Finanzierung von Familienunternehmen: Eine Analyse spezifischer Determinanten des Estscheidungsverhaltens

Stephanie C. Schraml Finanzierung von Familienunternehmen

GABLER RESEARCH Entrepreneurial and Financial Studies Herausgeber: Professor Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner und Professor Dr. Christoph Kaserer

Die Schriftenreihe präsentiert aktuelle Forschungsergebnisse aus dem Gebiet der Entrepreneurial und Corporate Finance. Sie greift an der Schnittstelle von Wissenschaft und Praxis innovative Fragestellungen der Unternehmensfinanzierung auf. This series presents research results from the fields of entrepreneurial and corporate finance. Its focus lies on innovative research topics at the interface of science and practice.

Stephanie C. Schraml

Finanzierung von Familienunternehmen Eine Analyse spezifischer Determinanten des Entscheidungsverhaltens Mit einem Geleitwort von Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner

RESEARCH

Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über abrufbar.

Dissertation Technische Universität München, 2009

Die Reihe erschien von 2003 bis 2007 im Verlag Wissenschaft & Praxis Dr. Brauner. 1. Auflage 2010 Alle Rechte vorbehalten © Gabler | GWV Fachverlage GmbH, Wiesbaden 2010 Lektorat: Ute Wrasmann | Britta Göhrisch-Radmacher Gabler ist Teil der Fachverlagsgruppe Springer Science+Business Media. www.gabler.de Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung des Verlags unzulässig und strafbar. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen. Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche Namen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und daher von jedermann benutzt werden dürften. Umschlaggestaltung: KünkelLopka Medienentwicklung, Heidelberg Gedruckt auf säurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier Printed in Germany ISBN 978-3-8349-2105-5

Geleitwort Familienunternehmen wird aufgrund ihrer volkswirtschaftlichen Bedeutung eine tragende Rolle in unserer Gesellschaft zuteil. Zudem zeichnen sich Familienunternehmen durch besondere Eigenschaften aus, die durch das Zusammenspiel von Familie und Unternehmen entstehen. Beide Aspekte machen Familienunternehmen zu einem äußerst interessanten Forschungsgegenstand. Dabei erstaunt, dass umfassende wissenschaftliche Arbeiten zum Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen weitgehend fehlen – obgleich deskriptive Studien ein spezifisches Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen unterstellen und eine solide Finanzierung Grundlage für eine erfolgreiche Unternehmensführung ist. Folglich bedarf es einer tiefergehenden Beleuchtung von Finanzierungsentscheidungen und deren treibenden Faktoren in Familienunternehmen. Die vorliegende Arbeit von Stephanie C. Schraml greift genau diese Thematik auf. Sie analysiert Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen, indem sie traditionelle finanzökonomische Theorien zur Erklärung von Kapitalstrukturen um verhaltenswissenschaftliche und strategische Ansätze der Entscheidungsfindung erweitert. Spezifische Ziele der Eigentümerfamilie und Corporate-Governance-Strukturen stehen dabei im Mittelpunkt der Diskussion von Einflussfaktoren auf Finanzierungsentscheidungen. Zudem untermauert die Arbeit die Auswirkungen dieser Faktoren auf das Finanzierungsverhalten mittels einer empirischen Studie. Die interessanten und neuen Erkenntnisse erweitern bisherige Arbeiten und leisten durch die explizite Berücksichtigung verhaltenswissenschaftlicher Besonderheiten von Familienunternehmen einen wichtigen Beitrag zu einem verbesserten Verständnis des Finanzierungsverhaltens. Ich wünsche der Arbeit daher sowohl in der Wissenschaft als auch LQGHUPraxis Erfolg und Anerkennung.

München, im Oktober 2009 Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner

Vorwort Die vorliegende Arbeit entstand während meiner Tätigkeit als wissenschaftliche Mitarbeiterin am KfW-Stiftungslehrstuhl für Entrepreneurial Finance und am Center for Entrepreneurial and Financial Studies (CEFS) der Technischen Universität München. Dieses Umfeld bot mir die besten Rahmenbedingungen, um meine wissenschaftlichen Fragestellungen zu verfolgen, wertvolle Erfahrungen zu sammeln und mich auch persönlich stark weiterzuentwickeln. Vor allem war diese wunderbare Zeit von einer Vielzahl besonderer Menschen geprägt, denen ich im Folgenden von Herzen danken möchte. An erster Stelle ist hierbei meine Doktormutter, Frau Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner, zu nennen. Ihre fortwährende fachliche Unterstützung, ihr großes Engagement und ihre emotionale Unterstützung machten sie zu einer ganz besonderen Doktormutter. Zudem möchte ich mich bei ihr für das große Vertrauen, das sie mir entgegenbrachte und die vielen einzigartigen Chancen, die mir die drei Jahre Zusammenarbeit mit ihr boten, bedanken. All diese Aspekte machten meine Promotion zu einer sehr wertvollen Zeit. Ich danke zudem Herrn Prof. Dr. Dr. h.c. mult. Horst Wildemann für seine Bereitschaft, als Zweitgutachter dieser Arbeit zu fungieren und Herrn Prof. Dr. Gunter Friedl für die Übernahme des Vorsitzes der Prüfungskommission. Außerdem gilt mein Dank all jenen Familienunternehmern, die durch ihre Teilnahme an meiner Studie, diese Arbeit überhaupt erst ermöglichten. Die Offenheit all meiner Studienteilnehmer hinsichtlich ihrer Ziele, Führungsstrukturen und der Ausgestaltung der Finanzierung trug maßgeblich zum erfolgreichen Abschluss dieser Arbeit bei. Ich wünsche mir daher sehr, dass die Ergebnisse zu einem besseren Verständnis der Besonderheiten von Familienunternehmen beitragen können. Darüber hinaus verdanke ich dem gesamten Team des Lehrstuhls und des Centers, dass ich drei außergewöhnliche Jahre am Lehrstuhl verbringen konnte. Dabei möchte ich mich bei Dr. Eva Lutz und Dr. Reiner Braun zutiefst bedanken. Beide waren für mich nicht nur wertvolle Diskussionspartner und Ratgeber, sondern standen mir auch menschlich immer sehr nahe. Wunderbare Kollegen aber auch Freunde fand ich zudem in Svenja Jarchow, Florian Tappeiner und Nina Günther. Sie standen immer hinter mir und halfen mir wo auch immer sie konnten. Gemeinsam haben wir spannende Projekte

VIII

Vorwort

gemeistert und uns gegenseitig angespornt. Ich denke sehr gerne an die unvergesslich schöne, spaßige und aufregende Zeit miteinander zurück und freue mich, dass ich sie auch zukünftig zu meinen Freunden zählen kann. An dieser Stelle danke ich auch Dr. Annabell Geidner, Peter Heister und Marko Bender. Mit ihrer großen Hilfsbereitschaft und Fröhlichkeit haben sie stets zu meiner Motivation beigetragen und für einen starken Teamzusammenhalt gesorgt. Zudem möchte ich meinen Dank an Markus Ampenberger, Dr. Oliver Klöckner, Dr. Kay Müller, Bernd Mühlfriedel, Barbara Roder, Bastian Hinterramskogler, Wolfgang Spiess-Knafl und Nico Engel richten. Sie alle waren Teil eines bemerkenswerten Teams, zeichneten den Lehrstuhl aus und trugen zur guten Stimmung am Lehrstuhl bei. Dabei möchte ich mich auch bei einem ganz besonderen Lehrstuhlmitglied bedanken: Monika Paul. Mit ihrer herzlichen Art zauberte sie immer ein Lächeln auf mein Gesicht. Sie hatte für mich immer ein offenes Ohr und begleitete mich mit viel Humor durch alle Phasen der Dissertation. Ein weiterer Dank gilt Matthias Böhm, der mich als studentische Hilfskraft tatkräftig unterstützt hat und durch seine akribische und engagierte Arbeitsweise auch zur erfolgreichen Durchführung meiner Studie mit beigetragen hat. Eine überaus wichtige Person während der gesamten Zeit war und ist mein Freund Tobias. Seine bedingungslose Unterstützung und Liebe geben mir immer Kraft und Zuversicht, so dass sich jede Herausforderung meistern läVVt. Ich kann mich sehr glücklich schätzen, ihn an meiner Seite zu haben. Meiner wunderbaren Familie kommt ebenso eine ganz besondere Rolle zu. Als Familienunternehmer waren meine Eltern für mich immer eine wichtige Inspirationsquelle für die vorliegende Arbeit. Zugleich kann ich nicht genug betonen, wie sehr ich mich durch die Liebe und den fortwährenden Rückhalt meiner Eltern und meines Bruders bei all meinen Aufgaben bestärkt fühle. Daher widme ich diese Arbeit in tiefster Dankbarkeit und Zuneigung meinen Eltern. München im Oktober 2009 Stephanie C. Schraml

Inhaltsverzeichnis Abbildungsverzeichnis .......................................................................................................XV Tabellenverzeichnis ......................................................................................................... XVII Abkürzungsverzeichnis..................................................................................................... XIX 1 Einleitung.............................................................................................................................. 1 1.1 Problemstellung und Zielsetzung ................................................................................... 1 1.2 Gang der Untersuchung .................................................................................................. 5 2 Charakterisierung von Familienunternehmen ................................................................. 9 2.1 Definition von Familienunternehmen ............................................................................ 9 2.2 Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland ................................................ 15 2.3 Zwischenfazit ............................................................................................................... 18 3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen .......... 21 3.1 Konzeptioneller Rahmen .............................................................................................. 21 3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten ..................................................................... 22 3.2.1 Einführende Überlegungen ............................................................................... 22 3.2.2 Traditionelle Finanzierungstheorien ................................................................. 24 3.2.2.1 Neoklassische Finanzierungstheorie................................................... 24 3.2.2.2 Neue institutionenökonomische Finanzierungstheorie ....................... 29 3.2.2.3 Zusammenfassende kritische Betrachtung ......................................... 37 3.2.3 Allgemeine, empirisch geprüfte Finanzierungsdeterminanten ......................... 39 3.2.3.1 Unternehmensgröße ............................................................................ 39 3.2.3.2 Unternehmensalter .............................................................................. 42 3.2.3.3 Unternehmensbranche ........................................................................ 44 3.2.3.4 Unternehmenswachstum ..................................................................... 45 3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten .................. 46 3.3.1 Einführende Überlegungen ............................................................................... 46 3.3.2 Relevanz von Zielen aus theoretischer Sicht .................................................... 48

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Inhaltsverzeichnis

3.3.2.1 Strategie- und managementorientierter Ansatz .................................. 49 3.3.2.2 Verhaltenswissenschaftliche Ansätze ................................................. 52 3.3.3 Ziele in Familienunternehmen .......................................................................... 56 3.3.3.1 Überblick über wichtige Ziele in Familienunternehmen .................... 56 3.3.3.2 Familienorientierte Ziele .................................................................... 58 3.3.3.2.1 Kontext und Fokus ...................................................................... 58 3.3.3.2.2 Unabhängigkeit und Kontrolle .................................................... 60 3.3.3.2.3 Finanzielle Ausstattung ............................................................... 62 3.3.3.2.4 Risikominimierung ...................................................................... 64 3.3.3.2.5 Unterstützung von Familienmitgliedern ...................................... 65 3.3.3.3 Unternehmensorientierte Ziele ........................................................... 67 3.3.3.3.1 Kontext und Fokus ...................................................................... 67 3.3.3.3.2 Erfolgreiche Unternehmensentwicklung ..................................... 68 3.3.3.3.3 Langfristigkeit ............................................................................. 70 3.3.3.3.4 Gesellschaftliche Verantwortung ................................................ 71 3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten ........ 74 3.4.1 Einführende Überlegungen ............................................................................... 74 3.4.2 Relevanz von Corporate-Governance-Strukturen aus theoretischer Sicht ........ 79 3.4.2.1 Prinzipal-Agenten-Theorie ................................................................. 79 3.4.2.2 Stewardship-Theorie........................................................................... 85 3.4.2.3 Ressourcen-basierter Ansatz............................................................... 90 3.4.3 Corporate-Governance-Strukturen in Familienunternehmen............................ 95 3.4.3.1 Eigentümerstruktur ............................................................................. 95 3.4.3.2 Geschäftsführung ................................................................................ 99 3.4.3.3 Kontrollgremium .............................................................................. 102 3.5 Zwischenfazit ............................................................................................................. 107 4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung ............. 109 4.1 Einführende Überlegungen ........................................................................................ 109 4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement ........................................... 110 4.2.1 Einführende Überlegungen ............................................................................. 110 4.2.2 Familienstatus des Finanzverantwortlichen .................................................... 111

Inhaltsverzeichnis

XI

4.2.3 Erfahrung des Finanzverantwortlichen ........................................................... 118 4.2.4 Finanzplanung ................................................................................................. 122 4.2.5 Zusammenarbeit mit Banken .......................................................................... 128 4.2.6 Zwischenfazit und Überblick der Hypothesen ................................................ 135 4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten.......... 138 4.3.1 Einführende Überlegungen ............................................................................. 138 4.3.2 Kapitalstruktur ................................................................................................ 140 4.3.3 Gewinnrücklagen ............................................................................................ 149 4.3.4 Privates Beteiligungskapital............................................................................ 155 4.3.5 Eigenkapitalnahes Mezzanine ......................................................................... 161 4.3.6 Gesellschafterdarlehen .................................................................................... 167 4.3.7 Langfristige Bankkredite................................................................................. 171 4.3.8 Factoring ......................................................................................................... 177 4.4 Zwischenfazit und Überblick der Hypothesen ........................................................... 181 5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung ............ 185 5.1 Forschungsdesign und methodische Details .............................................................. 185 5.1.1 Fragebogenstudie ............................................................................................ 185 5.1.1.1 Datensatz .......................................................................................... 185 5.1.1.2 Fragebogendesign ............................................................................. 186 5.1.2 Definition der Variablen ................................................................................. 188 5.1.2.1 Abhängige Variablen ........................................................................ 188 5.1.2.2 Unabhängige Variablen .................................................................... 191 5.1.2.3 Kontrollvariablen .............................................................................. 194 5.1.3 Analysemethoden ............................................................................................ 196 5.1.4 Vorab- und Robustheitstests der empirischen Auswertung ............................ 200 5.2 Deskriptive Statistik ................................................................................................... 202 5.2.1 Allgemeine Unternehmenseigenschaften ........................................................ 202 5.2.1.1 Unternehmensgröße .......................................................................... 202 5.2.1.2 Unternehmensalter ............................................................................ 204 5.2.1.3 Unternehmensbranche ...................................................................... 205 5.2.1.4 Unternehmenswachstum ................................................................... 206

XII

Inhaltsverzeichnis

5.2.1.5 Finanzierungsengpässe ..................................................................... 207 5.2.2 Ziele der Eigentümerfamilie ........................................................................... 208 5.2.2.1 Familienorientierte Ziele .................................................................. 208 5.2.2.2 Unternehmensorientierte Ziele ......................................................... 209 5.2.3 Corporate-Governance-Strukturen .................................................................. 210 5.2.3.1 Eigentümerstruktur ........................................................................... 210 5.2.3.2 Geschäftsführung .............................................................................. 212 5.2.3.3 Kontrollgremium .............................................................................. 213 5.2.3.4 Überblick zum aggregierten Familieneinfluss .................................. 214 5.2.4 Finanzmanagement ......................................................................................... 215 5.2.4.1 Eigenschaften des Finanzverantwortlichen ...................................... 215 5.2.4.2 Finanzplanung .................................................................................. 217 5.2.4.3 Zusammenarbeit mit Banken ............................................................ 218 5.2.5 Nutzung von Finanzierungsinstrumenten ....................................................... 219 5.2.5.1 Kapitalstruktur .................................................................................. 219 5.2.5.2 Nutzung von Finanzierungsinstrumenten ......................................... 220 5.2.5.3 Zufriedenheit mit Finanzierungsinstrumenten.................................. 223 5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement ................................................. 226 5.3.1 Ergebnisse der multivariaten Regressionsanalysen ........................................ 226 5.3.1.1 Familienstatus des Finanzverantwortlichen...................................... 226 5.3.1.2 Erfahrung des Finanzverantwortlichen............................................. 229 5.3.1.3 Finanzplanung .................................................................................. 231 5.3.1.4 Zusammenarbeit mit Banken ............................................................ 234 5.3.2 Diskussion der Ergebnisse und Überblick der Hypothesen ............................ 237 5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten ................. 241 5.4.1 Ergebnisse der multivariaten Regressionsanalysen ........................................ 241 5.4.1.1 Kapitalstruktur .................................................................................. 241 5.4.1.2 Gewinnrücklagen .............................................................................. 243 5.4.1.3 Privates Beteiligungskapital ............................................................. 245 5.4.1.4 Eigenkapitalnahes Mezzanine .......................................................... 248 5.4.1.5 Gesellschafterdarlehen...................................................................... 250 5.4.1.6 Langfristige Bankkredite .................................................................. 252 5.4.1.7 Factoring ........................................................................................... 253

Inhaltsverzeichnis

XIII

5.4.2 Diskussion der Ergebnisse und Überblick der Hypothesen ............................ 255 5.5 Grenzen der empirischen Untersuchung .................................................................... 261 6 Schlussbetrachtung .......................................................................................................... 265 6.1 Zusammenfassung ...................................................................................................... 265 6.2 Implikationen und Ausblick ....................................................................................... 274 Anhang .................................................................................................................................. 277 Literaturverzeichnis ............................................................................................................. 291

Abbildungsverzeichnis Abbildung 1:

Struktur der Arbeit ........................................................................................... 7

Abbildung 2:

Konzeptionelle Abgrenzung zwischen dem components-of-involvement und dem essence approach .................................................................................... 11

Abbildung 3:

Konzeptioneller Rahmen der Arbeit ............................................................. 22

Abbildung 4:

Diskussion allgemeiner Determinanten der Finanzierung ............................. 23

Abbildung 5:

Subsysteme und Rollen in Familienunternehmen .......................................... 47

Abbildung 6:

Fokussierte familien- und unternehmensorientierte Ziele .............................. 58

Abbildung 7:

Konfliktsituation zwischen Familie und Unternehmen hinsichtlich des Finanzmittelbedarfs der Eigentümerfamilie und des Unternehmens ............ 63

Abbildung 8:

Mechanismen und Funktionen der Corporate Governance ............................ 78

Abbildung 9:

Mögliche Prinzipal-Agenten-Beziehungen innerhalb eines Familienunternehmens ................................................................................... 81

Abbildung 10: Abgrenzung der Stewardship- und der Prinzipal-Agenten-Theorie anhand ihrer Rahmenbedingungen und Implikationen ............................................... 90 Abbildung 11: Überblick zu Ressourcentypen ....................................................................... 93 Abbildung 12: Fokussierte Teilbereiche der Ausgestaltung der Finanzierung ................... 109 Abbildung 13: Fokussierte Teilbereiche im Finanzmanagement ........................................ 111 Abbildung 14: Fokussierte Finanzierungsquellen ................................................................ 139 Abbildung 15: Verteilung der Unternehmen nach Umsatzgröße ......................................... 203 Abbildung 16: Verteilung der Unternehmen nach Mitarbeiteranzahl .................................. 204 Abbildung 17: Verteilung der Unternehmen nach Unternehmensalter ................................ 205 Abbildung 18: Verteilung der Unternehmen nach durchschnittlichem, jährlichen Umsatzwachstum von 2003 bis 2006 ........................................................... 207 Abbildung 19: Bedeutung der familienorientierten Ziele .................................................... 208 Abbildung 20: Bedeutung der unternehmensorientierten Ziele ........................................... 210 Abbildung 21: Verteilung der Unternehmen nach Anzahl der Familiengesellschafter........ 211 Abbildung 22: Einfluss der Familie über Eigentumsanteile, Geschäftsführung und Kontrollgremium .......................................................................................... 214

XVI

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 23: Verteilung der Unternehmen nach der Position des CFOs .......................... 215 Abbildung 24: Verteilung der Unternehmen nach der Erfahrung des CFOs ....................... 216 Abbildung 25: Verteilung der Unternehmen nach dem Zeithorizont des Finanzplans ........ 217 Abbildung 26: Verteilung der Unternehmen nach der Anzahl an Bankbeziehungen .......... 218 Abbildung 27: Verteilung der Unternehmen nach der Eigenkapitalquote ........................... 219 Abbildung 28: Nutzung von Finanzierungsinstrumenten..................................................... 222 Abbildung 29: Zufriedenheit mit genutzten Finanzierungsinstrumenten ............................. 224 Abbildung 30: Abschließender Überblick zu den empirischen Ergebnissen ....................... 270

Tabellenverzeichnis Tabelle 1:

Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland .................................. 18

Tabelle 2:

Zentrale Studienergebnisse zu Zielstrukturen in Familienunternehmen ........ 57

Tabelle 3:

Übersicht der Hypothesen zum Finanzmanagement .................................... 136

Tabelle 4:

Übersicht der Hypothesen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten .... 182

Tabelle 5:

Übersicht der abhängigen Variablen ............................................................ 190

Tabelle 6:

Übersicht der unabhängigen Variablen ........................................................ 192

Tabelle 7:

Übersicht der verwendeten Analysemethoden ............................................. 199

Tabelle 8:

Binäre Logit-Regression: Familienstatus des Finanzverantwortlichen ........ 227

Tabelle 9:

Binäre Logit-Regression: Erfahrung des Finanzverantwortlichen ............... 230

Tabelle 10:

OLS-Regression: Zeithorizont der Finanzplanung ...................................... 232

Tabelle 11:

OLS-Regression: Anzahl der Bankbeziehungen .......................................... 235

Tabelle 12:

Überblick bestätigter und verworfener Hypothesen zur Ausgestaltung des Finanzmanagements ..................................................................................... 239

Tabelle 13:

Ordinale Logit- und OLS-Regression: Eigenkapitalquote ........................... 242

Tabelle 14:

Binäre Logit-Regression: Nutzung von Gewinnrücklagen .......................... 244

Tabelle 15:

Binäre Logit-Regression: Nutzung von privatem Beteiligungskapital ........ 247

Tabelle 16:

Binäre Logit-Regression: Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine ...... 249

Tabelle 17:

Binäre Logit-Regression: Nutzung von Gesellschafterdarlehen .................. 251

Tabelle 18:

Binäre Logit-Regression: Nutzung von langfristigen Bankkrediten ............ 253

Tabelle 19:

Binäre Logit-Regression: Nutzung von Factoring ....................................... 254

Tabelle 20:

Überblick bestätigter und verworfener Hypothesen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten .......................................................................... 260

Abkürzungsverzeichnis AG

Aktiengesellschaft

AktG

Aktiengesetz

B

Koeffizient einer Regression

BDI

Bundesverband der Deutschen Industrie

BVK

Bundesverband deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften

CAGR

Compounded Annual Growth Rate

CEFS

Center for Entrepreneurial and Financial Studies

CFO

Chief Financial Officer

DCGK

Deutscher Corporate-Governance-Kodex

df

Freiheitsgrade

DrittelbG

Gesetz über die Drittelbeteiligung der Arbeitnehmer im Aufsichtsrat

DSGV

Deutscher Sparkassen- und Giroverband

DV

Dummy-Variable (dichotom skaliert)

EK

Eigenkapital

EKFam

Anteil der Familie am stimmberechtigten Eigenkapital

EKTotal

Gesamtheit des stimmberechtigten Eigenkapitals

EU

Europäische Union

F-PEC

Family Power, Experience, and Culture

GmbH

Gesellschaft mit beschränkter Haftung

GmbHG

Gesetz betreffend die Gesellschaften beschränkter Haftung

H

Hypothese

HGB

Handelsgesetzbuch

IfM

Institut für Mittelstandsforschung

IRR

Internal Rate of Return

XX

Abkürzungsverzeichnis

KfW

Kreditanstalt für Wiederaufbau

KG

Kommanditgesellschaft

KMU

Kleine und mittlere Unternehmen

KonTraG

Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich

MaH

Mindestanforderungen an das Betreiben von Handelsgeschäften

MaIR

Mindestanforderungen an die Ausgestaltung der internen Revision

MaK

Mindestanforderungen an das Kreditgeschäft

MaRisk

Mindestanforderungen an das Risikomanagement von Banken

MBG

Mittelständische Beteiligungsgesellschaft

MiGFFam

Anteil der Mitglieder der Geschäftsführung, der durch Familienmitglieder besetzt ist

MiGFTotal

Gesamtheit der Mitglieder der Geschäftsführung

MiKGFam

Anteil der Mitglieder des Kontrollgremiums, der durch Familienmitglieder besetzt ist

MiKGTotal

Gesamtheit der Mitglieder des Kontrollgremiums

MitbestG

Gesetz über die Mitbestimmung der Arbeitnehmer im Aufsichtsrat

MoMiG

Gesetz zur Modernisierung des GmbH-Rechts und zur Bekämpfung von Missbräuchen

n

Anzahl der analysierten Unternehmen

OECD

Organisation for Economic Co-operation and Development

OLS

Ordinary Least Squares

p

p-Wert zur Angabe der statistischen Signifikanz

RWI

Rheinisch-Westfälisches Institut für Wirtschaftsforschung Essen

SFI

Substantial Family Influence

VIF

Variance Inflation Factor

VVC

Verband der Vereine Creditreform

ZEW

Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung

1 Einleitung 1.1 Problemstellung und Zielsetzung Familienunternehmen1 sind in vielerlei Hinsicht ein faszinierendes Phänomen. In Deutschland, wie auch in anderen Ländern, stellen sie einen Großteil der Unternehmen und sind von hoher volkswirtschaftlicher Bedeutung.2 Darüber hinaus wird Familienunternehmen eine besondere gesellschaftliche Rolle zugewiesen. Die nachhaltige und von Werten geprägte Ausrichtung vieler Familienunternehmen stellt für Politiker und Gesellschaft ein Erfolgsmodell dar, das es zu bewahren gilt.3 Doch Familienunternehmen bergen nicht nur Vorteile in sich. Sie sehen sich auch zahlreichen Herausforderungen ausgesetzt. Das komplexe Zusammenspiel von Familie und Unternehmen vermag Ursprung von Wettbewerbsvorteilen, aber auch -nachteilen sein.4 So gilt es, familiäre Konflikte zu vermeiden und unternehmerische Ziele in den Vordergrund zu stellen, um das langfristige Bestehen des Unternehmens zu sichern.5 Aufgrund dieser spezifischen Eigenschaften und der hohen volkswirtschaftlichen Bedeutung von Familienunternehmen ist ein tiefgreifendes Verständnis der Besonderheiten von Familienunternehmen unerlässlich. Einen wichtigen Teilaspekt hiervon stellt die Finanzierung von Familienunternehmen dar – sie ist Grundvoraussetzung für den Aufbau und Fortbestand der Unternehmen.

1

In dieser Arbeit qualifiziert sich ein Unternehmen als Familienunternehmen, wenn eine Person bzw. Familie über die Gesellschafterstruktur, das Management und/oder ein Kontrollgremium substantiellen Einfluss auf das Unternehmen ausübt. Für detaillierte Schilderungen hierzu siehe Kapitel 2.1. Weiterhin ist darauf hinzuweisen, dass sich diese Arbeit auf privat gehaltene Familienunternehmen fokussiert und demnach börsennotierte Familienunternehmen ausschließt.

2

Vgl. ZEW (2008), S. 23-24; IfM Bonn (2007), S. 24; Klein (2004), S. 51; Klein (2000), S. 160. Siehe hierzu auch Kapitel 2.2.

3

Hierbei wird oftmals das Erfolgsmodell privat gehaltener Familienunternehmen den eher kurzfristig orientierten öffentlichen Unternehmen gegenübergestellt, die von einer diversifizierteren Eigentümerstruktur gekennzeichnet sind. Vgl. Richter/Schorn (2007), S. 1-4; Böttcher/Linnemann (2008), S. 163-164; May (2008), S. 9-12; Oetker (2006).

4

Vgl. Habbershon/Williams/MacMillan (2003); Pieper/Klein (2007).

5

Vgl. Kets de Vries (1993); Harvey/Evans (1994); Gersick et al. (1997); Sorenson (1999); Wiechers (2006); Jaskiewicz/Schiereck/May (2006).

S. Schraml, Finanzierung von Familienunternehmen, DOI 10.1007/978-3-8349-8474-6_1, © Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2011

2

1 Einleitung

So ist zwar bekannt, dass Familienunternehmen eine tendenziell konservative Finanzierungspolitik betreiben,6 dennoch mangelt es an weiterführenden Erkenntnissen, die insbesondere auch die Treiber des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen beleuchten. Dabei liegt die grundsätzliche Problematik in der Tatsache begründet, dass die wissenschaftliche Forschung zur Analyse von Familienunternehmen derzeit eine noch junge Forschungsdisziplin darstellt.7 Sie wird damit der gesellschaftlichen Bedeutung von Familienunternehmen bislang nicht gerecht.8 Nur fundierte wissenschaftliche Erkenntnisse werden es künftig erlauben, komplexe Eigenschaften von Familienunternehmen derart zu verstehen, dass eine gezielte Förderung ihrer Erfolgsfaktoren und eine Reduzierung ihrer Wettbewerbsnachteile möglich werden. Auch wenn die Forschung zu Familienunternehmen von Themen der Nachfolgeregelung, des strategischen Managements und der Konfliktbewältigung dominiert wird,9 existieren bereits einige wissenschaftliche Studien, die einen Beitrag zum Verständnis der Finanzierungsentscheidungen von Familienunternehmen leisten. Dabei fokussiert sich ein Großteil der Studien auf Unterschiede in der Unternehmensfinanzierung zwischen Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen.10 Dieser grundsätzliche Vergleich ist essentiell, um das Augenmerk der Forschung auf die Besonderheiten der Finanzierung von Familienunternehmen zu richten. Dennoch ist zu berücksichtigen, dass Ergebnisse eines solchen Vergleichs sehr stark von den teilweise sehr unterschiedlichen Definitionen von Familienunternehmen abhängen.11 Darüber hinaus greift die implizite Annahme jener Studien, dass Familienunternehmen ihre Finanzierung homogen gestalten, zu kurz. Familienunternehmen können sich in 6

Unter einer konservativen Finanzierungspolitik ist eine hohe Eigenkapitalquote, eine starke Fokussierung auf interne Finanzierungsquellen und eine Meidung externer Finanzierungsquellen zu verstehen. Dieses Verhalten kann teilweise auch zu Lasten einer progressiven Unternehmensentwicklung gehen, vgl. u.a. Gallo/Vilaseca (1996), S. 399-400; Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 315-317; Poutziouris (2001), S 288; López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 281-282.

7

Vgl. Sharma (2004), S. 1-2; Steier/Chrisman/Chua (2004), S. 295-296.

8

Vgl. Chrisman/Chua/Steier (2003), S. 441.

9

Vgl. Bird et al. (2002), S. 341.

10

Vgl. Coleman/Carsky (1999); Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004); López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007). Der Vergleich von Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen hinsichtlich ihrer Kapitalstruktur findet auch häufig bei börsennotierten Unternehmen Anwendung, vgl. Mishra/McConaughy (1999); Anderson/Reeb (2003); Ellul (2008); Ampenberger et al. (2009a).

11

Für einen Überblick der zahlreichen bestehenden Definitionen von Familienunternehmen siehe Kapitel 2.1.

1.1 Problemstellung und Zielsetzung

3

ihren Finanzierungsentscheidungen stark voneinander unterscheiden. Zudem fehlt es auf Basis bisheriger Studien an einem umfassenden Verständnis der genauen Beweggründe für ein bestimmtes Finanzierungsverhalten. Eine derartige Analyse sollte nicht nur allgemeine Unternehmenseigenschaften untersuchen, sondern insbesondere auch die Besonderheiten von Familienunternehmen, die den Einfluss der Familie auf das Unternehmen und damit auch die Finanzierung abbilden, berücksichtigen.12 Folglich bedarf es einer tiefgreifenden Analyse der Auswirkungen spezifischer Eigenschaften von Familienunternehmen auf die Finanzierung, um deren Finanzierungsentscheidungen besser zu verstehen. Mit diesem erweiterten Verständnis kann ein wichtiger Beitrag zur nachhaltigen Sicherung des Erfolgsmodells Familienunternehmen geleistet werden. Genau dieser Forschungslücke widmet sich die vorliegende Arbeit in zweierlei Hinsicht. Zum einen nimmt sie detaillierte Analysen der Finanzierungsdeterminanten und eine Erweiterung dieser um spezifische Einflussfaktoren von Familienunternehmen vor. Zum zweiten findet auch eine Weiterentwicklung bisheriger Arbeiten durch die Betrachtung mehrerer Komponenten der Finanzierung statt. So analysiert diese Arbeit nicht nur den Einfluss der Determinanten auf die Kapitalstruktur, sondern auch auf Aspekte des Finanzmanagements und die Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente. Es wird ein wichtiger wissenschaftlicher Beitrag für ein ganzheitliches Verständnis des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen gewährleistet, indem eine umfassende Erweiterung bisheriger Arbeiten innerhalb der folgenden zwei Dimensionen stattfindet: 13 (i) Determinanten der Finanzierung und (ii) Ausprägungen der Finanzierung.

12

Hierzu zählen sowohl Zielstrukturen der Eigentümerfamilie als auch Corporate-GovernanceStrukturen des Familienunternehmens, vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001); Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004); Wu/Chua/Chrisman (2007); Wu/Hedges/Zhang (2007). Der Einfluss von personenbezogenen Variablen, wie z.B. Zielen oder Charaktereigenschaften, findet auch bei der Analyse von Finanzierungsentscheidungen von Gründungen bzw. Start-Ups Anwendung, vgl. u.a. Chaganti/DeCarolis/Deeds (1995); Cassar (2004).

13

Einzelne Studien haben Teile dieser Weiterentwicklungen bereits implementiert, vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001); Filbeck/Lee (2000). In den meisten Fällen geschieht dies jedoch nur sehr eingeschränkt, da sie teilweise nur die Einflussfaktoren um einzelne Spezifika der Familienunternehmen erweitern (vgl. u.a. Kotey (1999); Wu/Chua/Chrisman (2007); Wu/Hedges/Zhang (2007)) oder aber nur eine breitere Analyse von Ausprägungen der Finanzierung vornehmen (vgl. u.a. Coleman/Carsky (1999)).

4

1 Einleitung

Doch nicht nur die empirische Analyse bedarf für eine ganzheitliche Erfassung des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen der Erweiterung. Auch das zugrunde liegende Theorieverständnis einer solchen Untersuchung muss den spezifischen Eigenschaften von Familienunternehmen gerecht werden können. Insbesondere das unternehmensinterne Entscheidungsverhalten, welches von der Eigentümerfamilie stark geprägt wird, muss Berücksichtigung finden.14 Entscheidungen zum Finanzierungsverhalten können nicht getrennt von den bestehenden Zielen der Eigentümerfamilie und den Entscheidungsstrukturen eines Familienunternehmens betrachtet werden. Mit diesem Anspruch schränkt sich jedoch die Anwendbarkeit klassischer, finanzökonomischer Kapitalstrukturtheorien stark ein. Diese fokussieren sich vorwiegend auf eine aggregierte Sichtweise der Finanzmärkte und der dortigen Spieler, so dass ein Unternehmen lediglich als black box in die Betrachtungen einfließt.15 Im Rahmen dieser Arbeit stehen jedoch Entscheidungen auf der Ebene des Unternehmens und der Eigentümerfamilie im Mittelpunkt, so dass eine rein finanzökonomische Untersuchung der Unternehmensfinanzierung zu kurz greifen würde. Daher gilt es, das Theorieverständnis insofern zu erweitern, dass auch dem Einfluss individueller Zielstrukturen der Eigentümerfamilie und spezifischer Corporate-Governance Strukturen in Familienunternehmen Rechnung getragen wird. Beide Aspekte stellen wichtige Determinanten von Finanzierungsentscheidungen dar und sind in Familienunternehmen den spezifischen Einflüssen des Familien- und des Unternehmenssystems ausgesetzt. Auf Basis der geschilderten Forschungslücken leiten sich für diese Arbeit die beiden folgenden Fragestellungen ab: (1) Inwiefern stellen Ziele der Eigentümerfamilie sowie Corporate-GovernanceStrukturen aus theoretisch-konzeptioneller Sicht spezifische Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen dar? (2) Inwiefern können Auswirkungen dieser Determinanten auf die Finanzierung in Familienunternehmen mittels der Betrachtung des Finanzmanagements und der Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente empirisch bestätigt werden?

14

Vgl. Barton/Gordon (1987); Barton/Gordon (1988); Matthews et al. (1994).

15

Vgl. Findlay/Whitmore (1974), S. 25; Jensen/Meckling (1976), S. 306-307; Jensen (1993), S. 873; Barton/Gordon (1987), S. 68-69; Barton/Gordon (1988), S. 623.

1.2 Gang der Untersuchung

5

1.2 Gang der Untersuchung Die vorliegende Arbeit gliedert sich in sechs Kapitel, deren Struktur und Zusammenhänge in Abbildung 1 skizziert sind. Nach der Einführung in die Fragestellungen dieser Arbeit in Kapitel 1 folgen in Kapitel 2 definitorische Abgrenzungen des Untersuchungsobjekts. Diese werden durch Ausführungen zur volkswirtschaftlichen Bedeutung der Familienunternehmen ergänzt. Kapitel 3 dient der theoretischen und konzeptionellen Identifikation spezifischer Finanzierungsdeterminanten in Familienunternehmen. Nach der Vorstellung des konzeptionellen Rahmens in Kapitel 3.1 befasst sich Kapitel 3.2 mit der Rolle allgemeiner Unternehmenseigenschaften in der Finanzierung. Hierzu werden klassische finanzökonomische Theorien charakterisiert und hinsichtlich ihrer Eignung zur Erklärung des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen bewertet. Diesen Schilderungen folgt eine Diskussion empirischer Ergebnisse zum Einfluss allgemeiner Unternehmenseigenschaften auf die Finanzierung. Kapitel 3.3 widmet sich daraufhin verstärkt dem Kern dieser Arbeit: den spezifischen Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen. Auf Basis verhaltenswissenschaftlicher sowie strategie- und managementorientierter Ansätze wird die Relevanz von Zielen der Eigentümerfamilie als spezifische Determinanten der Finanzierung erörtert. Der theoretischen Argumentation folgt eine Charakterisierung der wichtigsten Ziele der Eigentümerfamilie. Die gleiche Vorgehensweise findet in Kapitel 3.4 für die Corporate-Governance-Strukturen Anwendung. Zuerst werden auf Basis der Prinzipal-Agenten- und Stewardship-Theorie sowie des Ressourcen-basierten Ansatzes Corporate-Governance-Strukturen als Determinanten der Finanzierung identifiziert. Darauf folgt eine Charakterisierung der wichtigsten Komponenten und Erscheinungsformen interner Corporate-GovernanceMechanismen in Familienunternehmen. Kapitel 4 widmet sich der Hypothesenbildung zur Prüfung des Einflusses der identifizierten, spezifischen Determinanten auf die Finanzierung. Wie in Kapitel 4.1 einführend erläutert, gliedert sich dieses Kapitel in Komponenten des Finanzmanagements und die Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente. Somit finden sich in Kapitel 4.2 Hypothesen zum Einfluss der Determinanten auf den Familienstatus und die Erfahrung des Finanzverantwortlichen, den Zeithorizont der Finanzplanung und die Anzahl an Bankbeziehungen. Diesen Schilderungen folgen in Kapitel 4.3 Hypothesen zum Einfluss der Determinanten auf die Kapitalstruktur und die Nutzung verschiedener Finan-

6

1 Einleitung

zierungsinstrumente. Diese sind im Detail Gewinnrücklagen, privates Beteiligungskapital, eigenkapitalnahes Mezzanine, Gesellschafterdarlehen, langfristige Bankkredite sowie Factoring. Kapitel 4.4 bietet als Zusammenfassung der erörterten Zusammenhänge einen Überblick der Hypothesen. Kapitel 5 greift die zuvor abgeleiteten Hypothesen auf und überprüft diese empirisch. Dementsprechend wird in Kapitel 5.1 zunächst das Forschungsdesign der Arbeit erläutert. Hierzu zählen die Beschreibung der Fragebogenstudie, die Vorstellung verwendeter Variablen und Analysemethoden sowie eine Erläuterung der Ergebnisse erster Vorabtests zur Prüfung der empirischen Validität. Kapitel 5.2 schildert daraufhin die Ergebnisse der deskriptiven Auswertungen der Studie und bietet erste Einblicke in die grundlegenden Eigenschaften und das Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen. In Kapitel 5.3 und 5.4 erfolgen dann die multivariaten Analysen zum Finanzmanagement bzw. zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten. Die Ergebnisse der Auswertungen werden vorgestellt und hinsichtlich ihrer Übereinstimmung mit den Hypothesen geprüft. Kapitel 5.5 bewertet die Aussagekraft der gewonnenen Ergebnisse und zeigt mögliche methodische Grenzen der Studie auf. Die Schlussbetrachtung erfolgt in Kapitel 6. Es umfasst eine Zusammenfassung der theoretischen und empirischen Kernergebnisse in Kapitel 6.1 sowie eine kritische Würdigung der Arbeit und einen Ausblick in Kapitel 6.2.

7

1.2 Gang der Untersuchung

1. Einleitung 2. Charakterisierung von Familienunternehmen Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland

Definition von Familienunternehmen

3. Identifikation relevanter Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen Allg. Finanzierungsdeterminanten

Spezifische Finanzierungsdeterminanten

Allg. Finanzierungsdeterminanten in der Theorie

Relevanz von Zielen der Eigentümerfamilie aus theoretischer Sicht

Relevanz von Corporate-GovernanceStrukturen aus theoretischer Sicht

Allg. Finanzierungsdeterminanten in der Empirie

Charakterisierung Ziele der Eigentümerfamilie

Charakterisierung CorporateGovernance-Strukturen

4. Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung Hypothesen zum Einfluss der Ziele und Corporate-Governance-Strukturen auf das Finanzmanagement

Hypothesen zum Einfluss der Ziele und Corporate-Governance-Strukturen auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

5. Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung Forschungsdesign und methodische Details Deskriptive Statistik Ergebnisse der multivariaten Analysen zum Finanzmanagement

Ergebnisse der multivariaten Analysen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

6. Schlussbetrachtung

Abbildung 1: Struktur der Arbeit16

16

Quelle: Eigene Darstellung.

2 Charakterisierung von Familienunternehmen 2.1 Definition von Familienunternehmen Die Frage von LANSBERG/PERROW/ROGOLSKY (1988) im Leitartikel der ersten Ausgabe des Family Business Review: „What is a family business?“17 ist bis heute nicht eindeutig geklärt. Wirtschaft und Gesellschaft haben zwar eine gewisse Vorstellung von Familienunternehmen, stolpern aber in der genauen Charakterisierung über die Komplexität und Mannigfaltigkeit von Familienunternehmen. Analog hierzu zeigen auch wissenschaftliche Studien keine Einheitlichkeit in der Anwendung der Definition von Familienunternehmen.18 Dies ist auf verschiedene Gründe zurückzuführen. Zum einen weisen Familienunternehmen einen sehr heterogenen Charakter auf. Durch die komplexen Interaktionen zwischen den Systemen Familie und Unternehmen können sehr unterschiedliche Ausprägungen von Familienunternehmen entstehen.19 Zum zweiten widmen sich verschiedene Forschungsdisziplinen dem Untersuchungsgegenstand Familienunternehmen und verwenden je nach inhaltlichem Fokus und Perspektive eine Definition, die ihrer Thematik am meisten entgegenkommt.20 Letztlich lässt sich das Fehlen einer dominanten Definition von Familienunternehmen auch darauf zurückführen, dass das Forschungsgebiet noch relativ jung ist und es demnach noch der Verfeinerung von Konzepten zur Definition des Forschungsgegenstands bedarf.21 Für ein besseres Verständnis der vielfältigen Meinungen und Perspektiven, die sich in den verwendeten Definitionen wissenschaftlicher Studien widerspiegeln, werden im Folgenden Grundzüge zentraler Definitionskonzepte kurz vorgestellt. Dabei ist anzumerken, dass sich die Darstellungen, wie auch diese Arbeit, nur auf privat gehaltene Familienunternehmen fokussieren und deren Spezifika aufgreifen.22 Nach der Vorstel-

17

Lansberg/Perrow/Rogolsky (1988), S. 1.

18

Vgl. u.a. Lansberg/Perrow/Rogolsky (1988), S. 1; Chua/Chrisman/Sharma (1999), S. 19-21; Chrisman/Chua/Sharma (2005), S. 556-557.

19

Vgl. Lansberg/Perrow/Rogolsky (1988), S. 1; Westhead/Cowling (1998), S. 43, 50; Sharma (2002), S. 2; Westhead/Howorth (2007), S. 406-407; Sharma/Nordqvist (2007), S. 2.

20

Vgl. Wortman (1994), S. 4; Stewart (2008), S. 279. Derartige Disziplinen sind beispielsweise die Psychologie, Soziologie, Organisationstheorie oder Rechtswissenschaften.

21

Vgl. Chrisman/Chua/Sharma (2005), S. 555; Zahra/Pramodita (2004), S. 331-332.

22

Dominante Konzepte zur Definition börsennotierter Familienunternehmen sind der Ansatz des Founding Family Ownership, angewendet von u.a. McConaughy/Matthews/Fialko (2001); Ander-

S. Schraml, Finanzierung von Familienunternehmen, DOI 10.1007/978-3-8349-8474-6_2, © Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2011

10

2 Charakterisierung von Familienunternehmen

lung grundlegender Diskussionspunkte in der Definition von Familienunternehmen erfolgt eine detaillierte Einführung in den Ansatz des Substantial Family Influence (SFI). Dieses Konzept zur Definition von Familienunternehmen findet in der vorliegenden Arbeit Anwendung, da es einige grundlegende sowie für diese Arbeit relevante Vorteile aufweist. Grundsätzlich basiert die Definition von Familienunternehmen auf dem Zusammenspiel der Systeme Familie und Unternehmen. Laut HABBERSHON/WILLIAMS (1999) entstehen aus diesem Zusammenwirken besondere Ressourcen und Fähigkeiten eines Familienunternehmens, die sich sowohl positiv als auch negativ auf die Wettbewerbsfähigkeit des Unternehmens auswirken können.23 Grundvoraussetzung für diese sogenannte familiness ist die Einbindung einer Familie im Unternehmen.24 In dieser Arbeit ist eine Familie als soziales System von Individuen, welche durch Heirat oder Verwandtschaft miteinander verbunden sind, definiert.25 Zusätzlich subsumiert der Begriff der Familie auch Einzelpersonen, um dem Phänomen sogenannter EigentümerManager Rechnung zu tragen.26 Ein Großteil der verwendeten Konzepte zur Definition von Familienunternehmen fokussiert sich auf die Einbindung der Familie bzw. deren Mitglieder im Unternehmen. Dabei kann das Involvieren der Familie in unterschiedlichen Bereichen des Unternehmens erfolgen: in der Gesellschafterstruktur, im Management und/oder im Kontrollgremium. Definitionen, die das Mitwirken der Familie im Unternehmen als wesentliches Kriterium für die Klassifizierung eines Unternehmens als Familienunternehmen verwenden, ordnen CHRISMAN/CHUA/SHARMA (2005) dem sogenannten componentsof-involvement approach zu. Sie kritisieren derartige Ansätze jedoch, da im Rahmen

son/Reeb (2003); Anderson/Mansi/Reeb (2003); Villalonga/Amit (2006), und der Ansatz des Ultimate Ownership, der insbesondere den verzweigten Unternehmensstrukturen Rechnung trägt und u.a. von La Porta/Lopez-de-Silanes/Shleifer (1999) und Faccio/Lang (2002) geprägt wurde. 23

Vgl. Habbershon/Williams (1999), S. 11.

24

HENNERKES betont hierzu: „Das Rückgrat eines jeden Familienunternehmers ist die Familie“, Hennerkes (2004), S. 32.

25

Für umfassende Erläuterungen zum family system, welches sich u.a. durch starke emotionale Bindungen und Gefühle der Loyalität und Verpflichtung zwischen den einzelnen Individuen auszeichnet, vgl. Kepner (1983), S. 60.

26

Unter Eigentümer-Manager ist eine Person zu verstehen, die sowohl alleiniger Eigentümer als auch Geschäftsführer ist. Diese Konstellation tritt zumeist in der Gründergeneration eines Familienunternehmens auf, vgl. Klein (2004), S. 235-236.

11

2.1 Definition von Familienunternehmen

solcher Definitionen die alleinige Existenz eines Familieneinflusses ausreicht, um ein Unternehmen als Familienunternehmen zu klassifizieren. Ihrer Meinung nach greift diese Vorgehensweise zu kurz, weshalb sie auf den sogenannten essence approach verweisen. Dieser setzt den Familieneinfluss zwar als Grundbedingung voraus, erfordert aber zusätzlich, dass dieser Einfluss in ein familienspezifisches Verhalten mündet. Schließlich resultiert nicht in jedem Unternehmen der Einfluss einer Familie in einem Verhalten, welches eine Abgrenzung von Nicht-Familienunternehmen zulässt.27 Eine konzeptionelle Abgrenzung zwischen dem components-of-involvement und dem essence approach ist in Abbildung 2 skizziert.

Familie

Einzelperson

Familienmitglieder

Familieneinfluss

Eigenkapital

Geschäftsführung

componentsof-involvement approach

essence approach

Kontrollgremium

Familienspezifisches Verhalten

Abbildung 2: Konzeptionelle Abgrenzung zwischen dem components-of-involvement und dem essence approach28

CHUA/CHRISMAN/SHARMA (1999) fordern eine Definition von Familienunternehmen, die auf dem familienspezifischen Verhalten der Unternehmen beruht.29 Sie erhoffen sich durch die direkte Identifikation von Konsequenzen des Familieneinflusses eine

27

Vgl. Chrisman/Chua/Sharma (2005), S. 556-557. Eine strukturierte Übersicht zu Arbeiten, die den components-of-involvement bzw. den essence approach anwenden findet sich in Klöckner (2009), S. 16.

28

Quelle: Eigene Darstellung

29

Vgl. Chua/Chrisman/Sharma (1999). Ein solches familienspezifisches Verhalten kann sich beispielsweise in dem Ziel des Unternehmenserhalts über Generationen hinweg äußern.

12

2 Charakterisierung von Familienunternehmen

fundierte theoretische Grundlage in der Definition von Familienunternehmen. Dem components-of-involvement approach attestieren sie zwar eine hohe Operationalisierbarkeit, werfen ihm aber eine mangelnde theoretische Aussagekraft vor.30 Gleichzeitig ist aber anzumerken, dass der Ruf des essence approach nach der Erfassung von „vision, intentions, and behavior“31 zur Differenzierung von Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen in der Operationalisierbarkeit große Probleme aufwirft. Folglich scheint eine Entscheidung für oder gegen einen Definitionsansatz ein Abwägen zwischen der Operationalisierbarkeit und der Tiefe der theoretischen Aussagekraft zu bedingen. Im Rahmen empirischer Arbeiten ist anzunehmen, dass die Operationalisierbarkeit im Vordergrund steht und im Sinne einer soliden sowie praktikablen Definition von Familienunternehmen der alleinigen Messung des Familieneinflusses, als Proxy für die sogenannte familiness, eine hinreichende Aussagekraft unterstellt wird. Über die Debatte der Aussagekraft hinaus bestehen noch weitere Diskussionspunkte in der Definition von Familienunternehmen. So ist sowohl am components-ofinvolvement als auch essence approach zu kritisieren, dass beide Konzepte auf einer reinen Null/Eins-Definition basieren und mögliche Variationen der Höhe des Familieneinflusses nicht berücksichtigen. SHARMA (2002) entwickelte zur Begegnung dieses Problems eine family firm typology. Mit der Typisierung von Familienunternehmen wollte sie dem heterogenen Charakter von Familienunternehmen gerecht werden und deren jeweilige Spezifika erfassen.32 Allerdings erwiesen sich die entstandenen 72 Varianten möglicher Ausprägungen von Familienunternehmen als nicht operabel, so dass sich eine sehr detaillierte Typisierung von Familienunternehmen noch nicht durchsetzen konnte. WESTHEAD/HOWORTH (2007) fokussierten ihre Typisierung von Familienunternehmen daher auf sechs Unternehmenskategorien, von denen immerhin vier Typen empirisch bestätigt werden konnten und die Heterogenität von Familienunternehmen betonen.33

30

Vgl. Chua/Chrisman/Sharma (1999), S. 22-23.

31

Chua/Chrisman/Sharma (1999), S. 35.

32

Vgl. Sharma (2002). Als Grundlage der Typisierung diente das Drei-Kreis-Modell, welches unterschiedliche Stakeholder-Gruppen eines Familienunternehmens differenziert und in Zusammenhang setzt. Eine Vorstellung dieses Modells erfolgt in Kapitel 3.3.1.

33

Vgl. Westhead/Howorth (2007), S. 422-423.

13

2.1 Definition von Familienunternehmen

Eine weitere Möglichkeit der Abwendung von einer reinen „Schwarz-Weiß-Malerei“ in der Klassifizierung von Unternehmen ergibt sich durch die Verwendung einer stetigen Skala zur Erfassung des Familieneinflusses. Der sogenannte Substantial Family Influence (SFI) von KLEIN (2000) fußt auf einer solchen Skala, die den Einfluss der Familie auf das Unternehmen nicht nur über die Eigenkapitalanteile, sondern auch über das Management und das Kontrollgremium misst. Folglich erfasst der SFI unterschiedliche Ausprägungsmöglichkeiten des Familieneinflusses und kann zudem die insgesamt existierende Stärke des Familieneinflusses genau spezifizieren. Im Detail errechnet sich der Wert des SFI über die Summierung des Familienanteils am stimmberechtigten Eigenkapital (

ா௄ಷೌ೘

ா௄೅೚೟ೌ೗

der von der Familie besetzt ist (

), des Anteils der Mitglieder der Geschäftsführung,

ெ௜ீிಷೌ೘

ெ௜ீி೅೚೟ೌ೗

), und des Anteils der Mitglieder des Kontroll-

gremiums, der von der Familie besetzt ist (

ெ௜௄ீಷೌ೘

ெ௜௄ீ೅೚೟ೌ೗

).34 Grundvoraussetzung für diese

Berechnung ist eine Beteiligung der Familie am stimmberechtigten Eigenkapital von größer null. Der Spezifikation von KLEIN folgend qualifiziert sich ein Unternehmen als Familienunternehmen sobald es einen substantiellen Familieneinfluss aufweist. Im Sinne der stetigen Skala mit Werten zwischen null und drei entspricht dies einem Wert von größer gleich eins.35 ܵ‫ ܫܨ‬ൌ 

‫ܭܧ‬ி௔௠ ‫ܨܩ݅ܯ‬ி௔௠ ‫ܩܭ݅ܯ‬ி௔௠ ൅ ൅  ൒ ͳǡ ‫ܭܧ݊݊݁ݓ‬ி௔௠ ൐ Ͳ ‫்ܭܧ‬௢௧௔௟ ‫்ܨܩ݅ܯ‬௢௧௔௟ ‫்ܩܭ݅ܯ‬௢௧௔௟

Der größte Vorteil dieser Definition und der darin enthaltenen Berechnung des Familieneinflusses liegt in der guten Operationalisierbarkeit. Zusätzlich zeichnet sich der SFI durch eine hohe Transparenz in der konsequenten Klassifizierung von Unternehmen aus. Darüber hinaus ist auch die große Flexibilität des zugrunde liegenden Konzepts hervorzuheben. Der SFI entspricht der Forderung von CHUA/CHRISMAN/SHARMA (1999) nach einer Definition, die sowohl breit genug ist, um die vielfältigen Ausprägungen eines Familienunternehmens abzubilden, als auch präzise genug, um deren

34

Falls kein Kontrollgremium existiert errechnet sich der Wert nur durch die ersten beiden Komponenten und wird daraufhin mit 3/2 multipliziert, um eine Vergleichbarkeit des Werts herzustellen. Detaillierte Angaben zur Existenz und zu Ausprägungsmöglichkeiten eines Kontrollgremiums in privat gehaltenen Familienunternehmen finden sich in Kapitel 3.4.3.3.

35

Vgl. Klein (2000), S. 158-159.

14

2 Charakterisierung von Familienunternehmen

gemeinsames, verbindendes Element, den Familieneinfluss, zu erfassen.36 Auch SHARMA (2004) lobt die Grundidee dieser Definition, da es dem vielfältigen Charakter des Familieneinflusses gerecht wird. Das Konzept verdeutlicht “the interchangeable and additive influence of family power through ownership, management, and/or governance“37. Das grundlegende Konzept dieses noch jungen Definitionsansatzes findet in mehreren wissenschaftlichen Arbeiten Anwendung. So stützen ASTRACHAN/SHANKER (2003) ihre Untersuchungen zur Bedeutung von Familienunternehmen in den USA auf den Einfluss der Familie im Unternehmen und implementieren drei Abstufungen des Umfangs des Familieneinflusses. Dabei betonen sie, dass eine flexible Erfassung des Familieneinflusses über die Eigenkapitalanteile hinaus notwendig ist, um den zahlreichen Ausprägungen von Familienkontrolle Rechnung zu tragen.38 Weiterhin findet der SFI auch in konzeptionellen Arbeiten zur Definition von Familienunternehmen Anklang. ASTRACHAN/KLEIN/SMYRNIOS (2002) bzw. KLEIN/ASTRACHAN/SMYRNIOS (2005) greifen die Elemente des SFI im Konzept des sogenannten F-PEC (family power, experience and culture) auf. Der F-PEC basiert wie der SFI auf einer stetigen Skala zur Definition von Familienunternehmen, umfasst insgesamt jedoch drei Teil-Skalen: (i) die Power-Skala, die dem SFI entspricht und die Macht der Familie berücksichtigt, (ii) die Experience-Skala, die die Generation und die Anzahl der Familienmitglieder im Unternehmen erfasst, und (iii) die CultureSkala, die das Engagement und die Zielstruktur der Familie integriert und damit die Forderungen des essence approach aufgreift.39 Obwohl eine Definition anhand des FPEC aus konzeptioneller Sicht lobenswerte Erweiterungen des SFI aufweist, stößt dieses Konzept in der praktischen Umsetzung an Grenzen der Datenverfügbarkeit und Messbarkeit, die eine Reduktion des Konzepts auf den SFI nahe legen. Aufgrund der

36

Vgl. Chua/Chrisman/Sharma (1999), S. 24.

37

Sharma (2004), S. 4.

38

Vgl. Astrachan/Shanker (2003), S. 211-212.

39

Vgl. Astrachan/Klein/Smyrnios (2002); Klein/Astrachan/Smyrnios (2005).

2.2 Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland

15

genannten Vorzüge wendet diese Arbeit den SFI zur Definition von Familienunternehmen an.40

2.2 Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland Kaum jemand wird Familienunternehmen ihre große Bedeutung für Wirtschaft und Gesellschaft absprechen. Gleichwohl ist es ein schwieriges Unterfangen, der Bedeutung von Familienunternehmen genaue Zahlen und Aussagen zuzuordnen. Familienunternehmen sind meist privat gehaltene Unternehmen. Folglich ist die Verfügbarkeit von Informationen über diese Unternehmen in der Regel sehr eingeschränkt. Darüber hinaus erschwert die Vielfalt möglicher Definitionen von Familienunternehmen eine Vergleichbarkeit existierender Studien.41 In Deutschland haben sich vorwiegend das IFM BONN (2001, 2007), KLEIN (2000, 2004) und das ZEW (2008) der Bestimmung der volkswirtschaftlichen Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland gewidmet. Da für Familienunternehmen keine amtlichen Statistiken existieren und die Daten bestehender Statistiken, z.B. der Umsatzsteuerstatistik, nicht ausreichen, um die erfassten Unternehmen als Familienunternehmen oder Nicht-Familienunternehmen zu klassifizieren, behelfen sich Studien zur Quantifizierung von Familienunternehmen zusätzlicher Datenquellen. Häufig dienen repräsentative Unternehmensbefragungen mit möglichst großen Stichproben in Kombination mit Datenbanken als Grundlage für Hochrechnungen auf die Grundgesamtheit.42 So nutzte das IFM BONN (2001) zur Bestimmung der Anzahl von Familienunternehmen in Deutschland erstmals die Umsatzsteuerstatistik des Jahres 1996 und bediente sich für zusätzlich notwendige Schätzungen verschiedener Unternehmensbefragungen. Auf Basis dieser Daten errechnete sich ein Anteil der Familienunternehmen an allen deutschen Unternehmen von 92,8%.43 Ein vergleichbares Vorgehen wendete das IfM

40

Zusätzlich wenden auch Zellweger (2006a), Zellweger (2006b) und Klöckner (2009) diesen Definitionsansatz zur Bestimmung der zu analysierenden Familienunternehmen an.

41

Vgl. Astrachan/Shanker (2003), S. 211.

42

Vgl. IfM Bonn (2001), S. 3; ZEW (2008), S. 13.

43

Das IfM Bonn (2001) stützte seine Berechnungen auf Zahlen zur Rechtsformverteilung und interpretierte Familienunternehmen als eigentümergeführte Unternehmen. Unternehmen mit einem

16

2 Charakterisierung von Familienunternehmen

Bonn in Kooperation mit der Stiftung Familienunternehmen in einer im Jahre 2007 veröffentlichten Studie zur volkswirtschaftlichen Bedeutung von Familienunternehmen an.44 Auf Basis der Umsatzsteuerstatistik 2000 und der MARKUS-Datenbank errechnete sich ein Anteil der Familienunternehmen an allen deutschen Unternehmen von 95,1%; dies entspricht ungefähr 3 Millionen Unternehmen.45 Das IFM BONN (2007) schätzt demnach, dass Familienunternehmen 57,3% der Arbeitnehmer beschäftigen und 41,5% der Umsätze aller deutschen Unternehmen erwirtschaften. Insbesondere aufgrund der sehr engen Definition von Familienunternehmen, die das IfM Bonn in seinen Schätzungen verwendet hat, sind diese Zahlen zur Bedeutung von Familienunternehmen beachtlich. Ähnliche Ergebnisse erzielt KLEIN (2000, 2004), die in den Jahren 1995 sowie 2000 Unternehmensbefragungen durchführte und jeweils über 1.000 Studienteilnehmer für die Umfragen gewinnen konnte.46 Ein zentraler Vorteil der Auswertungen von KLEIN ist die in beiden Befragungen konsistent verwendete Definition der Familienunternehmen: der Substantial Family Influence (SFI), welcher auch in dieser Arbeit Einsatz findet. Die Studienergebnisse ergeben hochgerechnet auf die Grundgesamtheit deutscher Unternehmen einen Anteil der Familienunternehmen von 66,82% im Jahr 1995 und von 83,94% im Jahr 2000.47 Die Daten zeigen damit eine steigende Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland. Zusätzlich besagen die Daten, dass der Anteil der Familienunternehmen an allen Unternehmen mit zunehmender Unternehmensgröße abnimmt.48

Umsatz von unter 100.000 DM wurden nicht in die Berechnungen aufgenommen. Vgl. IfM Bonn (2001), S. 5-12. 44

Die Definition von Familienunternehmen beruht in dieser Schätzung auf einer sehr engen Definition, die folgendermaßen operationalisiert ist: „Bis zu zwei natürliche Personen oder ihre Familienmitglieder halten mindestens 50% der Anteile eines Unternehmens und diese natürlichen Personen gehören der Geschäftsführung an“, IfM Bonn (2007), S. 8.

45

Vgl. IfM Bonn (2007), S. 17-24.

46

Unternehmen mit einem Umsatz unter 1 Million Euro wurden ausgeschlossen. Weitere Details zur empirischen Untersuchung, zum Fragebogen und zur Stichprobe finden sich in Klein (2004), S. 37-41.

47

Vgl. Klein (2004), S. 42.

48

Der geringere Anteil von Familienunternehmen der Berechnungen von KLEIN im Vergleich zu den Schätzungen des IFM BONN lassen sich vermutlich auf die Integration kleinerer Unternehmen

2.2 Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland

17

Eine aktuellere, auf der Definition eigentümergeführter Unternehmen basierende Berechnung zur Bedeutung von Familienunternehmen bietet FREUND (2004). Über eine Auswertung von 10.000 Unternehmen auf Basis der Creditreform Datenbank und Unternehmensbefragungen aus dem Jahre 2002 errechnet er einen Anteil der Familienunternehmen von 94,5%.49 Die aktuellsten Berechnungen zur Bedeutung von Familienunternehmen stammen vom ZEW (2008). Sie basieren auf Daten des Verbands der Vereine Creditreform (VVC) aus dem Jahr 2007 und untermauern die Ergebnisse der vorangegangenen Studien. Die VVC-Daten wurden zuvor noch nicht für die Quantifizierung von Familienunternehmen verwendet, weisen aber den Überprüfungen des ZEWs zufolge eine valide und zu den Umsatzsteuerstatistiken vergleichbare Datenbasis auf, so dass die Auswertungen der VVC-Daten zur Bestätigung anderer Hochrechnungen dienen können. Auf Basis der Definition eigentümergeführter Unternehmen50 errechnet das ZEW einen Anteil der Familienunternehmen an allen deutschen Unternehmen von 93%. Zusätzlich ergaben die Auswertungen, dass diese Familienunternehmen 57% aller Arbeitnehmer beschäftigen und 48% aller Umsätze generieren.51 Zusammenfassend ist somit festzuhalten, dass je nach Definition und Untersuchungszeitraum der Anteil von Familienunternehmen an allen Unternehmen Deutschlands zwischen 66,82% und 95,1% schwankt – aber in jedem Fall von beachtlicher Größe ist. Somit zeichnen sich Familienunternehmen in Deutschland durch eine außerordentlich große volkswirtschaftliche Bedeutung aus. Detaillierte Werte hinsichtlich Unternehmensanzahl, Beschäftigtenzahl und generiertem Umsatz aus den erläuterten, repräsentativen Studien zur Quantifizierung von Familienunternehmehem fasst Tabelle 1 im Überblick zusammen.

in den Hochrechnungen des IFM BONN zurückführen, da insbesondere kleinere Betriebe inhabergeführt sind und in den Befragungen von KLEIN nicht berücksichtigt wurden. 49

Vgl. Freund (2004), S. 64. Die betrachteten Unternehmen weisen einen Mindestumsatz von 50.000 Euro auf.

50

Für die genaue Umsetzung dieser Definition siehe ZEW (2008), S. 30. Das ZEW zog für seine Berechnungen drei unterschiedliche Definitionen heran, wobei an dieser Stelle auf die vom ZEW präferierte Definition der eigentümergeführten Unternehmen zurückgegriffen wird. Diese bietet auch die höchste Relevanz und Vergleichbarkeit.

51

Vgl. ZEW (2008), S. 34-38, 48.

18

2 Charakterisierung von Familienunternehmen

Tabelle 1: Bedeutung von Familienunternehmen in Deutschland52 IfM Bonn

Quelle

Klein

Freund

ZEW

Basisjahr

1996

2000

1995

2000

2002

2007

Anteil anhand Unternehmen

92,8%

95,1%

66,82%

83,94%

94,5%

93%

Anteil anhand Beschäftigter

-

57,3%

ca. 58%

-

-

57%

Anteil anhand Umsatz

-

41,5%

ca. 55%

-

-

48%

Diese für Deutschland geschilderte volkswirtschaftliche Bedeutung von Familienunternehmen zeigt sich auch in anderen Ländern. Grundsätzliches Problem in der Vergleichbarkeit internationaler Studien stellt zwar die heterogene Anwendung von Definitionsansätzen dar, dennoch kann festgehalten werden, dass auch außerhalb von Deutschland Familienunternehmen die große Mehrheit der Unternehmen stellen, Deutschland aber durch einen besonders hohen Anteil der Familienunternehmen auffällt.53 Folglich verdient die Analyse von Familienunternehmen weltweit aber insbesondere in Deutschland hohe Beachtung.

2.3 Zwischenfazit Kapitel 2 bietet wichtige Einblicke in die grundlegenden Charaktereigenschaften von Familienunternehmen. Dabei verdeutlichen die Schilderungen zu unterschiedlichen Definitionsansätzen, dass Familienunternehmen sehr heterogen sind und unterschiedliche Ausprägungen aufweisen können. All diese Familienunternehmen verfügen über eine Familie, die auf das Unternehmen Einfluss nimmt. Diese Einflussnahme kann sich jedoch auf unterschiedliche Art und Weise äußern und entfalten. Daher bedarf es einer Definition, die das allen Familienunternehmen gemeinsame Kriterium des Fami-

52

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an IfM Bonn (2001), S. 12; IfM Bonn (2007), S. 24; Klein (2004), S. 42-45; Freund (2004), S. 64; ZEW (2008), S. 48.

53

Für einen umfassenden Überblick zur Bedeutung von Familienunternehmen in Europa und anderen Ländern, vgl. ZEW (2008), S. 24; Mandl (2008), S. 39-47; Cappuyns/Astrachan/Klein (n.a.), S. 3. MORCK/YEUNG (2004) bieten einen internationalen Überblick zur Bedeutung von Familienunternehmen in den größten gelisteten Unternehmen eines Landes, vgl. Morck/Yeung (2004), S. 392393.

2.3 Zwischenfazit

19

lieneinflusses abbildet und gleichzeitig dem vielfältigen Charakter dieser Einflussnahme Rechnung trägt. Das Konzept des Substantial Family Influence (SFI) von KLEIN (2000) erfüllt genau diesen Anspruch, da es den Einfluss der Familie sowohl über die Eigentumsanteile, das Management als auch das Kontrollgremium erfasst. Zudem zeichnet sich der SFI durch eine hohe Operationalisierbarkeit und Transparenz in der Bestimmung von Familienunternehmen aus, so dass sowohl die konzeptionellen Vorzüge der Definition als auch die gute Anwendbarkeit in empirischen Studien für den Einsatz des SFIs in dieser Arbeit sprechen. Darüber hinaus verdeutlichen die Studien zur volkswirtschaftlichen Bedeutung von Familienunternehmen deren Relevanz als Forschungsgegenstand. Diese zeigen, dass Familienunternehmen das Rückgrat der deutschen Wirtschaft darstellen und über die letzten Jahre sogar an Bedeutung gewonnen haben. Aufgrund des volkswirtschaftlichen Gewichts gilt es, die finanzielle Stabilität und damit den Fortbestand dieser Unternehmen zu sichern. Eine essentielle Voraussetzung hierfür ist ein tiefgreifendes Verständnis der Determinanten von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen. Diesem Ziel widmen sich die nachstehenden Kapitel sowohl von konzeptionell-theoretischer als auch empirischer Seite.

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen 3.1 Konzeptioneller Rahmen Kern dieser Arbeit ist die Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen. Dabei soll insbesondere den spezifischen Eigenschaften der Eigentümerfamilie und deren Auswirkungen auf Entscheidungen der Finanzierung Rechnung getragen werden. Es gilt, diejenigen Faktoren und Eigenschaften eines Familienunternehmens zu bestimmen, die einen Einfluss auf das Finanzierungsverhalten haben. Hierzu werden sowohl allgemeine Finanzierungsdeterminanten (z.B. Unternehmensgröße, -alter und -branche), die unabhängig vom Status eines Familienunternehmens bestehen, als auch für Familienunternehmen spezifische Finanzierungsdeterminanten betrachtet. Letztere entstehen vorwiegend durch den maßgeblichen Einfluss der Eigentümerfamilie auf Finanzierungsentscheidungen. Dieser Einfluss manifestiert sich insbesondere in den Zielen der Eigentümerfamilie und den Corporate-Governance-Strukturen im Unternehmen. Diese wirken sich wiederum auf strategische Entscheidungen sowie die Unternehmensfinanzierung aus. Die spezifischen Ziele der Eigentümerfamilie können sich sowohl auf die Familie selbst als auch auf das Unternehmen fokussieren. Die Ausgestaltung der Corporate Governance ist durch die Eigentümerstruktur, die Besetzung der Geschäftsführung und die Existenz eines Kontrollgremiums bedingt. Je nach Ausgestaltung dieser Corporate-Governance-Elemente existieren neben den Zielen der Eigentümerfamilie weitere Einflussfaktoren auf die Unternehmensfinanzierung. Demzufolge gliedert sich die Identifikation und Betrachtung der Finanzierungsdeterminanten in drei Bereiche: (i) allgemeine Unternehmenseigenschaften einesteils und (ii) Ziele der Eigentümerfamilie und (iii) Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten andernteils (siehe Abbildung 3). Die Analyse des Finanzierungsverhaltens gliedert sich im Rahmen dieser Arbeit in zwei Teilkomponenten. Es gilt, den Einfluss der Finanzierungsdeterminanten sowohl auf (i) die Ausgestaltung des Finanzmanagements als auch (ii) die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten zu untersuchen, um ein ganzheitliches Verständnis für Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen zu erlangen.

S. Schraml, Finanzierung von Familienunternehmen, DOI 10.1007/978-3-8349-8474-6_3, © Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2011

22

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Allgemeine Determinanten der Finanzierung

Spezifische Determinanten der Finanzierung

Allgemeine Unternehmenseigenschaften

Ziele der Eigentümerfamilie

Corporate-GovernanceStrukturen

Ausgestaltung der Finanzierung Finanzmanagement

Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

Abbildung 3: Konzeptioneller Rahmen der Arbeit 54

Mehrere Theorien und wissenschaftliche Ansätze55 ermöglichen eine detaillierte Analyse dieser Finanzierungsdeterminanten und damit auch ein tieferes Verständnis des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen. Die in dieser Arbeit berücksichtigten Theorien umfassen verschiedene Perspektiven. So werden sowohl Ansätze der Finanzierungstheorie als auch Ansätze der Organisations- und Managementtheorie herangezogen. Dabei entspringen einige der Ansätze zwar dem gleichen grundlegenden Gedankengebäude, z.B. der Neuen Institutionenökonomik, tragen aber dennoch durch ihren spezifischen und fokussierten Blickwinkel unterschiedliche Erkenntnisse zur Lösung der Fragestellungen bei.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten 3.2.1 Einführende Überlegungen Die im Folgenden vorgestellten allgemeinen Finanzierungsdeterminanten werden zum einen aus den traditionellen Finanzierungstheorien abgeleitet (Kapitel 3.2.2) und zum anderen den Erkenntnissen empirischer Arbeiten (Kapitel 3.2.3) entnommen (siehe Abbildung 4). Sie beziehen sich vorwiegend auf Unternehmenseigenschaften und stellen zentrale Entscheidungsfaktoren in der Unternehmensfinanzierung dar. Je nach

54

Quelle: Eigene Darstellung.

55

Vgl. Wolf (2003) für eine Abgrenzung zwischen Theorien und theoretischen Ansätzen.

23

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

Ausprägung können sie potentielle Finanzierungsmöglichkeiten eines Unternehmens erweitern aber auch einschränken.

Diskussion allgemeiner Finanzierungsdeterminanten in Familienunternehmen

Traditionelle Finanzierungstheorien

Neoklassische Finanzierungstheorie

Allgemeine, empirisch geprüfte Finanzierungsdeterminanten

Neue institutionenökonomische Finanzierungstheorie

Unternehmensgröße

Irrelevanztheorem

Informationsökonomische Trade-Off-Theorie

Unternehmensalter

Trade-Off-Theorie

Signaltheorie Pecking-Order-Theorie

Unternehmensbranche Unternehmenswachstum

Abbildung 4: Diskussion allgemeiner Determinanten der Finanzierung56

Zu beachten ist, dass sich die Erläuterungen zu den allgemeinen Finanzierungsdeterminanten in Kapitel 3.2 auf alle Unternehmenstypen beziehen, unabhängig von der Existenz eines Familieneinflusses. Sie stellen für jegliches Unternehmen Determinanten der Finanzierung dar und sind nur bedingt von der Eigentümerfamilie beeinflussbar. Denn ein Teil der Aspekte spiegelt von Kapitalgebern vorgegebene Anforderungen an Unternehmenseigenschaften wider. Damit integrieren die folgenden Betrachtungen in Teilen auch die Perspektive externer Finanzierungspartner. Desweiteren wird bei der Erläuterung traditioneller Finanzierungstheorien eine Bewertung dieser Theorien hinsichtlich ihrer Anwendbarkeit auf Familienunternehmen vorgenommen. Dabei gilt es, die Grenzen dieser Theorien zur Erklärung von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen aufzuzeigen und die Notwendigkeit der Betrachtung spezifischer Determinanten der Finanzierung herauszustellen.

56

Quelle: Eigene Darstellung.

24

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Gleichwohl stellt die Analyse einzelner Unternehmenseigenschaften vor dem Hintergrund der sehr heterogenen Familienunternehmen einen zwar noch allgemeinen, aber dennoch hilfreichen ersten Schritt für das Verständnis von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen dar. Empirische Studien, die es sich zum Ziel setzten, Finanzierungsdeterminanten der traditionellen Finanzierungstheorie zu belegen, konnten meist keine eindeutigen Ergebnisse erzielen und brachten zudem weitere, theoretisch oftmals eher vernachlässigte Finanzierungsdeterminanten hervor.57 Damit weisen partialanalytische Untersuchungen von Unternehmenseigenschaften häufig ein größeres Erklärungspotential auf als die oftmals sehr abstrakten theoretischen Modelle. Daher werden nach der Erläuterung traditioneller Finanzierungstheorien zentrale Unternehmenseigenschaften, die sich in empirischen Untersuchungen als relevante Finanzierungsdeterminanten hervorheben, vorgestellt.58 Aufgrund des grundlegenden Charakters allgemeiner Unternehmenseigenschaften als Finanzierungsdeterminanten, werden diese zwar nach der Vorstellung traditioneller Finanzierungstheorien erläutert, stellen aber nicht den Kern der vorliegenden Arbeit dar. Vielmehr dienen sie im Rahmen der empirischen Untersuchungen in Kapitel 5 als Kontrollvariablen. Damit einhergehend werden sie auch nicht in die Hypothesenbildung in Kapitel 4 einfließen.

3.2.2 Traditionelle Finanzierungstheorien 3.2.2.1 Neoklassische Finanzierungstheorie Die Neoklassik entspringt der Mikroökonomik und basiert auf dem Prinzip des homo oeconomicus. Sie setzt rational handelnde und den eigenen Nutzen maximierende Marktteilnehmer voraus, deren vielfältige Interaktionen und komplexe Beziehungen nicht thematisiert werden.59 Im Rahmen finanzwirtschaftlicher Überlegungen unter-

57

Vgl. Harris/Raviv (1991) für eine Auflistung empirischer Studien und der teilweise widersprüchlichen Ergebnisse.

58

Diese Faktoren erheben dabei keinen Anspruch auf Vollständigkeit, vielmehr reflektieren sie solche Unternehmenseigenschaften, die für privat gehaltene Familienunternehmen erhoben werden können und auch in bestehenden Studien zur Finanzierung von Familienunternehmen Einsatz gefunden haben. Insbesondere aufgrund der eingeschränkten Datenverfügbarkeit werden Unternehmenseigenschaften, wie Profitabilität und Unternehmensperformance außen vor gelassen.

59

Vgl. Kirchgässner (2000), S. 12-27.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

25

stellt die Neoklassik somit einen vollkommenen Kapitalmarkt,60 auf dem Zahlungsströme gehandelt werden und sowohl Nachfrage als auch Angebot direkt aufeinander treffen. Eine der zentralen Fragestellungen der neoklassischen Finanzierungstheorie betrifft die Relevanz von Kapitalstrukturentscheidungen.61 Die Kapitalstruktur bildet das Verhältnis von Finanzierungsformen zueinander ab. Dabei werden Finanzierungsformen, die dem Eigenkapital zuzurechnen sind, solchen, die dem Fremdkapital zuzuordnen sind, gegenübergestellt. Die Kapitalstruktur ist ein grundlegendes Forschungsobjekt wissenschaftlicher Untersuchungen der Unternehmensfinanzierung. Oftmals ist sie Ausgangspunkt für weiterführende Analysen der Kausalzusammenhänge zwischen Kapitalstruktur und Unternehmensperformance oder Unternehmenswert.62 Für den Zweck dieser Arbeit greift eine reine Betrachtung der Kapitalstruktur zu kurz. Eine umfassende Untersuchung und ein tiefgehendes Verständnis des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen bedürfen der detaillierteren Betrachtung der Unternehmensfinanzierung. So gilt es, nicht nur die aggregierte Kenngröße der Kapitalstruktur zu untersuchen, sondern die Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente sowie die Ausgestaltung des Finanzmanagements zu analysieren. Dennoch bieten die neoklassischen Kapitalstrukturtheorien eine wichtige Grundlage für das Verständnis finanzwirtschaftlicher Entscheidungen und werden nachfolgend erläutert und diskutiert. Das vordergründige Ziel neoklassisch orientierter Untersuchungen ist eine formal-theoretische Diskussion isoliert betrachteter Kapitalstrukturdeterminanten und die Ableitung einer optimalen Kapitalstruktur.63 Diese normativen Betrachtungen vernachlässigen dabei weitgehend unternehmensspezifische Eigenheiten und bedürfen einer Erweiterung, die in Kapitel 3.2.3, 3.3 und 0 vorgenommen wird.

60

Ein vollkommener (oder synonym: perfekter) Kapitalmarkt zeichnet sich durch die NichtExistenz von Transaktionskosten und Steuern (Friktionslosigkeit) aus. Darüber hinaus setzt er Informationseffizienz, rational handelnde Marktteilnehmer, die ihren Nutzen maximieren, sowie freien Kapitalmarktzugang für alle Marktteilnehmer voraus, vgl. hierzu Copeland/Weston/Shastri (2005), S. 353-354. Für eine ausführliche Abgrenzung und Definition der Begriffe „vollkommen“ und „vollständig“, vgl. Schmidt/Terberger (1997), S. 91.

61

Vgl. Nemec (1999), S. 54; Schmidt/Terberger (1997), S. 55-66.

62

Vgl. u.a. Chaganti/Damanpour (1991); Short (1994); Anderson (2002).

63

Vgl. u.a. DeAngelo/Masulis (1980); Myers (1984); Myers/Majluf (1984).

26

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

MODIGLIANI/MILLER legten im Jahr 1958 den Grundstein für kapitalstrukturtheoretische Arbeiten.64 Das von ihnen vorgestellte Irrelevanztheorem basiert auf der Annahme eines vollkommenen Kapitalmarkts65 und der Zuordnung von Unternehmen zu spezifischen Risikoklassen anhand ihres Aktienrenditeprofils. Sie postulieren unter den getroffenen Annahmen die Unabhängigkeit des Marktwerts eines Unternehmens von der Kapitalstruktur. Ihren modelltheoretischen Überlegungen zufolge ergibt sich der Marktwert durch Umfang und Risikoklasse der vom Unternehmen generierten Cashflows.66 Demzufolge bedingen vielmehr Investitions-, jedoch nicht Finanzierungsentscheidungen den Marktwert eines Unternehmens. Aufgrund der sehr starken, theoretischen Vereinfachung rufen die Forschungsergebnisse von MODIGLIANI/MILLER (1958) zahlreiche Kritiker hervor.67 Kernpunkt der Kritik ist die fehlende Anwendungsmöglichkeit der Ergebnisse in der Praxis aufgrund der realitätsfremden Annahme eines vollkommenen Kapitalmarkts. Besonders schwer wiegt dabei die Nichtbeachtung von Steuern, Insolvenzkosten68 und Informationsasymmetrien. Diese Kritikpunkte gelten für die Analyse von Finanzierungsentscheidungen im Allgemeinen aber insbesondere auch für privat gehaltene Familienunternehmen, da deren Finanzierung beispielsweise sehr stark von Informationsasymmetrien geprägt ist und auch die Verhinderung einer Insolvenz eine zentrale Rolle in der Finanzierung spielt. Gleichwohl oder sogar aufgrund der genannten Unzulänglichkeiten stellt das Irrelevanztheorem einen wichtigen Beitrag zur Entwicklung theoretischer Ansätze der Unternehmensfinanzierung dar, denn es bietet einen wichtigen Ausgangspunkt für die Entwicklung weiterer Forschungsansätze, die schrittweise die in der Realität bestehenden Einflussgrößen der Finanzierung berücksichtigen.

64

Siehe Aussagen von Harris/Raviv (1991) und Jensen/Meckling (1976).

65

Vgl. Fußnote 60.

66

Vgl. Modigliani/Miller (1958).

67

Zu den Kritikern zählen insbesondere diejenigen Wissenschaftler, die finanztheoretische Überlegungen weiter voran getrieben haben, u.a. Jensen/Meckling (1976); DeAngelo/Masulis (1980); Myers (1984); Myers/Majluf (1984).

68

MODIGLIANI/MILLER widerrufen im Jahr 1963 ihr Irrelevanztheorem, indem sie die steuerlichen Vorteile der Aufnahme von Fremdkapital in ihre Betrachtungen einbeziehen, vgl. Modigliani/Miller (1963). Zudem greift MILLER im Jahr 1977 die Bedeutung von Steuern auf Personenund Unternehmensebene auf, argumentiert aber dennoch: „I will argue that even in a world in which interest payments are fully deductible in computing corporate income taxes, the value of the firm, in equilibrium will still be independent of its capital structure“, Miller (1977), S. 262.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

27

Zu diesen zählt auch die Trade-Off-Theorie, die insbesondere den Kritikpunkt der fehlenden Betrachtung der Steuern und Insolvenzkosten aufgreift. KRAUS/LITZENBERGER (1973) entwickelten ein formales Modell zur Berücksichtigung von Steuern und Insolvenzkosten in finanztheoretische Überlegungen.69 Eine der wesentlichen Arbeiten zur detaillierten Beachtung von Steuern erstellten DEANGELO/MASULIS (1980). Sie schließen in ihre Analysen zur optimalen Wahl der Finanzierungsstruktur Steuern auf Personen- und Unternehmensebene sowie steuerliche Vorteile aus nichtfremdkapitalbasierten Steuerabzügen (sogenannte non-debt tax shields, wie beispielsweise Abschreibungen) mit ein. Sie argumentieren, dass aufgrund der steuerlichen Abzugsfähigkeit von Fremdkapitalkosten (tax shield) profitable Unternehmen, die nur in geringem Maße von non-debt tax shields profitieren können, eine Erhöhung des Fremdkapitalanteils vornehmen sollten.70 Zudem ist die Existenz potentieller Insolvenzkosten, welche mit zunehmendem Fremdkapitalanteil und sinkender Profitabilität steigen,71 zu berücksichtigen. Wie auch MYERS (1984) erörtert, gilt es also bei der Bestimmung des Fremdkapitalanteils in der Finanzierung ein Gleichgewicht im Sinne eines Trade-Offs zwischen marginalen Insolvenzkosten und Vorteilen der steuerlichen Abzugsfähigkeit zu suchen.72 Folglich stellen finanzökonomische Überlegungen im Sinne niedriger Insolvenzkosten und der Realisierung von Steuerersparnissen wichtige Entscheidungsfaktoren dar. So würden beispielsweise eine hohe Profitabilität und hohe Steuersätze für eine starke Aufnahme von Fremdkapital sprechen. Die Existenz hoher Insolvenzkosten dagegen für eine eher niedrige Fremdkapitalquote.73 Inwiefern diese Kriterien jedoch das tat-

69

Vgl. Kraus/Litzenberger (1973), S. 912-922.

70

Vgl. DeAngelo/Masulis (1980). Ein weiteres zentrales Argument für dieses Verhalten ist die angenommene asymmetrische Besteuerung von Gewinnen und die Subventionierung von Verlusten. Dies verleitet profitable Unternehmen mit geringer Volatilität zur verstärkten Nutzung von Fremdkapital.

71

Vgl. Fama/French (2002), S. 6.

72

Vgl. DeAngelo/Masulis (1980); Myers (1984), S. 577-581. Zur Diskussion der Relevanz von Insolvenzkosten für Kapitalstrukturentscheidungen, vgl. u.a. Scott (1977); Altman (1984). Für einen allgemeinen Überblick zur Betrachtung von Insolvenzkosten, vgl. Brigham/Ehrhardt (2002), S. 678-679.

73

Für eine Anwendung der grundsätzlichen Überlegungen der steuerorientierten Trade-Off-Theorie auf Familienunternehmen, vgl. López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 272-273.

28

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

sächliche Finanzierungsverhalten bestimmen, hängt von der Übereinstimmung mit den theoretischen Annahmen dieser neoklassischen Modelle ab. So lässt sich beispielsweise die Fokussierung auf Steuerersparnisse als Treiber der Fremdkapitalfinanzierung kritisieren, zumal Fremdkapitalfinanzierung bereits in Zeiten Anwendung fand, in denen Unternehmenssteuern noch nicht existierten.74 Für den speziellen Fall der Familienunternehmen ist zudem zu beachten, in welchem Ausmaß finanzökonomische Überlegungen Teil der Zielstruktur der Eigentümerfamilie sind und welches Gewicht ihnen in der Entscheidungsfindung zugewiesen wird. Zwar wird die explizite Berücksichtigung von Insolvenzkosten dem stark ausgeprägten Sicherheitsstreben von Familienunternehmen gerecht, da ein Scheitern des Unternehmens sich auch auf die persönlichen Finanzen der Eigentümerfamilie auswirkt.75 ZELLWEGER (2006b) zeigt jedoch, dass Familienunternehmen das Erzielen von Steuerersparnissen durch die Aufnahme von Fremdkapital als eher unbedeutendes Ziel der Finanzierung einstufen.76 Analog kommen auch LÓPEZ-GRACIA/SÁNCHEZ-ANDÚJAR (2007) zum Ergebnis, dass Steuern keinen signifikanten Einfluss auf die Finanzierungswahl von Familienunternehmen aufweisen.77 Darüber hinaus vernachlässigt die Trade-Off-Theorie weitere wichtige Finanzierungsziele der Eigentümerfamilie, da diese nicht nur von der Gewinnmaximierung angetrieben werden, sondern beispielsweise auch nach Unabhängigkeit und Kontrolle streben.78 Diese Vernachlässigung spiegelt sich auch in der fehlenden Differenzierung zwischen internem und externem Eigenkapital wider. Die Nutzung von externem Eigenkapital weist im Vergleich zu internem Eigenkapital genau entgegengesetzte Konsequenzen für die Unabhängigkeit des Familienunternehmens auf, so dass eine Zusammenfassung beider Finanzierungsquellen zu einer allgemeinen Kategorie Eigenkapital gewisse Fehlinterpretationen birgt. Damit ist der Erklärungsbeitrag neoklassischer Finanzierungstheorien zum Verständnis des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen stark eingeschränkt.

74

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 333; Frank/Goyal (2007), S. 2.

75

Vgl. Mishra/McConaughy (1999), S. 53-54.

76

Vgl. Zellweger (2006b), S. 52-53.

77

Vgl. López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 279.

78

Siehe Schilderungen in Kapitel 3.3.3.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

29

3.2.2.2 Neue institutionenökonomische Finanzierungstheorie Die Neoklassik ist aufgrund ihrer sehr starren modelltheoretischen Annahmen, insbesondere hinsichtlich der Annahme eines vollkommenen Kapitalmarkts, durch eine große Realitätsferne gekennzeichnet. Um die Schwächen der neoklassischen Theorie zu überwinden und die Anwendungsmöglichkeiten der Ökonomik zu erweitern, forcierten Wissenschaftler in den sechziger und siebziger Jahren die Entwicklung der Neuen Institutionenökonomik.79 Sie untersucht die Auswirkungen von Institutionen und formalen Strukturen auf das Verhalten der betroffenen Individuen. Institutionen sind dabei als Regelsysteme zur Vorgabe von Anreizsystemen und zur Steuerung von Verhaltensweisen zu verstehen.80 Beispiele hierfür sind Vertragswerke, Unternehmen oder sonstige Organisationen. Das Entstehen und die Ausgestaltung dieser Institutionen zur Bewältigung von Koordinationsproblemen zwischen Individuen bestimmen die Forschungsbereiche der Neuen Institutionenökonomik und sind eine wertvolle Weiterentwicklung der Neoklassik.81 Die Ausgestaltung der Unternehmensfinanzierung stellt einen zentralen Anwendungsbereich der Neuen Institutionenökonomik dar. Zu beachten ist, dass die Neue Institutionenökonomik kein einheitliches Theoriegebäude zur Verfügung stellt, sondern von drei Forschungssträngen repräsentiert wird, die das grundlegende Gedankengebäude mit unterschiedlichem Fokus detaillieren. Hierzu zählen (i) die Prinzipal-Agenten-Theorie, (ii) die Transaktionskostentheorie und (iii) die Verfügungsrechtetheorie.82 Diese drei Ansätze basieren ihre Untersuchungen auf die ihnen gemeinsame Annahme eines unvollkommenen Kapitalmarkts, der sich durch die Existenz von Informationsasymmetrien, Transaktionskosten und den eigenen Nutzen maximierenden Individuen auszeichnet. Beziehungen und deren Eigenschaften zwischen miteinander agierenden Individuen werden explizit betrachtet.

