Mergers & Acquisitions, 5.Auflage

Stephan A. Jansen Mergers & Acquisitions

Stephan A. Jansen

Mergers & Acquisitions Unternehmensakquisitionen und -kooperationen Eine strategische, organisatorische und kapitalmarkttheoretische Einführung 5., überarbeitete und erweiterte Auflage

Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über abrufbar.

Prof. Dr. Stephan A. Jansen ist Gründungspräsident und Geschäftsführer der Zeppelin Universität in Friedrichshafen/Bodensee sowie Inhaber des Lehrstuhls für Strategische Organisation & Finanzierung (SOFI) im Department „Corporate Management & Economics“ der Zeppelin Universität.

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Auflage Auflage Auflage Auflage Auflage

1998 1999 2000 2001 2008

Alle Rechte vorbehalten © Gabler | GWV Fachverlage GmbH, Wiesbaden 2008 Lektorat: Ulrike Lörcher | Katharina Harsdorf Gabler ist Teil der Fachverlagsgruppe Springer Science+Business Media. www.gabler.de Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung des Verlags unzulässig und strafbar. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen. Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche Namen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und daher von jedermann benutzt werden dürften. Umschlaggestaltung: Ulrike Weigel, www.CorporateDesignGroup.de Druck und buchbinderische Verarbeitung: Wilhelm & Adam, Heusenstamm Gedruckt auf säurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier Printed in Germany ISBN 978-3-8349-0365-5

Vorwort zur 5. Auflage

Mergersȱ&ȱAcquisitionsȱinȱDeutschlandȱ–ȱvonȱderȱKönigsdisziplinȱderȱInvestmentberaȬ tungspraxisȱ zumȱ Unternehmensalltag.ȱ Soȱ könnenȱ wohlȱ dieȱ letztenȱ zehnȱ Jahreȱ beȬ schriebenȱ werden.ȱ Währendȱ sichȱ Mitteȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ eineȱ ungeheureȱ Euphorieȱ einstellteȱ –ȱ inȱ Deutschlandȱ durchȱ denȱ zunächstȱ alsȱ feindlichȱ gestartetenȱ ÜbernahmeȬ versuchȱ vonȱ Thyssenȱ durchȱ dieȱ wesentlichȱ kleinere,ȱ aberȱ stiftungsgetrageneȱ Fried.ȱ KruppȱAGȱHoeschȱKruppȱimȱMärzȱ1997ȱundȱdieȱAkquisitionȱvonȱChryslerȱdurchȱdieȱ Daimlerȱ Benzȱ AGȱ imȱ Aprilȱ 1998ȱ geprägtȱ –ȱ ernüchterteȱ sichȱ sowohlȱ dasȱ Geschäftȱ alsȱ auchȱ dieȱ Einschätzungȱ überȱ dieseȱ unternehmerischeȱ Optionȱ innerhalbȱ derȱ nächstenȱ dreiȱJahreȱdeutlich.ȱ Kritikenȱ seitensȱ derȱ Beraterȱ undȱ Politikerȱ wurdenȱ lauter,ȱ wieȱ z.B.ȱ durchȱ Bolkoȱ vonȱ Oetinger,ȱ ehemaligerȱ Deutschlandverantwortlicherȱ derȱ Bostonȱ Consultingȱ Group,ȱ vorgetragen:ȱ „Jederȱ zweiteȱ Managerȱ istȱ anscheinendȱ nichtȱ inȱ derȱ Lage,ȱ dieseȱ WahnȬ sinnsaufgabeȱ zuȱ lösen.ȱ Dannȱ warȱ derȱAppetitȱ größerȱ alsȱ dieȱ internenȱ Fähigkeitenȱ zuȱ verdauen.“ȱAuchȱAltbundeskanzlerȱHelmutȱSchmidtȱwunderteȱsich:ȱ„DaȱwerdenȱgroȬ ßeȱ Unternehmenȱ imȱ Handumdrehenȱ gekauftȱ undȱ verkauft,ȱ alsȱ handelteȱ esȱ sichȱ umȱ Gebrauchtwagen.”ȱInȱdenȱUSAȱseienȱStudienȱzufolgeȱnichtȱwenigerȱalsȱ45ȱProzentȱderȱ BeschäftigtenȱunmittelbarȱdurchȱM&AȬTransaktionenȱbetroffen.ȱM&AȱhatȱeineȱgesellȬ schaftlicheȱDimensionȱ–ȱdaȱsindȱdieȱBörsenȱundȱihreȱKrisenȱnochȱdasȱharmlosereȱProbȬ lem.ȱȱ Dieȱ deutscheȱ Forschungȱ erwachteȱ angesichtsȱ dieserȱ Entwicklungenȱ langsamȱ undȱ knüpfteȱ behutsamȱ anȱ dieȱ bereitsȱ gutȱ 40ȱ Jahreȱ bestehende,ȱ angelsächsischeȱ Professionȱ derȱ M&AȬForschungȱ an.ȱ Hier,ȱ wieȱ auchȱ inȱ vielenȱ weiterenȱ Feldern,ȱ zeigtȱ sichȱ dieȱAȬ chillesferseȱderȱdeutschenȱBetriebswirtschaftslehre:ȱEsȱistȱeinȱinterdisziplinäresȱThema,ȱ zuȱdemȱdieȱBWLȱnurȱTeilaspekteȱbeisteuernȱkannȱundȱsichȱumȱeineȱsozialwissenschaftȬ licheȱÖffnungȱbemühenȱmuss,ȱwasȱnichtȱseltenȱunterbleibtȱ(vgl.ȱJansenȱ2004,ȱAbschnittȱ A,ȱS.ȱ23ff.ȱsowieȱzuȱeinerȱaktuellenȱSituationsbeschreibungȱderȱBetriebswirtschaftslehȬ reȱSchreyöggȱ2007).ȱȱ AberȱnachȱnurȱwenigenȱJahrenȱzeigteȱsich,ȱdassȱdieȱgutȱ100ȱJahreȱempirischeȱEvidenzȱ sichȱsowohlȱhinsichtlichȱderȱFrequenzȱwieȱauchȱderȱAmplitudeȱzuȱsteigernȱscheint:ȱdieȱ sechsteȱ M&AȬWelleȱ mitȱ gänzlichȱ neuenȱ Spielern,ȱ Spielregeln,ȱ Spielzügenȱ undȱ SpielȬ einsätzenȱbegann.ȱEinȱSpiel,ȱdasȱnebenȱdiesenȱVeränderungenȱaberȱauchȱeinesȱzeigte:ȱ dieȱ Normalitätȱ vonȱ Fusionen,ȱ Akquisitionen,ȱ Allianzierungenȱ undȱ demȱ schnellerenȱ Kaufȱ undȱ ebenȱ auchȱ Verkaufȱ vonȱ operativen,ȱ strategischenȱ wieȱ spekulativenȱ BeteiliȬ gungen.ȱȱȱ

Vȱ

Vorwort zur 5. Auflage

Derȱ Schweizerȱ Soziologeȱ Ursȱ Stäheliȱ hatȱ inȱ seinerȱ Popularitätsanalyseȱ desȱ ÖkonomiȬ schenȱ daraufȱ verwiesen,ȱ dassȱ dieȱ bislangȱ alsȱ langweiligȱ verschrieneȱ Ökonomieȱ derȱ Spekulationȱ nurȱ zuȱ vielerleiȱ Spektakuläremȱ geführtȱ hat.ȱAuchȱ wennȱ derȱ Bereichȱ derȱ Unternehmensübernahmenȱnichtȱexplizitȱaufgeführtȱwurde,ȱistȱdeutlich:ȱWirȱlebenȱinȱ ZeitenȱspektakulärerȱSpekulationenȱ(vgl.ȱStäheliȱ2007)ȱ–ȱundȱdiesȱsowohlȱimȱSinneȱvonȱ FinanzmarktȬSpekulationenȱalsȱauchȱManagementȬSpekulationen,ȱwasȱdasȱKäufermaȬ nagementȱbesserȱerreichenȱkann.ȱ Diesesȱ kleineȱ Einführungsbuchȱ inȱ denȱ weitenȱ Themenbereichȱ „Mergersȱ &ȱ AcquisitiȬ ons“ȱerschienȱerstmaligȱimȱJahrȱ1998.ȱInȱdenȱletztenȱzehnȱJahrenȱmusstenȱjeweilsȱzahlȬ reicheȱAktualisierungenȱ aufgenommenȱ werden,ȱ wasȱ dieȱ Dynamikȱ diesesȱ ThemenfelȬ desȱzeigt.ȱDerȱAnspruchȱistȱgeblieben:ȱeineȱknappeȱundȱdennochȱüberȱdieȱreineȱfinanȬ zierungswissenschaftlicheȱ Analyseȱ hinausgehendeȱ Einführungȱ fürȱ Studierendeȱ wieȱ Praktikerȱ unterȱ besondererȱ Berücksichtigungȱ derȱ aktuellenȱ Veränderungenȱ –ȱ insbeȬ sondereȱ fürȱ dasȱ makroökonomischeȱ Umfeld,ȱ dieȱ Kapitalmärkte,ȱ dasȱ politischeȱ undȱ regulatorischeȱ Umfeld,ȱ fürȱ dieȱ Systemveränderungenȱ aufȱ Unternehmensebeneȱ selbstȱ (z.B.ȱdieȱDeutschlandȱAGȱoderȱdasȱCorporateȱGovernanceȱSystem).ȱȱ Inȱdieserȱnunmehrȱ5.ȱAuflageȱgehtȱesȱ(1)ȱumȱdieȱaktuellenȱEntwicklungemȱimȱBereichȱ derȱ Unternehmenskooperationen,ȱ (2)ȱ umȱ denȱ systematischenȱ Rückblickȱ aufȱ dieȱ 6.ȱ M&AȬWelleȱ (2001ȱ bisȱ 2007)ȱ sowieȱ umȱ denȱAusblickȱ aufȱ dieȱ besonderenȱ VeränderunȬ genȱ desȱ Geschäftesȱ durchȱ privateȱ (Privateȱ Equityȱ undȱ Hedgeȱ Funds)ȱ wieȱ staatlicheȱ FiȬ nanzinvestorenȱ(Staatsfonds)ȱundȱdieȱsichȱdynamisierendeȱglobaleȱOrdnungȱimȱM&AȬ Geschäftȱ–ȱhierȱinsbesondereȱChina,ȱIndienȱundȱOsteuropa.ȱ Erfolgreicheȱ Lehrbücherȱ sindȱ folgenreicheȱ Lehrbücherȱ –ȱ zumindestȱ inȱ derȱArbeitȱ desȱ AutorsȱundȱmanchmalȱjaȱauchȱfürȱLehre,ȱForschungȱundȱmanagerialeȱPraxis.ȱZuminȬ destȱfürȱmeineȱArbeitȱbinȱichȱeinemȱStudierendenȱderȱZeppelinȱUniversitätȱzuȱbesonȬ deremȱDankȱverpflichtet:ȱGeorgȱFriedrichȱStieler.ȱȱ Erȱ hatȱ nebenȱ derȱ sichȱ entwickelndenȱ Freudeȱ fürȱ diesesȱ Themaȱ auchȱ eineȱ ordentlicheȱ RechercheȬȱ undȱ LayoutȬKompetenzȱ gezeigt.ȱ Ihmȱ dankeȱ ichȱ sehrȱ herzlichȱ fürȱ dieȱ UnȬ terstützungȱ beiȱ derȱAktualisierungȱ desȱ Buchesȱ –ȱ insbesondereȱ imȱ Bereichȱ seinesȱ SteȬ ckenpferdesȱ „Privateȱ Equity“.ȱ „Lieberȱ Herrȱ Jansen,ȱ dasȱ Buchȱ atmetȱ denȱ Geistȱ derȱ 1990erȱ Jahre“,ȱ soȱ seineȱ treffendeȱAnalyseȱ imȱ Vorfeldȱ derȱ Wiederbeatmung.ȱ Ebenfallsȱ möchteȱ ichȱ michȱ beimȱ Gablerȱ Verlagȱ –ȱ hierȱ insbesondereȱ beiȱ Frauȱ Ulrikeȱ Lörcherȱ undȱ Katharinaȱ Harsdorfȱ –ȱ fürȱ dieȱ beeindruckendeȱ Geduldȱ mitȱ einemȱ UniversitätspräsidenȬ tenȱundȱdieȱfortwährendeȱUnterstützungȱbedanken.ȱEinȱDankȱfürȱdasȱRedigatȱgehtȱanȱ FrauȱJuliaȱMaertz.ȱȱ EinȱbesondererȱDankȱgiltȱmeinerȱFamilie,ȱSusanneȱundȱPauline,ȱdieȱsoȱzweimalȱinȱdenȱ GenussȱeinesȱentspanntenȱKurzurlaubesȱkam.ȱȱ STEPHANȱA.ȱJANSENȱ Friedrichshafen,ȱ imȱMaiȱ2008

VIȱ

Vorwort zur 1. Auflage

DasȱThemaȱderȱUnternehmensakquisitionȱundȱȬkooperationȱistȱsicherlichȱkeinȱneuesȱPhäȬ nomenȱ derȱ 1980erȱ undȱ 1990erȱ Jahre.ȱ Dennochȱ werdenȱdieseȱ Optionenȱ unternehmeriȬ scherȱ Entscheidungȱ geradeȱ inȱ denȱ letztenȱ Jahrenȱ immerȱ mehrȱ zuȱ demȱ zentralenȱ EleȬ mentȱ derȱ strategischenȱ Unternehmensausrichtung.ȱ Fürȱ dieȱ gegenwärtigȱ erhöhteȱAufȬ merksamkeitȱ dieserȱ Optionenȱ sprechenȱ auchȱ Überschriftenȱ vonȱ befürwortendenȱ undȱ kritischenȱ Artikelnȱ querȱ durchȱ alleȱ Zeitungen:ȱ Vonȱ „MegaȬMergers“,ȱ demȱ „AllianzȬ Karussel“,ȱeinerȱ„Fusionitis“ȱundȱvomȱ„StühlerückenȱinȱderȱUnternehmenslandschaft“ȱ istȱdieȱRede.ȱVonȱ„reichenȱSchluckern“,ȱdieȱinȱeinemȱ„Monopoly“ȱderȱglobalisierendenȱ „Wirtschaftȱ imȱ Größenwahnsinn“ȱ „Kartelleȱ desȱ Schreckens“ȱ aufbauenȱ undȱ durchȱ dieȱ „reineȱGierȱnachȱGröße“ȱdasȱaltbekannteȱMottoȱ„BigȱistȱBeautiful“ȱverfolgen.ȱȱ NachȱdenȱhohenȱWachstumsratenȱderȱletztenȱdreiȱJahreȱaufȱdemȱMarktȱfürȱUnternehȬ menȱ undȱ Unternehmensbeteiligungenȱ (M&AȬMarkt)ȱ wirdȱ fürȱ dieȱ nächstenȱ Jahreȱ einȱ weiterȱsteigendesȱTransaktionsvolumenȱunterȱdeutscherȱBeteiligungȱaufȱmehrȱalsȱeineȱ BillionȱDMȱprognostiziert.ȱDieȱFinancialȱTimesȱprophezeitȱdaherȱunlängst:ȱ„Dealsȱareȱ drivingȱ deals.“ȱ Aberȱ auchȱ Unternehmenskooperationenȱ insbesondereȱ Jointȱ Venturesȱ undȱStrategischeȱAllianzenȱalsȱeineȱalternativeȱOptionȱzurȱErhöhungȱderȱWettbewerbsȬ fähigkeitȱgewinnenȱquerȱdurchȱalleȱBranchenȱundȱfürȱUnternehmenȱjederȱGrößeȱmehrȱ undȱmehrȱanȱBedeutung.ȱ Trotzȱ derȱ gestiegenenȱ empirischenȱ Relevanzȱ sindȱ inȱ diesemȱ Zusammenhangȱ zweiȱ Punkteȱauffällig:ȱZumȱeinenȱwirdȱdasȱThemaȱanȱdeutschenȱUniversitätenȱbisherȱnochȱ weitgehendȱ stiefmütterlichȱ behandeltȱ undȱ zumȱ anderenȱ sindȱ dieȱ bisherigenȱ Beiträgeȱ zuȱdemȱThemaȱdurchȱeineȱweitgehendȱfehlendeȱInterdisziplinaritätȱgekennzeichnet.ȱ MitȱdemȱvorliegendenȱBuchȱwirdȱdaherȱeinȱVersuchȱunternommen,ȱdieȱThemengebieȬ teȱderȱUnternehmensakquisitionȱundȱȬkooperationȱausȱstrategischer,ȱkapitalmarkttheȬ oretischer,ȱorganisatorischerȱundȱrechtlicherȱPerspektiveȱinȱeinerȱdenȱganzenȱLebensȬ zyklusȱumfassendenȱPhasendarstellungȱzuȱbehandeln.ȱȱ Mitȱ dieserȱ Einführungȱ inȱ dasȱ weiteȱThemengebietȱMergersȱ &ȱAcquisitionsȱwirdȱdemȱ LeserȱzunächstȱeinȱersterȱEinblickȱinȱdieȱaktuelleȱAusgangssituationȱderȱUnternehmenȱ imȱSprungȱinȱdasȱnächsteȱJahrtausendȱsowieȱdieȱEntwicklungȱdesȱMarktesȱfürȱUnterȬ nehmenȱ gegeben.ȱ Weiterhinȱ werdenȱ dieȱ spezifischenȱ Begriffeȱ undȱ Formenȱ erläutertȱ sowieȱ Strategienȱ undȱ Theorienȱ fürȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ skizziert.ȱ Imȱ Zentrumȱ stehtȱ dieȱ Darstellungȱ derȱ einzelnenȱ Prozeßschritteȱ einerȱ Kooperationȱ undȱ AkquisitionȱvonȱderȱfrühenȱstrategischenȱPlanungsphaseȱbisȱzurȱPhaseȱdesȱKooperatiȬ onsȬȱbzw.ȱIntegrationsmanagements.ȱȱ

VIIȱ

Vorwort zur 1. Auflage

DamitȱrichtetȱsichȱdasȱBuchȱsowohlȱanȱPraktiker,ȱdieȱmitȱdenȱOptionenȱderȱUnternehȬ mensakquisitionȱundȱȬkooperationȱkonkretȱbefaßtȱsindȱundȱsichȱfürȱeineȱsystematisierȬ teȱundȱintegrierteȱDarstellungȱderȱeinzelneȱProzesseȱinteressieren,ȱalsȱauchȱanȱStudenȬ ten,ȱdieȱsichȱinȱeinemȱerstenȱÜberblickȱüberȱdieȱvielschichtigenȱAspekteȱdesȱMergersȱ&ȱ AcquisitionsȱdurchȱeineȱumfassendeȱEinführungȱauseinandersetzenȱwollen.ȱȱ DieseȱArbeitȱentstandȱimȱFrühjahrȱ1997ȱalsȱeineȱStudienarbeitȱinȱZusammenarbeitȱmitȱ derȱ MannesmannȱAGȱ undȱ wurdeȱ fürȱ dieȱ Veröffentlichungȱ imȱ Sommerȱ 1998ȱ entspreȬ chendȱaktualisiert.ȱȱ Amȱ Endeȱ einesȱ solchenȱ Buchprojektesȱ gehörtȱ esȱ zuȱ denȱ angenehmstenȱ Aufgaben,ȱ Danksagungenȱanȱdiejenigenȱauszusprechen,ȱohneȱdieȱeineȱRealisierungȱnichtȱmöglichȱ gewesenȱ wäre.ȱ Hierbeiȱ möchteȱ ichȱ vorȱ allemȱ Herrnȱ Heinrichȱ Packȱ derȱ Mannesmannȱ DematicȱAGȱfürȱseineȱKooperationȱdanken,ȱderȱmichȱinȱvielfältigerȱWeiseȱtatkräftigȱinȱ derȱVerwirklichungȱmeinesȱVorhabensȱunterstützte.ȱ MeinȱaufrichtigerȱDankȱgiltȱweiterhinȱmeinerȱFreundinȱFranziska,ȱdieȱsichȱtrotzȱFachȬ fremdheitȱ tapferȱ durchȱ denȱ Dschungelȱ derȱ verquerenȱ Satzstrukturenȱ kämpfteȱ undȱ michȱ auchȱ sonstȱ mitȱ vielȱ Geduld,ȱ Rückhaltȱ undȱ Entlastungȱ unterstützte.ȱ Tiefeȱ DankȬ barkeitȱempfindeȱichȱschließlichȱ gegenüberȱ meinenȱEltern,ȱ dieȱ meinȱStudiumȱ ermögȬ lichtȱhaben.ȱFranziskaȱundȱihnenȱistȱdiesesȱBuchȱgewidmet.ȱ ȱ STEPHANȱA.ȱJANSENȱ Witten,ȱ imȱJuniȱ1998ȱ

VIIIȱ

Inhaltsverzeichnis

Vorwort zur 5. Auflage.............................................................................................Vȱ Vorwort zur 1. Auflage.......................................................................................... VIIȱ Inhaltsverzeichnis ....................................................................................................IXȱ Abbildungsverzeichnis .......................................................................................... XVȱ Tabellenverzeichnis........................................................................................... XXIIIȱ 1ȱ Ausgangssituation................................................................................................1ȱ 1.1ȱ Umweltveränderungen ................................................................................2ȱ 1.1.1ȱ GlobalisierungȱalsȱPhänomen,ȱBegriffȱundȱKonzept........................2ȱ 1.1.2ȱ VeränderungenȱbeiȱDirektinvestitionenȱ undȱWirtschaftsräumen ........................................................................8ȱ 1.1.3ȱ TechnologischeȱVeränderungen.........................................................12ȱ 1.1.4ȱ PolitischeȱVeränderungen...................................................................15ȱ 1.2ȱ Systemveränderungen................................................................................18ȱ 1.2.1ȱ KomplexereȱUnternehmensstrukturen.............................................18ȱ 1.2.2ȱ KomplexereȱWertschöpfungssysteme ..............................................23ȱ 1.2.3ȱ DeutschlandȱAG:ȱKapitalȬȱ&ȱPersonalverflechtungen ...................25ȱ 1.2.4ȱ KomplexereȱCorporateȱGovernanceȬSystemeȱ undȱveränderteȱManagementȬKarrieren ..........................................32ȱ 1.3ȱ Kapitalmarktveränderungen.....................................................................36ȱ 1.3.1ȱ VerfassungȱdesȱKapitalmarktesȱderȱ1990erȱJahre............................37ȱ 1.3.2ȱ AktuelleȱVerfassungȱdesȱinternationalenȱ undȱnationalenȱKapitalmarktes .........................................................39ȱ 1.3.3ȱ VeränderungenȱinȱdenȱAktionärsstrukturen ...................................41ȱ ȱ

IXȱ

Inhaltsverzeichnis

1.4ȱ DerȱM&AȬMarktȱundȱseineȱVeränderungen...........................................45ȱ 1.4.1ȱ Definitionȱderȱ„WareȱUnternehmen“................................................45ȱ 1.4.2ȱ Definitionȱdesȱ„MarketȱforȱCorporateȱControl”..............................46ȱ 1.4.3ȱ ÜbersichtȱüberȱdieȱMarktakteure ......................................................52ȱ 1.4.4ȱ ÜbersichtȱüberȱintermediäreȱAkteure...............................................55ȱ 1.4.5ȱ MarktentwicklungȱfürȱM&AȬDienstleistungen ..............................58ȱ 1.4.6ȱ M&AȬMarktentwicklungȱ–ȱKonjunkturenȱundȱWellen .................60ȱ 1.4.7ȱ SechsteȱWelleȱ(abȱ2002):ȱ ZahlenȱundȱFaktenȱzumȱaktuellenȱM&AȬMarkt .............................69ȱ 1.5ȱ 2

Ausblick........................................................................................................82ȱ

Begriffe, Formen, Regulierungen .................................................................91ȱ 2.1ȱ BegriffȱderȱMergersȱ&ȱAcquisitions..........................................................91ȱ 2.1.1ȱ DeutscheȱBestimmungȱundȱVerwendung ........................................92ȱ 2.1.2ȱ AngelsächsischeȱBestimmungȱundȱVerwendung ...........................93ȱ 2.1.3ȱ KlassischeȱundȱweitereȱBereicheȱderȱM&AȱȬȱȱEineȱÜbersicht .......94ȱ 2.1.4ȱ Fokussierung:ȱInhaltȱweitererȱAuseinandersetzung ......................95ȱ 2.2ȱ AkquisitionsȬȱundȱKooperationsformen..................................................95ȱ 2.2.1ȱ RechtlicheȱKlassifizierungen:ȱ UnternehmenskonzentrationenȱundȱȬkooperationen.....................96ȱ 2.2.2ȱ WirtschaftlicheȱundȱorganisatorischeȱKlassifizierungenȱ vonȱUnternehmenszusammenschlüssen..........................................98ȱ 2.2.3ȱ UnternehmensakquisitionenȱausȱderȱPerspektiveȱ derȱAußenfinanzierung.......................................................................99ȱ 2.2.4ȱ HostileȱTakeoverȱ–ȱ„feindlicheȱÜbernahmen“ ..............................114ȱ 2.3ȱ RegulatorischesȱUmfeldȱimȱ„MarketȱforȱCorporateȱControl”............120ȱ 2.3.1ȱ Wettbewerbsrecht ..............................................................................120ȱ 2.3.2ȱ Gesellschaftsrecht ..............................................................................123ȱ 2.3.3ȱ Wertpapierhandelsgesetzȱ(WpHG).................................................124ȱ 2.3.4ȱ WertpapiererwerbsȬȱundȱÜbernahmegesetzȱ(WpÜg) ..................125ȱ 2.3.5ȱ CorporateȱGovernanceȱKodexȱ(CGK) .............................................126ȱ 2.3.6ȱ TransparenzrichtlinieȬUmsetzungsgesetzȱ(TUG) .........................127ȱ

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen..................................................129ȱ 3.1ȱ

Xȱ

Einleitung ...................................................................................................129ȱ

Inhaltsverzeichnis

3.2ȱ ErklärungsansätzeȱderȱökonomischenȱTheorie ....................................132ȱ 3.2.1ȱ DieȱMonopolhypothese.....................................................................133ȱ 3.2.2ȱ Dieȱ„Economiesȱofȱ...“ȱȬHypothesen ...............................................135ȱ 3.2.3ȱ TransaktionskostenȬȱundȱInstitutionenökonomie.........................136ȱ 3.2.4ȱ WeitereȱHypothesenȱderȱUnternehmensübernahme....................138ȱ 3.3ȱ ErklärungsansätzeȱderȱStrategiediskussion ..........................................141ȱ 3.3.1ȱ Portfoliotheorien ................................................................................141ȱ 3.3.2ȱ PortersȱwettbewerbstheoretischerȱBeitrag .....................................151ȱ 3.3.3ȱ DasȱKernkompetenzenkonzeptȱvonȱPrahalad/Hamel .................161ȱ 3.4ȱ AbschließendeȱundȱzusammenfassendeȱBemerkungen .....................167ȱ 3.4.1ȱ DieȱSynergieȬHypothese ...................................................................167ȱ 3.4.2ȱ OptionenȱderȱUnternehmensentwicklungȱ–ȱȱ InternesȱoderȱexternesȱWachstum ...................................................170ȱ 3.4.3ȱ ÜbersichtȱüberȱdieȱstrategischeȱExpansionsȬȱ oderȱDiversifikationsentscheidung .................................................172ȱ 4

Unternehmenskooperationen ......................................................................173ȱ 4.1ȱ

Einleitung ...................................................................................................173ȱ

4.2ȱ Kooperationsbegriffe ................................................................................175ȱ 4.2.1ȱ GesetzlicheȱDefinition .......................................................................176ȱ 4.2.2ȱ BetriebswirtschaftlicheȱBegriffsbildung .........................................176ȱ 4.2.3ȱ OperationalesȱBegriffsverständnisȱderȱKooperationȱ fürȱdieȱvorliegendeȱArbeit ................................................................177ȱ 4.3ȱ JointȱVentures.............................................................................................178ȱ 4.3.1ȱ FormenȱderȱJointȱVentures................................................................179ȱ 4.3.2ȱ MotiveȱfürȱJointȱVentures .................................................................181ȱ 4.3.3ȱ BeispieleȱfürȱJointȱVentures ..............................................................182ȱ 4.3.4ȱ Erfolgsbewertung:ȱMethodenȱundȱihreȱProbleme ........................184ȱ 4.3.5ȱ KonsolidierungȱvonȱJointȱVenturesȱȱimȱKonzernabschluss.........188ȱ 4.3.6ȱ VierȱidealtypischeȱPhasenȱeinesȱJointȱVentures ............................191ȱ 4.3.7ȱ SpezifischeȱSchritteȱderȱJointȱVentureȬGründung ........................192ȱ 4.4ȱ StrategischeȱAllianzen ..............................................................................195ȱ 4.4.1ȱ Einleitung ............................................................................................195ȱ 4.4.2ȱ WeitereȱverwandteȱKonzepte...........................................................199ȱ 4.4.3ȱ EmpirischeȱRelevanzȱvonȱStrategischenȱAllianzen.......................202ȱ

XIȱ

Inhaltsverzeichnis

4.5ȱ LebenszyklusȱderȱKooperation ...............................................................206ȱ 4.5.1ȱ AnalyseȱdesȱKooperationspotentials ..............................................208ȱ 4.5.2ȱ PartnerprofilȱundȱȬsuche...................................................................214ȱ 4.5.3ȱ WettbewerbsrechtlicheȱImplikationenȱderȱPartnerwahl ..............218ȱ 4.5.4ȱ KonfigurationȱderȱStrategischenȱAllianz........................................224ȱ 4.5.5ȱ ManagementȱderȱStrategischenȱAllianz..........................................229ȱ 4.5.6ȱ Erfolgsstudien ....................................................................................236ȱ 4.5.7ȱ ErfolgsstudienȱvonȱKooperationenȱȱimȱVergleichȱzuȱ Akquisitionen .....................................................................................240ȱ 4.6ȱ

Ausblick:ȱDieȱZukunftȱderȱKooperation................................................243ȱ

Unternehmensakquisition.............................................................................245ȱ

5

5.1ȱ Einleitung ...................................................................................................245ȱ 5.1.1ȱ BestimmungȱdesȱErwerbsobjektes...................................................245ȱ 5.1.2ȱ VerschiedeneȱErwerbswege..............................................................246ȱ 5.1.3ȱ DasȱPhasenmodellȱeinerȱAkquisitionȱimȱÜberblick .....................249ȱ 5.2ȱ StrategischeȱAnalyseȬȱȱundȱKonzeptionsphase.....................................250ȱ 5.2.1ȱ AnalyseȱderȱUnternehmenszieleȱundȱȬpotentiale .........................250ȱ 5.2.2ȱ AnalyseȱderȱunternehmerischenȱUmwelt ......................................253ȱ 5.2.3ȱ AnalyseȱderȱstrategischenȱPotentialeȱundȱLücken:ȱȱ ȱ StrategischeȱBilanzȱundȱAnalyseȱderȱM&AȬBedarfe ....................254ȱ 5.2.4ȱ AnalyseȱdesȱAkquisitionsumfeldes.................................................256ȱ 5.2.5ȱ FormulierungȱderȱAkquisitionsstrategie ........................................257ȱ 5.2.6ȱ EntwicklungȱvonȱAkquisitionsstrategien:ȱȱ ȱ AkquisitionsplanungȱundȱȬkontrolle ..............................................264ȱ 5.3ȱ TransaktionsphaseȱeinerȱAkquisition.....................................................265ȱ 5.3.1ȱ KontaktsucheȱundȱȬaufnahmephase ...............................................265ȱ 5.3.2ȱ Verhandlungsphase ...........................................................................268ȱ 5.3.3ȱ DieȱvorvertraglicheȱVerhandlungsphase........................................269ȱ 5.3.4ȱ Unternehmensbewertungsverfahrenȱȱundȱȱ ȱ Kaufpreisermittlung ..........................................................................278ȱ 5.3.5ȱ VertraglicheȱPhase .............................................................................314ȱ 5.4ȱ Vernetzungsphase .....................................................................................318ȱ 5.4.1ȱ Integrationsbegriff .............................................................................319ȱ 5.4.2ȱ Integrationsmanagement..................................................................320ȱ 5.4.3ȱ DerȱIntegrationsgrad:ȱWahlȱdesȱIntegrationstyps.........................325ȱ

XIIȱ

Inhaltsverzeichnis

5.4.4ȱ ȱ 5.4.5ȱ 5.4.6ȱ 5.4.7ȱ

BestimmungȱderȱIntegrationstiefeȱnachȱderȱȱ branchenspezifischenȱWertschöpfungstiefe ..................................328ȱ ZielebenenȱderȱIntegration ...............................................................329ȱ PostȱMergerȱAuditȱundȱErfolgskontrolle........................................330ȱ EinflussȱderȱIntegrationȱaufȱdenȱAkquisitionserfolg....................334ȱ

5.5ȱ StudienȱüberȱAkquisitionserfolge...........................................................336ȱ 5.5.1ȱ EigeneȱErhebungȱȱzumȱManagementȱȱvonȱ Unternehmenszusammenschlüssen................................................337ȱ 5.5.2ȱ ÜberblickȱüberȱeinigeȱUntersuchungen .........................................340ȱ 6

Anhang ...............................................................................................................343ȱ 6.1ȱ

GrobstrukturȱeinerȱallgemeinenȱwirtschaftlichenȱDueȱDiligenceȬ Checkliste....................................................................................................343ȱ

6.2ȱ

GrobstrukturȱeinerȱrechtlichenȱDueȱDiligenceȬCheckliste .................346ȱ

6.3ȱ

GrobstrukturȱeinerȱsteuerlichenȱDueȱDiligenceȬCheckliste................347ȱ

6.4ȱ

GrobstrukturȱeinerȱUmweltȱDueȱDiligenceȬCheckliste.......................348ȱ

7

Literatur ............................................................................................................351ȱ

8

Stichwortverzeichnis .....................................................................................375ȱ

ȱ ȱ

XIIIȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ1Ȭ1: EntwicklungȱdesȱweltweitenȱWarenhandels .......................................... 7 Abbildungȱ1Ȭ2: AnteileȱamȱWarenexportȱweltweit ........................................................... 8 Abbildungȱ1Ȭ3: JährlicheȱAusländischeȱDirektinvestitionen ......................................... 10 Abbildungȱ1Ȭ4: JährlicheȱAusländischeȱDirektinvestitionenȱabsolut ........................... 10 Abbildungȱ1Ȭ5: AnteilȱderȱWeltregionenȱanȱEntwicklung ............................................. 14 Abbildungȱ1Ȭ6: AnzahlȱMultinationalerȱUnternehmenȱmitȱHauptsitzȱinȱdenȱȱ ȱ USA,ȱJapanȱundȱDeutschland ............................................................... 22 Abbildungȱ1Ȭ7: NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ1 ............................................. 28 Abbildungȱ1Ȭ8: NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ2 ............................................. 29 Abbildungȱ1Ȭ9: NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ3 ............................................. 30 Abbildungȱ1Ȭ10: NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ4 ............................................. 31 Abbildungȱ1Ȭ11: KarrierewegeȱvonȱVorstandsvorsitzenden ........................................... 34 Abbildungȱ1Ȭ12: IndizierterȱkumulierterȱTotalȱShareholderȱReturnȱȱ –ȱVergleichȱdeutscherȱundȱUSȬamerikanischerȱBlueȬChips ............... 38 Abbildungȱ1Ȭ13: AktienbestandȱundȱAktienhandelȱ–ȱ AbsolutȱundȱUmschlaghäufigkeit.......................................................... 40ȱ Abbildungȱ1Ȭ14: VergleichȱderȱgrößtenȱAktienbörsenȱimȱVergleich .............................. 41 Abbildungȱ1Ȭ15: FinanzierungsstrukturȱderȱUnternehmenȱderȱGȬ7ȬStaaten................ 42 Abbildungȱ1Ȭ16: GesamtvermögenȱderȱInstitutionellenȱInvestoren............................... 43 Abbildungȱ1Ȭ17: EntwicklungȱdesȱrelativenȱAnteilsbesitzes ........................................... 44 Abbildungȱ1Ȭ18: DieȱsechsȱWellenȱaufȱdemȱamerikanischenȱM&AȬMarkt ................... 62 Abbildungȱ1Ȭ19: DerȱweltȬȱundȱeuropaweiteȱM&AȬMarktȱimȱ20ȬJahresȬVerlauf ........ 70 Abbildungȱ1Ȭ20: DerȱdeutscheȱM&AȬMarktȱderȱletztenȱ23ȱJahre ................................... 71 Abbildungȱ1Ȭ21: DerȱdeutscheȱM&AȬMarktȱimȱ10ȬJahresvergleichȱȱ ............................. 71 Abbildungȱ1Ȭ22: Transaktionsanzahlenȱweltweit.............................................................. 73 Abbildungȱ1Ȭ23: BindungsrichtungȱdeutscherȱÜbernahmen .......................................... 74

XVȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ1Ȭ24: SektoraleȱAufteilungȱderȱM&AȬTransaktionsvolumina ..................... 76 Abbildungȱ1Ȭ25: TargetȬȱundȱKäuferbranchenȱdesȱdeutschenȱM&AȬMarktes ............. 77 Abbildungȱ1Ȭ26: AnzahlȱundȱVolumenȱvonȱgrenzüberschreitendenȱTransaktionen... 78 Abbildungȱ1Ȭ27: GrenzüberschreitendeȱTransaktionenȱimȱdeutschenȱM&AȬMarkt ... 78 Abbildungȱ1Ȭ28: Finanzierungsart:ȱTransaktionswährungȱweltweit ............................. 79 Abbildungȱ1Ȭ29: EntwicklungȱderȱdurchschnittlichenȱÜbernahmenprämien.............. 80 Abbildungȱ1Ȭ30: PrivateȱEquityȬAnteilȱamȱeuropäischenȱM&AȬMarkt,ȱ RenditevergleichȱverschiedenerȱAnlageformen................................... 83ȱ Abbildungȱ1Ȭ31: EntwicklungȱAnzahlȱundȱVoluminaȱderȱHedgeȱFondsȱweltweit...... 84 Abbildungȱ2Ȭ1: ÜberblickȱüberȱamerikanischesȱVerständnisȱderȱvierȱȱ M&AȬTeilbereiche .................................................................................... 93ȱ Abbildungȱ2Ȭ2: ÜbersichtȱüberȱKernaktivitätenȱundȱweitereȱBereicheȱdesȱM&A ..... 94 Abbildungȱ2Ȭ3: Systematisierungȱnachȱwirtschaftlicherȱ undȱrechtlicherȱSelbständigkeit.............................................................. 96ȱ Abbildungȱ2Ȭ4: ErläuterungenȱzuȱdenȱeinzelnenȱKooperationsformen ...................... 97 Abbildungȱ2Ȭ5: ErläuterungenȱzuȱeinzelnenȱKonzentrationsformenȱ nachȱdemȱAktiengesetzȱbzw.ȱUmwandlungsgesetz............................ 98ȱ Abbildungȱ2Ȭ6: Merkmalsausprägungenȱ vonȱUnternehmenszusammenschlüssenȱ ............................................. 99ȱ Abbildungȱ2Ȭ7: EntwicklungȱderȱdeutschenȱKapitalbeteiligungsgesellschaften...... 101 Abbildungȱ2Ȭ8: FundraisingȱdeutscherȱBeteiligungsgesellschaften ........................... 102 Abbildungȱ2Ȭ9: EntwicklungȱderȱPortfolioȬVoluminaȱ derȱdeutschenȱKapitalbeteiligungsgesellschaften ............................. 103ȱ Abbildungȱ2Ȭ10: DeutschesȱVentureȱCapitalȱinȱderȱPostȬNewȬEconomyȱZeit............ 104 Abbildungȱ2Ȭ11: InvestitionenȱnachȱPhasen .................................................................... 104 Abbildungȱ2Ȭ12: InvestitionenȱnachȱFinanzierungsphasen ........................................... 105 Abbildungȱ2Ȭ13: KlassischeȱMethodenȱzurȱWertsteigerungȱ beiȱPrivateȱEquityȬInvestitionen........................................................... 105ȱ Abbildungȱ2Ȭ14: Übernahmetechniken............................................................................. 106 Abbildungȱ2Ȭ15: KapitalstrukturȱundȱUnternehmenswertȱ nachȱModiglianiȱundȱMiller.................................................................. 107ȱ Abbildungȱ2Ȭ16:ȱ Modoglianiȱ/ȱMiller:ȱDasȱIrrelevanzȬTheorem ................................... 108

XVIȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ2Ȭ17: VerschiedeneȱThesenȱderȱKapitalkostenkurvenverläufe.................. 109 Abbildungȱ2Ȭ18: IdealȬAnforderungenȱanȱeinenȱLBOȬKandidaten.............................. 111ȱ Abbildungȱ2Ȭ19: FinanzierungsquellenȱfürȱeinenȱLBO .................................................. 111 Abbildungȱ2Ȭ20: FeindlicheȱÜbernahmeversucheȱmitȱdeutscherȱBeteiligungȱ ........... 115 Abbildungȱ2Ȭ21: AnzahlȱundȱVolumenȱfeindlicherȱÜbernahmenȱweltweit................ 116 Abbildungȱ2Ȭ22: IllustrativeȱAbwehrstrategienȱvonȱfeindlichenȱÜbernahmenȱȱ ........ 119 Abbildungȱ2Ȭ23: EuropäischeȱFusionskontrollverordnungȱ–ȱUmsatzschwellen........ 123 Abbildungȱ3Ȭ1: DieȱsechsȱM&AȬMarktȬWellen:ȱIntegrationsstrategienȱȱ undȱ„ihre“ȱȱvolkswirtschaftlichenȱRezessionen................................. 131 Abbildungȱ3Ȭ2: MotivstrukturenȱfürȱM&Aȱ–ȱEineȱÜbersichtȱȱ .................................... 132 Abbildungȱ3Ȭ3: RisikoartenȱinȱderȱPortfoliotheorie ...................................................... 142 Abbildungȱ3Ȭ4: BestimmungȱderȱPortfoliovarianz........................................................ 142 Abbildungȱ3Ȭ5: ErfahrungskurveȱundȱKostensenkungspotentiale ............................ 145 Abbildungȱ3Ȭ6: IdealtypischerȱProduktlebenszyklus ................................................... 145 Abbildungȱ3Ȭ7: VierȬȱFelderȬMatrixȱvonȱBCGȱmitȱNormstrategien............................ 146 Abbildungȱ3Ȭ8: NeunȬFelderȬMatrixȱvonȱMcKinseyȱ mitȱdifferenziertenȱNormstrategien .................................................... 147 Abbildungȱ3Ȭ9: OutperfomanceȱvonȱKonglomeratenȱȱ gegenüberȱfokussiertenȱFirmen............................................................ 151 Abbildungȱ3Ȭ10: DasȱFiveȬForcesȬModell:ȱTriebkräfteȱdesȱBranchenwettbewerbs .... 152 Abbildungȱ3Ȭ11: EinȬȱundȱAustrittsbarrieren................................................................... 153 Abbildungȱ3Ȭ12: WettbewerbsstrategienȱnachȱPorter ..................................................... 153 Abbildungȱ3Ȭ13: Strategietyp,ȱMarktanteilȱundȱRentabilität......................................... 154 Abbildungȱ3Ȭ14: ModellȱderȱWertkette ............................................................................. 155 Abbildungȱ3Ȭ15: DasȱWertsystem ...................................................................................... 155 Abbildungȱ3Ȭ16: BaumorganisationȱdesȱKernkompetenzenkonzepts ......................... 163 Abbildungȱ3Ȭ17: KompetenzȬProduktȬMatrixȱvonȱHamelȱundȱPrahalad ................... 164 Abbildungȱ3Ȭ18: OptionenȱderȱUnternehmensentwicklung.......................................... 170 Abbildungȱ3Ȭ19: IdealtypischeȱPhasenȱderȱExpansionsȬȱ undȱDiversifikationsentscheidung....................................................... 172

XVIIȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ4Ȭ1: BetriebswirtschaftlichesȱSpektrumȱ derȱInterorganisationsbeziehung ......................................................... 174 Abbildungȱ4Ȭ2: JointȱVenturesȱundȱStrategischeȱAllianzenȱimȱVergleich.................. 175 Abbildungȱ4Ȭ3: KonstitutiveȱMerkmaleȱeinesȱKooperationsverständnisses ............. 177 Abbildungȱ4Ȭ4:

BegriffsdefinitionȱderȱUnternehmenskooperationȱ fürȱdieseȱArbeit....................................................................................... 178

Abbildungȱ4Ȭ5: DifferenzierungȱvonȱKooperationsformen ......................................... 179 Abbildungȱ4Ȭ6: BetriebswirtschaftlicheȱJointȱVentureȬKonfiguration........................ 180 Abbildungȱ4Ȭ7: MotiveȱfürȱJointȱVentures...................................................................... 181 Abbildungȱ4Ȭ8: JointȱVenturesȱseitȱ1996.......................................................................... 182 Abbildungȱ4Ȭ9: JointȱVentureȬorientiertesȱInȬȱundȱOutputȬKontinuum.................... 186 Abbildungȱ4Ȭ10: WahlȱvonȱKriterienȱundȱVerfahrenȱ derȱJointȱVentureȬErfolgsbewertung ................................................... 187 Abbildungȱ4Ȭ11: AllianceȱScorecardȱzurȱErfolgsbewertungȱ amȱBeispielȱSiebelȱSystems ................................................................... 188 Abbildungȱ4Ȭ12: KonsolidierungskreiseȱbeimȱKonzernabschluss................................ 189 Abbildungȱ4Ȭ13: BewertungsansätzeȱbeiȱassoziertenȱUnternehmen............................ 191 Abbildungȱ4Ȭ14: DieȱvierȱPhasenȱeinesȱJointȱVentures................................................... 192 Abbildungȱ4Ȭ15: WesentlicheȱSchritteȱbeiȱderȱGründungȱeinesȱJointȱVenture............ 193 Abbildungȱ4Ȭ16: DefinitionsversuchȱderȱStrategischenȱAllianz.................................... 197 Abbildungȱ4Ȭ17: StrategischeȱGruppenȱundȱWettbewerbsstrategien........................... 200 Abbildungȱ4Ȭ18: AbsoluteȱEntwicklungȱȬȱAllianzenȱundȱAkquisitionenȱweltweitȱ ... 202 Abbildungȱ4Ȭ19: RelativeȱEntwicklungȱ–ȱȱ JointȱVentures,ȱAllianzen,ȱAkquisitionenȱweltweit ........................... 203 Abbildungȱ4Ȭ20: AbsoluteȱEntwicklungȱȱderȱAllianzenȱnachȱIndustriesektorenȱ ...... 204 Abbildungȱ4Ȭ21: GeographischeȱEntwicklungȱvonȱAllianzen....................................... 205 Abbildungȱ4Ȭ22: EntwicklungȱausȱfunktionalenȱPerspektiven ..................................... 206 Abbildungȱ4Ȭ23: DieȱvierȱidealtypischenȱPhasenȱderȱStrategischenȱAllianz............... 207 Abbildungȱ4Ȭ24: ÜbersichtȱderȱMotiveȱundȱOptionenȱstrategischerȱAllianzen.......... 208 Abbildungȱ4Ȭ25: HerkunftȱundȱVerwendungȱdesȱCashȱFlows...................................... 209 Abbildungȱ4Ȭ26: VierȱSchritteȱderȱShareholderȱValueȱAnalysis .................................... 210

XVIIIȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ4Ȭ27: KomponentenȱdesȱUnternehmenswertes ........................................... 210 Abbildungȱ4Ȭ28: ValueȱDriversȱnachȱRappaport ............................................................. 211 Abbildungȱ4Ȭ29: WertorientierteȱStrategieplanungȱderȱKooperation .......................... 212 Abbildungȱ4Ȭ30: AnwendungsproblemeȱderȱShareholderȱValueȬAnalysis................. 213 Abbildungȱ4Ȭ31: TypisierungȱvonȱAllianzenȱhinsichtlichȱderȱPartnersymmetrie ...... 215 Abbildungȱ4Ȭ32: DieȱdreiȱSzenarienȱderȱKulturentwicklungȱinȱKooperationen ........ 216 Abbildungȱ4Ȭ33: FiktivesȱPartnerprofilȱaufȱdreiȱAnalyseebenen .................................. 217 Abbildungȱ4Ȭ34: Art.ȱ81ȱundȱ82ȱdesȱEGȬVertrages.......................................................... 220 Abbildungȱ4Ȭ35: PrüfungsschemaȱbeiȱGründungȱ einesȱGemeinschaftsunternehmens ..................................................... 223ȱ Abbildungȱ4Ȭ36: Bindungsrichtungen .............................................................................. 224 Abbildungȱ4Ȭ37: BindungsintensitätȱeinerȱStrategischenȱAllianz................................. 225 Abbildungȱ4Ȭ38: KonfigurationswirkungenȱimȱHinblickȱaufȱdieȱWertsteigerung..... 227 Abbildungȱ4Ȭ39: PunkteȱeinesȱKooperationsvertragesȱ(Fokus:ȱJointȱVenture) ........... 228 Abbildungȱ4Ȭ40: MöglicheȱKoordinationsstrukturenȱvonȱJointȱVentures ................... 230 Abbildungȱ4Ȭ41: Kooperationskosten ............................................................................... 231 Abbildungȱ4Ȭ42: ZusätzlicheȱManagementfunktionenȱȱ durchȱStrategischeȱAllianzenȱundȱUnternehmenskooperationen... 232 Abbildungȱ4Ȭ43: ProblemȬȱundȱKonfliktfelderȱbeiȱKooperationen............................... 234 Abbildungȱ4Ȭ44: ErfolgsquotenȱvonȱStrategischenȱAllianzenȱundȱJointȱVentures… . 237 Abbildungȱ4Ȭ45: ErfolgsquotenȱvonȱJointȱVenturesȱ beiȱunterschiedlichenȱProduktȬMarktȬKombinationen .................... 238 Abbildungȱ4Ȭ46: ErfolgsquotenȱvonȱJointȱVenturesȱȬȱTypologievergleich................... 239 Abbildungȱ4Ȭ47: VergleichȱderȱErfolgsquoten:ȱAllianzȱvs.ȱAkquisition....................... 240 Abbildungȱ4Ȭ48: VergleichȱderȱErfolgsquoten:ȱAllianzȱvs.ȱAkquisition....................... 241 Abbildungȱ4Ȭ49: AbstrakterȱVergleichȱAllianzȱvs.ȱAkquisition..................................... 242 Abbildungȱ4Ȭ50: Empfehlungen:ȱAllianzȱoderȱAkquisition........................................... 242 Abbildungȱ5Ȭ1: ErwerbswegeȱbeiȱAkquisitionen .......................................................... 247 Abbildungȱ5Ȭ2: DieȱdreiȱidealtypischenȱPhasenȱeinerȱAkquisition ............................ 249 Abbildungȱ5Ȭ3: WertkettenanalyseȱmittelsȱeinesȱStärkenȬ/Schwächenprofils .......... 251

XIXȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ5Ȭ4: BeispielȱfürȱeineȱBusinessȱPlanȬAnalyse ............................................. 252 Abbildungȱ5Ȭ5: DreistufigesȱUmweltanalysemodell .................................................... 254 Abbildungȱ5Ȭ6: GapȬAnalyse:ȱStrategischeȱundȱoperationaleȱLücken....................... 255 Abbildungȱ5Ȭ7: IdentifizierungȱvonȱAkquisitionsȬBedarfen........................................ 256 Abbildungȱ5Ȭ8: MarktstrategienȱnachȱderȱProduktȬ/MarktȬMatrix............................ 257 Abbildungȱ5Ȭ9: KomparativeȱVorteileȱundȱNachteileȱvonȱAkquisitionen................. 258 Abbildungȱ5Ȭ10: MotiveȱfürȱUnternehmensakquisitionen ............................................ 259 Abbildungȱ5Ȭ11: BeispielȱfürȱeinȱAkquisitionsprofil....................................................... 260 Abbildungȱ5Ȭ12: CharakteristikaȱvonȱȱKäuferȬȱundȱVerkäuferunternehmen.............. 261 Abbildungȱ5Ȭ13: M&AȱausȱSichtȱderȱStrategischenȱUnternehmensplanung .............. 263 Abbildungȱ5Ȭ14: Akquisitionsplanungȱundȱ–controlling............................................... 265 Abbildungȱ5Ȭ15: QuellenȱfürȱeinȱAnforderungsprofilȱfürȱAkquisitionskandidaten .. 267 Abbildungȱ5Ȭ16: DerȱAuswahltrichter .............................................................................. 268 Abbildungȱ5Ȭ17: FormenȱderȱKontaktsucheȱundȱȬaufnahme ........................................ 269 Abbildungȱ5Ȭ18: InteressendivergenzenȱinȱderȱVerhandlungsphase ........................... 270 Abbildungȱ5Ȭ19: IdealtypischerȱVerlaufȱderȱvorvertraglichenȱPhaseȱȱ einerȱAkquisition .................................................................................... 271 Abbildungȱ5Ȭ20: ConfidentialityȱAgreement ................................................................... 273 Abbildungȱ5Ȭ21: WesentlicheȱElementeȱeinesȱLetterȱofȱIntent ...................................... 274 Abbildungȱ5Ȭ22: WesentlicheȱElementeȱeinesȱMemorandumȱofȱUnderstanding....... 275 Abbildungȱ5Ȭ23: BeteiligteȱimȱmehrschichtigenȱExpertensystemȱȱ beimȱDueȱDiligenceȱProzess ................................................................. 277 Abbildungȱ5Ȭ24: ZusätzlicheȱEinflussfaktorenȱȱ desȱ„subjektivenȱUnternehmenswertes“ ............................................ 282ȱ Abbildungȱ5Ȭ25: InhaltȱdesȱUnternehmenswertesȱnachȱIDWȱStandard ...................... 282 Abbildungȱ5Ȭ26: ÜbersichtȱBewertungsȬȱundȱKaufpreisermittlungsprozess.............. 283ȱ Abbildungȱ5Ȭ27: Übersichtȱüberȱanalytischeȱȱ undȱvergleichsorientierteȱBewertungsmethoden .............................. 284 Abbildungȱ5Ȭ28: DasȱWertsteigerungsnetzwerkȱundȱderȱFreeȱCashȱFlow.................. 296 Abbildungȱ5Ȭ29: DieȱUnternehmenswertbestimmungȱȱ undȱderȱShareholderValueȱAnsatz....................................................... 297

XXȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ5Ȭ30: IndirekteȱCashȱFlowȬErmittlung .......................................................... 297 Abbildungȱ5Ȭ31: AnnahmenȱdesȱCAPM........................................................................... 300 Abbildungȱ5Ȭ32: ZusammenhangȱvonȱFreeȱCashȱFlowȱȱ undȱwertbestimmendenȱFaktoren ....................................................... 303 Abbildungȱ5Ȭ33: BenötigteȱDatenȱzurȱErmittlungȱdesȱCFROI....................................... 304 Abbildungȱ5Ȭ34: DerȱCFROIȱundȱseineȱBestimmungsgrößen ....................................... 305 Abbildungȱ5Ȭ35: DieȱvierȱRisikomaßeȱzurȱBestimmungȱderȱKapitalkosten................ 306 Abbildungȱ5Ȭ36: WesentlicheȱElementeȱdesȱVorvertrages ............................................. 314 Abbildungȱ5Ȭ37: SinnvolleȱZusicherungenȱvomȱVerkäufer ........................................... 316 Abbildungȱ5Ȭ38: SiebenȱStufenȱzurȱIntegration ............................................................... 321 Abbildungȱ5Ȭ39: Dasȱ7ȱKȬModellȱderȱIntegration ........................................................... 322 Abbildungȱ5Ȭ40: ProzessschritteȱdesȱIntegrationsmanagements .................................. 322 Abbildungȱ5Ȭ41: AktivitätenȱimȱPreȬȱundȱPostȬMergerȱManagement ......................... 323 Abbildungȱ5Ȭ42: BeispielȱfürȱeineȱCulturalȱDueȱDiligence ............................................ 324 Abbildungȱ5Ȭ43: DreiȱAnsätzeȱderȱorganisatorischenȱVerankerungȱȱ derȱIntegrationsprozesse ....................................................................... 325 Abbildungȱ5Ȭ44: DezentralerȱundȱzentralerȱAnsatzȱderȱKoordinationȱ desȱPostȬMergerȬIntegrationȬManagements....................................... 325 Abbildungȱ5Ȭ45: IntegrationstypologieȱnachȱderȱWandelanforderung ....................... 326ȱ Abbildungȱ5Ȭ46: IntegrationstypologieȱnachȱAutonomieȱȱ undȱInterdependenzȬBedarfen ............................................................. 326ȱ Abbildungȱ5Ȭ47: IntegrationstypologieȱnachȱWertschöpfungstiefe.............................. 329 Abbildungȱ5Ȭ48: SechsȱZielebenenȱderȱIntegration......................................................... 330 Abbildungȱ5Ȭ49: BalancedȱScorecardȱdesȱPostȱMergerȱManagement .......................... 331 Abbildungȱ5Ȭ50: KostenȬȱundȱKennziffernsystem .......................................................... 333 Abbildungȱ5Ȭ51: SiebenȱIllusionenȱbeiȱderȱIntegrationȱȱ ȱnachȱMergersȱ&ȱAcquisitions ............................................................... 334ȱ Abbildungȱ5Ȭ52: DreiȱFelderȱderȱAkquisitionsprobleme ............................................... 337 Abbildungȱ5Ȭ53: FaktorenȱmitȱsignifikantȱpositivemȱEinflussȱȱ aufȱdenȱFusionserfolg ........................................................................... ȱ338

XXIȱ

Abbildungsverzeichnis

Abbildungȱ5Ȭ54: FaktorenȱmitȱsignifikantȱnegativenȱEinflussȱȱ ȱaufȱdenȱFusionserfolg........................................................................... ȱ339 Abbildungȱ5Ȭ55: 38ȱErfolgsanalysenȱimȱÜberblick ......................................................... 340

XXIIȱ

Tabellenverzeichnis

Tabelleȱ1Ȭ1:

VergleichȱderȱPersonalverflechtungenȱ„DeutschlandȱAG“ ................... 32

Tabelleȱ1Ȭ2:

HonorarentwicklungenȱfürȱM&AȬDienstleister...................................... 59

Tabelleȱ1Ȭ3:

RanglisteȱGebührenȱundȱbetreutesȱVolumenȱderȱInvestmentbanken.. 59

Tabelleȱ1Ȭ4:

RanglisteȱbetreutesȱdeutschesȱM&AȬVolumenȱderȱPRȬȱȱ undȱRechtsberater........................................................................................ 60

Tabelleȱ1Ȭ5:

SektoraleȱAnalyseȱundȱderenȱKonjunkturenȱaufȱdenȱM&AȬMärkte.... 61

Tabelleȱ1Ȭ6:

ZunahmeȱBranchenȬKonzentrationenȱ1991ȱȬ1999 ................................... 75

Tabelleȱ1Ȭ7:

DieȱzehnȱgrößtenȱÜbernahmenȱimȱJahrȱ2006........................................... 81

Tabelleȱ1Ȭ8: ȱ

DieȱzehnȱgrößtenȱÜbernahmenȱmitȱdeutscherȱBeteiligungȱȱ imȱJahrȱ2006 .................................................................................................. 81ȱ

Tabelleȱ1Ȭ9: ȱ

DieȱzehnȱgrößtenȱÜbernahmenȱmitȱdeutscherȱBeteiligungȱȱ imȱJahrȱ2007 .................................................................................................. 82

Tabelleȱ1Ȭ10:

Dieȱ10ȱgrößtenȱLBOsȱderȱGeschichte ........................................................ 85

Tabelleȱ1Ȭ11:

Dieȱ20ȱgrößtenȱStaatsfondsȱ2007 ................................................................ 89

Tabelleȱ3Ȭ1:

HistorischeȱEntwicklungȱdesȱM&AȬMarktes......................................... 130

Tabelleȱ3Ȭ2:

VorteileȱundȱNachteileȱderȱvertikalenȱIntegration ................................ 156

Tabelleȱ3Ȭ3:

GründeȱfürȱdieȱBedeutungȱderȱHorizontalstrategie ............................. 157

Tabelleȱ3Ȭ4:

CharakterisierungenȱderȱdreiȱVerflechtungstypen ............................... 158

Tabelleȱ3Ȭ5:

DreiȱunverzichtbareȱDiversifikationstests.............................................. 160

Tabelleȱ3Ȭ6:

KonzepteȱderȱKonzernstrategienȱnachȱPorter ....................................... 160

Tabelleȱ3Ȭ7:

DreiȱIdentifikationstestsȱfürȱKernkompetenzen.................................... 162

Tabelleȱ3Ȭ8:ȱ

ArgumenteȱgegenȱStrategischeȱGeschäftseinheiten.............................. 165

Tabelleȱ3Ȭ9:

SynergiekategorienȱausȱSichtȱdesȱErwerbers ......................................... 169

Tabelleȱ3Ȭ10:

SynergieȬKonzeptȱausȱfunktionalerȱPerspektiveȱ(eigeneȱÜbersicht).. 169

Tabelleȱ3Ȭ11:

GründeȱfürȱexternesȱWachstum............................................................... 170

Tabelleȱ3Ȭ12:

GründeȱfürȱexternesȱundȱinternesȱWachstum ....................................... 171

XXIIIȱ

1

Ausgangssituation

Fusionsfieber:ȱȱ DieȱIndustrieȱbautȱumȱ–ȱȱ JagdȱaufȱRenditeȱ–ȱgnadenlosȱ HansȱOttoȱEglau,ȱDIEȱZEIT,ȱȱ 26.11.1998,ȱS.ȱ24.ȱ ȱ DasȱFusionskarussellȱȱ drehtȱsichȱimmerȱweiterȱ o.V.,ȱDIEȱWELT,ȱ30.08.1999,ȱS.ȱ16.ȱ ȱ WeltenȱimȱZusammenschlussȱ WolfgangȱEhrensberger,ȱDIEȱWELT,ȱȱ 13.09.1998,ȱS.ȱ4.ȱ ȱ DieȱBörseȱentscheidetȱüberȱȱ FressenȱundȱGefressenȱwerdenȱ o.V.,ȱDIEȱWELT,ȱ05.10.2000,ȱS.ȱ12.ȱ ȱ DieȱWeltȱverteilenȱ ManfredȱEngeser,ȱWirtschaftsWoche,ȱȱ 21.12.2000,ȱS.ȱ129.ȱ

KaumȱnochȱLustȱaufȱFusionenȱ o.V.ȱFAZ,ȱ30.12.2002,ȱS.ȱ19.ȱ ȱ

DieȱGeierȱwitternȱwiederȱBeuteȱ o.V.,ȱFAZ,ȱ27.1.2006,ȱS.ȱ23ȱ ȱ

Europe‘sȱnewȱdealȱjunkieȱ TheȱEconomist,ȱ18.2.2006,ȱS.ȱ12ȱ ȱ

ImȱRauschȱderȱFusionenȱ FrankȱDohmenȱundȱHansȬJürgenȱȱ Schlamp,ȱDerȱSpiegel,ȱ10/2006,ȱS.ȱ90ȱȱ ȱ

DieȱgroßeȱJagdȱderȱKonzerneȱ GeorgȱGiersberg,ȱFAZ,ȱ15.3.2006,ȱS.20ȱȱ ȱ

EinȱneuesȱMonopolyȱ JürgenȱBerjemȱundȱBrigitteȱv.ȱHaacke,ȱȱ WirtschaftsWoche,ȱ3.7.2006,ȱS.ȱ48.ȱȱ ȱ

DerȱgroßeȱSchlussverkaufȱ Balzli,ȱBeatȱetȱal.,ȱDerȱSpiegel,ȱ51/2006,ȱS.ȱ64.ȱ ȱ

FusionsfieberȱkehrtȱanȱdieȱBörseȱzurückȱ DanielȱEckert,ȱDIEȱWELT,ȱ4.ȱDezemberȱ2007ȱȱ ȱ

ȱ „Mergersȱ &ȱAcquisitions“ȱ (M&A)ȱ wirdȱlandläufigȱalsȱ„Königsdisziplin“ȱbezeichnetȱ–ȱ beiȱdenȱeinenȱfürȱdasȱInvestmentȬBanking,ȱbeiȱanderenȱgleichȱfürȱdieȱganzeȱBetriebsȬ wirtschaftslehre.ȱFürȱwiederumȱDritteȱhatȱsichȱderȱHandelȱmitȱUnternehmenskontrolleȱ undȱ dieȱ Anbahnungȱ vonȱ Kooperationenȱ inȱ denȱ vergangenenȱ zehnȱ Jahrenȱ zuȱ einemȱ ganzȱnormalenȱGeschäftȱentwickelt.ȱEinȱzyklisches,ȱkomplexes,ȱinterdisziplinäresȱundȱ bezogenȱaufȱdieȱwirtschaftlicheȱEntwicklungȱ–ȱjeȱnachȱFormȱderȱErfolgsmessungȱ–ȱsehrȱ differenziertȱ zuȱ betrachtendesȱ Geschäftȱ aufȱ derȱ Unternehmensseite.ȱ M&Aȱ istȱ „Bigȱ Business“ȱundȱdamitȱnunȱauchȱinȱDeutschlandȱeinȱmedialȱundȱpolitischȱinȱdenȱletztenȱ zehnȱJahrenȱstarkȱanȱBedeutungȱgewachsenesȱFeldȱdesȱInteresses.ȱȱȱ Wieȱ inȱ diesemȱ Kapitelȱ gezeigtȱ werdenȱ wird,ȱ verläuftȱ dasȱ Geschäftȱ historischȱ zwarȱ wellenartig,ȱaberȱesȱweistȱbeiȱkürzerȱwerdenderȱSchwingungsdauerȱdeutlichȱsteigendeȱ Amplitudenȱaufȱ–ȱsowohlȱbeimȱVolumenȱwieȱauchȱbeiȱderȱAnzahlȱderȱTransaktionen.ȱ Diesȱ legtȱ dieȱ Frageȱ nahe,ȱ warumȱ dasȱ Kaufenȱ undȱ Verkaufenȱ vonȱ Unternehmenȱ undȱ Beteiligungenȱ mehrȱ Bedeutungȱ fürȱ Vorständeȱ bekommenȱ hat,ȱ alsȱ dasȱ Kaufenȱ undȱ VerkaufenȱihrerȱProduktenȱundȱLeistungen.ȱAufȱwelcheȱProblembereicheȱundȱHerausȬ forderungenȱ reagierenȱ Unternehmenȱ mitȱ diesenȱ strategischenȱ Optionenȱ derȱ UnterȬ

1ȱ

1

Ausgangssituation

nehmenszusammenschlüsseȱ undȱ Kooperationen?ȱ Dasȱ Zielȱ desȱ erstenȱ Kapitelsȱ sollȱ esȱ daherȱsein,ȱdieȱAusgangssituationȱderȱletztenȱzehnȱJahreȱmitȱihrenȱVeränderungstenȬ denzenȱvonȱUnternehmenȱzumindestȱinȱgrobenȱZügenȱnachzuzeichnen.ȱȱ Zunächstȱ werdenȱ dieȱ Umweltveränderungenȱ imȱ Zugeȱ derȱ wirtschaftlichenȱ GlobalisieȬ rungȱundȱdenȱdamitȱhäufigȱengȱverbundenenȱwettbewerblichen,ȱtechnologischenȱundȱ politischenȱVeränderungenȱaufgezeigt.ȱDannȱfolgenȱAusführungenȱzuȱdenȱSystemverȬ änderungen,ȱ alsoȱ dieȱ industrieȬȱ undȱ unternehmensbezogenenȱ Aspekte.ȱ Hierbeiȱ tretenȱ dieȱ sichȱ veränderndenȱ Unternehmensstrukturen,ȱ komplexereȱ Wertschöpfungskettenȱ sowieȱdieȱverändertenȱEigentumsverhältnisseȱmitȱihrenȱAuswirkungenȱaufȱdieȱUnterȬ nehmensfinanzierungȱ undȱ Rentabilitätȱ derȱ einzelnenȱ Geschäftsbereicheȱ inȱ denȱ VorȬ dergrund.ȱ Schließlichȱ werdenȱ dieȱ allgemeinenȱ Kapitalmarktveränderungenȱ dargestellt.ȱ DabeiȱwerdenȱauchȱdieȱspezifischenȱAkteureȱaufȱdemȱ„MarktȱfürȱUnternehmenskonȬ trolle“ȱ (kurz:ȱ M&AȬMarktȱ genannt)ȱ skizziert,ȱ insbesondereȱ mitȱ Blickȱ aufȱ dieȱ inȱ denȱ vergangenenȱ zehnȱ Jahrenȱ deutlichȱ veränderteȱ Einflussstrukturȱ vonȱ außerbörslichenȱ Investorenȱ(z.B.ȱPrivateȱEquityȬȱundȱHedgeȱFondsȬGesellschaften).ȱAbschließendȱwerȬ denȱdieȱVeränderungenȱdesȱMarktesȱfürȱUnternehmenskontrolleȱselbstȱdargestellt.ȱHierfürȱ wurdenȱdieȱverfügbarenȱZahlenȱundȱFaktenȱderȱEntwicklungȱaufȱdemȱdeutschenȱundȱ demȱinternationalenȱMarktȱhinsichtlichȱderȱAnzahlȱundȱderȱVoluminaȱderȱTransaktioȬ nen,ȱderȱDiversifikationsstrategie,ȱderȱBranchenverteilungȱundȱderȱEntwicklungenȱzuȱ grenzüberschreitendenȱ Transaktionenȱ zusammengestellt.ȱ Diesȱ erfolgteȱ zumȱ einenȱ inȱ einerȱLangfristperspektiveȱsowieȱzumȱfürȱdieȱJahreȱ1995ȱbisȱ2006.ȱȱ ȱ

1.1

Umweltveränderungen

1.1.1

Globalisierung als Phänomen, Begriff und Konzept

Globalisierungȱ–ȱdynamisiertȱdurchȱsinkendeȱTransportȬȱundȱKommunikationskosten,ȱ technischeȱEntwicklungen,ȱniedrigeȱZölleȱundȱeinȱstabilesȱpolitischesȱUmfeldȱ–ȱistȱeinȱ Phänomen,ȱüberȱdasȱsowohlȱhinsichtlichȱdesȱzeitlichenȱEintrittesȱ(einȱseitȱMenschengeȬ denkenȱexistierenderȱIntegrationsprozessȱderȱWeltȱoderȱeineȱnachȱdemȱzweitenȱWeltȬ kriegȱzuȱdatierendeȱ„zweiteȱModerne“)ȱwieȱauchȱüberȱdieȱFunktionenȱundȱ(aktuellenȱ undȱ potentiellen)ȱ Folgenȱ parlamentarisch,ȱ außerparlamentarischȱ (z.B.ȱ WeltsozialȬ forum,ȱPeoplesȱGlobalȱAction,ȱATTAC,ȱWEEDȱoderȱBUKO),ȱunternehmerischȱwieȱauchȱ wissenschaftlichȱkontroversȱgestrittenȱwirdȱ(vgl.ȱz.B.ȱfürȱDeutschlandȱfrühȱBeckȱ1997).ȱȱ

2ȱ

Umweltveränderungen

Globalisierungȱ istȱ einȱ Begriff,ȱ überȱ dessenȱ Ursprungȱ ebenfallsȱ diskutiertȱ wird,ȱ wennȬ gleichȱ erȱ zumeistȱ demȱ jüngstȱ verstorbenenȱ Harvardökonomenȱ Theodoreȱ Levittȱ (inteȬ ressanterweiseȱ deutscherȱ Emigrant)ȱ undȱ seinemȱ 1983ȱ veröffentlichtenȱ Artikelȱ ȈTheȱ Globalizationȱ ofȱ MarketsȈȱ zugeschriebenȱ wird.ȱ Globalisierungȱ imȱ wirtschaftlichenȱ KontextȱsollȱhierȱalsȱeineȱwechselseitigeȱInternationalisierungȱzunehmendȱallerȱFunkȬ tionsbereicheȱ undȱ Prozesseȱ nationalerȱ Firmenȱ aufȱ internationalenȱ BeschaffungsȬ,ȱAbȬ satzȬ,ȱ InformationsȬȱ undȱ Arbeitsmärktenȱ einerseitsȱ verstandenȱ werden,ȱ dieȱ andererȬ seitsȱ durchȱ grenzüberschreitendeȱ Kooperationen,ȱ Kapitalbeteiligungenȱ sowieȱ UnterȬ nehmenszusammenschlüsseȱstabilisiertȱwird.ȱȱ Globalisierungȱ istȱ einȱ Tendenzkonzept,ȱ dessenȱ Richtungenȱ diametralerȱ nichtȱ diskutiertȱ werdenȱ können,ȱ verfolgtȱ manȱ nurȱ eineȱ derȱ vielenȱ Richtungsdiskussionenȱ z.B.ȱ zwiȬ schenȱ denȱ beidenȱ BestsellerȬAutoren,ȱ demȱ Newȱ Yorkȱ TimesȬKolumnistȱ Thomasȱ Friedmanȱ (2005)ȱ undȱ demȱ Politologenȱ Richardȱ Floridaȱ (2002,ȱ 2006).ȱ Währendȱ FriedȬ manȱbehauptet,ȱdassȱsichȱderȱGlobusȱdurchȱdasȱinternetbasierteȱNivellierenȱvonȱKapiȬ talȬ,ȱ BeschaffungsȬ,ȱAbsatzȬ,ȱ InformationsȬȱ undȱArbeitsmärktenȱ imȱ Zugeȱ derȱ GlobaliȬ sierungȱ verflachtȱ undȱ eingeebnetȱ hatȱ wieȱ nieȱ zuvor,ȱ siehtȱ Floridaȱ zwarȱ dieȱ steigendeȱ Mobilität,ȱaberȱeineȱWeltȱmitȱvielenȱTälern,ȱBerghöhenȱundȱhöherȱwerdendenȱGipfeln.ȱ Esȱ sindȱ zweiȱ Bewegungen,ȱ dieȱ aufȱ denȱ erstenȱ Blickȱ widersprüchlichȱ erscheinen:ȱ Dieȱ Weltwirtschaftȱ wirdȱ einerseitsȱ immerȱ dezentralisierterȱ undȱ dieȱ Orteȱ spielenȱ keineȱ Rolleȱmehr.ȱGleichzeitigȱerlebenȱwirȱdieȱEntwicklungȱvonȱMetropolen,ȱdieȱ„BruttosoȬ zialprodukte“ȱaufweisen,ȱgrößerȱalsȱdieȱvielerȱNationen.ȱȱ Genauȱ dieseȱ widersprüchlicheȱ Entwicklungȱ wirdȱ durchȱ M&Aȱ massivȱ getragen:ȱ Dieȱ Unternehmenȱ kaufenȱ oderȱ investierenȱ grenzüberschreitendȱ inȱ derȱ ganzenȱ Weltȱ undȱ sindȱmultiȬȱundȱtransnationaleȱUnternehmen.ȱAufȱderȱanderenȱSeiteȱaberȱkonzentrieȬ renȱ sichȱ dieȱ produktivenȱ Zentrenȱ konzentrierenȱ sichȱ zunehmendȱ aufȱ einenȱ sehrȱ kleiȬ nenȱKreisȱvonȱMetropolenȱweltweitȱ(vgl.ȱStudieȱvonȱBentonȬShortȱetȱal.ȱ2005).ȱAuchȱimȱ deutschsprachigenȱ Raumȱ zeigtȱ sichȱ dieseȱ Konzentrationsentwicklungȱ analogȱ fürȱ dieȱ 1990erȱJahreȱ(Jansenȱ2004a,ȱS.ȱ119f.).ȱȱ

1.1.1.1

Der Ursprung: Außenwirtschaftstheorie

Dieȱ traditionelleȱAußenwirtschaftslehreȱ bietetȱ unterschiedlicheȱ Theorienȱ fürȱ dasȱ EntȬ stehenȱ desȱ internationalenȱ Gütertauschesȱ anȱ (vgl.ȱ auchȱ imȱ Überblickȱ Niehansȱ 1995).ȱ ZunächstȱistȱhierȱdieȱwegbereitendeȱAnalyseȱMarshallsȱhinsichtlichȱderȱkomparativenȱ Kostenvorteileȱ einerȱ Nationȱ zuȱ nennen.ȱ Mitȱ demȱ soȱ genanntenȱ HekscherȬOhlinȬ Theoremȱ (auchȱ Faktorproportionentheoremȱgenannt)ȱ wurdeȱ dieȱ komparativeȱ FaktorȬ knappheitȱ alsȱ einȱArgumentȱ fürȱ Außenhandelȱ eingeführt.ȱAufȱ dasȱ LeontiefȬParadox,ȱ dasȱinȱInȬȱundȱOutputanalysenȱeineȱgenauȱgegenläufigeȱExportȬȱundȱImportbewegungȱ zuȱ denȱ Faktorressourcenȱ konstatiertȱ (soȱ exportierteȱ dieȱ USAȱ arbeitsintensiveȱ Güterȱ undȱimportierteȱkapitalintensiveȱGüterȱbeiȱguterȱeigenerȱKapitalausstattung).ȱMitȱdemȱ soȱ genanntenȱ NeoȬFaktorproportionentheoremȱ wurdeȱ eineȱ vorläufigeȱ Auflösungȱ geȬ funden.ȱDiesesȱnämlichȱkonnteȱzeigen,ȱdassȱesȱfürȱdieȱGültigkeitȱdesȱFaktorproportioȬ

3ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

nentheoremsȱ nichtȱ nurȱ aufȱ dasȱ Verhältnisȱ derȱ Faktormengenȱ ankommt,ȱ sondernȱ auchȱ aufȱdieȱFaktorqualität.ȱLänder,ȱdieȱz.B.ȱrelativȱreichlichȱmitȱqualifizierterȱArbeitȱausgesȬ tattetȱsind,ȱexportierenȱdemnachȱvorȱallemȱProdukte,ȱdieȱqualifizierteȱArbeitȱintensivȱ nutzen.ȱFürȱdieȱheutigeȱEntwicklungȱderȱGlobalisierungȱsowieȱdieȱGeneseȱvonȱnatioȬ nalenȱWettbewerbsvorteilenȱkönnenȱmittelsȱderȱklassischenȱundȱneoklassischenȱTheoȬ rienȱnurȱnochȱbedingtȱhinreichendeȱBeschreibungsqualitätenȱgeliefertȱwerden.ȱ

1.1.1.2

Die Erweiterung: Porters Wettbewerbstheorie der Nationen, Cluster und National Districts

MichaelȱPorterȱveröffentlichteȱimȱNachgangȱzuȱseinenȱAnalysenȱderȱWettbewerbsvorȬ teileȱ vonȱ Unternehmenȱ eineȱ Studieȱ überȱ „Theȱ Competitiveȱ Advantageȱ ofȱ Nations“ȱ (Porterȱ1990;ȱvgl.ȱ auchȱ Porterȱ1991)ȱalsȱ einenȱ Beitragȱzurȱ TheoriebildungȱderȱWettbeȬ werbsfähigkeitȱ vonȱ Nationen.ȱ Währendȱ dieȱ obenȱ skizzierteȱ traditionelleȱ AußenwirtȬ schaftstheorieȱzurȱAnalyseȱderȱDeterminantenȱvonȱnationalerȱWettbewerbsfähigkeitȱimȱ Wesentlichenȱ Faktorquantitätenȱ undȱ Ȭqualitätenȱ sowieȱ Preisvorteileȱ angibt,ȱ versuchtȱ PorterȱdenȱProzessȱderȱHerausbildungȱvonȱnationalenȱWettbewerbsvorteilenȱnäherȱzuȱ analysieren.ȱ Seinȱ verwendeterȱ Indikatorȱ istȱ dabeiȱ dieȱ Produktivitätȱ undȱ nichtȱ derȱ Handelsbilanzüberschussȱ bzw.ȱ derȱ positiveȱ Außenbeitrag,ȱ daȱ letztererȱ auchȱ durchȱ Abwertung,ȱLohnsenkungȱundȱähnlicheȱMaßnahmenȱerreichtȱwerdenȱkann,ȱohneȱdieȱ Produktivitätȱ faktischȱ zuȱ verbessern.ȱ Porterȱ hebtȱ aufȱ eineȱAnalyseȱ derȱ Unternehmenȱ undȱderenȱUmfeldȱalsȱQuelleȱderȱProduktivitätȱab.ȱErȱunterscheidetȱinȱseinemȱheurisȬ tischenȱ Modellȱ zwischenȱ dreiȱ faktorenabhängigenȱ Phasenȱ derȱ Herausbildungȱ vonȱ Wettbewerbsvorteilen.ȱ Demzufolgeȱ kannȱ dieȱ nationaleȱ Wettbewerbsfähigkeitȱ aufȱ soȱ genanntenȱ(1)ȱ„basicȱfactors“,ȱ(2)ȱ„advancedȱfactors“ȱsowieȱ(3)ȱ„specializedȱfactors“ȱbasieȬ ren.ȱȱ (1)ȱBasicȱfactorsȱsindȱz.B.ȱnatürlicheȱRessourcenȱwieȱBodenȱundȱArbeitskräfte.ȱHierȱsindȱ kaumȱ Investitionenȱ inȱ dasȱ Unternehmensumfeldȱ notwendig:ȱ „Basicȱ factorsȱ areȱ pasȬ sivelyȱinherited,ȱorȱtheirȱcreationȱrequiresȱrelativelyȱmodestȱorȱunsophisticatedȱprivateȱ andȱ socialȱ investment“ȱ (Porterȱ 1990,ȱ S.ȱ77).ȱ ȱ Inȱ diesenȱ unterentwickeltenȱ Ökonomienȱ treffenȱ vieleȱ derȱ Befürchtungenȱ derȱ Freihandelsgegnerȱ zuȱ (bedingtȱ auchȱ dasȱ soȱ geȬ nannteȱ RybcynskiȬTheorem,ȱ nachȱ demȱ dieȱ Aufnahmeȱ vonȱ Außenhandelȱ durchȱ dieȱ Reaktionȱ desȱ Faktorangebotesȱ zuȱ einerȱ immerȱ weiterȱ gehendenȱ Spezialisierungȱführtȱ undȱ dieȱ internationaleȱ Arbeitsteilungȱ sichȱ selbstȱ verstärkt).ȱ Inȱ dieserȱ factorȱ drivenȬ SequenzȱhabenȱdieseȱÖkonomienȱinȱderȱRegelȱnichtsȱanderesȱinȱdieȱ„globaleȱWaagschaȬ le“ȱzuȱwerfenȱalsȱNiedriglöhne,ȱbilligeȱRohstoffeȱundȱumweltschädlicheȱProduktionsȬ möglichkeiten.ȱ (2)ȱDieȱadvancedȱfactorsȱsindȱbeiȱPorterȱdieȱmateriellenȱundȱimmateriellenȱInfrastruktuȬ ren,ȱ wieȱ TransportȬȱ undȱ Verkehrssysteme,ȱ dasȱ Bildungssystem,ȱ KommunikationsȬ strukturen,ȱF&EȱEinrichtungenȱetc.ȱImȱGegensatzȱzuȱderȱfactorȱdrivenȬSequenzȱliegtȱnunȱ eineȱ investmentȱ drivenȬSequenzȱ vor.ȱ Währendȱ inȱ derȱ erstenȱ Phaseȱ dieȱ investierendenȱȱ ȱ

4ȱ

Umweltveränderungen

UnternehmenȱpotentiellȱeineȱhoheȱMobilitätȱaufweisen,ȱistȱinȱdieserȱPhaseȱdurchȱeineȱ stärkereȱEinbindungȱinȱeinȱ„InstitutionellesȱSetting“ȱundȱaufgrundȱderȱzunehmendenȱ zwischenbetrieblichenȱArbeitsteilungȱdieȱStandortbindungȱbereitsȱhöher.ȱ (3)ȱ Inȱ derȱ drittenȱ Phase,ȱ derȱ innovationȱ drivenȬSequenz,ȱ wirdȱ dieȱ Herausbildungȱ vonȱ specializedȱ factorsȱ relevant.ȱ Diese,ȱ vonȱ Porterȱ soȱ bezeichnetenȱ strukturell,ȱ systemischȱ bedingtenȱ Wettbewerbsvorteileȱ sindȱ nichtȱ aufȱ Märktenȱ zuȱ beziehen;ȱ sieȱ sindȱ vonȱ derȱ Konkurrenzȱnurȱschwerlichȱzuȱkopieren,ȱanȱPersonenȱgebundenȱundȱinȱengeȱinstitutiȬ onelleȱ undȱ zwischenbetrieblicheȱ KooperationsȬȱ undȱ Kommunikationsbeziehungenȱ (Cluster)ȱ inkorporiert.ȱ Hiermitȱ liegenȱ spezifische,ȱ territorialȱ gebundeneȱ undȱ weitgeȬ hendȱimmobileȱStandortfaktorenȱundȱdamitȱmöglicheȱWettbewerbsvorteileȱvor,ȱdieȱdieȱ Unternehmensmobilitätȱ aufgrundȱ einerȱ höheren,ȱ systembedingtenȱ Standortbindungȱ geringerȱausfallenȱlassenȱalsȱnochȱinȱPhaseȱ2.ȱ FürȱdieȱhierȱerfolgendeȱBetrachtungȱderȱKooperationenȱundȱAkquisitionenȱvonȱUnterȬ nehmenȱwirdȱPortersȱAnalyseȱinteressant,ȱdaȱdieȱGeneseȱvonȱnichtȱmarktfähigenȱspeciȬ alizedȱfactorsȱhierȱhauptsächlichȱinȱundȱzwischenȱUnternehmenȱundȱderenȱspezifischenȱ Umweltenȱ gesehenȱ wirdȱ undȱ damitȱ nationaleȱ Wettbewerbsvorteileȱ clusterspezifischȱ sind.ȱErȱführtȱdabeiȱhäufigȱdieȱkooperativeȱZusammenarbeitȱmitȱdenȱheimischenȱZuȬ lieferernȱ an.ȱ Eineȱ derȱ vierȱ visualisiertenȱ Determinantenȱ derȱ Geneseȱ vonȱ nationalerȱ Wettbewerbsfähigkeitȱ inȱ demȱ vonȱ ihmȱ entwickeltenȱ „Diamanten“ȱ istȱ dieȱ horizontaleȱ undȱvertikaleȱEinbindungȱderȱUnternehmenȱinȱ„relatedȱandȱsupportingȱindustries“.ȱCluȬ sterȱ ausȱ zwischenbetrieblichenȱ Formenȱ derȱ Arbeitsteilungȱ undȱ Umfeldinstitutionenȱ unterstützenȱ demzufolgeȱ dieȱ Anpassungsleistungenȱ aufȱ derȱ Unternehmensebeneȱ (Porterȱ1991,ȱS.ȱ111).ȱȱ Portersȱ empirischeȱ Analyseȱ zeigt,ȱ dassȱ derȱ Prozessȱ desȱ clusteringȱ inȱ regionalȱ beȬ grenztenȱRäumenȱamȱdynamischstenȱverläuft,ȱ„becauseȱtheȱinfluenceȱofȱtheȱindividualȱ determinantsȱinȱtheȱdiamondȱandȱtheirȱmutualȱreinforcementȱareȱheightenedȱbyȱcloseȱ geographicȱ proximityȱ withinȱ theȱ nation“ȱ (Porterȱ 1990,ȱ S.ȱ157).ȱ Beispieleȱ fürȱ solcheȱ soȱ genanntenȱ„CenterȱofȱExcellence“ȱkönnenȱvielfältigȱgegebenȱwerden:ȱFürȱDeutschlandȱ wärenȱdieȱChemieȱundȱdieȱIngenieurleistungenȱzuȱnennen,ȱfürȱdieȱUSAȱdieȱFilmȬȱundȱ Computerindustrie,ȱ fürȱ Japanȱ dieȱ Miniaturisierungȱ undȱ Elektroindustrieȱ etc.ȱ „Wennȱ dieȱ inȱ denȱ betreffendenȱ Ländernȱ ansässigenȱ Multisȱ solcheȱ Stärkenȱ bewahrenȱ wollen,ȱ müssenȱsieȱengenȱKontaktȱmitȱheimischenȱWettbewerbernȱundȱZulieferernȱhalten.ȱDieȱ globaleȱAusrichtungȱistȱdabeiȱkeineȱgroßeȱHilfe.“ȱ(managerȱspezialȱ1996,ȱS.ȱ8)ȱȱ Zusammenfassendȱ kannȱ ausȱ Portersȱ Analyseȱ dieȱ Wichtigkeitȱ vonȱ Clusternȱ i.S.ȱvonȱ regionalenȱUnternehmensnetzwerkenȱfürȱdieȱnationaleȱWettbewerbsfähigkeitȱinȱeinemȱ globalenȱMarktȱgenausoȱfestgehaltenȱwerden,ȱwieȱdieȱbleibendeȱnationaleȱBedeutungȱ trotzȱalsȱmobilȱangenommenerȱProduktionsfaktorenȱaufgrundȱderȱsystemischȱbedingȬ tenȱspecializedȱfactors.ȱȱ Porterȱ hebtȱ allerdingsȱ verstärktȱ aufȱ dieȱ ökonomischenȱ Faktorenȱ ab,ȱ währendȱ neuereȱ Entwicklungenȱ derȱ Industrieökonomieȱ vermehrtȱ dieȱ Bedeutungȱ nichtȬökonomischerȱ Faktorenȱ fürȱ denȱ wirtschaftlichenȱ Erfolgȱ betonen.ȱ Esȱ wirdȱ hierȱ vonȱ soȱ genanntenȱ inȬ

5ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

dustrialȱdistrictsȱgesprochen.ȱSieȱwerdenȱverstandenȱalsȱ„aȱsocioȬterritorialȱentityȱwhichȱ isȱcharacterisedȱbyȱtheȱactiveȱpresenceȱofȱbothȱaȱcommunityȱofȱpeopleȱandȱaȱpopulaȬ tionȱofȱfirmsȱinȱoneȱnaturallyȱandȱ historicallyȱboundedȱarea.ȱInȱtheȱdistrict,ȱunlikeȱinȱ otherȱ environments,ȱ suchȱ asȱ manufacturingȱ towns,ȱ communityȱ andȱ firmsȱ tendȱ toȱ merge“ȱ(Becattaniȱ1990,ȱS.ȱ36).ȱȱ Inȱ anderenȱ Veröffentlichungenȱ wirdȱ aufȱ dieȱ Erhöhungȱ derȱ Leistungsfähigkeitȱ derȱ Einzelunternehmenȱdurchȱsoȱgenannteȱeconomiesȱofȱagglomerationȱangespielt.ȱDamitȱistȱ besagt,ȱdassȱUnternehmen,ȱdieȱinȱeinemȱgutȱentwickeltenȱStandortȱmitȱentsprechenderȱ Infrastruktur,ȱ einemȱ gutenȱ Arbeitskräftepotential,ȱ leistungsfähigenȱ Zulieferernȱ undȱ einemȱ gutenȱ Informationsangebotȱ produzierenȱ Ȭȱ ȱ alsoȱ soȱ genannteȱ externalȱ economiesȱ fruchtbarȱ machenȱ können,ȱ Ȭȱ niedrigereȱ Produktionskostenȱ habenȱ werden,ȱ alsȱ UnterȬ nehmenȱaußerhalbȱdesȱClusters.ȱInȱeinerȱStudieȱfürȱdieȱAmerikanischeȱRegierungȱausȱ demȱ Jahrȱ 2006ȱ wurdeȱ anhandȱ vonȱ 209ȱ multinationalenȱ Unternehmenȱ dieȱ Wahlȱ derȱ Standortentscheidungȱ geprüftȱ (Thursbyȱ /ȱ Thursbyȱ 2006).ȱ Dieseȱ Entscheidungȱ istȱ erȬ wartungsgemäßȱ vielschichtigȱ begründetȱ worden,ȱ aberȱ dieȱ attrahierendeȱ Kraftȱ vonȱ UniversitätenȱinȱeinemȱglobalenȱInnovationswettbewerbȱwurdeȱvonȱdenȱbeidenȱAutoȬ renȱalsȱdieȱwesentlicheȱneueȱBotschaftȱdieserȱStudieȱgewertet.ȱȱ

1.1.1.3

Ausgewählte Fakten zur Globalisierung

DieȱDynamikȱderȱGlobalisierungȱkannȱdurchȱdieȱEntwicklungȱdesȱAußenhandels,ȱbzw.ȱ genauer:ȱ durchȱdieȱVeränderungȱ desȱ VerhältnissesȱzwischenȱWarenhandelȱundȱ WeltȬ warenproduktion,ȱamȱdeutlichstenȱillustriertȱwerden.ȱ FolgtȱmanȱdenȱInternationalenȱHandelsstatistikenȱderȱWorldȱTradeȱOrganizationȱ(WTO),ȱ dannȱzeigtȱsichȱfolgendesȱBildȱ(imȱFolgendenȱalleȱZahlenȱausȱdemȱJahrȱ2005):ȱVonȱ1948ȱ bisȱ2004ȱ–ȱalsoȱinȱzwanzigȱJahrenȱ–ȱistȱderȱWarenexportȱreal,ȱgemessenȱzuȱkonstantenȱ Preisen,ȱumȱdenȱFaktorȱ27,5,ȱdieȱWeltwarenproduktionȱnurȱumȱdenȱFaktorȱ7,8ȱgestieȬ gen.ȱUmgerechnetȱaufȱeineȱdurchschnittlicheȱjährlicheȱWachstumsquoteȱbedeutetȱdiesȱ fürȱdenȱExportȱvonȱWarenȱ6,2ȱProzent,ȱundȱfürȱdieȱWeltwarenproduktionȱeinȱWachsȬ tumȱ vonȱ 3,8ȱ Prozent.ȱ Inȱ derȱ Konsequenzȱ istȱ derȱ Anteilȱ derȱ exportiertenȱ Warenȱ undȱ DienstleistungenȱamȱWeltȬBruttoinlandsproduktȱinȱdiesemȱZeitraumȱvonȱachtȱaufȱüberȱ 27ȱProzentȱangestiegenȱ(sieheȱAbbildungȱ1Ȭ1).ȱ Derȱ nominaleȱ Wertȱ derȱ exportiertenȱ Warenȱ lagȱ 2004ȱ beiȱ knappȱ 9ȱ Billionenȱ USȬDollarȱ undȱistȱsomitȱgegenüberȱdemȱJahrȱ1950ȱumȱdenȱFaktorȱ180ȱgewachsen.ȱDieȱDynamikȱ derȱGlobalisierungȱistȱinȱdemȱAnstiegȱdesȱWarenexportsȱumȱfastȱ90ȱProzentȱmitȱeinemȱ Volumenȱvonȱknappȱ3,5ȱBillionenȱUSȬDollarȱfürȱdieȱJahreȱ1990ȱbisȱ2000ȱnachzuzeichȬ nen.ȱ

6ȱ

Umweltveränderungen

Abbildungȱ1Ȭ1:ȱ

EntwicklungȱdesȱweltweitenȱWarenhandelsȱ (WTO:ȱInternationalȱTradeȱStatistics)ȱ

ȱ

ImȱJahrȱ2004ȱkamenȱüberȱ45ȱProzentȱderȱexportiertenȱWarenȱ–ȱlautȱWTOȱ–ȱausȱEuropa,ȱ knappȱ27ȱProzentȱausȱAsienȱundȱfastȱ15ȱProzentȱausȱNordamerika.ȱDieȱverbleibendenȱ Regionenȱ derȱ Weltȱ warenȱ fürȱ lediglichȱ 13ȱ Prozentȱ allerȱ Exporteȱ verantwortlich.ȱ Derȱ Anteilȱ Europasȱ amȱ weltweitenȱ Warenexportȱ hatȱ sichȱ vonȱ 1948ȱ bisȱ 1973ȱ vonȱ 31,5ȱ aufȱ 45,4ȱProzentȱerhöhtȱundȱistȱseitdemȱrelativȱstabil.ȱDerȱAnteilȱAsiensȱhatȱsichȱhingegenȱ seitȱ Anfangȱ derȱ 1970erȱ Jahreȱ etwaȱ verdoppelt,ȱ währendȱ sichȱ dieȱ Exportanteileȱ vonȱ NordȬ,ȱSüdȬ,ȱMittelamerikaȱundȱAfrikaȱzwischenȱ1948ȱundȱ2004ȱkontinuierlichȱverrinȬ gern.ȱ Wirdȱ hingegenȱ dieȱ Bevölkerungsentwicklungȱ derȱ einzelnenȱ Regionenȱ inȱ dieȱ Berechnungȱeinbezogen,ȱdannȱzeigtȱsich,ȱdassȱderȱAnteilȱEuropasȱanȱderȱWeltbevölkeȬ rungȱ sichȱ inȱ denȱ letztenȱ 30ȱ Jahrenȱ –ȱ vonȱ knappȱ 17ȱ aufȱ gutȱ 11ȱ Prozentȱ –ȱ umȱ überȱ 30ȱ Prozentȱ reduziertȱ hat.ȱ Somitȱ sindȱ dieȱ stabilenȱ Exportanteileȱ Europasȱ zwischenȱ 1973ȱ undȱ2004ȱalsȱrelativeȱSteigerungȱzuȱinterpretieren.ȱBeiȱdenȱRegionenȱAsienȱundȱNordȬ amerikaȱverhältȱesȱsichȱumgekehrt:ȱderȱAnteilȱAsiensȱanȱderȱWeltbevölkerungȱistȱkonȬ tinuierlichȱ gestiegenȱ undȱ derȱ Bevölkerungsanteilȱ Nordamerikasȱ stetigȱ gesunken.ȱ Beiȱ Afrika,ȱSüdȬȱundȱMittelamerikaȱführtȱdieȱBerücksichtigungȱderȱBevölkerungsentwickȬ lungȱ zuȱ einerȱ Verstärkungȱ desȱ Trends:ȱ Dieȱ ohnehinȱ abnehmendenȱ Exportanteileȱ derȱ beidenȱRegionenȱwerdenȱrelativȱ–ȱdurchȱjeweilsȱsteigendeȱAnteileȱanȱderȱWeltbevölkeȬ rungȱ–ȱweiterȱverringert.ȱȱ

7ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ2:ȱ

AnteileȱamȱWarenexportȱweltweit,ȱ1948Ȭ2004ȱ(inȱProzent)ȱȱ (WTO:ȱInternationalȱTradeȱStatistics)ȱ

ȱ DamitȱwirdȱdieȱeingangsȱangeführteȱTheseȱvonȱRichardȱFloridaȱempirischȱuntermauȬ ert:ȱ weltweitȱ konzentriertȱ sichȱ derȱ Exportȱ aufȱ bestehendeȱ Wirtschaftsblöckeȱ bzw.ȱ aufȱ dieȱeinzelnenȱRegionenȱmitȱzunehmenderȱTendenz.ȱImȱJahrȱ2004ȱentfielenȱ67,6ȱProzentȱ desȱExportsȱderȱEUȱaufȱdieȱEUȬMitgliedstaaten.ȱDieȱStaatenȱdesȱNAFTAȱexportiertenȱ 55,9ȱProzentȱihresȱWarenexportsȱinnerhalbȱderȱeigenenȱGrenzen.ȱWeiterȱwurdenȱ2004ȱ knappȱ68ȱProzentȱdesȱweltweitenȱExportsȱvonȱOECDȬStaatenȱexportiert.ȱ93,7ȱProzentȱ desȱ Warenexportsȱ wurdenȱ vonȱ Staatenȱ ausgeführt,ȱ dieȱ Mitgliedȱ derȱ WTOȱ sind;ȱ 1948ȱ lagȱdieserȱAnteilȱ–ȱbezogenȱaufȱdasȱGATTȱ–ȱnochȱbeiȱ60,4ȱProzent.ȱ

1.1.2

Veränderungen bei Direktinvestitionen und Wirtschaftsräumen

1.1.2.1

Zunehmender Wettbewerb auf heimischen Märkten durch ausländische Direktinvestitionen

Fürȱ dieȱ heimischenȱ Anbieterȱ spieltȱ dasȱ vermehrteȱ Auftretenȱ internationalerȱ WettbeȬ werberȱ aufȱ nationalenȱ Märktenȱ eineȱ wesentlicheȱ Rolle.ȱ Diesȱ lässtȱ sichȱ mitȱAusnahmeȱ derȱArbeitskräfteȱ durchȱ dieȱ rasantȱ anwachsendeȱFaktormobilitätȱȬȱ insbesondereȱbeimȱ

8ȱ

Umweltveränderungen

Faktorȱ Kapitalȱ Ȭȱ ȱ erklärenȱ sowieȱ durchȱ starkȱ abnehmendeȱ Transportkosten.ȱ Dieȱ FakȬ tormobilitätȱbeimȱKapitalȱwirdȱanȱdenȱlaufendȱgetätigtenȱausländischenȱDirektinvestiȬ tionenȱ(ADI)ȱgemessen.ȱADIȱsindȱimȱWesentlichenȱUnternehmensfusionen,ȱȬkäufeȱundȱ Ȭbeteiligungen,ȱreinvestierteȱErträgeȱvonȱTochtergesellschaftenȱimȱAusland,ȱKrediteȱanȱ ausländischeȱ Tochtergesellschaftenȱ innerhalbȱ einesȱ Unternehmensȱ undȱ KapitaltransȬ fersȱ zurȱ Gründungȱ vonȱ Unternehmenȱ imȱ Ausland.ȱ Sieȱ sindȱ durchȱ eineȱ langfristigeȱ BeziehungȱundȱeinȱdauerhaftesȱInteresseȱdesȱDirektinvestorsȱgekennzeichnet.ȱWesentȬ lichȱfürȱADIsȱistȱdieȱErzielungȱeinesȱmaßgeblichenȱEinflussesȱaufȱdasȱManagementȱdesȱ imȱ Auslandȱ ansässigenȱ Unternehmensȱ durchȱ denȱ Investorȱ –ȱ derȱ Beteiligungsgradȱ sollteȱdaherȱbeiȱmindestensȱ10ȱProzentȱderȱStimmrechteȱoderȱAnteileȱliegen.ȱ Dieseȱhabenȱsichȱ–ȱnachȱdenȱStatistikenȱderȱUnitedȱNationsȱConferenceȱonȱTradeȱandȱDeveȬ lopmentȱ (UNCTAD)ȱ –ȱ vonȱ 13ȱ Mrd.ȱ USȬDollarȱ imȱ Jahrȱ 1970ȱ überȱ 208ȱ Mrd.ȱ USȬDollarȱ 1990ȱaufȱ648ȱMrd.ȱUSȬDollarȱimȱJahrȱ2004ȱerhöht.ȱIhreȱbisherigenȱHöchstwerteȱerreichȬ tenȱ dieȱ ADIȱ inȱ denȱ BoomȬJahrenȱ 1999ȱ undȱ 2000ȱ mitȱ einemȱ Volumenȱ vonȱ überȱ einerȱ BillionȱUSȬDollar.ȱȱ AuchȱdieseȱZahlenȱbelegenȱdieȱDynamikȱderȱGlobalisierung:ȱdieȱADIȱstiegenȱseitȱdemȱ Jahrȱ 1970,ȱ bezogenȱ aufȱ denȱ Durchschnittȱ derȱ Jahreȱ 2000ȱ bisȱ 2004,ȱ umȱ denȱ Faktorȱ 64.ȱ DerȱAnteilȱderȱökonomischȱentwickeltenȱStaatenȱanȱdenȱADIȱistȱnachȱwieȱvorȱgroß:ȱalleinȱ dieȱEU,ȱdieȱUSAȱundȱJapanȱtätigtenȱüberȱ80ȱProzent.ȱȱ Vonȱ denȱ ADIȱ inȱ ökonomischȱ sichȱ entwickelndenȱ Staatenȱ entfielenȱ imȱ Jahrȱ 2004ȱ aufȱ nurȱ achtȱStaatenȱ63ȱProzent;ȱalleinȱChinaȱerhieltȱzwischenȱ2000ȱundȱ2004ȱdurchschnittlichȱ 26ȱProzentȱallerȱADIȱinȱdemȱSegmentȱökonomischȱsichȱentwickelnderȱStaaten.ȱDieȱBedeuȬ tungȱderȱADIȱfürȱdieȱexterneȱFinanzierungȱderȱökonomischȱsichȱentwickelndenȱStaaȬ tenȱ istȱ dabeiȱ kontinuierlichȱ gewachsen.ȱ Zumȱ Vergleich:ȱAnfangȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ maȬ chenȱdieȱprivatenȱundȱöffentlichenȱHilfeleistungenȱnochȱdenȱgrößtenȱAnteilȱanȱauslänȬ dischenȱ Geldernȱ aus,ȱ seitȱ Mitteȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ sindȱ dieȱ ADIȱ mehrȱ alsȱ doppelt,ȱ teilweiseȱdreimalȱsoȱhochȱwieȱderȱderȱfinanziellenȱHilfeleistungen.ȱDieȱHöheȱderȱlauȬ fendenȱADIȱ bezogenȱ aufȱ dasȱ Bruttoinlandsproduktȱ derȱ ökonomischȱ sichȱ entwickelnȬ denȱStaatenȱistȱentsprechendȱvonȱ0,9ȱProzentȱimȱJahrȱ1990ȱaufȱ2,3ȱProzentȱimȱJahrȱ2003ȱ angestiegen.ȱ EinȱHauptanteilȱderȱADIȱsindȱM&A.ȱVorȱallemȱTransnationaleȱUnternehmenȱhabenȱdieȱ technischen,ȱ finanziellenȱ undȱ politischenȱ Ressourcen,ȱ umȱ eineȱ Strategieȱ desȱ ‘globalȬ sourcing’ȱ umzusetzen,ȱ alsoȱ desȱ weltweitȱ verteiltenȱ Beschaffungswesens.ȱ Dieȱ ADIȱ inȱ FormȱvonȱinȱderȱRegelȱhorizontalen,ȱd.h.ȱȱbrancheninternenȱFusionen,ȱUnternehmensȬ käufenȱundȱȬbeteiligungenȱdienenȱderȱinternationalenȱMarkterschließung,ȱMarktsicheȬ rungȱ undȱ Kostenersparnis.ȱ Grenzüberschreitendeȱ Unternehmensfusionenȱ undȱ Ȭ übernahmenȱsindȱfürȱdurchschnittlichȱ65ȱProzentȱderȱimȱAuslandȱgetätigtenȱInvestitiȬ onenȱverantwortlichȱ–ȱTendenzȱfallend.ȱKnappȱ55ȱProzentȱdieserȱTransaktionenȱentfalȬ lenȱaufȱsoȱgenannteȱMegafusionenȱmitȱeinemȱWertȱvonȱüberȱeinerȱMilliardeȱUSȬDollar.ȱ

9ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ3:ȱ ȱ

JährlicheȱAusländischeȱDirektinvestitionenȱ(UNCTAD),ȱȱ (WorldȱInvestmentȱReport,ȱZusammenstellungȱmehrererȱJahrgänge)ȱ

ȱ

Abbildungȱ1Ȭ4:ȱ ȱ

JährlicheȱAusländischeȱDirektinvestitionenȱabsolutȱ(UNCTAD)ȱȱ (WorldȱInvestmentȱReport,ȱZusammenstellungȱmehrererȱJahrgängeȱ Laufende ADI in Mrd. US-Dollar 1970* 1980* 1990 1995

2000 2001 2002 2003 2004

Welt

13,4

55,1 207,9 341,1 1.396,5 825,9 716,1 632,6 648,1

Ökon. entwickelte Staaten

9,5

46,6 172,1 218,7 1.134,3 596,3 547,8 442,2 380,0

sich entwickelnde Staaten

3,9

8,5 35,7 117,5

253,2 217,8 155,5 166,3 233,2

Asien (ohne Japan/Westasien)

0,8

0,4 22,2 77,7

142,0 101,5 86,3 94,8 137,7

China

–

grenzüberschreitende M&As

–

0,06

3,5 37,5

40,7 46,9 52,7 53,5 60,6

– 150,7 186,5 1.144,3 593,6 370,1 297,1 380,6

Anteil der M&As an den weltweiten ADI, in Prozent –

– 72,5 54,7

81,9 71,9 51,7 47,0 58,7

* M&As werden erst seit 1987 gesondert erfasst

Zuȱ Beginnȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ wurdeȱ denȱ Transnationalenȱ Unternehmenȱ (TNU)ȱ deutliȬ chesȱ Misstrauenȱ entgegengebracht.ȱ „Dieȱ häßlicheȱ Fratzeȱ desȱ Kapitalismus“ȱ warȱ eineȱ häufigeȱ Reaktionȱ aufȱ dieȱ weltweiteȱ Sucheȱ nachȱ derȱ bestenȱ Mischungȱ vonȱ Preisȱ undȱ

10ȱ

Umweltveränderungen

Qualitätȱ beiȱ derȱ Produktion.ȱ Dieȱ Globalisierungsgegnerȱ sagtenȱ desaströseȱ DeregulieȬ rungswettläufe,ȱ alsoȱ SozialȬ,ȱ ÖkoȬȱ undȱ Lohndumpingȱ zurȱ Erreichungȱ vonȱ internatioȬ nalerȱ Wettbewerbsfähigkeitȱ voraus.ȱ Häufigȱ mündeteȱ esȱ inȱ dieȱ Prognose,ȱ dassȱ einigeȱ wenigeȱ globaleȱ Konzerneȱ dieȱ Weltȱ unterȱ sichȱ aufteilenȱ würdenȱ –ȱ mitȱ allenȱ negativenȱ KonsequenzenȱfürȱdieȱKundenȱundȱdieȱNationalstaaten.ȱȱ Dieseȱ Prognoseȱ mussȱ ausȱ zweiȱ Gründenȱ differenziertȱ betrachtetȱ werden:ȱ Einerseitsȱ sindȱ aufȱ dieȱ bestehendenȱ Problemeȱ derȱ TNUȱ zuȱ verweisenȱ wieȱ (1)ȱ dieȱ KernkompeȬ tenzausrichtungȱ nachȱ Diversifikationsproblemen,ȱ (2)ȱ eineȱ gewisseȱ Abnahmeȱ derȱ BeȬ deutungȱderȱeconomiesȱofȱscaleȬEffekteȱ(vgl.ȱAbschnittȱ3.2.2.1,ȱS.ȱ135)ȱdurchȱdieȱAkzentȬ verschiebungȱ vonȱ derȱ Massenproduktionȱ hinȱ zuȱ individualisiertenȱ Kleinserienȱ (massȱ customization),ȱ (3)ȱ dieȱ wechselseitigeȱ Abhängigkeitenȱ imȱ Zugeȱ starkerȱ OutsourcingȬ Entwicklungen,ȱ (4)ȱ dieȱ möglicheȱ informationstechnologischȱ unterstützteȱ ÜberlegenȬ heitȱeinerȱ„virtuellenȱIntegration“ȱimȱNetzwerkȱgegenüberȱeinerȱphysischenȱvertikalenȱ undȱ horizontalenȱ Integrationȱ undȱ nichtȱ zuletztȱ (5)ȱ inȱ derȱ Integrationȱ derȱ grenzüberȬ schreitendenȱ Aktivitäten.ȱ Andererseitsȱ istȱ eineȱ Differenzierungȱ ausȱ aufgrundȱ vonȱ BeispielenȱreinȱnationalenȱFirmenȱnotwendig,ȱdieȱauchȱohneȱADIȱeineȱglobaleȱMarktȬ beherrschungȱerreichten.ȱȱ Fürȱ dieȱ nationalenȱ Anbieterȱ bedeutetȱ dieseȱ rasanteȱ Entwicklungȱ derȱ ADI,ȱ dassȱ sichȱ Absatzȱ undȱ Marktanteilȱ durchȱ hinzukommendeȱ internationaleȱ Wettbewerberȱ aufȱ dieȱ heimischenȱMärkteȱbeiȱkonstanterȱMarktentwicklungȱvermindernȱwürde,ȱwennȱkeineȱ entsprechendeȱ Internationalisierungȱ wiederumȱ derȱ heimischenȱ Anbieterȱ erfolgt.ȱ DaȬ mitȱ verstärktȱ sichȱ dieȱ Globalisierungsspiraleȱ selbst,ȱ dieȱAuslandsanteileȱ derȱ Umsätzeȱ wachsenȱundȱdieȱAbhängigkeitȱderȱUnternehmenȱvomȱHeimatmarktȱvermindertȱsich.ȱ Interessantȱistȱzuȱbeobachten,ȱdassȱdieȱmittelständischenȱUnternehmenȱihreȱProduktiȬ onȱ undȱ ihrenȱ Vertriebȱ inȱ denȱ letztenȱ Jahrenȱ sehrȱ deutlichȱ internationalisiertȱ haben.ȱ EineȱStudieȱvonȱ500ȱmittelständischenȱdeutschenȱUnternehmenȱbelegt,ȱdassȱdieȱWeltȬ marktführerschaftȱ nichtȱ unbedingtȱ mitȱ derȱ Unternehmensgrößeȱ korreliert,ȱ wieȱ vonȱ denȱgenanntenȱPrognosenȱimplizitȱangenommenȱ(Simonȱ1996).ȱ

1.1.2.2

Neue regionale Märkte und neue Freihandelszonen

Seitȱ Endeȱ derȱ 1980erȱ Jahreȱ mussȱ dieȱ TNUȱ immerȱ wiederȱ ihreȱ Marktstrategienȱ undȱ damitȱverbundenȱihreȱProduktȬȱundȱKapazitätsentscheidungenȱverändern.ȱEinȱGrundȱ lagȱ inȱ derȱ Öffnungȱ bzw.ȱ Entwicklungȱ vonȱ neuenȱ Märkten.ȱ Derȱ Fallȱ derȱ Mauer,ȱ dieȱ zunehmendeȱ marktwirtschaftlicheȱ Orientierungȱ derȱ osteuropäischenȱ Nachbarstaatenȱ mitȱ derȱ dannȱ einhergegangenenȱ EUȬOsterweiterungȱ sowieȱ zahlreicheȱ FreihandelszoȬ nenȱschufenȱgänzlichȱungeplanteȱMarktpotentiale.ȱȱ Freihandelszonenȱ werdenȱ alsȱ Zonenȱ innerhalbȱ einesȱ Landesȱ oderȱ durchȱ ZusammenȬ schlussȱvonȱmehrerenȱLändernȱdefiniert,ȱinȱdenenȱZölleȱundȱandereȱtarifäreȱHandelsȬ hemmnisseȱabgeschafftȱwurden.ȱBekannteȱBeispieleȱsindȱdieȱAFTAȱȬȱASEANȱFreeȱTradeȱ Areaȱ (Freihandelszoneȱ desȱ Verbandesȱ Südostasiatischerȱ Staaten),ȱ COMESAȱ Ȭȱ Commonȱ

11ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

Marketȱ forȱ Easternȱ andȱ Southernȱ Africaȱ (Gemeinsamerȱ Marktȱ fürȱ OstȬȱ undȱ Südafrika),ȱ EFTAȱȬȱEuropeanȱFreeȱTradeȱAssociationȱ(EuropäischeȱFreihandelszone),ȱFTAAȱȬȱFreeȱTradeȱ Areaȱ ofȱ theȱ Americasȱ (Gesamtamerikanischeȱ Freihandelszone),ȱ Mercosurȱ Ȭȱ Mercadoȱ ComúnȱdelȱSurȱ(GemeinsamerȱMarktȱdesȱSüdensȱvonȱAmerika),ȱNAFTAȱȬȱNorthȱAmeriȬ canȱ Freeȱ Tradeȱ Agreementȱ (Nordamerikanischeȱ Freihandelsabkommenȱ zwischenȱ denȱ USA,ȱKanadaȱundȱMexiko),ȱSADCȱȬȱSouthernȱAfricanȱDevelopmentȱCommunityȱ(SüdafriȬ kanischeȱ Entwicklungsgemeinschaft),ȱ SAARCȱ Ȭȱ SouthȬAsianȱ Associationȱ forȱ Regionalȱ Cooperationȱ(SüdasiatischeȱVereinigungȱfürȱregionaleȱZusammenarbeit).ȱȱȱ SeitȱnunmehrȱzehnȱJahrenȱsindȱinsbesondereȱChinaȱundȱIndienȱmitȱüberȱzweiȱMilliarȬ denȱ potentiellenȱ Konsumentenȱ kontinuierlichȱ inȱ denȱ Blickȱ gerückt.ȱ Bereitsȱ währendȱ derȱRezessionȱAnfangȱderȱ1990erȱJahreȱflossȱeinȱbreiterȱStromȱvonȱDirektinvestitionenȱ inȱdieseȱLänder.ȱDieserȱTrendȱderȱschrumpfendenȱDirektinvestitionenȱinȱdieȱIndustrieȬ länderȱ beiȱ gleichzeitigȱ steigendemȱ Kapitalflussȱ inȱ dieȱ Entwicklungsländerȱ setztȱ sichȱ fort.ȱ 46ȱ Prozentȱ derȱ Direktinvestitionenȱ gehenȱ nachȱ demȱ UNCTADȱ Worldȱ Investmentȱ Reportȱ2005ȱmittlerweileȱnachȱAsien.ȱȱ DieȱneuenȱMärkteȱkönnenȱinȱvielenȱFällenȱnurȱmitȱdenȱKenntnissenȱansässigerȱFirmenȱ erschlossenȱ werden.ȱ Hierȱ sindȱ Jointȱ Ventures,ȱ StrategischeȱAllianzenȱ undȱAkquisitioȬ nenȱinȱderȱRegelȱunverzichtbar.ȱAlsȱweitererȱTreiberȱderȱGlobalisierungȱistȱdieȱSchafȬ fungȱvonȱstaatenübergreifendenȱWirtschaftsȬȱundȱWährungsräumenȱmitȱihrenȱtransakȬ tionskostensenkendenȱ Konsequenzenȱ zuȱ nennen.ȱ Besondersȱ beiȱ Währungssystemenȱ wirktȱderȱgemeinsameȱWirtschaftsraumȱrisikomindernd,ȱinsbesondereȱhinsichtlichȱdesȱ Wechselkursrisikos.ȱ Dieȱ Einführungȱ desȱ EUROȱ (fürȱ Deutschlandȱ zumȱ 1.1.2002)ȱ wirdȱ alsȱeinerȱderȱHauptgründeȱfürȱeineȱneueȱgrenzüberschreitendeȱKonzentrationstendenzȱ inȱ vielenȱ Branchenȱ innerhalbȱ Europasȱ genannt.ȱ Somitȱ wirdȱ versucht,ȱ dieȱ BinnenȬ handelsströmeȱzuȱvergrößernȱundȱdieȱVorteileȱderȱinternationalenȱArbeitsteilungȱstärȬ kerȱzuȱnutzen.ȱEinȱschnellerȱMarktzutrittȱwirdȱdurchȱexterneȱExpansionȱmittelsȱAkquiȬ sitionenȱundȱdemȱAufbauȱvonȱStrategischenȱAllianzenȱbzw.ȱJointȱVenturesȱaberȱnichtȱ nurȱnotwendiger,ȱsondernȱauchȱdeutlichȱvereinfacht.ȱȱ

1.1.3

Technologische Veränderungen

1.1.3.1

Branchenanalyse: Globale Reichweite, Produktlebenszyklus

Technologienȱ habenȱ dieȱ schumpeterscheȱ Kraftȱ derȱ „schöpferischenȱ Zerstörung“.ȱ Sieȱ sindȱdieȱTreiberȱfürȱorganisationaleȱundȱgesellschaftlicheȱAnpassungsprozesse.ȱWarenȱ inȱdenȱ1960erȱundȱ1970erȱJahrenȱwichtigeȱTechnologienȱdurchȱdieȱErzielungȱvonȱecoȬ nomiesȱ ofȱ scale,ȱ alsoȱ dieȱ mengeninduziertenȱ Kosteneinsparungen,ȱ geprägtȱ undȱ bliebȱ daherȱdieȱFrageȱnachȱderȱoptimalenȱBetriebsgrößeȱlangeȱvirulentȱundȱbisȱheuteȱunbeȬ antwortet,ȱ gewinntȱ heuteȱ einȱ andererȱ Wettbewerbsvorteilȱ entscheidendeȱ Bedeutung:ȱ dieȱglobaleȱReichweite.ȱȱ

12ȱ

Umweltveränderungen

DieȱtechnologischenȱVeränderungenȱsindȱimȱWesentlichenȱengȱmitȱderȱGlobalisierungȱ verbunden.ȱ Inȱ einigenȱ Branchenȱ wieȱ inȱ derȱ LuftȬȱ undȱ Raumfahrttechnikȱ oderȱ inȱ derȱ Halbleiterindustrieȱ warenȱ dieȱ Unternehmenȱ schonȱ immerȱ gezwungen,ȱ weltweitȱ zuȱ verkaufen,ȱdaȱdieȱErlöseȱausȱeinemȱausschließlichȱnationalenȱAbsatzȱdieȱentsprechenȬ denȱInvestitionenȱnichtȱdeckenȱkonnten.ȱDieȱZahlȱdieserȱBranchenȱdürfteȱinȱdemȱMaßeȱ zunehmen,ȱ inȱ demȱ dieȱ Investitionenȱ inȱ Forschungȱ undȱ Entwicklungȱ (F&E)ȱ weiterȱ steigenȱwieȱbeispielsweiseȱbeiȱdenȱPharmazeutikaȱundȱinȱdereguliertenȱBranchenȱwieȱ derȱTelekommunikation,ȱderȱVerkehr/LogistikȱoderȱauchȱderȱEnergieversorger.ȱEbensoȱ sindȱ infrastrukturelle,ȱ netzabhängigeȱ Geschäfte,ȱ alsoȱ hochȱ fixkostenintensiveȱ IndustȬ rien,ȱ gezwungen,ȱ dieseȱ Aufbaukostenȱ internationalȱ einzuspielenȱ bzw.ȱ aufȱ mehrereȱ Unternehmenȱzuȱverteilen.ȱZudemȱwirdȱdurchȱdieȱGlobalisierungȱauchȱdasȱRisikoȱderȱ Technologiefehlentwicklungȱ gemindert.ȱ Brauchteȱ Siemensȱ inȱ denȱ 1960erȱ Jahrenȱ nurȱ dieȱHälfteȱdesȱdeutschenȱMarktesȱzuȱbeherrschen,ȱumȱdieȱEntwicklungskostenȱfürȱeineȱ neueȱ Generationȱ elektromechanischerȱVermittlungstechnikȱhereinzuholen,ȱsindȱ heuteȱ ca.ȱ 20ȱ Prozentȱ desȱ Weltmarktesȱ notwendig,ȱ umȱ dasȱ gleicheȱ Ergebnisȱ fürȱ eineȱ neueȱ GenerationȱdigitalerȱVermittlungstechnikȱzuȱerzielen.ȱȱ Eineȱ globaleȱ Reichweiteȱ wirdȱ aberȱ auchȱ ausȱ Gründenȱ derȱ sichȱ ständigȱ verkürzendenȱ Produktlebenszyklenȱ unverzichtbar.ȱ Soȱ werdenȱ insbesondereȱ durchȱ dieȱ Ausnutzungȱ derȱZeitzonenȱinȱF&EȬintensivenȱBranchenȱ24ȱStundenȱamȱTagȱglobalȱanȱgleichenȱProȬ jektenȱ gearbeitet.ȱ Soȱ konntenȱ dieȱ Entwicklungszeitenȱ deutlichȱ verringertȱ werden.ȱ WesentlicheȱTreiberȱfürȱdieseȱEntwicklungenȱsindȱdieȱrasantenȱTechnologiefortschritteȱ undȱVerbreitungsgeschwindigkeitenȱimȱBereichȱderȱInformationsȬȱundȱKommunikatiȬ onstechnologien.ȱȱ

1.1.3.2

Deutschlandanalyse: Aktuelle Technologieleistungsfähigkeit

Deutschlandȱ hatȱ inȱ denȱ vergangenenȱ Jahrenȱ einemȱ Berichtȱ desȱ Bundesministeriumsȱ fürȱBildungȱundȱForschungȱ(BMBF)ȱzufolgeȱtrotzȱderȱanhaltendenȱExporterfolgeȱkeineȱ ausreichendeȱEntwicklungȱhinsichtlichȱderȱtechnologischenȱLeistungsfähigkeitȱ(BMBFȱ 2006)ȱgenommen.ȱDerȱAnteilȱDeutschlandsȱanȱallenȱweltweitȱgetätigtenȱAusgabenȱfürȱ F&Eȱ imȱ Jahrȱ 2005ȱ betrugȱ 6ȱ Prozent.ȱ ȱAufgrundȱ zusätzlicherȱAkteureȱ imȱ InnovationsȬ wettbewerbȱundȱeinerȱdeutlichȱgesteigertenȱDynamikȱinȱanderenȱStaatenȱderȱOrganisaȬ tionȱforȱEconomicȱCooperationȱandȱDevelopmentȱ(OECD)ȱhatȱsichȱdieserȱWertȱvonȱ1981ȱmitȱ 11ȱüberȱ1991ȱmitȱ9,2ȱProzentȱdeutlichȱverringert.ȱAndersȱbeiȱdenȱPatenten:ȱMitȱ12ȱProȬ zentȱ allerȱ weltmarktrelevantenȱ Patenteȱ –ȱ oderȱ 278ȱ Patentanmeldungenȱ jeȱ 1ȱ Millionȱ Erwerbstätigerȱ –ȱ istȱ Deutschlandȱ deutlichȱ überȱ demȱ OECDȬDurchschnitt.ȱ Mitȱ 16,5ȱ Prozentȱ allerȱ OECDȬExporteȱ anȱ Technologiegüternȱ sindȱ deutscheȱ Unternehmenȱ ExȬ portweltmeister.ȱ Dennochȱ steigenȱ dieȱ Importeȱ vonȱ Spitzentechnologienȱ starkȱ anȱ undȱ DeutschlandsȱSpezialisierungȱimȱAußenhandelȱaufȱTechnologiegüterȱgehtȱzurück.ȱ

13ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ5:ȱ ȱ

AnteilȱderȱWeltregionenȱanȱEntwicklungȱF&EȬKapazitätenȱ1995ȱ–ȱ2003ȱ (BMBFȱ2006,ȱS.ȱ2)ȱ

ȱ

Auchȱ hierȱ zeigtȱ sichȱ eineȱ besondereȱ Dynamikȱ derȱ globalenȱ Neuverteilungȱ derȱ F&EȬ Potenziale:ȱ Chinaȱ hatȱ F&EȬAusgabenȱ vonȱ 103ȱ Mrd.ȱ USȬDollarȱ undȱ liegtȱ damitȱ aufȱ Rangȱ3ȱderȱforschungsreichstenȱLänderȱ(zumȱVergleich:ȱDeutschlandȱliegtȱbeiȱ59ȱMrd.ȱ USȬDollar).ȱ Alleinȱ derȱ Zuwachsȱ desȱ F&EȬPersonalsȱ Chinasȱ zwischenȱ 1997ȱ undȱ 2004ȱ übersteigtȱdieȱGesamtzahlȱderȱinȱDeutschlandȱtätigenȱForscherȱ(OECDȱ2005).ȱImȱJahrȱ 2004ȱkamenȱbereitsȱ7ȱProzentȱderȱdeutschenȱEinfuhrenȱanȱTechnologiegüternȱausȱChiȬ na;ȱ1999ȱwarenȱdiesȱ2ȱProzent.ȱAuchȱIndienȱentwickeltȱsichȱdynamischȱundȱgehörtȱmitȱ F&EȬAufwendungenȱ vonȱ 21ȱ Mrd.ȱ USȬDollarȱ mittlerweileȱ zuȱ denȱ zehnȱ forschungsȬ stärkstenȱNationenȱderȱWelt.ȱȱ Dieseȱ Strukturverschiebungenȱ wurdenȱ durchȱ dieȱ konjunkturellenȱ Entwicklungenȱ inȱ denȱvergangenenȱJahrenȱverdeckt.ȱEsȱlassenȱsichȱdreiȱPhasenȱunterscheiden:ȱ(1)ȱNachȱ derȱ globalenȱ RezessionȱAnfangȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱgingenȱ inȱ allenȱ großenȱ IndustrielänȬ dernȱ dieȱ FuEȬAufwendungenȱ bisȱ etwaȱ 1995ȱ zurück.ȱ Inȱ Deutschlandȱ warȱ dieserȱ EinȬ bruchȱbesondersȱstark.ȱ(2)ȱDanachȱfolgteȱinȱderȱzweitenȱHälfteȱderȱ90erȱJahreȱeinȱäuȬ ßerstȱ kräftigerȱAufbauȱ derȱ weltweitenȱ FuEȬKapazitäten.ȱ Dieȱ USȬWirtschaftȱ gabȱ dabeiȱ dasȱTempoȱvor.ȱAberȱauchȱdieȱdeutscheȱIndustrieforschungȱundȱȬentwicklungȱexpanȬ dierteȱkräftig.ȱ(3)ȱMitȱdemȱEndeȱdesȱ„NewȱEconomy“ȱBoomsȱundȱderȱweltwirtschaftliȬ chenȱ Konjunkturabschwächungȱ 2001/02ȱ gingȱ dieȱ Phaseȱ derȱ starkenȱ Ausweitungȱ derȱ F&EȬBudgetsȱzuȱEnde.ȱ Inȱ denȱ letztenȱ zehnȱ Jahrenȱ hatȱ sichȱ dabeiȱ derȱ Fokusȱ deutlichȱ verschoben:ȱ Warenȱ esȱ früherȱProduktionsstätten,ȱdieȱverlagertȱwurden,ȱhabenȱdeutscheȱUnternehmenȱalleinȱ inȱdenȱ1990erȱJahrenȱmehrȱForschungsabteilungenȱausgelagertȱalsȱinȱdenȱgesamtenȱ50ȱ Jahrenȱzuvor.ȱAlleinȱChinaȱhatȱüberȱ700ȱForschungszentrenȱvonȱausländischenȱFirmen.ȱ SchätzungenȱderȱUNCTADȱgehenȱdavonȱaus,ȱdassȱsichȱderȱAnteilȱderȱAusgabenȱvonȱ Forschungȱ &ȱ Entwicklungȱ (F&E)ȱ derȱ Entwicklungsländerȱ vonȱ zweiȱ aufȱ nunmehrȱ 18ȱ Prozentȱgesteigertȱhatȱ–ȱinȱnurȱsechsȱJahren.ȱDreiȱViertelȱallerȱF&EȬAusgabenȱderȱWirtȬ

14ȱ

Umweltveränderungen

schaftȱ inȱ Deutschlandȱ werdenȱ vonȱ Unternehmenȱ getätigt,ȱ dieȱ gleichzeitigȱ auchȱ anȱ ausländischenȱStandortenȱforschen.ȱDasȱBMBFȱgehtȱdavonȱaus,ȱdassȱsichȱaufgrundȱderȱ spezifischenȱ technologischenȱ Leistungsfähigkeitȱ Deutschlandsȱ weitereȱ KonzentratioȬ nenȱ undȱ Kooperationenȱ ergebenȱ werdenȱ undȱ dieȱ „globalenȱ UnternehmensverflechȬ tungen“ȱsichȱweiterȱintensivierenȱ(BMBFȱ2006,ȱS.ȱ3).ȱ

1.1.4

Politische Veränderungen

1.1.4.1

Renaissance des Nationalstaatlichen

Hatȱ Joghurtȱ eineȱ strategischeȱ nationaleȱ Bedeutung?ȱ Unabhängigȱ vonȱ linksȬȱ undȱ rechtsdrehendenȱ (PolitikȬ)Kulturenȱ istȱ dieseȱ Frageȱ keineswegsȱ soȱ humorvollȱ wieȱ sieȱ zunächstȱscheint.ȱEsȱgehtȱumȱnationalstaatlicheȱWirtschaftspolitikenȱimȱZugeȱderȱGloȬ balisierung.ȱDieȱpolitikwissenschaftlicheȱDiskussionȱhatȱdieȱFrageȱnachȱdemȱEndeȱdesȱ Nationalstaatesȱvergleichsweiseȱfrühȱgestelltȱ(vgl.ȱz.B.ȱScharpfȱ1992).ȱȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ –ȱ insbesondereȱ beiȱ entsprechenderȱ nationalerȱ BeȬ deutungȱderȱIndustrienȱwieȱauchȱderȱdahinterȱstehendenȱArbeitsplätzeȱ–ȱsindȱinȱeinerȱ freienȱMarktwirtschaftȱhochȱpolitisch.ȱEsȱgreifenȱschnellȱdieȱüberȱJahrzehnteȱeingeübȬ tenȱ Reflexeȱ einerȱ alsȱ neoȬliberalenȱ Sichtweiseȱ bezeichnetenȱ NichtȬRegulierungȱ einerȬ seitsȱundȱeinerȱprotektionistischenȱRegulierungspolitikȱandererseits.ȱȱ Soȱ warfenȱ bereitsȱ dieȱ vonȱ vielenȱ Beteiligtenȱ alsȱ massivȱ empfundenenȱ Interventionenȱ desȱfranzösischenȱStaatesȱbeiȱdemȱZusammenschlussȱvonȱSanofiȱundȱAventis,ȱFragenȱ auf.ȱDieȱParanoiaȱzeigteȱsichȱhingegenȱnochȱdeutlicherȱbeiȱdemȱGerüchtȱderȱÜbernahȬ meȱvonȱDanoneȱdurchȱPepsiCoȱundȱließȱdenȱangeführtenȱJoghurtȱinȱneuem,ȱnationalȱ bedeutsamerenȱ Lichtȱ erscheinen.ȱ Derȱ hierbeiȱ geprägteȱ Begriff:ȱ „Nationaleȱ ChampiȬ ons“.ȱ Dieseȱ werdenȱ nichtȱ nurȱ geschütztȱ gegenȱ ausländischeȱ Erwerber,ȱ sondernȱ auchȱ unterstütztȱ–ȱbeiȱderȱEinkaufstourȱimȱAusland.ȱDerȱTonȱzwischenȱdenȱStaatenȱwurdeȱ schärfer:ȱ „Frankreichsȱ Konzerneȱ gehörenȱ nichtȱ zumȱ Weltkulturerbe“,ȱ urteilteȱ beiȬ spielsweiseȱ dieȱ Frankfurterȱ Allgemeineȱ Zeitungȱ imȱ Frühjahrȱ 2006ȱ (Steltznerȱ 2006,ȱ S.ȱ11).ȱ Vieleȱ weitereȱ Beispieleȱ fürȱ diesenȱ Protektionismusȱ folgten,ȱ u.a.ȱ dieȱ staatlichenȱ FusionsüberlegungenȱvonȱGazȱdeȱFranceȱundȱSuezȱzurȱVerhinderungȱeinerȱfeindlichenȱ Übernahme,ȱ d.h.ȱ durchȱ einenȱ nichtȬfranzösischenȱ Erwerber.ȱ Derȱ Erwerberȱ wäreȱ derȱ italienischeȱKonkurrentȱEnelȱgewesen.ȱȱ InnerhalbȱvonȱEuropaȱwurdenȱnachȱderȱJahrtausendwendeȱinȱbesonderemȱMaßeȱzahlȬ reicheȱpolitischeȱVerhinderungsmaßnahmenȱvonȱalsȱfeindlichȱbezeichnetenȱgrenzüberȬ schreitendenȱ Übernahmeversuchen,ȱ vorrangigȱ europäischerȱ Kaufinteressentenȱ unterȬ nommen.ȱ Soȱ geschehenȱ inȱ derȱ Stahlindustrie,ȱ beiȱ Finanzdienstleistern,ȱ derȱ EnergieȬȱ oderȱ derȱ Wasserwirtschaft.ȱ Insbesondereȱ dieȱ Regierungenȱ Frankreichs,ȱ Italiensȱ undȱ SpaniensȱstandenȱinȱderȱKritikȱderȱdeutschenȱPolitiker,ȱWirtschaftsvertreterȱundȱauchȱ derȱMedienȱ(z.B.ȱSeithȱ2006;ȱo.V.ȱ2006,ȱS.ȱ27;ȱEigendorfȱ2006a,ȱS.ȱ8;ȱKochȱ2007,ȱS.ȱ4).ȱȱ

15ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

Inȱ Deutschlandȱ kamȱ dieseȱ öffentlicheȱ Diskussionȱ unmittelbarȱ imȱ Zugeȱ derȱ ebenfallsȱ alsȱfeindlichȱbezeichnetenȱÜbernahmeȱderȱMannesmannȱAGȱdurchȱVodafoneȱaufȱundȱ hatȱseitdemȱdieȱeineȱoderȱandereȱpolitischeȱWendungȱgenommen.ȱImȱJahrȱ2006ȱäußerȬ tenȱsichȱnamhafteȱVertreterȱderȱWirtschaft,ȱbisherȱdemȱProtektionismusȱunverdächtig.ȱ Soȱ äußerteȱ Paulȱ Achleitner,ȱ Finanzvorstandȱ desȱ AllianzȬKonzernsȱ undȱ ehemaligerȱ DeutschlandȬGeschäftsführerȱ derȱ Investmentbankȱ Goldmanȱ Sachsȱ dieȱ Forderung:ȱ „DieȱPolitikȱundȱdieȱGesellschaftȱsolltenȱunsȱunterstützen,ȱvornȱdabeiȱzuȱseinȱ[…]ȱEsȱ kannȱnichtȱinȱunseremȱInteresseȱsein,ȱdassȱDeutschlandȱeinesȱTagesȱkonzernfreieȱZoneȱ ist.“ȱMatthiasȱGrafȱvonȱKrockow,ȱSprecherȱderȱGeschäftsführungȱdesȱBankhausesȱSal.ȱ Oppenheimȱ kommentierteȱ dieȱ Spielregelnȱ desȱ neuenȱ ungleichenȱ Wettbewerbȱ derȱ europäischenȱ Protektionisten:ȱ „Dieȱ deutscheȱ Industriepolitikȱ wirdȱ zunehmendȱ inȱ Spanien,ȱ Frankreichȱ undȱ Newȱ Yorkȱ gemacht.ȱ Dortȱ sitzenȱ dieȱ großenȱ Banken“ȱ (zitiertȱ in:ȱEigendorfȱ2006b).ȱImȱZugeȱderȱGesprächeȱderȱfranzösischenȱundȱdeutschenȱRegieȬ rungenȱ beimȱ EADSȬKonzernȱ imȱ Sommerȱ 2007ȱ wurdeȱ erneutȱ dieȱ nationalstaatlicheȱ IndustriepolitikȱinȱdenȱpolitischenȱFokusȱgerücktȱ–ȱhierȱinsbesondereȱdurchȱausländiȬ scheȱStaatsfondsȱwieȱbeispielsweiseȱausȱRusslandȱundȱChina.ȱPolitischeȱForderungenȱ wieȱdieȱEinrichtungȱeinerȱeigenenȱBehörde,ȱdieȱimȱFalleȱvonȱausländischenȱÜbernahȬ menȱzuȱentscheidenȱhabe,ȱwirdȱesȱimmerȱwiederȱgebenȱ(Kochȱ2007,ȱS.ȱ4,ȱsieheȱzuȱdenȱ StaatsfondsȱauchȱAbschnittȱ1.5.1.3,ȱS.ȱ88).ȱ

1.1.4.2

Die EU-Übernahmerichtlinie und ihr Umsetzungsgesetz

Sieȱ dauerteȱ gutȱ 13ȱ Jahreȱ undȱ wurdeȱ inȱ demȱ Jahrȱ inȱ deutschesȱ Rechtȱ umgesetzt,ȱ dasȱ wohlȱ angesichtsȱ derȱ zahlreichenȱAnwendungsfälleȱ nichtȱ besserȱ hätteȱ passenȱ können:ȱ Dieȱamȱ21.ȱAprilȱ2004ȱerlasseneȱ„Richtlinieȱ2004/25/EGȱdesȱEuropäischenȱParlamentsȱundȱ desȱRatesȱbetreffendȱÜbernahmeangebote“ȱ(kurz:ȱEUȬÜbernahmerichtlinie)ȱundȱdasȱamȱ14.ȱ Juliȱ 2006ȱ inȱ Kraftȱ getreteneȱ ÜbernahmerichtlinieȬUmsetzungsgesetzȱ (mitȱ derȱ einprägsaȬ menȱundȱklanglichȱzumȱThemaȱkorrespondierendenȱAbkürzungȱÜbernRUmsG).ȱȱ DieȱÜbernahmerichtlinieȱverpflichteteȱalleȱEUȬMitgliedsstaaten,ȱbisȱzumȱ20.ȱMaiȱ2006ȱ entsprechendeȱ nationaleȱ Gesetzeȱ zuȱ verabschiedenȱ (Artikelȱ 21),ȱ welcheȱAbwehrmaßȬ nahmenȱeineȱAktiengesellschaftȱgegenȱfeindlicheȱÜbernahmenȱvornehmenȱkannȱ(ArtiȬ kelȱ9)ȱundȱwelcheȱMaßnahmenȱeinȱBieterȱwährendȱdesȱÜbernahmeprozessesȱergreifenȱ musstenȱ(Artikelȱ8).ȱȱ ZielstellungȱeinerȱeinheitlichenȱEUȬÜbernahmerichtlinieȱistȱdieȱVermeidungȱderȱobenȱ angeführtenȱWettbewerbsverzerrungȱdurchȱnationalstaatlichȱunterschiedlichȱgeregelteȱ Übernahmerechte.ȱEsȱentstündeȱinnerhalbȱderȱEUȱeineȱneueȱQualitätȱderȱStandortentȬ scheidung,ȱ dieȱ sichȱ nachȱ demȱ Schutzȱ vorȱ feindlichenȱ Übernahmenȱ richtenȱ würde.ȱ Genauȱ diesȱ kannȱ aberȱ inȱ einemȱ „Marktȱ fürȱ Unternehmenskontrolle“,ȱ derȱ inȱ einenȱ wettbewerblichenȱ Kapitalmarktȱ eingebettetȱ ist,ȱ nichtȱ gewolltȱ sein.ȱ Dennochȱ hatȱ dieȱ EinigungȱaufȱeineȱgemeinsameȱRichtlinieȱinsgesamtȱ13ȱJahreȱgedauert,ȱdaȱesȱzunächstȱ zwischenȱdenȱeinzelnenȱMitgliedsstaatenȱdieȱbereitsȱbeschriebenenȱdiametralenȱPositiȬ onenȱ gab.ȱAufȱ derȱ einenȱ dieȱ liberaleȱ Marktseite,ȱ nachȱ derȱ dieȱKontrolleȱ überȱ einȱ UnȬ

16ȱ

Umweltveränderungen

ternehmenȱ ausschließlichȱ derȱ Marktȱ entscheidenȱ solle,ȱ aufȱ derȱ anderenȱ dieȱ FürspreȬ cherȱ einerȱ umfassenden,ȱ d.h.ȱ dieȱ gesellschaftsrechtlichen,ȱ arbeitsrechtlichenȱ undȱ ausȱ wettbewerbsrechtlichenȱAspekteȱumfassendenȱRegulierung.ȱ Dieȱ schließlichȱ erlasseneȱ Richtlinieȱ gestehtȱ denȱ Aktionärenȱ umfassendesȱ EntscheiȬ dungsrechtȱüberȱpotentielleȱUnternehmensübernahmenȱsowieȱmöglicheȱAbwehrmaßȬ nahmenȱ zu.ȱ Esȱ bestehenȱ umfangreicheȱ Informationspflichtenȱ überȱ dieȱ Zieleȱ derȱ geȬ plantenȱ Übernahme,ȱ dieȱ Finanzkraftȱ desȱ Übernehmersȱ undȱ seineȱ Absichtenȱ fürȱ dieȱ Zukunft.ȱ InsbesondereȱimȱFalle,ȱdassȱ nachȱderȱÜbernahmeȱBetriebsstillegungen,ȱ VerȬ äußerungen,ȱPersonalabbauȱgeplantȱsind,ȱistȱdiesȱdenȱAktionärenȱdazulegenȱ(Artikelȱ8ȱ undȱ10).ȱȱ DieseȱVorschriftenȱderȱEUȬÜbernahmerichtlinieȱsindȱinȱDeutschlandȱdurchȱdasȱzumȱ1.ȱ Januarȱ2002ȱinȱKraftȱgetreteneȱGesetzȱzurȱRegelungȱvonȱöffentlichenȱAngebotenȱzumȱErwerbȱ vonȱ Wertpapierenȱ undȱ vonȱ Unternehmensübernahmenȱ (WpÜG)ȱ vomȱ 20.ȱ Dezemberȱ 2001ȱ umzusetzen,ȱdasȱ„bereitsȱunterȱBerücksichtigungȱeinerȱmöglichenȱRegelungȱaufȱeuroȬ päischerȱ Ebeneȱ verfasstȱ undȱ alsȱ vorweggenommeneȱ Umsetzungȱ einerȱ ÜbernahmeȬ richtlinieȱ entworfenȱ worden“ȱ warȱ undȱ „deshalbȱ nurȱ nochȱ inȱ Teilenȱ geändertȱ werdenȱ mussteȱ[dahinterȱstehenden]“ȱ(DeutscherȱBundestagȱDrucksacheȱ16/1541,ȱ16.ȱWahlpeȬ riodeȱ18.05.2006,ȱBeschlussempfehlungȱundȱBerichtȱdesȱFinanzausschusses).ȱDasȱÜberȬ nahmerichtlinieȬUmsetzungsgesetzȱ vomȱ 08.ȱ Juliȱ 2006ȱ tratȱ amȱ 14.ȱ Juliȱ 2006ȱ inȱ Kraft.ȱ VoȬ rausgegangenȱwarenȱdieȱBeschlussempfehlungȱundȱderȱBerichtȱdesȱFinanzausschussesȱ (7.ȱAusschuss)ȱzuȱdemȱGesetzentwurfȱderȱBundesregierungȱvomȱ18.ȱMaiȱ2006.ȱȱ HierȱschöpfteȱdieȱBundesregierungȱdieȱWahlrechteȱzuȱGunstenȱderȱZielȬUnternehmenȱ aus.ȱDeutscheȱUnternehmenȱbehaltenȱdanachȱdieȱMöglichkeit,ȱohneȱEinberufungȱeinerȱ HauptversammlungȱAbwehrmaßnahmenȱmittelsȱeinesȱfürȱdieȱDauerȱvonȱ18ȱMonatenȱ gültigenȱ Vorratsbeschlussesȱ einzuleiten.ȱ Einȱ freiwilligerȱ Verzichtȱ aufȱ AbwehrmaßȬ nahmenȱ istȱ möglich.ȱ Dieȱ imȱ WpÜGȱ geregeltenȱ Abwehrmaßnahmenȱ inȱ derȱ Fassungȱ vomȱ20.ȱDezemberȱ2001ȱsollenȱebensoȱbeibehaltenȱwerdenȱwieȱdieȱnachȱdemȱAktienȬ gesetzȱ zulässigenȱ satzungsmäßigenȱ undȱ vertraglichenȱ StimmrechtsȬȱ undȱ ÜbertraȬ gungsbeschränkungen.ȱ Weiterhinȱ sindȱ Regelnȱ zumȱ Verbleibȱ derȱ restlichenȱAktionäreȱ nachȱ einemȱ ÜbernahmeȬȱ oderȱ Pflichtangebotȱ imȱ Zugeȱ desȱ soȱ genanntenȱ Squeezeȱ Outȱ beschlossenȱworden.ȱWennȱeinȱBieterȱüberȱeineȱKapitalmehrheitȱvonȱ95ȱProzentȱȱverȬ fügt,ȱ dannȱ kannȱ erȱ Restaktionäreȱ gegenȱ eineȱ angemesseneȱ Abfindungȱ ausschließen.ȱ (vgl.ȱzuȱdenȱDetailsȱAbschnittȱ2.3.4.2ȱundȱAbschnittȱ5.3.5).ȱȱ DerȱArtikelȱ20ȱderȱEUȬÜbernahmerichtlinieȱsiehtȱdabeiȱeineȱRevisionȱnachȱeinemȱZeitȬ raumȱvonȱfünfȱJahrenȱnachȱdemȱInkrafttretenȱderȱnationalenȱUmsetzungsgesetzeȱvor:ȱ „Dieseȱ Überprüfungȱ schließtȱ eineȱ Untersuchungȱ derȱ Kontrollstrukturenȱ undȱ ÜberȬ nahmehindernisseȱfürȱÜbernahmeangeboteȱein,ȱdieȱnichtȱinȱdenȱAnwendungsbereichȱ dieserȱRichtlinieȱfallen.“ȱȱ

17ȱ

1.1

1

Ausgangssituation

1.2

Systemveränderungen

Wurdenȱ imȱ letztenȱAbschnittȱ 1.1ȱ dieȱ Umweltveränderungenȱ skizziert,ȱ alsoȱ dieȱ durchȱ dieȱGlobalisierungȱbedingtenȱWettbewerbsveränderungenȱimȱBereichȱderȱDirektinvesȬ titionen,ȱ derȱ Technologieȱ undȱ derȱ politischenȱ wieȱ nationalstaatlichenȱ RahmenbedinȬ gungen,ȱ stehtȱ imȱ folgendemȱ Abschnittȱ dieȱ Unternehmensperspektiveȱ imȱ Zentrum.ȱ Hierbeiȱ werdenȱ dieȱ Veränderungenȱ derȱ Unternehmensstrukturen,ȱ dieȱ Entwicklungȱ industriellerȱWertschöpfungskettenȱerörtert,ȱsowieȱdieȱVeränderungȱderȱalsȱ„DeutschȬ landȱAG“ȱbezeichnetenȱKapitalbeteiligungsȬȱundȱPersonalverflechtungen.ȱ Dieȱ sichȱ immerȱ wiederȱ inȱ Einleitungenȱ theoretischerȱ undȱ empirischerȱAusführungenȱ wiederfindendeȱBeobachtung,ȱ nachȱdenenȱ sichȱdieȱ Unternehmungenȱanȱeineȱ „immerȱ komplexerȱ werdendeȱ Umwelt“ȱ anzupassenȱ hätten,ȱ erscheintȱ anȱ dieserȱ Stelleȱ einenȱ kleinenȱExkursȱwertȱzuȱsein:ȱEineȱOrganisationȱundȱderenȱEntscheidungenȱzurȱVeränȬ derungȱ sindȱ fürȱ dieȱ andereȱ Organisationȱ nichtsȱ anderesȱ alsȱ einȱ Teilȱ derȱ sichȱ veränȬ derndenȱUmwelt.ȱEsȱliegenȱhier,ȱdurchȱdieȱMarktȬȱundȱEigentumsordnungȱvermittelt,ȱ charakteristischeȱ AustauschȬȱ undȱ Parallelprozesseȱ vor.ȱ Esȱ werdenȱ Inventionenȱ (imȱ SchumpeterschenȱSinneȱvorȱallemȱinȱdenȱBereichenȱderȱProdukteȱundȱProzesse)ȱdurchȱ Organisationenȱ inȱ derȱ Antizipationȱ derȱ Entwertungȱ vonȱ Handlungsmöglichkeitenȱ hervorgebracht,ȱ währendȱ bestehendeȱ Produkteȱ verkauftȱ undȱ Prozesseȱ angewendetȱ werdenȱ (Parallelprozess).ȱ Durchȱ dieȱ Verlagerungȱ derȱ Kaufkraftȱ derȱ Konsumentenȱ werdenȱeinerseitsȱdieȱaltenȱProdukteȱundȱProzesseȱsubstituiert;ȱdieȱInventionenȱdamitȱ zuȱInnovationenȱ (AustauschProzess).ȱ Inȱ einerȱMarktwirtschaftȱistȱdemnachȱdieȱKomȬ plexitätȱaufgrundȱderȱdezentralenȱNutzungȱderȱWissensbestände,ȱderȱFertigkeitenȱundȱ Fähigkeitenȱ undȱ desȱ somitȱ systematischenȱ Wissensmangelsȱ dasȱ konstitutiveȱ Elementȱ (vgl.ȱ Hayekȱ 1969;ȱ Wegnerȱ 1996).ȱ Dieȱ Organisationenȱ produzierenȱ alsoȱ systematischȱ genauȱ dieȱ Komplexität,ȱ derȱ sieȱ sichȱ selbstȱ (temporärȱ überȱ Innovationsrenten)ȱ zuȱ entȬ ziehenȱversuchen.ȱDasȱVerhältnisȱderȱOrganisationȱzurȱUmweltȱscheintȱvonȱdemȱVerȬ suchȱ derȱ Entkoppelung,ȱ d.h.ȱ demȱ Wettbewerbsentzugȱ inȱ profitableȱ Nischen,ȱ gekennȬ zeichnetȱ zuȱ sein,ȱ derȱ wiederumȱ genauȱ dieȱ Komplexitätserhöhungȱ derȱ Umweltȱ induȬ ziertȱundȱdieȱKoppelungȱwiederȱherstellt.ȱImȱRahmenȱderȱUnternehmenskooperationȱ undȱȬakquisitionȱkannȱsomitȱeineȱMöglichkeitȱderȱZähmungȱvonȱUmweltkomplexitätȱ gesehenȱ werden,ȱ dieȱ zurȱ Entstehungȱ bzw.ȱ zurȱ Verlängerungȱ vonȱ Innovationsrentenȱ eingesetztȱwerdenȱsoll.ȱȱ

1.2.1

Komplexere Unternehmensstrukturen

ZunächstȱeinȱtheoretischerȱBeginn:ȱEsȱistȱgeradeȱ70ȱJahreȱher,ȱdassȱdieȱFrage,ȱwarumȱ gibtȱ esȱ eigentlichȱ Unternehmen,ȱ wennȱ esȱ Märkteȱ gibt,ȱ beantwortetȱ wurde.ȱ Nachȱ derȱ TheorieȱderȱFirmaȱ(Coaseȱ1937)ȱundȱderȱTransaktionskostentheorieȱ(Williamsonȱ1991ȱundȱ imȱweiterenȱVerlaufȱPunktȱ3.2.3)ȱwurdeȱeineȱdiskretionäreȱAnalyseȱanhandȱderȱDichoȬ tomieȱzwischenȱMarktȱeinerseitsȱundȱHierarchieȱandererseitsȱmitȱdenȱbeidenȱsieȱunterȬ

18ȱ

Systemveränderungen

scheidendenȱ Hauptinstrumentenȱ „Anreizintensität“ȱ undȱ „administrativeȱ KontrollȬ möglichkeit“ȱ wesentlichȱ fürȱ dieȱ Wahlȱ derȱ Formȱ derȱ Transaktionsabwicklung.ȱ Dieseȱ beidenȱ Koordinationsformenȱ –ȱ beimȱ Marktȱ eineȱ durchȱ dasȱ Preissystemȱ vermittelndeȱ klassischeȱ kaufvertragsrechtlicheȱ Vereinbarung,ȱ beiȱ derȱ Hierarchieȱ eineȱ durchȱ denȱ relationalenȱ Arbeitsvertragȱ vermittelteȱ Anweisungȱ –ȱ weisenȱ unterschiedlicheȱ WirȬ kungsdimensionenȱ auf.ȱ Williamsonȱ (ebd.,ȱ S.ȱ19)ȱ unterscheidetȱ zwischenȱ zweiȱ Typenȱ derȱAnpassungsfähigkeit,ȱdemȱTypȱAȱderȱmarktlichenȱAnpassungȱundȱdemȱTypȱB,ȱderȱ aufȱ dieȱ internenȱ Anpassungsmechanismenȱ vonȱ Hierarchienȱ hinweist,ȱ dieȱ bewusst,ȱ planvollȱ undȱ zweckgerichtetȱ inȱ einemȱ langfristigenȱ wechselseitigenȱ AbhängigkeitsȬ verhältnisȱ erfolgen.ȱ Hierȱ besitztȱ dieȱ Organisationȱ gegenüberȱ demȱ antiteleologischen,ȱ zielgerichtetenȱMarktȱVorteile.ȱȱ HybrideȱFormenȱaber,ȱalsoȱFormenȱzwischenȱHierarchieȱundȱMarktȱ–ȱwieȱz.B.ȱFranchiȬ singȱ(Williamsonȱ1991),ȱNetzwerkunternehmenȱ(Jarilloȱ1988,ȱSydowȱ1992)ȱoderȱVirtuȬ elleȱ Unternehmenȱ (Davidow/Maloneȱ 1993,ȱ Littmann/Jansenȱ 2000)ȱ –ȱ werdenȱ nunȱ zuȬ nehmendȱ empirischȱ undȱ theoretischȱ interessanter.ȱ Mitȱ denȱ hybridenȱ Formenȱ könnenȱ einerseitsȱ Vermarktlichungstendenzenȱ hierarchischerȱ Strukturenȱ wieȱ VerrechnungsȬ preise,ȱinterneȱMärkte,ȱProfitȱCenterȱ(Eccles/Whiteȱ1986),ȱundȱandererseitsȱHierarchiȬ sierungsȬȱ oderȱ zumindestȱ Entanonymisierungstendenzenȱ marktlicherȱ Strukturenȱ beobachtetȱ werden.ȱ Somitȱ wirdȱ dieȱ unternehmerischeȱ Entscheidungȱ eineȱ überȱ dieȱ Koordinationsmechanismen.ȱDieȱklassischeȱFrageȱderȱEigenfertigungȱoderȱdesȱMarktȬ bezuges,ȱ dieȱ soȱ genannteȱ makeȬorȬbuyȬEntscheidung,ȱ bleibtȱ eineȱ derȱ entscheidendenȱ TreiberȱfürȱdieȱUnternehmensentwicklung.ȱDabeiȱstehenȱallerdingsȱnichtȱnurȱKostenȬ gesichtspunkteȱ (unterȱ Berücksichtigungȱ derȱ Transaktionskosten)ȱ imȱ Vordergrundȱ –ȱ wieȱ esȱ dieȱ Transaktionskostentheorieȱ annimmt.ȱ Strategischeȱ Gesichtspunkte,ȱ dieȱ beiȱ derȱ Entscheidungȱ überȱ dieȱ Anpassungsformȱ mitlaufenȱ müssen,ȱ werdenȱ inȱ diesemȱ Kontextȱ vonȱ Prahalad/Hamelȱ (1990)ȱ diskutiert.ȱ Soȱ kannȱ esȱ durchausȱ sein,ȱ dassȱ dieȱ OutsourcingȬEntscheidungȱ ausȱ Kostenargumentenȱ undȱ somitȱ auchȱ ausȱ TransaktionsȬ kostenkalkülenȱ sinnvollȱ erscheint,ȱ sieȱ dennochȱ ausȱ Gründenȱ derȱ Generierungȱ vonȱ originärenȱ Wettbewerbsvorteilen,ȱ vonȱ soȱ genanntenȱ Kernkompetenzenȱ (vgl.ȱ hierzuȱ ausführlichȱ Punktȱ 3.3.3,ȱ S.ȱ161),ȱ dieȱ alsȱ Verbundeffekteȱ vonȱ einzelnenȱ Strategischenȱ Geschäftseinheitenȱ (SGE)ȱ auftretenȱ undȱ generiertȱ werden,ȱ differenzierterȱ zuȱ behanȬ delnȱist.ȱȱ DerȱNetzwerkbegriffȱhatȱinȱdenȱvergangenȱ20ȱJahrenȱeineȱbeeindruckendeȱProminenzȱ erfahren,ȱ befindetȱ sichȱ aberȱ nochȱ immerȱ inȱ einerȱ relativȱ offenen,ȱ d.h.ȱ unvernetztenȱ wissenschaftlichenȱ Auseinandersetzungȱ verschiedenerȱ Disziplinen.ȱ Inȱ derȱ betriebsȬ wirtschaftlichenȱ Organisationstheorieȱ wurdeȱ dasȱ Netzwerkȱ alsȱ einȱ Strategischesȱ Netzwerkȱ eingeführtȱ undȱ wieȱ folgtȱ definiert:ȱ „Einȱ strategischesȱ Netzwerkȱ stelltȱ eineȱ aufȱ dieȱ Realisierungȱ vonȱ Wettbewerbsvorteilenȱ zielende,ȱ polyzentrische,ȱ gleichwohlȱ vonȱ einerȱ oderȱ mehrerenȱ Unternehmungenȱ strategischȱ geführteȱ Organisationsformȱ ökonomischerȱ Aktivitätenȱ zwischenȱ Marktȱ undȱ Hierarchieȱ dar,ȱ dieȱ sichȱ durchȱ komȬ plexȬreziproke,ȱ eherȱ kooperativeȱ dennȱ kompetitiveȱ undȱ relativȱ stabileȱ Beziehungenȱ zwischenȱ rechtlichȱ selbständigen,ȱ wirtschaftlichȱ jedochȱ zumeistȱ abhängigenȱ UnterȬ

19ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

nehmungenȱ auszeichnet.“ȱ (Sydowȱ 1992,ȱ S.ȱ82)ȱ Soȱ wirdȱ dieȱ Entscheidungȱ überȱ dieȱ Anpassungsform,ȱ eineȱ marktliche,ȱ eineȱ hierarchischeȱ und/oderȱ eineȱ hybride,ȱ netzȬ werkartigeȱ zuȱ einemȱ eigenenȱ Anpassungsinstrument,ȱ dasȱ dieȱ Marktentwicklungȱ imȱ Bereichȱ desȱ M&Asȱ erklärenȱ kann.ȱ Zumȱ einenȱ wirdȱ dieȱ Entscheidungȱ zuȱ einerȱ makeȬ cooperateȬorȬbuyȬEntscheidung,ȱ daȱ Kooperationenȱ alsȱ eineȱ weitereȱ Koordinationsformȱ fürȱ dieȱAbwicklungȱ vonȱ Transaktionenȱ berücksichtigtȱ werdenȱ müssen.ȱ Zumȱ anderenȱ werdenȱ überȱ Unternehmenskäufeȱ undȱ Ȭverkäufeȱ selbstȱ Anpassungenȱ derȱ UnternehȬ mensstruktur,ȱȬgrößeȱundȱvorȱallemȱUnternehmensgrenzenȱgetroffen.ȱȱ Dasȱ Grenzmanagementȱ wirdȱ somitȱ zuȱ einerȱ entscheidendenȱ Kompetenzȱ vonȱ UnterȬ nehmen:ȱ Outsourcingȱ undȱ Insourcing,ȱ Unternehmenskooperationenȱ undȱ HyperȬ Konkurrenzen,ȱ Zulieferermanagementȱ undȱ Customerȱ Integration,ȱ Corporateȱ Identityȱ undȱKundenorientierung,ȱhorizontaleȱbzw.ȱlateraleȱZusammenarbeitȱvonȱAbteilungenȱ undȱEntwicklungȱimȱinternenȱWettbewerb,ȱbeobachtbareȱChineseȱWallsȱbeiȱBeratungsȬȱ undȱPrüfungsdienstleisternȱundȱnichtȱmehrȱbeobachtbareȱGrenzenȱinȱvirtuellenȱOrgaȬ nisationen.ȱAufgrundȱdieserȱempirischenȱBeobachtungenȱkonnteȱinȱdenȱ1990erȱJahrenȱ derȱEindruckȱentstehen,ȱdieȱOrganisationȱentwickeleȱsichȱimȱwahrstenȱSinneȱdesȱWorȬ tesȱ zuȱ einemȱ „Auslaufmodell“ȱ –ȱ angesichtsȱ derȱ massivenȱ undȱ vonȱ derȱ ManagementȬ PhilosophieȱpropagiertenȱGrenzüberschreitungenȱ(vgl.ȱkritischȱLittmann/Jansenȱ2000,ȱ S.ȱ122ff.ȱundȱJansenȱ2004a,ȱS.ȱ271ff.).ȱȱ VomȱTraumȱderȱ„boundarylessȱcompany“ȱsprachȱinteressanterweiseȱgeradeȱderȱdamaligeȱ KonglomeratschefȱvonȱGeneralȱElectric,ȱJohnȱFrancisȱWelch.ȱ(AnnualȱReportȱGE,ȱ1990).ȱ UnternehmenȱwieȱGeneralȱElectricȱoderȱCisco,ȱdieȱnahezuȱwöchentlichȱeinȱUnternehmenȱ kaufenȱoderȱverkaufen,ȱgeltenȱdiesbezüglichȱvielenȱseitȱlangemȱalsȱVorbild.ȱȱ Imȱ Zusammenhangȱ mitȱ denȱ Unternehmensstrukturenȱ mussȱ aberȱ auchȱ aufȱ dieȱ nichtȱ endenȱwollendenȱModenȱderȱManagementphilosophieȱundȱderȱBeratungenȱeingeganȬ genȱwerden,ȱdieȱletztlichȱihrenȱzyklischenȱErfolgȱausȱdenȱParadoxienȱderȱOrganisationȱ ziehenȱ(vgl.ȱJansenȱ1998ȱundȱLittmann/Jansenȱ2000):ȱKonzentrationȱundȱDekonzentraȬ tion,ȱ Zentralisierungȱ undȱ Dezentralisierung,ȱ Differenzierungȱ undȱ Integration,ȱ OutȬ sourcingȱundȱInsourcingȱoderȱvonȱKomplexitätȱundȱSteuerungȱ(vgl.ȱauchȱWillkeȱ1989,ȱ Simonȱ 1997).ȱ Organisationenȱ sindȱ nachȱ dieserȱ Analyseȱ keineȱ „Auslaufmodelle“.ȱ Sieȱ bewegenȱnurȱdieȱsieȱbegründendenȱKernparadoxienȱvonȱIntegrationȱundȱDifferenzieȬ rung,ȱ Dezentralisierungȱ undȱ Zentralisierungȱ –ȱ geradeȱ beiȱ UnternehmenszusammenȬ schlüssenȱ undȱ Kooperationen.ȱ Grenzmanagementȱ istȱ somitȱ eineȱAntwortȱ aufȱdasȱ altȬ bekannteȱBonmot:ȱ„WerȱzuȱallenȱSeitenȱoffenȱist,ȱderȱkannȱnichtȱganzȱdichtȱsein!“ȱ ImȱRahmenȱderȱbereitsȱerörtertenȱGlobalisierungȱgibtȱesȱbeispielsweiseȱeineȱlangwieriȬ geȱ Auseinandersetzungȱ darüber,ȱ inwieweitȱ dieȱ einzelnenȱ Regionenȱ undȱ Kulturenȱ dezentralȱ oderȱ zentralȱ geführtȱ werdenȱ sollten.ȱ Vieleȱ großeȱ Konzerneȱ habenȱ dieȱ verȬ meintlichenȱ Vorteileȱ derȱ economiesȱ ofȱ scaleȱ mitȱ diseconomiesȱ ofȱ bureaucracyȱ (vgl.ȱ zuȱ denȱ Bürokratiekostenȱ Williamsonȱ 1988,ȱ S.ȱ59)ȱ mitunterȱ überbezahlenȱ müssen.ȱ Inȱ denȱ ZeiȬ tenȱ hoherȱ Transportkostenȱ wurdenȱ Organisationsstrukturenȱmitȱ mehrerenȱ LandesgeȬ sellschaftenȱ mitȱ eigenemȱ Headquarterȱ undȱ vollständigenȱ Produktionsanlagenȱ errichȬ tet.ȱȱ 20ȱ

Systemveränderungen

Einȱ bezeichnendesȱ Beispielȱ kannȱmitȱ Fordȱausȱdenȱ1990erȱJahrenȱangegebenȱ werden:ȱ Fordȱ hatȱ zurȱ gleichenȱ Zeitȱ inȱ unterschiedlichenȱ Ländernȱ zweiȱ EscortȬModelleȱ entwiȬ ckelt,ȱ produziertȱ undȱ vertrieben.ȱ Imȱ Gegensatzȱ zuȱ dieserȱ Strategieȱ standȱ langeȱ Jahreȱ dieȱjapanischeȱPhilosophieȱdesȱExportesȱausȱdemȱeigenenȱLandȱmitȱderȱFolgeȱgewaltiȬ gerȱ Handelsbilanzüberschüsse.ȱ Derȱ inȱ Japanȱ alsȱ kudokaȱ Ȭȱ ȱ industrielleȱ Aushöhlungȱ Ȭȱ bezeichneteȱ Aufbauȱ vonȱ Produktionskapazitätenȱ imȱ Auslandȱ Endeȱ derȱ 1980erȱ Jahreȱ mussteȱsichȱallerdingsȱimmerȱnochȱdemȱVorwurfȱvonȱ„Schraubenzieherwerken“ȱausȬ setzen,ȱdaȱdortȱnurȱgeringeȱWertschöpfungsanteileȱerzieltȱwurden.ȱȱ NachȱAngabenȱderȱUNCTADȱgabȱesȱimȱJahrȱ1980ȱumȱdieȱ17ȱ000ȱMultinationaleȱUnterȬ nehmen.ȱ Inȱ 20ȱ Jahrenȱ stiegȱ dieȱ Gesamtzahlȱ aufȱ überȱ 63ȱ 000ȱ anȱ undȱ hatȱ sichȱ bisȱ zumȱ Jahrȱ2004ȱnochmalsȱdeutlichȱaufȱ70ȱ000ȱerhöht.ȱDieȱZahlȱderȱTochterunternehmenȱderȱ MultinationalenȱUnternehmenȱlagȱimȱselbenȱJahrȱbeiȱca.ȱ690ȱ000.ȱDabeiȱmussȱdieȱEntȬ wicklungȱinȱdenȱeinzelnenȱLändernȱdifferenziertȱbetrachtetȱwerden,ȱwieȱsichȱausȱderȱ Abbildungȱ1Ȭ6ȱergibt:ȱWährendȱsichȱdieȱAnzahlȱderȱMultinationalenȱUnternehmenȱinȱ Deutschlandȱ vonȱ 1979ȱ bisȱ 1998ȱ vonȱ gutȱ 4ȱ 600ȱ aufȱ fastȱ 8ȱ 500ȱ erhöhtȱ hat,ȱ warenȱ dieȱ WachstumsratenȱinȱJapanȱwieȱauchȱderȱUSAȱdeutlichȱgeringer.ȱMultinationaleȱUnterȬ nehmenȱ werdenȱ vonȱ derȱ UNCTADȱ alsȱ „treibendeȱ Kraft“ȱ derȱ Globalisierungȱ betrachȬ tet.ȱSieȱverfügenȱüberȱgroßeȱtechnischeȱundȱfinanzielleȱRessourcen,ȱihrȱAnteilȱamȱWeltȬ handelȱistȱaußerordentlichȱhoch.ȱWieȱeingangsȱangemerkt,ȱistȱdieȱaktuelleȱGlobalisieȬ rungsentwicklungȱeinȱ„propellierenderȱProzess“ȱzwischenȱtreibendenȱundȱgetriebenenȱ Kräften.ȱ Vieleȱ Konzerneȱ warenȱ dannȱ inȱ denȱ 1990erȱ Jahrenȱ dazuȱ übergegangen,ȱ „nachȱ demȱ MusterȱkleinerȱbeweglicherȱFirmenȱimȱeigenenȱHausȱeineȱVielzahlȱkleinererȱEinheitenȱ mitȱ vielȱ Entscheidungsfreiheitȱ zuȱ schaffen“ȱ (ManagerSpezialȱ 1996,ȱ S.ȱ6).ȱ Bertelsmannȱ hatteȱ überȱ 300ȱ Profitȱ Center,ȱ ABBȱ 45ȱ Geschäftseinheiten,ȱ darunterȱ 100ȱ Einzelfirmenȱ undȱ5ȱ000ȱProfitȱCenter.ȱAndereȱBeispieleȱderȱmassivenȱDezentralisierungȱkönnenȱmitȱ GeneralȱElectric,ȱSony,ȱAT&TȱundȱHewlettȬPackardȱangegebenȱwerden.ȱȱ

21ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ6:ȱ

AnzahlȱMultinationalerȱUnternehmenȱ(MNU)ȱ1980ȱ–ȱ2003ȱ mitȱHauptsitzȱinȱdenȱUSA,ȱJapanȱundȱDeutschlandȱ

ȱ Quelle: (UNCTAD: Division on Investment, Technology & Enterprise Development)

Dochȱ eineȱ Dezentralisierungȱ ohneȱ Zentralisierungȱ zuȱ denken,ȱ warȱ fürȱ vieleȱ UnterȬ nehmenȱnichtȱentsprechendȱerfolgreich:ȱDieȱLandesgesellschaftenȱwurdenȱzunehmendȱ entmachtetȱundȱmüssenȱheuteȱversuchen,ȱalsȱTeileȱeinesȱglobalenȱSystemsȱzuȱarbeiten.ȱ Soȱ wurdenȱ beiȱ Ford,ȱ IBM,ȱ Unileverȱ dieȱ Eigenständigkeitenȱ derȱ Landesgesellschaftenȱ aufgehobenȱundȱerheblichȱrationalisiert.ȱSoȱzeigtȱsichȱimmerȱdeutlicher,ȱdassȱderȱSpaȬ gatȱ zwischenȱ Dezentralisierungȱ undȱ Zentralisierung,ȱ zwischenȱ internationalerȱ StrateȬ gieausrichtungȱ undȱ Berücksichtigungȱ nationalerȱ Besonderheitenȱ auszuhaltenȱ ist,ȱ daȱ dieȱ Vorteileȱ inȱ derȱ Steuerungȱ Nachteileȱ inȱ Formȱ vonȱ länderunspezifischerȱ Marketingȱ undȱVertriebȱaufwerfenȱkönnen.ȱ Dieȱ UNCTADȱ unterscheidetȱ beiȱ Multinationalenȱ Unternehmenȱ zwischenȱ einfacherȱ undȱ komplexerȱ Integration:ȱ Soȱ werdenȱ beiȱ derȱ einfachenȱ Integrationȱ anspruchsvolleȱ Fertigungsprozesseȱ imȱ eigenenȱ Landȱ behaltenȱ (z.B.ȱ F&E)ȱ undȱ dieȱ Produktionȱ inȱ dieȱ jeweilsȱ kostengünstigstenȱ Entwicklungsländerȱ verlagert.ȱ Einȱ Beispielȱ dafürȱ istȱ dieȱ Textilindustrie.ȱ Beiȱ derȱ komplexenȱ Integrationȱ hingegenȱ wirdȱ beiȱ allenȱ Aktivitätenȱ dieȱ Logikȱ derȱ Märkteȱ inȱ denȱ Vordergrundȱ gestellt.ȱ Entscheidungenȱ werdenȱ dortȱ lokaliȬ siert,ȱ woȱ sieȱ amȱ bestenȱ getroffenȱ werdenȱ können.ȱ Hierbeiȱ stelltȱ dasȱ InformationsmaȬ nagementȱeineȱwesentlicheȱRolleȱdar,ȱdaȱeinȱungehinderterȱAustauschȱvonȱInformatioȬ nenȱzunehmendȱanȱdieȱStelleȱeinesȱzentralistischenȱBefehlsȬȱundȱKontrollsystemsȱtritt.ȱȱ

22ȱ

Systemveränderungen

DerȱKontrollzusammenhangȱhatȱsichȱdurchȱdieȱzunehmendeȱBedeutungȱvonȱAllianzenȱ undȱJointȱVenturesȱgrundlegendȱverändert.ȱErȱhatȱsichȱaberȱauchȱdurchȱdasȱAnsteigenȱ derȱUnternehmensgrößeȱverändert.ȱUnternehmenȱmitȱ400ȱ000ȱbisȱ1ȱ000ȱ000ȱMitarbeiȬ ternȱ–ȱinȱderȱRegelȱdurchȱAkquisitionenȱentstandenȱ–ȱhabenȱandereȱSteuerungsȬȱundȱ Kontrollherausforderungen.ȱ Innerhalbȱ derȱ eigenenȱ Unternehmensgrenzenȱ istȱ eineȱ direkteȱ Kontrolleȱ nochȱ wahrscheinlichȱ gewesen.ȱ Dieȱ Kontrolleȱ vonȱ Großkonzernenȱ wieȱ vonȱ eherȱ vernetzten,ȱ überȱ Kooperationenȱ verbundenenȱ Netzwerkenȱ stelltȱ vonȱ direkterȱaufȱindirekterȱKontrolleȱundȱvonȱFremdkontrolleȱaufȱKontrolleȱderȱSelbstkonȬ trolleȱabȱ(fürȱM&AȱJansenȱ2004a,ȱKapitelȱ14).ȱDamitȱwirdȱangenommen,ȱdassȱProzesseȱ undȱ Produkteȱ nichtȱ mehrȱ zentralȱ kontrolliertȱ werdenȱ können,ȱ sondernȱ allenfallsȱ dieȱ Selbstkontrolleȱ derȱ einzelnenȱ Geschäftsbereicheȱ gewährleistetȱ ist.ȱ Dieȱ Kontrolleȱ wirdȱ daherȱ zunehmendȱ vomȱ Marktdruckȱ undȱ wenigerȱ vonȱ derȱ Hierarchieȱ bestimmtȱ werȬ denȱ(soȱauchȱPetersȱ1993).ȱȱ

1.2.2

Komplexere Wertschöpfungssysteme

Einȱ zweitesȱ Merkmalȱ derȱ Systemveränderungȱ kannȱ mitȱ derȱ steigendenȱ Komplexitätȱ derȱWertschöpfungskettenȱangeführtȱwerden.ȱNachȱPorterȱ(1996,ȱS.ȱ59ȱff.)ȱistȱdieȱWertȬ ketteȱ dasȱ Instrumentȱ zurȱ Erlangungȱ vonȱ Wettbewerbsvorteilenȱ entwederȱ imȱ Rahmenȱ derȱ kostengünstigenȱ Produktionȱ (Kostenführerschaft)ȱ oderȱ imȱ Rahmenȱ vonȱ BemüȬ hungen,ȱ„inȱeinigen,ȱbeiȱdenȱAbnehmernȱallgemeinȱhochȱbewertetenȱDimensionenȱinȱ seinerȱ Brancheȱ einmaligȱ zuȱ sein“ȱ (sog.ȱ Differenzierungsstrategie)ȱ (Porterȱ 1996,ȱ S.ȱ34).ȱ WeiterhinȱließeȱsichȱalsȱeineȱVerbindungȱderȱbeidenȱStrategietypenȱdieȱKonzentrationȱ aufȱ Schwerpunkteȱ kennzeichnenȱ (vgl.ȱ zuȱ demȱ Ansatzȱ vonȱ Porterȱ ausführlichȱ Punktȱ 3.2.2.).ȱDieȱWertketteȱderȱUnternehmungȱistȱinȱeinemȱsoȱgenanntenȱWertsystem,ȱalsoȱinȱ vorȬȱ undȱ nachgelagerteȱ Wertkettenȱ eingebettet.ȱ Wertaktivitätenȱ könnenȱ inȱ primäreȱ undȱunterstützendeȱAktivitätenȱunterteiltȱwerden.ȱWährendȱdieȱprimärenȱAktivitätenȱ sichȱaufȱdieȱEingangslogistik,ȱOperationen,ȱAusgangslogistik,ȱMarketingȱundȱVertriebȱ sowieȱdenȱKundendienstȱbeziehen,ȱhandeltȱesȱsichȱbeiȱdenȱunterstützendenȱAktivitäȬ tenȱumȱBeschaffung,ȱTechnologieentwicklung,ȱUnternehmensinfrastrukturȱundȱPersoȬ nalwirtschaft.ȱInȱvielenȱBereichenȱergebenȱsichȱausȱderȱProduktbeschaffenheitȱundȱderȱ zunehmendenȱKomplexitätȱdurchȱdieȱUnternehmensstrukturȱabsoluteȱbzw.ȱkomparaȬ tiveȱVorteileȱzurȱSpezialisierung,ȱd.h.ȱzurȱAuslagerungȱbestimmterȱAktivitätenȱausȱderȱ eigenenȱWertketteȱinȱdieȱdesȱZulieferersȱbzw.ȱAbnehmers.ȱȱ Soȱ wurdenȱ inȱ denȱ 1990erȱ Jahren,ȱ inȱ derȱ Literaturȱ wieȱ auchȱ inȱ derȱ Praxis,ȱ OrganisatiȬ onsformenȱ derȱ marktnahenȱ undȱ kundenspezifischenȱ Modularisierungȱ oderȱ FraktaliȬ sierungȱ erprobt,ȱ dieȱ esȱ erlaubenȱ sollen,ȱ schnellȱ aufȱ Marktänderungenȱ undȱ KundenȬ wünscheȱorganisatorischȱzuȱreagierenȱ(z.B.ȱWarneckeȱ1996;ȱPicotȱetȱal.ȱ1996):ȱ„ModulȬ arisierungȱ bedeutetȱ eineȱ Restrukturierungȱ derȱ Unternehmensorganisationȱ aufȱ derȱ Basisȱintegrierter,ȱkundenorientierterȱProzesseȱinȱrelativȱkleine,ȱüberschaubareȱEinheiȬ tenȱ (Module).ȱ Dieȱ zeichnenȱ sichȱ durchȱ dezentraleȱ Entscheidungskompetenzȱ undȱ ErȬ

23ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

gebnisverantwortungȱ aus,ȱ wobeiȱ dieȱ Koordinationȱ zwischenȱ denȱ Modulenȱ verstärktȱ durchȱnichtȬhierarchischeȱKoordinationsformenȱerfolgt.“ȱ(Picotȱetȱal.ȱ1996,ȱS.ȱ201).ȱȱ Virtuelleȱ Unternehmenȱ sindȱ dabeiȱ dieȱ Extremformȱ einerȱ Unternehmung,ȱ dieȱ durchȱ denȱKundenwunschȱausȱunterschiedlichenȱUnternehmenȱalsȱeinȱVerbundȱerstȱentstehtȱ undȱ mitȱ derȱ Befriedigungȱ desȱ Kundenwunschesȱ wiederȱ auseinanderfälltȱ (vgl.ȱ hierzuȱ ausführlichȱLittmann/Jansenȱ2000,ȱinsbesondereȱKapitelȱV.).ȱDabeiȱwerdenȱvonȱUnterȬ nehmenȱnichtȱmehrȱnurȱdieȱeigenenȱProzesseȱberücksichtigt,ȱsondernȱalleȱAktivitätenȱ vonȱForschungȱundȱEntwicklungȱbisȱzumȱVertriebȱundȱCustomerȱCareȱabteilungsȬȱundȱ unternehmensübergreifendȱbetrachtetȱundȱintegriert.ȱSoȱwirdȱmitȱKonzeptenȱwieȱdemȱ EfficientȱConsumerȱResponseȱ(ECR)ȱbzw.ȱdemȱSupplyȱChainȱManagementȱversucht,ȱdurchȱ KooperationenȱOptimierungenȱhinsichtlichȱderȱSchnittstellenȱinȱderȱüberbetrieblichenȱ Arbeitsteilungȱ zuȱ erzielen.ȱ Dieȱ zurȱ Jahrtausendwendeȱ entstandenenȱ interȬȱ undȱ intraȬ netbasiertenȱ BusinessȬtoȬBusinessȬMarktplätzeȱ stelltenȱ denȱ Auftaktȱ zuȱ einerȱ virtuellenȱ IntegrationȱderȱWertschöpfungsketteȱdar.ȱȱ Bedingtȱ durchȱ dieȱ Technologieentwicklungenȱ sowieȱ vielfachȱ erheblichȱ gestiegeneȱ Produktkomplexitäten,ȱ dieȱ Funktionskonvergenzȱ undȱ Miniaturisierungȱ sowieȱ einerȱ informationstechnologischenȱVerbindungȱsteigtȱdieȱKomplexitätȱderȱeinzelnenȱProzesȬ se.ȱWeiterhinȱführtȱdieȱEntwicklungȱzuȱeinerȱProduktindividualisierungȱ(z.B.ȱdasȱKonȬ zeptȱ desȱ Massȱ Customizationȱ vonȱ Pineȱ 1993)ȱ zuȱ Herausforderungen,ȱ dieȱ dazuȱ führen,ȱ dassȱ einȱ Unternehmenȱ alleinȱ nichtȱ mehrȱ inȱ derȱ Lageȱ ist,ȱ alleȱ Prozesseȱ selbstȱ zuȱ beȬ werkstelligen.ȱȱ Dieȱ Wertschöpfungsketteȱ atomisiertȱ sichȱ aufgrundȱ derȱ Komplexitätȱ immerȱ stärkerȱ (vgl.ȱ Littmann/Jansenȱ 2000).ȱ Fürȱ immerȱ mehrȱ Einzelprozesseȱ sindȱ hochspezialisierteȱ AnbieterȱamȱMarkt.ȱDasȱfürȱdieȱeinzelnenȱProzessschritteȱhochȱspezifischeȱKnowȬhowȱ einerseitsȱ undȱ derȱ kostengünstigereȱ Bezugȱ vonȱ Fremdleistungenȱ durchȱ dieȱ SkalenerȬ trägeȱausnutzendeȱSpezialunternehmungenȱandererseitsȱließȱinȱnahezuȱallenȱBranchenȱ dieȱFertigungstiefenȱerheblichȱsinken.ȱDiesȱzeigtȱsichȱaberȱauchȱimȱBereichȱvonȱAuslaȬ gerungȱderȱunterstützendenȱWertaktivitätenȱwieȱimȱBereichȱderȱPersonalabteilungen,ȱ DatenverarbeitungȱoderȱimȱBereichȱderȱBuchhaltung.ȱWeiterhinȱwerdenȱeinzelneȱProȬ zesseȱinȱeinemȱUnternehmenȱselbstȱzumȱProduktȱ(soȱgenannteȱSpinȬOuts),ȱdieȱaufȱdemȱ Marktȱangebotenȱwerdenȱwieȱz.B.ȱdasȱLufthansaȱCatering,ȱdasȱPorscheȱConsulting,ȱdieȱ DienstleistungenȱbeiȱBertelsmannȱoderȱdieȱPersonalabteilungȱbeiȱVolkswagen.ȱȱ Alsȱ Fazitȱ zuȱ denȱ skizzenhaftenȱ Ausführungenȱ sowohlȱ derȱ Unternehmensstrukturenȱ wieȱderȱWertschöpfungssystemeȱlässtȱsichȱfesthalten,ȱdassȱM&AȱwieȱauchȱKooperatioȬ nenȱhistorischȱbetrachtetȱdieȱentscheidendenȱstrategischenȱMaßnahmenȱzurȱRestruktuȬ rierungȱvonȱUnternehmenȱundȱvonȱWertschöpfungskettenȱhinȱzuȱWertschöpfungssysȬ temenȱ warenȱ undȱ inȱ gesteigertemȱ Maßeȱ sind.ȱ Esȱ istȱ dieȱ Parallelitätȱ vonȱ UnternehȬ menszukäufen,ȱVerkäufen,ȱAbspaltungen,ȱAusgründungen,ȱradikalemȱOutsourcenȱundȱ gleichzeitigemȱ Insourcen,ȱ wasȱ dieȱ heutigeȱ M&AȬWeltȱ deutlichȱ komplexerȱ undȱ auchȱ gewöhnlicherȱ gemachtȱ hat.ȱ Fürȱ dieȱ Organisationȱ selbstȱ wirdȱ dasȱ aktiveȱ GrenzmanaȬ gementȱ zuȱ einerȱ zukunftssicherndenȱ Kompetenz:ȱ Aktivesȱ Grenzmanagementȱ heißt,ȱ

24ȱ

Systemveränderungen

intraorganisationaleȱGrenzenȱ(Abteilungen,ȱGeschäftseinheiten,ȱLandesgesellschaften,ȱ zugekaufteȱ Unternehmensteileȱ etc.),ȱ extraorganisationaleȱ Grenzenȱ (zwischenȱ vertragȬ lichȱ oderȱ anderweitigȱ gebundenenȱ Partnernȱ innerhalbȱ einesȱ Wertschöpfungssystemsȱ mitȱZulieferern,ȱLogistikunternehmenȱundȱKunden)ȱsowieȱinterorganisationaleȱGrenȬ zenȱ (zwischenȱ weiterenȱ Kooperationspartnernȱ ȱ undȱ zwischenȱ WertschöpfungssysteȬ men)ȱzuȱbeobachtenȱundȱzuȱgestalten.ȱȱȱ

1.2.3

Deutschland AG: Kapital- & Personalverflechtungen

DerȱBegriffȱeinerȱDeutschlandȱAGȱhatȱsichȱalsȱFirmierungȱfürȱengeȱPersonenȬȱundȱKapiȬ talverflechtungȱvonȱdeutschenȱGroßunternehmenȱeingebürgert.ȱEinȱBegriff,ȱderȱGemüȬ terȱ inȱ gleichemȱ Maßeȱ beruhigteȱ wieȱ erregte.ȱ Dieȱ netzwerkartigenȱ Strukturenȱ findenȱ ihrenȱ Ursprungȱ bereitsȱ inȱ denȱ siebzigerȱ Jahrenȱ desȱ 19.ȱ Jahrhunderts.ȱ Dieȱ industrielleȱ Revolutionȱ –ȱ währendȱ derȱ Entstehungȱ desȱ Deutschenȱ Reichesȱ –ȱ sorgteȱ mitȱ starkemȱ Wachstumȱ fürȱ einenȱ hohenȱ Kapitalbedarfȱ wozuȱ dieȱ Gesellschaftsformȱ AktiengesellȬ schaftȱmitȱderȱihrȱeigenenȱUnterscheidungȱzwischenȱ„EigentumȱundȱKontrolle“ȱnochȱ einmalȱ beitrugȱ (vgl.ȱ zurȱ allgemeinenȱ Entstehungȱ diesesȱ managerialenȱ Kapitalismusȱ aufȱBasisȱdieserȱUnterscheidungȱChandlerȱ1977).ȱImȱJahrȱ1873ȱwarȱesȱderȱBörsenkrach,ȱ derȱ dieȱ Aktienkulturȱ sehrȱ vehementȱ einbrechenȱ ließ,ȱ mitȱ derȱ Folge,ȱ dassȱ dasȱ entsteȬ hendeȱ Universalbankensystemȱ dieȱ Finanzierungȱ derȱ Industrieȱ übernahm.ȱ Überȱ dieȱ Kreditvergabeȱ undȱ Beteiligungsübernahmenȱ entstandenȱ engerȱ werdendeȱ VerflechȬ tungenȱderȱFinanzinstituteȱinȱfastȱalleȱBereichenȱderȱWirtschaft.ȱDiesesȱWirtschaftssysȬ temȱ bewiesȱ sichȱ alsȱ nachhaltigȱ –ȱ soȱ überstandȱ esȱ dieȱ Weimarerȱ Republik,ȱ denȱ Nationalsozialismus,ȱbeideȱWeltkriegeȱundȱhatȱeineȱwiederumȱentscheidendeȱRolleȱfürȱ dasȱsoȱgenannteȱWirtschaftswunderȱnachȱdemȱZweitenȱWeltkriegȱeingenommen.ȱȱ Dieȱ Mitbestimmungsmöglichkeitenȱ seitensȱ derȱ Gewerkschaftenȱ undȱ dieȱ EigentumsȬ strukturȱdesȱ Staates,ȱderȱ Länderȱ undȱ Kommunenȱermöglichtenȱzudem,ȱdirektenȱEinȬ flussȱaufȱdenȱBeschäftigungsstandȱzuȱnehmenȱundȱdieȱGrundversorgungȱinȱverschieȬ denenȱ Bereichenȱ wieȱ Energie,ȱ Transportȱ undȱ Telekommunikationȱ sicherȱ zuȱ stellen.ȱ DieseȱspezifischeȱdeutscheȱVerflechtungȱzwischenȱPolitik,ȱFinanzinstitutenȱundȱWirtȬ schaftȱ istȱ derȱ Stoffȱ ausȱ demȱ dieȱ Sozialeȱ Marktwirtschaftȱ gewobenȱ warȱ undȱ sichȱ nunȱ inȱ einemȱsehrȱfundamentalenȱTransformationsprozessȱbefindet.ȱȱ Fürȱ dieȱ einenȱ warȱ diesesȱ deutscheȱ Gewebeȱ Ausdruckȱ einesȱ besseren,ȱ dieȱ Potenzialeȱ derȱ Kooperationȱ ausschöpfendenȱ Kapitalismus,ȱ undȱ damitȱ derȱ „reinen“ȱ MarktwirtȬ schaftȱüberlegenen.ȱDenȱManagernȱimȱZentrumȱdiesesȱVerflechtungsnetzwerkesȱwirdȱ einȱ höheresȱ Steuerungspotentialȱ zugeschrieben,ȱ dasȱ weitȱ überȱ dieȱ UnternehmensȬȱ bzw.ȱKonzerngrenzenȱhinausreicht.ȱDieȱempirischȱbelegteȱnachhaltigeȱStabilitätȱdieserȱ typischȱdeutschenȱWirtschaftsordnung,ȱdieȱalsȱ„kooperativerȱKapitalismus“ȱoderȱ„koȬ ordinierterȱKapitalismus“ȱbeschriebenȱwirdȱ(vgl.ȱWindolfȱ/ȱBeyerȱ1995;ȱBeyerȱ2002;ȱvgl.ȱ aktuellȱ denȱ Herausgeberbandȱ vonȱ Brinkmannȱ etȱ al.ȱ 2006),ȱ wirdȱ u.a.ȱ aufȱ dasȱ strategiȬ scheȱInteresseȱamȱErhaltȱvonȱkomparativenȱVorteilenȱzurückgeführt.ȱ

25ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

Fürȱ dieȱ anderenȱ warenȱ dieseȱ Verflechtungenȱ schlichteȱ Instrumenteȱ machtorientierterȱ Manager,ȱ dieȱ sichȱ mitȱ Überkreuzbeteiligungenȱ vorȱ demȱ Einflussȱ derȱ Kapitalmärkteȱ schützten.ȱ Imȱ Vergleichȱ zumȱ angelsächsischenȱ Systemȱ desȱ „liberalenȱ Kapitalismus“ȱ seienȱdieȱSchwächenȱeinesȱsolchȱ„koordiniertenȱKapitalismus“ȱ–ȱauchȱimȱZugeȱderȱausȱ demȱ deutschenȱ Hausbankenprinzipȱ resultierendenȱ langfristigȱ ausgelegtenȱ FinanzieȬ rungsbeziehungenȱ–ȱvorȱallemȱdieȱnurȱineffektivȱgreifendenȱKontrollmechanismenȱdesȱ Kapitalmarktes,ȱ dieȱ mangelndeȱ Förderungȱ vonȱ Innovationen,ȱ dieȱ reduziertenȱ MarkteintrittschancenȱfürȱneueȱUnternehmen,ȱundȱdieȱUnterentwicklungȱderȱnationaȬ lenȱKapitalmärkteȱ (vgl.ȱ z.B.ȱKengelbachȱ /ȱRoosȱ2006,ȱS.ȱ12).ȱDasȱunterstützendeȱkapiȬ talmarkttheoretischeȱ Argumentȱ zieltȱ aufȱ dieȱ institutionelleȱ Senkungȱ derȱ AnreizstrukȬ turenȱ ab,ȱ daȱ Übernahmen,ȱ dieȱ gegenȱ denȱ Willenȱ desȱ Managementsȱ vomȱ ZielunterȬ nehmenȱ vorgenommenȱ werden,ȱ alsȱ potentielleȱ Gefahrenquelleȱ dieȱ ManagementȬ Leistungȱannahmegemäßȱerhöhenȱsollten.ȱMitȱderȱ„DeutschlandȱAG“ȱwarȱindesȱdieseȱ FormȱderȱSeitenkorrekturȱimȱMarktȱnichtȱgegeben.ȱȱ Interessanterweiseȱwarȱesȱnunȱ–ȱundȱdiesȱwurdeȱinternationalȱsehrȱgenauȱbeobachtetȱ–ȱ dieȱ rotȬgrüneȱ Koalition,ȱ dieȱ unterȱ derȱ Themenführungȱ desȱ damaligenȱ BundesfinanzȬ ministersȱ Hansȱ Eichelȱ imȱ Jahrȱ 2000ȱ dieȱ Besteuerungȱ vonȱ Gewinnenȱ ausȱ derȱ BeteiliȬ gungsveräußerungȱdiskutierteȱundȱdieseȱzumȱ01.01.2002ȱletztlichȱabschaffte.ȱAllesȱmitȱ demȱ explizitenȱ Ziel,ȱ dieȱ Auflösungȱ vonȱ Kapitalbeteiligungenȱ bzw.ȱ ÜberkreuzbeteiliȬ gungenȱ zuȱ erleichternȱ (vgl.ȱ zuȱ einerȱ damaligenȱ Kommentierungȱ Höpnerȱ 2000,ȱ S.ȱ655ȱff.).ȱȱ Undȱ tatsächlichȱ –ȱ ungeachtetȱ derȱ politischenȱ undȱ ökonomischenȱ Auffassungȱ –ȱ stehtȱ nurȱ wenigeȱ Jahreȱ späterȱ fest:ȱ Dieȱ „Deutschlandȱ AG“ȱ istȱ inȱ Bewegung,ȱ fürȱ mancheȱ schonȱaufȱderȱFlucht.ȱȱ DieȱGründeȱfürȱdieȱbeobachtbareȱ–ȱundȱimȱnächstenȱAbschnittȱauchȱbelegteȱȬȱgraduelleȱ EntflechtungȱsindȱnebenȱdenȱsteuerrechtlichenȱÄnderungenȱvielfältig,ȱvonȱdenenȱnurȱ einigeȱausgeführtȱwerdenȱ sollen:ȱ (1)ȱStrategieänderungenȱinsbesondereȱbeiȱderȱ DeutȬ scherȱBankȱundȱderȱAllianz.ȱ(2)ȱAnstiegȱderȱalternativenȱFinanzierungsquellenȱgegenȬ überȱ denȱ bestehendenȱ Universalbanken.ȱ (3)ȱ Vergleichsweiseȱ schlechteȱ RenditeentȬ wicklungȱ fürȱ direkteȱ Beteiligungenȱ inȱ deutscheȱ Unternehmen.ȱ (4)ȱ Zunehmendeȱ AnȬ zahlȱ professionellerȱ Assetȱ ManagementȬUnternehmenȱ –ȱ verbundenȱ mitȱ einerȱ Professionalisierungȱ desȱ Assetȱ Managementsȱ inȱ denȱ börsennotiertenȱ Gesellschaftenȱ selbst.ȱ(5)ȱÄnderungenȱimȱGesellschaftsȬȱundȱSteuerrechtȱmitȱdirektemȱEinflussȱaufȱdieȱ CorporateȱGovernanceȬStruktur.ȱȱ ImȱweiterenȱVerlaufȱsollenȱdieseȱGründeȱundȱdieȱtatsächlichenȱWirkungenȱdurchȱdieȱ Vorstellungȱ ersterȱ empirischerȱ Untersuchungenȱ geprüftȱ werden,ȱ dieȱ (1)ȱ dieȱ KapitalȬ verflechtungenȱ einerseitsȱ undȱ (2)ȱ dieȱ Personverflechtungenȱ andererseitsȱ imȱ ZeitverȬ gleichȱ analysierenȱ sollen.ȱ Daranȱ schließtȱ sichȱ eineȱ kurzeȱ Auseinandersetzungȱ zurȱ deutschenȱ Corporateȱ GovernanceȬDiskussionȱ undȱ dieȱ Veränderungenȱ derȱ ManagerȬ Karrierenȱan.ȱȱ

26ȱ

Systemveränderungen

1.2.3.1

Veränderung der Kapitalverflechtung innerhalb der Deutschland AG 1996–2004

WirȱverwendenȱdieȱTechnikȱderȱNetzwerkvisualisierung,ȱumȱdieȱAuflösungȱdesȱKapiȬ talbeteiligungsnetzwerkesȱ zuȱ veranschaulichenȱ undȱ berechnenȱ dieȱ Netzwerkdichteȱ derȱ personellenȱ Verflechtungenȱ zwischenȱ Vorständenȱ undȱ Aufsichtsrätenȱ inȱ deutȬ schenȱbörsennotiertenȱGesellschaften.ȱ InȱeinerȱAnalyseȱvonȱ2003ȱwurdeȱdieȱ„DeutschlandȱAG“ȱaufȱBasisȱderȱNetzwerkanalyȬ seȱ visualisiert,ȱ u.a.ȱ umȱ aufzuzeigen,ȱ welcheȱ Unternehmenȱ alsȱ Zentrenȱ derȱ VerflechȬ tungȱbezeichnetȱwerdenȱkönnenȱ(vgl.ȱHöpnerȱ/ȱKrempelȱ2003).ȱDieȱNetzwerkanalyseȱ wirdȱ alsȱ eineȱ sozialwissenschaftlicheȱ Methodeȱ durchȱ dieȱ nunmehrȱ softwarebasierteȱ Unterstützungȱ zunehmendȱ undȱ vielfältigȱ eingesetzt.ȱ Abstraktȱ formuliertȱ istȱ dasȱ Ziel,ȱ dasȱ Zusammenwirkenȱ vielerȱ Einheitenȱ zuȱ zeigen,ȱ dasȱ wiederumȱ Verhaltenȱ vonȱ GeȬ samtsystemenȱ steuert.ȱ Dabeiȱ verdichtetȱ sieȱ komplexeȱ Informationenȱ zuȱ einerȱ einfachȱ zuȱlesendenȱgrafischenȱStruktur.ȱDerȱVorteilȱsolcherȱVisualisierungenȱistȱes,ȱdieȱAnaȬ lyseeinheitenȱsoȱdarzustellen,ȱdassȱdieȱspezifischeȱPositionierungȱInformationenȱüberȱ dieȱ Gradeȱ derȱ Verbundenheitȱ gibt.ȱ Gelingtȱ es,ȱ komplexeȱ Netzwerkeȱ inȱ Grafikenȱ zuȱ übertragen,ȱ lassenȱ sichȱ Einheitenȱ identifizieren,ȱ dieȱ imȱ Netzwerkȱ zentraleȱ Stellungenȱ einnehmen.ȱGrundlageȱderȱStudieȱsindȱDatenȱderȱMonopolkommission,ȱeinemȱunabȬ hängigenȱ Beratungsgremium,ȱ dasȱ demȱ deutschenȱ Bundeswirtschaftsministeriumȱ zuarbeitet,ȱumȱZustandȱundȱVeränderungenȱdesȱdeutschenȱUnternehmensnetzwerkesȱ zuȱ erkundenȱ undȱ seineGeschichteȱ aufzudecken.ȱ Aufȱ Basisȱ derȱ erstenȱ Analyseȱ derȱ Vergleichsjahreȱ1996ȱundȱ2000,ȱdieȱvonȱMartinȱHöpnerȱundȱLotharȱKrempelȱvorgelegtȱ wurdeȱ(Höpner/Krempelȱ2003),ȱhabenȱKengelbachȱundȱRoosȱsowohlȱfürȱdasȱJahrȱ1996ȱ eineȱErweiterungȱwieȱauchȱeineȱneueȱAnalyseȱfürȱdasȱJahrȱ2004ȱvorgenommen,ȱdieȱimȱ Folgendenȱdargestelltȱwirdȱ(Kengelbach/Roosȱ2006,ȱS.ȱ18).ȱȱ Dieȱ Netzwerkanalyseȱ zeigtȱ dieȱ MDAXȬUnternehmen,ȱ dieȱ 1996ȱ eineȱ signifikanteȱ EiȬ genkapitalverflechtungȱ zuȱ denȱ DAXȱ 30ȬUnternehmenȱ aufweisen.ȱ Inȱ Abbildungȱ 1Ȭ7ȱ wirdȱdieȱprozentualeȱHöheȱderȱEigenkapitalbeteiligungȱalsȱPfeildickeȱdargestellt.ȱDieȱ FarbeȱderȱPfeileȱunterscheidetȱdabeiȱdieȱdreiȱArtenȱderȱUnternehmensverflechtung.ȱȱ DieȱVisualisierungȱderȱ„DeutschlandȱAG“ȱfürȱdasȱJahrȱ1996ȱzeigtȱmehrereȱFinanzinstiȬ tuteȱsowieȱdieȱEnergieunternehmenȱundȱVersorgerȱimȱZentrum,ȱdieȱalsȱNukleusȱgeseȬ henȱwerdenȱkönnen.ȱHierȱwarenȱinsbesondereȱMünchenerȱRückȱAGȱsowieȱAllianzȱAGȱ dieȱ dominierendenȱ NetzwerkȬKnoten,ȱ aberȱ auchȱ dieȱ Dresdnerȱ Bankȱ AG,ȱ dieȱ BayeriȬ scheȱ Hypothekenbankȱ AGȱ oderȱ dieȱ Bayerischeȱ Vereinsbankȱ AGȱ wiesenȱ eineȱ hoheȱ Verflechtungsintensitätȱ auf.ȱ Beiȱ denȱ Versicherungenȱ warenȱ dieȱ wesentlichenȱ NetzȬ werkȬKnotenȱdieȱVereinteȱVersicherungenȱAGȱundȱdieȱVictoriaȱHoldingȱAG,ȱbeiȱdenȱ Industrieunternehmenȱ dieȱ Energieunternehmenȱ undȱ Versorgerȱ RWE,ȱ VIAG,ȱ undȱ VEBA.ȱ

27ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ7:ȱ ȱ

NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ(Eigenkapitalbeteiligungen)ȱ1996ȱȱ (Höpner/Krempelȱ2003;ȱKengelbach/Roos,ȱ2006,ȱS.ȱ19.ȱAbb.ȱM&AȱReview)ȱ

ȱ

ImȱJahrȱ2004ȱ–ȱalsoȱachtȱJahreȱspäterȱ–ȱhatȱsichȱdieȱ„DeutschlandȱAG“ȱbzw.ȱihreȱnetzȬ werkanalytischeȱ Visualisierungȱ deutlichȱ verändert.ȱ Esȱ wurdenȱ dieselbenȱ UnternehȬ menȱ inȱ dieȱ Betrachtungȱ gezogenȱ wieȱ 1996.ȱ Anpassungenȱ wurdenȱ beiȱ M&AȬ Transaktionenȱ bzw.ȱ Namensänderungenȱ vorgenommen.ȱ Ausȱ denȱ Untersuchungenȱ wurdenȱdieȱUnternehmenȱherausgenommen,ȱdieȱ2004ȱkeineȱmeldepflichtigeȱEigenkaȬ pitalbeziehungȱmehrȱzuȱanderenȱUnternehmenȱdieserȱGesamtgruppeȱaufwiesen.ȱȱ Dieȱ Allianzȱ AGȱ undȱ Münchenerȱ Rückȱ AGȱ stehenȱ nochȱ immerȱ imȱ Zentrumȱ derȱ „Deutschlandȱ AG“,ȱ habenȱ aberȱ ihreȱ Beteiligungsanzahlȱdeutlichȱ reduziert.ȱ Weiterhinȱ sindȱvieleȱUnternehmenȱgarȱnichtȱmehrȱinȱdieserȱ„DeutschlandȱAG“ȱvertreten,ȱundȱdieȱ 1996ȱexistentenȱKnotenȱumȱdieȱRWE,ȱVIAGȱundȱVEBAȱsindȱweitestgehendȱaufgelöst.ȱ DieȱMehrzahlȱderȱUnternehmenȱweistȱnurȱnochȱeineȱeinzigeȱEigenkapitalverbindungȱ innerhalbȱdiesesȱNetzwerkesȱauf.ȱȱ AufȱBasisȱderȱKapitalverflechtungenȱwirdȱdamitȱdieȱEndeȱ1990erȱJahreȱstärkerȱeinsetȬ zendeȱ Entflechtungȱ belegbarȱ undȱ istȱ alsȱ nachhaltigerȱ Trendȱ zuȱ erkennen,ȱ daȱ weitereȱ Entflechtungenȱ vonȱ Kapitalbeteiligungenȱ imȱ Nachgangȱ zuȱ 2004ȱ erfolgtenȱ bzw.ȱ angeȬ kündigtȱsind.ȱ

28ȱ

Systemveränderungen

Abbildungȱ1Ȭ8:ȱ ȱ

NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ(Eigenkapitalbeteiligungen)ȱ2004ȱȱ (Kengelbach/Roos,ȱ2006,ȱS.ȱ19.ȱAbb.ȱM&AȱReview)ȱ

ȱ

1.2.3.2

Veränderung der Personalverflechtung in der „Deutschland AG“ 1995 – 2004

Personalverflechtungenȱ habenȱ immerȱ etwasȱ Ambivalentes.ȱ Sieȱ dienenȱ demȱ Transferȱ vonȱ Kontaktenȱ undȱ Wissenȱ undȱ stehenȱ deswegenȱ dochȱ immerȱ imȱ Verdachtȱ derȱ VetȬ ternwirtschaft,ȱderȱsichȱabschottendenȱOldboysȬNetworks,ȱderȱKooptationseliten.ȱEsȱwarȱ Ronaldȱ S.ȱBurt,ȱ einȱ amerikanischerȱ Soziologeȱ anȱ derȱ Universityȱ ofȱ Chicagoȱ –ȱ alsoȱ inȱ besterȱräumlicherȱNachbarschaftȱzuȱeinerȱstarkenȱwirtschaftswissenschaftlichenȱTradiȬ tionȱ –ȱ derȱ alsȱ einerȱ derȱ erstenȱ fundiertȱ überȱ strukturationstheoretischeȱ Aspekteȱ derȱ VerflechtungenȱvonȱManagementȬȱundȱAufsichtsfunktionenȱgearbeitetȱhatȱ(Burtȱ1979).ȱ PaulȱWindolfȱhatȱinȱeinerȱArbeitȱüberȱ„Unternehmensverflechtungenȱimȱorganisiertenȱ Kapitalismus“ȱeinenȱhistorischenȱVergleichȱvonȱDeutschlandȱundȱUSAȱfürȱdieȱZeitȱvonȱ 1896ȱbisȱ1938ȱvorgenommenȱ(Windolfȱo.J.).ȱInȱdieserȱZeitȱentwickeltenȱsichȱdieȱPersoȬ nalverflechtungenȱalsȱeinȱdreifaltigesȱInstrument:ȱ(1)ȱkannȱesȱalsȱeinȱspezifischesȱ„MeȬ diumȱ derȱ Selbstkontrolle“ȱ innerhalbȱ vonȱ Unternehmen,ȱ dieȱ durchȱ Managerȱ geleitetȱ wurden,ȱ fungieren,ȱ (2)ȱ istȱ esȱ einȱ Instrumentȱ derȱ Kontrolleȱ vonȱ kapitalintensivenȱ UnȬ ternehmenȱ durchȱ Bankenȱ undȱ (3)ȱ warȱ esȱ ebenfallsȱ eineȱ Institutionȱ zurȱ bestimmtenȱ „Sozialisierung“ȱbzw.ȱRegulierungȱderȱsehrȱdynamischenȱKonkurrenzȱimȱZeitalterȱderȱ Massenproduktion.ȱ Undȱ genauȱ inȱ dieserȱ Phaseȱ wirdȱ dieȱ Weichenstellungȱ zweierȱ unȬ terschiedlicherȱ KapitalismusȬKonzepteȱ erkennbar:ȱ Inȱ Deutschlandȱ stiegenȱ dieȱ Dichteȱ undȱ Zentralisierungȱ desȱ Netzwerkesȱ parallelȱ zurȱ zunehmendenȱ Kartellierungȱ derȱ

29ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

Wirtschaftȱ anȱ (KooperationsȬKapitalismus).ȱ Inȱ denȱ USAȱ hingegenȱ nahmȱ dieȱ Dichteȱ desȱ NetzesȱinȱdemȱUmfangeȱab,ȱwieȱdieȱAntitrustȬGesetzeȱdurchgesetztȱwurden.ȱHierȱwarȱ esȱvorȱallemȱderȱClaytonȱActȱvonȱ1914ȱderȱinterlockingȱdirectoratesȱzwischenȱkonkurrieȬ rendenȱUnternehmenȱverbotȱ(KonkurrenzȬKapitalismus).ȱ„DasȱNetzwerkȱwurdeȱzuȱeinerȱ suspektenȱInstitutionȱinȱeinemȱdurchȱAntitrustȬGesetzeȱreguliertenȱMarkt.“ȱ(ebd,ȱS.ȱ18).ȱȱ Paulȱ Windolfȱ untersuchteȱ diesȱ mitȱ Jürgenȱ Beyerȱ vomȱ Maxȱ PlanckȬInstitutȱ fürȱ GesellȬ schaftsforschungȱinȱKölnȱimȱHinblickȱaufȱdieȱaktuelleȱpersonenbezogeneȱVerflechtungȱ inȱDeutschlandȱ(Windolfȱ/ȱBeyerȱ1995).ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ9:ȱ ȱ

NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ(Personalverflechtungen)ȱ1995ȱ (Windolf/Beyerȱ1995,ȱS.ȱ20;ȱBeyerȱ2002.ȱAbb.ȱM&AȱReview,ȱ2006,ȱS.ȱ20)ȱ

ȱ

Dabeiȱ zählenȱ alsȱ Verflechtungȱ sowohl,ȱ wennȱ Vorständeȱ einerȱAGȱ zugleichȱAufsichtsȬ ratsmitgliedȱinȱeinerȱoderȱmehrerenȱanderenȱAGsȱsind,ȱalsȱauchȱwennȱNichtȬVorständeȱ zweiȱ oderȱ mehrereȱAufsichtsratsmandateȱ innehaben.ȱ Letzteresȱ zieltȱ aufȱ dieȱ MöglichȬ keitȱab,ȱdassȱInformationenȱnurȱüberȱdieȱAufsichtsratsmandateȱaustauschbarȱsind.ȱȱ

30ȱ

Systemveränderungen

Dieȱ personenbezogeneȱ Verflechtungsmatrixȱ inȱAbbildungȱ 1Ȭ9ȱ wirdȱ wieȱ folgtȱ gelesen:ȱ DieȱvertikaleȱAchseȱzeigtȱdieȱSenderȬUnternehmenȱvonȱVorständenȱbzw.ȱAufsichtsräȬ ten,ȱdieȱhorizontaleȱAchseȱhingegenȱzeigtȱdieȱEmpfängerȬUnternehmen,ȱinȱwelchenȱeinȱ Aufsichtsratsmandatȱ dieserȱ SenderȬUnternehmenȱ gehaltenȱ wird.ȱ Weiterhinȱ sindȱ dieȱ SummationenȱfürȱjedesȱeinzelneȱUnternehmenȱablesbar.ȱKlengelbachȱundȱRoosȱhabenȱ dieseȱ Methodologieȱ übernommenȱ undȱ dieȱ Analyseȱ fürȱ dasȱ Jahrȱ 2004ȱ entsprechendȱ fortgeführtȱ(vgl.ȱAbbildungȱ1Ȭ10).ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ10:ȱ NetzwerkanalyseȱderȱDeutschlandȱAGȱ(Personalverflechtungen)ȱ2004ȱ ȱ (Klengelbach/Rossȱ2006,ȱS.ȱ20;ȱBeyerȱ2002)ȱAbb.ȱM&AȱReviewȱebd.)ȱ

ȱ

Wenngleichȱ sichȱ klareȱ Entflechtungseffekteȱ aufȱ derȱ Personalseiteȱ erkennenȱ lassen,ȱ soȱ sindȱ dieseȱ imȱ Vergleichȱ zuȱ denȱ Entflechtungseffektenȱ aufȱ derȱ Kapitalseiteȱ geringer.ȱ Klengelbachȱ undȱ Roosȱ weisenȱ zudemȱ nach,ȱ dassȱ dieȱ Netzwerkdichteȱ zwarȱ inȱ denȱ Jahrenȱ 1992ȱ bisȱ 2001ȱ gesunkenȱ sei,ȱ zwischenȱ 2001ȱ undȱ 2004ȱ jedochȱ wiederȱ leichtȱ anȬ steigendȱist.ȱ

31ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

Tabelleȱ1Ȭ1:ȱ ȱ

VergleichȱderȱPersonalverflechtungenȱ„DeutschlandȱAG“ȱ1995ȱ–ȱ2004ȱȱ EigeneȱDarstellungȱaufȱBasis.Abbildungȱ1Ȭ9ȱundȱAbbildungȱ1Ȭ10ȱ

Anzahl der Untenehmen mit … Verbindungen im Jahr 1995 Vier oder fünf Verbindungen

Anzahl der Untenehmen mit … Verbindungen im Jahr 2004 5 Fälle

Vier Verbindungen

2 Fälle

Drei Verbindungen

4,9 Prozent

Drei Verbindungen

5,8 Prozent

Zwei Verbindungen

28,4 Prozent

Zwei Verbindungen

22,2 Prozent

Eine Verbindung

38,2 Prozent

Eine Verbindung

33,8 Prozent

Netzwerkdichte*

1,28

Netzwerkdichte

1,06

* Die Netzwerkdichte ist eine Maßzahl für die Verflechtungsdichte in einem Netzwerk definiert als Anteil der realisierten Verbidungen in Relation zu den potentiellen Verbindungen

ȱ

1.2.4

Komplexere Corporate Governance-Systeme und veränderte Management-Karrieren

1.2.4.1

Internationale und Deutsche Corporate Governance-Systeme

Dieȱ Gesamtheitȱ allerȱ internationalenȱ undȱ nationalenȱ Werteȱ undȱ Grundsätzeȱ fürȱ eineȱ guteȱ undȱ verantwortungsvolleȱ Unternehmensführungȱ wirdȱ alsȱ Corporateȱ Governanceȱ bezeichnet.ȱ Corporateȱ Governanceȱ beziehtȱ sichȱ inȱ derȱ öffentlichenȱ Diskussionȱ zumeistȱ aufȱ börsennotierteȱ Unternehmen,ȱ istȱ aberȱ ebenfallsȱ aufȱ nichtȬbörsennotierteȱ UnterȬ nehmen,ȱFamilienunternehmenȱundȱUnternehmenȱderȱÖffentlichenȱHandȱanwendbar.ȱȱ RegelungenȱfürȱCorporateȱGovernanceȱbeziehenȱsichȱnichtȱaufȱinternationalȱeinheitlichesȱ Regelwerk,ȱ sondernȱ basierenȱ –ȱ mitȱ Ausnahmeȱ aufȱ einigeȱ wenigeȱ internationalȱ anerȬ kannte,ȱ gemeinsameȱ Grundsätzeȱ –ȱ aufȱ länderspezifischeȱ Regelungen.ȱ Esȱ existierenȱ jedochȱ einigeȱ länderübergreifendeȱ branchenspezifischeȱ Regelungenȱ (wieȱ z.B.ȱ Baselȱ Iȱ undȱ II).ȱ Aufgrundȱ dieserȱ nationalenȱ Regelungȱ sindȱ dieȱ Corporateȱ GovernanceȬSystemeȱ vielschichtigȱundȱumfassenȱsowohlȱobligatorischeȱwieȱfreiwilligeȱMaßnahmen.ȱ Zurȱ internationalenȱ Geschichteȱ derȱ Corporateȱ Governance:ȱ Dieȱ OECDȬGrundsätzeȱ derȱ CorporateȱGovernanceȱwurdenȱimȱJahrȱ1999ȱvomȱRatȱderȱOECDȱaufȱMinisterebeneȱgebilȬ ligtȱundȱsindȱ–ȱinȱderȱaktualisiertenȱFassungȱdesȱJahresȱ2004ȱ–ȱalsȱeineȱinternationaleȱ RichtschnurȱfürȱpolitischeȱEntscheidungsträger,ȱInvestoren,ȱUnternehmenȱundȱsonstiȬ geȱinteressierteȱGruppenȱentwickeltȱworden.ȱȱ

32ȱ

Systemveränderungen

Inȱ denȱ USAȱ wurdeȱ imȱ Nachgangȱ zuȱ denȱ spektakulärenȱ Bilanzskandalenȱ wieȱ Enronȱ oderȱ Worldcomȱ dasȱ nachȱ denȱ beidenȱ Verfassern,ȱ demȱ Senatorȱ Paulȱ S.ȱSarbanesȱ (Demokrat)ȱ undȱ demȱ Abgeordnetenȱ Michaelȱ Oxleyȱ (Republikaner)ȱ benanntenȱ SarbaȬ nesȬOxleyȱActȱofȱ2002ȱ(SOX)ȱamȱ25.ȱJuliȱ2002ȱvomȱKongressȱverabschiedetȱundȱmitȱderȱ UnterzeichnungȱdurchȱPräsidentȱGeorgeȱW.ȱBushȱamȱ30.ȱJuliȱ2002ȱinȱKraftȱgesetzt.ȱDasȱ GesetzȱgiltȱfürȱinländischeȱundȱausländischeȱUnternehmen,ȱdieȱanȱUSȬBörsenȱgelistetȱ sindȱundȱderenȱTochterunternehmen.ȱ InsbesondereȱdieȱSectionȱ404ȱstelltȱfürȱdieȱUnternehmenȱeineȱwesentlicheȱAuflageȱzurȱ Schaffungȱ vonȱ mehrȱ Transparenzȱ dar.ȱ Hierȱ müssenȱ Unternehmensprozesseȱ beschrieȬ benȱwerden,ȱinȱdenenȱZahlenȱfürȱdieȱFinanzberichterstattungȱentstehen.ȱDieseȱmüssenȱ wiederumȱmitȱKontrollenȱhinterlegtȱwerden,ȱumȱdasȱRisikoȱeinesȱfalschenȱBilanzausȬ weisesȱ zuȱ minimieren.ȱAmȱ 2.ȱ Märzȱ 2005ȱ entschiedȱ dieȱ amerikanischeȱ Börsenaufsichtȱ Securitiesȱ andȱ Exchangeȱ Commissionȱ (SEC),ȱ ausländischenȱ Unternehmen,ȱ dieȱ anȱ USȬ Börsenȱgelistetȱsind,ȱeinenȱAufschubȱvonȱeinemȱJahrȱfürȱdieȱErfüllungȱderȱSectionȱ404ȱ desȱ SarbanesȬOxleyȱActsȱ zuȱgewähren.ȱSomitȱ müssenȱ dieseȱUnternehmenȱ dieȱentspreȬ chendenȱ Anforderungenȱ erstȱ fürȱ jeneȱ Geschäftsjahreȱ erfüllen,ȱ dieȱ nachȱ demȱ 15.ȱ Juliȱ 2006ȱ enden.ȱ Insgesamtȱ führtȱ dasȱ Gesetzȱ zuȱ weitȱ reichendenȱ Veränderungenȱ derȱ CorporateȱGovernance.ȱ Inȱ Deutschlandȱ sindȱ dieȱ Corporateȱ GovernanceȬGrundsätzeȱ inȱ demȱ soȱ genanntenȱ CorporateȬGovernanceȬKodexȱfixiertȱworden.ȱEineȱvomȱBundesministeriumȱderȱJustizȱimȱ Septemberȱ 2001ȱ eingesetzteȱ Regierungskommissionȱ –ȱ bestehendȱ ausȱ Vorständenȱ undȱ AufsichtsrätenȱderȱdeutschenȱWirtschaftȱ–ȱhatȱamȱ26.ȱFebruarȱ2002ȱdiesenȱKodexȱverȬ abschiedetȱ undȱ seitdemȱ immerȱ wiederȱ modifziertȱ (aktuelleȱ Version:ȱ http://www.corporateȬgovernanceȬcode.de/ger/kodex/index.htmlȱ [Stand:ȱ 01.02.2007]).ȱ Dieȱ Zielsetzungȱ desȱ fünfzehnseitigenȱ Kodexȱ istȱ es,ȱ dieȱ inȱ Deutschlandȱ geltendenȱ ReȬ gelnȱ fürȱ dieȱ Unternehmensleitungȱ undȱ Ȭüberwachungȱ fürȱ nationaleȱ internationaleȱ Investorenȱ transparentȱ zuȱ machen,ȱ undȱ dasȱ Vertrauenȱ inȱ dieȱ Unternehmensführungȱ deutscherȱUnternehmenȱzuȱstärken.ȱDerȱKodexȱadressiertȱnachȱeigenenȱAngabenȱalleȱ wesentlichenȱ –ȱ vorȱ allemȱ internationalenȱ –ȱ Kritikpunkteȱ anȱ derȱ deutschenȱ UnternehȬ mensverfassung:ȱ (1)ȱ mangelhafteȱ Ausrichtungȱ aufȱ Aktionärsinteressen;ȱ (2)ȱ dieȱ dualeȱ UnternehmensverfassungȱmitȱVorstandȱundȱAufsichtsrat;ȱ(3)ȱmangelndeȱTransparenzȱ deutscherȱ Unternehmensführung;ȱ (4)ȱ mangelndeȱ Unabhängigkeitȱ deutscherȱ AufȬ sichtsräte;ȱ(5)ȱeingeschränkteȱUnabhängigkeitȱderȱAbschlussprüfer.ȱȱ DerȱKodexȱbesitztȱüberȱdieȱsoȱgenannteȱEntsprechenserklärungȱgemäßȱ§ȱ161ȱAktiengeȬ setzȱ (eingefügtȱ durchȱ dasȱ TransparenzȬȱ undȱ Publizitätsgesetz),ȱ inȱ Kraftȱ getretenȱ amȱ 26.07.2002)ȱeineȱgesetzlicheȱGrundlage.ȱDieȱTeilnehmerȱsindȱaufȱderȱHomepageȱveröfȬ fentlichtȱ (URL:ȱ http://www.corporateȬgovernanceȬcode.de/ger/entsprechenserklaeȬ rung/index.htmlȱ[Stand:ȱ01.02.2007]).ȱȱ ȱ

33ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

1.2.4.2

Karriereverläufe und Verweildauern von Top-Managern

Wieȱ wirdȱ manȱ Vorstandsvorsitzenderȱ undȱ wieȱ langeȱ bleibtȱ manȱ esȱ imȱ Durchschnitt?ȱ DieseȱzweiȱnichtȱuninteressantenȱFragenȱsindȱmitȱdemȱM&AȬGeschäftȱaufȱdasȱengsteȱ verknüpft,ȱsoȱdieȱhierȱformulierteȱThese.ȱȱKarriereforschungenȱzuȱVorstandsvorsitzenȬ denȱwerdenȱimmerȱbeliebter.ȱHierȱsollenȱnurȱzweiȱausgewählteȱStudienȱstehen:ȱȱ (1)ȱ Dieȱ beidenȱ MaxȬPlanckȬForscherȱ Wolfgangȱ Streeckȱ undȱ Ankeȱ Hasselȱ habenȱ dieȱ Karriereverläufeȱallerȱ90ȱTopmanagerȱuntersucht,ȱdieȱvonȱ1990ȱbisȱ1999ȱVorstandsvorȬ sitzendeȱderȱ40ȱgrößtenȱbörsennotiertenȱUnternehmenȱausȱIndustrieȱundȱHandelȱwaȬ ren.ȱEsȱzeigtenȱsichȱdeutlicheȱVeränderungenȱderȱKarrieremusterȱinȱnurȱzehnȱJahren.ȱȱ Inȱdenȱ1980erȱJahrenȱwarȱfürȱdenȱklassischenȱTypȱdesȱdeutschenȱVorstandsvorsitzenȬ denȱ charakteristisch,ȱ dassȱ erȱ –ȱ undȱ dieseȱ Adressierungȱ istȱ angesichtsȱ derȱ faktischenȱ Geschlechterverteilungȱpolitischȱkorrektȱ–ȱkeineȱElitehochschuleȱbesucht,ȱsondernȱeinȱ normalesȱ Universitätsstudiumȱ aufzuweisen,ȱ bzw.ȱ –ȱ wieȱ beiȱ einemȱ Drittelȱ derȱ VorȬ standsvorsitzendenȱ –ȱ eineȱ betrieblicheȱ Berufsausbildungȱ gemacht.ȱ Dieȱ StudienrichȬ tungenȱwarenȱaufȱJura,ȱeinȱingenieurȬȱbzw.ȱnaturwissenschaftlichesȱFachȱbegrenzt.ȱErȱ durchliefȱinȱeinemȱUnternehmenȱeineȱHauskarriereȱundȱfürȱdenȱFall,ȱdassȱdieȱPositionȱ desȱVorstandsvorsitzȱerlangtȱwurde,ȱdannȱkonnteȱerȱdavonȱausgehen,ȱdassȱdieseȱlangeȱ innegehaltenȱwerdenȱwürde.ȱ

Abbildungȱ1Ȭ11:ȱ KarrierewegeȱvonȱVorstandsvorsitzendenȱ1990ȱ–ȱ1999ȱ(nȱ=90)ȱ ȱ Streeckȱ/ȱHasselȱ2003,ȱS.ȱ78ȱ

ȱ

34ȱ

Systemveränderungen

Esȱ lässtȱ sichȱ eineȱ alsȱ solcheȱ bezeichneteȱ „Professionalisierung“ȱ derȱ Vorständeȱ erkenȬ nen:ȱ 1999ȱ warȱ jederȱ derȱ Vorstandsvorsitzendenȱ studiert,ȱ 1990ȱ jederȱ siebteȱ nicht.ȱ Eineȱ betrieblicheȱ Berufsausbildungȱ hatteȱ 1990ȱ nochȱ fastȱ jederȱ dritteȱ Vorstandsvorsitzende,ȱ 1999ȱnichtȱeinmalȱjederȱSechste.ȱȱ EinȱentscheidenderȱWechsel,ȱderȱaufȱeineȱVeränderungȱauchȱderȱTätigkeitȱeinesȱVorȬ standsvorsitzesȱ hinweist:ȱ dieȱ Vorstandsvorsitzendenȱ derȱ Großunternehmenȱ zeichnenȱ sichȱdurchȱeineȱdeutlichȱhöhereȱFinanzexpertiseȱaus,ȱwarenȱzuvorȱauchȱinȱFinanzabteiȬ lungenȱtätig.ȱWeiterhinȱsindȱHauskarrierenȱdeutlichȱseltenerȱgeworden.ȱWährendȱ1990ȱ 17ȱ Prozentȱ derȱ Topmanagerȱ vonȱ außenȱ rekrutiertȱ wurden,ȱ warenȱ esȱ imȱ Jahreȱ 1999ȱ bereitsȱdoppeltȱsoȱviele.ȱJederȱZweiteȱkommtȱheuteȱvonȱaußen“ȱinȱeinȱUnternehmenȱ–ȱ durchȱAbwerbungȱundȱmeistȱmitȱdemȱverlockendenȱNebeneffekt,ȱdassȱdieȱVorstandsȬ bezügeȱimmerȱweiterȱsteigen.ȱȱ (2)ȱStreeckȱundȱHasselȱhabenȱinȱihrerȱAnalyseȱauchȱHinweiseȱaufȱabnehmendeȱAmtsȬ zeitenȱderȱVorstandsvorsitzendenȱfindenȱkönnen:ȱsieȱhabenȱsichȱimȱVergleichȱzuȱ1990ȱ halbiert.ȱ Wieȱ istȱ derȱ Trendȱ derȱ durchschnittlichenȱ Verweildauernȱ vonȱ VorstandsvorȬ sitzendenȱ aufȱ ihreȱ Positionenȱ zuȱ bewerten?ȱ Dieserȱ Frageȱ gehtȱ inȱ regelmäßigenȱ AbȬ ständenȱdieȱ seitȱ1995ȱdurchgeführteȱ Studieȱ ȈCEOȱSuccessionȱ2004Ȉȱ vonȱ Booz.Allenȱ&ȱ Hamiltonȱ nach,ȱ dieȱ dieȱ 2ȱ 500ȱ weltweitȱ größtenȱ börsennotiertenȱ Unternehmenȱ sowieȱ dieȱEntlassungsgründeȱvonȱ354ȱCEOȱuntersuchtenȱ(Booz.Allenȱ&ȱHamiltonȱ2005).ȱDasȱ ErgebnisȱfürȱDeutschlandȱwarȱüberraschend:ȱDeutschlandȱweistȱdieȱhöchsteȱFluktuatiȬ onsrateȱ weltweitȱ auf:ȱ Dieȱ Ablösungȱ vonȱ Vorstandsvorsitzendenȱ oderȱ Chiefȱ Executiveȱ Officersȱ(CEOs)ȱerreichteȱimȱJahrȱ2004ȱweltweitȱRekordhöhen.ȱDeutschlandȱistȱSpitzenȬ reiter:ȱ18,3ȱProzentȱallerȱVorstandsvorsitzendenȱmusstenȱ2004ȱihrȱAmtȱniedergelegen.ȱ Inȱ Europaȱ warenȱ esȱ 16,8ȱ Prozent,ȱ weltweitȱ 14,2ȱ Prozent.ȱ Seitȱ 1995ȱ istȱ dieȱ Anzahlȱ derȱ erzwungenenȱ Abgängeȱ weltweitȱ umȱ 300%ȱ gestiegen.ȱ Nebenȱ demȱ Ausstiegȱ inȱ denȱ RuhestandȱsindȱesȱvorȱallemȱSchlechtleistungen,ȱnichtȱseltenȱwegenȱFusionenȱwieȱdieȱ Autorenȱ betonen.ȱ Deutscheȱ Vorständeȱ musstenȱ fastȱ doppeltȱ soȱ häufigȱ ihreȱ Postenȱ wegenȱunbefriedigenderȱLeistungenȱräumenȱwieȱihreȱUSȬKollegen:ȱSoȱwurdenȱbeiȱ6,1ȱ ProzentȱallerȱdeutschenȱVorständeȱderȱAbgangȱerzwungen.ȱInȱdenȱUSAȱtrafȱdiesȱnurȱ aufȱ 3,6ȱ Prozentȱ derȱ CEOsȱ zuȱ –ȱ derȱ internationaleȱ Durchschnittȱ imȱ Jahrȱ 2004ȱ warȱ 4,4ȱ Prozent.ȱȱ Dieȱ Verweildauernȱ sankenȱ daherȱ imȱ Sturzflug:ȱ Imȱ Jahrȱ 1995ȱ dauerteȱ dieȱ Amtszeitȱ weltweitȱ nochȱ durchschnittlichȱ 9,5ȱ Jahre,ȱ 2004ȱ nurȱ nochȱ 6,6ȱ Jahre.ȱ Europäischeȱ VorȬ standsvorsitzendeȱ könnenȱ beiȱ Schlechtleistungȱ nurȱ 2,5ȱ Jahreȱ mitȱ derȱ Nachsichtȱ ihrerȱ Aufsichtsräteȱrechnen.ȱDieȱCEOsȱinȱNordamerikaȱhabenȱdagegenȱ5,2ȱJahreȱZeit.ȱWeltȬ weitȱbeträgtȱdieȱDauerȱdurchschnittlichȱ4,5ȱJahre.ȱDerȱTrendȱgehtȱ–ȱwieȱobenȱgezeigtȱ–ȱ zuȱOutsidern,ȱwenngleichȱinternȱrekrutierteȱVorstandsvorsitzendeȱhöhereȱKapitaleigȬ nerrenditenȱ aufweisenȱ können.ȱ Dieȱ weltweitenȱ Renditenȱ lagenȱ imȱ Durchschnittȱ derȱ Jahreȱ1998ȱbisȱ2004ȱumȱ1,9ȱProzentpunkteȱhöher.ȱImȱVergleichȱzuȱdenȱUSAȱlagenȱdieȱ Kapitaleignerrenditenȱ derȱ vonȱ ȈInsidernȈȱ gesteuertenȱ europäischenȱ Unternehmenȱ sogarȱumȱ6ȱProzentpunkteȱhöher.ȱȱ

35ȱ

1.2

1

Ausgangssituation

Mitȱ Blickȱ aufȱ dieȱ M&AȬGeschäfteȱ zeichnetȱ sichȱ einȱ nichtȱ ungefährlichesȱ Paradoxȱ ab:ȱ Dieȱ Antizipationȱ kürzererȱ Verweildauernȱ verhindertȱ langfristigeȱ Wertsteigerung,ȱ inȱ demȱkurzfristigeȱMaßnahmenȱwieȱUnternehmenskäufeȱoderȱȬverkäufeȱzurȱSichtbarkeitȱ derȱ ManagementȬLeistungȱ durchgeführtȱ werden.ȱ Geradeȱ dieseȱ führenȱ aberȱ mitunterȱ zuȱ einerȱ Schlechtleistungȱ desȱ Unternehmensȱ undȱ zuȱ einerȱ entsprechendȱ kurzenȱ VerȬ weildauer.ȱȱ

1.3

Kapitalmarktveränderungen

EsȱwarȱeinȱsehrȱkleinesȱTier,ȱdasȱdieȱKapitalmarktȬDiskussionȱbesserȱzusammenzufasȬ senȱ schienȱ alsȱ jederȱ wissenschaftlicheȱAufsatzȱ oderȱ empirischeȱ Studie:ȱ dieȱ HeuschreȬ cke.ȱ Tiernamenȱ fallenȱ schonȱ einmalȱ imȱ Wahlkampf,ȱ aberȱ hierȱ warȱ esȱ besondersȱ (imȬ merhinȱwurdeȱderȱTiernameȱbeiȱderȱWahlȱzumȱ„WortȱdesȱJahres“ȱaufȱdenȱviertenȱPlatzȱ gewählt).ȱ Dieȱ Geschichteȱ istȱ schnellȱ erzählt:ȱ Imȱ Herbstȱ 2004ȱ forderteȱ derȱ damaligeȱ SPDȬVorsitzendeȱ Franzȱ Münteferingȱ eineȱ Aktualisierungȱ desȱ Parteiprogrammesȱ derȱ SPDȱundȱverwendeteȱamȱ22.ȱNovemberȱ2004ȱwährendȱeinesȱöffentlichenȱVortragsȱmitȱ demȱTitelȱ„FreiheitȱundȱVerantwortung“ȱbeiȱderȱFriedrichȬEbertȬStiftungȱerstmalsȱdieȱ HeuschreckenȬMetapher:ȱ„WirȱmüssenȱdenjenigenȱUnternehmern,ȱdieȱdieȱZukunftsfäȬ higkeitȱ ihrerȱ Unternehmenȱ undȱ dieȱ Interessenȱ ihrerȱ Arbeitnehmerȱ imȱ Blickȱ haben,ȱ helfenȱ gegenȱ dieȱ verantwortungslosenȱ Heuschreckenschwärme,ȱ dieȱ imȱ Vierteljahrestaktȱ Erfolgȱmessen,ȱSubstanzȱabsaugenȱundȱUnternehmenȱkaputtgehenȱlassen,ȱwennȱsieȱsieȱ abgefressenȱhaben.ȱKapitalismusȱistȱkeineȱSacheȱausȱdemȱMuseum,ȱsondernȱbrandakȬ tuell.“ȱ(abgedrucktȱin:ȱMünteferingȱ2005,ȱS.ȱ18).ȱȱȱ DieȱHeuschreckenȱkönnenȱinȱderȱTat,ȱsoȱzeigtȱjedesȱNaturkundelexikon,ȱnichtȱnurȱgutȱ springenȱ undȱ fliegenȱ undȱ vieleȱ verlierenȱ bereitsȱ Schrecken,ȱ wennȱ sieȱ anȱ dochȱ rechȱ freundlicheȱ„Grashüpfer“ȱwieȱFlip,ȱdenȱtreuenȱWegbegleiterȱvonȱBieneȱMaja,ȱdenken.ȱ Undȱ inȱ derȱ Tatȱ sindȱ dieȱ Fressgewohnheitenȱ dieserȱ Tiereȱ differenziertȱ zuȱ betrachten,ȱ wasȱeinenȱHinweisȱzurückȱaufȱdieȱKapitalismusȬDiskussionȱgebenȱkann:ȱEsȱsindȱnichtȱ nurȱPflanzenfresser,ȱsondernȱauchȱfürȱdenȱGärtnerȱsehrȱnützlicheȱJägerȱvonȱInsekten,ȱ WürmernȱundȱKäfern.ȱȱ InȱdenȱUSAȱwurdeȱdieseȱHeuschreckenȬDebatteȱinȱähnlicherȱFormȱunterȱdemȱBegriffȱ „Raiding“ȱ diskutiert.ȱ Dasȱ warȱ Mitteȱ derȱ 1980erȱ Jahre.ȱ Inȱ Deutschlandȱ hatȱ sichȱ dieseȱ Diskussionȱ erstȱ Mitteȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ entsprechendȱ entwickelt.ȱAusgangspunktȱ warȱ inȱbeidenȱFällenȱderȱgleiche:ȱShareholderȱValue.ȱDieȱAusrichtungȱderȱUnternehmensstraȬ tegieȱaufȱdieȱSteigerungȱdesȱUnternehmenswertesȱundȱsomitȱletztlichȱaufȱdieȱEigenkaȬ pitalgeberȱistȱtheoretischȱauchȱfürȱdieȱdeutscheȱBetriebswirtschaftslehreȱnichtȱwirklichȱ überraschend,ȱ daȱ dieȱ Gewinnmaximierungȱ eineȱ ökonomischeȱ Invarianzȱ darstellt.ȱ Praktischȱ warȱ esȱ jedochȱ inȱ derȱ Konsequenzȱ ȱ Ȭȱ undȱ mitȱ denȱ Konsequenzenȱ durchausȱ überraschend.ȱȱ

36ȱ

Kapitalmarktveränderungen

Dieȱ Zynikȱ desȱ Berlinerȱ Bankiersȱ vonȱ Fürstenbergȱ wurdeȱ gernȱ alsȱ Übergangȱ zuȱ einerȱ neuenȱKapitalmarktkulturȱinȱdenȱRedenȱnahezuȱallerȱVorständeȱinȱdenȱ1990erȱJahrenȱ zitiert:ȱ „Aktionäreȱ sindȱ dummȱ undȱ frech;ȱ dumm,ȱ weilȱ sieȱAktienȱ kaufen,ȱ undȱ frech,ȱ weilȱsieȱauchȱnochȱDividendeȱhabenȱwollen.“ȱȱ ImȱFolgendenȱwirdȱ–ȱausgehendȱvonȱdenȱ1990erȱJahrenȱ–ȱdieȱVerfassungȱdesȱKapitalȬ marktesȱbeschrieben,ȱumȱweitergehendȱdieȱaktuellenȱEntwicklungenȱzumindestȱskizȬ zenhaftȱ darzustellen.ȱ Wesentlichȱ wirdȱ dabeiȱ dieȱ Darstellungȱ derȱ Veränderungȱ derȱ Aktionärsstrukturenȱseinȱ–ȱdennȱhierȱentfaltetȱsichȱderȱSchreckenȱdesȱaußerbörslichenȱ Kapitals.ȱȱ

1.3.1

Verfassung des Kapitalmarktes der 1990er Jahre

Inȱdenȱ1990erȱJahrenȱveränderteȱsichȱdieȱSituationȱaufȱdenȱKapitalmärktenȱvorȱallemȱinȱ DeutschlandȱinȱungeahnterȱDynamik.ȱEnormerȱInvestitionsbedarfȱsowohlȱinȱBereichenȱ derȱ Produktentwicklungȱ alsȱ auchȱ beiȱAkquisitionenȱ führteȱ zuȱ einemȱ weltweitȱ gestieȬ genenȱ Wettbewerbȱ umȱ Kapital.ȱ Soȱ beschreibtȱ Johnȱ W.ȱ Cutts,ȱ Managingȱ Directorȱ derȱ Westȱ Merchantȱ Bank,ȱ dieȱ Entwicklungȱ fürȱ Deutschlandȱ imȱ Bereichȱ derȱ UnternehȬ menskäufeȱ alsȱ eineȱ durchȱ denȱ Finanzplatzȱ Frankfurtȱ erheblichȱ restringierte.ȱ Durchȱ starkeȱ Reglementierungenȱ desȱ deutschenȱFinanzplatzesȱ gerietȱ Frankfurtȱ immerȱmehrȱ inȱ dasȱ Hintertreffenȱ gegenüberȱ Newȱ Yorkȱ undȱ London.ȱ Verfügtenȱ dieȱ Unternehmenȱ bisherȱ überȱ genügendȱ Cashȱ Flows,ȱ ausreichendeȱ Kreditlinienȱ undȱ liquideȱ Mittel,ȱ umȱ nebenȱdenȱNormalinvestitionenȱauchȱAkquisitionenȱfinanzierenȱzuȱkönnen,ȱwirdȱdiesȱ zunehmendȱschwieriger.ȱȱ ImȱJahrȱ1994ȱwurdenȱ35ȱProzentȱderȱMarktkapitalisierungȱanȱdenȱdreiȱwichtigstenȱUSȬ Börsenȱ abgewickelt.ȱ Frankfurtȱ konnteȱ hingegenȱ lediglichȱ 3,4ȱ Prozentȱ verbuchenȱ (vgl.ȱ Laukȱ1996).ȱWasȱdieȱBeschaffungȱzusätzlicherȱEigenmittelȱüberȱdieȱBörseȱangehe,ȱwerȬ deȱesȱjetztȱzunehmendȱschwerer,ȱsichȱaufȱFrankfurtȱzuȱverlassen,ȱsoȱdieȱEinschätzungȱ vonȱCuttsȱimȱJahrȱ1997.ȱAufȱdieȱprivatenȱHaushalteȱwarȱindesȱkeinȱVerlassȱundȱistȱesȱ bisȱ heuteȱ auchȱ nurȱ bedingt:ȱ Inȱ Deutschlandȱ stecktenȱ Endeȱ 1991ȱ nachȱ Angabenȱ derȱ DeutschenȱBundesbankȱnurȱca.ȱ6,3ȱProzentȱdesȱgesamtenȱGeldvermögensȱderȱprivatenȱ HaushalteȱinȱAktien.ȱDieserȱAnteilȱhatȱsichȱdurchȱdieȱlangȱanhaltendeȱHausseȱanȱdenȱ Technologiebörsenȱderȱ1990erȱwieȱdemȱdeutschenȱNeuenȱMarktȱbisȱzuȱderenȱEinbruchȱ nurȱkurzfristigȱgeändertȱundȱgingȱaufȱ6ȱProzentȱimȱJahrȱ2004ȱzurück,ȱsteigtȱnunȱaberȱ wieder.ȱDasȱGeldvermögenȱderȱprivatenȱHaushalteȱinȱDeutschlandȱhingegenȱverdopȬ pelteȱsichȱinȱdiesemȱZeitraumȱvonȱ1991ȱundȱ2005ȱvonȱ2,014ȱaufȱ4,26ȱBillionenȱEuro.ȱ DieseȱEntwicklungȱderȱfrühenȱ1990erȱJahreȱhatȱzurȱKonsequenz,ȱdassȱdieȱRefinanzieȬ rungȱeinesȱdeutschenȱKonzernsȱsichȱzunehmendȱanȱdenȱKriterienȱdesȱinternationalenȱ Kapitalmarktesȱorientiertȱ–ȱundȱdasȱhießȱinȱersterȱLinieȱanȱdenȱRenditeȬȱundȱRisikoerȬ wartungenȱ internationalerȱ Investoren.ȱ Voraussetzungȱ dafürȱ warenȱ dieȱ Einrichtungȱ heuteȱ gängigerȱ Investorȱ RelationsȬAbteilungenȱ undȱ vorȱ allemȱ eine,ȱ denȱ internationalenȱ

37ȱ

1.3

1

Ausgangssituation

Bilanzierungsanforderungenȱ genügendeȱ Rechnungslegungȱ (IASȱ oderȱ USȬGAAP).ȱ Inȱ dieserȱ Zeitȱ hattenȱ sichȱ vieleȱ deutscheȱ Konzerne,ȱ wieȱ dieȱ damaligeȱ Daimlerȱ BenzȱAGȱ oderȱdieȱehemaligeȱHoechstȱAG,ȱinȱNewȱYorkȱoderȱauchȱinȱTokioȱnotierenȱlassen.ȱDieȱ Platzierungȱ derȱ alsȱ Volksaktieȱ vermarktetenȱ Deutschenȱ Telekomȱ AGȱ imȱ Jahrȱ 1996ȱ zeigteȱ ebenfalls,ȱ dassȱ einȱ größererȱ Kapitalbedarfȱ deutscherȱ Unternehmenȱ ohneȱ dieȱ InanspruchnahmeȱvonȱAuslandskapitalȱvielfachȱnichtȱmehrȱgedecktȱwerdenȱkann.ȱȱ AberȱinsbesondereȱbeiȱdenȱdeutschenȱMischkonzernenȱbestandȱbeiȱdenȱausländischenȱ Anlegernȱ Skepsis.ȱ Dieȱ spezifischeȱ Corporateȱ Governanceȱ desȱ „kooperativenȱ KapitaȬ lismus“ȱwarȱangelsächsischenȱInvestorenȱähnlichȱunverständlichȱwieȱdieȱunterdurchȬ schnittlichȱrentierlichenȱUnternehmensbeteiligungenȱimȱRahmenȱderȱDeutschlandȱAG.ȱ HierȱmachtȱdasȱSchlagwortȱdesȱ„conglomerateȱdiscounts“ȱ(vgl.ȱNöltingȱ1996)ȱdieȱRunȬ de,ȱ d.h.ȱ einȱAbschlagȱ beiȱ derȱ Unternehmensbewertungȱ aufgrundȱ derȱ UnternehmensȬ beteiligungen.ȱ Dieȱ simpleȱ Formelȱ hießȱ Zerschlagung,ȱ dennȱ dieȱ Summeȱ derȱ Teileȱ warȱ mehrȱwertȱalsȱdasȱGanze.ȱEinȱGutachtenȱmachteȱimȱJahrȱ1991ȱFurore:ȱNachȱeinerȱAnaȬ lyseȱdesȱehemaligenȱInvestmenthausesȱS.G.ȱWarburgȱgaltȱdieȱVEBAȱAGȱ(heuteȱmitȱderȱ VIAGȱ AGȱ zurȱ E.Onȱ AGȱ fusioniert)ȱ alsȱ einȱ solcherȱ Zerschlagungskandidat.ȱ Derȱ BörȬ senwertȱ warȱ mitȱ damalsȱ 15,2ȱ Milliardenȱ Markȱ deutlichȱ geringerȱ alsȱ dieȱ Summeȱ derȱ Einzelteileȱ mitȱ ca.ȱ 28,9ȱ Milliardenȱ Mark.ȱ Derȱ Discountȱ betrugȱ demnachȱ mehrȱ alsȱ 13ȱ MilliardenȱDMȱoderȱ46ȱProzentȱ(S.G.ȱWarburg,ȱ1991).