79

Die grundsätzliche Argumentation der Neuen Institutionenökonomik lässt sich auf die Arbeit von Coase (1937) zurückführen. Er verwies auf die Bedeutung von Institutionen, indem er bereits die kritische Frage stellte: „But in view of the fact that it is usually argued that co-ordination will be done by the price mechanism, why is such organisation necessary?“, Coase (1937), S. 388.

80

Vgl. Richter/Furubotn (2003), S. 7; Schmidt/Terberger (1997), S. 387.

81

Vgl. Picot/Dietl/Franck (2008), S. 34, 45-46.

82

Zur Prinzipal-Agenten-Theorie, vgl. u.a. Jensen/Meckling (1976); Eisenhardt (1989). Zur Verfügungsrechtetheorie, vgl. u.a. Alchian/Demsetz (1972); Furubotn/Pejovich (1972). Zur Transaktionskostentheorie, vgl. Coase (1937); Teece (1984); Williamson (1985).

30

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Damit sind die Annahmen der Neuen Institutionenökonomik weit weniger realitätsfremd als die Argumente der zuvor vorgestellten Theorien. Insbesondere die Berücksichtigung von Informationsasymmetrien prägte grundlegende Forschungsstränge und Weiterentwicklungen der Finanzierungstheorie. Hierzu sind die Arbeiten von JENSEN/MECKLING (1976), ROSS (1973) und FAMA/JENSEN (1983) wegweisend. Sie fundieren ihre Aussagen auf kooperativen Beziehungen zwischen einem oder mehreren Auftraggebern, den Prinzipalen, und den Agenten, an die sie eine Aufgabe oder Entscheidung delegieren. ROSS (1973) beschreibt diese Beziehung folgendermaßen: „an agency relationship has arisen between two (or more) parties when one, designated as the agent, acts for, on behalf of, or as representative for the other, designated the principal, in a particular domain of decision problems.“83 Prinzipal als auch Agent streben im Rahmen dieser Beziehung die Maximierung ihres persönlichen Nutzens an. Häufig divergieren jedoch die Ziele und zu verfolgenden Interessen von Prinzipal und Agent. Dies kann zu sogenannten Prinzipal-AgentenKonflikten führen. Das Handeln des Agenten beeinflusst nicht nur dessen eigene Zielfunktion, sondern auch das Nutzenniveau des Prinzipals. Zudem kann der Prinzipal das Verhalten des Agenten aufgrund der Informationsasymmetrien nicht vollständig beobachten, so dass sich für den Agenten die Möglichkeit opportunistischen Handelns ergibt. Unterschiedliche Anstrengungen zur Reduzierung dieser Probleme bestehen, führen jedoch zu sogenannten Agency-Kosten. Diese spiegeln den Aufwand für Anstrengungen zur Überwachung des Agenten durch den Prinzipal (monitoring costs) und zur freiwilligen Einschränkung der Handlungsfreiräume durch den Agenten (bonding costs) wider. Hinzu kommt der allgemeine Wohlfahrtsverlust des Prinzipals, da das Verhalten des Agenten von den Idealvorstellungen des Prinzipals abweicht (residual loss).84 Je nach Zeitpunkt des Zustandekommens der Prinzipal-Agenten-Konflikte werden diese nach der adversen Selektion (vor Vertragsabschluss) und dem moralischen Risiko (nach Vertragsabschluss) unterschieden.85 Die adverse Selektion umfasst das Problem

83

Ross (1973), S. 134.

84

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 308.

85

Vgl. Eisenhardt (1989), S. 61.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

31

der Unsicherheit des Prinzipals hinsichtlich der Qualität des Agenten vor Zustandekommen des Vertrags. Aufgrund der asymmetrischen Informationsverteilung könnte der Agent seinen Informationsvorsprung ausnutzen und fälschliche Informationen über die eigene Qualität kommunizieren. Dies kann eine Negativauslese hervorrufen und zu einem Marktversagen führen, da Agenten mit schlechter Qualität diejenigen mit guter Qualität verdrängen könnten und sich die Prinzipale folglich aus dem Markt zurückziehen würden.86 Aktivitäten, die zwar Kosten verursachen, aber diesem Problem entgegenwirken, sind seitens des Agenten die proaktive Kommunikation und Bereitstellung von Gewährleistungen (signaling) und seitens des Prinzipals intensive Prüfmechanismen (screening). Der Prinzipal-Agenten-Konflikt des moralischen Risikos (moral hazard) behandelt Probleme, die aufgrund des für den Agenten existierenden Spielraums für opportunistisches Handeln nach Vertragsabschluss entstehen können. Der Prinzipal ist durch die Informationsasymmetrie einer Unsicherheit hinsichtlich des Verhaltens des Agenten ausgesetzt. Dieser kann aufgrund der begrenzten Beobachtbarkeit seiner Handlungen, Entscheidungen und Verhaltensweisen wählen, die den eigenen Nutzen erhöhen, jedoch zu Lasten des Prinzipals gehen. Die Reduzierung des Arbeitseinsatzes, versteckter Konsum und eine strittige Investitionspolitik sind die in der Literatur vorwiegend diskutierten Ausprägungen der Moral-Hazard-Problematik.87 Dieses theoretische Fundament der Prinzipal-Agenten-Theorie wurde in zahlreichen Publikationen auf das Finanzierungsverhalten von Unternehmen angewendet, so dass die Finanzierungstheorie der Neoklassik einer grundlegenden Weiterentwicklung unterlaufen ist. Die informationsökonomische Trade-Off-Theorie88 zur Bestimmung einer optimalen Kapitalstruktur zählt zu den zentralsten Weiterentwicklungen im Rahmen der Finanzierungstheorie. Sie fokussiert Agency-Kosten, die nach Vertragsabschluss bzw. nach der Wahl der Finanzierungsform entstehen. Sie basiert auf der

86

Vgl. Akerlof (1970).

87

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 317-323.

88

Sowohl der steuerorientierte Ansatz, u.a. von DeAngelo/Masulis (1980), als auch der agencytheoretische Ansatz von Jensen/Meckling (1976), der Agency-Kosten nach Kapitalzugang erfasst (und Steuern sowie Insolvenzkosten nicht berücksichtigt), werden in der Literatur als Trade-OffTheorien bezeichnet, vgl. Fama/French (2002).

32

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Grundannahme, dass nach Vertragsabschluss zwischen Kapitalnehmer und -geber opportunistisches Handeln des Kapitalnehmers zu Lasten des Kapitalgebers auftritt. Ein mögliches Szenario für opportunistisches Handeln und die daraus folgenden Agency-Kosten stellt die Aufnahme von externem Eigenkapital dar. In diesem Fall muss der Eigentümer-Manager die Kosten für seine Nutzenmaximierung durch den Konsum finanzieller und nicht-finanzieller Ressourcen nicht mehr selbst in voller Höhe tragen und könnte diesen (versteckten) Konsum auf Kosten des neuen Mitgesellschafters erhöhen. Dieser wiederum hätte dann Agency-Kosten aufgrund notwendiger Überwachungsmechanismen als auch möglicher Wohlfahrtsverluste zu tragen. Es ist weiterhin davon auszugehen, dass der Kapitalgeber das opportunistische Verhalten des Kapitalnehmers antizipiert und die dadurch entstehenden Kosten bei der Kapitalvergabe im Preis berücksichtigt. Ein anderes Szenario mit ebenso resultierenden AgencyKosten stellt die Aufnahme von Fremdkapital dar. In diesem Fall existieren für den Eigentümer-Manager erhöhte Anreize, risikoreiche Investitionsprojekte zu verfolgen, da im Falle eines Projekterfolgs der Großteil des Gewinns ihm persönlich zu Gute kommt und im Falle eines Fehlschlags der Großteil der Verluste auf den nicht mehr bedienbaren Kreditgeber zurückfällt. Folglich entspringen hier die Agency-Kosten den gestiegenen Anreizen des Kapitalnehmers zur Verfolgung risikoreicher Investitionsprojekte, den folgenden Monitoring-Kosten der Kapitalgeber sowie den drohenden Insolvenzkosten.89 Auf Basis dieser jeweils entstehenden Kostenstrukturen postulieren JENSEN/MECKLING (1976) einen optimalen Mix von (internem als auch externem) Eigen- bzw. Fremdkapital, der einen Trade-Off der jeweils entstehenden Agency-Kosten ermöglicht und diese im Gesamten minimiert. Dieser theoretische Ansatz scheint einen verbesserten Beitrag zur Erklärung des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen leisten zu können. Zum einen be-

89

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 312ff., 334ff. oder für einen allgemeinen Überblick, vgl. Harris/Raviv (1991), S. 300-306. Ein Instrument zur Überwachung von Fremdkapitalnehmern sind sogenannte Covenants. Dies sind vertragliche Nebenbestimmungen der Kreditverträge, die das Handeln der kapitalnehmenden Unternehmen dahingehend regeln, dass die finanziellen Ansprüche der Kapitalgeber fortwährend abgesichert sind, vgl. Smith/Warner (1979), S. 117-118; Baker/Wruck (1989), S. 169; Diem (2005), S. 88-89; Tirole (2006), S. 83-86. Zur Betrachtung der disziplinierenden Wirkung der Aufnahme von Fremdkapital im Fall von hohen, frei verfügbaren Cashflows auf die Prinzipal-Agenten-Beziehung zwischen externem Eigenkapitalgeber und Management (unter der Annahme der Trennung von Eigentum und Management im Unternehmen), vgl. Jensen (1986).

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

33

trachten JENSEN/MECKLING (1976) das Szenario eines Eigentümer-Managers, welches für viele Familienunternehmen zutrifft.90 Außerdem unterscheiden die Autoren zwischen internem und externem Eigenkapital. Zudem trägt die explizite Berücksichtigung von Informationsasymmetrien der Annahme Rechnung, dass privat gehaltene Familienunternehmen aufgrund ihrer geschlossenen Eigentümerschaft und der geringen Transparenzanforderungen hohe Informationsasymmetrien zwischen sich und potentiellen Kapitalgebern erzeugen.91 Andererseits argumentieren jedoch sowohl ANG (1992) als auch LÓPEZ-GRACIA/SÁNCHEZ-ANDÚJAR (2007), dass Familienunternehmen aufgrund ihrer persönlichen und informellen Zusammenarbeit mit Kapitalgebern, wie z.B. Banken, Informationsasymmetrien weitgehend reduzieren können,92 wodurch sich die Relevanz dieser Theorie wiederum verringern würde. Zudem ergibt sich hinsichtlich der Berücksichtigung von Agency-Kosten eine große praktische Hürde, da sich Agency-Kosten nur schwer operationalisieren und messen lassen.93 Darüber hinaus weist die informationsökonomische Trade-Off-Theorie Unzulänglichkeiten auf, die selbst JENSEN/MECKLING (1976) explizit in ihrer Arbeit erwähnen. Einen zentralen Kritikpunkt bildet die Fokussierung auf eine einzelne Entscheidung, ohne deren Nachwirkungen auf zukünftige Finanzierungsentscheidungen zu berücksichtigen. Die isolierte Betrachtung einer Periode ist realitätsfremd, da ein Kapitalnehmer mit seinem Verhalten während einer Finanzierungsrunde bei Kapitalgebern einen Ruf aufbaut, der sich langfristig auf die Bereitschaft von Kapitalgebern zur Finanzierung des Unternehmens auswirkt. Folglich wird ein Kapitalnehmer sein Verhalten dahingehend optimieren, schädigendes Verhalten einzudämmen, um die zukünftige Finanzierung sicherzustellen. Durch dieses bewusste Verhalten reduzieren sich folglich die unterstellten Agency-Kosten der Finanzierungsbeziehung, so dass sich die Aussagekraft des informationsökonomischen Trade-Offs einschränkt.94 Dieser Kritikpunkt ist insbesondere für Familienunternehmen relevant, da diese eine langfristige Ausrichtung beto-

90

Vgl. ZEW (2008), S. 34-35; Klein (2004), S. 130-131.

91

Vgl. Hall/Hutchinson/Michaelas (2000), S. 299; Börner et al. (2008), S. 3-4.

92

Vgl. Ang (1992), S. 187-188, 194; López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 278-279.

93

Vgl. Barton/Matthews (1989), S. 2.

94

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 351.

34

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

nen95 und demnach auch ihre Finanzierung auf ein stabiles und nachhaltiges Fundament stützen wollen. Ferner weisen JENSEN/MECKLING (1976) darauf hin, dass sie in ihrer Argumentation nur Aktien ohne Stimmrecht berücksichtigen.96 Folglich vernachlässigen sie all jene Konsequenzen der Finanzierung über externes Eigenkapital, die die Unabhängigkeit und Kontrolle der Eigentümerfamilie beeinträchtigen. Somit findet ein weiteres wichtiges Ziel der Familie, der Erhalt der Unabhängigkeit, keine Berücksichtigung in der informationsökonomischen Trade-Off-Theorie und schränkt deren Anwendbarkeit für Familienunternehmen weiter ein. Die Signal- und Pecking-Order-Theorien entsprechen wie die informationsökonomische Trade-Off-Theorie einer Weiterentwicklung und Abwandlung der neoklassischen Modelltheorie. Die Kernmotivation dieser Erklärungsansätze rührt von den starken Abweichungen empirisch belegter Finanzierungsstrukturen vom kapitalstrukturtheoretischen Optimum. Beide zielen daher nicht auf die Identifikation und Proklamation einer optimalen Kapitalstruktur ab, sondern zeigen weitere Kapitalstrukturdeterminanten auf. Dabei fundieren sie ihre Aussagen auch auf informationsökonomische Überlegungen. Sie leiten Kapitalstrukturentscheidungen aus der Betrachtung von Prinzipal-Agenten-Beziehungen zwischen kapitalsuchenden Unternehmen (Agent) und potentiellen Kapitalgebern (Prinzipal) vor Vertragsabschluss ab. Die Signaltheorie greift die insbesondere zu diesem Zeitpunkt bestehende stark asymmetrische Informationsverteilung über die Qualität eines Unternehmens auf. Den Überlegungen von ROSS (1977) folgend, müssten Manager zum Abbau ihres Informationsvorsprungs ein positives Signal über die wahrhaftige Güte des Unternehmens an die Kapitalgeber senden.97 Das aktive Aussenden von Signalen kann beispielsweise über die Wahl einer Kapitalstruktur realisiert werden. Laut ROSS (1977) geben Manager mit der Wahl eines hohen Verschuldungsgrades ein Signal über die positive Einschätzung der zukünftigen Unternehmensentwicklung ab, da sie zuversichtlich sind,

95

Vgl. u.a. Ward (1997), S. 333; James (1999), S. 44; Le Breton-Miller/Miller (2006), S. 732-734; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 78. Siehe hierzu auch Schilderungen in Kapitel 3.3.3.3.3.

96

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 351-352.

97

Eine der Grundannahmen besteht darin, dass die Anreize für die Manager so gesetzt sind (z.B. durch schwerwiegende Sanktionen), dass sie keine irreführenden oder falschen Signale aussenden, vgl. Ross (1977), S. 25ff.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

35

die kontinuierlich auftretenden Zins- und Tilgungszahlungen zu stemmen.98 LELAND/PYLE (1977) verwenden in ihren Argumentationen auch die Signalhypothese und betrachten die Beteiligung des Managements oder des Eigentümers an einer Projektfinanzierung als positives Gütesignal.99 Dieser Ansatz ist grundsätzlich schlüssig, jedoch stellt sich im Kontext der in dieser Arbeit fokussierten Familienunternehmen die Frage, ob und wen Familienunternehmen mit Signalen bewusst adressieren. Zum einen existieren für privat gehaltene Familienunternehmen weniger externe Kapitalgeber als für öffentlich gelistete Unternehmen, zum zweiten zeichnen sie sich oftmals durch eine hohe Scheu gegenüber Transparenz und Informationsweitergabe aus. Meist existiert nur ein begrenzter Kreis an eng verbundenen Kapitalgebern, denen Informationen über die Unternehmensqualität auch auf anderen Wegen zugänglich sind. Demzufolge ist es fraglich, inwiefern private Familienunternehmen eine bewusste Kommunikation an potentielle Kapitalgeber verfolgen und somit die Signaltheorie anwendbar ist.100 Während die Signaltheorie dem Konzept einer aktiven und bewussten Nachrichtenübermittlung folgt, stützt sich die verwandte Pecking-Order-Theorie auf die Annahme passiver Signalaussendung. Ihre zentrale Aussage beruht auf einer Hackordnung (Pecking Order) der Nutzung von Finanzierungsinstrumenten. Diese äußert sich in einer starken Präferenz für interne Finanzierungsmittel im Vergleich zu externen Finanzierungsmitteln und im letzteren Fall in einer Vorliebe für externes Fremdkapital im Vergleich zu externem Eigenkapital.101 In ihrer fundamentalen Arbeit erklären MYERS (1984) sowie MYERS/MAJLUF (1984) dies mit der asymmetrischen Informationsverteilung zwischen unternehmensinternen und -externen Personen (potentielle Kapitalgeber). Sie unterstellen, dass die Unsicherheit über die Qualität des Unternehmens in einer Fehlbewertung des Unternehmens durch externe Eigenkapitalinvestoren resultiert. Diese Bewertungsabweichungen haben zur Folge, dass Unternehmer im Fall einer Überbewertung externes Eigenkapital aufnehmen und im Fall einer Unterbewertung externes Eigenkapital eher meiden, um stattdessen risikofreies Fremdkapital zu

98

Vgl. Ross (1977), S. 23, 25.

99

Vgl. Leland/Pyle (1977), S. 372-380.

100

Vgl. Zellweger (2006b), S. 54.

101

Vgl. Myers (1984), S. 581.

36

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

nutzen oder sogar mögliche Investitionsprojekte zu verwerfen, was zu einer Unterinvestition führen würde.102 Mit diesem Verhalten senden die Unternehmen indirekt Signale über ihre tatsächliche Qualität an die Kapitalgeber, so dass diese nur dann Eigenkapital investieren würden, wenn sie den Grund für die Bereitschaft des Unternehmens zur Eigenkapitalaufnahme auf ausgeschöpfte Kapazitäten der Fremdkapitalfinanzierung und nicht auf eine Überwertung zurückführen können. Demzufolge würden auch die Investoren den Unternehmen eine gewisse Hackordnung auferlegen.103 Eine solche Rangfolge der Nutzung von Finanzierungsinstrumenten identifizierte auch DONALDSON (1961). Anhand empirischer Ergebnisse und persönlicher Beobachtungen stellt er eine klare Präferenz der Unternehmen für interne finanzielle Ressourcen, wie beispielsweise einbehaltene Gewinne, fest. Falls diese internen Mittel nicht ausreichend sind und eine Ausweitung auf externes Kapital notwendig ist, wird zuerst Fremdkapital, insbesondere risikofreies oder -armes, in Betracht gezogen. Seinen Erkenntnissen folgend, bedenken die Unternehmen die Aufnahme von externem Eigenkapital erst nach Ausschöpfung aller internen Quellen und externen Fremdkapitalquellen.104 Diese Rangfolge rührt insbesondere von den Kosten der Finanzierung und den Zielstrukturen der Unternehmen her, die das Streben nach Unabhängigkeit und ungeteilter Kontrolle hoch bewerten. Die Pecking-Order-Theorie von DONALDSON (1961), MYERS (1984) und MYERS/MAJLUF (1984) kann für Familienunternehmen von besonderer Relevanz sein, da sie auf tatsächlichen Beobachtungen, auch von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen,105 fußt und sich Familienunternehmen zudem vielfach durch ein sehr

102

Vgl. Myers (1984), S. 582-583; Myers/Majluf (1984), S. 188-190, 219. Mit der Aufnahme von externem Eigenkapital können somit nicht nur Transaktionskosten einhergehen sondern auch Verluste durch Fehlbewertungen aufgrund von Informationsasymmetrien bzw. durch Informationskosten, die der Aufklärung der Investoren dienen.

103

Vgl. Myers (1984), S. 585.

104

Vgl. Donaldson (1961), S. 67ff.; Myers (1984), S. 581ff. Für eine Übersicht zur Anwendung und Diskussion der Pecking-Order-Theorie in empirischen Studien, vgl. Harris/Raviv (1991), S. 306311.

105

Studien von u.a. Mahérault (2000); Poutziouris (2001), López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007) und Börner et al. (2008) wenden die Pecking-Order-Theorie zur Analyse von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen an.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

37

niedriges Transparenzniveau auszeichnen.106 Familienunternehmen sehen sich somit in hohem Ausmaß sowohl Informationsasymmetrien als auch resultierenden Fehlbewertungen des Unternehmens ausgesetzt. Gleichwohl eine große Übereinstimmung des tatsächlichen Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen und des unterstellten Nutzungsverhaltens der Pecking-Order-Theorie zutrifft, stellt sich die Frage, ob die Gründe für diese Rangordnung tatsächlich auf Informationsasymmetrien, Fehlbewertungen und drohende Unterinvestitionen zurück zu führen sind. Vielmehr könnte die Angst vor einem Unabhängigkeits- und Kontrollverlust die Präferenz für interne Finanzmittel und die Abneigung gegenüber externem Eigenkapital erklären.107 3.2.2.3 Zusammenfassende kritische Betrachtung Unabhängig von ihrer hohen Bedeutung für das grundlegende Verständnis von Finanzierungsentscheidungen weisen die soeben vorgestellten, kapitalstrukturtheoretischen Ansätze der Neoklassik und der Neuen Institutionenökonomik für die Übertragbarkeit auf die praktische Realität einige Unzulänglichkeiten auf – sowohl für Unternehmen im Allgemeinen als auch Familienunternehmen im Speziellen. Die größten Kritikpunkte beziehen sich dabei auf die starken Vereinfachungen und die isolierte Betrachtung einzelner Fragestellungen, so dass sich nur schwer ein umfassendes Gefüge zur Erklärung von in der Praxis existierendem Finanzierungsverhalten ergeben kann.108 Somit ist die Aussage von MYERS (1984): „I do not want to sound too pessimistic or discouraged. We have accumulated many helpful insights into capital structure choice […] But our theories don’t seem to explain actual financial behavior“109, auch heute noch weitgehend gültig. Die Vereinfachungen ermöglichen zwar die Entwicklung modelltheoretischer Ansätze, limitieren aber gleichzeitig den Umfang des Erklärungspotentials. Insbesondere die Betrachtung von Zusammenhängen und Beziehungen auf Kapitalmärkten, bei denen

106

Vgl. Hall/Hutchinson/Michaelas (2000), S. 299; Börner et al. (2008), S. 3-4; Ali/Chen/Radhakrishnan (2007), S. 281.

107

Vgl. Michaelas/Chittenden/Poutziouris (1998), S. 256.

108

Vgl. Harris/Raviv (1991), S. 342, 350.

109

Myers (1984), S. 575.

38

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Unternehmen lediglich als black boxes auftreten, greift zu kurz.110 Für ein tiefgreifendes Verständnis des Finanzierungsverhaltens, das im Idealfall über die Betrachtung der Kapitalstruktur hinausgeht, bedarf es der Analyse von Personen, Prozessen und Entscheidungsrahmen in einem Unternehmen. Dem kann aber nur über eine Erweiterung der vorgestellten Kapitalstrukturtheorien entsprochen werden.111 Diese Erweiterung entspricht der Notwendigkeit eines umfassenden Verständnisses von Treibern der Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen. Zum einen ist die Analyse von grundsätzlichen Unternehmenseigenschaften, die zwar nicht direkt aus Theorien ableitbar sind, aber empirische Evidenz aufweisen, von Bedeutung (siehe Kapitel 3.2.3). Zum zweiten erfordert die Identifizierung von für Familienunternehmen spezifischen Finanzierungsdeterminanten die Betrachtung von Zielen der im Unternehmen handelnden Entscheidungsträger. Strategie- und managementorientierte sowie verhaltenswissenschaftliche Ansätze betonen die Notwendigkeit der Betrachtung komplexer Zielsysteme in Unternehmen. Dabei treten insbesondere solche Ziele, die über eine reine finanzökonomische, vermögensmaximierende Motivation hinausgehen und einen starken Einfluss auf Finanzierungsentscheidungen haben, in den Vordergrund.112 Wie Kapitel 3.3.3 zeigen wird, weisen Familienunternehmen sehr spezifische Zielstrukturen auf, die sich von nicht-eigentümerdominierten Unternehmen maßgeblich unterscheiden können und Auswirkungen auf Finanzierungsentscheidungen haben. Durch die vereinfachte Betrachtung der Unternehmen als black box wird aber nicht nur die Analyse der Ziele der Entscheidungsträger, sondern auch die Betrachtung des Entscheidungsprozesses, resultierend aus der Struktur und dem Zusammenspiel zwischen Entscheidungsträgern, vernachlässigt. Die informationsökonomische Trade-OffTheorie nach JENSEN/MECKLING (1976) greift zwar unterschiedliche PrinzipalAgenten-Konflikte und deren Kosten auf, doch auch diese bedürfen der Erweiterung. So weisen Familienunternehmen viele Besonderheiten in der Ausgestaltung ihrer Unternehmensführung und Corporate Governance aus (siehe Kapitel 3.4.3).

110

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 306-307; Barton/Gordon (1987), S. 68-69; Barton/Gordon (1988), S. 623.

111

Die Pecking-Order-Theorie gibt bereits Hinweise auf die Relevanz der Präferenzen von Finanzverantwortlichen.

112

Vgl. Barton/Gordon (1987); Barton/Gordon (1988); Matthews et al. (1994).

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

39

Je nach Struktur und Besetzung des Gesellschafterkreises und der Führungsbzw. Kontrollpositionen können zusätzliche, im Rahmen der geschilderten Kapitalstrukturtheorien nicht betrachtete, unternehmensinterne Prinzipal-Agenten-Beziehungen auftreten, die sich auf die Finanzierung auswirken. Zusätzlich sind die theoretischen Erläuterungen der Prinzipal-Agenten-Theorie den Aussagen der für Familienunternehmen relevanten Stewardship-Theorie gegenüberzustellen. Darüber hinaus gilt es auch, die Corporate Governance hinsichtlich ihrer Fähigkeiten und deren Auswirkungen auf die Finanzierung zu betrachten. Hierzu wird der Ressourcen-basierte Ansatz herangezogen. Auch diese Erweiterungen versprechen bei der Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen einen zusätzlichen Erklärungsbeitrag. Es ist somit grundsätzlich festzustellen, dass eine allgemein gültige Finanzierungsregel nicht existiert. Die in dieser Arbeit fokussierte Zielgruppe der Familienunternehmen gestaltet sich zudem sehr heterogen. Es gibt kein typisches Familienunternehmen, für das eine Entscheidungsfindung prognostiziert werden kann.113 Daher kann auch eine Ableitung einer optimalen Kapitalstruktur nicht stattfinden. Ziel der Arbeit ist vielmehr das Aufzeigen von Besonderheiten und damit die Untersuchung von für Familienunternehmen spezifischen Determinanten der Finanzierung.

3.2.3 Allgemeine, empirisch geprüfte Finanzierungsdeterminanten 3.2.3.1 Unternehmensgröße Die Größe des Unternehmens, in den meisten Untersuchungen gemessen anhand des Unternehmensumsatzes oder der Bilanzsumme, stellt vielfach einen limitierenden Faktor bei der Aufnahme von externem Kapital dar. Dabei ist die Unternehmensgröße eine meist von externen Kapitalgebern auferlegte Finanzierungsdeterminante. Viele Kapitalgeber präferieren große und damit auch etablierte Unternehmen. Fremdkapitalgeber tendieren beispielsweise dazu, großen Unternehmen eine höhere Stabilität und breitere Diversifikation im operativen Geschäft zu unterstellen. Folglich rechnen sie bei größeren Unternehmen mit einem geringeren Insolvenzrisiko und

113

Zur ähnlichen Problematik bei klein- und mittelständische Unternehmen, vgl. Ang (1992), S. 199: „There is no typical small business, consequently, there is no single prescription for financial decisions of such businesses.“

40

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

demgemäß mit einer höheren Wahrscheinlichkeit der Erfüllung von Zins- und Tilgungszahlungen.114 Dieses Verhalten der Kapitalgeber würde auf eine höhere Verschuldungsmöglichkeit größerer Unternehmen hinweisen. Diesen Zusammenhang konnten die Studien von beispielsweise ROMANO/TANEWSKI/SMYRNIOS (2001), COLEMAN/CARSKY (1999) und DAILEY/REUSCHLING/DEMONG (1977) hinsichtlich der Finanzierung mit Fremdkapital auch für Familienunternehmen zeigen.115 Länderspezifische Studien beispielsweise von RAJAN/ZINGALES (1995) zeigen jedoch auch gegenteilige Ergebnisse. Sie weisen darauf hin, dass in Deutschland kleinere Unternehmen höhere Fremdkapitalquoten als große Unternehmen aufweisen.116 Den starken Rückgriff kleiner Unternehmen auf Fremdkapital konnten auch CHITTENDEN/HALL/HUTCHINSON (1996) insbesondere für kurzfristiges Fremdkapital zeigen.117 Damit steht dieses Finanzierungsverhalten in Kontrast zu den oben angeführten theoretischen Überlegungen und einigen empirischen Beobachtungen in anderen Ländern. Eine Erklärungsmöglichkeit für die länderspezifische Beobachtung könnte das spezifische banken- und kreditorientierte System der Unternehmensfinanzierung in Deutschland sein. Ein bankenorientiertes System, wie es in Deutschland besteht, zeichnet sich durch die dominante Rolle weniger Banken und die geringe Bedeutung öffentlicher Kapitalmärkte aus.118 Verstärkt durch die hohen Anforderungen öffentlicher Kapitalmärkte an die dort gelisteten Unternehmen scheint ein solches System insbesondere für kleine Unternehmen eine starke Ausrichtung der Unternehmensfinanzierung auf Fremdkapital zu bewirken.

114

Vgl. u.a. Titman/Wessels (1988), S. 5-6. Grundsätzlich existieren für den angenommenen positiven Zusammenhang zwischen Unternehmensgröße und Verschuldungsmöglichkeit widersprüchliche Ergebnisse. Für eine Auflistung dieser Studien vgl. Wahl (2004), S. 100.

115

Vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 300-302; Coleman/Carsky (1999), S. 80; Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 31-33. CHITTENDEN/HALL/HUTCHINSON zeigen diesen Zusammenhang für langfristiges Fremdkapital, vgl. Chittenden/Hall/Hutchinson (1996), S. 64.

116

Vgl. Rajan/Zingales (1995), S. 1457.

117

Vgl. Chittenden/Hall/Hutchinson (1996), S. 64.

118

Vgl. für einen Überblick Audretsch/Elston (1997), S. 102-104. Im Gegensatz zum bankenorientierten System steht das kapitalmarktbasierte System, wie in den USA, das sich durch die starke Rolle der Kapitalmärkte und eine nur gering konzentrierte Bankenlandschaft charakterisieren lässt, vgl. Allen/Gale (1995), S. 180.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

41

Eng verbunden mit den zuvor geschilderten Erkenntnissen zur Unternehmensgröße ist die Thematik der Transaktionskosten.119 Dies sind Kosten der Anbahnung, Vereinbarung, Durchführung und Überwachung120 einer Finanzierungsrunde und treten bei jedem Transfer von Kapital für alle beteiligten Parteien auf. Damit stellen sie insbesondere für kleine Unternehmen mit beschränkten finanziellen Ressourcen eine Hürde zur Aufnahme externen Kapitals dar.121 Aus Perspektive der Kapitalgeber, insbesondere der Eigenkapitalgeber, werden Transaktionskosten als ein wichtiges Entscheidungskriterium bei der Vergabe finanzieller Ressourcen erachtet. Transaktionskosten stellen für sie eine Einschränkung ihrer Rendite auf das eingesetzte Kapital dar. Da Transaktionskosten zu einem großen Anteil eine fixe Kostenstruktur aufweisen, gehen kleinere Finanzierungen mit, relativ gesehen, höheren Transaktionskosten einher. Demzufolge reduzieren viele Kapitalgeber die absolute Anzahl an Einzeltransaktionen und vergeben Kapital nur in großen Volumina. Damit bevorzugen sie die Finanzierung von tendenziell größeren Unternehmen. Dieses Verhalten ist insbesondere bei verbrieften Kapitalmarktprodukten oder privatem Beteiligungskapital zu beobachten. Kleinen und mittleren Unternehmen stehen diese Finanzierungsinstrumente daher nur eingeschränkt zur Verfügung.122 Die KfW Bankengruppe sprach im Kontext des privaten Beteiligungskapitals sogar von einem „ungedeckten Bedarf“ und einer „Eigenkapitallücke“ für Unternehmen mit einem Beteiligungsbedarf zwischen einer und fünf Millionen Euro.123 Die Deckelung nach unten beruht wiederum auf der spezifischen Marktstruktur in Deutschland.124 So-

119

Zur Transaktionskostentheorie, vgl. Coase (1937); Williamson (1985).

120

Zur Unterscheidung von ex-ante und ex-post Transaktionskosten, vgl. Richter/Furubotn (2003), S. 58-62, 152.

121

Vgl. u.a. Titman/Wessels (1988), S. 14; Cassar/Holmes (2003), S. 127.

122

Vgl. Achleitner/Poech/Groth (2005), S. 17; Cassar/Holmes (2003), S. 127. Für eine differenzierte Betrachtung von Fremdkapitalgebern und deren unterschiedlichen Ansätzen bezüglich der Bereitstellung von Kapital für kleine und mittlere Unternehmen, vgl. Berger/Udell (2006).

123

Vgl. KfW Bankengruppe (2003), S. 9, 11.

124

Für eine Beschreibung von Spezialprogrammen und von der Regierung unterstützen Förderungen kleiner Unternehmen, vgl. Audretsch/Elston (1997), S. 104-105. Zu beachten ist, dass die vorliegende Arbeit etablierte Familienunternehmen fokussiert und daher Venture Capital, das an junge Start-Up-Unternehmen mit einer kleinen Unternehmensgröße vergeben wird, nicht betrachtet wird.

42

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

genannte Mittelständische Beteiligungsgesellschaften (MBG) bieten beispielsweise in einzelnen Bundesländern im Sinne einer Selbsthilfeeinrichtung der Wirtschaft Einzelengagements bis zu einer Höhe von etwa einer Million Euro an. Dieses Angebot weist auf eine oftmals stark ausgeprägte lokale Versorgung der eher kleinen Unternehmen hin.125 Es bleibt also festzuhalten, dass die Unternehmensgröße einen Einfluss auf das Finanzierungsverhalten aufweisen kann. Dies ist für die vorliegende Untersuchung von Familienunternehmen eine wichtige Beobachtung, da ein Großteil der deutschen Familienunternehmen den kleinen und mittleren Unternehmen zuzurechnen ist.126 Da jedoch die Richtung des Größeneffekts nicht eindeutig zu bestimmen ist, bedarf das Größenkriterium im Rahmen der empirischen Untersuchung in Kapitel 5 einer besonders reflektierten Betrachtung. Wie alle weiteren allgemeinen Unternehmenseigenschaften fließt die Unternehmensgröße als Kontrollvariable in die empirischen Auswertungen ein. 3.2.3.2 Unternehmensalter Stark verbunden mit der Unternehmensgröße sind das Alter und die Entwicklungsstufe eines Unternehmens. Alle drei Faktoren können die Reife eines Unternehmens abbilden. Das Unternehmensalter soll dennoch als separate Größe in die Betrachtungen und empirischen Auswertungen einfließen, da bei Familienunternehmen Alter und Unternehmensgröße nicht selbstverständlich korrelieren. So zeigen einige Studien beim Vergleich von Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen, dass Familienunternehmen zwar durchschnittlich älter, aber kleiner als Nicht-Familienunternehmen sind.127 Ähnlich wie im vorangegangenen Kapitel kann zur Entwicklungsstufe eines Unternehmens grundsätzlich argumentiert werden, dass mit zunehmendem Unternehmensalter die Stabilität der Cashflows und Gewinne steigt, das Ausfallrisiko für Kapitalgeber

125

Vgl. u.a. Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 32; Van Auken (2001), S. 247.

126

Vgl. IfM Bonn (2007), S. 20-23.

127

Vgl. Kotey (2005b), S. 13; Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 317; Klein (2000), S. 162; Westhead/Cowling (1998), S. 44, 48.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

43

sinkt und daher mehr externes Kapital in Anspruch genommen werden kann.128 Gleichzeitig lässt sich aber auch der umgekehrte Zusammenhang aus Sicht der Unternehmen schlussfolgern. Etablierte Unternehmen mit stabilen Gewinnen und oftmals eher moderatem Wachstum können ihren Finanzierungsbedarf auch durch Innenfinanzierung decken. Im Vergleich zu sehr jungen Unternehmen, die im Extremfall nur negative Cashflows aufweisen, sind reife Unternehmen nicht mehr so stark auf externe Kapitalgeber angewiesen. Insbesondere wenn sie nur mäßige Wachstumschancen und damit einen begrenzten Finanzierungsbedarf aufweisen.129 Es lässt sich also folgern, dass sich mit fortschreitender Unternehmensentwicklung die durch die Kapitalgeber bestimmten Möglichkeiten der Finanzierung mit externen Mitteln erhöhen, sich jedoch gleichzeitig auch die Möglichkeiten der Finanzierung durch interne Mittel tendenziell verbessern. Daher ist die Nutzung der mit dem Unternehmensalter steigenden externen Optionen auch von der Profitabilität und dem Finanzierungsbedarf der Unternehmen abhängig. Für diese Zusammenhänge lassen sich in empirischen Untersuchungen nur teilweise Belege finden. Die generelle Bedeutung des Faktors Alter in der Finanzierung von Familienunternehmen zeigen beispielsweise Studien von LÓPEZ-GRACIA/SÁNCHEZANDÚJAR (2007), COLEMAN/CARSKY (1999) und CHITTENDEN/HALL/HUTCHINSON (1996).130 Zudem beobachten PETERSEN/RAJAN (1994), dass sich mit zunehmendem Alter und damit auch mit intensiveren Finanzierungsbeziehungen zwischen Kapitalnehmer und -geber, sowohl die Verfügbarkeit als auch die Konditionen von Finanzierungsinstrumenten verbessern können.131 Dieses Ergebnis entspricht den in Kapitel 3.2.2.2 bereits erläuterten informationsökonomischen Überlegungen.

128

Vgl. Berger/Udell (1998), S. 622-623; Van Auken (2001), S. 242. BERGER/UDELL (1998) sprechen trotz der nicht perfekten Korrelation zwischen Größe und Alter von einem size-age continuum. Demzufolge steigt mit Größe und Alter die (Möglichkeit der) Nutzung externer Finanzmittel.

129

Vgl. u.a. Coleman/Carsky (1999), S. 75, 80; Chittenden/Hall/Hutchinson (1996), S. 65.

130

Vgl. López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 280; Coleman/Carsky (1999), S. 80; Chittenden/Hall/Hutchinson (1996), S. 64-65.

131

Vgl. Petersen/Rajan (1994), S. 14-15, 26, 35-36.

44

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Im Gegensatz dazu konnten die Untersuchungen von beispielsweise ROMANO/TANEWSKI/SMYRNIOS (2001) und GALLO/VILASECA (1996) keinen signifikanten Zusammenhang zwischen Unternehmensalter und Finanzierungsverhalten identifizieren.132 Diese gegensätzlichen Beobachtungen mögen die eher seltene Verwendung des Unternehmensalters als Erklärungsvariable der Finanzierung erklären. 3.2.3.3 Unternehmensbranche Eine weitere allgemeine Finanzierungsdeterminante ist die Unternehmensbranche. Einzelne Industrien können sich sehr stark in der Volatilität des operativen Geschäfts und der Gewinne unterscheiden, so dass sich die Branchenzugehörigkeit auch auf die Finanzierungsmöglichkeiten der Unternehmen auswirkt. Zudem variiert mit der Industrie und dem Geschäftsmodell auch der Finanzierungsbedarf eines Unternehmens.133 So zählt beispielsweise das produzierende Gewerbe zu den sehr kapitalintensiven Industrien, da hohe Investitionen in das Anlagevermögen notwendig sind und der Bedarf für externes Kapital stark ausgeprägt ist. Demzufolge zeigen einige empirische Studien, dass sich Unternehmen der gleichen Industrieklassifikation in ihrem Finanzierungsverhalten ähneln und über Industrieklassifikationen hinweg unterscheiden. Dabei fokussieren sich bestehende Untersuchungen meist auf die Analyse des Verschuldungsgrads und der Nutzung spezifischer Finanzierungsinstrumente, die sich zur Finanzierung kapitalintensiver Maschinenparks (z.B. Leasing) eignen.134 Dabei bestehen auch für die Unternehmensbranche als Finanzierungsdeterminante nicht nur eindeutige empirische Ergebnisse.135 Dennoch soll die Industrieklassifikation als relevante Kontrollvariable in die empirischen Untersuchungen dieser Arbeit einfließen, da ihre Erklärungskraft für viele Belange der Unterneh-

132

Vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 301; Gallo/Vilaseca (1996), S. 394.

133

Vgl. Ferri/Jones (1979), S. 631. In einigen Studien werden Branchenklassifizierung und Unternehmensrisiko (Volatilität) als jeweils eigenständige Variablen untersucht, vgl. u.a. Titman/Wessels (1988), S. 6.

134

Vgl. u.a. Coleman/Carsky (1999), S. 80-81; Harris/Raviv (1991), S. 333-334; Bradley/Jarrell/Kim (1984), S. 869.

135

Untersuchungen von beispielsweise Romano/Tanewski/Smyrnios (2001) und Cassar/Holmes (2003) konnten keinen signifikanten Einfluss der Branchenklassifizierung auf die Finanzierung in Familienunternehmen zeigen, vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 301-303; Cassar/Holmes (2003), S. 136.

3.2 Allgemeine Finanzierungsdeterminanten

45

mensfinanzierung als hoch eingeschätzt wird. Deutsche Familienunternehmen finden sich in sehr unterschiedlichen Industrien wieder,136 so dass sich interessante Erkenntnisse für das Finanzierungsverhalten ergeben könnten. 3.2.3.4 Unternehmenswachstum Grundsätzlich ist zwischen Unternehmen mit zukünftig großen Wachstumschancen und Unternehmen mit einem bereits hohen erzielten Unternehmenswachstum zu unterscheiden. Erstere stehen großen Investitionsmöglichkeiten gegenüber. Um den daraus resultierenden Finanzierungsbedarf zu decken, reichen die intern generierten finanziellen Ressourcen oftmals nicht aus, so dass sie sich verstärkt externen Finanzierungsmöglichkeiten zuwenden.137 Analog zeigen Studien von COLEMAN/CARSKY (1999), CASSAR/HOLMES (2003) und RICHTER/ENGLISCH/RETTING (2005), dass Unternehmen, die bereits ein starkes Wachstum realisiert haben, eine diversifiziertere Finanzierungsstruktur aufweisen.138 Gleichzeitig lässt sich aber auch argumentieren, dass wachstumsstarke Unternehmen im Falle von profitablem Wachstum auch über umfassende Möglichkeiten zur Finanzierung ihres Kapitalbedarfs über interne Mittel verfügen sollten, so dass sich der Umfang an externer Finanzierung reduziert.139 Somit könnte das erzielte Unternehmenswachstums als Proxy für die Verfügbarkeit interner Mittel dienen. Demnach würde ein negativer Zusammenhang zwischen profitablem Unternehmenswachstum und der Nutzung externer Finanzierungsinstrumente die Aussagen der Pecking-Order-Theorie stützen.140 Diese ungeklärten Zusammenhänge bedingen sich vorwiegend durch die komplexen Wechselbeziehungen zwischen erzieltem Unternehmenswachstum, zukünftigen Wachstumschancen und der Finanzierung, die sich nicht eindeutig auflösen lassen. Folglich ist die Operationalisierung und Interpretation der Variable Unternehmens-

136

Vgl. Klein (2004), S. 48-51.

137

Vgl. López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 274.

138

Vgl. Coleman/Carsky (1999), S. 81; Cassar/Holmes (2003), S. 138, 141; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 8.

139

Vgl. Brailsford/Oliver/Pua (2002), S. 11; López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 274.

140

Vgl. Myers (1984), S. 589.

46

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

wachstum für die Wirkungsrichtung des Zusammenhangs entscheidend. Zudem ist zu beachten, dass Unternehmenswachstum auf unterschiedlichste Art und Weise gemessen werden kann und sich auch dadurch Abweichungen in den Ergebnissen einzelner Studien ergeben können.141

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten 3.3.1 Einführende Überlegungen Ziele stellen einen in der Zukunft angestrebten Zustand dar. Sie weisen meist eine sehr greifbare Formulierung auf und unterscheiden sich damit sehr stark von eher vage formulierten Visionen.142 Sie bilden richtungsweisende Leitlinien des Handelns ab, die es ermöglichen, Kräfte und Interessen zu bündeln und bewusst einzusetzen. Gleichzeitig erlauben sie eine Überwachung der Handlung einzelner Individuen, da sie bei der Prüfung der Zielerreichung sowohl Erfolg als auch Misserfolg sichtbar machen.143 Ziele weisen zwar vorwiegend eine griffige und einfache Formulierung auf, ihr Zustandekommen ist jedoch oftmals sehr komplex. Da sie Fundamentalentscheidungen hinsichtlich der Zukunft abbilden, ist ihre Definition von zentraler Bedeutung und bedarf der genauen Abstimmung zwischen den betroffenen Parteien. In Familienunternehmen kann sich dieser Prozess zusätzlich erschweren. Durch die starke Überlappung zwischen Familie und Unternehmen144 müssen die jeweiligen Ziele der beiden Systeme miteinander vereinbart werden. Da sich aber die Werte und Ziele von Familie und Unternehmen meist stark unterscheiden, kann es zu Konflikten in der Zielbildung eines Familienunternehmens kommen. So ergeben sich beispielsweise bei Themen, wie Ausschüttungspolitik und Vergütung, häufig Streitpunkte. Daher stellt sich bei Famili-

141

Wachstum kann beispielsweise anhand der Veränderungen des Umsatzes, der Mitarbeiterzahl oder des Unternehmensvermögens gemessen werden. Desweiteren ist zu klären, über welchen Zeitraum hinweg die Veränderungen in der gewählten Maßzahl erfasst werden.

142

Vgl. Bea/Haas (2005), S. 67.

143

Vgl. Baus (2007), S. 87.

144

Vgl. Holland/Boulton (1984), S. 17-18; Tagiuri/Davis (1996), S. 200-206. Siehe zudem die Erläuterungen in Kapitel 2.1.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

47

enunternehmen die Frage, ob die festzulegenden Ziele eher der Familie (family first) oder dem Unternehmen (business first) dienen.145 Darüber hinaus ist zu beachten, dass die zu verfolgenden Ziele in Familienunternehmen nicht nur von einer gleichgesinnten Gruppe oder gar einer Person bestimmt werden. Das Dreikreis-Modell von GERSICK ET AL. (1997) zeigt, dass Individuen eines Familienunternehmens verschiedenen Kategorien im Rahmen der Überlappung der Systeme Familie, Unternehmen und Eigentum zugeordnet werden können (siehe Abbildung 5).146

Familie

5

Unternehmen

7

1 4

2 6

3 Eigentum

Abbildung 5: Subsysteme und Rollen in Familienunternehmen147

Je nach Zugehörigkeit weisen die einzelnen Personen eine unterschiedliche Rolle und damit auch Zielausprägung auf.148 Zieldifferenzen können sich beispielsweise zwischen aktiv in der Geschäftsführung tätigen Familiengesellschaftern (Bereich 7), nichtaktiven Familiengesellschaftern (Bereich 4) und reinen Familienmitgliedern (Bereich 1) ergeben. Zudem wirft häufig die Zusammenarbeit zwischen aus der Familie stam-

145

Vgl. Ward (1987), S. 6; Reid et al. (1998), S. 55-58; Gersick et al. (1997), S. 7.

146

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 6. Durch die Überlappung der drei Systeme ergeben sich potentiell sieben Zugehörigkeitskategorien, denen Personen im Kontext eines Familienunternehmens zuzuordnen sind.

147

Quelle: In Anlehnung an Gersick et al. (1997), S. 6.

148

Vgl. Tagiuri/Davis (1996), S. 201-203.

48

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

menden Managern (Bereich 5 oder 7) und externen Fremdmanagern (Bereich 2 oder 6) Konflikte hinsichtlich der Definition von Zielen auf. Eng verbunden mit der Analyse der Ziele der Eigentümerfamilie ist die Frage nach der organisatorischen Einbindung der Familie und den Kontextgegebenheiten. Diese bestimmen sich durch die Eigenschaften und den Zusammenhalt der Familie einesteils (Family Governance) und den Strukturen der Unternehmensführung andernteils (Corporate Governance).149 Dabei ist zu beachten, dass nur die Systeme Unternehmen und Eigentum formal vorgegebene Strukturen und stabilisierende Regeln aufweisen. Die Familie und ihre Angehörigen unterliegen dagegen keinen offiziellen Entscheidungswegen und Regeln.150 Kapitel 0 greift explizit diese Ausprägungen und Konsequenzen der Corporate Governance auf, um aufzuzeigen, inwiefern neben den individuell geprägten Zielen der Familie auch die organisatorischen Strukturen der Corporate Governance auf Unternehmensentscheidungen und damit auch das Finanzierungsverhalten Einfluss nehmen.

3.3.2 Relevanz von Zielen aus theoretischer Sicht Wie zuvor erläutert, stellen Ziele ein komplexes Konstrukt in Familienunternehmen dar. Ihre Rolle als Finanzierungsdeterminante in Familienunternehmen ist noch weitgehend unerforscht. Dennoch existieren einige theoretische Ansätze, die die hohe Relevanz der ganzheitlichen Erfassung von Zielstrukturen zur Erklärung von unternehmerischen Verhaltensweisen aufzeigen. Indem sich die Theorien auf die vielfältigen Beweggründe von Eigentümern und Managern fokussieren, tragen sie einigen Unzulänglichkeiten traditioneller Finanzierungstheorien Rechnung.

149

Unter Family Governance ist die interne Organisationsstruktur der Eigentümerfamilie zu verstehen, die u.a. dem Management von Konflikten, Sonderrechten und Rollen einzelner Familienmitglieder im Unternehmen dient, vgl. Koeberle-Schmid/Nützel (2005), S. 22-23. Im Gegensatz dazu regelt die Corporate Governance die Leitung und Kontrolle des Unternehmens im Sinne aller Anspruchsgruppen, vgl. Witt (2003), S. 1. Eine detaillierte Definition der Corporate Governance findet sich in Kapitel 3.4.1.

150

Vgl. Baus (2007), S. 15. Beispiele für solche Regelungen und Strukturen sind Gesellschafterverträge, Gesellschafterversammlungen, Geschäftsordnungen und Kontrollorgane, wie z.B. ein Beirat.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

49

3.3.2.1 Strategie- und managementorientierter Ansatz Den Kritikpunkt der zu stark vereinfachenden Annahmen der traditionellen Kapitalstrukturtheorien greifen insbesondere BARTON/GORDON (1987, 1988) und BARTON/MATTHEWS (1989) in ihren Arbeiten zum sogenannten strategy paradigm auf.151 Sie argumentieren, dass sich das Augenmerk der Analyse von Finanzierungsentscheidungen auf komplexe Zusammenhänge innerhalb eines Unternehmens und den Entscheidungshorizont der Eigentümer und des Managements stützen muss. Vor dem Hintergrund dieser Forderung wird deutlich, dass sich die finanzökonomischen Theorien nur zur Erklärung von Kapitalmarkt-bezogenen Beziehungen eignen und Mechanismen auf Ebene der individuellen Unternehmen außen vor lassen.152 Das Ziel der Vertreter des strategy paradigm ist es folglich, Erkenntnisse der strategischen Managementliteratur in die Finanzierungstheorie zu transferieren, um ein verbessertes Verständnis des Finanzierungsverhaltens auf Unternehmensebene zu ermöglichen. Dabei berufen sie sich auch auf Vorarbeiten von ANDREWS (1987), der sich im Rahmen seiner Untersuchungen zu Finanzierungsentscheidungen ebenso für eine Berücksichtigung strategischer Überlegungen ausspricht.153 Er schlägt vor, persönliche Präferenzen der Entscheidungsträger als zentrale Finanzierungsdeterminanten zu verwenden und finanzökonomische Faktoren als begrenzenden Rahmen individueller Präferenzen zu betrachten. BARTON/GORDON (1987, 1988) führen darauf basierend aus, dass die auf Vermögensmaximierung der Gesellschafter fokussierte Sichtweise der traditionellen Kapitalstrukturtheorie die existierende Vielfalt von Zielen der Entscheidungsträger im Unternehmen nicht ausreichend widerspiegelt.154 So betonen FINDLAY/WHITMORE (1974), dass das Management eines Unternehmens neben dem Ziel der Vermögensmaximierung für

151

Vgl. Barton/Gordon (1987), S. 68-69; Barton/Gordon (1988), S. 623; Barton/Matthews (1989), S. 2.

152

Vgl. Miller (1977), S. 272; Barton/Gordon (1987), S. 69.

153

Vgl. Andrews (1987), S. 12.

154

Vgl. Barton/Gordon (1987), S. 70. Auch Vertreter der theoretischen und empirischen Finanzierungsforschung stellen das alleinige Ziel der Vermögensmaximierung in Frage, vgl. Sealey (1978).

50

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

die Gesellschafter auch den eigenen Nutzen verfolgt und maximiert.155 Die Gültigkeit dieses Arguments ist dabei vom Ausmaß der Trennung zwischen Eigentum und Management als auch der Ausgestaltung von Anreizstrukturen für das Management abhängig. Zudem argumentiert CARLETON (1978), dass das Management Finanzierungsentscheidungen vor dem Hintergrund einer umfassenden Unternehmensstrategie zu treffen hat und daher auch auf Basis einer vielfältigen Zielstruktur handelt.156 Entsprechend äußerte sich SOLOMON bereits im Jahr 1963 zur Notwendigkeit der Erweiterung des Zielhorizonts bei der Analyse der Unternehmensfinanzierung: „But what if management has other motives, such as maximizing sales or size, growth or market share, or their own survival, or peace of mind?“157 Dieses Argument trifft insbesondere für Familienunternehmen zu.158 Denn wie in Kapitel 3.3.1 beschrieben, existieren in ihnen unterschiedliche Systeme und damit auch Zielstrukturen. So müssen die Präferenzen des Unternehmens und der Familie miteinander vereinbart werden.159 Zudem zeigen empirische Studien, dass bei finanziellen Zielen nicht unbedingt die Vermögensmaximierung im Vordergrund steht, sondern vielmehr auch Aspekte wie Unabhängigkeit, Langfristigkeit und Liquidität.160 Weiterhin legen Familienunternehmen großen Wert auf zahlreiche nicht-finanzielle Ziele,161 deren Verfolgung laut CHRISMAN/CARROLL (1984) aber keine negativen, sondern vielmehr positive Auswirkungen auf die Realisierung monetärer Ziele hat.162 Dennoch können sie sich auf einzelne Finanzierungsentscheidungen auswirken. So ist bei-

155

Vgl. Findlay/Whitmore (1974), S. 26. Die Autoren sprechen in diesem Zusammenhang von einer shareholder wealth maximization und der managerial welfare maximization.

156

Vgl. Carleton (1978), S. 7.

157

Vgl. Solomon (1963), S. 24.

158

Vgl. Barton/Matthews (1989), S. 3; Levin/Travis (1987), S. 31; Chrisman/Chua/Litz (2003), S. 468-470; Tagiuri/Davis (1992), S. 46; McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; IfM Bonn (2006), S. 46.

159

Vgl. Ward (1987), S. 6; Reid et al. (1998), S. 55-58; Gersick et al. (1997), S. 7.

160

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 5; McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; Tagiuri/Davis (1992), S. 46.

161

Vgl. Chrisman/Chua/Litz (2003), S. 468-470. CHRISMAN/CHUA/LITZ betonen, dass sie vielmehr die Wertmaximierung als die Vermögensmaximierung als Endziel von Familienunternehmen erachten. Nicht-monetäre Ziele spielen zu dessen Erreichung eine zentrale Rolle.

162

Vgl. Chrisman/Carroll (1984), S. 62-64.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

51

spielsweise anzunehmen, dass das Streben nach Unabhängigkeit und Kontrolle einen negativen Einfluss auf die Nutzung von externem (Fremd- und Eigen-)Kapital nimmt. Hinzu kommt, dass in privat gehaltenen Unternehmen mit einem sehr starken Einfluss der Eigentümerfamilie persönliche Vorlieben mit Nachdruck durchgesetzt werden können. Familienunternehmen sind im Vergleich zu öffentlichen Unternehmen sehr viel freier in ihren finanziellen Entscheidungen, da sie vorwiegend keiner Abhängigkeit von familienfremden Gesellschaftern, Investoren und Analysten ausgesetzt sind. Dadurch besteht für Familienunternehmer eine bessere Möglichkeit der Umsetzung von Zielen, die sich nicht nur auf die Unternehmenswertmaximierung ausrichten.163 An dieser Stelle ist jedoch anzumerken, dass es jedoch bei einem sehr breiten familiären Gesellschafterkreis mit unterschiedlichen Rollen und Positionen der Familienmitglieder inner- bzw. außerhalb des Unternehmens auch zu Konflikten kommen kann, die ein Durchsetzen von Vorlieben einzelner Personen erschweren.164 Zudem spielt die Ausgestaltung und Besetzung der Geschäftsführung und eventuell existierender Kontrollgremien eine entscheidende Rolle bei der Frage, welche persönlichen Ziele in welchem Ausmaß im Rahmen des Familienunternehmens verfolgt werden können.165 Einige Studien zur Finanzierung von eigentümerdominierten Unternehmen haben den strategie- und managementorientierten Erklärungsansatz von BARTON/GORDON (1987, 1988) bereits aufgegriffen und empirisch getestet. So existieren mehrere Arbeiten zur Finanzierung von jungen oder kleinen Unternehmen, deren Kernaussagen aufgrund der Eigentümerdominanz der analysierten Unternehmen weitgehend auf Familienunternehmen übertragen werden können. PETTY/BYGRAVE (1993) und MCMAHON/STANGER (1995) erweitern in ihren Untersuchungen den Horizont der finanziellen und nicht-finanziellen Ziele der Unternehmen.166 CHAGANTI/DECAROLIS/DEEDS (1995) analysieren und bestätigen den Einfluss der Zielausrichtung des Unternehmers auf die Unternehmensfinanzierung und VAN AUKEN (2001) fokussiert sich auf die Eigen-

163

Vgl. Kets de Vries (1993), S. 62; Levin/Travis (1987), S. 30.

164

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 5-7, 19-22; Tagiuri/Davis (1996), S. 201-202.

165

Siehe Schilderungen in Kapitel 0.

166

Vgl. Petty/Bygrave (1993), S. 131-135; McMahon/Stanger (1995), S. 22-28.

52

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

schaften des Entscheidungsträgers hinsichtlich dessen Erfahrungen mit unterschiedlichen Finanzierungsformen.167 Für die Zielgruppe der Familienunternehmen integrieren ROMANO/TANEWSKI/SMYRNIOS (2001) in die Untersuchung von Kapitalstrukturdeterminanten Ziele und Eigenschaften der Entscheidungsträger und können deren Einfluss empirisch belegen.168 GALLO/TÀPIES/CAPPUYNS (2004) verweisen zwar nicht auf die Arbeiten von BARTON/GORDON, berufen sich aber in ihrer Untersuchung der finanziellen Logik von Familienunternehmen vorwiegend auf persönliche Präferenzen und Charakteristika der Entscheidungsträger.169 Zusammenfassend ist somit festzuhalten, dass die Perspektiven traditioneller Kapitalstrukturtheorien anzupassen sind und in diesem Zuge eine Erweiterung der betrachteten Zielstruktur über die Vermögensmaximierung der Gesellschafter hinaus notwendig ist. Die vielfältigen Ziele der Eigentümerfamilie sind als Einflussfaktoren der Finanzierung zu untersuchen. 3.3.2.2 Verhaltenswissenschaftliche Ansätze Verhaltenswissenschaftliche Ansätze sind in ihren Annahmen und Aussagen der Argumentation des strategie- und managementorientierten Erklärungsansatzes in Kapitel 3.3.2.1 ähnlich. Im Kontrast zur traditionellen Finanzierungstheorie stellen sie zur Analyse von Entscheidungsfindungen ebenso menschliches Verhalten in den Vordergrund.170 Da die verhaltenswissenschaftlichen Ansätze dennoch einige Besonderheiten aufweisen, werden im Folgenden die Grundzüge der verhaltenswissenschaftlichen Entscheidungstheorie kurz geschildert. Schwerpunkt liegt dabei auf denjenigen Erkenntnissen der Verhaltenswissenschaft, die die zuvor geschilderten Überlegungen untermauern und einen Erklärungsbeitrag zum Verständnis des Finanzierungsverhaltens von privat gehaltenen Familienunternehmen leisten.

167

Vgl. Chaganti/DeCarolis/Deeds (1995), S. 14-16; Van Auken (2001), S. 241-244.

168

Vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 294-295.

169

Vgl. Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 314-316.

170

Eine klare Abgrenzung verhaltenswissenschaftlicher Ansätze ist nur bedingt möglich, da sich diese aus einer parallelen Existenz zahlreicher Theorien und Effekte zusammensetzen und bisher kein ganzheitliches Grundgerüst definiert werden konnte.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

53

Ausgangspunkt der verhaltenswissenschaftlichen Ansätze ist die Synthese zwischen Ökonomie und Psychologie. Grundgedanke der Ökonomie ist das rational handelnde Individuum.171 KIRCHGÄSSNER (2000) als auch FREY (1990) erläutern diesbezüglich, dass sich in Entscheidungssituationen der grundsätzliche Möglichkeitsraum eines Individuums durch dessen Präferenzen und Wünsche definiert. Restriktionen für diese Vorlieben ergeben sich durch externe Gegebenheiten, wie beispielsweise die verfügbaren Ressourcen hinsichtlich Zeit und Geld.172 Der Annahme der Ökonomie des rationalen Handelns wurden jedoch auch Grenzen aufgezeigt. Forscher der Psychologie, wie KAHNEMAN und TVERSKY, stellten in ihren empirischen Untersuchungen systematische Abweichungen vom modelltheoretisch vorhergesagten Verhalten der handelnden Individuen fest,173 und bedingten die Annäherung der Disziplinen Ökonomie und Psychologie. Ein mit reiner Logik und statistischen Verfahren erklärbares Verhalten von Individuen ist ihren zahlreichen Untersuchungen zufolge auszuschließen. WISWEDE (1988) betont hierzu, dass im wirtschaftlichen Kontext nicht vorausgesetzt werden kann, dass einzelne Personen im ökonomischen Sinne effizient agieren.174 Die angesprochenen Verhaltensanomalien konnten insbesondere auch auf Kapitalmärkten identifiziert werden. Deren Untersuchung nimmt sich der Forschungsstrang der sogenannten behavioral finance an.175 Die Analyse des tatsächlichen Entscheidungsverhaltens von Akteuren auf öffentlichen Kapitalmärkten steht darin im Vordergrund. Um eine Erklärung von Verhaltensbeobachtungen zu ermöglichen, findet eine Auflockerung der realitätsfremden Annahmen neoklassischer Finanzierungstheorie Anwendung. Dies betrifft insbesondere die Aspekte des vollkommenen Marktes und der Rationalität handelnder Personen. Zu letzterem Aspekt erarbeiteten der Nobelpreisträger SIMON sowie die Wissenschaftler MARCH und CYERT das Konzept der begrenzten Rationalität (bounded rationality). Sie argumentieren, dass Individuen in ihrer Informationsaufnahme und -verarbeitung und damit auch in der Wahrnehmung ihrer Entscheidungsmöglichkeiten eingeschränkt sind. Diese Restriktionen beziehen

171

Vgl. Wiswede (1988), S. 528.

172

Vgl. Kirchgässner (2000), S. 12-16; Frey (1990), S. 67.

173

Vgl. Tversky/Kahneman (1974); Kahneman/Tversky (1979).

174

Vgl. Wiswede (1988).

175

Für eine Einführung und einen umfassenden Überblick, vgl. Shleifer (2000); Shiller (2000).

54

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

sich beispielsweise auf die verfügbare Zeit und begrenzt verfügbare Informationen. Zudem haben auch das bestehende Vorwissen oder existierende Vorurteile der Entscheidungsträger einen Einfluss auf den Entscheidungsprozess.176 Aufgrund dieser beschränkten kognitiven Kapazitäten der Individuen sind rationale Entscheidungsfindungen als eher unsicher einzustufen.177 Als Konsequenz gilt es, das Umfeld und die persönliche Prägung der handelnden Personen zu analysieren, um eine in der Realität existierende Entscheidungsfindung nachvollziehen zu können.178 Zudem behandeln die Verhaltenswissenschaften auch motivationale Faktoren als entscheidungsrelevante Eigenschaften der Individuen. Dabei geht es um die Anreizstrukturen der Individuen, die dafür notwendig sind, dass sich diese in Organisationen einbringen und deren Fortbestand sichern. Laut BARNARD (1938) und MARCH/SIMON (1958) äußern sich die Bedürfnisse der handelnden Personen nicht nur in materieller sondern auch in nicht-materieller Form.179 Damit erwehren sich diese Wissenschaftler des stark postulierten Prinzips der Gewinnmaximierung in Unternehmen.180 So argumentierte beispielsweise bereits ROTHSCHILD im Jahr 1947, dass sich das zentrale Ziel eines Unternehmers nicht durch die reine Gewinnmaximierung, sondern durch sichere Gewinne und damit auch den langfristigen Erhalt des Unternehmens definiert.181 All diese Beobachtungen gehen mit der Annahme einher, dass sowohl die Vielzahl an Prä-

176

Vgl. Simon (1955); March/Simon (1958); Cyert/March (1963). Der Einfluss von Vorurteilen, Einstellungen und sozialen Normen auf den Entscheidungsprozess stellt im Rahmen der bounded rationality nur einen Teilaspekt dar, wird aber im Rahmen der theory of reasoned action näher beleuchtet, vgl. Fishbein/Ajzen (1975); Ajzen/Fishbein (1980).

177

Die behavioral corporate finance unterscheidet zwischen nicht-rationalem Verhalten der Entscheidungsträger im Unternehmen und der Investoren auf den Kapitalmärkte, vgl. Shefrin (2001), S. 114. Diese Arbeit fokussiert aufgrund der geringen Aktivität von Familienunternehmen auf Kapitalmärkten, das Entscheidungsverhalten der Personen im Unternehmen.

178

Da sich der Forschungsstrang der behavorial finance vorwiegend auf Entscheidungen der Akteure öffentlicher Kapitalmärkte konzentriert, diese Arbeit jedoch privat gehaltene Familienunternehmen fokussiert, werden die zahlreichen Effekte und Erkenntnisse der behavioral finance nicht einzeln ausgeführt. Für eine Integration verhaltenswissenschaftlicher Erklärungsansätze in ein konzeptionelles Modell zur Erklärung von Kapitalstrukturentscheidungen in privat gehaltenen Unternehmen, vgl. Matthews et al. (1994).

179

Vgl. Barnard (1938), S. 139ff.; March/Simon (1958), S. 83ff. Die Autoren verweisen zudem auf ein Gleichgewicht zwischen angebotenen Anreizen für die Individuen und deren geleisteten Beiträgen für das Unternehmen, vgl. Barnard (1938), S. 83.

180

Vgl. Cyert/March (1995), S. 9-11.

181

Vgl. Rothschild (1947), S. 307-308.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

55

ferenzen der Entscheidungsträger als auch deren Vorwissen und Prägung eine wichtige Rolle spielen. Im Falle der in dieser Arbeit zu analysierenden Familienunternehmen bezieht sich dies auf die Ziele und Eigenschaften der Eigentümerfamilie. Dies bestätigen auch Studien zu Familienunternehmen, die abermals darauf verweisen, dass sich die spezifische Ausprägung der Ziele durch das Zusammenspiel der Systeme Familie und Unternehmen ergibt.182 Aufgrund der Existenz zahlreicher Ziele mehrerer Personen innerhalb eines Unternehmens ist zu beachten, dass sich diese zu Zielen der Organisation zusammenfügen müssen. Es obliegt daher den einzelnen Personen, mit ihren individuellen Zielen eine Koalition zu bilden, die es ermöglicht, auf Ebene der Organisation gemeinsam getragene Ziele zu definieren. Der damit einhergehende Verhandlungs- und Kontrollprozess zur Zielbildung auf Ebene des Unternehmens ist daher für eine erfolgreiche Zieldefinition ebenso entscheidend, wie die klare Definition und Abstimmung persönlicher Ziele.183 Abschließend kann den Erkenntnissen der verhaltenswissenschaftlichen Theorie folgende Aussage entnommen werden, die in dieser Arbeit sowohl theoretisch als auch empirisch Anwendung findet: Bei der Analyse von Finanzierungsentscheidungen können komplexe Zusammenhänge nur unter Einbezug entscheidungsrelevanter menschlicher Eigenschaften der handelnden Individuen verstanden werden. Die persönliche Prägung als auch die emotionalen sowie motivationalen Beweggründe der Entscheidungsträger sollten in die Analysen einfließen. Dabei sind sowohl Ziele auf persönlicher Ebene als auch auf Ebene der Organisation zu betrachten. Im Kontext dieser Arbeit lässt sich diese Differenzierung insofern umsetzen, als zwischen Zielen, die sich explizit an der Familie orientieren, und Zielen, die sich auf das Familienunternehmen beziehen, unterschieden wird.184

182

Vgl. Sharma/Chrisman/Chua (1997), S. 5-6.

183

Vgl. Cyert/March (1995), S. 29-44.

184

Vgl. Sharma/Chrisman/Chua (1997), S. 7.

56

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

3.3.3 Ziele in Familienunternehmen 3.3.3.1 Überblick über wichtige Ziele in Familienunternehmen Bevor die Besonderheiten spezifischer Ziele der Systeme Familie und Unternehmen erläutert werden, gilt es, einen umfassenden Überblick über allgemein existierende Ziele in Familienunternehmen zu gewinnen. Hierzu werden empirische Studien, die die Bedeutung der Ziele für die Familienunternehmen über Fragebögen oder Interviews erfasst haben, herangezogen.185 Tabelle 2 zeigt die Ergebnisse vier relevanter Arbeiten, die auf Basis ihrer Studienergebnisse Rangfolgen bedeutender Zielen in Familienunternehmen erstellt haben. Die jeweiligen Rangfolgen der Ziele belegen die in Kapitel 3.3.2.1 und 3.3.2.2 betonte Vielfalt der Ziele in Familienunternehmen und zeigen zudem die hohe Bedeutung nicht-ökonomischer Ziele auf. So stehen insbesondere die langfristige Sicherung und Unabhängigkeit des Unternehmens sowie die Wettbewerbsfähigkeit und hohe Qualität der Produkte und Dienstleistungen des Unternehmens im Vordergrund. Um darauf basierend eine detaillierte Analyse der Unternehmensziele und ihrer potentiellen Auswirkungen auf das Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen zu ermöglichen, wird auf die bereits hingewiesene Unterteilung zwischen persönlichen, auf die Familie bezogenen Zielen einerseits und auf das Unternehmen fokussierte Ziele andererseits, zurückgegriffen. Indikativ wurde diese Unterteilung auch schon in der Tabelle umgesetzt. Diejenigen Ziele, die tendenziell den familienorientierten Zielen zuzuordnen sind, wurden grau unterlegt.

185

Die Studien betreffen Untersuchungen in unterschiedlichen Ländern. Daher sei darauf hingewiesen, dass HOFSTEDE ET AL. Unterschiede in Zielausprägungen auch auf die Nationalität, die vorherrschende Kultur sowie die Wirtschaftskraft zurückführen, vgl. Hofstede et al. (2002), S. 795.

57

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

Tabelle 2: Zentrale Studienergebnisse zu Zielstrukturen in Familienunternehmen 186 Tagiuri/Davis (1992)

McCann/LeonGuerrero/Haley (2001)

Westhead (2003)

IfM Bonn (2006)

524 Familienunternehmen USA

231 Familienunternehmen USA

272 Familienunternehmen Großbritannien

1.011 Familien- und NichtFamilienunternehmen* Deutschland

1. 1.

1.

1.

1.

Make profit now Achieve excellence in the company’s field of work 2. Make profits later 2. Provide good service to customers 2. Have a quality service 2. Establish and maintain a particular image for the company 3. Have a quality product 3. Provide a good work atmosphere 4. Develop scalable and profitable products or services 5. Provide a source of personal satisfaction for those who work in the company 6. Achieve financial growth and security for the owner 7. Grow by expansion of existing business 8. Be a responsible source of supply for customers 8. Present a good corporate image 8. Provide me with a challenge 9. Utilize the human resources now available within the company 10. Provide people with opportunity for personal growth and development

186

2. 3. 4. 5.

6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13.

14. 15. 16.

Building an effective management team Assuring long-term financial performance Maintaining existing market niche Assuring adequate resources for growing the business Providing non-family employees with opportunities for growth Effective estate planning Emphasizing the business aspect of the family business Strategic planning Assuring integration of basic family values into the business Assuring separation of family and business matters Developing new and quality products Short-term profitability Providing family members with opportunities for growth Identifying and training a family successor Emphasizing the family aspect of the family business Individual financial planning for family members

Ensure the survival of the business 2. Ensuring employees have secure jobs 3. Ensuring independent ownership 4. Increasing market value of the business 5. Voting shares are not sold outside family 6. Enhancing reputation and status of business in local community 7. Maintain/enhance lifestyle of owner 8. Accumulating family wealth 9. Passing business to next generation 10. Providing employment to family members of management team 11. Providing employment to family members 12. Family objectives have priority over business objectives

2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. *

Erhöhung der Kundenzufriedenheit Unternehmenssicherung Langfristige Steigerung des Unternehmenswerts Persönliche Ziele Imageverbesserung Erhöhung der Marktanteile Gesellschaftliche Ziele Ökologische Ziele Kurzfristige Gewinnmaximierung Priorisierung der Ziele entspricht der Bewertung der Familienunternehmen

Quelle: Vgl. Tagiuri/Davis (1992), S. 46; McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; IfM Bonn (2006), S. 46. Für eine vollständige und längere Liste der Rangfolge von Zielen, vgl. Tagiuri/Davis (1992), S. 47-48. Die Aufzählungsweise bei der Rangfolge der Ziele von TAGIURI/DAVIS (1992) wurde aus dem Originalartikel übernommen. Die graue Unterlegung einiger Ziele markiert solche Ziele, die familienorientiert sind. Diese Zuordnung wurde eigenständig von der Autorin vorgenommen, um dem Leser einen besseren Überblick der genannten Ziele zu ermöglichen.

58

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Einen Überblick der einzelnen Ziele, die in dieser Arbeit betrachtet werden bietet Abbildung 6. Finanzierungsziele als solche, die sich nicht nur durch die Gegenwart von dominanten Familiengesellschaftern ergeben, werden nicht fokussiert erläutert, da es sich hierbei nicht um familienunternehmensspezifische Determinanten der Finanzierung handelt. Einzig das Ausmaß der Betonung von Finanzierungszielen, wie beispielsweise geringe Finanzierungskosten und Steueroptimierung könnte sich zwischen Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen unterscheiden.

Bedürfnisse und Präferenzen der Eigentümerfamilie

Ziele im Familienunternehmen

Familienorientierte Ziele

Unternehmensorientierte Ziele

Unabhängigkeit & Kontrolle

Erfolgreiche Unternehmensentwicklung

Finanzielle Ausstattung

Langfristigkeit

Risikominimierung

Gesellschaftliche Verantwortung

Unterstützung von Familienmitgliedern

Abbildung 6: Fokussierte familien- und unternehmensorientierte Ziele187

3.3.3.2 Familienorientierte Ziele 3.3.3.2.1

Kontext und Fokus

Als zentrale Interessensgruppe des Unternehmens prägt die Familie die Ziele eines Familienunternehmens in hohem Maße. Damit unterscheidet sich ein Familienunternehmen sehr stark von Nicht-Familienunternehmen. Ziele des Familienverbandes an

187

Quelle: Eigene Darstellung.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

59

sich, als auch Ziele der Familie, die sich auf das Unternehmen auswirken, nehmen Einfluss auf die Ausrichtung des Familienunternehmens.188 Die klassischen, rein auf die Familie bezogenen Ziele fokussieren insbesondere den Erhalt der Familie. PIEPER/PIEPER (1975) schildern hierzu vier zentrale Funktionen einer Familie. Die Reproduktion der Familie, die Sozialisation des Kindes, die wirtschaftliche Versorgung und die Regeneration der Familienmitglieder im Sinne der emotional-affektiven Befriedigung.189 Diese Funktionen einer Familie können sich direkt in der Zielformulierung einer Familie widerspiegeln. Das Ausmaß der Erfüllung dieser Funktionen bzw. Ziele durch die Familie selbst bedingt sich dann durch deren Prioritäten, persönliche Werte aber auch Möglichkeiten.190 Neben der Familie selbst kann auch das Familienunternehmen eine wichtige Rolle in der Erfüllung dieser reinen Familienziele spielen. In solchen Fällen vermengen sich die reinen Familienziele sehr stark mit den Zielen des Unternehmens. Dementsprechend lassen sich die im Folgenden geschilderten, familienorientierten Ziele teilweise direkt, teilweise aber auch indirekt auf die reinen Familienziele zurückführen. Im letzteren Fall, stellen sie die Voraussetzung für die Möglichkeit der Erfüllung dieser Familienziele dar. So entspricht beispielsweise das Ziel der Unabhängigkeit des Familienunternehmens per se keinem rein auf die Familie bezogenen Ziel, ist aber dennoch Grundvoraussetzung für die Durchsetzbarkeit und Realisierung solcher. Grundsätzlich ist zudem zu beachten, dass vor dem Hintergrund kapitalmarktgeprägter, finanzökonomischer Bewertungsfaktoren Entscheidungen von Familienunternehmen vielfach als irrational eingestuft werden – diese jedoch vor dem Hintergrund der nicht nur ökonomisch, sondern auch emotional getriebenen Familienziele, doch sehr zielführend und wohlüberlegt sind.

188

Vgl. u.a. Tagiuri/Davis (1992), S. 44; Sharma/Chrisman/Chua (1997), S. 4-7; McCann/LeonGuerrero/Haley (2001), S. 41.

189

Vgl. Pieper/Pieper (1975), S. 11-12. Für weiterführende Betrachtungen zu Zweck und Funktion einer Familie, vgl. Klein (2004), S. 59-63.

190

Für Studien, die den Einfluss persönlicher Wertsysteme auf die Zielbildung untersuchen, vgl. u.a. Kotey/Meredith (1997); Birley (2001); Lee/Rogoff (1996).

60

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Die in den folgenden Kapiteln vorgestellten familienorientierten Ziele basieren auf einer Auswahl von in Vorarbeiten herausragenden oder auffälligen Zielen.191 Sie umfassen Unabhängigkeit und Kontrolle, finanzielle Ausstattung, Risikominimierung und die Unterstützung von Familienmitgliedern. Neben einer allgemeinen Charakterisierung dieser Ziele wird auch kurz auf ihre potentiellen Auswirkungen auf das Finanzierungsverhalten hingewiesen. Die detaillierten Zusammenhänge zwischen den Zielen und der Ausgestaltung der Finanzierung sind in Kapitel 4 zu finden. 3.3.3.2.2

Unabhängigkeit und Kontrolle

Familienunternehmen sind in dieser Arbeit, aber auch in einem Großteil anderer Studien durch ihren starken Einfluss auf die Geschäftstätigkeit – über ihre Dominanz im Gesellschafterkreis, im Management und/oder Kontrollgremium – definiert.192 Damit geht eine weitreichende Kontrolle der Familie über die strategische Ausrichtung und die Tätigkeiten des Unternehmens einher. Im Vergleich zu am Kapitalmarkt notierten Unternehmen unterliegen sie damit oftmals weniger kurzfristigem Erfolgsdruck und können langfristigere Ziele verfolgen. Zudem ist es ihnen aufgrund von geringeren Offenlegungspflichten möglich, Privatsphäre zu bewahren, Transparenz zu reduzieren und insbesondere wettbewerbsempfindliche Informationen zurück zu halten.193 Zugleich ermöglicht das Fehlen externer Einflussnahme und die große Macht der Familie Effizienz und Flexibilität in Entscheidungsfindungsprozessen.194 Dies gilt sowohl für wettbewerbskritische, operative Entscheidungen als auch für Finanzierungsentscheidungen. Zudem gestattet die Familienkontrolle die Durchsetzbarkeit persönlicher Wertvorstellungen und die Realisierung von für die Familie relevanten Zielen.195

191

Vgl. Tagiuri/Davis (1992), S. 46; McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; IfM Bonn (2006), S. 45-46. Vgl. hierzu auch Tabelle 2.

192

Siehe auch Schilderungen in Kapitel 2.1.

193

Vgl. Kets de Vries (1993), S. 62; Levin/Travis (1987), S. 30; Dreux (1990), S. 228; Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 34.

194

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 36; Dreux (1990), S. 228; Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 3132. Die interne Einflussnahme von Nicht-Familienmitgliedern über die Geschäftsführung oder das Kontrollgremium wird in Kapitel 3.4.3 näher erläutert.

195

Vgl. Westhead (2003), S. 100; Kets de Vries (1993), S. 61; Birley/Westhead (1994), S. 14. Der Faktor „Need for Independence“ wird bei BIRLEY/WESTHEAD als treibender Grund für Unternehmensgründungen angeführt. Da dieser Faktor jedoch allgemein auf Eigentümer-Manager übertragbar ist, kann er auch für die Untersuchung von Familienunternehmen herangezogen werden.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

61

Damit stellt das Streben nach Unabhängigkeit und Kontrolle eine Art Grundvoraussetzung für die Erfüllung weiterer Ziele dar. Der Erhalt dieser Vorteile ist folglich in vielen Familienunternehmen von zentraler Bedeutung.196 Dies äußert sich beispielsweise in der zurückhaltenden Vergabe von Gesellschaftsanteilen an Mitarbeiter oder Kapitalgeber.197 Denn die operative Unabhängigkeit und Handlungsfreiheit eines Familienunternehmens ist sehr stark mit der finanziellen Unabhängigkeit verbunden. Dementsprechend zeigen Wissenschaftler wie POUTZIOURIS (2001), GALLO/TÀPIES/CAPPUYNS (2004) und ROMANO/TANEWSKI/SMYRNIOS (2001) in ihren Studien, dass das Streben nach Unabhängigkeit die Aufnahme externer Investoren, insbesondere Eigenkapitalinvestoren, nur bedingt zulässt und von Familienunternehmern eher unerwünscht ist.198 Dabei sind sich viele Familienunternehmer der potentiellen Konsequenzen nicht bewusst. Da die Aufnahme externer Eigenkapitalgeber oftmals mit der Möglichkeit, zusätzliches Wachstum zu finanzieren einhergeht, kann die Präferenz für Unabhängigkeit in einer stagnierenden, wenn nicht sogar negativen Unternehmensentwicklung resultieren.199 Doch nicht nur die Aufnahme von externen Investoren in den Gesellschafterkreis, sondern auch die Kooperation mit Fremdkapitalgebern kann von Familienunternehmen als Störfaktor erachtet werden.200 Rechenschaftspflichten gegenüber Banken sowie die mit der Kreditvergabe verbundenen Auflagen und Klauseln schränken die Handlungsfreiheit der Familienunternehmen zu einem gewissen Ausmaß ein. Im Rahmen von Finanzierungsentscheidungen wird daher der mit der jeweiligen Finanzierungsform einher196

Vgl. Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 33-34; Westhead (2003), S. 100; Chrisman/Chua/Litz (2003), S. 470.

197

Vgl. Donckels/Fröhlich (1991), S. 157.

198

Vgl. Poutziouris (2001), S. 280, 283, 288; Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 315; Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 303. Minderheitsbeteiligungen von externen Eigenkapitalgebern können im Vergleich zu Mehrheitsbeteiligungen hinsichtlich des Erhalts der Kontrolle durch die Familie eine mögliche Lösung darstellen, vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a) sowie weiterführende Erläuterungen in Kapitel 4.3.4.

199

Vgl. u.a. Poutziouris (2001), S. 281-288; Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 37. POUTZIOURIS spricht in diesem Kontext sogar von einem growth versus control dilemma, vgl. Poutziouris (2001), S. 282.

200

Vgl. McMahon/Stanger (1995), S. 27; Barton/Gordon (1987), S. 72; Matthews et al. (1994), S. 358-359.

62

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

gehende Kontrollverlust ein zentraler Einflussfaktor auf die Ausgestaltung der Finanzierung sein. Das Streben nach Unabhängigkeit und Kontrolle ist nicht nur Grundvoraussetzung für die Realisierung vieler Familienziele, sondern auch Einflussfaktor auf zahlreiche Unternehmensentscheidungen, wie die Finanzierung. 3.3.3.2.3

Finanzielle Ausstattung

Wie bereits erwähnt, stellt das Familienunternehmen eine Quelle zur Erfüllung von Bedürfnissen und Funktionen der Familie dar. Neben dem Erhalt der Unabhängigkeit, nimmt die wirtschaftliche Versorgung und damit auch die finanzielle Ausstattung der Familie durch das Unternehmen einen hohen Stellenwert ein.201 Das Ausmaß dieser wirtschaftlichen Versorgung kann dabei unterschiedliche Ausprägungen annehmen und wird von verschiedenen Faktoren bestimmt. So muss die Verwendung finanzieller Ressourcen des Familienunternehmens sicherstellen, dass sowohl die finanzielle Versorgung der Familie als auch der Finanzierungsbedarf des Unternehmens berücksichtigt werden.202 DREUX (1990) spricht in diesem Zusammenhang von einer potentiellen Konfliktsituation zwischen Familie und Unternehmen. Er erläutert, dass Familien- und Unternehmensinteressen nicht nur bei Entscheidungen, die die Unabhängigkeit der Familie und des Unternehmens betreffen, in Wettbewerb zueinander stehen, sondern auch bei der Verwendung finanzieller Ressourcen (vgl. hierzu Abbildung 7).203 Die Familie verfolgt durch finanzielle Ansprüche an das Unternehmen sowohl die Realisierung und den Erhalt eines hohen Lebensstandards als auch die Sicherung ihrer Liquidität. Dies bedingt sich unter anderem dadurch, dass viele Familien einen hohen Anteil ihres Privatvermögens in das Familienunternehmen einbringen.204

201

Vgl. Tagiuri/Davis (1992), S. 46; McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; IfM Bonn (2006), S. 46. Vgl. hierzu auch Tabelle 2.

202

Vgl. Ward (1987), S. 45; Dreux (1990), S. 229; Neubauer/Lank (1998), S. 191.

203

Vgl. Dreux (1990), S. 229.

204

Vgl. Dreux (1990), S. 230; Ang (1992), S. 186, 192; Haynes et al. (1999), S. 233-238; Levin/Travis (1987), S. 31; McMahon/Stanger (1995), S. 25-26; Yilmazer/Schrank (2006), S. 737.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

Ziele der Eigentümerfamilie

63

Ziele des Unternehmens Unabhängigkeit & Kontrolle

Finanzmittelbedarf der Eigentümerfamilie (Konsum, Diversifikation, etc.)

Konflikt in der Verwendung finanzieller Mittel

Finanzmittelbedarf des Unternehmens (Investitionen, etc.)

Abbildung 7: Konfliktsituation zwischen Familie und Unternehmen hinsichtlich des Finanzmittelbedarfs der Eigentümerfamilie und des Unternehmens 205

WARD (1987) erläutert diesbezüglich, dass insbesondere in den frühen Phasen des Unternehmensaufbaus die Familiengesellschafter einen sehr großen Anteil persönlicher, finanzieller Mittel in das Unternehmen investieren. Sobald sich das Unternehmen profitabel weiterentwickelt und gute Gewinne abwirft, fordern Familienunternehmen für ihr finanzielles Engagement eine Entlohnung in Form eines angemessenen Lebensstandards. Dies bedeutet, dass bisherige Liquiditätseinschränkungen der Familie durch Ausschüttungen, hohe Löhne oder private Entnahmen kompensiert werden.206 Diese Liquiditätsforderungen der Familie können insbesondere in für Familienunternehmen spezifischen Situationen, wie die Finanzierung des Ausstiegs eines Gesellschafters oder unerwartet hohe private Ausgaben der Familie, sehr umfangreich sein. Dies kann zu großen Konflikten in der finanziellen Mittelverwendung des Unternehmens füh-

205

Quelle: In Anlehnung an Dreux (1990), S. 229.

206

Vgl. Ward (1987), S. 45-47; Ang (1992), S. 196-198. Die Entlohnung von Familienmitgliedern stellt eine weitere Quelle von Konflikten dar. Für weiterführende Erläuterungen, vgl. u.a. Ward (1987), S. 68; Lansberg (1983), S. 41-42. Für Untersuchungen zur Ausschüttungspolitik börsennotierter Familienunternehmen in Deutschland, vgl. Ampenberger et al. (2009b).

64

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

ren207 und spezifische Finanzierungsentscheidungen, wie die Aufnahme von Fremdkapital zur Kompensierung der finanziellen Ansprüche der Familie, bedingen.208 Demnach stellt die starke Vermischung von Privat- und Unternehmensvermögen aus Sicht des Unternehmens Chance und Risiko zugleich dar.209 Wenn eine Familie Geld in Form von Einlagen oder Gesellschafterdarlehen zur Verfügung stellt, kann dies für das Unternehmen eine wichtige, langfristig orientierte Überwindung von finanziellen Engpässen darstellen.210 Andererseits kann es aber auch zu den genannten Konflikten kommen, da die Familie möglicherweise unerwartete finanzielle Ansprüche an das Unternehmen richtet. Dabei ist jedoch zu berücksichtigen, dass sich die Durchsetzbarkeit dieser Ansprüche durch die Vereinbarkeit mit der finanziellen Leistungsfähigkeit und der Macht der Familie bedingt. 3.3.3.2.4

Risikominimierung

Neben den Konflikten der Mittelverwendung sei auch darauf hingewiesen, dass die Bindung finanzieller Mittel der Familie im Unternehmen einen Risikofaktor für die Familie darstellt. Sie investieren große Anteile ihres Privatvermögens in das Familienunternehmen. Dieses Geld ist daraufhin langfristig gebunden und zudem kaum diversifiziert.211 Zusätzlich kann eine mangelnde Besicherung der finanziellen Unterstützungen der Familie an das Unternehmen bestehen. YILMAZER/SCHRANK (2006) verweisen hierbei insbesondere auf Gesellschafterdarlehen, deren Rückzahlung ungewiss sein kann, wenn deren Vergabe beispielsweise nicht schriftlich dokumentiert wurde oder die zukünftige Unternehmensentwicklung überschätzt wurde.212 Über die finanziellen Ressourcen hinaus investiert eine Vielzahl der Eigentümerfamilien auch wertvolle Humanressourcen in das Unternehmen. Insbesondere in der Grün207

Vgl. Neubauer/Lank (1998), S. 197-199; Poutziouris (2001), S. 285.

208

Vgl. Ward (1987), S. 48.

209

Vgl. Dyer (2006), S. 265.

210

Vgl. Haynes et al. (1999), S. 228.

211

Vgl. Dreux (1990), S. 230; Ang (1992), S. 186, 192; Haynes et al. (1999), S. 233-238; Levin/Travis (1987), S. 31; McMahon/Stanger (1995), S. 25-26; Yilmazer/Schrank (2006), S. 737. In Abhängigkeit von der Rechtsform des Unternehmens kann neben der finanziellen Verwobenheit auch eine unbegrenzte persönliche Haftung des Unternehmers die Risikoaversion zusätzlich fördern, vgl. Ang (1992), S. 186.

212

Vgl. Yilmazer/Schrank (2006), S. 727, 730.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

65

dergeneration, aber auch in nachfolgenden Generationen engagieren sich Mitglieder der Familie mit großem Einsatz im Unternehmen. Folglich können auch die Humanressourcen der Familie undiversifiziert im Unternehmen gebunden sein und die Risikoaversion der Familie zusätzlich steigern.213 Diese risikobehaftete Bindung der Familie an das Unternehmen kann sich folglich auch auf das Risikoverhalten der Familie in weiteren Finanzierungsentscheidungen auswirken.214 So zeigen Studien, dass Familienunternehmen in vielen Belangen risikoavers agieren. Aufgrund ihrer mangelnden finanziellen Diversifizierung kann sich eine schlechte Unternehmensentwicklung direkt auf das Vermögen der Familie auswirken und sie in private Liquiditätsprobleme treiben. Die starke Betonung der Risikominimierung von Familiengesellschaftern zeigt sich vielfach in der zurückhaltendenden Aufnahme von Fremd- und externem Eigenkapital und damit auch in der zögerlichen Umsetzung von Wachstumsinvestitionen.215 3.3.3.2.5

Unterstützung von Familienmitgliedern

Ein weiteres wichtiges Ziel der Unternehmerfamilie ist die Förderung und Unterstützung einzelner Familienmitglieder. Dies kann sich in einigen Familienunternehmen in Form einer umfassenden Vorteilsbeschaffung für Familienmitglieder äußern. Sehr häufig führt dieses Ziel zur Beschäftigung von Familienmitgliedern im Unternehmen,216 zur Weitergabe des Unternehmens an die nachfolgende Generation oder auch zu einer äußerst wohlwollenden finanziellen Ausstattung von Familienmitgliedern aus

213

Vgl. Agrawal/Nagarajan (1990), S. 1329; McMahon/Stanger (1995), S. 25; Mishra/McConaughy (1999), S. 62; Brailsford/Oliver/Pua (2002), S. 3.

214

Dies tatsächliche Ausprägung einer Risikoaversion hängt zudem von der individuellen Neigung des Entscheidungsträgers sowie dessen Erfahrungen ab, vgl. Barton/Gordon (1987), S. 72; Barton/Gordon (1988), S. 624; Matthews et al. (1994), S. 359.

215

Vgl. Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 310, 315; Barton/Matthews (1989), S. 3-4; Reid et al. (1998), S. 61. Siehe hinsichtlich der Verfolgung von Wachstum auch Kapitel 3.3.3.3.2. Zudem existiert insbesondere für börsennotierte Familienunternehmen ein Forschungsstrang zu Diversifikationsstrategien von Familienunternehmen. Ausgangspunkt ist in diesen Arbeiten das undiversifizierte persönliche Investment der Familieneigentümer und dessen Konsequenzen, u.a. auf Fremdkapitalfinanzierung, Investitionen aber auch regionale Diversifikation, vgl. Mishra/McConaughy (1999); Anderson/Mansi/Reeb (2003); Andres (2007b); Schmid et al. (2008).

216

Vgl. McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100 in Tabelle 2 oder auch Reid et al. (1998), S. 62.

66

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Mitteln des Unternehmens. Letzterer Aspekt wird in diesem Kapitel nicht abgehandelt, da er sehr eng mit dem in Kapitel 3.3.3.2.3 erläuterten Liquiditätsansprüchen der Familie verbunden ist. Schließlich werden die von der Familie eingeforderten finanziellen Mittel auch zur finanziellen Unterstützung von Familienmitgliedern, die nicht im Unternehmen beschäftigt sind, verwendet. Dies betrifft vielfach den Ehepartner oder auch die Kinder des Unternehmensgründers und führt insbesondere bei sehr großen Familienstämmen zu Konflikten in der Mittelverwendung.217 Das Augenmerk dieses Abschnitts liegt daher auf der Beschäftigung von Familienmitgliedern und der Weitergabe des Unternehmens an nachfolgende Generationen. Die möglichen Ausprägungen und Konsequenzen der Beschäftigung von Familienmitgliedern diskutieren Wissenschaftler weitgehend kontrovers. So weisen einige auf die positiven Effekte der Beschäftigung von Familienmitgliedern hin. Effiziente Kommunikation, Loyalität und überdurchschnittliches Engagement von Familienmitgliedern können beispielsweise Vorteile der Beschäftigung von Familienmitgliedern sein.218 Im Gegensatz dazu zeigen zahlreiche Studien auch negative Auswirkungen der Beschäftigung von Familienmitgliedern auf. Hier steht die Anstellung von Familienmitgliedern, die keine ausreichende Qualifizierung aufweisen und nur aufgrund ihrer Familienzugehörigkeit einen Arbeitsplatz angeboten bekommen oder befördert werden, im Mittelpunkt der Diskussion.219 Diese Bevorzugung von Familienmitgliedern ist auch dann als kritisch zu erachten, wenn das Unternehmen von diesen als eine Art Wohltätigkeitsorganisation betrachtet wird und ihre Tätigkeit mehr Zeitvertreib denn produktive Arbeitsleitung im Sinne des Unternehmens darstellt.220 Die nepotische Bevorzugung von Familienmitgliedern, die keine ausreichende fachliche Eignung aufweisen, dient oftmals der Vermeidung von Konflikten innerhalb der Familie. So kann es passieren, dass Unternehmensgründer vor die Wahl gestellt werden, entweder ein inkompetentes Familienmitglied zu beschäftigen oder mit einem Teil der Familie zu brechen.221

217

Vgl. Ward (1987), S. 45.

218

Vgl. u.a. Ward (1987), S. 55; Ewing (1965), S. 39. Detaillierte Erläuterungen zu Konsequenzen der Besetzung der Geschäftsführung folgen in Kapitel 3.4.3.2.

219

Vgl. Lansberg (1983), S. 41; Reid et al. (1998), S. 62; Dyer (2006), S. 261; Beehr/Drexler/Faulkner (1997), S. 309; Schulze et al. (2001), S. 110-111.

220

Vgl. Kets de Vries (1993), S. 67.

221

Vgl. Lansberg (1983), S. 41.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

67

Auch wenn das Streben nach Harmonie innerhalb der Familie einen wichtigen Erfolgsfaktor für Familienunternehmen darstellt, ist eine grundsätzliche Bevorzugung von Familienmitgliedern als Manager und/oder Nachfolger als unprofessionelles und stark emotional getriebenes Entscheidungsverhalten zu werten. Es steht im starken Kontrast zu den ökonomischen Normen und Zielen des Systems Unternehmen. Hinsichtlich der Finanzierung kann dies neben den zuvor in Kapitel 3.3.3.2.3 beschriebenen Konflikten in der Verwendung finanzieller Mittel auch zu unprofessionellen Prozessen in der Finanzierung führen. Insbesondere dann, wenn die nepotische Personalpolitik die Einstellung qualifizierter Finanzverantwortlicher verhindert und Entscheidungen von inkompetenten Familienmitgliedern getroffen werden.222 Im Fall einer geplanten Weitergabe des Unternehmens an nachfolgende Generationen, ist hinsichtlich der Finanzierung zudem zu beachten, dass ein solches Vorhaben Liquiditätsprobleme hervorrufen und langfristig auch zu konservativ ausgerichteten Finanzierungsstrategien führen kann.223 3.3.3.3 Unternehmensorientierte Ziele 3.3.3.3.1

Kontext und Fokus

Neben den stark familienorientierten Zielen existieren auch unternehmensorientierte Ziele in Familienunternehmen. Wie bereits erläutert, ist eine eindeutige Trennung zwischen beiden Zielkategorien schwierig. Schließlich spiegeln in Familienunternehmen alle Ziele die persönlichen Präferenzen der Eigentümer zu einem gewissen Ausmaß wider. Dennoch lässt sich eine Unterscheidung der Ziele anhand des jeweils vorwiegend betroffenen Teilsystems vornehmen. Demnach sind die nachfolgenden Ziele zwar von den spezifischen Vorstellungen der Eigentümerfamilie beeinflusst, wirken sich aber im Gegensatz zu den erläuterten Zielen in Kapitel 3.3.3.2 vorwiegend auf die Wertschöpfung und Weiterentwicklung des Unternehmens aus.

Nepotismus von lateinisch nepos für Enkel, Nachkomme oder Neffe entspricht einer sogenannten Vetternwirtschaft. Diese kann sich in einer übermäßigen Vorteilsbeschaffung für Familienmitglieder oder der Besetzung zentraler Positionen im Unternehmen durch Familienmitglieder äußern. 222

Detaillierte Zusammenhänge und Hypothesen folgen in Kapitel 4.

223

Siehe Kapitel 3.3.3.2.3 hinsichtlich möglicher Liquiditätsprobleme und Kapitel 3.3.3.3.3 hinsichtlich der Auswirkungen langfristig orientierter Unternehmensführung.

68

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Zu diesen Zielen zählen die erfolgreiche Unternehmensentwicklung, Langfristigkeit und gesellschaftliche Verantwortung.224 Ähnlich wie in Kapitel 3.3.3.2, werden mögliche Auswirkungen dieser Ziele auf die Ausgestaltung der Finanzierung nur kurz angesprochen, da diese in Kapitel 4 eingehend erläutert werden. 3.3.3.3.2

Erfolgreiche Unternehmensentwicklung

Es bestehen unterschiedliche Auffassungen hinsichtlich der Leistungsfähigkeit von Familienunternehmen. Zum einen sind Familienunternehmen neben ihrer Rolle als solides Rückgrat der deutschen Volkswirtschaft auch für ihre hohe Wettbewerbsfähigkeit hinsichtlich der Produkte und Dienstleistungen bekannt. Die oftmals mittelständischen Familienunternehmen, die eher unbekannt, aber dafür umso erfolgreicher als Weltmarktführer in einem bestimmten Nischenmarkt agieren, werden häufig als sogenannte hidden champions bezeichnet.225 Grundvoraussetzung für diese Leistungsfähigkeit ist die starke Betonung wettbewerbsfähiger und innovativer Produkte sowie Dienstleistungen durch die Eigentümerfamilie. Zahlreiche Familienunternehmen weisen der operativen Exzellenz in ihrem Unternehmen eine hohe Bedeutung zu.226 Mit einer erfolgsorientierten Unternehmensentwicklung geht vielfach auch eine konsequente Wachstumsstrategie zur Sicherung und Ausweitung der Marktanteile einher.227 Doch insbesondere an dieser Stelle bestehen stark divergierende Erkenntnisse in der wissenschaftlichen Forschung.228 Einerseits betonen Wissenschaftler wie zum

224

Diese Ziele stellen eine fokussierte Auswahl von in Familienunternehmen bedeutenden, unternehmensorientierten Zielen dar, denen Auswirkungen auf die Ausgestaltung der Finanzierungen unterstellt werden können; sie erheben jedoch keinen Anspruch auf Vollständigkeit.

225

Vgl. Simon (2007), S. 29-42; Simon (1992), S. 118.

226

Vgl. Tagiuri/Davis (1992), S. 46; McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; IfM Bonn (2006), S. 46 in Tabelle 2.

227

Vgl. Porter (1991), S. 100. Zusätzlich lässt sich argumentieren, dass Familienunternehmen über die Zeit hinweg wachsen müssen, da auch die Ansprüche der Familie immer mehr zunehmen, vgl. Ward (1997), S. 332; Gersick et al. (1997), S. 156-157, 234.

228

Es existieren divergierende Studien zum Wachstum von Familienunternehmen im Vergleich zu Nicht-Familienunternehmen. So zeigen beispielsweise Studien von Daily/Dollinger (1992) und Menéndez-Requejo (2005) eine höheres Wachstum von Familienunternehmen, wogegen Studien von Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004) und Kotey (2005b) eine höheres Wachstum von NichtFamilienunternehmen erkennen. Andere Arbeiten kommen zu dem Ergebnis, dass kein Unterschied zwischen der Wachstumsquote von Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen besteht. Vgl. Daily/Thompson (1994); Westhead/Cowling (1997); Kotey (2005a); Miller/Le Breton-Miller/Scholnick (2008).

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

69

Beispiel ZAHRA (2003) und MENÉNDEZ-REQUEJO (2005), dass Familienunternehmen über wichtige Wachstumstreiber, wie das Ziel der nachhaltigen Sicherung des Unternehmens oder das hohe Engagement der Mitarbeiter, verfügen.229 Andererseits gibt es aber auch Hinweise auf Wachstumshemmer in Familienunternehmen.230 Diese können sich im Nicht-Können aber auch Nicht-Wollen begründen. Da dieses Kapitel die Ziele der Eigentümerfamilie betrachtet, steht hier letzterer Aspekt im Vordergrund.231 Die grundsätzliche Bedeutung der Wachstumsmotivation für die Realisierung von Unternehmenswachstum zeigen sowohl DAVIDSSON (1991) als auch DELMAR/WIKLUND (2008) in ihren Arbeiten.232 Jedoch lassen einige Studienergebnisse am Willen von Familienunternehmen, Wachstum zu verfolgen, zweifeln. So erläutern WESTHEAD/COWLING/HOWORTH (2001) und BHAGWAT (2002), dass Familienunternehmen aggressives Wachstum eher scheuen und sich oftmals durch konservatives Verhalten auszeichnen.233 Argumentative Unterstützung bekommen diese eher stagnierenden Familienunternehmen von BURLINGHAM (2007) oder auch SIMON (2007), die Wachstum als unabdingbare Voraussetzung für langfristigen Unternehmenserfolg in Frage stellen.234 Diese Zurückhaltung beim Unternehmenswachstum und bei der konsequenten Unternehmenswertsteigerung ist in vielen Familienunternehmen stark mit dem Streben nach Unabhängigkeit verbunden. POUTZIOURIS (2001) spricht in diesem Zusammenhang sogar von einem „growth versus control dilemma“235, denn Wachstum ist vielfach mit der Aufnahme externer Finanzmittel verbunden, die einen Kontrollverlust an die Kapitalgeber zur Folge haben kann.236

229

Vgl. Zahra (2003), S. 496-499; Menéndez-Requejo (2005), S. 126.

230

Vgl. Ward (1997), S. 323-329; siehe zudem Fußnote 228.

231

Diesbezüglich unterscheidet DAVIDSSON zwischen der (wahrgenommenen) Fähigkeit und Möglichkeit sowie der Notwendigkeit zu wachsen, die sich auf die Wachstumsmotivation des Unternehmens auswirken, vgl. Davidsson (1991), S. 406-407.

232

Vgl. Davidsson (1991), S. 423; Delmar/Wiklund (2008), S. 449-450.

233

Vgl. Westhead/Cowling/Howorth (2001), S. 380; Bhagwat (2002), S. 150.

234

Vgl. Burlingham (2007); Simon (2007).

235

Poutziouris (2001), S. 182.

236

Vgl. u.a. Poutziouris (2001), S. 281-288; Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 37. Siehe hierzu auch Schilderungen in Kapitel 3.3.3.2.2.

70

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Zusammenfassend lässt sich somit festhalten, dass das Streben nach Unternehmenswertsteigerung und Wachstum stark divergierend in Familienunternehmen ausgeprägt sein kann und gleichzeitig einen großen Einfluss auf die Unternehmensführung hat. Die Verbindung zur Ausgestaltung der Finanzierung liegt augenscheinlich im Ausmaß des Bedarfs an finanziellen Ressourcen. Zudem kann eine eher konservative Unternehmensentwicklung auch auf eine eher konservative Verwendung finanzieller Finanzierungsinstrumente hinweisen.237 3.3.3.3.3

Langfristigkeit

Eng verbunden mit dem Argument der erfolgreichen Unternehmensentwicklung ist die langfristige Ausrichtung von Familienunternehmen.238 Mit der Aussage: „Family firms have a unique opportunity to be long-term oriented. […] For a strong family, longterm value is much preferred to short-term results.“239, betont WARD (1997) die Vorteile eines langfristig orientierten Familiengesellschafters, insbesondere im Vergleich zu eher kurzfristig orientierten Managern.240 Die Bereitschaft der Eigentümerfamilie, die Unternehmensentwicklung einschließlich der dazu notwendigen Investitionen kontinuierlich und langfristig zu verfolgen, wird als sogenanntes patient capital bezeichnet und stellt einen der wichtigsten Wettbewerbsvorteile von Familienunternehmen dar.241 Durch die Betonung der langfristigen Ausrichtung können Projekte ohne den Druck überzogener, kurzfristiger PerformanceZiele realisiert werden. Dies kann insbesondere für den Bereich der Forschung und Entwicklung als auch für den Aufbau eines nachhaltigen Kundenstamms einen wichtigen Erfolgsfaktor darstellen.242 Gleichwohl ist anzumerken, dass eine langfristige Aus-

237

Detaillierte Hypothesen zur Ausgestaltung der Finanzierung finden sich in Kapitel 4.

238

Das Verständnis von Langfristigkeit folgt den Erläuterungen von LE BRETON-MILLER/MILLER, und umfasst Ziele und Projekte, die mindestens einen Zeithorizont von fünf Jahren einschließen, vgl. Le Breton-Miller/Miller (2006), S. 732.

239

Ward (1997), S. 333.

240

Vgl. Anderson/Reeb (2003), S. 1305; Reynolds (1992), S. 31-33.

241

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 343.

242

Vgl. Le Breton-Miller/Miller (2006), S. 738, 740-741; Block/Thams (2008), S. 22. BLOCK/THAMS finden zwar keinen Unterschied zwischen Ausgaben für Forschung und Entwicklung in Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen im Allgemeinen. Allerdings finden sie für Familienunternehmen, in denen die Familie im Management aktiv ist, einen positiven Zusammenhang zu hohen Ausgaben für Forschung und Entwicklung.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

71

richtung auch in Verbindung mit einer gewissen Risikoaversion auftreten kann, welche hinsichtlich zu treffender Investitionsentscheidungen zu einem konservativen und zurückhaltenden Verhalten führen kann, so dass beispielsweise keine höheren sondern eher geringere Forschungs- und Entwicklungsausgaben getätigt werden.243 JAMES (1999) führt den erweiterten Zeithorizont in Familienunternehmen auf die grundsätzliche Erwartungshaltung der Familie zurück, das Familienunternehmen über nachfolgende Generationen hinweg zu erhalten und fortzuführen.244 Familiengesellschafter betrachten ihr Unternehmen nicht nur als Anlageobjekt oder Arbeitsplatz. Das Familienunternehmen spiegelt für sie sowohl die Tradition als auch die Leistungsfähigkeit der Familie wider.245 Die persönliche Bindung zum Unternehmen ist daher sehr stark ausgeprägt und wirkt sich auf den Wunsch nach dem langfristigen Erhalt des Unternehmens aus.246 Hinsichtlich der Finanzierung kann das Streben nach Langfristigkeit, ähnlich wie bei den vorangegangenen Zielen, in konservativen Finanzierungsstrategien resultieren. Die gewünschte Stabilität und Kontrolle äußert sich bei vielen Unternehmen in der Wahl solcher Finanzierungsinstrumente, die eine langfristige und zuverlässige Finanzierung sicherstellen. Zudem könnte sich dieses Ziel auf das Finanzmanagement auswirken, da sowohl eine fundierte Finanzplanung als auch langfristige Beziehungen mit Kapitalgebern für den nachhaltigen Erfolg hilfreich sein können.247 3.3.3.3.4

Gesellschaftliche Verantwortung

Die Verfolgung sozialer Ziele sowie die Übernahme gesellschaftlicher Verantwortung genießt in vielen Familienunternehmen hohe Aufmerksamkeit.248 Im Rahmen dieser

243

Vgl. Anderson/Duru/Reeb (2009), S. 19-20.

244

Vgl. James (1999), S. 44.

245

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 2-3; Le Breton-Miller/Miller (2006), S. 734.

246

Vgl. McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; IfM Bonn (2006), S. 46 in Tabelle 2 und Kets de Vries (1993), S. 62; Harris/Martinez/Ward (1994), S. 163.

247

Detaillierte Hypothesen zur Ausgestaltung der Finanzierung finden sich in Kapitel 4.

248

Vgl. Tagiuri/Davis (1992), S. 46; Westhead (2003), S. 100; IfM Bonn (2006), S. 46 in Tabelle 2 und Chrisman/Chua/Zahra (2003), S. 361-362; Chrisman/Chua/Litz (2003), S. 468-469. In börsennotierten Unternehmen werden solche Aktivitäten vielfach als Corporate Social Responsibility bezeichnet, vgl. Schäfer et al. (2006), S. 4-27; Gregory/Simmelkjaer (2002), S. 37.

72

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Arbeit umfasst der Begriff gesellschaftliche Verantwortung die freiwilligen sozialen sowie ökologisch orientierten Unternehmensaktivitäten, die über gesetzliche Vorgaben hinausgehen. Dabei verbinden Familienunternehmen mit verantwortungsvollem Handeln in erster Linie die erfolgreiche Fortführung ihres Unternehmens, um insbesondere die Arbeitsplätze ihrer Mitarbeiter zu sichern.249 Dementsprechend zeigen Studien von beispielsweise DYER/WHETTEN (2006) und STAVROU/KASSINIS/FILOTHEOU (2007), dass der Einfluss der Familie zu einer höheren gesellschaftlichen Verantwortung gegenüber den Mitarbeitern führt.250 Familienunternehmen betonen damit das Wohl der Mitarbeiter, sowohl in der täglichen Arbeit aber auch in der langfristigen Arbeitsplatzsicherheit. Dieses Verhalten lässt sich zum einen auf die langfristige Orientierung der Familie (vgl. Kapitel 3.3.3.3.3), zum anderen aber auch, so DYER/WHETTEN (2006), auf die Tatsache zurückführen, dass Familienunternehmen hohen Wert auf ihren Ruf in der Gesellschaft legen, insbesondere wenn der Unternehmensname den Familiennamen enthält.251 Obgleich dem Wohl der Mitarbeiter nachrangig, agieren viele Familienunternehmen ebenso gegenüber Zielgruppen außerhalb des Unternehmens gesellschaftlich verantwortlich. Demnach verfolgen sie die wertschöpfende Fortführung des Unternehmens auch, um ihren Kunden hilfreiche Kompetenzen, Produkte und Dienstleistungen an die Hand geben zu können. Einige Familienunternehmen setzen sich zudem für soziale Ziele ein, die außerhalb der direkten Zielgruppe und Tätigkeiten des Unternehmens liegen. Sie engagieren sich vielfach für Projekte in den Bereichen Wissenschaft, Bil-

In dieser Arbeit werden nur diejenigen Aspekte der gesellschaftlichen Verantwortung betrachtet, die über das Unternehmen und nicht über private Engagements der Familie realisiert werden. 249

Vgl. Uhlaner/van Goor-Balk/Masurel (2004), S. 187; Schäfer (2007a), S. 6. Zudem lassen Familienunternehmen viele Mitarbeiter von breiten Weiterbildungsangeboten oder von einer sehr positiven Arbeitsatmosphäre im Unternehmen profitieren. An diese Stelle ist anzumerken, dass überzogene Liquiditätsansprüche der Familie sowie eine nepotische Behandlung von Familienmitgliedern, geschildert in Kapitel 3.3.3.2.3 und 3.3.3.2.5, im großen Konflikt zum Ziel der gesellschaftlichen Verantwortung gegenüber Mitarbeitern aber auch Kunden stehen können; vgl. de la Cruz Déniz Déniz/Suárez (2005), S. 30; Beehr/Drexler/Faulkner (1997), S. 309.

250

Vgl. Dyer/Whetten (2006), S. 795-797; Wiklund (2006), S. 805-806; Stavrou/Kassinis/Filotheou (2007), S. 155-158; Block (2008), S. 17-18. Die Studien betrachten gelistete Familienunternehmen in den USA. Dennoch sollten die Ergebnisse auf deutsche, privat gehaltene Familienunternehmen übertragbar sein. Insbesondere da privat gehaltenen Unternehmen mit einem dominanten Einfluss der Familie eine stärkere Durchsetzungskraft der Jobsicherheit unterstellt werden kann.

251

Vgl. Dyer/Whetten (2006), S. 796-797.

3.3 Ziele der Eigentümerfamilie als spezifische Finanzierungsdeterminanten

73

dung, Kunst und Sport. Dabei fokussieren sie ihre Unterstützung meist auf Projekte in ihrer direkten regionalen Umgebung oder auf nationale Projekte. Zudem unterstützen sie häufig Projekte zum Erhalt der Umwelt.252 Durch diese zuletzt genannten Aktivitäten erhoffen sich Familienunternehmen positive Auswirkungen auf den wirtschaftlichen Erfolg; beispielsweise in Form einer Imageverbesserung oder auch einer stärkeren Markenwahrnehmung.253 Weiterhin sehen sich viele Familienunternehmen in einer ethischen Verantwortung, die teilweise durch persönliche Erlebnisse geprägt ist.254 Durch die starke Verwobenheit von Privatleben und Beruf kann es sein, dass Familienunternehmer derartige persönliche Erlebnisse verstärkt in die Zielstruktur des Unternehmens einfließen lassen. Das dem gesellschaftlichen Engagement vorwiegend zugrunde liegende Ziel der Unternehmenssicherung und des Arbeitsplatzerhalts kann sich insofern auf die Ausgestaltung der Finanzierung auswirken, dass ausreichend finanzielle Ressourcen zur Finanzierung dieser Aktivitäten zur Verfügung stehen müssen. Dies kann in Notsituationen möglicherweise auch zu einer erhöhten Dringlichkeit hinsichtlich der Aufnahme externer Finanzierungsmittel führen.255

252

Vgl. Schäfer (2007a), S. 17-19; Ernst &Young (2007), S. 9-10; File/Prince (1998), S. 1530.

253

Vgl. File/Prince (1998), S. 1530; Chrisman/Carroll (1984), S. 62-64; Chrisman/Chua/Litz (2004), S. 468-469; Schäfer (2007a), S. 37; Ernst &Young (2007), S. 19-21.

254

Vgl. Schäfer (2007a), S. 37; Ernst &Young (2007), S. 17.

255

Detaillierte Hypothesen zur Ausgestaltung der Finanzierung finden sich in Kapitel 4.

74

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten 3.4.1 Einführende Überlegungen Der Begriff Corporate Governance bezieht sich nicht auf ein eindeutig definiertes Konzept, sondern unterliegt vielmehr zahlreichen, jeweils leicht unterschiedlichen Definitionen. Grundlegende Arbeiten zur Corporate Governance entstammen der Betrachtung öffentlich gelisteter Unternehmen. Diese bedienen sich vorwiegend der breiten Begriffsdefinition von SHLEIFER/VISHNY (1997). Sie besagt, dass es sich bei Corporate Governance um Regelungen und Mechanismen handelt, die es Kapitalgebern eines Unternehmens ermöglichen, eine bestimmte Rendite auf ihr Investment zu erzielen.256 Da sich diese Definition auf die von BERLE/MEANS (1932) geschilderte Konstellation der Trennung zwischen Eigentum und Management bezieht,257 ist sie für die Zielgruppe privat gehaltener Familienunternehmen, die beide Komponenten sehr oft in der Familie vereinen, nur begrenzt anwendbar.258 Zudem greift die alleinige Anwendung der Prinzipal-Agenten-Theorie, auf die sich SHLEIFER/VISHNY (1997) beziehen, für eine ganzheitliche Betrachtung der Corporate Governance zu kurz. Für eine Analyse der Funktionen von Corporate Governance in privat gehaltenen Familienunternehmen sind laut DAILY/DALTON/CANNELLA (2003) sowie UHLANER/WRIGTH/HUSE (2007) weitere Theorien heranzuziehen.259 Im ersten Schritt ist folglich eine umfassendere Definition der Corporate Governance für diese Arbeit zu identifizieren. WITT (2003) definiert Corporate Governance als die „Organisation der Leitung und Kontrolle eines Unternehmens mit dem Ziel des Interessensausgleichs zwischen den beteiligten Anspruchsgruppen“.260 Die Definition der

256

Vgl. Shleifer/Vishny (1997), S. 737.

257

Vgl. Berle/Means (1932).

258

Auch die OECD weist darauf hin, dass Leitlinien und Ergebnisse zu Corporate-GovernanceMechanismen hauptsächlich für börsennotierte Unternehmen gelten, dennoch aber auch in nichtbörsennotierten Gesellschaften (z.B. GmbHs) als nützliche Hilfestellung dienen können, vgl. OECD (2004), S. 11. Für einen Überblick zu Corporate-Governance-Praktiken in Deutschland, vgl. Goergen/Manjon/Renneboog (2008).

259

Vgl. Daily/Dalton/Cannella (2003), S. 372; Uhlaner/Wright/Huse (2007), S. 225-226.

260

Witt (2003), S. 1.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

75

OECD (2004) eignet sich ebenfalls gut, um die Forschungsfragen dieser Arbeit zu bearbeiten, da sie auf den Zusammenhang zwischen der Corporate Governance und der zu definierenden und verfolgenden Zielsysteme des Unternehmens eingeht: „Corporate-Governance-Praktiken gehören zu den zentralen Voraussetzungen für die Verbesserung von wirtschaftlicher Effizienz und Wachstum wie auch für die Stärkung des Anlegervertrauens. Sie betreffen das ganze Geflecht der Beziehungen zwischen dem Management eines Unternehmens, dem Aufsichtsorgan, den Aktionären und anderen Unternehmensbeteiligten (Stakeholder). Die Corporate Governance liefert auch den strukturellen Rahmen für die Festlegung der Unternehmensziele, die Identifizierung der Mittel und Wege zu ihrer Umsetzung und die Modalitäten der Erfolgskontrolle.“261 Zur Umsetzung der darin genannten Corporate-Governance-Funktionen im Unternehmen bedarf es effektiver Mechanismen. In der Literatur wird allgemein zwischen internen und externen Corporate-Governance-Mechanismen unterschieden, die von rechtlichen Regularien eingerahmt werden.262 Im Kontext der börsennotierten Unternehmen mit stark gestreuten Eigentümerstrukturen nehmen diese Mechanismen vorwiegend eine Kontrollfunktion ein.263 Die entsprechenden rechtlichen Regularien sind meist stark länderspezifisch ausgeprägt264 und geben den Rahmen für die Machtpositionen und Existenzpflichten einzelner Mechanismen vor.265

261

OECD (2004), S. 11. Die Betrachtung mehrerer betroffener Parteien (nicht nur die Gesellschafter) unterscheidet das deutsche Corporate-Governance-Verständnis vom anglo-amerikanischen Verständnis, vgl. Goergen/Manjon/Renneboog (2008), S. 175.

262

Vgl. Jensen (1993), S. 850. Siehe hierzu auch detaillierte Schilderungen in Moldenhauer (2007), S. 17-22.

263

Für detaillierte Schilderungen zu den Komponenten der internen und externen CorporateGovernance-Mechanismen in börsennotierten Unternehmen, vgl. Gillan (2006).

264

Vgl. Gregory/Simmelkjaer (2002). Details zu länderspezifischen Ausprägungen finden sich in Kapitel 3.4.3.3.

265

In Deutschland bestehen spezifische Regelungen zur Pflicht der Errichtung eines Kontrollorgans: So ist zwischen (1) Pflichtaufsichtsräten (nach gesetzlichen Vorschriften zwingend), (2) freiwilligen Aufsichtsräten, die bei einer GmbH gemäß §52 GmbHG ohne Verpflichtung errichtet werden können, und (3) fakultativen Beiräten, d.h. Gremien, für die keine gesetzlichen Regelungen existieren, zu unterscheiden, vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 17-23.

76

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Zu den externen Mechanismen der Corporate Governance zählen vorwiegend der Kapitalmarkt, Produkt- und Faktorenmärkte als auch der Arbeitsmarkt für Manager.266 Im Vergleich zu einer börsennotierten Gesellschaft fällt bei privat gehaltenen Familienunternehmen die Kontrollinstanz des öffentlichen Kapitalmarkts weitgehend weg. Eine disziplinierende Kontrollwirkung von Außen geht daher allenfalls vom Wettbewerb auf dem Arbeitsmarkt und den Produkt- und Faktormärkten aus.267 Doch auch der Einfluss des Arbeitsmarkts kann bei Familienunternehmen wegfallen, da Familienunternehmen möglicherweise nur begrenzte Entwicklungsmöglichkeiten und Entlohnungssysteme bieten und daher eher unattraktiv für externe Manager sind. Aufgrund der eingeschränkten Verfügbarkeit externer Corporate-Governance-Mechanismen fokussiert sich diese Arbeit auf die internen Corporate-Governance-Mechanismen und deren Besonderheiten in Familienunternehmen. Die internen Mechanismen basieren vorwiegend auf drei Elementen: der Eigentümerstruktur, der Geschäftsführung und dem Kontrollorgan.268 Alle drei Komponenten spielen für die Umsetzung der Corporate-Governance-Funktionen eine große Rolle.269 Dennoch stehen vielfach das Kontrollorgan und dessen Ausgestaltung im Vordergrund wissenschaftlicher Arbeiten.270 In börsennotierten Unternehmen leiten sich zentrale Pflichten und Aufgaben des Kontrollorgans insbesondere aus dem Aktiengesetz (AktG), dem Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG) und dem deutschen Corporate-Governance-Kodex ab (DCGK).271 Für pri-

266

Vgl. Jensen (1993), S. 850-854; Goergen/Manjon/Renneboog (2008), S. 185-187; Fama (1980), S. 292-293. Der Aspekt Kapitalmarkt subsumiert Kontrollmechanismen, wie Banken sowie den Markt für Fusionen und Übernahmen.

267

Vgl. Schulze et al. (2001), S. 100-101; Schulze/Lubatkin/Dino (2002), S. 249-250; Wiedemann/Kögel (2008), S. 7.

268

Vgl. Goergen/Manjon/Renneboog (2008), S. 176-185. Entlohnungs- und Anreizsysteme werden oftmals als zusätzliche interne Mechanismen der Corporate Governance angeführt.

269

Vgl. Brunninge/Nordqvist/Wiklund (2007), S. 296.

270

Die Bezeichnung Kontrollorgan bzw. Kontrollgremium umfasst in dieser Arbeit alle Ausgestaltungsmöglichkeiten einer vom Management separat errichteten Kontrollinstanz im Unternehmen und kann sich somit auf einen Aufsichtsrat (der verpflichtend oder freiwillig nach gesetzlicher Vorschrift errichtet wurde) oder einen Beirat (ein freiwillig gebildetes Gremium mit großer Gestaltungsfreiheit), beziehen, vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 23 und Fußnote 265.

271

Für detaillierte Schilderungen zur Entwicklung der Corporate Governance in Deutschland und deren rechtlichen Rahmenbedingungen, vgl. Berrar (2001); Blum (2005), S. 36-42; Moldenhauer (2007), S. 28-36.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

77

vat gehaltene Familienunternehmen eignen sich diese Regelungen jedoch nur eingeschränkt. Daher stellte sich die KOMMISSION GOVERNANCE KODEX FÜR FAMILIENUNTERNEHMEN der Aufgabe, einen Governance Kodex für Familienunternehmen zu entwerfen, der sich weniger dem Schutz anonymer Investoren widmet, sondern der Sicherstellung nachhaltiger und verantwortungsvoller Handlungen von Eigentümerfamilien.272 Im Rahmen dessen widmete sich die Kommission auch der Rolle des Kontrollgremiums. Dieses müssen viele privat gehaltene Familienunternehmen nicht einrichten,273 wodurch sich eine große Entscheidungsfreiheit hinsichtlich der Umsetzung einer good governance ergibt.274 Zum einen können diese Familienunternehmen entscheiden, ob sie ein solches Gremium errichten und zum anderen können sie die Aufgaben des Gremiums sehr frei definieren. Damit ergibt sich für viele Familienunternehmen die Möglichkeit, dem Kontrollorgan Aufgaben, die über die reine Kontrolle hinausgehen, zuzuweisen.275 So kann insbesondere auch die Aufgabe der Beratung und inhaltlichen Unterstützung durch das Kontrollorgan betont werden. Auch wenn sich viele wissenschaftliche Studien zur Corporate Governance vorwiegend mit dem Kontrollorgan auseinandersetzen, stützt sich diese Studie auch stark auf die Rolle der Eigentümerstruktur und der Geschäftsführung. Beide Organe haben ebenso das Potential, kontrollierend und beratend auf Unternehmensprozesse einzuwirken. Demzufolge legt diese Arbeit den Fokus der Betrachtung auf die Kontroll- und Beratungsfunktion aller drei vorgestellten internen Corporate-GovernanceMechanismen sowie auf deren Auswirkungen auf strategische Entscheidungen im Unternehmen, insbesondere die Finanzierung (siehe Abbildung 8). NEUBAUER/LANK (1998) stellen die Sicherstellung der Finanzierung als Kernaufgabe der Corporate Governance dar.276

272

Vgl. Kommission Governance Kodex für Familienunternehmen (2004).

273

Siehe Fußnote 265.

274

LANE ET AL. (2006) definieren good governance in Familienunternehmen folgendermaßen: “After all, the essence of good governance involves being able to hold the corporation and its leaders accountable for delivering on their commitments, while still preserving an atmosphere of trust and unity”, Lane et al. (2006), S. 151.

275

Vgl. Uhlaner/Wright/Huse (2007), S. 226-227; Wiedemann/Kögel (2008), S. 12-16.

276

Vgl. Neubauer/Lank (1998), S. 191.

78

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Corporate-GovernanceMechanismen Fokus der Arbeit

Interne CorporateGovernance-Mechanismen

Externe CorporateGovernance-Mechanismen

Eigentümerstruktur

Kapitalmärkte

Geschäftsführung

Produkt- und Faktormärkte

Kontrollorgan

Arbeitsmarkt für Manager

Corporate-GovernanceFunktion

Corporate-GovernanceFunktion

Kontrolle

Kontrolle

Beratung

Strategische Entscheidungen - insbesondere Ausgestaltung der Finanzierung -

Abbildung 8: Mechanismen und Funktionen der Corporate Governance277

Diese Arbeit konzentriert sich bei der Analyse der Corporate Governance auf die Existenz und die grundlegenden Eigenschaften der fokussierten Corporate-GovernanceOrgane.278 Damit soll ergänzend zur Betrachtung spezifischer Ziele in Familienunternehmen (siehe Kapitel 3.3.3) analysiert werden, wer Entscheidungen vor welchem Hintergrund im Familienunternehmen trifft. Es gilt zu untersuchen, welches Machtgefüge im Familienunternehmen existiert und inwiefern dieses die strategische Ausrichtung des Unternehmens und damit auch die Finanzierungsentscheidungen beeinflusst.

277

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Jensen (1993); Goergen/Manjon/Renneboog (2008); Fama (1980); Uhlaner/Wright/Huse (2007).

278

Charakteristika der einzelnen Personen innerhalb der Corporate-Governance-Organe, wie Alter, Ausbildung und unternehmerische Vorerfahrung werden nur begrenzt behandelt. Für eine Einführung zum Einfluss dieser Variablen auf Strategie und Performance, vgl. Hambrick/Mason (1984).

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

79

Mehrere Theorien liefern die wissenschaftliche Grundlage zur Analyse des Zusammenspiels zwischen der Ausgestaltung der Corporate Governance und der Ausgestaltung der Finanzierung. Wie bereits bemerkt, greift die in der traditionellen CorporateGovernance-Theorie dominierende Prinzipal-Agenten-Theorie im Kontext von Familienunternehmen zu kurz. UHLANER/WRIGHT/HUSE (2007) argumentieren, dass einer breiteren Betrachtung der vielfältigen Funktionen der Corporate Governance nur durch das Heranziehen weiterer Theorien entsprochen werden kann.279 Dies fordern auch DAILY/DALTON/CANNELLA (2003): “[a] multi-theoretic approach to corporate governance is essential for recognizing the many mechanisms and structures that might reasonably enhance organizational functioning.”280 Diesem Anspruch soll die vorliegende Arbeit gerecht werden. Zur theoretischen Fundierung der Untersuchungen werden neben der Prinzipal-Agenten-Theorie weitere Theorien herangezogen. Die Stewardship-Theorie wird als wertvoller Gegenpol zur Kontrolle betonenden Prinzipal-Agenten-Perspektive angeführt. Wissenschaftliche Arbeiten zeigen ihre Anwendungsmöglichkeiten für Familienunternehmen und betonen die Bedeutung dieses Ansatzes, da er einen Gegensatz zur Argumentation der Prinzipal-Agenten-Theorie bildet.281 Zusätzlich integriert diese Arbeit auch den Ressourcen-basierten Ansatz, da dieser die Beratungsfunktion der Corporate Governance aufgreift und abbildet. Die einzelnen Argumentationslinien der drei Theorien finden sich in den folgenden Kapiteln.

3.4.2 Relevanz von Corporate-Governance-Strukturen aus theoretischer Sicht 3.4.2.1 Prinzipal-Agenten-Theorie Wie bereits in Kapitel 3.2.2.2 geschildert, bildet die Prinzipal-Agenten-Theorie einen Teilbestandteil der Neuen Institutionenökonomik. Sie verwirft zentrale Annahmen vollkommener Märkte und stützt ihre Argumentation auf asymmetrische Informati-

279

Vgl. Uhlaner/Wright/Huse (2007), S. 226. Schilderungen zu möglichen Theorien für die Betrachtung der Corporate Governance finden sich beispielsweise in Mustakallio (2002), S. 32-36.

280

Daily/Dalton/Cannella (2003), S. 372.

281

Vgl. u.a. Corbetta/Salvato (2004a); Chrisman et al. (2007); Miller/Le Breton-Miller (2006); Tosi et al. (2003).

80

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

onsverteilungen sowie Anreizprobleme zwischen miteinander agierenden Individuen.282 Dabei basiert sie ihre Aussagen auf die Annahme, dass diese Personen individuelle Nutzenmaximierer sind. Demnach spielen die bestehenden Machtverhältnisse und Interessensausprägungen der involvierten Personen eine große Rolle für die Konsequenzen der Beziehung.283 Im Fall einer klassischen Prinzipal-Agenten-Beziehung, die sich durch das Prinzip der Delegation zwischen Prinzipal und Agent auszeichnet, kann es zu sogenannten Agency-Konflikten kommen. Diese entstehen aufgrund von Informationsasymmetrien und Interessenskonflikten zwischen Prinzipal und Agent und können beispielsweise zu opportunistischem Handeln des Agenten (z.B. Manager) führen.284 Kontrollen durch den Prinzipal vermögen Informationsasymmetrien und Interessenskonflikte zu reduzieren und dadurch möglichen Prinzipal-AgentenKonflikten entgegenzuwirken. Aufgrund der hohen Bedeutung dieser Kontrollaktivitäten für Prinzipal-Agenten-Beziehungen fokussiert ein wesentlicher Bestandteil der wissenschaftlichen Arbeiten zur Prinzipal-Agenten-Theorie die Kontrollfunktion der Corporate-Governance-Mechanismen eines Unternehmens. In Kapitel 3.2.2.2 stehen Informationsasymmetrien und damit auch Prinzipal-AgentenKonflikte zwischen Unternehmen und (potentiellen) Kapitalgebern im Vordergrund. Im Folgenden gilt es jedoch, die Prinzipal-Agenten-Beziehungen innerhalb des Unternehmens, zwischen den Organen der Corporate Governance, zu untersuchen. Je nach Eigentümerstruktur, Besetzung der Geschäftsführung und Existenz eines Kontrollgremiums können unterschiedliche Ausprägungen der Prinzipal-Agenten-Beziehungen auftreten (siehe Abbildung 9). Dabei kann es grundsätzlich nicht nur zwischen den Komponenten der Corporate Governance, sondern auch innerhalb der Organe zu Prinzipal-Agenten-Beziehungen bzw. Konflikten kommen, da diese von Familien- und Nicht-Familienmitgliedern besetzt sein können oder auch Familienmitglieder Differenzen in ihren Interessen aufweisen können. Für diese Arbeit stehen insbesondere diejenigen Beziehungen im Vordergrund, die sich auf die Ausgestaltung der Finanzie-

282

Vgl. Coase (1937); Coase (1998). Der größte Einfluss auf die Entwicklung der Prinzipal-AgentenTheorie kann den Arbeiten von Ross (1973), Jensen/Meckling (1976), Fama/Jensen (1983a), Fama/Jensen (1983b) und Eisenhardt (1989) zugewiesen werden.

283

Laut EISENHARDT existieren zwischen verhaltenswissenschaftlichen Ansätzen und der PrinzipalAgenten-Theorie zahlreiche Verbindungen und verwandte Annahmen, vgl. Eisenhardt (1989), S. 63.

284

Für detaillierte Ausprägungen siehe Kapitel 3.2.2.2.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

81

rung auswirken können. Eine detaillierte Erarbeitung dieser Beziehungen folgt in Kapitel 3.4.3. Eine kurze Kategorisierung wird überblicksartig bereits im Folgenden gegeben.

Familienunternehmen

Gesellschafter

Kontrollgremium1

Geschäftsführung

mögliche Prinzipal-AgentenBeziehungen zwischen den Corporate-Governance-Elementen

mögliche Prinzipal-AgentenBeziehungen innerhalb der Corporate-Governance-Elemente

1 Das

Kontrollgremium ist in dieser Darstellung weiß unterlegt, da es im Gegensatz zu Gesellschafterstruktur und Geschäftsführung nicht in jedem Familienunternehmen existiert

Abbildung 9: Mögliche Prinzipal-Agenten-Beziehungen innerhalb eines Familienunternehmens285

Der mit am häufigsten, theoretisch als auch empirisch diskutierte Fall von PrinzipalAgenten-Konflikten ist die Beziehung zwischen Eigentümer (Prinzipal) und Manager (Agent) in großen gelisteten Unternehmen.286 Im Kontext von privat gehaltenen Familienunternehmen sind hierbei zwei Ausprägungen dieser Beziehung abzuleiten und hervorzuheben. Zum einen kann es zu einer kompletten bzw. teilweisen Trennung zwischen Eigentum und Management kommen, wenn die Familie zwar Gesellschafter ist, aber die Geschäftsführung nicht bzw. nur teilweise besetzt. Zum anderen kann es

285

Quelle: Eigene Darstellung.

286

Die Diskussion um die Effekte einer Trennung von Eigentum und Management ist auf BERLE/MEANS zurückzuführen, vgl. Berle/Means (1932).

82

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

aber auch zu einer Einheit von Eigentum und Führung in familiärer Hand kommen. In diesem Fall ist die Geschäftsführung ausschließlich von Mitgliedern der Familie besetzt.287 Im ersten Fall, Familienunternehmen mit Fremdmanagern, bedarf es der Betrachtung klassischer Prinzipal-Agenten-Konflikte zwischen (Familien-)Eigentümer und externem Manager.288 In dieser Situation kann es zu sehr unterschiedlichen Interessenslagen kommen,289 denn neben die Ziele der Eigentümerfamilie treten die persönlichen Ziele des Fremdmanagers. Der Prozess der Zielangleichung bzw. -balancierung zwischen den Parteien, wirkt sich auf die Präferenzen bzgl. der Ausgestaltung der Finanzierung aus. Zudem wird die Familie die Aktivitäten des Fremdmanagers überwachen wollen, um potentiellen Prinzipal-Agenten-Konflikten entgegenzuwirken.290 Im zweiten Fall, den eigentümergeführten Familienunternehmen, gehen viele Wissenschaftler von nicht oder nur in geringem Ausmaß existierenden Prinzipal-AgentenKonflikten und den daraus resultierenden Agency-Kosten aus.291 Loyalität, Vertrautheit und gleichgerichtete Interessen zwischen Prinzipalen und Agenten aus einer Familie zählen zu den Vorteilen, die zur Reduktion von Agency-Kosten führen können. Dementsprechend stellt EISENHARDT fest (1989): „Clan control implies goal congruence between people and, therefore, the reduced need to monitor behavior or outcomes. Motivation issues disappear.“292 Sogleich kommen aber auch Studien zum Schluss, dass Familienunternehmen zwar von der Einheit zwischen Eigentum und Management profitieren können, aber auch einige Annahmen im Modell von JENSEN/-

287

Detaillierte Schilderungen zu den Charakteristika der Geschäftsführung in Familienunternehmen finden sich in Kapitel 3.4.3.2.

288

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 309.

289

Vgl. Eisenhardt (1989), S. 58.

290

Vgl. Eisenhardt (1989), S. 58-60.

291

Vgl. Jensen/Meckling (1976); Fama/Jensen (1983a); Ang/Cole/Lin (2000). Agency-Kosten spiegeln den Aufwand für Anstrengungen zur Überwachung des Agenten durch den Prinzipal (monitoring costs) und zur freiwilligen Einschränkung der Handlungsfreiräume durch den Agenten (bonding costs) wider. Hinzu kommt der allgemeine Wohlfahrtsverlust des Prinzipals, da das Verhalten des Agenten von den Idealvorstellungen des Prinzipals abweicht (residual loss), vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 308.

292

Eisenhardt (1989), S. 64.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

83

MECKLING nicht erfüllen, so dass andersartige Herausforderungen auftreten können.293 So fallen beispielsweise externe Kontrollmechanismen weitgehend weg und die Existenz von Altruismus294 sowie Nepotismus kann zu anderen, für Familienunternehmen spezifischen, Agency-Kosten führen. Vielen Familienunternehmern fällt es schwer, interne Überwachungssysteme zu nutzen,295 um Free-Riding im Familienkreis zu unterbinden oder schwerwiegende Konflikte eigenständig zu lösen. Dies kann dazu führen, dass einzelne, mächtige Familienmitglieder Aktionen ausüben, die zu Lasten anderer oder des gesamten Unternehmens gehen.296 Wissenschaftliche Studien sprechen daher von einem Problem der Selbstkontrolle in privat gehaltenen Unternehmen, in denen Eigentum und Führung in Hand einer Familie liegen.297 Zudem kann es auch innerhalb der Eigentümerschaft oder der Geschäftsführung zu Konflikten kommen. Mit fortschreitender Generation und zunehmender Anzahl an Familiengesellschaftern kann es beispielsweise im Kreise der Familiengesellschafter zu Konflikten kommen, insbesondere wenn einzelne Familiengesellschafter unterschiedliche Rollen im Unternehmen einnehmen (aktiv tätige versus passive Gesellschafter).298 Zudem sind auch Konflikte zwischen Familienmitgliedern oder Familienund Nicht-Familienmitgliedern in der Geschäftsführung denkbar.299 Die Existenz eines Kontrollgremiums kann in vielen der genannten Konfliktsituationen hilfreich sein. Da dieses aber in einem Großteil der Familienunternehmen nicht

293

Vgl. Schulze et al. (2001), S. 101-102.

294

Für eine ausführliche Abhandlung zu den negativen als auch positiven Auswirkungen von Altruismus in Familienunternehmen, vgl. Karra/Tracey/Phillips (2006).

295

Vgl. Daily/Dollinger (1992), S. 124, 132; Schulze/Lubatkin/Dino (2002), S. 255-256.

296

Vgl. Gomez-Mejia/Nuñez-Nickel/Gutierrez (2001), S. 83-84.

297

Vgl. u.a. Schulze et al. (2001), S. 102; Schulze/Lubatkin/Dino (2002), S. 254. Die Identifikation des Problems der Selbstkontrolle ist auf die Arbeiten von JENSEN (1998) und THALER/SHEFRIN zurückzuführen, vgl. Jensen (1998); Thaler/Shefrin (1981).

298

Vgl. Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202, 208; Dunn/Hughes (1995), S. 289. Siehe hierzu auch Schilderungen in Kapitel 3.4.3.1. In börsennotierten Unternehmen wird zudem häufig auf den Konflikt zwischen Mehrheits- und Minderheitsgesellschaftern aufmerksam gemacht, vgl. u.a. Villalonga/Amit (2006). In privat gehaltenen Familienunternehmen tritt diese Konstellation nur selten auf, so dass sie an dieser Stelle nicht fokussiert wird.

299

Vgl. Chrisman et al. (2007), S. 1030.

84

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

verpflichtend einzurichten ist,300 oder gar selbst Teil eines Prinzipal-AgentenKonflikts sein kann, stellt sich die Frage, welche sonstigen Corporate-GovernanceMechanismen die Kontrolle und Überwachung erhöhen können und spezifischen Konfliktsituationen in Familienunternehmen entgegenwirken können.301 Elemente der Unternehmensfinanzierung können diese Rolle einnehmen und als erweiterte Corporate-Governance-Mechanismen zur Kontrolle und Angleichung von Zielstrukturen dienen. So erläutert beispielsweise JENSEN (1986), dass die Nutzung von Fremdkapital eine disziplinierende Funktion auf die Aktivitäten von möglicherweise opportunistisch handelnden Managern aufweisen kann.302 Zudem schlagen CHRISMAN/CHUA/LITZ (2004) und SCHULZE ET. AL. (2001) vor, dass der Einsatz einer strategischen Finanzplanung eine wichtige Überwachungsfunktion im Unternehmen einnehmen kann.303 Daraus lässt sich schließen, dass auch weitere Elemente des Finanzmanagements, wie z.B. die Besetzung des Finanzverantwortlichen, als wichtiger Kontrollmechanismus zur Behebung spezifischer Prinzipal-Agenten-Probleme in Familienunternehmen dienen können. Sie sorgen neben oder anstatt eines eventuell bestehenden Kontrollorgans für die notwendige Disziplin und Professionalität in strategischen Entscheidungen, wie beispielsweise der Unternehmensfinanzierung. An dieser Stelle ist jedoch zu beachten, dass der Einsatz dieser Kontrollelemente aus der Finanzierung von unterschiedlichen Parteien initiiert werden kann. So besteht eine Tendenz, dass Familiengesellschafter eigenständig nur in solchen Fällen Kontrollmechanismen veranlassen, in denen externe Manager zu überwachen sind. Im Fall des eigentümerge-

300

301

Die Einrichtung eines Kontrollorgans in einer GmbH, der dominanten Rechtsform privat gehaltener deutscher Familienunternehmen, ist in nur in bestimmten Fällen verpflichtend. Siehe Schilderungen in Kapitel 3.4.3.3. Vgl. Chrisman/Chua/Litz (2004), S. 342, 348; Schulze et al. (2001), S. 103-106. MUSTAKALLIO/AUTIO/ZAHRA erläutern zudem, dass neben den formalen Corporate-GovernanceMechanismen auch relationale Corporate-Governance-Mechanismen in Familienunternehmen eingesetzt werden können. Diese basieren auf sozialem Zusammenhalt und gemeinsam getragenen Visionen, vgl. Mustakallio/Autio/Zahra (2002). Diese Argumentation ähnelt dem Konzept der Stewardship-Theorie, vgl. Kapitel 3.4.2.2.

302

Vgl. Jensen (1986), S. 324. Die Kontrollfunktion von Fremdkapital ist insbesondere bei Unternehmen mit hohen Cashflows aber geringen Wachstumsmöglichkeiten existent.

303

Vgl. Chrisman/Chua/Litz (2004), S. 342, 348; Schulze et al. (2001), S. 104. Die Bedeutung eines Finanzplans als Überwachungsinstrument kann auch aus den Arbeiten von EISENHARDT und UHLANER/WRIGHT/HUSE abgeleitet werden, vgl. Eisenhardt (1989), S. 61; Uhlaner/Wright/Huse (2007), S. 234.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

85

führten Familienunternehmens ist hingegen damit zu rechnen, dass externe Kapitalgeber, die das Problem der Selbstkontrolle fürchten, die Existenz von solchen Mechanismen der Unternehmensfinanzierung einfordern.304 Abschließend bleibt also festzuhalten, dass je nach Ausgestaltung der Elemente der Unternehmensführung unterschiedliche Prinzipal-Agenten-Konflikte in Familienunternehmen bestehen können. Folglich können auch unterschiedliche Gewichtungen von Zielstrukturen hinsichtlich der Finanzierung vorliegen. Elemente der Unternehmensfinanzierung vermögen als zusätzliche, kontrollierende Corporate-GovernanceMechanismen dienen. Daher erfordert die Analyse von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen die Betrachtung der Charakteristika bestehender CorporateGovernance-Strukturen. Diese können als Indikator für den Bedarf überwachender Elemente der Finanzierung gewertet werden. 3.4.2.2 Stewardship-Theorie Die Stewardship305-Theorie stellt eine konzeptionelle Erweiterung der Neuen Institutionenökonomik, insbesondere der Prinzipal-Agenten-Theorie dar. Sie entwickelte sich aus der Kritik zentraler Annahmen der Prinzipal-Agenten-Theorie. Den wichtigsten Anstoß hierzu gab DONALDSON im Jahr 1990, als er das zu negative Weltbild von miteinander handelnden Individuen im Rahmen der Prinzipal-Agenten-Theorie und die Alleingültigkeit dieses Menschenbilds in Frage stellte.306 Für ihn greift die Annahme der reinen, individuellen Nutzenmaximierung und des opportunistischen Handelns zu kurz, da sich die Motive eines handelnden Individuums sehr vielseitig äußern mögen. So können beispielsweise Ziele wie Anerkennung, Verantwortung, Leistung und innere Zufriedenheit zu einer intrinsischen Motivation führen, die mit den Annahmen der

304

Vgl. Chrisman/Chua/Litz (2004), S. 348.

305

Ein Steward stellt eine Art Verwalter des Unternehmensvermögens dar: „[He] wants to do a good job, to be a good steward of the corporate assets“, Donaldson/Davis (1991), S. 51.

306

Vgl. Donaldson (1990a). Der Diskussion zwischen Kritikern und Befürwortern der Prinzipal-Agenten-Theorie wurde ein Special Issue in Academy of Management Research gewidmet, in dem sich u.a. die folgenden Artikel mit den Kritikpunkten von Donaldson (1990a) beschäftigten: Bettis/Donaldson (1990), Barney (1990) und Donaldson (1990b).

86

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Prinzipal-Agenten-Theorie nicht vereinbar ist.307 Da es also galt, bestehende theoretische Perspektiven zu erweitern, ließen DONALDSON/DAVIS (1991) das positivere Menschenbild in die sogenannte Stewardship-Theorie einfließen, die einen Gegenpol zur Prinzipal-Agenten-Theorie bildet.308 Damit greifen die Prinzipal-Agenten- und die Stewardship-Theorie die gegensätzlichen Menschenbilder auf, die Organisationspsychologe MCGREGOR bereits 1960 im Rahmen seiner Theorie X und Theorie Y differenzierte.309 Theorie X beschreibt ein extrinsisch motiviertes Individuum, das sich, wie der Agent der Prinzipal-AgentenTheorie, durch opportunistisches und den Eigennutzen maximierendes Handeln auszeichnet. Im Gegensatz dazu folgt die Stewardship-Theorie dem Konzept der Theorie Y, die Personen als intrinsisch motiviert und der Organisation dienend charakterisiert. Die Perspektive der Theorie Y bzw. der Stewardship-Theorie hat natürlich auch Implikationen für die Corporate Governance, da sich Beziehungen, in denen ein Prinzipal Aufgaben an einen Steward überträgt, anders gestalten als Prinzipal-AgentenBeziehungen. Ein essentieller Unterschied besteht darin, dass kein Anreizproblem des Stewards vorliegt, da dieser intrinsisch gewillt ist, gute Arbeit im Sinne des Unternehmens zu leisten. Demzufolge liegt der Fokus der Stewardship-Theorie nicht auf möglichen Anreiz- und Kontrollmechanismen, sondern auf der Schaffung von Unternehmensstrukturen, die es dem Steward ermöglichen, seine Motivation und Potentiale in Unternehmenserfolg umzusetzen. Die Bedürfnisse eines Stewards erfüllen sich durch die Erreichung der Ziele des Unternehmens. Demnach führt der Weg zur Eigennutzenmaximierung eines Stewards über die Maximierung des Unternehmenserfolgs. Daher sind Organisationsstrukturen, die dem Steward Entscheidungsmacht und Handlungsfähigkeit ermöglichen, erfolgsversprechend.310

307 308

Vgl. Donaldson (1990a), S. 371-373. Vgl. Donaldson/Davis (1991). DONALDSON (1990a) erwähnt in seiner Arbeit bereits die von DOentwickelte Stewardship-Theorie, bezieht sich dabei aber auf eine unveröffentlichte Konferenzpräsentation im Jahr 1989, die schließlich in die soeben zitierte Publikation im Jahr 1991 mündete, vgl. Donaldson (1990a), S. 377.

NALDSON/DAVIS

309

Vgl. McGregor (1960), S. 33-57.

310

Vgl. Donaldson/Davis (1991), S. 51-52; Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 25-26. Damit betont die Stewardship-Theorie eine Organisationsperspektive, die dem Individualismus der Prinzipal-Agenten-Theorie entgegen steht und Aspekte eines Systems von miteinander kooperierenden Individuen thematisiert.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

87

Corporate-Governance-Strukturen, die der Überwachung des Stewards dienen, sind dagegen nicht notwendig, da seine persönlichen Ziele nicht im Kontrast zum Unternehmen stehen.311 Der Einsatz von Kontrollmechanismen kann möglicherweise sogar kontraproduktiv wirken, da die Autonomie des Stewards eingeschränkt wird und zudem seine kooperative und intrinsisch motivierte Handlungsweise untergraben wird.312 Bezüglich der Ausgestaltung der Unternehmensfinanzierung würde dies bedeuten, dass bei Vorliegen von Prinzipal-Steward-Beziehungen in der Corporate Governance keine Finanzierungselemente, die der Überwachung oder Kontrolle dienen, nötig sind bzw. eingesetzt werden sollten, um Potentiale des Stewards zu realisieren und seine intrinsische Motivation nicht zu stören. Hierfür ist notwendig, dass sowohl der Prinzipal als auch der Manager im Sinne der Stewardship-Theorie agieren. Wenn nur eine der beiden Parteien von einem Stewardship-Verhalten abweicht, wirkt sich dies auch auf die andere Partei aus. DAVIS/SCHOORMAN/DONALDSON (1997b) zufolge fühlt sich ein Steward, der als Agent behandelt wird, betrogen, da seine intrinsisch motivierten Bedürfnisse nicht mehr erfüllt werden und er stattdessen Kontrollen erfährt. Aus dieser Frustration heraus wird er dann zu einem Agenten-Verhalten wechseln.313 Diese komplexen Zusammenhänge verdeutlichen, wie wichtig es ist zu klären, wie genau die Prinzipal-Agenten-Theorie und die Stewardship-Theorie in Relation zueinander stehen und wie zu erkennen ist, in welchen Situationen eine Prinzipal-StewardBeziehung vorliegt und wann nicht.314 ALBANESE/DACIN/HARRIS (1997) argumentieren diesbezüglich, dass die Stewardship-Theorie einen Spezialfall der PrinzipalAgenten-Theorie darstellt.315 Dem entgegnen wiederum DAVIS/SCHOORMAN/DONALDSON (1997b), dass die Stewardship-Theorie eine Konstellation ohne PrinzipalAgenten-Konflikte betrachtet, die außerhalb des Blickwinkels der Prinzipal-Agenten-

311

Vgl. Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 25-26. TOSI ET AL. können diesen Effekt in einer Experimentstudie weder bestätigen noch widerlegen. Die Performance bzw. Güte der Entscheidungen war bei Experimentteilnehmern in Stewardship-Strukturen (Handlungsfähigkeit, keine Kontrollmechanismen) nicht besser als bei Experimentteilnehmern, die durch Kontrollmechanismen überwacht wurden, vgl. Tosi et al. (2003), S. 2068-2069.

312

Vgl. Argyris (1964), S. 241-242; Corbetta/Salvato (2004a), S. 360.

313

Vgl. Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 38-40.

314

Vgl. Chrisman et al. (2007), S. 1032.

315

Vgl. Albanese/Dacin/Harris (1997), S. 609-611.

88

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Theorie liegt.316 Aus dieser Debatte folgern CAERS ET AL. (2006), dass auf einer Skala von ansteigenden Prinzipal-Agenten-Konflikten die Stewardship-Theorie den äußeren Grenzfall, in dem keine Prinzipal-Agenten-Konflikte existieren, abbildet und alle anderen Konstellationen, in denen Prinzipal-Agenten-Konflikte bestehen, durch die Prinzipal-Agenten-Theorie erläutert werden.317 Da Familienunternehmen vielfach von der Einheit von Eigentum und Management, persönlichem Vertrauen und gleichgerichteten Interessen zwischen Familienmitgliedern geprägt sind, eignen sie sich sehr gut zur Annahme, dass keine PrinzipalAgenten-Konflikte und stattdessen Prinzipal-Steward-Beziehungen bestehen.318 Zahlreiche Wissenschaftler wenden daher die Stewardship-Theorie auf Familienunternehmen an, fokussieren sich aber vorwiegend auf die Effizienz der Unternehmensführung und der Unternehmensperformance.319 Folglich können auf die Frage nach den Auswirkungen von Corporate-GovernanceEigenschaften auf die Ausgestaltung der Finanzierung nur Vermutungen angestellt werden. So könnte aus vorangegangen Schilderungen der Schluss gezogen werden, dass in Corporate-Governance-Konstellationen mit hoher Zielkongruenz zwischen den beteiligten Personen Stewardship-Situationen möglich sind.320 Unternehmen mit Familienmitgliedern, die sowohl die Rolle des Gesellschafters als auch des Geschäftsführers auf sich vereinen, könnten Prinzipal-Steward-Beziehungen aufweisen. In solchen Fällen würden Befürworter der Stewardship-Theorie den Einsatz von Kontrollmechanismen ablehnen, da sie dadurch die intrinsische Motivation des Stewards gefährdet

316

Vgl. Davis/Schoorman/Donaldson (1997a), S. 612.

317

Vgl. Caers et al. (2006), S. 29.

318

Vgl. Corbetta/Salvato (2004a), S. 357-359; Chrisman et al. (2007), S. 1031-1032; Miller/Le Breton-Miller/Scholnick (2008), S. 53-56; Beehr/Drexler/Faulkner (1997), S. 309. Zudem haben Prinzipale in familiären Konstellationen eine höhere Sicherheit über die tatsächliche Agent- versus Steward-Identität des Geführten. Zur Diskussion von Existenz und Ausmaß von Prinzipal-Agenten-Konflikten in Familienunternehmen siehe Kapitel 3.4.2.1.

319

Vgl. u.a. Corbetta/Salvato (2004a); Klein/Pieper/Jaskiewicz (2005); Miller/Le Breton-Miller (2006); Chrisman et al. (2007); Miller/Le Breton-Miller/Scholnick (2008); Eddleston/Kellermanns (2007); Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007).

320

Vgl. Jaskiewicz/Klein (2007), S. 1081-1082.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

89

sehen und dieser sich zum Agenten entwickeln könnte.321 Dieses Stewardshipkonforme Verhalten konnten SCHACHNER/SPECKBACHER/WENTGES (2006) hinsichtlich des Einsatzes von Steuerungssystemen und JASKIEWICZ/KLEIN (2007) hinsichtlich der Ausgestaltung von Kontrollgremien in Familienunternehmen bestätigen.322 Darauf basierend wäre hinsichtlich der Ausgestaltung der Finanzierung davon auszugehen, dass Familienunternehmen mit Stewardship-Strukturen323 Finanzierungsentscheidungen treffen, die möglichst geringe Kontrollmechanismen entstehen lassen. So könnte es beispielsweise wichtig sein, eine starke Einwirkung und Einschränkung der Handlungsfähigkeit des Stewards durch externe Kapitalgeber zu verhindern. Wie in Abbildung 10 dargestellt, lässt sich folglich festhalten, dass im Gegensatz zur Prinzipal-Agenten-Theorie, nach der in bestimmten Situationen bewusst Elemente der Finanzierung zur Überwachung von Agenten eingesetzt werden, die StewardshipTheorie in bestimmten Situationen den bewussten Verzicht auf kontrollierende Elemente der Unternehmensfinanzierung befürwortet, um den intrinsisch motivierten Steward frei agieren zu lassen. Dabei ist anzumerken, dass einer der größten Kritikpunkte der Stewardship-Theorie darin besteht, dass der Prinzipal eine hohe Unsicherheit bei der Identifikation eines Stewards versus Agenten hat und aufgrund des Risikos zweifelhaft ist, ob sich dieser überhaupt auf ein Stewardship-Szenario einlässt.324 Laut CHRISMAN ET AL. (2007) kann diese Unsicherheit selbst in Konstellationen mit Familieneigentümern und Familienmanagern bestehen, da sich Familienmanager abwechselnd als Agent sowie Steward verhalten können – je nach Entscheidungs- und Unternehmenssituation.325 Gleichwohl ist davon auszugehen, dass diese grundsätzliche Unsicherheit bei Fami-

321

322

Vgl. Argyris (1964), S. 241-242; Corbetta/Salvato (2004a), S. 360; Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 38-40. Vgl. Schachner/Speckbacher/Wentges (2006), S. 608; Jaskiewicz/Klein (2007), S. 1086-1087. Vergleichsweise argumentieren CAERS ET AL., dass Kontrollgremien in Non-ProfitOrganisationen oftmals kaum Einfluss auf das Management ausüben und sehr passiv agieren, da sie davon ausgehen, dass diese Manager Stewards sind, vgl. Caers et al. (2006), S. 32-33.

323

Unter der Voraussetzung, dass die Prinzipale die Stewards erkennen und dementsprechend handeln.

324

Vgl. Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 38-40.

325

Vgl. Chrisman et al. (2007), S. 1036.

90

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

lienunternehmen eher geringer ausfällt als bei Nicht-Familienunternehmen, da durch die familiären Beziehungen und Bindungen eine höhere Sicherheit über die Stewardoder Agenten-Identität der Geführten erzielt werden kann.

Besetzung der Führungspositionen

Gleichgesinnte Familienmitglieder

Eigennutzenmaximierende Nicht-Familienmitglieder

hoch

0

Zielkongruenz

Ausmaß der Agency-Konflikte

hoch

0

Anwendbarkeit der Theorien

StewardshipTheorie

Prinzipal-AgentenTheorie

Einsatz von Kontrollmechanismen*

kein / geringer Einsatz

verstärkter Einsatz

* Kontrollmechanismen können auch der Unternehmensfinanzierung entstammen

Abbildung 10: Abgrenzung der Stewardship- und der Prinzipal-Agenten-Theorie anhand ihrer Rahmenbedingungen und Implikationen326

3.4.2.3 Ressourcen-basierter Ansatz Ein weiterer theoretischer Ansatz, der zur Klärung der Rolle der CorporateGovernance-Ausgestaltung in der Unternehmensfinanzierung beitragen kann, ist der Ressourcen-basierte Ansatz (resource-based view). Dieser Ansatz besagt, dass sich die Wettbewerbs- und Leistungsfähigkeit eines Unternehmens durch die dem Unternehmen zur Verfügung stehenden Ressourcen bestimmt. Laut WERNERFELT (1984) und BARNEY (1991), zwei der bedeutendsten Vertreter des Ressourcen-basierten Ansatzes,

326

Quelle: Eigene Darstellung, teilweise in Anlehnung an Caers et al. (2006), S. 29. Die Abbildung gibt bei der Besetzung der Führungspositionen typische Extremfälle wieder. Dennoch ist es auch möglich, dass Nicht-Familienmitglieder der Organisation dienen und als Stewards agieren oder dass Familienmitglieder eigennützig als Agenten handeln.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

91

bestimmen Ressourcen die Fähigkeit eines Unternehmens, Strategien und Ziele erfolgreich zu verfolgen. Dabei werden Ressourcen als Güter, Fähigkeiten und Eigenschaften definiert, die die Stärken und Schwächen eines Unternehmens bestimmen.327 Der Ressourcen-basierte Ansatz stellt durch die unternehmensinterne Perspektive das komplementäre Gegenstück zu den marktorientierten Ansätzen von unter anderem PORTER (1980) dar, im Rahmen derer sich die Wettbewerbsfähigkeit eines Unternehmens durch Eigenschaften des Marktes und die strategische Position des Unternehmens in diesem Markt bestimmt.328 Zu beachten ist, dass nicht alle Ressourcen das Potential besitzen, die Wettbewerbsfähigkeit eines Unternehmens zu fördern. Nach BARNEY (1991) muss hierfür eine Ressource die folgenden vier Eigenschaften aufweisen:329 (1) Ressourcen müssen für ein Unternehmen wertvoll sein. Dazu sollten sie es dem Unternehmen ermöglichen, Strategien zu verfolgen, die die Effizienz und Effektivität des Unternehmens erhöhen. (2) Zudem sollten sich Ressourcen durch Knappheit auszeichnen. Folglich sollten sie sehr rar sein und nur einer begrenzten Anzahl von anderen wettbewerbsrelevanten Unternehmen zur Verfügung stehen. (3) Weiterhin ist es wichtig, dass die Ressourcen schwer imitierbar sind. Wettbewerber, denen die wertvollen und knappen Ressourcen nicht zur Verfügung stehen, sollten diese nicht erwerben bzw. kopieren können. (4) Abschließend sollten Ressourcen auch nicht substituierbar sein. Es dürfen also keine äquivalenten Ressourcen existieren, anhand derer andere Unternehmen gleiche, wettbewerbskritische Strategien verfolgen können.330

327

Vgl. Wernerfelt (1984), S. 172; Barney (1991), S. 101. Dieser Ansatz beruht auf der grundsätzlichen Annahme, dass Ressourcenprofile von Unternehmen heterogen sein können und diese Heterogenität aufgrund der eingeschränkten Mobilität der Ressourcen zwischen Unternehmen nachhaltig bestehen kann, vgl. Barney (1991), S. 101, 103. Auf die Bedeutung von Ressourcen für die Unternehmensentwicklung wies bereits PENROSE im Jahr 1959 hin, vgl. Penrose (1995), S. 31.

328

Vgl. Porter (1980). HOFER/SCHENDEL untermauerten das Zusammenspiel des Ressourcenbasierten Ansatzes und des marktorientierten Ansatzes mit der Aussage: „[strategy is] the match an organization makes between its internal resources and skills […] and the opportunities and risks created by its external environment“, Hofer/Schendel (1978), S. 12.

329

Vgl. Barney (1991), S. 105-112.

330

Vgl. Barney (1991), S. 105-112. Ähnliche Voraussetzungen führt GRANT an, vgl. Grant (1991), S. 124-127.

92

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Neben der allgemeinen Aussagekraft für die Analyse der Wettbewerbsfähigkeit von Unternehmen eignet sich das Konzept des Ressourcen-basierten Ansatzes auch zur Erklärung spezifischer Eigenschaften von Familienunternehmen. So erläutern HABBERSHON/WILLIAMS (1999), dass das Zusammenspiel zwischen Familie und Unternehmen zu einem einzigartigen Ressourcenbündel in Familienunternehmen führt. Sie bezeichnen dieses spezifische Ressourcenprofil als familiness.331 Hinsichtlich der Wettbewerbsfähigkeit des Unternehmens kann dieses für Familienunternehmen spezifische Ressourcenbündel sowohl in strategische Vorteile (distinctive familiness) als auch Nachteile (constrictive familiness) münden.332 So können gewisse Ressourcen auch nur von schlechter Qualität sein oder sogar nicht verfügbar sein. Zur Optimierung eines bestehenden Ressourcenprofils bedarf es einer fundierten Analyse der bestehenden Ressourcen in Familienunternehmen, auf deren Basis notwendige Schritte des Ressourcenmanagements abzuleiten sind.333 Zur strukturierten Betrachtung von Ressourcen unterscheiden einige Vertreter des Ressourcen-basierten Ansatzes diese in immaterielle und materielle Ressourcen.334 Dabei lassen sich finanzielle Ressourcen, wie Eigen- und Fremdkapital, als auch physische Ressourcen, wie Gebäude, Maschinen und Anlagen, zu den materiellen Ressourcen zählen. Immaterielle Ressourcen umfassen Humanressourcen, organisatorische Ressourcen und immaterielle Vermögensgegenstände. Diese Unterteilung zentraler Unternehmensressourcen ist inklusive einiger Beispiele in Abbildung 11 ersichtlich.335 Im Folgenden werden von diesen Ressourcentypen vorwiegend die Humanressourcen betrachtet, da diese, je nach Ausgestaltung der Corporate Governance, sehr unterschiedliche Ausprägungen annehmen336 und das Entscheidungsverhalten von Familienunternehmen maßgeblich bestimmen. Einzelne Personen, die Posten innerhalb der

331

Vgl. Habbershon/Williams (1999), S. 11.

332

Vgl. Habbershon/Williams (1999), S. 11-13; Habbershon/Williams/MacMillan (2003), S. 460.

333

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 340-348.

334

Vgl. Wernerfelt (1984), S. 172.

335

Vgl. Barney (1991). S. 101; Hofer/Schendel (1978), S. 174; Grant (1991), S. 119. Siehe hierzu auch Schilderungen in Geidner (2009), S. 84.

336

Vgl. Castanias/Helfat (2001), S. 665-666.

93

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

Corporate-Governance-Organe bekleiden, tragen ihre individuelle Expertise, Erfahrung und Ausbildung zu den Humanressourcen des Unternehmens bei.

Ressourcentypen

Materielle Ressourcen Finanzielle Ressourcen

Immaterielle Ressourcen

Physische Ressourcen

Humanressourcen

Organisatorische Ressourcen

Immaterielle Vermögensgegenstände

Beispiele:

Beispiele:

Beispiele:

Beispiele:

Beispiele:

- Eigenkapital

- Gebäude

- Ausbildung

- Fremdkapital

- Maschinen

- Fachwissen

- Planungs- und Koordinationssysteme

- Rechte an geistigem Eigentum

- Hybride Finanzierungsinstrumente

- Standort

- Erfahrung

- Kontrollsysteme

- Technologie

- Rohstoffe

- Motivation

- Kommunikation und Information

- Verträge - Reputation

- Unternehmenskultur - Netzwerk

337

Abbildung 11: Überblick zu Ressourcentypen

SIRMON/HITT (2003) erläutern diesbezüglich, dass Familienunternehmen unter einem Mangel an qualifiziertem Humankapital leiden können. Dies kann sich beispielsweise durch einen bevorzugten Einsatz von Familienmitgliedern, unabhängig von deren Qualifikation, ergeben. Zudem können Familienunternehmen aufgrund der nur eingeschränkt möglichen Karrierepfade für Familienfremde auf externe Manager unattraktiv wirken und demzufolge Probleme beim Recruiting aufweisen.338 Demnach leidet oftmals nicht nur der Umfang und die Qualität, sondern auch die Heterogenität der Entscheidungsträger in Familienunternehmen. Diese Defizite der Humanressourcen sind als kritisch zu bewerten, insbesondere da Studien den Zusammenhang zwischen Team-Heterogenität und Verfolgung erfolgreicher Unternehmensentscheidungen zeigen können. Wissenschaftler führen diese Beo-

337

Quelle: Eigene Darstellung in starker Anlehnung an Geidner (2009), S. 84.

338

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 341. Dennoch können Familienunternehmen auch Vorteile im Humankapital aufweisen. Starkes Engagement, vertrauensvolle Beziehungen und hohes Fachwissen sind Beispiele hierfür.

94

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

bachtung auf die unterschiedlichen Erfahrungen und Perspektiven der individuellen Manager zurück.339 Sie befürworten folglich die Vielfalt von Meinungen und konstruktiv geführte Konflikte, da sie in stärker fundierte und ausgewogenere Entscheidungen münden können.340 Daher empfehlen CASTANIAS/HELFAT (2001) den Unternehmen, neben dem unternehmensinternen Aufbau des Humankapitals die Vielfalt und Qualität ihres Humankapitals auch durch die Anstellung externer Manager zu erhöhen. Zudem erläutern sie, dass die Einrichtung eines Kontrollgremiums eine wichtige Quelle für Managementwissen und Expertise darstellen kann und zusätzlich die Qualität der Humanressourcen zu verbessern vermag.341 Dementsprechend beschreiben auch HILLMAN/DALZIEL (2003), dass eine der wichtigsten Rollen von Kontrollgremien die Bereitstellung von Humanressourcen im Sinne von Beratungsleistungen und Expertise ist.342 Dieser Zusammenhang lässt sich auch auf strategische Entscheidungen hinsichtlich der Unternehmensfinanzierung übertragen. Die Ausgestaltung des Finanzmanagements hängt sehr stark von den Eigenschaften der Unternehmensführung ab. Zudem fließen Erfahrungen und Meinungen der Entscheidungsträger auch in die Bewertung und Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente ein. Folglich ist es für die Fragestellungen dieser Arbeit sehr wichtig, die Eigenschaften des Humankapitals in den CorporateGovernance-Organen zu analysieren. Vor dem Hintergrund der Bedeutung der Heterogenität von Entscheidungsträgern ist es von besonderem Interesse, wie sich die Eigentümerstruktur gestaltet, ob in den Organen sowohl Familienmitglieder als auch Familienfremde agieren und ob ein Kontrollgremium existiert, über das zusätzliches Humankapital durch Externe beigetragen werden kann.343 Je nach Ausgestaltung des Human-

339 340

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 349; Wiersema/Bantel (1992), S. 95. Vgl. Schweiger/Sandberg/Ragan (1986), S. 53-55, 66. Im Kontext von Familienunternehmen können derartige Konflikte bzw. unterschiedliche Perspektiven nicht nur zwischen Familien- und Nicht-Familienmitgliedern bestehen, sondern auch innerhalb einer Familie existieren. Daher stellen sowohl der Einsatz von Familienmitgliedern als auch Nicht-Familienmitgliedern in der Unternehmensführung, sowie die Vielfalt der Expertise innerhalb einer Familie wichtige Einflussfaktoren auf die Qualität der Humanressourcen und damit auch auf die strategischen Entscheidungsfindungen dar.

341

Vgl. Castanias/Helfat (2001), S. 664.

342

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 385-388.

343

Siehe Schilderungen in den Kapiteln 3.4.3.1, 3.4.3.2, 3.4.3.3. Persönliche Eigenschaften der Entscheidungsträger werden in dieser Arbeit nicht betrachtet.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

95

kapitals in der Unternehmensführung können unterschiedliche Praktiken des Finanzmanagements gefordert werden oder auch unterschiedliche Wahrnehmungen bezüglich einzelner Finanzierungsinstrumente bestehen. Zudem erläutern HILLMAN/DALZIEL (2003), dass die Existenz und Qualität eines Kontrollgremiums auch indirekte Auswirkungen auf die Verfügbarkeit von finanziellen Ressourcen haben kann. Es stellt für externe Kapitalgeber eine Art Indikator für die Qualität der Humanressourcen des Unternehmens dar und kann damit auch den Zugang zu finanziellen Mitteln beeinflussen.344 Dieser Zusammenhang kann auch durch die Prinzipal-Agenten-Theorie erklärt werden, da ein Kontrollgremium nicht nur die Güte der Beratung, sondern auch die Güte der Kontrollmechanismen in Familienunternehmen abbildet und dies einen wichtigen Entscheidungsfaktor für Kapitalgeber darstellen kann.345 Abschließend ist somit festzuhalten, dass der Ressourcen-basierte Ansatz einen wesentlichen Beitrag zur Erklärung des Zusammenhangs zwischen der Ausgestaltung der Corporate Governance und der Finanzierung leisten kann. Im Gegensatz zur PrinzipalAgenten- und der Stewardship-Theorie, die sich insbesondere auf die Frage nach der Notwendigkeit der Kontrollfunktion der Corporate Governance fokussieren, eignet sich der Ressourcen-basierte-Ansatz vielmehr zur Erläuterung der Beratungsfunktion der Corporate Governance. Mithilfe dieses Ansatzes lässt sich eine Verbindung zwischen den Humanressourcen eines Unternehmens und deren potentieller Auswirkungen auf die Finanzierung herstellen.

3.4.3 Corporate-Governance-Strukturen in Familienunternehmen 3.4.3.1 Eigentümerstruktur Die Eigentümerstruktur ist ein bedeutendes Element im Corporate-GovernanceSystem von Familienunternehmen. Sie stellt zum einen selbst einen CorporateGovernance-Mechanismus dar und beeinflusst zum anderen die Einrichtung weiterer Mechanismen.346 Bei der Analyse der Eigentümerstruktur spielen vorwiegend drei Aspekte eine zentrale Rolle, die im Folgenden erläutert werden: erstens, die Dominanz 344

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 388. Für weitere Details siehe Stearns/Mizruchi (1993) und Mizruchi/Stearns (1994).

345

Siehe Kapitel 3.4.2.1.

346

Vgl. Uhlaner/Wright/Huse (2007), S. 231.

96

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

der Familie als Eigentümer, zweitens, die aktive Generation im Unternehmen und drittens, die Anzahl von Familiengesellschaftern. Die Eigentümerdominanz der Familie am Unternehmen ist ein wichtiges Element für die Klassifizierung eines Unternehmens als Familienunternehmen.347 Die Eigentümer eines Familienunternehmens geben sich meist nicht mit einer einfachen Mehrheit an Anteilen zufrieden. Studien zeigen, dass die Eigentümerfamilie eines Familienunternehmens meist eine sehr dominante Rolle einnimmt. In repräsentativen Untersuchungen deutscher Familienunternehmen von KLEIN (2000, 2004) hält die überwiegende Mehrheit von Eigentümerfamilien 100 Prozent der Anteile und nur in sehr vereinzelten Fällen kontrolliert die Familie weniger als die Hälfte der Anteile.348 Diese dominante Rolle als Eigentümer hat hinsichtlich der Kontrollfunktion einige Vorteile.349 Stark konzentrierte Anteile geben den Eigentümern den ökonomischen Anreiz und die Macht, effiziente Kontroll- und Überwachungsmechanismen einzuführen.350 Zudem besteht eine hohe Identifikation der dominanten Eigentümer mit dem Unternehmen und es sind keine Abstimmungen der Zielstrukturen mit Familienfremden notwendig, so dass sich ein starkes Commitment der Familie vermuten lässt.351 Allerdings kann die Dominanz von Eigentümern auch Nachteile aufweisen. Kontrollierende Eigentümer haben aufgrund ihrer uneingeschränkten Macht die Möglichkeit, Entscheidungen zu treffen, die ihren eigenen Nutzen steigern, aber nicht unbedingt im Sinne des Unternehmens sind.352 Familien können beispielsweise stark familienorientierte Ziele verfolgen und finanzielle Ressourcen aus dem Unternehmen entnehmen, um sie für private Zwecke zu verwenden.353 Daraus lässt sich folgern, dass eine starke Eigentümerdominanz hinsichtlich der Kontrollfunktion ein zweischneidiges

347

Siehe Kapitel 2.1.

348

Vgl. Klein (2000), S. 164; Klein (2004), S. 107.

349

Vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 75-76. Zahlreiche Studien thematisieren die Rolle der Eigentümerdominanz auch für börsennotierte Unternehmen. Für einen strukturierten Überblick siehe Moldenhauer (2007), S. 106-119.

350

Vgl. Shleifer/Vishny (1997), S. 754; Anderson/Reeb (2003), S. 1305; Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 201-202.

351

Vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 74; Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 27-32.

352

Vgl. Shleifer/Vishny (1997), S. 758; Claessens et al. (2002), S. 2770.

353

Vgl. DeAngelo/DeAngelo (2000), S. 194-199; Dreux (1990), S. 229-230.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

97

Schwert darstellt, im Kontext von Familienunternehmen aber insbesondere das Risiko besteht, dass Familien ihren eigenen Zielen Vorrecht gewähren. In solchen Situationen besteht dann beispielsweise für externe Kapitalgeber der Anreiz, Kontrollmechanismen einzufordern (z.B. über das Finanzmanagement des Unternehmens), um ein solches Verhalten einzudämmen oder zumindest kontrollieren zu können. Weiterhin kann bei Vorliegen einer starken Eigentümerdominanz der Familie nicht nur die Kontroll-, sondern auch die Beratungsfunktion mangelhaft ausfallen. So kann es dem Familienunternehmen bei Abwesenheit familienexterner Anteilseigner an einer hilfreichen Vielfalt an Erfahrungen und Meinungen fehlen.354 Dies kann sich hinsichtlich der Finanzierung beispielsweise dadurch äußern, dass bestimmte Praktiken des Finanzmanagements nicht bekannt sind oder auch spezifische Finanzierungsinstrumente aufgrund von fehlenden Erfahrungswerten außen vor gelassen werden. Eine weitere wichtige Eigenschaft der Eigentümerstruktur ist die aktive Generation der Eigentümerfamilie. Da die Weitergabe eines Familienunternehmens an nachfolgende Generationen in vielen Fällen auch mit einem Anstieg involvierter Familienmitglieder einhergeht, schließt die Betrachtung der Generation auch die Analyse der Anzahl von Familiengesellschaftern ein.355 GERSICK ET AL. (1997) betonen die starke Bedeutung der Generation für die Analyse von Familienunternehmen und verweisen auf zentrale Vorarbeiten von WARD (1987), der unterschiedliche Kategorien von Eigentümern propagierte.356 GERSICK ET AL. (1997) führen auf Basis dieser Kategorien ein Stufenmodell der Eigentümerstruktur ein, welches aus den folgenden Stufen besteht: kontrollierender Gründer (controlling owner), Geschwistergesellschaft (sibling partnership) und Vetternkonsortium (cousin consortium).357 Jede dieser Entwicklungsstufen hat spezifische Herausforderungen. Mit fortlaufender Generation und steigender Anzahl von Familiengesellschaftern steigt auch die Komplexität der Eigentümerstruktur. Einzelne Personen verfügen in der Regel nicht mehr über entscheidungsfähige Anteilsmengen, sondern sind auf andere Familienmitglieder angewiesen. Da bei einer sehr breiten Eigentümergruppe auch die persönlichen Ziele der einzelnen Gesellschaf-

354

Vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 77.

355

Vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83.

356

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 30. Sie verweisen in ihrem Buch insbesondere auf Ward (1987).

357

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 30-56.

98

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

ter immer stärker voneinander abweichen können, kann sich das Konfliktrisiko stark erhöhen.358 Einen typischen Konfliktherd stellen beispielsweise die steigenden Ansprüche an Unternehmensausschüttungen dar.359 Weiterhin treten in fortgeschrittenen Generationen Prinzipal-Agenten-Konflikte innerhalb der Familie auch dadurch auf, dass einzelne Familienmitglieder unterschiedliche Rollen im Unternehmen einnehmen und diese potentiell zu ihrem persönlichen Gunsten ausnutzen wollen.360 Oftmals treten diese Konflikte auf, wenn einige der Familienmitglieder lediglich passive Anteilseigner sind und andere als aktive Geschäftsführer das Unternehmensgeschehen bestimmen können. Zusätzlich nimmt mit zunehmender Generation und loseren verwandtschaftlichen Verbindungen die Identifikation der einzelnen Familienmitglieder mit dem Unternehmen ab.361 Folglich reduziert sich auch die Möglichkeit von Stewardship-Strukturen im familiären Eigentümerkreis. Die Einrichtung von speziellen Familienversammlungen oder -verfassungen,362 aber auch von anderen formalen Kontrollmechanismen zur Reduzierung dieser Konflikte ist daher oft die Folge.363 Dies kann sich natürlich auch auf die Finanzierung auswirken, da einige Komponenten der Finanzierung auch eine kontrollierende Funktion einnehmen können. BLANCO-MAZAGOTAS/QUEVEDO-PUENTE/CASTRILLO (2007) führen beispielsweise den verstärkten Einsatz von Fremdkapital auf steigende Prinzipal-Agenten-Konflikte bei Familienunternehmen in späteren Generationen und die disziplinierende Wirkung von Fremdkapital zurück.364 Dabei ist anzumerken, dass bei Bestehen problematischer Eigentümerstrukturen sowohl von Seiten der familiären Eigentümerschaft als auch von externer Kapitalgeberseite solche disziplinierenden und überwachenden Elemente der Finanzierung eingefordert werden können.

358

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 49-53; Lubatkin et al. (2005), S. 324.

359

Vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83.

360

Vgl. Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83.

361

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 50; Lubatkin et al. (2005), S. 325; Karra/Tracey/Phillips (2006), S. 874.

362

Vgl. Habbershon/Astrachan (1997), S. 37-38; Koeberle-Schmid/Nützel (2005), S. 52-53.

363

Vgl. Lubatkin et al. (2005), S. 324.

364

Vgl. Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202, 208.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

99

3.4.3.2 Geschäftsführung Neben der Eigentümerstruktur kommt auch der Geschäftsführung eine tragende Rolle in Familienunternehmen zu. Gemeinsam stellen diese beiden Corporate-GovernanceElemente die am meisten diskutierte Beziehung in Studien zur Prinzipal-AgentenTheorie dar. Dabei wirkt sich die Besetzung der Geschäftsführung sehr stark auf die Funktionsweise und den Erfolg dieser Beziehung aus. In Familienunternehmen ist hierzu zwischen drei möglichen Ausprägungen zu unterscheiden: eine Geschäftsführung, die erstens, rein von Familienmitgliedern besetzt ist, zweitens, sowohl Familienmitglieder als auch Fremdmanager umfasst oder drittens, nur aus externen Managern besteht. Empirische Untersuchungen von KLEIN (2000, 2004) zeigen, dass deutsche Familienunternehmen eine starke Präferenz für Familienmitglieder in der Geschäftsführung aufweisen. Etwa 44% der befragten Familienunternehmen sind durch eine rein Familien-besetzte Geschäftsführung gekennzeichnet, 42% weisen eine gemischte Geschäftsführung auf, und nur in 14% der Familienunternehmen ist die Geschäftsführung rein mit Fremdmanagern besetzt.365 Die Daten zeigen jedoch, dass die Dominanz der Familienmitglieder in der Geschäftsführung mit der Größe des Unternehmens tendenziell abnimmt. CHUA/CHRISMAN/SHARMA (2003) erklären diese Beobachtung damit, dass in großen Unternehmen die Anzahl an qualifizierten und motivierten Familienmitgliedern zur Besetzung der Geschäftsführung nicht ausreichend ist und sie demnach verstärkt auf externe Manager angewiesen sind.366 Grundsätzlich existieren verschiedene Gründe für die häufige Besetzung der Geschäftsführung mit Familienmitgliedern. Viele Familienunternehmen ziehen den Einsatz von Fremdmanagern nicht in Betracht, da sich die Umsetzung vieler Ziele der Familie367 nicht delegieren und von Fremdmanagern verfolgen lässt.368 Familienfremden würde vielfach das Verständnis für familiäre Belange fehlen, insbesondere, wenn diese nicht-monetärer Art sind und sich auf sehr persönliche Präferenzen der Eigentümer beziehen. Ein häufig angeführter Unterschied zwischen der Zielpräferenz von

365

Vgl. Klein (2000), S. 169-171; Klein (2004), S. 130-131.