Abbildungȱ1Ȭ12:ȱ IndizierterȱkumulierterȱTotalȱShareholderȱReturnȱ(1993ȱ–ȱ2005)ȱȱȱ ȱ VergleichȱdeutscherȱundȱUSȬamerikanischerȱBlueȬChipȬUnternehmenȱȱ ȱ (Kengelbach/Roosȱ2006,ȱS.ȱ14;ȱAbb.ȱM&AȱReview)ȱ

ȱ

38ȱ

Kapitalmarktveränderungen

DieȱAbbildungȱ1Ȭ12ȱzeigtȱdieȱEffekteȱdieserȱundȱähnlicherȱStudienȱfürȱdenȱdeutschenȱ DAXȱ 30ȱ imȱ Vergleichȱ zuȱ denȱ beidenȱ USȬamerikanischenȱ Indizes:ȱ Derȱ Shareholderȱ ValueȱhatȱdenȱDAXȱerreicht,ȱaberȱauchȱinȱindexierterȱDarstellungȱdes TotalȱShareholderȱ Return inȱsignifikantȱschwächererȱAusprägung.ȱȱȱ

1.3.2

Aktuelle Verfassung des internationalen und nationalen Kapitalmarktes

ȱ

Zweiȱ Effekteȱ sollenȱ –ȱ nebenȱ derȱ imȱ anschließendenȱ Abschnittȱ diskutiertenȱ VerändeȬ rungenȱ beiȱ denȱ Aktionärsstrukturenȱ bzw.ȱ derȱ Veränderungenȱ imȱ undȱ durchȱ denȱ M&AȬMarktȱselbstȱ–ȱanȱdieserȱStelleȱprominenterȱdiskutiertȱwerden:ȱ(1)ȱDerȱAktienbeȬ standȱundȱderȱAktienhandelȱsowieȱ(2)ȱdieȱinternationaleȱEntwicklungȱderȱBörsen.ȱȱȱ

1.3.2.1

Entwicklung des Aktienbestandes und des Aktienhandels

SeitȱBeginnȱderȱ1980erȱJahreȱsindȱsowohlȱderȱBestandȱwieȱauchȱderȱHandelȱmitȱAktienȱ –ȱ nachȱ denȱ Zahlenȱ derȱ Worldȱ Federationȱ ofȱ Exchangesȱ (WFE)ȱ –ȱ signifikantȱ gestiegen.ȱ DabeiȱlassenȱsichȱzweiȱPhasenȱunterscheiden:ȱdieȱersteȱinnerhalbȱderȱ1980erȱJahre,ȱdieȱ zweiteȱEndeȱderȱ1990erȱJahreȱzuȱZeitenȱderȱsoȱbezeichnetenȱNewȱEconomy.ȱȱ DerȱHandelȱundȱderȱBestandȱvonȱAktienȱentwickeltenȱsichȱjedochȱinȱunterschiedlicherȱ Geschwindigkeit:ȱDerȱAktienhandelȱnahmȱzwischenȱdenȱJahrenȱ1980ȱundȱ2005ȱumȱdenȱ Faktorȱ170ȱzu.ȱDerȱAktienbestandȱhingegenȱstiegȱnurȱumȱdenȱFaktorȱ15.ȱDieseȱFaktorȬ unterschiedeȱ markierenȱ einenȱ wesentlichenȱ Wechsel:ȱ Aktienȱ dienenȱ nichtȱ mehrȱ bloßȱ derȱ Investitionsfinanzierungȱ undȱ derȱ langfristigenȱ privatenȱ Vermögensanlage,ȱ sonȬ dernȱderȱFinanzspekulation.ȱDieȱHaltedauerȱderȱAktienȱhabenȱsichȱdeutlichȱverkürzt:ȱ WährendȱimȱJahrȱ1980ȱdieȱUmschlaghäufigkeitȱbeiȱ0,1ȱlagȱ(imȱDurchschnittȱhieltenȱdieȱ Käuferȱ vonȱ Aktienȱ dieseȱ zehnȱ Jahre),ȱ hieltenȱ Käuferȱ dieseȱ imȱ Jahreȱ 2000ȱ imȱ DurchȬ schnittȱgutȱsiebenȱMonateȱ(AnstiegȱderȱUmschlaghäufigkeitȱumȱdenȱFaktorȱ16).ȱ ImȱJahrȱ2000ȱwarȱdasȱPlatzenȱderȱNewȬEconomyȬSpekulationsblaseȱablesbar:ȱWährendȱ dieȱ Marktkapitalisierungȱ alsȱ Folgeȱ desȱ Kurseinbruchesȱ schonȱ deutlichȱ abgenommenȱ hatte,ȱwarȱderȱHandelȱweiterȱgestiegenȱ–ȱdieȱAnlegerȱhattenȱwährendȱderȱerstenȱMonaȬ teȱ nochȱ kräftigȱ zugekauft,ȱ dannȱ aberȱ ebensoȱ massivȱ verkauft.ȱ Bereitsȱ imȱ Jahrȱ 2005ȱ wurdeȱderȱUmsatzȱseitȱdemȱletztenȱBoomȱerstmalsȱwiederȱübertroffen.ȱ

39ȱ

1.3

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ13:ȱ AktienbestandȱundȱAktienhandelȱ(1980ȱȬ2005)ȱ AbsolutȱundȱUmschlaghäufigkeitȱproȱJahrȱȱ (WFEȱAnualȱReports,ȱverschiedeneȱJahrgänge)ȱ

ȱ

1.3.2.2

Entwicklung der internationalen Aktienbörsen

Zwischenȱ1990ȱundȱ2005ȱistȱderȱweltweiteȱAktienhandelȱvonȱ5,7ȱaufȱ51,1ȱBillionenȱUSȬ Dollarȱgestiegen.ȱDieȱregionaleȱVerteilungȱhatȱsichȱhingegenȱerheblichȱverändert:ȱDieȱ Newȱ Yorkȱ Stockȱ Exchangeȱ (NYSE)ȱ bauteȱ ihreȱ führendeȱ Positionȱ nochmalsȱ aus.ȱ Imȱ Jahrȱ 2005ȱliefenȱmehrȱalsȱeinȱViertelȱ(27,6ȱProzent)ȱdesȱweltweitenȱBörsenhandelsȱüberȱsie.ȱ DieȱBörseȱTokioȱfielȱhingegenȱdrastischȱzurück;ȱwarenȱesȱ1990ȱnochȱ22,7ȱProzent,ȱsankȱ ihrȱ Weltmarktanteilȱ bisȱ zuȱ diesemȱ Zeitpunktȱ aufȱ unterȱ 10ȱ Prozent.ȱ Derȱ elektronischeȱ Handelȱdominierteȱhingegenȱzunehmend.ȱDieȱUSȬTechnologiebörseȱNASDAQȱ(NatioȬ nalȱ Associationȱ ofȱ Securitiesȱ Dealersȱ Automatedȱ Quotations)ȱ alsȱ ersteȱ elektronischeȱ Börseȱ derȱ Weltȱ starteteȱ 1971ȱ undȱ hatteȱ bisȱ 1990ȱ keineȱ gesonderteȱ Rolleȱ eingenommen.ȱ 2005ȱ warȱweltweitȱdasȱJahrȱmitȱdemȱzweitgrößtenȱHandelsvolumenȱimȱAktienhandel.ȱNYȬ SEȱundȱNASDAQȱkamenȱgemeinsamȱaufȱeinenȱMarktanteilȱvonȱknappȱ50ȱProzent.ȱInȱ EuropaȱlegteȱdieȱLondonȱStockȱExchangeȱ(LSE)ȱetwasȱzu.ȱDenȱfünftenȱPlatzȱnahmȱjetztȱ dieȱ imȱ Jahrȱ 2000ȱ gegründeteȱ französischȬniederländischȬbelgischȬportugiesischeȱ GeȬ meinschaftsbörseȱEuronextȱein.ȱIhrȱAnteilȱanȱdenȱweltweitenȱUmsätzenȱbetrugȱknappȱ6ȱ Prozent,ȱsoȱdassȱeinȱweitererȱZusammenschlussȱmitȱNYSEȱgeprüftȱundȱvonȱdenȱAktiȬ onärenȱbewilligtȱwurde.ȱȱ

40ȱ

Kapitalmarktveränderungen

DieȱDeutscheȱBörse,ȱdieȱ1990ȱzumindestȱnochȱdenȱfünftenȱPlatzȱinȱderȱFührungsgrupȬ peȱeinnahm,ȱistȱmitȱeinemȱaufȱ3,8ȱProzentȱzurückgefallenenȱWeltmarktanteilȱausȱdieserȱ Gruppeȱausgeschieden.ȱGleichwohlȱkonnteȱsieȱdasȱRekordȬNiveauȱvonȱ2000ȱübertrefȬ fen.ȱ Zumȱ 31.ȱ Dezemberȱ 2005ȱ warenȱ 6ȱ 823ȱ Unternehmenȱ anȱ derȱ Frankfurterȱ WertpaȬ pierbörseȱnotiertȱ–ȱderȱinnerdeutscheȱMarktanteilȱvonȱXETRAȱundȱParkettȱliegtȱbeiȱ97ȱ Prozentȱ(IFDȱ2006,ȱS.ȱ30).ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ14:ȱ VergleichȱderȱgrößtenȱAktienbörsenȱimȱVergleichȱ1990ȱȬȱ2005ȱ ȱ (WorldȱFederationȱofȱExchangesȱ(WFE)ȱ ȱ ȱF.I.B.V.ȱStatisticsȱ1991,ȱAnnualȱReportȱ2001,ȱ2005)ȱ

ȱ

1.3.3

Veränderungen in den Aktionärsstrukturen

1.3.3.1

Finanzierungsstrukturen im Zeit- und nationalen Vergleich

DieȱinȱdenȱvorausgehendenȱKapitelnȱbeschriebenenȱVeränderungenȱfindenȱsichȱletztȬ lichȱinȱderȱFinanzierungsstrukturȱderȱUnternehmenȱwieder.ȱSeitȱdenȱ1980erȱJahrenȱhatȱ derȱWechselȱvonȱderȱKreditȬȱhinȱzurȱWertpapierfinanzierungȱstattgefunden.ȱMachtenȱ inȱdenȱ1970erȱundȱ1980erȱJahrenȱdieȱBankkrediteȱnochȱjeweilsȱmehrȱalsȱeinȱDrittelȱaus,ȱ

41ȱ

1.3

1

Ausgangssituation

sankȱ dieserȱ Anteilȱ imȱ Jahrȱ 2000ȱ aufȱ einȱ knappesȱ Viertel.ȱ Nochȱ deutlicherȱ istȱ derȱ AnȬ stiegȱdesȱAnteilsȱderȱAktienȱvonȱeinemȱgutenȱDrittelȱaufȱüberȱdieȱHälfte.ȱInsofernȱistȱ derȱ geforderteȱ Systemwechselȱ vonȱ einerȱ hausbankbasiertenȱ zuȱ einerȱ marktbasiertenȱ FinanzierungȱnunȱauchȱinȱEuropaȱundȱvorȱallemȱinȱDeutschlandȱerfolgt.ȱDieȱalsȱAlterȬ nativeȱzurȱherkömmlichenȱKreditaufnahmeȱgenutztenȱUnternehmensanleihenȱspielenȱ inȱ Europaȱ mitȱ unterȱ zehnȱ Prozentȱ –ȱ inȱ Kontinentaleuropaȱ sogarȱ mitȱ nurȱ unterȱ fünfȱ Prozentȱ –ȱ eineȱ nachȱ wieȱ vorȱ untergeordneteȱ Rolle.ȱ Einȱ Grundȱ liegtȱ darin,ȱ dassȱ dieseȱ FinanzierungsformȱnurȱsehrȱwenigenȱgroßenȱUnternehmenȱoffenȱsteht.ȱ

Abbildungȱ1Ȭ15:ȱ FinanzierungsstrukturȱderȱUnternehmenȱderȱGȬ7ȬStaatenȱ ȱ inȱProzentȱderȱGesamtfinanzierungȱ1970ȱ–ȱ2000ȱ(Davisȱ2003)ȱ

ȱ

UngeachtetȱderȱländerübergreifendenȱTendenzȱvariierenȱdieȱFinanzierungsstrukturenȱ imȱinternationalenȱVergleichȱunvermindertȱdeutlich.ȱBeiȱdenȱGȬ7ȬStaatenȱlagȱderȱAktiȬ enanteilȱimȱJahrȱ2000ȱinȱdreiȱStaatenȱ–ȱFrankreich,ȱGroßbritannienȱundȱUSAȱ–ȱbeiȱüberȱ 60ȱProzent,ȱinȱJapanȱwarenȱesȱdagegenȱwenigerȱalsȱ30ȱProzentȱ(vgl.ȱDavisȱ2003).ȱ ȱ ȱ

42ȱ

Kapitalmarktveränderungen

1.3.3.2

1.3

Entwicklung der Institutionellen Investoren im Zeitvergleich

InstitutionelleȱInvestorenȱhabenȱinȱderȱZeitȱvonȱ1980ȱbisȱ2000ȱihrȱAnlagevolumenȱvonȱ dreiȱ Billionenȱ USȬDollarȱ aufȱ gutȱ 36ȱ Billionenȱ USȬDollarȱ ausgebaut;ȱ wobeiȱ esȱ bisȱ zumȱ Jahrȱ2005ȱnochȱeinmalȱdeutlichȱaufȱ55ȱBillionenȱUSȬDollarȱangestiegenȱist.ȱKaumȱeineȱ andereȱZahlȱstehtȱfürȱdenȱbereitsȱangeführtenȱSystemwechselȱvonȱeinemȱvorwiegendȱ bankgestütztenȱ zuȱ einemȱ mehrȱ marktgestütztenȱ Finanzsystem.ȱ Dieserȱ Anstiegȱ istȱ darüberȱ hinausȱ einȱ Belegȱ fürȱ dieȱ gestiegeneȱ Kapitalmarkteffizienzȱ undȱ Liquidität.ȱ Diesesȱ absoluteȱ wieȱ relativeȱ Wachstumȱ derȱ institutionellenȱ Investorenȱ istȱ weltweitȱ –ȱ zumindestȱ inȱ denȱ großenȱ Staatenȱ –ȱ zuȱ beobachtenȱ gewesen,ȱ wenngleichȱ inȱ unterȬ schiedlicherȱ Dimensionȱ undȱ Dynamik.ȱ Dieȱ Schweizȱ istȱ hierȱ alsȱ führendȱ anzusehen:ȱ Gemessenȱ amȱ Bruttoinlandsproduktȱ (BIP)ȱ istȱ dasȱ institutionellȱ verwalteteȱ Vermögenȱ inȱderȱSchweizȱamȱstärkstenȱundȱamȱschnellstenȱgewachsen.ȱLagȱesȱ1980ȱnochȱbeiȱ3,9ȱ ProzentȱdesȱBIP,ȱstiegȱesȱbisȱ2001ȱbereitsȱaufȱ232,7ȱProzent.ȱHierȱistȱDeutschlandȱnochȱ unterentwickelt:ȱ Imȱ Jahrȱ 2005ȱ machteȱ dasȱ institutionellȱ verwalteteȱ Vermögenȱ nurȱ 63ȱ ProzentȱdesȱBIPȱaus.ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ16:ȱ GesamtvermögenȱderȱInstitutionellenȱInvestorenȱ1980,ȱ1990,ȱ2001ȱ ȱ inȱabsolutenȱZahlen,ȱVermögensstrukturȱnachȱLändernȱ ȱ OECDȱ2003,ȱStatisticalȱYearbook,ȱTableȱS1ȬS5ȱ

ȱ 1980

1990

2001

Marktbeherrschendȱ fürȱ institutionelleȱ Anlagenȱ sindȱ nachȱ wieȱ vorȱ dieȱ USȬ amerikanischenȱ Unternehmen.ȱ Sieȱ verwaltetenȱ imȱ Jahreȱ 2005ȱ knappȱ dieȱ Hälfteȱ desȱ weltweitȱ institutionalisiertenȱ Gesamtvermögens.ȱ Allerdingsȱ lagȱ derȱ Marktanteilȱ 1980ȱ nochȱbeiȱfastȱ75ȱProzent.ȱDieȱVormachtȱderȱUSAȱnahmȱzwischenȱ1980ȱundȱ1990ȱdeutȬ lichȱab,ȱzeigtȱaberȱzumȱBeginnȱdiesesȱJahrhundertsȱwiederȱeineȱansteigendeȱTendenz.ȱ Dieȱ Positionȱ derȱ EUȱ hatȱ sichȱ verbessertȱ undȱ ihrȱ Marktanteilȱ stiegȱ vonȱ 23ȱ aufȱ 28ȱ ProȬ zent.ȱDerȱMarktanteilȱJapansȱgingȱhingegenȱvonȱ20ȱProzentȱimȱJahrȱ1990ȱaufȱnunmehrȱ 10ȱProzentȱinȱ2000ȱzurück.ȱ

43ȱ

1

Ausgangssituation

DieȱAbbildungȱ1Ȭ17ȱzeigtȱdieȱEntwicklungȱdesȱrelativenȱAnteilsbesitzesȱbeiȱdeutschenȱ Unternehmen.ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ17:ȱ EntwicklungȱdesȱrelativenȱAnteilsbesitzesȱ1991ȱ–ȱ2002ȱinȱProzentȱ DeutschesȱAktieninstitut,ȱDAIȱFactbook,ȱAugustȱ2004,ȱAbb.ȱM&AȬReviewȱ

ȱ

Dieȱ Darstellungȱ mitȱ Datenreihenȱ bisȱ zumȱ Jahrȱ 2002,ȱ derenȱ Tendenzȱ sichȱ inȱ ähnlicherȱ Formȱfortschreibenȱließe,ȱmachtȱzumindestȱdreiȱVeränderungenȱsehrȱdeutlich:ȱ(1)ȱDerȱ StaatȱziehtȱsichȱweiterȱausȱseinenȱöffentlichenȱBeteiligungenȱzurück.ȱ(2)ȱDieȱausländiȬ schenȱ Investorenȱ vertrauenȱ trotzȱ einesȱ Rückgangsȱ inȱ derȱ Mitteȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ zuȬ nehmendȱinȱdeutscheȱBeteiligungen.ȱ(3)ȱDieȱdeutlichsteȱVeränderungȱjedochȱzeigtȱdieȱ Entwicklungȱ vonȱ außerbörslichenȱ Institutionellenȱ Anlegernȱ –ȱ seienȱ esȱ dieȱ VersicheȬ rungsfonds,ȱPrivateȱEquityȬȱoderȱHedgeȱFonds.ȱDerȱAnteilȱvonȱBeteiligungenȱinȱdeutȬ schenȱAktiengesellschaften,ȱderȱvonȱInvestmentfundsȱgehaltenȱwirdȱhatȱsichȱinnerhalbȱ nurȱeinesȱJahrzehntsȱvonȱ4,5ȱProzentȱinȱ1991ȱaufȱ14,2ȱProzentȱinȱ2002ȱfastȱvervierfacht.ȱ InstitutionelleȱInvestorenȱspielenȱimȱM&AȬMarktȱeineȱdeutlichȱwachsendeȱBedeutungȱ (vgl.ȱAbschnittȱ1.4.3.3,ȱInstitutionelleȱMarktakteure.)ȱ

44ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

1.4

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

„Nebenȱ demȱ Marktȱ fürȱ Produkteȱ undȱ Dienstleistungenȱ hatȱ sichȱ einȱ Weltmarktȱ fürȱ Unternehmenȱ entwickelt.“ȱ Soȱ beschriebȱ Rubensȱ Ricupero,ȱ derȱ Generalsekretärȱ derȱ WelthandelsȬȱ undȱ Entwicklungsorganisationȱ derȱ Vereintenȱ Nationenȱ (UNCTAD)ȱ aufȱ einerȱ Konferenzȱ seinerȱ Organisationȱ dieȱ Entwicklungȱ derȱ globalenȱ Wirtschaftȱ inȱ denȱ letztenȱ Jahren.ȱ Auchȱ Altbundeskanzlerȱ Helmutȱ Schmidtȱ formulierteȱ 1998ȱ inȱ einemȱ Vortragȱ ähnlichȱ –ȱ wennȱ auchȱ metaphorischȱ kritischer:ȱ „Daȱ werdenȱ großeȱ UnternehȬ menȱ imȱ Handumdrehenȱ gekauftȱ undȱ verkauft,ȱ alsȱ handeltȱ esȱ sichȱ umȱ GebrauchtwaȬ gen.“ȱ Unternehmenȱ–ȱnichtȱnurȱderenȱProdukteȱ–ȱhabenȱsichȱzuȱeinerȱWareȱentwickelt,ȱdieȱ selbstȱ aufȱ globalenȱ Märktenȱ gehandeltȱ wird.ȱ Dieseȱ Markttransaktionenȱ bliebenȱ aberȱ weitgehendȱ unbestimmtȱ hinsichtlichȱ derȱ Spezifikaȱ derȱ Wareȱ Unternehmenȱ einerseitsȱ undȱdesȱMarktesȱfürȱUnternehmenȱandererseits.ȱSoȱfindenȱsichȱinȱderȱimȱWesentlichenȱ angelsächsischenȱ Literaturȱ keineȱ einheitlichenȱ Definitionen,ȱ daȱ entwederȱ garȱ keineȱ Gegenstandsspezifizierungȱ vorgenommenȱ wird,ȱ oderȱ aberȱ eineȱ nurȱ unzureichendȱ transparenteȱ Begründungȱ vonȱ Begriffsfestlegungenȱ erfolgtȱ (vgl.ȱ dazuȱ Abschnittȱ 2.1).ȱ Weiterhinȱlässtȱsichȱbeobachten,ȱdassȱunterschiedlicheȱBegriffeȱfürȱgleicheȱPhänomeneȱ bzw.ȱgleicheȱBegriffeȱfürȱunterschiedlicheȱPhänomeneȱverwendetȱwerdenȱ(vgl.ȱGerpottȱ 1993a,ȱ S.ȱ18ff.,ȱ undȱ zuȱ Referenzenȱ derȱ einzelnenȱ Definitionenȱ undȱ Überscheidungenȱ Jansenȱ2001,ȱS.ȱ43ȱbzw.ȱAbschnittȱ2.1).ȱȱ

1.4.1

Definition der „Ware Unternehmen“

Dieȱ imȱ angelsächsischenȱ gebräuchlicheȱ Bezeichnungȱ Mergersȱ &ȱ Acquisitionsȱ (M&A),ȱ dieȱauchȱinȱDeutschlandȱEinzugȱgefundenȱhat,ȱstehtȱfürȱalleȱentgeltlichenȱVeränderunȬ genȱ vonȱ Stimmrechtenȱ inȱ Unternehmenȱ (soȱ genannterȱ Shareȱ Dealȱ alsȱ Rechtskaufȱ imȱ Sinneȱdesȱ§ȱ433ȱIȱSatzȱ2ȱBGB)ȱsowieȱfürȱdenȱErwerbȱderȱzuȱeinemȱUnternehmen,ȱ(TeilȬ )Betriebȱ oderȱ einemȱ bestimmtenȱ Geschäftsfeldȱ gehörendenȱ Sachenȱ undȱ Rechteȱ durchȱ Übertragungȱ derȱ einzelnenȱ Wirtschaftsgüterȱ (soȱ genannterȱ Assetȱ Dealȱ bzw.ȱ SingularȬ sukzessionȱalsȱSachkaufȱimȱSinneȱdesȱ§ȱ433ȱIȱSatzȱ1ȱBGB)ȱ(vgl.ȱz.B.ȱPicotȱ2000,ȱS.ȱ96ff.).ȱ Imȱ deutschenȱ Sprachraumȱ lässtȱ sichȱ dieserȱ Begriffȱ allenfallsȱ mitȱ „UnternehmenszuȬ sammenschlüssenȱ undȱ Unternehmensübertragungen“ȱ annäherndȱ übersetzen.ȱ Dieȱ gebräuchlichenȱ undȱ medientauglichenȱ Formulierungenȱ „Unternehmensfusionȱ undȱ Ȭ kauf“ȱ sindȱ ähnlichȱ schwierig,ȱ daȱ angesichtsȱ einerȱ fehlendenȱ Definitionȱ desȱ Begriffesȱ „Unternehmen“ȱ imȱ deutschenȱ Rechtȱ allenfallsȱ Bestimmungsversucheȱ vorliegen,ȱ wieȱ beispielsweiseȱvomȱBundesgerichtshofȱ(vgl.ȱBGHZȱ74,ȱ359,ȱ364):ȱDieȱ„WareȱUnternehȬ men“ȱistȱdemzufolgeȱwederȱeineȱSacheȱnochȱeinȱRechtȱimȱSinneȱdesȱdeutschenȱZivilȬ rechtes.ȱEsȱistȱnachȱherrschenderȱjuristischerȱMeinungȱ„vielmehrȱeineȱGesamtheitȱvonȱ SachenȱundȱRechten,ȱBeziehungenȱundȱErfahrungenȱsowieȱunternehmerischenȱHandȬ lungen“ȱ(vgl.ȱPicotȱ2000,ȱS.ȱ15).ȱDarausȱlässtȱsichȱbereitsȱerkennen,ȱdassȱdieȱEinteilungȱ

45ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

desȱAssetȱDealsȱalsȱSachkaufȱundȱdesȱShareȱDealsȱalsȱRechtskaufȱallenfallsȱeineȱpragmaȬ tischeȱAnerkenntnisȱdesȱUnternehmensȱalsȱGegenstandȱdesȱKaufrechtesȱdarstelltȱ(vgl.ȱ auchȱBGH,ȱBB,ȱ1998,ȱ1171ff.).ȱ

1.4.2

Definition des „Market for Corporate Control”

“[T]heȱ marketȱ forȱ corporateȱ controlȱ isȱ bestȱ viewedȱ asȱ anȱ arenaȱ inȱ whichȱ managerialȱ teamsȱ competeȱ forȱ theȱ rightsȱ toȱ manageȱ corporateȱ resources”,ȱ soȱ dieȱ beidenȱ maßgeȬ blichenȱM&AȬTheoretikerȱMichaelȱC.ȱJensenȱundȱRichardȱS.ȱRubackȱimȱJahrȱ1983ȱ(S.ȱ5).ȱ Derȱ M&AȬMarktȱ wirdȱ seitdemȱ traditionellȱ alsȱ „Marketȱ forȱ Corporateȱ Control“ȱ beȬ zeichnet,ȱ alsoȱ einȱ Marktȱ aufȱ demȱ Rechteȱ fürȱ Unternehmenskontrolleȱ undȱ Ȭgestaltungȱ gehandeltȱwerden.ȱEigentlichȱmüssteȱaufgrundȱoffensichtlicherȱEigenheitenȱeineȱeigeȬ neȱMarkttheorieȱfürȱdieȱ„WareȱUnternehmen“ȱentwickeltȱwerden.ȱOhneȱdiesȱanȱdieserȱ Stelleȱumfänglichȱleistenȱzuȱkönnen,ȱsollenȱzumindestȱausgewählteȱAspekteȱangesproȬ chenȱ werden.ȱ Dieȱ dahinterȱ stehendeȱ Theseȱ ist,ȱ dassȱ dieȱ Spezifikaȱ desȱ Marktesȱ undȱ seinerȱStrukturȱeinenȱunmittelbarenȱEinflussȱaufȱdieȱPreȬȱundȱvorȱallemȱdieȱPostȱMerȬ gerȬPhaseȱhaben.ȱ WarumȱaberȱwirdȱgleichȱeineȱeigeneȱMarkttheorieȱnotwendig,ȱwennȱUnternehmenȱmalȱ nichtȱ nurȱ alsȱAkteure,ȱ sondernȱ auchȱ alsȱ Objekteȱ inȱ Märktenȱ verhandeltȱ werden?ȱ Wirȱ kennenȱ inȱ denȱ zumeistȱ (mikroȬȱ wieȱ makroökonomischen)ȱ wirtschaftswissenschaftliȬ chenȱundȱsoziologischenȱDiskussionenȱeinigeȱMarkttheorien,ȱdieȱsichȱselbstȱinȱklassiȬ sche,ȱ neoklassische,ȱ monetaristische,ȱ keynesianischeȱ undȱ postȬkeynesianische,ȱ inȱ ösȬ terreichische,ȱindustrieökonomische,ȱevolutorische,ȱtransaktionstheoretischȱGovernanȬ ceȬorientierte,ȱ kommunikationsȬȱ undȱ beobachterbezogeneȱ Marktperzeptionenȱ unterscheidenȱlassen.ȱȱ AlleȱgängigenȱAlltagsverständnisseȱvonȱMärktenȱbasierenȱaufȱderȱ(neoklassischenȱundȱ romantischen)ȱ Überlegungȱ vonȱ Konkurrenzmärktenȱ –ȱ ȱ alsoȱ einemȱ Ortȱ desȱ Tausches,ȱ anȱ demȱ sichȱ durchȱ dasȱ Zusammentreffenȱ vonȱ Angebotȱ undȱ Nachfrageȱ dieȱ PreisbilȬ dungȱergibt.ȱInȱeinemȱsolchenȱWettbewerbsmarktȱwirkenȱenglischeȱunsichtbareȱHändeȱ zurȱ Wohlfahrtssteigerung,ȱ dieȱ zuȱ österreichischȬkatalaktischenȱ Entdeckungenȱ aufȬ grundȱ derȱ Nutzungȱ vonȱ dezentralemȱ Wissenȱ führen,ȱ d.h.ȱ zuȱ innovativenȱ Produktenȱ mitȱderȱimȱParallelprozessȱmitlaufendenȱEntwertungȱvonȱbisherigenȱHandlungsoptioȬ nenȱDritterȱundȱdenȱdarausȱabgeleitetenȱPreiseffekten.ȱ Diesesȱ alltäglicheȱ undȱ empirischȱ kaumȱ zuȱ findendeȱ neoklassischeȱ Marktverständnisȱ basiertȱ aufȱ folgendem,ȱ qualitativȱ undȱ quantitativȱ mikroökonomischenȱAnnahmengeȬ rüst,ȱ dasȱ aufgrundȱ seinerȱ funktionalenȱ Wichtigkeitȱ auchȱ durchȱ dieȱ ebensoȱ neoklassiȬ scheȱBWLȬGrundstudiumskritikȱnichtȱwirklichȱinsȱWackelnȱgebrachtȱwird:ȱ (1)ȱHomogenitätȱderȱGüterȱ (2)ȱPräferenzlosigkeitȱundȱRationalitätȱderȱMarktteilnehmerȱ

46ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

(3)ȱMarkttransparenzȱ (4)ȱUnmittelbare,ȱkostenunwirksameȱAnpassungsprozesseȱ (5)ȱPunktförmigkeitȱdesȱMarktesȱinȱBezugȱaufȱRaumȱundȱZeitȱ (6)ȱPolypolistische,ȱatomistischeȱMarktteilnehmerschaftȱ Damitȱ wärenȱ inȱ denȱ Annahmenȱ alleȱ sachlichen,ȱ zeitlichen,ȱ räumlichenȱ undȱ sozialenȱ Dimensionenȱ einesȱ Marktesȱ adressiert.ȱ Anhandȱ dieserȱ Annahmenȱ desȱ vollkommenenȱ Marktesȱ sollenȱ imȱ Folgendenȱ dieȱ Spezifikaȱ diesesȱ Marktesȱ kontrastiertȱ bzw.ȱ illustriertȱ werdenȱ(sieheȱausführlichȱJansenȱ2004a,ȱS.ȱ52ff.).ȱ

(1)ȱHomogenitätȱderȱGüterȱ DieȱamerikanischeȱLiteraturȱbeschränktȱsichȱbeiȱderȱDefinitionȱdesȱGutesȱimȱWesentliȬ chenȱ aufȱ denȱ Fallȱ desȱ Shareȱ Dealsȱ –ȱ alsoȱ aufȱAktienerwerbe.ȱ Inȱ diesemȱ Fallȱ wäreȱ dasȱ Gutȱdasȱ„Stimmrecht“.ȱDaherȱwirdȱdieserȱMarktȱauchȱ„MarketȱforȱCorporateȱControl“ȱ genannt.ȱPräziserȱmussȱformuliertȱwerden,ȱdassȱesȱsichȱbeiȱdiesemȱGutȱnichtȱumȱeineȱ Unternehmenssteuerung,ȱ sondernȱ umȱ durchausȱ kontingenteȱ Optionenȱ vonȱ UnterȬ nehmenssteuerungȱhandelt.ȱAktien,ȱdieȱStimmrechteȱverbriefenȱundȱanȱBörsenȱgehanȬ deltȱ werden,ȱ könntenȱ beiȱ ersterȱAnalyseȱ alsȱ dieȱ homogenstenȱ Güterȱ angesehenȱ werȬ den.ȱ Dochȱ auchȱ hierȱ sindȱ inȱ denȱ kapitalmarkttheoretischenȱ Analysenȱ Zweifelȱ angeȬ bracht,ȱ soȱ z.B.ȱ dieȱ Analyseȱ vonȱ (institutionellen)ȱ Großaktionären:ȱ Eineȱ Analyseȱ vonȱ SchleiferȱundȱVishnyȱ„indicatesȱthatȱlargeȱshareholdersȱraiseȱexpectedȱprofitsȱandȱtheȱ moreȱsoȱtheȱgreaterȱtheirȱpercentageȱofȱownership“ȱ(Shleifer/Vishnyȱ1986,ȱS.ȱ465).ȱEineȱ weitereȱInhomogenitätȱdesȱStimmrechtesȱzeigtȱRenéȱM.ȱStulzȱinȱeinerȱAnalyse,ȱinȱderȱ erȱ nachweist,ȱ dassȱ derȱ Anteilȱ derȱ Stimmrechte,ȱ dieȱ durchȱ dasȱ Managementȱ selbstȱ gehaltenȱwerden,ȱnegativȱmitȱdemȱUnternehmenswertȱkorreliertȱ(Stulzȱ1988,ȱS.ȱ32)ȱundȱ dieȱ Übernahmewahrscheinlichkeitȱ beiȱ Unternehmenȱ mitȱ hochȱ incentiviertenȱ ManaȬ gernȱsinkt.ȱ

(2)ȱPräferenzlosigkeitȱundȱRationalitätsannahmeȱderȱMarktteilnehmerȱ PräferenzenȱwerdenȱinȱderȱMikroökonomikȱunterȱdieȱÄgideȱderȱzweckrationalenȱNutȬ zenmaximierungȱ desȱ homoȱ oeconomicusȱ gestellt.ȱ Diesȱ erfolgtȱ formalȱ durchȱ kardinaleȱ bzw.ȱordinaleȱNutzenfunktionenȱundȱdieȱresultierendenȱIndifferenzkurven.ȱEineȱIndifȬ ferenzkurveȱistȱderȱgeometrischeȱOrtȱallerȱGütermengenkombinationen,ȱdieȱdenȱgleiȬ chenȱNutzenȱstiften,ȱdenenȱgegenüberȱderȱKonsument/Haushalt/Erwerberȱindifferentȱ ist.ȱDerȱtatsächlicheȱKonsumȱbzw.ȱErwerbȱergibtȱsichȱdannȱausȱderȱBudgetrestriktion.ȱ Soȱ ließeȱ sichȱ fürȱ einenȱ institutionellenȱ Investorȱ eineȱ entsprechendeȱ Indifferenzȱ vonȱ Aktienȱherleiten,ȱbeiȱUnternehmenszusammenschlüssenȱhingegenȱergebenȱsichȱ–ȱauchȱ vorȱdemȱHintergrundȱderȱmonopolistischenȱTendenzȱ–ȱkaumȱIndifferenzen.ȱWährendȱ dieȱTheorieȱdesȱvollkommenenȱKonkurrenzmarktesȱdavonȱausgeht,ȱdassȱkeineȱpersönȬ lichenȱVorliebenȱundȱAbneigungenȱgegenüberȱWirtschaftssubjektenȱbestehen,ȱweilȱderȱ

47ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

Konkurrenzkampfȱ indirekterȱ undȱ kommunikationsfreierȱ ist,ȱ mussȱ geradeȱ beiȱ UnterȬ nehmensfusionenȱ davonȱ ausgegangenȱ werden,ȱ dassȱ hierȱ einȱ sehrȱ direkterȱ kommuniȬ kativerȱ Austauschȱ besteht,ȱ beiȱ demȱ geradeȱ persönlicheȱ Vorliebenȱ undȱ Abneigungenȱ erheblicheȱDifferenzenȱproduzieren.ȱSoȱkennenȱsichȱdieȱmeistenȱVorständeȱvonȱUnterȬ nehmenszusammenschlüssenȱimȱVorfeld,ȱundȱnichtȱseltenȱbestehenȱjahrelangȱgepflegȬ teȱFreundȬȱundȱFeindschaften.ȱNebenȱderȱbeiȱAnkündigungȱvonȱZusammenschlüssenȱ kommuniziertenȱ ExȬPostȬRationalisierungȱ lassenȱ sichȱ nichtȱ seltenȱ andereȱ Motiveȱ undȱ VorliebenȱderȱEntscheiderȱerkennen:ȱGeld,ȱMachtȱundȱLiebeȱ(vgl.ȱJansenȱ2001b).ȱȱ

(3)ȱMarkttransparenzȱ Nachȱ dieserȱ Annahmeȱ derȱ vollkommenenȱ Märkteȱ sindȱ alleȱ Teilnehmerȱ desȱ Marktesȱ jederzeitȱ undȱ vollständigȱ informiert.ȱ Dieȱ vonȱ Harryȱ Robertsȱ imȱ Jahrȱ 1967ȱ erstmaligȱ vorgenommeneȱDifferenzierungȱvonȱschwacher,ȱhalbstarkerȱundȱstarkerȱEffizienzȱvonȱ Märktenȱ(bezogenȱaufȱdieȱsteigendenȱInformationsgradeȱallerȱMarktteilnehmer)ȱistȱfürȱ denȱ Fallȱ derȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ umȱ eineȱ weitereȱ Kategorieȱ zuȱ ergänȬ zen:ȱStarkeȱMarkteffizienzȱdurchȱDesinformation.ȱSobaldȱInformationȱüberȱeinenȱmögȬ lichenȱZusammenschlussȱbesteht,ȱsinktȱdieȱWahrscheinlichkeitȱderȱtatsächlichenȱTransȬ aktion,ȱdaȱdurchȱdieȱAktienkursreaktionȱdieȱTransaktionȱdeutlichȱverteuertȱwird.ȱDieseȱ InformationsineffizienzȱistȱalsoȱfürȱdasȱFunktionierenȱdesȱMarktesȱrelevant.ȱSoȱentsteȬ henȱ beiȱ kaufȬȱ oderȱ verkaufswilligenȱ Unternehmenȱ sehrȱ hoheȱ Informationskostenȱ fürȱ dieȱ Identifikationȱ einesȱ Partners,ȱ dieȱ geradeȱ wegenȱ derȱ verteuerndenȱ Streuungȱ derȱ Informationȱnichtȱvergemeinschaftetȱwerdenȱsollen.ȱWettbewerberȱkönnenȱohneȱdieseȱ Identifikationskostenȱ einȱ höheresȱ Angebotȱ –ȱ beiȱ gleichenȱ Gesamtkostenȱ –ȱ abgebenȱ (vgl.ȱzuȱdiesemȱArgumentȱEasterbrook/Fischelȱ1982,ȱwelcheȱdieȱsunkȱcostsȱamȱBeispielȱ vonȱAuktionenȱbeimȱUnternehmenskaufȱillustrieren).ȱ

Exkurs:ȱWarumȱderȱNobelpreisȱfürȱWirtschaftȱ2001ȱzuȱUnrechtȱȱ ȱ vergebenȱwurdeȱ…ȱ Dieȱ Nobelpreisträgerȱ fürȱ Wirtschaftswissenschaftenȱ imȱ Jahrȱ 2001,ȱ GeorgeȱA.ȱAkerlof,ȱ Andrewȱ Michaelȱ Spenceȱ undȱ Josephȱ E.ȱ Stiglitz,ȱ wurdenȱ fürȱ ihreȱAnalyseȱ derȱ Märkteȱ mitȱasymmetrischenȱInformationenȱausgezeichnet,ȱworausȱdieȱInformationsökonomieȱ alsȱ eigenesȱ Forschungsfeldȱ entstandȱ (vgl.ȱ insbesondereȱ Akerlofȱ 1970).ȱ Vieleȱ Märkteȱ sindȱdurchȱasymmetrischeȱInformationȱgekennzeichnet:ȱTeilnehmerȱaufȱderȱeinenȱSeiteȱ desȱ Marktesȱ habenȱ bedeutendȱ bessereȱ Informationenȱ alsȱ diejenigenȱ aufȱ derȱ anderenȱ Seite.ȱ Kreditnehmerȱ wissenȱ z.B.ȱ mehrȱ überȱ ihreȱ Rückzahlungsmöglichkeitenȱ alsȱ KreȬ ditgeber,ȱ Vorstandȱ undȱ Aufsichtsratȱ wissenȱ mehrȱ überȱ dieȱ Rentabilitätschancenȱ desȱ Unternehmensȱ alsȱ dieȱ Aktionäreȱ imȱ allgemeinen,ȱ undȱ Versicherungskundenȱ wissenȱ mehrȱüberȱihreȱSchadensrisikenȱalsȱVersicherungsgesellschaften.ȱ GeorgeȱA.ȱAkerlofȱzeigte,ȱwieȱeinȱMarkt,ȱinȱdemȱdieȱVerkäuferȱbessereȱInformationenȱ überȱ dieȱ Qualitätȱ derȱ Warenȱ habenȱ alsȱ dieȱ Käufer,ȱ zuȱ einerȱ negativenȱ Auswahlȱ vonȱ WarenȱmitȱgeringerȱQualitätȱschrumpfenȱkann.ȱDerȱPionierbeitragȱvonȱAkerlofȱerklärt,ȱ

48ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

wieȱ asymmetrischeȱ Informationȱ zwischenȱ Kreditnehmerȱ undȱ Kreditgeberȱ haushoheȱ ZinsenȱaufȱdenȱlokalenȱKreditmärktenȱinȱEntwicklungsländernȱbedingt.ȱErȱbeschäftigȬ teȱ sichȱ unterȱ anderemȱ mitȱ derȱ Diskriminierungȱ vonȱ Minderheitenȱ aufȱ denȱ ArbeitsȬ märktenȱ sowieȱ mitȱ denȱ Schwierigkeitenȱ Älterer,ȱ eineȱ individuelleȱ KrankenversicheȬ rungȱabzuschließen.ȱȱ Akerlofȱmachteȱdasȱ1970ȱamȱBeispielȱvonȱ„Lemons“ȱdeutlich.ȱZitronenȱ–ȱsindȱimȱUSȬ Sprachgebrauchȱ einȱ Synonymȱ fürȱ „Rostlauben“–ȱ sprichȱ fürȱ Gebrauchtwagen.ȱ Derȱ KäuferȱeinesȱGebrauchtwagensȱweißȱnicht,ȱobȱesȱsichȱbeiȱdemȱWagen,ȱdenȱerȱzuȱkauȬ fenȱgedenkt,ȱumȱeinȱfahrtüchtigesȱundȱverlässlichesȱFahrzeugȱoderȱtatsächlichȱumȱeineȱ „Rostlaube“ȱ handelt.ȱ Derȱ Händlerȱ hingegenȱ weißȱ dasȱ besserȱ undȱ kannȱ versuchen,ȱ diesenȱInformationsvorsprungȱzuȱseinemȱVorteilȱauszunutzen.ȱDerȱKäufer,ȱdemȱledigȬ lichȱderȱPreisȱundȱdieȱOptikȱalsȱIndikatorenȱfürȱdieȱQualitätȱeinesȱAutosȱbleiben,ȱwirdȱ dasȱ potentielleȱ Ausnutzenȱ desȱ Informationsvorsprungsȱ desȱ Gebrauchwagenhändlersȱ antizipieren.ȱDarüberȱhinausȱwirdȱerȱseineȱZahlungsbereitschaftȱvoraussichtlichȱallenȬ fallsȱanȱderȱDurchschnittsqualitätȱausrichtenȱundȱdafürȱeinenȱDurchschnittspreisȱallerȱ GebrauchtwagenȱfürȱseinenȱausgesuchtenȱGebrauchtwagenȱzuȱzahlenȱbereitȱsein.ȱDasȱ hatȱfürȱdenȱHändlerȱzurȱFolge,ȱdassȱerȱAutos,ȱderenȱQualitätȱüberȱdiesemȱDurchschnittȱ liegt,ȱnichtȱmehrȱanbietet,ȱdaȱerȱkeinenȱAbnehmerȱfindet,ȱderȱeinenȱüberdurchschnittliȬ chenȱPreisȱzahlt.ȱDementsprechendȱsinktȱaberȱdieȱDurchschnittsqualitätȱderȱnochȱaufȱ demȱMarktȱverbleibendenȱGebrauchtwagenȱundȱdamitȱderȱDurchschnittspreis,ȱdenȱdieȱ Käuferȱdafürȱzuȱzahlenȱbereitȱsind.ȱAkerlofȱzufolgeȱwürdeȱsichȱdieserȱProzessȱsoȱlangeȱ fortsetzen,ȱbisȱtatsächlichȱnurȱnochȱZitronenȱaufȱdemȱMarktȱfürȱGebrauchtwagenȱübrigȱ bleiben:ȱNiedrigsteȱQualitätȱzumȱniedrigenȱPreis.ȱInȱdarwinistischerȱÜberlegungȱheißtȱ dieȱ Formel:ȱ „Derȱ Schwächsteȱ überlebt!“ȱ Inȱ derȱ ökonomischenȱ Theorieȱ heißtȱ dieȱ ForȬ mel:ȱ „Adverseȱ selection“.ȱ Inȱ derȱ politischenȱ Theorieȱ heißtȱ dieȱ Formel:ȱ „MarktversaȬ gen“.ȱHierȱrechtfertigenȱselbstȱneoliberaleȱWirtschaftstheoretikerȱEingriffeȱdesȱStaates,ȱ indemȱsieȱbeispielsweiseȱgewisseȱSicherheitsstandardsȱfordern.ȱDamitȱerhaltenȱKäuferȱ dasȱSignal:ȱDasȱAutoȱhatȱeineȱrelativȱhoheȱQualität,ȱundȱsomitȱsteigtȱdieȱdurchschnittȬ licheȱZahlungsbereitschaft.ȱ Dieseȱ ohneȱ Zweifelȱ einflussreichenȱ Arbeitenȱ findenȱ imȱ „Marktȱ fürȱ Unternehmen“ȱ scheinbarȱkeineȱAnwendung.ȱDerȱzuȱBeginnȱdiesesȱKapitelsȱangeführteȱVergleichȱvonȱ FusionenȱundȱGebrauchtwagenȱdurchȱdenȱAltkanzlerȱSchmidtȱkannȱvorȱdemȱHinterȬ grundȱ derȱ Marktheorieȱ beiȱ asymmetrischerȱ Informationȱ nichtȱ aufrechterhaltenȱ werȬ den:ȱ Zumȱ einenȱ istȱ dieȱ Informationsasymmetrieȱ beiȱ einemȱ Unternehmenskaufȱ aufȬ grundȱ derȱ Komplexitätȱ ungleichȱ höherȱ alsȱ beimȱ Autokauf.ȱ Dieȱ vonȱ Expertenȱ unterȱ enormenȱ Zeitdruckȱ durchgeführtenȱ Dueȱ Diligences,ȱ wieȱ dieȱ „sorgfältigenȱ Prüfungen“ȱ imȱVorfeldȱgenanntȱwerden,ȱsindȱaufgrundȱderȱvielfältigenȱsozialenȱDurchwebungenȱ undȱ derȱ Veränderungȱ desȱ Kaufgegenstandesȱ durchȱ denȱ Kaufȱ selbstȱ keineswegsȱ mitȱ einemȱTÜVȱvergleichbar.ȱZumȱanderenȱwarȱjedochȱinȱdenȱvergangenenȱJahrenȱempiȬ rischȱeineȱTendenzȱzumȱPreisanstiegȱderȱgekauftenȱUnternehmenȱzuȱbeobachten,ȱd.h.ȱ Käuferȱ sindȱ inȱ denȱ vergangenenȱ Jahrenȱ bereitȱ gewesen,ȱ zusätzlicheȱ Prämieȱ aufȱ dieȱ Börsenbewertungȱ zuȱ zahlen.ȱ Inȱ derȱ Konsequenzȱ bedeutenȱ dieseȱ beidenȱ BeobachtunȬ

49ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

genȱ eineȱ Umkehrungȱ derȱAkerlofschenȱ These,ȱ nachȱ derȱ dieȱ Informationsasymmetrieȱ dazuȱführenȱmüsste,ȱdassȱderȱKäuferȱeineȱ„Durchschnittsqualität“ȱannimmtȱundȱdaherȱ auchȱ nurȱ einenȱ „Durchschnittspreis“ȱ zahlt.ȱ Wissendȱ umȱ dieȱ seitȱ denȱ 1970erȱ Jahrenȱ existierendenȱ kapitalmarkttheoretischenȱ Studienȱ überȱ dieȱ hoheȱ MisserfolgswahrȬ scheinlichkeitȱvonȱZusammenschlüssenȱmüssteȱdemnachȱeineȱSenkungȱderȱKaufpreiseȱ undȱeineȱschlechteȱQualitätȱderȱZielunternehmenȱzuȱbeobachtenȱseinȱ–ȱzumalȱGaranȬ tienȱ oderȱ ähnlicheȱ Qualitätssignale,ȱ wieȱ z.B.ȱ derȱ TÜVȱ hierȱ keineȱ Rolleȱ spielen.ȱ Dieȱ Preiseȱsindȱjedochȱgestiegen,ȱundȱauchȱdieȱQualitätȱderȱZielunternehmenȱwarȱinȱdenȱ Boomphasenȱnichtȱ schlechterȱ alsȱ dieȱ QualitätȱderȱKäuferunternehmen:ȱ „Inȱ theȱtakeoȬ verȱ boomȱ ofȱ 1986ȱ theȱ victimȱ companiesȱ wereȱ notȱ especiallyȱ unprofitableȱ relativeȱ toȱ theirȱ industriesȱ orȱ toȱ theirȱ killers,ȱ notȱ wereȱ theyȱ underperformingȱ inȱ termsȱ ofȱ shareȱ returnsȱrelativeȱtoȱtheȱmarket.“ȱ(Cosh/Hughes/Lee/Singhȱ1989,ȱS.ȱ98).ȱȱ

(4)ȱUnmittelbare,ȱkostenunwirksameȱAnpassungsprozesseȱ AufgrundȱderȱMarkttransparenzȱgehtȱdieȱneoklassischeȱMarkttheorieȱdavonȱaus,ȱdassȱ esȱ denȱ Marktteilnehmernȱ jederzeitȱ möglichȱ ist,ȱ unmittelbarȱ undȱ ohneȱ KostenȱAnpasȬ sungenȱ anȱ neueȱ Informationenȱ vorzunehmen.ȱ Dieseȱ üblicherweiseȱ kritisierteȱAnnahȬ meȱistȱbeiȱUnternehmenszusammenschlüssenȱwährendȱderȱAnkündigungȱdifferenziertȱ zuȱ betrachten.ȱ Wieȱ inȱ derȱ Einleitungȱ dargestellt,ȱ basiertȱ dieȱ kapitalmarkttheoretischeȱ Erfolgsanalyseȱ derȱ Eventȱ Studiesȱ aufȱ derȱ Annahme,ȱ dassȱ dieȱ Kursreaktionȱ aufgrundȱ derȱ neuenȱ Information,ȱ beispielsweiseȱ innerhalbȱ vonȱ fünfȱ Tagenȱ vorȱ undȱ fünfȱ Tagenȱ nachȱ derȱ Ankündigung,ȱ einenȱ gutenȱ Schätzwertȱ fürȱ denȱ langfristigenȱ Erfolgȱ vonȱ Transaktionenȱ darstellt.ȱ DieȱAnpassungenȱ derȱAktienkurseȱ erfolgenȱ inȱ derȱ Tatȱ –ȱ wieȱ eineȱVielzahlȱvonȱinȱdiesemȱKapitelȱgezeigtenȱStudienȱbelegtȱ–ȱunmittelbar.ȱDennochȱ sindȱhierȱzweiȱwesentlicheȱEinschränkungenȱzuȱmachen:ȱ ZumȱeinenȱwiesȱerneutȱAndrewȱMichaelȱSpenceȱdaraufȱhin,ȱdassȱdieȱ–ȱübertragenȱaufȱ unserenȱ Fallȱ imȱ Vergleichȱ zuȱ denȱ übrigenȱ Marktteilnehmernȱ –ȱ besserȱ informiertenȱ Transaktionspartnerȱ Maßnahmenȱ desȱ signalingȱ treffen,ȱ umȱ ihreȱ Informationenȱ glaubȬ würdigȱanȱschlechterȱinformierteȱTeilnehmerȱweiterzugebenȱundȱdadurchȱihrȱErgebnisȱ amȱMarktȱzuȱverbessernȱ(vgl.ȱSpenceȱ1974).ȱDieseȱMaßnahmenȱsind,ȱwieȱSpenceȱzeigt,ȱ mitȱ zumȱ Teilȱ erheblichenȱ Kostenȱ verbunden.ȱ Dieseȱ Kostenȱ sindȱ auchȱ indirektȱ überȱ Reputationskostenȱ zumȱ Erhaltȱ bzw.ȱ zurȱ Steigerungȱ desȱ Sozialkapitalsȱ aufzuwenden,ȱ aufȱdasȱwirȱimȱeinzelnenȱnochȱzuȱsprechenȱkommen.ȱ Zumȱ anderenȱ sindȱ insbesondereȱ beiȱ Unternehmenszusammenschlüssenȱ „überschieȬ ßendeȱAktienkurse“ȱzuȱverzeichnen,ȱweilȱbestimmteȱUnternehmenȱundȱihreȱFusionenȱ „Glamour“ȱ haben,ȱ wieȱ P.ȱ Raghavendraȱ Rauȱ undȱ Theoȱ Vermaelenȱ inȱ einerȱ Analyseȱ feststelltenȱ(Rau/Vermaelenȱ1998).ȱSoȱkonntenȱsieȱbeobachten,ȱdassȱ„glamourȱbidder“ȱimȱ Vergleichȱ zumȱ Durchschnittȱ positivereȱ Aktienkursreaktionenȱ beiȱ Transaktionenȱ verȬ zeichnen.ȱ Diesȱ wirdȱ vonȱ ihnenȱ alsȱ Belegȱ fürȱ ihreȱ Hypotheseȱ gesehen,ȱ dassȱ derȱ KapiȬ talmarktȱ dieȱ bisherigeȱ Leistungȱ desȱ Bietermanagementsȱ aufȱ dieȱ Leistungȱ inȱ derȱ Postȱ MergerȬPhaseȱextrapoliert:ȱDieȱfürȱdenȱKapitalmarktȱbisherȱalsȱerfolgreichȱangeseheneȱ

50ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

ArbeitȱdesȱKäufermanagementsȱundȱdesȱAufsichtsratesȱwirdȱsoȱmitȱderȱFähigkeitȱzurȱ Führungȱ derȱ übernommenenȱ Firmaȱ übertragenȱ –ȱ mitȱ derȱ empirischenȱ Konsequenz,ȱ dassȱ dieȱ ManagementȬLeistungȱ beiȱ Ankündigungȱ systematischȱ überschätztȱ wird,ȱ daȱ dieȱ Aktienkurseȱ imȱ Nachgangȱ sinken.ȱ Analogȱ werdenȱ bisherȱ schlechteȱ Leistungenȱ ebenfallsȱzuȱpessimistischȱextrapoliert.ȱSomitȱistȱeineȱErklärungȱfürȱdasȱPhänomenȱderȱ überschießendenȱAktienkurseȱnachȱAnkündigungenȱzuȱfinden,ȱweilȱdieȱAnpassungenȱ derȱKapitalmarktreaktionenȱanȱdieȱtatsächlicheȱIntegrationsleistungȱdesȱManagementsȱ sichȱlangsamerȱvollziehen.ȱȱ

(5)ȱPunktförmigkeitȱdesȱMarktesȱinȱBezugȱaufȱRaumȱundȱZeitȱ FürȱdenȱMarktȱfürȱUnternehmenȱkönnteȱmanȱzunächstȱdenȱEindruckȱgewinnen,ȱdassȱ sieȱüberȱBörsenȱalsȱkonzentrierteȱMärkte,ȱdieȱsichȱallerdingsȱauchȱregionalȱbzw.ȱnatioȬ nalȱ organisieren,ȱ abgewickeltȱwerdenȱ können.ȱInȱderȱPraxisȱetabliertenȱsichȱaberȱvonȱ Börsenȱ abweichendeȱ Marktplätzeȱ fürȱ Unternehmenȱ undȱ Handelszeiten;ȱ Marktplätze,ȱ dieȱmitȱsystematischerȱAusnahmeȱderȱKenntnisȱDritterȱumȱOrtȱundȱZeitȱfunktionieren.ȱ Daranȱ erkenntȱ man,ȱ dassȱ aufȱ demȱ Marktȱ fürȱ (börsennotierten)ȱ Unternehmenȱ einȱ „grauerȱ Markt“ȱ entsteht,ȱ derȱ alsȱ einȱ Zweitmarktȱ nebenȱ derȱ Börseȱ vielȱ wesentlicherȱ wird.ȱEinȱweiteresȱArgumentȱgegenȱdieȱVorstellungȱeinesȱSpotȬMarktesȱistȱdieȱerhebliȬ che,ȱ inȱ nationalesȱ Rechtȱ eingebundeneȱ Regulierungȱ aufȱ denȱ Märktenȱ fürȱ UnternehȬ men.ȱ Dieseȱ Regulierungenȱ schaffenȱ ganzȱ spezifischeȱ (nationale)ȱ Märkteȱ fürȱ UnterȬ nehmen,ȱaufȱdenenȱsichȱeinȱZusammenschlussȱbewährenȱmuss.ȱDerȱspektakuläreȱFallȱ vonȱ Generalȱ Electricȱ undȱ Honeywellȱ zeigteȱ dieȱ Unterschiedlichkeitenȱ inȱ derȱ RechtsȬ sprechungȱ undȱ derȱ Beurteilungȱ derȱ nationalenȱ Kartellbehördenȱ auf,ȱ soȱ dassȱ esȱ nichtȱ nurȱ umȱ dasȱ räumlicheȱ undȱ zeitlicheȱ Zusammentreffenȱ vonȱ Angebotȱ undȱ Nachfrageȱ geht.ȱ

(6)ȱPolypolistische,ȱatomistischeȱMarktteilnehmerschaftȱ Einerȱ derȱ Kerngedankenȱ desȱ Konkurrenzmarktesȱ istȱ dieȱ atomistischeȱ Marktstruktur,ȱ beiȱderȱkeinemȱderȱMarktteilnehmerȱeinȱEinflussȱaufȱdenȱMarktpreisȱgegebenȱist.ȱAuchȱ hierȱ sindȱ zweiȱAnmerkungenȱ notwendig:ȱ Zumȱ einenȱ istȱ derȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenȱ zumeistȱoligopolistischȱgeprägt,ȱdaȱinȱeinerȱBrancheȱnurȱsehrȱwenigeȱUnternehmenȱbeiȱ operativenȱ Käufernȱ potentiellȱ inȱ Frageȱ kommenȱ undȱ vonȱ daherȱ eineȱ Einflussnahmeȱ aufȱ denȱ Preisȱ durchȱ Anbieterȱ undȱ Nachfragerȱ selbstverständlichȱ gegebenȱ ist.ȱ Diesȱ kommtȱ daher,ȱ dassȱ dieserȱ spezifischeȱ Marktȱ keineȱ typischȱ systemfremdeȱ Eigenschaftȱ aufweist,ȱ sondernȱ bereitsȱ alsȱ einȱ Interaktionssystemȱ zuȱ verstehenȱ ist.ȱ Zumȱ anderenȱ aberȱ wirdȱ esȱ wichtig,ȱ dieȱ Marktteilnehmerschaftȱ zuȱ klärenȱ (vgl.ȱ hierzuȱ denȱ nächstenȱ Abschnitt).ȱ Soȱ habenȱ wirȱ einerseitsȱ dieȱ Verkäuferȱ undȱ andererseitsȱ dieȱ Käufer,ȱ dieȱ entwederȱ strategischeȱ oderȱ aberȱ reinȱ finanziellȱ motivierteȱ Käuferȱ sind.ȱ Nebenȱ diesenȱ Akteursgruppenȱ istȱ eineȱ ebenfallsȱ undurchsichtigeȱ Strukturȱ vonȱ Intermediärenȱ entȬ standen.ȱȱ

51ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

Zusammenfassendȱ kannȱ festgehaltenȱ werden,ȱ dassȱ aufgrundȱ derȱ hierȱ gezeigtenȱ ausȬ gewähltenȱAbweichungenȱvomȱ(neoȬ)ȱklassischenȱMarktmodellȱeineȱeigeneȱMarkttheȬ orieȱzurȱBeschreibungȱdesȱ„MarketȱforȱCorporateȱControl“ȱnotwendigȱwird.ȱDieȱdiskuȬ tiertenȱArgumenteȱzieltenȱ(1)ȱaufȱeineȱauchȱfürȱEntscheiderȱschwierigȱzuȱbeschreibenȬ deȱ Güterqualität,ȱ (2)ȱ aufȱ eineȱ nichtȱ negativ,ȱ aberȱ theorieabweichendȱ gemeinteȱ Präferenzȱ vonȱ Managernȱ beimȱ Kauf,ȱ (3)ȱ aufȱ eineȱ fehlendeȱ EndkundenȬOrientierung,ȱ (4)ȱaufȱeineȱsystematischeȱMarktintransparenzȱmitȱerheblichen,ȱaberȱnichtȱkalkuliertenȱ Informationsasymmetrienȱsowieȱ(5)ȱaufȱüberschießendeȱAktienkurseȱdurchȱeineȱunzuȬ reichendeȱ Leistungsextrapolationȱ desȱ Käufermanagementsȱ durchȱ dieȱ Kapitalmärkteȱ undȱ(6)ȱaufȱeineȱoligoȬȱbisȱmonopolistischeȱAngebotsstrukturȱmitȱeinerȱundurchsichtiȬ genȱundȱunvernetztenȱIntermediärstruktur.ȱȱ WeitereȱAspekteȱfürȱeineȱtheoretischeȱMarktdefinition,ȱwieȱbeispielsweiseȱKonjunktuȬ renȱ undȱ andereȱ Marktschwankungen,ȱ werdenȱ imȱ Abschnittȱ 1.4.6ȱ M&AȬMarktȱ beȬ schrieben.ȱ

1.4.3

Übersicht über die Marktakteure

MarktteilnehmerȱsindȱzunächstȱdieȱVerkäuferȱundȱdieȱKäuferȱvonȱUnternehmen.ȱInsȬ besondereȱfürȱdieȱKäuferseiteȱlassenȱsichȱDifferenzierungenȱhinsichtlichȱderȱHerkunftȱ bzw.ȱdesȱKaufmotivesȱ–ȱindustrielleȱKäuferȱmitȱstrategischerȱbzw.ȱoperativerȱMotivatiȬ onȱbzw.ȱinstitutionelleȱKäuferȱmitȱfinanziellȬspekulativemȱAnlageinteresseȱbeobachten.ȱ Weiterhinȱ sindȱ unterschiedlicheȱ intermediäreȱ Dienstleisterȱ zuȱ unterscheiden,ȱ dieȱ sichȱ aufȱdasȱM&AȬGeschäftȱspezialisiertȱhaben.ȱȱ

1.4.3.1

Industrielle Verkäufer

Dieȱ Motiveȱ fürȱ einenȱ Unternehmensverkaufȱ sindȱ vielfältig.ȱ Eineȱ wesentlicheȱ UnterȬ scheidungȱ ließeȱ sichȱ mitȱ einemȱ Teilverkaufȱ undȱ einemȱ Gesamtverkaufȱ vornehmen:ȱ Teilverkäufe,ȱ alsoȱ Verkäufeȱ vonȱ Geschäftsbereichenȱ innerhalbȱ einesȱ Konzernesȱ –ȱ entȬ wederȱalsȱPlatzierungȱanȱderȱBörseȱȱ(EquityȱCareȱOut)ȱoderȱanȱeinenȱweiterenȱInvestorȱ (Demerger).ȱ Begründetȱ wirdȱ diesȱ durchȱ dieȱ Shareholderȱ ValueȬOrientierungȱ undȱ denȱ vielfachȱzuȱgeringenȱRenditenȱinȱdenȱGeschäftsbereichenȱvonȱdiversifiziertenȱKonzerȬ nenȱ mitȱ fehlendenȱ Synergien.ȱ Beiȱ einemȱ Gesamtverkaufȱ wirdȱ dasȱ Unternehmenȱ inȱ Gänzeȱ veräußert.ȱ Diesȱ kannȱ börsennotierteȱ Großunternehmenȱ ebensoȱ betreffen,ȱ wieȱ auchȱ beispielsweiseȱ mittelständischeȱ Unternehmen,ȱ dieȱ durchȱ schlechteȱ FinanzieȬ rungsȬȱ undȱ Eigenkapitalausstattungȱ zuȱ Übernahmekandidatenȱ werdenȱ oderȱ FamiliȬ enunternehmenȱ durchȱ nachhaltigeȱ Nachfolgeproblematiken.ȱ Nachȱ unterschiedlichenȱ StudienȱwerdenȱinȱdenȱnächstenȱzehnȱJahrenȱzwischenȱ274ȱ000ȱbisȱ400ȱ000ȱUnternehȬ menȱ einenȱ Nachfolgerȱ benötigen.ȱ Nurȱ jederȱ fünfteȱ Mittelständlerȱ habeȱ dieȱ Übergabeȱ bereitsȱ konkretȱ terminiert,ȱ soȱ dassȱ dasȱ Bundeswirtschaftsministeriumȱ imȱ Jahrȱ 2002ȱ davonȱ ausging,ȱ dassȱ jährlichȱ 80ȱ 000ȱ Unternehmenȱ zurȱ Übernahmeȱ anstehen,ȱ vonȱ deȬ

52ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

nenȱ sichȱ bislangȱ lediglichȱ einȱ Viertelȱ mitȱ derȱ Thematikȱ befasstȱ hatȱ (zuȱ denȱ Studienȱ sieheȱ Financeȱ 2004,ȱ Bonnerȱ Institutȱ fürȱ Mittelstandsforschungȱ 2003,ȱ BundeswirtȬ schaftsministeriumȱ2002).ȱ Geradeȱ beiȱ Gesamtverkäufenȱ kommtȱ esȱ imȱ Nachgangȱ durchȱ denȱ Käuferȱ zuȱ weiterenȱ Desinvestitionen,ȱ wasȱ einerȱ Filettierungȱ derȱ ertragreichenȱ Geschäftsbereicheȱ fürȱ dieȱ operativeȱSynergieȱgleichkommtȱ(inȱdenȱUSAȱinȱdenȱ1980erȱJahrenȱalsȱAssetȱStrippingȱ bzw.ȱRaidingȱbekanntgeworden).ȱȱ Insbesondereȱ inȱ denȱ vergangenenȱ Jahrenȱ stiegȱ dieȱ Anzahlȱ derȱ Desinvestitionenȱ vonȱ UnternehmensteilenȱundȱGeschäftsbereichen.ȱVorȱallemȱauchȱkartellrechtlichȱsindȱbeiȱ vielenȱ Großfusionenȱ Bereinigungenȱ vorzunehmen,ȱ wieȱ beispielsweiseȱ dasȱ Verfahrenȱ zuȱ Beginnȱ desȱ Jahresȱ 2000ȱ beiȱ Vebaȱ undȱ Viagȱ oderȱ beiȱ derȱ Veräußerungȱ desȱ geradeȱ zuvorȱ gekauftenȱ Mobilfunkanbietersȱ Orangeȱ sowieȱ anderenȱ Aktivitätenȱ durchȱ ManȬ nesmannȱ beiȱ derȱ Übernahmeȱ durchȱ VodafoneAirtouch.ȱ Beiȱ demȱ Verkaufȱ vonȱ UnterȬ nehmenȱ mussȱ hinsichtlichȱ derȱ Entscheidungsfreiheitȱ seitensȱ desȱ TopȬManagementsȱ zwischenȱeinerȱfreundlichenȱÜbernahmeȱundȱeinerȱfeindlichenȱÜbernahmeȱ(vgl.ȱzumȱ „hostileȱ takeover“ȱ 2.2.4)ȱ unterschiedenȱ werden.ȱ Beiȱ einerȱ feindlichenȱ Übernahmeȱ werȬ denȱ gegenȱ denȱ Willenȱ desȱ ManagementsȱAktienȱ derȱ Unternehmungȱ überȱ denȱ Marktȱ aufgekauftȱbzw.ȱanȱdieȱAktionäreȱeinȱtakeoverȱbidȱgerichtetȱmitȱdemȱAngebotȱdesȱAbȬ kaufsȱ vonȱAktienpaketen,ȱ auchȱ alsȱ tenderȱ offerȱ bezeichnetȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Copeland/Westonȱ 1988).ȱBeiȱeinemȱfriendlyȱtakeoverȱhingegenȱistȱdasȱManagementȱzuȱdemȱVerkaufȱprinȬ zipiellȱbereit.ȱ

1.4.3.2

Industrielle Käufer

KäuferȱkönnenȱunterschiedenȱwerdenȱhinsichtlichȱihrerȱMotivstrukturȱ(vgl.ȱAbschnittȱ 5.2.5.2.ȱundȱ Jansenȱ2004a,ȱS.ȱ82ȱ Ȭȱ 107).ȱ IndustrielleȱKäuferȱverfolgenȱ insbesondereȱReȬ almotiveȱ wieȱ Skalenerträge,ȱ Branchenkonsolidierungenȱ (OligoȬȱ bzw.ȱ MonopolisieȬ rung)ȱ bzw.ȱ BuyȬandȬBuildȬStrategienȱ oderȱ diversifizierendeȱ PortfolioȬStrategien.ȱ WeiȬ terhinȱ könnenȱ ManagementȬMotiveȱ vorliegen,ȱ dieȱAspekteȱ derȱ positionalenȱAbsicheȬ rung,ȱ derȱ unternehmerischenȱ Unabhängigkeit,ȱ derȱ EinkommensȬȱ bzw.ȱ EinflussȬ erweiterungȱdesȱManagementsȱaufgreifen.ȱ DieȱAlternativenȱfürȱdenȱKäuferȱmitȱdemȱZielȱderȱUnternehmensdiversifikationȱbzw.ȱȬ expansionȱ liegenȱ inȱ demȱ internenȱ Wachstumȱ undȱ inȱ derȱ Neugründungȱ sowieȱ inȱ KoȬ operationen.ȱȱ

1.4.3.3

Institutionelle Marktakteure

InsbesondereȱimȱkontinentaleuropäischenȱÜbernahmemarktȱsindȱinnerhalbȱderȱerstenȱ fünfȱJahreȱdesȱneuenȱJahrtausendsȱzweiȱneueȱGruppenȱvonȱSpielernȱaufgetaucht,ȱdieȱ inȱdenȱvergangenenȱWellenȱdesȱM&AȬMarktesȱweitgehendȱzuȱvernachlässigenȱwaren:ȱ PrivateȱEquityȬGesellschaftenȱsowieȱHedgeȱFonds.ȱȱ

53ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

(1)ȱPrivateȱEquityȱȱ InȱAmerikaȱundȱGroßbritannienȱgingenȱbereitsȱimȱVerlaufȱderȱvergangenenȱdreiȱJahrȬ zehnteȱ insbesondereȱ vonȱ Privateȱ EquityȬGesellschaftenȱ (PEG)ȱ entscheidendeȱ Impulseȱ fürȱUnternehmensführungȱundȱȬfinanzierungȱaus,ȱdieȱKapitalmarktkulturenȱnachhalȬ tigȱverändertȱhabenȱ(vgl.ȱausführlichȱAbschnittȱ2.3.3).ȱȱ Währendȱ imȱ Jahrȱ 2000ȱ aufȱ demȱ europäischenȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenskontrolleȱ dieȱ PEGȱ anȱ knappȱ vierȱ Prozentȱ derȱ Transaktionenȱ beteiligtȱ waren,ȱ wuchsȱ ihrȱ Anteilȱ imȱ Jahrȱ2005ȱbereitsȱaufȱetwaȱ24ȱProzent.ȱGemessenȱamȱTransaktionsvolumenȱwarenȱesȱimȱ Jahrȱ2005ȱ38,2ȱProzentȱ(UBSȱ2006).ȱEsȱkannȱdavonȱausgegangenȱwerden,ȱdassȱPEGȱsichȱ mittlerweileȱ auchȱ inȱ Europaȱ alsȱ eineȱ derȱ wesentlichenȱ Triebkräfteȱ imȱ M&AȬMarktȱ etablierenȱkonnten.ȱ MitȱeinemȱTransaktionsvolumenȱvonȱ133ȱMrd.ȱUSȱDollarȱimȱJahrȱ2005ȱalleinȱinȱEuropaȱ übertrafenȱ dieȱ M&AȬAktivitätenȱ derȱ Privateȱ EquityȬGesellschaftenȱ zumȱ erstenȱ Malȱ denȱ Privateȱ EquityȬHeimatmarktȱ USAȱ umȱ gutȱ 32ȱ Mrd.ȱ USȬDollar.ȱ Inȱ Deutschlandȱ gehörtenȱ nachȱ Schätzungenȱ desȱ Bundesverbandesȱ Deutscherȱ KapitalbeteiligungsgeȬ sellschaftenȱ (BVK)ȱ zumȱ Endeȱ desȱ Jahresȱ 2006ȱ insgesamtȱ 5900ȱ Unternehmenȱ imȱ Wertȱ vonȱ21ȱMilliardenȱEuroȱmitȱindirektenȱBeschäftigungsverhältnissenȱvonȱrundȱ800.000ȱ Mitarbeiternȱ inȱ dieȱ Portfoliosȱ derȱ PEGȱ (vgl.ȱHaackeȱ2006,ȱS.ȱ127).ȱAlleinȱ imȱJahrȱ 2006ȱ warenȱdieȱPEGȱmitȱTransaktionsvoluminaȱvonȱ42ȱMrd.ȱEuroȱ–ȱalsoȱknappȱeinemȱFünfȬ telȱ–ȱbeteiligt.ȱȱ PEGȱsammelnȱinȱFondsȱbeiȱPensionsgesellschaften,ȱBanken,ȱVersicherungenȱundȱverȬ mögendenȱ Familienȱ Kapitalȱ ein.ȱ Dieȱ Größenordnungenȱ betrugenȱ beiȱ denȱ größtenȱ 10ȱ PEGȱzwischenȱ6,5ȱundȱ16,4ȱMrd.ȱEuroȱ(vgl.ȱZahlenȱderȱBVK).ȱȱMitȱdiesenȱMittelnȱwerȬ denȱentsprechendeȱÜbernahmenȱfinanziert,ȱwobeiȱderȱEigenkapitalanteilȱca.ȱ20ȱbisȱ30ȱ Prozentȱbeträgtȱ–ȱmitȱderȱKonsequenzȱeinerȱhohenȱVerschuldung,ȱdieȱvonȱdemȱerworȬ benenȱUnternehmenȱgetragenȱwirdȱ(vgl.ȱAbschnittȱ2.3.3).ȱȱ Inȱ Europaȱ istȱ durchȱ dieȱ geringeȱ Verbreitungȱ finanzstarkerȱ Pensionsfonds,ȱ dasȱ nurȱ schwachȱ ausgeprägteȱ Stiftungswesenȱ sowieȱ dieȱ mitȱ konservativerȱAnlagepolitikȱ opeȬ rierendenȱ Versicherungskonzerneȱ langeȱ Zeitȱ keineȱ derȱ angelsächsischenȱ Kulturȱ verȬ gleichbareȱ Entwicklungȱ großer,ȱ unabhängigerȱ Fondsgesellschaftenȱ zuȱ beobachtenȱ gewesen.ȱ Mitȱ Ausnahmeȱ vonȱ Allianzȱ Capitalȱ Partnersȱ konzentrierenȱ sichȱ deutscheȱ BeteiligungsgesellschaftenȱaufȱUnternehmenȱmitȱeinemȱWertȱvonȱwenigerȱalsȱ200ȱMio.ȱ Euro.ȱ Einȱ weiteresȱ Hindernisȱ fürȱ Finanzinvestorenȱ stelltenȱ dieȱ korporativenȱ StruktuȬ renȱderȱhiesigenȱUnternehmenslandschaftȱdar.ȱDarüberȱhinausȱdämpfteȱdasȱdeutscheȱ SteuerrechtȱdieȱAnreizeȱfürȱBeteiligungsgesellschaften.ȱ

(2)ȱHedgeȱFondsȱȱ HedgeȱFondsȱsindȱprivateȱAnlagegemeinschaften,ȱdenenȱKapitalȱfürȱeinenȱfixenȱZeitȬ raumȱ überlassenȱ wirdȱ –ȱ diesȱ erlaubtȱ ihnen,ȱ inȱ Marktnischenȱ zuȱ investieren.ȱ DementȬ sprechendȱunterscheidetȱ manȱ nichtȱ zwischenȱthematischerȱ oderȱgeographischerȱAusȬ

54ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

richtung,ȱ sondernȱ zwischenȱ verschiedenenȱ Anlagestrategien.ȱ Hedgeȱ Fondsȱ sindȱ eineȱ alternativeȱAnlageform,ȱdieȱ–ȱabhängigȱvonȱihremȱStandortȱ–ȱnurȱgeringenȱbisȱkeinenȱ gesetzlichenȱ Regelungenȱ hinsichtlichȱ ihrerȱ Anlagetechnikenȱ undȱ Ȭinstrumenteȱ unterȬ liegt.ȱ Dieȱ Kreditfinanzierungȱ undȱ fehlendeȱ Transparenzȱ sindȱ inȱ nochmalsȱ stärkeremȱ MaßeȱalsȱbeiȱdenȱPEGȱausgeprägt.ȱȱ Derȱ Aufstiegȱ kamȱ mitȱ demȱ Niedergangȱ derȱ Kapitalmärkteȱ zuȱ Beginnȱ desȱ JahrtauȬ sends.ȱMithilfeȱverschiedenerȱAbsicherungstechnikenȱ(soȱgenanntesȱHedging)ȱgelangȱesȱ denȱ Hedgeȱ Fonds,ȱ auchȱ inȱ demȱ unfreundlichenȱ Börsenumfeldȱ vergleichsweiseȱ hoheȱ GewinneȱzuȱerwirtschaftenȱundȱsoȱzunehmendeȱPopularitätȱzuȱerlangen.ȱBisȱzumȱJahrȱ 2006ȱhatȱderȱKapitalzuflussȱdurchȱinstitutionelleȱAnlegerȱstetigȱzugenommen.ȱFürȱdasȱ Jahrȱ 2006ȱ beliefenȱ sichȱ dieȱ Schätzungenȱ desȱ Gesamtfondsvolumensȱ aufȱ knappȱ 1500ȱ Mrd.ȱUSȬDollar,ȱdieȱinȱca.ȱ9.000ȱFondsȱverwaltetȱwurden.ȱMittlerweileȱsindȱsieȱfürȱdieȱ HälfteȱdesȱtäglichenȱHandelsvolumensȱanȱderȱNewȱYorkerȱBörseȱverantwortlich.ȱNachȱ AngabenȱderȱInvestmentbankȱMorganȱStanleyȱwurdenȱ2006ȱetwaȱvierzigȱProzentȱderȱ beiȱ Neuemissionenȱ platziertenȱAktienȱ vonȱ Hedgeȱ Fondsȱ gekauft.ȱAuchȱ dieȱ Gewinneȱ derȱ klassischenȱInvestmentbankenȱkommenȱ zuȱbisȱzuȱeinemȱ Viertelȱausȱdemȱ Handelȱ fürȱHedgeȱFondsȱ(GoldmanȱSachsȱ2006).ȱ DurchȱdasȱInvestitionsmodernisierungsgesetzȱ(InvModG)ȱsindȱHedgeȱFondsȱseitȱdemȱ 1.ȱJanuarȱ 2004ȱauchȱ inȱDeutschlandȱ zugelassen.ȱ NachȱgutȱzweiȱJahrenȱgabȱ esȱ hierzuȬ landeȱ26ȱFonds,ȱdieȱetwaȱ1,3ȱMrd.ȱEuroȱverwalteten.ȱ

(3)ȱZweiȱTrends:ȱSecondaryȱBuyȱOutsȱundȱsteigendeȱÜbernahmeprämienȱȱ Hedgeȱ Fondsȱ undȱ Privateȱ EquityȬGesellschaftenȱ sindȱ nichtȱ nurȱ Käuferȱ anȱ KapitalȬ märktenȱ undȱ beiȱ UnternehmensȬGesellschafternȱ direkt,ȱ sondernȱ sieȱ kaufenȱ zunehȬ mendȱauchȱvonȱHedgeȱFondsȱbzw.ȱPEGȱselbstȱ(sog.ȱSecondaryȱBuyȱOuts).ȱȱSomitȱwerȬ denȱ Beteiligungspaketeȱvonȱ einemȱ Finanzinvestorȱ zumȱanderenȱaußerbörslichȱ veräuȬ ßert.ȱ Weiterhinȱ kamȱ esȱ imȱ Zugeȱ derȱ sichȱ fortsetzendenȱ Ausdifferenzierungȱ derȱ KäufergruppenȱbeiȱM&AȬTransaktionenȱabȱdemȱJahrȱ2005ȱzuȱeinerȱgesteigertenȱWettȬ bewerbssituation,ȱ insbesondereȱ zwischenȱ denȱ industriellenȱ undȱ denȱ institutionellenȱ Käufern,ȱwasȱzuȱsteigendenȱÜbernahmeprämienȱführte.ȱInsgesamtȱkannȱfürȱdieȱnächsȬ tenȱ Jahreȱ eineȱ nochmaligeȱ Anpassungȱ derȱ Strategienȱ derȱ PEGȱ angenommenȱ werdenȱ (vgl.ȱHarperȱ/ȱSchneiderȱ2004).ȱȱȱ

1.4.4

Übersicht über intermediäre Akteure

Derȱ Strukturwandelȱimȱ M&AȬMarktȱhatteȱ auchȱdeutlicheȱVeränderungenȱderȱAufgaȬ benspektrenȱ imȱ Bereichȱ derȱ M&AȬDienstleisterȱ zurȱ Folge.ȱ Aufgabenȱ sindȱ vorȱ allemȱ folgende:ȱ ƒ

Höhereȱ Arbeitsteilungȱ sowieȱ Beschleunigungȱ derȱ M&AȬProzessketteȱ (vgl.ȱ z.B.ȱdieȱDarstellungȱinȱWirtzȱ2003,ȱS.ȱ100)ȱȱȱ 55ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

ƒ

Vermeidungȱvonȱsteuerlichen,ȱrechtlichenȱundȱfinanziellenȱFehlernȱȱ

ƒ

EffizienteȱInformationsbeschaffung,ȱIdentifizierungȱvonȱZielȬȱbzw.ȱKäuferunȬ ternehmenȱ

ƒ

Objektivierungȱ undȱ Prüfungȱ vonȱ M&AȬStrategienȱ undȱ Annahmegerüstenȱ (FairnessȱȱOpinion)ȱȱ

ƒ

Situativeȱ Hinzuziehungȱ vonȱ Spezialistenwissenȱ undȱ Ausgleichȱ vonȱ BelasȬ tungsspitzenȱ

ƒ

ÜbernahmeȱderȱvertraulichenȱVerhandlungsführungȱȱ

ƒ

Lobbyingȱ beiȱ Interessengruppenȱ (Politik,ȱ Gewerkschaftenȱ etc.)ȱ sowieȱ KomȬ munikationȱ

1.4.4.1

Beratungsunternehmen und Rechtsanwaltssozietäten

Dieȱ Beratungsunternehmenȱ –ȱ ,ȱ seienȱ esȱ dieȱ großenȱ Wirtschaftsprüfungshäuserȱ wieȱ ArthurȱAndersen,ȱPriceȱWaterhouse,ȱKPMG,ȱErnstȱ&ȱYoungȱoderȱklassischeȱStrategieȬ beratungenȱwieȱbeispielsweiseȱArthurȱD.ȱLittle,ȱBain,ȱBooz.Allenȱ&ȱHamilton,ȱBostonȱ Consultingȱ Group,ȱ McKinseyȱ –ȱ bezeichnenȱ sichȱ selbstȱ nichtȱ seltenȱ alsȱ Zehnkämpferȱ derȱBeraterbranche.ȱDieȱGesamtaufgabeȱdesȱM&AȬGeschäftesȱlässtȱsichȱlokal,ȱnationalȱ undȱgrenzüberschreitendȱinȱunterschiedlicheȱBereicheȱaufgliedern:ȱSondierung,ȱAronȬ dierung,ȱ Abwicklung,ȱ Umsetzungȱ undȱ PostȬMergerȬManagement.ȱ Auchȱ hierȱ könnenȱ beiȱdenȱBeraternȱhinsichtlichȱderȱLeistungsbreiteȱundȱȬtiefeȱunterschiedlicheȱIntensitäȬ tenȱbeiȱderȱBeratungȱbeobachtetȱwerdenȱ(Storckȱ1993,ȱS.ȱ109):ȱȱȱ ƒ

IdentifikationȱundȱAnspracheȱ(„dasȱOhrȱimȱMarkt“,ȱd.h.ȱanȱderȱAktionärsbaȬ sis)ȱ

ƒ

Durchführungenȱ derȱ Dueȱ Diligenceȱ (legal,ȱ environmental,ȱ tax,ȱ humanȱ reȬ source…)ȱ

ƒ

reineȱVermittlungȱ(MergerȱBroking)ȱbzw.ȱVerhandlungȱȱ

ƒ

(VorȬ)vertraglicheȱElementeȱderȱVerhandlungȱȱ

ƒ

punktuelleȱMitwirkungȱ(z.B.ȱPostȱMergerȱIntegration)ȱ

Esȱ findetȱ z.T.ȱ eineȱ Kombinationȱ mitȱ einerȱ Finanzierungsberatungȱ undȱ einerȱ strategiȬ schenȱ Managementberatungȱ statt.ȱ Weiterhinȱ bietenȱ Steuerberater,ȱ Rechtsanwälteȱ undȱ Notareȱ spezifischeȱ Dienstleistungenȱ insbesondereȱ hinsichtlichȱ derȱ nationalenȱ GesetȬ zeslageȱ vorȱ allemȱ imȱ Verkäuferlandȱ an.ȱ Internationaleȱ undȱ insbesondereȱ angloameriȬ kanischeȱKanzleienȱwieȱSimpsonȱThacherȱ&ȱBartlett,ȱShearmanȱ&ȱSterlingȱoderȱFreshȬ fieldsȱ Bruckhausȱ Deringerȱ sindȱ mitȱ betreutenȱ Transaktionsvoluminaȱ vonȱ deutlichȱ mehrȱalsȱ400ȱMrd.ȱDollarȱaufȱdemȱMarktȱvertreten.ȱ

56ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

1.4.4.2

Unternehmensmakler

Imȱ Gegensatzȱ zuȱ denȱ Beraternȱ werdenȱ Maklerȱ ausschließlichȱ erfolgsabhängigȱ mitȱ einerȱProvisionȱentgolten.ȱInȱdenȱangelsächsischenȱLändernȱistȱesȱüblich,ȱdassȱnurȱeineȱ SeiteȱdurchȱeinenȱMaklerȱvertretenȱwird.ȱDieȱMaklerleistungȱumfasstȱnebenȱderȱallgeȬ meinenȱStrategieberatungȱdieȱMarkterkundung,ȱdieȱIdentifikationȱdesȱPartners,ȱUnterȬ stützungȱbeiȱVerhandlungȱundȱAbschlussȱ(vgl.ȱZimmererȱ1991,ȱS.ȱ14).ȱDieȱsteuerlicheȱ undȱ vertragsrechtlicheȱ Seiteȱ hingegenȱ wirdȱ inȱderȱRegelȱ vonȱselbständigenȱ SpezialisȬ tenȱ übernommen.ȱ Einȱ weitererȱ Unterschiedȱ zwischenȱ Beraternȱ undȱ Maklern:ȱ „Zumȱ AusdehnenȱdesȱeigenenȱBereichsȱbedarfȱmanȱderȱBerater,ȱzurȱDiversifikationȱMakler“ȱ (ebd.,ȱS.ȱ18).ȱInȱdenȱvergangenenȱJahrenȱhatȱsichȱauchȱdiesesȱMaklergeschäftȱinȱInterȬ netȬAnwendungenȱentwickelt.ȱȱ

1.4.4.3

Banken

DerȱBankensektorȱlässtȱsichȱallgemeinȱinȱUniversalbanken,ȱCommercial,ȱMerchantȱsowieȱ Investmentȱ Banksȱ unterscheiden.ȱ Inȱ Deutschlandȱ warenȱ Jahrzehnteȱ vorrangigȱ UniverȬ salbankenȱvorzufinden,ȱdieȱzurȱunbeschränktenȱAusübungȱallerȱBankgeschäfteȱautoriȬ siertȱsindȱ(gemäßȱ§ȱ1ȱKWG).ȱSoȱgibtȱesȱzusätzlichȱzuȱdenȱUniversalbankenȱInstituteȱmitȱ spezialisiertemȱLeistungsangebotȱimȱBereichȱUnternehmensfinanzierungȱwieȱdieȱKreȬ ditanstaltȱfürȱWiederaufbauȱ(KfW)ȱoderȱdieȱIndustriekreditbankȱ(IKB).ȱDieȱamerikaniȬ schenȱ Investmentȱ Banksȱ weisenȱ imȱ Gegensatzȱ zuȱ denȱ europäischenȱ Universalbankenȱ eineȱ höhereȱSpezialisierungȱauf.ȱ DieȱMerchantȱBanksȱweisenȱmitȱeinerȱSpezialisierungȱ aufȱ dieȱ verschiedenenȱ Corporateȱ FinanceȬAktivitätenȱ eineȱ hoheȱ Verwandtschaftȱ zuȱ denȱ Investmentȱ Banksȱ auf.ȱ Soȱ gabenȱ dieȱ Hälfteȱ derȱ Merchantsȱ Banksȱ denȱ GeschäftsȬ schwerpunktȱimȱM&AȬGeschäftȱanȱ(Storckȱ1993,ȱS.ȱ114).ȱWährendȱdasȱInvestmentbanȬ kingȱeherȱrisikoȬ,ȱtransaktionsȬȱundȱprojektorientiertȱist,ȱwirdȱdasȱMerchantȱBankingȱalsȱ problemlösungsorientiertȱ aufgefasstȱ zumȱ Erhaltȱ undȱAufbauȱ langfristigerȱ KundenbeȬ ziehungen.ȱ Botenȱ dieȱ Bankenȱ M&AȬDienstleistungenȱ wieȱ Bewertungen,ȱ FinanzieȬ rungsstrukturierungenȱ etc.ȱ ursprünglichȱ kostenfreiȱ an,ȱ soȱ wurdeȱ mitȱ zunehmenderȱ Zinsmargenreduzierungȱ dieȱ Generierungȱ vonȱ Provisionseinnahmenȱ entscheidend.ȱ Insbesondereȱ beiȱ derȱ Zielgruppenorientierungȱ beiȱ derȱ Partnerwahlȱ sowieȱ späterȱ beiȱ derȱStrategieorientierungȱergebenȱsichȱfürȱBankenȱdieȱMöglichkeitȱdesȱprofessionellenȱ undȱ konkurrenzfähigenȱ Angebotesȱ vonȱ entsprechendenȱ Dienstleistungen.ȱ Daȱ dieȱ Bankenȱ inȱ dieȱ Finanzierungenȱ derȱ meistenȱ M&AȬTransaktionenȱ involviertȱ sind,ȱ wirdȱ ihnenȱ einȱ originäresȱ Interesseȱ anȱ einerȱ fundiertenȱ Analyseȱ derȱ Transaktionȱ zurȱ VerȬ meidungȱvonȱWertberichtigungenȱattestiert.ȱEsȱzeigtȱsichȱeinȱTrend,ȱdassȱesȱgenauȱdieȱ Finanzierungsstrukturierungenȱ undȱ Refinanzierungenȱ sind,ȱ dieȱ dieȱ Margenȱ erwirtȬ schaften;ȱnichtȱmehrȱdieȱdeutlichȱgesunkenenȱHonorareȱ(fees)ȱfürȱdieȱBeratungsmandaȬ teȱvonȱehemalsȱeinemȱProzentȱundȱmehrȱdesȱTransaktionsvolumens.ȱHeuteȱwirdȱmeistȱ einȱ Pauschalbetragȱ vonȱ Seitenȱ desȱ Käufersȱ gezahlt,ȱ derȱ zwischenȱ denȱ beteiligtenȱ Dienstleisternȱaufgeteiltȱwerdenȱmuss.ȱȱ

57ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

Dennochȱ steigtȱ aufgrundȱ derȱ Konzentrationȱ desȱ M&AȬGeschäftesȱ aufȱ nunmehrȱ einȱ knappesȱ Dutzendȱ großerȱ Investmentbankenȱ dieȱ Gefahrȱ derȱ Interessenkonflikte.ȱ MitȬ unterȱsindȱsieȱaufȱbeidenȱSeitenȱderȱKaufverhandlungȱzuȱfinden,ȱwasȱanȱdenȱBrokerȬ rollenȱliegt,ȱdieȱdannȱzunehmendȱabsprachgemäßȱausgesetztȱwerdenȱmüssen.ȱȱ

1.4.4.4

M&A-Boutiquen

Währendȱ auchȱ dieȱ M&AȬDienstleisterbrancheȱ selbstȱ imȱ M&AȬGeschäftȱ involviertȱ istȱ undȱ dieȱ durchȱ Fusionenȱ entstandenenȱ Häuserȱ wieȱ Citigroupȱ oderȱ JPȱ Morganȱ Chaseȱ immerȱ größerȱ werden,ȱ zeigtȱ sichȱ einȱ nachhaltigerȱ Trendȱ zuȱ hochspezialisiertenȱ soȱ genanntenȱ M&AȬBoutiquen.ȱ Goldmanȱ Sachsȱ hatȱ inȱ einerȱ Studieȱ dieȱ MarktanteilsverȬ schiebungȱ vonȱ zehnȱ Prozentȱ imȱ Jahrȱ 1994ȱ aufȱ 25ȱ Prozentȱ fürȱ dasȱ Jahrȱ 2005ȱ ermitteltȱ (zitiertȱ nach:ȱ FAZ,ȱ 04.02.06,ȱ S.ȱ27).ȱ Diesȱ wirdȱ begründetȱ mitȱ einerȱ fehlendenȱ Skepsisȱ gegenüberȱ zusätzlichenȱ Dienstleistungenȱ überȱ dieȱ M&AȬLeistungȱ hinausȱ sowieȱ denȱ vomȱKundenȱbeobachtetenȱEigenhandelȱderȱInvestmentbanken.ȱȱ

1.4.5

Marktentwicklung für M&A-Dienstleistungen

„DieȱEuphorieȱlässtȱnach“ȱtitelteȱdieȱFrankfurterȱAllgemeineȱZeitungȱamȱ26.1.2006.ȱAmȱ soȱ genanntenȱ Letterȱ Dayȱ wurdenȱ nachȱAngabenȱ desȱ Centreȱ forȱ Economicsȱ andȱ Businessȱ Researchȱ(CEBR)ȱimȱJanuarȱ2006ȱ7,5ȱMrd.ȱPfundȱanȱBoniȱanȱdieȱInvestmentbankerȱausȬ geschüttetȱ –ȱ inȱ London.ȱ Dasȱ istȱ einȱ Plusȱ vonȱ 16ȱ Prozent,ȱ beiȱ einerȱ Steigerungȱ derȱ M&AȬTransaktionszahlȱ inȱ Europaȱ vonȱ 49ȱ Prozent.ȱ Dieȱ unterdurchschnittlichȱ steigenȬ denȱ Honorareȱ sindȱ einȱ Zeichenȱ derȱ zunehmendenȱ Konkurrenzȱ –ȱ vonȱ externerȱ wieȱ internerȱ Seite,ȱ d.h.ȱ eigenerȱ Investmentabteilungenȱ (wieȱ beiȱ Siemensȱ oderȱ derȱ DeutȬ schenȱ Telekom).ȱ Einȱ weitererȱ Belegȱ fürȱ eineȱ Klientenprofessionalisierung,ȱ dieȱ derȱ geȬ samtenȱ Dienstleistungsbrancheȱ Sorgenȱ bereitet.ȱ M&A:ȱ Eineȱ Königsdisziplinȱ wirdȱ Standard.ȱAuchȱfürȱdenȱTaxinspector,ȱderȱdieȱbislangȱüblichenȱOffshoreȬKontenȱfürȱdieȱ BoniȱimȱZugeȱderȱEntscheidungȱdesȱSpecialȱCommissionersȱTaxȱTribunalȱgenauerȱprüft,ȱ soȱdassȱesȱnunȱbeiȱvielenȱArbeitgebernȱzuȱbritischenȱVersteuerungenȱkommt.ȱȱ

58ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

Tabelleȱ1Ȭ2:ȱ

HonorarentwicklungenȱfürȱM&AȬDienstleister,ȱBurgmaierȱ2006,ȱS.ȱ114ȱ

Beratungsleistung

Honorarhöhe

Führende Anbieter

KÄUFERSEITE Fusions- und Übernahmeberatung Investmentbank

Goldman Sachs, Morgan Stan0,5 bis 3% vom Unternehmenswert, nur im Erfolgsfall ley, Merill Lynch, J.P.Morgan

Rechtsberatung (Prüfung der Kreditverträge)

0,5 bis 1% vom UnternehClifford Chance, Freshfields, menswert, Stundenbasis mit Linklaters, Hengeler Mueller Erfolgsanteil

Buch- und Steuerprüfung

0,5 bis 1% vom Unternehmenswert, Stundenbasis

KPMG, PwC, Deloitte & Touche, Ernst & Young

Due Diligence

0,1 bis 1% vom Unternehmenswert, Stundenbasis

Spezialisierte Beratungshäuser

Fremdkapitalbeschaffung

0,1 bis 2% vom Unternehmenswert

Royal Bank of Scotland, Deutsche Bank, Cititgroup

Kommunikationsberatung

Unter 0,1% vom Unternehmenswert, Stundenbasis

Hering Schuppener, Financial Dynamics, Brunswick, CNC

Investmentbank

1 bis 1,5% vom Unternehmenswert,

Goldman Sachs, Morgan Stanley, Merill Lynch, J.P.Morgan

Rechtsberatung

0,25 bis 0,5% vom Unternehmenswert

Clifford Chance, Freshfields, Linklaters, Hengeler Mueller

VERKÄUFERSEITE

Tabelleȱ1Ȭ3:ȱ

RanglisteȱGebührenȱundȱȱbetreutesȱVolumenȱderȱInvestmentbankenȱȱ imȱJahrȱ2006ȱweltweitȱinȱMrd.ȱUSȬDollar,ȱQuelle:ȱThomsonȱFinancialȱ

Investment Bank

Gebühren

Betreutes Volumen

Goldman Sachs & Co.