366

Vgl. Klein (2000), S. 169-171; Chua/Chrisman/Sharma (2003), S. 103.

367

Siehe Kapitel 3.3.3.2.

368

Vgl. Schachner/Speckbacher/Wentges (2006), S. 593.

100

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Familien- und Nicht-Familienmanagern ist die Wachstumsorientierung.369 Diese potentiellen Zielkonflikte zwischen Eigentümerfamilie und Fremdmanager sowie ein teilweise stark ausgeprägter Altruismus können in eine Bevorzugung von Familienmitgliedern, teilweise auch ungeachtet derer Qualifikation und Eignung, bei der Besetzung von Managementpositionen münden.370 Ein weiterer Grund für die ablehnende Haltung vieler Familienunternehmen gegenüber Fremdmanagern mag darin begründet sein, dass Familienunternehmer Fehlleistungen von Fremdmanagern fürchten, welche die Familie zwar nicht zu verantworten hat, die sich aber dennoch auf die Reputation des Unternehmens und die Familie selbst auswirken.371 Die geschilderten Gründe beziehen sich bisher nur auf die ablehnende Haltung der Familie gegenüber Fremdmanagern. Jedoch kann die seltene Existenz von NichtFamilienmitgliedern in der Geschäftsführung auch auf eine ablehnende Haltung der externen Manager zurückzuführen sein. Familienunternehmen, die Nicht-Familienmitgliedern nur begrenzte Karrierewege und nicht kompetitive Vergütungssysteme bieten, sind für externe Manager eher unattraktiv.372 Zudem erläutern HALL/NORDQVIST (2008), dass externe Manager in Familienunternehmen neben der fachlichen auch eine kulturelle Kompetenz aufweisen müssen, die es ihnen ermöglicht, die spezifischen Eigenheiten und Ziele der Familie zu akzeptieren und für den Unternehmenserfolg zu nutzen.373 Die Frage nach der Besetzung von Geschäftsführungspositionen mit Familienmitgliedern oder Externen wird thematisiert, da die Ausgestaltung des Managements vielfältige Auswirkungen auf dessen Unternehmensführung und somit auch auf die Unternehmensfinanzierung aufweisen kann.374 Bezogen auf die Prinzipal-Agenten- und die Stewardship-Theorie lassen sich mehrere Effekte ableiten. Bei einer rein durch Famili369

Vgl. Daily/Dollinger (1992), S. 122; McEachern (1978), S. 258.

370

Vgl. Kets de Vries (1993), S. 64.

371

Vgl. Schachner/Speckbacher/Wentges (2006), S. 593.

372

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 342.

373

Vgl. Hall/Nordqvist (2008), S. 52.

374

Laut BLUMENTRITT/KEYT/ASTRACHAN sowie KLEIN/BELL ist die bisherige Forschung zu NichtFamilienmitgliedern als Manager in Familienunternehmen noch sehr rar. Nur wenige Studien existieren bis dato, vgl. Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007), S. 322; Klein/Bell (2007), S. 21. Beispiele für die Auswirkungen von Fremdmanagern auf die Entlohnung und Performance von Familienunternehmen sind: McConaughy (2000); Westhead/Howorth (2006); Anderson/Reeb (2003).

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

101

enmitglieder besetzten Geschäftsführung sind grundsätzlich zwei Szenarien zu unterscheiden. Erstens, im Falle motivierter und gleichgesinnter Familienmanager kann von einer starken Zielkongruenz zwischen Eigentümern und Managern ausgegangen werden, so dass keine Prinzipal-Agenten-Konflikte, dafür jedoch Stewardship-Strukturen möglich sind.375 In diesem Szenario ist der Einsatz von Kontrollmechanismen, grundsätzlicher Art aber auch aus der Finanzierung, eher unwahrscheinlich. Zweitens, wie SCHULZE/LUBATKIN/DINO und BUCHHOLTZ (2001, 2003a,b) anmerken, kann ein rein mit Familienmitgliedern besetztes Management aber auch zu Prinzipal-AgentenProblemen führen. Dies ist der Fall, wenn das Familienunternehmen durch einseitig gelebten Altruismus geprägt ist und Familienmitglieder als Free-Rider im Unternehmen agieren.376 Zudem besteht in solchen Fällen, wie auch bei der Personalunion von Eigentum und Management, das Problem der Selbstkontrolle.377 In solchen Fällen bedarf es Kontrollmechanismen.378 Da die Familie in dieser Situation den Bedarf meist nicht selbst wahrnimmt, werden tendenziell eher extern betroffene Parteien, wie Kapitalgeber, Kontrollmechanismen über die Finanzierung einfordern. Im Kontrast zu den soeben geschilderten Szenarien stehen Geschäftsführungen mit der Beteiligung von familienfremden Personen. Mit der Aufnahme externer Manager in die Geschäftsführung steigt der Bedarf an Kontrollmechanismen auch aus Sicht der Familienunternehmer. Zwar kann es sein, dass ein Fremdmanager familieninterne Probleme als neutraler Dritter lösen kann, meistens geht der Einsatz von Fremdmanagern aber auch mit einer Reduktion der Zielkongruenz zwischen Familiengesellschaftern und Managern einher.379 Folglich entstehen klassische Prinzipal-AgentenBeziehungen, die durch die Trennung von Eigentum und Management, Informationsasymmetrien, Zielkonflikten und Anreizproblemen gekennzeichnet sind.380 Daher wer-

375

Vgl. Corbetta/Salvato (2004a), S. 357-359; Chrisman et al. (2007); S. 1031-1032; Miller/Le Breton-Miller/Scholnick (2008), S. 53-56; Beehr/Drexler/Faulkner (1997), S. 309. Siehe auch Schilderungen in Kapitel 3.4.2.2.

376

Vgl. Schulze et al. (2001), S. 100, 102; Schulze/Lubatkin/Dino (2003a), S. 180-181; Schulze/Lubatkin/Dino (2003b), S. 475-478.

377

Vgl. Jensen (1998), S. 48.

378

Vgl. Chrisman et al. (2007), S. 1035.

379

Vgl. Westhead/Howorth (2006), S. 302-303.

380

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 309; Eisenhardt (1989), S. 58. CARNEY bezeichnet eine solche Governance-Konstellation als managerial governance, vgl. Carney (2005), S. 251.

102

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

den diese Familienunternehmen nicht nur zur Einrichtung eines Kontrollgremiums, sondern auch zur Wahl solcher Finanzierungselemente neigen, die eine Überwachungsfunktion des externen Managements ermöglichen, um der Entstehung von Prinzipal-Agenten-Konflikten entgegenzuwirken. Neben der Betrachtung der Prinzipal-Agenten- bzw. Stewardship-Strukturen stellt die Existenz von Fremdmanagern auch in Verbindung mit der Argumentationslogik des Ressourcen-basierten Ansatzes einen wichtigen Einflussfaktor für den nachhaltigen Unternehmenserfolg und die Finanzierung dar. Familienunternehmen erzielen durch die Aufnahme externer Manager eine Verbreiterung und möglicherweise auch Verbesserung der bestehenden Humanressourcen. Sie sind dadurch nicht mehr auf einen begrenzten Pool von fähigen Familienmitgliedern angewiesen.381 Im Sinne des Ressourcen-basierten Ansatzes bedeutet die Besetzung von Managementpositionen mit NichtFamilienmitgliedern auch eine Verbesserung der Heterogenität und Objektivität der Managementressourcen.382 Verschiedene Perspektiven, Erfahrungen und Meinungen werden somit in das Unternehmen eingebracht.383 Dieses reichhaltige Managementwissen kann sich auch auf die Ausgestaltung der Finanzierung auswirken.384 Zusätzliches Know-How vermag den Einsatz formaler sowie professioneller Praktiken des Finanzmanagement mit sich zu bringen. So könnten beispielsweise Anstrengungen zur Verbesserung der Finanzplanung intensiviert werden. Zudem wirkt sich ein breiterer Erfahrungsschatz im Management auch auf die Wahrnehmung unterschiedlicher Finanzierungsinstrumente aus. Es ist davon auszugehen, dass sich Vorurteile reduzieren und nicht-traditionelle Finanzierungsinstrumente stärker in Betracht gezogen werden. 3.4.3.3 Kontrollgremium Das Kontrollgremium, in Form eines Beirats oder Aufsichtsrats385, stellt eine weitere wichtige Komponente der Corporate Governance in Familienunternehmen dar. Die Corporate-Governance-Literatur zu börsennotierten Unternehmen fokussiert sich sehr

381

Vgl. Le Breton-Miller/Miller/Steier (2004), S. 315; Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007), S. 325; Chua/Chrisman/Sharma (2003), S. 103.

382

Vgl. Westhead/Howorth (2006), S. 304.

383

Vgl. Wiersema/Bantel (1992), S. 95; Sirmon/Hitt (2003), S. 349.

384

Vgl. Caselli/Di Giuli (2008), S. 23.

385

Siehe Fußnote 270.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

103

stark auf die Rolle des Kontrollgremiums. Für privat gehaltene Familienunternehmen in Deutschland hat das Kontrollgremium ebenfalls eine starke inhaltliche Relevanz, allerdings findet es nur in wenigen Familienunternehmen praktische Anwendung.386 Repräsentative Untersuchungen von KLEIN (2004) zeigen, dass nur in einem Drittel der deutschen Familienunternehmen ein Kontrollgremium existiert.387 Dabei ist zu beachten, dass sich Deutschland hinsichtlich der rechtlichen Ausgestaltung der Corporate-Governance-Organe von vielen westlichen Ländern unterscheidet. Deutschland, wie auch die Niederlande und die skandinavischen Länder, verfügt über ein sogenanntes two-tier system welches zwischen den jeweiligen Organen Geschäftsführung und Aufsichtsrat bzw. Beirat explizit unterscheidet und strikt trennt. Ein Mitglied der Geschäftsführung kann nicht sogleich Mitglied des Aufsichtsrats sein. In anderen Ländern, wie zum Beispiel den USA, existiert das one-tier system, das aus einem Organ besteht, welches sowohl die Aufgaben der Geschäftsführung als auch der Kontrolle in sich vereint.388 Eine weitere Besonderheit für Unternehmen in Deutschland stellt die Regelung zur Mitarbeiterbestimmung in Kontrollgremien dar. Grundsätzlich ist zu beachten, dass in privat gehaltenen Unternehmen in Deutschland nur bei Zutreffen bestimmter Bedingungen ein Kontrollorgan verpflichtend einzurichten ist. So muss für eine GmbH, die am stärksten vertretene Rechtsform deutscher Familienunternehmen,389 nur in den folgenden Fällen ein Kontrollorgan eingerichtet werden: 390 Erstens, bei einer Mitarbeiterzahl größer als 500 und kleiner als 2.000 greifen die Regelungen des Gesetzes über die Drittelbeteiligung der Arbeitnehmer (DrittelbG) im Aufsichtsrat ebenso wie für Aktiengesellschaften. Der Aufsichtsrat stellt dann ein zwingend vorgeschriebenes gesetzliches Organ dar und hat aus mindestens drei Mitgliedern zu bestehen, von denen ein Drittel durch Arbeitnehmervertreter zu besetzen ist. Zweitens, treffen für GmbHs im Fall von über 2.000 Arbeitnehmern die Regelungen des Mitbestimmungsgesetzes (MitbestG) in gleicher Weise zu, wie für

386

Vgl. Uhlaner/Wright/Huse (2007), S. 234.

387

Vgl. Klein (2000), S. 167; Klein (2004), S.133-134. Vergleichsweise existieren in Zweidrittel der Nicht-Familienunternehmen Kontrollorgane.

388

Vgl. Goergen/Manjon/Renneboog (2008), S. 184; Gregory/Simmelkjaer (2002), S. 4.

389

Vgl. Klein (2004), S. 114.

390

Vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 17-23.

104

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Aktiengesellschaften. Diese besagen, dass je nach Anzahl der Arbeitnehmer der verpflichtende Aufsichtsrat 12, 16 oder 20 Mitglieder umfassen muss, die jeweils zur Hälfte von den Anteilseignern und den Arbeitnehmern zu bestimmen sind. Bei einer Mitarbeiterzahl unter 500 sind GmbHs nicht verpflichtet, einen Aufsichtsrat zu bilden. In solchen Fällen kann ein Kontrollorgan freiwillig eingerichtet werden und wird oftmals als Beirat bezeichnet.391 Trotz der teilweise stark unterschiedlichen rechtlichen Bestimmungen über Länder hinweg teilen alle Legislativen das grundsätzliche Aufgabenbild eines Aufsichtsrats oder Beirats.392 Dabei lassen sich die Funktionen eines Kontrollorgans vorwiegend in Kontrolle und Beratung unterteilen.393 Die Kontrollfunktion entspricht der klassischen aktienrechtlichen Aufgabe eines Aufsichtsrats. Der Argumentation der Prinzipal-Agenten-Theorie folgend,394 dient sie vorwiegend der Überwachung des Managements im Auftrag der Gesellschafter. Sowohl bereits geschehene Aktivitäten, insbesondere aber auch künftig geplante Aktivitäten der Geschäftsführung sind vom Kontrollorgan überwachend zu begleiten.395 Die Möglichkeit der Ausübung der Kontrollfunktion hängt jedoch von mehreren Faktoren ab. KLEIN (2005) erläutert, dass sich Kontrollgremien in einem eigentümergeführten Unternehmen in einer Sandwichposition befinden. Der Kontrollauftrag ist in diesen Unternehmen dadurch erschwert, dass die Unternehmenseigner und der zu kontrollierende Manager ein und dieselbe Person oder zumindest eng verwandt sind.396 Weiterhin beeinflusst auch die Unabhängigkeit der Mitglieder eines Kontrollgremiums dessen Funktionsfähigkeit.397 Die Familie kann sowohl direkten Einfluss auf das Kontrollgremium nehmen, indem Familienmitglieder Positionen besetzen, als auch indirekt, indem die Familie Gremiumsmitglieder in ihrem Sinne benennt. Einige Studien zeigen, dass Familienunternehmen zu einer Beset-

391

Vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 17-23. In dieser Quelle sind auch weiterführende Detailregelungen, Gesetzesangaben sowie Bestimmungen für GmbH & Co. KGs zu finden.

392

Vgl. Klein (2000), S. 167.

393

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 383; Forbes/Milliken (1999), S. 492.

394

Siehe Schilderungen in Kapitel 3.4.2.1.

395

Vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 33; Hillman/Dalziel (2003), S. 384-385.

396

Vgl. Klein (2005), S. 196-197.

397

Vgl. Ward/Handy (1988), S. 190-192; Nash (1988), S. 266; Lane et al. (2006), S. 153-154; Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007), S. 326.

3.4 Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten

105

zung des Kontrollgremiums mit befreundeten oder sehr wohlgesonnenen Personen tendieren.398 In solchen Fällen stellt sich die Frage, ob das Kontrollgremium überhaupt seine formale Rolle der Kontrolle wahrnimmt.399 Diese Frage scheint insbesondere dann berechtigt, wenn die Einrichtung eines Kontrollorgans auf freiwilliger Basis geschah und die Familie sich viele Gestaltungsfreiheiten einräumt. Hinsichtlich der Ausgestaltung der Finanzierung, kann vor dem Hintergrund der Prinzipal-Agenten-Theorie vermutet werden, dass im Fall eines nicht existierenden Kontrollgremiums oder einer fragwürdigen Unabhängigkeit eines bestehenden Gremiums Finanzierungsentscheidungen getroffen werden, die eine Überwachungsfunktion mit sich bringen. Im Gegensatz dazu wird bei Existenz eines unabhängigen und damit funktionsfähigen Kontrollgremiums der Bedarf an zusätzlichen überwachenden Mechanismen in Form von Finanzierungsformen oder Finanzmanagementpraktiken eher gering ausfallen. Wie bereits erwähnt, kann das Kontrollgremium neben der Kontrollfunktion auch eine Beratungsfunktion wahrnehmen. Diese Funktion lässt sich sowohl durch die Stewardship-Theorie als auch den Ressourcen-basierten Ansatz untermauern und kann verschiedene Teilaspekte umfassen.400 Zum einen erhoffen sich Unternehmen durch die Einrichtung eines Kontrollorgans einen Wissensbeitrag durch die heterogene Expertise der Aufsichtsratsmitglieder. Im Sinne des Ressourcen-basierten Ansatzes kann der Beitrag von wertvollen Humanressourcen zu einer Professionalisierung des Unternehmens führen.401 Ein mit erfahrenen und gut vernetzten Mitgliedern besetztes Kontrollgremium kann auch in der Interaktion mit Externen, wie zum Beispiel Kunden oder Kapitalgebern, helfen.402 Weiterhin ist ein Kontrollgremium potentiell imstande, als neutrale und ausgleichende Partei zu fungieren. Konflikte zwischen Familien-

398

Vgl. Klein (2004), S. 137-140; Schulze/Lubatkin/Dino (2003a), S. 182.

399

Vgl. Corbetta/Salvato (2004b), S. 126-127.

400

Vgl. Corbetta/Salvato (2004b), S. 123-124.

401

Vgl. Pfeffer/Salancik (1978), S. 163; Hillman/Dalziel (2003), S. 385-388; Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007), S. 325-326; Forbes/Milliken (1999), S. 495.

402

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 386.

106

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

mitgliedern sowie Familien- und Nichtfamilienmitgliedern können durch die Anwesenheit einer neutralen Partei leichter zu lösen sein.403 Abgesehen von einer konfliktlösenden Funktion merken HILLMAN/DALZIEL (2003) an, dass für die Beratungsfunktion eines Gremiums die Unabhängigkeit der Mitglieder nicht unbedingt gegeben sein muss oder sogar kontraproduktiv wirken kann.404 KLEIN (2005) erklärt hierzu, dass für die Beratung durch das Kontrollgremium eine gewisse Vertrauensbasis zwischen allen Beteiligten bestehen muss und verweist auf Stewardship-Strukturen, die solche Gegebenheiten fördern. Wie bereits zuvor erwähnt, widersprechen diese Stewardship-Konstellationen jedoch den überwachenden Unternehmensstrukturen, die für die Umsetzung der Kontrollfunktion des Gremiums hilfreich sind. KLEIN (2005) vermutet daher, dass es zu Komplikationen kommen kann, wenn ein Kontrollgremium sowohl eine überwachende als auch beratende Funktion übernehmen soll.405 Hinsichtlich der Auswirkungen auf die Ausgestaltung der Finanzierung lassen sich bei der Betrachtung der Beratungsfunktion des Kontrollgremiums folgende Vermutungen anstellen. Im Zuge der Professionalisierung von Prozessen im Unternehmen durch den Beitrag der Expertise der Gremiumsmitglieder ist auch eine stärkere Betonung des Finanzmanagements zu erwarten.406 Dies kann u.a. in verbesserte Planungen407 oder stärkere Bankeninteraktionen resultieren.408 Zudem vermag der potentiell erweiterte Erfahrungsschatz zu einer erhöhten Unbefangenheit bei der Bewertung von nichttraditionellen Finanzierungsinstrumenten führen. Eine diversifizierte Ausgestaltung

403

Vgl. Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007), S. 326; Whisler (1988), S. 315.

404

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 384. Sofern Nicht-Familienmitglieder im Gremium vertreten sind.

405

Vgl. Klein (2005), S. 186. Für eine Untersuchung zu den angewandten Auswahlkriterien bei der Benennung von Mitgliedern eines Kontrollgremiums in Familienunternehmen,vgl. Johannisson/Huse (2000). Für Determinanten zur Größe und Zusammensetzung der Gremien, vgl. Jaskiewicz/Klein (2007).

406

DALTON ET AL. konnten in ihrer Untersuchung zwar keinen signifikanten Zusammenhang zwischen der Zusammensetzung eines Kontrollgremiums und der finanziellen Performance zeigen, vgl. Dalton et al. (1998). Dies kann aber als Hinweis darauf interpretiert werden, dass nicht unbedingt die Frage nach der Zusammensetzung, sondern (einen Schritt zuvor) die Frage nach der Existenz eines Kontrollgremiums entscheidend ist – insbesondere bei privat gehaltenen Familienunternehmen in Deutschland, die nur vereinzelt Kontrollgremien einrichten.

407

Vgl. Blumentritt (2006), S. 69-70.

408

Vgl. Whisler (1988), S. 314.

3.5 Zwischenfazit

107

der Finanzierung könnte die Folge sein. Abschließend bleibt also festzuhalten, dass sich je nach betrachteter Kontroll- oder Beratungsfunktion des Gremiums und der demnach anzuwendenden theoretischen Argumentationslinie unterschiedliche Zusammenhänge zwischen der Ausgestaltung des Kontrollgremiums und der Finanzierung ergeben können.

3.5 Zwischenfazit Kapitel 3 widmet sich der Identifikation relevanter Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen. Hierzu werden traditionelle Finanzierungstheorien der Neoklassik und der Neuen Institutionenökonomik erläutert. Zudem werden allgemeine, empirisch untersuchte Unternehmenseigenschaften und deren potentieller Einfluss auf Finanzierungsentscheidungen vorgestellt. Dabei wird deutlich, dass die Analyse von Finanzierungsentscheidungen der Betrachtung weiterer Faktoren bedarf. Traditionelle Finanzierungstheorien sind in weiten Teilen unzulänglich, um den Spezifika von Familienunternehmen gerecht zu werden. Sie vernachlässigen das Innenleben von Familienunternehmen, das stark durch den Einfluss der Eigentümerfamilie geprägt ist und sich deutlich auf Unternehmensentscheidungen, wie die Finanzierung, auswirken kann. So sind beispielsweise die Ziele der Entscheidungsträger in großem Ausmaß durch die spezifischen Präferenzen der Eigentümerfamilie gekennzeichnet. Dies gilt ebenso für die Ausgestaltung der Corporate Governance. Beide Aspekte weisen durch den dominanten Einfluss der Eigentümerfamilie spezifische Eigenschaften auf und nehmen Einfluss auf Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen. Der strategie- und managementorientierte Ansatz sowie die verhaltenswissenschaftliche Ansätze untermauern die Bedeutung von Zielen der einzelnen Personen bzw. der Familie für Unternehmensentscheidungen. Die Theorien betonen die Existenz vielfältiger Ziele, die sowohl finanzieller als auch nicht-finanzieller Natur sein können. Die Familie, als zentrale Interessensgruppe eines Familienunternehmens, lässt diese unterschiedlichen Ziele in Unternehmensentscheidungen einfließen. Viele dieser Ziele betreffen dabei die Ausgestaltung des Finanzmanagements oder die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten. Sie haben oftmals einen eher emotionalen Ursprung und können daher im Kontrast zu rein rationalen Zielen der Finanzierung stehen. So kann beispielsweise das Streben nach Unabhängigkeit eine ablehnende Haltung gegenüber externen Kapitalgebern hervorrufen und gewisse Finanzierungsinstrumente aus dem Entscheidungshorizont ausschließen. Weitere Ziele, die in dieser

108

3 Identifikation von Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen

Arbeit hinsichtlich ihres Einflusses auf das Finanzierungsverhalten untersucht werden, umfassen die finanzielle Ausstattung der Familie, die Risikominimierung und die Unterstützung von Familienmitgliedern im Rahmen der familienorientierten Ziele. Zusätzlich werden Ziele der erfolgreichen Unternehmensentwicklung, der Langfristigkeit und der gesellschaftlichen Verantwortung als unternehmensorientierte Ziele betrachtet. Neben den Zielen der Eigentümerfamilie identifiziert diese Arbeit auch CorporateGovernance-Strukturen als spezifische Finanzierungsdeterminanten in Familienunternehmen. Die Ausgestaltung interner Corporate-Governance-Elemente, wie die Eigentümerstruktur, die Geschäftsführung und ein potentiell existierendes Kontrollgremium, kann sich auf Finanzierungsentscheidungen auswirken. Die Prinzipal-Agentenund Stewardship-Theorie argumentieren dabei mit Hilfe der Kontrollfunktion dieser Elemente. Je nach bereits bestehender Überwachungsmechanismen und deren Notwendigkeit kann die Finanzierung derart gestaltet werden, dass sie als zusätzlich kontrollierender Corporate-Governance-Mechanismus fungiert. So kann beispielsweise der starke Einsatz von Fremdkapital oder einer detailierten Finanzplanung eine disziplinierende Wirkung auf die Geschäftsführung haben. Im Gegensatz dazu betont der Ressourcen-basierte Ansatz die Beratungsfunktion, die Corporate-Governance-Organe einnehmen können. Je nach Besetzung der einzelnen Organe existieren mehr oder weniger erfahrene und mit vielfältigen Hintergründen ausgestattete Humanressourcen, die ihre Meinungen in Finanzierungsentscheidungen einbringen. Somit kann ein aus erfahrenen Mitgliedern bestehendes Kontrollgremium in einer Professionalisierung des Finanzmanagements und einem diversifizierten Einsatz von Finanzierungsinstrumenten resultieren. Die identifizierten Finanzierungsdeterminanten sowie die grob skizzierten, potentiellen Zusammenhänge bilden den Ausganspunkt für die detaillierte Erarbeitung von Hypothesen, die den Einfluss der spezifischen Ziele und Corporate-Governance-Strukturen auf die Ausgestaltung der Finanzierung in Familienunternehmen analysieren.

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung 4.1 Einführende Überlegungen Nach der Identifikation und Charakterisierung allgemeiner und spezifischer Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen gilt es nun, deren Einfluss auf die Finanzierung im Detail zu betrachten. Um die einzelnen Zusammenhänge zwischen den Determinanten und der Ausgestaltung der Finanzierung abbilden zu können, bedarf es der Untergliederung der zu betrachtenden Determinanten und Finanzierungsentscheidungen. Eine Kategorisierung der einzelnen Finanzierungsdeterminanten wurde bereits in Kapitel 3 vorgenommen. Allgemeine Unternehmenseigenschaften, Ziele der Eigentümerfamilie und Corporate-Governance-Strukturen in Familienunternehmen wurden mit ihren jeweiligen Aspekten vorgestellt. Da sich die empirische Analyse auf die spezifischen Finanzierungsdeterminanten von Familienunternehmen konzentriert, werden nur die Ziele und Corporate-Governance-Elemente in die Hypothesenbildung einfließen. Die allgemeinen Unternehmenseigenschaften dienen als Kontrollvariablen bei den empirischen Analysen. Neben den Determinanten gilt es auch, die Finanzierungsentscheidungen zu untergliedern und zu charakterisieren. Die folgenden Kapitel unterteilen das Finanzierungsverhalten erstens, in das Finanzmanagement und zweitens, in die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten (siehe Abbildung 12).

Ausgestaltung der Finanzierung

Finanzmanagement

Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

Abbildung 12: Fokussierte Teilbereiche der Ausgestaltung der Finanzierung 409

409

Quelle: Eigene Darstellung.

S. Schraml, Finanzierung von Familienunternehmen, DOI 10.1007/978-3-8349-8474-6_4, © Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2011

110

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Beide Bereiche werden in Kapitel 4.2 bzw. 4.3 weiter untergliedert und beschrieben. Zudem erfolgt innerhalb der Kapitel die Hypothesenbildung. Kausale Zusammenhänge zwischen den Determinanten und den Finanzierungsentscheidungen werden erarbeitet und als gerichtete Hypothesen formuliert. Im Vergleich zu ungerichteten Hypothesen, die lediglich angeben, dass ein Zusammenhang zwischen den betroffenen Variablen existiert, geben gerichtete Hypothesen an, in welche Richtung sich dieser Zusammenhang äußert. Demnach ist für die Ableitung gerichteter Hypothesen eine sehr fundierte und genaue Erarbeitung der Hypothese notwendig. Sie leiten sich sowohl aus theoretischen Überlegen als auch empirischen Ergebnissen anderer Wissenschaftler ab und weisen einen konzeptionellen Charakter auf. Zentraler Vorteil der Formulierung gerichteter Hypothesen ist, dass gerichtete Hypothesen der Forderung einer möglichst präzisen Abbildung zu untersuchender Zusammenhänge entsprechen.410 Im Falle von gegensätzlichen Zusammenhängen, die sich aus Theorie und empirischen Vorarbeiten ergeben können, werden zwei gegensätzlich gerichtete Hypothesen formuliert. Die empirische Auswertung zeigt in diesen Fällen, welche Argumentationslinie zu verwerfen und welche zu bestätigen ist.411 In Kapitel 5 werden die entwickelten Hypothesen im Rahmen einer empirischen Studie dieser Arbeit getestet.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement 4.2.1 Einführende Überlegungen Der Bereich Finanzmanagement umfasst in dieser Arbeit eine detaillierte Betrachtung der Personen und Prozesse, die zu Finanzierungsentscheidungen in einem Unternehmen führen.412 Im Detail sind dies der Familienstatus und die Erfahrung des Finanzverantwortlichen sowie der Zeithorizont der Finanzplanung. Außerdem ist die Zu-

410

Vgl. Bortz (2005), S. 108-109.

411

Miteinander konkurrierende Hypothesen verwenden u.a. auch Anderson/Reeb (2004); Dyer/Whetten (2006); Ebben/Johnson (2005); Ellul/Guntay/Lel (2007) und Harhoff/Körting (1998). Im Fall gerichteter Hypothesen ist zudem zu beachten, dass die Signifikanzwerte der Regressionskoeffizienten mittels einseitiger Tests und nicht wie bei ungerichteten Hypothesen über zweiseitige Tests berechnet werden, vgl. Bortz (2005), S. 116-119; Stock/Watson (2007), S. 8081; Studenmund (2006), S. 114, 128-130.

412

Vgl. Brigham/Ehrhardt (2002), S. 4.

111

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

sammenarbeit mit Banken Gegenstand der Untersuchung, da diese die wichtigsten externen Kapitalgeber privat gehaltener Familienunternehmen in Deutschland sind (siehe Abbildung 13).

Familienstatus des Finanzverantwortlichen

Zeithorizont der Finanzplanung

Finanzmanagement Erfahrung des Finanzverantwortlichen

Anzahl der Bankbeziehungen

Abbildung 13: Fokussierte Teilbereiche im Finanzmanagement 413

Mit der Analyse des Finanzmanagements in Familienunternehmen erweitert diese Arbeit bestehende Forschungsarbeiten im Bereich der Finanzierung von Familienunternehmen. Bisher wurden vorwiegend nur Kapitalstrukturentscheidungen von Familienunternehmen untersucht und nur vereinzelt Komponenten des Finanzmanagements aufgegriffen.414 Ein ganzheitliches Bild vom Finanzierungsverhalten in Familienunternehmen fehlt also bis dato und soll daher im Folgenden erarbeitet werden. Dabei werden insbesondere diejenigen Aspekte in den Vordergrund gerückt, die einen Indikator für die Qualität und Professionalität des Finanzmanagements darstellen.

4.2.2

Familienstatus des Finanzverantwortlichen

Der Finanzverantwortliche, oftmals auch Chief Financial Officer (CFO) genannt,415 trifft in Abstimmung mit den Mitgliedern der Geschäftsführung Entscheidungen,416 die zu einem bestimmten Finanzierungsverhalten im Unternehmen führen. Die Eigenschaften dieser Person verdienen daher besondere Beachtung. Dabei stellt sich in Fa-

413

Quelle: Eigene Darstellung.

414

Vgl. Filbeck/Lee (2000); Caselli/Di Giuli (2008).

415

Im Folgenden werden die Begriffe Finanzverantwortlicher und CFO synonym verwendet. Falls in einem Unternehmen keine explizite Position eines CFOs besteht, wird unter CFO auch diejenige Person subsumiert, die neben anderen Tätigkeiten auch für die Entscheidungen der Unternehmensfinanzierung zuständig ist.

416

Ein Finanzverantwortlicher kann, muss aber nicht Teil der Geschäftsführung sein.

112

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

milienunternehmen insbesondere die Frage, ob der Finanzverantwortliche ein Mitglied der Eigentümerfamilie oder ein externer Fremdmanager ist. Ausgehend vom Familienstatus lassen sich oftmals auch Annahmen hinsichtlich der Entscheidungsmacht und Zielstruktur des CFOs anstellen. Im Fall eines Fremdmanagers kann zum Beispiel unterstellt werden, dass stark familienorientierte Ziele in den Hintergrund rücken und dem Einfluss der Familie auf Finanzierungsentscheidungen fachmännische Schranken aufgewiesen werden. Dies könnte sich wiederum auf die Performance und den Finanzstatus des Familienunternehmens auswirken.417 Gleichzeitig können aber auch andere Konsequenzen resultieren. Im Vergleich zu einem Familienmanager kalkuliert ein familienfremder Manager möglicherweise mit anderen Zeithorizonten und weist eine geringere Loyalität gegenüber dem Unternehmen auf. Die Identität des Finanzverantwortlichen wurde bisher nur sehr vereinzelt in Studien über Familienunternehmen erfasst.418 Dennoch wird die Vermutung angestellt, dass sich insbesondere in kleinen und mittleren Familienunternehmen die Eigentümer viel stärker persönlich in Finanzierungsentscheidungen einbringen als in Nicht-Familienunternehmen.419 Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, welche Faktoren auf die Besetzung des Finanzverantwortlichen durch ein Familienmitglied oder einen externen Manager wirken. Dabei sollten neben den Einflussfaktoren aus Sicht der Eigentümerfamilie auch die treibenden Faktoren aus Sicht eines potentiellen externen CFOs nicht außer Acht gelassen werden. Schließlich muss sich auch dieser für die Arbeit im Familienunternehmen entscheiden. Aus der Perspektive der Eigentümerfamilie heraus können sich hinsichtlich der Besetzung der CFO-Position mit einem Familienmitglied oder einem Fremdmanager verschiedene Überlegungen ergeben. So nehmen möglicherweise die spezifischen Ziele der Eigentümerfamilie Einfluss auf die Besetzung. Zum einen ist anzunehmen, dass sich das Streben nach Unabhängigkeit und Kontrolle auch in Personalentscheidungen

417

Vgl. Caselli/Di Giuli (2008), S. 22; Gallo/Vilaseca (1998), S. 43-45. Interessanterweise konnten GALLO/TÀPIES/CAPPUYNS in ihrer Studie keine Unterschiede in den Eigenschaften der Finanzverantwortlichen in Familien- und Nicht-Familienunternehmen feststellen, vgl. Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 314.

418

Vgl. Gallo/Vilaseca (1998), S. 37-40; Klein/Bell (2007), S. 22. BIRD ET AL. (2002) berichten, dass die Rolle des CFOs grundsätzlich sehr selten in wissenschaftlichen Studien zu Familienunternehmen untersucht wird, vgl. Bird et al. (2002), S. 342.

419

Vgl. Gallo/Vilaseca (1998), S. 38; Donckels/Lambrecht (1999), S. 174.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

113

äußert. So besteht bei der Besetzung der einflussreichen Position des Finanzverantwortlichen mit einem Familienfremden das grundsätzliche Risiko, dass Ziele und Vorstellungen der Familie auf gegensätzliche Ausrichtungen und damit auf Widerspruch stoßen.420 Folglich wäre die Familie in ihrem eigenständigen und freien Handeln zu einem gewissen Ausmaß eingeschränkt. Vor dem Hintergrund dieser Überlegungen ist folgende Hypothese abzuleiten: Hypothese 4.2.2_1: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich negativ auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Zudem kann sich auch das Ziel der Risikominimierung auf die Besetzung des Finanzverantwortlichen auswirken. Familienunternehmer, die einen großen Anteil ihres privaten Vermögens im Unternehmen gebunden haben,421 vertrauen dieses investierte Vermögen gerne solchen Finanzverantwortlichen an, die eine ähnliche Zielstruktur aufweisen. Dies kann bei externen Managern zu Problemen führen, da insbesondere bei der zeitlichen Ausrichtung und bei der Verfolgung von nicht-monetären Zielen mit Prinzipal-Agenten-Konflikten zwischen Fremdmanager und Familieneigentümer zu rechnen ist.422 Demnach ist zu unterstellen, dass Eigentümerfamilien zur Risikominimierung Familienmitglieder für das Management der finanziellen Geschicke des Unternehmens bevorzugen, da diesen im Vergleich zu Fremdmanagern gleichgerichtete Interessen und eine Stewardship-basierte Motivation zuzutrauen ist. Vor dem Hintergrund potentieller Prinzipal-Agenten-Konflikte in Familienunternehmen lässt sich jedoch auch eine entgegengesetzte Argumentation führen. Auch zwischen Familienmitgliedern können Konflikte und damit auch Prinzipal-AgentenProbleme bestehen.423 Speziell im Bereich der Unternehmensfinanzierung können unterschiedliche und teilweise auch stark persönlich geprägte Ziele existieren, die im Extremfall zu geschäftsschädigenden Praktiken im Finanzmanagement führen und das Risiko für das Familienvermögen erhöhen. Ein Familienexterner in der Rolle eines

420

Vgl. Gallo/Vilaseca (1998), S. 38; Klein/Bell (2007), S. 29; Block/Jaskiewicz (2007), S. 3-4.

421

Vgl. Dreux (1990), S. 230; Ang (1992), S. 186, 192; Haynes et al. (1999), S. 233-238.

422

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 309; Eisenhardt (1989), S. 58-60; Fama/Jensen (1983b), S. 304.

423

Vgl. Gomez-Mejia/Nuñez-Nickel/Gutierrez (2001), S. 83-84; Karra/Tracey/Phillips (2006), S. 864; Schulze et al. (2001), S. 102.

114

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

neutralen CFOs vermag in solchen Situationen Abhilfe zu schaffen und ein objektives sowie fundiertes Management der unternehmerischen Finanzen zu gewährleisten.424 Zudem betonen Vertreter des Ressourcen-basierten Ansatzes die Vorteile eines diversifizierten Führungsgremiums, welches unterschiedliche Profile aufweist.425 Bei Familienunternehmen kann die Besetzung des CFO-Posten mit einem Familienfremden zu einer Reduzierung der Abhängigkeit von der Familie selbst führen. Zusammenfassend lassen sich folglich zwei entgegengesetzte Hypothesen formulieren: Hypothese 4.2.2_2a: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich positiv auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Hypothese 4.2.2_2b: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich negativ auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Weiterhin ist das Ziel der Unterstützung von Familienmitgliedern in einigen Familienunternehmen stark ausgeprägt und kann sich auch auf Personalentscheidungen auswirken. Unternehmen mit einer solchen Ausrichtung weisen möglicherweise bevorzugt Familienmitgliedern wichtige Positionen, wie die des Finanzverantwortlichen, zu.426 Dies geht meist zu Lasten der Anstellung Externer und lässt auf eine seltene Besetzung des Postens des Finanzverantwortlichen mit Fremdmanagern schließen. Demnach ergibt sich folgende Hypothese: Hypothese 4.2.2_3: Das Ziel der Beschäftigung von Familienmitgliedern wirkt sich negativ auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Gleichzeitig kann sich die Unterstützung von Familienmitgliedern auch in einer entgegengesetzten Personalpolitik äußern. Falls die Eigentümerfamilie das Ziel verfolgt, das Unternehmen langfristig zu erhalten und an die nächste Generation der Familie zu übergeben, kann es möglicherweise auch zu einer Entscheidung für einen externen CFO kommen. Unternehmensübergaben stellen für das Unternehmen und alle Beteiligten eine Herausforderung dar, an der viele Familienunternehmen scheitern.427 Ex-

424

Vgl. Schweiger/Sandberg/Ragan (1986), S. 53-55, 66.

425

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 349; Wiersema/Bantel (1992), S. 95.

426

Vgl. McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; Reid et al. (1998), S. 62. Siehe auch Schilderungen in Kapitel 3.3.3.2.5.

427

Vgl. Ward (1987), S. 70-73; Le Breton-Miller/Miller/Steier (2004), S. 317-318.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

115

terne Parteien, wie Berater und Beiratsmitglieder, die Erfahrung und Neutralität in solch einen Prozess einbringen, können zum Erfolg einer Unternehmensübergabe beitragen.428 Da jedoch viele Familienunternehmen über kein Kontrollgremium verfügen und externe Berater meiden, vermag ersatzweise ein familienfremder Manager in dieser kritischen Phase der Unternehmensübergabe zwischen den Generationen als stabilisierender Faktor und Moderator fungieren. Vergleichbar zu einem externen Berater kann die neutrale Rolle eines externen CFOs ausgleichend auf den Übergabeprozess wirken. Zudem kann die personelle Kontinuität bei einem einflussreichen Posten wie dem Finanzverantwortlichen als Erfolgsfaktor der Unternehmensnachfolge dienen. Denn die erfolgreiche Bewältigung unternehmerischen Wandels bedarf auch eines gewissen Maßes an Kontinuität.429 Daraus ergibt sich die folgende Hypothese: Hypothese 4.2.2_4: Das Ziel der Unternehmensweitergabe über Generationen wirkt sich positiv auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Zudem lässt sich die Vermutung anstellen, dass das Ziel der erfolgreichen Unternehmensentwicklung Einfluss auf die Wahl des Finanzverantwortlichen nimmt. Dabei sind unterschiedliche Ausprägungen des Zusammenhangs denkbar. Zum einen weisen einige wissenschaftliche Arbeiten darauf hin, dass Familienmitglieder in der Geschäftsführung einen positiven Wertbeitrag für die Unternehmensentwicklung leisten.430 Diese Studien haben zwar größtenteils nicht zwischen den einzelnen Rollen der Manager unterschieden, da jedoch der CFO mit seinen eigenen Einschätzungen und Meinungen sehr stark zu Finanzierungs- und Investitionsentscheidungen und damit zur Unternehmensentwicklung beiträgt, können diese Studienergebnisse möglicherweise auch auf die Frage der Identität des Finanzverantwortlichen übertragen werden. So spielt bei der Analyse von Finanzverantwortlichen die zeitliche Ausrichtung der Finanzierungsentscheidungen eine wichtige Rolle und genau in diesem Bereich unterscheiden sich Familienmanager und externe Manager meist sehr stark. Externe Manager bzw. CFOs sind nur temporär an das Unternehmen gebunden und können daher auch eine eher kurzfristige und eigennützige Orientierung in ihren Entscheidungen

428

Vgl. Le Breton-Miller/Miller/Steier (2004), S. 311; Gersick et al. (1997), S. 264.

429

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 95.

430

Vgl. Daily/Dollinger (1992); Le Breton-Miller/Miller (2006).

116

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

aufweisen.431 Familienmitglieder dagegen verbleiben meist länger im Unternehmen und weisen eine größere emotionale Verbundenheit mit dem Unternehmen auf.432 Beides wirkt sich bei Familienmanagern stark auf eine langfristige Orientierung von Unternehmensentscheidungen aus. Im Kontext des CFOs lässt solch eine Ausrichtung auf langfristige Finanzierungs- und Investitionsstrategien zur Förderung des nachhaltigen Unternehmenserfolgs schließen.433 Wenn Familieneigentümer dieser, an die Stewardship-Theorie angelehnten,434 Logik der Ergebnisse folgen, sie also Familienmitgliedern in der Rolle des CFOs ein größeres Engagement für eine erfolgreiche und nachhaltige Unternehmensentwicklung zutrauen, könnten sie zur Besetzung des Finanzverantwortlichen mit Familienmitgliedern tendieren. Andererseits existieren auch einzelne Studien, die die Identität des CFOs untersuchen und einen gegensätzlichen Zusammenhang aufdecken.435 Diese Studien kommen zum Ergebnis, dass externe CFOs einen positiven Einfluss auf die Performance und Entwicklung eines Unternehmens haben. CASELLI/DI GIULI (2008) zeigen für kleinere und mittlere Familienunternehmen, dass CFOs, die nicht der Eigentümerfamilie entstammen, im Gegensatz zu Familienmitgliedern einen stark positiven Einfluss auf die Unternehmensperformance haben.436 Dies lässt sich möglicherweise auf die Professionalität und das Spezialwissen eines externen CFOs zurückführen. Dies bedeutet zwar nicht, dass Familienmitglieder grundsätzlich kein Fachwissen im Finanzmanagement aufweisen, allerdings besteht die Möglichkeit, dass bei Familienmitgliedern im Vergleich zu Fremdmanagern nicht nur die Fachexpertise, sondern auch der Familienstatus für die Besetzung des Postens entscheidend war. Vor diesem Hintergrund kann die Schlussfolgerung gezogen werden, dass Eigentümerfamilien, die das Ziel der erfolgreichen Unternehmensentwicklung stark betonen, auch zur Besetzung des Finanzverantwortlichen mit einem externen Manager tendieren können. Aus den vorangegangenen, gegensätzlichen Argumentationen, lassen sich die beiden nachstehenden Hypo-

431

Vgl. Daily/Dollinger (1992), S. 120.

432

Vgl. James (1999), S. 47-48; Le Breton-Miller/Miller (2006), S. 733; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 78.

433

Vgl. Le Breton-Miller/Miller (2006), S. 733-734; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 78.

434

Vgl. Donaldson (1990a); Donaldson/Davis (1991). Siehe auch Schilderungen in Kapitel 3.4.2.2.

435

Vgl. Caselli/Di Giuli (2008); Filbeck/Lee (2000); Sciascia/Mazzola (2008).

436

Vgl. Caselli/Di Giuli (2008), S. 20-21.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

117

thesen ableiten. Dabei wird das Ziel der erfolgreichen Unternehmensentwicklung sowohl über das Unternehmenswachstum und die Unternehmenswertsteigerung operationalisiert: Hypothese 4.2.2_5a: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Hypothese 4.2.2_5b: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich negativ auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Hypothese 4.2.2_6a: Das Ziel der Steigerung des Unternehmenswerts wirkt sich positiv auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Hypothese 4.2.2_6b: Das Ziel der Steigerung des Unternehmenswerts wirkt sich negativ auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Auch bei der Betrachtung möglicher Auswirkungen von Corporate-GovernanceStrukturen auf die Besetzung des CFO-Posten mit einem Familienmitglied oder einem externen Manager, lassen sich Zusammenhänge ableiten. JEUSCHEDE (1998) und KLEIN/BELL (2007) weisen darauf hin, dass die ersten Erfahrungen von Familienunternehmern mit externen Managern vielfach über die Position des Finanzverantwortlichen zustande kommen.437 Im Rückschluss würde somit die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung auf eine hohe Wahrscheinlichkeit der Besetzung des CFO-Posten mit einem Fremdmanager schließen lassen. Vergleichbar zur Existenz externer Manager weist auch das Bestehen eines Kontrollgremiums auf eine gewisse Offenheit und Extroversion des Familienunternehmens hin.438 Es signalisiert eine generelle Bereitschaft der Familie, familienfremden Personen verantwortungsvolle Rollen im Unternehmen zuzuweisen. Der Rückgriff auf einen Fremdmanager auch für den Posten des CFO lässt sich für viele Familienunternehmen mittels des Ressourcenbasierten Ansatzes erklären. In vielen Familienunternehmen weisen die Unternehmensgründer einen technischen oder naturwissenschaftlichen Hintergrund auf. Es mangelt daher oftmals an fundiertem betriebswirtschaftlichen bzw. finanzwirtschaftli-

437

Vgl. Jeuschede (1998), S. 769; Klein/Bell (2007), S. 22.

438

Vgl. Poutziouris (2001), S. 280-281.

118

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

chen Kenntnissen.439 Folglich vermögen einige Familienunternehmen nicht über das spezifische Humankapital und die Erfahrung eines CFOs intern zu verfügen, so dass sie diese Expertise von außen beziehen müssen. Weiterhin sei nochmals auf die Extroversion eines Familienunternehmens und ihre Konsequenzen hinsichtlich der Personalpolitik hingewiesen. Denn ein nach Außen gerichtetes Unternehmen lässt nicht nur Rückschlüsse auf das Verhalten der Familie zu, sondern kann auch eine Wirkung auf die Bereitschaft externer Manager, Posten in einem Familienunternehmen zu übernehmen, entfalten. So erläutern unter anderem BLUMENTRITT/KEYT/ASTRACHAN (2007), dass es für Externe, die vor der Entscheidung stehen, einen Job in einem Familienunternehmen anzunehmen, entscheidend ist, ob bereits externe Manager oder ein Kontrollgremium im Familienunternehmen existieren. Sie verbinden mit dem Einbinden externer Personen positive Eigenschaften, wie Professionalität und Objektivität, die die Attraktivität des Arbeitgebers erhöhen.440 Aus dieser Beobachtung sowie den vorangegangenen Schilderungen lassen sich die beiden nachstehenden Hypothesen formulieren: Hypothese 4.2.2_7: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich positiv auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus. Hypothese 4.2.2_8: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich positiv auf den Einsatz eines familienfremden CFOs aus.

4.2.3 Erfahrung des Finanzverantwortlichen Neben dem Familienstatus des Finanzverantwortlichen stellt auch seine fachspezifische Erfahrung einen wichtigen Indikator für die Qualität des Finanzmanagements in Familienunternehmen dar. Aufgrund der Tatsache, dass viele, insbesondere kleine Familienunternehmen der Rolle des Finanzverantwortlichen keine besondere Aufmerksamkeit zuordnen, ist es in Familienunternehmen nicht selbstverständlich, dass Entscheidungen der Finanzierung von Personen mit fachspezifischer Erfahrung getroffen

439

Vgl. Van Auken (2001), S. 241; Schäfer (2007b), S. 110-112.

440

Vgl. Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007), S. 326; Klein/Bell (2007), S. 24.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

119

werden.441 Dennoch wird dieses Phänomen kaum berücksichtigt bzw. analysiert. Bis dato existieren nur sehr vereinzelt Studien, die sich der Erfahrung von Finanzverantwortlichen in Familienunternehmen widmen. GALLO/VILASECA (1998) sowie GALLO/TÀPIES/CAPPUYNS (2004) untersuchten die Erfahrung von CFOs in Familienunternehmen hinsichtlich unterschiedlicher Ausprägungen zwischen Familien- und FremdCFOs bzw. Familien- und Nicht-Familienunternehmen, konnten jedoch keine bemerkenswerten Unterschiede in der fachspezifischen Erfahrung identifizieren.442 Allerdings wurden keine weiteren Analysen der CFO-Erfahrung vorgenommen. Dies ist verwunderlich, da die Erfahrung eines CFOs unabhängig vom Familienstatus einen wichtigen Erfolgsfaktor für die Unternehmensfinanzierung darstellen kann. Daher soll neben der Identität des CFOs auch geklärt werden, welche Faktoren in Familienunternehmen bestimmen, ob ein CFO mit langjähriger Expertise oder ein eher unerfahrener CFO mit der Ausgestaltung der Unternehmensfinanzierung beauftragt wird. Es ist anzunehmen, dass unterschiedliche Ziele der Eigentümerfamilie auf diese Entscheidung Einfluss nehmen. Zum einen vermag auch bei dieser Personalentscheidung das Ziel der Risikominimierung eine tragende Rolle zu spielen. Durch die enge Verbundenheit privater und geschäftlicher Finanzen ist es ein essentielles Ziel der Eigentümerfamilie, einem erfahrenen Finanzverantwortlichen das Management der Unternehmensfinanzen und damit auch die Verwaltung des investierten Vermögens der Familie anzuvertrauen, so dass sich folgende Hypothese ergibt: Hypothese 4.2.3_1: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich positiv auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus. Zweitens, werden auch Familienunternehmen, die einer erfolgreichen Unternehmensentwicklung hohe Bedeutung zuweisen, einen Finanzierungsverantwortlichen mit langjähriger fachspezifischer Erfahrung bevorzugen. Ein CFO mit umfassender Expertise kann ihnen in der Planung wichtiger Investitionen für das Wachstum und in der Realisierung von Unternehmenswertsteigerungen sehr hilfreich sein. Erfahrene Fi-

441

CASELLI/DI GIULI zeigen beispielsweise in ihrer Studie, dass insbesondere in Unternehmen der Gründergeneration der Posten des CEOs und des CFOs von einer Person bekleidet wird, die tendenziell eher unternehmerische Fähigkeiten als tiefgehendes Finanzwissen aufweist, vgl. Caselli/Di Giuli (2008), S. 2, 19.

442

Vgl. Gallo/Vilaseca (1998), S. 40; Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 313.

120

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

nanzverantwortliche können ihre bisherigen Erfahrungen mit Finanzierungsinstrumenten oder Kapitalgebern in wichtige Finanzierungsentscheidungen einfließen lassen. Finanzierungsprobleme, die durch Unwissenheit und Vorurteile unerfahrener CFOs entstehen können, reduzieren sich deutlich, 443 so dass ein erfolgreiches Unternehmenswachstum und eine Steigerung des Unternehmenswerts ermöglicht werden. Demnach lassen sich folgende Hypothesen formulieren: Hypothese 4.2.3_2: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus. Hypothese 4.2.3_3: Das Ziel der Steigerung des Unternehmenswerts wirkt sich positiv auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus. Drittens, sehr eng mit den Zielen der erfolgreichen Unternehmensentwicklung verbunden, können auch die Ziele der langfristigen Ausrichtung und der gesellschaftlichen Verantwortung Einfluss auf Personalentscheidungen nehmen. Vielen Eigentümerfamilien ist es außerordentlich wichtig, das Unternehmen langfristig auszurichten und den Erhalt des Unternehmens und damit auch der Arbeitsplätze zu garantieren.444 Um dieser Verantwortung gerecht zu werden, bedarf es der fundierten und nachhaltigen Ausrichtung der Unternehmensfinanzierung. Die Sicherstellung der Verfügbarkeit finanzieller Ressourcen stellt eine kritische Voraussetzung für den nachhaltigen Fortbestand eines Familienunternehmens dar.445 Daher kann auch vermutet werden, dass ein erfahrener Finanzverantwortlicher, der die finanzielle Stabilität des Unternehmens professionell verfolgen kann, einen wichtigen Beitrag zur Erreichung dieser beiden Ziele leistet und von Familienunternehmen, die dieses Ziel verfolgen, bevorzugt wird. Demnach lassen sich die folgenden Hypothesen ableiten: Hypothese 4.2.3_4: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich positiv auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus. Hypothese 4.2.3_5: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich positiv auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus.

443

Vgl. Van Auken (2001), S. 256.

444

Vgl. Uhlaner/van Goor-Balk/Masurel (2004), S. 187; Schäfer (2007a), S. 6.

445

Vgl. Hennerkes (2004), S. 355.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

121

Neben den Zielen der Eigentümerfamilie können sich auch Ausprägungen der Corporate Governance auf die Wahl eines erfahrenen Finanzverantwortlichen auswirken. Dabei lassen sich vorwiegend zwei verschiedene Wirkungsrichtungen ableiten. Zum einen lässt sich vermuten, dass die Existenz eines Kontrollgremiums zur Wahl eines CFOs mit umfassender Vorerfahrung führen kann. Im Sinne der Beratungs- und Kontrollfunktion ist zu unterstellen, dass ein Kontrollgremium bei der Besetzung der CFOPosition für eine erfahrene Person plädieren muss und wird.446 Durch eine gezielte Besetzung des Finanzverantwortlichen kann das Kontrollgremium seiner Beratungs- und Kontrollfunktion nachkommen und eine professionelle sowie objektive Abwicklung von Finanzierungsentscheidungen gewährleisten. Zum anderen lässt sich aber auch ein entgegengesetzter Einfluss vermuten. Vor dem Hintergrund des Ressourcen-basierten Ansatzes können Überlegungen zur Annahme führen, dass insbesondere dann ein CFO mit langjähriger Erfahrung unabdingbar ist, wenn sonstige, bereits bestehende Humanressourcen im Unternehmen keine finanzwirtschaftliche Ausbildung aufweisen können und somit die Expertise zur Unternehmensfinanzierung alleinig durch den CFO eingebracht werden muss.447 Existiert jedoch ein Kontrollgremium, besteht eine gewisse Wahrscheinlichkeit, dass Beiratsmitglieder der Finanzbranche entstammen und durch diesen Erfahrungshintergrund bereits einen wichtigen Beitrag zu nachhaltigen Finanzierungsentscheidungen des Familienunternehmens leisten können.448 Für solche Fälle lässt sich die Vermutung anstellen, dass auch auf eine tendenziell unerfahrene Person die Verantwortung für Finanzierungsentscheidungen übertragen werden kann, da der Mangel an Expertise durch das Gremium ausgeglichen wird.449 Dieser mögliche Zusammenhang erscheint auf dem

446

Vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 69-70.

447

Unabhängig von der speziellen Expertise eines Finanzverantwortlichen, schildern SIRMON/HITT, dass Familienunternehmen unter einem Mangel an qualifiziertem Humankapital leiden können, vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 341. Da es in vielen Familienunternehmen an breitem Fachwissen hinsichtlich Finanzen, Steuern und Bilanzierung fehlt, kann es sein, dass dieses Fachwissen nur vom Finanzverantwortlichen getragen wird oder alleinig vom Kontrollgremium eingebracht wird, vgl. Ruter/Thümmel (1994), S. 44.

448

Vgl. Klein (2004), S. 145; Stearns/Mizruchi (1993), S. 614-615. Die starke Vertretung von Banken in den Kontrollgremien steht den Empfehlungen von HENNERKES entgegen, der Beiratsmitglieder mit unternehmerischem Format befürwortet und Interessenskonflikte mit Kredit gebenden Finanzhäusern verhindert wissen will, vgl. Hennerkes (2004), S. 272.

449

Vgl. Jeuschede (2000), S. 279.

122

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

ersten Blick erstaunlich, ist aber insbesondere vor dem Hintergrund, dass in Familienunternehmen Manager oftmals nicht nur eine Funktion, wie die des klassischen CFOs, inne haben, sondern mehrere Funktionen bedienen, nicht zu verachten. Gleicher Zusammenhang lässt sich, auch wenn in eher abgeschwächter Form, im Falle einer Geschäftsführung mit externen Managern erörtern. Demnach sind folgende gegensätzlichen Hypothesen abzuleiten: Hypothese 4.2.3_6a: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich positiv auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus. Hypothese 4.2.3_6b: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich negativ auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus. Hypothese 4.2.3_7a: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich positiv auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus. Hypothese 4.2.3_7b: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich negativ auf die Wahl eines erfahrenen CFOs aus.

4.2.4

Finanzplanung

Neben Familienstatus und Erfahrung der finanzverantwortlichen Person stellt auch die Ausgestaltung der Finanzplanung einen wichtigen Bestandteil der Analyse des Finanzmanagements eines Familienunternehmens dar. Über die Unternehmensfinanzierung hinaus betonen Wissenschaftler die allgemein große Bedeutung von Planungsprozessen für Familienunternehmen.450 Diese sind Grundvoraussetzung für den langfristigen Fortbestand des Familienunternehmens, insbesondere mit Hinblick auf die Regelung der Unternehmensnachfolge. Dabei kommt der Unternehmensplanung in Familienunternehmen die schwierige Rolle zu, Bedürfnisse der Familie und des Unternehmens zu berücksichtigen und in Einklang zu bringen.451 Studien zur Etablierung der Unternehmensplanung in Familienunternehmen zeigen, dass diejenigen Familien-

450

Vgl. Ward (1988); Ward (1987); Carlock/Ward (2001).

451

Vgl. Carlock/Ward (2001), S. 3-4; Poutziouris (2001), S. 288.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

123

unternehmen, die Planungsprozesse anwenden, voraussichtlich auch eine erfolgreichere Unternehmensentwicklung aufweisen.452 Trotz der Wichtigkeit der Unternehmensplanung widerstrebt es vielen Familienunternehmen, formale Planungsprozesse zu institutionalisieren.453 Das Streben nach Privatsphäre lässt Familienunternehmer davor scheuen, wichtige Informationen, die für Planungen notwendig sind, transparent zu machen.454 Gleichzeitig erspart die Eigentümerkonzentration in der Familie vielen Familienunternehmen die Rechtfertigung von Entscheidungen gegenüber einer breiten Gemeinschaft unternehmensexterner Interessenten. Daher sind viele Prozesse in Familienunternehmen von geringer Formalität, flachen Hierarchien und hoher Flexibilität gekennzeichnet.455 Aufgrund dieser immanenten Zurückhaltung gegenüber formalen Planungsprozessen verspricht eine Analyse der Finanzplanung interessante Einblicke in die Güte des Finanzmanagements eines Familienunternehmens. Trotz der hohen Bedeutung der Finanzplanung für die Sicherung des Unternehmens und der Aversion der Familienunternehmen gegenüber formalen Prozessen, existieren bis dato nur wenige Studien, die dieses Spannungsfeld aufgreifen.456 Dabei verdient insbesondere die zeitliche Ausrichtung der Finanzplanung, als Indikator für die Professionalität und Qualität einer Finanzplanung, Aufmerksamkeit. So weist beispielsweise ein kurzfristiger Zeithorizont auf eine eher unstrukturierte und operativ fokussierte Planung hin,457 die wichtige Stellhebel der nachhaltigen Sicherung des Unternehmens außen vor lassen kann. Wie in den vorangegangenen Kapiteln gilt es also, Einflussfaktoren auf die Wahl des Zeithorizonts der Finanzplanung zu identifizieren und prüfen. Hierzu werden Ziele der Eigentümerfamilie sowie Corporate-Governance-Eigenschaften herangezogen. Von den potentiellen Zielen der Eigentümerfamilie ist zum einen das Ziel der Flexibilität und Liquidität zur Sicherung der finanziellen Ausstattung der Eigentümerfamilie von

452

Vgl. Upton/Teal/Felan (2001), S. 67-68; Schulze et al. (2001), S. 103-104, 108.

453

Vgl. Rue/Ibrahim (1996), S. 32; Daily/Dollinger (1993), S. 87.

454

Vgl. Mintzberg (1994), S. 98, 410-411.

455

Vgl. Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 32-33.

456

Vgl. Rue/Ibrahim (1996); Filbeck/Lee (2000).

457

Vgl. Rue/Ibrahim (1996), S. 32.

124

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Bedeutung. Eigentümerfamilien, die diesem Ziel viel Gewicht beimessen, empfinden eine langfristige Finanzplanung möglicherweise als störend, da diese sie in ihrer Flexibilität der Verwendung finanzieller Mittel einschränken könnte. Die Eigentümerfamilie müsste durch eine langfristige Finanzplanung auch verstärkt ihre persönlichen Ziele offenbaren.458 Zudem wären ungeplante finanzielle Entnahmen oder Ausschüttungen durch eine langfristige Finanzplanung erschwert und würde die Eigentümerfamilie hinsichtlich der Rechtfertigung solcher Entscheidungen verstärkt unter Druck setzen,459 so dass folgende Hypothese unterstellt werden kann: Hypothese 4.2.4_1: Das Ziel der finanziellen Flexibilität und Liquidität wirkt sich negativ auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus. Neben der Sicherung der finanziellen Flexibilität der Eigentümerfamilie ist für diese auch das Ziel der Risikominimierung sehr bedeutend, da vielfach eine enge Verwobenheit zwischen privaten und geschäftlichen Finanzen existiert.460 Für Eigentümerfamilien, die die Reduzierung von Risiken für ihr investiertes Kapital betonen, stellt eine langfristige Finanzplanung eine fundierte Grundlage für die Verwendung finanzieller Mittel dar. Durch einen langfristigen Planungsprozess sollte zudem sichergestellt werden, dass mögliche Risiken und zukünftige Veränderungen frühzeitig erkannt und berücksichtigt werden.461 Demnach vermag eine langfristige Finanzplanung der Eigentümerfamilie eine erwünschte Verlässlichkeit, Planbarkeit und Risikominimierung bieten, wodurch sich folgende Hypothese ergibt: Hypothese 4.2.4_2: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus. Darüber hinaus ist insbesondere auch das Ziel Nachfolgesicherung bzw. der Unternehmensweitergabe an die nächste Generation hervorzuheben. Im Vergleich zu Nichtfamilienunternehmen kommt der Planung in vielen Familienunternehmen auch die Aufgabe der Unternehmenssicherung über Generationen hinweg zu.462 Neben der per-

458

Vgl. Ward (1987), S. 5-6; Ward (1988), S. 112-114.

459

Vgl. Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 32-33; Dreux (1990), S. 229.

460

Vgl. Haynes et al. (1999), S. 228; Ang (1992), S. 186.

461

Vgl. Rue/Ibrahim (1996), S. 37.

462

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 193.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

125

sonellen und organisatorischen Planung spielt auch die Finanzierung eine wichtige Rolle für die erfolgreiche Durchführung einer Nachfolge.463 Die Finanzplanung muss dabei die Liquidität des Unternehmens und der Familienmitglieder sicherstellen. Die Weitergabe des Unternehmens an die nachfolgende Generation zieht einen hohen Liquiditätsbedarf nach sich, da erbschaftssteuerrechtliche Forderungen beglichen werden müssen.464 Da diese Liquiditätsabflüsse die Wettbewerbsfähigkeit des Unternehmens nachhaltig beeinträchtigen können, ist zu erwarten, dass Familienunternehmen, die eine Nachfolge planen, eine langfristige Finanzplanung benötigen. Daraus lässt sich folgende Hypothese ableiten: Hypothese 4.2.4_3: Das Ziel der Unternehmensweitergabe über Generationen wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus. Ähnlich wie bei den Zielen der Risikominimierung und der Planung einer Unternehmensübergabe ist eine langfristige Finanzplanung auch dem Erzielen von Unternehmenswachstum und dem nachhaltigen Erhalt des Unternehmens dienlich. Wie RUE/IBRAHIM (1996) in ihrer Studie erläutern, ist ein ausgereifter Planungsprozess Voraussetzung für Wachstum und andauernden Unternehmenserfolg.465 Letzteres ist zudem Grundlage für eine langfristige Ausrichtung des Familienunternehmens und dessen nachhaltige Sicherung, so dass ein Familienunternehmen auch seiner gesellschaftlichen Verantwortung, wie dem Erhalt von Arbeitsplätzen, gerecht werden kann. Daraus lassen sich die folgenden drei Hypothesen formulieren: Hypothese 4.2.4_4: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus. Hypothese 4.2.4_5: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus.

463

Vgl. Ward (1987), S. 56-75; Lansberg/Astrachan (1994), S. 40-41.

464

Vgl. Hennerkes (2004), S. 147-148, 355; Poutziouris (2001), S. 287. Für Schilderungen zu den allgemeinen Bestimmungen des Erbschaftssteuerrechts in Deutschland, vgl. Hennerkes (2004), S. 147-150.

465

Vgl. Rue/Ibrahim (1996), S. 30, 36-37; Romano/Ratnatunga (1994), S. 179-181; Upton/Teal/Felan (2001), S. 68.

126

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Hypothese 4.2.4_6: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus. Verschiedene Argumente führen zur Annahme, dass sich auch bestehende CorporateGovernance-Strukturen auf die zeitliche Ausgestaltung der Finanzplanung auswirken können. Wie bereits zuvor geschildert, neigen viele Eigentümerfamilien zur Vernachlässigung formaler Prozesse. Folglich werden viele Entscheidungen eher unstrukturiert und auf einem Bauchgefühl basierend getroffen.466 Vor dem Hintergrund der Prinzipal-Agenten-Theorie und der Annahme, dass eine langfristige Finanzplanung auch als Kontrollinstrument fungieren kann,467 lässt sich jedoch für bestimmte Konstellationen ein Einfluss der Corporate Governance auf die Finanzplanung erörtern. So kann es im Falle externer Manager ein Anliegen der Eigentümerfamilie sein, diese mittels einer Finanzplanung zu überwachen. Gleichzeitig könnte eine Finanzplanung der Angleichung eventuell abweichender Zielstrukturen dienen. Potentielle PrinzipalAgenten-Konflikte zwischen externen Managern und der Eigentümerfamilie können somit reduziert werden.468 Doch nicht nur Fremdmanager bedürfen der Überwachung. Ebenso kann ein Bedarf an Kontrolle innerhalb der Familiengesellschafter entstehen. Mit steigender Anzahl an Familiengesellschaftern steigt die Wahrscheinlichkeit von vermehrt divergierenden Interessen der einzelnen Personen. Zusätzlich werden die Familienmitglieder auch unterschiedliche Rollen im Unternehmen einnehmen, wodurch sich ebenso Zieldivergenzen ergeben können.469 Folglich erscheint sowohl bei Fremdmanagern als auch bei einer großen Anzahl an Familiengesellschaftern eine Kontrolle über Planungsinstrumente sinnvoll,470 da Abstimmungsprozesse zwischen den betroffenen Parteien notwendig sind und von der Planung abweichendes Handeln schnell sichtbar wird.471 Hinsichtlich der hierfür rele-

466

Vgl. Filbeck/Lee (2000), S. 203-204; Dreux (1990), S. 228; Schachner/Speckbacher/Wentges (2006), S. 606.

467

Vgl. Chrisman/Chua/Litz (2004), S. 348; Schulze et al. (2001), S. 103-104.

468

Vgl. Eisenhardt (1989), S. 59-60.

469

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 49-53; Lubatkin et al. (2005), S. 324; Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83.

470

Vgl. Chrisman/Chua/Litz (2004), S. 348; Schulze et al. (2001), S. 104; Uhlaner/Wright/Huse (2007), S. 234.

471

Vgl. Jensen/Meckling (1995), S. 14-16; Eisenhardt (1989), S. 61; Songini (2006), S. 274.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

127

vanten Corporate-Governance-Konstellationen ist zudem zu beachten, dass auch im Fall einer Geschäftsführung rein aus Familienmitgliedern bestehend zwar Stewardship-Strukturen bestehen können,472 im Rahmen derer Überwachungsmechanismen schädlich sind,473 aber dennoch das Problem der Selbstkontrolle existiert.474 In solch einem Szenario ist es möglich, dass externe Kapitalgeber, wie Banken, Überwachungsmechanismen in Form einer langfristigen Finanzplanung einfordern, um einen Interessensabgleich zu gewährleisten und mögliche Prinzipal-Agenten-Konflikte zu reduzieren, so dass auch in diesem Fall ein langfristiger Zeithorizont in der Finanzplanung unterstellt werden kann. Insgesamt sind somit die folgenden Hypothesen empirisch zu prüfen: Hypothese 4.2.4_7: Die Anzahl der Familiengesellschafter wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus. Hypothese 4.2.4_8: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus. Weiterhin verweisen FILBECK/LEE (2000) auf die Auswirkungen von externen Einflüssen, beispielsweise durch ein Kontrollgremium, auf den Einsatz bzw. den Zeithorizont einer Finanzplanung. Sie zeigen in ihrer Untersuchung, dass durch die Anwesenheit familienexterner Personen der Einsatz formaler Finanzmanagement-Instrumente steigt. Sie erklären dies durch die Objektivität und Professionalität, die Externe in ein Familienunternehmen einbringen können.475 Hier spielt zum einen die Beratungsfunktion eines Kontrollgremiums eine tragende Rolle. Den Argumenten des Ressourcenbasierten Ansatzes entsprechend, bringen Mitglieder des Kontrollgremiums ihre eigenen spezifischen Humanressourcen in das Unternehmen ein oder können zumindest über Netzwerke auf relevante Personen zurückgreifen. Hinsichtlich der Finanzplanung würde dies bedeuten, dass über das Kontrollgremium Expertise zur Etablierung quali-

472 473

Siehe hierzu Kapitel 3.4.2.2. Vgl. Argyris (1964), S. 241-242; Corbetta/Salvato (2004a), S. 360. FILBECK/LEE erläutern zudem, dass in eigentümergeführten Unternehmen der Einsatz ausgefeilter Finanzmanagementinstrumente eher gering ausfällt, vgl. Filbeck/Lee (2000), S. 203.

474

Vgl. u.a Schulze et al. (2001), S. 102; Schulze/Lubatkin/Dino (2002), S. 254.

475

Vgl. Filbeck/Lee (2000), S. 206, 210.

128

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

tativer Planungsprozesse eingebracht wird.476 Zum anderen ist auf Basis der Kontrollfunktion eines Aufsichtsrats bzw. Beirats und der Prinzipal-Agenten-Theorie anzunehmen, dass eine langfristig ausgerichtete Finanzplanung auch als zusätzliches Überwachungsinstrument betrachtet werden kann,477 welches vom Aufsichtsrat bzw. Beirat eingefordert wird.478 Diese Überlegungen führen zu folgender Hypothese: Hypothese 4.2.4_9: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich positiv auf den zeitlichen Horizont der Finanzplanung aus.

4.2.5 Zusammenarbeit mit Banken Neben den Eigenschaften des Finanzverantwortlichen und der Ausgestaltung der Finanzplanung stellt auch die Zusammenarbeit mit Kapitalgebern einen wichtigen Baustein für ein erfolgreiches Finanzmanagement dar. Privat gehaltene Familienunternehmen sind hinsichtlich der Finanzierung über externe Kapitalgeber sehr stark von Bankkrediten geprägt.479 Zudem weist Deutschland ein bankenorientiertes System auf, in dem öffentliche Kapitalmärkte eine untergeordnete Rolle spielen und die Finanzlandschaft von einigen wenigen Banken dominiert wird.480 Folglich fokussiert sich dieser Teil der Arbeit auf Banken und ihre Beziehung zu Familienunternehmen. Über lange Zeit zeichnete sich diese Beziehung durch das sogenannte Hausbank-Prinzip aus.481 Dies bezeichnet eine Konstellation, in der ein Unternehmen Finanzierungen und Geschäftsprozesse vorwiegend mit nur einem Finanzintermediär, der sogenannten Hausbank, abwickelt. Eine derartige Kunde-Bank-Beziehung fußt in der Regel auf einer langjährig gewachsenen Vertrauensbasis und erweist sich sowohl in guten als

476

Vgl. Blumentritt (2006), S. 67; Castanias/Helfat (2001), S. 664; Hillman/Dalziel (2003), S. 385388.

477

Vgl. Chrisman/Chua/Litz (2004), S. 348.

478

Vgl. Blumentritt (2006), S. 66-67.

479

Vgl. Hennerkes (2004), S. 357; Segbers/Siemes (2005), S. 229-230. Der Mittelstandsmonitor 2006 zeigt u.a. die Abhängigkeit von Bankkrediten für den Mittelstand, der zu einem großen Anteil auch aus Familienunternehmen besteht, vgl. Engel et al. (2006), S. 140-143.

480

Vgl. Allen/Gale (1995), S. 180; Levine (2002), S. 399; siehe auch Fußnote 118.

481

In der englischsprachigen Literatur werden häufig die äquivalenten Begriffe relationship banking bzw. relationship lending verwendet, vgl. Boot (2000); Petersen/Rajan (1994); Berger/Udell (1995).

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

129

auch schlechten Zeiten als standhaft.482 Viele Familienunternehmen schätzen den persönlichen Charakter und die Kontinuität einer solchen Kunde-Bank-Beziehung.483 Für die Banken bietet die enge und langfristige Zusammenarbeit ebenso Vorteile. Durch das hohe Vertrauen erlangen die Banken Zugriff auf wertvolle Informationen über die Unternehmen, die für zukünftige Refinanzierungsentscheidungen sehr wichtig sind.484 Zudem ermöglicht die starke Zusammenarbeit den Banken umfangreiche Überwachungsmöglichkeiten, die potentiellen Prinzipal-Agenten-Konflikten entgegenwirken können.485 In den letzten Jahren haben sich jedoch einige Änderungen im Bankensektor ergeben, die sich auch auf das Hausbankenmodell auswirken. Zahlreiche Vorschriften, die zur Stabilität und nachhaltigen Funktionsweise des deutschen Bankensystems eingeführt wurden, resultieren in einer Entpersonalisierung der Kunde-Bank-Beziehung.486 Als zentrale regulatorische Änderungen sind hier die Mindestanforderungen an das Risikomanagement (MaRisk) und die Eigenkapitalvorschriften nach Basel II zu nennen.487 Die Vorschriften von Basel II sollen der Sicherung einer angemessenen Eigenkapitalausstattung von Banken dienen und einheitliche Wettbewerbsbedingungen für die Vergabe und den Handel von Krediten schaffen. Basel II stützt sich dabei auf drei sich ergänzende Säulen: die Mindestkapitalanforderungen, den bankenaufsichtlichen Überprüfungsverfahren und die Marktdisziplin durch erweiterte Offenlegungspflichten.488 Für die Kreditvergabe implizieren diese Regelungen standardisierte Rating-Verfahren, die das Kreditrisiko von Forderungen an ein Unternehmen messen und für eine risikoadäquate Vergabe und Bepreisung von Krediten sorgen sollen.489 Die MaRisk konkretisieren die Umsetzung der qualitativen, bankenaufsichtlichen Überprüfungsprozesse

482

Vgl. Allen/Gale (1995), S. 184-185; Boot (2000), S. 7; F.A.Z.-Institut/HypoVereinsbank/Finance (2003), S. 7.

483

Vgl. Hennerkes (2004), S. 365.

484

Vgl. Boot (2000), S. 10-13; Engel et al. (2006), S. 142.

485

Vgl. Levine (2002), S. 399.

486

Vgl. Segbers/Siemes (2005), S. 232.

487

Vgl. Deutsche Bundesbank (2003); Bundesanstalt für Finanzaufsicht (2007).

488

Vgl. Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht (2004), S. 6.

489

Vgl. Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht (2004), S. 15, 18-19.

130

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

für die in Basel II geregelten Eigenkapitalvorschriften in deutsches Recht.490 Zentrale Forderungen der MaRisk bestehen unter anderem in einer Neuorganisation des Kreditgeschäfts. So sind beispielsweise im Rahmen der Kreditanalyse sowohl die Einführung von Risikoklassifizierungsverfahren als auch ein Votum eines Kreditanalysten notwendig, der keinen Kontakt zum anfragenden Unternehmen hat.491 Folglich bedingen die neuen Vorschriften ein höheres Ausmaß an standardisierten Prozessen, die den persönlichen Charakter von Kunde-Bank-Beziehungen stark reduzieren. Zudem haben im Zuge dieser regulatorischen Veränderungen auch die Unternehmen selbst begonnen, das Hausbankmodell aufzuweichen. Viele Unternehmen wollen vom verschärften Wettbewerb unter den Banken profitieren. Sie vergleichen die Angebote der einzelnen Banken und geben dem attraktivsten Angebot den Zuschlag.492 Daher erscheint es grundsätzlich, aber insbesondere auch vor dem Hintergrund der aktuellen Veränderungen im Bankensektor sehr interessant, die Anzahl an Bankbeziehungen eines Unternehmens als Kriterium für die Analyse des Finanzmanagements zu verwenden, dies gilt speziell, da kaum Studien bestehen, die Determinanten multipler Bankbeziehungen untersuchen.493 Wie in den vorangegangenen Kapiteln gilt es auch hier, mögliche Einflüsse von Ziel- und Corporate-Governance-Strukturen auf die Anzahl der Bankbeziehungen zu analysieren. Aus dem Spektrum der Ziele der Eigentümerfamilie kann das Streben nach Unabhängigkeit einen beachtlichen Einfluss auf die Anzahl finanzierender Banken haben. Banken erlangen über eine Kreditfinanzierung Kontroll- und Informationsrechte über das zu finanzierende Unternehmen. Sie bekommen Zugang zu nicht-öffentlichen Informationen und verfügen mittels vertraglicher Regelungen oder einem Sitz im Kontrollgremium über gewisse Mitspracherechte.494 Viele Familienunternehmen scheuen jedoch die Mitsprache externer Parteien und empfinden insbesondere die Rechen490

Die MaRisk bilden damit die zweite Säule der Basel II Regelungen, vgl. Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht (2004), S. 6. MaRisk konsolidiert und erweitert die vormaligen Mindestanforderungen an das Betreiben von Handelsgeschäften (MaH), die Ausgestaltung der internen Revision (MaIR) und das Kreditgeschäft (MaK), vgl. DSGV (2007), S. 15.

491

Vgl. DSGV (2007), S. 46-48, 98, 118.

492

Vgl. Hennerkes (2004), S. 367.

493

Vgl. Ongena/Smith (2000), S. 28.

494

Vgl. Fama (1985), S. 36-37; Jensen (1986), S. 324; Edwards/Fischer (1994), S. 210-213.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

131

schaftspflichten gegenüber Banken als Einschränkung ihrer Handlungsfreiheit.495 Zudem geben sie nur ungern detaillierte Unternehmensinformationen preis.496 Folglich versuchen Familienunternehmen, die Anzahl an Parteien mit Informations- und/oder Mitspracherechten zu reduzieren. Demnach ist anzunehmen, dass Eigentümerfamilien mit einem ausgeprägten Sinn für Unabhängigkeit nur mit einer geringen Anzahl von Banken eine Kunde-Bank-Beziehung eingehen möchten. Daraus ergibt sich folgende Hypothese: Hypothese 4.2.5_1: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich negativ auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus. Weiterhin ist zu erwarten, dass auch das Ziel der Risikominimierung eine wichtige Rolle für die Anzahl an Bankbeziehungen spielt. Risikoaverse Familienunternehmen wollen möglicherweise eine zu starke Abhängigkeit von einer Bank verhindern. Zusätzlich ist es für Unternehmen vorteilhaft, ihre finanziellen Mittel nicht nur über eine Bank, sondern über eine Mehrzahl an Banken zu beziehen, um sich vor dem Ausfall einer Bank, sprich einer möglichen Bankinsolvenz, zu schützen.497 Dies würde gegen eine Fokussierung auf eine Hausbank sprechen. Zusätzlich kann es im Zuge der Risikominimierung wünschenswert sein, nur geringe Sicherheiten in einen Kreditvertrag einbringen zu müssen. Hierzu sind zwei gegensätzliche Argumentationslinien anzuführen.498 Zum einen kann in einer engen und langfristig ausgerichteten Hausbankbeziehung, die von Vertrauen und geringen Informationsasymmetrien geprägt ist, die Möglichkeit bestehen, dass das Unternehmen bessere Kreditkonditionen aushandeln kann und nur geringe Sicherheiten einbringen muss.499 Zudem vermag eine solch eng verbundene Hausbank einen sehr beständigen Finanzierungspartner für das Familien-

495

Vgl. McMahon/Stanger (1995), S. 27; Barton/Gordon (1987), S. 72; Matthews et al. (1994), S. 358-359.

496

Vgl. Kets de Vries (1993), S. 62; Levin/Travis (1987), S. 30; Dreux (1990), S. 228; Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 34.

497

Vgl. Ongena/Smith (2000), S. 35; F.A.Z.-Institut/HypoVereinsbank/Finance (2003), S. 8.

498

Vgl. Berger/Udell (1998), S. 643, 648; Harhoff/Körting (1998), S. 1325.

499

Vgl. Petersen/Rajan (1994), S. 34; Berger/Udell (1995), S. 375-377; Harhoff/Körting (1998), S. 1337.

132

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

unternehmen darstellen.500 Gleichzeitig kann es aber auch sein, dass diese Hausbank ihr Informationsmonopol ausnutzt und das Unternehmen nicht von den daraus resultierenden, geringeren Kosten profitieren lässt. Banken, die im Wettbewerb zu dieser Hausbank stehen, würden dem Unternehmen dagegen attraktivere Konditionen anbieten, da es ihr Ziel ist, Neukunden zu gewinnen und sie dafür bereit wären, anfängliche Mehrkosten zu tragen. In solchen Fällen ist anzunehmen, dass ein Unternehmen dazu tendiert, der Hausbank den Rücken zuzukehren und sich den Wettbewerb unter den Banken zu Nutze zu machen, um attraktivere Angebote hinsichtlich Kosten und erforderlichen Sicherheiten zu identifizieren.501 Aus diesen gegensätzlichen Begründungen stellen sich die beiden nachstehenden Hypothesen der empirischen Prüfung: Hypothese 4.2.5_2a: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich positiv auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus. Hypothese 4.2.5_2b: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich negativ auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus. Außerdem lässt sich das Streben nach Unternehmenswachstum als Treiber von Bankbeziehungen identifizieren. Die konsequente Verfolgung von Unternehmenswachstum bedarf der kontinuierlichen Versorgung des Unternehmens mit Kapital. Ein stark zunehmender Finanzierungsbedarf kann dabei nur in seltenen Fällen von einer Bank gedeckt werden. Zudem ist es insbesondere bei hohen Finanzierungsvolumina ein Anliegen der Banken und der Unternehmen, finanzielle Mittel diversifiziert zu investieren bzw. zu beziehen, um im Fall eines Ausfalls ausreichend abgesichert zu sein.502 Daher wird folgender Zusammenhang unterstellt:

500

Vgl. Elsas/Krahnen (1998), S. 1310-1312. Die Autoren zeigen, dass die Hausbank eine Art Versicherung für ein Unternehmen darstellen kann, da diese auch in angespannteren Unternehmenssituationen bereit ist, finanzielle Unterstützung zu leisten.

501

Vgl. Greenbaum/Kanatas/Venezia (1989), S. 222-223, 232; Sharpe (1990), S. 1084; Harhoff/Körting (1998), S. 1325.

502

Vgl. Ongena/Smith (2000), S. 31, 35, 42; F.A.Z.-Institut/HypoVereinsbank/Finance (2003), S. 8.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

133

Hypothese 4.2.5_3: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus.503 Wie schon mehrfach betont, stellt die langfristige Sicherung der Finanzierung durch Banken eine wichtige Grundvoraussetzung für den langfristigen Erhalt eines Unternehmens dar. Dabei vermag eine enge Bankbeziehung gewisse Vorteile mit sich bringen,504 noch erfolgsversprechender erscheint jedoch eine gewisse Streuung an KundeBank-Beziehungen. Damit können sich Familienunternehmen langfristig nicht nur besser vor einer starken Abhängigkeit sowie unerwarteten Bankinsolvenzen bzw. Turbulenzen schützen, sondern auch wettbewerbskritische Vorteile in der Verhandlung von Konditionen erzielen.505 Beide Aspekte sind förderlich für die langfristige Ausrichtung eines Familienunternehmens, so dass sich folgende Hypothese ergibt: Hypothese 4.2.5_4: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich positiv auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus. Die Ausgestaltung der Corporate Governance in Familienunternehmen erscheint hinsichtlich der Anzahl von Bankbeziehungen aufgrund der Kontrollfunktion, die ergänzend oder ersatzweise durch eine Bank ausgeübt werden kann, als relevant. Eine eng verbundene Hausbank hat den Vorteil, dass sie über die starke und langjährige Zusammenarbeit Informationsasymmetrien zwischen sich und dem Unternehmen weitgehend reduzieren kann. Aufgrund dieses Informationsvorteils und dem gegenseitigen Vertrauen verfügt eine eng verbundene Hausbank über ausgeprägte Kontrollmöglichkeiten im Familienunternehmen.506 Diese Kontrolle durch externe aber vertraute Kapitalgeber kann sich ein Familienunternehmen in kritischen Corporate-GovernanceKonstellationen zu Nutze machen, so zum Beispiel im Fall einer breit gestreuten Gruppe von Familiengesellschaftern, die zu Prinzipal-Agenten-Konflikten führen kann. Mit einer steigenden Anzahl an Familiengesellschaftern unterscheiden sich die

503

Zu berücksichtigen ist hierbei, dass die Aufnahme von Fremdkapital nur bis zu einem gewissen Verschuldungsgrad sinnvoll und möglich ist; somit ist dieser Zusammenhang nicht uneingeschränkt gültig.

504

Vgl. Petersen/Rajan (1994), S. 26-34.

505

Vgl. Ongena/Smith (2000), S. 35; F.A.Z.-Institut/HypoVereinsbank/Finance (2003), S. 8; Greenbaum/Kanatas/Venezia (1989), S. 222-223.

506

Vgl. Boot (2000), S. 10-15; Petersen/Rajan (1994), S. 5-6.

134

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Rollen der einzelnen Familienmitglieder im Unternehmen sehr stark.507 Zusätzlich besteht die Möglichkeit, dass einzelne Personen verstärkt persönliche Interessen verfolgen, so dass Verhaltensweisen resultieren können, die den Unternehmenserfolg gefährden. 508 Folglich sollte es im Sinne der Eigentümerfamilie sein, eine externe Kontrollinstanz zur Disziplinierung der Familiengesellschafter und Angleichung der variierenden Zielstrukturen einzusetzen. Da sich dies durch eine einzelne, eng verbundene Hausbank besser realisieren lässt als über eine Vielzahl von eher anonymen Bankbeziehungen, leitet sich folgende Hypothese ab: Hypothese 4.2.5_5: Die Anzahl an Familiengesellschaftern wirkt sich negativ auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus. Der gleiche Zusammenhang lässt sich für die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung unterstellen. Da die Wahrscheinlichkeit von Prinzipal-AgentenKonflikten mit der Einbindung familienfremder Manager im Unternehmen steigt,509 sind aus Sicht der Eigentümerfamilie verschiedene Kontrollmechanismen zur Überwachung externer Manager notwendig. Eine eng verbundene Hausbank könnte hier eine zusätzliche Überwachungsfunktion einnehmen. Dennoch wäre auch eine gegensätzliche Wirkungsrichtung denkbar. Externen Managern ist möglicherweise auch ein professionelleres und proaktiveres Management von Bankbeziehungen zu unterstellen.510 In diesem Fall würde die Existenz externer Manager zu einer Abkehr vom HausbankPrinzip führen, um eine Ausnutzung des Bankenwettbewerbs zugunsten besserer Kreditkonditionen zu bewirken. Folglich ergeben sich zwei entgegengesetzte Hypothesen: Hypothese 4.2.5_6a: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich positiv auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus.

507

Vgl. Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83.

508

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 49-53; Lubatkin et al. (2005), S. 324; DeAngelo/DeAngelo (2000), S. 194-199; Dreux (1990), S. 229-230.

509

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 309; Eisenhardt (1989), S. 58; Carney (2005), S. 251; Westhead/Howorth (2006), S. 302-303. Siehe Schilderungen in Kapitel 3.4.2.2.

510

Vgl. Filbeck/Lee (2000), S. 204; Caselli/Di Giuli (2008), S. 6.

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement

135

Hypothese 4.2.5_6b: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich negativ auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus. Darüber hinaus kann die Überwachung durch eine eng verbundene Bank insbesondere bei solchen Familienunternehmen von hoher Bedeutung sein, deren interne CorporateGovernance-Mechanismen nur sehr gering ausgeprägt sind, so zum Beispiel wenn das Problem der Selbstkontrolle der Eigentümerfamilie besteht und kein Kontrollgremium eingerichtet ist. Daraus lässt sich wiederum schließen, dass bei Bestehen eines Kontrollgremiums, das bereits eine Überwachungsfunktion im Familienunternehmen wahrnimmt, die Bedeutung der engen Beziehung und der damit verbundenen Kontrollmöglichkeit einer Bank an Bedeutung verliert. Diese Argumentation lässt sich insbesondere bei deutschen Familienunternehmen anwenden, da in deren Kontrollgremien sehr häufig Vertreter der Banken sitzen, die unabhängig von einer engen Hausbankbeziehung Einfluss auf das Unternehmen erlangen.511 Zudem vermag ein Kontrollgremium im Zuge seiner Beratungsfunktion dem Familienunternehmen anraten, den Fremdkapitalbezug zu streuen und dabei gleichzeitig den Wettbewerb im Bankenfeld für günstige Konditionen zu nutzen. Eine Abkehr vom Hausbank-Prinzip und die Kooperation mit mehreren Banken scheinen also bei der Existenz eines Kontrollorgans als wahrscheinlich und führen zu folgender Hypothese: Hypothese 4.2.5_7: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich positiv auf die Anzahl der Bankbeziehungen aus.

4.2.6 Zwischenfazit und Überblick der Hypothesen Einen Überblick zu den erarbeiteten Hypothesen des Finanzmanagements bietet Tabelle 3. Dabei wird deutlich, dass die Theoriearbeit in zahlreichen Hypothesen zwischen den Zielen der Eigentümerfamilie und den bestehenden Corporate-GovernanceStrukturen einerseits und der Ausgestaltung des Finanzmanagements andererseits resultiert. Die Vielfalt der theoretisch-konzeptionell erarbeiteten Hypothesen ist Kennzeichen für die Komplexität der Einflussfaktoren auf die Ausgestaltung des Finanzmanagements in einem Familienunternehmen.

511

Vgl. Klein (2004), S. 145; Chahine/Safiedine (2008), S. 259.

136

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Damit stellt die Hypothesenbildung einen ersten wichtigen Schritt zu einem besseren Verständnis des Finanzierungsverhaltens dar. Gleichzeitig weist die ausführliche Berücksichtigung der komplexen Kausalzusammenhänge zwischen den Zielen bzw. der Corporate Governance und dem Finanzmanagement einen innovativen Charakter auf, der einen essentiellen Beitrag zu Erweiterung des Forschungsstands zur Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen leistet. Die Überprüfung der Hypothesen mittels multivariater Analysen erfolgt in Kapitel 0 und dient der empirischen Validierung der getroffenen Annahmen. Tabelle 3: Übersicht der Hypothesen zum Finanzmanagement512

Hypothese

Unabhängige Variable

Abhängige Variable

Wirkungsrichtung/en

Finanzmanagement H 4.2.2_1

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Familienstatus CFO

-

H 4.2.2_2a,b

Ziel Risikominimierung

Familienstatus CFO

+/-

H 4.2.2_3

Ziel Beschäftigung Familienmitglieder

Familienstatus CFO

-

H 4.2.2_4

Ziel Weitergabe über Generationen

Familienstatus CFO

+

H 4.2.2_5a,b

Ziel Unternehmenswachstum

Familienstatus CFO

+/-

H 4.2.2_6a,b

Ziel Steigerung Unternehmenswert

Familienstatus CFO

+/-

H 4.2.2_7

Externe Manager in Geschäftsführung

Familienstatus CFO

+

H 4.2.2_8

Existenz eines Kontrollgremiums

Familienstatus CFO

+

H 4.2.3_1

Ziel Risikominimierung

Erfahrung CFO

+

H 4.2.3_2

Ziel Unternehmenswachstum

Erfahrung CFO

+

H 4.2.3_3

Ziel Steigerung Unternehmenswert

Erfahrung CFO

+

H 4.2.3_4

Ziel Zuverlässigkeit/Langfristigkeit

Erfahrung CFO

+

512

Quelle: Eigene Darstellung.

137

4.2 Einfluss der Determinanten auf das Finanzmanagement H 4.2.3_5

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Erfahrung CFO

+

H 4.2.3_6a,b

Externe Manager in Geschäftsführung

Erfahrung CFO

+/-

H 4.2.3_7a,b

Existenz eines Kontrollgremiums

Erfahrung CFO

+/-

H 4.2.4_1

Ziel Flexibilität und Liquidität

Zeithorizont Finanzplan

-

H 4.2.4_2

Ziel Risikominimierung

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.4_3

Ziel Weitergabe über Generationen

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.4_4

Ziel Unternehmenswachstum

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.4_5

Ziel Zuverlässigkeit/Langfristigkeit

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.4_6

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.4_7

Anzahl Familiengesellschafter

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.4_8

Externe Manager in Geschäftsführung

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.4_9

Existenz eines Kontrollgremiums

Zeithorizont Finanzplan

+

H 4.2.5_1

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Anzahl Bankbeziehungen

-

H 4.2.5_2a,b

Ziel Risikominimierung

Anzahl Bankbeziehungen

+/-

H 4.2.5_3

Ziel Unternehmenswachstum

Anzahl Bankbeziehungen

+

H 4.2.5_4

Ziel Zuverlässigkeit/Langfristigkeit

Anzahl Bankbeziehungen

+

H 4.2.5_5

Anzahl Familiengesellschafter

Anzahl Bankbeziehungen

-

H 4.2.5_6a,b

Externe Manager in Geschäftsführung

Anzahl Bankbeziehungen

+/-

H 4.2.5_7

Existenz eines Kontrollgremiums

Anzahl Bankbeziehungen

+

138

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten 4.3.1 Einführende Überlegungen Nach der Analyse der Personen, Prozesse und Beziehungen, die das Finanzmanagement eines Unternehmens bestimmen, wird das Augenmerk im Folgenden auf die Kapitalstruktur sowie die Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente gerichtet.513 Die Analysen des Großteils bisheriger Studien zur Finanzierung von Familienunternehmen beschränken sich auf Eigenkapital- bzw. Fremdkapitalquoten.514 Da jedoch zur Ausgestaltung der Unternehmensfinanzierung zahlreiche, sich stark voneinander unterscheidende Finanzierungsinstrumente existieren, sind Untersuchungen zur Nutzung verschiedener Produkte wünschenswert. Die Notwendigkeit der Betrachtung von Standardprodukten der Finanzierung, wie Bankkrediten, aber auch von Alternativen, wie privatem Beteiligungskapital, wird bereits von einigen bestehenden Studien verdeutlicht. Diese zeigen, dass sich die Eigenschaften und Neigungen von Familienunternehmen in hohem Maß in der Präferenz bzw. Ablehnung spezifischer Finanzierungsinstrumente äußern.515 Folglich ist eine umfassende Analyse der Einflussfaktoren auf die Nutzung verschiedener Finanzierungsinstrumente für ein umfassendes Verständnis des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen unerlässlich. Dementsprechend verfolgt dieses Kapitel zwei Ziele: Erstens, gilt es bei der Analyse der Kapitalstruktur von Familienunternehmen die spezifischen Determinanten der Finanzierung, also die Ziele der Eigentümerfamilie sowie die Corporate-GovernanceStrukturen zu berücksichtigen. Zweitens, sollen bestehende wissenschaftliche Erkenntnisse zur Finanzierung von Familienunternehmen um eine umfassende Analyse der Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente erweitert werden. Hierzu zählen so-

513

Grundsätzlich wird bei der Wahl von Finanzierungsinstrumenten zwischen der Finanzierung über private oder öffentliche Kapitalmärkte unterschieden. Da es sich bei den zu analysierenden Familienunternehmen um privat gehaltene Unternehmen handelt, liegt der Fokus dieser Arbeit auf Finanzierungsinstrumenten, die über private Kapitalmärkte zu beziehen sind, vgl. Wahl (2004), S. 30.

514

Vgl. Wu/Hedges/Zhang (2007); Wu/Chua/Chrisman (2007); Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004); Chaganti/DeCarolis/Deeds (1995); Gallo/Vilaseca (1996); Agrawal/Nagarajan (1990); LópezGracia/Sánchez-Andújar (2007).

515

Vgl. Poutziouris (2001); Romano/Tanewski/Smyrnios (2001); Coleman/Carsky (1999); Caselli/Di Giuli/Gatti (2007).

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

139

wohl Instrumente der Eigen- und Fremdkapitalfinanzierung als auch hybride Formen und Sonderformen der Finanzierung. Somit setzt dieses Kapitel im Vergleich zu bestehenden Studien sowohl eine Erweiterung der abhängigen Variablen (Ausgestaltung der Finanzierung) als auch der unabhängigen Variablen (Determinanten der Finanzierung) um. Wie aus Abbildung 14 ersichtlich ist, beschäftigt sich dieses Kapitel zu Beginn mit der Analyse der Kapitalstruktur, um sich darauf folgend der Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente zu widmen. Die Kapitalstruktur stellt das Resultat von Finanzierungsentscheidungen dar und abstrahiert von der Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente. Diese allgemeine Betrachtung bietet einen wichtigen ersten Einblick in das Finanzierungsverhalten. Da aber beispielsweise eine hohe Eigenkapitalquote auf verschiedene Finanzierungsinstrumente, die dem Eigenkapital zuzuordnen sind, zurückzuführen ist, bedarf es auch der Betrachtung individueller Finanzierungsinstrumente – insbesondere da sich der Einfluss der Eigentümerfamilie auf die Bewertung und Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente auswirkt. Daher gilt es auch, Hypothesen zu entwickeln, die einen Einfluss auf die Wahrscheinlichkeit der Nutzung dieser Instrumente aufweisen.

Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

Kapitalstruktur

Eigenkapitalfinanzierung

Hybride Formen der Finanzierung

Fremdkapitalfinanzierung

Abbildung 14: Fokussierte Finanzierungsquellen516

Beginnend mit relevanten Instrumenten der Eigenkapitalfinanzierung wird zwischen internem und externem Eigenkapital unterschieden. Zu ersterem zählt vorwiegend die

516

Quelle: Eigene Darstellung.

140

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Verwendung einbehaltener Gewinne, die sogenannten Gewinnrücklagen.517 Externem Eigenkapital lässt sich privates Beteiligungskapital (Private Equity) sowie börsennotiertes Eigenkapital zuordnen.518 Letzteres kann für privat gehaltene Familienunternehmen grundsätzlich eine Rolle spielen, sofern ein Börsengang in Erwägung gezogen wird. Im Rahmen dieser Arbeit wird diese Option jedoch nicht betrachtet, so dass sich das Augenmerk auf Private Equity richtet. Zusätzlich werden auch eigenkapitalähnliche Mezzanine-Produkte, wie zum Beispiel stille Beteiligungen, untersucht. Gesellschafterdarlehen, die grundsätzlich der Fremdkapitalfinanzierung entstammen, aber auch hybride Charaktereigenschaften aufweisen, sind ebenfalls Gegenstand der empirischen Analyse. Im Rahmen der reinen Fremdkapitalfinanzierung analysiert diese Arbeit die Nutzung von langfristigen Bankkrediten. Die Untersuchung der Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente schließt mit der Untersuchung von Factoring, einer Sonderform der Finanzierung.

4.3.2 Kapitalstruktur Die Kapitalstruktur beschreibt die Mischung verwendeter Finanzierungsinstrumente in einem Unternehmen und fokussiert dabei vorwiegend auf das Verhältnis von Eigenkapital zu Fremdkapital.519 Grundsätzlich bedingt sich die Festlegung einer Kapitalstruktur durch ein Abwägen von Risiko und Rendite. Durch die Aufnahme von Fremdkapital besteht einerseits die Möglichkeit, aufgrund der Steuerabzugsfähigkeit von Zinszahlungen die Rendite auf das investierte Eigenkapital zu erhöhen. Andererseits erhöht sich dadurch aber auch das finanzielle Risiko für das Unternehmen, da die fälligen

517

Klassischerweise wird zur Innenfinanzierung auch die Finanzierung durch die Freisetzung von Abschreibungsgegenwerten, Rückstellungen und Vermögensumschichtungen gezählt, vgl. Thommen/Achleitner (2009), S. 619-631.

518

Für eine umfassende Einführung in die strategischen Überlegungen und operativen Prozessschritte einer Börseneinführung, vgl. Achleitner (2002), S. 242-299.

519

Vgl. Copeland/Weston/Shastri (2005), S. 866. Es existieren verschiedene Maßgrößen für dieses Verhältnis. Bedeutend sind die Eigenkapitalbzw. Fremdkapitalquote, die das Verhältnis des Eigen- bzw. Fremdkapitals zum Gesamtkapital bezeichnen. Eine weitere, häufig verwendete Größe ist der sogenannte Verschuldungsgrad (englisch: leverage), der das Verhältnis von Fremd- zu Eigenkapital beschreibt, vgl. Thommen/Achleitner (2009), S. 587.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

141

Zins- und Rückzahlungen eine kontinuierliche Belastung für die Liquidität eines Unternehmens darstellen.520 Wie in Kapitel 3.2.2 erläutert, steht die Kapitalstruktur im Mittelpunkt zahlreicher traditioneller Finanzierungstheorien. Gleichzeitig beziehen sich auch viele Wissenschaftler auf diese Kenngröße, um das Finanzierungsverhalten von Unternehmen zu untersuchen oder um ihre Wirkung als Einflussfaktor auf die Unternehmensperformance zu analysieren.521 Hinsichtlich der Kapitalstruktur privat gehaltener Familienunternehmen existieren einige Studien, die einen Vergleich zwischen Familienunternehmen und Nicht-Familienunternehmen durchführen. Diese Studien kommen zum Ergebnis, dass Familienunternehmen eine geringere Fremdkapitalquote und damit eine stärkere Präferenz für Eigenkapital als Nicht-Familienunternehmen aufweisen.522 Deskriptive Ergebnisse zur Finanzierungsstruktur von deutschen Familienunternehmen untermauern diesen Befund und zeigen, dass Familienunternehmen tendenziell eine relativ gesunde Eigenkapitalquote aufweisen. So attestiert eine Studie von REDLEFSEN/EIBEN (2006) Familienunternehmen eine Eigenkapitalquote von durchschnittlich 36,3%.523 Diese Beobachtung ist bemerkenswert, da Zahlen zur Kapitalstruktur des deutschen Mittelstands geringer ausfallen. Ein zusammenfassender Überblick im Mittelstandsmonitor 2006 von KFW/CREDITREFORM/IFM/RWI/ZEW zeigt, dass die durchschnittliche Eigenkapitalquote bei Unternehmen im Allgemeinen unter den Werten von Familienunternehmen liegt. Aufgrund der schwierigen Datenverfügbarkeit aggregieren und vergleichen die Autoren des Mittelstandmonitors Eigenkapitalquoten aus mehreren Datenbanken, wie zum Beispiel der Deutschen Bundesbank und der KfWBilanzdatenbank, so dass je nach Sample und Berechnungsmethode unterschiedliche Werte ermittelt werden. Allerdings zeichnet sich insgesamt eindeutig ab, dass die Ei-

520

Vgl. Kraus/Litzenberger (1973); DeAngelo/Masulis (1980); Myers (1984). Siehe auch Schilderungen und Quellen zur Trade-Off-Theorie in Kapitel 3.2.2.1.

521

Vgl. u.a. Harris/Raviv (1991); Rajan/Zingales (1995); Mishra/McConaughy (1999); Anderson (2002); Chaganti/Damanpour (1991).

522

Vgl. Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 310; López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007), S. 276. AGRAWAL/NAGARAJAN zeigen zudem, dass Unternehmen, die sich rein durch Eigenkapital finanzieren durch starke Familienbeziehungen und Eigentümeranteile im Management auszeichnen, vgl. Agrawal/Nagarajan (1990), S. 1329.

523

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 3.

142

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

genkapitalausstattung der darin erfassten Unternehmen mit Werten zwischen 17,1% und 21,9% weit unter den Werten der Familienunternehmen liegen.524 Der Unterschied in den Eigenkapitalquoten von Familienunternehmen und NichtFamilienunternehmen lässt darauf schließen, dass über die grundsätzlichen Abwägungen zwischen Risiko und Rendite hinaus auch der Einfluss der Eigentümerfamilie erhebliche Auswirkungen auf die Kapitalstrukturentscheidungen eines Unternehmens hat und dass sich dieser in einer Präferenz für eine gute Eigenkapitalausstattung äußert. Folglich gilt es zu klären, ob und inwiefern die Ziele der Eigentümerfamilie und die Corporate-Governance-Strukturen als spezifische Determinanten der Finanzierung auf Kapitalstrukturentscheidungen wirken. Die Ziele der Eigentümerfamilie können unterschiedliche und teilweise auch nicht eindeutige Auswirkungen auf die Kapitalstruktur haben. An erster Stelle ist das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle zu nennen. Die fundamentalste Voraussetzung für den nachhaltigen Fortbestand der Kontrolle ist der erfolgreiche Fortbestand des Unternehmens. MISHRA/MCCONAUGHY (1999) erläutern in diesem Zusammenhang, dass Familienunternehmen aus Angst vor einem Kontrollverlust eine Verschuldung des Unternehmens verhindern wollen und folglich höhere Eigenkapitalquoten aufweisen.525 Eine starke Verschuldung erhöht das Risiko der Insolvenz und damit auch den potentiellen Verlust des Unternehmens an seine Gläubiger.526 Gleichzeitig ist aber auch ein gegensätzlich gerichteter Zusammenhang zu betonen. Das Streben nach uneingeschränkter Handlungsfreiheit und Kontrolle lässt Familienunternehmen solche Finanzierungsformen meiden, die einen gewissen Einfluss auf die Unternehmensführung mit sich bringen. Dies trifft zwar auch für die Finanzierung über Banken zu, gilt aber insbesondere für die Finanzierung über externe Eigenkapitalgeber. Im direkten Vergleich würden also Familienunternehmen eine Fremdkapitalfinanzierung und damit den Einfluss der Bank dem weitaus größeren Einfluss eines externen Eigenkapitalgebers vorziehen.527 Folglich kann zur Vermeidung externer Einflüsse durch Kapitalgeber auch

524

Vgl. Engel et al. (2006), S. 158-159.

525

Vgl. Mishra/McConaughy (1999), S. 61-62.

526

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 340.

527

Vgl. u.a. Jensen/Meckling (1976), S. 343; Hutchinson (1995), S. 238; Hamilton/Fox (1998), S. 245; Poutziouris (2001), S. 287-288; Ellul (2008), S. 41. Siehe hierzu auch die Studien und Erläuterungen zur Pecking-Order-Theorie in Kapitel 3.2.2.2.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

143

ein negativer Zusammenhang zwischen dem Kontrollstreben und der Eigenkapitalquote unterstellt werden. Zusammenfassend ergeben sich damit zwei entgegengesetzte Hypothesen: Hypothese 4.3.2_1a: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich positiv auf die Eigenkapitalquote aus. Hypothese 4.3.2_1b: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus. Weiterhin ist zu vermuten, dass die finanzielle Ausstattung der Eigentümerfamilie eine wichtige Determinante der Eigenkapitalquote ist. Familien, die eine hohe finanzielle Ausstattung für sich beanspruchen, entziehen dem Unternehmen kontinuierlich finanzielle Mittel. Zudem kann es dazu kommen, dass die Familie von Zeit zu Zeit große finanzielle Entnahmen für private Zwecke tätigt. Derartige finanzielle Versorgungen der Eigentümerfamilie können bei einer gewissen Höhe und Regelmäßigkeit zu Lasten der Eigenkapitalquote gehen. Wie in Kapitel 3.3.3.2.3 geschildert, sind solche Entnahmen beispielsweise auf finanzielle Entschädigungen für zuvor getätigte risikoreiche, persönliche Investitionen der Familie oder auch hohe private Ausgaben der Eigentümerfamilie zurückzuführen.528 Da diese Ansprüche in Konflikt zu den finanziellen Bedürfnissen des Unternehmens stehen können und zudem auch die finanzielle Kapazität des Unternehmen übersteigen mögen, kann die Aufnahme von Fremdkapital zur Deckung der Ansprüche notwendig sein.529 Dies würde in einer Reduzierung der Eigenkapitalquote resultieren. Gleichzeitig ist aber zu berücksichtigen, dass Eigentümerfamilien neben der Sicherung ihres Lebensstandards auch eine gewisse Flexibilität in finanziellen Entscheidungen und Entnahmen schätzen.530 Ein bestimmtes Maß an Liquidität, das ihnen für private Entscheidungen Spielraum bietet, ist daher ebenso wichtig wie die kontinuierliche Sicherung des Lebensstandards. Aus diesen möglichen Zusammenhängen ergeben sich die folgenden Hypothesen:

528

Vgl. Ward (1987), S. 45-47; Ang (1992), S. 196-198.

529

Vgl. Dreux (1990), S. 229; Ward (1987), S. 48.

530

Vgl. Neubauer/Lank (1998), S. 197; Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 311; McMahon/Stanger (1995), S. 26.

144

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Hypothese 4.3.2_2: Das Ziel der Sicherung des Lebensstandards wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus. Hypothese 4.3.2_3: Das Ziel der finanziellen Flexibilität und Liquidität wirkt sich positiv auf die Eigenkapitalquote aus. Aufgrund der starken Verwobenheit privater und geschäftlicher Finanzen der Eigentümerfamilie ist die Risikominimierung ein wichtiges Ziel bei Finanzierungsentscheidungen, welches sich auch auf Kapitalstrukturentscheidungen auswirken kann. Laut AGRAWAL/NAGARAJAN (1990) und MISHRA/MCCONAUGHY (1999) lassen sich hohe Eigenkapitalquoten dadurch erklären, dass die Eigentümer das Risiko für ihre hohen persönlichen, undiversifizierten Investitionen sowohl in monetärer Art als auch in Form von Humankapital reduzieren möchten.531 Eine hohe Verschuldung des Unternehmens würde das Insolvenzrisiko zu stark erhöhen und die Zukunft des Unternehmens zu stark gefährden.532 Da mit dem Schicksal des Unternehmens auch das Wohlergehen der undiversifizierten Eigentümerfamilie betroffen ist, ergibt sich der nachstehende Wirkungszusammenhang: Hypothese 4.3.2_4: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich positiv auf die Eigenkapitalquote aus. Ferner ist es möglich, dass das Streben der Eigentümerfamilie nach Unternehmenswachstum Einfluss auf die Kapitalstruktur nimmt. Unternehmen mit einer starken Ausrichtung auf Unternehmenswachstum zeichnen sich meist durch eine starke Investitionsbereitschaft auf. Zur Deckung des daraus entstehenden Finanzierungsbedarfs müssen diese Unternehmen in der Regel auf eine Vielzahl an Finanzierungsquellen zurückgreifen. Intern zur Verfügung stehende Mittel reichen zur Bewältigung von Investitionen nicht mehr aus, so dass auch externe Finanzmittel hinzugezogen werden müssen. Folglich weisen diese Unternehmen eine eher diversifizierte Finanzierung auf, die auch nicht-traditionelle Finanzierungsinstrumente umfasst.533 Der Pecking-OrderTheorie folgend greifen Familienunternehmen in diesen Fällen aber eher auf externes

531

Vgl. Agrawal/Nagarajan (1990), S. 1330-1331; Mishra/McConaughy (1999), S. 61-62.

532

Vgl. Mishra/McConaughy (1999), S. 53, 61-62; Kotey (1999), S. 23; Lyagoubi (2006), S. 549.

533

Vgl. Coleman/Carsky (1999), S. 81; Cassar/Holmes (2003), S. 138, 141; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 8.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

145

Fremdkapital als auf externes Eigenkapital zurück.534 Demzufolge ist Familienunternehmen mit großen Wachstumsplänen ein erhöhter Verschuldungsgrad zu unterstellen, so dass sich nachstehender Zusammenhang der empirischen Prüfung stellt: Hypothese 4.3.2_5: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus. Weitere bedeutende Ziele der Eigentümerfamilie, die sich auf Kapitalstrukturentscheidungen auswirken können, sind die Langfristigkeit und die gesellschaftliche Verantwortung.535 Beide Ziele setzen eine nachhaltige Finanzierung des Unternehmens voraus. Zum einen bedarf eine langfristige Unternehmensentwicklung einer stabilen und krisensicheren Finanzierung. Zudem erfordert auch der nachhaltige Erhalt des Unternehmens zur gesellschaftlich verantwortlichen Sicherung von Arbeitsplätzen diese finanzielle Beständigkeit.536 Eigenkapital stellt im Vergleich zum risikobehafteten Fremdkapital einen stabilen Puffer dar, der solch eine solide Finanzierung garantieren kann. Allerdings bedarf eine langfristige Ausrichtung des Unternehmens nicht nur der stabilen sondern auch der hinreichenden Finanzierung. Für die Sicherung des erforderlichen Finanzierungsvolumens reicht internes Eigenkapital möglicherweise nicht aus, so dass die Aufnahme externer Mittel notwendig wird.537 Der Großteil der Familienunternehmen realisiert dies vorwiegend über Fremdkapital,538 so dass die Erweiterung von Finanzierungsquellen mit einer Reduktion des ausgedehnten Eigenkapitalpuffers einhergeht. Daher sollte die Bewertung der Fremdkapitalaufnahme nicht nur auf das damit verbundene Risiko abstellen, sondern auch die dadurch erweiterte Sicherstellung

534

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 343; Chittenden/Hall/Hutchinson (1996), S. 61; Mishra/McConaughy (1999), S. 62. Schilderungen zur Pecking-Order-Theorie finden sich in Kapitel 3.2.2.2. Zudem impliziert diese Argumentation, dass der Finanzierungsbedarf durch Fremdkapital zu decken ist bzw. dass im Sinne des growth versus control dilemmas auf Wachstum verzichtet wird, falls die Fremdfinanzierung nicht ausreicht und eine Aufnahme von externem Eigenkapital nötig wäre, vgl. Poutziouris (2001), S. 282.

535

Siehe Kapitel 3.3.3.3.3 und 3.3.3.3.4.

536

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 343.

537

Vgl. Mizruchi/Stearns (1994), S. 122-123; Hutchinson (1995), S. 233; López-Gracia/SánchezAndújar (2007), S. 280; Wagenvoort (2003), S. 34; Moreno/Casillas (2008), S. 522-523.

538

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 7; Poutziouris (2001), S. 283, 285.

146

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

der Finanzierung notwendiger Unternehmensaktivitäten berücksichtigen.539 In Folge dieser entgegengerichteten Argumentationsmöglichkeiten lassen sich die nachstehenden Hypothesen ableiten: Hypothese 4.3.2_6a: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich positiv auf die Eigenkapitalquote aus. Hypothese 4.3.2_6b: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus. Hypothese 4.3.2_7a: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich positiv auf die Eigenkapitalquote aus. Hypothese 4.3.2_7b: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus. Neben den Zielen der Eigentümerfamilie lassen sich auch spezifische Einflüsse der Corporate-Governance-Strukturen auf die Kapitalstruktur von Familienunternehmen erörtern. So kann je nach Ausgestaltung der Kapitalstruktur diese eine disziplinierende Wirkung und damit eine Kontrollfunktion ausüben. JENSEN (1986) erläutert hierzu, dass der starke Einsatz von Fremdkapital in der Finanzierung eine kontrollierende Funktion des Managements einnimmt und Prinzipal-Agenten-Konflikten entgegenwirken kann. Die kontinuierlich fälligen Zins- und Tilgungszahlungen zwingen das Management dazu, fundierte und wertsteigernde Entscheidungen zu treffen und sollen damit opportunistisches Handeln verringern.540 Der bewusste Einsatz von Fremdkapital kann folglich eine überwachende Rolle einnehmen. Diese zusätzliche Kontrollfunktion kann in bestimmten Corporate-Governance-Konstellationen sehr wichtig sein. Bestimmte Ausprägungen der Eigentümerstruktur sowie der Geschäftsführung vermögen zu Prinzipal-Agenten-Konflikten führen, die den disziplinierenden Einsatz von Fremdkapital erfordern. Wie in Kapitel 3.4.3.1 beschrieben, kann eine steigende An-

539

Vgl. Gallo/Tàpies/Cappuyns (2004), S. 308; Hamilton/Fox (1998), S. 245-246; Coleman/Carsky (1999), S. 81; Cassar/Holmes (2003), S. 138, 141; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 8.

540

Vgl. Jensen (1986), S. 324. JENSENs Argumente sind insbesondere für solche Unternehmen gültig, die aufgrund einer fortgeschrittenen Unternehmensentwicklung über ein Übermaß an liquiden Mitteln und gleichzeitig über geringe Wachstumsmöglichkeiten verfügen, da diese Situation Manager zu opportunistischem Handeln verleiten vermag.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

147

zahl an Familiengesellschaftern541 mit einer stärkeren Streuung von Rollen, Zielen und Nutzenfunktionen einhergehen und folglich vermehrt zu Prinzipal-Agenten-Konflikten zwischen den Eigentümern führen. In solchen Fällen kann zudem die Bindung der Mitglieder an das Unternehmen nachlassen, so dass persönliche Interessen in den Vordergrund treten. Demzufolge können sich Stewardship-Strukturen verringern und Überwachungsmechanismen zunehmend an Bedeutung gewinnen.542 BLANCOMAZAGOTAS/QUEVEDO-PUENTE/CASTRILLO (2007) untersuchen in ihren Arbeiten diese Konstellationen und bestätigen einen verstärkten Einsatz von Fremdkapital bei breit gestreuten Familiengesellschaftern.543 Vergleichbare Zusammenhänge können sich auch zwischen der Besetzung der Geschäftsführung eines Familienunternehmens und der Kapitalstruktur ergeben. Im Fall eines Fremdmanagements sinkt im Vergleich zu Familienmanagern die Zielkongruenz zwischen Management und Familiengesellschaftern, so dass für letztere der zunehmende Anreiz besteht, das Management bestmöglich zu überwachen, um PrinzipalAgenten-Konflikten entgegenzuwirken.544 Wie auch zuvor, kann dies über den verstärkten Einsatz von disziplinierendem Fremdkapital erfolgen,545 so dass sich die beiden folgenden, gerichteten Hypothesen ableiten lassen: Hypothese 4.3.2_8b:546 Die Anzahl an Familiengesellschaftern wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus.

541

Dies geschieht oftmals im Zuge der Übergabe des Familienunternehmens an nachfolgende Generationen.

542

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 49-53; Lubatkin et al. (2005), S. 324; Karra/Tracey/Phillips (2006), S. 874.

543

Vgl. Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202, 208.

544

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 309; Eisenhardt (1989), S. 58; Carney (2005), S. 251. Wie in Kapitel 3.4.3.2 ausführlich geschildert, kann es auch bei der Besetzung der Geschäftsführung mit Familienmitgliedern zu Prinzipal-Agenten-Problemen in Form der Selbstkontrolle kommen. Da dieses Problem jedoch meist nicht von der Familie selbst wahrgenommen wird, kommt es in diesen Fällen auch zu keinem bewussten Einsatz von disziplinierendem Fremdkapital.

545

Vgl. Ellul (2008), S. 41. Gleichwohl zeigt LYAGOUBI (2006), dass Familienunternehmen externe Manager möglicherweise besser überwachen können und daher keine zusätzliche Überwachung durch Fremdkapital benötigen, vgl. Lyagoubi (2006), S. 549.

546

Diese Hypothese erhält aus Konsistenzgründen (trotz der erst nachfolgenden Gegenhypothese 8a) die Bezifferung 8b, da im Fall von konkurrierenden Hypothesen alle negativ gerichteten Hypothe-

148

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Hypothese 4.3.2_9: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus. Hinsichtlich des Einflusses der Generation bzw. der Anzahl der Familiengesellschafter kann aber auch eine entgegengesetzte Argumentation geführt werden. MOLLY/LAVEREN/JORISSON (2008) zeigen, dass ältere Familiengenerationen eine höhere Eigenkapitalquote aufweisen.547 Den mit der Generation abnehmenden Grad der Verschuldung führen die Autoren auf ein ausgeprägtes Risiko- und Sicherungsverhalten höherer Generationen zurück und können dies auch mit dem Ergebnis, dass Familienunternehmen in höheren Generationen größere Bestände an Barmittel aufweisen, zusätzlich untermauern.548 KAYE/HAMILTON (2004) erklären diesbezüglich, dass Unternehmenserben viel mehr mit der Wahrung und Sicherung des geerbten Unternehmens und Vermögens beschäftigt sein können, als mit dessen zukünftiger Weiterentwicklung. Sie handeln im Gegensatz zu den Unternehmensgründern verstärkt risikoavers.549 Eine zentrale Konsequenz hieraus ist die Reduzierung der Unternehmensverschuldung, so dass sich folgende Hypothese ergibt: Hypothese 4.3.2_8a: Die Anzahl an Familiengesellschaftern wirkt sich positiv auf die Eigenkapitalquote aus. Weiterhin lässt sich auch ein Zusammenhang zwischen dem dritten Element der Corporate Governance, dem Kontrollgremium, und der Kapitalstruktur erörtern. Falls ein Kontrollgremium in Familienunternehmen existiert, übernimmt dieses eine zentrale Rolle in der Überwachung des Managements im Auftrag der Familiengesellschafter.550 Je nach Form und Besetzung des Kontrollorgans verfügen dessen Mitglieder über um-

sen mit b beziffert werden. Die positive Gegenhypothese folgt im nachfolgenden Textabschnitt und kann aufgrund der Argumentationslogik nicht nach vorne gezogen werden. 547

Vgl. Molly/Laveren/Jorissen (2008), S. 128-129. Der negative Einfluss höherer Generationen auf die Nutzung von Fremdkapital zeigt sich insbesondere in der dritten Generation. Ergebnisse von COLEMAN/CARSKY (1999) zeigen einen negativen Einfluss des Unternehmensalters auf die Verschuldung von Familienunternehmen. Dieser Wirkungszusammenhang könnte ebenso auf die Generation und die Anzahl der Gesellschafter zurückzuführen sein, vgl. Coleman/Carsky (1999), S. 80; Sonfield/Lussier (2004), S. 199.

548

Vgl. Molly/Laveren/Jorissen (2008), S. 129-130.

549

Vgl. Kaye/Hamilton (2004), S. 156; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 81.

550

Vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 33; Hillman/Dalziel (2003), S. 384-385.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

149

fassende Rechte zur Kontrolle der Aktivitäten des Managements.551 Sofern also ein bestehendes Kontrollgremium seine Kontrollaufgabe gewissenhaft erfüllt, sollte es keiner weiteren Überwachung mittels der Ausgestaltung der Finanzierung bedürfen. Umgekehrt würde dies bedeuten, dass ein angemessener, aber disziplinierender Einsatz von Fremdkapital insbesondere in solchen Unternehmen hilfreich sein kann, in denen ein Kontrollgremium fehlt und somit die Kontrollfunktion der Corporate Governance nur mangelhaft ausgeprägt ist. Gleichzeitig ist aber auch auf die Beratungsfunktion eines Kontrollgremiums hinzuweisen,552 da diese möglicherweise zu einem entgegengesetzten Zusammenhang führt. Mitglieder eines Beirats bzw. Aufsichtsrats können durch ihre Erfahrungen in finanziellen Belangen unterstützen und dabei auch Kontrollverlustsängsten oder einem übermäßigen Sicherheitsdenken entgegenwirken. Zusätzlich besteht die Möglichkeit, dass Gremiumsmitglieder das Unternehmen unter Gesichtspunkten der Eigenkapitalrendite auf die positive Wirkung der Aufnahme von Fremdkapital hinweisen. Folglich sind aufgrund der beiden unterschiedlichen Funktionen eines Kontrollgremiums auch unterschiedlich gerichtete Hypothesen zu prüfen: Hypothese 4.3.2_10a: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich positiv auf die Eigenkapitalquote aus. Hypothese 4.3.2_10b: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus.

4.3.3 Gewinnrücklagen Einbehaltene Gewinne, eine zentrale Finanzierungsform internen Eigenkapitals, stellen laut deskriptiver Studien zur Finanzierung von Familienunternehmen die bevorzugte Finanzierungsquelle dar.553 Die Präferenz für interne Mittel entspricht der PeckingOrder-Theorie, deren Kernaussage darauf beruht, dass externe Finanzierung für Unter-

551

Vgl. Wiedemann/Kögel (2008), S. 17-23; Klein (2004), S. 137-140; Schulze/Lubatkin/Dino (2003a), S. 182.

552

Vgl. Pfeffer/Salancik (1978), S. 163; Hillman/Dalziel (2003), S. 385-388; Blumentritt/Keyt/Astrachan (2007), S. 325-326; Forbes/Milliken (1999), S. 495.

553

Vgl. u.a. Dunn/Hughes (1995), S. 269; Ou/Haynes (2006), S. 165; ZEW (2008), S. 75. ZIMMERzeigen die Präferenz für die Innenfinanzierung auch für mittelständische Unternehmen, von denen sich ein beachtlicher Anteil aus Familienunternehmen zusammensetzt, vgl. Zimmermann/Schumacher (2005), S. 47-48. MANN/SCHUHMACHER

150

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

nehmen vergleichsweise unattraktiv ist, da aufgrund von Informationsasymmetrien zwischen Unternehmen und Kapitalgeber eine Unterbewertung des Unternehmens stattfindet.554 Die daraus resultierende Rangordnung der Nutzung von Finanzierungsinstrumenten wurde von zahlreichen Studien untermauert. Allerdings bestehen dahingehend Zweifel, ob die Beweggründe für dieses Finanzierungsverhalten wirklich allein auf Informationsasymmetrien, Transaktionskosten und Fehlbewertungen beruhen.555 Daher sollen im Rahmen dieser Arbeit weitere mögliche Einflussfaktoren, wie die Ziele und Corporate-Governance-Strukturen, die insbesondere für Familienunternehmen gelten, geprüft werden. Vor dem Hintergrund der Ziele der Eigentümerfamilie argumentiert die bestehende Literatur zur Finanzierung von Familienunternehmen, dass die Präferenz für Gewinnrücklagen auch auf das Streben nach Unabhängigkeit zurück zu führen ist. Durch die Selbstfinanzierung kann das Unternehmen unabhängig vom Einfluss externer Kapitalgeber agieren. Weder Banken noch externe Eigenkapitalgeber erlangen bei einer Finanzierung über einbehaltene Gewinne Mitspracherechte. Da Familienunternehmen ein stark ausgeprägtes Streben nach Unabhängigkeit aufzeigen556 und die Finanzierung über einbehaltene Gewinne dahingehend einige Vorteile aufweist, stellt sich die folgende Hypothese der empirischen Prüfung:557 Hypothese 4.3.3_1: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Die Verwendung von Gewinnrücklagen zur Finanzierung eines Unternehmens hängt aber auch von weiteren Faktoren und Zielen der Familie ab. Grundsätzlich bedarf es einer ausreichenden Profitabilität des Unternehmens, um Gewinne zu generieren. Diese Gewinne können dann für unterschiedliche Zwecke Verwendung finden. Vorwiegend dienen sie der Finanzierung von notwendigen (Wachstums-)Investitionen des

554

Vgl. Myers/Majluf (1984), S. 188, 219. Detaillierte Schilderungen hierzu finden sich in Kapitel 3.2.2.2.

555

Vgl. Michaelas/Chittenden/Poutziouris (1998), S. 256; Frank/Goyal (2007), S. 18-19.

556

Vgl. Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 33-34; Westhead (2003), S. 100; Chrisman/Chua/Litz (2003), S. 470.

557

ROMANO/TANEWSKI/SMYRNIOS postulieren für diesen Zusammenhang auch eine Hypothese, können in ihrem Sample aber keine empirische Bestätigung zeigen, vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 301-303.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

151

Unternehmens. Gleichzeitig werden Gewinne aber auch für Dividendenzahlungen an die Eigentümer verwendet.558 Dieser potentielle Konflikt in der Gewinnverwendung weist auf einen weiteren Zusammenhang zwischen den Zielen der Eigentümerfamilie und der Nutzung von Gewinnrücklagen zur Finanzierung des Unternehmens hin.559 Wie in Kapitel 3.3.3.2.3 zum Ziel der finanziellen Ausstattung der Eigentümerfamilie geschildert, erwarten einige Familienunternehmer eine finanzielle Entschädigung für das von ihnen getragene unternehmerische Risiko sowie eine Sicherung eines angemessenen Lebensstandards.560 Diese finanziellen Ansprüche der Eigentümerfamilie stehen in Konkurrenz zum Kapitalbedarf des Unternehmens.561 Je nach Ausgestaltung der Ausschüttungspolitik und dem Ausmaß finanzieller Erwartungen der Eigentümerfamilie, verbleibt also für das Unternehmen die Möglichkeit, seinen Finanzierungsbedarf über einbehaltene Gewinne zu decken. Dies führt zu folgender Hypothese: Hypothese 4.3.3_2: Das Ziel der Sicherung des Lebensstandards wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Neben der finanziellen Absicherung der Familie verfolgt diese aber auch in vielen Entscheidungssituationen das Ziel der Risikominimierung. MCCONAUGHY/MATTHEWS/FIALKO (2001) argumentieren in diesem Zusammenhang, dass das starke Einbringen von privaten Finanzen und Humanressourcen der Familie zu einer Risikoaversion führt, die bei der Unternehmensfinanzierung konservative Entscheidungen, wie den Rückgriff auf interne Mittel bzw. Gewinnrücklagen, zur Folge hat.562 Dementsprechend ergibt sich nachstehende Hypothese: Hypothese 4.3.3_3: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Weiterhin ist zu unterstellen, dass die Wachstumsorientierung eines Familienunternehmens Einfluss auf die Nutzung von Gewinnrücklagen nimmt. Zum einen kann eine

558

Vgl. Thommen/Achleitner (2009), S. 621-622; Turnovsky (1967), S. 583.

559

Vgl. Ward (1987), S. 45; Dreux (1990), S. 229.

560

Vgl. Ward (1987), S. 45-47; Ang (1992), S. 196-198.

561

Vgl. Dreux (1990), S. 229.

562

Vgl. McConaughy/Matthews/Fialko (2001), S. 36; Agrawal/Nagarajan (1990), S. 1329; McMahon/Stanger (1995), S. 25; Mishra/McConaughy (1999), S. 62; Brailsford/Oliver/Pua (2002), S. 3.

152

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

konsequente Ausrichtung auf Wachstum dazu führen, dass generierte Gewinne stetig in das Unternehmen reinvestiert werden und die Eigentümerfamilie zugunsten des Wachstums auf übermäßige Ausschüttungen verzichtet.563 Gleichzeitig kann eine starke Wachstumsorientierung aber auch zu einer umfassenden Aufnahme von Fremdkapital führen, um einen großen Kapitalbedarf zu decken.564 Da die Aufnahme von Krediten mit Zins- und Tilgungszahlungen verbunden ist, kann es folglich zu einer starken Reduzierung des Gewinns nach Steuern und Zinsen kommen, so dass keine umfassende Finanzierung anstehender Investitionen über Gewinnrücklagen mehr möglich sein kann.565 Demnach sind zwei gegensätzliche Hypothesen aufzustellen und zu prüfen: Hypothese 4.3.3_4a: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Hypothese 4.3.3_4b: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Für das Ziel der Langfristigkeit ist anzunehmen, dass Eigentümerfamilien mit einer langfristigen Ausrichtung generierte Gewinne in das Unternehmen reinvestieren, anstatt sie zur Verwendung für private Zwecke auszuschütten.566 Gleichwohl ist zu beachten, dass sich die Eigentümerfamilie im Sinne einer langfristigen Finanzierung des Unternehmens nicht immer auf die Nutzung von Gewinnrücklagen verlassen kann. Die Verfügbarkeit einbehaltener Gewinne ist tendenziell volatil und durch die Abhängigkeit von mehreren Faktoren nur bedingt planbar. Die Finanzierung langfristiger Vorhaben durch diese Quelle kann daher ungewiss sein, so dass im Sinne einer vorausschauenden und beständigen Finanzierung auch auf andere Finanzinstrumente zurück gegriffen werden muss.567 Dennoch ist bei einer langfristigen Ausrichtung anzuneh-

563

Vgl. Adams et al. (2004), S. 290; Brigham/Ehrhardt (2002), S. 391.

564

Vgl. Michaelas/Chittenden/Poutziouris (1999), S. 121.

565

Stark negative Korrelationen zwischen der Nutzung von Fremdkapital und Gewinnrücklagen zeigen beispielsweise Stearns/Mizruchi (1993), S. 610; Mizruchi/Stearns (1994), S. 122-123, 132.

566

Die langfristige Ausrichtung von Familienunternehmen geht oftmals mit einem konservativen Finanzierungsverhalten als auch einer nachhaltigen finanziellen Einsatzbereitschaft der Familie (sogenanntes patient capital) einher, so dass eine kurzfristige Entnahmepolitik sehr selten auftritt, vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 81; Sirmon/Hitt (2003), S. 343.

567

KOTEY unterstellt Unternehmen, die ihre Finanzierung rein auf interne Mittel ausrichten eine kurzfristige Orientierung ihrer Aktivitäten und Bemühungen der Finanzierung, vgl. Kotey (1999), S. 24.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

153

men, dass selbst geringe Gewinne zur Finanzierung des Unternehmens genutzt werden, so dass sich folgende Hypothese ergibt: Hypothese 4.3.3_5: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Vergleichbar zur beschriebenen Unabhängigkeit der Eigentümerfamilie ermöglicht die Finanzierung über einbehaltene Gewinne auch eine gewisse Freiheit in der Verwendung finanzieller Mittel. So können Investitionen zur nachhaltigen Sicherung des Unternehmens und zum Erhalt von Arbeitsplätzen ohne hemmenden Einfluss externer Kapitalgeber verfolgt werden. Zudem impliziert die Betonung der gesellschaftlichen Verantwortung auch ein großes privates Engagement der Eigentümerfamilie, welches sich im Verzicht auf Ausschüttungen zugunsten der Investition von Gewinnen in die langfristige Unternehmenssicherung äußern kann.568 Demnach lässt sich folgende Hypothese formulieren: Hypothese 4.3.3_6: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Darüber hinaus können auch Zusammenhänge zwischen den Corporate-GovernanceStrukturen und der Nutzung von Gewinnrücklagen erörtert werden. Angesichts der Tatsache, dass die Finanzierung über Gewinnrücklagen in Konkurrenz zur Ausschüttung von Gewinnen an die Eigentümer steht und der Anstieg an aktiven sowie passiven Gesellschaftern oftmals mit einer Präferenz für höhere Ausschüttungen verbunden ist,569 wäre ein negativer Einfluss der Anzahl an Familiengesellschaftern auf die Nutzung von Gewinnrücklagen zu prüfen. Dieser Zusammenhang lässt sich auch auf Basis der Stewardship- bzw. Prinzipal-Agenten-Theorie ableiten. Mit zunehmender Anzahl an Generationen sowie Familiengesellschaftern verringert sich tendenziell die Identifikation mit dem Unternehmen, so dass Stewardship-Strukturen in den Hintergrund treten. Folglich vermögen Familiengesellschafter auch eher als Agenten zu agieren und den Schwerpunkt verstärkt auf ihren persönlichen Nutzen (hier: die Ausschüttung)

568

Vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 81; Sirmon/Hitt (2003), S. 343.

569

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 182; Schulze/Lubatkin/Dino (2003a), S. 185.

154

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

statt auf das Unternehmen (hier: Reinvestition der Gewinne) zu richten.570 Somit ergibt sich folgende Hypothese: Hypothese 4.3.3_7: Die Anzahl an Familiengesellschaftern wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus. Hinsichtlich des Einflusses familienfremder Manager auf die Nutzung von Gewinnrücklagen lässt sich auf Basis verschiedener Argumente ebenso ein negativer Wirkungszusammenhang erörtern. Mit einer sinkenden oder sogar nicht mehr vorhandenen Einbindung von Familienmitgliedern in der Geschäftsführung kann ähnlich wie bei einer zunehmenden Gesellschafteranzahl über Generationen hinweg, die Identifikation der Familienmitglieder mit dem Unternehmen verloren gehen.571 Daher lässt sich auch hier argumentieren, dass persönliche Bedürfnisse, wie finanzielle Ansprüche hinsichtlich Gewinnausschüttungen, mit dem Rückzug der Familie aus der Geschäftsführung zunehmen können.572 Dieses Argument gewinnt an Bedeutung, wenn beachtet wird, dass ein Verzicht auf hohe Ausschüttungen zugunsten von Reinvestitionen in das Unternehmen nicht nur dem Unternehmen an sich, sondern auch den externen Managern in der Erreichung ihrer Ziele dienen könnte. Je nach persönlichem Verhältnis und der Zielkongruenz zwischen externen Managern und Familienmitgliedern vermag dies Letzteren stark missfallen, so dass von einer Finanzierung über Gewinnrücklagen Abstand genommen wird. Angesichts der steigenden Prinzipal-Agenten-Strukturen durch die Existenz von Fremdmanagern573 kann zudem der größere Druck auf Ausschüttungen auch als ein Mechanismus zur Disziplinierung der Manager betrachtet werden. Vergleichbar zur Aufnahme von Fremdkapital vermag eine ambitionierte Ausschüttungspolitik Manager zu größeren Effizienzen in der Unternehmensführung anzutrei-

570

Vgl. Gersick et al. (1997), S. 49-53; Lubatkin et al. (2005), S. 324; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83; Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 30.

571

Vgl. Corbetta/Salvato (2004a), S. 358-359; Miller/Le Breton-Miller/Scholnick (2008), S. 3-4; Eddleston/Kellermanns (2007), S. 553; Arregle et al. (2007), S. 80-81, 86.

572

Vgl. Davis/Schoorman/Donaldson (1997b), S. 30. Siehe hierzu auch die Schilderungen in Kapitel 3.4.3.2.

573

Vgl. Westhead/Howorth (2006), S. 302-303; Jensen/Meckling (1976), S. 309; Eisenhardt (1989), S. 58.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

155

ben und somit Prinzipal-Agenten-Konflikte zu reduzieren.574 Daraus ergibt sich nachstehender Zusammenhang, der empirisch zu prüfen ist. Hypothese 4.3.3_8: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gewinnrücklagen aus.

4.3.4 Privates Beteiligungskapital Privates Beteiligungskapital (Private Equity) umfasst die Investition von Eigenkapital in etablierte, privat gehaltene Unternehmen durch sogenannte Private-Equity-Gesellschaften. Diese Finanzintermediäre bündeln finanzielle Mittel von institutionellen Investoren, Stiftungen und vermögenden Privatpersonen, um diese wiederum in überwiegend privat gehaltene Unternehmen zu investieren. Dabei zielt die Eigenkapitalbeteiligung insbesondere auf einen Wertzuwachs der Beteiligung und damit einhergehend auf einen Veräußerungsgewinn zum Ende der Beteiligung ab.575 Aufgrund der rein finanziellen Zielstruktur der Private-Equity-Gesellschaften sind sie der Gruppe der Finanzinvestoren zuzuordnen.576 Grundsätzlich lässt sich die Finanzierung von Familienunternehmen durch Private Equity in Mehrheits- und Minderheitsbeteiligungen untergliedern.577 Die mehrheitlichen Übernahmen von Unternehmen durch Private-Equity-Gesellschaften stehen sowohl in der gesellschaftlichen Berichterstattung („Heuschreckendebatte“) als auch in der wissenschaftlichen Forschung im Vordergrund der Analysen, allerdings zeigen aktuelle Studien, dass Minderheitsbeteiligungen eine sehr interessante bis dato aber weitgehend unbeachtete Finanzierungsmöglichkeit für Familienunternehmen darstel-

574

575

Vgl. DeAngelo/DeAngelo (2000), S. 155-156, 195-196; Jensen (1986), S. 324; ROZEFF betont jedoch, dass eine starke Ausschüttungspolitik in höheren Transaktionskosten für externe Finanzierungsquellen resultiert, vgl. Rozeff (1982), S. 258. Vgl. Wright/Robbie (1998), S. 521. Die Definition in dieser Arbeit fokussiert sich auf Private Equity im engeren Sinn. Private Equity im weiteren Sinn umfasst zudem Venture Capital, welches privates Beteiligungskapital zur Finanzierung junger Unternehmen beinhaltet. Für die Definition der Private-Equity-Gesellschaften und ihre Untergliederung, vgl. Kaserer et al. (2007), S. 13-17

576

Zur Gruppe der Finanzinvestoren zählen zudem Versicherungen, Banken, Pensionsfonds oder auch Hedge-Fonds. Für eine detaillierte Abgrenzung zwischen Private-Equity- und Hedge-Fonds, vgl. Achleitner/Kaserer (2005).

577

Vgl. Achleitner/Achleitner (2000), S. 129-133.

156

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

len. ACHLEITNER/SCHRAML/TAPPEINER (2008a) belegen in ihrer Untersuchung, dass Minderheitsbeteiligungen eine Bereitstellung finanzieller Mittel bei gleichzeitiger Aufrechterhaltung der mehrheitlichen Kontrolle für die Familie ermöglichen. Zusätzlich verdeutlicht die Studie, dass Familienunternehmen nicht nur von den finanziellen Mitteln der Beteiligungsgesellschaft profitieren können, sondern auch von deren Professionalität, Erfahrungen und Netzwerke. 578 Trotz flexibler Ausgestaltungsmöglichkeiten einer Beteiligung von Private-EquityGesellschaften und einer allgemein steigenden Bedeutung von privatem Beteiligungskapital579 scheut der Großteil der Familienunternehmen diese Form der Finanzierung.580 Die Gründe hierfür sind vielfältig und teilweise nicht nur auf tatsächlich existierende Eigenschaften der Finanzierung, sondern auch auf psychologische Hürden sowie medial geprägte Wahrnehmungen zurückzuführen.581 Im Rahmen dieser Arbeit gilt es, den Einfluss von Zielen der Eigentümerfamilien und Corporate-Governance-Strukturen auf die Nutzung von Private Equity zu untersuchen. Hinsichtlich der Präferenzen der Eigentümerfamilie ist das Streben nach Unabhängigkeit das Ziel, welches sowohl in der wissenschaftlichen Literatur als auch in der alltäglichen Praxis als größter Hinderungsgrund für die Nutzung von Private Equity genannt wird.582 Wie in Kapitel 3.3.3.2.2 ausführlich erläutert, ist die Handlungsfreiheit und Kontrolle der Eigentümerfamilie ein unbedingt zu verteidigendes Gut vieler Familienunternehmen. Durch die Aufnahme von externem Beteiligungskapital kann dieses jedoch maßgeblich eingeschränkt werden. Private-Equity-Gesellschaften erhalten durch das Einbringen von Eigenkapital zahlreiche Rechte, wie z.B. Informations-, Kontroll- und Veräußerungsrechte.583 Diese stellen für die Familie insbesondere bei mehrheitlichen Beteiligungen der Investoren große Einschränkungen in ihrer Unab578

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 67-74.

579

Vgl. BVK e.V. (2008), S. 1; Strömberg (2008), S. 7-12.

580

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 7; Poutziouris (2001), S. 285.

581

Für detaillierte Erläuterungen zu Problemen, die auf psychologischen Hürden und Annäherungsproblemen zwischen Familienunternehmen und Private-Equity-Gesellschaften basieren, vgl. u.a. Achleitner/Poech/Burger-Calderon (2008); Poech/Achleitner/Burger-Calderon (2005); Achleitner/Poech (2004).

582

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 25; Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008b), S. 1416; Poutziouris (2001), S. 287; Upton/Petty (2000), S. 33; Harvey/Evans (1995), S. 166.

583

Vgl. Easterwood/Seth/Singer (1989), S. 35; Sharp (2003), S. 7; Berg/Gottschalg (2005), S. 22-23.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

157

hängigkeit und Entscheidungsgewalt dar. Bei Minderheitsbeteiligungen verfügt die Familie zwar über die Mehrheit der Anteile, allerdings erhält auch hier der Investor seinem Anteil entsprechende Mitspracherechte und lässt sich vielfach auch gesonderte Minderheitenschutzrechte einräumen.584 Demzufolge lässt sich folgende Hypothese ableiten: Hypothese 4.3.4_1: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich negativ auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital aus. Ein Ziel der Eigentümerfamilie, dass sich wiederum positiv auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital auswirken kann, ist die Wachstumsorientierung. Nachhaltiges Wachstum bedarf der fundierten Finanzierung und in vielen Fällen reichen die intern zur Verfügung stehenden Mittel zur Deckung des Finanzierungsbedarfs nicht aus. Folglich muss auf externe Finanzierungsinstrumente zurück gegriffen werden. Vor diesem Hintergrund bietet Private Equity einige besondere Vorteile, die andere externe Finanzierungsinstrumente, wie zum Beispiel der klassische Bankkredit, nicht aufweisen, für die Realisierung von Wachstum jedoch sehr hilfreich sein können. Zum einen bewirkt eine Private-Equity-Transaktion durch die Bereitstellung von Eigenkapital hilfreiche Kapitalstruktureffekte.585 Zudem stellen die Investoren über die Finanzspritze hinaus nicht-monetäre Unterstützungsleistungen, sogenanntes smart money, zur Verfügung.586 Insbesondere die Erfahrungen, Netzwerke oder auch Professionalisierungsstrategien, die Private-Equity-Gesellschaften einbringen, können dem Wachstum eines Familienunternehmens dienlich sein. Auch wenn POUTZIOURIS (2001) erläutert, dass sich Familienunternehmen bei der Entscheidung für oder gegen Private Equity in einem sogenannten „growth versus control dilemma“587 befinden, zeigen einige Stu-

584

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 44-66.

585

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008b), S. 11-13. Berggren/Olofsson/Silver (2000), S. 240. Dabei ist anzumerken, dass insbesondere in mehrheitlichen Beteiligungen Private-EquityGesellschaften zur Optimierung der Rendite zusätzlich Fremdkapital aufnehmen, um vom sogenannten Leverage-Effekt zu profitieren, vgl. Berg/Gottschalg (2005), S. 17-18.

586

Vgl. u.a. Bruining/Wright (2002), S. 163-165; Kester/Luehrman (1995), S. 123; Baker/Wruck (1989), S. 181-184; Lowenstein (1985), S. 757. Umfang und Art der Bereitstellung von sogenanntem smart money unterscheidet sich zwischen der Finanzierung von etablierten und jungen Unternehmen. Für eine detaillierte Analyse von smart money im Venture-Capital-Kontext, vgl. Fingerle (2005).

587

Poutziouris (2001), S. 282.

158

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

dien, dass die Finanzierung von Wachstum tatsächlich ein zentraler Treiber für die Nutzung von privatem Beteiligungskapital ist.588 Demnach stellt sich auch in dieser Studie folgende Hypothese der empirischen Validierung: Hypothese 4.3.4_2: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital aus. Im Gegensatz dazu steht aus Sicht der Familienunternehmer das Ziel der Langfristigkeit eher im Konflikt mit den Eigenschaften einer Private-Equity-Finanzierung. Beteiligungsfinanzierungen stellen eine Investition auf Zeit dar.589 Je nach Investorentyp und Anlass einer Finanzierung kann die Haltedauer zwar variieren, fest steht jedoch, dass am Ende einer Beteiligung immer die Veräußerung der Anteile durch den Investor erfolgt.590 Dieser sogenannte Exit stellt für Familienunternehmen zweifelsohne eine Gefährdung der Kontinuität und langfristigen Ausrichtung dar. Denn obwohl sich die Investoren ab Beginn der Beteiligung auf den Exit und die Veräußerungserlöse ausrichten, sind Art und Konsequenzen des Ausstiegs meist bis kurz zuvor ungewiss.591 Im Rahmen von Minderheitsbeteiligungen existieren zwar vereinzelt Vereinbarungen zwischen Familienunternehmen und Investor dahingehend, dass die Familie die Anteile zu einem definierten Preis und innerhalb eines bestimmten Zeitraums zurückkaufen kann (vordefinierte Kauf- und Verkaufsoptionen).592 Allerdings stellt dies eher die Ausnahme dar und ist nur schwer auf Mehrheitsbeteiligungen übertragbar. Zusätzlich zum zeitlich begrenzten Engagement widerspricht auch die starke Ausrichtung auf rein finanzielle Ziele den Prinzipien vieler Familienunternehmen. Die finan-

588

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008b), S. 9-10; Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a); S. 19-20; Berggren/Olofsson/Silver (2000), S. 240; Poutziouris (2001), S. 286; Upton/Petty (2000), S. 33.

589

Die durchschnittliche Haltedauer eines Private-Equity-Investors beträgt drei bis sieben Jahre, vgl. Kaserer et al. (2007), S. 14. Für einen internationalen Überblick der Haltedauern in Buyouts, vgl. Strömberg (2008). WRIGHT ET AL. (2008) berichten für Private-Equity-Beteiligungen in Familienunternehmen eine durchschnittliche Haltedauer von 58 Monaten für Europa und 47 Monaten für Deutschland, Wright et al. (2008), S. 24.

590

Vgl. Wright/Robbie (1998), S. 549-553; Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 36-37.

591

Vgl. Levin (2002), S. 102. Für einen Überblick zu unterschiedlichen Exitkanälen von PrivateEquity-Gesellschaften, die in Familienunternehmen investierten, vgl. Wright et al. (2008), S. 2223.

592

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 59-61.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

159

ziellen Ziele der Private-Equity-Gesellschaften äußern sich meist in hohen Zielrenditen.593 Dieses kurzfristige Gewinn- und Renditestreben steht im klaren Kontrast zu den langfristig ausgerichteten, tendenziell eher konservativen Wertsteigerungsstrategien von Familienunternehmen.594 Aufgrund der mit dem Exit verbundenen Ungewissheit über die Konsequenzen des Investorenausstiegs und dem kurzfristig ausgerichteten Renditestreben der Investoren lässt sich damit folgende Hypothese formulieren: Hypothese 4.3.4_3: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich negativ auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital aus. Das Ziel der sozialen Verantwortung setzt ebenfalls eine langfristige Ausrichtung des Unternehmens voraus und kann daher im Konflikt zu den Zielen der Private-EquityInvestoren stehen. Speziell vor dem Hintergrund, dass im Zuge vieler Private-EquityTransaktionen die Generierung zusätzlicher Effizienzen im Unternehmen im Vordergrund steht und damit einhergehend eine Reduktion flexibilitätsbietender Überkapazitäten (organizational slack) forciert wird, können Ziele, wie die Sicherung von Arbeitsplätzen, durch die Investoren gefährdet sein.595 Folglich ist ein negativer Zusammenhang mit der Nutzung von Private Equity als Hypothese aufzustellen. Allerdings ist auch zu berücksichtigen, dass die Erfüllung einer sozialen Verantwortung einen großen Fokus auf die Sicherstellung des Fortbestands des Unternehmens bedingt. Dieses Ziel kann zu Entscheidungen führen, bei denen akute Herausforderungen, wie das Überleben des Unternehmens, andere Ziele der Eigentümerfamilie in den Hintergrund treten lassen. Deshalb ist anzunehmen, dass Familienunternehmen, die

593

UPTON/PETTY (2000) berichten beispielsweise durchschnittliche Zielrenditen von 30%, vgl. Upton/Petty (2000), S. 35. KASERER ET AL. (2007) zeigen in einer Metastudie, dass erzielte Renditen von hohen Standardabweichungen des IRR (17,8% bis 46,5%) gekennzeichnet sind, vgl. Kaserer et al. (2007), S. 181-189. Einen ausführlichen Literaturüberblick zu diesem Thema bietet Lossen (2007), S. 8-12. Die angestrebten Renditen einer Private-Equity-Beteiligung sind über Ausschüttungen während der Halteperiode und Zugewinne durch Unternehmenswertsteigerungen, die beim Ausstieg realisiert werden, zu erarbeiten.

594

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008b), S. 14-15.

595

Vgl. Fox/Marcus (1992), S. 68-70. Der Abbau von Überkapazitäten im Rahmen von PrivateEquity-Transaktionen ist umstritten, da Überkapazitäten einerseits Effizienzpotentiale binden, andererseits aber auch eine wettbewerbskritische Flexibilität im Fall unvorhersehbarer Ereignisse bieten.

160

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

ihrer sozialen Verantwortung hohe Priorität einräumen, insbesondere in Notlagen Finanzierungsentscheidungen treffen, die sie unter normalen Umständen eher scheuen würden. So steht die Nutzung von externem Eigenkapital zwar an letzter Stelle der „Wunschliste“ vieler Familienunternehmen, kann aber gleichzeitig in bestimmten Situationen einen wichtigen letzten Ankerhaken darstellen. ACHLEITNER/SCHRAML/TAPPEINER (2008b) zeigen dies bereits für die Nutzung von Minderheitsbeteiligungen und BERGGREN/OLOFSSON/SILVER (2000) belegen diesen Zusammenhang für die grundsätzliche Nutzung externer Finanzierungsmittel.596 Zusammenfassend sind daher zwei gegensätzliche Hypothesen empirisch zu prüfen: Hypothese 4.3.4_4a: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich positiv auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital aus. Hypothese 4.3.4_4b: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich negativ auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital aus. Bei der Analyse des Einflusses von Corporate-Governance-Strukturen lassen sich für die Existenz eines Kontrollgremiums ebenso zwei gegensätzliche Zusammenhänge zur Nutzung von Private Equity erörtern. Zum einen ist auf Basis des Ressourcenbasierten Ansatzes anzunehmen, dass Mitglieder eines Kontrollgremiums Expertise und finanzielle Erfahrungen in das Familienunternehmen einbringen, die zum Abbau von Vorurteilen gegenüber nicht-traditionellen Finanzierungsformen, wie Private Equity, führen können. Studien betonen, dass Familienunternehmen häufig aufgrund von fehlendem Wissen und Vorurteilen selten auf privates Beteiligungskapital zurück greifen.597 Laut POECH/ACHLEITNER/BURGER-CALDERON (2005) kann jedoch ein dahingehend erfahrenes und objektives Kontrollgremium zugunsten von Private Equity entgegenwirken und möglicherweise sogar als Türöffner bzw. Mediär zwischen Familienunternehmen und Investor fungieren.598 Zudem erläutern HILLMAN/DALZIEL

596

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008b), S. 11, 13, 21; Berggren/Olofsson/Silver (2000), S. 240.

597

Vgl. Poutziouris (2001), S. 289; Achleitner/Poech (2004), S. 3-12; Achleitner/Poech/Groth (2005), S. 17.

598

Vgl. Poech/Achleitner/Burger-Calderon (2005), S. 293-294. Auf die Bedeutung eines trust catalyst weisen auch KAYE/HAMILTON in ihrer Untersuchung zur Rolle von Vertrauen in der Beratung von Familienunternehmen durch Externe hin, vgl. Kaye/Hamilton (2004).

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

161

(2003), dass ein Kontrollgremium ein Gütekriterium eines Unternehmens darstellt, welches die Wahrscheinlichkeit der Bereitstellung von finanziellen Mitteln durch externe Investoren erhöhen kann.599 Gleichzeitig kann jedoch auch eine gegensätzliche Wirkung eines Kontrollgremiums erörtert werden. Der zuvor geschilderte smart-money-Effekt von Private Equity stellt einen wichtigen Vorteil dieser Finanzierungsform dar. Jedoch ist es denkbar, dass die Notwendigkeit für Mentoring-Unterstützungen durch die Private-Equity-Gesellschaften bei der Existenz eines Kontrollgremiums, welches dem Unternehmen bereits hilfreiche Humanressourcen zur Verfügung stellt, abnimmt.600 Ein Kontrollgremium, das in Familienunternehmen eine Beratungsfunktion inne hat und ausführt, kann demnach Vorteile von Private Equity, die über die Finanzspritze hinaus gehen und normalerweise auch diese eher teure Finanzierungsform rechtfertigen, in den Hintergrund treten lassen. Folglich sind zwei gegensätzliche Hypothesen zu prüfen:601 Hypothese 4.3.4_5a: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich positiv auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital aus. Hypothese 4.3.4_5b: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich negativ auf die Nutzung von privatem Beteiligungskapital aus.

4.3.5 Eigenkapitalnahes Mezzanine Mezzanine-Finanzierung ist ein Sammelbegriff für hybride Formen der Finanzierung, der weder gesetzlich definiert ist, noch in der Praxis trennscharf von anderen Instrumenten abgegrenzt werden kann.602 Zur Mezzanine-Finanzierung zählen diejenigen Finanzierungsinstrumente, die sowohl Eigenschaften von Eigen- als auch Fremdkapital aufweisen.603 Folglich wird auch zwischen eigenkapital- oder fremdkapitalnahen

599

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 388.

600

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008b), S. 4-5, 19.

601

Es ist zu beachten, dass hier möglicherweise ein Kausalitätsproblem besteht, da beispielsweise eine Private-Equity-Finanzierung zur Einrichtung eines vorher nicht bestehenden Kontrollgremiums führen kann.

602

Vgl. Müller (2003), S. 13; Gleske/Laudenklos (2008), S. 467. Mit Mezzanine-Kapital können sowohl hybride Produkte des privaten als auch des öffentlichen Kapitalmarkts bezeichnet werden.

603

Vgl. Achleitner/Fingerle (2004), S. 24; Rudolph (2004), S. 14; Tirole (2006), S. 76-77.

162

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Finanzierungsformen unterschieden. Dieses Kapitel fokussiert sich auf eigenkapitalnahes Mezzanine, welches häufig in Form einer stillen Beteiligung auftritt.604 Hierbei leistet der Kapitalgeber bzw. stille Gesellschafter auf Basis eines Gesellschaftervertrages eine Einlage, die in das Vermögen des Unternehmens übergeht. Als Gegenleistung erhält der stille Gesellschafter eine Beteiligung am Gewinn des Unternehmens.605 Grundsätzlich ist eine eigenkapital-ähnliche Mezzanine-Finanzierung sehr attraktiv für Familienunternehmen, da Eigenkapital zur Stärkung der Finanzsituation des Unternehmens bereitgestellt wird, ohne dass eine explizite Einflussnahme auf die Geschäftsführung genommen wird. Dennoch werden den Kapitalgebern gewisse Informationsund Kontrollrechte eingeräumt.606 Übliche Einsatzfelder der eigenkapitalnahen Mezzanine-Finanzierung sind Wachstums-, Nachfolge- oder Buyoutfinanzierungen.607 Laut BVK-Jahresstatistik wurden im Jahr 2007 etwa 590 Unternehmen mit stillen Beteiligungen und 27 Unternehmen mit sonstigem Mezzanine-Kapital finanziert. Dies entspricht in Summe einem Investitionsvolumen von ca. 347 Millionen Euro.608 Trotz dieser beachtlichen Zahlen üben sich Familienunternehmen hinsichtlich der Mezzanine-Finanzierung eher in Zurückhaltung.

Aufgrund des nicht eindeutigen Charakters dieser Finanzierungsinstrumente existiert häufig das Problem der bilanziellen, rechtlichen und betriebswirtschaftlichen Zuordnung. Für weitere Details, vgl. Plankensteiner/Rehbock (2005), S. 25; Achleitner/Wahl (2004), S. 51-52. 604

Im Rahmen der stillen Gesellschaft kann zwischen einer typischen und atypischen stillen Beteiligung unterschieden werden. Im ersten Fall ist der stille Gesellschafter ausschließlich an laufenden Gewinnen (und teilweise auch Verlusten) beteiligt. Dagegen trägt der atypische Gesellschafter ein bestimmtes Mitunternehmerrisiko, so dass er zusätzlich auch an den geschaffenen stillen Reserven partizipiert. Als Gegenleistung erhält dieser aber auch weitreichende Mitspracherechte, z.B. in Form von Zustimmungsvorbehalten. Das sogenannte partiarische Darlehen ist im Fall einer gewinnabhängigen Verzinsung der stillen Gesellschaft sehr ähnlich, vgl. Oldenbourg/Preisenberger (2004), S. 141; Gleske/Laudenklos (2008), S. 493-494. Für weitere Details zu unterschiedlichen Formen der Mezzanine-Finanzierung siehe Gleske/Laudenklos (2008), S. 465-502; Bundesverband deutscher Banken (2005), S. 24; Achleitner/Wahl (2004), S. 47-52.

605

Zentrale zivilrechtliche Regelungen zur stillen Gesellschaft finden sich in §§230-236 HGB. Vgl. Oldenbourg/Preisenberger (2004), S. 140; Perridon/Steiner (2003), S. 360-363.

606

Vgl. Oldenbourg/Preisenberger (2004), S. 143; Brezski et al. (2006), S. 141-146.

607

Vgl. Bundesverband deutscher Banken (2005), S. 23; Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 23-24; Plankensteiner/Rehbock (2005), S. 26.

608

Vgl. BVK e.V. (2008), S. 17, 10. Der BVK weist zudem darauf hin, dass der Großteil dieser eigenkapitalähnlichen Mezzanine-Finanzierungen durch Mittelständische Beteiligungsgesellschaften und bank- bzw. sparkassennahe Beteiligungsgesellschaften geleistet wird.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

163

REDLEFSEN/EIBEN (2006) folgend nutzen je nach Art der hybriden Finanzierung nur maximal 10% der Familienunternehmen Mezzanine.609 Vor dem Hintergrund der Eigenschaften und Auswirkungen einer MezzanineFinanzierung (vorwiegend im Sinne einer stillen Beteiligung) ist zu erwarten, dass einige Ziele der Eigentümerfamilie auf deren Nutzung Einfluss nehmen. An erster Stelle ist hier das Streben nach Unabhängigkeit und Kontrolle zu nennen. Angesichts der Tatsache, dass stille Gesellschafter über Informations- und Kontrollrechte verfügen, die die Handlungsfreiheit des Familienunternehmens beschränken, ist anzunehmen, dass eine Nutzung dieser Finanzierungsform eher unwahrscheinlich ist. Gleichwohl gilt es zu beachten, dass eigenkapitalnahes Mezzanine, wie eine stille Beteiligung, im direkten Wettbewerb mit Private Equity stehen kann. In einigen Situationen werden Familienunternehmen in ihrer Finanzierungsentscheidung die Vor- und Nachteile dieser beiden Instrumente genau abwägen. In Anbetracht dieses Vergleichs ist die Einflussnahme eines stillen Gesellschafters relativ gering, da der Kapitalgeber keine weitreichenden Mitspracherechte, wie im Falle einer stimmberechtigten Beteiligung, erhält. ACHLEITNER/SCHRAML/TAPPEINER (2008a) zeigen diesbezüglich, dass einige Familienunternehmen sich aufgrund dessen bewusst gegen Private Equity und für eigenkapitalnahes Mezzanine entscheiden.610 Demnach gilt es, die beiden entgegengesetzten Wirkungsrichtungen empirisch zu prüfen: Hypothese 4.3.5_1a: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich positiv auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Hypothese 4.3.5_1b: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich negativ auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Weiterhin vermag auch das Ziel der finanziellen Ausstattung der Familie Einfluss auf die Wahl von Mezzanine zur Finanzierung haben. Mezzanine-Produkte gehen mit hohen Renditeerwartungen der Investoren einher und sind demnach deutlich teurer als ein Bankkredit.611 Zwar steht die genaue Ausgestaltung der Vergütung der Mezzanine-

609

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 7.

610

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 25-26.

611

Vgl. Oldenbourg/Preisenberger (2004), S. 143-144; Plankensteiner/Rehbock (2005), S. 25.

164

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Geber zur Deckung dieser Anforderungen weitgehend offen, üblicherweise setzt sie sich aber aus einer gewinnabhängigen Vergütung (Verzinsung) der Kapitaleinlage und einer festen Grundverzinsung der Kapitalanlage zusammen. Zusätzlich besteht die Möglichkeit einer sogenannten Kicker-Komponente, die sich entweder in Form eines Umwandlungs- oder Optionsrechts zum Erwerb von Gesellschafteranteilen (EquityKicker) oder einer Sondervergütung (Non-Equity-Kicker) zum Ende der Beteiligungszeit äußern kann.612 Alle genannten Elemente, sowohl die festen als auch die hohen variablen Anteile der finanziellen Verpflichtungen,613 können eine merkliche Einschränkung der finanziellen Flexibilität und Liquidität der Familie darstellen, so dass die folgende Hypothese zu prüfen ist: Hypothese 4.3.5_2: Das Ziel der finanziellen Flexibilität und Liquidität wirkt sich negativ auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Eigenkapitalnahe Mezzanine-Produkte werden vielfach zur Finanzierung von Wachstumsvorhaben verwendet.614 Dies mag darauf zurück zu führen sein, dass Unternehmen mit einem ausgeprägten Wachstumsstreben nicht nur auf die knappen intern verfügbaren Ressourcen zurück greifen, sondern die Deckung ihres Kapitalbedarfs verstärkt mit externen Finanzierungsquellen und damit auch nicht-traditionellen Finanzierungsinstrumenten realisieren.615 Demnach ist folgender Zusammenhang abzuleiten: Hypothese 4.3.5_3: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Der Einfluss des Ziels der sozialen Verantwortung auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine kann auf Basis theoretischer Überlegungen unterschiedliche Wirkungen entfalten. Einerseits vermag die Verfolgung eines nicht-finanziellen Ziels, die

612

Vgl. Brezski et al. (2006), S. 146-150.

613

Laut Interviewteilnehmer in der Studie von ACHLEITNER/SCHRAML/TAPPEINER (2008a) sind die Konditionen von eigenkapitalnahem Mezzanine für viele Unternehmen unattraktiv, da sowohl eine hohe variable Rendite als auch eine gewisse Festverzinsung der Kapitaleinlage verlangt wird, vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 24.

614

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 23-24; Plankensteiner/Rehbock (2005), S. 26.

615

Vgl. Coleman/Carsky (1999), S. 81; Cassar/Holmes (2003), S. 138, 141; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 8.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

165

möglicherweise ungeachtet der finanziellen Performance des Unternehmens erfolgt,616 nur schwer mit den Renditeforderungen der Mezzanine-Geber zu vereinbaren sein. Demnach würde eine Mezzanine-Finanzierung gemieden werden. Andererseits ist es ähnlich wie bei privatem Beteiligungskapital vorstellbar, dass das Ziel der unbedingten Sicherung von Arbeitsplätzen und dem Unternehmen in Eigentümerfamilien eine hohe Dringlichkeit zur Sicherung der Finanzierung weckt und folglich auch Finanzierungsinstrumente in Betracht gezogen werden, die tendenziell eher gescheut werden.617 Es ist also zu vermuten, dass Familienunternehmen mit einem hohen gesellschaftlichen Verantwortungsgefühl getreu der Stewardship-Theorie im Sinne des Unternehmens agieren, persönliche Vorbehalte zurück stellen und somit auch stille Gesellschafter zur Sicherung des Unternehmens akzeptieren. Demnach ergeben sich die beiden nachstehenden, entgegengesetzten Hypothesen: Hypothese 4.3.5_4a: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich positiv auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Hypothese 4.3.5_4b: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich negativ auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Hinsichtlich des Einflusses von Corporate-Governance-Strukturen auf die Verwendung von eigenkapitalnahem Mezzanine zur Finanzierung sei insbesondere auf die mögliche Kontrollfunktion dieser Finanzierungsform hingewiesen. Da stille Gesellschafter über Informations- und Kontrollrechte verfügen618 und zudem hohe Renditeansprüche vorgeben,619 werden Manager zu einer effizienten und erfolgreichen Unternehmensführung angehalten. Diese Disziplinierung und Überwachung steht bei bestimmten Konstellationen im Interesse der Eigentümerfamilie. Zum einen kann dies bei einer hohen Anzahl an Familiengesellschaftern und den damit potentiell steigenden

616

Vgl. Stavrou/Kassinis/Filotheou (2007), S. 157-159; Berman et al. (1999), S. 492-494.

617

Vgl. Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008b), S. 11, 13, 21. Siehe hierzu auch Erläuterungen in Kapitel 4.3.4.

618

Vgl. Oldenbourg/Preisenberger (2004), S. 143; Brezski et al. (2006), S. 141-146.

619

Vgl. Brezski et al. (2006), S. 146-150; Achleitner/Schraml/Tappeiner (2008a), S. 24; Oldenbourg/Preisenberger (2004), S. 143-144; Plankensteiner/Rehbock (2005), S. 25.

166

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Prinzipal-Agenten-Konflikten zwischen Familienmitgliedern erwünscht sein.620 Desweiteren vermag die Familie durch eine Mezzanine-Finanzierung auch ihre Kontrollmöglichkeiten über Fremdmanager erweitern. In beiden Fällen lässt sich somit ein positiver Wirkungszusammenhang ableiten. Dennoch ist bei steigender Anzahl der Familiengesellschafter auch eine entgegengesetzte Argumentation möglich. Durch die hohen Renditeforderungen und Kontrollrechte der Mezzanine-Geber können die Entnahme- und Ausschüttungsmöglichkeiten an die Eigentümer erheblich eingeschränkt sein.621 Da aber die Ausschüttungen an Familiengesellschafter bei zunehmender Generation bzw. Gesellschafterzahl und damit einhergehender sinkender Identifikation mit dem Unternehmen an Bedeutung gewinnen,622 kann die Neigung zur Nutzung dieses Instruments auch negativ beeinflusst werden. Zusammenfassend ergeben sich damit die folgenden drei Hypothesen – hinsichtlich der Anzahl an Familiengesellschaftern mit entgegengesetzten Wirkungsrichtungen: Hypothese 4.3.5_5a: Die Anzahl der Familiengesellschafter wirkt sich positiv auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Hypothese 4.3.5_5b: Die Anzahl der Familiengesellschafter wirkt sich negativ auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Hypothese 4.3.5_6: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich positiv auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Für die Existenz eines Kontrollgremiums ergeben sich je nach Betonung der Kontrolloder Beratungsfunktion unterschiedliche Zusammenhänge. Vor dem Hintergrund der Kontrollfunktion des Gremiums und der potentiellen Kontroll- und Disziplinierungsfunktion der Mezzanine-Finanzierung ist ein negativer Wirkungszusammenhang zu unterstellen.623 Durch das überwachende Gremium reduziert sich in Familienunter-

620

Vgl. Lubatkin et al. (2005), S. 324-325; Gersick et al. (1997), S. 49-53; Schulze/Lubatkin/Dino (2003a), S. 184-185; Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202.

621

Vgl. Brezski et al. (2006), S. 145.

622

Vgl. Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83.

623

Für die Kontrollfunktion des Gremiums siehe Hillman/Dalziel (2003), S. 383; Forbes/Milliken (1999), S. 492; Wiedemann/Kögel (2008), S. 33.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

167

nehmen der Bedarf für weitere Kontrollmechanismen, die eine MezzanineFinanzierung bereit stellen kann. Anders gestaltet sich die Wirkung des Kontrollgremiums bei Betrachtung dessen Beratungsfunktion. Eigenkapitalnahe MezzanineFinanzierungen sind ebenso wie Private Equity Finanzierungsquellen, die Familienunternehmen tendenziell meiden und nur selten nutzen.624 Erfahrungswerte zu dieser Finanzierungsform sind folglich gering, so dass die Zurückhaltung auch aus einem Mangel an Wissen und Erfahrung resultieren kann.625 Kontrollgremien und deren Mitglieder können im Fall einer diversifizierten Besetzung diesem Problem Abhilfe schaffen. Erfahrene Beiratsmitglieder vermögen die Aufmerksamkeit auf nicht-traditionelle Finanzierungsinstrumente, wie Mezzanine, zu richten und dazu beitragen, deren Vorund Nachteile objektiv zu bewerten. Gleichzeitig stellt laut HILLMAN/DALZIEL (2003) ein Kontrollgremium auch ein Gütekriterium für Investoren dar, welches den Zugang zu einer Mezzanine-Finanzierung erleichtern kann.626 Zusammenfassend sind demnach zwei gegensätzliche Hypothesen empirisch zu prüfen: Hypothese 4.3.5_7a: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich positiv auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus. Hypothese 4.3.5_7b: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich negativ auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine aus.

4.3.6 Gesellschafterdarlehen Grundsätzlich ist unter einem Gesellschafterdarlehen eine Fremdfinanzierung des Unternehmens durch einen Gesellschafter zu verstehen. Dabei kann zwischen unterschiedlichen Formen eines Gesellschafterdarlehens unterschieden werden: dem Gelddarlehen, einem Sachdarlehen, einem partiarischen Darlehen oder einem Überbrü-

624

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 7.

625

Vgl. Poutziouris (2001), S. 289; Achleitner/Poech (2004), S. 3-12; Achleitner/Poech/Groth (2005), S. 17. Die genannten Studien beziehen sich vorwiegend auf Private Equity, lassen sich aber aufgrund der Vergleichbarkeit der Instrumente auch auf eigenkapitalnahes Mezzanine bzw. stille Beteiligungen übertragen.

626

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 388.

168

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

ckungs- bzw. Sanierungsdarlehen.627 Da ein Gesellschafterdarlehen gewisse Gestaltungsfreiheiten, zum Beispiel hinsichtlich Wandelrecht oder erfolgsorientierter Vergütung, aufweist und demnach auch Eigenschaften von Eigenkapital zeigen kann, lässt es sich nicht nur der Fremdfinanzierung, sondern auch den hybriden Formen der Finanzierung zurechnen.628 Detaillierte Studien zur Nutzung von Gesellschafterdarlehen in der Unternehmensfinanzierung sind rar. Das ZEW (2008) erläutert hierzu, dass Gesellschafterdarlehen ein mäßig genutztes Instrument zur Finanzierung von Investitionen darstellen, jedoch in Familienunternehmen eine signifikant größere Rolle spielen als in Nicht-Familienunternehmen.629 Eine Analyse der einzelnen Entscheidungsdeterminanten verspricht daher interessante Erkenntnisse. Von den Zielen der Eigentümerfamilie ist anzunehmen, dass das Streben nach Unabhängigkeit eine maßgebliche Rolle spielen kann. Da Gesellschafterdarlehen eine Finanzierungsquelle darstellen, die keine Hinzunahme externer Kapitalgeber impliziert, sollte es für die Eigentümerfamilie eine interessante Finanzierungsmöglichkeit darstellen. Zwar bedingt ein Gesellschafterdarlehen ein zusätzliches finanzielles Engagement der Familie, doch durch die Beibehaltung der Gesellschafter- und Kapitalgeberstruktur erhält sich die Familie ihre Unabhängigkeit und Kontrolle, so dass sich folgende Hypothese aufstellen lässt:630 Hypothese 4.3.6_1: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus. Die Tatsache, dass Gesellschafterdarlehen mit einer finanziellen Anstrengung für die Eigentümerfamilie einhergehen, kann jedoch im Bezug auf die Ziele der Risikominimierung und der Sicherung der finanziellen Flexibilität und Liquidität der Familie zu einer abwehrenden Haltung gegenüber Gesellschafterdarlehen führen. Ein solches

627

Vgl. Nitzschke/Rödding (2008), S. 362. Zusätzlich besteht auch die Möglichkeit, dass ein Gesellschafter das Unternehmen indirekt über die Gewährung einer Kreditsicherheit für ein Darlehen eines Dritten unterstützt.

628

Vgl. Müller et al. (2006), S. 187-188.

629

Vgl. ZEW (2008), S. 80-81. Zu beachten ist jedoch, dass in dieser Studie die Kategorie Gesellschafterdarlehen auch stille Beteiligungen und Genussrechte inkludiert.

630

ROMANO/TANEWSKI/SMYRNIOS (2001) folgern aus der für Familienunternehmen typischen Aversion gegenüber Kontrollverlusten die gleiche Hypothese, können diese jedoch nicht empirisch bestätigen, vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 293, 301.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

169

Darlehen bedeutet eine erhöhte Bindung privater Ressourcen der Familie im Unternehmen und reduziert damit deren finanzielle Diversifikation als auch Flexibilität.631 Gesellschafterdarlehen stellen laut YILMAZER/SCHRANK (2006) zudem einen besonderen Risikofaktor für die Eigentümerfamilie dar, da deren Rückzahlung unter bestimmten Umständen gefährdet sein kann.632 So regelt das reformierte GmbH-Gesetz in Deutschland ganz genau, wann eine Rückgewährung eines Darlehens noch möglich ist bzw. bis wann eine bereits erfolgte Rückzahlung noch angefochten werden kann.633 Folglich lassen sich die beiden folgenden Hypothesen aufstellen: Hypothese 4.3.6_2: Das Ziel der finanziellen Flexibilität und Liquidität wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus. Hypothese 4.3.6_3: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus. Der Einfluss des Ziels Unternehmenswachstum auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen ist nicht eindeutig abzuleiten. Einerseits zeigen Studien, dass wachstumsorientierte Unternehmen eine diversifizierte Finanzierung aufweisen, die auch verstärkt externe Finanzierungsquellen inkludiert.634 Folglich dürften Gesellschafterdarlehen eher eine untergeordnete Rolle spielen und durch externe Finanzmittel ersetzt werden. Andererseits ist aber auch anzunehmen, dass Eigentümerfamilien mit einer konsequenten Wachstumsorientierung verstärkt dazu bereit sind, persönliche Mittel in das Unternehmen zu investieren, um Wachstum zu ermöglichen.635 Dies dürfte insbesondere für kleine Unternehmen gültig sein. Aufgrund der nicht eindeutigen Evidenz in bestehenden Studien sind die beiden entgegengesetzten Hypothesen zu prüfen: 631

Vgl. Haynes et al. (1999), S. 233-238; Ang (1992), S. 186.

632

Vgl. Yilmazer/Schrank (2006), S. 730.

633

Das ab 1. November 2008 in Kraft getretene Gesetz zur Modernisierung des GmbH-Rechts und zur Bekämpfung von Missbräuchen (MoMiG) umfasst zahlreiche Reformen, die auch die Behandlung von Gesellschafterdarlehen regelt. Die Neufassung hat den Begriff des Eigenkapitalersatzes abgeschafft und in insolvenzrechtlichen Vorschriften die Behandlung des Gesellschafterdarlehens neu geregelt. Zu diesen Neuregelungen zählt das Wegfallen der Prüfung auf einen eigenkapitalersetzenden Charakter eines Gesellschafterdarlehens, so dass im Insolvenzfall alle Gesellschafterdarlehen von Gesetz wegen nachrangig bedient werden, vgl. MoMiG (2008).

634

Vgl. Coleman/Carsky (1999), S. 81; Cassar/Holmes (2003), S. 138, 141; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 8.

635

Vgl. ZEW (2008), S. 80-81; Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 304.

170

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Hypothese 4.3.6_4a: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus. Hypothese 4.3.6_4b: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus. Laut SIRMON/HITT (2003) ist ein zentraler Wettbewerbsvorteil von Familienunternehmen das sogenannte survivability capital. Demnach führt die hohe Loyalität und enge emotionale Bindung der Eigentümerfamilie dazu, dass die Familie persönliche Ressourcen, wie Gesellschafterdarlehen, zur Sicherung des Unternehmens einbringt.636 Dies dürfte insbesondere für solche Unternehmen zutreffen, die ihrer gesellschaftlichen Verantwortung als Unternehmer gerecht werden wollen und den Fortbestand des Unternehmens zum Schutz von Arbeitsplätzen unbedingt sichern möchten.637 Folglich ergibt sich der nachstehende Zusammenhang: Hypothese 4.3.6_5: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus. Hinsichtlich möglicher Einflüsse von Corporate-Governance-Strukturen auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen ist das Augenmerk auf die Generation und die Existenz externer Manager zu richten. BERGER/UDELL (1998) zeigen in ihrer Untersuchung, dass insbesondere junge Unternehmen Gesellschafterdarlehen nutzen.638 Ein zentraler Grund hierfür ist die limitierte Verfügbarkeit externer Ressourcen für neu gegründete oder noch sehr junge Unternehmen. Gesellschafterdarlehen können in solchen Fällen als Zwischenfinanzierung dienen.639 Zusätzlich kann ein weiteres Argument angeführt werden. Familienmitgliedern der Gründergeneration wird oftmals eine besonders starke Identifikation mit dem Unternehmen zugesprochen.640 Durch die große Loyalität gegenüber dem Unternehmen ergeben sich Stewardship-ähnliche Struktu-

636

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 343-344.

637

Vgl. Stavrou/Kassinis/Filotheou (2007), S. 157-159; Berman et al. (1999), S. 492-494.

638

Vgl. Berger/Udell (1998), S. 619.

639

Vgl. Berger/Udell (1998), S. 622; Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 304.

640

Vgl. James (1999), S. 48-49; Arregle et al. (2007), S. 80-81, 86; Schulze/Lubatkin/Dino (2003a), S. 183.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

171

ren, die beispielsweise ein erweitertes finanzielles Engagement der Eigentümerfamilie hervorrufen.641 Somit ist folgende Hypothese zu prüfen: Hypothese 4.3.6_6: Die Gründergeneration wirkt sich positiv auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus. Das soeben beschriebene große Engagement der Familie kann sich jedoch unter bestimmten Bedingungen reduzieren. Die Existenz von Fremdmanagern in der Geschäftsführung kann ein solcher Faktor sein. Die Loyalität und Identifikation der Familienmitglieder mit dem Unternehmen sind besonders stark ausgeprägt, wenn die Familie als abgeschlossener Nukleus fungiert und alle zentralen Positionen im Unternehmen besetzt.642 Im Umkehrschluss kann der Rückzug der Familie aus Positionen der Geschäftsführung mit einem sinkenden Interesse und Verpflichtungsgefühl verbunden sein. Zusätzlich verringern sich damit auch Stewardship-Strukturen und Interessenskonflikte zwischen Familieneigentümern und Fremdmanagern nehmen zu.643 Aufgrund dieser möglichen Auswirkungen einer Fremdbesetzung der Geschäftsführung erscheint die Möglichkeit der Finanzierung des Unternehmens über Gesellschafterdarlehen eher unwahrscheinlich, da die Eigentümerfamilie weniger Beweggründe für eine zusätzliche finanzielle Verpflichtung ihrerseits sehen mag. Daraus ergibt sich die folgende Hypothese: Hypothese 4.3.6_7: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich negativ auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen aus.

4.3.7 Langfristige Bankkredite Bankkredite stellen eine sehr beliebte Finanzierungsquelle für Familienunternehmen dar, insbesondere im bankbasierten System Deutschland.644 Der Fokus dieser Untersu-

641

Vgl. Sirmon/Hitt (2003), S. 343-344.

642

Vgl. Corbetta/Salvato (2004a), S. 358-359; Miller/Le Breton-Miller/Scholnick (2008), S. 3-4; Arregle et al. (2007), S. 80-81, 86.

643

Vgl. Westhead/Howorth (2006), S. 302-303; Jensen/Meckling (1976), S. 309; Eisenhardt (1989), S. 58.

644

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 7; Engel et al. (2006), S. 140-142; Poutziouris (2001), S. 283, 285; von Tippelskirch (2000), S. 113; Allen/Gale (1995), S. 183-18.