2,12

1.047,98

Morgan Stanley

1,61

932,69

J.P. Morgan

1,40

861,15

UBS

1,15

630,20

Citigroup

1,12

986,92

Merrill Lynch

1,09

696,15

Credit Suisse

1,08

619,61

Lehman Brothers

0,83

545,17

Deutsche Bank

0,75

481,60

Rothschild

0,58

n.a.

59ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

Tabelleȱ1Ȭ4:ȱ ȱ

RanglisteȱbetreutesȱdeutschesȱM&AȬVolumenȱderȱPRȬȱundȱRechtsberater,ȱ 1.ȱHalbjahrȱ2006,ȱMergerȱMarket,ȱJuliȱ2006ȱ

PR-Berater

Volumen

Kanzleien

Volumen

Brunswick Group

79,49

Clifford Chance

89,33

Eurocofin

45,32

Hengeler Mueller

87,02

Finsbury Group

45,32

Cravath Swaine & Moore

64,28

Hering Schuppener (AMO)

18,70

Skadden Arps Slate M. & Flom

62,12

Citigate

17,65

Sullivan & Cromwell

50,34

Pleon

16,82

Araoz & Rueda

47,54

Kekst & Company

16,75

Chiomenti Studio Legale

47,54

CNC

13,00

Osler Hoskin & Harcourt

47,54

Maitland (AMO)

13,00

Perez-Llorca Abogados

47,54

Simmons & Simmons

47,54

Financial Dynamics

1.4.6

5,59

M&A-Marktentwicklung – Konjunkturen und Wellen

Derȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenȱ istȱ keineȱ Erfindungȱ unsererȱ Tage.ȱ Vielmehrȱ lassenȱ sichȱ insbesondereȱ fürȱ denȱ frühȱ entwickeltenȱ undȱ gutȱ beforschtenȱ amerikanischenȱ Marktȱ sehrȱ spezifischeȱ Marktentwicklungenȱ erkennen,ȱ dieȱ imȱ Wesentlichenȱ durchȱ RegulieȬ rungenȱ undȱ ManagementȬModenȱ beeinflusstȱ wurden.ȱ Derȱ folgendeȱ Abschnittȱ verȬ suchtȱdieȱHistorieȱdiesesȱspezifischenȱMarktesȱsowieȱdieȱTrendsȱinȱdenȱnunmehrȱsechsȱ Wellenȱ skizzenhaftȱ darzustellen.ȱ Dieȱ beidenȱ letztenȱ Wellenȱ werdenȱ aufȱ Basisȱ eigenerȱ empirischerȱ Forschungȱ eingehenderȱ vorgestellt.ȱ Damitȱ wirdȱ einȱ Hintergrundȱ entwiȬ ckelt,ȱ derȱ beiȱ derȱ Analyseȱ derȱ Fragenȱ nachȱ historischenȱ PreȬȱ undȱ Postȱ MergerȬ Paradigmenȱ undȱ fürȱ dieȱ Anforderungenȱ anȱ einȱ aktuellesȱ Paradigmaȱ notwendigȱ erȬ scheint.ȱDerȱMarktȱfürȱUnternehmenȱweistȱhistorischȱgesehenȱsystematischeȱSchwanȬ kungenȱ undȱ Konjunkturenȱ auf.ȱ Dieȱ unzulänglicheȱ Datenbasisȱ lässtȱ keineȱ einheitlicheȱ Untersuchungȱ zu,ȱ soȱ dassȱ fürȱ dieȱ Rekonstruktionȱ eineȱ Zusammenführungȱ vonȱ einerȱ VielzahlȱamerikanischerȱEinzeluntersuchungenȱnotwendigȱwirdȱ(vgl.ȱzuȱdenȱeinzelnenȱ Wellenȱ Nelsonȱ 1959;ȱ Federalȱ Tradeȱ Commissionȱ 1971;ȱ Schererȱ 1988;ȱ Shleifer/Vishnyȱ 1990;ȱGaughanȱ1994;ȱBrushȱ1996;ȱMüllerȬStewensȱ2000;ȱKleinert/Klodtȱ2002ȱundȱJansenȱ 2004a,ȱS.ȱ64ȱ–ȱ82).ȱÜberȱdenȱeuropäischenȱundȱdeutschenȱMarktȱgibtȱesȱvergleichsweiseȱ verlässlicheȱDatenȱerstȱseitȱdenȱ1980erȱJahren,ȱsoȱdassȱdieȱfolgendenȱDarstellungenȱimȱ WesentlichenȱaufȱamerikanischerȱForschungȱaufsetzen.ȱ Wieȱ andereȱ Märkteȱ auch,ȱ weistȱ derȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenskontrolleȱ beobachtbareȱ Marktschwankungenȱ auf.ȱ Dabeiȱ lassenȱ sichȱ saisonale,ȱ konjunkturelleȱ undȱ strukturelleȱ

60ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

Erklärungsansätzeȱunterscheiden.ȱDieȱsaisonaleȱSchwankungȱweistȱaufȱeineȱdeutlicheȱ KonzentrationȱderȱÜbernahmenȱzumȱJahresendeȱundȱzumȱFrühjahrȱhinȱ(BilanzpresseȬ konferenzenȱetc.).ȱSieȱwerdenȱmitȱdenȱunterschiedlichenȱInformationsgradenȱvonȱundȱ überȱUnternehmenȱimȱJahresverlaufȱbegründet.ȱSoȱsindȱinȱderȱVergangenheitȱ–ȱȱinsbeȬ sondereȱ imȱ Frühjahrȱ undȱ zumȱ Jahresendeȱ –ȱ signifikantȱ stärkereȱAktivitätenȱ aufȱ demȱ Marktȱ fürȱ Transaktionenȱ zuȱ beobachten.ȱ ȱ Dieȱ konjunkturellenȱ Schwankungenȱ durchȱ KonzentrationsreaktionenȱderȱBrancheȱaufȱerfolgteȱTransaktionenȱamȱMarktȱentstehenȱ („Dealsȱareȱdrivingȱdeals.“).ȱKonjunkturelleȱSchwankungenȱsindȱinsbesondereȱinȱdenȱ Branchenȱ zuȱ erkennen,ȱ inȱ denenȱ eineȱ erfolgteȱ Transaktionȱ mitȱ branchenweiterȱ WirȬ kungȱ weitereȱ Konzentrationsentwicklungenȱ auslösenȱ kannȱ undȱ zuȱ einerȱ erheblichenȱ Aktivitätȱ aufȱ demȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenȱ führt.ȱ Einerȱ Studieȱ desȱ Beratungshausesȱ A.T.ȱ Kearneyȱ stellteȱ Konsolidierungstendenzenȱ vonȱ Branchenȱ inȱ einemȱ vierphasigenȱ Lebenszyklusmodellȱdarȱ(vgl.ȱdieȱDarstellungȱbeiȱEngeserȱ2000):ȱ ƒ

Start:ȱDekonzentrationȱdurchȱDeregulierung.ȱMarktanteileȱderȱEinzelnenȱsinken.ȱ

ƒ

Kampfȱ undȱ Größe:ȱ Sechsȱ Jahreȱ „progressiverȱ Anstiegȱ derȱ Konzentration“ȱ überȱalleȱBranchenȱhinwegȱzuȱbeobachten.ȱ

ƒ

Endspielȱ derȱ Konzentration:ȱ Konzentrationȱ gehtȱ weiter,ȱ aberȱ mitȱ abgeȬ schwächtemȱWachstum.ȱDieȱdreiȱBranchenführerȱvereinigenȱ50ȱ%ȱdesȱMarktes.ȱ

ƒ

DieȱWeltȱistȱverteilt.ȱReȬStart:ȱDreiȱBranchenführerȱhabenȱbisȱzuȱ75ȱ%ȱMarktȬ anteil.ȱDieȱkartellrechtlichenȱProblemeȱführenȱzuȱloserenȱAllianzbildungen.ȱ

InȱeinerȱsektoralenȱAnalyseȱverschobenȱsichȱdieȱBranchen,ȱdieȱfürȱdieȱHochkonjunktuȬ renȱ aufȱ demȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenȱ verantwortlichȱ waren,ȱ inȱ denȱ vergangenenȱ 30ȱ Jahrenȱdeutlich:ȱ

Tabelleȱ1Ȭ5:ȱ

SektoraleȱAnalyseȱundȱderenȱKonjunkturenȱaufȱdenȱM&AȬMärktenȱ (sieheȱauchȱAndrade/Mitchell/Staffordȱ2001)ȱ

1970er Jahre

1980er Jahre

1990er Jahre

1. Stahl

1. Öl und Gas

1. Stahl

2. Immobilien

2. Textil

2. Medien, Telekommunikation

3. Öl und Gas

3. Produzierende Industrie

3. Banken

4. Textil

4. Banken

4. Immobilien

5. Maschinenbau

5. Nahrungsmittel

5. Hotels

61ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

Strukturelleȱ Schwankungenȱ hingegenȱ sindȱ beiȱ systemischenȱ Veränderungenȱ –ȱ wieȱ inȱ diesemȱAbschnittȱerläutertȱ–ȱsowieȱhistorischȱvorȱallemȱbeiȱVeränderungenȱdesȱReguȬ lierungsumfeldesȱzuȱerkennenȱundȱdarüberȱhinausȱdurchȱeinigeȱfürȱdieȱjeweiligeȱZeitȱ maßgeblicheȱManagementȬTheorienȱbegründet.ȱȱ

1.4.6.1

Die sechs Wellen des M&A-Marktes

Mitȱ einemȱ historischenȱ Blickȱ werden,ȱ basierendȱ aufȱ denȱ Datenȱ derȱ einzelnen,ȱ obenȱ aufgeführten,ȱ imȱ Wesentlichenȱ amerikanischenȱ Studienȱ fürȱ dieȱ dokumentierbarenȱ letztenȱ111ȱJahreȱfünfȱabgeschlosseneȱWellenȱundȱeineȱlaufendeȱWelleȱerkennbar.ȱDieȱ folgendeȱAbbildungȱ versuchtȱ nebenȱ derȱAbtragungȱ derȱ Transaktionsanzahlȱ auchȱ dieȱ makroökonomischenȱKontexteȱabzubilden,ȱdieȱeinenȱinteressantenȱerstenȱEinblickȱaufȱ möglicheȱ Zusammenhängeȱ derȱ BörsenȬKonjunkturenȱ sowieȱ derȱ M&AȬMarktȬ Konjunkturenȱ erlaubenȱ könnte,ȱ wenngleichȱ dasȱ Problemȱ derȱAutokorrekationȱ zuȱ beȬ rücksichtigenȱist.ȱHieranȱanschließendȱfolgtȱeineȱknappeȱDarstellungȱderȱHintergrünȬ deȱdieserȱeinzelnenȱKonjunkturen.ȱȱ Abbildungȱ1Ȭ18:ȱ DieȱsechsȱWellenȱaufȱdemȱamerikanischenȱM&AȬMarkt*ȱ

ȱȱ* Ergänzte, aktualisierte Darstellung von Jansen/Müller-Stewens 2000 sowie Jansen 2004a, S. 67. Daten: Erste Welle 1895 – 1920: Nelson 1959; Zweite Welle 1921 – 1939: Thorp/Crowder 1941; Dritte Welle 1940 – 1962: Federal Trade Commission 1971, 1963 – 2006: MergerStat Review und Thomson Financial und eigene Schätzungen.

62ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

ErsteȱWelleȱ(1897Ȭ1904):ȱIndustrielleȱRevolutionȱdurchȱhorizontaleȱ Integrationȱȱ

ȱȱȱ

Dasȱ ersteȱ dokumentierteȱ Auftretenȱ vonȱ Unternehmenszusammenschlüssenȱ inȱ größeȬ remȱUmfangȱistȱeinerseitsȱaufȱdieȱindustrielleȱRevolutionȱdurchȱdieȱEinführungȱneuerȱ Massenproduktionstechnologienȱ mitȱ entsprechendenȱ Überkapazitätenȱ aufgrundȱ derȱ nichtȱ gleichzeitigȱ mitȱ steigendenȱ Konsumentwicklungȱ zurückzuführen.ȱ Andererseitsȱ liegenȱauchȱhierȱdieȱGründeȱinȱdemȱShermanȱAntitrustȱActȱvonȱ1890,ȱderȱzwarȱAbspraȬ chenȱ zwischenȱ Unternehmenȱ untersagte,ȱ aberȱ gleichzeitigȱ QuasiȬMonopoleȱ mitȱ Marktanteilenȱvonȱ50ȱbisȱ90ȱProzentȱermöglichte.ȱSoȱentstandenȱmitȱHilfeȱvonȱAktienȬ emissionenȱ großeȱ Unternehmenȱ wieȱ dieȱ U.S.ȱSteelȱ Corporationȱ mitȱ einerȱ damaligenȱ Kapazitätȱ vonȱ 65ȱȱ Prozentȱ desȱ Gesamtmarktes.ȱ Americanȱ Tobaccoȱ hatteȱ nachȱ denȱ ZuȬ sammenschlüssenȱ einenȱ Marktanteilȱ vonȱ 90ȱProzent.ȱ Unternehmenȱ wieȱ Generalȱ ElectȬ ric,ȱDuPontȱundȱEastmanȱKodakȱentstandenȱinȱdieserȱZeit.ȱEineȱselbstȱausȱheutigerȱPerȬ spektiveȱinteressanteȱTransaktionȱscheiterteȱanȱderȱFinanzierung:ȱDieȱÜbernahmeȱvonȱ Fordȱ durchȱ Generalȱ Motorsȱ fürȱ 3ȱMio.ȱ USȬDollarȱ (sieheȱ zuȱ denȱ Beispielenȱ ShleiȬ fer/Vishnyȱ 1990,ȱ S.ȱ745).ȱ ȱ Dieseȱ Welleȱ fandȱ 1904ȱ ihrȱ Endeȱ inȱ derȱ legendärenȱ Northernȱ Securitiesȱ Decision,ȱ welcheȱ dieȱ imȱ gleichenȱ Jahrȱ verabschiedeteȱ SectionȱIIȱ desȱ Shermanȱ Antitrustȱ Actsȱ sowieȱ denȱ bisȱ heuteȱ maßgeblichenȱ Claytonȱ Antitrustȱ Actȱ ausȱ demȱ Jahrȱ 1914ȱbeeinflusste.ȱ

ZweiteȱWelleȱ(1916Ȭ1929):ȱKomplettierungȱdurchȱvertikaleȱIntegrationȱ Dieȱ zweiteȱ Welleȱ warȱ durchȱ Zukäufeȱ vonȱ vorȬȱ undȱ nachgelagertenȱ WertschöpfungsȬ partnernȱ geprägtȱ (vertikaleȱ Integration).ȱ Bedingtȱ durchȱ dieȱ nunȱ gültigenȱ KartellgesetzȬ gebungenȱ warȱ dieȱ Monopolbildungȱ verbotenȱ (horizontaleȱ Integration).ȱ Gleichwohlȱ konnteȱ eineȱ Bildungȱ vonȱ oligopolistischenȱ Marktstrukturenȱ beobachtetȱ werden.ȱ Dieȱ Unternehmensgruppenȱ Alliedȱ Signalȱ undȱ Bethlehemȱ Steelȱ entstandenȱ inȱ dieserȱ Phase.ȱ WeiterhinȱließȱsichȱeineȱsektoraleȱVerschiebungȱvonȱderȱproduzierendenȱIndustrieȱaufȱ netzwerkbasierteȱ Geschäfteȱ wieȱ Versorgerindustrienȱ undȱ Eisenbahnȱ beobachtetȱ (vgl.ȱ Kleinert/Klodtȱ2002,ȱS.ȱ5).ȱ Derȱ „SchwarzeȱFreitag“ȱundȱdieȱdaraufȱfolgendeȱWeltwirtȬ schaftskriseȱbeendeteȱimȱJahrȱ1929ȱdieseȱzweiteȱWelle.ȱ

DritteȱWelleȱ(1965Ȭ1969):ȱDiversifikationȱdurchȱkonglomeraleȱIntegrationȱȱ Inȱdenȱ1960erȱJahrenȱwurdenȱvorȱallemȱimȱZugeȱderȱdurchȱHarryȱM.ȱMarkowitzȱentȬ wickeltenȱPortfoliotheorieȱausȱdenȱ1950erȱJahrenȱzunehmendȱkonglomeraleȱTransaktiȬ onenȱgetätigtȱ(Markowitzȱ1952,ȱvgl.ȱAbschnittȱ3.2.1.1).ȱDieȱdahinterȱstehendeȱIdeeȱderȱ DiversifikationȱvonȱRisikoȱdurchȱunverwandteȱIndustrienȱmitȱkonjunkturellȱantizykliȬ schenȱ Abhängigkeitenȱ führteȱ zuȱ Kaufentscheidungen,ȱ vorȱ allemȱ unterȱ BerücksichtiȬ gungȱ derȱ Verstetigungȱ vonȱ Cashȱ Flows.ȱ Großeȱ Unternehmenȱ wieȱ Gulfȱ &ȱ Western,ȱ ITTȱ oderȱTeledyneȱentstandenȱangesichtsȱdesȱAktienmarktboomsȱdurchȱAktientausch.ȱAberȱ auchȱ hierȱ wirdȱ wiederȱ eineȱ kartellrechtlicheȱ Ursacheȱ angeführtȱ –ȱ konkretȱ derȱ 1950ȱ verabschiedeteȱ CellerȬKefauverȱ Act,ȱ derȱ sämtlicheȱ Transaktionenȱ inȱ derȱ gleichenȱ BranȬ

63ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

cheȱ untersagte.ȱ Soȱ wurdenȱ bereitsȱ damalsȱ dieȱ konglomeralenȱ Transaktionenȱ alsȱ „seȬ condȱbestȱsolutionsȱfromȱtheȱpointȱofȱviewȱofȱtheȱgrowthȬorientedȱmanagers“ȱangeseȬ henȱ(Shleifer/Vishnyȱ1990,ȱS.ȱ746).ȱImȱJahrȱ1969ȱwurdeȱderȱTaxȱReformȱActȱverabschieȬ det,ȱdieȱAktienmärkteȱbrachenȱein,ȱsoȱdassȱeinȱdeutlicherȱRückgangȱvonȱTransaktionenȱ inȱdenȱFolgejahrenȱzuȱverzeichnenȱwar.ȱ

VierteȱWelleȱ(1984Ȭ1989):ȱFinanztransaktionenȱmitȱDesintegrationȱȱ DieȱvierteȱWelleȱnahmȱdieȱÖffentlichkeitȱalsȱdieȱ„wildeste“ȱWelleȱwahr.ȱSieȱwiesȱsehrȱ unterschiedlicheȱ Treiberȱ auf:ȱ Zumȱ einenȱ zeichnetenȱ sichȱ ersteȱ InternationalisierungsȬ tendenzenȱvonȱ amerikanischenȱ Unternehmenȱ ab.ȱZumȱanderenȱgabȱesȱ eineȱGegenreȬ aktionȱzurȱDiversifikation:ȱDesinvestitionenȱvonȱRandbereichen.ȱEinȱdritterȱTrendȱwarȱ dieȱ einsetzendeȱ Liberalisierungȱ vonȱ Staatsunternehmen.ȱ Derȱ wichtigsteȱ Einflussȱ fürȱ dieȱmitunterȱspektakuläreȱDynamikȱderȱ1980erȱJahreȱwarȱdieȱweitereȱEntwicklungȱderȱ Finanzmärkte.ȱDieȱinȱdenȱUSAȱvorherrschendeȱsteuerlicheȱBegünstigungȱvonȱFremdȬ kapitalȱgegenüberȱEigenkapitalȱführteȱzuȱeinerȱFremdfinanzierungȱvonȱTransaktionen,ȱ dieȱsichȱnichtȱnurȱaufȱUnternehmenȱbezog,ȱsondernȱauchȱselbstȱfürȱdieȱamerikanischeȱ Öffentlichkeitȱ zuȱ beängstigendenȱ fremdfinanziertenȱ Käufenȱ vonȱ französischenȱ WeinȬ bergenȱundȱNewȱYorkerȱHochhäusern.ȱSogenannteȱLeveragedȱBuyȱOutsȱȱ(vgl.ȱAbschnittȱ 2.2.3)ȱwurdenȱvielfachȱmitȱdenȱ„CorporateȱRaiders“ȱgleichgesetzt.ȱZieleȱfürȱdieseȱTransȬ aktionenȱ warenȱ einigeȱ renommierteȱ Unternehmen,ȱ wieȱ dieȱ Revlonȱ durchȱ Ronaldȱ PeȬ relman,ȱ derȱ beiȱ denȱ nachfolgendenȱ Einzelverkäufenȱ einenȱ Gewinnȱ vonȱ überȱ 600ȱ Mio.USȬDollarȱ erzielte,ȱ oderȱ dieȱ RJRȱ NabiscoȬÜbernahmeȱ durchȱ dieȱ wohlȱ bekanntesteȱ unterȱderȱerstenȱGenerationȱderȱPrivateȱEquityȬHäuserȱKohlbergȱKravisȱRobertsȱ&ȱCo.ȱimȱ Oktoberȱ 1988ȱ mitȱ einemȱ Transaktionswertȱ vonȱ 24,7ȱMrd.ȱUSȬDollarȱ (vgl.ȱ zuȱ dieserȱ Welleȱ undȱ ihreȱ Charakteristikaȱ ausführlichȱ Schererȱ 1988;ȱ Shleifer/Vishnyȱ 1990ȱ undȱ Brushȱ 1996).ȱ Dieȱ 1980erȱ Jahreȱ inȱ denȱ USAȱ wurdenȱ imȱ Hinblickȱ aufȱ M&Aȱ alsȱ hysteriȬ scheȱ Jahreȱ beschrieben.ȱ Auchȱ wennȱ dieȱ Transaktionszahlȱ diesȱ nichtȱ widerspiegelt,ȱ hatteȱ dieseȱ Phaseȱ maßgeblichenȱ Einflussȱ aufȱ dieȱ nächstenȱ 20ȱJahreȱ ManagementȬ Kultur:ȱ Soȱ könnenȱ hierȱ dieȱ Wurzelnȱ fürȱ dieȱ globaleȱ Shareholderȱ ValueȬOrientierungȱ undȱdasȱKernkompetenzenȬKonzeptȱgefundenȱwerden,ȱdieȱauchȱdieȱsehrȱzeitnahȱfolȬ gendeȱfünfteȱWelleȱprägten.ȱȱ

FünfteȱWelleȱ(1993Ȭ2000):ȱReiferȱKapitalmarktȱmitȱglobalerȱIntegrationȱȱ Keinerȱderȱgroßen,ȱsichȱoftȱselbstȱsoȱbezeichnendenȱVordenker,ȱwieȱPeterȱDruckerȱoderȱ TomȱPeters,ȱsagtenȱdieȱFusionswelleȱderȱ1990erȱJahreȱvorher.ȱEsȱerfolgteȱschlichtȱkeineȱ Auseinandersetzungȱ mitȱ diesemȱ Thema.ȱ Derȱ renommierteȱ Zukunftsforscherȱ Johnȱ NaisbittȱsagteȱvielmehrȱdasȱAussterbenȱderȱaltenȱIndustriegigantenȱvoraus.ȱEinȱGrundȱ fürȱdieȱfehlendeȱWeitsichtȱderȱFutorologenȱkönnteȱinȱderȱscheinbarȱbloßenȱWiederhoȬ lungȱ desȱ Phänomensȱ liegen,ȱ ohneȱ einȱ Gefühlȱ fürȱ dieȱ Eigenartigkeitȱ dieserȱ Welleȱ zuȱ entwickeln.ȱ

64ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

DieȱfünfteȱWelleȱhatteȱweltweitȱwieȱauchȱinȱDeutschlandȱeinȱbisherȱungekanntesȱAusȬ maßȱ angenommen.ȱ Übernahmepreiseȱ habenȱ erstmalsȱ dreistelligeȱ MilliardenȬ Dollarbeträge,ȱ dieȱ vieleȱ nationaleȱ Bruttoinlandsprodukteȱ deutlichȱ überschreiten.ȱ WeȬ sentlicheȱ Treiberȱ dieserȱ Welleȱ warȱ dieȱ anȱ Fahrtȱ gewonneneȱ Globalisierung,ȱ dieȱ sichȱ weltweitȱ durchsetzendeȱ Shareholderȱ ValueȬEntwicklungȱ undȱ dieȱ damitȱ einhergehendeȱ Entwicklungȱ derȱ Kapitalmärkte,ȱ dieȱ Newȱ Economyȱ mitȱ spektakulärenȱ Börsengängenȱ undȱdamitȱeinhergehendenȱAkquisitionsstrategienȱunterȱdemȱStichwortȱderȱtechnoloȬ gischenȱKonvergenz.ȱȱȱ ImȱFolgendenȱsollenȱzusammenfassendȱausȱderȱMakroperspektiveȱeinigeȱmaßgeblicheȱ ForschungsergebnisseȱderȱSpezifikaȱdieserȱWelleȱwiedergegebenȱwerdenȱ(vgl.ȱausführȬ lichȱ2004a,ȱS.ȱ69ȱ–ȱ82).ȱ (1)ȱSteigendeȱGrößeȱderȱZielunternehmenȱundȱrhetorischerȱVersuchȱ„MergerȱofȱEquals“ȱȱ Dieȱ Transaktionsvoluminaȱ steigertenȱ sichȱ aufȱ demȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenȱ inȱ denȱ 1990erȱJahrenȱderart,ȱdassȱalleinȱinȱdenȱJahrenȱ1999ȱundȱ2000ȱdasȱGesamtvolumenȱdesȱ ganzenȱJahrzehntsȱerreichtȱwurde.ȱAberȱauchȱdasȱdurchschnittlicheȱVolumenȱproȱDealȱ erhöhteȱ sichȱ erheblich.ȱ Wurdenȱ imȱ Jahrȱ 1987ȱ mitȱ ca.ȱ 5.000ȱ Transaktionenȱ nochȱ etwaȱ 365ȱMrd.ȱUSȬDollarȱ umgesetztȱ (durchschnittlichȱ 73ȱMio.ȱ USȬDollarȱ proȱ Deal),ȱ konnteȱ zehnȱJahreȱspäterȱmitȱfastȱ14.000ȱTransaktionenȱimȱJahrȱ1997ȱeinȱWertȱvonȱ1,356ȱBillioȬ nenȱ USDȱ (97ȱMio.ȱ USDȱ proȱ Deal)ȱ erzieltȱ werdenȱ (vgl.ȱ Rothnieȱ 1998,ȱ S.ȱ32f.).ȱ Dieserȱ Durchschnittswertȱ bliebȱ bisȱ zumȱ Jahrȱ 2000ȱ stabil.ȱ Dochȱ dieseȱ moderatȱ erscheinendeȱ Entwicklungȱ derȱ Durchschnittspreiseȱ täuschtȱ überȱ dasȱ Phänomenȱ derȱ Megaȱ Mergersȱ hinweg,ȱ dieȱ sichȱ mitȱ kontinuierlichenȱ Rekordenȱ inȱ dreistelligeȱ Milliardenhöhenȱ etabȬ liertȱ hatten:ȱ Selbstȱ imȱ Jahrȱ 1996ȱ nochȱ warenȱ dieȱ beidenȱ Telekommunikationsdealsȱ zwischenȱNynexȱundȱBellȱAtlanticȱeinerseitsȱ(22,7ȱMrd.ȱUSȬDollar)ȱundȱSBCȱCommunicaȬ tionsȱundȱPacificȱTelesisȱGroupȱ(16,5ȱMrd.ȱUSȬDollar)ȱandererseitsȱsowieȱdieȱÜbernahmeȱ vonȱ McDonnelȱ Douglasȱ Corp.ȱ undȱ Boeingȱ Companyȱ (13,3ȱMrd.ȱ USȬDollar)ȱ trotzȱ derȱ beȬ reitsȱerheblichȱgewachsenenȱVolumenȱinȱmoderatenȱGrößenordnungen.ȱ1999ȱundȱ2000ȱ hingegenȱ wurdenȱ eineȱ Handvollȱ Transaktionenȱ durchgeführt,ȱ welcheȱ dieȱ dreistelligeȱ MilliardenȬSchwelleȱ durchbrachen:ȱ Mannesmannȱ undȱ Vodafoneȱ (149ȱMrd.ȱ USȬDollar),ȱ AOLȱundȱTimeȱWarnerȱ(181ȱMrd.ȱUSȬDollar),ȱMCIȱWorldComȱundȱSprintȱ(127ȱMrd.ȱUSȬ Dollar)ȱ sowieȱ Pfizerȱ undȱ WarnerȬLambertȱ (116ȱMrd.ȱ USȬDollar).ȱ Alleinȱ dieȱ TransaktiȬ onsvoluminaȱdieserȱGroßfusionenȱentsprachȱdemȱdurchschnittlichenȱGesamtjahresvoȬ lumenȱzwischenȱdenȱJahrenȱ1987ȱundȱ1994.ȱȱ UnterȱdemȱAspektȱderȱGrößeȱsindȱhierȱeinigeȱPunkteȱaugenfällig:ȱZumȱeinenȱwerdenȱ Unternehmenȱ zusammengeführt,ȱ derenȱ gemeinsameȱ Belegschaftȱ überȱ 500ȱ 000ȱ MitarȬ beiterȱumfasst.ȱDamitȱentstehenȱdeutlichȱandereȱAnforderungenȱdurchȱdieȱorganisatiȬ onaleȱGrößeȱundȱdasȱdamitȱverbundeneȱChangeȱManagement.ȱDasȱzweiteȱPhänomenȱ einhergehendȱmitȱderȱGrößeȱistȱderȱrhetorischeȱVersuchȱdesȱ„MergerȱofȱEquals“.ȱVieleȱ dieserȱGroßtransaktionenȱstartetenȱmitȱsolchenȱStrategien:ȱDaimlerȬBenzȱundȱChrysler,ȱ SandozȱundȱCibaȬGeigy,ȱUBSȱundȱSBS,ȱHoechstȱundȱRhôneȬPoulenc,ȱGrandȱMetȱundȱGuinȬ

65ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

ness,ȱBayerischeȱVereinsbankȱundȱBayerischeȱHypothekenbank,ȱHülstȱundȱDegussa,ȱAxaȱundȱ UAP.ȱ Imȱ Nachgangȱ wurdenȱ nichtȱ wenigeȱ dieserȱ partnerschaftlichenȱ Fusionenȱ unterȱ Gleichenȱkaufmännisch,ȱȱmedialȱundȱauchȱjuristischȱdesillusioniert.ȱȱ (2)ȱFinanzierungsartȱundȱFusionswährungen:ȱÜberbewerteteȱAktienȱstattȱ(geliehenes)ȱBaresȱȱ Grundsätzlichȱ lassenȱ sichȱ zweiȱ Währungenȱ beiȱ Unternehmenskäufenȱ unterscheiden:ȱ Cashȱ orȱ Shares!ȱ Bargeldȱ ausȱ denȱ berüchtigtenȱ undȱ medialȱ vermarktetenȱ Kriegskassenȱ derȱ Konzerneȱ bzw.ȱ gehebeltȱ durchȱ Kreditaufnahmeȱ aufȱ derȱ einenȱ Seiteȱ oderȱ eigeneȱ Unternehmensanteileȱ(vgl.ȱz.B.ȱausȱinstitutionenökonomischerȱSichtȱWilliamsonȱ1988).ȱ Grundsätzlichȱ signalisiertȱ dieȱ Wahlȱ derȱ Finanzierungȱ Drittenȱ bereitsȱ dieȱ BeobachȬ tungsleistungȱdesȱkaufendenȱUnternehmensȱselbst:ȱWirdȱdieȱTransaktionȱbarȱbezahlt,ȱ dannȱhältȱderȱKäuferȱseinȱeigenesȱUnternehmenȱfürȱunterbewertet,ȱundȱmöchteȱkeineȱ eigenen,ȱ alsȱ zuȱ günstigȱ angesehenenȱ Aktienȱ herausgeben.ȱ Wirdȱ hingegenȱ dieȱ eigeneȱ Aktieȱ alsȱ Kaufpreisȱ angeboten,ȱ dannȱ hältȱ derȱ Käuferȱ seinȱ Unternehmenȱ fürȱ überbeȬ wertetȱundȱkannȱseineȱeigeneȱderzeitȱzuȱteureȱAktieȱweggeben,ȱumȱandereȱfairȱbewerȬ teteȱ Dingeȱ günstigȱ einzukaufenȱ (vgl.ȱ Agrawal/Jaffe/Mandelkerȱ 1992).ȱ Dennoch:ȱ Inȱ dieserȱfünftenȱWelleȱließȱsichȱ–ȱvorȱallemȱvorȱdemȱHintergrundȱderȱGrößenordnungenȱ derȱzuȱfinanzierendenȱDealsȱundȱaufgrundȱderȱHausseȱ–ȱeinȱstarkerȱTrendȱzumȱAktiȬ entauschȱfeststellen:ȱWurdenȱ1992ȱgeradeȱ15ȱProzentȱallerȱdeutschenȱTransaktionenȱimȱ Aktientauschȱ finanziert,ȱ wurdenȱ 1999ȱ bereitsȱ 40ȱProzentȱ allerȱ Transaktionenȱ soȱ realiȬ siert;ȱbeiȱdenȱDealsȱmitȱeinemȱKaufpreisȱvonȱüberȱ2ȱMrd.ȱDMȱwarenȱesȱgarȱ80ȱProzent.ȱ InternationalȱwurdenȱEndeȱderȱ1990erȱJahreȱbisȱzuȱ55ȱ%ȱallerȱTransaktionenȱganzȱoderȱ teilweiseȱ mitȱAktienȱ finanziert.ȱ Seitȱ demȱ drittenȱ Quartalȱ 2000ȱ stiegȱ jedochȱ derȱAnteilȱ derȱBarangeboteȱwiederȱbisȱaufȱ52ȱ%ȱan,ȱwasȱimȱWesentlichenȱaufȱdieȱBörsenschwächeȱ zurückzuführenȱwarȱ(GoldmanȱSachsȱinȱeinerȱinterneȱStudie,ȱ2001).ȱȱ (3)ȱPrämienzahlung:ȱSteigendeȱPrämienȱdurchȱSynergienȱundȱHybrisȱȱ Dieȱ Prämieȱ ergibtȱ sichȱ beiȱ aktiennotiertenȱ Unternehmenȱ alsȱ eineȱ überȱ dieȱ derzeitigeȱ MarktbewertungȱhinausgehendeȱKaufpreiszahlung.ȱLetztlichȱistȱsieȱnichtsȱanderesȱalsȱ derȱWetteinsatzȱdesȱKäufermanagementsȱüberȱdenȱzukünftigenȱMarktpreisȱgegenȱdieȱ allgemeineȱMarkteinschätzung.ȱDiesȱkannȱdannȱberechtigtȱsein,ȱwennȱdurchȱdenȱZuȬ sammenschlussȱ wertsteigerndeȱ Einflüsseȱ zuȱ erkennenȱ sind,ȱ dieȱ beiȱ einerȱ isoliertenȱ BewertungȱderȱAktienȱnichtȱvorliegen.ȱDieseȱEinflüsseȱwerdenȱüblicherweiseȱalsȱSynȬ ergienȱbezeichnet.ȱDerȱVerkäuferȱwillȱanȱdiesenȱbereitsȱpartizipierenȱundȱfordertȱdaherȱ beiȱderȱKaufpreisfindungȱeinenȱAnteil.ȱDerȱbuchhalterischeȱBegriffȱfürȱdieseȱPrämieȱistȱ derȱGoodwill,ȱ alsoȱderȱguteȱWilleȱdesȱKäufermanagementsȱgegenüberȱdemȱVerkäufer,ȱ nichtȱnurȱdenȱMarktwertȱzuȱzahlen.ȱDieseȱGutwilligkeitȱderȱKäuferȱistȱnichtȱseltenȱvonȱ einerȱGutgläubigkeitȱkaumȱzuȱunterscheiden.ȱ Dieȱ durchschnittlicheȱ Höheȱ derȱAkquisitionsprämieȱ istȱ imȱ Jahrȱ 2000ȱ nochȱ einmalȱ geȬ stiegen.ȱ Dieȱ Übernahmeprämieȱ vonȱ börsennotiertenȱ Unternehmenȱ erreichteȱ einȱ ReȬ kordniveau.ȱ 1999ȱ wurdenȱ durchschnittlicheȱ Prämienȱ vonȱ 43ȱ%ȱ gezahlt.ȱ Imȱ DurchȬ

66ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

schnittȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ warenȱ esȱ ca.ȱ 40ȱProzentȱ (vgl.ȱ zuȱ denȱ Datenȱ Goldmanȱ Sachsȱ 2001;ȱTschöke/Hofackerȱ2007;ȱfürȱdieȱAnalyseȱdeutscherȱÜbernahmeprämienȱSchmittȱ/ȱ Mollȱ2007,ȱS.ȱ201ff.).ȱDasȱInstitutȱfürȱWeltwirtschaftȱanȱderȱUniversitätȱKielȱnimmtȱeineȱ SteigerungȱderȱPrämienȱvonȱ15ȱbisȱ25ȱProzentȱinȱdenȱ1960erȱJahrenȱaufȱeinȱNiveauȱvonȱ 50ȱbisȱ100ȱProzentȱinȱdenȱ1980erȱJahrenȱan,ȱdasȱinȱdenȱ1990erȱJahrenȱaufȱdiesemȱStandȱ verharrteȱ(Kleinert/Klodtȱ2000,ȱS.ȱ59,ȱallerdingsȱohneȱReferenzenȱ).ȱ (4)ȱBindungsrichtung:ȱM&A,ȱdasȱhorizontaleȱGewerbeȱ DieȱGrafikȱderȱFusionswellenȱdesȱletztenȱJahrhundertsȱverdeutlichte,ȱdassȱdasȱwesentȬ licheȱ Unterscheidungsmerkmalȱ derȱ Wellenȱ dieȱ Akquisitionsrichtungȱ ist:ȱ Nachȱ denȱ horizontalenȱ Zusammenschlüssenȱ inȱ derȱ erstenȱ Welle,ȱ denȱ vertikalenȱ inȱ derȱ zweiten,ȱ denȱkonglomeralenȱinȱderȱdrittenȱundȱderȱDesintegrationȱinȱderȱviertenȱWelleȱistȱdasȱ M&AȬGeschäftȱ heuteȱ nahezuȱ vollständigȱ einȱ horizontalesȱ Gewerbe.ȱ Dieȱ politischenȱ Implikationenȱwerdenȱimmerȱwiederȱdiskutiertȱ(eineȱökonomischeȱAnalyseȱderȱPolitikȱ beiȱhorizontalenȱFusionenȱfindetȱsichȱbeiȱSchmalenseeȱ1987).ȱȱ NichtȱerstȱseitȱderȱKonvergenzdiskussionȱdurchȱdieȱNeuenȱMedienȱmussȱaberȱvermuȬ tetȱ werden,ȱ dassȱ esȱ zunehmendȱ konvergenteȱ Zusammenschlüsseȱ alsȱ einenȱ neuen,ȱ viertenȱTypusȱgebenȱmuss.ȱHierȱwirdȱinȱkomplementäreȱBereicheȱakquiriert,ȱdieȱnachȱ derȱ klassischenȱ Unterscheidungȱ –ȱ jeȱ nachȱ Marktdefinitionȱ horizontal,ȱ vertikalȱ oderȱ auchȱ konglomeralȱ seinȱ können,ȱ derenȱ Zweckȱ aberȱ vomȱ Kundenȱ bzw.ȱ vomȱ Produktȱ definiertȱ istȱ undȱ durchȱ denȱ Zusammenschlussȱ einenȱ Mehrwertȱ inȱ Formȱ vonȱ ErgänȬ zungȱdarstellt.ȱȱ ȱ (5)ȱBranchenwechsel:ȱVonȱderȱOldȱEconomyȱzurȱNewȱEconomy…ȱ Dieȱ Computerindustrieȱ undȱ Telekommunikationȱ mitȱ 512ȱ deutschenȱ Verkäufernȱ undȱ 437ȱ deutschenȱ Käufernȱ warȱ imȱ Jahrȱ 2000ȱ klarerȱ Branchensiegerȱ vorȱ denȱ FinanzȬ dienstleistern,ȱ derȱ ChemieȬȱ undȱ Pharmaindustrieȱ undȱ demȱ MedienȬȱ undȱ VerlagsbeȬ reich.ȱ Dieserȱ nachhaltigeȱ Branchenwechselȱ zuȱ denȱ TelekommunikationsȬ,ȱ ITȬȱ undȱ MedienȬBereichenȱ sowieȱ demȱ Dienstleistungsbereichȱ istȱ seitȱ Mitteȱ desȱ letztenȱ JahrȬ zehntsȱzuȱerkennen.ȱȱ (6)ȱGrenzüberschreitendeȱTransaktionen:ȱGrenzenȱderȱGlobalisierungȱ…ȱ Dieȱ dieȱ1980erȱundȱ 1990erȱJahreȱ prägendeȱGlobalisierungȱderȱ Wirtschaftȱ hatȱmitȱUnȬ ternehmenskäufenȱ einȱ schnellesȱ undȱ scheinbarȱ probatesȱ Mittelȱ gefunden.ȱ DerȱAnteilȱ derȱgrenzüberschreitendenȱTransaktionenȱanȱderȱGesamtanzahlȱderȱweltweitenȱTransȬ aktionenȱistȱimȱJahrȱ2000ȱvonȱ35ȱaufȱ40ȱProzentȱgestiegen.ȱNachȱeinerȱlangenȱStagnatiȬ onsphaseȱinȱdenȱ1990erȱJahrenȱaufȱeinemȱLevelȱvonȱetwasȱüberȱ25ȱProzentȱließȱsichȱseitȱ demȱ Jahrȱ 1997ȱ eineȱ deutlicheȱ Steigerungȱ beobachten.ȱ Nahezuȱ parallelȱ verläuftȱ dieȱ Entwicklungȱ desȱ Volumensȱ derȱ grenzüberschreitendenȱ Transaktionenȱ imȱ Vergleichȱ

67ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

zumȱGesamtvolumen:ȱAuchȱhierȱwarȱeineȱleichteȱSteigerungȱvonȱca.ȱ33ȱProzentȱimȱJahrȱ 1999ȱaufȱ37ȱProzentȱimȱJahrȱ2000ȱzuȱverzeichnen.ȱFürȱ2000ȱwurdeȱeinȱgrenzüberschreiȬ tendesȱGesamtvolumenȱvonȱca.ȱ1,165ȱBillionenȱUSȬDollarȱangenommen.ȱȱ (7)ȱHostileȱTakeovers:ȱFeindlichȱzuȱBeginn,ȱfreundlichȱbeiȱVertragsabschlußȱ…ȱ DieȱAufregungȱ warȱ insbesondereȱ inȱ Deutschlandȱ nachȱ derȱ Übernahmeȱ vonȱ MannesȬ mannȱdurchȱVodafoneȱgroß.ȱSieȱwarȱumsonst:ȱDieȱfeindlicheȱÜbernahmeȱkonnteȱsichȱ nichtȱalsȱerfolgreichesȱInstrumentȱamȱMarktȱfürȱUnternehmenȱetablieren.ȱNachdemȱimȱ Jahrȱ 1999ȱ gleichȱ dreiȱ derȱ fünfȱ weltweitȱ größtenȱ Transaktionenȱ feindlichȱ vorgetragenȱ wurden,ȱgabȱesȱimȱJahrȱ2000ȱunterȱdenȱ30ȱgrößtenȱTransaktionenȱweltweitȱmitȱUnileȬ verȱ undȱ Bestfoodsȱ nurȱ eineȱ einzigeȱ erfolgreicheȱ Übernahme,ȱ dieȱ zunächstȱ feindlichȱ vorgetragenȱwurde.ȱDerȱAnteilȱderȱfeindlichenȱÜbernahmenȱsankȱvonȱdemȱRekordvoȬ lumenȱvonȱ705ȱMrd.ȱUSȬDollarȱimȱJahrȱ1999ȱaufȱnunmehrȱ127ȱMrd.ȱUSȬDollarȱimȱJahrȱ 2000.ȱ Auchȱ dieȱ Erfolgsquoteȱ warȱ deutlichȱ geringer:ȱ Nurȱ 32ȱProzentȱ derȱ feindlichenȱ Ankündigungenȱ wurdenȱ tatsächlichȱ realisiert.ȱ Imȱ Vergleichȱ dazuȱ warȱ dieȱ allgemeineȱ ErfolgsquoteȱinȱdenȱJahrenȱ1995Ȭ1999ȱmitȱdurchschnittlichȱ41ȱ%ȱdeutlichȱhöherȱ(zuȱdenȱ Datenȱ Goldmanȱ Sachs,ȱ interneȱ Studieȱ 2001).ȱ Dieȱ imȱ Jahrȱ 1999ȱ aufgebautenȱ VerteidiȬ gungsstrategienȱundȱDefenseȱAuditȬMaßnahmenȱschienenȱgegriffenȱzuȱhaben.ȱ (8)ȱDemergerȱundȱDivestitures:ȱScheidungsquoteȱsteigtȱnachȱFirmenhochzeitenȱ…ȱ DieȱDesinvestitionȱundȱderȱDemerger,ȱalsoȱdieȱAbspaltungenȱimȱZugeȱeinerȱRestrukȬ turierungȱbisȱhinȱzurȱRückabwicklungȱeinerȱFusion,ȱhabenȱsichȱalsȱeinȱTrendȱderȱfünfȬ tenȱWelleȱmanifestiert.ȱSoȱinȱderȱTelekommunikationsindustrieȱoderȱanderenȱBeispieȬ lenȱwieȱdemȱprominentenȱFallȱBMWȱundȱRoverȱmitȱseinenȱerheblichenȱKurssteigerunȬ genȱ imȱ Nachgangȱ desȱ Demergers.ȱ Analogeȱ Reaktionenȱ imȱ Jahrȱ 2007ȱ beiȱ derȱ Rückabwicklungȱ vonȱ DaimlerChrysler.ȱ Ähnlichȱ beiȱ Aventis,ȱ dessenȱ eineȱ VorgängerorȬ ganisation,ȱdieȱHoechstȱAG,ȱbereitsȱüberȱlangjährigeȱErfahrungenȱinȱderȱDesinvestitiȬ onspolitikȱ verfügteȱ undȱ derenȱ zuvorȱ lancierteȱ Lifeȱ ScienceȬStrategieȱ teilweiseȱ durchȱ dieȱ Desinvestitionenȱ derȱAgrarbereicheȱ korrigiertȱ wurde.ȱ Dannȱ erfolgteȱ imȱ Jahrȱ 2004ȱ dieȱ nächsteȱ Fusionȱ mitȱ Sanofiȱ zumȱ damalsȱ drittgrößtenȱ Pharmakonzernȱ derȱ Welt.ȱ EtablierteȱUnternehmenȱteilenȱsichȱwiederȱauf,ȱwieȱdieȱDepfaȬBank.ȱHierȱistȱnichtȱeinȱ bloßerȱ Gegentrendȱ zuȱ vermuten,ȱ sondernȱ esȱ lässtȱ sichȱ zeigen,ȱ dassȱ dieȱ gleichzeitigeȱ Balanceȱ zwischenȱ Mergerȱ undȱ Desinvestitionȱ (bzw.ȱ Demerger)ȱ alsȱ wesentlichȱ fürȱ dieȱ GesamtstrategieȱeinesȱUnternehmensȱanzusehenȱist.ȱȱ Imȱ Vergleichȱ zuȱ denȱ Desinvestitionsaktivitätenȱ derȱ USAȱ undȱ Englandsȱ warȱ DeutschȬ landȱ inȱ denȱ 1990erȱ Jahrenȱ nochȱ deutlichȱ imȱ Hintertreffen.ȱ Nachȱ einerȱ A.T.ȱ KearneyȬ StudieȱausȱdemȱJahrȱ1998ȱwarȱdieȱAnzahlȱderȱDesinvestitionenȱinȱdenȱUSAȱbereitsȱ10,8ȱ malȱ undȱ inȱ Englandȱ 4,3ȱ malȱ höherȱ alsȱ inȱ Deutschlandȱ (vgl.ȱ Scheiter/Rockenhäuserȱ 2000).ȱȱ

68ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

Dieȱ Einflüsse,ȱ dieȱ dieserȱ sichȱ erstȱ langsamȱ abzeichnendeȱ Trendȱ aufȱ dasȱ Postȱ Mergerȱ Managementȱaufweisenȱkönnte,ȱsindȱerheblich.ȱWennȱdieȱFungibilitätȱvonȱOrganisatiȬ onenȱundȱOrganisationsteilenȱsichȱtatsächlichȱerhöhenȱsollte,ȱdannȱhatȱdiesȱunmittelȬ bareȱ Konsequenzenȱ aufȱ Aspekteȱ wieȱ dieȱ Integrationstiefeȱ undȱ Autonomiebedarfe.ȱ UnternehmenȱalsȱmehrfachȱinȱihremȱLebenszyklusȱgehandelteȱWareȱistȱeineȱfürȱmanȬ chenȱ sicherȱ ungewohnteȱ undȱ ungewollteȱ Vorstellung,ȱ kannȱ deswegenȱ aberȱnichtȱ vonȱ derȱForschungȱignoriertȱwerden.ȱFälleȱwieȱdieȱausgegliederteȱAtecsȱalsȱDesinvestitionȱ vonȱ Mannesmannȱ nachȱ derȱ Übernahmeȱ durchȱ Vodafoneȱ mitȱ anschließendemȱ mehrfaȬ chenȱ Teilverkaufȱ anȱ unterschiedlicheȱ Käuferorganisationenȱ scheinenȱ zurȱ Normalitätȱ zuȱwerden.ȱ

1.4.7

Sechste Welle (ab 2002): Zahlen und Fakten zum aktuellen M&A-Markt

Imȱ Folgendenȱ wirdȱ einȱ Überblickȱ überȱ Entwicklungenȱ desȱ Marktesȱ fürȱ UnternehȬ menskontrolleȱinȱderȱ sechstenȱ Welleȱ gegeben.ȱAufgrundȱderȱfolgendenȱ DatendarstelȬ lungȱseiȱanȱdieserȱStelleȱvorsorglichȱaufȱdieȱunverändertȱschwierigeȱDatenlageȱhinzuȬ weisen.ȱ Dieȱ hierȱ aufgeführten,ȱ sichȱ zumȱ größtenȱ Teilȱ widersprechendenȱ Statistikenȱ könnenȱ allenfallsȱ zurȱ Illustrationȱ derȱ tendenziellenȱ Entwicklungȱ herangezogenȱ werȬ den.ȱ Esȱ bestehenȱ hoheȱ Inkonsistenzenȱ derȱ einzelnenȱ Datenanbieterȱ wieȱ Bloomberg,ȱ Dealogic,ȱ M&Aȱ Reviewȱ Database,ȱ M&Aȱ International,ȱ Mergerȱ Stat,ȱ Thomsonȱ Financial,ȱ ZEPHYRȱ sowieȱ denȱ ResearchȬAbteilungenȱ derȱ Wirtschaftsprüfungen.ȱ Gründeȱ liegenȱ inȱ denȱ Publikationspflichtenȱ derȱ einzelnenȱ Länder,ȱ aberȱ auchȱ inȱ derȱ unklarenȱ KomȬ munikationȱvonȱeinerseitsȱangekündigtenȱundȱandererseitsȱabgeschlossenenȱTransakȬ tionen.ȱ Nichtȱ zuletztȱ lassenȱ sichȱ dieȱ wenigstenȱ Statistikenȱ überȱ dieȱ Ermittlungȱ derȱ Transaktionsvoluminaȱausȱ(WertȱdesȱVerkäufers,ȱWertȱderȱneuenȱUnternehmungȱetc.).ȱ MitunterȱmussȱdaherȱauchȱaufȱälteresȱZahlenmaterialȱzurückgegriffenȱwerdenȱ(vgl.ȱzuȱ derȱ Datenproblematikȱ insbesondereȱ beiȱ Inflationsbereinigungȱ undȱ intertemporalenȱ VergleichenȱGrimpeȱ2007,ȱS.ȱ149ȱ–ȱ154).ȱȱ

1.4.7.1

Marktentwicklung in absoluten Zahlen

Dieȱ sechsteȱ Welleȱ begannȱ imȱ Jahrȱ 2002ȱ undȱ damitȱ nachȱ nunȱ knappȱ zweiȱ Jahreȱ desȱ dafürȱsehrȱdeutlichenȱRückgangs.ȱImȱJahrȱ2006ȱwurdenȱdieȱweltweitenȱwieȱauchȱeuroȬ päischenȱHöchstständeȱausȱdemȱJahrȱ2000ȱdannȱerstmaligȱübertroffen.ȱȱ ImȱJahrȱ2007ȱwurdeȱ–ȱtrotzȱderȱsoȱgenanntenȱSubprimeȬKriseȱ–ȱeinȱweltweitesȱM&AȬ VolumenȱaufgrundȱdesȱerstenȱRekordhalbjahresȱvonȱgutȱ4,3ȱBillionenȱUSȬDollarȱrealiȬ siertȱ–ȱnochmalsȱgutȱ20ȱProzentȱWachstumȱgegenüberȱdemȱJahrȱ2006.ȱDieȱAnzahlȱderȱ TransaktionenȱistȱimȱJahrȱ2007ȱumȱ0,5ȱProzentȱaufȱ33.189ȱzurückgegangen.ȱWährendȱinȱ Europaȱ Übernahmenȱ imȱ Wertȱ vonȱ 1,760ȱ Billionenȱ USȬDollarȱ angekündigtȱ wurden,ȱ warenȱesȱinȱdenȱUSAȱlediglichȱ1,560ȱBillionenȱUSȬDollar.ȱȱ

69ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ19:ȱ DerȱweltȬȱundȱeuropaweiteȱM&AȬMarktȱimȱ20ȬJahresȱVerlaufȱ*ȱ ȱȱ VoluminaȱweltweitȱundȱEUȱsowieȱTransaktionsanzahlȱweltweitȱ**ȱȱȱ Volumen weltweit / EU (in Mrd. US.Dollar)

Transaktionsanzahl (weltweit)

4000

35000

3500

30000

Volumen weltweit Volumen EU Anzahl weltweit

3000

25000

2500 20000 2000 15000 1500 10000 1000 5000

500

0

0 1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

ȱ

* **

Eigene Darstellung. Datenbasis: Thomson Financial 1987 – 2006, Dealogic 2004 – 2006, Bloomberg 1998 -2005. Abweichungen durch Jahreszurechnungen möglich. Einbeziehung nur von abgeschlossene Transaktionen im Transaktionswert > 100 Mio. US-Dollar.

DerȱdeutscheȱM&AȬMarktȱvonȱ1974ȱ–ȱ2007ȱinȱabsolutenȱZahlenȱȱ Währendȱ dieȱ Höchstständeȱ europaȬȱ undȱ weltweitȱ bereitsȱ nachȱ sechsȱ Jahrenȱ wiederȱ erreichtȱwurden,ȱverhältȱsichȱderȱdeutscheȱMarktȱberuhigterȱ–ȱauchȱwennȱdieȱmedialenȱ Rekordmeldungenȱdiesȱmitunterȱandersȱdarstellen.ȱImȱFolgendenȱstehenȱverschiedeneȱ Erhebungen,ȱ dieȱ deutlichȱ voneinanderȱ abweichen.ȱ Esȱ istȱ anzumerken,ȱ dassȱAngabenȱ einerseitsȱaufȱBerichtenȱdesȱBundeskartellamtesȱberuhenȱundȱsomitȱeineȱMischungȱausȱ Unternehmenskäufen,ȱ Unternehmensbeteiligungen,ȱ Gemeinschaftsgründungenȱ undȱ Ausgründungenȱdarstellen,ȱdieȱnichtȱmehrȱsauberȱgetrenntȱwerdenȱkönnenȱ(vgl.ȱauchȱ Zimmererȱ 1991).ȱ Dieȱ vonȱ Datendienstenȱ veröffentlichtenȱ Statistikenȱ weisenȱ untereinȬ anderȱ ebenfallsȱ erheblicheȱ Abweichungenȱ auf.ȱ Inȱ Deutschlandȱ werdenȱ ohnehinȱ erstȱ seitȱ 1985ȱ Untersuchungenȱ vorgenommen,ȱ dieȱ auchȱ Transaktionenȱ erfassen,ȱ dieȱ nichtȱ dieȱ kartellrechtlichȱ relevanteȱ Größenordnungȱ erreichen.ȱ Soȱ konnteȱ vonȱ 1985ȱ bisȱ 1990ȱ überschlagsmäßigȱnochȱvonȱeinemȱFaktorȱ2ȱgesprochenȱwerden,ȱwasȱdieȱGesamttransȬ aktionsanzahlȱimȱVergleichȱzurȱKartellamtsstatistikȱbetraf.ȱNunȱsinktȱdieserȱFaktor,ȱderȱ auchȱaufȱdieȱMarktkonzentrationenȱschließenȱlässt.ȱȱ

70ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

1.4

Abbildungȱ1Ȭ20:ȱ DerȱdeutscheȱM&AȬMarktȱderȱletztenȱ23ȱJahreȱ–ȱTransaktionsanzahlenȱ (reguläre,ȱBundeskartellamt,ȱTreuhand),ȱDarstellung:ȱM&AȱReview,ȱKuȬ nischȱ2008,ȱS.ȱ58.ȱDatenbasis:ȱM&AȱDatabase.ȱ

ȱ *

Mit der 7. Novelle des Gesetzes gegen Wettbewerbsbeschränkungen (GWB) sind zum 1.07.2005 die Regeln zur Bekanntmachung vollzogener Zusammenschlüsse geändert worden. Dies erklärt die rückläufigen Zahlen des Bundeskartellamtes ab 2005 sowie die stagnierenden Zahlen der M&A Database.

Abbildungȱ1Ȭ21:ȱ DerȱdeutscheȱM&AȬMarktȱimȱ10ȬJahresvergleichȱ ȱ Transaktionsanzahl,ȱBeteiligteȱundȱ(geschätzte)ȱVoluminaȱ ȱ Darstellung:ȱFAZȬGraphikȱ2007,ȱDatenbasis:ȱM&AȱInternationalȱ

ȱ

71ȱ

1

Ausgangssituation

1.4.7.2

Die M&A-Marktentwicklung hinsichtlich der Größe der erworbenen Unternehmen

GrößeȱvonȱZielunternehmenȱkannȱzweierleiȱgemessenȱwerden:ȱ(1)ȱalsȱUmsatzvolumenȱ undȱ(2)ȱalsȱBörsenwert.ȱUndȱauchȱnachȱdenȱRekordenȱEndeȱderȱ1990erȱJahreȱsindȱnachȱ nurȱ wenigenȱ Jahrenȱ –ȱ weltweitȱ aberȱ auchȱ inȱ Deutschlandȱ –ȱ wiederȱ zahlreicheȱ GroßȬ transaktionenȱsowieȱeinȱAnstiegȱderȱdurchschnittlichenȱTransaktionsgrößeȱvonȱveröfȬ fentlichtenȱ Übernahmenȱ vonȱ 257ȱ Mio.ȱ Euroȱ imȱ Jahrȱ 2004ȱ aufȱ 542ȱ Mio.ȱ Euroȱ nurȱ einȱ Jahrȱspäterȱzuȱverzeichnen.ȱDennoch:ȱNachȱzahlreichenȱStudienȱfürȱEuropaȱweisenȱ96ȱ Prozentȱ derȱ Zusammenschlüsseȱ einȱ Volumenȱ unterȱ 250ȱ Millionenȱ Dollarȱ auf.ȱ Inȱ DeutschlandȱistȱebenfallsȱderȱMittelstandȱderȱTreiberȱaufȱdenȱM&AȬMärkten:ȱSoȱerzielȬ tenȱ zuȱ Beginnȱ desȱ Jahrzehntsȱ 95ȱ Prozentȱ derȱ aufgekauftenȱ Unternehmenȱ wenigerȱ alsȱ eineȱ500ȱMio.ȱEuro,ȱ82ȱProzentȱwenigerȱalsȱ50ȱMio.ȱEuroȱUmsatz.ȱȱ EineȱAnalyseȱvonȱTransaktionenȱmitȱeinemȱNettoȬUmsatzȱdesȱZielunternehmensȱvonȱ überȱ350ȱMio.ȱUSȬDollarȱbzw.ȱüberȱ2ȱMrd.ȱUSȬDollarȱfürȱdieȱJahreȱ1979ȱbisȱ2004ȱzeigt,ȱ dassȱ dieȱ insgesamteȱ Anzahlȱ vonȱ Transaktionenȱ inȱ dieserȱ Größenordnungȱ durchausȱ überschaubarȱwar;ȱebensoȱdassȱesȱsichȱbeiȱdenȱTransaktionenȱderȱJahreȱ1989ȱundȱ2000ȱ umȱlangfristigȱunrealistischeȱHöchstständeȱhandelt.ȱNachȱdemȱzweigeteiltenȱRekordȬ jahrȱ 2007ȱ –ȱ Wachstumsrekordeȱ imȱ erstenȱ Halbjahrȱ undȱ einerȱ sehrȱ deutlichenȱAbkühȬ lungȱ imȱ zweitenȱ Halbjahrȱ –ȱ wirdȱ aufgrundȱ derȱ Erschwernisȱ derȱ Refinanzierungȱ derȱ PositionenȱvonȱFinanzinvestorenȱsowieȱderenȱWeiterreichungenȱvonȱBeteiligungenȱanȱ weitereȱ Finanzinvestorenȱ (soȱ genannteȱ Secondaryȱ Buyȱ Outs)ȱ dieȱ Zeitȱ derȱ Megadealsȱ durchȱ Finanzinvestorenȱ alsȱ Treiberȱ wegfallen.ȱ Privateȱ Equityȱ dürfteȱ sichȱ künftigȱ aufȱ mittelgroßeȱTransaktionenȱimȱVolumenȱvonȱeinerȱbisȱfünfȱMrd.ȱEuroȱkonzentrieren.ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

72ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

Abbildungȱ1Ȭ22:ȱ Transaktionsanzahlȱweltweitȱ1979ȱ–ȱ2004ȱfürȱUmsatzgrößenȱȱ desȱVerkäufersȱvonȱa).ȱ>ȱ350ȱMio.ȱUSȱDollarȱbzw.ȱb).ȱ>ȱ2ȱMrd.ȱUSȬDollar.ȱ Datenbasis:ȱThomsonȱFinancialȱ a). Gesamtanzahl der Transaktionen: 17.691

b). Gesamtanzahl der Transaktionen: 5.585

ȱ

73ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

1.4.7.3

Marktentwicklung hinsichtlich der Bindungsrichtung

WieȱanȱdenȱvergangenȱfünfȱWellenȱgezeigt,ȱkannȱdieȱBindungsrichtungȱinȱhorizontale,ȱ vertikaleȱ undȱ konglomerateȱ Akquisitionenȱ differenziertȱ werden.ȱ Soȱ werdenȱ beiȱ horiȬ zontalenȱ Akquisitionenȱ Unternehmenȱ zusammengeschlossen,ȱ dieȱ aufȱ derȱ gleichenȱ ProduktionsȬȱ undȱ Handelsstufeȱ operieren.ȱ Hierȱ wirdȱ gemäßȱ derȱ Differenzierungȱ desȱ Bundeskartellamtesȱ zwischenȱ einerȱ horizontalenȱ Diversifikationȱ mitȱ bzw.ȱ ohneȱ ProȬ duktausweitungȱ unterschieden.ȱ Beiȱ vertikalenȱ Akquisitionenȱ erfolgenȱ ZusammenȬ schlüsseȱaufeinanderfolgenderȱProduktionsȬȱoderȱHandelsstufen.ȱEsȱkannȱsomitȱweiterȱ unterschiedenȱwerdenȱinȱdenȱFallȱderȱsoȱgenanntenȱbackwardȱintegration,ȱbeiȱderȱinȱderȱ Wertketteȱ vorgelagerteȱ Unternehmenȱ integriertȱ werden,ȱ sowieȱ inȱ denȱ Fallȱ derȱ soȱ geȬ nanntenȱforwardȱintegration,ȱbeiȱderȱnachgelagerteȱUnternehmenȱintegriertȱwerden.ȱBeiȱ konglomeratenȱ oderȱ lateralenȱ Diversifikationsüberlegungenȱ werdenȱ –ȱ aufgrundȱ vonȱ beispielsweiseȱ finanzpolitischenȱ undȱ risikostreuungsorientiertenȱ Gesichtspunktenȱ –ȱ Zusammenschlüsseȱ vonȱ unterschiedlichenȱ Branchenȱ mitȱ unterschiedlichenȱ ProduktiȬ onsstufenȱvorgenommen.ȱDieȱhorizontaleȱBindungsrichtungȱohneȱProduktausweitungȱ istȱseitȱnunmehrȱ20ȱJahrenȱdieȱdominanteȱFormȱdesȱdeutschenȱM&AȬGeschäftesȱ–ȱmitȱ derȱ Folgeȱ einesȱ erhöhtenȱ Konzentrationsgradesȱ inȱ einzelnenȱ Branchen.ȱ Dieȱ vertikaleȱ Integrationȱundȱ dieȱ konglomeratenȱZusammenschlüsseȱ hingegenȱnehmenȱaufȱniedriȬ gemȱ Niveauȱ weiterȱ ab.ȱ Dieseȱ Entwicklungȱ lässtȱ sichȱ analogȱ auchȱ beiȱ amerikanischenȱ Akquisitionenȱzeigen,ȱbeiȱdenenȱimȱFalleȱvonȱüberȱ75ȱProzentȱderȱTransaktionenȱkeineȱ branchenübergreifendenȱDealsȱstattgefundenȱhaben.ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ23:ȱ BindungsrichtungȱdeutscherȱÜbernahmenȱȱ Datenbasis:ȱlaufendeȱJahrgängeȱdesȱBerichtsȱdesȱBundeskartellamtesȱ 100 Konglomerate Z us ammensc hlüsse

90 80

Verti kale Zusammenschl üss e

70 60

Horizontale Zus ammens chl üss e

50 40 30 20 10

1993

1994

1995

1996

1997

1998

ȱ

74ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

1.4.7.4

Marktentwicklung hinsichtlich der Sektoren

HinsichtlichȱderȱsektoralenȱAufteilungȱdesȱM&AȬMarktesȱlassenȱsichȱeindeutigeȱBranȬ chenkonjunkturenȱ erkennen:ȱ Dieȱ branchenmäßigeȱ Verteilungȱ ließȱ sichȱ Anfangȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ fürȱ Deutschlandȱ beiȱ grenzüberschreitendenȱ Akquisitionenȱ inȱ Europaȱ wertmäßigȱmitȱ46ȱProzentȱfürȱdieȱAutomobilȬ,ȱPapierȬ,ȱNahrungsmittelȬȱundȱElektroȬ industrieȱangebenȱ(vgl.ȱSteinȱ1993,ȱS.ȱ86).ȱImȱJahrȱ1992ȱmachtenȱnochȱdieȱsiebenȱBranȬ chenȱ Chemie,ȱ Elektro,ȱ Lebensmittel,ȱ Metall,ȱ Maschinen,ȱ Bauȱ undȱ KFZȬBauȱ mitȱ 1.156ȱ ÜbernahmenȱinȱDeutschlandȱgutȱ45ȱProzentȱderȱGesamttransaktionenȱausȱ(vgl.ȱStorckȱ 1993,ȱS.ȱ126).ȱȱ SeitȱdemȱJahrȱ1996ȱdrehteȱsichȱdieȱBranchenverteilungȱnachhaltig:ȱWarenȱimȱJahrȱ1999ȱ weltweitȱ inȱ derȱ Telekommunikationsbrancheȱ nochȱ Transaktionenȱ imȱ Wertȱ vonȱ 569ȱ Mrd.ȱ Dollarȱ zuȱ verzeichnenȱ –ȱ dasȱ entsprachȱ ungefährȱ einemȱ Sechstelȱ desȱ GesamtvoȬ lumensȱ–ȱbehieltȱderȱBereichȱTelekommunikationȱzwarȱauchȱimȱJahrȱ2000ȱseineȱBranȬ chenführerschaft,ȱfielȱmitȱ483ȱMrd.ȱDollarȱallerdingsȱgeringerȱaus.ȱNochȱimȱJahrȱ1998ȱ allerdingsȱlagȱdasȱVolumenȱbeiȱ296ȱMrd.ȱDollar.ȱSeitȱdemȱTelecommunicationsȱActȱinȱdenȱ USAȱwurdenȱvonȱ1996ȱbisȱ2000ȱTransaktionenȱinȱeinemȱVolumenȱvonȱknappȱ1,5ȱBillioȬ nenȱDollarȱrealisiert.ȱDieȱFilmindustrieȱhatȱnahezuȱalleinȱbedingtȱdurchȱdenȱDealȱAOLȱ undȱTimeȱWarnerȱmitȱ243ȱMrd.ȱDollarȱdenȱzweitenȱPlatzȱbelegt.ȱDieȱFinanzdienstleiȬ tungenȱentwickeltenȱsichȱzurȱdrittaktivstenȱBranche.ȱImȱJahrȱ2000ȱwechseltenȱweitweitȱ 950ȱUnternehmenȱimȱWertȱvonȱ364ȱMrd.ȱUSȬDollarȱdenȱEigentümer.ȱAufȱdenȱfolgenȬ denȱ Plätzenȱ lagenȱ dieȱ Branchenȱ Pharma/Chemie,ȱ Elektronik,ȱ LuftȬȱ undȱ Raumfahrtȱ sowieȱÖlȱundȱGasȱ(alleȱZahlen:ȱThomsonȱFinancial).ȱȱ FürȱdieȱgesamteȱfünfteȱWelleȱließenȱsichȱerheblicheȱBranchenkonzentrationenȱbeobachȬ ten,ȱdieȱimȱWesentlichenȱaufȱM&AȬGeschäfteȱzurückzuführenȱwaren:ȱ

Tabelleȱ1Ȭ6:ȱ

Branche

ZunahmeȱBranchenȬKonzentrationenȱ1991ȱȬ1999ȱ Datenbasis:ȱEngeserȱ2000ȱ Zunahme Branchenkonzentration

Branche

Zunahme Branchenkonzentration

Energieversorger

372 %

Automobil

81 %

Telekommunikation

320 %

Elektro

56 %

Handel

172 %

Chemie

37 %

Luft- und Raumfahrt

119 %

Öl

31 %

Transport

102 %

Finanzdienstleister

29 %

Elektronik

98 %

Nahrungsmittel

28 %

ȱ

75ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

WährendȱdieseȱKonzentrationsgradeȱbereitsȱeinenȱgewissenȱWandelȱzuȱdenȱaltenȱZielȬ bereichenȱderȱUnternehmenszusammenschlüsseȱaufzeigen,ȱbleibenȱsieȱdennochȱrelatiȬ veȱ Größenȱ undȱ gebenȱ keinenȱAufschlussȱ überȱ dieȱ tatsächlicheȱAktivitätȱ inȱ denȱ BranȬ chen.ȱFürȱdasȱJahrȱ2006ȱlässtȱsichȱfolgendeȱsektoraleȱAufteilungȱweltweitȱerkennen:ȱ

Abbildungȱ1Ȭ24:ȱ SektoraleȱAufteilungȱderȱM&AȬTransaktionsvoluminaȱ2006ȱ Datenbasis:ȱThomsonȱFinancialȱ(bereinigt)ȱ TMT 15% Sonstige 32% Energier & Versorger 14%

Konsumgüter 2% Transport 3%

Finanzen 12% Metalle & Bergbau 5%

Immobilien 10% Gesundheit & Pharma 7%

ȱ

Dieȱ nachfolgendeȱ Darstellungȱ gibtȱ einenȱ Überblickȱ überȱ dieȱ Branchenherkünfteȱ vonȱ deutschenȱKäufernȱundȱVerkäufernȱ(Targets)ȱausȱdemȱJahrȱ2006,ȱdieȱkeineȱnennenswerȬ tenȱVerschiebungenȱseitȱ2001ȱerkennenȱlässt:ȱ ȱ

76ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

Abbildungȱ1Ȭ25:ȱ TargetȬȱundȱKäuferbranchenȱdesȱdeutschenȱM&AȬMarktesȱ2007,ȱȱ Darstellung:ȱM&AȱReview,ȱKunischȱ2008.ȱ

ȱ

1.4.7.5

Marktentwicklung hinsichtlich der grenzüberschreitenden Transaktionen

Dieȱ überwiegendeȱ Anzahlȱ derȱ grenzüberschreitendenȱ Transaktionenȱ wirdȱ seitȱ jeherȱ vonȱ kleinenȱ undȱ mittelständischenȱ Unternehmenȱ durchgeführt.ȱ 1990ȱ betrugȱ ihrȱ geȬ schätzterȱ Anteilȱ ca.ȱ 75ȱ Prozentȱ derȱ gesamtenȱ Transaktionen,ȱ währendȱ 204ȱ derȱ 1000ȱ weltgrößtenȱUnternehmenȱmitȱeinemȱVolumenȱvonȱ57ȱMilliardenȱDollarȱwertmäßigȱca.ȱ 50ȱ Prozentȱ desȱ gesamtenȱ grenzüberschreitendenȱ Volumensȱ ausmachenȱ (vgl.ȱ Steinȱ 1993,ȱS.ȱ86).ȱDieȱKonzentrationȱliegtȱinȱdenȱTriademärkten.ȱVorȱallemȱmitȱEnglandȱalsȱ demȱ höchstȱ entwickeltenȱ Marktȱ inȱ Europaȱ undȱ inȱ denȱ USAȱ findenȱ nennenswerteȱ TransaktionenȱmitȱdeutschenȱFirmenȱstatt.ȱȱ Dieȱ Tendenzȱ istȱ seitȱ 2001ȱ leichtȱ fallend,ȱ wobeiȱ hierȱ Europaȱ aufgrundȱ desȱ KonsolidieȬ rungsdrucksȱ imȱ gemeinsamenȱ Wirtschaftsraumȱ eineȱ gesonderteȱ Wachstumsrolleȱ zuȬ kommt.ȱFürȱdasȱJahrȱ2006ȱwurdenȱ81ȱProzentȱderȱTransaktionenȱmitȱeinemȱnationalenȱ bzw.ȱintraregionalenȱPartnerȱdurchgeführtȱ(Tschökeȱ/ȱHofackerȱ2007,ȱS.ȱ71).ȱȱ ȱ

77ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

Abbildungȱ1Ȭ26:ȱ AnzahlȱundȱVolumenȱvonȱgrenzüberschreitendeȱTransaktionenȱȱ inȱdenȱ1990erȱJahrenȱ Daten:ȱUNCTADȱ2001,ȱBundeskartellamtȱ Percent 45 40 35 30 25 20 15

Cross Border Deals

10

Volume

5 0 1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

ȱ

Abbildungȱ1Ȭ27:ȱ GrenzüberschreitendeȱTransaktionenȱimȱdeutschenȱM&AȬMarktȱ2007ȱ ȱ Darstellung:ȱM&AȱReview,ȱKunischȱ2008.ȱ

ȱ

78ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

1.4.7.6

Marktentwicklung hinsichtlich der Finanzierungsart

Welcheȱ Währungȱ fürȱ eineȱ Finanzierungȱ einerȱ Transaktionȱ eingesetztȱ wird,ȱ giltȱ alsȱ SignalȱanȱdenȱKapitalmarktȱfürȱdieȱSelbsteinschätzungȱdesȱKäufersȱhinsichtlichȱseinerȱ Börsenbewertung.ȱ Wirdȱ einȱ Unternehmenȱ gegenȱ Bargeldȱ erworbenȱ (cashȱ offer),ȱ dannȱ sollȱdiesȱdemȱKapitalmarktbeobachterȱsignalisieren,ȱdassȱsichȱderȱKäuferȱanȱderȱBörseȱ unterbewertetȱ fühltȱ undȱdaherȱseineȱeigenenȱAktienȱ behaltenȱ undȱdenȱKaufpreisȱausȱ demȱCashȱFlowȱbzw.ȱausȱeinerȱFremdfinanzierungȱherausȱfinanziert.ȱWirdȱesȱhingegenȱ imȱAktientauschȱ(shareȱswap)ȱerworben,ȱdannȱsignalisiertȱdiesȱdemȱKapitalmarkt,ȱdassȱ esȱseineȱAktienȱfürȱüberbewertetȱhältȱundȱmitȱzuȱhochȱbewertetenȱAktienȱeinȱanderesȱ–ȱ fairȱ bewertetesȱ –ȱ Unternehmenȱ zuȱ günstigerenȱ Konditionenȱ alsȱ Bargeldȱ erwirbtȱ (vgl.ȱ nochmalsȱAgrawal/Jaffe/Mandelkerȱ 1992).ȱ Währendȱ dieȱ fünfteȱ Welleȱ inȱ derȱ Hochzeitȱ inȱ45ȱProzentȱderȱFälleȱdieȱ„WährungȱAktie“ȱeingesetztȱwurden,ȱhatȱsichȱdiesȱbisȱ2006ȱ sehrȱdeutlichȱverkehrt:ȱSoȱsindȱimȱJahrȱ2006ȱimȱVergleichȱzumȱJahrȱ1999ȱdoppeltȱsovieȬ leȱTransaktionenȱbarȱbezahltȱwordenȱundȱnurȱzuȱeinemȱDrittelȱinȱAktien.ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ28:ȱ Finanzierungsart:ȱTransaktionswährungȱweltweit1999ȱȬȱ2006ȱ ȱ ModifizierteȱDarstellungȱnachȱTschöke/Hofackerȱ2007,ȱS.ȱ71.ȱ 100% 90%

20

19

14 21

20

18

13 21 Hybride

80% 70% 60%

35

37 50

64

50%

58

61 62

72 Barmittel

40% 30% 20%

45

44 30 22

10%

22

21

17

15

2005

2006

Aktien

0% 1999

2000

2001

2002

2003

2004

ȱ

79ȱ

1.4

1.4.7.7

Marktentwicklung hinsichtlich der Prämienentwicklung

WieȱbereitsȱfürȱdieȱfünfteȱWelleȱbeschrieben,ȱbetrugȱdieȱdurchschnittlicheȱPrämienzahȬ lungȱ–ȱhierȱdefiniertȱalsȱderȱProzentsatz,ȱdenȱderȱAngebotspreisȱüberȱdemȱAktienkursȱ vierȱ Wochenȱ vorȱ derȱ Bekanntgabeȱ lagȱ –ȱ inȱ denȱ 1990erȱ Jahrenȱ ca.ȱ 40ȱ Prozent.ȱ Imȱ Jahrȱ nachȱdemȱPlatzenȱderȱsoȱgenanntenȱNewȱEconomyȬBlaseȱsindȱdieȱPrämienhöhenȱsigniȬ fikantȱ gefallen.ȱ Nachȱ nurȱ mehrȱ sechsȱ Jahrenȱ hatȱ dieȱ weltweiteȱ Prämienhöheȱ mitȱ 46ȱ Prozentȱ einenȱ absolutenȱ Spitzenwertȱ erreicht,ȱ währendȱ dieȱ europäischeȱ Entwicklungȱ mitȱ27ȱProzentȱeinenȱmoderatenȱAnstiegȱverzeichnete.ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ29:ȱ EntwicklungȱderȱdurchschnittlichenȱÜbernahmenprämienȱ1995ȱ–ȱ2006*ȱ

46

50

42 42

Deutschland

33

34

27

27 22

20 21

21

25

22

24

26

30

27 28

30

32

35

34

35

36

38 38

39

40 37

40

Europaweit

43 43

44

Weltweit

45

18

20

10

9

11

15 9

1995

1996

1997

1998

1999

2000 2001

2002

2003

2004

k.A.

0

k.A.

5 k.A.

1

Ausgangssituation

2005

2006

ȱ

* Prämie des Angebotspreises zu Aktienkurs 4 Wochen vor Bekanntgabe der Transaktion (Daten: Thomson Financial, Tschöke/Hofacker 2007, S. 72), für Deutschland: 20 Börsentage vor Bekanntgabe (Daten: Schmitt/Moll 2007, S. 207)

Imȱ Rahmenȱ einerȱ empirischenȱ Analyseȱ habenȱ Dirkȱ Schmittȱ undȱ Rüdigerȱ Mollȱ dieȱ WirkungenȱdesȱinȱDeutschlandȱverbessertenȱAktionärsschutzesȱ–ȱinsbesondereȱdurchȱ dasȱ WertpapiererwerbsȬȱ undȱ Übernahmegesetzȱ (WpÜG),ȱ derȱ erstenȱ gesetzlichenȱ ReȬ gulierungȱ desȱ Übernahmerechtesȱ –ȱ aufȱ dieȱ Entwicklungȱ derȱ Übernahmeprämienȱ unȬ

80ȱ

Der M&A-Markt und seine Veränderungen

tersuchtȱ (2007,ȱ S.ȱ201ff.).ȱ Basisȱ istȱ eineȱ Vollerhebungȱ allerȱ öffentlichenȱ Kaufangeboteȱ zwischenȱ demȱ 01.10.1995ȱ undȱ 31.12.2003.ȱ Inȱ denȱ Ergebnissenȱ einerȱ inȱ derȱ Tendenzȱ steigendenȱAngebotsprämieȱsehenȱdieȱAutorenȱeinenȱBelegȱfürȱeineȱsichȱausȱderȱReguȬ lierungȱ ergebenenȱ Positionsverbesserung,ȱ wenngleichȱ imȱ internationalenȱ Vergleichȱ angesichtsȱ derȱ deutlichȱ höherenȱ Prämienȱ nochȱ immerȱ Reformbedarfȱ desȱ AnlegerȬ schutzesȱbeiȱÜbernahmenȱbestündeȱ(ebd.,ȱS.ȱ209).ȱȱ

1.4.7.8

Größte Transaktionen weltweit und in Deutschland 2006

Tabelleȱ1Ȭ7:ȱ

DieȱzehnȱgrößtenȱÜbernahmenȱimȱJahrȱ2006ȱ(vollzogen)ȱ

Zielunternehmen

Käufer

Branche

1.

Arcelor (L)

Mittal Steel (NL)

Stahl

Kaufpreis, Mio. € 35.000

2.

Burlington Resouces (USA)

ConocoPhilips (NL)

Erdöl

27.440

3.

MBNA (USA)

Bank of America (USA)

Banken

26.760

4.

HCA (USA)

Bain Capital, KKR, Merrill Lynch (USA)

Gesundheit

24.470

5.

O2 (GB)

Telefónica (E)

Telekommunikation

23.230

6.

BAA (UK)

Ferrovial (E)

Bau/Verkehr

22.240

7.

Guidant (USA)

Boston Scientific (USA)

Medizintechnik

19.110

8.

Golden West Financial (USA)

Wachovia (USA)

Banken

18.370

9.

Schering (D)

Bayer (D)

Pharma

16.745

10.

Kerr-McGee (USA)

Anadarkro Petroleum (USA)

Erdöl

13.950

ȱ

Tabelleȱ1Ȭ8:ȱ

DieȱzehnȱgrößtenȱÜbernahmenȱmitȱdeutscherȱBeteiligungȱimȱJahrȱ2006ȱȱ

Zielunternehmen

Käufer

Branche

1.

Schering (D)

Bayer (D)

Erdöl

Kaufpreis, Mio. € 16.745

2.

BOC Group (UK)

Linde (D)

Gase

27.440

3.

Serono (CH)

Merck (D)

Biotechnologie

9.934

4.

Pro7 Sat1 (D)

Lavena (KKR, Permira) (USA, UK)

Medien

5.911

5.

Engelhard (USA)

BASF (E)

Katalysatoren

4.412

6.

ALTANA Pharma (D)

Nycomed (DK)

Pharma

4.215

7.

Bayer Diagnostiksparte (D)

Siemens (D)

Medizintechnik

4.200

81ȱ

1.4

1

Ausgangssituation

8.

Kion Linde Gabelstapler (D)

Goldman Sachs (USA)

Gabelstapler

4.000

9.

Schwarz Pharma (D)

UCB (B)

Pharma

3.978

10.

Europcar (D)

Eurazeo (F)

Mietfahrzeuge

3.083

ȱ

ȱ

Tabelleȱ1Ȭ9:ȱ

DieȱzehnȱgrößtenȱÜbernahmenȱmitȱdeutscherȱBeteiligungȱimȱJahrȱ2007ȱ

Zielunternehmen

Käufer

Branche

Kaufpreis, Mio. €

1.

Hanson PLC (UK)

Heidelberg Cement (D)

Baustoffe

13.344

2.