172

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

chung richtet sich dabei vorwiegend auf die Nutzung langfristiger Bankkredite. Unabhängig von den spezifischen Beweggründen von Familienunternehmen existieren verschiedene Gründe für die große Beliebtheit von Bankkrediten. Diese ergeben sich sowohl auf der Angebots- als auch Nachfrageseite. Deutschland verfügt als bankbasiertes System über eine stark ausgeprägte Bankenlandschaft. Öffentliche Kapitalmärkte spielen im Vergleich zu marktbasierten Systemen wie den USA eine untergeordnete Rolle.645 Zusätzlich ist der Bedarf für langfristige Bankkredite sehr hoch, da Alternativen der langfristigen Finanzierung aufgrund von nicht erfüllbaren Anforderungen der Kapitalgeber oder unbeliebten Konsequenzen der Finanzierung für viele Unternehmen nicht in Frage kommen.646 Zudem ergibt sich aus der steuerlichen Ungleichbehandlung von Eigen- und Fremdkapital ein steuerlicher Vorteil aus der Nutzung von Fremdkapital. Die steuerliche Abzugsfähigkeit von Zinsen auf Verbindlichkeiten schafft deutschen Unternehmen einen großen Anreiz für die Nutzung von Bankkrediten zur Finanzierung. Darüber hinaus existieren spezifische Treiber und Hemmer für die Nutzung langfristiger Bankkredite in Familienunternehmen. So kann von den Zielen der Eigentümerfamilie das starke Streben nach Unabhängigkeit und uneingeschränkter Kontrolle einen Grund für die Meidung langfristiger Bankkredite darstellen. Zahlreiche Arbeiten, die sich auf die Aussagen von FAMA (1985) und JENSEN (1986) zurück führen lassen, betonen die Insider-Rolle einer Bank und die Kontrollfunktion der Fremdkapitalfinanzierung.647 Banken haben durch die Kreditbeziehung Zugang zu nichtöffentlichen Informationen eines Unternehmens. Teilweise werden Banken nicht nur über Entscheidungen des Unternehmens informiert, sondern genießen darüber hinaus Mitspracherechte durch ein Mandat im Kontrollgremium.648 Zudem können Kreditverträge auch sogenannte Covenants umfassen, die die Kontroll- und Mitspracherechte einer Bank zusätzlich erhöhen. Covenants sind vertragliche Nebenbestimmungen der Kreditver-

Dabei ist darauf hinzuweisen, dass Familienunternehmen eine eher niedrige Fremdkapitalquote aufweisen (siehe Fußnoten 522 und 523) Vom Finanzierungsvolumen externer Finanzierungsinstrumente fällt den Bankkrediten aber der größte Anteil zu. 645

Vgl. Allen/Gale (1995), S. 183-18; Audretsch/Elston (1997), S. 102-103; Perridon/Steiner (2003), S. 420, siehe auch Fußnote 118 und Kapitel 4.2.5.

646

Vgl. Engel et al. (2006), S. 143-144; Achleitner/Fingerle (2004), S. 28-29.

647

Vgl. Fama (1985), S. 36-37; Jensen (1986), S. 324.

648

Vgl. Edwards/Fischer (1994), S. 210-213; Klein (2004), S. 145.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

173

träge, die Handlungsmöglichkeiten von Unternehmen insofern regeln und limitieren, dass die finanziellen Ansprüche der Fremdkapitalgeber sichergestellt werden.649 Dies kann beispielsweise die Ausschüttungspolitik oder die Sicherung der Liquidität und Eigenkapitalbasis des Unternehmens betreffen. Gleichwohl der Tatsache, dass die Finanzierung mit Fremdkapital einige Kontroll- und Mitspracherechte für die Banken birgt, resultiert sie im Vergleich zur Finanzierung mit externem Eigenkapital in keinen Veränderungen der Gesellschafterstruktur und ermöglicht damit im direkten Vergleich zu externem Eigenkapital eine größere Wahrung der Unabhängigkeit der Eigentümerfamilie.650 Folglich stellen sich zwei entgegengesetze Hypothesen der empirischen Überprüfung: Hypothese 4.3.7_1a: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich positiv auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Hypothese 4.3.7_1b: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich negativ auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Ein weiteres wichtiges Ziel der Eigentümerfamilie, welches sich auf die Nutzung langfristiger Bankkredite auswirken kann, ist die Risikominimierung. Aufgrund der starken Verwobenheit privater und geschäftlicher Finanzen der Eigentümerfamilie ist es wahrscheinlich,651 dass sie kontinuierliche und von Vertrauen geprägte Finanzierungsbeziehungen sehr schätzt. Die Finanzierung des Unternehmens mittels eines langfristigen Bankkredits verspricht eine stabile und zuverlässige Bankbeziehung, da sie auf einer engen, langfristig ausgerichteten Kooperation und geringen Informationsasymmetrien zwischen Unternehmen und Bank beruht.652 Diese Vorteile dienen sowohl dem Ziel

649

Vgl. Smith/Warner (1979), S. 117-118; Baker/Wruck (1989), S. 169; Diem (2005), S. 88-89; Tirole (2006), S. 83-86. Covenants stellen meist Unterlassungsbedingungen dar und sind vorwiegend im Rahmen von Private-Equity-Transaktionen, die stark mit Fremdkapitalfinanzierung unterlegt sind, zu finden. Für detaillierte Ausführungen siehe u.a. Smith/Warner (1979); Baker/Wruck (1989); Citron/Robbie/Wright (1997); Diem (2005); Schackmann/Behling (2004).

650

Siehe hierzu auch die Schilderungen zum Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle im Rahmen von Private-Equity-Finanzierungen in Kapitel 4.3.4.

651

Vgl. Haynes et al. (1999), S. 233-238; Ang (1992), S. 186.

652

Vgl. Berger/Udell (1998), S. 645; Petersen/Rajan (1994), S. 34-35; Harhoff/Körting (1998), S. 1325; Elsas/Krahnen (1998), S. 1305, 1310-1312.

174

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

der Risikominimierung als auch dem Ziel der Zuverlässigkeit und Langfristigkeit der Eigentümerfamilie. Ein weiterer Vorzug langfristiger Bankbeziehungen sind laut HARHOFF/KÖRTING (1998) reduzierte Anforderungen an Sicherheiten, die das Unternehmen in die Vertragsbeziehung einbringen muss.653 Dies sollte der finanziell eingespannten, risikominimierenden Eigentümerfamilie entgegenkommen. Zudem zeigen GRAHAM/HARVEY (2001), dass sich vorausschauende Unternehmen für langfristige Bankkredite entscheiden, um das Risiko, sich in schlechten Zeiten zu refinanzieren, zu minimieren.654 Demnach lassen sich folgende Zusammenhänge aufstellen: Hypothese 4.3.7_2: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich positiv auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Hypothese 4.3.7_3: Das Ziel der Langfristigkeit wirkt sich positiv auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Die Finanzierung über langfristige Bankkredite steht in der Gunst vieler Familienunternehmen, da sie eine langfristige Ausrichtung der Geschäftstätigkeit ermöglicht. Eine stabile und kontinuierliche Finanzierungsbeziehung, die bei einer langfristigen Ausstattung durch einen Bankkredit entsteht, kann zudem eine wichtige Voraussetzung für die Erreichung von Wachstumszielen sein.655 Interne Mittel reichen hierfür meist nicht aus, so dass wachstumsstarke Unternehmen auf externe Finanzierungsinstrumente zurückgreifen.656 Wie diverse Studien zeigen und die Pecking-Order-Theorie unterstellt, ziehen Familienunternehmen in solchen Situationen Bankkredite anderen Alternativen vor,657 so dass sich die folgende Hypothese ableiten lässt:

653 654

Vgl. Harhoff/Körting (1998), S. 1337. Vgl. Graham/Harvey (2001), S. 228-229. An dieser Stelle sei angemerkt, dass PETERS/WESTERHEIDE (2009) ein abweichendes Verhalten beobachten. Die Autoren kommen in ihrer Studie zum Ergebnis, dass Familienunternehmen eine Vorliebe für kurzfristiges Fremdkapital aufweisen und dieses selbst zur Finanzierung langfristiger Investitionen nutzen, vgl. Peters/Westerheide (2009).

655

Vgl. Michaelas/Chittenden/Poutziouris (1999), S. 121; Graham/Harvey (2001), S. 228-229.

656

Vgl. Jensen/Meckling (1976), S. 343; Chittenden/Hall/Hutchinson (1996), S. 61; Mishra/McConaughy (1999), S. 62.

657

Vgl. u.a. Poutziouris (2001); López-Gracia/Sánchez-Andújar (2007); Börner et al. (2008). Für weiterführende Schilderungen zur Pecking-Order-Theorie siehe Kapitel 3.2.2.2.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

175

Hypothese 4.3.7_4: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Obwohl die Aufnahme langfristiger Kredite eine langfristige Ausrichtung der Unternehmensführung ermöglicht, ist nicht selbstredend davon auszugehen, dass durch diese Finanzierung nicht-finanzielle Ziele der Eigentümerfamilie verfolgt werden können. Für kreditgebende Banken steht die Sicherstellung der Liquidität und der Eigenkapitalbasis des finanzierten Unternehmens im Vordergrund. Die Wahrung ihrer finanziellen Ansprüche können sich Banken auch durch vertragliche Regelungen, wie Covenants, absichern lassen.658 Derartige Regelungen schränken den Handlungsspielraum des Familienunternehmens ein und können insbesondere bei der Verfolgung nichtfinanzieller Ziele zu Interessenskonflikten führen. Familienunternehmen können nichtfinanziellen Zielen, wie gesellschaftliches Engagement oder die Sicherung von Arbeitsplätzen, eine sehr große Bedeutung einräumen und diese Ziele auch ungeachtet finanzieller Ziele umsetzen wollen.659 Dies wäre bei einer großen Einwirkung der Bank nicht mehr möglich, so dass sich folgende Hypothese für die empirische Prüfung ableiten lässt: Hypothese 4.3.7_5: Das Ziel der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung wirkt sich negativ auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Wie bereits beim Ziel der Unabhängigkeit erläutert, bringt die Aufnahme von Bankkrediten eine gewisse Kontrollfunktion mit sich.660 Banken können sich durch die Vergabe langfristiger Kredite Informations-, Kontroll- und Mitspracherechte einräumen lassen.661 Diese überwachende Wirkung von Bankkrediten bringt bei Vorliegen

658

659

Vgl. Smith/Warner (1979), S. 117-118; Baker/Wruck (1989), S. 169; Diem (2005), S. 88-89; Berger/Udell (1998), S. 643. Vgl. Stavrou/Kassinis/Filotheou (2007), S. 157-159; Berman et al. (1999), S. 492-494. BERMAN ET AL.‘s instrinsic stakeholder commitment model besagt hierzu, dass sich die Ausgestaltung der Beziehung zu Stakeholdern, wie Mitarbeitern, auf die Unternehmensstrategie und damit auch auf die finanzielle Performance auswirkt. Folglich steht eine moralische Verantwortung an erster Stelle und deren Erfüllung wird in nachfolgenden Schritten Konsequenzen auf andere Entscheidungen oder Performancegrößen haben.

660

Vgl. Fama (1985), S. 36-37; Jensen (1986), S. 324; Goergen/Manjon/Renneboog (2008), S. 185.

661

Vgl. Fama (1985), S. 36-37; Berger/Udell (1998), S. 643; Smith/Warner (1979), S. 117-118; Baker/Wruck (1989), S. 169; Diem (2005), S. 88-89; Klein (2004), S. 145.

176

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

bestimmter Corporate-Governance-Strukturen in Familienunternehmen einige Vorteile mit sich. Hinsichtlich der Eigentümerstruktur kann bei steigender Anzahl von Familiengesellschaftern auch der Bedarf an kontrollierenden Mechanismen steigen. Die Vergrößerung des Gesellschafterkreises geht trotz familiärer Bindungen vielfach mit divergierenden Interessen der einzelnen Gesellschafter einher. Zusätzlich kann sich auch die emotionale Bindung an das Unternehmen reduzieren, so dass die negative Seite des Altruismus zunimmt und Prinzipal-Agenten-Konflikte verstärkt auftreten können.662 Gleichzeitig ist es unwahrscheinlich, dass alle Gesellschafter neben ihrer Eigentümerrolle im Unternehmen aktiv mitwirken,663 so dass sich die Kontroll- und Einwirkungsmöglichkeiten vieler Familiengesellschafter reduzieren. LUBATKIN ET AL. (2005) folgern daher, dass es im Interesse der gestreuten Eigentümerschaft liegt, Mechanismen zu etablieren, die formale Kontrollen der agierenden Personen ermöglichen.664 Da zahlreiche Corporate-Governance-Mechanismen bei privat-gehaltenen Familienunternehmen wegfallen,665 ist die Kontrollfunktion von Banken nicht zu verachten.666 Zudem wirken sich die mit einem Kredit verbundenen Tilgungs- und Rückzahlungsverpflichtungen disziplinierend auf Managemententscheidungen aus. Der Druck, der durch eine hohe Aufnahme von Fremdkapital entsteht, hält Manager zur effizienten Unternehmensführung im Sinne des nachhaltigen Fortbestands der Organisation an.667 Wie JENSEN (1986) erläutert, reduziert diese Finanzierungsform insbesondere bei sehr profitablen und nur moderat wachsenden Unternehmen Agency-Kosten zwischen Eigentümern und Managern mit divergierenden Zielvorstellungen.668 Daher kann die Eigentümerfamilie die Finanzierung durch disziplinierende Bankkredite auch zur Er-

662

Vgl. Lubatkin et al. (2005), S. 324-325; Gersick et al. (1997), S. 49-53; Schulze/Lubatkin/Dino (2003a), S. 184-185.

663

Vgl. Blanco-Mazagatos/de Quevedo-Puente/Castrillo (2007), S. 202; Miller/Le Breton-Miller (2006), S. 83.

664

Vgl. Lubatkin et al. (2005), S. 324-325.

665

Vgl. Schulze et al. (2001), S. 100-101; Schulze/Lubatkin/Dino (2002), S. 249-250; Wiedemann/Kögel (2008), S. 7.

666

Vgl. Goergen/Manjon/Renneboog (2008), S. 185.

667

Vgl. Tirole (2006), S. 51.

668

Vgl. Jensen (1986), S. 324.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

177

weiterung ihrer persönlichen Kontrollmöglichkeiten über externe Manager heranziehen. Folglich ergeben sich die beiden nachstehenden Hypothesen: Hypothese 4.3.7_6: Die Anzahl der Familiengesellschafter wirkt sich positiv auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Hypothese 4.3.7_7: Die Existenz externer Manager in der Geschäftsführung wirkt sich positiv auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus. Im Umkehrschluss wäre dann für Familienunternehmen mit einem etablierten Kontrollgremium anzunehmen, dass deren Notwendigkeit für einen Kontrollmechanismus in Form eines langfristigen Bankkredits stark reduziert ist.669 Durch die bereits bestehende Überwachungsfunktion des Gremiums fällt der disziplinierende Vorteil eines Bankkredits für Familienunternehmen weitgehend weg. Folglich lässt sich die folgende Hypothese ableiten: Hypothese 4.3.7_8: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich negativ auf die Nutzung von langfristigen Bankkrediten aus.

4.3.8 Factoring Factoring ist eine Sonderform der Finanzierung, die den vertraglich festgelegten Verkauf eines Forderungsportfolios vor Fälligkeit an einen spezialisierten Käufer, den sogenannten Factor, umfasst.670 Der Forderungsverkäufer bekommt in diesem Zug den Forderungswert abzüglich eines Abschlags von etwa 10 bis 20% gutgeschrieben. Neben diesem Liquiditätseffekt und möglicher Bonitätsverbesserung kann der Factoringkunde auch von zusätzlichen Serviceleistungen des Factors profitieren: der Auslagerung der Debitorenbuchhaltung und des Inkassomanagements. Je nach vertraglicher Ausgestaltung übernimmt der Factor auch das Ausfallrisiko der Forderungen.671 Für

669

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 383; Forbes/Milliken (1999), S. 492; Wiedemann/Kögel (2008), S. 33.

670

Vgl. Perridon/Steiner (2003), S. 445.

671

Vgl. Perridon/Steiner (2003), S. 445-447; Berger/Udell (2006), S. 2949; Schott/Bartsch (2008), S. 565; Achleitner/Fingerle (2004), S. 23-24; Thommen/Achleitner (2009), S. 639-641.

178

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

die dargestellten Leistungen berechnet die Factoringgesellschaft Gebühren, die sich aus banküblichen Zinsen, Entgelten für die zu erbringenden Dienstleistungen und im Falle der Übernahme des Ausfallrisikos, einer Delkrederegebühr zusammensetzen.672 Aufgrund der Vorzüge der beschriebenen Finanzierungs-, Dienstleistungs- und Kreditversicherungsfunktion (Delkrederefunktion) des Factorings findet der Verkauf von Forderungen auch in einigen Familienunternehmen Anwendung. REDLEFSEN/EIBEN (2006) berichten, dass 14,2% der deutschen Familienunternehmen auf diese Finanzierungsform zurückgreifen.673 Damit liegt Factoring zwar weit hinter den traditionellen Finanzierungsmitteln, verzeichnet aber einen stärkeren Einsatz als andere moderne Finanzierungsinstrumente, wie Mezzanine oder Private Equity. Außerdem prophezeien einige Studien eine zunehmende Bedeutung des Factorings für die zukünftige Unternehmensfinanzierung.674 Der deutsche Factoring-Markt hat in den letzten Jahren ein starkes Wachstum verzeichnen können. Der Gesamtumsatz der Factoringgesellschaften betrug 2007 etwa 83,50 Milliarden Euro und stieg damit um fast 16% gegenüber dem Vorjahr.675 Aufgrund dieser Entwicklungen in der Nutzung von Factoring verspricht eine detaillierte Analyse spezifischer Einflussfaktoren in Familienunternehmen interessante Erkenntnisse. Von den Zielen der Eigentümerfamilie vermag insbesondere das Streben nach Unabhängigkeit einen Einfluss auf den Verkauf von Forderungen zu nehmen. Durch die vertragliche Übernahme von Forderungen und den damit verbunden Serviceleistungen durch den Factor begibt sich das Familienunternehmen in ein gewisses Abhängigkeitsverhältnis.676 So erleidet das Familienunternehmen insbesondere beim

Hierbei ist zwischen dem echten und dem unechten Factoring zu differenzieren. Im ersten Fall übernimmt der Factor die volle Delkrederefunktion, dagegen verbleibt im zweiten Fall das Kreditrisiko beim Verkäufer der Forderungen. Für Details und weitere Differenzierungsmöglichkeiten, vgl. Perridon/Steiner (2003), S. 445, 447. 672

Vgl. Perridon/Steiner (2003), S. 445, 447; Müller et al. (2006), S. 259.

673

Vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 7.

674

Vgl. Richter/Englisch/Retting (2005), S. 30; KfW Bankengruppe (2006), S. 7.

675

Vgl. Deutscher Factoring Verband e.V. (2008), S. 6. Factoring entstammt vorwiegend England und den USA. Dort weist Factoring auch eine wesentlich größere Bedeutung in der Unternehmensfinanzierung auf, vgl. Perridon/Steiner (2003), S. 445; KfW Bankengruppe (2006), S. 7.

676

Vgl. Reichmann/Kißler/Pyszny (2007), S. 557; Hofelich (2006), S. 30.

4.3 Einfluss der Determinanten auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

179

Kundenmanagement einen gewissen Autonomieverlust. Durch den Verkauf der Forderungen und die externe Abwicklung dieser Forderungen besteht keine Möglichkeit der fallweisen Entscheidung bei spezifischen Kunden.677 Da jedoch persönliche und individuell geprägte Kundenbeziehungen für viele Familienunternehmen einen zentralen Erfolgsfaktor darstellen, dürfte dieser Kontrollverlust zu einer Abneigung gegenüber dem Forderungsverkauf führen.678 Gleichzeitig kann ein Unternehmen auch von den Beratungs- und Serviceleistungen der Factoringgesellschaft abhängig werden. Durch die Übernahme des Forderungsmanagement durch den Factor baut das Familienunternehmen keine interne Kompetenz mehr auf. Diese wäre jedoch für eine selbstständige Abwicklung notwendig. Damit lässt sich folgender Wirkungszusammenhang annehmen: Hypothese 4.3.8_1: Das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle wirkt sich negativ auf die Nutzung von Factoring aus. Neben den angebotenen Zusatzleistungen der Factoringgesellschaft stellt die schnelle und verlässliche Bereitstellung von Liquidität einen zentralen Vorteil des Forderungskaufs dar. Durch den beschleunigten Zahlungsfluss erhöht sich der Finanzierungsspielraum des Unternehmens und ermöglicht damit der Eigentümerfamilie eine größere finanzielle Flexibilität.679 Folglich ergibt sich die nachstehende Hypothese: Hypothese 4.3.8_2: Das Ziel der finanziellen Flexibilität und Liquidität wirkt sich positiv auf die Nutzung von Factoring aus. Ähnlich wie beim Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle ist der Verlust der Dispositionsfreiheit680 auch vor dem Hintergrund der Risikominimierung ein Nachteil des Factorings. Restriktive, standardisierte Inkassopraktiken vermögen zu verärgerten Kunden führen, die möglicherweise die Geschäftsbeziehung mit dem Familienunternehmen

677

Vgl. Müller et al. (2006), S. 262; Reichmann/Kißler/Pyszny (2007), S. 557; Hofelich (2006), S. 30; Schott/Bartsch (2008), S. 568.

678

Hierfür spricht auch die Tatsache, dass das sogenannte Inhouse-Factoring, bei dem das Debitorenmanagement in der Hand des Factoring-Kunden verbleibt große Anwendung findet, vgl. Deutscher Factoring Verband e.V. (2008), S. 10.

679

Vgl. Müller et al. (2006), S. 260; Gellrich (2006), S. 18.

680

Vgl. Reichmann/Kißler/Pyszny (2007), S. 557.

180

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

beenden.681 Diese potentielle Gefährdung des nachhaltigen Erfolgs des Unternehmens ist mit dem risikoaversen Verhalten der Eigentümerfamilie schwer zu vereinbaren. Insbesondere da zudem auch vertraglich festgelegte Mindestgebühren und Mindestumsätze eine Erhöhung des finanziellen Risikos der Familienunternehmen darstellen.682 Demnach ergibt sich folgender Zusammenhang: Hypothese 4.3.8_3: Das Ziel der Risikominimierung wirkt sich negativ auf die Nutzung von Factoring aus. Grundsätzlich ist zu beobachten, dass Familienunternehmen mit einer hohen Wachstumsorientierung ihre Finanzierung eher diversifizieren und vermehrt auf externe Finanzierungsinstrumente zurückgreifen.683 Spezifisch für Factoring gilt zudem, dass wachstumsstarke Unternehmen aufgrund des Mehrumsatzes auch ein höheres Forderungsvolumen generieren. Mit der Nutzung des Forderungsverkaufs würden sie von der mitwachsenden Factoringfinanzierung und zeitnahen Liquidität profitieren.684 Auch wenn Factoring keinen vollkommenen Ersatz anderer Finanzierungsquellen bietet, ist es eine hilfreiche Ergänzung der Finanzierung, die durch die Bonitätswirkung den Grundstein für größere Finanzierungsspielräume und einen vereinfachten Zugang zu weiteren Finanzierungsquellen bieten kann.685 Somit ist nachstehende Hypothese abzuleiten: Hypothese 4.3.8_4: Das Ziel des Unternehmenswachstums wirkt sich positiv auf die Nutzung von Factoring aus. Vor dem Hintergrund der Corporate-Governance-Strukturen lässt sich vermuten, dass die Existenz eines Kontrollgremiums einen Einfluss auf die Nutzung von Factoring haben kann. Grundsätzlich wäre zu vermuten, dass ein Kontrollgremium mit den Erfahrungen seiner Mitglieder dazu beitragen kann, die Aufmerksamkeit der Familie verstärkt auf moderne Finanzierungsformen, wie das Factoring, zu richten. Allerdings 681

Vgl. Müller et al. (2006), S. 262.

682

Vgl. Reichmann/Kißler/Pyszny (2007), S. 557; Schott/Bartsch (2008), S. 565-566.

683

Vgl. Coleman/Carsky (1999), S. 81; Cassar/Holmes (2003), S. 138, 141; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 8.

684

Vgl. Lubitz (2006), S. 16.

685

Vgl. Secker (2006), S. 13; Lubitz (2006), S. 16; Müller et al. (2006), S. 259-261; Reichmann/Kißler/Pyszny (2007), S. 557.

4.4 Zwischenfazit und Überblick der Hypothesen

181

erscheint eine andere Wirkungsrichtung weitaus wahrscheinlicher. Eine wichtige Determinante für die Entscheidung des Forderungsverkaufs liegt in dem oftmals mangelhaften Wissen zum Forderungsmanagement begründet, so dass die Service- und Beratungsleistungen der Factoringgesellschaft eine wichtige Kompetenzlücke vieler Familienunternehmen schließen können.686 Derartiges Wissen kann jedoch auch von einem beratenden Kontrollgremium eingebracht werden, so dass das Familienunternehmen zu einem verbesserten, eigenständigen Forderungsmanagement angehalten wird.687 Dies würde gleichzeitig verhindern, dass zusätzliche Risiken und Kosten, die mit dem Forderungsverkauf an einen Factor verbunden sind, in Kauf genommen werden müssen. Zusätzlich ist anzunehmen, dass ein erfahrenes Kontrollgremium das Unternehmen über die tendenziell eher intransparenten Risiken des Forderungsverkaufs aufklären könnte. Somit ist die nachstehende Hypothese empirisch zu prüfen: Hypothese 4.3.8_5: Die Existenz eines Kontrollgremiums wirkt sich negativ auf die Nutzung von Factoring aus.

4.4 Zwischenfazit und Überblick der Hypothesen Einen Überblick der erarbeiteten Hypothesen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten bietet Tabelle 4. Ähnlich wie bei der Analyse des Finanzmanagements ergeben sich auf Basis der vorgestellten Theorien und der bestehenden Literatur zahlreiche Hypothesen, die die komplexen Kausalzusammenhänge zwischen den Zielen der Eigentümerfamilie und den bestehenden Corporate-Governance-Strukturen auf der einen Seite und der Nutzung von Finanzierungsinstrumenten auf der anderen Seite abbilden. Durch die Vielfalt der betrachteten Einflussfaktoren sowie der Finanzierungsinstrumente leistet die theoretisch-konzeptionelle Ableitung der Hypothesen einen strukturierten und damit wichtigen Beitrag für ein tiefgreifendes Verständnis des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen. Da nach Wissen der Autorin eine derartige umfassende und gleichzeitig detaillierte Ableitung von möglichen Kausalzusammenhängen zwischen den Zielen bzw. der Corporate Governance und dem Nutzungsverhalten von Finanzierungsinstrumenten noch nicht besteht, stellt diese Hypothesenbil-

686

Vgl. Müller et al. (2006), S. 261-262; Gellrich (2006), S. 18.

687

Vgl. Hillman/Dalziel (2003), S. 385-388; Castanias/Helfat (2001), S. 664.

182

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

dung eine essentielle Erweiterung des Forschungsstands zur Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen dar. Welche dieser erarbeiteten Hypothesen auch eine empirische Bestätigung erfährt, zeigt sich in den multivariaten Analysen in Kapitel 5.4. Insbesondere bei Zusammenhängen, für die sich auf Basis der bestehenden Literatur widersprüchliche Wirkungsrichtungen unterstellen lassen, verspricht die empirische Auswertung wichtige neue Erkenntnisse. Tabelle 4: Übersicht der Hypothesen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten688

Hypothese

Unabhängige Variable

Abhängige Variable

Wirkungsrichtung/en

Nutzung von Finanzierungsinstrumenten H 4.3.2_1a,b

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Eigenkapitalquote

+/-

H 4.3.2_2

Ziel Sicherung Lebensstandard

Eigenkapitalquote

-

H 4.3.2_3

Ziel Flexibilität und Liquidität

Eigenkapitalquote

+

H 4.3.2_4

Ziel Risikominimierung

Eigenkapitalquote

+

H 4.3.2_5

Ziel Unternehmenswachstum

Eigenkapitalquote

-

H 4.3.2_6a,b

Ziel Zuverlässigkeit/Langfristigkeit

Eigenkapitalquote

+/-

H 4.3.2_7a,b

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Eigenkapitalquote

+/-

H 4.3.2_8a,b

Anzahl Familiengesellschafter

Eigenkapitalquote

+/-

H 4.3.2_9

Externe Manager in Geschäftsführung

Eigenkapitalquote

-

H 4.3.2_10a,b

Existenz eines Kontrollgremiums

Eigenkapitalquote

+/-

H 4.3.3_1

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Gewinnrücklagen

+

H 4.3.3_2

Ziel Sicherung Lebensstandard

Gewinnrücklagen

-

H 4.3.3_3

Ziel Risikominimierung

Gewinnrücklagen

+

688

Quelle: Eigene Darstellung.

183

4.4 Zwischenfazit und Überblick der Hypothesen H 4.3.3_4a,b

Ziel Unternehmenswachstum

Gewinnrücklagen

+/-

H 4.3.3_5

Ziel Zuverlässigkeit/Langfristigkeit

Gewinnrücklagen

+

H 4.3.3_6

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Gewinnrücklagen

+

H 4.3.3_7

Anzahl Familiengesellschafter

Gewinnrücklagen

-

H 4.3.3_8

Externe Manager in Geschäftsführung

Gewinnrücklagen

-

H 4.3.4_1

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Private Equity

-

H 4.3.4_2

Ziel Unternehmenswachstum

Private Equity

+

H 4.3.4_3

Ziel Zuverlässigkeit/Langfristigkeit

Private Equity

-

H 4.3.4_4a,b

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Private Equity

+/-

H 4.3.4_5a,b

Existenz eines Kontrollgremiums

Private Equity

+/-

H 4.3.5_1a,b

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Mezzanine

+/-

H 4.3.5_2

Ziel Flexibilität und Liquidität

Mezzanine

-

H 4.3.5_3

Ziel Unternehmenswachstum

Mezzanine

+

H 4.3.5_4a,b

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Mezzanine

+/-

H 4.3.5_5a,b

Anzahl Familiengesellschafter

Mezzanine

+/-

H 4.3.5_6

Externe Manager in Geschäftsführung

Mezzanine

+

H 4.3.5_7a,b

Existenz eines Kontrollgremiums

Mezzanine

+/-

H 4.3.6_1

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Gesellschafterdarlehen

+

H 4.3.6_2

Ziel Flexibilität und Liquidität

Gesellschafterdarlehen

-

H 4.3.6_3

Ziel Risikominimierung

Gesellschafterdarlehen

-

H 4.3.6_4a,b

Ziel Unternehmenswachstum

Gesellschafterdarlehen

+/-

H 4.3.6_5

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Gesellschafterdarlehen

+

H 4.3.6_6

Gründergeneration

Gesellschafterdarlehen

+

184

4 Hypothesenbildung zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

H 4.3.6_7

Externe Manager in Geschäftsführung

Gesellschafterdarlehen

-

H 4.3.7_1a,b

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Langfristiger Bankkredit

+/-

H 4.3.7_2

Ziel Risikominimierung

Langfristiger Bankkredit

+

H 4.3.7_3

Ziel Zuverlässigkeit/Langfristigkeit

Langfristiger Bankkredit

+

H 4.3.7_4

Ziel Unternehmenswachstum

Langfristiger Bankkredit

+

H 4.3.7_5

Ziel Unternehmens-/Arbeitsplatzerhalt

Langfristiger Bankkredit

-

H 4.3.7_6

Anzahl Familiengesellschafter

Langfristiger Bankkredit

+

H 4.3.7_7

Externe Manager in Geschäftsführung

Langfristiger Bankkredit

+

H 4.3.7_8

Existenz eines Kontrollgremiums

Langfristiger Bankkredit

-

H 4.3.8_1

Ziel Unabhängigkeit und Kontrolle

Factoring

-

H 4.3.8_2

Ziel Flexibilität und Liquidität

Factoring

+

H 4.3.8_3

Ziel Risikominimierung

Factoring

-

H 4.3.8_4

Ziel Unternehmenswachstum

Factoring

+

H 4.3.8_5

Existenz eines Kontrollgremiums

Factoring

-

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung 5.1 Forschungsdesign und methodische Details 5.1.1 Fragebogenstudie 5.1.1.1 Datensatz Die Daten für die empirische Untersuchung dieser Arbeit wurden mittels einer Fragebogenstudie im Sommer 2007 erhoben. Diese Studie war Teil eines Projekts des Center for Entrepreneurial and Financial Studies (CEFS) an der Technischen Universität München in Kooperation mit dem AlphaZirkel, einem Verband bayerischer Familienunternehmer, sowie Droege & Comp. Financial Advisors. Im Rahmen dieser Studie wurden Mitglieder der Eigentümerfamilien von 1.818 Familienunternehmen mit einem Fragebogen zu ihrem Finanzierungsverhalten angeschrieben. Da neben der Abfrage von Fakten, insbesondere auch die Erfassung von persönlichen Standpunkten der Eigentümerfamilie wichtig war, wurden explizit die Gesellschafter der Familienunternehmen angeschrieben.689 Die Adress- und Kontaktdaten der angeschriebenen Unternehmen entstammen der Hoppenstedt Datenbank sowie der Mitgliederliste des AlphaZirkels. Da sich die Studie auf das Finanzierungsverhalten privat gehaltener Familienunternehmen fokussiert, wurden bereits vorab Unternehmen, die börsennotiert sind, aus dem verfügbaren Adressdatensatz ausgeschlossen. Zudem wurden keine Unternehmen der FinancialServices-Branche berücksichtigt, da sich diese stark abweichenden Herausforderungen der Finanzierung stellen. Weiterhin wurde auf die Klassifikation der Unternehmen als Familienunternehmen geachtet. Aufgrund der größeren Datenverfügbarkeit nach Durchführung der Studie wurde diese Klassifikation im Nachgang nochmals kontrolliert. Mithilfe der angegeben Daten im Fragebogen konnten die Rückläufer entspre-

689

Es ist anzumerken, dass bei einer Fragebogenstudie grundsätzlich das Risiko besteht, dass der Fragebogen nicht vom Adressaten selbst ausgefüllt wird, sondern weitergereicht wird. Da die Autorin dieser Arbeit während und nach der Studie von vielen Familiengesellschaftern persönliches Feedback zur Studie erhalten hat und zudem einige Themen des Fragebogens zentrale Belange der Familiengesellschafter selbst betreffen, ist anzunehmen, dass die Mehrheit der Adressaten den Fragebogen eigenständig ausgefüllt hat und das Risiko der Fragebogenweitergabe an NichtGesellschafter zwar existent aber doch gering ist.

S. Schraml, Finanzierung von Familienunternehmen, DOI 10.1007/978-3-8349-8474-6_5, © Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2011

186

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

chend der in Kapitel 2.1 geschilderten Definition des Substantial Family Influence (SFI) auf den Status eines Familienunternehmens hin überprüft werden.690 Der Versand der Fragebögen begann Ende Juni 2007. Vier Wochen nach Start der Fragebogenstudie diente eine telefonische Nachfassaktion der Steigerung der Rückläufer. Insgesamt, konnte die Studie eine Rücklaufquote von 13,6% erzielen – 247 Fragebögen wurden ausgefüllt zurückgesandt. Dieser Wert entspricht den Rücklaufquoten vergleichbarer wissenschaftlicher Studien in Deutschland691 und stellt insbesondere vor dem Hintergrund der Themenstellung des Fragebogens eine zufriedenstellende Quote dar. Grundsätzlich empfinden die eher transparenzscheuen Familienunternehmern Fragen zur Unternehmensfinanzierung als unangenehm bzw. zu privat und scheuen daher oftmals derartige Umfragen. Auf Basis der zurückgesandten Fragebögen waren noch einige Bereinigungen vorzunehmen, die erst durch die Verfügbarkeit der Antworten aus dem Fragebogen möglich wurden. Wie bereits zuvor erwähnt, wurden solche Unternehmen ausgeschlossen, die anhand des SFI nicht als Familienunternehmen klassifiziert werden konnten (2 Fragebögen). Weiterhin wurden auch solche Unternehmen ausgeschlossen, die mittlerweile als börsennotierte AG firmierten oder der Financial-Services-Branche entstammten (8 Fragebögen). Nach Durchführung der inhaltlichen Bereinigungen der Rückläufer, stand schließlich ein Sample von 237 Fragebögen (13,0%) für die empirische Untersuchung zur Verfügung. 5.1.1.2 Fragebogendesign Der Fragebogen der Studie umfasste 22 Fragen, die sich vorwiegend auf die Unternehmensfinanzierung konzentrierten.692 Die Fragen untergliederten den Fragebogen in vier Themenkomplexe: (1) Allgemeine Unternehmensdaten, (2) Ziele der Eigentümer-

690

Vgl. Klein (2000), S. 158.

691

Vergleichbare Studien außerhalb Deutschlands erreichten teilweise Rücklaufquoten zwischen 20 und 30%, vgl. Redlefsen/Eiben (2006), S. 1; Upton/Petty (2000), S. 32; Wu/Chua/Chrisman (2007), S. 881; Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 297.

692

Der vollständige Fragebogen kann in Anhang A eingesehen werden. Die Fragen basierten auf den zuvor entwickelten und in Kapitel 4 vorgestellten Hypothesen. Dabei ist anzumerken, dass einige wenige Fragen nicht direkt für den Zweck der empirischen Auswertung dieser Arbeit gestellt wurden, sondern dem Ziel der gesamten Studie dienten.

5.1 Forschungsdesign und methodische Details

187

familie und Finanzierung, (3) zentrale Aspekte der Unternehmensfinanzierung sowie (4) Kontext der Unternehmensfinanzierung. Hinsichtlich der Reihenfolge der Fragen wurde darauf geachtet, dass zu Beginn des Fragebogens eher neutrale Tatsachen statt prägende Meinungen im Vordergrund standen. Der Start mit einfachen, faktenbasierten, aber dennoch interessanten sowie wichtigen Fragen sollte dem Studienteilnehmer den Einstieg in den Fragebogen erleichtern und ihn auf meinungsbasierte Fragen im weiteren Verlauf vorbereiten.693 Insbesondere bei Fragen zu Meinungen und Einstellungen, wurden Likert-Skalen als Antwortmöglichkeit verwendet. Je nach Typ der Frage und gewünschter Differenzierung in den Antworten wurden im Fragebogen dieser Studie 5er-bis 9er-Skalen eingesetzt.694 Die sehr breite 9er-Skala fand beispielsweise bei der Bewertung von Zielen durch die Studienteilnehmer Anwendung, da hier sehr nuancierte Antworten erwünscht waren.695 Fragen ohne Likert-Skalen beinhalteten die Auswahlmöglichkeit zwischen Antwortkategorien (z.B. Branchen oder Rechtsformen) oder erforderten die explizite Angabe von Kennzahlen (z.B. Eigenkapitalquote oder Umsatz). Zusätzlich zu den inhaltlichen Fragen wurden in einem Beiblatt zur Studie wichtige Informationen für die potentiellen Studienteilnehmer erläutert. Neben Titel und Kurzbeschreibung der Studie sowie Kontaktdaten der Ansprechpartner für eventuelle Rückfragen umfasste das Beiblatt auch den Hinweis auf die streng vertrauliche Behandlung der Daten und die Garantie, dass die Studienergebnisse keinerlei Rückschlüsse auf einzelne Unternehmen zulassen. Angesichts der teilweise als prekär empfundenen Fragen und der generellen Zurückhaltung vieler Familienunternehmen bei der Informationsweitergabe interner Daten zielte dieser Hinweis auf eine Erhöhung der Anzahl der Studienteilnehmer ab. Zusätzlich war das Beiblatt derart gestaltet, dass es den Studienteilnehmern auch als Anschreiben für das Rücksenden des ausgefüllten Fragebogens dienen konnte.696 Zudem bestand für die Studienteilnehmer die Möglichkeit, ihre Kontaktdaten auf dem Beiblatt anzugeben, falls sie an einer Zusendung der finalen Stu-

693

Vgl. Bradburn/Sudman/Wansink (2004), S. 332.

694

Vgl. Bradburn/Sudman/Wansink (2004), S. 330.

695

Für eine detaillierte Begründung der Wahl einer sehr breiten Skala siehe Fußnote 708.

696

Für den Fall, dass dies per Post geschah, war die Anschrift des Lehrstuhls bereits im Adressfeld des Fragebogen-Deckblatts angeordnet. Für den Fall, dass das Zurücksenden per Fax vorgenommen wurde, war zudem auch die Faxnummer gut sichtbar auf dem Deckblatt vermerkt.

188

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

dienergebnisse interessiert waren. Insgesamt umfasste der Fragebogen somit ein Beiblatt sowie fünf weitere Seiten, welche die 22 Fragen in strukturierter Form präsentierten. Umfang und Struktur des Fragebogens waren dabei so ausgerichtet, dass die Bearbeitung ein zeitliches Limit von 15 Minuten nicht überschreitet.697 Dieser begrenzte Zeitaufwand sollte zusätzlich der Erhöhung der Rücklaufquote dienen. Wie von BRADBURN/SUDMAN/WANSINK (2004) empfohlen, wurde der entworfene Fragebogen vor Aussenden an die Studienteilnehmer einem Vorabtest unterzogen. Dadurch sollten Unklarheiten oder sogar mögliche Fehler im Fragebogen frühzeitig entdeckt und behoben werden.698 Drei Gesellschafter bzw. Finanzierungsverantwortliche von Familienunternehmen prüften den Fragebogen daher auf Themen wie Verständlichkeit, Eindeutigkeit sowie Übersichtlichkeit und gaben hierzu wertvolles Feedback. Zugleich bestätigten sie die angestrebte Bearbeitungszeit von 15 Minuten. Nach Berücksichtigung der Anmerkungen der Vorab-Tester im Fragebogen wurde dieser dann Ende Juni an die Mitglieder der Eigentümerfamilien versandt.

5.1.2 Definition der Variablen 5.1.2.1 Abhängige Variablen Die abhängigen Variablen lassen sich wie in Kapitel 4.2 und 4.3 bereits erläutert in die Kategorien Finanzmanagement und Nutzung von Finanzierungsinstrumenten unterteilen (siehe für einen Überblick Tabelle 5). Dabei werden die Praktiken des Finanzmanagements anhand von vier abhängigen Variablen untersucht. Davon beleuchten zwei Variablen wichtige Eigenschaften des Finanzverantwortlichen. Zum einen wird geprüft, ob der CFO ein externer Manager ist oder aber ein Familienmitglied (Fremd_CFO). Diese Variable ist dichotom699 und kann direkt aus dem Fragebogen entnommen werden.700 Zum zweiten wird getestet, welche fachspezifische Erfahrung der CFO aufweist (CFO_Erfahrung). Auch diese Variable ist dichotom und wird auf Basis der Angaben im Fragebogen folgendermaßen gebildet: sobald ein Finanzverant-

697

Vgl. Hippmann (2007), S. 41.

698

Vgl. Bradburn/Sudman/Wansink (2004), S. 317.

699

Vgl. Caselli/Di Giuli/Gatti (2007), S. 12.

700

Siehe Anhang A. Auf Basis der verfügbaren Daten wurde der Familienstatus mit dem Gesellschafterstatus gleichgesetzt (siehe Frage 17 des Fragebogens).

5.1 Forschungsdesign und methodische Details

189

wortlicher mehr als zehn Jahre fachspezifischer Expertise aufweist, wird seine Erfahrung als langjährig eingestuft. Die dritte abhängige Variable des Finanzmanagements misst den Zeithorizont der Finanzplanung im Familienunternehmen (Zeithorizont_Plan). Diese Variable basiert auf einer Likert-Skala, die die folgenden sechs Kategorien umfasst: 0 bis 1 Jahr, 1 bis 2 Jahre, 2 bis 3 Jahre, 3 bis 4 Jahre, 4 bis 5 Jahre, mehr als 5 Jahre. Diese Unterteilung ist vergleichbar mit den in der Literatur verwendeten Kategorien.701 Die vierte Variable des Finanzmanagements spiegelt die Anzahl der Banken wider, mit denen eine Finanzierungsbeziehung besteht (Banken_Anz). Sie stellt einen Indikator für das Ausmaß der Fokussierung und der Abhängigkeit von einzelnen Banken dar.702 Auch hier dient eine Likert-Skala der Erfassung der Daten, welche sieben Kategorien (0, 1, 2, 3, 4, 5, mehr als 5 Banken) umfasst. Die Prüfung der Hypothesen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten erfolgt mittels sieben abhängiger Variablen. Die erste Variable misst die Kapitalstruktur des Familienunternehmens anhand der Eigenkapitalquote. Diese wurde von den Familiengesellschaftern selbst als Prozentzahl angegeben. Da die Variable als Prozentzahl jedoch einige Nachteile für statistische Auswertungen mit sich bringt,703 wird sie im Rahmen dieser Arbeit zusätzlich in eine kategoriale Variable umgewandelt. Die Definition dieser Kategorien richtet sich dabei nach inhaltlichen Kriterien. Eine Unterteilung in Quoten, die einer schwachen, ausgewogenen und starken Eigenkapitalposition entsprechen, erscheint hierbei sinnvoll. Dementsprechend werden die Grenzen der neu zu bildenden Kategorien der Variable Eigenkapitalanteil (EK_Anteil) folgendermaßen gezogen: 0 bis 29% Eigenkapital (schwache Eigenkapitalposition), 30 bis 79% Eigenkapital (ausgewogene Eigenkapitalposition) und 80 bis 100% (starke Eigenkapitalposition).704

701

Vgl. Rue/Ibrahim (1996), S. 33; Upton/Teal/Felan (2001), S. 66.

702

Vgl. Petersen/Rajan (1994), S. 16.

703

Die Eigenkapitalquote stellt eine zensierte Variable dar. Zusätzlich weist die Verteilung der Eigenkapitalquote dieser Studie keine Normalverteilung der Residuen auf, so dass die Ergebnisse einer OLS-Regression mit Vorsicht interpretiert werden sollten. Dennoch existieren Studien, in denen die Eigenkapitalquote als stetige Variable behandelt wird, vgl. Wu/Chua/Chrisman (2007), S. 881.

704

Die Abgrenzung zur schwachen Eigenkapitalposition entspricht der Grenze von 30% Eigenkapital, die laut CREDITREFORM für eine ausreichende Eigenkapitaldecke mindestens notwendig ist, vgl. Creditreform (2008), S. 3.

190

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Neben der Analyse der Eigenkapitalquote dienen sechs weitere Variablen der Prüfung, welche Finanzierungsinstrumente von den Familienunternehmen genutzt werden und welche nicht. Damit soll dem Streben nach einem umfassenderen Verständnis von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen Rechnung getragen werden. Die alleinige Betrachtung der Kapitalstruktur würde hierfür zu kurz greifen. Analog zur bestehenden Literatur wird dabei die aktuelle Nutzung eines Finanzierungsprodukts mittels einer dichotomen Variablen erfasst.705 Im Rahmen dieser Arbeit wird die Nutzung der folgenden Finanzierungsinstrumente analysiert: Gewinnrücklagen (GRückl_Nutz), privates Beteiligungskapital (PrivBK_Nutz), eigenkapitalnahes Mezzanine (Mezz_Nutz), Gesellschafterdarlehen (GDarl_Nutz), langfristige Bankkredite (lBank_Nutz) und Factoring (Fact_Nutz). Tabelle 5: Übersicht der abhängigen Variablen706 Abhängige Variable

Beschreibung

Skalenniveau

Fremd_CFO

Prüfung auf Familienstatus des CFOs

Dichotom skaliert; Externer CFO (1), Familien-CFO (0)

CFO_Erfahrung

Prüfung, ob CFO langjährige Erfahrung im Finanzbereich aufweist

Dichotom skaliert; Erfahrung größer als 10 Jahre (1), ansonsten (0)

Zeithorizont_Plan

Zeithorizont der Finanzplanung

6er-Likert-Skala; 0 bis 1 Jahr (1) bis mehr als 5 Jahre (6)

Banken_Anz

Anzahl der Banken, mit denen eine Finanzierungsbeziehung besteht

7er-Likert-Skala; 0 Banken (1) bis mehr als 5 Banken (7)

Finanzmanagement

705

Studien, die sich auch fokussiert der Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente in Familienunternehmen widmen, sind u.a. Wu/Chua/Chrisman (2007); Coleman/Carsky (1999); Caselli/Di Giuli/Gatti (2007); Haynes et al. (1999).

706

Quelle: Eigene Darstellung.

191

5.1 Forschungsdesign und methodische Details Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

EK_Anteil

Eigenkapitalanteil

Metrisch und ordinal skaliert: 0-29% (1), 30-79% (2), 80-100% (3)

GRückl_Nutz

Nutzung von Gewinnrücklagen

Dichotom skaliert; Nutzung (1), keine Nutzung (0)

PrivBK_Nutz

Nutzung von privatem Beteiligungskapital

Dichotom skaliert; Nutzung (1), keine Nutzung (0)

Mezz_Nutz

Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine

Dichotom skaliert; Nutzung (1), keine Nutzung (0)

GDarl_Nutz

Nutzung von Gesellschafterdarlehen

Dichotom skaliert; Nutzung (1), keine Nutzung (0)

lBank_Nutz

Nutzung von langfristigen Bankkrediten

Dichotom skaliert; Nutzung (1), keine Nutzung (0)

Fact_Nutz

Nutzung von Factoring

Dichotom skaliert; Nutzung (1), keine Nutzung (0)

5.1.2.2 Unabhängige Variablen Die unabhängigen Variablen dieser Arbeit sind durch die zentrale Forschungsfrage der Arbeit bestimmt und gliedern sich einesteils in Variablen, die Ziele der Eigentümerfamilie widerspiegeln, und andernteils in Variablen, die Ausprägungen der CorporateGovernance-Struktur abbilden (siehe Tabelle 6). Die Ziele der Eigentümerfamilie lassen sich analog zu den Unterkapiteln von Kapitel 3.3.3, in sieben relevante ZielKategorien untergliedern. Diesen wiederum können dann eine oder zwei Variable(n) als Messgrößen zugeordnet werden: Unabhängigkeit und Kontrolle (Z_Unabh), finanzielle Ausstattung (Z_LebStandard, Z_FlexLiquid), Risikominimierung (Z_Riskmin), Unterstützung von Familienmitgliedern (Z_Beschäft_Fam, Z_Weitergabe_Gen), Unternehmensentwicklung (Z_Wachstum, Z_UntWert), Langfristigkeit (Z_Zuv_Langfr), gesellschaftliche Verantwortung707 (Z_Arbplätz). Die Bedeutung dieser genannten

707

Diese Zielkategorie wurde in den Hypothesen im Sinne der Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung operationalisiert.

192

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Ziele für die Eigentümerfamilie wurde im Fragebogen mittels einer 9er-Likert-Skala erfasst. Den Erkenntnissen von ALWIN (1997) folgend, wurde bei der Messung der Ziele eine sehr breite Skala verwendet, da diese verlässlichere und informativere Ergebnisse erzeugen kann. Eine weit gefächerte Skala dient der Erhöhung der Variabilität der Antworten.708 ROMANO/TANEWSKI/SMYRNIOS (2001) verwenden in ihrer Studie zur Analyse des Einflusses von Zielen auf die Finanzierung sogar eine 13er-Likert-Skala.709 Tabelle 6: Übersicht der unabhängigen Variablen710 Kategorie

Abhängige Variable

Beschreibung

Skalenniveau

Ziele der Eigentümerfamilie Unabhängigkeit und Kontrolle

Z_Unabh

Wichtigkeit des Ziels

9er-Likert-Skala; extrem unwichtig (1) bis extrem wichtig (9)

Finanzielle Ausstattung

Z_LebStandard Z_FlexLiquid

Wichtigkeit des Ziels

9er-Likert-Skala; extrem unwichtig (1) bis extrem wichtig (9)

Risikominimierung

Z_Riskmin

Wichtigkeit des Ziels

9er-Likert-Skala; extrem unwichtig (1) bis extrem wichtig (9)

Unterstützung von Familienmitgliedern

Z_Beschäft_Fam Z_Weitergabe_Gen

Wichtigkeit des Ziels

9er-Likert-Skala; extrem unwichtig (1) bis extrem wichtig (9)

708

Vgl. Alwin (1997), S. 332-334.

709

Vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 309. POUTZIOURIS (2001) greift in seinen Untersuchungen zur Nutzung von Private Equity für die Messung von Zielen auf 5er-Likert-Skalen zurück, vgl. Poutziouris (2001), S. 286. Die Anwendung von 5er-Likert-Skalen zur Erfassung von Zielen der Eigentümerfamilie findet sich auch in themenfremden Studien (vgl. u.a. Voordeckers/Van Gils/Van den Heuvel (2007), S. 146; Kotey (1999), S. 17; Kotey/Meredith (1997), S. 46; Birley/Westhead (1994), S. 18), weist aber den soeben genannten Nachteil der nicht ausreichend nuancierten Antworten der Studienteilnehmer auf.

710

Quelle: Eigene Darstellung.

193

5.1 Forschungsdesign und methodische Details

Unternehmensentwicklung

Z_Wachstum Z_UntWert

Wichtigkeit des Ziels

9er-Likert-Skala; extrem unwichtig (1) bis extrem wichtig (9)

Langfristigkeit

Z_Zuv_Langfr

Wichtigkeit des Ziels

9er-Likert-Skala; extrem unwichtig (1) bis extrem wichtig (9)

Gesellschaftliche Verantwortung

Z_Arbplätz

Wichtigkeit des Ziels

9er-Likert-Skala; extrem unwichtig (1) bis extrem wichtig (9)

Corporate-Governance-Struktur CG_GründerGen

Ausprägung der Familiengeneration

CG_Fam_Pers_EK

Anzahl der Familiengesellschafter

Metrisch

Geschäftsführung

CG_GF_extern

Existenz externer Manager in der Geschäftsführung

Dichotom skaliert; externe Manager (1), ansonsten (0)

Kontrollgremium

CG_KG_exist

Existenz eines Kontrollgremiums

Dichotom skaliert; Existenz Kontrollgremium (1), kein Kontrollgremium (0)

Eigentümerstruktur

Dichotom skaliert; Gründergeneration (1), ansonsten (0)

Zur Analyse des Einflusses von Corporate-Governance-Strukturen werden den in Kapitel 3.4.3 erläuterten Corporate-Governance-Elementen jeweils operationalisierte Messgrößen zugeordnet. Analog zu den Studien von FILBECK/LEE (2000), WU/CHUA/CHRISMAN (2007) und WU/HEDGES/ZHANG (2007) wird vorwiegend auf dichotome Variablen zur Erfassung von Corporate-Governance-Konstellationen zurückgegriffen.711

711

Vgl. Filbeck/Lee (2000), S. 205-206; Wu/Chua/Chrisman (2007), S. 882; Wu/Hedges/Zhang (2007), S. 426.

194

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

So fließt die Eigentümerstruktur eines Familienunternehmens mithilfe der dichotomen Variable Gründergeneration (CG_GründerGen)712 und der metrischen Variable Eigentümerstreuung (CG_Fam_Pers_EK) in die empirische Auswertung ein. Wie in Kapitel 3.4.3.1 geschildert, sind beide Aspekte wichtige Indikatoren für aus der Eigentümerstruktur entstehende Bedürfnisse und Effekte, die sich auf die Finanzierung auswirken können. Auf eine Variable zur Messung der Eigentümerdominanz der Familie im Unternehmen wird verzichtet, da die überwiegende Mehrheit der untersuchten Unternehmen eine solche aufweist und diese Variable somit keinen Mehrwert bringen würde. Zur Analyse des zweiten Corporate-Governance-Elements, der Geschäftsführung, wird die Variable externe Manager in der Geschäftsführung (CG_GF_extern) verwendet. Diese Variable ist dichotom ausgeprägt und prüft, ob familienfremde Manager in der Geschäftsführung tätig sind. Da sich durch die Aufnahme Familienfremder in die Geschäftsführung einige Eigenschaften der Corporate Governance ändern können,713 sollte diese Messgröße gut geeignet sein, um den Einfluss der Besetzung der Geschäftsführung auf Finanzierungsentscheidungen zu untersuchen. Hinsichtlich des Kontrollgremiums, dem dritten Corporate-Governance-Element, prüft die dichotome Variable Existenz eines Kontrollgremiums (CG_KG_exist), ob ein Kontrollgremium im Unternehmen existiert. Angesichts der Tatsache, dass sehr viele private Familienunternehmen in Deutschland kein Kontrollgremium installiert haben,714 scheint diese grundsätzliche Frage für die empirischen Auswertungen wertvoller, als eine Analyse der Eigenschaften eines Kontrollgremiums.715 5.1.2.3 Kontrollvariablen Als Kontrollvariablen dienen allgemeine Unternehmenseigenschaften, denen gemäß der Schilderungen in Kapitel 3.2 grundsätzlich ein Einfluss auf Finanzierungsentscheidungen zugewiesen werden kann.716 An erster Stelle ist dies die Unternehmensgröße.

712

Die individuelle Erfassung weiterer Generationen ist möglich, für die Überprüfung der Hypothesen allerdings nicht notwendig.

713

Siehe Schilderungen in Kapitel 3.4.3.2.

714

Vgl. Klein (2000), S. 167; Klein (2004), S. 133-134.

715

Detaillierte Studien hierzu setzen beispielsweise die Besetzung des Kontrollgremiums oder die Häufigkeit der Gremiumssitzungen als unabhängige Variablen ein, vgl. Wu/Chua/Chrisman (2007), S. 882.

716

Für detaillierte Erläuterungen siehe Kapitel 3.2.3.

5.1 Forschungsdesign und methodische Details

195

Mögliche Messgrößen, die auf Basis der Daten im Fragebogen verfügbar wären, sind Umsatz und Mitarbeiteranzahl. In dieser Studie wird der Umsatz des letzten Geschäftsjahres in Millionen Euro als Maßzahl zur Approximation der Unternehmensgröße verwendet, da dieser sowohl aus theoretischer Sicht einen beachtlichen Einfluss auf Finanzierungsentscheidungen nehmen kann717 als auch in der bestehenden Literatur überwiegend Einsatz als relevante Kontrollgröße findet.718 Zudem argumentiert SINGH (1986), dass unterschiedliche Maßgrößen für die Unternehmensgröße meist sehr stark miteinander korrelieren, so dass die Wahl des Unternehmensumsatzes ausreichend sein sollte.719 Analog zur Vielzahl wissenschaftlicher Studien fließt somit die Unternehmensgröße als natürlicher Logarithmus des Unternehmensumsatzes (Umsatz06_ln) in die Auswertungen ein.720 Das Unternehmensalter (Alter) wurde durch den Fragebogen ebenfalls erfasst, allerdings wird es in dieser Studie nur dann als Kontrollvariable verwendet, wenn die Variable zur Erfassung der Gründergeneration nicht eingesetzt wird, da diese beiden Variablen zu stark miteinander korrelieren. Darüber hinaus gilt es, für den Finanzierungsbedarf eines Unternehmens zu kontrollieren, da dieser einen weitreichenden Einfluss auf die Ausgestaltung der Finanzierung eines Unternehmens nehmen kann. Der Argumentationsstruktur der Pecking-OrderTheorie folgend,721 könnte sich ein Handlungszwang aufgrund von Finanzierungsengpässen derart äußern, dass in einer Notlage auch solche Finanzierungsinstrumente genutzt werden, die unter normalen Umständen nicht in Betracht gezogen werden. Um den Einfluss einer solchen Dringlichkeit in der Auswertung der Daten zu berücksichtigen, verwendet diese Studie zwei Variablen. Die erste Kontrollgröße, das Ausmaß an Finanzierungsengpässen (FinEngpass), spiegelt dabei sowohl den Finanzierungsbedarf eines Unternehmens als auch dessen Möglichkeiten wider, diesen zu decken. Diese Variable misst das Ausmaß der Finanzierungsengpässe über eine 7er-Likert-Skala mit

717

Siehe Schilderungen in Kapitel 3.2.3.1.

718

Vgl. u.a. Coleman/Carsky (1999), S. 75; Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 309; Cassar (2004), S. 132.

719

Vgl. Singh (1986), S. 573.

720

Vgl. u.a. Titman/Wessels (1988), S. 6; Daily/Dollinger (1993), S. 85; Ang/Cole/Lin (2000), S. 97; Gallo/Vilaseca (1996), S. 393; Himmelberg/Hubbard/Palia (1999), S. 367; Chrisman et al. (2007), S. 1034; Ampenberger et al. (2009a), S. 12. Die Gründe für das Logarithmieren der Variable werden in Kapitel 5.1.4 ausführlich erläutert.

721

Siehe Schilderungen in Kapitel 3.2.2.2.

196

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

den Kategorien: sehr gering, gering, eher gering, mittel, eher stark, stark, sehr stark. Die zweite Variable, die für den Einfluss des Finanzierungsbedarfs auf die Finanzierung kontrollieren soll, ist das Unternehmenswachstum (UmsatzWachst). Über den Fragebogen wurde der Umsatz der Unternehmen für die Jahre 2003 und 2006 erfasst, so dass über diesen Zeitraum hinweg die durchschnittliche, jährliche Wachstumsrate berechnet werden kann (compounded annual growth rate, CAGR).722 Außerdem werden in dieser Studie Variablen der Industriezugehörigkeit als Kontrollgrößen verwendet. Damit soll der Einfluss eines branchenspezifischen Geschäftsmodellrisikos bzw. einer spezifischen Finanzierungsintensität auf Finanzierungsentscheidungen berücksichtigt werden. Im Fragebogen wurden anhand von 17 Kategorien die Branchen der Unternehmen erfasst. Diese wurden auf Basis inhaltlicher Kriterien aggregiert und zu den drei folgenden, dichotomen Industrie-Variablen zusammengefasst: Produzierendes Gewerbe & Baugewerbe (ProdGewerbe_Bau), Dienstleistung & Technik (Dienstl_Technik) sowie Handel (Handel).

5.1.3 Analysemethoden Zentrales Ziel der empirischen Auswertung ist es, die aufgestellten Hypothesen mittels multivariater Analysen der über den Fragebogen gewonnenen Daten zu prüfen. Da es dabei vorwiegend zu analysieren gilt, ob und inwiefern Ziele sowie CorporateGovernance-Strukturen einen Einfluss auf das Finanzierungverhalten von Familienunternehmen haben, weisen die Untersuchungen einen eher konzeptionellen Charakter auf. Das bedeutet, dass die Analysen nicht darauf ausgerichtet sind, ein möglichst effizientes Modell zur Erklärung des Finanzierungsverhaltens zu erarbeiten. Das zentrale Ziel und der daraus resultierende Mehrwert dieser Arbeit besteht vielmehr darin, empirisch zu prüfen, ob der aus theoretischer Pespektive zu vermutende Einfluss von Zielen und Corporate-Governance-Strukturen auf die Finanzierung auch empirisch belegt werden kann. Folglich werden in die jeweiligen empirischen Modelle alle Variablen der jeweiligen Hypothesen sowie die Kontrollvariablen aufgenommen. Aufgrund des

722

Dieselbe Berechnungsweise des Umsatzwachstums findet sich in u.a. Mazzola/Marchisio (2002), S. 137; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 15. Für die Aufnahme dieser Variable in die Regression ist zusätzlich eine Bildung von Wachstumskategorien anhand der erzielten Raten notwendig, da aufgrund negativer Wachstumsraten einiger Unternehmen kein Logarithmieren der Werte möglich ist.

5.1 Forschungsdesign und methodische Details

197

soeben betonten, konzeptionellen Charakters wird nach der Regression über diese Variablen die Bestätigung bzw. Verwerfung von Hypothesen geprüft. Auf mögliche Folgeschritte zur statistischen Optimierung der Modelle, beispielsweise durch das Weglassen von Variablen, wird aufgrund der konzeptionellen Zielsetzung dieser Arbeit verzichtet. Grundsätzlich bestimmt sich die Wahl der Analysemethoden durch die zu untersuchenden Fragestellungen und die Skalenniveaus der abhängigen Variablen. Im Rahmen dieser Arbeit bieten sich zur empirischen Auswertung der Daten die folgenden drei multivariaten Analysemethoden an: (i) binäre Logit-Regression für dichotom skalierte Variablen (z.B. Familienstatus CFO, Nutzung der einzelnen Finanzierungsinstrumente), (ii) OLS-Regression für metrisch skalierte Variablen (Likert-skalierte Variablen können bei dieser Methode wie metrische Variablen behandelt werden, z.B. Zeithorizont der Finanzplanung, Anzahl der Banken) sowie (iii) ordinale LogitRegression für ordinal skalierte Variablen (z.B. Eigenkapitalanteil).723 Eine Übersicht der anzuwendenden Analysemethode je abhängiger Variable ist in Tabelle 7 zu finden. Die Bedeutung binärer Logit-Regressionen sowie OLS-Regressionen im Rahmen der zu untersuchenden Forschungsfragen dieser Arbeit bestätigt sich auch in der Verwendung dieser Methoden in aktuellen wissenschaftlichen Publikationen im Bereich der Finanzierung privater Familienunternehmen und angrenzenden Gebieten. So nutzen beispielsweise COLEMAN/CARSKY (1999) binäre Logit-Regressionen für die Analyse der Nutzung verschiedener Fremdkapitalprodukte,724 HAYNES ET AL. (1999) für die Verwobenheit privater und unternehmerischer Finanzen,725 CASSAR (2004) für die Nutzung unterschiedlicher Finanzprodukte und WU/CHUA/CHRISMAN (2007) für die Nutzung von börsennotiertem Eigenkapital726 in Familienunternehmen. Den Einsatz von OLS-Regressionen zur Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunter-

723

Vgl. Für detaillierte Schilderungen zu den einzelnen Analysemethoden, vgl. u.a. Backhaus et al. (2006), Stock/Watson (2007); Wooldridge (2009). Eine Logit-Regression ist der Probit-Regression sehr ähnlich. Den Modellen liegen zwar unterschiedliche Verteilungsfunktionen zugrunde, dennoch kommen beide Methoden zu sehr ähnlichen Ergebnissen, vgl. Stock/Watson (2007), S. 394-396.

724

Vgl. Coleman/Carsky (1999), S. 75.

725

Vgl. Haynes et al. (1999), S. 233.

726

Vgl. Wu/Chua/Chrisman (2007), S. 884.

198

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

nehmen praktizieren beispielsweise WU/CHUA/CHRISMAN (2007) für die Analyse der Eigenkapitalquote727, CASELLI/DI GIULI/GATTI (2007) zur Untersuchung der Nutzung verschiedener Finanzprodukte728 und CASSAR (2004) für die Analyse von Kapitalstrukturen.729 Auch wenn einige Studien zur Analyse der Kapitalstruktur bzw. Eigenkapitalquote eine OLS-Regression verwenden, scheint die Verwendung einer ordinalen LogitRegression730 bei der Analyse des Eigenkapitalanteils sinnvoll, da weniger Annahmen zu den Eigenschaften der abhängigen Variable gebrochen werden.731 Da eine ordinale Logit-Regression eine kategoriale Variable mit einer Rangfolge als abhängige Variable erfordert, ist eine Unterteilung der Variable Eigenkapitalanteil in Kategorien notwendig. Wie bereits in Kapitel 5.1.2.1 beschrieben, richtet sich die Definition der kategorialen Variable an inhaltlichen Kriterien aus. Es wird eine Unterteilung in Quoten, die einer schwachen (0 bis 29% Eigenkapital), ausgewogenen (30 bis 79% Eigenkapital) und starken (80 bis 100% Eigenkapital) Eigenkapitalposition entsprechen, vorgenommen.732 Zur Prüfung der Robustheit der Ergebnisse wird zusätzlich zur ordinalen LogitRegression der Eigenkapitalquote auch eine OLS-Regression durchgeführt. Auch wenn die beiden Methoden unterschiedliche Skalierungen der abhängigen Variable Eigenkapitalanteil voraussetzen, sollten beide Auswertungsmethoden idealerweise vergleichbare Regressionsergebnisse generieren.

727

Vgl. Wu/Chua/Chrisman (2007), S. 884.

728

Vgl. Caselli/Di Giuli/Gatti (2007), S. 15-16.

729

Vgl. Cassar (2004), S. 274-275.

730

Den Erkenntnissen der Autorin folgend, bestehen derzeit keine Studien zur Finanzierung privater Familienunternehmen, die eine ordinale Logit-Regression anwenden. Eine themenverwandte Anwendung im Bereich der Familienunternehmen findet sich beispielsweise in Miller/Le BretonMiller/Scholnick (2008).

731

Siehe Fußnote 703.

732

Siehe Fußnote 704.

199

5.1 Forschungsdesign und methodische Details

Tabelle 7: Übersicht der verwendeten Analysemethoden733 Beschreibung

Skalenniveau

Analysemethode

Fremd_CFO

Prüfung auf Familienstatus des CFOs

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

CFO_Erfahrung

Prüfung, ob CFO langjährige Erfahrung im Finanzbereich aufweist

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

Zeithorizont_Plan

Zeithorizont der Finanzplanung

6er-Likert-Skala

OLS-Regression

Banken_Anz

Anzahl der Banken, mit denen eine Finanzierungsbeziehung besteht

7er-Likert-Skala

OLS-Regression

Abhängige Variable Finanzmanagement

Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

733

EK_Anteil

Eigenkapitalanteil

Metrisch / ordinal skaliert

OLS-Regression / Ordinale LogitRegression

GRückl_Nutz

Nutzung von Gewinnrücklagen

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

PrivBK_Nutz

Nutzung von privatem Beteiligungskapital

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

Mezz_Nutz

Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

GDarl_Nutz

Nutzung von Gesellschafterdarlehen

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

lBank_Nutz

Nutzung von langfristigen Bankkrediten

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

Fact_Nutz

Nutzung von Factoring

Dichotom skaliert

Binäre LogitRegression

Quelle: Eigene Darstellung.

200

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

5.1.4 Vorab- und Robustheitstests der empirischen Auswertung Wie in Kapitel 5.1.1.1 geschildert, wurden auf Basis der Rückläufer in einem ersten Schritt inhaltliche Korrekturen des Samples vorgenommen und solche Fragebögen bzw. Unternehmen aussortiert, die nicht der Definition eines Familienunternehmens entsprechen, börsennotiert sind oder der Financial-Services-Branche angehören. Damit bilden die verbleibenden 237 Fragebögen den Ausgangspunkt der empirischen Auswertung zur Prüfung der aufgestellten Hypothesen. Vor Beginn der statistischen Analysen empfiehlt es sich jedoch, mit den gesammelten Daten einige Vorabtests vorzunehmen, um die Validität der Ergebnisse dieser Analysen sicher zu stellen. Im Falle einer Fragebogenstudie stellt die Prüfung auf den sogenannten early- versus late-respondent-bias einen wichtigen Test der erfassten Daten dar. Hierbei wird auf Unterschiede zwischen frühen und späten Rückläufern getestet, da laut OPPENHEIM (1966) zu erwarten ist, dass späte Rückläufer denjenigen Unternehmen ähneln, die nicht antworten.734 Demnach entspricht dieser Test indirekt auch einer Prüfung auf eine Datenverzerrung im Sinne des non-response-bias. Da in dieser Studie eine Nachfassaktion stattgefunden hat, ist es naheliegend, die Studienteilnehmer in „Rückläufer vor Beginn der Nachfassaktion“ und „Rückläufer nach Beginn der Nachfassaktion“ zu unterteilen.735 Mittels einer Diskriminanzanalyse wird untersucht, ob sich die beiden Gruppen in den Ausprägungen der unabhängigen und abhängigen Variablen signifikant voneinander unterscheiden. Da der Gleichheitstest der Gruppenmittelwerte keine Auffälligkeiten zeigt, besteht kein Anlass dazu, eine Datenverzerrung hinsichtlich des early- versus late/none-respondent-bias anzunehmen.736 Einen weiteren wichtigen Test stellt die Prüfung der unabhängigen Variablen auf Multikollinearität dar. Multikollinearität existiert, falls sich die Streuungen der unabhängigen Variablen überschneiden. Grundsätzlich besteht bei empirischen Daten immer ein gewisses Maß an Multikollinearität, das jedoch nicht störend sein muss. Erst ab einem hohen Grad an Multikollinearität werden Auswertungen problematisch, da dann die Schätzung der Regressionsparameter unzuverlässig wird.737 Eine erste Indikation für

734

Vgl. Oppenheim (1966), S. 34-35.

735

Diese Trennung erfolgte bei Fragebogen-ID 190.

736

Auswertung siehe Anhang B.

737

Vgl. Backhaus et al. (2006), S. 89-92.

5.1 Forschungsdesign und methodische Details

201

das Vorliegen von Multikollinearität liefert eine Korrelationsmatrix der unabhängigen Variablen. Hierbei ist zwischen unterschiedlichen Korrelationskoeffizienten zu unterscheiden, die je nach Skalenniveau der Variablen Anwendung finden. Der Pearson Korrelationskoeffizient ist der bekannteste Korrelationskoeffizient. Allerdings ist dieser nur für metrisch skalierte, normalverteilte Variablen geeignet. Die Korrelationskoeffizienten nach Spearman und Kendall’s Tau sind dagegen Rangkorrelationskoeffizienten, die keine Normalverteilung voraussetzen und sich daher für ordinal bzw. dichotom ausgeprägte Variablen eignen.738 Da die unabhängigen Variablen unterschiedliche Skalenniveaus aufweisen, wurde die Korrelationsmatrix für alle drei Korrelationskoeffizienten gebildet.739 Alle drei Varianten weisen vergleichbare Ergebnisse auf. Hohe (absolute) Korrelationskoeffizienten nahe dem Wert 1 weisen auf eine starke Multikollinearität hin740 und sind nur bei den Industrie-Variablen zu finden. Da die Korrelationsmatrix jedoch nur paarweisen Abhängigkeiten Rechnung trägt, empfiehlt es sich zur detaillierten Prüfung auf Multikollinearität auf die Maße Toleranz und Variance Inflation Factor (VIF) im Rahmen einer Regression zurückzugreifen.741 Auch bei diesen Maßen ergaben sich keine Anzeichen für Multikollinearität im Datensatz.742 Ferner stellt auch die Ausreißer-Diagnostik einen wichtigen Vorabtest der Daten dar. Über die Ausreißerstatistik und Boxplots zeigen sich im Rahmen des Datensatzes Extremwerte bei der Variable Umsatz.743 Das natürliche Logarithmieren der Variable erscheint in diesem Fall sinnvoll, da von einem abnehmenden Grenzeinfluss bei steigendem Umsatz auszugehen ist. Durch das Logarithmieren wird zudem das AusreißerProblem bewältigt, ohne eine Manipulation des Datensatzes durch Ausschluss der be-

738

Vgl. Fahrmeier et al. (2004), S. 140-144; Martens (2003), S. 185-190.

739

Siehe Anhang C.

740

Vgl. Bühl (2006), S. 263. Korrelationskoeffizienten mit einem Wert größer als 0,7 können als hohe Korrelation interpretiert werden.

741

Vgl. Studenmund (2006), S. 257-258; Backhaus et al. (2006), S. 91.

742

Problematisch ist, dass keine formalen Regeln für die Beurteilung der Maßgrößen existieren. Daher wird zumeist auf Daumenregeln zurückgegriffen. Laut STUDENMUND sind dann beispielsweise VIF-Werte größer fünf ein deutliches Zeichen für Multikollinearität, vgl. Studenmund (2006), S. 259. Siehe Anhang D für Berechnungen der Multikollinearität.

743

Extremwerte von 7.000 bzw. 2.000, 2.300 und 2.400 Millionen Euro Umsatz bei einem Mittelwert von 192,5 Millionen Euro Umsatz.

202

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

troffenen Datenreihe vorzunehmen.744 Zudem liegt nur noch bei der Variable Anzahl an Familiengesellschaftern ein Ausreißer vor.745 Da hier aber unklar ist, ob ein abnehmender Grenzeinfluss der Variable vorliegt, werden die Ausprägungen nicht logarithmiert sondern in ihrer Ursprungsform belassen.

5.2 Deskriptive Statistik Vor der empirischen Überprüfung aller aufgestellten Hypothesen mittels multivariater Analysen gilt es, durch deskriptive Analysen der befragten Familienunternehmen erste wichtige Einblicke in die Struktur eines Familienunternehmens zu gewinnen. Hierzu werden (i) allgemeine Unternehmenseigenschaften, (ii) Ziele der Eigentümerfamilie sowie (iii) Corporate-Governance-Strukturen der Unternehmen beleuchtet. Darüber hinaus werden auch deskriptive Ergebnisse zur Finanzierung der befragten Unternehmen präsentiert. So wird ein Überblick über (iv) das Finanzmanagement und (v) die Verwendung einzelner Finanzierungsinstrumente gegeben. Vorwiegender Fokus der nachstehenden Erläuterungen liegt dabei auf den Bereichen (ii) bis (v), da diese die spezifischen Eigenschaften der Familienunternehmen widergeben.

5.2.1 Allgemeine Unternehmenseigenschaften 5.2.1.1 Unternehmensgröße Die Unternehmensgröße wurde anhand des Fragebogens über den Umsatz und die Mitarbeiterzahl im Jahr 2006 erfasst. Hinsichtlich der Umsatzgröße weist die Stichprobe Unternehmen mit einem Umsatz von einer Million Euro bis zu sieben Milliarden Euro auf. Im Durchschnitt liegt der Umsatz bei 192,5 Millionen Euro (Median: 65 Millionen Euro). Eine detaillierte Verteilung der Umsatzgrößen findet sich in Abbildung 15. Dabei sei darauf hingewiesen, dass 38,0% der befragten Familienunternehmen den kleinen und mittleren Unternehmen (KMU) zugerechnet werden können. Laut IfM Bonn zählen hierzu Unternehmen mit einem Jahresumsatz bis unter 50 Millionen Eu-

744

Vgl. Studenmund (2006), S. 73.

745

Extremwert von 100 Familiengesellschaftern bei einem Mittelwert der Variable von 3,7.

203

5.2 Deskriptive Statistik

ro.746 Dieser relativ hohe Anteil der kleinen und mittleren Unternehmen in der Stichprobe spiegelt wider, dass ein großer Anteil deutscher Familienunternehmen zu dieser Unternehmensgruppe zählt.747 Weitere 40,1% der befragten Unternehmen weisen einen Umsatz von 50 bis 199 Millionen Euro auf, 12,7% von 200 bis 499 Millionen Euro und 9,3% einen Umsatz von 500 Millionen Euro oder mehr. Damit weist diese Stichprobe zwar ein leichtes Übergewicht an größeren Unternehmen auf, insgesamt zeugt es jedoch von einer angemessenen Repräsentativität der befragten Unternehmen hinsichtlich ihrer Umsatzgröße.

Anteil der befragten Unternehmen 23,6%

25% 18,6%

20%

16,5% 13,5%

15%

12,7% 9,3%

10% 5,9% 5%

0% bis 9 Mio. €

10 bis 24 Mio. €

25 bis 49 Mio. €

50 bis 99 Mio. €

100 bis 199 200 bis 499 500 und Mio. € Mio. € mehr Mio. €

Abbildung 15: Verteilung der Unternehmen nach Umsatzgröße748

Bei der Mitarbeiteranzahl rangieren die befragten Unternehmen zwischen sechs und 23.000 Mitarbeitern und erzielen damit einen Durchschnittswert von 908 Mitarbeitern (Median: 250 Mitarbeiter). Hinsichtlich der KMU-Klassifikation führen die Mitarbeiterzahlen der Unternehmen zu einer anderen Verteilung als der Umsatz (siehe Abbildung 16). 746

Vgl. IfM Bonn (2007), S. 3-4. Neben der Definition des IfM Bonn, die in Deutschland starke Anwendung findet, existiert eine Definition der Europäischen Kommission, die nur solche Unternehmen als KMU definiert, die nicht mehr als 249 Mitarbeiter und entweder weniger als 50 Millionen Euro Umsatz oder eine Bilanzsumme von weniger 42 Millionen Euro aufweisen. Zusätzlich ist eine weitgehende Unabhängigkeit des Unternehmens zu unterstellen, vgl. Europäische Kommission (2003).

747

Vgl. Klein (2004), S. 39-43.

748

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=237.

204

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Der Definition des IfM Bonn folgend, lassen sich 67,9% der befragten Unternehmen als kleine oder mittlere Unternehmen klassifizieren, da sie weniger als 500 Mitarbeiter aufweisen.749 Die Verteilung der Familienunternehmen auf Basis der Mitarbeiterzahlen spricht für eine gute Repräsentativität der Stichprobe, da die Mehrheit der befragten Unternehmen den in Deutschland stark vertretenen kleinen und mittleren Unternehmen zugerechnet werden kann. Den größeren Unternehmen sind 32,1% der Stichprobe zuzurechnen, die sich aus 13,5% mit einer Mitarbeiterzahl von 500 bis unter 1.000, 7,6% mit 1.000 bis unter 2.000 Mitarbeitern und 11,0% mit 2.000 und mehr Mitarbeitern zusammensetzen.

Anteil der befragten Unternehmen 25%

23,2%

20%

15%

18,1% 14,8% 13,5%

11,8%

11,0%

10%

7,6%

5%

0% 0 bis 49 Mitarbeiter

50 bis 99 Mitarbeiter

100 bis 199 200 bis 499 500 bis 999 Mitarbeiter Mitarbeiter Mitarbeiter

1.000 bis 1.999 Mitarbeiter

2.000 und mehr Mitarbeiter

Abbildung 16: Verteilung der Unternehmen nach Mitarbeiteranzahl750

5.2.1.2 Unternehmensalter Das Unternehmensalter weist im Sample eine große Bandbreite auf, da sowohl junge Unternehmen, die erst seit vier Jahren bestehen, als auch Unternehmen mit einer beeindruckenden Familientradition von über 410 Jahren enthalten sind. Im Durchschnitt weist die Stichprobe ein Alter von 69,9 Jahren (Median: 59 Jahre) auf.

749

Vgl. IfM Bonn (2007), S. 3-4. Der Definition der EU folgend, würden dagegen nur ca. 49,4% der Unternehmen auf Basis der Mitarbeiterzahlen zu der Gruppe der KMU zählen, da bei dieser Definition die Maximalgrenze an Mitarbeitern bei 249 liegt, vgl. Europäische Kommission (2003).

750

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=237.

205

5.2 Deskriptive Statistik

Anteil der befragten Unternehmen 40% 34,5%

35% 30% 25% 20%

21,7%

20,9% 17,9%

15% 10% 5%

3,0%

1,7%

0,4%

0% 0 bis 24 Jahre

25 bis 49 Jahre

50 bis 99 Jahre

100 bis 149 150 bis 199 200 bis 299 Jahre Jahre Jahre

300 Jahre und älter

Abbildung 17: Verteilung der Unternehmen nach Unternehmensalter751

Die Verteilung in Abbildung 17 zeigt, dass die Mehrheit der Unternehmen (73,2%) jünger als 100 Jahre ist und im Gegensatz dazu die Anzahl der Unternehmen, die älter als 100 Jahre sind, viel geringer ausfällt. Dies kann als Anzeichen dafür gewertet werden, dass viele Familienunternehmen vor erheblichen Herausforderungen beim Erhalt des Unternehmens über mehrere Generationen hinweg stehen.752 Eng mit dem Unternehmensalter verbunden ist die Generation der Eigentümerfamilie, die im Unternehmen eingebunden ist. Detaillierte Angaben hierzu sind in Kapitel 5.2.3.1 zu finden. 5.2.1.3 Unternehmensbranche Im Rahmen des Fragebogens konnten die untersuchten Familienunternehmen ihre Branchenzugehörigkeit über ein breites Spektrum an möglichen Industrien angeben. Als Resultat ergab sich eine starke Verteilung der Unternehmen über alle Branchen hinweg. Dabei sind die Branchen Industriegüter (21,1%), Bau (13,1%) sowie Automobil (10,5%) und Konsumgüter (10,5%) am stärksten vertreten.

751

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=235.

752

Vgl. u.a. Ward (1987), S. 1; Hennerkes (1998), S. 373. Laut HENNERKES (1998) überleben etwa 35% der Familienunternehmen nicht die Übergabe auf die zweite Generation. Beim Wechsel auf die dritte Generation scheitern 65% der Familienunternehmen und beim Wechsel auf die vierte Generation sogar 85%.

206

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Für den Zweck der empirischen Analysen in dieser Arbeit wurde das breite Spektrum an Branchen zu drei zentralen Industriezweigen aggregiert. Diese Zusammenfassung basiert vorwiegend auf finanzierungsrelevanten Kriterien der einzelnen Branchen, wie Kapitalintensität. In Summe verblieben damit die Ausprägungsmöglichkeiten Produzierendes Gewerbe & Baugewerbe (65,8%), Dienstleistung & Technik (17,7%) sowie Handel (16,5%). 5.2.1.4 Unternehmenswachstum Ferner sind auch die Charakteristika der befragten Unternehmen hinsichtlich der Unternehmensentwicklung, wie zum Beispiel das Unternehmenswachstum, von Interesse. Das Unternehmenswachstum ist u.a. deshalb relevant, da es wie die zuvor genannten Unternehmenseigenschaften in wissenschaftlichen Untersuchungen als Determinante von Finanzierungsentscheidungen herangezogen wird.753 Die befragten Familienunternehmen dieser Arbeit weisen stark variierende Raten hinsichtlich des tatsächlich realisierten Wachstums auf. Als Maßgröße für das Unternehmenswachstum wurde das durchschnittliche jährliche Wachstum des Umsatzes zwischen den Jahren 2003 und 2006 verwendet.754 Wie in Abbildung 18 ersichtlich, verzeichnet die überwiegende Mehrheit der Unternehmen (85,7%) ein positives Umsatzwachstum. 17,5% der Unternehmen erzielten ein Wachstum bis zu 4%, 25,8% der Unternehmen ein Wachstum von 5% bis 9% und nennenswerte 42,4% der Unternehmen verzeichneten ein Umsatzwachstum von 10% und mehr. Dagegen konnten 5,5% der Unternehmen nur ein Nullwachstum aufweisen, weitere 4,1% ein negatives Wachstum von bis zu -4% und 4,6% der Unternehmen ein negatives Wachstum von -5% und schlechter. Insgesamt ergibt sich jedoch ein sehr positives Bild hinsichtlich der Unternehmensentwicklung der Familienunternehmen.

753

Siehe Kapitel 3.2.3.4.

754

Die gleiche Berechnungsweise des Umsatzwachstums findet sich in u.a. Mazzola/Marchisio (2002), S. 137; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 15.

207

5.2 Deskriptive Statistik

Anteil der befragten Unternehmen 40% 33,6%

35% 30% 25,8% 25% 17,5%

20% 15%

8,8%

10% 4,1%

5% 0%

1,4%

1,8%

-25% und -10% schlechter bis -24%

5,5%

1,4% -5% bis -9%

-1% bis -4%

0%

1% bis 4%

5% bis 9%

10% 25% und bis 24% besser

Abbildung 18: Verteilung der Unternehmen nach durchschnittlichem, jährlichen Umsatzwachstum von 2003 bis 2006755

5.2.1.5 Finanzierungsengpässe Das Ausmaß an Finanzierungsengpässen in einem Unternehmen kann als guter Indikator für den Finanzierungsbedarf und die Möglichkeiten eines Unternehmens, diesen aus eigenen Mitteln zu decken, dienen. Die Angaben der befragten Unternehmen ergeben diesbezüglich ein durchaus positives Bild, da 75,5% der Unternehmen eher geringe bis sehr geringe Finanzierungsengpässe verzeichnen konnten. Im Gegensatz dazu gaben nur 1,6% der Unternehmen die Existenz mittlerer Finanzierungsengpässe an und 12,9% berichteten von eher starken bis sehr starken Finanzierungsengpässen. Diese positiven Ergebnisse ähneln der Verteilung der Unternehmen beim Unternehmenswachstum und lassen vermuten, dass es dem Großteil der befragten Familienunternehmen gelingt, den Finanzierungsbedarf des Unternehmens unter gleichzeitiger Wahrung der Familieninteressen zu decken. Welche Finanzierungsinstrumente die befragten Familienunternehmen hierfür nutzen, wird in Kapitel 5.2.5.2 präsentiert.

755

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=217.

208

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

5.2.2 Ziele der Eigentümerfamilie 5.2.2.1 Familienorientierte Ziele Die Bedeutung der in Kapitel 3.3.3 vorgestellten Ziele wurde mittels des Fragebogens auf einer Skala von eins (extrem unwichtig) bis neun (extrem wichtig) durch die Eigentümerfamile bewertet. Die Ergebnisse zu dieser Bewertung werden anhand von Boxplots, wie in Abbildung 19 ersichtlich, dargestellt. Vorteil dieser Darstellungsweise ist, dass nicht nur der Mittelwert und der Median zu erkennen sind, sondern über Minimum, Maximum und die beiden Quartile um den Median auch die Streuung der Antworten abgebildet wird. Minimum

Finanzielle Ausstattung

Unabhängigkeit

Risikominimierung

Unterstützung von Familienmitgliedern

Maximum

Flexibilitätund Liquidität Sicherung Lebensstandard Unabhängigkeit

Risikominimierung

Weitergabe an nächste Generation Beschäftigung von Familienmitgliedern

Unteres Quartil

1

2

3

Oberes Quartil

4

5

6

extrem unwichtig

7

8

9

extrem wichtig Mittelwert:

Median:

Abbildung 19: Bedeutung der familienorientierten Ziele756

Von den betrachteten familienorientierten Zielen bewerten die befragten Eigentümer das Ziel der finanziellen Flexibilität und Liquidität mit einem Mittelwert von 7,8 als wichtigstes Ziel. Bei diesem Ziel ist auch deutlich zu erkennen, dass nur eine relativ geringe Streuung der Antworten vorliegt, wodurch dessen Bedeutung zusätzlich unterstrichen wird. Darauf folgt das Ziel der Unabhängigkeit mit einem Mittelwert von 7,3. Doch auch das Ziel der Risikominimierung und das Ziel der Weitergabe an die nächste

756

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=227-235.

5.2 Deskriptive Statistik

209

Generation erfahren in den befragten Familienunternehmen mit einem Mittelwert von jeweils 6,4 eine hohe Bedeutung. Die Sicherung des Lebensstandards sowie die Beschäftigung von Familienmitgliedern werden von den befragten Familienunternehmen mit Mittelwerten von 4,9 bzw. 4,2 als mittelmäßig wichtig eingestuft. Die hohe Bedeutung der Unabhängigkeit wird auch von anderen empirischen Studien zur Bedeutung von Zielen in Familienunternehmen gezeigt.757 Im Gegensatz dazu stellt die starke Gewichtung des Ziels der finanziellen Flexibilität und Liquidität eine besondere Erkenntnis dieser Studie dar, da dieses Ziel in den meisten vorangegangenen Studien nicht explizit berücksichtigt wurde, scheinbar aber einen sehr wichtigen Treiber für Unternehmensentscheidungen darstellt. 5.2.2.2 Unternehmensorientierte Ziele Für die Auswertung der Bedeutung unternehmensorientierter Ziele werden ebenfalls Boxplots verwendet. Aus Abbildung 20 lässt sich erkennen, dass grundsätzlich allen unternehmensorientierten Zielen, die in dieser Arbeit betrachtet und untersucht werden, eine hohe Bedeutung in Familienunternehmen zugewiesen wird. Keines der unternehmensorientierten Ziele erzielt einen geringeren Durchschnittswert in der Bedeutung als 6,7. Zusätzlich ist ersichtlich, dass das Ziel der Langfristigkeit/Zuverlässigkeit das wichtigste unternehmensorientierte Ziel (Mittelwert 7,6) darstellt. Darauf folgt das Ziel zur Steigerung des Unternehmenswerts mit einem Mittelwert von 7,0. Den Zielen des Unternehmenswachstums und der Schaffung bzw. des Erhalts von Arbeitsplätzen wird mit Werten von 6,8 bzw. 6,7 im Vergleich zu den vorherigen Zielen eine geringere, absolut betrachtet, aber dennoch sehr hohe Bedeutung im Unternehmen zugewiesen. Die hohe Relevanz, die Familienunternehmen dem Ziel der Langfristigkeit/Zuverlässigkeit zuordnen, ist im Einklang mit anderen Studien und verwundert nicht, da das Ziel der Langfristigkeit mit dem Ziel der fortwährenden Unternehmenssiche-

757

Vgl. Dailey/Reuschling/DeMong (1977), S. 33-34; Westhead (2003), S. 100; Chrisman/Chua/Litz (2003), S. 470.

210

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

rung gleich gesetzt werden kann.758 Im Gegensatz dazu ist die hohe Bedeutung, die befragte Familienunternehmen dem Ziel des Unternehmenswachstums zuordnen, eher überraschend, da diese Ausrichtung Familienunternehmen in einigen anderen Studien abgesprochen wird.759 Minimum Langfristigkeit

Unternehmensentwicklung

Maximum

Langfristigkeit/ Zuverlässigkeit Steigerung des Unternehmenswerts

Unteres Quartil

Oberes Quartil

Unternehmenswachstum

Gesellschaftliche Verantwortung

Sicherung von Arbeitsplätzen 1

2

3

4

5

6

7

extrem unwichtig

8

9

extrem wichtig Mittelwert:

Median:

Abbildung 20: Bedeutung der unternehmensorientierten Ziele760

5.2.3 Corporate-Governance-Strukturen 5.2.3.1 Eigentümerstruktur Wie in Kapitel 3.4.3.1 erläutert, lässt sich die Eigentümerstruktur durch Aspekte, wie den Umfang der Gesellschafteranteile der Familie, die Anzahl der Familiengesellschafter sowie die Generation der Eigentümerfamilie charakterisieren. In der untersuchten Stichprobe sind die Anteile der Eigentümerfamilie am Eigenkapital gemäß der Definition des SFI größer als null und zeichnen sich bei den befragten Familienunternehmen durch sehr hohe Werte aus. Die große Mehrheit von 86,0% der Familienunternehmen hält 100% der Eigenkapitalanteile des Unternehmens und weitere 12,8% der Unternehmen verfügen über 50% und mehr der Anteile (siehe Abbildung 22 in

758

Vgl. McCann/Leon-Guerrero/Haley (2001), S. 55; Westhead (2003), S. 100; IfM Bonn (2006), S. 46.

759

Vgl. Westhead/Cowling/Howorth (2001), S. 380; Bhagwat (2002), S. 150.

760

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=234-237.

211

5.2 Deskriptive Statistik

Kapitel 5.2.3.4). Lediglich 1,3% der befragten Familienunternehmen weisen eine Minderheitsbeteiligung auf. In keinem der befragten Familienunternehmen verfügt die Familie über weniger als ein Viertel des stimmberechtigen Eigenkapitals. Diese Zahlen verdeutlichen sehr gut, wie wichtig das Streben nach Unabhängigkeit und Kontrolle für Familienunternehmen ist und entsprechen den Ergebnissen von Vorstudien von KLEIN (2000, 2004).761

Anteil der befragten Unternehmen 35% 30%

32,1% 26,9%

25% 20% 14,1%

15%

13,2% 9,4%

10% 5%

2,6%

1,7%

10 bis 29

30 und mehr

0% 1

2

3

4

5 bis 9

Abbildung 21: Verteilung der Unternehmen nach Anzahl der Familiengesellschafter762

Ferner ergibt die Auswertung hinsichtlich der Anzahl von Familienmitgliedern, die Anteile am Unternehmen halten, eine interessante Verteilung (siehe Abbildung 21): 26,9% der Familienunternehmen sind im Besitz einer Person. Von weiteren 32,1% der Unternehmen befinden sich die Anteile der Unternehmen in den Händen von zwei Familienmitgliedern. Damit zeigt sich, dass die Mehrheit der Familienunternehmen von einer geringen Anzahl an Familiengesellschaftern gehalten wird und somit die Macht der Familie in den meisten Unternehmen stark konzentriert vorliegt. Ein möglicher Grund hierfür könnte die von der Familie bewusst verfolgte Reduktion von Konflikten zwischen den Anteilseignern sein. Mit zunehmender Anzahl an Gesellschaftern steigt das Risiko von Interessenskonflikten und damit auch von Prinzipal-AgentenProblemen. Dennoch gibt es auch einige Familienunternehmen, die eine höhere Eigen-

761

Vgl. Klein (2000), S. 164; Klein (2004), S. 107.

762

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=234.

212

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

tümerstreuung aufweisen. So halten in 14,1% der Unternehmen drei, in 9,4% der Unternehmen vier und in 13,2% der Unternehmen fünf bis neun Familienmitglieder die Anteile der Familie. Zudem existieren in 2,6% der Unternehmen 10 bis 29 Familiengesellschafter und in 1,7% der Unternehmen 30 und mehr Gesellschafter. Zu einer ähnlichen Verteilung gelangt auch KLEIN (2004), so dass von einer hohen Repräsentativität der Stichprobe ausgegangen werden kann.763 Zudem kann auf Basis von KLEINs (2004) identifizierten Zusammenhängen unterstellt werden, dass sich diese Verteilung durch die Altersverteilung der Unternehmen erklären lässt (siehe Abbildung 17).764 Die Anzahl der Eigentümer erhöht sich meist erst durch das Fortbestehen des Unternehmens über viele Jahre hinweg und der Großteil der befragten Unternehmen in dieser Stichprobe ist unter 100 Jahre alt. Die Betrachtung der Unternehmensverteilung über Generationen hinweg bietet ein vergleichbares Bild. Im Großteil der Unternehmen sind Familienmitglieder der ersten (23,8%) und zweiten Generation (28,1%) vertreten. In weiteren 25,5% der Unternehmen ist die dritte Generation der Familie aktiv und in 13,0% der Unternehmen die vierte Generation. Immerhin 9,5% der befragten Familienunternehmen befinden sich in den Händen der fünften oder einer älteren Generation der Familie.765 5.2.3.2 Geschäftsführung Bei der Betrachtung der Geschäftsführung eines Familienunternehmens ist der Familienstatus der Führungspersonen vordergründlich von Interesse. Wie in Kapitel 3.4.3.2 geschildert, können sich je nach Zusammensetzung der Geschäftsführung unterschiedliche Effekte auf die Unternehmensentwicklung als auch -finanzierung ergeben. Ähnlich, wenn auch in abgeschwächter Form, wie bei den Gesellschaftsanteilen, zeigt sich auch bei der Geschäftsführung, dass die Eigentümerfamilie gerne selbstbestimmt und unabhängig das Unternehmen führt (siehe Abbildung 22). In 47,0% der Unternehmen setzt sich die Geschäftsführung rein aus Familienmitgliedern zusammen. In 46,5% der Unternehmen existiert eine gemischte Geschäftsführung aus Familienmitgliedern und externen Managern. Doch auch hier dominiert die Familie in 63,6% der gemischt zu-

763

Vgl. Klein (2004), S. 153.

764

Vgl. Klein (2004), S. 158.

765

Bis auf kleine Abweichungen entsprechen auch diese Ergebnisse den Verteilungen der umfassenden Studie von Klein (2004), S. 156.

5.2 Deskriptive Statistik

213

sammengesetzten Managementteams (29,6% der befragten Unternehmen) die Geschäftsführung und besetzt mehr als die Hälfte der Sitze. Lediglich in 6,5% der Unternehmen besteht eine Geschäftsführung rein aus externen Managern. Auch diese Daten sind mit den Resultaten der Untersuchungen von KLEIN (2000, 2004) konform und sprechen für die Repräsentativität und Aussagekraft dieser Studie.766 5.2.3.3 Kontrollgremium Das dritte Corporate-Governance-Element, das in dieser Arbeit betrachtet wird, ist das Kontrollgremium, welches entweder in Form eines Beirats oder Aufsichtsrats in privat gehaltenen Familienunternehmen auftreten kann. Wie in Kapitel 3.4.3.3 geschildert, besteht nur unter bestimmten Voraussetzungen der Zwang zur Installation eines solchen Kontrollgremiums.767 Grundsätzlich steht es aber auch nicht gesetzlich verpflichteten Unternehmen frei, ein solches Gremium einzurichten. In der untersuchten Stichprobe verfügen nur 36,9% der Familienunternehmen über ein solches Gremium. Diese Zahlen sind mit den Ergebnissen von KLEIN (2000, 2004) konform.768 Ob diejenigen Unternehmen, die ein Kontrollgremium besitzen, dieses freiwillig oder aus Verpflichtung eingerichtet haben, wurde über den Fragebogen nicht explizit erfasst. Allerdings lassen sich anhand der Angaben zu Rechtsform und Mitarbeiterzahl eigene Rückschlüsse hierzu ziehen. Demnach hätte knapp die Hälfte der Unternehmen mit einem Kontrollgremium dieses freiwillig eingerichtet. Zusätzlich zur Existenz eines Kontrollgremiums lässt sich auch dessen Besetzung mit Familienmitgliedern analysieren (siehe Abbildung 22). Von denjenigen Unternehmen, die ein Kontrollgremium eingerichtet haben, setzt sich dieses in 24,1% der Fälle komplett aus externen Personen zusammen. In weiteren 36,8% der Unternehmen sitzt die Familie im Kontrollgremium, stellt aber nur eine Minderheit der Mitglieder. Damit wird nur in 39,1% der Unternehmen mit einem Kontrollgremium die Mehrheit der Gremiumssitze durch Familienmitglieder bekleidet. Vor dem Hintergrund der starken Dominanz der Familie in der Geschäftsführung stellt die tendenzielle Zurückhaltung der Familie in der Besetzung des Kontrollgremiums mit Familienmitgliedern eine ver-

766

Vgl. Klein (2000), S. 169-171; Klein (2004), S. 130-131.

767

Siehe hierzu die Erläuterungen in Kapitel 3.4.3.3.

768

Vgl. Klein (2000), S. 167; Klein (2004), S. 133-134.

214

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

nünftige Entscheidung dar. Ansonsten wäre die Unabhängigkeit des Gremiums und damit einhergehend insbesondere die Kontrollfunktion des Gremiums stark eingeschränkt.769 5.2.3.4 Überblick zum aggregierten Familieneinfluss Abbildung 22 zeigt im Überblick, wie stark die Familie jeweils über die zuvor geschilderten Corporate-Governance-Elemente Einfluss auf das Unternehmen ausübt.

Anteil der befragten Unternehmen 100% 90%

1,3% 5,5% 7,2%

6,5% 4,4%

0% Familie 24,1%

12,6%

80%

9,2%

1 bis 24% Familie

27,6%

25 bis 49% Familie

70% 25,7%

60% 50% 40%

3,9% 86,0%

16,1%

30% 47,0%

20% 10%

5,7%

50 bis 74% Familie 75 bis 99% Familie

17,2% 100% Familie

0% Stimmberechtigtes Eigenkapital

Geschäftsführung

Kontrollgremium*

Anteile der Familie am jeweiligen Corporate-Governance-Element * Darstellung zum Kontrollgremium inkludiert nur solche Unternehmen, die über ein Kontrollgremium verfügen

Abbildung 22: Einfluss der Familie über Eigentumsanteile, Geschäftsführung und Kontrollgremium770

Dabei wird deutlich, dass die Familie insbesondere über das Eigenkapital die Kontrolle über das Unternehmen inne hat. In der Geschäftsführung ist die Eigentümerfamilie auch sehr stark vertreten, allerdings weniger stark als im Gesellschafterkreis. Im Kon-

769

Gleichwohl besteht die Möglichkeit, dass Gremiumsmitglieder, die nicht der Eigentümerfamilie entstammen, aber mit dieser eng verbunden sind, im Auftrag der Familie deren Interessen vertreten. In solchen Fällen wäre die Unabhängigkeit der Mitglieder ebenso in Frage zu stellen.

770

Quelle: Eigene Ergebnisse, n(EK)=235, n(GF)=230, n(KG)=87.

215

5.2 Deskriptive Statistik

trollgremium – wenn existent – übt der Großteil der Eigentümerfamilien keinen oder nur einen moderaten Einfluss aus.

5.2.4 Finanzmanagement 5.2.4.1 Eigenschaften des Finanzverantwortlichen Dem Finanzverantwortlichen kommt bei Finanzierungsentscheidungen eine tragende Rolle zu. Daher verdienen seine Eigenschaften, wie Identität und Erfahrung, hohe Beachtung.771 Die Analyse der Position des Finanzverantwortlichen zeigt in Abbildung 23, dass diese Position mit viel Macht ausgestattet ist. In 46,2% der Unternehmen ist der Finanzverantwortliche sowohl Gesellschafter als auch Geschäftsführer.772

Anteil der befragten Unternehmen 50%

46,2%

45% 40% 35% 30%

26,7%

25%

25,8%

20% 15% 10% 5%

1,3%

0% Gesellschafter und Geschäftsführer

Geschäftsführer aber Gesellschafter, nicht in weder Gesellschafter kein Gesellschafter der Geschäftsführung noch Geschäftsführer

Abbildung 23: Verteilung der Unternehmen nach der Position des CFOs773

In 26,7% der Unternehmen ist er Mitglied der Geschäftsführung, jedoch nicht Gesellschafter und in weiteren 25,8% der Unternehmen ist er Gesellschafter, nicht jedoch in der Geschäftsführung vertreten. Nur in 1,3% der Fälle ist der Finanzverantwortliche weder in der Position eines Gesellschafters noch Geschäftsführers. Da also in den

771

Für relevante Hypothesen siehe Kapitel 4.2.2 und 4.2.3.

772

Es ist zu erwähnen, dass das Zusammenfallen von Macht und Finanzverantwortung, insbesondere in kleinen Familienunternehmen auch damit zu erklären ist, dass es für die Finanzverantwortung oftmals keine separate Position gibt, sondern vielfach vom Geschäftsführer mit erledigt wird.

773

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=236.

216

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

meisten Fällen ein Gesellschafter die Funktion des Finanzverantwortlichen inne hat und die Gesellschafteranteile stark konzentriert in den Händen der Familie liegen, ist eine Analyse der Determinanten für die Wahl eines Fremdmanagers als CFO von besonderem Interesse.774 Hinsichtlich der fachspezifischen Erfahrung des Finanzverantwortlichen lässt sich festhalten, dass die Mehrheit der Unternehmen über einen Finanzverantwortlichen mit zehn Jahren oder mehr fachspezifischer Erfahrung verfügt (siehe Abbildung 24). In 24,3% der Unternehmen trifft sogar ein Finanzverantwortlicher mit 20 Jahren oder mehr Erfahrung die Entscheidungen. Dennoch agieren in 15,7% der Unternehmen Finanzverantwortliche mit keiner oder nur bis zu zwei Jahren Erfahrung, in 15,2% der Unternehmen mit drei bis fünf Jahren Erfahrung und in 6,7% der Unternehmen mit sechs bis neun Jahren relevanter Erfahrung. Daher verbleibt die zu untersuchende Frage, welche Faktoren ein Familienunternehmen dazu bewegen, einen erfahrenen oder eher unerfahrenen Finanzverantwortlichen einzusetzen.

Anteil der befragten Unternehmen

38,1%

40% 35% 30%

24,3%

25% 20% 15%

15,7%

15,2%

10%

6,7%

5% 0% 1 bis 2 Jahre

3 bis 5 Jahre

6 bis 9 Jahre

10 bis 19 Jahre 20 Jahre und mehr

Abbildung 24: Verteilung der Unternehmen nach der Erfahrung des CFOs775

774

Für die multivariate Analyse wurde vereinfachend angenommen, dass der Status eines Gesellschafters dem Status eines Familienmitglieds entspricht.

775

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=210.

217

5.2 Deskriptive Statistik

5.2.4.2 Finanzplanung Ein strategischer Finanzplan stellt eine wichtige Voraussetzung für fundierte Finanzierungsentscheidungen eines Unternehmens dar. In den untersuchten Familienunternehmen ist sich die überzeugende Mehrheit der Unternehmen dessen bewusst, denn 83,3% nutzen einen Finanzplan zur Entscheidungsfindung. Über die reine Existenz eines solchen Finanzplans hinaus, ist dessen zeitliche Ausrichtung ein interessantes Qualitätskriterium.776 Hierbei zeichnen sich die befragten Unternehmen durch eine mittelfristige Ausrichtung der Finanzplanung aus: 7,9% der Unternehmen planen nur bis zu einem Jahr, immerhin 26,4% für ein bis zwei und 21,6% für zwei bis drei Jahre (siehe Abbildung 25).

Anteil der befragten Unternehmen 30% 26,4% 25% 21,6% 20% 14,1%

15% 10%

15,4%

14,5%

7,9%

5% 0% 0 bis 1 Jahr

1 bis 2 Jahre

2 bis 3 Jahre

3 bis 4 Jahre

4 bis 5 Jahre

mehr als 5 Jahre

Abbildung 25: Verteilung der Unternehmen nach dem Zeithorizont des Finanzplans777

Damit plant gut die Hälfte der Familienunternehmen ihre Finanzierung – zumindest auf dem Papier – nicht über einen Zeithorizont von drei Jahren hinaus. Dieses Ergebnis entspricht den Aussagen anderer Arbeiten, die zeigen, dass viele Familienunternehmen stark institutionalisierte Planungsprozesse nicht als notwendig erachten.778

776

Für relevante Hypothesen siehe Kapitel 4.2.4.

777

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=227.

778

Vgl. Rue/Ibrahim (1996), S. 32; Daily/Dollinger (1993), S. 87.

218

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Vor dem Hintergrund, dass folglich nur 14,1% der Unternehmen für drei bis vier Jahre, 15,4% für vier bis fünf Jahre und nur weitere 14,5% für mehr als 5 Jahre einen Finanzplan aufstellen, ist die anstehende Untersuchung der Einflussfaktoren auf die zeitliche Ausrichtung des Finanzplans von hohem Interesse. 5.2.4.3 Zusammenarbeit mit Banken Da sich Familienunternehmen beim Rückgriff auf externe Finanzierungsquellen stark auf Bankkredite konzentrieren, kann die Untersuchung der Zusammenarbeit zwischen Familienunternehmen und Banken interessante Erkenntnisse bieten.779 Dieses Thema war lange Zeit vom sogenannten Hausbank-Prinzip beherrscht. Die deskriptiven Ergebnisse dieser Studie zeigen jedoch sehr deutlich, dass sich Familienunternehmen bei der Finanzierung mit Bankkrediten nicht mehr nur auf eine Bank verlassen, sondern den Wettbewerb und die unterschiedlichen Angebote mehrerer Banken für sich nutzen.

Anteil der befragten Unternehmen 30%

27,6%

25% 22,0% 20%

16,8%

15% 10,3%

10% 5%

11,6%

7,3% 4,3%

0% 0

1

2

3

4

5

mehr als 5

Abbildung 26: Verteilung der Unternehmen nach der Anzahl an Bankbeziehungen780

So arbeiten 88,4% der befragten Familienunternehmen bei der Unternehmensfinanzierung mit zwei oder mehr Banken zusammen. Davon wickeln 16,8% der Unternehmen ihre Finanzgeschäfte sogar mit mehr als fünf Banken ab. Lediglich 7,3% aller befragten Unternehmen arbeiten mit nur einer Bank zusammen und nur 4,3% lassen Banken

779

Für relevante Hypothesen siehe Kapitel 4.2.5.

780

Quelle: Eigene Ergebnisse, n=232.

219

5.2 Deskriptive Statistik

in ihrer Unternehmensfinanzierung komplett außen vor. Diese Abwendung der Familienunternehmen vom traditionellen Hausbank-Prinzip ist im Einklang zu sehen mit den derzeitigen Veränderungen im Bankenmarkt, der Straffung regulatorischer Vorschriften und den steigenden Ambitionen der Unternehmen, Bankbeziehungen proaktiver zu gestalten.781

5.2.5 Nutzung von Finanzierungsinstrumenten 5.2.5.1 Kapitalstruktur Die Betrachtung der Kapitalstruktur bietet einen ersten Eindruck über den grundsätzlichen Finanzstatus der befragten Familienunternehmen. Dabei zeigt die Analyse der Eigenkapitalquote, dass die Familienunternehmen im Durchschnitt mit 44,6% Eigenkapital (Median 40,0%) gesund und ausgewogen finanziert sind. Zusätzlich sind keine nennenswerten Besonderheiten zwischen unterschiedlichen Unternehmensgrößen zu verzeichnen.

Anteil der befragten Unternehmen 23,7%

25%

20% 15,4%

15%

10%

8,3%

14,9%

7,9%

8,3%

7,0% 4,4%

5%

3,9%

3,9%

2,2% 0% 0-9% 10-19% 20-29% 30-39% 40-49% 50-59% 60-69% 70-79% 80-89% 90-99% 100%

Abbildung 27: Verteilung der Unternehmen nach der Eigenkapitalquote782

Diese Erkenntnis widerspricht der oftmals postulierten Unterfinanzierung deutscher, mittelständischer Unternehmen.783 So verdeutlichen Kennzahlen der Bundesbank zur

781 782

Vgl. Hennerkes (2004), S. 367; für weitere Details siehe auch Kapitel 4.2.5. Quelle: Eigene Ergebnisse, n=228.

220

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Eigenkapitalquote kleiner und mittlerer Unternehmen, dass diese mit einer durchschnittlichen Eigenkapitalquote von ca. 25% weit unter der Eigenkapitalausstattung der befragten Familienunternehmen liegen.784 So weisen nur 25,9% der befragten Familienunternehmen eine Eigenkapitalquote unter 30% auf. Daraus lässt sich folgern, dass die Eigentümerdominanz der Familie einen positiven Einfluss auf die Finanzierung der Unternehmen mit Eigenkapital ausüben kann. Zusätzlich ist zu betonen, dass hier ein Größeneffekt vorliegen kann, da in dieser Studie nur Familienunternehmen mit einem Umsatz größer als eine Million Euro untersucht werden. Die relativ hohen Eigenkapitalquoten belegen bereits die Präferenz vieler Familienunternehmen für (internes) Eigenkapital. Durch die gesunde Eigenkapitalbasis vermögen Familienunternehmen ihre finanzielle Flexibilität zu sichern und verfügen zudem über ein gewisses Sicherheitspolster. Dieses Unabhängigkeits- und Sicherheitsstreben geht in 19,2% der befragten Unternehmen sogar soweit, dass eine Eigenkapitalquote von 70% und mehr besteht. Hiervon weisen 7,0% der befragten Unternehmen sogar eine reine Eigenkapitalfinanzierung auf. Diese Formen der Überkapitalisierung ermöglichen den Eigentümerfamilien zwar höchste Sicherheit und Unabhängigkeit, gehen aber gleichzeitig zu Lasten der Rendite auf das eingesetzte Kapital der Familie, welche sich durch die Aufnahme von Fremdkapital erhöhen ließe. Zudem besteht die Gefahr, dass eine übermäßige Fokussierung auf eigene Mittel, den finanziellen Handlungsspielraum der Unternehmen stark einschränkt. Anhand der beschriebenen Besonderheiten der Kapitalstruktur in Familienunternehmen wird deutlich, wie wichtig es ist zu klären, welche Ziele und Corporate-Governance-Strukturen diese Finanzierungsentscheidung beeinflussen. Ergebnisse hierzu finden sich in Kapitel 5.4. 5.2.5.2 Nutzung von Finanzierungsinstrumenten Zur detaillierten Analyse der Finanzierungssituation von Familienunternehmen gilt es auch, das Nutzungsverhalten hinsichtlich einzelner Finanzierungsinstrumente zu betrachten. Im Rahmen dieser Studie wurde die Nutzung von zahlreichen Finanzierungsinstrumenten, die der Eigenkapital-, Mezzanine- und Fremdkapitalfinanzierung zuzuordnen sind, abgefragt. An dieser Stelle ist anzumerken, dass hierfür mehr Finanzie-

783

Vgl. Plankensteiner/Rehbock (2005), S. 790; Raupach (2004), S. 17; KfW Bankengruppe (2003), S. 2-3; Richter/Englisch/Retting (2005), S. 11.

784

Vgl. Deutsche Bundesbank (2007), S. 45-46. Siehe auch Kapitel 4.3.2.

5.2 Deskriptive Statistik

221

rungsinstrumente geprüft wurden, als in die Hypothesenbildung und die multivariaten Analysen einfließen. Für die detaillierten Untersuchungen dieser Arbeit wurde eine Auswahl an Finanzierungsinstrumenten getroffen, die zum einen eine Balance zwischen Instrumenten der Eigenkapital-, Hybrid- und Fremdfinanzierung abbildet und zum anderen ein Gleichgewicht zwischen stark präferierten und eher gemiedenen Finanzierungsinstrumente, darstellt. Gleichwohl ist eine umfassende deskriptive Analyse des Nutzungsverhaltens hinsichtlich einer breiteren Anzahl an Finanzierungsinstrumenten von Interesse, da sie erste Erkenntnisse zum Finanzierungsverhalten der befragten Familienunternehmen bietet. Neben der Angabe, ob ein bestimmtes Finanzierungsinstrument genutzt wird oder nicht, war es Aufgabe der Unternehmen, im Fall einer Nicht-Nutzung eines Instruments, die Gründe hierfür anzugeben. Abbildung 28 bietet einen Überblick über die Ergebnisse dieser Frage. Dabei wird erneut deutlich, dass Familienunternehmen eine starke Präferenz für traditionelle Finanzierungsinstrumente aufweisen. Einbehaltene Gewinne werden von einer überwältigenden Mehrheit (97,0%) der Familienunternehmen zur Finanzierung genutzt. Ähnlich beliebt sind kurzfristige sowie langfristige Bankkredite, die von 86,3% bzw. 82,8% der Familienunternehmen als Finanzierungsquellen verwendet werden. Großer Verbreitung erfreuen sich zudem nichtbilanzierte Instrumente der Finanzierung (Leasing) mit 77,1% sowie Gesellschafterdarlehen und Gesellschaftereinlagen mit 73,1% und 70,4%. Förderkredite werden von gut der Hälfte der befragten Unternehmen (57,8%) genutzt. Weitaus zurückhaltender verwenden Familienunternehmen sonstige Finanzierungsinstrumente, wie Factoring (18,6%), stille Beteiligungen bzw. Mezzanine (16,0% bzw. 12,5%) und Schuldscheindarlehen (10,6%). Von weniger als 10% der befragten Unternehmen genutzt werden Instrumente, wie privates Beteiligungskapital (7,9%), Genussrechte (5,7%), Anleihen (1,0%) und Börsenkapital (0%).785 Aufgrund der großen Vorliebe für die Eigenfinanzierung und der starken Abneigung gegenüber externem Eigenkapital oder eigenkapitalähnlichen Produkten entspricht das Nutzungsverhalten der befragten Familienunternehmen in weiten Teilen den Aussagen der PeckingOrder-Theorie.

785

Die Meidung von Börsenkapital bedingt sich durch die Stichprobe rein privat gehaltener Familienunternehmen. Für Schilderungen zur Pecking-Order-Theorie siehe Kapitel 3.2.2.2.

786 3,0 1,5

Mezzanine

7,9

0%

2,5

30%

13,5

40%

50%

60%

73,6

73,1

66,5

67,0

68,7

70%

63,0

68,4

64,8

3,9

80%

28,2 31,9

90%

Keine Nutzung, da kein Bedarf

Keine Nutzung, da für das Unternehmen ungeeignet

16,3

10,6

2,0 4,4

21,0 22,7

Keine Nutzung, da unbekannt

20%

28,0

15,5

14,0

2,4

70,4

2,8

16,7

12,8

100%

Anteil der befragten Unternehmen

Keine Nutzung, da Anforderungen der Kapitalgeber nicht erfüllbar

10%

2,1

6,4 2,1

8,7 9,6

9,2

77,1 73,1

86,3 82,8

97,0

Nutzung

7,8 3,0 2,5

Anleihe

5,7

5,2

12,5 10,6

Börsenkapital

Genussrechte/-scheine

Privates Beteiligungskapital

Schuldscheindarlehen

3,9 2,4

12,1

18,6 16,0

Factoring

Stille Beteiligung

57,8

Förderkredite

Gesellschaftereinlagen

Gesellschafterdarlehen

Nicht-bilanzierte Instrumente

Langfr. Bankkredite

Kurzfr. Bankkredite

Gewinnrücklagen

222 5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Abbildung 28: Nutzung von Finanzierungsinstrumenten786

Quelle: Eigene Ergebnisse; Datenbeschriftungen für Werte unter 1,5% werden aus Gründen der Übersichtlichkeit nicht in der Abbildung angezeigt.

5.2 Deskriptive Statistik

223

Darüber hinaus fällt bei der Betrachtung der Ergebnisse auf, dass bei allen weniger stark genutzten Finanzierungsinstrumenten der fehlende Bedarf als zentraler Grund für deren Nicht-Nutzung angegeben wurde. Anscheinend erachten die befragten Familienunternehmen die Verfügbarkeit alternativer Finanzmittel als ausreichend. Die Unbekanntheit eines Finanzierungsprodukts spielte insgesamt eine untergeordnete Rolle für die Nicht-Nutzung von Instrumenten. Allein bei Schuldscheindarlehen (9,6%), Mezzanine-Produkten (8,7%) und Anleihen (7,8%) berufen sich mehrere Unternehmen auf fehlende Informationen.787 Das Argument, dass Probleme bei der Erfüllung der Anforderungen der Kapitalgeber Grund für das Nicht-Nutzen eines Produkts waren, wurde kaum hervorgebracht. Lediglich bei der Finanzierung mit privatem Beteiligungskapital und bei Förderkrediten sahen nennenswerte 6,4% bzw. 4,4% der Unternehmen hierin den Grund für die NichtNutzung. Eine weitaus größere Rolle für das Nutzungsverhalten der Familienunternehmen spielte dagegen die fehlende Eignung einiger Instrumente. Bei Börsenkapital (28,0%), privatem Beteiligungskapital (16,3%), Anleihen (15,5%) und Genussrechten (14,0%) sowie Mezzanine (13,5%) war dies für einige Familienunternehmen ein wichtiger Grund für den zurückhaltenden Einsatz dieser Instrumente. Über diese Angaben der Familienunternehmen hinaus gilt es jedoch zu klären, ob und inwiefern konkrete Ziele, Corporate-Governance-Strukturen und allgemeine Unternehmenseigenschaften die Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente tatsächlich beeinflussen. Ergebnisse multivariater Analysen hierzu finden sich in Kapitel 5.4. 5.2.5.3 Zufriedenheit mit Finanzierungsinstrumenten Neben der Analyse der Nutzung von unterschiedlichen Instrumenten ist auch die Betrachtung der Zufriedenheit der Familienunternehmen mit den einzelnen Finanzierungsinstrumenten aufschlussreich. Auf einer Skala von eins (sehr geringe Zufriedenheit) bis fünf (sehr hohe Zufriedenheit) wurden die einzelnen Finanzierungsinstrumente von denjenigen Unternehmen bewertet, die diese Instrumente zum Zeitpunkt der

787

Es ist zu berücksichtigen, dass bei dieser Frage eine Verzerrung des Antwortverhaltens der Studienteilnehmer vorliegen kann. So kann es sein, dass Familieneigentümer auch dann „kein Bedarf“ angeben, wenn sie hinsichtlich eines moderneren Finanzierungsinstruments nur über begrenzte Informationen verfügen.

224

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Umfrage nutzten. Wie Abbildung 29 zeigt, ergeben sich dabei interessante Ergebnisse. Zum einen ist festzustellen, dass die Familienunternehmen die Finanzierungsinstrumente mit Mittelwerten zwischen 3,6 und 4,5 bewerten und daher mit allen dargestellten Instrumenten weitgehend zufrieden sind.

n=2

Anleihe

4,5 n=214

Gewinnrücklagen

4,4 n=11

Genussrechte/-scheine

4,1 n=13

Privates Beteiligungskapital

4,0 n=144

Gesellschafterdarlehen

4,0 n=145

Gesellschaftereinlagen

3,9 n=108

Förderkredite

3,9 n=23

Mezzanine

3,8 n=172

Langfr. Bankkredite

3,8 n=33

Factoring

3,8 n=18

Schuldscheindarlehen

3,7 n=32

Stille Beteiligung

3,7 n=180

Kurzfr. Bankkredite

3,6 n=153

Nicht-bilanzierte Instrumente

3,6 1

2

3

sehr geringe Zufriedenheit

4

5 sehr hohe Zufriedenheit

Abbildung 29: Zufriedenheit mit genutzten Finanzierungsinstrumenten788

Weiterhin wird deutlich, dass einige der Instrumente, die von Familienunternehmen nur sehr zurückhaltend genutzt werden, sehr gut von den derzeitigen Nutzern bewertet werden. Anleihen (4,5), Genussrechte (4,1) und privates Beteiligungskapital (4,0) überraschen mit guten Bewertungen und stellen ihre Anwender scheinbar in hohem Maße zufrieden. In diesen Fällen widerspricht sich die allgemein geringe Nutzung der

788

Quelle: Eigene Ergebnisse.

5.2 Deskriptive Statistik

225

Instrumente mit der hohen Zufriedenheit der einzelnen Familienunternehmen, die diese Finanzierungsformen nutzen. Dies könnte ein Hinweis darauf sein, dass viele dieser nicht-traditionellen Instrumente von der Allgemeinheit der Familienunternehmen mit Vorurteilen belegt werden und in Finanzierungsentscheidungen ungerechtfertigterweise unbeachtet bleiben. Allerdings ist anzumerken, dass die Bewertung der Zufriedenheit dieser eher selten genutzten Instrumente mit Vorsicht zu interpretieren ist, da es sich teilweise nur um eine sehr geringe Anzahl an Nutzern und damit auch bewertenden Unternehmen handelt, deren Meinung nicht unbedingt repräsentativ ist. Im Gegensatz dazu ist es keine Überraschung, dass die Familienunternehmen den stark genutzten Gewinnrücklagen (4,4) eine wirklich hohe Zufriedenheit attestieren. Immer noch gut, aber im Gesamtbild doch eher durchschnittlich werden von den Familienunternehmen Gesellschafterdarlehen (4,0) und Gesellschaftereinlagen (3,9) bewertet. Gleiches gilt für Bankkredite, welche trotz ihrer weit verbreiteten Nutzung vergleichsweise schlecht bewertet werden. Langfristige Bankkredite erhalten einen Wert von 3,8, kurzfristige Bankkredite erzielen nur einen Wert von 3,6 und werden damit ebenso wie die nicht-bilanzierten Finanzierungsinstrumente am schlechtesten bewertet. Aufgrund dieser teilweise überraschenden Ergebnisse ist es von hohem Interesse mittels Kausalanalysen zu prüfen, welche Determinanten der Finanzierung die Nutzung von Finanzierungsinstrumente in Familienunternehmen beeinflussen.

226

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement 5.3.1 Ergebnisse der multivariaten Regressionsanalysen 5.3.1.1 Familienstatus des Finanzverantwortlichen Wie in Kapitel 5.1.3 erläutert, werden die in Kapitel 4 entwickelten Hypothesen mittels multivariater Regressionsanalysen geprüft. In Tabelle 8 sind die Ergebnisse der Logit-Regression zur Wahl eines familienexternen Finanzverantwortlichen (Fremd_CFO) ersichtlich. Die Modellspezifikation dieser Regression zeichnet sich durch eine hohe Signifikanz auf dem 0,000-Level aus. Zudem zeugt auch Nagelkerkes R-Quadrat mit einem Wert von 0,280 von einem hohen Erklärungsbeitrag der verwendeten Variablen.789 Die berechneten Werte der unabhängigen Variablen zeigen, dass die Ziele der Eigentümerfamilie nicht nur einen statistisch signifikanten, sondern auch großen Einfluss auf die Besetzungsentscheidung eines CFO haben. Ersteres kann in der entsprechenden Spalte anhand der p-Werte bestimmt werden, letzteres lässt sich bei LogitRegressionen über die Betrachtung der sogenannten odds ratios bzw. Effektkoeffizienten in der Spalte Exp (B) ableiten. Die odds ratios geben an, wie sich das Chancenverhältnis der CFO-Besetzung ändert, wenn sich die betrachtete unabhängige Variable um eine Einheit erhöht.790 Da bei den Zielen eine Erhöhung der unabhängigen Variable um eine Einheit einer relativ kleinen Veränderung auf der Likert-Skala von eins bis neun entspricht, sind bei den Zielen hohe odds ratios äußerst bemerkenswert und sprechen ungeachtet der statistischen Signifikanz für einen starken Einfluss der Variable. Eine explizite Angabe der odds ratios im Text wird nicht vorgenommen, wenn allerdings von einem starken Einfluss einer Variable gesprochen wird, bezieht sich diese Aussage auf die Werte der odds ratios in Spalte Exp (B). Allgemein lässt sich im Rahmen dieser Auswertung festhalten, dass im Gegensatz zu den Zielen der Eigentümerfamilie die Corporate-Governance-Variablen aufgrund der vergleichsweise hohen Standardfehler keinen statistisch signifikanten Einfluss auf die

789

Die unabhängigen Variablen zu den Zielen und Corporate-Governance-Strukturen, die der Überprüfung der Hypothesen dienen, sind zur graphischen Hervorhebung fett gedruckt.

790

Vgl. Backhaus et al. (2006), S. 444. Die Interpretationsmöglichkeiten von odds ratios sind vergleichbar zu den Aussagen standardisierter Koeffizienten bei OLS-Regressionen.

227

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement

CFO-Wahl aufweisen. Indessen verfügen einige Kontrollvariablen, wie das Unternehmensalter, über einen signifikanten Einfluss auf die Entscheidung für oder gegen einen familienfremden CFO. Tabelle 8: Binäre Logit-Regression: Familienstatus des Finanzverantwortlichen791 Fremd_CFO Unabhängige Variablen

Z_Unabh Z_Riskmin Z_Beschäft_Fam Z_Weitergabe_Gen Z_Wachstum Z_UntWert CG_GF_extern (DV) CG_KG_exist (DV) Umsatz06_ln Alter

Koeffizient B

Exp (B)

Standardfehler

Signifi1 kanz

-,282 ***

,754

,121

,009

,315 **

1,370

,153

,020

-,149 *

,862

,111

,089

,226 **

1,254

,117

,027

,385 **

1,469

,193

,023

-,581 ***

,559

,188

,001

,278

1,321

,428

,258

-,230

,795

,472

,313

,093

1,098

,186

,308

,014 ***

1,014

,005

,001

FinEngpass

-,177 *

,838

,133

,092

UmsatzWachst

-,467 **

,627

,263

,038 ,321

ProdGewerbe_Bau (DV)

,256

1,292

,550

Dienstl_Technik (DV)

,240

1,272

,672

,360

(Konstante)

,599

1,821

2,117

,389

n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat

187 ,000 *** ,280

1

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Die detaillierte Betrachtung der Ergebnisse zeigt, dass das Streben nach Unabhängigkeit einen statistisch signifikanten, negativen Einfluss (B=-0,282; p=0,010) auf die Wahl eines familienfremden CFOs hat. Damit bestätigt sich Hypothese 4.2.2_1 und es wird deutlich, dass sich das Streben nach Eigenständigkeit auch auf Personalentscheidungen auswirken kann. Das Ziel der Risikominimierung erzielt ebenso statistisch sig-

791

Quelle: Eigene Ergebnisse.

228

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

nifikante Werte (p=0,020), weist aber wie angenommen, einen positiven Effekt auf die Wahl eines familienexternen Finanzverantwortlichen auf (B=0,315). Die Ergebnisse zeigen demnach, dass Eigentümerfamilien mit einem starken Bedürfnis nach Risikominimierung der potentiellen Objektivität und Neutralität eines externen CFOs hohe Bedeutung zuweisen und daher einen Familienfremden Finanzierungsentscheidungen treffen lassen. Damit lässt sich Hypothese 4.2.2_2a bestätigen und Hypothese 4.2.2_2b verwerfen. Die Ergebnisse zu den Zielen der Unterstützung von Familienmitgliedern zeigen, wie in den Hypothesen argumentiert, unterschiedliche Wirkungsrichtungen auf. Für das Ziel der Beschäftigung von Familienmitgliedern bestätigt sich ein statistisch signifikanter, negativer Einfluss auf den Einsatz eines Fremd-CFOs (B=-0,149; p=0,089). Das Ziel der Weitergabe über Generationen zeugt hingegen von einem signifikant positiven Zusammenhang (B=0,226; p=0,027), der auf die CFO-Rolle eines neutralen Moderators während der Unternehmensnachfolge verweist. Damit bestätigen sich die Hypothesen 4.2.2_3 und 4.2.2_4. Weiterhin fällt auf, dass das Ziel der Unternehmenswertsteigerung einen stark negativen und statistisch signifikanten Einfluss (B=-0,581; p=0,001) aufweist. Interessanterweise resultiert die Regression zum thematisch verwandten Ziel des Unternehmenswachstums in vergleichsweise hohen sowie signifikanten Werten (B=0,385; p=0,023), allerdings mit einem anderen Vorzeichen. Damit ergeben sich hinsichtlich der jeweils entgegengerichteten Alternativhypothesen der beiden Ziele jeweils unterschiedlich bestätigte Wirkungsrichtungen. Während sich bei der Unternehmenswertsteigerung eine negative Auswirkung auf die Wahl eines Fremd-CFOs äußert (Bestätigung H 4.2.2_6b, Verwerfung H 4.2.2_6a), zeigen die Ergebnisse für das Ziel des Unternehmenswachstums eine positive Auswirkung auf die Wahl eines Fremd-CFOs (Bestätigung H 4.2.2_5a, Verwerfung H 4.2.2_5b). Demnach trauen Familieneigentümer, die eine Steigerung des Unternehmenswerts betonen, die Umsetzung des Ziels eher Familienmitgliedern in der Position eines CFOs zu als Familienfremden. Dies kann möglicherweise auf divergierende Zeithorizonte von Familienmanagern und Fremdmanagern zurückzuführen sein.792 Die Steigerung des Unternehmenswerts bedingt eine tendenziell eher langfristige Ausrichtung, die Fremdmanager seltener aufweisen als Familienmanager.

792

Vgl. Davis (1983), S. 54; Dyer (1989), S. 222; James (1999), S. 48.

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement

229

Die Auswirkungen der untersuchten Corporate-Governance-Variablen auf die Wahl eines familienfremden CFOs sind zwar statistisch nicht signifikant, allerdings zeugen die odds ratios von einem starken Einfluss der Variablen. Dabei fällt auf, dass der Einfluss externer Manager in der Geschäftsführung, wie in den Hypothesen abgeleitet, positiv auf die Wahl eines Fremd-CFOs wirkt, wohingegen die Werte für das Kontrollgremium ein negatives Vorzeichen aufweisen. Damit wird Hypothese 4.2.2_7 untermauert und Hypothese 4.2.2_8 abgeschwächt. 5.3.1.2 Erfahrung des Finanzverantwortlichen Die Ergebnisse der Logit-Regression zur Untersuchung von Einflussfaktoren auf die Wahl eines erfahrenen Finanzverantwortlichen (CFO_Erfahrung) sind in Tabelle 9 abgebildet. Im Vergleich zur Modellspezifikation der vorangegangenen Analyse erzielt dieses Modell etwas schlechtere Werte, ist aber dennoch auf dem 0,10-Niveau signifikant. Nagelkerkes R-Quadrat erzielt einen Wert von 0,155. Zudem wird die Mehrheit der in den Hypothesen abgeleiteten Zusammenhänge durch die Regression bestätigt, wenn auch nur vereinzelt auf signifikantem Niveau. So zeigen die Koeffizienten der Ziele Risikominimierung und Steigerung des Unternehmenswerts zwar positive Zusammenhänge, zeugen aber weder von statistischer Signifikanz noch von hoher Einflussstärke (Verwerfung Hypothesen 4.2.3_1 und 4.2.3_3). Ferner ergibt die Regression für die Ziele des Unternehmenswachstums und der Langfristigkeit, entgegen der unterstellten Wirkungsrichtung, negative Zusammenhänge (Verwerfung Hypothesen 4.2.3_2 und 4.2.3_4). Da jedoch beide Variablen weder signifikante Werte noch hohe odds ratios aufweisen, sollte diesen Ergebnissen keine allzu hohe Bedeutung beigemessen werden. Im Gegensatz dazu ergibt die Regression für das Ziel der gesellschaftlichen Verantwortung einen signifikant positiven Zusammenhang (B=0,295; p=0,015). Folglich lässt sich Hypothese 4.2.3_5 bestätigen und es wird deutlich, dass Familienunternehmen insbesondere vor dem Hintergrund des nachhaltigen Erhalts des Unternehmens und der Arbeitsplätze einen erfahrenen Finanzverantwortlichen einsetzen. Die Ergebnisse der Corporate-Governance-Variablen zeigen erstaunlicherweise sowohl für Unternehmen mit externen Managern in der Geschäftsführung als auch für Unternehmen mit einem Kontrollgremiums eine negative Auswirkung (B=-0,379 bzw.

230

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

B=-0,552) auf die Wahl eines erfahrenen CFOs. Neben den starken odds ratios, die für einen großen Einfluss der Variablen sprechen, ist der Einfluss eines Kontrollgremiums auch auf dem 0,10-Niveau signifikant (p=0,083), so dass sich Hypothese 4.2.3_7b bestätigt (Verwerfung H 4.2.3_7a und H 4.2.3_6a,b). Demnach lässt sich der Schluss ziehen, dass die Existenz eines Kontrollgremiums und dessen Bereitstellung diversifizierter Kompetenzen (oftmals aus dem Finanzbereich, z.B. Bankvertreter oder Steuerberater) den Bedarf nach einem erfahrenen CFO abmildert. Die Daten lassen vermuten, dass ein fachkundiges Kontrollgremium in der Lage ist, eine eher unerfahrene Person zu kompensieren. Tabelle 9: Binäre Logit-Regression: Erfahrung des Finanzverantwortlichen793 CFO_Erfahrung Unabhängige Variablen

Z_Riskmin Z_Wachstum Z_UntWert Z_Zuv_Langfr Z_Arbplätz

Exp (B)

Standardfehler

Signifi1 kanz ,362

,042

1,043

,119

-,114

,892

,159

,236

,170

1,185

,150

,130

-,101 ,295 **

,904

,185

,293

1,343

,136

,015 ,158

CG_GF_extern (DV)

-,379

,684

,378

CG_KG_exist (DV)

-,552 *

,576

,398

,083

1,422

,159

,013

Umsatz06_ln Alter

,352 **

,992

,004

,016

,083

1,086

,109

,223

UmsatzWachst

-,261

,770

,235

,133

ProdGewerbe_Bau (DV)

-,219

,803

,473

,322

Dienstl_Technik (DV)

-,275

,760

,557

,311

(Konstante)

-,484

,616

2,093

,409

FinEngpass

n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat 1

-,008 **

181 ,054 * ,155

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

793

Koeffizient B

Quelle: Eigene Ergebnisse.

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement

231

Hinsichtlich der Kontrollvariablen ist anzumerken, dass insbesondere die Unternehmensgröße einen statistisch signifikanten, positiven (B=0,352; p=0,013) und starken Einfluss aufweist. Dies ist intuitiv verständlich, da mit zunehmender Unternehmensgröße auch die Komplexität der Finanzierungsentscheidungen steigt und es eines erfahrenen CFOs bedarf, der sich dieser Aufgabe ausschließlich widmet. CASELLI/DI GIULI (2008) unterstreichen diese Beobachtung, da sie in ihrer Studie zeigen, dass mit zunehmender Unternehmensgröße, die Anzahl an Personen, die sowohl die Rolle des CEOs sowie des CFOs inne haben, sinkt.794 5.3.1.3 Finanzplanung Die Analyse der Einflussfaktoren auf den Zeithorizont der Finanzplanung (Zeithorizont_Plan) in Familienunternehmen erfolgt mittels einer OLS-Regression, deren Ergebnisse in Tabelle 10 ersichtlich sind. Die Modellspezifikation für diese Regression ist signifikant (ANOVA=0,018) und das korrigierte R-Quadrat erzielt einen Wert von 0,066. Zudem zeigt der Großteil der untersuchten unabhängigen Variablen die unterstellte Wirkungsrichtung. So bestätigt sich die Abneigung der Unternehmen gegenüber langfristigen Finanzplänen für solche Eigentümerfamilien, welche der finanziellen Flexibilität und Ausstattung der Familie eine hohe Bedeutung einräumen. Die Variable hierzu zeigt einen signifikant negativen Zusammenhang (B=-0,258; p=0,027). Zudem ist der standardisierte Koeffizient Beta vergleichsweise hoch, so dass diesem Wirkungszusammenhang auch ein großer Einfluss zuzuweisen ist (Bestätigung H 4.2.4_1). Folglich scheinen diese Eigentümerfamilien eher informelle Prozesse in der Finanzplanung zu präferieren, da sie die damit einhergehenden, größeren Freiheiten in der finanziellen Ausstattung der Familie schätzen. Weiterhin ergibt sich für das Ziel der Risikominimierung der unterstellte positive Einfluss, obgleich dieser nicht signifikant ist (Verwerfung H 4.2.4_2). Bei der Analyse des Einflusses einer angestrebten Unternehmensweitergabe an nachfolgende Generati-

794

Vgl. Caselli/Di Giuli (2008), S. 19. Die Variable Alter zeigt zwar einen entgegengesetzten Zusammenhang an, da sie jedoch einen sehr kleinen insignifikanten Koeffizienten aufweist, dürfte ihre Aussagekraft zu vernachlässigen sein.

232

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

onen ergeben sich interessante Erkenntnisse. Die Werte sind auf dem 0,05-Niveau statistisch signifikant, zeigen jedoch eine der Hypothese entgegengesetzte, negative Wirkungsrichtung (B=-0,085; p=0,045; Verwerfung H 4.2.4_3). Demnach scheuen die befragten Familienunternehmen die bürokratischen Pflichten und die Transparenz, die mit einer langfristigen Finanzplanung einhergehen, selbst wenn es der Planung der Unternehmensübergabe dienen würde. Tabelle 10: OLS-Regression: Zeithorizont der Finanzplanung795 Zeithorizont_Plan Unabhängige Variablen

Z_Flex_Liquid Z_Riskmin Z_Weitergabe_Gen

-,258 ** ,093 -,085 **

Standardfehler

Signifi1 kanz

-,151

,133

,027

,089

,077

,115

-,122

,050

,045

Beta

Z_Wachstum

,019

,015

,097

,424

Z_Zuv_Langfr

,044

,027

,127

,366

Z_Arbplätz

,008

,007

,087

,464

CG_Fam_Pers_EK

,024 *

,114

,015

,053

-,453 **

,028

CG_GF_extern (DV)

-,145

,235

CG_KG_exist (DV)

,215

,067

,250

,195

Umsatz06_ln

,271 ***

,243

,100

,004

Alter

-,003

-,093

,002

,112

FinEngpass

-,022

-,023

,068

,372

,174

,088

,148

,120

-,246

-,075

,306

,211

Dienstl_Technik (DV)

-,134

-,033

(Konstante)

3,441 ***

UmsatzWachst ProdGewerbe_Bau (DV)

n ANOVA Korrigiertes R-Quadrat 1

188 ,018 ** ,066

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

795

Koeffizient B

Quelle: Eigene Ergebnisse.

,376

,361

1,351

,006

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement

233

Zur generellen Abneigung der Familienunternehmen hinsichtlich der Planung der Unternehmensnachfolge äußerten sich DAILY/DOLLINGER im Jahr 1993.796 Scheinbar ist diese Zurückhaltung der Familienunternehmer nach wie vor existent und selbst bei Unternehmen, die eine Unternehmensübergabe bewusst anstreben vorhanden. WARD’s (1987) Einschätzungen von Familienunternehmen können möglicherweise zur Erklärung dieser überraschenden Wirkungsrichtung beitragen. Er vermutet, dass sich Eigentümerfamilien insbesondere bei emotional behafteten Themen stark gegen formalisierte Planungsprozesse sträuben.797 Aufgrund der starken Verbundenheit der Familie mit dem Unternehmen kann auch eine Unternehmensübergabe von emotionalen Empfindungen geprägt sein. Vor diesem Hintergrund zeigt sich sehr deutlich, wie Gefühle der Eigentümerfamilie rational „richtige“ Unternehmensentscheidungen überlagern können. Die weiteren Auswertungen zu Zielen des Unternehmenswachstums, der Langfristigkeit und der Sicherung von Arbeitsplätzen zeigen zwar, wie in den Hypothesen unterstellt, positive Zusammenhänge zur zeitlichen Ausrichtung eines Finanzplans, weisen jedoch weder statistisch signifikante p-Werte noch hohe standardisierte Koeffizienten auf (Verwerfung H 4.2.4_4, H 4.2.4_5, H 4.2.4_6). Die Ergebnisse der analysierten Corporate-Governance-Variablen entsprechen sowohl beim Einfluss der Anzahl der Familiengesellschafter (B=0,024; p=0,053) als auch bei der Existenz eines Kontrollgremiums (B=0,215; p=0,195) der vermuteten positiven Wirkungsrichtung, wobei lediglich der Einfluss der ersten Variable statistisch signifikant ist (Bestätigung H 4.2.4_7, Verwerfung H 4.2.4_9). Ein weitaus überraschenderes Ergebnis liefert die Variable zur Prüfung, welchen Einfluss externe Manager in der Geschäftsführung auf den Zeithorizont der Finanzplanung haben. Entgegen der entwickelten Hypothese weist diese Variable einen signifikant negativen Zusammenhang auf (B=-0,453; p=0,028) und Beta zeugt von einer hohen Einflussstärke der Variable. Dies führt zur Ablehnung von Hypothese 4.2.4_8. Dennoch vermag dieses Ergebnis auf einer interessanten Erklärung beruhen. Das Ergebnis deutet darauf hin, dass in den befragten Familienunternehmen eine langfristige Finanzplanung nicht, wie auf Basis der Prinzipal-Agenten-Theorie unterstellt, als Instrument zur Kontrolle externer Ma796

Vgl. Daily/Dollinger (1993), S. 87.

797

Vgl. Ward (1987), S. 5-6.

234

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

nager eingesetzt wird. Möglicherweise beruht der Verzicht auf langfristige Planungen bei externen Managern auf der tendenziell kurzfristigeren Ausrichtung externer Manager,798 dem Familienunternehmer aufgrund ihrer eigenen ablehnenden Haltung gegenüber formalen Prozessen nicht entgegenwirken. Zusätzlich ist hinsichtlich der Kontrollvariablen anzumerken, dass die Unternehmensgröße einen signifikanten und vergleichsweise starken, positiven Einfluss auf die zeitliche Ausrichtung der Finanzplanung hat (B=0,243; p=0,004), was sich mit anderen Studienergebnissen deckt.799 5.3.1.4 Zusammenarbeit mit Banken Mögliche Einflussfaktoren auf die Anzahl der Bankbeziehungen (Banken_Anz) der befragten Familienunternehmen wurden mittels einer OLS-Regression überprüft. Die Ergebnisse hierzu sind in Tabelle 11 ersichtlich. Die Modellspezifikation dieser OLSRegression ist höchst signifikant (ANOVA=0,000). Zudem zeichnet sich das für die Anzahl der verwendeten unabhängigen Variablen korrigierte R-Quadrat durch einen hohen Wert von 0,264 aus. Bei der detaillierten Betrachtung der analysierten Variablen fällt auf, dass diese guten Werte vorwiegend auf zwei der untersuchten Determinanten basieren: der Variable zur Prüfung der Existenz eines Kontrollgremiums und der Kontrollvariable für die Unternehmensgröße. Beide Werte sind hoch signifikant (p=0,009 bzw. p=0,000) und haben einen großen Einfluss, wobei der standardisierte Koeffizient für die Unternehmensgröße noch von einer höheren praktischen Bedeutung für die Anzahl der Bankbeziehungen zeugt. Damit bestätigt diese Untersuchung Erkenntnisse vorangegangener Studien, die bei zunehmender Unternehmensgröße auch eine höhere Anzahl an Bankbeziehungen identifizierten.800 Weiterhin lässt sich aufgrund des signifikant positiven Zusammenhangs zwischen der Existenz eines Kontrollgremiums und der Anzahl der Bankbeziehungen (B=0,625; p=0,009) die Hypothese 4.2.5_7 bestätigen.

798

Vgl. Davis (1983), S. 54; Dyer (1989), S. 222; James (1999), S. 48.

799

Vgl. Filbeck/Lee (2000), S. 206.

800

Vgl. Harhoff/Körting (1998), S. 1319; Ongena/Smith (2000), S. 31; Petersen/Rajan (1994), S. 10.

235

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement

Tabelle 11: OLS-Regression: Anzahl der Bankbeziehungen801 Banken_Anz Koeffizient B

Beta

Standardfehler

Signifi1 kanz

Z_Unabh

-,031

-,035

,063

,310

Z_Riskmin

-,051

-,045

,075

,246

Z_Wachstum

-,018

-,013

,094

,425

Z_Zuv_Langfr

,016

,009

,116

,444

Unabhängige Variablen

CG_Fam_Pers_EK

-,003

-,016

,014

,401

CG_GF_extern (DV)

,119

,035

,238

,309

CG_KG_exist (DV)

,625 ***

,178

,262

,009

Umsatz06_ln

,521 ***

,425

,103

,000

Alter

,003

,086

,003

,115

FinEngpass

,108 *

,105

,068

,058

UmsatzWachst ProdGewerbe_Bau (DV)

,069 -,640 **

,031

,152

,324

-,183

,310

,020

Dienstl_Technik (DV)

-,234

-,056

,366

,262

(Konstante)

2,062 *

2,062

1,294

,056

n ANOVA Korrigiertes R-Quadrat 1

190 ,000 *** ,264

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Für die verbleibenden unabhängigen Variablen, die in den Hypothesen diskutiert wurden, ergeben sich keine statistisch signifikanten Zusammenhänge. Zudem sind auch die standardisierten Koeffizienten dieser Variablen vergleichsweise gering. Dennoch soll an dieser Stelle der Vollständigkeit halber kurz auf die sich ergebenden Wirkungsrichtungen eingegangen werden. Für das Ziel der Unabhängigkeit ergibt sich gemäß der Hypothese ein negativer Wirkungszusammenhang (Verwerfung H 4.2.5_1). Beim Ziel der Risikominimierung sind aus theoretischer Sicht zwei entgegengesetzte Wirkungsrichtungen möglich. In der Regression zeigt sich, dass Unternehmen mit einer

801

Quelle: Eigene Ergebnisse.

236

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

hohen Risikoaversion eine geringe Anzahl an Bankbeziehungen bevorzugen (Verwerfung H 4.2.5_2a,b). Die einzige Überraschung dieser Analyse hinsichtlich der empirisch gezeigten Wirkungsrichtung bietet das Ziel Unternehmenswachstum. Entgegen der theoretisch abgeleiteten Erwartung scheinen die befragten Familienunternehmen, die sich stark am Unternehmenswachstum ausrichten, nur wenige Bankbeziehungen zu pflegen (Verwerfung H 4.2.5_3). Möglicherweise ist dies damit zu erklären, dass solche Unternehmen für die Finanzierung des Unternehmenswachstums auf andere Quellen der Finanzierung, wie Gewinnrücklagen oder modernere Finanzierungsinstrumente, zurückgreifen. Für das Ziel der Langfristigkeit wiederum ergeben die Regressionsergebnisse den unterstellten positiven Einfluss auf die Anzahl an Bankbeziehungen (Verwerfung H 4.2.5_4). Die Ergebnisse für die Anzahl der Familiengesellschafter untermauern, obgleich nicht signifikant, den unterstellten negativen Einfluss auf die Anzahl der Bankbeziehungen. Dieser ist auf die gewünschte Kontrollfunktion konzentrierter Bankbeziehungen zurückzuführen ist (Verwerfung H 4.2.5_5). Im Gegensatz dazu scheint bei der Variable zur Existenz externer Manager das Argument des professionellen und proaktiven Bankenmanagements das Argument der Kontrollfunktion einer einzelnen Hausbank zu überwiegen. Die Regression zeigt einen positiven Zusammenhang zwischen externen Managern und der Anzahl der Bankbeziehungen (Verwerfung H 4.2.5_6a,b). Abschließend ist hinsichtlich der Kontrollvariablen neben der Unternehmensgröße noch zu erwähnen, dass Unternehmen mit Finanzierungsengpässen zu einer größeren Anzahl an Bankbeziehungen tendieren und sich Unternehmen aus dem Industriezweig produzierendes Gewerbe/Bau über eine geringe Anzahl an Banken finanzieren.

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement

237

5.3.2 Diskussion der Ergebnisse und Überblick der Hypothesen Zusammenfassend ist an erster Stelle festzuhalten, dass die Ergebnisse der multivariaten Analysen klar zeigen, dass die Ziele der Eigentümerfamilie sowie die CorporateGovernance-Strukturen einen Einfluss auf die Ausgestaltung des Finanzmanagements in Familienunternehmen haben. Wie theoretisch und konzeptionell in den Kapiteln 3.3 und 0 abgeleitet, belegen die empirischen Auswertungen, dass nicht nur allgemeine Unternehmenseigenschaften, sondern vielmehr die spezifischen Präferenzen der Eigentümerfamilie und die Ausgestaltung der Unternehmensführung Treiber von Finanzierungsentscheidungen darstellen. Damit trägt diese Arbeit deutlich zu einem besseren Verständnis von Familienunternehmen und ihren Entscheidungen im Rahmen des Finanzmanagements bei. Die Analysen zeigen weiterhin, dass der Einfluss der Ziele und CorporateGovernance-Strukturen je nach fokussiertem Teilaspekt variieren kann. Die Ergebnisse verdeutlichen, dass auf Entscheidungen des Finanzmanagements zahlreiche Faktoren Einfluss nehmen. Zusätzlich können parallel existierende Ziele unterschiedliche Wirkungsrichtungen im Einfluss auf die Ausgestaltung des Finanzmanagements aufweisen. Demnach liegen der Ausgestaltung des Finanzmanagements komplexe Entscheidungsprozesse zugrunde. Familienunternehmen müssen abwägen, welcher Präferenz sie Vorrang einräumen. Dieses Konfliktpotential existiert vorwiegend zwischen familienorientierten und unternehmensorientierten Zielen, kann aber auch innerhalb einzelner Zielkategorien bestehen, beispielsweise bei Personalentscheidungen, die den CFO betreffen, oder auch bei der Ausgestaltung der Finanzplanung. So wird bei letzterem Aspekt ganz besonders deutlich, dass trotz der hohen Bedeutung eines Finanzplans für die nachhaltige Sicherung des Unternehmens persönliche und emotional geprägte Abneigungen gegenüber der mit der Planung einhergehenden steigenden Transparenz und sinkenden Flexibilität einen großen Einfluss haben und rein ökonomisch geprägtes Handeln verdrängen können. Doch auch bei der Analyse des Einflusses von Corporate-Governance-Strukturen auf die Ausgestaltung des Finanzmanagements ergeben sich interessante Beobachtungen, die einen Beirat bzw. Aufsichtsrat betreffen. Hinsichtlich der Existenz eines Kontrollgremiums unterstreichen die Ergebnisse die Annahme, dass dieses Gremium, falls existent, eine wichtige Beratungsfunktion in Familienunternehmen einnimmt. Neben der grundsätzlichen Professionalisierung, im Zuge derer Finanzpläne langfristiger ausge-

238

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

richtet werden und die Anzahl an Bankbeziehungen erhöht wird, kann diese Beratungsrolle scheinbar auch dazu führen, dass ein Kontrollgremium eine fehlende Heterogenität oder Expertise in der Geschäftsführung kompensieren kann (negativer Einfluss auf die Wahl eines externen oder erfahrenen CFOs). Die Regressionsergebnisse lassen zudem darauf schließen, dass die Funktion eines Kontrollorgans im überwachenden Sinne eine eher untergeordnete Rolle spielt. Hinsichtlich der Theorien würde dies bedeuten, dass der Ressourcen-basierte Ansatz zur Klärung der Rolle eines solchen Gremiums relevanter erscheint, als die Prinzipal-Agenten-Theorie, die eine Kontrollfunktion des Gremiums ableiten würde. Wie soeben geschildert, können für den Großteil der unterstellten Zusammenhänge Bestätigungen gefunden werden. Allerdings erzielen nicht alle Beziehungen einen signifikanten Wert. Es wäre demnach wünschenswert, dass weitere Studien zu dieser Thematik folgen, um diese Zusammenhänge noch weiter zu beleuchten, da die Werte oftmals zwar keine statistische Signifikanz, aber eine große Einflussstärke und damit praktische Bedeutung aufweisen.802 Einen genauen Überblick zu den einzelnen bestätigten bzw. verworfenen Hypothesen bietet Tabelle 12. Darin werden die aufgestellten Hypothesen aus Kapitel 4.2 dargestellt und im Fall einer empirischen Bestätigung grau unterlegt. Zudem wird für die bestätigten Zusammenhänge das statistische Signifikanzniveau angegeben. Unbestätigte Hypothesen sind durch einen weißen Hintergrund gekennzeichnet. In der Tabelle wird auch ersichtlich, dass zwei der untersuchten Variablen eine überraschend negative Wirkungsrichtung aufzeigen.803 Interessanterweise lassen sich für diese signifikanten, den Hypothesen entgegengesetzten Koeffizienten mögliche Erklärungsansätze finden.804 Wie bereits kurz geschildert, vermag der negative Einfluss des Ziels der Unternehmensweitergabe auf den Zeithorizont der Finanzplanung in einer stark emotional geprägten Abwehrhaltung gegenüber bürokratischen Planungsprozessen, die die Familie zur gegenseitigen Öffnung zwingen, begründet sein. Auch wenn

802

Für eine detaillierte Abgrenzung zwischen statistischer Signifikanz und praktischer Bedeutung von Regressionsergebnissen, vgl. Studenmund (2006), S. 565-566.

803

Gekennzeichnet durch 1 beim Signifikanzniveau.

804

Zuvor wurden bereits relevante Überprüfungen, die bei unerwarteten Vorzeichen der Koeffizienten anzustellen sind vorgenommen, um Irrtümer und Fehler auszuschließen, vgl. Studenmund (2006), S. 410-412.

239

5.3 Empirische Auswertungen zum Finanzmanagement

der Großteil der Literatur einen positiven Zusammenhang propagiert, verwies WARD bereits 1987 auf Hemmungen von Eigentümerfamilien gegenüber einer formalen Finanzplanung, die für den identifizierten, negativen Zusammenhang sprechen.805 Tabelle 12: Überblick bestätigter und verworfener Hypothesen zur Ausgestaltung des Finanzmanagements806 Fremd_CFO

CFO_Erfahrung

Hypothese(n)

Sig.

-

***

Z_Unabh

Hypothese(n)

Sig.

Hypothese(n)

+

-

+

**

Z_Beschäft_Fam

-

*

Z_Weitergabe_Gen

+

**

Sig.

Banken_Anz Hypothese(n)

Sig.

-

Z_FlexLiquid Z_Riskmin

Zeithorizont_Plan

+

+

Z_Wachstum

+

-

**

+

Z_UntWert

+

-

***

+

Z_Zuv_Langfr

+

Z_Arbplätz

+

**

**

CG_Fam_Pers_EK CG_GF_extern

+

+

-

CG_KG_exist

+

+

-

*

+

-

1

**

+

+

+

+

+ +

*

+

**

+

1

+

+

***

Sig.= Signifikanz Bestätigte Hypothesen sind grau hinterlegt 1

Signifikante Einflüsse mit einer Wirkungsrichtung entgegen der Hypothese

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Zudem lässt sich auch der unerwartet negative und signifikante Zusammenhang zwischen der Existenz externer Geschäftsführer und dem Zeithorizont der Finanzplanung erklären. Entgegen der aus der Literatur abgeleiteten Meinung, dass ein langfristiger

805

Vgl. Ward (1987), S. 5-6.

806

Quelle: Eigene Ergebnisse.

240

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Finanzplan als Überwachungsinstrument externer Manager dienen könnte, scheint diese Kontrollfunktion in Familienunternehmen eine untergeordnete Rolle zu spielen. Vielmehr scheint die kurzfristige Orientierung externer Manager die zeitliche Ausrichtung der Finanzplanung zu dominieren. Gleichwohl ist hinsichtlich der widererwarteten, signifkanten Ergebnisse anzumerken, dass es für eine Verifizierung weiterer Untersuchungen bedarf, da beide in dem Modell zur Erklärung des Zeithorizonts der Finanzplanung auftreten und der Erklärungsbeitrag der betrachteten Variablen in diesem Modell relativ gering ausfällt. Über die Interpretation der unabhängigen Variablen hinaus, konnte durch den Einbezug allgemeiner Unternehmenseigenschaften in die Regressionen sichergestellt werden, dass keine Verzerrungen entstehen oder falsche Zusammenhänge durch das Fehlen relevanter Variablen unterstellt werden.807 Die Ergebnisse zu den Kontrollvariablen zeigen zudem, dass diese Studie hinsichtlich der allgemeinen Unternehmenseigenschaften, deren Einfluss auch schon vorab untersucht wurde, mit den relevanten Vorgängerstudien konform ist. So bestätigt sich beispielsweise der Einfluss der Unternehmensgröße auf die Wahl eines erfahrenen CFOs808, eine langfristig ausgerichtete Finanzplanung809 und eine hohe Anzahl an Bankbeziehungen.810

807

Vgl. Stock/Watson (2007), S. 236-237; Studenmund (2006), S. 164-166.

808

Vgl. Caselli/Di Giuli (2008), S. 19.

809

Vgl. Filbeck/Lee (2000), S. 206.

810

Vgl. Harhoff/Körting (1998), S. 1319; Ongena/Smith (2000), S. 31; Petersen/Rajan (1994), S. 10.

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

241

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten 5.4.1 Ergebnisse der multivariaten Regressionsanalysen 5.4.1.1 Kapitalstruktur Wie in Kapitel 5.1.3 erläutert, erfolgt die Analyse potentieller Determinanten der Kapitalstruktur mittels einer ordinalen Logit-Regression sowie einer OLS-Regression. Die Verwendung beider statistischer Methoden zur Analyse der Eigenkapitalquote (EK_Anteil) dient der Prüfung der Robustheit der Ergebnisse, welche in Tabelle 13 ersichtlich sind. Anhand der Regressionswerte wird deutlich, dass eine hohe Übereinstimmung zwischen den Ergebnissen der beiden Auswertungsmethoden besteht. Zusätzlich weisen beide Analysen eine hohe Modellsignifikanz von 0,000 auf. Außerdem zeugen Nagelkerkes R-Quadrat bzw. das korrigierte R-Quadrat mit Werten von 0,293 bzw. 0,201 von einer Modellspezifikation, die wichtige Treiber der Kapitalstruktur in der Analyse berücksichtigt. Im Detail zeigen die Ergebnisse für das Ziel der Unabhängigkeit und Kontrolle einen negativen Einfluss auf die Eigenkapitalquote, der allerdings nicht signifikant ist, so dass die Hypothesen 4.3.2_1a,b verworfen werden müssen. Dagegen können die Hypothesen 4.3.2_2 und 4.3.2_3 bestätigt werden, da die Analyse beim Ziel zur Sicherung des Lebensstandards in einem signifikant negativen (B=-0,141 bzw. -0,015; p=0,090 bzw. 0,096) und beim Ziel der Flexibilität und Liquidität in einem signifikant positiven Wirkungszusammenhang (B=0,251 bzw. 0,049; p=0,116 bzw. 0,017) resultiert. Diese Ergebnisse verdeutlichen sehr gut die Komplexität der Ziele, denen eine Eigentümerfamilie bei Finanzierungsentscheidungen nachkommen möchte. So kann selbst das übergeordnete Ziel der finanziellen Ausstattung der Familie zu widersprüchlichen Ambitionen hinsichtlich der Kapitalstruktur führen. Einen weiteren signifikanten Einfluss attestiert die empirische Analyse dem Ziel der Zuverlässigkeit und Langfristigkeit. Die Werte in Tabelle 13 belegen durch den signifikant negativen Wirkungszusammenhang (B=-0,492 bzw. -0,049; p=0,005 bzw. 0,007) Hypothese 4.3.2_6b (Verwerfung H 4.3.2_6a) und betonen damit die Notwendigkeit der Nutzung von Fremdfinanzierung zur langfristigen und zuverlässigen Sicherung eines Unternehmens. Die gleiche Wirkungsrichtung geben die Koeffizienten für

242

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

das Ziel der Sicherung von Arbeitsplätzen an, allerdings ist dieser Einfluss nicht signifikant, so dass Hypothese 4.3.2_7a,b verworfen werden muss. Gleiches gilt für die Ergebnisse der Ziele Risikominimierung und Unternehmenswachstum (Verwerfung H 4.3.2_4 und H 4.3.2_5). Tabelle 13: Ordinale Logit- und OLS-Regression: Eigenkapitalquote811 EK_Anteil Ordered Logit Unabhängige Variablen

Schätzer

Standardfehler

EK_Anteil OLS Signifi1 kanz

Koeffizient B

Beta

Standardfehler

Signifi1 kanz

Z_Unabh

-,029

,089

,372

,000

-,003

,010

,482

Z_LebStandard

-,141 *

,105

,090

-,015 *

-,095

,011

,096 ,017

Z_Flex_Liquid Z_Riskmin Z_Wachstum

,251

,210

,116

,167

,023

-,090

,114

,217

-,001

,049 **

-,007

,012

,464

,065

,141

,323

-,005

-,025

,015

,370 ,007

Z_Zuv_Langfr

-,492 ***

,190

,005

-,049 ***

-,191

,020

Z_Arbplätz

-,098

,127

,220

-,007

-,036

,014

,318

,021

,019

,133

,002

,074

,002

,144

,248

,346

,237

,060

,038

,214

,381

,035

-,072 **

-,139

,041

,042

CG_Fam_Pers_EK CG_GF_extern (DV)

,030

CG_KG_exist (DV)

-,691 **

Umsatz06_ln

-,072

,143

,306

-,002

-,012

,016

,447

,001

,004

,412

,000

,001

,000

,493 ,000

Alter FinEngpass

-,564 ***

,110

,000

-,065 ***

-,432

,011

UmsatzWachst

-,217

,218

,159

-,016

-,050

,024

,245

ProdGewerbe_Bau (DV)

1,658 ***

,475

,000

,122 ***

,238

,048

,006

Dienstl_Technik (DV)

1,601 ***

,544

,002

,137 ***

,225

,057

,008

,000 ***

,000

,000

,000

(Konstante) Schwelle 1 Schwelle 2 n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat Korrigiertes R-Quadrat 1

-6,071 *** -2,870 184 ,000 *** ,293

184 .000 *** ,201

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Die Variablen zur Abbildung der Corporate-Governance-Strukturen bieten gemischte Erkenntnisse. Weder die Anzahl der Familiengesellschafter noch die Existenz externer Manager weist einen signifikanten Einfluss auf die Eigenkapitalquote auf (Verwerfung H 4.3.2_8a,b und H 4.3.2_9). Damit kann die mögliche Kontrollfunktion einer erhöhten Verschuldung des Unternehmens nicht gezeigt werden. Weiterhin offenbaren die

811

Quelle: Eigene Ergebnisse.

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

243

Koeffizienten einen starken, signifikant negativen Einfluss eines Kontrollgremiums (B=-0,691 bzw. -0,072; p=0,035 bzw. 0,042) auf die Eigenkapitalquote, so dass sich Hypothese 4.3.2_10b bestätigt (Verwerfung H 4.3.2_10a). Demnach bestärkt sich das Argument der Beratungsfunktion eines solchen Gremiums, welches Familienunternehmen zur Nutzung von Fremdkapital im Sinne einer Renditesteigerung des investierten Eigenkapitals anhalten kann. Die Ergebnisse der Kontrollvariablen bestätigen den intuitiv zu vermutenden, negativen Zusammenhang zwischen Finanzierungsengpässen und der Eigenkapitalquote eines Unternehmens. Diese Variable weist auf Basis des standardisierten Koeffizienten Beta der OLS-Regression auch den stärksten Einfluss auf. Zudem weisen die Ergebnisse auf industriespezifische Kapitalstruktureffekte hin. Die Koeffizienten der beiden dargestellten Branchen, produzierendes Gewerbe/Bau sowie Dienstleistung/Technik, zeugen von einem signifikant positiven Einfluss auf die Eigenkapitalquote. Im Umkehrschluss hat die verbleibende Kategorie Handel einen negativen Einfluss auf die Höhe des Eigenkapitalanteils. 5.4.1.2 Gewinnrücklagen Die Analyse der Einflussfaktoren auf die Nutzung von Gewinnrücklagen (GRückl_Nutz) erfolgt mittels einer binären Logit-Regression, deren Ergebnisse in Tabelle 14 wiedergegeben werden. Die Modellspezifikation der Regression ist auf dem 0,05-Niveau signifikant und zeichnet sich durch ein Nagelkerkes R-Quadrat von 0,32 aus. Damit kann davon ausgegangen werden, dass diese Regression zentrale Determinanten der Nutzung von Gewinnrücklagen berücksichtigt. Die detaillierte Betrachtung der Ergebnisse verdeutlicht, dass das Ziel der nachhaltigen Sicherung von Arbeitsplätzen einen signifikant positiven Einfluss (B=0,758; p=0,005) auf die Nutzung von Gewinnrücklagen nimmt. Demnach bestätigt sich Hypothese 4.3.3_6. Zudem zeugen die odds ratios von einer großen Einflussstärke dieser Variable, so dass der Schluss gezogen werden kann, dass die Nutzung von Gewinnrücklagen eine wichtige Bedingung für den angestrebten Fortbestand des Unternehmens darstellt. Weiterhin belegen die Regressionsergebnisse einen signifikant positiven Einfluss der Risikominimierung (B=0,480; p=0,028) auf die Nutzung von Gewinnrücklagen zur Finanzierung des Unternehmens, so dass sich Hypothese 4.3.3_3 bestätigen lässt. Bei-

244

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

de genannten Ziele stehen für einen nachhaltigen und konservativen Finanzierungsansatz, der sich auf die Verwendung von Gewinnrücklagen stark positiv auswirkt. Tabelle 14: Binäre Logit-Regression: Nutzung von Gewinnrücklagen812 GRückl_Nutz Koeffizient B

Exp (B)

Standardfehler

Signifi1 kanz

Z_Unabh

-,329

,720

,269

,111

Z_LebStandard

-,146

,864

,240

,271

1,616

,251

,028 ,077

Unabhängige Variablen

Z_Riskmin

,480 **

Z_Wachstum

-,470 *

,625

,330

Z_Zuv_Langfr

-,352

,704

,476

,230

2,134

,297

,005

Z_Arbplätz CG_Fam_Pers_EK CG_GF_extern (DV)

,758 *** -,013

,987

,082

,437

-1,164 *

,312

,828

,080

Umsatz06_ln

,822 **

2,276

,441

,031

Alter

,000

1,000

,010

,485

FinEngpass

-,131

,877

,231

,285

UmsatzWachst

1,025 **

2,787

,496

,019

ProdGewerbe_Bau (DV) Dienstl_Technik (DV) (Konstante) n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat 1

-1,138

,320

1,172

,166

,366

1,441

1,321

,391

-1,897

,150

5,058

,354

191 ,032 ** ,330

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Einen signifikant negativen Einfluss weist das Ziel des Unternehmenswachstums (B= -0,470; p=0,077) sowie die Existenz externer Manager (B=-1,164; p=0,080) auf (Bestätigung der Hypothesen H 4.3.3_4b und H 4.3.3_8). Demnach scheinen bei einer Wachstumsorientierung alternative Finanzierungsquellen zu den Gewinnrücklagen eine größere Rolle zu spielen. Möglicherweise kann die Nutzung von alternativen Finanzmitteln, die hohe Zins- und Rückzahlungsverpflichtungen mit sich bringen, sogar

812

Quelle: Eigene Ergebnisse.

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

245

die freie Verfügbarkeit von Gewinnen für die Unternehmensfinanzierung einschränken. Beim negativen Einfluss von Fremdmanagern auf die Verwendung von Gewinnrücklagen ist neben der statistischen Signifikanz auch ein nennenswertes odds ratio zu beachten, welches auf einen starken Einfluss der Corporate-Governance-Variable hinweist. Ausgehend von den Ergebnissen scheint die Bereitschaft der Eigentümerfamilie, Gewinnausschüttungen zugunsten der Finanzierung von Unternehmensprojekten einzuschränken, durch die Anwesenheit von Fremdmanagern stark beeinträchtigt. Für alle weiteren Variablen konnten keine signifikanten Zusammenhänge gezeigt werden. Erstaunlicherweise weist der Koeffizient für das Streben nach Unabhängigkeit ein negatives Vorzeichen auf (Verwerfung H 4.3.3_1). Für die Ziele zur Sicherung des Lebensstandards und der Langfristigkeit ergaben sich wie in den Hypothesen abgeleitet negative Zusammenhänge, die jedoch nicht statistisch signifikant sind (Verwerfung H 4.3.3_2, H 4.3.3_5). Gleiches gilt für den Einfluss der Anzahl an Familiengesellschaftern. Zwar zeigt sich auch hier ein negativer Einfluss, der eine Bevorzugung von Ausschüttungen gegenüber der Verwendung von Gewinnen zur Finanzierung des Unternehmens nahe legt, allerdings besteht hierfür keine statistische Signifikanz, so dass auch H 4.3.3_7 verworfen werden muss. Hinsichtlich der Kontrollvariablen zeigen die Regressionsergebnisse, dass die Unternehmensgröße (B=0,822; p=0,031) und das Umsatzwachstum (B=1,025; p=0,019) positive sowie starke Treiber für die Nutzung von Gewinnrücklagen sind. Dies ist intuitiv verständlich, da beide Faktoren Voraussetzungen für die Erwirtschaftung von Gewinnen sind, die zumindest anteilig in das Unternehmen reinvestiert werden können. 5.4.1.3 Privates Beteiligungskapital Die Analyse der Nutzung von privatem Beteiligungskapital (PrivBK_Nutz) in Familienunternehmen erfolgt ebenfalls mittels einer binären Logit-Regression. Die Ergebnisse hierzu sind in Tabelle 15 ersichtlich und zeugen von einer signifikanten Modellspezifikation auf dem 0,01-Level. Zudem spricht Nagelkerkes R-Quadrat mit einem Wert

246

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

von 0,334 für eine Identifikation vieler Variablen, die einen Erklärungsbeitrag zu dieser Finanzierungsentscheidung leisten.813 Die detaillierte Analyse der Regressionswerte offenbart ein sehr interessantes Ergebnis. Das Ziel zur Sicherung des Unternehmens bzw. der Arbeitsplätze im Sinne der gesellschaftlichen Verantwortung eines Familienunternehmens, hat einen hoch signifikanten, positiven Einfluss auf die Nutzung von Private Equity (B=1,094; p=0,003), so dass sich Hypothese 4.3.4_4a (Verwerfung H 4.3.4_4b) bestätigt. Zudem zeugt dass odds ratio von einer großen Einflussstärke und praktischen Bedeutung dieser Variablen. Folglich untermauert dieses Ergebnis die Annahme, dass Familienunternehmen mit einer starken Betonung der gesellschaftlichen Verantwortung Finanzierungsentscheidungen treffen, die in erster Linie dem Zweck des Unternehmensfortbestands dienen und andere Ziele, die möglicherweise gegen die Nutzung von Private Equity sprechen, in den Hintergrund treten lassen. Zusätzlich fällt auf, dass die Existenz eines Kontrollgremiums einen starken und als signifikant zu wertenden Einfluss auf die Finanzierung mit privatem Beteiligungskapital ausübt (B=-1,030; p=0,101). Interessanterweise zeugen die Ergebnisse von einem negativen Wirkungszusammenhang. Demnach überwiegt das Argument des reduzierten Bedarfs an Mentoring-Leistungen von Investoren gegenüber dem Argument der geringeren Vorurteile gegenüber Private Equity durch Erfahrungen des beratenden Kontrollgremiums. Somit ist Hypothese 4.3.4_5a zu verwerfen und Hypothese 4.3.4_5b kann mit wohlwollender Betrachtung des Signifikanzwerts bestätigt werden. Für die verbleibenden Ziele ergeben sich keine signifikanten Zusammenhänge. Dennoch sei darauf hingewiesen, dass das Streben nach Unabhängigkeit ein hohes odds ratio aufweist und damit einen relativ starken Einfluss auf die Entscheidung gegen Private Equity zu nehmen scheint. Dieser Zusammenhang entspricht Hypothese 4.3.4_1, allerdings kann diese aufgrund der unzureichenden Signifikanz (p=0,135) nicht bestätigt werden. Weiterhin untermauern die Koeffizienten einen positiven Einfluss der Wachstumsorientierung und einen negativen Einfluss der Langfristigkeit auf die Nut-

813

Bei der Interpretation der Ergebnisse ist zu berücksichtigen, dass ein Ungleichgewicht zwischen der Unternehmensanzahl der Private Equity nutzenden Unternehmen und der Kontrollgruppe besteht.

247

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

zung von Private Equity. Beide Zusammenhänge sind jedoch nicht statistisch signifikant, so dass die Hypothesen 4.3.4_2 und H 4.3.4_3 verworfen werden. Tabelle 15: Binäre Logit-Regression: Nutzung von privatem Beteiligungskapital814 PrivBK_Nutz Unabhängige Variablen

Z_Unabh Z_Wachstum

Koeffizient B

,816

,184

,135

1,017

,303

,478

-,073 1,094 ***

Alter FinEngpass UmsatzWachst

Signifi1 kanz

,017

Z_Arbplätz Umsatz06_ln

Standardfehler

-,203

Z_Zuv_Langfr CG_KG_exist (DV)

Exp (B)

,930

,324

,411

2,987

,403

,003

-1,030 (*)

,357

,809

,101

,086

1,089

,280

,380

,980

,012

,038

,509 ***

1,664

,192

,004 ,450

-,020 **

,048

1,049

,381

ProdGewerbe_Bau (DV)

-1,736 **

,176

,880

,024

Dienstl_Technik (DV)

-1,668 *

,189

1,059

,058

(Konstante)

-7,771 **

,000

4,134

,030

n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat 1

195 ,007 *** ,334

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Zusätzlich sei angemerkt, dass auch einige Kontrollvariablen signifikante Werte erzielen. Davon ist insbesondere der Einfluss von Finanzierungsengpässen hervorzuheben. Der stark positive und auf dem 0,01-Level signifikante Koeffizient (B=0,640; p=0,000) verdeutlicht, dass Private Equity in Familienunternehmen vielfach in Notsituationen gewählt wird. So zum Beispiel wenn Finanzierungsengpässe existieren und möglicherweise keine anderen Finanzierungsmöglichkeiten zur Verfügung stehen. Dieses Ergebnis bestätigt die Argumentation der Pecking-Order-Theorie, die unter-

814

Quelle: Eigene Ergebnisse.

248

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

stellt, dass externes Eigenkapital tendenziell nur als letzter Ausweg zur Finanzierung gewählt wird. 5.4.1.4 Eigenkapitalnahes Mezzanine Die Analyse der Einflussfaktoren auf die Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine (Mezz_Nutz) erfolgt wie die vorangegangenen Untersuchungen mittels einer binären Logit-Regression. Die Ergebnisse sind in Tabelle 16 ersichtlich und zeugen von einer hoch signifikanten Modellspezifikation auf dem 0,000-Niveau. Zudem belegt Nagelkerkes R-Quadrat mit einem Wert von 0,393, dass wichtige Variablen zur Erklärung der Mezzanine-Finanzierung identifiziert werden konnten.815 Eine genaue Betrachtung der Ergebnisse lässt einen signifikant positiven Einfluss für das Ziel der Unabhängigkeit (B=0,433; p=0,022) erkennen. Folglich schätzen die Familienunternehmen an einem Mezzanine-Investor bzw. stillen Gesellschafter die begrenzten Mitspracherechte, die die Handlungsfreiheit der Eigentümerfamilie, insbesondere im Vergleich zu einer Private-Equity-Finanzierung, weniger stark einschränken (Bestätigung H 4.3.5_1a, Verwerfung H 4.3.5_1b). Weiterhin bestätigt die Regression eine signifikant negative Wirkungsrichtung für das Ziel der finanziellen Flexibilität und Liquidität der Familie (B=-0,427; p=0,082) und verdeutlicht, dass die kontinuierlichen finanziellen Ansprüche der Kapitalgeber aus Sicht der Familie mit einer zu starken Einschränkung ihrer finanziellen Ausstattung einhergehen (Bestätigung H 4.3.5_2). Die Koeffizienten der verbleibenden unabhängigen Variablen sind weder statistisch signifikant noch zeugen deren odds ratios von einem starken Einfluss (Verwerfung von H 4.3.5_3, H 4.3.5_4a,b, H 4.3.5_5a,b, H 4.3.5_6, H 4.3.5_7a,b). Dennoch ist zu betonen, dass das Ziel der gesellschaftlichen Verantwortung zur Sicherung von Arbeitsplätzen, ähnlich wie bei der Nutzung von Private Equity,816 auf einen positiven Zusammenhang hinweist und damit verdeutlicht, dass dieses Streben eine finanzielle

815

Bei der Interpretation der Ergebnisse ist zu berücksichtigen, dass ein Ungleichgewicht zwischen der Unternehmensanzahl der Mezzanine nutzenden Unternehmen und der Kontrollgruppe besteht.

816

Bei der Regression zur Nutzung von Private Equity war der positive Einfluss auf dem 0,01-Level statistisch signifikant, wogegen hier eine Signifikanz auf dem 0,1-Level knapp verfehlt wird.

249

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

Dringlichkeit hervorrufen kann, die Familienunternehmen zur Nutzung nichttraditioneller Finanzmittel bewegen können. Tabelle 16: Binäre Logit-Regression: Nutzung von eigenkapitalnahem Mezzanine817 Mezz_Nutz Unabhängige Variablen

Z_Unabh

Koeffizient B

Standardfehler

Signifi1 kanz

1,557

,220

,022

Z_Flex_Liquid

-,427 *

,653

,307

,082

Z_Wachstum

-,209

,812

,243

,195

,254

1,289

,208

,111

CG_Fam_Pers_EK

-,050

,951

,104

,315

CG_GF_extern (DV)

-,298

,742

,565

,299

CG_KG_exist (DV)

-,030

,971

,615

,481

2,381

,248

,000

Z_Arbplätz

Umsatz06_ln Alter FinEngpass UmsatzWachst

,443 **

Exp (B)

,868 *** -,022 ***

,978

,008

,004

,640 ***

1,897

,171

,000 ,157

,343

1,409

,341

-,647

,524

,756

,196

Dienstl_Technik (DV)

-1,029

,357

,973

,145

(Konstante)

-7,399 **

,001

3,257

,012

ProdGewerbe_Bau (DV)

n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat 1

192 ,000 *** ,393

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Über die unabhängigen Variablen der Hypothesen hinaus, fällt auf, dass einige Kontrollvariablen einen hoch signifikanten Einfluss auf die Nutzung von Mezzanine haben. Davon ist insbesondere auf die stark positiven Auswirkungen der Unternehmensgröße und der Existenz von Finanzierungsengpässen zu verweisen. Der Einfluss der Unternehmensgröße lässt sich durch die oftmals bestehenden Anforderungen der Kapitalgeber hinsichtlich eines Mindestvolumens der Finanzierung und damit der Unter-

817

Quelle: Eigene Ergebnisse.

250

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

nehmensgröße erklären.818 Der signifikant positive sowie starke Einfluss von Finanzierungsengpässen zeigte sich bereits bei der Nutzung von privatem Beteiligungskapital und lässt sich auch hier durch die Argumentationslogik der Pecking-Order-Theorie erklären.819 Externe Finanzierungsinstrumente, insbesondere in Form von Eigenkapital, stehen in der Rangordnung der Finanzierung an letzter Stelle, so dass deren Nutzung oftmals auf eine hohe Dringlichkeit der Beschaffung von Finanzmitteln hindeutet. 5.4.1.5 Gesellschafterdarlehen Die potentiellen Determinanten der Nutzung von Gesellschafterdarlehen (GDarl_Nutz) werden wie zuvor mittels einer binären Logit-Regression untersucht. Die Ergebnisse hierzu sind in Tabelle 17 einzusehen. Auch wenn die Modellspezifikation kein signifikantes Niveau aufweist, können dennoch einige interessante Schlussfolgerungen aus der Analyse gezogen werden. Hierfür spricht auch ein Nagelkerkes R-Quadrat von 0,117. Für die Existenz externer Manager kann ein signifikant negativer Einfluss auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen bestätigt werden (B=-0,632; p=0,035). Das odds ratio zeugt zudem von einer starken Wirkung dieser Variable. Der starke Einfluss verdeutlicht, dass die Bereitschaft der Eigentümerfamilie, persönliche Mittel in das Unternehmen zu investieren, durch den Einsatz von Fremdmanagern geringer ausfällt (Bestätigung Hypothese 4.3.6_7). Die für ein Gesellschafterdarlehen notwendige, starke Identifikation der Familie mit dem Unternehmen scheint mit der Aufnahme externer Manager abzunehmen. Zusätzlich können auch Prinzipal-Agenten-Konflikte zwischen Fremdmanagern und der Eigentümerfamilie ein Hemmnis für die Bereitstellung von Gesellschafterdarlehen darstellen. Ein ähnliches Bild zeigte sich beim negativen Einfluss der Fremdmanager auf die Verfügbarkeit bzw. Nutzung einbehaltener Gewinne zur Unternehmensfinanzierung (siehe Kapitel 5.4.1.2). Die Ergebnisse der verbleibenden unabhängigen Variablen zeugen von insignifikanten Zusammenhängen und mehrheitlich auch von geringen Wirkungsstärken (Verwerfung H 4.3.6_1, H 4.3.6_2, H 4.3.6_3, H 4.3.6_4a,b, H 4.3.6_5, H 4.3.6_6). Lediglich die

818

Vgl. KfW Bankengruppe (2006), S. 1-2.

819

Siehe hierzu die Schilderungen zur Pecking-Order-Theorie in Kapitel 3.2.2.2.