Siemens VDO (D)

Continental (D)

Automotive

11.400

3.

Depfa Bank

Hypo Real Estate (D)

Finanzwirtschaft

5.700

4.

Chrysler (D)

Cerberus Capital (USA)

Automotive

5.500

5.

Landesbank Berlin (D)

Deutscher SparkassenVerband (D)

Finanzwirtschaft

5.345

6.

Dade Behring (USA)

Siemens (DK)

Medizintechnik

5.000

7.

Merck Generika (D)

Mylan Laboratories (USA)

Pharma

4.900

8.

Business Objects (F)

SAP (D)

Software

4.800

9.

SBS Broadcasting (NL)

ProSieben Sat1 (D)

Medien

3.300

10.

International Securities Exchange (USA)

Deutsche Börse (D)

Marktplatz

2.800

ȱ

1.5

Ausblick

Welcheȱ nachhaltigenȱ Trendsȱ lassenȱ sichȱ ausȱ derȱ sechstenȱ Welleȱ fürȱ dieȱ kommendenȱ Jahreȱerkennen?ȱIllustrativȱsollenȱhierȱlediglichȱdreiȱEntwicklungenȱaufgezeigtȱwerden,ȱ dieȱ inȱ einerȱ deutlichenȱ Differenzȱ zuȱ denȱ bisherigenȱ Wellenȱ stehenȱ undȱ insbesondereȱ fürȱdeutscheȱUnternehmenȱrelevantȱsind:ȱȱ

1.5.1.1

Generationswechsel und Regulierungen in der Private Equity- und Hedge Fonds-Branche

Derȱ absoluteȱ undȱ relativeȱ Anteilȱ derȱ Privateȱ EquityȬGesellschaftenȱ (PEG)ȱ hatȱ inȱ denȱ vergangenenȱJahrenȱdeutlichȱzugenommen.ȱWarenȱimȱJahrȱ1999ȱnochȱ272ȱTransaktioȬ nenȱ mitȱ einemȱ Gesamtvolumenȱ vonȱ 117ȱ Mrd.ȱ USȬDollarȱ durchȱ Finanzinvestorenȱ zuȱ verzeichnen,ȱstiegȱderȱBetragȱaufȱ818ȱMrd.ȱUSȬDollarȱimȱJahrȱ2006.ȱDabeiȱversechsfachȬ teȱsichȱderȱrelativeȱAnteilȱamȱweltweitenȱM&AȬMarktȱvonȱ4ȱProzentȱaufȱnunmehrȱ24ȱ ProzentȱinȱnurȱsiebenȱJahren.ȱInȱderȱgleichenȱZeitȱhatȱsichȱauchȱdieȱdurchschnittlicheȱ

82ȱ

Ausblick

Transaktionsgrößeȱ vonȱ ca.ȱ 450ȱ Mio.ȱ USȬDollarȱ aufȱ inzwischenȱ 1ȱ 182ȱ Mio.ȱ USȬDollarȱ erhöht.ȱEsȱgehtȱumȱdasȱLȬWordȱ,ȱwieȱesȱimȱangelsächsischenȱKontextȱheißt:ȱLiquidität.ȱ DieȱFondsvoluminaȱkonntenȱinȱdenȱvergangenenȱJahrenȱsignifikantȱgesteigertȱwerden,ȱ soȱdassȱimȱJahrȱ2006ȱinsgesamtȱüberȱ115ȱFondsȱgezähltȱwerden,ȱdieȱüberȱeinȱEigenkaȬ pitalvolumenȱvonȱüberȱeinerȱMilliardeȱUSȬDollarȱverfügenȱ–ȱzumȱVergleich:ȱ1989ȱwaȬ renȱesȱgenauȱfünfȱ(vgl.ȱzuȱdenȱZahlenȱTschöke/Hofkammerȱ2007,ȱS.ȱ72).ȱȱ

Abbildungȱ1Ȭ30:ȱ PrivateȱEquityȬAnteilȱamȱeuropäischenȱM&AȬMarktȱ2000Ȭ2005ȱinȱProzentȱ ȱ RenditevergleichȱverschiedenerȱAnlageformenȱ1986Ȭ2006ȱinȱProzentȱ ȱ Daten:ȱThomsonȱFinancial,ȱFAZ,ȱ17.9.2005,ȱS.ȱV52ȱ 30 Private Equity

25

14

24 Aktien

20

Anleihen

15

15

6

Sparbrief

10

5

Festgeld

4

0 2000

7

16

12

5

11

21

2001

2002

2003

2004

2005

Sparbuch

3

ȱ

Damitȱwirdȱzumȱeinenȱdeutlich,ȱdassȱdieȱpolitischeȱDiskussionȱdemȱGeschäftȱinȱkeinȬ sterȱ Weiseȱ geschadetȱ zuȱ habenȱ scheint,ȱ wenngleichȱ imȱ europäischenȱ Vergleichȱ Deutschlandȱ sichȱ dieȱ Privateȱ EquityȬGesellschaftenȱ imȱ Jahrȱ2005ȱmitȱ BruttoinvestitioȬ nenȱ inȱ Höheȱ vonȱ 0,18ȱ Prozentȱ amȱ BruttoȬInlandsproduktȱ genauȱ hälftigȱ zumȱ EUȬ Durchschnittȱbewegtenȱ(sieheȱauchȱInitiativeȱFinanzstandortȱDeutschlandȱ2006,ȱS.ȱ46).ȱȱ Ähnlichȱ–ȱwenngleichȱimȱkleinerenȱUmfangȱ–ȱtrifftȱdiesȱauchȱfürȱdieȱHedgeȱFondsȱzu.ȱ DasȱbislangȱmedienwirksamsteȱEreignisȱfürȱHedgeȱFondsȱundȱÜbernahmenȱinȱDeutschȬ landȱbegannȱimȱJanuarȱ2005,ȱalsȱunterȱFührungȱdesȱManagersȱChristopherȱHohnȱvonȱ TCIȱmitȱfünfȱProzentȱbeiȱderȱDeutscheȱBörseȱAGȱeinstiegȱundȱdieȱAbsetzungȱdesȱAufȬ sichtsratsvorsitzendenȱRolfȱBreuerȱforderte.ȱImȱMärzȱ2005ȱwurdeȱerstmalsȱdieȱFordeȬ rungȱ derȱ Absageȱ derȱ durchȱ dieȱ Deutscheȱ Börseȱ AGȱ geplantenȱ undȱ amȱ 13.ȱ Dezemberȱ 2004ȱ angekündigtenȱ Übernahmeȱ derȱ Londonȱ Stockȱ Exchangeȱ gestellt.ȱ Sowohlȱ derȱ VorȬ standsȬȱwieȱauchȱderȱAufsichtsratsvorsitzendeȱderȱDeutscheȱBörseȱAGȱhabenȱletztlichȱ ihreȱPositionenȱnachȱdiesenȱInterventionenȱaufgebenȱmüssen.ȱȱ Imȱ Jahrȱ 2006ȱ sprachenȱ Schätzungenȱ davon,ȱ dassȱ nunmehrȱ 87ȱ Prozentȱ allerȱ inȱ einemȱ Börsenindexȱ geführtenȱ deutschenȱ Unternehmenȱ bereitsȱ einenȱ oderȱ mehrereȱ Hedgeȱ FondsȱunterȱihrenȱAktionärenȱaufwiesen.ȱ

83ȱ

1.5

Abbildungȱ1Ȭ31:ȱ EntwicklungȱAnzahlȱundȱVoluminaȱderȱHedgeȱFondsȱweltweitȱ1990ȱ–ȱ2006ȱȱ ȱ Daten:ȱThomsonȱFinancial*ȱ 1600 Anzahl der Hedge Fonds Volumen der Hedge Fonds

1400

9.050 9000

1200 8532

8000 1000 7000 6000

800

5000 600 3873

Fondanzahl

Fondsvolumen in Mrd. US-Dollar

1

Ausgangssituation

4000 3000

400 2383

2000 200 610

1000 0

0 1990 91

92

93

94

95

96

97

98

99 2000 01

02

03

04

05

06

ȱ

* Eigene Darstellung, 2006: Schätzung

Zweiȱ wesentlicheȱ Trendsȱ sindȱ beiȱ denȱ Finanzinvestorenȱ abzusehen:ȱ (1)ȱ Börsengängeȱ derȱ Privateȱ EquityȬGesellschaften.ȱ Inȱ Folgeȱ desȱ imȱ Jahrȱ 2007ȱ erfolgreichȱ lanciertenȱ Börsengangsȱ vonȱ Blackstoneȱ wurdenȱ –ȱ vorȱ demȱ Absturzȱ derȱ Aktieȱ imȱ Nachgangȱ –ȱ weitereȱGesellschaftenȱwieȱApollo,ȱCarlyle,ȱCVC,ȱKKRȱundȱTPGȱalsȱweitereȱBörsenkanȬ didatenȱ gehandelt.ȱ Hintergrundȱ istȱ unterȱ anderemȱ derȱ Generationswechselȱ derȱ nochȱ gründerdominiertenȱ Branchenstruktur.ȱ (2)ȱ Diversifikationȱ durchȱ dieȱ Erweiterungȱ desȱ LeistungsportfoliosȱumȱweitereȱFinanzdienstleistungen:ȱDarunterȱwerdenȱȱ ƒ

PrivateȱInvestmentsȱinȱPublicȱEquityȱ(PIPE),ȱȱ

ƒ

MinderheitsbeteiligungenȱvonȱPrivateȱEquityȬGesellschaftenȱanȱbörsennotierȬ tenȱ Unternehmen)ȱ mitȱ bestimmtenȱ AkquisitionsȬȱ oderȱ Investitionsvorhabenȱ bzw.ȱ alsȱ strategischesȱ Vehikelȱ fürȱ eineȱ Vorzugsbehandlungȱ beiȱ derȱ AbspalȬ tungȱvonȱRandbereichen,ȱ

ƒ

Distressedȱ DebtsȬFondsȱ alsȱ SanierungsȬȱ undȱ Restrukturierungsfondsȱ fürȱ UnȬ ternehmenȱmitȱnotleidendenȱKreditenȱsowieȱȱ

ƒ

reineȱM&AȬBeratungsleistungenȱ

gezählt.ȱ ȱ

84ȱ

Ausblick

1.5.1.2

Volatilität des Leveraged Buy Out-Geschäfts

MitȱdenȱFinanzinvestorenȱkamȱderȱWechselȱderȱTransaktionswährung:ȱvonȱderȱAktieȱ zumȱ Bargeldȱ –ȱ zumȱ geliehenenȱ Bargeld.ȱ Dieȱ milliardenschwerenȱ Fondsȱ werdenȱ beiȱ denȱ gezeigtenȱ Eigenkapitalquotenȱ vonȱ nurȱ nochȱ 15ȱ Prozentȱ durchȱ Kreditaufnahmeȱ gehebeltȱ(vgl.ȱzuȱdenȱsoȱgenanntenȱLeveragedȱBuyȱOuts,ȱAbschnittȱ2.2.3.3,ȱS.ȱ110)ȱ Aufgrundȱ derȱ jahrelangȱ sehrȱ günstigenȱ Kreditmärkteȱ wurdeȱ dasȱ Jahrȱ 2006ȱ zuȱ demȱ Jahrȱ derȱ Leveragedȱ Buyȱ Outsȱ (LBOs):ȱ achtȱ derȱ zehnȱ größtenȱ LBOsȱ inȱ derȱ Geschichteȱ fandenȱinȱdiesemȱJahrȱstatt.ȱ

Tabelleȱ1Ȭ10:ȱ ȱ

Dieȱ10ȱgrößtenȱLBOsȱderȱGeschichteȱȱ Daten:ȱThomsonȱFinancial*ȱ

Zielunternehmen

Käufer

Termin

Wert, Mio. USD

1.

Equity Office Properties Trust (USA)

Blackstone (USA)

2.

HCA Inc (USA)

Bain Capital, KKR, Merrill Lynch (USA)

3.

RJR Nabisco (USA)

KKR (USA)

Okt. 1988

30.205

4.

BAA Plc (UK)

Grupo Ferrovial, Caisse de Depot (E)

Feb. 2006

30.190

5.

Kinder Morgan Inc (USA)

GS Capital, Carlyle, Riverstone

Mai 2006

27.490

6.

Harrah´s Entertainment Inc (USA)

Apollo, TPG (USA)

Okt. 2006

27.389

7.

Clear Channel Commun Inc (USA)

Bain Capital, Thomas Lee Partners (USA)

Nov. 2006

26.700

8.

George Pacific Corp. (USA)

Koch Forest Products Inc. (USA)

Nov. 2005

20.460

9.

Cablevision Systems Corp (USA)

Dolan Familie (USA)

10.

Vodafone KK (J)

Softbank Corp. (J)

Nov. 2006

32.513

Juli 2006

32.147

Okt. 2006

17.969

März 2006

17.531

* Eigene Zusammenstellung, Stand: 01.07.2007.

Dieȱ aktuellenȱ Entwicklungenȱ zeigen,ȱ dassȱ dieseȱ LBOȬStrategieȱ derȱ Finanzinvestorenȱ nunȱ vermehrtȱ vonȱ operativenȱ Käufernȱ adaptiertȱ wird,ȱ soȱ dassȱ dieȱ Kaufpreisprämienȱ imȱWettbewerbȱzwischenȱdenȱbeidenȱKäufergruppenȱweiterȱsteigenȱdürften.ȱȱ

KrisenlatenzȱdurchȱFinanzinstrumenteȱ Grundsätzlichȱ bestehtȱ allerdingsȱ durchȱ dieȱ steigendeȱ Komplexitätȱ einesȱ sichȱ globaliȬ siertenȱFinanzȬȱundȱGeldmarktesȱeineȱlatenteȱGefahrȱfürȱdiesesȱFinanzierungsmodell.ȱ DieȱEmpfindlichkeitȱderȱFinanzmärkteȱinȱderȱWeltgesellschaftȱzeigenȱdieȱBeispieleȱderȱ LongȬTermȱ Capitalȱ Managementȱ (LTCM)ȱ respektiveȱ derȱ RusslandȬKriseȱ imȱ Jahrȱ 1998ȱ oderȱ dieȱ USȬHypothekenkriseȱ imȱ Sommerȱ 2007ȱ mitȱ zahlreichenȱ EinstellungsȬȱ undȱȱ ȱ

85ȱ

1.5

1

Ausgangssituation

AussetzungsentscheidungenȱvonȱHedgeȱFondsȱwieȱBearȱStearnsȱoderȱBNPȱParibasȱundȱ derȱ stärkstenȱ GeldmarktȬInterventionȱ derȱ Zentralbankenȱ imȱ Nachgangȱ zumȱ 11.ȱ SepȬ temberȱ2001.ȱȱ ZurȱErinnerung:ȱDerȱHedgeȱFondȱLTCMȱwurdeȱ1994ȱvonȱJohnȱMeriwetherȱgegründet.ȱ Direktorenȱ warenȱ Myronȱ Scholesȱ undȱ Robertȱ C.ȱ Merton,ȱ dieȱ dreiȱ Jahreȱ späterȱ denȱ NoȬ belpreisȱfürȱWirtschaftswissenschaftenȱerhielten.ȱAnfangȱ1998ȱbetrugȱdasȱFondskapitalȱ ca.ȱ7,3ȱMilliardenȱUSȬDollarȱ–ȱwobeiȱdieȱMindesteinlageȱzehnȱMillionenȱUSȬDollarȱmitȱ einerȱ Mindestlaufzeitȱ vonȱ dreiȱ Jahrenȱ betrug.ȱ Zuȱ diesemȱ Zeitpunktȱ warenȱ nahezuȱ keineȱ Informationenȱ überȱ dieȱ Artȱ derȱ Geschäfteȱ verfügbar,ȱ aberȱ RenditeȬAusȬ schüttungenȱanȱdieȱAnlegerȱinȱHöheȱvonȱ2,7ȱMilliardenȱUSȬDollar.ȱDiesemȱEigenkapiȬ talȱstandȱeinȱPortfolioȱimȱWertȱvonȱ125ȱMrd.ȱUSȬDollarȱgegenüber.ȱDieȱKriseȱentstandȱ durchȱvolatileȱEntwicklungenȱaufȱdenȱFinanzmärktenȱimȱZugeȱderȱWährungskriseȱinȱ Russland.ȱ Imȱ Augustȱ 1998ȱ sankȱ dasȱ Eigenkapitalȱ aufȱ 2,1ȱ Mrd.ȱ USȬDollar,ȱ demȱ einȱ PortfolioȱvonȱeinemȱNennwertȱinȱHöheȱvonȱnunmehrȱ1,25ȱBillionenȱUSȬDollarȱentgeȬ genstand.ȱ LTCMȱ verkaufteȱ einenȱ Großteilȱ derȱ Anlagenȱ zuȱ Niedrigstpreisen.ȱ Überȱ KreditmechanismenȱwirkteȱdiesȱverstärktȱinȱdieȱVerlustrechnungen,ȱsoȱdassȱeineȱDoȬ minoȬEffektȱ aufȱ dieȱ internationalenȱ Finanzmärkteȱ zuȱ befürchtenȱ war.ȱ Eineȱ RettungsȬ operationȱ wurdeȱ eingeleitet,ȱ umȱ dieȱ Zahlungsunfähigkeitȱ zuȱ vermeidenȱ –ȱ soȱ wurdeȱ nichtȱ wenigerȱ alsȱ einȱ Zusammenbruchȱ desȱ amerikanischenȱ undȱ internationalenȱ FiȬ nanzsystemsȱ befürchtet.ȱ USȬNotenbankchefȱ Alanȱ Greenspanȱ senkteȱ dieȱ Leitzinsenȱ LTCMȱ bekamȱ frischesȱ Kapitalȱ inȱ Höheȱ vonȱ insgesamtȱ 3,75ȱ Milliardenȱ USȬDollarȱ vonȱ neuenȱInvestoren,ȱdieȱdieȱLTCMȱzuȱ90ȱProzentȱmitȱeinerȱneuenȱGeschäftsleitungȱüberȬ nahm.ȱ Unterȱ denȱ Akteurenȱ beiȱ demȱ Treffenȱ zurȱ Rettungȱ LTCMȱ inȱ derȱ Newȱ Yorkerȱ Zentralbankȱ amȱ 23.ȱ Septemberȱ 1998ȱ warenȱ unterȱ anderemȱ Williamȱ J.ȱ McDonough,ȱ PräsidentȱderȱNewȱYorkerȱFederalȱReserveȱSystemȱ(Fed),ȱderȱHauptteilhaberȱvonȱGoldmanȱ Sachs,ȱDavidȱKomansky,ȱderȱVorsitzendeȱvonȱMerrillȱLynch,ȱSanfordȱI.ȱWeill,ȱderȱVorȬ sitzendeȱ derȱ Travelersȱ Group,ȱ Jonȱ Corzine,ȱ derȱ Vorsitzendeȱ vonȱ JPMorganȱ Chaseȱ &ȱ Co.ȱ sowieȱ auchȱ Vorständeȱ derȱ Deutscheȱ Bankȱ undȱ derȱ Dresdnerȱ Bankȱ (vgl.ȱ hierzuȱ dieȱ ausȬ führlicheȱDokumentationȱLowensteinȱ2000).ȱȱ

Regulierungsüberlegungenȱ2006Ȭ2007ȱ DieȱangelsächsischeȱFinanzweltȱakzeptierteȱimȱJahrȱ2007,ȱdassȱderȱdeutscheȱG8ȬVorsitzȱ mitȱ großerȱ Zähigkeitȱ Kompromisseȱ erstrittenȱ hatȱ undȱ auchȱ dasȱ Gehörȱ derȱ USȬ Regierungȱfand.ȱZumȱanderenȱwuchsȱderȱpolitischeȱDruckȱaufȱHedgefondsȱundȱPrivateȱ EquityȬHäuser,ȱ sichȱ ihrerȱ öffentlichenȱ Verantwortungȱ zuȱ stellen,ȱ dieȱ mitȱ derȱ EinwirȬ kungȱ aufȱ immerȱ größereȱ Unternehmenȱ bzw.ȱ derenȱ Übernahmeȱ einhergeht.ȱ Zugleichȱ wurdenȱ inȱ vielenȱ Ländernȱ dieȱ steuerlichenȱ Privilegienȱ inȱ Frageȱ gestelltȱ bzw.ȱ abgeȬ schafft:ȱsoȱinȱdenȱUSA,ȱwoȱsichȱderȱFinanzausschussȱdesȱSenatsȱdieȱheimischenȱHedgeȱ Fondsȱgenauerȱanschaute,ȱoderȱinȱLondonȱVertreterȱderȱPrivateȱEquityȬGesellschaftenȱ einemȱdurchausȱaggressivenȱParlamentsausschussȱRedeȱundȱAntwortȱstehenȱmüssen.ȱ

86ȱ

Ausblick

ImȱSommerȱ2007ȱwurdeȱaufȱInitiativeȱvonȱ13ȱgroßen,ȱüberwiegendȱLondonerȱHedgeȬ Fondsȱ derȱ ehemaligeȱ VizeȬGouverneurȱ derȱ Bankȱ ofȱ England,ȱ Sirȱ Andrewȱ Large,ȱ mitȱ einerȱStudieȱbeauftragt,ȱMöglichkeitenȱeinesȱfreiwilligenȱVerhaltenskodexesȱzuȱunterȬ suchen.ȱZuȱdenȱ13ȱFondsȱderȱArbeitsgruppeȱzählenȱBranchengrößenȱwieȱBrevanȱHoȬ ward,ȱ Centaurus,ȱ GLG,ȱ Manȱ Groupȱ sowieȱ Marshallȱ Wace.ȱ Mitgliederȱ derȱ ArbeitsȬ gruppeȱsindȱgrößtenteilsȱdieȱFondschefs.ȱ20ȱweitereȱHedgeȬFonds,ȱdarunterȱauchȱAkȬ tivistenȱ wieȱ Polygonȱ undȱ TCIȱ unterstützenȱ denȱ Vorstoß.ȱ Derȱ Branchenverbandȱ Aimaȱ hatȱeinenȱBeobachterstatus,ȱgehörtȱaberȱnichtȱdirektȱzuȱdenȱInitiatoren.ȱȱ

1.5.1.3

Globalisierung und Staatsfonds: Neue Käuferdominanzen

DieȱletztenȱzweiȱhierȱangeführtenȱTrendsȱimȱZugeȱderȱGlobalisierungȱsindȱzumȱeinenȱ dieȱ nachhaltigeȱ Verschiebungȱ derȱ Zielländerȱ fürȱAkquisitionenȱ sowieȱ derȱ KäuferlänȬ der,ȱ insbesondereȱ inȱ (1)ȱ China,ȱ (2)ȱ Indienȱ undȱ (3)ȱ Osteuropa;ȱ weiterhinȱ dieȱ EntwickȬ lungȱausländischerȱStaatsfonds.ȱȱ

(1)ȱChinaȱ Inȱ denȱ Jahrenȱ 2003ȱ bisȱ 2006ȱ wurdenȱ schätzungsweiseȱ 300ȱ deutscheȱ mittelständischeȱ UnternehmenȱȱimȱUmsatzvolumenȱzwischenȱ500.000ȱundȱ10ȱMio.ȱEuroȱimȱWertȱfürȱca.ȱ zweiȱMilliardenȱEuroȱübernommenȱ(Kellerȱ2006a,ȱS.ȱ161).ȱImȱZielfokusȱsindȱwirtschaftȬ lichȱ angeschlageneȱ Unternehmenȱ inȱ derȱ Reifephase,ȱ dieȱ entwederȱ überȱ einenȱ gutenȱ Markennamenȱ und/oderȱ überȱ technologischeȱ Patenteȱ verfügen.ȱ Weiterhinȱ stelltȱ einȱ weitläufigesȱVertriebsnetzȱeinenȱwichtigenȱÜbernahmegrundȱdar,ȱumȱeinenȱMarktzuȬ gangȱzuȱermöglichen.ȱAktuelleȱProblemfelderȱsindȱdieȱmangelndeȱinternationaleȱMaȬ nagementȬErfahrungȱ chinesischerȱ Investoren,ȱ dieȱ nochȱ imȱ Vergleichȱ zurȱ angelsächsiȬ schenȱ Kulturȱ langsameȱ Verhandlungȱ sowieȱ dieȱ amȱ Anlagevermögenȱ orientierteȱ UnȬ ternehmensbewertungȱ (Maaßȱ /ȱ Müllerȱ 2006,ȱ S.ȱ430f.).ȱ Esȱ istȱ davonȱ auszugehen,ȱ dassȱ sichȱdieseȱProblemfelderȱmitȱdemȱweiterȱintensivierendenȱTrendȱderȱAuslandsinvestiȬ tionenȱundȱderȱdamitȱeinhergehendenȱLernkurveȱimȱBeteiligungsmanagementȱzuminȬ destȱrelativierenȱwerden.ȱDerȱFokusȱwirdȱsichȱauchȱaufȱgesundeȱUnternehmenȱausweiȬ tenȱ undȱ damitȱ auchȱ eineȱ durchausȱ interessanteȱ Optionȱ fürȱ mittelständischeȱ UnterȬ nehmenȱinȱDeutschlandȱmitȱNachfolgeproblematikȱwerden.ȱȱ

(2)ȱIndienȱ Derȱ1,1ȱMilliardenȱEinwohnerȱzählendeȱHinduȬStaatȱhatȱjährlicheȱWachstumsratenȱdesȱ BruttoȬInlandsproduktsȱ vonȱ mittlerweileȱ siebenȱ Prozent.ȱ Indienȱ wirdȱ allenȱ VoraussaȬ genȱzufolgeȱdrittstärksteȱWirtschaftsnationȱderȱWeltȱwerden,ȱallenȱvoranȱmithilfeȱderȱ ITȬBranche,ȱ aberȱ auchȱ durchȱ dieȱ PharmaȬȱ undȱ KfzȬZuliefererindustrie.ȱ Diesȱ spiegeltȱ sichȱ auchȱ imȱ M&AȬMarktȱ wieder,ȱ soȱ wirdȱ inȱ verschiedenenȱ Studienȱ einhelligȱ davonȱ ausgegangen,ȱdassȱsichȱdasȱVolumenȱalleinȱvomȱJahrȱ2004ȱzumȱJahrȱ2005ȱvonȱ6ȱMrd.ȱ

87ȱ

1.5

1

Ausgangssituation

aufȱ 18ȱ Mrd.ȱ USȬDollarȱ verdreifachtȱ hat.ȱ Auchȱ dieȱ Anzahlȱ derȱ Transaktionenȱ istȱ imȱ gleichenȱ Zeitraumȱ vonȱ 305ȱ aufȱ 694ȱ gestiegenȱ (Weidnerȱ 2006,ȱ S.ȱ321).ȱ Hintergrundȱ istȱ dieȱweiterȱerstarkendeȱFinanzkraftȱindischerȱUnternehmen,ȱdieȱvorzugsweiseȱinȱüberȬ seeischeȱ Investitionenȱ gestecktȱ wirdȱ –ȱ reinȱ indischeȱ Zusammenschlüsseȱ machenȱ nurȬ mehrȱ 27ȱ Prozentȱ desȱ Marktesȱ aus.ȱ Imȱ Gegenzugȱ sindȱ deutscheȱ Unternehmenȱ bisherȱȱ kaumȱaufȱderȱKäuferseiteȱzuȱsehen,ȱsondernȱvorȱallemȱaufȱderȱVerkäuferseiteȱ–ȱwieȱdieȱ Augsburgerȱ betapharmȱ Arzneimittelȱ GmbHȱ durchȱ Reddy´sȱ Laboratoriesȱ Ltd.,ȱ HyderaȬ bad,ȱoderȱdieȱÜbernahmeȱvonȱTreviraȱdurchȱeinenȱderȱdreiȱgrößtenȱKonzerneȱIndiens,ȱ dieȱ RelianceȬGroupȱ ausȱ Bombay.ȱ Inȱ einerȱAnalyseȱ derȱ bevorzugtenȱ Zielunternehmenȱ indischerȱUnternehmenȱinȱDeutschlandȱstehtȱnebenȱTechnologieführerschaftȱeinȱMinȬ destumsatzvolumenȱinȱeinerȱSpanneȱvonȱ30ȱbisȱ100ȱMillionenȱEuroȱimȱFokusȱ–ȱwobeiȱ vorrangigȱ gesundeȱ Unternehmenȱ gesuchtȱ werden,ȱ Hierbeiȱ stehtȱ nichtȱ dieȱ KostenȬ senkungsstrategieȱimȱVordergrund,ȱsondernȱdasȱAufspaltenȱderȱWertschöpfungsketteȱ zwischenȱIndienȱundȱDeutschlandȱ(vgl.ȱKellerȱ2006b,ȱS.ȱ471).ȱȱ

(3)ȱOsteuropaȱ Imȱ Zugeȱ derȱ Öffnungȱ desȱ europäischenȱ Binnenmarktesȱ undȱ derȱ OstȬErweiterungȱ habenȱsichȱdieȱRahmenbedingungenȱfürȱÜbernahmenȱdeutlichȱverbessert.ȱDieȱgrenzȬ überschreitendenȱTransaktionenȱinȱOsteuropaȱhabenȱseitȱdemȱJahrȱ1990ȱkontinuierlichȱ zugenommenȱ–ȱmitȱdemȱbisherigenȱHöhepunktȱimȱJahrȱ2000.ȱImȱRahmenȱeinerȱempiȬ rischenȱAnalyseȱvonȱ7ȱ429ȱCrossȬborderȬTransaktionenȱzwischenȱdenȱJahrenȱ1990ȱundȱ 2005ȱkonnteȱgezeigtȱwerden,ȱdassȱdieȱbegehrtestenȱZielländerȱPolen,ȱTschechien,ȱUnȬ garnȱsowieȱRusslandȱsindȱ(Užikȱ/ȱGrotheȱ/ȱWinklerȱ2006,ȱS.ȱ109ff.).ȱDabeiȱsindȱdeutscheȱ FirmenȱdieȱstärkstenȱAkquisiteure,ȱgefolgtȱvonȱdenȱUSA,ȱGroßȬBritannienȱ,ȱÖsterreichȱ undȱFrankreich.ȱȱ Interessantȱdabeiȱist,ȱdassȱeineȱdurchausȱerwartbareȱDominanzȱderȱvertikalenȱZusamȬ menschlüsseȱaufgrundȱmöglicherȱHändlerȬȱbzw.ȱZuliefererindustrienȱverkehrtȱwurde:ȱ Zweiȱ Drittelȱ allerȱ osteuropäischenȱ Transaktionenȱ warenȱ horizontal,ȱ alsoȱ inȱ derȱ gleiȬ chenȱWertschöpfungsstufe.ȱDennochȱzeigtȱsichȱinȱderȱAnalyseȱderȱKapitalmarktreaktiȬ onen,ȱdassȱsichȱdieȱvertikalenȱZusammenschlüsseȱsignifikantȱmehrȱrentieren.ȱȱ

(4)ȱStaatsfonds:ȱRegulierungsbemühungenȱdurchȱ„AngstȱvorȱdemȱAusverkauf“ȱ EineȱweitereȱDiskussionȱwarȱMitteȱdesȱerstenȱJahrzehntesȱimȱneuenȱJahrtausendȱviruȬ lent:ȱ eineȱ Diskussionȱ derȱ Angstȱ umȱ denȱ Ausverkaufȱ derȱ deutschenȱ Industrieȱ durchȱ ausländischeȱ Staatsfonds.ȱ 2,5ȱ Billionenȱ USȬDollarȱ warenȱ investiertȱ inȱ Schätzungenȱ zufolgeȱ inȱ staatlichȱ kontrolliertenȱ Investmentgesellschaften,ȱ dieȱ häufigȱ vonȱ diktatoriȬ schenȱStaatenȱgesteuertȱwerden.ȱWeitereȱ1,2ȱBillionenȱUSȬDollarȱbeträgtȱdasȱVermögenȱ derȱ Chinesen,ȱ dieȱ –ȱ eineȱ Investitionȱ inȱ deutscheȱ Unternehmenȱ angenommenȱ –ȱ denȱ halbenȱDAXȱ30ȬIndexȱkaufenȱkönnten.ȱȱ

88ȱ

Ausblick

Tabelleȱ1Ȭ11:ȱ

1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10. 11. 12. 13. 14. 15. 16. 17. 18. 19. 20.

Dieȱ20ȱgrößtenȱStaatsfondsȱ2007ȱ

Land

Fondsname

Vereinige Arabische Emirate Singapur Norwegen Saudi-Arabien Kuwait China China Hong Kong Rußland Singapur China Australien Libyen Katar USA (Alaska) Brunei Irland Algerien Südkorea Malaysia

Abu Dhabi Investment Authority GIC Government Pension Fund Global Verschiedene Fonds Kuwait Investment Authority State FX Investment Corp. HueijingCo China Investment Company Hong Kong Monetary Authority Stabilisation Fund Temasek Holdings Central Hujin Investment Corp. Australian Future Fund Reserve Fund Qatar Investment Authority Permanent Reserve Fund Brunei Investment Agency National Pensions Reserve Fund Reserve Fund Korea Investment Corp. Khazanah Nasional Bhd.

Vermögen in Mrd. US-Dollar 875 330 332 300 250 200 200 140 127 108 100 50 50 40 40 35 29 25 20 18

Quelle: Deutsche Bank Research 2007, Peterson Institute for International Economics

ȱ Vorȱ diesemȱ Hintergrundȱ istȱ inȱ Deutschlandȱ querȱ durchȱ dieȱ Parteienlandschaftȱ eineȱ politischeȱSorgeȱentstandenȱ–ȱundȱnochȱstärkerȱaufȱderȱUnternehmensseiteȱselbst.ȱDieȱ Bundesregierungȱ plantȱ daherȱ eineȱ stärkereȱ Regulierungȱ –ȱ überȱ dieȱ Änderungȱ desȱ Außenwirtschaftsgesetzesȱ(AWG),ȱdasȱbislangȱvorȱallemȱdieȱBeschränkungenȱnationaȬ lerȱRüstungsfirmenȱregelt.ȱȱ SoȱwurdeȱAnfangȱ2008ȱerwogen,ȱdassȱderȱBundȱ–ȱhierȱdasȱBundeswirtschaftsministeȬ riumȱ –ȱ einȱ generellesȱ Mitspracherechtȱ beiȱ allenȱ Übernahmenȱ durchȱ ausländischeȱ InȬ vestorenȱ erhält,ȱ wennȱ erȱ mindestensȱ 25ȱ Prozentȱ anȱ einerȱ deutschenȱ Firmaȱ zuȱ kaufenȱ gedenkt.ȱWährendȱdasȱAWGȱheuteȱsinnvolleȱBeschränkungenȱfürȱRüstungsȬȱundȱVerȬ schlüsselungsfirmenȱregelt,ȱwärenȱkünftigȱalleȱBranchenȱbetroffen,ȱwennȱdieȱ„öffentliȬ cheȱOrdnungȱundȱSicherheitȱderȱBundesrepublikȱDeutschland“ȱalsȱgefährdetȱangeseȬ henȱ wird.ȱ Dabeiȱ werdenȱ marktlicheȱ Investitionsentscheidungenȱ in,ȱ durchȱ dieȱ Politikȱ alsȱzuȱschützendȱangesehenenȱBranchenȱzumȱGegenstandȱderȱpolitischenȱDezision.ȱȱ DieȱEUȬKommissionȱ wirdȱdiesȱunterȱdemȱPrimatȱderȱKapitalverkehrsfreiheitȱzuȱprüȬ fenȱhaben.ȱAuchȱbeiȱVeräußerungenȱvonȱFamilienunternehmenȱwärenȱentsprechendeȱ Regelungenȱ alsȱ schwerwiegendeȱ Eingriffeȱ inȱ privateȱ Eigentumsrechteȱ zuȱ interpretieȬ ren.ȱ Soȱ beispielsweise.ȱ etwaigeȱ Entschädigungenȱ fürȱ denȱ entgangenenȱ Verkaufspreisȱ undȱalternativeȱNachfolgeregelungen.ȱNachdemȱnamhafteȱVorständeȱausȱderȱFinanzȬ

89ȱ

1.5

1

Ausgangssituation

wirtschaftȱ zusammenȱ mitȱ derȱ deutschenȱ Industrieȱ seitȱ einigenȱ Jahrenȱ vorȱ demȱ AusȬ verkaufȱ warnten,ȱ gelangteȱ dieȱ Deutscheȱ Bankȱ Researchȱ imȱ Jahrȱ 2007ȱ zuȱ folgendemȱ Schluss:ȱ Letztendlichȱ habenȱ Staatsfondsȱ geradeȱ malȱ einȱ Siebtelȱ jenesȱ Kapitalsȱ inȱ derȱ Tasche,ȱdasȱzumȱBeispielȱdieȱweltweitenȱInvestmentfondsȱverwalten.ȱImȱVergleichȱzuȱ denȱAktivaȱallerȱBankenȱnimmtȱsichȱdieȱSummeȱnochȱbescheidenerȱausȱ–ȱsieȱentsprichtȱ geradeȱmalȱeinemȱFünftel.ȱUndȱimȱRahmenȱderȱSubprimeȬKriseȱsindȱesȱnunȱgeradeȱdieȱ ausländischenȱ Staatsfonds,ȱ dieȱ inȱ denȱ USAȱ willkommenȱ sind.ȱ Deshalbȱ holteȱ sichȱ imȱ Jahrȱ 2007ȱ nebenȱ derȱ amerikanischenȱ Citigroupȱ undȱ derȱ USȬInvestmentbankȱ Morganȱ Stanleyȱ auchȱ dieȱ Schweizerȱ UBSȱ ausländischeȱ Staatsfondsȱ alsȱ notwendigȱ gewordeneȱ Eigenkapitalquellen.

90ȱ

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

InȱdenȱletztenȱJahrzehntenȱhabenȱwohlȱimmerȱwiederȱbestimmteȱBegriffe,ȱEntwicklunȬ genȱ undȱ Modenȱ eineȱ überragendeȱ Prominenzȱ inȱ derȱ internationalenȱ Wirtschaftsweltȱ erlangt.ȱEinerȱderȱschillerndstenȱBegriffeȱistȱsicherlichȱderȱderȱMergersȱ&ȱAcquisitionsȱ–ȱ oderȱ ebenȱ kurz:ȱ M&A.ȱ Wieȱ häufigȱ beiȱ solchenȱ Phänomenenȱ istȱ darinȱ nichtȱ etwaȱ eineȱ inhaltlicheȱundȱkonzeptionelleȱInnovationȱunsererȱZeitȱzuȱvermuten,ȱsondernȱ–ȱnichtȱ zuletztȱaufgrundȱderȱWachstumsratenȱ–ȱeineȱProminenzverleihungȱinȱdenȱMedienȱzuȱ suchenȱ(vgl.ȱdieȱhistorischeȱDarstellungȱimȱAbschnittȱ1.4.6).ȱDasȱfolgendeȱzweiteȱKapiȬ telȱ derȱ Arbeitȱ dientȱ derȱ Einführungȱ inȱ dieȱ Begriffeȱ undȱ Formen.ȱ Eineȱ ausführlicheȱ Behandlungȱ desȱ Kooperationsbegriffesȱ erfolgtȱ inȱ Kapitelȱ 4,ȱ währendȱ folgendȱ vorranȬ gigȱdieȱSpielartenȱdesȱMergersȱ&ȱAcquisitionsȱdiskutiertȱwerden.ȱDabeiȱwirdȱnebenȱdenȱ einzelnenȱ Erscheinungsformenȱ derȱ Kooperationȱ undȱ Akquisitionȱ aufȱ dieȱ FinanzieȬ rungsformenȱ undȱ ebensoȱ aufȱ zyklischȱ auftretendenȱ feindlichenȱ Übernahmenȱ sowieȱ aufȱderenȱAbwehrmöglichkeitenȱeingegangen.ȱ

2.1

Begriff der Mergers & Acquisitions

WährendȱderȱBegriffȱinȱdenȱUSAȱhinreichendȱbestimmtȱistȱundȱvieleȱlandesspezifischeȱ Publikationen,ȱ Leitfädenȱ undȱ Lehrbücherȱ vorliegenȱ (fürȱ vieleȱ Jensenȱ 1986a;ȱ Hookeȱ 1997;ȱ BenDaniel/Rosenblomȱ 1994;ȱ Weston/Chung/Hoagȱ 1990;ȱ Herzel/Sheproȱ 1990;ȱ Cookeȱ 1986;ȱ Keenan/Whiteȱ 1982),ȱ wurdeȱ diesesȱ Phänomenȱ inȱ Deutschlandȱ erstȱ zuȱ Beginnȱderȱ1980erȱJahreȱwissenschaftlichȱintensiverȱaufgearbeitet.ȱDasȱThemaȱstelltȱimȱ KernȱeineȱwirtschaftswissenschaftlicheȱFragestellungȱmitȱdenȱSchwerpunktenȱStrategiȬ schesȱ Management,ȱ OrganisationsȬ,ȱ Kapitalmarkttheorieȱ undȱ Volkswirtschaftslehreȱ dar.ȱEsȱsindȱweiterhinȱjuristischeȱ(aufȱderȱvertragsȬ,ȱgesellschaftsȬ,ȱarbeitsȬȱundȱsteuerȬ rechtlichenȱEbeneȱsowieȱmitȱkartellrechtlichenȱundȱumweltrechtlichenȱImplikationen)ȱ undȱ(organisationsȬ)soziologischeȱundȱpsychologischeȱAspekteȱvorliegend.ȱDieȱvorlieȬ gendeȱArbeitȱstelltȱsomitȱeinenȱVersuchȱdar,ȱinȱeinführenderȱWeiseȱderȱNotwendigkeitȱ einerȱ Integrationȱ dieserȱ verschiedenenȱ ThemenȬȱ undȱ Theoriegebieteȱ Rechnungȱ zuȱ tragen.ȱ

91ȱ

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

2.1.1

Deutsche Bestimmung und Verwendung

Dieȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ Mergerȱ (Fusion)ȱ undȱ Acquisitionȱ (Übernahme,ȱ Erwerb,ȱ Kaufȱ alsȱ hundertprozentigerȱ Erwerbȱ derȱ Anteile)ȱ wirdȱ nichtȱ einheitlichȱ verwendet.ȱ Eineȱ Ursacheȱ kannȱ inȱ derȱ fehlendenȱ Definitionȱ desȱ Unternehmensbegriffesȱ imȱ deutȬ schenȱRechtȱliegenȱ(vgl.ȱPicotȱ1998,ȱS.ȱ16).ȱHäufigȱwirdȱeinȱUnterscheidungskriteriumȱ bezüglichȱderȱrechtlichenȱSelbständigkeitȱderȱbeteiligtenȱAkteureȱvorgeschlagen.ȱBleibtȱ dieȱrechtlicheȱSelbständigkeitȱbestehen,ȱhandeleȱesȱsichȱumȱeineȱAkquisition,ȱwährendȱ beiȱ einerȱ fürȱ dieȱ Fusionȱ erforderlichenȱ Neugründungȱ beideȱ Gesellschaftenȱ ihreȱ Rechtspersönlichkeitenȱverlören.ȱȱ Beckerȱ(1994)ȱhebtȱbeiȱderȱUnterscheidungȱaufȱdieȱbareȱ(beiȱAcquisitions)ȱoderȱunbareȱ (beiȱMergersȱdurchȱAktienausgabeȱdesȱKäuferunternehmens)ȱKaufpreisbegleichungȱab.ȱ Dasȱ Aufgebenȱ derȱ Selbständigkeitȱ beiȱ Fusionenȱ imȱ Sinneȱ desȱ deutschenȱ VerschmelȬ zungsrechtesȱsiehtȱerȱhingegenȱnichtȱalsȱzwingendȱan.ȱDieȱDifferenzȱspieltȱinȱderȱPraȬ xisȱhäufigȱkeineȱbedeutendeȱRolle.ȱSoȱwerdenȱvieleȱveröffentlichteȱFusionenȱ–ȱwieȱdasȱ Beispielȱ desȱ DaimlerChryslerȬDealsȱ –ȱ auchȱ alsȱ Akquisitionenȱ einesȱ Unternehmensȱ angesehen.ȱȱ Auffälligȱ warȱ jedochȱ inȱ denȱ 1990erȱ Jahrenȱ nebenȱ derȱ Tatsache,ȱ dassȱ dieserȱ Begriffȱ inȱ keinerȱderȱgroßenȱEinführungenȱderȱBetriebswirtschaftslehreȱ(z.B.ȱHeinenȱ1991;ȱWöheȱ 1993)ȱ erläutertȱ wird;ȱ vielmehr,ȱ dassȱ erȱ auchȱ inȱ derȱ spezifischenȱ Literaturȱ undȱ denȱ diversenȱSammelbändenȱzuȱdiesemȱThemaȱnurȱseltenȱexpliziertȱwurde.ȱDiesȱhatȱsichȱ zumȱ Endeȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ deutlichȱ geändert.ȱ Dieȱ Zahlȱ derȱ Veröffentlichungenȱ undȱ derȱ spezifischenȱ Forschungȱ imȱ Zugeȱ zahlreicherȱ Dissertationenȱ undȱ PraktikerȬ Handbücherȱhatȱseitdemȱstarkȱzugenommen.ȱȱ Wennȱ eineȱEinführungȱ undȱ Begriffsklärungȱ vorgenommenȱ wird,ȱ dannȱgibtȱ esȱjedochȱ überȱ dieȱ Verwendungȱ durchausȱ unterschiedlicheȱAuffassungen,ȱ dieȱ meistȱ durchȱ denȱ spezifischenȱ Hintergrundȱ derȱ Autorenȱ geprägtȱ sind.ȱ Währendȱ beispielsweiseȱ Storckȱ (1993)ȱ eineȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ „M&Aȱ imȱ engenȱ Sinne“ȱ (dieȱ imȱ Rahmenȱ vonȱ Unternehmenstransaktionenȱ auftretendenȱ Dienstleistungen)ȱ undȱ „M&Aȱ imȱ weiterenȱ Sinne“ȱ(derȱMarktȱfürȱUnternehmenskontrolle)ȱvornimmtȱ(vgl.ȱStorckȱ1993,ȱS.ȱ22)ȱsiehtȱ Wöheȱ(1993,ȱS.ȱ913ȱ–ȱ959)ȱeinenȱGroßteilȱderȱ–ȱvonȱihmȱnichtȱalsȱsolcheȱbezeichnetenȱ–ȱ M&AȬGeschäfteȱalsȱ„SonderfälleȱderȱbetrieblichenȱAußenfinanzierung“ȱan.ȱ InȱderȱEinleitungȱdesȱdeutschenȱHandbuchsȱMergersȱ&ȱAcquisitionsȱȱwirdȱinȱderȱEinleiȬ tungȱdasȱM&AȬGeschäftȱwieȱfolgtȱdefiniert:ȱȱ „Mergersȱ &ȱ Acquistionsȱ [beinhalten]ȱ erheblicheȱ verfahrensmäßigeȱ Besonderheitenȱ aufgrundȱ ihrerȱ vielfältigenȱ nationalenȱ undȱ internationalenȱ Erscheinungsformen,ȱ insȬ besondereȱderȱUnternehmenskäufeȱundȱȬverkäufe,ȱUnternehmenszusammenschlüsse,ȱ Kooperationen,ȱ Allianzenȱ undȱ Jointȱ Ventures,ȱ Unternehmenssicherungenȱ undȱ Ȭ nachfolgen,ȱManagementȱBuyȬoutȱundȱBuyȬin,ȱBörsengänge/IPO,ȱUmwandlungsmaßȬ nahmen,ȱRestrukturierungen“ȱ(EinleitungȱvonȱHerausgeberȱPicotȱ2005,ȱS.ȱV).ȱ

92ȱ

Begriff der Mergers & Acquisitions

2.1.2

Angelsächsische Bestimmung und Verwendung

Inȱ derȱ angelsächsischenȱ Literaturȱ wirdȱ schonȱ rechtȱ frühȱ eineȱ weiteȱ Verwendungȱ desȱ M&AȬBegriffesȱ gewählt.ȱ Soȱ sehenȱ beispielsweiseȱ Copelandȱ undȱ Weston,ȱ dassȱ „theȱ traditionalȱ subjectȱ ofȱ M&A’sȱ hasȱ beenȱ expandedȱ toȱ includeȱ takeoversȱ andȱ relatedȱ isȬ suesȱofȱcorporateȱrestructuring,ȱcorporateȱcontrol,ȱandȱchangesȱinȱtheȱownershipȱstrucȬ tureȱofȱfirms“ȱ(Copeland/Westonȱ1988,ȱS.ȱ676).ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ1:ȱ

ÜberblickȱüberȱamerikanischesȱVerständnisȱderȱvierȱM&AȬTeilbereicheȱ

I. EXPANSION Mergers:

horizontale, vertikale oder konglomerate Fusionen

Tender offers:

direkt an die Aktionäre gerichtetes monetäres Angebot mit oder ohne Einverständnis des Vorstandes

Joint ventures:

zeitlich beschränkte Zusammenarbeit zweier oder mehrerer Parteien für einen begrenzten Bereich der Geschäftsaktivitäten

II. SELL-OFFS Spinoffs:

für Aktionäre wertneutral bleibende Ausgliederungen von Unternehmensbereichen (rechtlich selbständig und im Besitz des Mutterunternehmens), Sonderform split-up, d.h. Auflösung der Holding zugunsten der einzelnen Bereiche

Devestitures: III. CORPORATE CONTROL Premium buybacks:

Veräußerung von Unternehmensteilen (bei Börsengang auch carve out) Rückkauf von größeren Aktienpaketen von Aktionären mit einer oberhalb des Marktpreises liegenden Prämie

Standstill Agreements:

freiwilliger Vertrag, der regelt, dass die derzeitigen Großaktionäre keine Erhöhung ihres Anteils oder die ausgekauften Aktionäre (im Rahmen eines buy backs) keine weiteren Investitionen in die Firma vornehmen

Antitakeover Amendments:

Erschwerungen oder Verteuerungen der Übernahme

Proxy Contests:

direkt gegen das alte Management gerichtete Versuche der Übernahme der Vorstandspositionen auf Hauptversammlungen (sog. competing management teams)

IV. CHANGES IN OWNERSHIP STRUCTURE Exchange offers: Veränderung der Kapitalstruktur durch Austausch von Schulden oder Vorzugsaktien in normale Stammaktien vice versa: Erhöhung bzw. Senkung der Fremdkapitalhebelung Share repurchase:

Rückkauf eigener Aktien, z.B. durch self-tender offers; Ziel: Erhöhung des Aktienwertes für die verbliebenen Aktionäre

Going private:

Kauf des Eigenkapitals einer staatlichen Unternehmung durch eine Investorengruppe

Leveraged buyouts:

breit gestreuter Aktienbesitz wird durch hohen Fremdfinanzierungsanteil auf eine kleine Eigentümergruppe konzentriert Quelle: Eigene Aufstellung in Anlehnung an Gliederung von Copeland/Weston 1988, Kap. 19, S. 676

ȱ

93ȱ

2.1

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

DieseȱÜbersichtȱbietetȱeinenȱbreitenȱEinblickȱinȱdieȱBereicheȱdesȱM&A.ȱDennochȱfälltȱ beiȱ dieserȱ Vorgehensweiseȱ auf,ȱ dassȱ hierȱ nichtȱ –ȱ wieȱ inȱ denȱ anfänglichenȱ deutschenȱ Diskussionȱ–ȱ dasȱDienstleistungsmoment,ȱalsoȱdieȱBeratungȱundȱFinanzierungȱdurchȱ Dritteȱ imȱ Vordergrundȱ steht,ȱ sondernȱ dieȱ UnternehmensȬȱ undȱ Marktperspektiveȱ insȬ besondereȱ hinsichtlichȱ derȱ Restrukturierung,ȱ Sanierungȱ undȱ Unternehmenskontrolleȱ bzw.ȱȬsteuerungȱmitȱinȱdieȱBetrachtungȱeinbezogenȱwird.ȱAuchȱinȱderȱheutigenȱM&AȬȱ Literaturȱ inȱ Deutschlandȱ fehltȱ allerdingsȱ nochȱ immerȱ derȱ Fokusȱ aufȱ dieȱ spezifischeȱ Marktperspektiveȱ (wieȱ z.B.ȱ dieȱ jüngerenȱ Publikationenȱ Wirtzȱ 2003ȱ bzw.ȱ 2006ȱ oderȱ Keuperȱetȱal.ȱ2006).ȱSoȱistȱesȱauchȱzuȱerklären,ȱweshalbȱderȱimȱangelsächsischenȱRaumȱ dominierendeȱ terminusȱ technicusȱ „marketȱ forȱ corporateȱ control“ȱ hierȱ nochȱ keineȱ rechteȱ Entsprechungȱ gefundenȱ hat.ȱ Imȱ Folgendenȱ werdenȱ dieȱ Bereicheȱ desȱ M&Aȱ nochmalsȱ erweitertȱundȱanschließendȱfürȱdieȱVerwendungȱinȱdieserȱArbeitȱfokussiert.ȱȱ

2.1.3

Klassische und weitere Bereiche der M&A Eine Übersicht

Abbildungȱ2Ȭ2:ȱ

ÜbersichtȱüberȱKernaktivitätenȱundȱweitereȱBereicheȱdesȱM&Aȱ MERGERS & ACQUISITIONS im Lebenszyklus des Unternehmens

Neu- und Umgr ündung

Kooperationen

Übernahmen und Fusionen

Restrukturierung und Sicherung

Verkäufe und Liquidation

Joint Ventures

Akquisitionen (Share/Asset Deals)

Rechtsformwechsel

Spaltungen (Demerger)

Spin-Outs

Strategische Allianzen

(Mehrheits-) Beteiligungserwerb

Ausgliederungen (Spin-Offs/-Outs)

totale Zerlegung (asset stripping )

MBO, MBI, BBO, BIMBO

Virtuelle Unternehmen

Einvernehmliche echte Fusionen

Vermögensübertragung

Portfoliobereinigung

Derivative Gründungen

Forschungsnetzwerke

Originäre Gründungen

Operative Kooperationen

Spin-Offs

Verbände

Split-Offs Walk-Outs VentureGründung

durch Aufnahme

MBO, BBO, Familien Buyout

Konkursliquidation

Hostile Takeover

MBI, BIMBO

Spin-Off-Liquidation

Leveraged Buy Out

Leveraged Buyout

Neugrü ndung

Kartelle, IG Konsortien, AG

Corporate LBO

Nachlaßvertr äge

Financial LBO

Going Public IPO

Eigenkapitalfinanzierung

Fremdfinanzierung

Kernaktivitäten Mergers & Acquisitions Weitergehende Bereiche Mergers & Acquisitions

Bankkredite

Öffentl. Förderung

Kundenkredite

Obligationen

Lieferantenkredite

Privatplazierungen

Subordinated Debts

Aktionärsdarlehen

VentureCapital

ȱ

Eigene Darstellungȱ

94ȱ

Mezzanine

Innenfinanzierung durch Reservenbildung Initial Public Offerings Beteiligungsfinanzierung (Private Equity / Hedge Fonds)

Akquisitions- und Kooperationsformen

2.1.4

Fokussierung: Inhalt weiterer Auseinandersetzung

Dasȱ inȱ derȱ obigenȱ Abbildungȱ explizierteȱ M&AȬVerständnisȱ amȱ Gesamtlebenszyklusȱ einerȱ Unternehmungȱ machtȱ aufgrundȱ derȱ Bandbreiteȱ derȱAktivitäten,ȱ vonȱ derȱ GrünȬ dungȱ überȱ dieȱ Kooperationȱ undȱ Restrukturierungȱ bisȱ zurȱ Liquidationȱ eineȱ FokussieȬ rungȱ fürȱ dieȱ weitereȱ Vorgehensweiseȱ unerlässlich.ȱ ImȱRahmenȱ dieserȱArbeitȱ wirdȱ imȱ WesentlichenȱdieȱUnternehmensakquisition,ȱd.h.ȱdieȱÜbernahmeȱeinesȱUnternehmensȱ durchȱ einȱ anderesȱ ausȱ derȱ Perspektiveȱ desȱ übernehmendenȱ Unternehmens,ȱ imȱ VorȬ dergrundȱ stehen.ȱ Danebenȱ werdenȱ Unternehmenskooperationen,ȱ d.h.ȱ Jointȱ Venturesȱ undȱStrategischeȱAllianzenȱalsȱAlternativenȱzurȱÜbernahmeȱausgeführtȱwerden.ȱWeitereȱ zentraleȱAspekteȱdesȱM&Aȱwerdenȱdabeiȱzumindestȱpunktuellȱmitbehandelt.ȱȱ DabeiȱgehtȱesȱinȱdiesemȱKapitelȱzunächstȱumȱdieȱErscheinungsformenȱvonȱAkquisitioȬ nenȱ undȱ Kooperationen.ȱ Imȱ Kapitelȱ 3ȱ werdenȱ dieȱ Theorienȱ zurȱ UnternehmensüberȬ nahmeȱundȱdieȱdahinterȱstehendenȱStrategiekonzepteȱexpliziert.ȱImȱKapitelȱ4ȱwerdenȱ Jointȱ Venturesȱ undȱ StrategischeȱAllianzenȱ undȱ imȱ Kapitelȱ 5ȱ entsprechendȱ dieȱ UnterȬ nehmensakquisitionȱ inȱ übersichtsartigenȱ Phasenȱ zusammenfassendȱ dargestellt.ȱ Mitȱ derȱ gewähltenȱ strategischen,ȱ organisatorischenȱ undȱ kapitalmarkttheoretischenȱ PerȬ spektiveȱ undȱ derȱ genanntenȱ Fokussierungȱ werdenȱ dieȱ Bereicheȱ derȱ Gründung,ȱ derȱ Restrukturierung,ȱ Unternehmenssicherungȱ sowieȱ derȱ Verkäufeȱ undȱ Liquidationȱ nurȱ partiellȱmitbehandeltȱwerdenȱkönnen.ȱȱ

2.2

Akquisitions- und Kooperationsformen

Zunächstȱ lassenȱ sichȱ Unternehmensverbindungenȱ anhandȱ derȱ folgendenȱ Graphikȱ hinsichtlichȱderȱwirtschaftlichenȱundȱrechtlichenȱSelbständigkeitȱinȱdieȱzweiȱhierȱinteȬ ressierendenȱ Erscheinungsformenȱ unterscheiden:ȱ Inȱ Kooperationenȱ undȱ KonzentratiȬ onenȱ(i.S.ȱvonȱAkquisitionen).ȱ

95ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Abbildungȱ2Ȭ3:ȱ ȱ

SystematisierungȱnachȱwirtschaftlicherȱundȱrechtlicherȱSelbständigkeitȱȱ (vgl.ȱWöheȱ2005,ȱS.ȱ285)ȱȱȱ Unternehmensverbindungen KOOPERATION

InteressenGemeinschaft

Im Mehrheitsbesitz stehende Unternehmen

Arbeitsgemeinschaften

abhängige und herrschende Unternehmen

Konsortien

Unterordnungskonzerne

GemeinschaftsUnternehmen

Gleichordnungskonzerne

Kartelle

Fusionen

Wirtschaftsfachverbände

2.2.1

KONZENTRATION

ȱ

Rechtliche Klassifizierungen: Unternehmenskonzentrationen und -kooperationen

AnhandȱderȱfolgendenȱZusammenstellungenȱkönnenȱErläuterungenȱzuȱdenȱeinzelnenȱ KooperationsȬȱundȱKonzentrationsformenȱhinsichtlichȱderȱrechtlichenȱundȱwirtschaftȬ lichenȱSelbständigkeit,ȱderȱüblichenȱRechtsformȱsowieȱzuȱweitergehendenȱrechtlichenȱ Regelungenȱgegebenȱwerden:ȱ

96ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

Abbildungȱ2Ȭ4:ȱ

ErläuterungenȱzuȱdenȱeinzelnenȱKooperationsformenȱ

Interessengemeinschaft Im allgemeinen ein horizontaler Zusammenschluss von Unternehmungen auf vertraglicher Basis zur Wahrung und Förderung dauerhafter gemeinsamer Interessen. Sie bleiben rechtlich und wirtschaftlich selbständig. Sie werden i.d.R. als BGBGesellschaften (§§ 705ff. BGB) geführt. Prototyp: Gewinngemeinschaft (oder Interessengemeinschaft im engeren Sinn z.B. nach §292, I AktG). Arbeitsgemeinschaft I.d.R. horizontale Zusammenschlüsse rechtlich und wirtschaftlich selbständiger Unternehmen, die das Ziel verfolgen, eine bestimmte Aufgabe, einen einzigen Werkvertrag (§ 631 BGB) oder Werklieferungsvertrag (§ 651 BGB) bzw. eine begrenzte Anzahl derartiger Verträge gemeinschaftlich zu erfüllen (vorrangig im Bau- und Bankgewerbe). In der Regel BGB-Gesellschaft (§§ 705 ff. BGB). Konsortium Unternehmensverbindungen auf vertraglicher Basis, die zur Durchführung bestimmter, abgegrenzter Projekte gebildet werden. I.d.R. BGB-Gesellschaft (§§ 705 ff. BGB), die als Außengesellschaft fungiert. Vertretung gegenüber Dritten durch von den Mitgliedern bestellte Konsortialführer. Gemeinschaftsunternehmen Im internationalen Bereich Joint Ventures genannte Kooperationen sind eine Form der wirtschaftlichen Zusammenarbeit zwischen zwei oder mehreren voneinander unabhängigen Unternehmen – sog. Gesellschafterunternehmen –, bei der ein rechtlich selbständiges Unternehmen gemeinsam mit dem Ziel gegründet oder erworben wird, Aufgaben im gemeinsamen Interesse der Gesellschafterunternehmen auszuführen. I.d.R. gleichmäßige prozentuale Beteiligung und gemeinsame Leitung, aber im Gegensatz zum Konzernunternehmen keine einheitliche Leitung. Kartelle Horizontaler Zusammenschluss, bei dem nur vertragliche Absprachen erfolgen, bei dem keine kapitalmäßige Verflechtung erfolgt und die rechtliche Selbständigkeit der beteiligten Betriebe unangetastet bleibt. Ziel ist die Marktbeherrschung durch die Beseitigung oder zumindest die Beschränkung des Wettbewerbs. Die Rechtsform hängt von der Art und des Ziels des Kartells ab. Kartelle niedriger Ordnung, die nach außen nicht in Erscheinung treten, sind i.d.R. BGB-Gesellschaften. Bei Kartellen höherer Ordnung entsteht zur eigenen Rechtsfähigkeit eine Doppelgesellschaft (GmbH, GbR), die z.B. mit den Syndikaten (meist absatzgetrieben) den höchsten Bindungsgrad aufweisen. Kartellabsprachen beziehen sich aufȱ  

die Absatz- und Geschäftsbedingungen (Konditionenkartelle) die Festsetzung der Absatzpreise (Preiskartelle) a. Einheitspreiskartell b. Mindestpreiskartell c. Submissionskartell (bei öffentlichen Ausschreibungen) d. Gewinnverteilungskartelleȱ e. Markenschutzkartell (unverb. Preisempfehlungen, Preisbindung der 2. Hand)





die Produktion (Produktionskartelle) a. Normen- und Typenkartell b. Spezialisierungskartell c. Patentverwertungskartell d. Kontingentierungskartell den Absatz (Absatzkartelle) a. Syndikat (Zentralisierung des Absatzes) b. Gebietskartelleȱ

Anmeldungspflichtige Kartellarten    

Konditionenkartelle Rabattkartelle Spezialisierungskartelle Kooperationskartelle

   

Einkaufskartelle Normen- und Typenkartelle Kalkulationsverfahrenskartelle Exportkartelle

Vgl. z.B. Wöhe 2005, S. 285ff. und eigene Recherchen

97ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Abbildungȱ2Ȭ5:ȱ ErläuterungenȱzuȱeinzelnenȱKonzentrationsformenȱȱ ȱ nachȱdemȱAktiengesetzȱ(AktG)ȱbzw.ȱUmwandlungsgesetzȱ(UmwG)ȱ (1) Mehrheitsbesitz und Mehrheitsbeteiligung (§16 AktG) Begriff der Mehrheitsbeteiligung bezieht sich sowohl auf die Kapitalmehrheit (nennwertbezogen) als auch auf die Mehrheit der Stimmrechte (relevant bei Vorzugsaktien). (2) Abhängige und herrschende Unternehmen (§17 AktG) Nach §17 Abs. 1 AktG sind abhängige Unternehmen rechtlich selbständige Unternehmen, auf die ein anderes Unternehmen (herrschendes Unternehmen) unmittelbar oder mittelbar einen herrschenden Einfluss ausüben kann. Bei dieser Form reicht im Gegensatz zum Konzern mit dem Abhängigkeitsverhältnis bereits die Möglichkeit der Einflussnahme. Es gilt eine nach § 18 Abs. 1 Satz 3 AktG geregelte „Konzernvermutung“. (3) Konzernunternehmen (§18 AktG) (im angelsächsischen Sprachgebrauch auch „Trust“)  Unterordnungskonzern (Abhängigkeitsverhältnis und eine einheitliche Leitung des herrschenden Unternehmens (§ 18 Abs. 1 Satz 1AktG).  Gleichordnungskonzern (nur unter einheitlicher Leitung §17 und §18 Abs. 2 AktG)  Vertragskonzern (Abschluss eines Beherrschungsvertrages i.S. von §291, Abs. 1 AktG)  faktischer Konzern (tatsächliche Beherrschung durch Beteiligungsbesitz) Beherrschung der Konzernmitglieder kann auch durch eine Holding-Gesellschaft (Dachgesellschaft) erfolgen. Mehrere Gesellschaften bringen ihre Aktien in eine neue gegründete Gesellschaft ein, wobei die rechtliche Selbständigkeit der Konzernglieder weiterhin erhalten bleibt. (4) Wechselseitige Beteiligung (§19 AktG) Nach § 19 Abs. 1 AktG sind wechselseitig beteiligte Unternehmen solche Unternehmen mit Sitz im Inland in der Rechtsform der Kapitalgesellschaft, bei dem jeder Unternehmung mehr als ein Viertel der Anteile der anderen Unternehmung gehört. Es können drei Fälle unterschieden werden: a). keines der Unternehmen kann einen beherrschenden Einfluss nehmen, b). ein Unternehmen besitzt eine Mehrheitsbeteiligung oder kann mittelbar oder unmittelbar einem beherrschenden Einfluss nehmen, c). jedes der beteiligten Unternehmen besitzt eine Mehrheitsbeteiligung oder kann unmittelbar oder mittelbar Einfluss nehmen. (5) Durch Unternehmensvertrag verbundene Unternehmen (§291, 292 AktG) Nach §§293, 294 AktG mit der Voraussetzung einer Dreiviertelmehrheit der Hauptversammlung mit Eintragung im Handelsregister. Darunter fallen: Beherrschungsvertrag, Gewinnabführungsvertrag, (Teil-) Gewinngemeinschaftsvertrag, Betriebspacht- und Betriebsüberlassungsvertrag (§§291, 292). (6) Fusionen (Verschmelzung) (UmwG) Als Fusion bezeichnet man einen Konzentrationsvorgang, der zu einem UnternehmensZusammenschluss führt, bei dem die sich zusammenschließenden Unternehmen nicht nur zu einer wirtschaftlichen, sondern auch zu einer rechtlichen Einheit zusammengefasst werden und zwar dadurch, dass das Betriebsvermögen zweier oder mehrerer bisher selbständiger Unternehmen zu einem einzigen Betriebsvermögen verschmolzen wird. Rechtsträge können nach § 2 UmwG unter Auflösung ohne Abwicklung verschmolzen werden: (1) im Wege der Aufnahme (§§ 4 – 35 UmwG) bzw. (2) im Wege der Neugründung (§§ 36 – 38 UmwG). Eigene Darstellung, vgl. auch die Aufstellungen von Wöhe 2005, Kappler/Rehkugler 1991, S. 205-217.

2.2.2

Wirtschaftliche und organisatorische Klassifizierungen von Unternehmenszusammenschlüssen

VorȱdemȱHintergrundȱderȱorganisationalenȱAspekteȱbeiȱMergersȱ&ȱAcquisitionsȱinteȬ ressierenȱfürȱdieseȱArbeitȱlediglichȱzweiȱFormenȱderȱUnternehmenszusammenschlüsȬ se,ȱ beiȱ denenȱ dieȱ wirtschaftlicheȱ Selbständigkeitȱ zumindestȱ desȱ Zielunternehmensȱ aufgegebenȱwird.ȱUnterscheidungen,ȱselbstȱinȱdiesemȱengȱdefiniertenȱBereich,ȱsindȱinȱ derȱbisherigenȱLiteraturȱnochȱunterentwickeltȱundȱführenȱzuȱerheblichenȱIrritationen,ȱ

98ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

mitunterȱ selbstȱ beiȱ Insidernȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ dieȱ ersteȱ allgemeinereȱ Darstellungȱ vonȱ Grüterȱ 1990,ȱS.ȱ28ȱundȱ31).ȱImȱFolgendenȱerfolgtȱeinȱSystematisierungsvorschlag,ȱinȱdemȱalleȱ relevantenȱ Unterscheidungenȱ fürȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ aufgeführtȱ werȬ den.ȱ Einigeȱ sindȱ bereitsȱ imȱ Kapitelȱ 1ȱ ausführlichȱ erörtertȱ worden,ȱ andereȱ werdenȱ imȱ RahmenȱdiesesȱKapitelsȱbzw.ȱimȱKapitelȱ3ȱausgeführtȱwerden.ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ6:ȱ

Merkmale

MerkmalsausprägungenȱvonȱUnternehmenszusammenschlüssenȱȱ (M&AȱimȱengerenȱSinneȱnachȱJansenȱ2004a,ȱS.ȱ46)ȱ Ausprägungen von Unternehmenszusammenschlüssen Akquisition (Erhalt der rechtlichen Selbständigkeit)

Verschmelzung (Bildung einer rechtlichen Einheit)

1.

Typus des Zusammenschlusses

2.

Partnersymmetrie aus Sicht des Verkäufers

Unterordnung (Akquisition)

Überordnung (Reverse Merger)

Gleichordnung (Merger of Equals)

3.

Finanzierung

Barzahlung (Cash Offer)

Fremdfinanzierung (Leveraged Buy Out)

Aktientausch (Share Offer)

4.

Vortragsweise beim Ziel-Management

5.

Vortragsform

Auktion/ Bietungsverfahren

6.

Erwerbertyp

Finanzinvestor

7.

Wertschöpfungsrichtung

8.

9.

Zielstellung/Motive

Nationalität

10. Exit

Freundlich (Friendly Takeover)

Wettbewerber (horizontal)

Operative Ziele (Kosten/Wachstums-synergie = economies of scale and scope)

Unfreundlich (Unfriendly/Hostile Takeover) Direktangebot an Verkäufer

Indirektes Angebot über Makler

Private Equity

Strategischer Investor

vor-/nachgelagerte Prozesse (vertikal = Up-/Down-stream) Strategische Ziele (Zugang zu HR, Technologie, -Wissen, Markt, Standardisierung)

Komplementäre Geschäftsbereiche (konvergent)

Spekulative Ziele (Gewinn bei Desinvestition bzw. Exit)

Grenzüberschreitender Zusammenschluß (Cross Border Transaction)

ManagementMotive (Jobsicherung, Gehalt, Erhöhung von Macht und Einfluß)

Unverwandte Geschäftsbereiche (lateral/konglomeral)

Zeit-Motive (Zeitgewinn gegenüber Eigen-entwicklung = economies of speed)

Nationaler Zusammenschluß

Verkauf an Dritte (Trade Sale)

Börsengang/Teilplazierung (IPO bzw. Equity Carve Out)

Kein Exit

ȱ

2.2.3

Unternehmensakquisitionen aus der Perspektive der Außenfinanzierung

Unternehmensakquisitionenȱ werdenȱ vielfachȱ ausȱ derȱ Perspektiveȱ derȱAußenfinanzieȬ rungȱ charakterisiert.ȱ DieȱAußenfinanzierungȱ lässtȱ sichȱ inȱ dieȱ Eigenfinanzierung,ȱ d.h.ȱ eineȱ EinlagenȬȱ undȱ Beteiligungsfinanzierung,ȱ undȱ dieȱ Fremdfinanzierung,ȱ d.h.ȱ eineȱ Kreditfinanzierung,ȱunterscheiden.ȱ

99ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

2.2.3.1

Beteiligungsfinanzierung und Finanzierungsinstrumente

BeiȱderȱEigenfinanzierungȱemissionsfähigerȱUnternehmenȱhandeltȱesȱsichȱbeiȱderȱAkȬ tiengesellschaftȱ umȱ dieȱ Ausgabeȱ vonȱ Aktienȱ (alsȱ NennwertȬ,ȱ QuotenȬ,ȱ StammȬ,ȱ VorȬ zugsȬ,ȱVorratsȬȱundȱInhaberaktienȱsowieȱvinkulierteȱundȱnichtȱvinkulierteȱNamensakȬ tien),ȱbeiȱderȱGmbHȱentsprechendȱumȱdieȱÜbernahmeȱvonȱStammanteilen.ȱDieȱBeteiliȬ gungsfinanzierungȱ nichtȬemissionsfähigerȱ Unternehmenȱ läuftȱ überȱ keinenȱ organisiertenȱMarktȱfürȱEigenkapitalȱwieȱesȱbeiȱgroßenȱAktiengesellschaftenȱderȱBörseȱ derȱ Fallȱ ist.ȱ Mitȱ demȱ seitȱ 1997ȱ initiiertenȱ soȱ genanntenȱ Neuenȱ Marktȱ wurdeȱ derȱ VerȬ suchȱ einerȱ risikoreicherenȱ Kapitalisierungȱ mitȱ einemȱ überwältigendenȱ Erfolgȱ unterȬ nommen.ȱȱ InsbesondereȱfürȱkleineȱAktiengesellschaftenȱundȱGmbHsȱwarȱesȱinȱDeutschlandȱlangeȱ Zeitȱschwer,ȱnebenȱderȱInnenfinanzierungȱbzw.ȱderȱAufnahmeȱweitererȱ(stiller)ȱGesellȬ schafterȱentsprechendesȱKapitalȱfürȱInvestitionen,ȱProdukteinführungen,ȱTechnologieȬ entwicklungenȱ undȱ ebenȱ auchȱ fürȱ Firmenkäufeȱ zuȱ erhalten.ȱ Vorschlägeȱ derȱ direktenȱ ZulassungȱvonȱGmbHȬȱundȱKGȬAnteilenȱanȱBörsenȱsindȱbisherȱnichtȱumgesetztȱworȬ den.ȱDamitȱwerdenȱdieseȱFirmenȱhäufigȱselbstȱzuȱeinemȱÜbernahmekandidaten,ȱdaȱsieȱ ausȱ eigenerȱ Kraftȱ häufigȱ nichtȱ denȱ eingangsȱ skizziertenȱ Herausforderungenȱ desȱ sichȱ globalisierendenȱMarktesȱentsprechen.ȱȱ Umȱ zumȱ einenȱ diesenȱ Mangelȱ anȱ Beteiligungskapitalȱ nichtȬemissionsfähigerȱ UnterȬ nehmenȱzuȱbehebenȱundȱumȱandererseitsȱaufkaufwilligeȱbörsennotierteȱUnternehmenȱ vomȱMarktȱzuȱnehmenȱ(Delisting),ȱhabenȱsichȱmittlerweileȱauchȱinȱDeutschlandȱinȱdenȱ 1990erȱ sowieȱ denȱ erstenȱ Jahrenȱ desȱ neuenȱ Jahrhundertsȱ mehrereȱ Institutionenȱ undȱ Instrumenteȱetabliert,ȱdieȱimȱFolgendenȱinȱKürzeȱdargestelltȱwerden:ȱ

(1)ȱKapitalbeteiligungsgesellschaftenȱundȱPrivateȱEquityȬGesellschaftenȱȱ WarenȱesȱfrüherȱinȱderȱRegelȱnochȱvonȱBankenȱgegründeteȱTochtergesellschaftenȱsindȱ esȱ heuteȱ vermehrtȱ dieȱ eigenständigenȱ Privateȱ EquityȬGesellschaftenȱ undȱ Hedgeȱ FondsȬ Gesellschaften,ȱ dieȱ außerbörslichesȱ Eigenkapitalȱ zurȱ Verfügungȱ stellen.ȱ Diesȱ erfolgtȱ entwederȱimȱRahmenȱvonȱoffenenȱBeteiligungenȱdurchȱdenȱErwerbȱvonȱGesellschaftsȬ anteilenȱ oderȱ inȱ Formȱ vonȱ stillenȱ Beteiligungen.ȱ Währendȱ früherȱ dabeiȱ häufigȱ GeȬ winnbeteiligungenȱfürȱdieȱKapitalbeteiligerȱvorlagenȱundȱausschließlichȱeineȱFinanzieȬ rungsfunktionȱ verfolgtȱ wurde,ȱ d.h.ȱ keineȱ unmittelbareȱ Einflussnahmeȱ aufȱ dasȱ ManaȬ gementȱeinherging,ȱhatȱsichȱdiesȱmittlerweileȱdeutlichȱgeändert.ȱȱ Warburgȱ Pincusȱ warenȱ dieȱ Ersten,ȱ dieȱ demȱ heutigenȱ Begriffȱ vonȱ Privateȱ Equityȱ (PE)ȱ entsprechendȱanfingen,ȱmitȱKreditenȱundȱdemȱGeldȱihrerȱInvestorenȱUnternehmenȱzuȱ kaufenȱundȱsieȱ nachȱentsprechendenȱÄnderungenȱgewinnbringendȱ wiederȱ zuȱ veräuȬ ßern.ȱȱ Inȱ denȱ 1980erȱ Jahrenȱ tratȱ Privateȱ Equityȱ zumȱ erstenȱ Malȱ inȱ dasȱ breitereȱ Bewusstseinȱ derȱUSȬamerikanischenȱÖffentlichkeit:ȱEineȱWelleȱfeindlicher,ȱkreditfinanzierterȱÜberȬ nahmenȱ großerȱ Konzerneȱ durchȱ privateȱ Investorenȱ erschütterteȱ damalsȱ dieȱ dortigeȱ

100ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

Unternehmenslandschaft.ȱ Eineȱ beträchtlicheȱ Anzahlȱ ineffizientȱ geführterȱ UnternehȬ menȱ mitȱ verhältnismäßigȱ leichtȱ realisierbarenȱ Verbesserungspotentialenȱ botȱ Privateȱ EquityȬInvestorenȱ undȱ Firmenjägernȱ eineȱ Mengeȱ anȱ attraktivenȱ Zielobjekten.ȱ Alsȱ leȬ gendärȱ–ȱauchȱwegenȱderȱliterarischenȱVerwertungȱinȱdemȱBestsellerȱ„TheȱBarbariansȱ atȱ theȱ Gate“ȱ istȱ dieȱ Übernahmeschlachtȱ zwischenȱ Kohlbergȱ Kravisȱ Robertsȱ &ȱ Co.ȱ undȱ ForstmanȱLittleȱumȱdenȱMischkonzernȱRJRȱNabsicoȱimȱJahrȱ1988.ȱȱ 1988ȱwarȱauchȱdasȱGründungsjahrȱdesȱBundesverbandesȱDeutscherȱKapitalbeteiligungsgeȬ sellschaftenȱ(BVK)ȱalsȱdieȱumfassendeȱOrganisationȱderȱdeutschenȱundȱderȱinȱDeutschȬ landȱ tätigenȱ Repräsentantenȱ ausländischerȱ Kapitalbeteiligungsgesellschaften.ȱ Amȱ 8.ȱ Dezemberȱ 1989ȱ schlossȱ erȱ sichȱ mitȱ demȱ Deutschenȱ Ventureȱ Capitalȱ Verbandȱ (DVCA)ȱ zusammen,ȱinȱdemȱdieȱMitgliederzahlȱvonȱ65ȱimȱJahrȱ1991ȱaufȱnunmehrȱ182ȱimȱJahrȱ 2006ȱstiegȱ(BVKȱ2007,ȱS.ȱ4).ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ7:ȱ

EntwicklungȱderȱdeutschenȱKapitalbeteiligungsgesellschaftenȱ2005Ȭ2006ȱ

31.12.2006

31.12.2005

28,7 Mrd. €

Verwaltetes Kapital

26,5 Mrd. €

2,8 Mrd. €

Fundraising

2,9 Mrd. €

3,6 Mrd. €

Investitionen

3,1 Mrd. €

23,1 Mrd. €

Portfolio

21,5 Mrd. €

5.986 800.000

Portfoliounternehmen Indirekt Beschäftige

5.723 710.000

Quelle: BVK 2007.

Dieseȱ Mitgliedsunternehmenȱ verfügtenȱ imȱ Jahrȱ 2006ȱ überȱ einȱ verwaltetesȱ Kapitalȱ (capitalȱ underȱ management)ȱ vonȱ 28,7ȱ Mrd.ȱ Euroȱ undȱ damitȱ 2,2ȱ Mrd.ȱ Euroȱ mehrȱ alsȱ imȱ Vorjahr.ȱ Esȱ wurdenȱ 2,8ȱ Mrd.ȱ Euroȱ undȱ damitȱ 100ȱ Mio.ȱ Euroȱ wenigerȱ frischesȱ Geldȱ eingesammeltȱ alsȱ imȱ Jahrȱ 2005.ȱ Zumȱ Vergleich:ȱ Weltweitȱ wurdenȱ 140ȱ Mrd.ȱ Euroȱ friȬ schesȱGeldȱalleinȱimȱJahrȱ2006ȱgefundraisedȱ(Haakeȱ2006,ȱS.ȱ128).ȱȱ ImȱJahrȱ2006ȱwarenȱFinanzinvestorenȱderȱdeutschenȱKapitalbeteiligungsgesellschaftenȱ zuȱeinemȱgutenȱFünftelȱamȱgesamtenȱM&AȬGeschäftȱbeteiligt.ȱSoȱwarenȱinȱdenȱletztenȱ JahrenȱinȱvielenȱbekanntenȱUnternehmenȱVeränderungenȱderȱBeteiligungsstrukturȱdieȱ Folge:ȱDieȱBundesdruckerei,ȱNordsee;ȱMannesmannȱPlasticsȱundȱTank&Rastȱarbeitenȱ bzw.ȱarbeitetenȱfürȱApax,ȱdieȱDeutscheȱBankȱkaufteȱVarta,ȱBCȱPartnersȱFriedrichȱGroȬ he,ȱ Schrodesȱ erwarbȱ Kieckertȱ undȱ Goldmanȱ Sachsȱ stiegȱ beiȱ Messerȱ Greisheimȱ undȱ SchmalbachȬLubecaȱ ein.ȱ Derȱ Trendȱ seiȱ ausgemacht:ȱ Esȱ würdenȱ alleinȱ 100ȱ UnternehȬ menȱinȱFrageȱkommen,ȱdieȱsichȱmitȱneuenȱEigentümernȱvonȱderȱBörseȱzurückziehenȱ könntenȱ(sog.ȱGoingȱPrivate).ȱȱ

101ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Abbildungȱ2Ȭ8:ȱ

FundraisingȱdeutscherȱBeteiligungsgesellschaftenȱ1990Ȭ2006ȱ

ȱ

ȱ Quelle: BVK 2007.

ȱ Imȱ Jahrȱ 2007ȱ warenȱ dieȱ Finanzinvestorenȱ weltweitȱ nochmalsȱ umȱ neunȱ Prozentȱ mehrȱ imȱVergleichȱzumȱVorjahrȱamȱGesamtmarktȱbeteiligt:ȱ784ȱMrd.ȱUSȬDollar.ȱDreiȱViertelȱ diesesȱ Volumensȱ stammenȱ dabeiȱ allerdingsȱ ausȱ demȱ erstenȱ Halbjahr.ȱ Derȱ aufȱ ÜberȬ nahmenȱ undȱ Fusionenȱ spezialisierteȱ Marktforscherȱ Deallogicȱ schätzte,ȱ dassȱ dieȱ FiȬ nanzinvestorenȱ imȱ Jahrȱ 2007ȱ beiȱ 76ȱ Transaktionenȱ mitȱ einemȱ kumuliertenȱ Volumenȱ vonȱimmerhinȱ200ȱMilliardenȱDollarȱzurückrudernȱmusstenȱ–ȱdoppeltȱsoȱvieleȱwieȱimȱ Jahrȱ zuvor.ȱ Derȱ Privateȱ Equityȱ Branchenprimusȱ Blackstoneȱ hatȱ nachȱ seinemȱ BörsenȬ gangȱzumȱJahresendeȱ2007ȱnahezuȱ40ȱProzentȱdesȱWertesȱverloren.ȱȱ InȱDeutschlandȱwarȱderȱEffektȱindesȱstärker:ȱSoȱgingȱdasȱVolumenȱderȱUnternehmensȬ akquisitionenȱ durchȱ Privateȱ EquityȬUnternehmenȱ imȱ Jahrȱ 2007ȱ nachȱ Angabenȱ derȱ WirtschaftsprüfungȱErnstȱ&ȱYoungȱumȱ43ȱProzentȱaufȱ29ȱMrd.ȱEuroȱzurückȱ–ȱimȱzweiȬ tenȱHalbjahrȱlagȱdasȱGesamtvolumenȱbeiȱgeradeȱnochȱ8,7ȱMrd.ȱEuro.ȱȱ

102ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

Abbildungȱ2Ȭ9:ȱ

EntwicklungȱderȱPortfolioȬVoluminaȱderȱdeutschenȱȱ Kapitalbeteiligungsgesellschaftenȱ1991ȱȬȱ2006ȱ

ȱ Quelle: BVK 2007.

(2)ȱVentureȱCapitalȬGesellschaftenȱ VentureȱCapitalȬGesellschaftenȱstellenȱinsbesondereȱjungenȱundȱinnovativenȱFirmenȱ(inȱ derȱRegelȱExistenzgründungen)ȱauchȱRisikoȬȱoderȱWagniskapitalȱbereit.ȱIhreȱRefinanȬ zierungȱläuftȱüberȱBanken,ȱVersicherungenȱundȱGroßunternehmenȱsowieȱPrivatpersoȬ nenȱ durchȱ dieȱ Auflageȱ entsprechenderȱ Ventureȱ CapitalȬFonds.ȱ Imȱ Gegensatzȱ zuȱ denȱ GewinnbeteiligungenȱbeiȱdenȱKapitalbeteiligungsgesellschaftenȱsindȱhierȱinsbesondeȬ reȱdieȱRealisierungenȱderȱWertsteigerungenȱeinzelnerȱBeteiligungenȱfürȱdieȱkapitalgeȬ bendeȱ Gesellschaftȱ interessant.ȱ Dieseȱ müssenȱ durchȱ realistischeȱ Optionenȱ desȱ AusȬ stiegsȱ nachȱ zweiȱ bisȱ fünfȱ Jahrenȱ realisierbarȱ seinȱ (ExitȬStrategienȱ durchȱ Börsengänge,ȱ TradeȱSalesȱanȱWettbewerberȱdesȱBeteiligungsunternehmensȱoderȱSecondaryȱBuyoutsȱanȱ andereȱ Kapitalbeteiligungsgesellschaften).ȱ Sieȱ stellenȱ nebenȱ derȱ FinanzierungsfunktiȬ onȱ auchȱ Managementberatungsleistungenȱ zurȱ Verfügung.ȱ Imȱ Jahrȱ 2005ȱ flossenȱ weltȬ weitȱetwaȱ1/5ȱdesȱprivatenȱBeteiligungskapitalsȱinȱFondsȱfürȱVentureȱCapital.ȱȱ Großeȱ Wagniskapitalgeberȱ wieȱ Sequoiaȱ Capital,ȱ dieȱ Unternehmenȱ wieȱ Oracle,ȱ Yahooȱ oderȱGoogleȱanȱdieȱBörseȱgebrachtȱhaben,ȱgibtȱesȱinȱDeutschlandȱnicht.ȱNachȱdemȱPlatȬ zenȱ derȱ NewȬEconomyȬBlaseȱ warȱ dieȱ hierzulandeȱ ohnehinȱ nurȱ schwachȱ ausgeprägteȱ VentureȱCapitalȬIndustrieȱeinemȱMarktbereinigungsprozessȱausgesetzt.ȱAnȱdessenȱEndeȱ bliebenȱ nurȱ nochȱ zehnȱ nennenswerteȱ Wettbewerberȱ sowieȱ eineȱ unbekannteȱ Zahlȱ anȱ Nischenunternehmenȱübrig.ȱIhrȱInvestitionsverhaltenȱkannȱalsȱ„risikoavers“ȱbewertetȱ werden.ȱ Finanzierungȱ währendȱ derȱ soȱ genanntenȱ erstenȱ SeedȬPhaseȱ wirdȱ vonȱ deutȬ schenȱVentureȱCapitalȬFirmenȱkaumȱmehrȱabgedeckt.ȱAlsȱeinȱweitererȱVersuchȱkannȱdieȱ Initiierungȱ desȱ Europäischenȱ Investmentfondsȱ (EIF)ȱ vonȱ derȱ Bundesregierung,ȱ einigenȱ deutschenȱIndustrieunternehmenȱsowieȱderȱKfWȬBankengruppeȱgewertetȱwerden.ȱȱ

103ȱ

2.2

Abbildungȱ2Ȭ10:ȱ DeutschesȱVentureȱCapitalȱinȱderȱPostȬNewȬEconomyȱZeitȱ–ȱ2002Ȭ2005ȱ Quartalsinvestitionen in Mio. Euro

Venture Capital Fondsvolumen in Mio. Euro

450 400 350 300 250 200 150 100 50

20 05

20 04

20 03

0 20 02

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Quelle: FAZ 24.11.2005, S. 25

(3)ȱInvestitionenȱnachȱLebenszyklusphasenȱdesȱZielunternehmensȱ Abbildungȱ2Ȭ11:ȱ InvestitionenȱnachȱPhasenȱ1993ȱȬȱ2006ȱ ȱ

ȱȱȱȱȱ Quelle: BVK 2007.

104ȱ

ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

Abbildungȱ2Ȭ12:ȱ InvestitionenȱnachȱFinanzierungsphasenȱ2006ȱ

ȱ Quelle: BVK 2007.

(4)ȱWertsteigerungshebelȱfürȱPrivateȱEquityȬInvestitionenȱ Dieȱ Investitionsaufteilungenȱ belegenȱ auchȱ fürȱ Deutschlandȱ dieȱ vorrangigeȱ ÜbernahȬ metechnikȱüberȱdenȱLeveragedȱBuyȱOutȱ(LBO),ȱwieȱauchȱdieȱklassischeȱVorgehensweiseȱ beiȱPrivateȱEquityȬInvestitionenȱzeigten.ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ13:ȱ KlassischeȱMethodenȱzurȱWertsteigerungȱbeiȱPrivateȱEquityȬInvestitionenȱȱ ƒ

ƒ

ƒ

ƒ

ƒ ƒ

Rationalisieren und Steigerung der operativen Effizienz. Verbesserung der Rentabilität der erworbenen Beteiligungen durch Mittel des Financial Engineering, Kostenkürzungen und die Optimierung von Geschäftsprozessen. Dabei sind die operativen Wertsteigerungshebel durch ProzessOptimierung weitaus häufiger Werttreiber als die vermutete Kostensenkung und Entlassungspolitik. Günstig kaufen, teuer verkaufen. Manchmal sind Unternehmen bei den Investoren zu Unrecht in Ungnade gefallen und daher unterbewertet. Dies macht es für Private Equity-Firmen besonders interessant, sie zu kaufen und bei einem freundlicheren Marktumfeld mit Gewinn wieder zu veräußern. Wachstumsschwellen überwinden. Nicht selten wird mit dem Eigenkapital für das ZielUnternehmen Wachstumsschwellen z.B. wiederum durch Wettbewerberaufkäufe bzw. durch die Umsetzung einer Internationalisierungsstrategie. Zerschlagen. Insbesondere bei Mischkonzernen sind die Einzelteile oftmals alleine mehr wert als ihre Summe (Conglomerate Discount). Filettiert man diese Unternehmen, und verkauft die einzelnen Geschäftsbereiche, kann man auf diesem Wege einen höheren Verkaufspreis erzielen als den Preis, zu dem die Unternehmensgruppe erworben wurde. Incentivierung. Schaffung von Anreizen, indem man das Management am Unternehmen beteiligt. Angestellte werden Unternehmer. Leverage-Effekt nutzen. Mit einer Kreditfinanzierung, deren Zinssatz unter der mit dem eingesetzten Eigenkapital erzielten Rendite liegt, können die mit den oben genannten Maßnahmen erzielten Erträge nochmals vervielfacht werden.

Aufȱ dieȱ konkretenȱ Übernahmeformenȱ wirdȱ imȱ kommendenȱ Abschnittȱ ausführlicherȱ eingegangenȱwerden.ȱȱȱ

105ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

(5)ȱErsteȱErfolgsbewertungenȱderȱ1980erȱundȱ1990erȱJahreȱȱ DerȱErfolgȱderȱKapitalbeteiligungsgesellschaftenȱistȱnachȱeinerȱStudieȱvonȱSteveȱKaplanȱ vonȱderȱUniversityȱofȱChicagoȱundȱAntoinetteȱSchoarȱvomȱMITȱzuȱdifferenzierenȱ(KapȬ lan/Soarȱ 2003).ȱ Soȱ habenȱ Privateȱ EquityȬFondsȱ überȱ denȱ Zeitraumȱ vonȱ 1980ȱ bisȱ 2001ȱ ihrenȱInvestorenȱgeringereȱErträgeȱerwirtschaftet,ȱalsȱwennȱdieseȱihrȱKapitalȱimȱ„StanȬ dardȱ &ȱ Poorsȱ 500“ȱ investiertȱ hätten.ȱ Währendȱ dasȱ obereȱ Viertelȱ derȱ Privateȱ EquityȬ GesellschaftenȱimȱDurchschnittȱeineȱErtragsrateȱvonȱjährlichȱ23ȱProzentȱerzieltenȱundȱ sichȱdamitȱdeutlichȱvomȱErfolgȱtraditionellerȱAnlageformenȱabhebenȱkonnte,ȱverdienteȱ dasȱuntereȱViertelȱdurchschnittlichȱnurȱ4ȱProzent.ȱAndereȱStudienȱkommenȱzuȱähnliȬ chenȱ Schlüssen:ȱ Nachȱ Aussageȱ vonȱ Greenwichȱ Associates,ȱ einerȱ Beratungsfirmaȱ fürȱ Pensionsfonds,ȱkönnenȱnurȱdieȱbestenȱ25ȱPrivateȱEquityȬFondsȱbessereȱErträgeȱgenerieȬ renȱalsȱderȱS&PȬIndex.ȱȱ

2.2.3.2

Unternehmensübernahmetechniken

Inȱdenȱ1990erȱJahrenȱhattenȱsichȱinȱDeutschlandȱinsbesondereȱdurchȱdieȱWiedervereiȬ nigungȱ undȱ dasȱ Treuhandgeschäftȱ weitereȱ Übernahmetechnikenȱ durchgesetzt.ȱ Dieȱ wichtigstenȱ durchȱ dieȱ USAȱ geprägtenȱ Technikenȱ sindȱ inȱ derȱ Regelȱ Instrumenteȱ derȱ Außenfinanzierung.ȱ Esȱ lassenȱ sichȱ Unterscheidungenȱ hinsichtlichȱ derȱ FinanzierungsȬ formȱ(soȱgenannteȱLeveragedȱBuyout)ȱeinerseitsȱundȱdesȱBezugsȱaufȱdieȱPersonȱdesȱÜberȬ nehmersȱ („Managementȱ Buyout“,ȱ „Managementȱ Buyin“ȱ oderȱ „Belegschaftsȱ Buyouts“ȱ etc.)ȱandererseitsȱtreffen.ȱ

Abbildungȱ2Ȭ14:ȱ Übernahmetechnikenȱ FINANZIERUNGSBEZOGENE ÜBERNAHMETECHNIKEN Levarage Buy-Out (LBO): Spezielle Finanzierungskombination im Falle der Übernahme bzw. des Aufkaufes eines Unternehmens durch neue Eigentümer. Es erfolgt eine Konzentration des zuvor meist breit gestreuten Aktienbesitzes (free float) in eine kleine Eigentümergruppe. Ein wesentliches Merkmal liegt im hohen Maße steigenden Fremdkapitalanteil aufgrund der Kauffinanzierung (LeverageEffekt). PERSONENBEZOGENE ÜBERNAHMETECHNIKEN Management Buyout (MBO): Kauf des Unternehmens durch die bisherigen Manager. Die Finanzierung derartiger MBOs wird in der Regel durch einen LBO realisiert. Daher sind die personenbezogenen Übernahmetechniken zum größten Teil nichts anderes als die Spezifizierung der Käuferseite für einen LBO. Es wird steuerlich zwischen dem direkten Auskauf (single stage MBO) und der GmbH-Gründung, die entsprechend den Auskauf tätigt (two stage MBO), unterschieden. Management Buyin (MBI): Kauf des Unternehmens durch externe Manager. Belegschafts bzw. Employee Buyout (BBO/EBO): Wenn mehr als 50% der Kapitalanteile (und der Stimmrechte) durch die Belegschaft ausgekauft werden und damit nicht in der Hand der Unternehmensleitung sind. BIMBO: Mischform aus dem MBI und dem MBO. Damit kaufen interne und externe Manager das Unternehmen gemeinsam und teilen sich entsprechend die Leitung mit unternehmensspezifischen Know-how und mit externem Wissen. Familien bzw. Owner Buyout (OBO): Spezialfall in Familienunternehmen bei Auszahlung der Erbengemeinschaft oder einzelner Stämme durch einen einzelnen Erben.ȱȱ

106ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

ZunächstȱwirdȱdieȱdahinterȱstehendeȱDiskussionȱüberȱdenȱZusammenhangȱzwischenȱ KapitalstrukturȱundȱUnternehmenswertȱanhandȱderȱverschiedenenȱPositionenȱgeführtȱ werden.ȱ Insbesondereȱ dieȱ kapitalmarkttheoretischeȱ Diskussionȱ inȱ denȱ 1960erȱ undȱ 1970erȱ Jahrenȱ drehteȱ sichȱ umȱ dieȱ Wirkungenȱ derȱ Kapitalstrukturȱ aufȱ denȱ Marktwertȱ derȱUnternehmen.ȱHierȱbereitsȱmehrfachȱangeführtȱistȱinȱdiesemȱZusammenhangȱderȱ soȱgenannteȱ„LeverageȱEffekt“:ȱErȱbeschreibtȱdieȱHebelwirkungȱderȱKapitalstruktur.ȱ SoȱlässtȱsichȱeineȱErhöhungȱderȱEigenkapitalrentabilitätȱrEȱdurchȱweitereȱVerschuldungȱ beiȱ einerȱ überȱ demȱ Fremdkapitalzinsȱ rDȱ liegendenȱ Gesamtkapitalrentabilitätȱ rAȱ erzieȬ len.ȱDabeiȱgilt,ȱdassȱdieȱGesamtkapitalrenditeȱrAȱ größerȱseinȱmussȱalsȱdieȱFremdkapiȬ talzinsȱ rD.ȱ Ausȱ derȱ Annahmeȱ derȱ Unabhängigkeitȱ desȱ Fremdkapitalzinsesȱ vomȱ VerȬ schuldungsgradȱfolgt,ȱdassȱdieȱEigenkapitalrenditeȱlinearȱmitȱdemȱVerschuldungsgradȱ ansteigt.ȱDieserȱEffektȱkannȱaberȱebensoȱinȱumgekehrterȱRichtungȱlaufen.ȱ1958ȱhabenȱ Modigliani/Millerȱ inȱ ihremȱ Aufsatzȱ zuȱ denȱ „costȱ ofȱ capital“ȱ ihreȱ zweiȱ Propositionenȱ dargelegt,ȱdieȱebenȱdiesenȱLeverageȱEffektȱvollständigȱinȱFrageȱstellen.ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ15:ȱ KapitalstrukturȱundȱUnternehmenswertȱnachȱModiglianiȱundȱMillerȱȱ Proposition 1:

Separation von Finanzierungs- und Investitionsentscheidung Nur Investitionsentscheidungen haben einen Einfluss auf den Unternehmenswert, nicht der finanzielle Leverage!

Der Unternehmenswert kann nicht dadurch gesteigert werden, dass man die Passivseite in zwei unterschiedliche Ströme unterteilt. Bestimmungsgröße des Unternehmenswertes ist ausschließlich die Aktivseite. Dadurch wird die Separierung von Investitionsentscheidung von ihrer Finanzierung möglich. Hierbei stellen die Annahmen der Konkursfreiheit, des Fehlens von Steuern und die Annahme, dass der Manager im Sinne der Prinzipale (Gesellschafter) agiert wesentliche Konstruktionsmerkmale dar, die diese Aussage ermöglichen. Proposition 2:

Die erwarteten Eigenkapitalkosten steigen mit zunehmendem Verschuldungsgrad!

Die Steigerungsrate von rE hängt von dem Spread zwischen den Gesamtkapitalkosten rA und den Fremdkapitalkosten rD ab. Es besteht eine Indifferenz hinsichtlich der höheren Eigenkapitalkosten bei höherem Verschuldungsgrad, da das Risiko durch die Verschuldung steigt. Quelle: eigene Aufstellung, vgl. auch Brealey/Myers 1991

107ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Abbildungȱ2Ȭ16:ȱȱ Modiglianiȱ/ȱMiller:ȱDasȱIrrelevanzȬTheoremȱ VC, r

Notation

VC

VC rE rD rA

rE() rA ()

rD()

Unternehmenswert VC vom Verschuldungsgrad unabhängig

risikofreie Verschuldung Quelle:

= Verschuldungsgrad (FK/EK) = Value Corporate (konstant) = Eigenkapitalkosten (steigend) = Fremdkapitalkosten (steigend) = Gesamtkapitalkosten (return on assets) konstant

riskante Verschuldung

Verschuldungsgrad Nach diesem Theorem lässt sich kein optimaler Verschuldungsgrad ermitteln.

Darstellung angelehnt an Brealey/Myers 1991, S. 406

ȱ Zuȱ dieserȱ Positionȱ vonȱ Modiglianiȱ undȱ Millerȱ gabȱ esȱ imȱ Vorfeldȱ undȱ imȱ Nachgangȱ kontroverseȱDiskussionen,ȱdieȱinȱderȱfolgendenȱGraphikȱanhandȱvonȱanderenȱAnsätȬ zenȱdargestelltȱsind:ȱ

108ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

Abbildungȱ2Ȭ17:ȱ VerschiedeneȱThesenȱderȱKapitalkostenkurvenverläufeȱȱ Brutto-Gewinn-Ansatz

Netto-Gewinn-Ansatz „Leverage Effekt“

VC

Traditionelle These Konditionenanpassung VC

VC Vc (J)

VC(J)

rE (J)

rE(J)

rA (J)

VC VC(J)

rA (J)

rD (J)

Traditionelle These keine Anpassung

rE(J)

rE(J)

rA (J)

rA (J)

rD(J)

rD(J) J

VC(J)

J

J1

J2*

Annahmen: RE = bis J1 konstant, ab J1 steigend RD = bis J1 konstant, ab J1 steigend

rD(J) J

J1 J2 J*

J

Annahmen: rE = linear steigend rD = konstant

Annahmen: rE = konstant rD = konstant

Konsequenz: rA = konstant

Konsequenz: rA = fallend

Konsequenz: rA = U-förmig

Annahmen: rE = bis J1 konstant, ab J1 steigend rD = bis J1 konstant, ab J1 steigend Konsequenz: RA = U-förmig

Unternehmenswert (VC) vom Verschuldungsgrad unabhängig

Unternehmenswert (VC) mit steigendem Verschuldungsgrad wachsend

Unternehmenswert (VC) mit steigendem Verschuldungsgrad zunächst steigend, dann fallend

Unternehmenswert (VC) mit steigendem Verschuldungsgrad zunächst steigend, dann fallend

Verschuldungsgrad x Optimaler Verschuldungsgrad = maximaler Verschuldungsgrad

Verschuldungsgrad Verschuldungsgrad x Optimaler x Optimaler VerschulVerschuldungsgrad J* = dungsgrad J* > GeGesamtkostenminimaler samtkapitalkostenminim Verschuldungsgrad J2 aler Verschuldungsgrad J2.

Verschuldungsgrad x Kein optimaler Verschuldungsgrad (gleiche Aussage wie Modigliani / Miller)

ȱ

ȱ

WährendȱModiglianiȱundȱMillerȱsystematischȱkeinenȱAnsatzȱfürȱdieȱBestimmungȱderȱ optimalenȱKapitalstrukturȱentwickeltȱhaben,ȱsindȱbeiȱdenȱanderenȱAnsätzenȱbisȱaufȱdenȱ BruttoȬGewinnȬAnsatzȱ entsprechendȱ optimaleȱ Verschuldungsgradeȱ anzugebenȱ undȱ damitȱ auchȱ maximaleȱ Unternehmenswerte.ȱ Dieȱ Einführungȱ vonȱ Konkurskostenȱ undȱ SteuervorteilenȱpräjudiziertȱdieȱtheoretischeȱAbleitungȱderȱoptimalenȱKapitalstruktur,ȱ dieȱgenauȱdannȱerreichtȱist,ȱwennȱdieȱeigenkapitalrentabilitätssteigerndeȱWirkungȱdesȱ Leverageeffektsȱ geradeȱ durchȱ dieȱ infolgeȱ desȱ erhöhtenȱ Kapitalstrukturrisikosȱ zunehȬ mendenȱ Eigenkapitalkostenȱ kompensiertȱ wird.ȱ Dennochȱ bleibtȱ dieȱ Theoriebildungȱ damitȱnochȱimmerȱunvollständig,ȱdaȱhierȱwichtigeȱDeterminantenȱderȱKapitalstrukturȱ vernachlässigtȱ werden:ȱ Dieȱ soȱ genanntenȱ agencyȱ costsȱ (vgl.ȱ hierzuȱ Jensen/Mecklingȱ 1976,ȱ S.ȱ308).ȱ Nachȱ dieserȱ Überlegungȱ sinkenȱ dieȱ agencyȱ costsȱ (verstandenȱ alsȱ monitoȬ ringȱ costs,ȱ d.h.ȱ SteuerungsȬȱ undȱ Kontrollkosten,ȱ alsȱ bondingȱ costs,ȱ d.h.ȱ Garantiekostenȱ z.B.ȱbeiȱInvestorȱRelations,ȱundȱdemȱresidualȱclaim,ȱd.h.ȱdieȱKostenȱdesȱWohlfahrtsverȬ lustes)ȱ beiȱ Verschiebungenȱ derȱ Kapitalstrukturȱ zuȱ Lastenȱ desȱ Eigenkapitals,ȱ daȱ dasȱ Managementȱ sichȱ beiȱ Fremdkapitalaufnahmeȱ derȱ Kontrolleȱ desȱ Marktesȱ (z.B.ȱ derȱ

109ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Banken)ȱaussetzenȱmuss,ȱdieȱsichȱinȱdemȱfestgesetztenȱMarktpreisȱmanifestiertȱ(inȱderȱ RegelȱdemȱZins).ȱWeiterhinȱwirktȱdieȱdurchȱKapitaldienstȱentstehendeȱFreeȱCashȱFlowȬ Bindungȱ(zurȱDefinitionȱdesȱFreeȱCashȬFlowȱsieheȱ4.4.1.2)ȱdisziplinierendȱaufȱdieȱMaȬ nagerȱ(vgl.ȱJensenȱ1986a).ȱEsȱlassenȱsichȱdafürȱanhandȱvonȱAnalysenȱderȱVeränderunȬ genȱ vonȱ Börsenbewertungenȱ aufȱ Ankündigungenȱ derȱ Kapitalstrukturänderungenȱ Belegeȱfindenȱ(vgl.ȱz.B.ȱHuemerȱ1991,ȱS.ȱ115ȱ–ȱ125ȱundȱdieȱdortȱangegebeneȱLiteratur),ȱ dieȱ zweiȱ Determinantenȱ fürȱ dieȱ Marktwertveränderungȱ herauskristallisieren:ȱ (1)ȱ dieȱ impliziteȱÄnderungȱimȱCashȱFlowȱdesȱUnternehmensȱundȱ(2)ȱdieȱÄnderungȱimȱLeveȬ rageȬNiveau.ȱȱ Adȱ(1):ȱBekanntwerdenȱvonȱAktienrückkäufen,ȱDividendenerhöhungenȱoderȱInvestitiȬ onssteigerungenȱ werdenȱ vomȱ Marktȱ alsȱ Orientierungspunkteȱ fürȱ bestehendeȱ starkeȱ CashȱFlowȬPositionenȱdesȱUnternehmensȱbetrachtetȱundȱfolglichȱpositivȱbewertet,ȱdaȱ eineȱ ökonomischȱ sinnvolleȱ Kapitalallokationȱ angenommenȱ wird.ȱ WertpapierȬ emissionen,ȱ Dividendenkürzungenȱ undȱ Einschränkungenȱ desȱ Investitionsbudgetsȱ hingegenȱ sindȱ badȱ newsȱ undȱ werdenȱ mitȱ Preisabschlägenȱ geahndetȱ (empirischeȱ Testsȱ vonȱSmithȱ1986,ȱJensenȱ1988ȱzusammengefasstȱinȱHuemerȱ1991,ȱS.ȱ115ȱ–ȱ125).ȱDamitȱistȱ aberȱnochȱkeineȱErklärungȱfürȱdieȱempirischȱbeobachtbaren,ȱstarkenȱBewertungsdiffeȬ renzenȱzwischenȱEigenȬȱundȱFremdkapitalȱgefunden.ȱ Adȱ (2):ȱ Stammkapitalȱ weistȱ eineȱ wesentlichȱ höhereȱ Sensitivitätȱ gegenüberȱ derȱ EntȬ wicklungsaussichtȱvonȱUnternehmenȱauf,ȱdaȱdieȱVorzugsaktienȱundȱdasȱFremdkapitalȱ prioritärenȱAnspruchȱ besitzen.ȱ Soȱ ist,ȱ wieȱ bereitsȱ gezeigtȱ (vgl.ȱAbbildungȱ 1Ȭ28,ȱ S.ȱ79)ȱ aufgrundȱderȱgesenktenȱagencyȱcostsȱundȱderȱhöherenȱBindungsintensitätȱdieȱStrukturȬ verschiebungȱ zugunstenȱ desȱ Fremdkapitalsȱ mitȱ Marktwertsteigerungenȱ versehen.ȱ DennochȱscheintȱempirischȱeinigesȱgegenȱdieȱDisziplinierungstheseȱderȱInstrumentaliȬ sierungȱdesȱFremdkapitalsȱzuȱsprechen:ȱSoȱwurdenȱnachȱUntersuchungenȱdieȱFremdȬ kapitalquotenȱ innerhalbȱ vonȱ einemȱ bisȱ dreiȱ Jahrenȱ aufȱ üblicheȱ 65ȱ Prozentȱ zurückgeȬ führt.ȱDerȱKapitaldienstȱüberstiegȱdieȱRückzahlungsverpflichtungȱumȱbisȱzuȱ600ȱProȬ zentȱ(vgl.ȱAnslinger/Copelandȱ1996,ȱS.ȱ126).ȱ ȱ

2.2.3.3

Spezifische Merkmale des Leveraged Buyouts

AbgrenzungȱdesȱLBOȱzurȱgewöhnlichenȱAkquisitionȱ Einȱ LBOȱ unterscheidetȱ sichȱ vonȱ gewöhnlichenȱ Akquisitionenȱ inȱ zweierleiȱ Hinsicht:ȱ Erstensȱistȱ–ȱwieȱbereitsȱangeführtȱ–ȱeinȱgroßerȱAnteilȱdesȱKaufpreisesȱkreditfinanziert.ȱ ZweitensȱwerdenȱbeiȱeinerȱbörsennotiertenȱGesellschaftȱdieȱAktienȱeinerȱimȱLBOȱüberȬ nommenenȱ Firmaȱ nichtȱ längerȱ anȱ derȱ Börseȱ gehandelt,ȱ allenfallsȱ einȱ kleinerȱTeilȱ (DeȬ listingȱoderȱGoingȱPrivate).ȱDieȱverbleibendenȱAktienȱwerdenȱvonȱeinerȱkleinenȱInvestȬ mentgruppeȱoderȱbeiȱeinemȱMBOȱbzw.ȱMBIȱvomȱneuenȱManagementȱgehalten.ȱLBOsȱ hattenȱlangeȱZeitȱinȱDeutschlandȱnichtȱdieȱBedeutungȱundȱdasȱVolumenȱerlangtȱwieȱinȱȱ ȱ

110ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

denȱ USAȱ oderȱ inȱ Großbritannien.ȱ Diesȱ lagȱ nichtȱ nurȱ anȱ derȱ scheinbarȱ unterschiedliȬ chenȱRisikofreudigkeitȱderȱInvestoren,ȱsondernȱhatteȱvorȱallemȱrechtlicheȱundȱsteuerliȬ cheȱGründeȱ(vgl.ȱPicotȱ1998).ȱȱ

AnforderungenȱanȱeinenȱLBOȬKandidatenȱ VereinfachtȱkannȱdasȱRisikoȱeinesȱUnternehmensȱinȱeinȱGeschäftsrisikoȱundȱeinȱFinanȬ zierungsrisikoȱ unterschiedenȱ werden.ȱ Wennȱ dasȱ Geschäftsrisikoȱ hochȱ ist,ȱ werdenȱ Handlungsspielräumeȱ mitȱ einerȱ konservativenȱ Gestaltungȱ derȱ Finanzierungsstrukturȱ geschaffen.ȱ Unternehmen,ȱ dieȱ hingegenȱ nurȱ einȱ mäßigesȱ Geschäftsrisikoȱ aufweisen,ȱ verfügenȱ eherȱ überȱ dieȱ strukturellenȱ Voraussetzungenȱ fürȱ dieȱ Übernahmeȱ einesȱ weȬ sentlichȱhöherenȱRisikosȱdurchȱeineȱveränderteȱStrukturȱderȱFinanzierungȱimȱRahmenȱ einesȱLBO.ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ18:ȱ IdealȬAnforderungenȱanȱeinenȱLBOȬKandidatenȱ ƒ

Ein hoher Netto Cash Flow,

ƒ

Ein entsprechend niedriger dynamischer Verschuldungsgrad (als Verhältnis der Nettoverbindlichkeiten zum Netto Cash Flow gibt der dynamische Verschuldungsgrad die Anzahl der Jahre an, die benötigt werden, um bei gleichbleibendem Verhältnis das gesamte Fremdkapital durch Eigenfinanzierung abzubauen),

ƒ

Branchenübliche Effektivverschuldung,

ƒ

Erfolgsaussichten bei mittelfristigen Restrukturierungsmaßnahmen, d.h. Verkaufsmöglichkeiten von nicht betriebsnotwendigem Aktiva, und

ƒ

Geringe Kapitalintensität, da andernfalls nach einem LBO eine in der Regel fremdzufinanzierende technische Neuentwicklung nicht zu leisten wäre.

ȱ

Abbildungȱ2Ȭ19:ȱ FinanzierungsquellenȱfürȱeinenȱLBOȱ 1.

Senior Debts: Konventionelle Darlehensfinanzierung in Form von vorrangig besicherten Bankdarlehen. Cash Flow Lending (Cash Flow Analyse) und Asset Backed Lending (Sicherheiten wie Grund- und Pfandrechte zur Beleihung). Der Anteil an der Gesamtfinanzierung ist ca. 50%.

2.

Mezzanine Financing: Zwischenformen von Eigen- und Fremdkapital, die die Finanzierungslücken von Eigenkapital und den Senior Debts decken. Eine Form sind die Subordinated Debts, die bis zu 40% der Gesamtfinanzierung ausmachen können. Wesentlich bei dem Mezzanine Financing ist, dass keine dingliche Besicherung erfolgt, d.h. die Basis für den Kredit lediglich die prospektiven Cash Flows sein werden.

3.

Subordinated Debts (verbrieft in Junk Bonds): Bei Konkurs werden die dinglich nicht besicherten Kredite nach den Senior Debts aber vor dem Eigenkapital bedient. Die entsprechend dem größeren Risiko höheren Zinsen sind neben den zusätzlichen Rechten (Wandlungs- bzw. Optionsrecht auf Eigenkapitalanteile) Anreiz zur Vergabe. Diese Form der junk bond-finanzierten Zerschlagung von Unternehmen durch Raider ist in den USA stark in die Kritik geraten.

4.

Eigenkapital: Diese risikoreichste Finanzierungsschicht liegt in der Regel mit nur 10% vor. Sie verspricht dafür nicht selten Renditen von 30 – 60%. Die Grenzen zwischen Eigen- und Fremdkapital verschwimmen aber zusehend, da das Mezzanine Financing aufgrund der fehlenden Besicherung Eigenkapitalcharakter aufweist.

111ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

ZweiȱFallstudien:ȱRJRȱNabiscoȱ(1988)ȱundȱCognisȱ(2001)ȱ ȱ Fallȱ1:ȱRJRȱNabiscoȱ Sicherlichȱ derȱ spektakulärsteȱ undȱ daherȱ auchȱ bestdokumentierteȱ LBOȱ warȱ dieȱ ÜberȬ nahmeȱvonȱRJRȱNabiscoȱ(u.a.ȱNahrungsmittelȱundȱTabak)ȱdurchȱKohlberg,ȱKravisȱundȱ Robertsȱ (KKR)ȱ imȱ Wertȱ vonȱ 25ȱ Milliardenȱ Dollarȱ (vgl.ȱ Brealey/Myers,ȱ S.ȱ843ff.).ȱ Derȱ Vorstandsvorsitzendeȱ F.ȱ Rossȱ Johnsonȱ kündigteȱ amȱ 28.ȱ Oktoberȱ 1988ȱ zusammenȱ mitȱ seinenȱ Vorstandskollegenȱ an,ȱ Nabiscoȱ fürȱ 75ȱ Dollarȱ proȱAktie,ȱ alsoȱ umgerechnetȱ fürȱ 17,6ȱMilliardenȱDollarȱzuȱübernehmen.ȱDerȱKursȱsprangȱaufȱ77ȱDollarȱundȱbrachteȱanȱ einemȱTagȱfürȱdieȱAktionäreȱeinenȱGewinnȱvonȱ36%ȱzumȱVortageskurs.ȱDadurchȱwurȬ denȱ andereȱ Übernahmespezialistenȱ ausȱ Newȱ Yorkȱ aufmerksam,ȱ dieȱ dieȱ Transaktionȱ verteuerten.ȱ Schließlichȱ wurdeȱ dieȱ Übernahmeȱ vonȱ KKRȱ gegenȱ vieleȱ Wettbewerberȱ entschieden.ȱKKRȱistȱmitȱweitemȱAbstandȱdieȱgrößteȱLBOȬFirmaȱderȱWeltȱ(vgl.ȱzuȱdenȱ verschiedenenȱFirmenȱAnslinger/Copelandȱ1996,ȱS.ȱ129).ȱ1991ȱbesaßenȱsieȱFirmenȱmitȱ einemȱGesamtumsatzvolumenȱvonȱmehrȱalsȱ60ȱMilliardenȱDollar.ȱNebenȱderȱTransakȬ tionȱmitȱNabiscoȱgehörtenȱ1991ȱinȱihrȱPortfolioȱSafeway,ȱeineȱderȱgrößtenȱLebensmitȬ telkettenȱderȱUSA,ȱOwenȬIllinois,ȱAmerikasȱgrößterȱGlashersteller,ȱDuracell,ȱderȱBatteȬ rienproduzentȱundȱJimȱWalter,ȱeinȱgroßerȱBaustoffkonzern.ȱBeiȱKKRȱarbeitenȱlediglichȱ 60ȱ Mitarbeiterȱ undȱ dieseȱ fastȱ vollkommenȱ dezentral.ȱ Dieȱ Chiefȱ Executiveȱ Officersȱ derȱ KKRȬGeschäftsbereicheȱhabenȱeinenȱsignifikantenȱEigenkapitalanteilȱinȱdenȱvonȱihnenȱ geführtenȱ Bereichenȱ undȱ bekommenȱ soȱ eineȱ eindeutigereȱ Anreizstrukturȱ alsȱ verȬ gleichbareȱ Vorständeȱ vonȱ Unternehmen.ȱ Soȱ erhieltenȱ Managerȱ vonȱ LBOȬFirmenȱ 6,40ȱ Dollarȱ proȱ 100ȱ Dollarȱ erzielterȱ Werterhöhung,ȱ währendȱ normaleȱ Managerȱ nurȱ 20ȱ Centsȱverbuchenȱkonntenȱ(vgl.ȱhierzuȱJensensȱAnalyseȱinȱStewartȱ1991,ȱS.ȱ602).ȱEsȱgabȱ zahlreicheȱ Untersuchungen,ȱ dieȱ eineȱ höhereȱ Rentabilitätȱ derȱ LBOȬFirmenȱ gegenüberȱ Unternehmenakquisiteurenȱ belegtenȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Anslinger/Copeland,ȱ S.ȱ127).ȱ KennȬ zeichnendȱ fürȱ KKRȱ istȱ dasȱ Mottoȱ „Buy,ȱ buildȱ andȱ harvest!“,ȱ welchesȱ sieȱ fremdfinanȬ ziert,ȱ ohneȱ jeglicheȱ Querverbindungenȱ zuȱ anderenȱ Bereichenȱ handhabenȱ –ȱ d.h.ȱ ohneȱ Berücksichtigungȱ vonȱ Synergienȱ –ȱ undȱ durchȱ denȱ Einkaufȱ derȱ bestenȱ Managerȱ zuȱ realisierenȱ versuchen.ȱ Derȱ Gewinnȱ fürȱ dieȱ ausgekauftenȱ Aktionäreȱ vonȱ RJRȱ warenȱ dabeiȱ rundȱ 8ȱ Milliardenȱ Dollar.ȱ Dieȱ Gründeȱ fürȱ dieȱ hohenȱ Angebote,ȱ dieȱ z.T.ȱ nochȱ höherȱlagenȱalsȱdasȱvonȱKKR,ȱsindȱexemplarischȱfürȱdieȱBandbreiteȱderȱLBOs.ȱSieȱsindȱ inȱderȱSteuerersparnisȱzuȱsuchenȱ(mitȱca.ȱ1,8ȱMilliardenȱDollar)ȱsowieȱinȱdemȱVerkaufȱ vonȱAktivaȱ („EquityȬKicker“),ȱ dieȱ nichtȱ zuȱ demȱ Kerngeschäftȱ gehörenȱ (mitȱ ungefährȱ einemȱVolumenȱvonȱ 5ȱMilliardenȱDollar)ȱ undȱ inȱ radikalenȱ Kostensenkungenȱ imȱVerȬ waltungsbereichȱ(hoheȱAnzahlȱvonȱFreisetzungen).ȱWeiterhinȱwerdenȱdieȱzuvorȱbesiȬ chertenȱ Krediteȱ nunȱ einemȱ starkȱ erhöhtenȱ Risikoȱ ausgesetzt.ȱ Imȱ Zugeȱ derȱ AktienȬ hausseȱ fielenȱ dieȱ Kurseȱ derȱAnleihenȱ vonȱ RJRȱ erheblichȱ mitȱ einemȱ Nettoverlustȱ vonȱ 575ȱ Millionenȱ Dollarȱ fürȱ dieȱ Bondholder.ȱ Alsȱ einȱ weitererȱ Grundȱ fürȱ denȱ Kaufpreisȱ undȱ dieȱ Gewinneȱ derȱ ausgekauftenȱAktionäreȱ istȱ dieȱ bereitsȱ erwähnteȱ Erhöhungȱ derȱ Managementleistungȱ durchȱ dieȱ Erbringungȱ desȱ Kapitaldienstes.ȱ Imȱ weiterenȱ Verlaufȱ wurdeȱdieseȱLBOȬTransaktionȱHöhepunktȱeinerȱinȱdenȱ1980erȱJahrenȱtobendenȱWelle:ȱ

112ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

ImȱstarkenȱWettbewerbȱmitȱdemȱPhilipȱMorrisȱKonzernȱstehend,ȱundȱdurchȱdieȱhoheȱ Cashȱ FlowȬBindungȱ einerȱ aufȱ 28ȱ Milliardenȱ Dollarȱ angewachsenenȱ TilgungsȬȱ undȱ ZinslastȱkonntenȱkeineȱderȱerforderlichenȱInvestitionenȱinȱdasȱoperativeȱGeschäftȱgetäȬ tigtȱ werden.ȱ Mitȱ Louȱ Gerstnerȱ wurdeȱ derȱ bisherȱ beiȱ Americanȱ Expressȱ erfolgreicheȱ Managerȱ engagiert,ȱ derȱ bereitsȱ imȱ erstenȱ Jahrȱ imȱ Wertȱ vonȱ 6ȱ Milliardenȱ USȬDollarȱ Desinvestitionen,ȱ darunterȱ z.B.ȱ denȱ Fruchtkonzernȱ Delȱ Monte,ȱ vornahm.ȱ KKRȱ zogenȱ sichȱ sukzessiveȱ ausȱ demȱ Engagementȱ heraus;ȱ undȱ hieltenȱ Endeȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ nurȱ nochȱ rundȱ 17,5ȱ Prozentȱ amȱ Eigenkapital.ȱ Dieserȱ Fallȱ scheintȱ symptomatischȱ fürȱ dieȱ Entwicklungȱ derȱ LBOȬTransaktionen.ȱ Währendȱ einerseitsȱ nochȱ dieȱ hohenȱ Renditenȱ vonȱ LBOȬFirmenȱ durchȱ Transaktionenȱ ohneȱ Synergienȱ alsȱArgumentȱ angeführtȱ werȬ den,ȱgehtȱdieȱDiskussionȱindesȱweiter:ȱ„LeveragedȱBuildȱUp“ȱalsȱeineȱebenfallsȱhochverȬ schuldete,ȱ aufȱ Synergieȱ abgestellteȱ Strategieȱ desȱAufbausȱ einesȱ UnternehmensportfoȬ lio.ȱ Fallȱ2:ȱCognisȱ DieȱTochterȱCognisȱdesȱDüsseldorferȱWaschmittelkonzernsȱHenkelȱstandȱ2001ȱausȱstraȬ tegischenȱ Gründenȱ zumȱ Verkauf.ȱ Dieȱ Eigenkapitalquoteȱ lagȱ beiȱ 30ȱ Prozent,ȱ derȱ GeȬ winnȱvorȱSteuernȱundȱZinsenȱbeiȱ221ȱMio.ȱEuro,ȱsoȱdassȱuntermȱStrichȱeinȱGewinnȱvonȱ 109ȱMio.ȱEuroȱinȱderȱKasseȱblieb.ȱDerȱaufȱdenȱ11.ȱSeptemberȱ2001ȱterminierteȱVerkaufȱ anȱ Permiraȱ undȱ Goldmanȱ Sachsȱ mitȱ einemȱ Kaufpreisȱ vonȱ 2,5ȱ Mrd.ȱ Euroȱ wurdeȱ umȱ einenȱ Tagȱ verschobenȱ durchgeführt.ȱ Derȱ Eigenkapitalanteilȱ beiȱ derȱ Finanzierungȱ beȬ trugȱknappȱ20ȱProzent,ȱsoȱdassȱdieȱEigenkapitalquoteȱaufȱ4,1ȱProzentȱfiel.ȱDieȱKrediteȱ lagenȱbeiȱ1,8ȱMrd.ȱEuro,ȱsoȱdassȱalleinȱdieȱZinslastȱdenȱVorjahresgewinnȱimȱDezemberȱ 2001ȱ zuȱ einemȱ Verlustȱ vonȱ 25ȱ Mio.ȱ Euroȱ umdrehte.ȱ Esȱ folgteȱ nebenȱ vonȱ Cognisȱ zuȱ bezahlendenȱ Beratermandatenȱ anȱ dieȱ Gesellschafterȱ eineȱ Sonderdividendeȱ (recap),ȱ „dasȱ Kokainȱ fürȱ dieȱ Privateȱ EquityȬBranche“,ȱ wieȱ derȱ Wettbewerberȱ undȱ CarlyleȬ MitgründerȱDavidȱRubinsteinȱformulierte.ȱImȱJahrȱ2004ȱwurdenȱdafürȱzweiȱAnleihenȱ überȱfastȱ600ȱMio.ȱEuroȱbegeben,ȱdieȱdasȱKreditvolumenȱaufȱüberȱ2ȱMrd.ȱEuroȱansteiȬ genȱließȱundȱvonȱdenenȱ300ȱMio.ȱEuroȱalsȱSonderdividendeȱausgezahltȱwerdenȱkonnȬ te.ȱImȱJanuarȱ2005ȱwarȱesȱerneutȱGoldmanȱSachs,ȱdieȱeinȱSchuldenpapierȱinȱHöheȱvonȱ 530ȱMio.ȱEuroȱbeiȱHedgeȱFondsȱplatzierte.ȱZuȱdiesemȱZeitpunktȱwurdenȱausȱdenȱinȬ vestiertenȱ450ȱMio.ȱEuroȱbereitsȱ850ȱMio.ȱEuroȱanȱdieȱInvestorenȱausgeschüttetȱ–ȱwobeiȱ Cognisȱ nochȱ immerȱ inȱ ihremȱ Besitzȱ war.ȱ Dasȱ operativeȱ Geschäftȱ liefȱ undȱ deckteȱ denȱ Kapitaldienst,ȱdennochȱwarȱeinȱneuerȱRekordverlustȱvonȱ136ȱMio.ȱEuroȱzuȱverbuchen.ȱ DasȱUnternehmenȱsollteȱnunȱinȱ2006ȱverkauftȱwerden,ȱdochȱesȱwarȱeinȱ„Ladenhüter“,ȱ wieȱ dieȱ FAZȱ schrieb.ȱ Amȱ Endeȱ desȱ erstenȱ Quartalsȱ 2007ȱ wiesȱ dasȱ Unternehmenȱ einȱ negativesȱEigenkapitalȱundȱNettofinanzschuldenȱvonȱ1,5ȱMilliardenȱEuroȱaus.ȱAnalysȬ tenȱ rechnenȱ andersȱ undȱ kommenȱ aufȱ ca.ȱ 2,25ȱ Milliardenȱ Euroȱ Schulden.ȱ Trotzȱ derȱ KonjunkturȱschaffteȱCognisȱimȱerstenȱQuartalȱnurȱachtȱMillionenȱEuroȱGewinn.ȱ2015ȱistȱ eineȱ sichȱ aufzinsende,ȱ nichtȱ öffentlicheȱ Anleiheȱ überȱ derzeitȱ 362ȱ Millionenȱ Euroȱ zuȱ bedienen.ȱ2013ȱwerdenȱimȱMaiȱausgegebeneȱAnleihenȱundȱDarlehenȱvonȱ1,65ȱMilliarȬ denȱEuroȱfällig.ȱDerȱUmsatzȱderȱCognisȱimȱJahrȱ2006:ȱ3,4ȱMilliardenȱEuroȱ(vgl.ȱzuȱdemȱ FallȱBalzliȱetȱal.ȱ2006,ȱS.ȱ74f.).ȱ

113ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

AnreizwirkungenȱundȱPostȱMergerȬPerformanceȱȱ WährendȱbisherȱkaumȱVergleicheȱinȱderȱPostȱMergerȬPerformanceȱzwischenȱeinerȱaktiȬ enȬȱ undȱ einerȱ barfinanziertenȱ Übernahmeȱ angestelltȱ wurden,ȱ lassenȱ sichȱ aufȱ Basisȱ zweierȱ Studienȱ inȱ Bezugȱ aufȱ fremdkapitalfinanzierteȱ Übernahmenȱ ganzȱ spezifischeȱ Unterschiedeȱ zeigenȱ (vgl.ȱ hierzuȱ dieȱ Analysenȱ inȱ Anslinger/Copelandȱ 1996,ȱ S.ȱ127f.,ȱ sowieȱdaraufȱbezugnehmendȱAiello/Watkinsȱ2000):ȱSoȱsindȱdieȱLBOsȱimȱHinblickȱaufȱ denȱBörsenwertȱnachȱzahlreichenȱAnalysenȱimȱPostȱMergerȬManagementȱerfolgreicherȱ alsȱeigenkapitalȬȱoderȱbarfinanzierteȱTransaktionen.ȱNachȱeinerȱAnalyseȱvonȱPatriciaȱL.ȱ Anslingerȱ undȱ Thomasȱ E.ȱ Copelandȱ erwirtschaftetenȱ 80ȱProzentȱ derȱ untersuchtenȱ LBOsȱeinenȱdieȱKapitalkostenȱübersteigendenȱErtrag.ȱDieȱRenditeȱwarȱdamitȱrundȱ17ȱ ProzentpunkteȱhöherȱalsȱbeiȱnormalenȱUnternehmensakquisitionen,ȱwasȱinȱdeutlichemȱ Gegensatzȱ zuȱ denȱ sonstigenȱ Erfolgsanalysenȱ imȱ Bereichȱ derȱ UnternehmenszusamȬ menschlüsseȱsteht.ȱȱ Auchȱ beiȱ derȱ Vergütungȱ zeigenȱ sichȱ erheblicheȱ Diskrepanzen:ȱ Soȱ erhieltenȱ Managerȱ vonȱ LBOȬFirmenȱ einerȱ weiterenȱ Studieȱ zufolgeȱ durchschnittlichȱ 6,40ȱUSȬDollarȱ proȱ 100ȱUSȬDollarȱ erzielterȱ Wertsteigerung,ȱ währendȱ normaleȱ Managerȱ inȱ denȱ 1980erȱ Jahrenȱ geradeȱ einmalȱ 20ȱ Centsȱ verbuchenȱ konntenȱ (sieheȱ hierzuȱ dieȱ altenȱ Studienȱ Stewartȱ 1991,ȱ S.ȱ602).ȱ Dieȱ theoretischenȱ Gründeȱ fürȱ dieseȱ positiveȱ Entwicklungȱ vonȱ LBOsȱ istȱ inȱ denȱ unterschiedlichenȱAnreizstrukturenȱ zuȱ vermuten:ȱ Soȱ wirdȱ auchȱ hierȱ agenturtheoretischȱdieȱDisziplinierungstheseȱdurchȱdenȱKapitaldienstȱfürȱdasȱFremdȬ kapitalȱ herangezogen.ȱ Beiȱ denȱ Motivenȱ fürȱ Zusammenschlüsseȱ gehtȱ Michaelȱ Jensenȱ aufȱ dieȱ sog.ȱ „Freeȱ Cashȱ FlowȬHypothese“ȱ ausführlicherȱ ein,ȱ dieȱ diesenȱ DisziplinieȬ rungsdruck,ȱ insbesondereȱ inȱ reifenȱ Industrien,ȱ nochȱ einmalȱ pointiertȱ (vgl.ȱ Jensenȱ 1986a).ȱ Inȱ derȱ Tatȱ führtenȱ nachȱ denȱ Untersuchungenȱ hochverschuldeteȱ LBOȬFirmenȱ dieȱ Fremdkapitalquotenȱ innerhalbȱ vonȱ einemȱ bisȱ dreiȱ Jahrenȱ aufȱ üblicheȱ 65ȱProzentȱ zurück.ȱDerȱgeleisteteȱKapitaldienstȱüberstiegȱdieȱRückzahlungsverpflichtungȱumȱbisȱ zuȱ600ȱProzent.ȱDasȱManagementȱbautȱseineȱeigeneȱAnreizstrukturȱimȱNachgangȱderȱ Akquisitionȱ wiederȱ abȱ undȱ agiertȱ paradoxerweiseȱ damitȱ anreizkompatibelȱ zuȱ denȱ Investoreninteressen,ȱ indemȱ esȱ dieȱ Anreizstrukturȱ durchȱ dieȱ Übererfüllungȱ verwäsȬ sert.ȱȱ

2.2.4

Hostile Takeover – „feindliche Übernahmen“

Feindlicheȱ Übernahmen,ȱ alsoȱ Übernahmen,ȱ dieȱ durchȱ dasȱ bestehendeȱ Managementȱ desȱ Zielunternehmensȱnichtȱgebilligtȱ werden,ȱsindȱ einȱsichȱ seitȱ denȱ1970erȱJahrenȱimȱ angelsächsischenȱ Raumȱ parallelȱ zumȱ gesamtenȱ M&AȬMarktȱ entwickelndesȱ PhänoȬ men.ȱ Inȱ Deutschlandȱ warȱ dieȱ „feindlicheȱ Übernahme“ȱ bisȱ zumȱ Beginnȱ derȱ 1990erȱ JahrenȱeinȱnahezuȱunbekanntesȱPhänomen.ȱ ȱ

114ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

2.2.4.1

Feindliche Übernahmeversuche mit deutscher Beteiligung und weltweit

Vergleichsweiseȱ kurzȱ istȱ dieȱ Listeȱ derȱ erfolgreichenȱ wieȱ gescheitertenȱ Versucheȱ derȱ feindlichenȱÜbernahmeȱvonȱundȱdurchȱdeutscheȱUnternehmen:ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ20:ȱ FeindlicheȱÜbernahmeversucheȱmitȱdeutscherȱBeteiligungȱȱ ȱ (eigeneȱRecherche)ȱȱ Zeitraum

Käuferunternehmen

Zielunternehmen

Ergebnis

1988

Flick

Feldmühle Nobel

erfolglos

1990 – 1991

Pirelli

Continental

Widerstand des Großaktionärs Deutsch Bank

1991

Krupp

Hoesch

erfolgreich durch heimlichen Aufkauf der Aktien, dann freundlich

1996 – 1997

Post

Postbank

abgewehrt

1997

Krupp

Thyssen

erst abgewehrt, dann erfolgreich

1999

Olivetti, Deutsche Telekom

Telecom Italia

Bietersieger war Olivetti

1999

Vodafone Airtouch

Mannesmann

feindlicher Start, freundliches Ende

2000

WCM

Klöckner-Werke

nur Mehrheitsanteil mit Votum der Gremien

2001 – 2003

Bosch

Buderus

feindlich begonnen, Aufkauf von Aktien in 2003, freundlich geendet

2001

INA

FAG Kugelfischer

feindlicher Start, freundliches Ende

2002

Barilla

Kamps

feindlicher Start, freundliches Ende

2003

Eurocin

Winter

BAFin legte Veto ein

2004

Continental

Phoenix

feindlicher Start, freundliches Ende

2004

Sanofi

Aventis

feindlicher Start, freundliches Ende

2005

OEP

Südchemie

feindlicher Start, Ablehnung der Gremien, dann Mehrheitsübernahme

2006

Merck

Schering

feindlicher Start, Bayer als „Weißer Ritter“

2006

Macquarie

Techem

feindlicher Start, BC Partner als „Weißer Ritter“, freundliches Ende

2006

Bureau Veritas

Germanischer Lloyd

TÜV Süd und Herz-Familie als „Weiße Ritter“

2006

Audley Capital

Balda

abgebrochen

2006

BASF

Engelhard

feindlicher Start, freundliches Ende

2006

MAN

Scania

feindlicher Start, Gremienveto

ȱ

„Dieȱ nächsteȱ Übernahmewelleȱ wirdȱ aggressiver,ȱ esȱ wirdȱ emotionalerȱ undȱ vorȱ allemȱ feindlicher“,ȱsoȱdieȱEinschätzungȱvonȱDietrichȱBeckerȱvomȱPerellaȱWeinbergȱPartnersȱzuȱ BeginnȱdesȱJahresȱ2007ȱ(vgl.ȱSeidlitzȱ2007,ȱS.ȱ12).ȱTreiberȱsindȱnebenȱdenȱHedgeȱFondsȱ undȱPrivateȱEquityȬGesellschaftenȱvorȱallemȱdieȱkapitalstarkenȱSchwellenländerȱRussȬ

115ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

land,ȱ Indienȱ undȱ China.ȱ Währendȱ dieȱ indischenȱ Mischkonzerneȱ Mittalȱ undȱ Tataȱ imȱ großenȱStilȱeinzukaufenȱversuchen,ȱsindȱauchȱdieȱFinanzinvestorenȱnunmehrȱanȱdeutȬ schenȱDAXȬUnternehmenȱinteressiertȱ–ȱeineȱVorstellung,ȱdieȱnochȱvorȱwenigenȱJahrenȱ unvorstellbarȱ gewesenȱ wäre.ȱ Nachȱ demȱ Übernahmeangebotȱ vonȱ Continentalȱ durchȱ Bainȱ Capitalȱ istȱ Vorsichtȱ inȱ dieȱ Vorstandsetagenȱ derȱ Deutschenȱ Telekomȱ undȱ Post,ȱ derȱ Commerzbankȱ oderȱ beiȱ Linde,ȱ MANȱ undȱ TUIȱ eingezogen,ȱ wieȱ eineȱ interneȱ Studieȱ derȱ DZȬBankȱ ausȱ demȱ Jahrȱ 2006ȱ identifiziertȱ habenȱ will.ȱ Gerüchteȱ gabȱ esȱ immerȱ wieder.ȱ Seltenȱ sindȱ sieȱ auchȱ soȱ eingetreten.ȱ Dennochȱ steigtȱ –ȱ wieȱ imȱ Kapitelȱ 1ȱ –ȱ gezeigtȱ dasȱ Interesseȱanȱderȱgeradeȱerstȱentflochtenenȱ„DeutschlandȱAG“ȱwiederȱauf.ȱȱ WährendȱsichȱinȱderȱfünftenȱWelleȱdieȱfeindlicheȱÜbernahmetechnikȱaufȱdasȱJahrȱ1999ȱ beschränkenȱlässt,ȱzeigtȱsichȱinȱderȱaktuellenȱWelleȱweltweitȱeineȱgewisseȱansteigendeȱ Kontinuität:ȱȱ

Abbildungȱ2Ȭ21:ȱ AnzahlȱundȱVolumenȱfeindlicherȱÜbernahmenȱweltweitȱ1995ȱȬȱ2005ȱ ȱ (Daten:ȱDealogicȱ2006,ȱAngabenȱinȱMrd.ȱUSȬDollar)ȱȱ

ȱ

2.2.4.2

Institutionenökonomische Betrachtung des Phänomens sowie des Erfolges feindlicher Übernahmen

Zunächstȱ istȱ dieȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ feindlichenȱ undȱ freundlichenȱ Übernahmenȱ eine,ȱ dieȱ ausschließlichȱ aufȱ derȱ Ebeneȱ desȱ TopȬManagementsȱ vorliegt.ȱ Feindlicheȱ ÜȬ bernahmenȱ sindȱ Übernahmeangebote,ȱ dieȱ ohneȱ Zustimmungȱ desȱ Managementsȱ desȱ Zielunternehmensȱerfolgen.ȱHierbeiȱistȱnochȱkeineȱWertungȱvorgenommenȱist,ȱobȱderȱ Zusammenschlussȱökonomischȱsinnvollȱistȱoderȱnicht,ȱobȱdieȱMitarbeiterȱundȱKundenȱ

116ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

davonȱprofitierenȱoderȱnicht.ȱAllerdingsȱwerdenȱinȱderȱÖffentlichkeitȱbisȱheuteȱfeindliȬ cheȱ Übernahmenȱ –ȱ wasȱ beiȱ derȱ Bezeichnungȱ auchȱ intuitivȱ erscheinenȱ magȱ –ȱ weitgeȬ hendȱnegativȱaufgefasst,ȱwieȱauchȱdieȱöffentlichenȱwieȱpolitischenȱReaktionenȱbeiȱdemȱ VodafoneȬMannesmannȬDealȱbelegten.ȱInȱvielenȱFällenȱ–ȱdiesȱtrifftȱallerdingsȱtatsächlichȱ nichtȱfürȱdasȱManagementȱderȱMannesmannȱAGȱzuȱ–ȱistȱgeradeȱeineȱschlechteȱUnterȬ nehmensführungȱeinȱHauptmotivȱfürȱdieȱUnterbewertungȱvonȱUnternehmen,ȱdieȱbeiȱ einerȱ feindlichenȱ Übernahmeȱ undȱ demȱ resultierendenȱ Austauschȱ desȱ Managementsȱ eineȱWertsteigerungȱerzielenȱkönnen.ȱȱFeindlicheȱÜbernahmenȱwerdenȱinȱderȱLiteraturȱ dennochȱ inȱ derȱ Regelȱ unterȱ demȱ Aspektȱ derȱ Abwehrȱ betrachtetȱ (vgl.ȱ dazuȱ Bästleinȱ 1997).ȱ Esȱ istȱ weiterhinȱ umstritten,ȱ welcheȱ Legitimationszusammenhängeȱ fürȱ oderȱ gegenȱ feindlicheȱ Übernahmenȱ herangezogenȱ werden.ȱ Werdenȱ aufȱ derȱ einenȱ Seiteȱ Argumenteȱ derȱ „angelsächsischenȱ Irrwegeȱ desȱ Kapitalismus“ȱ bemüht,ȱ dieȱ reineȱ UnȬ ternehmensinteressenȱbetonen,ȱsoȱistȱaufȱderȱanderenȱSeiteȱdieȱEigentümerlogikȱbesteȬ chend,ȱnachȱ derȱ dasȱManagementȱdesȱ ZielunternehmensȱentsprechendȱdesȱShareholȬ derȱValueȬPrinzipsȱkeinȱAngebotȱablehnenȱdarf,ȱdasȱdieȱAktionäreȱanȱeinerȱVerkaufsȬ möglichkeitȱzuȱeinemȱKursȱoberhalbȱdesȱaktuellenȱAktienkursesȱhindert.ȱDamitȱwärenȱ alleȱAbwehrmaßnahmenȱauchȱunterȱdemȱAspektȱderȱWertvernichtungȱzuȱbegutachten.ȱ Investmentbankenȱ wieȱ Goldmanȱ Sachsȱ betonenȱ daherȱ dieȱ Berechtigungȱ vonȱ feindliȬ chenȱ Übernahmen;ȱ allerdingsȱ nichtȱ ohneȱ aufȱ dieȱ inhärentenȱ Problembereicheȱ hinzuȬ weisen,ȱdieȱeinerseitsȱdurchȱdieȱInformationsȬȱundȱPreisgestaltungsproblemeȱundȱbeiȱ operativenȱKäufernȱ(alsoȱnichtȱfinanziellȱmotivierten)ȱandererseitsȱdurchȱdieȱIntegratiȬ onsaufgabenȱbedingtȱsindȱ(Herden/Karbeȱ1998ȱundȱJansenȱ2004a).ȱ DieȱangelsächsischeȱLiteraturȱführtȱdieȱDiskussionȱemotionsloserȱundȱziehtȱinsbesonȬ dereȱ institutionenökonomischeȱ undȱ hierȱ vorrangigȱ agenturtheoretischeȱ Argumenteȱ heranȱalsȱnationalstaatlicheȱÄngste.ȱMarkȱL.ȱMitchellȱundȱKennethȱLehnȱwiesenȱinȱeinerȱ Analyseȱ zurȱ Fragestellungȱ „obȱ schlechteȱ Bieterȱ zuȱ gutenȱ Zielenȱ werden“ȱ empirischȱ nachȱ (vgl.ȱ Mitchell/Lehnȱ 1990),ȱ dassȱ dieȱ durchȱ dieȱ „Kapitalmarktkultur“ȱ ermöglichteȱ OptionȱfeindlicherȱÜbernahmenȱeineȱSelbstdisziplinierungȱvonȱpotentiellenȱZielmanaȬ gementsȱ darstelltȱ undȱ damitȱ dieȱ AgenturȬ,ȱ bzw.ȱ konkreterȱ dieȱ MonitoringȬKostenȱ senktȱ(dieȱsoȱgenanntenȱAgenturkostenȱsetzenȱsichȱausȱdenȱmonitoringȱcosts,ȱdenȱbonȬ dingȱ costsȱ undȱ demȱ residualȱ claimȱ zusammen,ȱ sieheȱ hierzuȱ Jensen/Mecklingȱ 1976,ȱ S.ȱ308).ȱȱ ÄhnlicheȱBegründungenȱderȱEffizienzȱdieserȱFormȱderȱExternalisierungȱvonȱKontrolleȱ beiȱeinemȱVersagenȱderȱinternenȱKontrolleȱlassenȱsichȱbeiȱAndreiȱShleiferȱundȱRobertȱW.ȱ Vishnyȱfinden,ȱdieȱmitȱderȱMöglichkeitȱeinerȱfeindlichenȱÜbernahmeȱaufȱdieȱSynchroȬ nisierbarkeitȱ vonȱ ManagementȬȱ undȱ Aktionärsinteressenȱ imȱ Hinblickȱ aufȱ wertsteiȬ gerndeȱ Entscheidungenȱ abzielenȱ (vgl.ȱ zurȱ Effizienzhypotheseȱ vonȱ feindlichenȱ ÜberȬ nahmenȱ Shleifer/Vishnyȱ 1988).ȱ Positivȱ reformuliertȱ bedeutenȱ feindlicheȱ ÜbernahmeȬ versucheȱ lediglichȱ einenȱ Wettbewerbȱ umȱ ManagementȬPositionenȱ inȱ Unternehmen,ȱ einȱ Wettbewerbȱ –ȱ inȱ derȱ kapitalmarkttheoretischenȱ Corporateȱ GovernanceȬDiskussionȱ alsȱ„proxyȱcontest“ȱbezeichnetȱ–,ȱderȱinȱvielenȱLändernȱnahezuȱunbekanntȱistȱ(vgl.ȱstellȬ vertretendȱz.B.ȱDodd/Warnerȱ1983;ȱJensen/Mecklingȱ1993;ȱsowieȱdieȱLangzeitȬAnalyseȱ

117ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

derȱ Kurseffekteȱ nachȱ proxyȱ contestsȱ beiȱ Ikenberry/Lakonishokȱ 1993).ȱ Intuitivȱ magȱ derȱ Gedankeȱ einleuchten,ȱ dassȱ feindlicheȱ Übernahmenȱ mitȱ derȱ externalisiertenȱ Kontrolleȱ zuȱeinerȱvolkswirtschaftlichenȱEffizienzȱbeitragen.ȱSoȱbelegteȱbeispielsweiseȱdieȱUnterȬ suchungȱeinesȱSamplesȱvonȱ97ȱuntersuchtenȱFällenȱinȱderȱZeitȱvonȱ60ȱMonatenȱvorȱderȱ Ankündigungȱ derȱ feindlichenȱ Übernahmeȱ empirischȱ eineȱ negativeȱ AktienkursentȬ wicklungȱvonȱȬ34ȱProzentȱ(vgl.ȱIkenberry/Lakonishokȱ1993,ȱS.ȱ432).ȱNachȱderȱAnkünȬ digungȱ steigenȱ dieȱ Kurseȱ derȱ Analyseȱ vonȱ Michaelȱ C.ȱ Jensenȱ undȱ Richardȱ S.ȱRubackȱ zufolgeȱumȱ8ȱProzentȱ(vgl.ȱJensen/Mecklingȱ1983,ȱS.ȱ7).ȱ Dennochȱ–ȱundȱdasȱistȱdieȱwichtigsteȱundȱgleichzeitigȱvernachlässigteȱErkenntnisȱ–ȱgiltȱ esȱhierȱzwischenȱAnkündigungȱundȱdemȱtatsächlichenȱDurchführenȱeinerȱfeindlichenȱ Übernahmeȱ bzw.ȱ einesȱ „proxyȱ contests“ȱ zuȱ unterscheiden.ȱ Währendȱ dieȱ AnkündiȬ gungsmöglichkeitȱ inȱ derȱ Tatȱ fürȱ eineȱ kontrollkostenorientierteȱ Kapitalmarktkulturȱ spricht,ȱ zeigtȱ sichȱ aufȱ derȱ anderenȱ Seite,ȱ dassȱ esȱ nichtȱ derȱ faktischenȱ Durchführungȱ bedarf.ȱ Derȱ Grundȱ liegtȱ inȱ derȱ Postȱ MergerȬPhase.ȱAufgrundȱ derȱ geringenȱ GrundgeȬ samtheitȱ inȱ Deutschlandȱ lassenȱ sichȱ bisherȱ nurȱ amerikanischeȱ Studienȱ fürȱ LangzeitȬ analysenȱ derȱ Auswirkungenȱ vonȱ erfolgreichȱ vorgetragenenȱ Übernahmeversuchenȱ heranziehen:ȱHierȱwarȱinȱeinerȱUntersuchungȱderȱAktienkursreaktionȱinnerhalbȱvonȱ24ȱ Monatenȱ nachȱ derȱ Ankündigungȱ einesȱ dannȱ auchȱ erfolgreichenȱ proxyȱ contestsȱ einȱ Rückgangȱvonȱkumulativȱ40,1ȱProzentȱzuȱverzeichnenȱ–ȱfürȱdenȱFallȱeinesȱnichtȱerfolgȬ reichenȱ Vortragesȱ wurdeȱ hingegenȱ keineȱ kumulativeȱ Veränderungȱ beobachtetȱ (vgl.ȱ Ikenberry/Lakonishokȱ 1993,ȱ S.ȱ424ff.).ȱ Interessantȱ istȱ weiterhin,ȱ dassȱ sichȱ beiȱ derȱ groȬ ßenȱ Überzahlȱ vonȱ feindlichenȱ Übernahmeversuchenȱ letztlichȱ dochȱ eineȱ freundlicheȱ Übernahmeȱ herausstellt,ȱ wieȱ auchȱ dieȱ wenigenȱ deutschenȱ Beispieleȱ vonȱ Kruppȱ AGȱ undȱThyssenȱAG,ȱVodafoneȱundȱMannesmannȱAGȱsowieȱINAȱHoldingȱSchaefflerȱKGȱ undȱFAGȱKugelfischerȱAGȱbelegen.ȱ Zusammenfassendȱ lässtȱ sichȱ auchȱ beiȱ dieserȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ freundlichenȱ undȱfeindlichenȱÜbernahmenȱderȱAnfangsverdachtȱeinerȱbeobachterabhängigenȱRheȬ torikȱbestätigen,ȱdaȱdieȱUnterscheidungȱebenȱnurȱaufȱdieȱVeräußerungsbereitschaftȱdesȱ Zielmanagementsȱ abstelltȱ undȱ nichtȱ etwaȱ aufȱ ShareholderȬȱ oderȱ StakeholderȬ Interessen.ȱDieseȱKommunikationsstrategienȱsindȱallerdingsȱfürȱWerbeagenturenȱundȱ Zielvorständeȱ durchausȱ lukrativ,ȱ wobeiȱ hierȱ übereilteȱ Vorwürfeȱ derȱ unmoralischenȱ Bereicherungȱ nichtȱ immerȱ berechtigtȱ sind.ȱ Währendȱ dieȱ neoklassischȬökonomischeȱ TheorieȱgrundsätzlichȱvonȱvollständigerȱInformationȱausgeht,ȱwirdȱinȱdiesenȱSituatioȬ nenȱdeutlich,ȱwelchenȱWertȱzusätzlicheȱInformationenȱbeispielsweiseȱüberȱstilleȱReserȬ venȱ habenȱ können.ȱ Beiȱ feindlichenȱ Übernahmeankündigungenȱ sindȱ verteidigendeȱ VorständeȱdieȱParasitenȱderȱgrößtenteilsȱunternehmerischȱbewusstȱselbstproduziertenȱ Informationsineffizienzȱ vonȱ Märkten,ȱ vonȱ derenȱAusbeutungȱ imȱ Zugeȱ derȱAnkündiȬ gungȱalleȱAktionäreȱderȱZielgesellschaftȱprofitieren.ȱDasȱwerdenȱselbstȱMannesmannȬ Aktionäreȱakzeptieren,ȱdieȱeineȱPrämieȱvonȱungefährȱ80ȱProzentȱerhieltenȱ–ȱgemessenȱ zumȱZeitpunktȱvorȱderȱAnkündigung.ȱFürȱdieȱweitereȱArbeitȱwirdȱhierȱ–ȱsoweitȱnichtȱ andersȱadressiertȱ–ȱimmerȱvonȱeinerȱfreundlichenȱVortragsweiseȱausgegangen,ȱdaȱfürȱ dieȱ feindlichenȱ zumindestȱ inȱ Deutschlandȱ keineȱ Grundgesamtheitȱ mitȱ validenȱ PriȬ

118ȱ

Akquisitions- und Kooperationsformen

märdatenȱ vorliegt.ȱ Auchȱ dieȱ bestehendeȱ Literaturȱ istȱ zuȱ denȱ Auswirkungenȱ nochȱ kaumȱentwickelt.ȱbzw.ȱfokussiertȱlediglichȱökonomischeȱundȱebenȱnichtȱorganisationaȬ leȱAspekteȱ(vgl.ȱzuȱdenȱökonomischenȱAuswirkungenȱdieȱArbeitȱvonȱBästleinȱ1997).ȱ ȱ

2.2.4.3

Abwehrstrategien von „feindlichen Übernahmen“

EsȱwurdenȱinȱdemȱZeitraumȱderȱÜbernahmewelleȱwährendȱderȱ1980erȱJahrenȱinȱdenȱ USAȱvorȱallemȱdurchȱdieȱOpferȱvonȱfeindlichenȱÜbernahmenȱAbwehrtechnikenȱentwiȬ ckelt:ȱ

Abbildungȱ2Ȭ22:ȱ IllustrativeȱAbwehrstrategienȱvonȱfeindlichenȱÜbernahmenȱ ȱ (AnwendbarkeitȱinȱAbhängigkeitȱderȱnationalenȱGesetzgebung,ȱdeutscheȱ ȱ AnwendbarkeitȱdurchȱÆȱgekennzeichnet)ȱ (1)

Pac-Man-Abwehr: Die nach dem Videospiel benannte Strategie zielt auf ein entgegengerichtetes Übernahmeangebot durch das Takeover-Objekt ab. Das attackierte Unternehmen richtet an die freien Aktionäre des feindlichen Übernehmers ein Gegenangebot. Hierbei ist allerdings entweder Streubesitz bzw. die Möglichkeit des Erwerbes von Aktienpaketen Voraussetzung. Bei der Einbringung des Kapitals beispielsweise in eine Stiftung scheidet diese Strategie aus, wie in dem Fall Krupp/Thyssen. Æ § 328 AktG: Zulässig nur, wenn Anteil des Angreifers an der Zielgesellschaft nicht über 35% liegt.

(2)

White Knight: Hier kann der Vorstand des zu übernehmenden Unternehmens einen ihm angenehmeren Käufer suchen, einen weißen Ritter. Das kann ein befreundetes Unternehmen sein oder die Hausbank, die sich ebenfalls an der Börse um den Aktienkauf bemüht und so für einen starken Anstieg der Kurse sorgt. Im günstigsten Fall verteuert sich dadurch die feindliche Übernahme derart, dass die potentiellen Synergien diese Kosten nicht mehr einbringen. Æ § 33 Abs. 1 WpÜG lässt die aktive Suche zu – ohne vorherige Ermächtigung des Hauptversammlung der Zielgesellschaft.

(3)

Poison Pill: Viele Unternehmungen haben in ihren Satzungen Abwehrmaßnahmen vorgesehen. Dies erfolgt z.B. durch preiswerte Bezugsrechte für Altaktionäre oder durch Wandelschuldverschreibungen, die im Ereignisfall gegen Aktien oder Geld zu tauschen sind (Poison Debt). Dies wird durch Überschreiten eines bestimmten Anteils des Gesamtkapitals ausgelöst (10%). Die Aktienvermehrung durch die Ausübung des genehmigten Kapitals führt zu einer entsprechenden Verteuerung der Übernahme. Dies kann nach der Börsensachverständigenkommission allerdings nur erfolgen, wenn die Kapitalerhöhung ohnehin aus geschäftlichen Gründen geplant war. Æ Grundsätzlich in Deutschland möglich, wenn der Gleichbehandlungsgrundsatz eingehalten ist. Gem. § 33 Abs. 1 und 2 WpÜG bedarf es eines Vorratsbeschlusses oder eines Hauptversammlungsbeschlusses.

(4)

Crown-Jewels-Abwehr: Die Übernahme von Unternehmen lohnt sich in vielen Fällen insbesondere aufgrund der vorliegenden stillen Reserven. Bei einem Verkauf – empfehlenswerter Weise an ein befreundetes Unternehmen mit Rückkaufoption – der für den Angreifer interessanten Bereiche an Mitbewerber durch den Übernahme-Kandidat kann das Interesse stark reduziert werden. Æ Die Mitwirkungspflicht der Hauptversammlung ist nun in $ 33 Abs. 1 und 2 WpÜG normiert (früher Holzmüller-Entscheidung).

(5)

Staggered Board: Das bisherige Management kann von der neuen, bereits vom Käufer beherrschten Gesellschafterversammlung nur gestaffelt und mit einer qualifizierten Mehrheit abgesetzt werden.

(6)

Golden Parachutes: Absicherung des Managementpositionen durch extrem hohe Abfindungen bei einer Absetzung. Æ Instrument nur begrenzt einsetzbar, da die Vergütung des Vorstandsmitgliedes gemäß § 87 Abs 1 S. 1 AktG zu den Aufgaben und zur Lage der Gesellschaft in einem angemessenen Verhältnis zur Leistung stehen dahinter stehenden (analog für Aufsichtsräte § 113 Abs. 1 S. 3 AktG).

(7)

Greenmailing: Greenmailing – als zusammengesetztes Wort aus blackmailing (Erpressung) und Greenback (Dollar-Noten) – ist eigentlich keine Abwehrtechnik im engeren Sinne, da es sich beim Greenmailing als Abwehrstrategie um die Regelung des Rückkaufs von bereits erworbenen Aktien von dem feindlichen

119ȱ

2.2

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Übernehmer zu einem erhöhten Preis durch das Zielunternehmen handelt. In der Regel wird das mit einer preissteigernden Drohung der Übernahme verbunden. Æ Der Rückkauf von eigenen Aktien ist in Deutschland aufgrund des Gesetzes zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich (KonTraG) seit 1. Mai 1998 prinzipiell möglich. Das Greenmailing dürfte in Deutschland nur bedingt zur Abwehr eingesetzt werden können, da nach § 71 Abs. 2 WpÜG nur bis zu 10 Prozent des Grundkapitals erworben werden dürfen, zudem ist ein Hauptversammlungsbeschluss erforderlich (§ 33 Abs. 2 WpÜG).