251

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

odds ratios des Ziels für Flexibilität und Liquidität sowie der Gründergeneration weisen auf einen möglicherweise praktisch bedeutenden, negativen bzw. positiven Einfluss auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen hin, wie er auch in den Hypothesen abgeleitet wurde. Tabelle 17: Binäre Logit-Regression: Nutzung von Gesellschafterdarlehen820 GDarl_Nutz Unabhängige Variablen

Z_Unabh

Koeffizient B

Exp (B)

Standardfehler

Signifi1 kanz

,008

1,008

,094

,465

Z_Flex_Liquid

-,228

,796

,207

,136

Z_Riskmin

-,006

,994

,121

,482

Z_Wachstum

-,005

,995

,148

,486

Z_Arbplätz

-,100

,905

,140

,238

,301

1,351

,385

,218

CG_GründerGen (DV) CG_GF_extern (DV)

-,632 **

,532

,348

,035

Umsatz06_ln

,215 *

1,240

,150

,076

FinEngpass

,089

1,093

,105

,200

UmsatzWachst

,105

1,110

,222

,318

ProdGewerbe_Bau (DV)

-,712 *

,491

,501

,078

Dienstl_Technik (DV)

-,828 *

,437

,580

,077

(Konstante)

2,362

10,611

2,128

,134

n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat 1

190 ,166 ,117

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Die Betrachtung der Kontrollvariablen zeigt, dass Gesellschafterdarlehen kein Finanzinstrument sind, welches vorwiegend bei kleinen Unternehmen Anwendung findet. Die Ergebnisse dieser Analyse weisen vielmehr auf einen positiven Einfluss der Unternehmensgröße auf die Nutzung von Gesellschafterdarlehen hin.

820

Quelle: Eigene Ergebnisse.

252

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

5.4.1.6 Langfristige Bankkredite Die Auswertung der binären Logit-Regression zur Nutzung langfristiger Bankkredite (lBank_Nutz) ist in Tabelle 18 ersichtlich, weist jedoch keine signifikante Modellspezifikation auf. Dennoch erzielt Nagelkerkes R-Quadrat einen Wert von 0,124. Insgesamt zeigt die Analyse für die angenommenen Wirkungszusammenhänge der Hypothesen stets die erwarteten Vorzeichen der Koeffizienten an. Für den Großteil der Variablen ergibt sich allerdings kein signifikanter p-Wert. Lediglich für das Ziel der Risikominimierung (B=0,197; p=0,069) und das Ziel der Zuverlässigkeit und Langfristigkeit (B=0,259; p=0,095) ergeben sich signifikante Werte für die in den Hypothesen unterstellten positiven Wirkungszusammenhänge (Bestätigung H 4.3.7_2 und H 4.3.7_3). Damit bestätigt sich das Argument, dass Finanzierungsbeziehungen bei einem langfristigen Bankkredit von Vertrauen und Zuverlässigkeit gekennzeichnet sind und dem Konzept einer klassischen Hausbankbeziehung entsprechen. Für die verbleibenden analysierten Ziele der Unabhängigkeit, des Unternehmenswachstums und der Sicherung von Arbeitsplätzen ergeben sich keine signifikanten Zusammenhänge, so dass die entsprechenden Hypothesen verworfen werden müssen (Verwerfung H 4.3.7_1a,b, H 4.3.7_4, H 4.3.7_5). Gleiches gilt für die angenommenen Wirkungen der Corporate-Governance-Variablen. Da sich zwar für die Anzahl der Gesellschafter und die Existenz externer Manager positive und für die Existenz eines Kontrollgremiums negative Einflüsse ergeben, diese aber nicht statistisch signifikant sind, müssen die Hypothesen 4.3.7_6, 4.3.7_7 und 4.3.7_8 verworfen werden. Es ist jedoch zu betonen, dass die odds ratios für die Existenz von Fremdmanagern und eines Kontrollgremiums zumindest auf einen starken Einfluss dieser Variablen hinweisen. Da das Argument der möglichen Kontrollfunktion eines Bankkredits auch bei der Analyse der Eigenkapitalquote nicht gezeigt werden konnte, sind weitere Studien wünschenswert, die zur Klärung des Zusammenhangs beitragen. Abschließend ist demnach festzuhalten, dass zwar nur wenige Zusammenhänge statistisch signifikant untermauert werden können, es sich aber dennoch zeigt, dass die Entscheidung für die Finanzierung durch einen langfristigen Bankkredit vorwiegend durch Argumente wie Kontinuität und Verlässlichkeit bestimmt wird.

253

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

Tabelle 18: Binäre Logit-Regression: Nutzung von langfristigen Bankkrediten821 lBank_Nutz Unabhängige Variablen

Z_Unabh

Koeffizient B

Standardfehler

Signifi1 kanz

,924

,111

,238

Z_Riskmin

,197 *

1,218

,133

,069

Z_Wachstum

,099

1,104

,170

,280

Z_Zuv_Langfr

,259 *

1,295

,198

,095

-,126

,881

,152

,204

,016

1,016

,040

,341 ,238

Z_Arbplätz CG_Fam_Pers_EK CG_GF_extern (DV)

-,079

Exp (B)

,298

1,347

,417

-,475

,622

,473

,158

Umsatz06_ln

,050

1,052

,176

,387

Alter

,009 **

1,009

,005

,045

FinEngpass

,212 **

1,236

,125

,045

UmsatzWachst

,330 *

1,391

,253

,096 ,272

CG_KG_exist (DV)

ProdGewerbe_Bau (DV)

-,347

,707

,571

Dienstl_Technik (DV)

-,584

,558

,642

,182

-3,533 *

,029

2,305

,063

(Konstante) n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat 1

192 ,305 ,124

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

5.4.1.7 Factoring Die Analyse der Nutzung von Factoring (Fact_Nutz) als Finanzierungsform erfolgt ebenfalls auf Basis einer binären Logit-Regression, deren Ergebnisse Tabelle 19 präsentiert. Die empirische Analyse zeugt von einer hohen Modellsignifikanz auf dem 0,001-Level. Zudem lässt ein Nagelkerkes R-Quadrat von 0,254 darauf schließen, dass wichtige, erklärende Variablen identifiziert werden konnten.822

821

Quelle: Eigene Ergebnisse.

822

Bei der Interpretation der Ergebnisse ist zu berücksichtigen, dass ein Ungleichgewicht zwischen der Unternehmensanzahl der Factoring nutzenden Unternehmen und der Kontrollgruppe besteht.

254

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Dabei sei an erster Stelle auf die signifikanten Werte der Analyse hingewiesen. Die Ergebnisse für das Ziel der Risikominimierung belegen einen signifikant negativen Einfluss (B=-0,303; p=0,022) auf die Nutzung des Forderungsverkaufs zur Finanzierung des Unternehmens. Diese Bestätigung der Hypothese 4.3.8_3 spricht dafür, dass eine Finanzierung über Factoring aus Sicht risikoaverser Familienunternehmen zu hohe Risiken für die nachhaltige Sicherung der Kundenbeziehungen, des Unternehmenserfolgs und der finanziellen Stabilität birgt. Tabelle 19: Binäre Logit-Regression: Nutzung von Factoring823 Fact_Nutz Unabhängige Variablen

Z_Unabh Z_Flex_Liquid Z_Riskmin Z_Wachstum CG_KG_exist (DV)

Koeffizient B

Exp (B)

Standardfehler

Signifi1 kanz

-,123

,884

,127

,166

,144

1,154

,253

,285

-,303 ** ,030

,739

,151

,022

1,030

,208

,443

-1,056 **

,348

,486

,015

Umsatz06_ln

,415 **

1,515

,193

,016

Alter

,006

1,006

,005

,125

FinEngpass

,400 ***

1,493

,134

,001

UmsatzWachst

-,149

,862

,297

,309

ProdGewerbe_Bau (DV)

-,626

,535

,582

,141

Dienstl_Technik (DV)

-,778

,459

,777

,158

-1,746

,174

2,717

,260

(Konstante) n Modellsignifikanz Nagelkerkes R-Quadrat 1

194 ,001 *** ,254

Verwendung einseitiger p-Werte aufgrund gerichteter Hypothesen

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Weiterhin belegt die Auswertung einen signifikant negativen Einfluss der Existenz eines Kontrollgremiums (B=-1,056; p=0,015). Dieser zudem sehr starke Zusammenhang bestätigt Hypothese 4.3.8_5 und kann dahingehend interpretiert werden, dass ein Kontrollgremium durch seine Beratungsfunktion die Notwendigkeit für die Service-

823

Quelle: Eigene Ergebnisse.

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

255

leistungen einer Factoringgesellschaft abmildert oder möglicherweise sogar das Unternehmen dazu anhält, die Kosten und Risiken eines Forderungsverkaufs zu vermeiden, indem selbstständig ein effizientes Forderungsmanagement aufgebaut wird. Die Koeffizienten für die Ziele der Unabhängigkeit und der finanziellen Flexibilität bzw. Liquidität zeigen zwar die jeweils unterstellte Wirkungsrichtung (negativ bzw. positiv), weisen allerdings kein signifikantes Niveau auf, so dass die Hypothesen 4.3.8_1 und 4.3.8_2 zu verwerfen sind. Gleiches gilt für das Ziel des Unternehmenswachstums (Verwerfung H 4.3.8_4). Über die unabhängigen Variablen hinaus ist das Augenmerk auch auf die Ergebnisse der Kontrollvariablen zu richten. Der signifikant positive und starke Einfluss der Unternehmensgröße sowie der Finanzierungsengpässe auf die Nutzung des Factorings stellt keine Überraschung dar. Vielmehr belegen die Ergebnisse, dass Factoring aufgrund der Kosten sowie des Anspruchs der Factoringgesellschaften an ein Mindestvolumen an Forderungen eher für umsatzstarke Unternehmen geeignet ist. Ferner zeigt sich auch, dass der Forderungsverkauf insbesondere von Unternehmen mit Finanzierungsengpässen genutzt wird, da diese ein ausgeprägtes Interesse an den Liquiditätsund Bonitätseffekten der Factoringfinanzierung aufweisen. Für Unternehmen, die sich in keiner finanziellen Engpasssituation befinden erscheint jedoch das Kosten-/Nutzenverhältnis dieser Finanzierungsform nicht gerechtfertigt.

5.4.2 Diskussion der Ergebnisse und Überblick der Hypothesen Grundsätzlich zeigen die empirischen Analysen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten, dass sowohl Ziele der Eigentümerfamilie als auch Corporate-GovernanceStrukturen einen Einfluss auf Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen nehmen, den es unbedingt zu beachten gilt. Dabei ist anzumerken, dass die verwendeten unabhängigen Variablen die Wahrscheinlichkeit der Nutzung einiger Instrumente sehr gut erklären konnten, einige dagegen eher weniger gut. Die Ergebnisse der Regressionen offenbaren insbesondere für die Analyse der Kapitalstruktur, der Nutzung von Gewinnrücklagen, Private Equity, Mezzanine und Factoring signifikante Einflüsse der Ziele und Corporate-Governance-Strukturen. Von den Zielen der Eigentümerfamilie zeigt das Streben nach Unabhängigkeit und Kontrolle trotz seiner großen Rolle in deskriptiven Studien und theoretischen Abhand-

256

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

lungen in den empirischen Analysen dieser Arbeit nur vereinzelt einen signifikanten Einfluss auf Finanzierungsentscheidungen. Den Hypothesen entsprechend, belegen die Koeffizienten für die Nutzung externer Finanzierungsinstrumente, wie Private Equity, Bankkredite und Factoring, eine negative Wirkungsrichtung, sind aber nicht signifikant. Als signifikant erweist sich das Streben nach Unabhängigkeit nur für die Nutzung von Mezzanine-Kapital. Dabei verdeutlicht die positive Wirkungsrichtung, dass die Familienunternehmen die Einflussnahme der Mezzanine-Investoren als gering einstufen. Dies kann insbesondere darin begründet sein, dass eigenkapitalnahe Mezzanine-Instrumente oftmals mit privatem Beteiligungskapital verglichen werden und hinsichtlich des potentiellen Kontrollverlusts der Familie weitaus besser abschneiden. Die finanzielle Ausstattung der Familie stellt ein weiteres Ziel der Familie dar, dass sich zwangsläufig auch auf Finanzierungsentscheidungen auswirkt. So belegt diese Arbeit, dass die Sicherung des privaten Lebensstandards einen signifikant negativen Einfluss auf die Eigenkapitalquote nehmen kann. Private Entnahmen und umfassende Ausschüttungen an die Familie schwächen die Eigenkapitalbasis der Familie. Eng verwoben mit diesem Ziel ist die finanzielle Flexibilität und Liquidität der Familie. Auf die Eigenkapitalquote nimmt dieses Ziel einen positiven Einfluss, da eine gewisse Eigenkapitalbasis zur Sicherung der Liquidität vonnöten ist. Hierin wird die Komplexität familiärer Zielstrukturen deutlich, da sich die finanzielle Ausstattung der Familie je nach fokussiertem Teilaspekt sowohl positiv als auch negativ auf die Kapitalstruktur auswirken kann. Zusätzlich zeigt sich das Ziel der Flexibilität und Liquidität als Hinderungsgrund für die Nutzung von Mezzanine-Kapital. Aufgrund der weitreichenden finanziellen Verpflichtungen, die mit dieser Finanzierungsform einhergehen, scheinen sich die Familienmitglieder in ihrer finanziellen Flexibilität zu stark eingeschränkt zu fühlen. Weiterhin nimmt auch das Ziel der Risikominimierung signifikanten Einfluss auf das Nutzungsverhalten von Finanzierungsinstrumenten. Eine konservative Ausrichtung in der Finanzierung zur Vermeidung unnötiger Risiken wirkt sich signifikant positiv auf die Nutzung von Gewinnrücklagen und langfristigen Bankkrediten aus. Da beide Instrumente die beliebtesten Finanzierungsquellen von Familienunternehmen darstellen, belegen diese Ergebnisse den großen Einfluss von Werten, wie Stabilität und Sicherheit auf Finanzierungsentscheidungen. Dies zeigt sich auch im negativen Einfluss der Risikominimierung auf die Nutzung von Factoring. Diese Sonderform der Finanzierung scheint aufgrund ihrer Eigenschaften ein zu großer Risikofaktor für die Kunden-

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

257

beziehungen und die finanzielle Sicherheit konservativ agierender Familienunternehmen zu sein. Für den Einfluss des Wachstumsstrebens auf Finanzierungentscheidungen können anhand der empirischen Analysen kaum Erkenntnisse gewonnen werden. Lediglich auf die Nutzung von Gewinnrücklagen scheint das Ziel einen signifikant negativen Einfluss auszuüben. Dies lässt sich möglicherweise darauf zurückführen, dass für die Finanzierung von starkem Wachstum interne Mittel nicht ausreichen und somit externe Finanzinstrumente genutzt werden müssen, deren finanziellen Auflagen und Verpflichtungen möglicherweise die Verfügbarkeit von Gewinnen zur Reinvestition zusätzlich einschränken. Darüber hinaus zeigen die empirischen Analysen, dass das Ziel der Zuverlässigkeit bzw. Langfristigkeit für die befragten Familienunternehmen einen großen Treiber für die Nutzung von Fremdkapital darstellt. So bestätigen sich ein negativer Einfluss auf die Eigenkapitalquote und ein positiver Einfluss auf die Nutzung langfristiger Bankkredite. Folglich sind sich langfristig orientierte Familienunternehmen über die Notwendigkeit der Nutzung externer Finanzierungsmittel zur Deckung ihres Kapitalbedarfs bewusst. Intern generierte Mittel reichen oftmals zur Sicherstellung des langfristigen Unternehmenserfolgs nicht aus, so dass externe Mittel herangezogen werden müssen. Hiervon wird der langfristige Bankkredit präferiert. Außerdem weist das Ziel der gesellschaftlichen Verantwortung, gemessen anhand des Strebens nach der Sicherung von Arbeitsplätzen, einen signifikant positiven Einfluss auf die Nutzung von Instrumenten der Eigenkapitalfinanzierung auf. Hinsichtlich der Finanzierung über Gewinnrücklagen verwundert dieser Treiber nicht. Allerdings scheint ein positiver Einfluss auf die Nutzung von privatem Eigenkapital auf den ersten Blick erstaunlich, da Private-Equity-Gesellschaften unter dem Image der Heuschrecken zu leiden haben und dementsprechend mit Vorurteilen behaftet sind.824 Allerdings zeigten bereits ACHLEITNER/KLÖCKNER (2005), dass Buyouts in Familienunternehmen von einem starken Wachstum der Mitarbeiterzahl in den Folgejahren be-

824

Vgl. Nathusius/Achleitner (2009), S. 3-4.

258

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

gleitet werden.825 Gleichzeitig lässt sich der positive Zusammenhang auch dahingehend interpretieren, dass Familienunternehmen mit einem hohen Verantwortungsgefühl gegenüber ihren Mitarbeitern grundsätzlich, insbesondere aber in Notsituationen eine hohe Dringlichkeit verspüren, Finanzmittel zu beschaffen. Infolge stellen sie Vorbehalte gegenüber Private Equity schneller zurück und entscheiden sich im Sinne des Unternehmenserhalts für eine Private-Equity-Finanzierung. Die empirischen Ergebnisse zum möglichen Einfluss einzelner Elemente der Corporate Governance bieten ebenso interessante Einblicke in das Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen. Allerdings konnte für die Variablen der Eigentümerstruktur (Generation, Anzahl der Familiengesellschafter) kein signifikanter Einfluss auf die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten festgestellt werden.826 Anders gestalten sich die Ergebnisse bei der Variable zur Prüfung der Existenz externer Manager in der Geschäftsführung. Die empirischen Ergebnisse zeigen, dass die Finanzierung über Gewinnrücklagen und Gesellschafterdarlehen von der Existenz familienfremder Manager negativ beeinflusst wird. Beide Finanzierungsinstrumente bedürfen des finanziellen Engagements der Familie – in Form eines Verzichts auf Gewinnausschüttungen bzw. einer Investition persönlicher Mittel. Folglich scheint die Bereitschaft der Familie, persönliche Finanzen für das Unternehmen zu opfern mit der Existenz von Fremdmanagern zu sinken. Dies lässt sich möglicherweise durch die mit dem Einsatz von Fremdmanagern einhergehende, abnehmende Identifikation der Familie mit dem Unternehmen, den gleichzeitig zunehmenden Prinzipal-Agenten-Konflikten und den damit verbunden Kosten erklären. Stewardship-Strukturen, die ein finanzielles Engagement der Familie zugunsten des Unternehmens begünstigen würden, scheinen hier von Prinzipal-Agenten-Strukturen verdrängt zu werden.

825

Vgl. Achleitner/Klöckner (2005), S. 18. Die Wachstumsrate der Mitarbeiteranzahl betrug nach der Buyout-Transaktion jährlich 7,1%. Siehe auch Boucly/Sraer/Thesmar (2009). NATHUSIUS/ACHLEITNER identifizieren zudem eine Besonderheit für Kontinentaleuropa, da hier im Vergleich zu Großbritannien und den USA verstärkt Private-Equity-Investitionen in Wachtumsunternehmen realisiert werden und folglich seltener Stellenabbau stattfindet, vgl. Nathusius/Achleitner (2009), S. 11-12.

826

Allerdings zeigt das Unternehmensalter vereinzelt einen signifikanten Einfluss, welcher auch auf die Generation der Eigentümerfamilie zurück zu führen wäre. Siehe hierzu die nachfolgenden Erläuterungen zu den Kontrollvariablen.

5.4 Empirische Auswertungen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten

259

Auch für den Einfluss eines Kontrollgremiums ergeben die empirischen Analysen wichtige Erkenntnisse. Zum einen bestätigt sich ein negativer Einfluss auf die Eigenkapitalquote, der als Rat des Gremiums zur angemessenen Aufnahme von Fremdkapital zur Steigerung der Eigenkapitalrendite betrachtet werden kann. Außerdem zeigt sich aber auch ein negativer Einfluss des Gremiums auf die Wahrscheinlichkeit der Nutzung von Private Equity und Factoring. Beides sind Finanzierungsinstrumente, die neben der Finanzierung eine Service-/Beratungs- bzw. Mentoringleistung umfassen. Folglich lassen sich die Ergebnisse dahingehend interpretieren, dass ein Kontrollgremium eine derart wertvolle Beratungsfunktion für das Familienunternehmen darstellt, dass die Beratungskomponente von Private-Equity- oder Factoringgesellschaften nicht mehr als bemerkenswerter Vorteil der Finanzierungsform wahrgenommen wird.827 Dies stellt für beide Instrumente einen erheblichen Nachteil dar, da die Zusatzleistungen über die reine Finanzierung hinaus die Instrumente normalerweise zu einer sehr interessanten Finanzierungsquelle machen. Abschließend ist auch auf einzelne bemerkenswerte Ergebnisse aus der Analyse der Kontrollvariablen hinzuweisen. Wie erwartet, legen die Auswertungen einen Einfluss der Unternehmensgröße auf die Wahl externer Finanzierungsinstrumenten nahe, die gewisse Mindestanforderungen an Finanzierungsvolumina stellen (Mezzanine und Factoring). Das Unternehmensalter zeigt sich dagegen bei der Nutzung von externem Eigenkapital bzw. eigenkapitalnahem Mezzanine als hemmender Faktor. Dies kann möglicherweise mit der Generation der Familie in Zusammenhang stehen und belegen, dass höhere Generationen verstärkt risikoavers agieren und insbesondere der Aufnahme externer Instrumente der Eigenkapitalfinanzierung kritisch gegenüber stehen. Für Finanzierungsinstrumente, wie Private Equity, Mezzanine, Factoring sowie langfristige Bankkredite, konnte zudem ein signifikant positiver Einfluss von Finanzierungsengpässen gezeigt werden. Dies verdeutlicht die Kernaussage der Pecking-OrderTheorie, dass externe Finanzierungsinstrumente, insbesondere der externen Eigenkapitalfinanzierung, an letzter Stelle der Hackordnung stehen und somit insbesondere in Situationen der finanziellen Dringlichkeit gewählt werden. 827

Die Möglichkeit, dass durch ein beratendes Kontrollgremium der sogenannte smart-moneyVorteil einer Private-Equity-Finanzierung nicht mehr oder nur noch reduziert von Familienunternehmen wahrgenommen wird, ist für die Investoren kritisch, da die Professionalisierung des Unternehmens hohe Renditeforderungen und den Kontrollverlust der Familie leichter rechtfertigen ließen.

828

Quelle: Eigene Ergebnisse.

+

-

-

*p<0,1; **p<0,05; ***p<0,01

Bestätigte Hypothesen sind grau hinterlegt

Sig.= Signifikanz

CG_KG_exist

CG_GF_extern

CG_Fam_Pers_EK

+

-

+

CG_Gründer_Gen

-

**

***

-

Z_Wachstum

+

+

Z_Arbplätz

**

+

Z_Riskmin

Z_Zuv_Langfr

*

-

-

Z_FlexLiquid

+

Sig.

Z_LebStandard

Z_Unabh

EK_Anteil

Hypothese(n)

+

-

-

+

+

+

-

+

-

*

***

*

**

Sig.

GRückl_Nutz Hypothese(n)

+

+

-

+

-

-

-

(*)

***

Sig.

PrivBK_Nutz Hypothese(n)

+

+

+

+

+

+

-

-

-

-

-

*

**

Sig.

Mezz_Nutz Hypothese(n)

+

-

+

+

-

-

+

-

**

Sig.

GDarl_Nutz Hypothese(n)

+

-

+

+

-

+

+

+

-

*

*

Sig.

lBank_Nutz Hypothese(n)

-

+

-

+

-

**

**

Sig.

Fact_Nutz Hypothese(n)

260 5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Tabelle 20: Überblick bestätigter und verworfener Hypothesen zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten828

5.5 Grenzen der empirischen Untersuchung

261

Auf den Einfluss der Branchenzuordnung sei insbesondere bei der Eigenkapitalquote hinzuweisen. Die Ergebnisse zeigen deutlich, dass Familienunternehmen, die im Handel tätig sind, eine geringe Eigenkapitalquote aufweisen. Einen strukturierten Überblick der soeben zusammengefassten Ergebnisse der empirischen Analysen und der dadurch bestätigten bzw. verworfenen Hypothesen bietet Tabelle 20. Die Übersicht präsentiert alle identifizierten Zusammenhänge und verdeutlicht dabei sehr gut, dass die Ziele der Eigentümerfamilie und die CorporateGovernance-Strukturen wichtige Finanzierungsdeterminanten in Familienunternehmen darstellen.

5.5 Grenzen der empirischen Untersuchung Bei der Durchführung und Interpretation empirischer Analysen sind stets deren methodischen Grenzen zu berücksichtigen. Wie in Kapitel 5.1.4 beschrieben, wurden vor Durchführung der einzelnen Regressionen bereits einige Tests vorgenommen. So wurden die Daten auf Multikollinearität geprüft und der Einfluss von Ausreißern getestet. Ferner wurde der early- versus late-respondent Test durchgeführt, welcher auf Verzerrungen zwischen frühen und späten Studienteilnehmer testet, da letztere nichtantwortenden Unternehmen ähneln können.829 Dennoch kann diese Überprüfung nicht ausschließen, dass im Kreis der Studienteilnehmer ein Ungleichgewicht zugunsten überlebender oder finanziell gesunder Unternehmen vorliegen kann, da gescheiterte bzw. sich schlecht entwickelte Unternehmen tendenziell nicht an Fragebogenstudien teilnehmen (survivorship bias bzw. self-selection bias).830 Die soeben genannten Überprüfungen zählen zu den üblichen Tests bei Studien dieser Art.831 Demnach sollten die geschilderten Ergebnisse der Regression eine zufriedenstellende Validität aufweisen. Dennoch sei auf einige methodische Grenzen dieser Arbeit hingewiesen. So besteht potentiell das Problem der Endogenität, bei dem unab-

829

Vgl. Oppenheim (1966), S. 34-35.

830

Vgl. Studenmund (2006), S. 548-550.

831

Vgl. Romano/Tanewski/Smyrnios (2001), S. 297; Berggren/Olofsson/Silver (2000), S. 237; Wu/Chua/Chrisman (2007), S. 883-884; Kellermanns et al. (2008), S. 8; Brailsford/Oliver/Pua (2002), S. 21; Ampenberger et al. (2009a), S. 15.

262

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

hängige Variablen mit der Störgröße der Regression korrelieren.832 Dieses ökonometrische Problem stellt unter anderem eine zentrale Herausforderung bei CorporateGovernance-Studien dar, die Auswirkungen auf die Performance des Unternehmens untersuchen,833 könnte vereinzelt jedoch auch im Kontext der Fragestellungen dieser Arbeit auftreten. So wäre beispielsweise denkbar, dass sich starke Veränderungen der Kapitalstruktur auf Ziele, wie die Risikominimierung, auswirken könnten. BÖRSCHSUPAN/KÖKE (2002) unterscheiden hinsichtlich der Endogenität zwischen structural reverse causality und spurious correlation. Ersteres bezieht sich auf eine fehlende Eindeutigkeit der Richtung eines Wirkungszusammenhangs.834 Letzteres beschreibt das Problem, dass möglicherweise eine unbeobachtete Variable sowohl die analysierten unabhängigen Variablen als auch die abhängige Variable beeinflusst.835 Um solche Probleme zu verhindern, schlagen HIMMELBERG/HUBBARD/PALIA (1999) und SHORT (1994) vor, Paneldaten anstelle von Querschnittsdaten zu nutzen.836 Damit sollen dynamische Veränderungen der untersuchten Variablen und deren Beziehungen zueinander über längere Zeit hinweg erfasst werden, so dass Unklarheiten hinsichtlich der Wirkungsrichtungen der Beziehungen besser beleuchtet werden können. Bei Fragebogen-basierten Untersuchungen ist dies allerdings nur schwer zu realisieren. Die größte Hürde besteht darin, 237 Studienteilnehmer über mehrere Jahre hinweg kontinuierlich zur Teilnahme an der Befragung zu motivieren. Familienunternehmer empfinden Fragen zu Details der Finanzierungssituation des Unternehmens vielfach als heikel, so dass eine kontinuierliche Befragung zu diesen Themen mit vielen Schwierigkeiten verbunden wäre. Folglich beschränkt sich diese Arbeit auf eine Querschnittsanalyse. Damit scheint ein gewisses Potential für Endogenitätsprobleme unumgänglich. Allerdings sind nicht alle Finanzierungsentscheidungen, die im Rahmen dieser Arbeit untersucht werden, von hoher Dynamik geprägt, so dass das Risiko von sich wechselseitig beeinflussenden Größen nicht allzu groß sein sollte. Es besteht zwar

832

Vgl. Stock/Watson (2007), S. 423.

833

Vgl. Himmelberg/Hubbard/Palia (1999); Börsch-Supan/Köke (2002).

834

So kann sich einerseits ein dominanter Eigentümer aufgrund verbesserter Kontrollmöglichkeiten positiv auf den Unternehmenserfolg auswirken, andererseits ist es auch möglich, dass erfolgreiche Unternehmen konzentrierte Investoren verstärkt anlocken, vgl. Börsch-Supan/Köke (2002), S. 297; Short (1994), S. 226.

835

Vgl. Börsch-Supan/Köke (2002), S. 297.

836

Vgl. Short (1994), S. 245; Himmelberg/Hubbard/Palia (1999), S. 381.

5.5 Grenzen der empirischen Untersuchung

263

ein gewisses Veränderungspotential der Eigenkapitalquote, sonstige Finanzierungsentscheidungen für oder gegen einzelne Finanzierungsinstrumente dürften jedoch langfristiger Natur sein und keinen großen Schwankungen unterliegen.837 Gleiches sollte für die Ziele der Familie sowie die Ausgestaltung der Corporate Governance in Familienunternehmen gelten. So ist anderen Studien zufolge davon auszugehen, dass die Machtverhältnisse innerhalb eines privat gehaltenen Familienunternehmens von hoher Stabilität und Kontinuität geprägt sind.838 Darüber hinaus besteht bei einer Erhebung von Primärdaten mittels einer Fragebogenbasierten Studie die Gefahr eines common-method-bias. Dieses Problem bezeichnet Messfehler, die auf die Art der verwendeten Forschungsmethode zurückzuführen sind und zu falschen Schlussfolgerungen führen können.839 Nach PODSAKOFF ET AL. (2003) beruhen Gründe für das Entstehen eines common-method-bias auf dem Antwortverhalten der Studienteilnehmer, der Ausgestaltung bzw. Formulierung von Fragen, den Zusammenhängen zwischen den Fragen sowie der Art und Weise der Messung von Variablen.840 Eine Möglichkeit zur Eindämmung eines common-method-bias besteht vor Durchführung der Studie in der bewussten Vermeidung möglicher Fehlerquellen in der Ausgestaltung des Forschungs- und Fragebogendesigns. Grundlegende Aspekte konnten bei der Formulierung der Fragen für diese Studie berücksichtigt werden und in einem Vorabtest mit Familiengesellschaftern überprüft werden. Zusätzlich wurde den Studienteilnehmer auch die Möglichkeit der anonymisierten Beantwortung der Fragen geboten.841 Letzterer Punkt führt aber gleichzeitig dazu, dass der Forderung nach dem Bezug von Daten – insbesondere für die abhängigen versus unabhängigen

837

Vgl. Agrawal/Nagarajan (1990), S. 1330; Andres (2007b), S. 19.

838

ANDRES (2007a) findet in seiner Panel-Untersuchung sehr stabile Eigentümerstrukturen von Familienunternehmen, vgl. Andres (2007a), S. 8-9, 19. Aufgrund der reduzierten Handelbarkeit der Anteile sollte dies ebenso für privat gehaltene Familienunternehmen gelten. Dies bestätigt auch das IFM BONN in seinen regelmäßigen Untersuchungen zur Quantifizierung von Familienunternehmen, vgl. IfM Bonn (2007), S. 17.

839

Vgl. Podsakoff/Organ (1986), S. 532-534; Bagozzi/Yi (1991), S. 426; Podsakoff et al. (2003), S. 879

840

Vgl. Podsakoff et al. (2003), S. 882.

841

Vgl. Podsakoff et al. (2003), S. 887-888. So wurden in dieser Arbeit beispielsweise unterschiedliche Antwortmöglichkeiten bzw. Skalentypen für die Fragen nach den abhängigen und unabhängigen Variablen verwendet.

264

5 Empirische Analyse zum Einfluss der Determinanten auf die Finanzierung

Variablen – aus unterschiedlichen Quellen842 nicht entsprochen werden kann, da keine Verbindungsmöglichkeit der separat gesammelten, anonymisierten Daten besteht. Auch wenn die Entscheidung für die Anonymisierung der Befragten möglicherweise zu Lasten des common-method-bias geht, war diese Entscheidung für die Erhöhung der Teilnehmerzahlen dieser Studie notwendig. Die Zusicherung der Anonymität stellt bei der Befragung von Familienunternehmen zum Finanzierungsverhalten einen wichtigen Hygienefaktor dar. Zusätzlich besteht die Möglichkeit, den common-method-bias über statistische Berechnungen auszuschließen. Hierzu wird der Harman‘s Single-Factor Test herangezogen.843 Dabei werden alle zu analysierenden Variablen in eine Faktoranalyse geladen und anhand ihrer unrotierten Faktorladungen analysiert. Ein common-method-bias kann dann ausgeschlossen werden, falls kein einzelner Faktor entsteht und keiner der entstehenden Faktoren die Mehrheit der zu erklärenden Varianz aufweist.844 Die Ergebnisse der hierfür durchgeführten Faktoranalysen der Variablen dieser Studie entsprechen diesen Vorgaben und ergeben daher eindeutig, dass kein common-methodbias vorliegt.845 Abschließend ist somit festzuhalten, dass die empirischen Auswertungen dieser Arbeit bis auf eine geringe Anzahl methodischer Optimierungsmöglichkeiten verlässliche Ergebnisse generieren. Über die methodischen Aspekte hinaus, sind auch inhaltliche Erweiterungen der bearbeiteten Fragestellungen möglich, derer sich zukünftige Forschungsarbeiten widmen können. Eine kurze Vorstellung dieser Erweiterungen findet sich in Kapitel 6.2.

842

Vgl. Podsakoff/Organ (1986), S. 534-535. Idealerweise werden Daten für die abhängigen Variablen über eine andere Informationsquelle erfasst als Daten für die unabhängigen Variablen, um sogenannte Scheinkorrelationen zu verhindern, die bei der Befragung einer Person zu beiden Komponenten entstehen können. Dies scheitert jedoch oftmals an fehlenden praktikablen Umsetzungsmöglichkeiten.

843

Für Details und Grenzen dieser Methode siehe Podsakoff/Organ (1986), S. 536-537. Beispielhafte Anwendungen hiervon finden sich u.a. in Greene/Organ (1973); Schriesheim (1979); Andersson/Bateman (1997).

844

Vgl. Podsakoff et al. (2003), S. 889; Harman (1976).

845

Da die Wahrscheinlichkeit einen einzelnen Faktor zu generieren mit zunehmender Anzahl an Variablen sinkt, wurde die entsprechende Faktoranalyse sowohl mit allen Variablen zusammen, als auch getrennt nach unabhängigen und abhängigen Variablen als auch getrennt nach Variablen des Finanzmanagements und der Nutzung von Finanzierungsinstrumenten durchgeführt.

6 Schlussbetrachtung 6.1 Zusammenfassung Der aktuelle Forschungsstand zu Familienunternehmen wird der volkswirtschaftlichen Bedeutung dieser Unternehmen nicht gerecht. Insbesondere die Finanzierung von Familienunternehmen – die Grundvoraussetzung für deren langfristigen Fortbestand – wurde in der wissenschaftlichen Forschung bislang nicht ausreichend beleuchtet. Im Rahmen der vorliegenden Arbeit galt es daher, ein tiefgreifendes Verständnis für das Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen zu schaffen. Hierfür waren die beiden nachstehenden Fragestellungen zu prüfen: (1) Inwiefern stellen Ziele der Eigentümerfamilie sowie Corporate-GovernanceStrukturen aus theoretisch-konzeptioneller Sicht spezifische Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen dar? (2) Inwiefern können Auswirkungen dieser Determinanten auf die Finanzierung in Familienunternehmen mittels der Betrachtung des Finanzmanagements und der Nutzung einzelner Finanzierungsinstrumente empirisch bestätigt werden? Zur Klärung der ersten Fragestellung befasste sich die Arbeit mit Theorien und wissenschaftlichen Ansätzen zur strukturierten Identifikation relevanter Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen. Die Theorien wurden auf ihre Eignung zur Abbildung von Eigenschaften der Familienunternehmen, die sich als Einflussfaktoren auf die Finanzierung äußern können, geprüft. Hierfür wurden traditionelle Theorien der neoklassischen Finanzökonomie, wie das Modigliani-Miller-Theorem sowie die Trade-Off-Theorie, erörtert. Zudem wurden Theorien der Neuen Institutionenökonomik, wie die Prinzipal-Agenten-Theorie, die Signaltheorie und die Pecking-OrderTheorie, diskutiert. Die Aufarbeitung der genannten Theorien hinsichtlich ihres Erklärungsbeitrags zu Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen verdeutlicht die Vor- und Nachteile der einzelnen Ansätze. Die Pecking-Order-Theorie besticht dabei durch eine große Übereinstimmung der theoretisch abgeleiteten Rangfolge der Nutzung von Finanzierungsinstrumenten und dem tatsächlich zu beobachtenden Nutzungsverhalten von Familienunternehmen. Gleichwohl wird im Rahmen dieser Arbeit festgestellt, dass die traditionellen Theorien viele Unzulänglichkeiten hinsichtlich ihrer Möglichkeiten zur S. Schraml, Finanzierung von Familienunternehmen, DOI 10.1007/978-3-8349-8474-6_6, © Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2011

266

6 Schlussbetrachtung

Erklärung des Finanzierungsverhaltens privat gehaltener Familienunternehmen aufweisen. Unternehmen fließen bei den genannten traditionellen Theorien lediglich als black box in theoretische Überlegungen ein. Diese Vereinfachung der Betrachtung ist grundsätzlich in Frage zu stellen, insbesondere aber vor dem Hintergrund der komplexen unternehmensinternen Dynamiken in Familienunternehmen, die durch das Zusammenspiel der Systeme Familie und Unternehmen entstehen. Entscheidungen, wie die der Unternehmensfinanzierung sind das Resultat vielschichtiger Entscheidungsfindungsprozesse, die den vielfältigen Präferenzen der beteiligten Personen sowie den Rahmenbedingungen der Unternehmensführung unterliegen. Demzufolge ist es unerlässlich, unternehmensinterne Einflussfaktoren auf die Finanzierung sowohl in theoretisch-konzeptionellen Überlegungen als auch in empirischen Analysen zu berücksichtigen. Mit der expliziten Betrachtung von Zielen der Eigentümerfamilie und CorporateGovernance-Strukturen als spezifische Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen folgt die vorliegende Arbeit dieser Anforderung. In einem ersten Schritt wurde die Relevanz der Ziele und der Corporate Governance als Determinanten der Finanzierung aus theoretischer Sicht erörtert. Verhaltenswissenschaftliche sowie strategie- und managementorientierte Ansätze formten das theoretische Fundament für die Diskussion der Bedeutung von Familienzielen in der Unternehmensfinanzierung. Die Prinzipal-Agenten- und die Stewardship-Theorie sowie der Ressourcen-basierte Ansatz wurden zur Darstellung der Bedeutung von Corporate-Governance-Strukturen in der Finanzierung herangezogen. Nach der theoretisch-konzeptionellen Erweiterung allgemeiner Finanzierungsdeterminanten um die Ziele der Eigentümerfamilie und die Corporate-Governance-Strukturen eines Familienunternehmens wurden deren Ausprägungsmöglichkeiten in Familienunternehmen dargelegt und beschrieben. Diese Erläuterungen dienten als Grundlage für die Erarbeitung der Hypothesen zur Abbildung möglicher Zusammenhänge zwischen den identifizierten Finanzierungsdeterminanten und den Finanzierungsentscheidungen. Im Rahmen eines strukturierten Vorgehens wurde das zu untersuchende Finanzierungsverhalten in zwei Teilbereiche untergliedert: (1) das Finanzmanagement und (2) die Nutzung von Finanzierungsinstrumenten. Die Analyse des Finanzmanagements umfasst in dieser Arbeit Eigenschaften des CFOs (Familienstatus und Erfahrung), die Finanzplanung und die Zusammen-

6.1 Zusammenfassung

267

arbeit mit Banken. Die Analyse zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten beinhaltet die Kapitalstruktur sowie die Nutzung einzelner ausgewählter Finanzmittel. Zu letzteren zählen Gewinnrücklagen, privates Beteiligungskapital, eigenkapitalnahes Mezzanine, Gesellschafterdarlehen, langfristige Bankkredite und die Finanzierung über Factoring. Die Ableitung von Kausalzusammenhängen zwischen den identifizierten Determinanten und dem Finanzierungsverhalten in Familienunternehmen resultierte in der Formulierung gerichteter Hypothesen, da diese eine möglichst präzise und differenzierte Überprüfung unterstellter Auswirkungen ermöglichen. Die theoretisch erarbeiteten Hypothesen zeigen sehr deutlich, dass in Familienunternehmen eine Vielzahl von komplexen und teilweise konfliktären Einflussfaktoren auf das Finanzierungsverhalten existiert. Eine empirische Analyse der erarbeiteten Zusammenhänge war daher für die Validierung der theoretisch-konzeptionellen Annahmen und Überlegungen unerlässlich. An dieser Stelle ist zu betonen, dass die in dieser Arbeit angewendete Kombination einer umfassenden, konzeptionellen Theoriearbeit und einer empirischen Untersuchung der Zusammenhänge eine bedeutende Erweiterung des aktuellen Forschungsstands darstellt und folglich einen Beitrag zu einem besseren Verständnis der Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen leistet. Die empirische Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen beruht auf der Überprüfung der abgeleiteten Hypothesen mittels multivariater Analysen. In Abhängigkeit von der Skalierung der abhängigen Variablen wurden OLSRegressionen, binäre Logit-Regressionen und eine ordinale Logit-Regression angewendet. Die Daten für diese Auswertungen entstammen einer Fragebogen-basierten Studie, die das Finanzierungsverhalten von 237 deutschen Familienunternehmen erfasst. Die Ergebnisse der Analysen resultieren in zahlreichen interessanten Erkenntnissen zu den Finanzierungsentscheidungen. Dies ist nicht zuletzt auf die Integration von bis dato eher nur am Rande beachteten Finanzierungsdeterminanten sowie die Analyse bislang eher selten untersuchter Ausprägungen des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen zurückzuführen. Die Ergebnisse der empirischen Untersuchungen dieser Arbeit verdeutlichen, dass die von der Eigentümerfamilie fokussierten Ziele sowie die Corporate-Governance-Strukturen einen statistisch signifikanten und starken Einfluss auf das Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen aufweisen (siehe Abbildung 30). Hinsichtlich der Ziele

268

6 Schlussbetrachtung

der Eigentümerfamilie zeigt sich, dass sich deren Einfluss auf die Finanzierung sehr komplex äußert. So kommt es vor, dass parallel existierende Ziele unterschiedliche Wirkungsrichtungen auf Finanzierungsentscheidungen aufweisen. Diese Konflikte existieren oftmals zwischen familienorientierten und unternehmensorientierten Zielen, können aber auch innerhalb der familienorientierten Ziele auftreten. Folglich stellt die ausgewogene Betonung einzelner Ziele eine zentrale Herausforderung unternehmensund familienweiter Zielstrukturen und damit auch der Unternehmensfinanzierung dar. Familien müssen sich mit den Konsequenzen des Priorisierens einzelner Ziele auf das Finanzierungsverhalten auseinandersetzen, um eine nachhaltige, finanzielle Stabilität des Unternehmens sicherstellen zu können. Im Rahmen der familienorientierten Ziele der Eigentümerfamilie wurde zum einen der Einfluss des in vielen deskriptiven Studien betonten Strebens nach Unabhängigkeit und Kontrolle untersucht. Auch wenn sich einige theoretisch abgeleitete Zusammenhänge nicht als statistisch signifikant erweisen, zeigen sich stark signifikante Einflüsse dieses Ziels auf die Besetzung der CFO-Position und die Nutzung externer Finanzmittel. So meiden Familienunternehmen mit einem ausgeprägten Kontrollbewusstsein familienfremde Finanzverantwortliche und schätzen bei der Wahl externer Finanzierungsmittel die eigenkapitalnahe Mezzanine-Finanzierung. Diese Finanzierungsform steht oft im Wettbewerb zu privatem Beteiligungskapital und besticht aus Sicht unabhängigkeitsliebender Familienunternehmen durch die Tatsache, dass sie trotz des Eigenkapitalcharakters die Gesellschafterstruktur unberührt lässt. Ein weiteres familienorientiertes Ziel mit Einfluss auf das Finanzierungsverhalten ist die finanzielle Ausstattung der Familie, welche in dieser Arbeit durch zwei Teilziele abgebildet wurde: die gewünschte finanzielle Flexibilität bzw. Liquidität der Familie und die Sicherung eines hohen Lebensstandards. Die empirischen Analysen zeigen für den Einfluss dieser Ziele auf Finanzierungsentscheidungen eine hohe Komplexität. So resultiert eine von der Familie angestrebte Flexibilität und Liquidität in einer hohen Eigenkapitalquote, die Bereitstellung eines hohen Lebensstandards für die Familie führt dagegen durch hohe Entnahmen und Ausschüttungen zu einer reduzierten Eigenkapitalquote. Zudem zeigen die Ergebnisse wie erwartet, dass das Streben nach Flexibilität und Liquidität eher in eine kurzfristige Finanzplanung mündet und gegen die Nutzung von Mezzanine-Produkten spricht.

6.1 Zusammenfassung

269

Darüber hinaus bestätigen die Analysen einen weitreichenden Einfluss des Ziels der Risikominimierung. Im Finanzmanagement führt die Risikoaversion der Eigentümerfamilie zum Einsatz eines externen CFOs. Bei der Wahl von Finanzierungsquellen befürworten risikoaverse Eigentümerfamilien die Nutzung traditioneller Finanzierungsinstrumente, wie Gewinnrücklagen und langfristige Bankkredite und meiden risikobehaftete Finanzierungsinstrumente wie Factoring. Damit zeigen die empirischen Analysen sehr deutlich, dass viele Aspekte von Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen von der Risikoaversion und konservativen Ausrichtung der Eigentümerfamilie geprägt werden. Das letzte familienorientierte Ziel, welches in dieser Arbeit untersucht wurde, umfasst die Unterstützung von Familienmitgliedern. Den Ergebnissen folgend, resultieren die beiden fokussierten Teilaspekte von diesem Ziel in gegensätzlichen Einflüssen auf die Besetzung des Finanzverantwortlichen. So führt eine angestrebte Beschäftigung von Familienmitgliedern zwangsläufig zur Meidung familienfremder CFOs. Zugleich schätzen Familienunternehmer aber die neutrale und moderierende Rolle eines externen CFOs, wenn es gilt, das Unternehmen an die nächste Generation der Familie zu übergeben. Folglich bestätigt sich auch in dieser Zielkategorie die Komplexität individueller Präferenzen der Eigentümerfamilie. Weiterhin zeigt sich, dass eine angestrebte Unternehmensweitergabe derart von persönlichen Empfindungen und Emotionalitäten geprägt ist, dass trotz der wirtschaftlichen Notwendigkeit, keine formalisierte, langfristige Finanzplanung umgesetzt wird. Über die familienorientierten Ziele hinaus, belegen die Analysen auch einen Einfluss unternehmensorientierter Ziele auf Finanzierungsentscheidungen. Das Ziel der erfolgreichen Unternehmensentwicklung wurde in dieser Arbeit über das Streben nach Unternehmenswachstum sowie nach Unternehmenswertsteigerung erfasst. Dabei zeigt sich, dass Unternehmen mit großen Wachstumsambitionen eine Finanzierung über Gewinnrücklagen eher meiden. Zudem scheinen wachstumsorientierte Unternehmen eher familienfremde CFOs zu wählen. Wenn allerdings die Steigerung des Unternehmenswerts von Bedeutung ist, bevorzugen die befragten Unternehmen einen FamilienCFO. Diese gegensätzlichen Wirkungen sind durch divergierende zeitliche Ausrichtungen der beiden Teilziele zu erklären. So impliziert die Steigerung des Unternehmenswerts eine längerfristige Unternehmensstrategie, die mit einem eher langfristig

270

6 Schlussbetrachtung

gebundenen Familien-CFO einfacher umzusetzen sein kann als mit einem externen Manager, der einen begrenzten Verbleib und Zeithorizont im Unternehmen aufweist. Empirisch bestätigter Einfluss von Zielen der Eigentümerfamilie auf die Finanzierung (I/II) Sicherung Lebensstandard

Unabhängigkeit und Kontrolle

+ Mezzanine

Flexibilität und Liquidität

+ Eigenkapitalquote

Beschäftigung von Familienmitgliedern

Risikominimierung

+ Fremdmanager CFO + Gewinnrücklagen + langfristiger Bankkredit

- Fremdmanager CFO

-

Eigenkapitalquote

-

Zeithorizont Finanzplan

-

Mezzanine

-

Factoring

-

Fremdmanager CFO

Empirisch bestätigter Einfluss von Zielen der Eigentümerfamilie auf die Finanzierung (II/II) Unternehmensweitergabe über Generationen

+ Fremdmanager CFO

Unternehmenswachstum

Steigerung Unternehmenswert

+ Fremdmanager CFO

Langfristigkeit

+ langfristiger Bankkredit

Unternehmens- und Arbeitsplatzsicherung

+ Erfahrener CFO + Gewinnrücklagen + Private Equity

- Zeithorizont Finanzplan

-

Gewinnrücklagen

-

Fremdmanager CFO

-

Eigenkapitalquote

Empirisch bestätigter Einfluss von Corporate-Governance-Strukturen auf die Finanzierung Gründergeneration

Externe Manager in der Geschäftsführung

Anzahl Familiengesellschafter

+ Zeithorizont Finanzplan

Existenz Kontrollgremium

+ Bankbeziehungen -

Zeithorizont Finanzplan

-

Gewinnrücklagen

-

Gesellschafterdarlehen

-

Erfahrener CFO

-

Eigenkapitalquote

-

Private Equity

-

Factoring

+ steht für einen positiven Einfluss der Determinante auf den jeweils betrachteten Aspekt der Finanzierung - steht für einen negativen Einfluss der Determinante auf den jeweils betrachteten Aspekt der Finanzierung

Abbildung 30: Abschließender Überblick zu den empirischen Ergebnissen846

846

Quelle: Eigene Ergebnisse.

6.1 Zusammenfassung

271

Ferner belegen die empirischen Analysen, dass das unternehmensorientierte Ziel der Langfristigkeit zu einer hohen Wahrscheinlichkeit der Nutzung von Bankkrediten führt. Dieser Zusammenhang bestätigt sich auch durch den negativen Einfluss dieses Ziels auf die Eigenkapitalquote. Folglich ist langfristig orientierten Unternehmen die Notwendigkeit der Aufnahme externer Finanzmittel bewusst, wobei sie hierbei den konservativen und zuverlässigen Charakter von Bankkrediten anderen externen Finanzmitteln vorziehen. Final ist noch auf den Einfluss des gesellschaftlichen Verantwortungsgefühls der Eigentümerfamilie hinzuweisen. Die Ergebnisse belegen, dass das Ziel der Sicherung von Arbeitsplätzen zur Nutzung von Mitteln der Eigenkapitalfinanzierung, wie Gewinnrücklagen aber auch Private Equity, führt. Letzteres verwundert auf den ersten Blick, kann aber insofern erklärt werden, als dass in gewissen Fällen das Ziel der Unternehmenssicherung und des Arbeitsplatzerhalts für die Eigentümerfamilie eine so große Dringlichkeit der Aufnahme externer Finanzmittel erzeugen kann, dass die Wahrscheinlichkeit der Nutzung moderner Instrumente der Eigenkapitalfinanzierung, wie Private Equity, erhöht wird. Unternehmen, die ihrer gesellschaftlichen Verantwortung eine große Bedeutung einräumen, lassen somit im Zweifelsfall andere Ziele, die möglicherweise gegen eine Nutzung von Private Equity sprechen, in den Hintergrund treten. Über die Ziele der Eigentümerfamilie hinaus wurde auch der Einfluss der CorporateGovernance-Strukturen auf Finanzierungsentscheidungen untersucht – je nach fokussiertem Corporate-Governance-Element ergeben sich hierbei unterschiedliche Ergebnisse. So scheint der Einfluss spezifischer Ausprägungen der Eigentümerstruktur, wie die Generation und die Anzahl der Familiengesellschafter, eher von geringerer Bedeutung zu sein. Lediglich auf den Zeithorizont der Finanzplanung wirkt sich die Anzahl der Familiengesellschafter positiv aus. Im Gegensatz dazu weisen sowohl die Existenz von Fremdmanagern als auch das Bestehen eines Kontrollgremiums bemerkenswerte Auswirkungen auf das Finanzierungsverhalten auf. So zeigen die Analysen, dass Fremdmanager zu einer sinkenden Wahrscheinlichkeit der Nutzung von Gesellschafterdarlehen und Gewinnrücklagen zur Unternehmensfinanzierung führen. Folglich scheint mit der Existenz von Fremdmanagern die Verbundenheit und Bereitschaft der Familie, persönliche finanzielle Mittel in das Unternehmen einzubringen bzw. Gewinne darin zu belassen, zu sinken. Aus theoretischer Sicht

272

6 Schlussbetrachtung

ist dies durch abnehmende Stewardship-Strukturen und zunehmende PrinzipalAgenten-Konflikte zu erklären, die aus dem Rückzug der Familie aus der Geschäftsführung resultieren. Ferner zeigen die Ergebnisse einen überraschenden Zusammenhang hinsichtlich des Zeithorizonts der Finanzplanung. Trotz möglicher Interessenskonflikte zwischen Fremdmanager und Eigentümerfamilie und dem disziplinierenden Charakter einer langfristigen Finanzplanung wirkt sich die Existenz von Fremdmanagern negativ auf den Zeithorizont der Finanzplanung aus. Folglich scheint die Eigentümerfamilie die Finanzplanung nicht zur Kontrolle der Fremdmanager zu nutzen; vielmehr deutet das Ergebnis darauf hin, dass die tendenziell eher kurzfristige Ausrichtung der Fremdmanager die Ausgestaltung der Finanzplanung beeinflusst. Weiterhin belegen die empirischen Auswertungen einen starken Einfluss von Kontrollgremien auf Finanzierungsentscheidungen. Dabei steht die Beratungsfunktion solcher Gremien und ihrer Mitglieder viel stärker im Vordergrund als eine mögliche Kontrollfunktion.847 So scheinen Expertise und Erfahrung der Gremiumsmitglieder einen geringen Erfahrungshintergrund einer Person mit Finanzverantwortung kompensieren zu können. Zudem zeigt sich, dass Kontrollgremien zu einer Erweiterung von Bankbeziehungen führen und die eigenkapitalintensiven Familienunternehmen zu einer rendite- und möglicherweise auch wachstumsfördernden Aufnahme von externem Fremdkapital anregen. Darüber hinaus wirkt sich die Existenz eines Kontrollgremiums negativ auf die Nutzung solcher Finanzierungsinstrumente aus, zu deren zentralen Vorteilen nicht nur die Finanzierung, sondern auch eine Beratungs- oder Mentoringfunktion zählt (wie z.B. privates Beteiligungskapital, Factoring). Die Ergebnisse verdeutlichen, dass die Notwendigkeit für (zusätzliche) Beratungsleistungen, die mit einer spezifischen Finanzierungsform einhergehen können, durch die Existenz eines beratenden Kontrollgremiums abnimmt. Damit fällt in Unternehmen mit Kontrollgremium der wahrgenommene Nutzen einer solchen Finanzierungsform geringer aus als in Unternehmen ohne Kontrollgremium. Zusammenfassend ist also festzuhalten, dass die empirischen Auswertungen den unterstellten Einfluss der theoretisch-konzeptionell identifizierten Determinanten auf das Finanzierungsverhalten bestätigen. Weiterhin verdeutlichen die erarbeiteten, vielfälti-

847

Diese Beratungsfunktion ist im Rahmen der empirischen Untersuchungen festzustellen, gleichwohl in den Analysen für die Unternehmensgröße kontrolliert wurde.

6.1 Zusammenfassung

273

gen Zusammenhänge den heterogenen und komplexen Charakter von Familienunternehmen. Abschließend ist auch auf die Rangfolge der Nutzung von Finanzierungsinstrumenten in den befragten Familienunternehmen hinzuweisen. Die deskriptiven Auswertungen dieser Studie resultieren in einer klaren Präferenz der Familienunternehmen für Gewinnrücklagen, Bankkredite und Gesellschafterdarlehen. Damit bestätigt sich die grundlegende Rangfolge der Pecking-Order-Theorie zur Nutzung von Finanzierungsinstrumenten. Zudem kann in diesem Zusammenhang auch der Einfluss von Finanzierungengpässen auf dieses Finanzierungsverhalten genauer erläutert werden. Das Ausmaß von Finanzierungsengpässen in den befragten Unternehmen wurde als Kontrollvariable in den empirischen Auswertungen berücksichtigt. Dabei zeigt sich im Sinne der Pecking-Order-Theorie statistisch signifikant, dass sich die Wahrscheinlichkeit der Nutzung externer Finanzierungsinstrumente in solchen Unternehmen erhöht, die mit Finanzierungsengpässen zu kämpfen haben. Folglich bestätigt sich, dass externe Finanzmittel, insbesondere der Eigenkapitalfinanzierung, vorwiegend in solchen Situationen genutzt werden, in denen die Dringlichkeit des Bezugs externer Finanzmittel sehr hoch ist. Darüber hinaus leisten aber auch die untersuchten Ziele und Corporate-GovernanceStrukturen einen wichtigen Beitrag zur Erklärung der Finanzierungsentscheidungen. Im Vergleich zu den Finanzierungengpässen finden diese Faktoren jedoch weder in der Pecking-Order-Theorie, noch in anderen traditionellen Finanzierungstheorien Berücksichtigung. Somit zeigen die Ergebnisse der vorliegenden Arbeit sehr deutlich, dass eine Erweiterung der Finanzierungsdeterminanten um Ziele der Eigentümerfamilie sowie Corporate-Governance-Strukturen notwendig ist, um eine Erklärung für dieses Finanzierungsverhalten zu finden. Zweifelsohne hat nicht jedes Ziel oder Corporate-Governance-Element auf jede Entscheidung der Unternehmensfinanzierung Einfluss, dennoch tragen beide Kategorien familienspezifischer Eigenschaften dazu bei, ein ganzheitliches Abbild von Einflussfaktoren auf Finanzierungsentscheidungen zu erzielen.

274

6 Schlussbetrachtung

6.2 Implikationen und Ausblick In dieser Arbeit konnte demzufolge nicht nur theoretisch-konzeptionell, sondern auch empirisch die Bedeutung spezifischer Determinanten der Finanzierung in Familienunternehmen herausgearbeitet werden. Es gilt nun, in nachfolgenden wissenschaftlichen Arbeiten diese Erkenntnisse weiter empirisch zu validieren. Dabei sind verschiedene Weiterentwicklungen dieser Arbeit möglich. So ist beispielsweise eine Erweiterung der Anzahl an Studienteilnehmern denkbar. Ein größeres Sample an befragten Familienunternehmen trägt zu einer höheren Validität der Ergebnisse bei. Diese vergrößerte Stichprobe kann in einem ersten Schritt nur deutsche Unternehmen umfassen, in einem zweiten Schritt aber auch eine europaweite bzw. internationale Reichweite aufweisen. Hierbei könnte auch die explizite Berücksichtigung kultureller Unterschiede eine wichtige Komponente künftiger Untersuchungen der Finanzierungsentscheidungen in Familienunternehmen sein. Es ist anzunehmen, dass sich die Ziele der Eigentümerfamilie je nach Kulturkreis mit divergierender Gewichtung äußern und somit unterschiedlich auf Finanzierungsentscheidungen auswirken.848 Außerdem existieren große Unterschiede in den CorporateGovernance-Systemen einzelner Länder,849 so dass möglicherweise nicht nur die Ausgestaltung sondern auch deren Einfluss auf die Finanzierung Besonderheiten aufweist.850 Das Aufzeigen, Vergleichen und Analysieren spezifischer Eigenheiten der Determinanten der Finanzierung über verschiedene Länder hinweg kann folglich weitere interessante Einblicke in das Finanzierungsverhalten von Familienunternehmen ermöglichen. Eine zusätzliche Erweiterungsmöglichkeit der vorliegenden Studie auf methodischer Ebene ist die Berücksichtigung von Interdependenzen zwischen einzelnen Finanzierungsentscheidungen. In dieser Arbeit wurde die Entscheidung für oder gegen eine

848

BIRLEY (2001) sowie BERTRAND/SCHOAR (2006) weisen in ihren Arbeiten darauf hin, dass eine kulturelle Prägung sowie das gesellschaftspolitische und wirtschaftliche Umfeld, welches sich von Land zu Land unterscheidet, auf die Rolle der Familie und deren Zielstruktur in Familienunternehmen auswirkt, vgl. Birley (2001); Bertrand/Schoar (2006).

849

Vgl. Gregory/Simmelkjaer (2002); Burkart/Panunzi/Schleifer (2003); Shleifer/Vishny (1997).

850

Mögliche Unterschiede hinsichtlich der Finanzierung beziehen sich beispielsweise auf die variierende Bedeutung öffentlicher Kapitalmärkte sowie die regulatorischen und steuerlichen Rahmenbedinungen eines Landes.

6.2 Implikationen und Ausblick

275

Finanzierungsquelle einzeln betrachtet, ohne Wechselwirkungen mit vorangegangen Finanzierungsentscheidungen empirisch abzubilden. Eine zeitreihenbasierte Untersuchung von Finanzierungsentscheidungen, die insbesondere der Identifizierung sequentieller Entscheidungsprozessen dient, kann daher zu weiteren, interessanten Ergebnissen führen. Ferner kann auch ein stufenweiser Entscheidungsprozess der Finanzierung modelliert werden. Wie BRAUN/KOHN/ACHLEITNER (2009) für die Finanzierung von Start-Up-Unternehmen zeigen, würde es sich beispielsweise anbieten, in einem ersten Schritt den Finanzierungsbedarf, in einem zweiten Schritt die Entscheidung zwischen externer und interner Finanzierung und drittens, im Fall einer externen Finanzierung, die Art des Finanzierungsinstruments zu untersuchen.851 Derartige Erweiterungen können aufbauend auf den Erkenntnissen dieser Arbeit die Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen vertiefen. Vor diesem Hintergrund ist zu betonen, dass die große volkswirtschaftliche Bedeutung der Familienunternehmen sowie deren faszinierender Charakter die Erforschung von Familienunternehmen zu einem hoch relevanten und spannenden Untersuchungsfeld machen. Dabei bietet insbesondere die Finanzierung privat gehaltener Familienunternehmen noch zahlreiche zu vertiefende Forschungsfragen für weitere wissenschaftliche Untersuchungen. Diese Arbeit hat durch ihre umfassende Analyse spezifischer Determinanten der Finanzierung und die Betrachtung zahlreicher Elemente der Unternehmensfinanzierung sowohl aus theoretisch-konzeptioneller als auch empirischer Sicht wichtige neue Ergebnisse erzielt und einen fundierten Grundstein für weiterführende Arbeiten gelegt. Die in dieser Arbeit gewonnenen Erkenntnisse leisten somit einen zentralen wissenschaftlichen Beitrag zu einem fundierten und tiefgreifenden Verständnis des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen. Darüber hinaus hat es sich diese Arbeit zum Ziel gesetzt, auch für Eigentümerfamilien, Kapitalgeber und Berater von Familienunternehmen einen Mehrwert zu leisten. Zum einen sollen die Überlegungen und Analysen dieser Arbeit Eigentümerfamilien dazu bewegen, sich mit den Determinanten ihre Finanzierungsentscheidungen stärker auseinanderzusetzen und deren Bedeutung sowie Sinnhaftigkeit kritisch zu hinterfragen. Zum anderen können die Erkenntnisse bestehenden sowie potentiellen Kapitalgebern von Familienunternehmen helfen, die Entscheidungsmuster von Familienunternehmen 851

Vgl. Braun/Kohn/Achleitner (2009).

276

6 Schlussbetrachtung

besser zu verstehen, um auf deren Spezifika und Bedürfnisse besser eingehen zu können. Zudem können Berater von Familienunternehmen die Ergebnisse dieser Arbeit dahingehend nutzen, Familienunternehmen im Management der komplexen Determinanten der Finanzierung zu unterstützen. Sie können beispielsweise auf die Eigenschaften eines Kontrollgremiums und mögliche Auswirkungen auf die Finanzierung hinweisen. Nur durch ein reflektiertes Management der vorgestellten Determinanten der Finanzierung können die Interessen der Eigentümerfamilien sowie das Fortbestehen der für die Volkswirtschaft so bedeutenden Familienunternehmen nachhaltig gewährleistet werden.

Anhang

Anhang A: Fragebogen der Studie ..................................................................................... 279 Anhang B: Test auf early- versus late-respondent-bias ...................................................... 285 Anhang C: Korrelationsanalysen ....................................................................................... 287 Anhang D: Test auf Multikollinearität ................................................................................ 290

S. Schraml, Finanzierung von Familienunternehmen, DOI 10.1007/978-3-8349-8474-6, © Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2011

$QKDQJ

Anhang A: Fragebogen der Studie

Technische Universität München KfW-Stiftungslehrstuhl für Entrepreneurial Finance Stichwort: Studie Arcisstr. 21 80333 München

Bitte bis Mitte

Juli 2007

im Fensterumschlag einsenden oder per Fax an

+49 - (0)721 151 569917

(es fallen normale Gebühren an)

Studie zur Unternehmensfinanzierung in Familienunternehmen Dieser Fragebogen ist Teil einer Studie zur Analyse des Finanzierungsverhaltens von Familienunternehmen. Die Ergebnisse sollen das Verständnis für Spezifika der Finanzierung von Familienunternehmen aus praktischer und aus wissenschaftlicher Sicht verbessern. Der folgende Fragebogen umfasst 22 Fragen. Die Bearbeitung der Fragen wird nur ca. 15 min Ihrer Zeit beanspruchen. Ihre Teilnahme an der Studie ist uns sehr wichtig. Daher möchten wir uns schon im Voraus herzlichst für Ihre Unterstützung bedanken!

Für Rückfragen steht Ihnen am KfW-Stiftungslehrstuhl für Entrepreneurial Finance zur Verfügung: Dipl.-Kffr. Stephanie C. Schraml Tel: 089 - 289 25183; Email: [email protected] Dipl.-Kfm. Oliver Klöckner Tel: 089 - 289 25192; Email: [email protected]

Ihre Angaben werden streng vertraulich behandelt. Die Ergebnisse der Untersuchung werden es nicht erlauben, Rückschlüsse auf einzelne teilnehmende Unternehmen zu ziehen. Ihre Daten werden NICHT an Dritte weitergegeben und NICHT für Werbezwecke verwendet.

Falls Sie eine gesonderte Auswertung der Untersuchung als Teilnehmer erhalten möchten, bitten wir Sie hier Ihre Kontaktdaten anzugeben, damit die Ergebnisse ohne Verzögerung an die richtige Stelle gelangen.

_______________________ _______________________

Ansprechpartner (Name)

Absender (Unternehmen)

_______________________ Ansprechpartner (Email) Die angegebene Adresse wir ausschließlich zum Versand der Ergebnisse genutzt. Sie wird weder an Dritte weitergegeben, noch anderweitig genutzt.

279



Etwa __________ %

Etwa __________ %



Chemie

Einzelhandel

Medien

Konsumgüter

Industriegüter





Finanzdienstleistung

* bzw. im lezten Geschäftsjahr



GmbH

OHG

KG

GmbH & Co. KG



10.) Welche Rechtsform hat Ihr Unternehmen?



Automobil

Bau

Einzelunternehmen

börsennotierte AG

Software/IT

Rohstoffe/Energie





Pharma/Gesundheit

Nahrungsmittel

Sonstige __________________

Sonstige ____________________

nicht-börsennotierte AG

Versorger

Transport/Logistik

Telekommunikation

Etwa __________ Mio. Euro

9.) Zu welcher Branche zählt Ihr Unternehmen?

> 4. G.

k.A.

__________ Personen der Eigentümerfamilie

4. G

8.) Welchen Umsatz erzielte Ihr Unternehmen in 2006*?

Technologie

3. G.

Etwa __________ Mitarbeiter



2. G.

Etwa __________ %

1. G.

Etwa __________ Jahre

7.) Wie viele Mitarbeiter beschäftigten Sie in 2006*?

durch Mitglieder der Eigentümerfamilie besetzt?

6.) Welcher Anteil des Aufsichtsrats / Beirats (falls vorhanden) wird

Mitglieder der Eigentümerfamilie besetzt?

5.) Welcher Anteil der Geschäftsführung wird durch

4.) Wie viele Personen der Eigentümerfamilie halten diese Anteile?

hält die Eigentümerfamilie?

3.) Welchen Anteil am stimmberechtigten Eigenkapital des Unternehmens

(Mehrfachnennungen möglich)

2.) In welcher Generation wird Ihr Unternehmen geführt?

1.) Seit wie vielen Jahren besteht Ihr Unternehmen?

Allgemeine Unternehmensdaten

280 Anhang



Steigerung des Unternehmenswerts

Kurzfristige Gewinnmaximierung







Andere Ziele der Unternehmensführung:



















mittel













eher hoch







Zuverlässigkeit / langfristige Verfügbarkeit

Geringe Sicherheiten

Verbesserung von Finanzkennzahlen

Steueroptimierung

Andere Finanzierungsziele:

externe Fremdkapitalgeber

Verhinderung der Einflussnahme durch

Gesellschaftsanteilen / Unabhängigkeit





















hoch







Flexibilität / Liquidität





Verhinderung der Abgabe von

sehr hoch

extrem hoch

Geringe Kapital- / Finanzierungskosten











































eher gering

mittel

























sehr gering

















gering





















sehr gering

gering













eher gering

eher hoch

12.) Wie hoch ist die Bedeutung folgender Ziele im Rahmen von Finanzierungsentscheidungen?









Schaffung / Erhalt von Arbeitsplätzen

Unternehmenswachstum









hoch

Risikominimierung



Realisierung eines hohen Lebensstandards





nächste Familiengeneration

Weitergabe des Unternehmens an die

der Eigentümerfamilie





Vermögensaufbau





Beschäftigungsmöglichkeit für Mitglieder

sehr hoch

extrem hoch

11.) Welche Bedeutung misst die Eigentümerfamilie den folgenden Zielen der Unternehmensführung bei?

Ziele der Eigentümerfamilie und Finanzierung















k.A.

















k.A.













extrem gering

















extrem gering

Anhang

281

















Kurzfristige Bankkredite

Langfristige Bankkredite

Förderkredite (z.B. KfW)

Schuldscheindarlehen

Anleihe

Factoring

Sonstige nicht-bilanzierte Instrumente (z.B. Leasing)

Andere Finanzinstrumente:

















































Etwa __________ Etwa __________ Etwa __________

a) Eigenkapital

b) Mezzanine

c) Fremdkapital

%

%

%

















































sehr gering





gering











mittel

Zufriedenheit





hoch



















sehr hoch

14.) Zu welchem Anteil finanzieren Sie sich über Eigenkapital, Mezzanine und Fremdkapital? (in Summe 100%)































Gesellschafterdarlehen









Anforderungen der Kapitalgeber nicht erfüllbar

Genussrechte / Genussscheine

programme (z.B. PREPS, H.E.A.T., equinotes)





Stille Beteiligung



Privates Beteiligungskapital (Private Equity)

Standardisierte Mezzanine- / Genussschein-









unbekannt

Börsenkapital (Public Equity)

(über gesetzl. geforderte Mindesteinlage hinaus)

Gesellschaftereinlagen

Gewinnrücklagen / einbehaltene Gewinne

Finanzierung durch

Nutzung

für das Unternehmen ungeeignet

Keine Nutzung, da

kein Bedarf

13.) Welche Finanzierungsinstrumente werden von Ihnen genutzt und wie zufrieden sind Sie mit diesen?

Zentrale Aspekte der Unternehmensfinanzierung























k.A.

Fremdkapital

Mezzanine

Eigenkapital

282 Anhang

A

stark

sehr stark

Wie viele Banken stellen Ihnen Kapital

15.7.

0



täglich

1

3

2



monatlich





CCC













Hausbank

Sonstige Banken

Steuerberater (Wirtschaftsprüfer)

Unternehmensberatung (Corporate Finance)

Verbände

Medien

Bekannte / Freunde

Andere:

unbekannt

Nutzung











Mangelnde Kompetenz

Keine Nutzung, da











Mangelndes Vertrauen











sehr hoch

















hoch

CC





gering

eher gering

4

































k.A.







gering

sehr gering

mittel

Zufriedenheit

k.A.



k.A.

k.A.



C

k.A.

>5

5

k.A.



sehr gering

sehr gering

jährlich

gering

eher gering





Non-Investment Grade

Non-Investment Grade

B

stark eher reduzieren reduzieren reduzieren

wöchentlich

mittel

eher stark

stark

sehr stark





mittel

eher stark





kein Bedarf

16.) Woher beziehen Sie Informationen und Beratung in Finanzfragen? Wie zufrieden sind Sie mit den Institutionen und Personen?

zur Verfügung?

Wie häufig kommunizieren Sie mit Ihrer Hausbank?

Kommunikation mit Ihren Banken?

Wie wichtig ist Ihnen eine offene und vertrauliche

zur Verbesserung Ihres Ratings?

In welchem Ausmaß unternehmen Sie Anstrengungen



Ja, und zwar…

Investment Grade

Nein

Wenn ja, welches Bankenrating erzielt Ihr Unternehmen?



BB

BBB





Investment Grade

nicht ändern

eher erhöhen

Kennen Sie Ihr Bankenrating?

AA

erhöhen



Nein

stark erhöhen

Ja, und zwar…

& Poor's)? Wenn ja, welches Rating erzielt Ihr Unternehmen?

Haben Sie ein externes Rating (z.B. Moodys, Standard

Finanzinstrumente (z.B. Mezzanine, Factoring) verändern?

Wie stark möchten Sie die Nutzung innovativer

15.6.

15.5.

15.4.

15.3.

15.2.

15.1.

15.) Wie möchten Sie Ihre Finanzierungssituation in Zukunft weiterentwickeln?

k.A.

k.A.

Anhang

283





Leiter Finanzen

Sonstige

Im Jahr 2003 etwa Im Jahr 2003 etwa

Wie viele Mitarbeiter beschäftigten Sie im Jahre 2003**?

Zur Berechnung Ihres Wachstums:

Welchen Umsatz erzielten Sie im Jahre 2003**?

Herzlichen Dank für Ihre Unterstützung!

22.) Würden Sie sich als Familienunternehmen bezeichnen?

21.) Mit welchem Zeithorizont planen Sie Ihre Unternehmensfinanzierung?

Budgetierungs- und Finanzpläne umfasst?





Ja

1-2 Jahre



Finanzieren Sie Investitionen zur Förderung des Unternehmenswachstums

eher aus eigenen Mitteln (einbehaltene Gewinn) oder aus Fremdmitteln?

0-1 Jahr

stark aus eigenen Mitteln





Ja

eher aus eigenen Mitteln

stark

sehr stark

das (geplante) Unternehmenswachstums?

In welchem Ausmaß behinderten Finanzierungsengpässe





Nein

2-3 Jahre

Nein

eher stark

über Plan

eher über Plan



k.A.

3-4 Jahre

k.A.

ausgewogen

4-5 Jahre

eher aus Fremdmitteln

>5 Jahre

stark aus Fremdmitteln

gering

mittel

eher gering





k.A.

k.A.

sehr gering

eher unter weit unter unter Plan Plan Plan

im Plan

_________________Mitarbeiter

_________________Mio. Euro

weit über Plan

Inwiefern lag das Unternehmenswachstum seit

2003 im Plan?

20.) Verfügen Sie über eine strategische Unternehmensplanung, die u.a.

19.4.

19.3.

19.2.

** bzw. drei Jahre vor Ihrem letzten Geschäftsjahr

19.1.

19.) Die Finanzierung spielt eine zentrale Rolle zur Realisierung von Unternehmenswachstum

Kontext der Unternehmensfinanzierung

Jahre

k.A.

k.A.

____________________________

18.) Wie viele Jahre finanzierungsspezifische Erfahrung hat der Finanzverantwortliche vor der Übernahme der derzeitigen Position gesammelt?

Geschäftsführung

Gesellschafter

17.) Wer fällt in Ihrem Unternehmen Entscheidungen zur Unternehmensfinanzierung? (Mehrfachnennungen möglich)

284 Anhang

285

Anhang

Anhang B: Test auf early- versus late-respondent-bias Diskriminanzanalyse zwischen der Gruppe der early respondents und der Gruppe der late respondents (Gleichheitstest der Gruppenmittelwerte): -

Unabhängige Variablen: Gleichheitstest der Gruppenmittelwerte

Z_Unabh Z_LebStandard

WilksLambda

F

df1

df2

,994

1,091

1

178

,298

1,000

,013

1

178

,908

Signifikanz

Z_Flex_Liquid

,997

,596

1

178

,441

Z_Riskmin

,985

2,670

1

178

,104

Z_Beschäft_Fam

,993

1,296

1

178

,256

Z_Weitergabe_Gen

,999

,092

1

178

,762

Z_Wachstum

,999

,236

1

178

,628

Z_UntWert

,996

,684

1

178

,409

1,000

,013

1

178

,908

Z_Arbplätz

,993

1,292

1

178

,257

CG_GründerGen (DV)

,993

1,315

1

178

,253

CG_Fam_Pers_EK

1,000

,013

1

178

,910

CG_GF_extern (DV)

,990

1,800

1

178

,181

,978

4,010

1

178

,047

1,000

,062

1

178

,804

Z_Zuv_Langfr

CG_KG_exist (DV) Umsatz06_ln Alter

,995

,908

1

178

,342

FinEngpass

,998

,336

1

178

,563

UmsatzWachst

,986

2,440

1

178

,120

ProdGewerbe_Bau (DV)

,996

,694

1

178

,406

Dienstl_Technik (DV)

,999

,249

1

178

,619

DV = Dummy-Variable

286

Anhang

Diskriminanzanalyse zwischen der Gruppe der early respondents und der Gruppe der late respondents (Gleichheitstest der Gruppenmittelwerte): -

Abhängige Variablen: Gleichheitstest der Gruppenmittelwerte WilksLambda Fremd_CFO (DV) CFO_Erfahrung (DV) Zeithorizont_Plan Banken_Anz EK_Anteil

F

df1

df2

Signifikanz

,997

,674

1

193

1,000

,082

1

193

,413 ,774

,999

,120

1

193

,729

,999

,273

1

193

,602

1,000

,058

1

193

,809

GRückl_Nutz (DV)

,999

,238

1

193

,626

PrivBK_Nutz (DV)

,994

1,225

1

193

,270

Mezz_Nutz (DV)

1,000

,030

1

193

,863

GDarl_Nutz (DV)

,996

,692

1

193

,406

lBank_Nutz (DV)

,987

2,580

1

193

,110

Fact_Nutz (DV)

,979

4,155

1

193

,043

DV = Dummy-Variable

Z_LebStandard

Z_Flex_Liquid

Z_Riskmin

Z_Beschäft_Fam

Z_Weitergabe_Gen

Z_Wachstum

Z_UntWert

Z_Zuv_Langfr

Z_Arbplätz

CG_GründerGen (DV)

CG_Fam_Pers_EK

CG_GF_extern (DV)

CG_KG_exist (DV)

Umsatz06_ln

Alter

FinEngpass

UmsatzWachst

ProdGewerbe_Bau (DV)

Dienstl_Technik (DV)

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

-,034

,039

,042

-,170 *

,198 **

,296 **

-,060

-,017

,068

-,161 *

,119

,151 *

,089

,011

,408 **

,172 *

,080

,095

,035

1

,189 **

-,194 **

-,001

,171 *

-,193 **

-,200 **

-,219 **

-,045

-,029

,195 **

,129 *

,067

,127

,076

,118

,378 **

,129 *

,072

2

-,001

-,032

,039

-,057

-,060

-,026

-,056

-,122

-,049

,155 *

,234 **

,458 **

,237 **

,190 **

,002

,050

,192 **

3

* Korrelation ist auf dem 0,05 Niveau signifikant (zweiseitig) ** Korrelation ist auf dem 0,01 Niveau signifikant (zweiseitig)

Z_Unabh

1

Pearson

,037

-,042

-,066

-,082

-,025

-,149 *

-,130 *

-,066

-,011

-,039

,316 **

,203 **

,128 *

,001

,085

,208 **

4

,178 **

-,141 *

-,065

,094

-,186 **

-,151 *

-,247 **

-,164 *

,008

,173 **

,153 *

,107

-,055

-,029

,327 **

5

-,029

,046

-,048

-,030

,190 **

,252 **

-,062

-,021

,091

-,250 **

,038

,020

,091

,075

6

,007

-,015

,247 **

,005

-,063

,217 **

-,061

,136 *

,059

,060

,310 **

,128

,322 **

7

-,002

-,004

,067

,043

,039

,156 *

,035

,008

,021

,077

,171 **

,119

8

,020

-,001

-,049

,033

,023

,021

-,074

-,119

,018

,136 *

,182 **

9

Korrelationen

,084

,000

,018

-,031

-,100

-,066

-,176 **

-,059

,054

,119

10

,249 **

-,247 **

,081

,005

-,548 **

-,270 **

-,111

-,157 *

-,153 *

11

,084

-,023

,030

-,008

,197 **

,167 *

,076

,046

12

-,028

,219 **

,053

,075

,122

,217 **

,279 **

13

Korrelationsmatrix der unabhängigen Variablen nach Pearson

Anhang C: Korrelationsanalysen

-,126

,139 *

,162 *

-,046

,165 *

,375 **

14

-,150 *

,171 **

,280 **

-,229 **

,353 **

15

-,177 **

,168 *

-,073

-,073

16

,033

,077

-,095

17

,076

,006

18

-,644 **

19

20

Anhang

287

Z_LebStandard

Z_Flex_Liquid

Z_Riskmin

Z_Beschäft_Fam

Z_Weitergabe_Gen

Z_Wachstum

Z_UntWert

Z_Zuv_Langfr

Z_Arbplätz

CG_GründerGen (DV)

CG_Fam_Pers_EK

CG_GF_extern (DV)

CG_KG_exist (DV)

Umsatz06_ln

Alter

FinEngpass

UmsatzWachst

ProdGewerbe_Bau (DV)

Dienstl_Technik (DV)

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

-,060

,067

,037

-,258 **

,193 **

,267 **

-,059

-,038

,168 *

-,123

,220 **

,200 **

,161 *

,097

,379 **

,132 *

,086

,165 *

,012

1

,192 **

-,180 **

,035

,154 *

-,240 **

-,239 **

-,237 **

-,050

-,051

,203 **

,141 *

,099

,137 *

,079

,095

,373 **

,160 *

,074

2

,008

-,034

,077

-,097

-,054

-,022

-,045

-,114

-,111

,151 *

,288 **

,531 **

,256 **

,207 **

,036

,051

,238 **

3

* Korrelation ist auf dem 0,05 Niveau signifikant (zweiseitig) ** Korrelation ist auf dem 0,01 Niveau signifikant (zweiseitig)

Z_Unabh

1

Spearman

-,134 * ,169 **

,038

,003

,105

-,213 **

-,160 *

-,227 **

-,168 *

-,050

,158 *

,136 *

,103

-,052

-,023

,268 **

5

-,050

-,035

-,072

-,064

-,192 **

-,146 *

-,084

-,017

-,015

,330 **

,229 **

,122

,058

,094

,206 **

4

-,030

,050

,005

,001

,258 **

,232 **

-,069

,001

,256 **

-,233 **

,082

,049

,133 *

,149 *

6

-,015

,014

,300 **

-,014

-,009

,194 **

-,066

,162 *

,001

,041

,323 **

,149 *

,339 **

7

-,007

-,014

,134 *

,033

-,006

,141 *

,037

,008

-,097

,057

,222 **

,163 *

8

,043

-,017

-,018

,030

-,019

-,017

-,099

-,129

-,079

,146 *

,231 **

9

Korrelationen

,080

-,015

,056

-,094

-,127

-,082

-,175 **

-,071

-,048

,149 *

10

,249 **

-,247 **

,119

-,007

-,709 **

-,294 **

-,111

-,157 *

-,379 **

11

-,055

,107

-,011

-,094

,381 **

,263 **

,137 *

,133 *

12

-,028

,219 **

,064

,067

,160 *

,215 **

,279 **

13

14

-,126

,139 *

,147 *

-,040

,140 *

,369 **

Korrelationsmatrix der unabhängigen Variablen nach Spearman

-,150 *

,158 *

,270 **

-,179 **

,398 **

15

-,206 **

,199 **

-,116

-,078

16

,041

,063

-,039

17

,081

-,039

18

-,644 **

19

20

288 Anhang

Z_LebStandard

Z_Flex_Liquid

Z_Riskmin

Z_Beschäft_Fam

Z_Weitergabe_Gen

Z_Wachstum

Z_UntWert

Z_Zuv_Langfr

Z_Arbplätz

CG_GründerGen (DV)

CG_Fam_Pers_EK

CG_GF_extern (DV)

CG_KG_exist (DV)

Umsatz06_ln

Alter

FinEngpass

UmsatzWachst

ProdGewerbe_Bau (DV)

Dienstl_Technik (DV)

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

-,054

,060

,034

-,213 **

,139 **

,198 **

-,053

-,034

,134 *

-,111

,180 **

,168 **

,129 *

,078

,308 **

,108 *

,071

,141 *

,010

1

,170 **

-,160 **

,030

,127 *

-,172 **

-,168 **

-,210 **

-,045

-,040

,180 **

,112 *

,080

,113 *

,064

,078

,301 **

,129 *

,060

2

,008

-,032

,069

-,083

-,042

-,017

-,042

-,107

-,093

,140 *

,246 **

,480 **

,219 **

,179 **

,029

,043

,200 **

3

* Korrelation ist auf dem 0,05 Niveau signifikant (zweiseitig) ** Korrelation ist auf dem 0,01 Niveau signifikant (zweiseitig)

Z_Unabh

Kendall's Tau

1

,034

-,045

-,031

-,058

-,050

-,145 **

-,130 *

-,075

-,013

-,013

,274 **

,193 **

,102

,046

,078

,163 **

4

,148 *

-,117 *

,003

,081

-,152 **

-,114 *

-,199 **

-,147 *

-,038

,138 *

,107 *

,084

-,040

-,018

,217 **

5

-,026

,044

,004

,000

,192 **

,168 **

-,060

,001

,202 **

-,204 **

,064

,040

,112 *

,118 *

6

-,014

,012

,260 **

-,011

-,009

,145 **

-,060

,147 *

,001

,037

,272 **

,129 *

,290 **

7

-,006

-,013

,116

,027

-,006

,106 *

,033

,007

-,078

,051

,182 **

,140 *

8

,040

-,016

-,016

,026

-,013

-,015

-,092

-,120

-,063

,135 *

,200 **

9

Korrelationen

,072

-,014

,048

-,075

-,092

-,060

-,157 **

-,063

-,038

,134 *

10

,249 **

-,247 **

,115

-,006

-,583 **

-,241 **

-,111

-,157 *

-,338 **

11

-,049

,095

-,009

-,074

,286 **

,196 **

,122 *

,118 *

12

-,028

,219 **

,061

,061

,132 *

,177 **

,279 **

13

-,126

,139 *

,141 *

-,036

,115 *

,303 **

14

Korrelationsmatrix der unabhängigen Variablen nach Kendall’s Tau

-,123 *

,130 *

,216 **

-,133 **

,273 **

15

-,169 **

,164 **

-,090

-,059

16

,037

,057

-,033

17

,078

-,038

18

-,644 **

19

20

Anhang

289

290

Anhang

Anhang D: Test auf Multikollinearität Test auf Multikollinearität mittels einer Regression mit allen unabhängigen Variablen:

Kollinearitätsstatistik Toleranz

VIF

(Konstante) Z_Unabh

,674

1,483

Z_LebStandard

,740

1,351

Z_Flex_Liquid

,673

1,486

Z_Riskmin

,773

1,293

Z_Beschäft_Fam

,656

1,523

Z_Weitergabe_Gen

,642

1,558

Z_Wachstum

,734

1,362

Z_UntWert

,794

1,259

Z_Zuv_Langfr

,668

1,497

Z_Arbplätz

,712

1,405

CG_GründerGen (DV)

,567

1,765

CG_Fam_Pers_EK

,871

1,148

CG_GF_extern (DV)

,740

1,352

CG_KG_exist (DV)

,661

1,512

Umsatz06_ln

,512

1,955

Alter

,537

1,863

FinEngpass

,826

1,211

UmsatzWachst

,813

1,230

ProdGewerbe_Bau (DV)

,493

2,027

Dienstl_Technik (DV)

,505

1,981

DV = Dummy-Variable VIF = Variance Inflation Factor

Literaturverzeichnis Achleitner, A.-K. (2002): Handbuch Investment Banking, 3. Aufl., Wiesbaden, Gabler. Achleitner, A.-K. / Achleitner, P. (2000): Die Finanzierung von Familienunternehmen durch Beteiligungsgesellschaften, in: D. Jeschke / R. Kirchdörfer / R. Lorz (Hrsg.): Planung, Finanzierung und Kontrolle im Familienunternehmen - Festschrift für Prof. Dr. Brun-Hagen Hennerkes, München, S. 127-148, Verlag C. H. Beck. Achleitner, A.-K. / Fingerle, C.H. (2004): Finanzierungssituation des deutschen Mittelstands, in: A.-K. Achleitner / C. Von Einem / B. Von Schröder (Hrsg.): Private Debt - alternative Finanzierung für den Mittelstand, Stuttgart, S. 5-40, Schäffer-Poeschel Verlag. Achleitner, A.-K. / Kaserer, C. (2005): Private Equity and Hedge Funds - A Primer, CEFS Working Paper No. 03/2005, TU München, verfügbar über SSRN: http://ssrn.com/abstract=1109100. Achleitner, A.-K. / Klöckner, O. (2005): Employment Contribution of Private Equity and Venture Capital in Europe, Zaventem, European Venture Capital & Private Equity Association. Achleitner, A.-K. / Poech, A. (2004): Familienunternehmen und Private-Equity: Die psychologischen Bruchstellen, München, Apax Partners Beteiligungsberatung GmbH. Achleitner, A.-K. / Poech, A. / Burger-Calderon, M. (2008): Private Equity und Mittelstand - Wege zu einem konstruktiven Dialog, in: P. May (Hrsg.): Das INTES-Handbuch Familienunternehmen, Bonn, S. 295-301, INTES Akademie. Achleitner, A.-K. / Poech, A. / Groth, T. (2005): Beteiligungskapital als Finanzierungsalternative für mittelständische Unternehmen, München, IHK für München und Oberbayern. Achleitner, A.-K. / Schraml, S.C. / Tappeiner, F. (2008a): Private Equity in Familienunternehmen Erfahrungen mit Minderheitsbeteiligungen, München, Stiftung Familienunternehmen, Center for Entrepreneurial and Financial Studies (CEFS). Achleitner, A.-K. / Schraml, S.C. / Tappeiner, F. (2008b): Private Equity Minority Investments in Large Family Firms: What Influences the Attitude of the Owner?, CEFS Working Paper No. 12/2008, TU München, verfügbar über SSRN: http://ssrn.com/abstract=1299573. Achleitner, A.-K. / Wahl, S. (2004): Private Debt als alternative Finanzierungsform für mittelständische Unternehmen, in: A.-K. Achleitner / C. Von Einem / B. Von Schröder (Hrsg.): Private Debt - alternative Finanzierung für den Mittelstand, Stuttgart, S. 41-80, Schäffer-Poeschel Verlag. Adams, A.F. / Manners, G.E. / Astrachan, J.H. / Mazzola, P. (2004): The Importance of Integrated Goal-Setting: The Application of Cost-of-Capital Concepts to Private Firms, in: Family Business Review, 17 (4), S. 287-302. Agrawal, A. / Nagarajan, N.J. (1990): Corporate Capital Structure, Agency Costs, and Ownership Control: The Case of All-Equity Firms, in: The Journal of Finance, 45 (4), S. 1325-1331. Ajzen, I. / Fishbein, M. (1980): Understanding Attitudes and Predicting Social Behavior, Englewood Cliffs, Prentice Hall.

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Literaturverzeichnis

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