ȱ WennȱinȱdenȱUSAȱeinȱbörsennotiertesȱUnternehmenȱübernommenȱwerdenȱsoll,ȱmussȱ einȱ entsprechendesȱ öffentlichesȱ Angebot,ȱ einȱ soȱ genannterȱ tenderȱ offer,ȱ vorliegen.ȱ Esȱ herrschenȱ tenderȱ offerȬRegelnȱ vor,ȱ nachȱ denenȱ bereitsȱ beimȱ Kaufȱ vonȱ 5ȱ Prozentȱ derȱ Aktienȱ eineȱ Meldungȱ anȱ dieȱ USȬWertpapierbehördeȱ erfolgenȱ muss.ȱ Esȱ bestehenȱ weitȱ reichendeȱ Informationspflichtenȱ z.B.ȱ überȱ dieȱ Finanzierungsquellenȱ (Kreditverträge).ȱ DasȱAngebotȱmussȱmindestensȱ20ȱTageȱgültigȱsein.ȱInnerhalbȱdieserȱFristȱdürfenȱkeineȱ Aktienȱ überȱ dieȱ Börseȱ oderȱ privateȱ Verhandlungenȱ erworbenȱ werden.ȱ Esȱ bestehtȱ fürȱ dieseȱ Zeitȱ einȱ Kontrahierungszwangȱ undȱAufpreisverbot.ȱ Beiȱ freundlichenȱ ÜbernahȬ menȱwirdȱdasȱbestehendeȱManagementȱdenȱVerkaufȱvonȱAktienȱempfehlen.ȱ Allȱ dieseȱ Maßnahmenȱ unterliegenȱ demȱ WettbewerbsȬȱ undȱ Gesellschaftsrechtȱ sowieȱ denȱ nationalenȱ ÜbernahmeȬȱ undȱ Wertpapierhandelsgesetzgebungenȱ sowieȱ derȱ AufȬ sichtȱderȱjeweilsȱzuständigenȱWettbewerbsbehörden.ȱImȱfolgendenȱAbschnittȱwirdȱderȱ VersuchȱeinerȱknappenȱSkizzeȱunternommen,ȱdasȱregulatorischeȱUmfeldȱdesȱMarktesȱ fürȱUnternehmenskontrolleȱaufzuzeigen.ȱȱ

2.3

Regulatorisches Umfeld im „Market for Corporate Control”

ZieleȱallerȱRegulierungen,ȱdieȱdenȱBereichȱderȱUnternehmenszusammenschlüsseȱbzw.ȱ derȱBeteiligungenȱbetreffen,ȱsindȱinȱersterȱLinieȱAnlegerschutz,ȱFairness,ȱSchnelligkeitȱ sowieȱRechtssicherheit.ȱȱ

2.3.1

Wettbewerbsrecht

Freundlicheȱ wieȱ feindlicheȱ Übernahmenȱ unterliegenȱ derȱ Aufsichtȱ derȱ zuständigenȱ Wettbewerbsbehörden.ȱInnerhalbȱderȱEuropäischenȱUnionȱstelltȱsichȱdabeiȱdieȱFrage,ȱ obȱ dieȱ EUȬFusionskontrollverordnungȱ (KKVO)ȱ oderȱ dieȱ nationaleȱ Fusionskontrolle,ȱ inȱ Deutschlandȱ dasȱ Gesetzȱ gegenȱ Wettbewerbsbeschränkungenȱ (GWB)ȱ alsȱ dieȱ Zentralnormȱ desȱdeutschenȱKartellȬȱundȱWettbewerbsrechtes,ȱAnwendungȱfindet.ȱAusschlaggebendȱ istȱdasȱsoȱgenannteȱAuswirkungsprinzipȱ(§ȱ130ȱAbs.ȱ2ȱGWB).ȱBeiȱUnternehmensüberȬ nahmen,ȱ dieȱ nichtȬeuropäischeȱ Märkteȱ betreffen,ȱ sind,ȱ jeȱ nachȱ Auswirkung,ȱ weitereȱ Kartellbehördenȱeingebunden.ȱȱ

120ȱ

Regulatorisches Umfeld im „Market for Corporate Control”

2.3.1.1

Gesetz gegen Wettbewerbsbeschränkungen (GWB)

§ȱ 1ȱ GWBȱ beschreibtȱ dieȱ Grundfunktionȱ derȱ deutschenȱ Fusionskontrolle:ȱ „VereinbaȬ rungenȱ zwischenȱ Unternehmen,ȱ Beschlüsseȱ vonȱ Unternehmensvereinigungenȱ undȱ aufeinanderȱ abgestimmteȱ Verhaltensweisen,ȱ dieȱ eineȱ Verhinderung,ȱ Einschränkungȱ oderȱVerfälschungȱdesȱWettbewerbsȱbezweckenȱoderȱbewirken,ȱsindȱverboten.“ȱDamitȱ sindȱalleȱBereicheȱdesȱMergersȱ&ȱAcquisitionsȱbetroffen,ȱvonȱderȱFusionȱbisȱzumȱGeȬ meinschaftsunternehmen,ȱ soweitȱ mitȱ ihrerȱ Gründungȱ eineȱ Koordinierungȱ desȱ WettȬ bewerbsverhaltensȱderȱMuttergesellschaftenȱverbundenȱistȱ(soȱgenannterȱ„GruppenefȬ fekt“).ȱȱ Dasȱ Gesetzȱ gegenȱ Wettbewerbsbeschränkungenȱ wirdȱ durchȱ europäischesȱ WettbeȬ werbsrechtȱ beeinflusstȱ undȱ überlagert.ȱ Dasȱ europäischeȱ Kontrollregimeȱ findetȱ vorȱ allemȱ(1)ȱfürȱWettbewerbsbeschränkungenȱdasȱeuropäischeȱ–ȱundȱnichtȱdasȱdeutscheȱ–ȱ Kartellverbotȱ ausȱ Art.ȱ 81ȱ desȱ EGȬVertragesȱ gilt,ȱ undȱ (2)ȱ fürȱ UnternehmensȬ zusammenschlüsse,ȱ sofernȱ sieȱ dieȱ entsprechendenȱ Umsatzschwellenȱ erreichen,ȱ seineȱ Anwendung.ȱ AndernfallsȱgiltȱdasȱGWB.ȱDerȱUrsprungȱliegtȱimȱJahrȱ1948,ȱinȱdemȱdreiȱkonkurrierenȬ deȱ Gutachtenȱ fürȱ einȱ Kartellgesetzȱ inȱAuftragȱ gegebenȱ wurden.ȱ Imȱ Jahrȱ 1951ȱ gabȱ esȱ denȱerstenȱReferentenentwurfȱundȱmitȱmehrerenȱRegierungsentwürfenȱundȱGutachtenȱ wurdeȱ nachdemȱ esȱ imȱ Jahrȱ 1956ȱ nachȱ Auseinandersetzungenȱ umȱ dieȱ Fassungȱ dieȱ ZusammenschlusskontrolleȱgestrichenȱwurdeȱdasȱGWBȱamȱ3.ȱJuliȱ1957ȱimȱBundestagȱ verabschiedet.ȱAmȱ1.ȱJanuarȱ1958ȱtratȱesȱinȱKraft,ȱwobeiȱunmittelbarȱdieȱersteȱNovelleȱ notwendigȱwurde.ȱ1973ȱtratȱdieȱ2.ȱNovelleȱinȱKraft,ȱinȱderȱdieȱMaßstäbeȱfürȱdasȱAnzeiȬ genȱvonȱUnternehmenszusammenschlüssenȱpräzisiertȱwurden.ȱȱ 1976ȱ erfolgteȱ dieȱ 3.ȱ Novelleȱ mitȱ derȱ Einführungȱ besondererȱ Regelnȱ fürȱ Fusionenȱ vonȱ Presseunternehmen.ȱ ȱ 1980ȱ tratȱ dieȱ 4.ȱ Novelleȱ inȱ Kraft,ȱ inȱ derȱ dieȱ Bestimmungenȱ fürȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ verschärftȱ wurden.ȱ Imȱ Jahrȱ 1999ȱ wurdeȱ dieȱ 6.ȱ NoȬ velleȱverabschiedet,ȱinȱderȱvorȱallemȱinȱ§ȱ37ȱAbs.ȱ1ȱNr.ȱ2ȱGWBȱdieȱHarmonisierungȱmitȱ demȱ europäischenȱ Wettbewerbsrechtȱ erreichtȱ undȱ z.B.ȱ dasȱ Kartellverbotȱ sowieȱ derȱ Missbrauchȱ derȱ marktbeherrschendenȱ Stellungȱ alsȱ Verbotstatbestandȱ aufgenommenȱ wurde.ȱ Ausȱ Anlassȱ derȱ Modernisierungȱ desȱ soȱ genanntenȱ sekundärenȱ europäischenȱ Wettbewerbsrechtsȱ imȱ Zusammenhangȱ mitȱ derȱ Osterweiterungȱ derȱ Europäischenȱ GemeinschaftȱmitȱWirkungȱzumȱ1.ȱMaiȱ2004ȱwurdeȱauchȱdasȱGWBȱeinerȱumfassendenȱ Revisionȱ unterzogen,ȱ dieȱ insbesondereȱ dieȱ Bestimmungenȱ überȱ WettbewerbsbeȬ schränkungen,ȱnamentlichȱdasȱKartellverbot,ȱgrundlegendȱumgestaltenȱundȱdenȱeuroȬ parechtlichenȱ Bestimmungenȱ angleichenȱ wird.ȱ Imȱ Jahrȱ 2005ȱ istȱ nunȱ dieȱ 7.ȱ Novelleȱ inȱ Kraftȱ getreten.ȱ Dieȱ Fragenȱ desȱ Pressekartellrechtsȱ wurdenȱ jedochȱ ausgeklammertȱ (http://www.gesetzeȬimȬinternet.de/bundesrecht/gwb/gesamt.pdf).ȱȱ AusgeführtȱundȱüberwachtȱwirdȱdasȱGesetzȱgegenȱWettbewerbsbeschränkungenȱ(mitȱ Ausnahmeȱ desȱ Vergaberechts)ȱ vorȱ allemȱ durchȱ dasȱ Bundeskartellamtȱ bzw.ȱ –ȱ soweitȱ dasȱ GWBȱ diesȱ zulässtȱ –ȱ durchȱ dieȱ Landeskartellbehördenȱ inȱ solchenȱ Fällen,ȱ derenȱ BedeutungȱnichtȱüberȱdasȱGebietȱeinesȱBundeslandesȱhinausreicht.ȱ

121ȱ

2.3

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

ImȱGWBȱsindȱfolgendeȱZusammenschlusstatbeständeȱzuȱunterscheiden:ȱ ƒ

Vermögenserwerbȱ(§ȱ37ȱAbs.ȱ1ȱNr.ȱ1ȱGWB);ȱ

ƒ

Kontrollerwerbȱ(§ȱ37ȱAbs.ȱ1ȱNr.ȱ2ȱGWB);ȱ

ƒ

KapitalanteilsȬȱoderȱStimmrechtserwerbȱ(§ȱ37ȱAbs.ȱ1ȱNr.ȱ3ȱGWB);ȱ

ƒ

Erwerbȱ einesȱ wettbewerblichenȱ erheblichenȱ Einflussesȱ (§ȱ 37ȱ Abs.ȱ 1ȱ Nr.ȱ 4ȱ GWB).ȱ

Nichtȱ zuȱ verwechselnȱ istȱ dasȱ Gesetzȱ gegenȱ Wettbewerbsbeschränkungenȱ mitȱ demȱ Gesetzȱ gegenȱ denȱ unlauterenȱ Wettbewerbȱ (UWG).ȱ Andersȱ alsȱ dasȱ GWBȱ fokussiertȱ dasȱ UWGȱvorȱallemȱdieȱSittlichkeit,ȱLauterkeitȱundȱFairnessȱdesȱWettbewerbs.ȱ Aufgabeȱ derȱ nationalenȱ wieȱ europäischenȱ Fusionskontrolleȱ istȱ es,ȱ strukturelleȱ undȱ dauerhafteȱ Veränderungenȱ derȱ Wettbewerbssituationȱ inȱ denȱ betroffenenȱ Märktenȱ zuȱ überwachenȱ undȱ ggf.ȱ regulierendȱ einzugreifen.ȱ Wesentlicheȱ materielleȱ Beurteilungenȱ werdenȱ hinsichtlichȱ derȱ Marktabgrenzung,ȱ derȱ Marktbeherrschung,ȱ derȱ Begründungȱ oderȱ Verstärkungȱ vonȱ Marktbeherrschungȱ sowieȱ Nebenabredenȱ vorgenommen.ȱ VerȬ fahrensbezogeneȱ Regelungenȱ sindȱ hinsichtlichȱ derȱ Anmeldung,ȱ demȱ Verzugsverbot,ȱ demȱVerfahrensablauf,ȱderȱZusagen,ȱAuflagenȱundȱBedingungen,ȱderȱRücknahmeȱderȱ Anmeldung,ȱ derȱ Rechtsmittelȱ undȱ Rechteȱ Dritter,ȱ derȱ Entflechtungȱ vollzogenerȱ ZuȬ sammenschlüsse,ȱsowieȱdemȱVerhältnisȱzuȱArt.ȱ81ȱundȱArtȱ82ȱEGȬVertragȱzurȱnationaȬ lenȱFusionskontrolleȱaufgenommenȱ(vgl.ȱhierzuȱausführlichȱBergmannȱ2005).ȱȱȱ Eineȱ Spezialitätȱ istȱ dieȱ soȱ genannteȱ Ministererlaubnis.ȱ Nachȱ §ȱ 42ȱ GWBȱ kannȱ auchȱ beiȱ einerȱUntersagungȱeinesȱZusammenschlussvorhabensȱseitensȱdesȱBundeskartellamtesȱ aufgrundȱvonȱeinerȱBegründungȱundȱmarktbeherrschendenȱStellungȱvomȱBundeswirtȬ schaftsministerȱ imȱ Zugeȱ einesȱ weitenȱ Beurteilungsspielraumsȱ erlaubtȱ werden.ȱ Sieȱ wurdeȱbisherȱnurȱ18ȱMalȱbeantragtȱundȱistȱerstȱsiebenȱMalȱerteiltȱworden.ȱȱȱ

2.3.1.2

Europäische Fusionskontrollverordnung (FKVO)

Aufȱ EUȬEbeneȱ istȱ dieȱ Zusammenschlusskontrolleȱ seitȱ demȱ 20.ȱ Januarȱ 2004ȱ durchȱ dieȱ soȱ genannteȱ Fusionskontrollverordnungȱ (FKVO)ȱ (Verordnungȱ Nr.ȱ 139/2004ȱ EWG)ȱ gereȬ geltȱ (http://europa.eu.int/eurȬ lex/pri/de/oj/dat/2004/l_024/l_02420040129de00010022.pdf).ȱ Aufgabeȱ wieȱ materielleȱ Beurteilungenȱ undȱ verfahrensbezogeneȱ Regelungenȱ sindȱ hierȱ analogȱ derȱ deutschenȱ Fusionskontrolleȱreguliert.ȱȱȱ ȱ ȱ

122ȱ

Regulatorisches Umfeld im „Market for Corporate Control”

Abbildungȱ2Ȭ23:ȱ EuropäischeȱFusionskontrollverordnungȱ–ȱUmsatzschwellenȱ Der Zusammenschlusskontrolle durch die Kommission der Europäischen Gemeinschaften (Generaldirektion Wettbewerb) unterliegen Zusammenschlüsse nach Art. 1 Abs. 2 FKVO bei gemeinschaftsweiter Bedeutung, „wenn folgende Umsätze erzielt werden: a)

ein weltweiter Gesamtumsatz aller beteiligten Unternehmen zusammen von mehr als 5 Mrd. EUR und

b)

ein gemeinschaftsweiter Gesamtumsatz von mindestens zwei beteiligten Unternehmen von jeweils mehr als 250 Mio. EUR;

dies gilt nicht, wenn die beteiligten Unternehmen jeweils mehr als zwei Drittel ihres gemeinschaftsweiten Gesamtumsatzes in ein und demselben Mitgliedstaat erzielen. Ein Zusammenschluss, der die in Absatz 2 vorgesehenen Schwellen nicht erreicht, hat gemeinschaftsweite Bedeutung, wenn a)

der weltweite Gesamtumsatz aller beteiligten Unternehmen zusammen mehr als 2,5 Mrd. EUR beträgt,

b)

der Gesamtumsatz aller beteiligten Unternehmen in mindestens drei Mitgliedstaaten jeweils 100 Mio. EUR übersteigt,

c)

in jedem von mindestens drei von Buchstabe b) erfassten Mitgliedstaaten der Gesamtumsatz von mindestens zwei beteiligten Unternehmen jeweils mehr als 25 Mio. EUR beträgt und

d)

der gemeinschaftsweite Gesamtumsatz von mindestens zwei beteiligten Unternehmen jeweils 100 Mio. EUR übersteigt;

dies gilt nicht, wenn die beteiligten Unternehmen jeweils mehr als zwei Drittel ihres gemeinschaftsweiten Gesamtumsatzes in ein und demselben Mitgliedstaat erzielen.“

ȱ Derȱ Zusammenschlussȱ darfȱ nichtȱ vollzogenȱ werden,ȱ solangeȱ vonȱ derȱ Kommissionȱ keineȱFreigabeȱerteiltȱwurde.ȱDieȱFreigabeȱwirdȱnachȱeuropäischemȱRechtȱnichtȱerteilt,ȱ wennȱ durchȱ denȱ Zusammenschlussȱ derȱ wirksameȱ Wettbewerbȱ imȱ gemeinsamenȱ Marktȱ verhindertȱ wird,ȱ insbesondereȱ wennȱ eineȱ Begründungȱ undȱ eineȱ Verstärkungȱ einerȱ marktbeherrschendenȱ Stellungȱ vorliegt.ȱ Fürȱ einenȱ Zusammenschluss,ȱ derȱ EUȬ Fusionskontrolleȱ unterliegend,ȱ findetȱ eineȱ mitgliedstaatlicheȱ Fusionskontrolleȱ grundȬ sätzlichȱnichtȱmehrȱstatt.ȱNachȱArt.ȱ9ȱFKVOȱbestehtȱeinȱMitteilungsrechtȱderȱMitgliedȬ staaten,ȱ dieȱ Kommissionȱ zuȱ unterrichten,ȱ wennȱ inȱ diesemȱ Landȱ dieȱ Entstehungȱ oderȱ Verstärkungȱ einerȱ beherrschendenȱ Stellungȱ durchȱ einenȱ Zusammenschlussȱ drohtȱ (soȱ genannteȱ Ȉdeutscheȱ KlauselȈ).ȱ Dieȱ Kommissionȱ entscheidetȱ daraufhin,ȱ obȱ derȱ Fallȱ aufȱ nationalerȱoderȱEUȬEbeneȱbehandeltȱwird.ȱȱ

2.3.2

Gesellschaftsrecht

DasȱdeutscheȱGesellschaftsrechtȱstelltȱdieȱgrundlegendsteȱrechtlicheȱBasisȱfürȱZusamȬ menschlüsseȱ dar.ȱ Esȱ regeltȱ dieȱPflichtenȱ undȱ Rechtenȱ derȱ LeitungsȬȱ undȱ GeschäftsorȬ ganeȱsowieȱdemȱAktionärsschutz.ȱDasȱdeutscheȱKonzernrechtȱregeltȱdieȱMaßnahmenȱ wieȱ Verschmelzung,ȱ Umwandlung,ȱ Unternehmensverträgeȱ oderȱ Eingliederungen.ȱ

123ȱ

2.3

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

Hierȱ findetȱ insbesondereȱ dasȱ Aktiengesetzȱ (AktG)ȱ Anwendung.ȱ Weitereȱ VorstandsȬ pflichtenȱbeiȱZusammenschlüssenȱergebenȱsichȱausȱdemȱGesetzȱzurȱKontrolleȱundȱTransȬ parenzȱ imȱ Unternehmensbereichȱ (KonTraG),ȱ dessenȱ Einführungȱ dasȱ Aktiengesetzȱ maßȬ geblichȱ reformiertȱ hat.ȱ Dasȱ KonTraGȱ istȱ einȱ umfangreichesȱ Artikelgesetz,ȱ dasȱ vomȱ Deutschenȱ Bundestagȱ amȱ 5.ȱ Märzȱ 1998ȱ verabschiedetȱ wurdeȱ undȱ bisȱ aufȱ einigeȱ VorȬ schriftenȱamȱ1.ȱMaiȱ1998ȱinȱKraftȱtrat.ȱZielȱdesȱKonTraGȱist,ȱdieȱCorporateȱGovernanceȱinȱ deutschenȱ Unternehmenȱ zuȱ verbessern.ȱ Diesesȱ Artikelgesetzȱ hatȱ etlicheȱ Vorschriftenȱ ausȱ demȱ HandelsȬȱ undȱ Gesellschaftsrechtȱ verändertȱ –ȱ insbesondereȱ desȱ HandelsgesetzbuchesȱundȱdesȱAktiengesetzes.ȱInsbesondereȱdieȱBerichtspflichtenȱderȱ VorständeȱgegenüberȱdenȱAufsichtsrätenȱwurdenȱverschärft,ȱdaȱnunȱauchȱAngabenȱzuȱ zukünftigenȱ Geschäftspolitikenȱ zuȱ machenȱ sind.ȱ Hinzuȱ kommenȱ dieȱ Pflichten,ȱ dieȱ AktionäreȱüberȱdieȱHintergründeȱeinesȱZusammenschlussesȱaufzuklärenȱbzw.ȱzuȱdemȱ Übernahmeangebotȱ Stellungȱ zuȱ nehmen.ȱ Derȱ Vorstandȱ derȱ Zielgesellschaftȱ istȱ dabeiȱ anȱdenȱinȱ§ȱ53aȱAktGȱnormiertenȱGleichbehandlungsgrundsatzȱallerȱAktionäreȱseinerȱ Gesellschaftȱ gebunden.ȱ Diesȱ betrifftȱ auchȱ dieȱ Umgangsweiseȱ beiȱ „feindlichen“ȱ ÜberȬ nahmeangeboten.ȱȱ

2.3.3

Wertpapierhandelsgesetz (WpHG)

Imȱ Zugeȱ desȱ zweitenȱ undȱ drittenȱ Finanzmarktförderungsgesetzesȱ sindȱ einigeȱ neueȱ VorȬ schriftenȱimȱWertpapierhandelsgesetzȱ(WpHG)ȱgeführt,ȱdieȱbeiȱjedemȱZusammenschlussȱ beachtetȱwerdenȱmüssen:ȱ DasȱWpHGȱreguliertȱdenȱWertpapierhandelȱundȱdientȱinsbesondereȱderȱKontrolleȱderȱ Dienstleistungsunternehmen,ȱ dieȱ Wertpapiereȱ handelnȱ sowieȱ Finanztermingeschäfteȱ abschließen,ȱ alsȱ auchȱ demȱ Anlegerschutz.ȱ Konkretisiertȱ werdenȱ dieȱ VeröffentliȬ chungspflichtenȱ börsennotierterȱ Unternehmen.ȱ Fürȱ dieȱ Verletzungȱ dieserȱ Pflichtenȱ durchȱ dieȱ Vorständeȱ entstehenȱ Schadensersatzansprücheȱ undȱ nichtȱ unbeachtlicheȱ Bußgelder.ȱ Dieȱ erforderlichenȱAngabenȱ nachȱ §ȱ 37iȱ WpHGȱ undȱ dieȱ erforderlicheȱAnȬ zeigeȱnachȱ§ȱ37mȱWpHGȱwerdenȱinȱderȱMarktzugangsangabenverordnungȱ(MarktAngV)ȱ geregelt.ȱ Dasȱ WpHGȱ verbietetȱ weiterhinȱ soȱ genannteȱ Insidergeschäfte.ȱ Verstößeȱ werȬ denȱ mitȱ Freiheitsstrafenȱ bisȱ zuȱ fünfȱ Jahrenȱ oderȱ mitȱ Geldstrafeȱ bestraft.ȱ Dasȱ WertpaȬ pierhandelsgesetzȱ gehörtȱ damitȱ zumȱ Nebenstrafrecht.ȱ Dieȱ Bundesanstaltȱ fürȱ FinanzȬ dienstleistungsaufsichtȱ(BAFin)ȱistȱzurȱKontrolleȱeingerichtetȱworden.ȱEsȱwurdeȱweiterȬ hinȱ eineȱ Veröffentlichungspflichtȱ beimȱ Überschreitenȱ vonȱ Anteilenȱ abȱ fünfȱ Prozentȱ aufgenommen,ȱ umȱ einȱ schrittweises,ȱ unbemerktesȱ Aufkaufenȱ zuȱ erschwerenȱ (vgl.ȱ Abschnittȱ2.3.6ȱzumȱTransparenzrichtlinieȬUmsetzungsgesetzȱ(TUG)).ȱDieȱEinführungȱderȱ AdȬhocȬMitteilungspflichtȱ beiȱ wesentlichenȱ preissensitivenȱ UnternehmenstatbestänȬ denȱ verbietetȱ esȱ demȱ Vorstandȱ einesȱ Zielunternehmens,ȱ Übernahmevorhabenȱ unverȬ hältnismäßigȱlangeȱgeheimȱzuȱhalten.ȱȱ

124ȱ

Regulatorisches Umfeld im „Market for Corporate Control”

2.3.4

Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜg)

Bisȱ zumȱ Jahrȱ 1979ȱ lagȱ keinȱ umfassendesȱ undȱ systematisiertesȱ Regelwerkȱ fürȱ UnterȬ nehmenszusammenschlüsseȱ vor,ȱ sodassȱ dieȱ Börsensachverständigenkommissionȱ (BSK)ȱ erstmaligȱentsprechendeȱLeitsätzeȱfürȱÜbernahmenangeboteȱvorlegte.ȱDamitȱlagȱkeineȱ gesetzlicheȱ Regelungȱ vor,ȱ sondernȱ dieȱ Empfehlungȱ einerȱ unabhängigenȱ ExpertenȬ kommissionȱmitȱnurȱsubsidiärerȱWirkungȱundȱfaktischȱgeringerȱpraktischerȱRelevanz.ȱ Ausȱ diesemȱ Grundeȱ wurdeȱ imȱ Jahrȱ 1995ȱ derȱ soȱ genannteȱ Übernahmekodexȱ durchȱ dieȱ BSKȱvorgelegt,ȱderȱsichȱstarkȱanȱdenȱLondonerȱCityȱCodeȱanlehnte.ȱDieȱKontrollȬȱundȱ Weiterentwicklungsfunktionȱ übernahmȱ dieȱ soȱ genannteȱ Übernahmekommissionȱ mitȱ Geschäftsstelleȱ beiȱ derȱ Deutscheȱ Börseȱ AG.ȱ Derȱ Kodexȱ entfalteteȱ seineȱ verbindlicheȱ Wirkungȱnurȱdann,ȱwennȱsichȱeinȱBieterunternehmenȱinȱeinemȱöffentlichenȱÜbernahȬ meangebotȱ vertraglichȱ zuȱ derȱ Einhaltungȱ verpflichtete.ȱ Daherȱ vermagȱ esȱ nichtȱ zuȱ überraschen,ȱ dassȱ keinȱ einzigerȱAnwendungsfallȱ bekanntȱ wurde,ȱ wieȱ auchȱ dasȱ BunȬ desfinanzministeriumȱ imȱ Jahrȱ 2001ȱ mitȱ Blickȱ aufȱ dasȱ WertpapiererwerbsȬȱ undȱ ÜbernahȬ megesetzȱ (WpÜG)ȱ konstatierte.ȱ Soȱ wurdenȱ derȱ Übernahmekommissionȱ bisȱ Endeȱ 1999ȱ 59ȱ Übernahmepläneȱ gemeldet,ȱ inȱ 25ȱ Fällenȱ aberȱ gabenȱ dieȱ Übernahmeinteressiertenȱ keinȱAngebotȱanȱdieȱanderenȱAktionäreȱab,ȱwieȱesȱderȱKodexȱvorsah.ȱ Amȱ01.ȱJanuarȱ2002ȱtratȱdasȱWpÜGȱinȱKraftȱmitȱdemȱZielȱeinesȱverlässlichenȱRechtsȬ rahmensȱ fürȱ dieȱ unmittelbarȱ anȱ Zusammenschlüssenȱ Beteiligten.ȱ Wesentlicheȱ RegeȬ lungsinhalteȱ umfassenȱ InformationsȬȱ undȱ Verhaltenspflichtenȱ derȱ anȱ denȱ TransaktioȬ nenȱ beteiligtenȱ Parteienȱ sowieȱ grundsätzlicheȱ Verfahrensregelnȱ fürȱ ÜbernahmeangeȬ bote.ȱDabeiȱsindȱfolgendeȱRegelungsschwerpunkteȱhervorzuheben:ȱ ƒ

FaireȱundȱgleicheȱBehandlungȱallerȱAktionäre,ȱumfassendeȱTransparenzȱundȱ rascheȱVerfahrenȱ

ƒ

VerfahrensvorschriftenȱfürȱöffentlicheȱAngeboteȱzumȱErwerbȱvonȱWertpapieȬ ren,ȱfreiwilligeȱÜbernahmeangeboteȱundȱPflichtangeboteȱ

ƒ

GegenleistungȱdesȱBietersȱbeiȱÜbernahmeangebotenȱundȱPflichtangebotenȱ

ƒ

VerhaltenspflichtenȱdesȱVorstandsȱundȱdesȱAufsichtsratesȱderȱZielgesellschaftȱ währendȱ desȱ Angebotsverfahrensȱ sowieȱ derȱ Zulässigkeitȱ vonȱ AbwehrmaßȬ nahmenȱ

ƒ

RegelungenȱzumȱAusschlussȱvonȱMinderheitsaktionärenȱ(soȱgenanntesȱSqueeȬ zeȱOut).ȱȱ

Wieȱ bereitsȱ beimȱ Übernahmekodexȱ istȱ eineȱ sehrȱ engeȱ Anlehnungȱ anȱ denȱ Londonerȱ CityȱCodeȱerkennbar.ȱWährendȱesȱinȱLondonȱeinȱPanelȱofȱTakeoversȱandȱMergersȱist,ȱwelȬ chesȱ alsȱ Aufsichtsorganȱ dieȱ Einhaltungȱ desȱ freiwilligenȱ Kodexȱ überwacht,ȱ hatȱ dieseȱ FunktionȱderȱgesetzlichenȱRegelungȱinȱDeutschlandȱdieȱBAFinȱgemeinsamȱmitȱeinemȱ gesondertenȱBeiratȱinne.ȱȱ

125ȱ

2.3

2

Begriffe, Formen, Regulierungen

SeitensȱderȱKapitalmärkteȱwieȱauchȱderȱUnternehmenȱgibtȱesȱKritikȱanȱdemȱGesetz:ȱesȱ leisteȱnurȱbedingtȱeinenȱschnellenȱundȱrechtssicherenȱKontrollwechsel,ȱdaȱbereitsȱabȱ30ȱ Prozentȱderȱ Stimmrechteȱ einȱ Pflichtangebotȱnotwendigȱwird.ȱSelbstȱbeiȱ StimmrechtsȬ mehrheitȱaufȱHauptversammlungenȱ(durchȱgeringeȱPräsenzen)ȱbesteheȱkeinȱMitspraȬ cherechtȱbeiȱderȱUnternehmensführung.ȱEsȱkommeȱzurȱBehinderungȱderȱRealisierungȱ operativerȱSynergienȱsowieȱdesȱZugriffsȱaufȱdenȱCashȱFlowȱdesȱUnternehmensȱdurchȱ Finanzinvestorenȱ(vgl.ȱDibeliusȱ2005,ȱS.ȱ64f.).ȱȱ

2.3.5

Corporate Governance Kodex (CGK)

„CorporateȱGovernance“ȱwarȱzumȱEndeȱderȱ1990erȱJahreȱeinerȱderȱSchlüsselbegriffeȱinȱ Deutschland.ȱ ȱ Dieȱ damaligeȱ Bundesregierungȱ hatteȱ eigensȱ imȱ Maiȱ 2000ȱ eineȱ Regierungskommissionȱ ȈCorporateȱ Governanceȱ Ȭȱ Unternehmensführungȱ Ȭȱ UnternehmensȬ kontrolleȱ Ȭȱ Modernisierungȱ desȱ AktienrechtsȈȱ unterȱ demȱ Vorsitzȱ desȱ Juristenȱ Theodorȱ Baumsȱeingesetzt.ȱDieseȱKommissionȱempfahlȱeinenȱsoȱgenanntenȱȈCodeȱofȱBestȱPractiȬ ceȈȱfürȱdeutscheȱUnternehmenȱzuȱentwickeln.ȱDasȱBundesministeriumȱderȱJustizȱhatteȱ daraufȱ folgendȱ imȱ Septemberȱ 2001ȱ dieȱ ȈRegierungskommissionȱ Deutscherȱ Corporateȱ GoȬ vernanceȱKodexȈȱgebildet,ȱdieȱamȱ26.ȱFebruarȱ2002ȱdenȱvonȱihrȱerarbeitetenȱȈDeutschenȱ Corporateȱ Governanceȱ Kodexȱ (CGK)Ȉȱ präsentierte.ȱ Dieȱ Erstveröffentlichungȱ desȱ Kodexȱ imȱelektronischenȱBundesanzeigerȱerfolgteȱamȱ30.ȱAugustȱ2002.ȱDerȱKodexȱwirdȱseitȬ demȱ jährlichȱ vonȱ derȱ Regierungskommissionȱ überprüftȱ undȱ laufendȱ angepasstȱ (vgl.ȱ www.corporateȬgovernanceȬcode.de/ger/download/D_Kodex%202007_final.pdf).ȱ Derȱ Deutscheȱ CGKȱ dientȱ dazu,ȱ dassȱ dieȱ inȱ Deutschlandȱ geltendenȱ Regelnȱ fürȱ UnternehmensleitungȱundȱȬüberwachungȱsowohlȱfürȱnationaleȱalsȱauchȱfürȱinternatioȬ naleȱ Investorenȱ transparentȱ werden.ȱ Esȱ gehtȱ umȱ dasȱ Vertrauenȱ inȱ dieȱ UnternehmensführungȱdeutscherȱUnternehmenȱundȱletztlichȱauchȱumȱdenȱdeutschenȱ Kapitalmarkt.ȱ Dieȱ vorȱ allemȱ vonȱ internationalerȱ Investorenseiteȱ geäußertenȱ KritikȬ punkteȱanȱderȱdeutschenȱUnternehmensverfassung,ȱwieȱz.B.ȱdieȱmangelhafteȱAusrichȬ tungȱ aufȱ Aktionärsinteressen,ȱ mangelndeȱ Transparenzȱ deutscherȱ UnternehmensfühȬ rungȱ oderȱ nurȱ bedingteȱ Unabhängigkeitȱ deutscherȱAufsichtsräteȱ wurdenȱ hierȱ aufgeȬ griffen.ȱ DurchȱdenȱCGKȱhatȱdasȱ deutscheȱRechtȱeineȱneueȱNormenȬGattungȱerhaltenȱ (soȱgenanntesȱSoftȱLaw,ȱauchȱwennȱesȱsichȱnichtȱumȱRecht,ȱsondernȱwieȱauchȱvonȱderȱ KommissionȱempfohlenȱumȱBestȱPracticeȱhandelt).ȱDamitȱerklärtȱsich,ȱdassȱderȱKodexȱ inȱweitenȱTeilenȱgeltendesȱGesetzesrechtȱenthältȱundȱeinigeȱweitereȱEmpfehlungen.ȱEsȱ bestehtȱ eineȱ OffenlegungsȬȱ undȱ Begründungspflichtȱ fürȱ Empfehlungsabweichungen.ȱ NichtȱzuletztȱenthältȱerȱauchȱAnregungen,ȱbeiȱderenȱAbweichungenȱeineȱOffenlegungȱ nichtȱnotwendigȱist.ȱDerȱGesetzgeberȱhatȱdenȱimȱKodexȱaufgeführtenȱPrinzipienȱNachȬ druckȱ verliehen,ȱ daȱ nunȱ gemäßȱ §ȱ 161ȱ AktGȱ Vorstandȱ undȱ Aufsichtsratȱ einerȱ jedenȱ börsennotiertenȱ Gesellschaftȱ jährlichȱ eineȱ soȱ genannteȱ Entsprechenserklärungȱ abgebenȱ müssen,ȱdassȱdenȱEmpfehlungenȱdesȱKodexȱentsprochenȱwurdeȱundȱwird,ȱbzw.ȱwelȬ cheȱEmpfehlungenȱnichtȱangewendetȱwurdenȱoderȱwerden.ȱȱ

126ȱ

Regulatorisches Umfeld im „Market for Corporate Control”

2.3.6

Transparenzrichtlinie-Umsetzungsgesetz (TUG)

Aufȱ börsennotierteȱ Gesellschaftenȱ kamenȱ –ȱ wieȱ gezeigtȱ wurdeȱ –ȱ inȱ denȱ vergangenenȱ Jahrenȱ deutlicheȱ Veränderungenȱ imȱ regulatorischenȱ Umfeldȱ vonȱ UnternehmenszuȬ sammenschlüssenȱ zu.ȱ Imȱ Dezemberȱ 2006ȱ hatteȱ derȱ Bundesratȱ dieȱ Regelungenȱ verabȬ schiedet,ȱmitȱdenenȱVorgabenȱderȱEuropäischenȱUnionȱumgesetztȱwerdenȱundȱistȱalsȱ soȱ genanntesȱ TransparenzrichtlinieȬUmsetzungsgesetzȱ (TUG)ȱ zumȱ 20.ȱ Januarȱ 2007ȱ inȱ Kraftȱ getreten.ȱ Wesentlicheȱ Änderungenȱ ergebenȱ sichȱ fürȱ dieȱ Meldepflichtenȱ beiȱ Stimmrechtenȱ anȱ börsennotiertenȱ Gesellschaften.ȱ Nunȱ istȱ offenzulegen,ȱ wennȱ 3ȱ ProȬ zentȱoderȱmehrȱeinerȱGesellschaftȱgehaltenȱwerden.ȱDiesȱistȱalsȱeineȱgesetzgeberischeȱ ReaktionȱaufȱdieȱAuseinandersetzungȱzwischenȱderȱDeutscheȱBörseȱAGȱundȱdenȱverȬ schiedenenȱ HedgeȬFondsȱ zuȱ verstehenȱ undȱ sollȱ dasȱ soȱ genannteȱ „Anschleichen“ȱ zuȬ mindestȱerschweren.ȱNeueȱMeldepflichtenȱsindȱfürȱdasȱÜberȬȱoderȱUnterschreitenȱvonȱ Beteiligungenȱ inȱ Höheȱ vonȱ 15,ȱ 20ȱ undȱ 30ȱ Prozentȱ eingeführtȱ worden.ȱ Zusätzlichȱ zuȱ denȱbestandenenȱRegelungenȱmüssenȱnunȱauchȱOptionenȱundȱähnlicheȱFinanzinstruȬ menteȱangezeigtȱwerden,ȱwennȱsieȱeineȱSchwelleȱvonȱ5ȱProzentȱübersteigen.ȱVerkürztȱ wurdenȱ entsprechendȱ dieȱ Fristenȱ fürȱ dieȱ Meldungȱ undȱ Veröffentlichungȱ vonȱ StimmȬ rechtsänderungenȱ aufȱ maximalȱ 4ȱ beziehungsweiseȱ 3ȱ Handelsttheorienȱ zuȱ UnternehȬ mensübernahmenȱ23).ȱȱ

127ȱ

2.3

Einleitung

3

3.1

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Einleitung

Inȱ diesemȱAbschnittȱ stehenȱ dieȱ ökonomischenȱ undȱ betriebswirtschaftlichenȱ Theorienȱ sowieȱ (angelsächsische)ȱ „Managementphilosophien“ȱ mitȱ ihrenȱ Beiträgenȱ zurȱ StrateȬ giediskussionȱ imȱ Hinblickȱ aufȱ Kooperationenȱ undȱ Akquisitionenȱ imȱ Mittelpunkt.ȱ DieseȱDiskussionȱverfolgtȱseitȱEndeȱdesȱletztenȱJahrhundertsȱunterschiedlicheȱSchwerȬ punkte,ȱdieȱaberȱimmerȱdirekteȱAuswirkungenȱaufȱdieȱUnternehmensverfassungȱbzw.ȱ aufȱdieȱOrganisationȱhinsichtlichȱderȱDiversifikationȱundȱKonzentrationȱhatten.ȱDamitȱ stehenȱauchȱimmerȱEntscheidungenȱüberȱdenȱUmfang,ȱüberȱdieȱDimensionierungȱdesȱ Geschäftesȱ undȱ seineȱ Diversifikationȱ selbstȱ imȱ Zentrumȱ derȱ strategischenȱ Analyse.ȱ OhneȱhierȱeinenȱbestimmtenȱStrategiebegriffȱvertretenȱzuȱwollenȱ(soȱstellteȱdochȱselbstȱ PorterȱerstȱEndeȱ1996ȱwiederȱdieȱFrageȱ„WhatȱisȱStrategy?“),ȱsollȱhierȱeinȱintegrierenȬ derȱAnsatzȱangeführtȱwerden,ȱderȱdenȱStrategiebegriffȱseitȱdenȱ60erȱJahrenȱeinfangenȱ soll:ȱ „Aȱ company’sȱ missionȱ orȱ strategyȱ builtȱ uponȱ ‘distinctiveȱ competence’,ȱ consitutedȱ theȱ firm’sȱ methodȱ ofȱ expansion,ȱ involvedȱ aȱ balancedȱ considerationȱ ofȱ theȱ firm’sȱ strengthsȱ andȱ weakness’,ȱandȱdefinedȱitsȱuseȱofȱ‘synergyȱandȱcompetitiveȱadvantage’ȱtoȱdevelopȱnewȱmarketsȱ andȱnewȱproducts.“ȱ(Rumeltȱ/ȱSchendelȱ/ȱTeeceȱ1991,ȱS.ȱ7)ȱ Inȱ denȱ 1970erȱ Jahrenȱ verdankteȱ dieȱ Strategieȱ ihreȱ Prominenzȱ einerȱ sichȱ inȱ dieserȱ Zeitȱ schnellȱ entwickelndenȱ Beratungsbranche,ȱ dieȱ sichȱ aufȱ Strategieberatungȱ fokussierteȱ undȱanalytischeȱToolsȱundȱKonzepteȱerarbeitete,ȱdieȱguteȱImplementierungsmöglicheiȬ tenȱ aufwiesenȱ (wieȱ beispielweiseȱ dasȱ experienceȱ curveȱ conceptȱ oderȱ dieȱ growthȱ shareȱ matrixȱ vonȱ BCG).ȱ Dieȱ 80erȱ Jahreȱ hingegenȱ warenȱ starkȱ vonȱ Portersȱ Konzeptenȱ derȱ WettbewerbsstrategienȱundȱderȱWettbewerbsvorteileȱgeprägt,ȱaufȱdenenȱbzw.ȱinȱderenȱ AbgrenzungȱweitereȱKonzepteȱentstanden.ȱȱ Imȱ folgendenȱAbschnittȱ werdenȱ dieȱArgumentationenȱ derȱ einzelnenȱ Konzepteȱ nachȬ gezeichnet.ȱ Dabeiȱ werdenȱ dieȱAnsätzeȱ derȱökonomischenȱTheorieȱundȱderȱTransaktiȬ onskostentheorieȱ ebensoȱ vorgestelltȱ wieȱ eineȱ Anzahlȱ vonȱ Hypothesenȱ fürȱ dieȱ ÜberȬ nahmeȱvonȱUnternehmen.ȱEsȱfolgenȱdieȱbeidenȱtheoretischenȱAusprägungenȱderȱPortȬ folioanalyse.ȱ Zumȱ einenȱ wirdȱ dasȱ kapitalmarkttheoretischeȱ Modellȱ vonȱ Markowitz,ȱ zumȱanderenȱderȱAnsatzȱderȱBostonȱConsultingȱGroupȱȬȱeinȱinȱdenȱ1970erȱJahrenȱentȬ wickeltesȱ undȱ bisȱ heuteȱ rechtȱ prominentesȱ Instrumentȱ derȱ Unternehmensstrategieȱ Ȭȱ

129ȱ

3.1

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

erläutert.ȱ Anschließendȱ werdenȱ dieȱ wesentlichenȱ Konzepteȱ derȱ 1980erȱ undȱ 1990erȱ Jahreȱ stellvertretendȱ mitȱ Porterȱ sowieȱ Prahaladȱ undȱ Hamelȱ inȱ ihrenȱ Grundgedankenȱ skizziert.ȱMitȱihnenȱwerdenȱdieȱvielȱthematisiertenȱBegriffeȱderȱSynergieȱundȱderȱverȬ tikalenȱ Integrationȱ imȱ Zusammenhangȱ mitȱ demȱ M&AȬGeschäftȱ diskutiert.ȱ AbschlieȬ ßenȱfolgenȱeinigeȱÜberlegungenȱzuȱdemȱsoȱgenanntenȱ„PatchingȬAnsatz“,ȱderȱalsȱeineȱ neueȱInterpretationȱdesȱPortfolioȬAnsatzesȱgehandeltȱwird.ȱȱ InȱderȱfolgendenȱAbbildungȱwirdȱnochmalsȱeinleitendȱeinȱÜberblickȱüberȱdieȱhistoriȬ schenȱ Zyklenȱ desȱ amerikanischenȱ M&AȬMarktesȱ gegeben.ȱ Anhandȱ derȱ idealtypischȱ abgegrenztenȱfünfȱWellenȱwerdenȱdieȱunterschiedlichenȱTheorienȱdeutlich,ȱdieȱinȱderȱ damaligenȱZeitȱfürȱwettbewerbsentscheidendȱgehaltenȱwurden.ȱȱ

Tabelleȱ3Ȭ1:ȱ

HistorischeȱEntwicklungȱdesȱM&AȬMarktesȱ

ZEITRAUM

STRATEGISCHE ZIELRICHTUNG

1880 – 1904

1. Welle Erreichung einer Monopolstellung durch horizontale Integration Aufbau von Trusts (1904 Sektion I des Sherman Acts verbot die Trustbildung)

1925 – 1930

2. Welle Vertikale Integration Kontrolle des gesamten Produktionszyklus

1930 – 1935

„Defensive Merger“: Elimierung von horizontalen Wettbewerbern durch Aufkauf und Schließung

um 1955

Konglomerale Integration Konglomeratsbildung (erste feindliche Übernahmeangebote)

1965 – 1973

Ebenfalls Konglomeratsbildung Vorrangiges Ziel: „economies of scale and scope“, (Extreme Rationalisierung)

1965 – 1974

3. Welle vorrangig in den USA „anti-zyklisches Portfolio“: Balance zwischen Unternehmen mit verschiedenen Produktlebenszyklen

ab 1981

4. Welle Horizontale Integration durch Strategische M&A-Transaktionen Operative Synergien und Verbesserung des ROI, Strategien: Dekonglomerisierung „back to core-business“

ab 1985

M&A als Finanztransaktionen Leveraged Buy-Out

1990er Jahre

2000er Jahre

5. Welle Shareholder Value und Globalisierung Konzentration durch Fokussierung der einzelnen Geschäftsfelder Rückgang der Finanztransaktionen und Konzentration durch horizontale Akquisitionen 6. Welle Renaissance der Finanzinvestoren und Patching Verstärktes Kaufverhalten von Finanzinvestoren (vor allem Private Equity-Häusern, aber auch Hedge Fonds). Tendenz zu „Secondary Buyouts“ oder zu „Buy and BuildStrategien“. Industrielle Käufer – durch Imitation der Refinanzierungslogiken der Finanzinvestoren – stärker im so genannten „Patching“.

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. hier vor allem Moschner/Hupmann 1989, S. 15

130ȱ

Einleitung

DasȱEntscheidendeȱanȱdieserȱhistorischenȱAnalyseȱsindȱnebenȱderȱIdentifizierungȱvonȱ erstenȱErklärungsansätzenȱvorȱallemȱzweiȱSachverhalte:ȱȱ Zumȱeinenȱzeigtȱsich,ȱdassȱbeiȱdenȱeinzelnenȱStrategienȱderȱvergangenenȱWellenȱnurȱinȱ einigenȱ wenigenȱ Transaktionenȱ tatsächlichȱ hoheȱ Postȱ MergerȬKompetenzȱ imȱ Sinneȱ einerȱIntegrationsanforderungȱnotwendigȱwar.ȱVertikaleȱwieȱauchȱkonglomeraleȱIntegȬ rationenȱ habenȱ eineȱ vergleichsweiseȱ geringeȱ Integrationstiefe.ȱ Reinȱ spekulativeȱ FiȬ nanztransaktionenȱ hingegenȱ systematischȱ garȱ keine.ȱ Dieȱ „BuyȬandȬBuildȬStrategien“ȱ inȱfragmentiertenȱBranchenȱseitensȱPrivateȱEquityȬHäusernȱsindȱinȱderȱsechstenȱWelleȱ deutlichȱhöherenȱAnforderungenȱausgesetzt.ȱAberȱauchȱbeiȱdenȱfrüherenȱhorizontalenȱ Übernahmenȱ beschränkteȱ sichȱ dieȱ Integrationskompetenzȱ vielfachȱ aufȱ einigeȱ wenigeȱ Bereiche,ȱdieȱdieȱMarktmachtȱausbauenȱsollte,ȱz.B.ȱimȱEinkauf.ȱDarausȱkannȱgefolgertȱ werden,ȱdassȱdasȱThemaȱdesȱPostȱMergerȬManagementȱinȱdenȱ1990erȱJahrenȱaufgrundȱ derȱ Erfahrungslosigkeitȱ seineȱ Relevanzȱ –ȱ praktischȱ wieȱ ebenȱ auchȱ wissenschaftlichȱ –ȱ erhaltenȱhatȱ(vgl.ȱausführlichȱJansenȱ2004).ȱȱ DerȱzweiteȱAspektȱistȱhingegenȱeherȱvolkswirtschaftlicherȱNatur:ȱesȱistȱauffällig,ȱdassȱ jedesȱ Endeȱ einerȱ Fusionswelleȱ mitȱ demȱ Beginnȱ einerȱ Rezessionȱ einherging.ȱ Dieȱ folȬ gendeȱAbbildungȱbringtȱdiesenȱmöglichenȱZusammenhangȱzumȱAusdruck.ȱȱ Abbildungȱ3Ȭ1:ȱ

DieȱsechsȱM&AȬMarktȬWellen:ȱIntegrationsstrategienȱundȱ„ihre“ȱȱ volkswirtschaftlichenȱRezessionen *ȱȱȱȱ ȱ

ȱ * Ergänzte, aktualisierte Darstellung von Jansen/Müller-Stewens 2000 sowie Jansen 2004a, S. 67. Daten: Erste Welle 1895 – 1920: Nelson 1959; Zweite Welle 1921 – 1939: Thorp/Crowder 1941; Dritte Welle 1940 – 1962: Federal Trade Commission 1971, 1963 – 2006: MergerStat Review und Thomson Financial und eigene Schätzungen.

131ȱ

3.1

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Esȱkonnteȱbislangȱnichtȱhinreichendȱbelegtȱwerden,ȱobȱhierȱKorrelationenȱoderȱAutoȬ korrelationenȱ vorliegen.ȱ Esȱ konkurrierenȱ daherȱ zweiȱ Thesen:ȱ Zumȱ einenȱ istȱ esȱ denkȬ bar,ȱ dassȱ Zusammenschlüsseȱ aufgrundȱ ihrerȱ empirischȱ durchwegȱ eherȱ schwachenȱ Erfolgsaussichtenȱ volkswirtschaftlicheȱ Krisenȱ undȱ Börseneinbrücheȱ auslösenȱ können.ȱ DasȱArgumentȱwäreȱhier,ȱdassȱdieȱgezahltenȱPrämienȱaufȱdenȱUnternehmenswert,ȱderȱ ebenfallsȱaufȱzukünftigenȱErträgenȱbasiert,ȱinȱderȱZukunftȱnichtȱwiederȱerwirtschaftetȱ werdenȱ können.ȱ Dieȱ Theseȱ zweiȱ würdeȱ genauȱ andersherumȱ lauten:ȱ Eineȱ Rezession,ȱ einȱ Zinsanstieg,ȱ eineȱ Verknappungȱ vonȱ Liquiditätȱ führenȱ dazu,ȱ dassȱ Managerȱ verȬ stärktȱAbstandȱvonȱUnternehmenszusammenschlüssenȱnehmen.ȱȱ

3.2

Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie

Inȱ derȱ ökonomischenȱ undȱ betriebswirtschaftlichenȱ Analyseȱ lassenȱ sichȱ eineȱ Vielzahlȱ vonȱ Erklärungsansätzenȱ fürȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ finden.ȱ Informativȱ istȱ dieȱ Unterscheidungȱ derȱ Motivstrukturen,ȱ dieȱ idealtypischȱ inȱ dreiȱ Kategorienȱ vorgeȬ nommenȱwerdenȱkönnte.ȱȱ

Abbildungȱ3Ȭ2:ȱ

MotivstrukturenȱfürȱM&Aȱ–ȱEineȱÜbersichtȱȱ Quelle:ȱJansenȱ2004,ȱS.ȱ84.ȱȱ

ȱ

132ȱ

Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie

ImȱFolgendenȱwerdenȱnurȱausgewählteȱMotiveȱbzw.ȱStrategieansätzeȱvorgestelltȱ(vgl.ȱ zurȱausführlichenȱDiskussionȱallerȱMotivlagenȱJansenȱ2004,ȱS.ȱ82ȱ–ȱ107).ȱȱ

3.2.1

Die Monopolhypothese

Dieȱ Erlangungȱ vonȱ Marktmachtȱ istȱ imȱ Rahmenȱ diesesȱ Erklärungsansatzesȱ dasȱ wichȬ tigsteȱ Ziel.ȱ Damitȱ sollȱ eineȱ Preissetzungsmöglichkeitȱ aufȱAbsatzȬȱ undȱ Faktormärktenȱ durchgesetztȱ werdenȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Pausenbergerȱ 1993,ȱ S.ȱ4442;ȱ Copeland/Westonȱ 1988,ȱ S.ȱ676ȱff.).ȱDieseȱmikroökonomischeȱFigurȱstelltȱdasȱMonopolȱalsȱOptimierungsaufgabeȱ dar,ȱdieȱIdentitätȱvonȱGrenzkostenȱ(MC)ȱundȱGrenzerlösenȱ(MR)ȱherzustellenȱ(vgl.ȱz.B.ȱ Varianȱ1991,ȱS.ȱ380ȱff.).ȱAlsȱReferenzȱdientȱdasȱModellȱderȱvollkommenenȱKonkurrenzȱ mitȱseinerȱOptimumsbedingung,ȱnachȱderȱdieȱGrenzkostenȱ(MC)ȱgleichȱdemȱ(annahȬ megemäßȱnichtȱbeeinflussbaren)ȱMarktpreisȱsind.ȱImȱGegensatzȱzumȱKonkurrenzmoȬ dellȱ operiertȱ derȱ Monopolistȱ somitȱ aufgrundȱ seinerȱ Markmachtȱ mitȱ einemȱ Preis,ȱ derȱ dieȱ Grenzkostenȱ übersteigtȱ undȱ einemȱ Outputniveau,ȱ dasȱ imȱ Vergleichȱ niedrigerȱ istȱ (darausȱresultiertȱdieȱwohlfahrtsminimierendeȱGesamtwirkung).ȱDasȱAbzielenȱaufȱdieȱ entstehendenȱMonopolrentenȱwirdȱbeiȱfehlenderȱ„NatürlichkeitȱdesȱMonopols“ȱdurchȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ versucht.ȱ Dieȱ Antwortȱ aufȱ dieȱ Frage,ȱ wieȱ dieȱ MoȬ nopolstellungȱerreichtȱwird,ȱliegtȱinȱderȱBeziehungȱzwischenȱdenȱDurchschnittskostenȱ undȱ derȱ Nachfragekurve.ȱ Dasȱ entscheidendeȱ Maßȱ istȱ dieȱ soȱ genannteȱ minimaleȱ effiȬ zienteȱ Größe,ȱ minimumȱ efficientȱ scaleȱ (MES),ȱ jenesȱ Outputniveau,ȱ beiȱ demȱ dieȱ DurchȬ schnittskosten,ȱrelativȱzumȱAusmaßȱderȱNachfrage,ȱimȱMinimumȱsind.ȱSoȱliegenȱmoȬ nopolistischeȱTendenzenȱvor,ȱwennȱdieȱNachfrageȱimȱVerhältnisȱzurȱMESȱrelativȱkleinȱ ist,ȱ d.h.ȱ fastȱ derȱ gesamteȱ Marktȱ vonȱ einemȱ Herstellerȱ bedientȱ werdenȱ kann,ȱ derȱ dasȱ gesamteȱ Volumenȱ imȱ Minimumȱ seinerȱ Durchschnittskostenkurveȱ produzierenȱ kann.ȱ Wennȱ auchȱ dieȱ vertikalenȱ undȱ konglomeralenȱ Diversifikationenȱ zuȱ einerȱ gewissenȱ Konzentrationȱ undȱ Marktmachtȱ führenȱ können,ȱ werdenȱ vorrangigȱ dieȱ horizontalenȱ UnternehmenszusammenschlüsseȱzurȱErreichungȱeinerȱmarktbeherrschendenȱPositionȱ alsȱgeeignetȱeingeschätzt.ȱȱ WeiterhinȱwirdȱvonȱderȱsoȱgenanntenȱMonopolhypotheseȱgesprochen,ȱwennȱimȱKontextȱ derȱ Industrieökonomikȱ dieȱ Auswirkungenȱ vonȱ Unternehmensübernahmenȱ aufȱ dieȱ Marktstrukturȱ(structure),ȱaufȱdasȱMarktverhaltenȱ(conduct)ȱundȱdieȱKonsequenzenȱinȱ BezugȱaufȱdieȱMarktleistungȱ(performance)ȱuntersuchtȱwerden.ȱDieȱüblicheȱArgumentaȬ tionȱsiehtȱbeiȱUnternehmenskonzentrationenȱunerwünschteȱMarktstrukturenȱimȱSinneȱ einerȱ Verzerrungȱ desȱ Marktmechanismusȱ entstehen,ȱ dieȱ eineȱ Fehlallokationȱ derȱ ResȬ sourcenȱ befürchtenȱ lassen.ȱ Damitȱ wurdeȱ eineȱ unterȱ demȱ Titelȱ „Marktmachtȱ versusȱ Effizienz“ȱ vonȱ Joeȱ Bainȱ undȱ Georgeȱ Stiglerȱ geführteȱ Debatteȱ ausgelöstȱ (vgl.ȱ Stiglerȱ 1950ȱ undȱ Bainȱ 1950).ȱ Stiglerȱ siehtȱ beiȱ denȱAkquisitionenȱ vorȱ allemȱ denȱ MonopolisieȬ rungseffektȱ alsȱ Ursacheȱ fürȱ dieȱ Wertsteigerung,ȱ währendȱ Bainȱ inȱ derȱArgumentationȱ aufȱSkaleneffekteȱ(sieheȱdazuȱPunktȱ3.2.2)ȱundȱKostendegressionȱabzielte.ȱȱ

133ȱ

3.2

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

EmpirischeȱAnalysenȱ hingegenȱ sehenȱ hierbeiȱ keineȱ deutlicheȱ Unterstützungȱ derȱ MoȬ nopolhypotheseȱ bezogenȱ aufȱ dieȱ Unternehmenswertsteigerung.ȱ Soȱ wirdȱ nachȱ einerȱ Argumentationȱ auchȱ fürȱ dieȱ inȱ Konkurrenzȱ zuȱ denȱ sichȱ monopolisierendenȱ UnterȬ nehmenȱ stehendenȱ Wettbewerbernȱ derȱ Preiserhöhungsspielraumȱ undȱ damitȱ derȱ Marktwertȱ desȱ Eigenkapitalsȱ höher.ȱ Inȱ Untersuchungenȱ derȱ Aktienkursentwicklungȱ vonȱ Wettbewerbernȱ inȱ elfȱ horizontalenȱ Fusionenȱ wurdenȱ inȱ neunȱ Fällenȱ keineȱ statisȬ tischȱsignifikantenȱKurszuwächseȱanalysiertȱ(vgl.ȱStillmannȱ1983).ȱUmgekehrtȱwurdenȱ beiȱAnkündigungenȱvonȱAntitrustklagenȱdurchȱWettbewerberȱundȱ–ȱdamitȱverbundenȱ –ȱdieȱgeringereȱWahrscheinlichkeitȱderȱDurchsetzungȱhöhererȱPreiseȱfürȱWettbewerberȱ keineȱ Kursverlusteȱ verzeichnet.ȱ Soȱ wirdȱ inȱ derȱ Literaturȱ dieȱ empirischeȱ Evidenzȱ derȱ Monopolhypotheseȱ starkȱ bezweifeltȱ (vgl.ȱ hierzuȱ dieȱArgumentationenȱ vonȱ Stillmannȱ 1983ȱundȱEckboȱ1983).ȱBeiȱallȱdiesenȱÜberlegungenȱwirdȱallerdingsȱimplizitȱvorausgeȬ setzt,ȱdassȱderȱanstrebendeȱMonopolistȱkeinenȱVerdrängungswettbewerbȱmitȱerhebliȬ chenȱPreissenkungenȱinitiiert.ȱGenauȱdiesȱkönnteȱaberȱeinȱInteresseȱaufȱdieȱendgültigeȱ Erreichungȱ einerȱ Monopolstellungȱ darstellen.ȱ Soȱ kannȱ beiȱ denȱ obenȱ ausgeführtenȱ ÜberlegungenȱbeispielsweiseȱanȱdieȱStackelbergscheȱOligopoltheorieȱgedachtȱwerden,ȱ dieȱeineȱMengenführerschaftȱdesȱsichȱmonopolisierendenȱUnternehmensȱbeiȱ simultaȬ nemȱVorgehenȱvorsieht.ȱÄhnlichȱkönnteȱmitȱeinemȱPreisführerschaftsmodellȱargumenȬ tiertȱ werdenȱ (vgl.ȱ zurȱ Oligopoltheorieȱ einführendȱ Varianȱ 1991,ȱ S.ȱ423ff.).ȱ ZusammenȬ fassendȱ kannȱ dieȱ Monopolhypotheseȱ aufgrundȱ derȱ fehlendenȱ empirischenȱ Evidenz,ȱ derȱ kartellrechtlichenȱ Kontrolleȱ undȱ derȱ fehlendenȱ Erklärungsmöglichkeitȱ fürȱ finanȬ ziellȱ motivierteȱ Übernahmenȱ (z.B.ȱ fürȱ LBOs,ȱ beiȱ denenȱ nurȱ eineȱ Änderungȱ inȱ derȱ EiȬ gentümerȬȱ undȱ Kapitalstrukturȱ vorgenommenȱ wirdȱ undȱ keineȱ Änderungenȱ derȱ Marktstrukturȱ selbst)ȱ nichtȱ alsȱ hinreichendeȱ Erklärungȱ fürȱ Transaktionenȱ angenomȬ menȱwerden.ȱMichaelȱJensenȱziehtȱamȱEndeȱseinerȱTestsȱdasȱFazit:ȱ„Takeoverȱgainsȱdoȱ notȱcomeȱfromȱtheȱcreationȱofȱmonopolyȱpower.“ȱ(Jensenȱ1986b,ȱS.ȱ23).ȱȱ AuchȱdieȱamerikanischeȱFederalȱTradeȱCommissionȱ(FTC)ȱhatȱerkannt,ȱdassȱderȱWettbeȬ werbȱ sichȱ trotzȱ derȱ Fusionswelleȱ verstärktȱ hatȱ undȱ einȱ oligopolistischerȱ Marktȱ einenȱ weitausȱ stärkerenȱ Wettbewerbȱ entfachtȱ alsȱ einȱ Marktȱ mitȱ vielenȱ kleinenȱ Anbietern.ȱ JürgenȱSchrempp,ȱdamaligerȱVorstandsvorsitzenderȱderȱDaimlerChryslerȱAG,ȱhatȱbeiȱ derȱInternationalenȱKartellkonferenzȱimȱMaiȱ1999ȱfürȱseineȱBrancheȱvorgerechnet:ȱ„Inȱ denȱsechzigerȱJahrenȱhattenȱwirȱinȱderȱTriadeȱ40ȱHersteller,ȱundȱGeneralȱMotorsȱerzielȬ teȱeinenȱMarkanteilȱvonȱ25ȱProzent.ȱHeuteȱgibtȱesȱlediglichȱnochȱ15ȱunabhängigeȱHerȬ steller,ȱaberȱGMȱkommtȱnurȱnochȱaufȱeinenȱMarktanteilȱvonȱ16ȱProzent“ȱ(Schmidȱ2000,ȱ S.ȱ32).ȱȱ ȱ

134ȱ

Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie

3.2.2

Die „Economies of ...“ -Hypothesen

3.2.2.1

Economies of scale

Dasȱ vorȱ allemȱ inȱ denȱ 60erȱ Jahrenȱ verstärktȱ diskutierteȱ Konzeptȱ derȱ economiesȱ ofȱ scaleȱ zieltȱaufȱdieȱBeziehungȱzwischenȱGrößenordnungȱderȱProduktionȱundȱWirtschaftlichȬ keitȱab.ȱBereitsȱ1910ȱwurdeȱdasȱsoȱgenannteȱ„GesetzȱderȱMassenproduktion“ȱvonȱKarlȱ Blücherȱ formuliert.ȱ Beiȱ wachsenderȱ BetriebsȬȱ undȱ Unternehmensgrößeȱ entstehenȱ demgemäßȱMöglichkeitenȱderȱKostendegressionȱinȱdenȱBereichenȱBeschaffung,ȱ FertiȬ gung,ȱAbsatz,ȱOrganisation,ȱF&Eȱetc.ȱKostenȱwerdenȱhierbeiȱalsȱStückkostenȱverstanȬ den.ȱInsbesondereȱbeiȱeinerȱpartiellenȱFaktorvariation,ȱalsoȱbeimȱVorliegenȱvonȱFixkosȬ ten,ȱstelltȱsichȱdieȱerwünschteȱStückkostendegressionȱein.ȱJeȱhöherȱdieȱAusbringungsȬ mengeȱ proȱ Periodeȱ beiȱ konstantemȱ Fixkostenblockȱ undȱ einerȱ linearȱ homogenenȱ Produktionsfunktion,ȱdestoȱgeringerȱsindȱdieȱKostenȱjeȱEinheit.ȱAllerdingsȱscheintȱdasȱ KonzeptȱderȱeconomiesȱofȱscaleȱnachȱderȱgängigenȱUnterscheidungȱdesȱUnternehmensȬ wachstumsȱzwischenȱinternemȱundȱexternemȱWachstumȱeherȱeinȱArgumentȱfürȱinterȬ nesȱWachstumȱzuȱsein,ȱ„daȱesȱaufȱBetriebsgrößenvorteileȱimȱProduktionsbereichȱhinȬ weist“ȱ (Pausenbergerȱ 1993,ȱ S.ȱ4443).ȱAberȱ auchȱ fürȱ externesȱ Wachstumȱ gibtȱ dasȱ KonȬ zeptȱ indirekteȱ Unterstützung:ȱ Soȱ wäreȱ eineȱ Zusammenschließungȱ zweierȱ UnterȬ nehmenȱ mitȱ mehrerenȱ Produktenȱ denkbar,ȱ dieȱ sichȱ dannȱ aufȱ jeweilsȱ wenigeȱ spezialisierenȱundȱsomitȱbeideȱSkaleneffekteȱerzielenȱkönnen.ȱAuchȱinȱanderenȱUnterȬ nehmensbereichenȱ alsȱ inȱ derȱ Produktionȱ (insbesondereȱ imȱ Bereichȱ derȱ F&Eȱ undȱ desȱ Marketing)ȱ könnenȱ gemäßȱ derȱ Theorieȱ derȱ economiesȱ ofȱ scaleȱ erreichtȱ werden,ȱ dieȱ alsȱ multiplantȱeconomiesȱ ofȱscaleȱ bezeichnetȱwerden.ȱHierȱerscheintȱSkepsisȱangebracht,ȱdaȱ beispielsweiseȱ imȱ Bereichȱ desȱ Marketingȱ beiȱ einemȱ einheitlichenȱ Auftrittȱ erheblicheȱ InvestitionenȱinȱdieȱKommunikationȱ(Werbung,ȱVerpackung,ȱaberȱauchȱdasȱCorporateȱ Design)ȱ getätigtȱ werdenȱ müssenȱ undȱ mitȱ einemȱ weiterhinȱ erheblichenȱ organisatoriȬ schenȱIntegrationsbedarfȱdeutlicheȱGegenpositionenȱzuȱdenȱgrößenbedingtenȱEinspaȬ rungseffektenȱentstehenȱkönnen.ȱAuchȱinȱderȱLiteraturȱistȱdieȱpraktischeȱRealisierungȱ vonȱproduktionsfernenȱeconomiesȱofȱscaleȱumstrittenȱ(vgl.ȱPausenbergerȱ1993).ȱȱ

3.2.2.2

Economies of scope

DasȱKonzeptȱderȱeconomiesȱofȱscopeȱbesitztȱnichtȱdieȱgleicheȱProminenzȱinȱderȱDiskussiȬ onȱderȱUnternehmensübernahmenȱwieȱdieȱeconomiesȱofȱscale.ȱDerȱBegriffȱundȱvorȱallemȱ dieȱ empirischeȱ Relevanzȱ sindȱ nochȱ ungeklärterȱ alsȱ diesȱ beiȱ denȱ economiesȱ ofȱ scaleȱ derȱ Fallȱist.ȱDiesesȱKonzeptȱversucht,ȱKostenvorteileȱvonȱUnternehmensgrößeȱbeiȱheteroȬ genenȱ Produktprogrammenȱ zuȱ begründen.ȱ Dieȱ Beziehungȱ inȱ diesemȱ Konzeptȱ liegtȱ alsoȱ zwischenȱ Produktvielfaltȱ undȱ Wirtschaftlichkeit.ȱ Dieȱ Kostenȱ derȱ gemeinsamenȱ ProduktionȱeinesȱdiversifiziertenȱProduktionsprogrammsȱwärenȱdemnachȱgeringerȱalsȱ dieȱ Kostenȱ mehrererȱ getrennter,ȱ einzelnerȱ Produktionen.ȱ Möglichkeitenȱ derȱ AusnutȬ zungȱliegenȱdementsprechendȱbeiȱMehrȬProduktȬUnternehmenȱvor,ȱbeiȱdenenȱgleicheȱ

135ȱ

3.2

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Faktorenȱ inȱ unterschiedlichenȱ Produktbereichenȱ bzw.ȱ Produktionsprozessenȱ genutztȱ werdenȱkönnen,ȱ„ohneȱinȱentsprechendemȱMaßeȱzusätzlicheȱKostenȱzuȱverursachen“ȱ (Pausenbergerȱ1993,ȱS.ȱ4444).ȱAktuelleȱBeispieleȱlassenȱsichȱetwaȱmitȱderȱModularbauȬ weiseȱ anführen.ȱ Insbesondereȱ dieȱ soȱ genanntenȱ „Plattformkonzepte“ȱ derȱAutomobilȬ hersteller,ȱdieȱdieȱNutzungȱvonȱgleichenȱBauteilenȱinȱunterschiedlichenȱFahrzeugtypenȱ ermöglichenȱ oderȱ auchȱ dieȱ gemeinsameȱ Nutzungȱ vonȱ Stabsabteilungenȱ könnenȱ hierȱ angeführtȱwerden.ȱȱ

3.2.2.3

Kritiken: Bürokratiekosten und unrentables Wachstum

TransaktionskostentheoretischeȱAnalysenȱ (sieheȱAbschnittȱ3.2.3)ȱ sehenȱvielmehr,ȱdassȱ UnternehmenszusammenschlüsseȱdieȱvermeintlichenȱVorteileȱderȱeconomiesȱofȱscaleȱmitȱ diseconomiesȱ ofȱ bureaucracyȱ (Williamsonȱ 1988b,ȱ S.ȱ59)ȱ mitunterȱ überbezahlen.ȱ Dieȱ VerȬ waltungȱderȱGrößenvorteileȱistȱinȱeinigenȱBranchenȱkostenintensiverȱalsȱdieȱgrößenbeȬ dingtenȱEinsparungen.ȱ EineȱneueȱFormȱderȱTheorieȱüberȱdieȱ„GrenzenȱdesȱWachstums“ȱsindȱvonȱGeorgȱvonȱ KroghȱundȱSebastianȱReischȱvorgestelltȱworden,ȱdieȱüberȱdieȱErmittlungȱeinesȱsoȱgeȬ nanntenȱ Wachstumskorridorsȱ „innereȱ Gleichgewichte“ȱ fürȱ „gesundesȱ Wachstum“ȱ herstellenȱ wollen.ȱ Derȱ Wachstumskorridorȱ bestimmtȱ sichȱ durchȱ dieȱ untereȱ WachsȬ tumslinieȱ–ȱmitȱBlickȱaufȱdasȱMinimumȱdesȱdurchschnittlichenȱMarktwachstumsȱ–ȱundȱ derȱoberen,ȱ„nachhaltigenȱWachstumsrate“,ȱdieȱanzeigt,ȱwievielȱWachstumȱdasȱUnterȬ nehmenȱ ausȱ seinenȱ eigenenȱ Erträgenȱ finanzierenȱ kann.ȱ Wächstȱ esȱ stärker,ȱ mussȱ esȱ SchuldenȱoderȱsinkendeȱErträgeȱinȱKaufȱnehmen.ȱDabeiȱwurdenȱdieȱ500ȱgrößtenȱUnȬ ternehmenȱderȱWeltȱanalysiert.ȱDasȱErgebnis:ȱUnternehmen,ȱdieȱinnerhalbȱdesȱWachsȬ tumskorridorsȱ wuchsen,ȱ erzieltenȱ imȱ Durchschnittȱ fastȱ doppeltȱ soȱ hoheȱAktienrendiȬ tenȱwieȱlangsamereȱoderȱschnellereȱWachstumsunternehmenȱ(vonȱKroghȱ2007,ȱS.ȱ67).ȱ Akquisitionenȱsindȱ nachȱ diesemȱAnsatzȱ dannȱnichtȱ notwendig,ȱ wennȱdasȱ allgemeineȱ MarktwachstumȱhochȱistȱundȱdieȱErträgeȱeinȱorganischesȱWachstumȱermöglichen.ȱȱ

3.2.3

Transaktionskosten- und Institutionenökonomie

Mitȱderȱ(neoȬ)klassischenȱWirtschaftstheorieȱkonnteȱkeineȱErklärungȱfürȱdieȱzumȱTeilȱ vorliegendeȱÜberlegenheitȱderȱKoordinationȱquaȱhierarchischerȱAnweisungȱ(relationaȬ leȱArbeitsverträge)ȱ gegenüberȱ derȱ marktlichenȱ Koordinationȱ quaȱ Vereinbarungȱ (neoȬ klassischeȱKaufverträge)ȱgeliefertȱwerden.ȱNobelpreisträgerȱRonaldȱCoaseȱbegründeteȱ imȱJahrȱ1937ȱdieȱ„TheorieȱderȱFirma“ȱundȱwiesȱaufȱempirischeȱMarktunvollkommenȬ heitenȱgegenüberȱderȱTheorieȱhin.ȱErȱzogȱdabeiȱdieȱsoȱgenanntenȱTransaktionskostenȱ alsȱeineȱ Begründungȱ fürȱ dieȱ ökonomischeȱ Notwendigkeitȱ vonȱ UnternehmungenȱherȬ an.ȱBeiȱderȱÜbertragungȱvonȱVerfügungsrechtenȱ(PropertyȱRights)ȱentstehenȱTransakȬ tionskosten,ȱ alsoȱ Kostenȱ derȱ Informationȱ undȱ Kommunikationȱ fürȱ dieȱ Anbahnung,ȱ Vereinbarung,ȱ Abwicklung,ȱ Kontrolleȱ undȱ nachträglicheȱ Anpassungȱ vonȱ Verträgen.ȱ

136ȱ

Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie

Dieȱ entscheidungsrelevantenȱ Opportunitätskostenȱ fürȱ eineȱ kostengünstigereȱ KoordiȬ nationsformȱ ergebenȱ sichȱ somitȱ ausȱ derȱ Summeȱ derȱ ProduktionsȬȱ undȱ TransaktionsȬ kosten.ȱȱ Soȱkann,ȱwieȱinȱderȱWeiterentwicklungȱderȱTransaktionskostentheorieȱvorrangigȱdurchȱ OliverȱE.ȱWilliamsonȱ(z.B.ȱ1991)ȱgeschehen,ȱvereinfachendȱzwischenȱdreiȱgrundlegenȬ denȱKoordinationsformenȱunterschiedenȱwerden:ȱ ƒ

MarktlicheȱKoordinationsformenȱ(„neoklassischeȱKaufverträge“)ȱ

ƒ

(Hybride)ȱKoordinationsformenȱ(„klassischeȱKooperationsverträge“)ȱ

ƒ

HierarchischeȱKoordinationsformenȱ(„relationaleȱArbeitsverträge“)ȱ

EineȱErsetzungȱderȱkaufvertraglichenȱKoordinationȱvonȱ(MarktȬ)Transaktionenȱdurchȱ dieȱarbeitsvertraglicheȱ Koordinationȱ inȱderȱHierarchieȱwirdȱ vonȱ Coaseȱalsȱ„InternaliȬ sierung“ȱ vonȱ Transaktionenȱ ausȱ demȱ Marktȱ inȱ dasȱ Unternehmenȱ hineinȱ bezeichnet.ȱ UnterȱbestimmtenȱVoraussetzungenȱwerdenȱTransaktionenȱinȱderȱHierarchieȱeffizienȬ terȱ abgewickeltȱ alsȱ zwischenȱ unabhängigenȱ Marktparteien.ȱ Dieȱ Vorteileȱ liegenȱ inȱ derȱ nichtȱmöglichenȱAntizipationȱderȱzukünftigenȱUmweltzuständeȱundȱVerhaltensweisenȱ derȱAkteure,ȱdieȱvertragsmäßigȱeineȱvielfachȱnichtȱzuȱleistendeȱexȱanteȬRegelungȱmitȱ hohenȱ Transaktionskostenȱ bedeutenȱ würden.ȱ Pausenbergerȱ (1993)ȱ führtȱ zurȱ IllustrieȬ rungȱfürȱprohibitivȱhoheȱTransaktionskostenȱbeiȱTransferierungȱdenȱMarktȱfürȱKnowȬ howȱ an.ȱ Nebenȱ demȱ Vertragsrechtȱ werdenȱ zusammenfassendȱ dieȱ „Instrumente“ȱ AnȬ reizstärke,ȱ administrativeȱ Kontrollmöglichkeitenȱ sowieȱ Anpassungsfähigkeitenȱ fürȱ eineȱ disȬ kretȱkomparativeȱAnalyseȱderȱKoordinationsformenȱMarktȱundȱHierarchie,ȱunterȱdenȱ AnnahmenȱderȱbegrenztenȱRationalitätȱundȱdesȱOpportunismusȱherangezogenȱ(WilliȬ amsonȱ1991).ȱWeiterhinȱsindȱdieȱtransaktionskostenrelevantenȱEigenschaftenȱderȱSpeziȬ fität,ȱ Veränderlichkeitȱ undȱ Häufigkeitȱ zuȱ betrachten,ȱ wennȱ esȱ umȱ dieȱ Entscheidungȱ derȱ Koordinationsformȱgeht.ȱDieȱSpezifitätȱzeigtȱdenȱWertverlustȱan,ȱderȱentsteht,ȱwennȱdieȱ beiȱderȱfürȱdieȱTransaktionȱbenötigtenȱHumanȬȱundȱSachvermögenȱeinerȱnächstbestenȱ Verwendungsmöglichkeitȱ anstattȱ derȱ intendiertenȱ Leistungsbeziehungȱ zugeführtȱ werden.ȱ Spezifitätenȱ lassenȱ sichȱ standortȬ,ȱ anlagenȬȱ bzw.ȱ abnehmerbezogenȱ differenȬ zierenȱ(vgl.ȱ zusammenfassendȱ Williamsonȱ 1991,ȱ S.ȱ32).ȱ Unspezifische,ȱ standardisierteȱ VorgängeȱlassenȱsichȱgemäßȱderȱobigenȱDiskussionȱeffizientȱüberȱMarktverträgeȱkoorȬ dinieren.ȱ Veränderlichlichkeitȱ lässtȱ sichȱ mitȱ derȱ Opportunismusgefahrȱ beschreiben,ȱ dieȱ umȱsoȱhöherȱist,ȱjeȱgrößerȱdieȱVeränderungenȱsind,ȱdenenȱdieȱzuȱuntersuchendeȱTransȬ aktionȱ z.B.ȱ aufgrundȱ unsichererȱ Umweltentwicklungenȱ imȱ Zeitablaufȱ unterliegt.ȱ Dieȱ Häufigkeitȱ vonȱ Transaktionenȱ stelltȱ keinȱ eigenständigesȱ Entscheidungskriteriumȱ dar,ȱ verstärktȱaberȱbereitsȱvorhandeneȱTendenzenȱdesȱMarktversagens.ȱEineȱhoheȱFrequenzȱ verkürztȱdannȱdieȱAmortisationȱderȱjeweiligenȱKoordinationsform.ȱȱ Unternehmensübernahmenȱundȱ–ȱbedingtȱauchȱ–ȱStrategischeȱAllianzenȱlassenȱsichȱimȱ KontextȱdiesesȱAnsatzesȱalsȱeineȱInternalisierungstendenzȱauffassen,ȱwobeiȱderȱNettoȬ saldoȱderȱinternalisiertenȱTransaktionskostenȱgegenüberȱdenenȱausȱAkquisitionenȱundȱ Kooperationenȱ entstehendenȱ Transaktionskostenȱ Einsparungspotentialeȱ hinsichtlichȱ

137ȱ

3.2

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

derȱ InformationsȬȱ undȱ Kommunikationskostenȱ beiȱ marktlicherȱ Koordinationȱ vermuȬ tenȱlassenȱmuss.ȱHiermitȱwirdȱeinȱkompakterȱErklärungsansatzȱfürȱvertikaleȱIntegratiȬ on,ȱ alsoȱ letztlichȱ fürȱ dieȱ Entscheidungȱ überȱ vertikaleȱ LeistungsȬȱ undȱ Fertigungstiefe,ȱ geliefert.ȱ Erȱ istȱ allerdingsȱ aufgrundȱ derȱ diskretionärenȱ Theorieanlageȱ nurȱ bedingtȱ inȱ derȱLage,ȱhybrideȱFormenȱderȱUnternehmenskooperationȱzuȱbeschreibenȱ(vgl.ȱPowellȱ 1996).ȱInȱderȱweiterenȱPerzeptionȱwirdȱauchȱbeiȱHybridenȱinsbesondereȱüberȱdieȱSpeȬ zifitätȱ argumentiert.ȱ Werdenȱ beiȱ hoherȱ Spezifitätȱ Entscheidungenȱ hinsichtlichȱ derȱ vertikalenȱ Integrationȱ getroffen,ȱ sindȱ dieȱ Leistungsbeziehungenȱ mittlererȱ Spezifitätȱ mitȱ Konkurrentenȱ oderȱ Diversifikationsbeziehungenȱ mitȱ branchenfremdenȱ UnterȬ nehmenȱ durchȱ Kooperationsverträge,ȱ Mindestbeteiligungenȱ etc.ȱ effizientȱ koordiniert.ȱ Fürȱ dieȱ unspezifischenȱ Leistungsbeziehungenȱ stellenȱ dieȱ kurzfristigenȱ marktlichenȱ Koordinationenȱ nachȱ derȱ Transaktionskostentheorieȱ dieȱ effizientesteȱ Formȱ derȱ AbȬ wicklungȱ darȱ (vgl.ȱ zuȱ derȱAnwendungȱ derȱ Transaktionskostentheorieȱ aufȱ KooperatiȬ onsformenȱundȱdasȱKernkompetenzkonzeptȱPicotȱetȱal.ȱ1996ȱundȱPunktȱ3.3.3.3).ȱ

3.2.4

Weitere Hypothesen der Unternehmensübernahme

Imȱ Folgendenȱ sollenȱ weitereȱ Hypothesenȱ zurȱ Unternehmensübernahmeȱ kurzȱ vorgeȬ stelltȱ werden.ȱ Dieseȱ sindȱ unterschiedlicherȱ theoretischerȱ Herkunft,ȱ nichtȱ immerȱ aufȱ reinȱ ökonomischeȱArgumenteȱ reduzierbarȱ undȱ deswegenȱ umsoȱ interessanterȱ hierȱ zuȱ behandeln.ȱ

3.2.4.1

Die Steuerhypothese

Eineȱ weitereȱ Hypothese,ȱ mitȱ derȱ Unternehmensübernahmenȱ erklärtȱ werdenȱ können,ȱ istȱdieȱAnnahme,ȱdassȱSteuervorteileȱeinȱwesentlichesȱMotivȱdarstellen.ȱDabeiȱsindȱvorȱ allemȱstilleȱReservenȱundȱentsprechendeȱAbschreibungsmöglichkeitenȱsowieȱderȱKaufȱ vonȱ Gesellschaften,ȱ dieȱ überȱ einenȱ unausgenutztenȱ Verlustvortragȱ verfügen,ȱ zuȱ nenȬ nen.ȱEinȱweiteresȱMotivȱkannȱinȱderȱErhöhungȱdesȱsteuerlichȱabzugsfähigenȱZinsaufȬ wandesȱ beiȱ einerȱ entsprechendenȱ Fremdkapitalfinanzierungȱ vermutetȱ werden.ȱ Inȱ empirischenȱAnalysenȱhabenȱsichȱallerdingsȱlediglichȱ20%ȱderȱTransaktionenȱmitȱdieȬ serȱHypotheseȱbelegenȱlassenȱ(vgl.ȱdazuȱHuemerȱ1991).ȱ

3.2.4.2

Die Hybris-Hypothese

Mitȱ derȱ HybrisȬHypotheseȱ bietetȱ Richardȱ Rollȱ einenȱAnsatzȱ an,ȱ derȱ gleichzeitigȱ eineȱ Erklärungȱ fürȱ dieȱ oftȱ entstehendenȱ Misserfolgeȱ beiȱ Unternehmensübernahmenȱ anȬ zugebenȱ vermagȱ (Rollȱ 1986,ȱ S.ȱ197f.):ȱ Übernahmenȱ vonȱ Unternehmenȱ sindȱ aufȱ dieȱ Hybris,ȱaufȱdieȱSelbstüberschätzungȱdesȱübernehmendenȱManagementsȱzurückzufühȬ ren.ȱ Ausgehendȱ vonȱ einerȱ (selbstȱ alsȱ Hybrisȱ zuȱ verdächtigenden)ȱ InformationseffiȬ zienzȱ derȱAktienmärkteȱ wertetȱ Rollȱ dieȱ Bereitschaftȱ vonȱ Managernȱ Preiseȱ zuȱ zahlen,ȱ

138ȱ

Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie

dieȱoberhalbȱderȱMarktpreiseȱliegen,ȱalsȱeinȱHybrisȱderȱeigenenȱPotentialeinschätzungȱ hinsichtlichȱ derȱ FührungsȬȱ undȱ Problemlösungsfähigkeiten,ȱ derȱ IntegrationskompeȬ tenzȱundȱderȱSynergieerzielung.ȱȱ

3.2.4.3

Die Free Cash Flow-Hypothese

Basierendȱ aufȱ derȱ Agenturtheorieȱ (oderȱ Principalȱ AgentȬTheory)ȱ mitȱ derȱ UnterscheiȬ dungȱzwischenȱdenȱPrinzipalenȱalsȱGesellschafterȱundȱdenȱAgentenȱalsȱManagerȱsindȱ weitereȱHypothesenȱzuȱUnternehmensübernahmenȱabzuleiten.ȱDieȱersteȱdieserȱHypoȬ thesenȱwurdeȱimȱWesentlichenȱvonȱJensenȱalsȱdieȱFreeȱCashȱFlowȬHypotheseȱvorgetragenȱ (Jensenȱ 1986a).ȱ Danachȱ entstehenȱ insbesondereȱ inȱ reifenȱ undȱ schrumpfendenȱ BranȬ chenȱ hoheȱ Freeȱ Cashȱ FlowȬPositionenȱ (zurȱ Definitionȱ desȱ Freeȱ Cashȱ Flowȱ sieheȱ Abbildungȱ 4Ȭ25,ȱ S.ȱ209),ȱ dieȱ aberȱ nurȱ bedingtȱ fürȱ ErsatzȬȱ oderȱ Neuinvestitionenȱ verȬ wendetȱ werden,ȱ soȱ dassȱ sieȱ zurȱ effizientenȱAllokationȱ desȱ Kapitalsȱ anȱ dieȱAktionäreȱ ausgeschüttetȱ werdenȱ sollten.ȱ Jensenȱ konnteȱ eineȱ Tendenzȱ vonȱ Gewinnthesaurierungȱ erkennen,ȱ dieȱ vonȱ ihmȱ alsȱ Verhinderungȱ vonȱ Ausschüttungȱ anȱ dieȱ Gesellschafterȱ (Prinzipale)ȱmitȱderȱFolgeȱderȱReduzierungȱdesȱEinflussbereichesȱdurchȱdasȱManageȬ mentȱ (Agent)ȱ sowieȱ einemȱ stärkerenȱ Kontrollzusammenhangȱ beiȱ spätererȱAufnahmeȱ vonȱneuemȱKapitalȱbegründetȱwurde.ȱEbensoȱwerdenȱdieȱReservenȱzurȱErtragsstabiliȬ sierungȱ undȱ Ȭglättungȱ (beiȱ gleichzeitigemȱ Substanzverlust)ȱ eingesetzt.ȱ Bedingtȱ durchȱ dieȱ Freeȱ Cashȱ Flowsȱ entstehenȱ alsoȱ erhöhteȱ Freiheitsgrade,ȱ daȱ dasȱ Managementȱ sichȱ nichtȱ unmittelbarȱ derȱ Kapitalmarktkontrolleȱ aussetzenȱ muss.ȱ Dieseȱ Freiheitsgradeȱ ermöglichenȱ auchȱ dasȱ Verfolgenȱ eigenerȱ Interessen,ȱ dieȱ inȱ derȱ Agenturtheorieȱ mitȱ Einkommensmaximierungȱ undȱ Zunahmeȱ desȱ Machteinflussesȱ angenommenȱ werden.ȱ SomitȱwerdenȱvomȱManagementȱInvestitionenȱgetätigt,ȱdieȱhäufigȱunterhalbȱderȱKapiȬ talkostenȱ rentieren,ȱ aberȱ sowohlȱ ihreȱ Einkommenssituationȱ (steigendȱ mitȱ derȱ UnterȬ nehmensgröße)ȱ alsȱ auchȱ ihreȱ Machtpositionȱ erhöhen.ȱ Darunterȱ fallenȱ vielfachȱ auchȱ Investitionenȱ inȱ externesȱ Wachstum,ȱ d.h.ȱAkquisitionenȱ inȱ fremdeȱ Branchen,ȱdieȱ aufȬ grundȱ derȱ fehlendenȱ Branchenkenntnisseȱ nichtȱ entsprechendȱ unternehmenswertsteiȬ gerndȱverlaufen.ȱ

3.2.4.4

Die Corporate Control-Hypothese

Dieȱ zweiteȱ aufȱ derȱ AgenturȬTheorieȱ beruhendenȱ Hypothese,ȱ dieȱ zurȱ Erklärungȱ vonȱ Unternehmensübernahmenȱherangezogenȱwerdenȱkann,ȱistȱdieȱvorȱallemȱdurchȱJensenȱ undȱ Rubackȱ bekanntȱ gewordeneȱ Corporateȱ ControlȬHypotheseȱ (Jensen/Rubackȱ 1983).ȱ Ausgehendȱ vonȱ derȱ ausȱ derȱ Freeȱ Cashȱ Flowȱ ableitbarenȱ Konsequenzȱ desȱ unternehȬ menswertminderndenȱUnternehmenskaufsȱfürȱdieȱGesellschafterȱalsȱPrinzipaleȱdurchȱ dasȱ anȱ Einkommenszuwachsȱ interessiertemȱ Managementȱ alsȱAgenten,ȱ wirdȱ dieȱ CorȬ porateȱ ControlȬHypotheseȱ alsȱ Korrekturmechanismusȱ eingeführt.ȱ Danachȱ wirdȱ dieȱ Unternehmenskontrolleȱ einemȱ Marktmechanismusȱ unterworfen.ȱ Aufȱ diesemȱ Marketȱ forȱCorporateȱControlȱbestehtȱnachȱdieserȱVorstellungȱeinȱ„competitionȱamongȱmanageȬ

139ȱ

3.2

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

rialȱ teams“,ȱ umȱ dasȱ Rechtȱ derȱ Unternehmensführungȱ zuȱ erhaltenȱ (Jensen/Rubackȱ 1983,ȱ S.ȱ5f.ȱ undȱ 42f.).ȱ Aufȱ diesemȱ Marktȱ wirdȱ nachȱ unterbewertetenȱ Unternehmenȱ gesucht,ȱ beiȱ denenȱ durchȱ dieȱ Ablösungȱ einesȱ ineffizientenȱ (AltȬ)ȱ Managementsȱ eineȱ entsprechendeȱSteigerungȱdesȱUnternehmenswertesȱdurchȱdieȱübernehmendenȱManaȬ gementteamsȱ erzieltȱ werdenȱ kann.ȱ Daherȱ werdenȱ inȱ derȱ Regelȱ Kaufpreiseȱ vonȱ demȱ übernehmendenȱ Managementȱ gezahlt,ȱ dieȱ überȱ demȱ derzeitigenȱ Marktwertȱ liegen.ȱ Nachȱ dieserȱ Theseȱ dienenȱ Akquisitionenȱ zuȱ einemȱ Kapitaltransferȱ inȱ ineffizientȱ geȬ nutzteȱundȱdamitȱunterbewerteteȱRessourcen.ȱȱ Derȱ Marketȱ forȱ Corporateȱ Controlȱ weistȱ nachȱ Jensenȱ aufȱ folgendeȱ Zielrichtungenȱ undȱ Korrekturmechanismenȱ hin:ȱ „1.ȱ Creatingȱ organizationalȱ change,ȱ 2.ȱ motivatingȱ theȱ efficientȱuseȱofȱresources,ȱandȱprotectingȱshareholdersȱwhenȱtheȱcorporations’ȱinternalȱ controlsȱ andȱ boardȬlevelȱ controlȱ mechanismȱ areȱ slow,ȱ clumsy,ȱ orȱ defunct.“ȱ (Jensenȱ 1986b,ȱS.ȱ10)ȱDieȱzugrundeȱliegendenȱAnnahmenȱderȱzumindestȱhalbstarkenȱInformaȬ tionseffizienzȱ derȱ Kapitalmärkteȱ sowieȱ dieȱ Begründungȱ derȱ niedrigerenȱ Börsenkurseȱ durchȱeinȱineffizientesȱManagementȱwurdenȱinȱderȱweiterenȱDiskussionȱangezweifelt.ȱ Dieseȱ Zweifelȱ werdenȱ durchȱ zahlreicheȱ Analysenȱ bestätigt,ȱ nachȱ denenȱ einȱ Großteilȱ sogarȱ unterdurchschnittlicheȱ Renditenȱ beiȱ Unternehmensübernahmenȱ erzielteȱ (vgl.ȱ z.B.ȱRavenscraft/Schererȱ1987).ȱEinȱwesentlicherȱAspektȱdürfteȱweiterhinȱinȱderȱTatsaȬ cheȱliegen,ȱdassȱsichȱdurchȱdieȱÜbernahmeȱüberȱinȱderȱRegelȱdeutlichȱgestiegeneȱKurseȱ dieȱ Basisȱ fürȱ dieȱ Renditeȱ erhöhtȱ undȱ damitȱ eineȱ vergleichsweiseȱ höhereȱ Renditeȱ zuȱ erzielenȱist,ȱumȱdasȱAusgangsniveauȱzuȱhalten.ȱGerpottȱhatȱfürȱdenȱdeutschenȱMarktȱ 1993ȱ analysiert,ȱ dassȱ derȱ Zusammenhangȱ zwischenȱ Renditesteigerungȱ undȱ GesellȬ schafterwechselȱmitȱdemȱAusscheidenȱdesȱTopȬManagementsȱkeinenȱ„Segen“ȱzuȱbrinȬ genȱscheint,ȱsondernȱsichȱimȱGegenteilȱnegativȱbedingtȱ(Gerpottȱ1993b,ȱS.ȱ1280f.).ȱȱ

3.2.4.5

Zusammenfassende Bemerkung

Keinerȱ derȱ skizziertenȱ Ansätzeȱ derȱ Theorienȱ zurȱ Unternehmensübernahmeȱ weißȱ fürȱ sichȱ alleinȱ zuȱ überzeugen.ȱ Dasȱ empirischeȱ Datenmaterial,ȱ dasȱ zurȱ Belegungȱ undȱ WiȬ derlegungȱ derȱ einzelnenȱ Hypothesenȱ erarbeitetȱ undȱ herangezogenȱ wurde,ȱ legtȱ keineȱ eindeutigenȱErklärungsmusterȱnahe.ȱSoȱkannȱvermutetȱwerden,ȱdassȱderȱgleichzeitigeȱ EinflussȱmehrererȱFaktorenȱwirksamȱwird.ȱDennochȱsindȱdieȱBeiträgeȱhinsichtlichȱderȱ IdentifikationȱundȱBeschreibungȱverschiedenerȱErklärungsansätzeȱzuȱwürdigen.ȱ

140ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

3.3

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

3.3.1

Portfoliotheorien

Dieȱ Portfoliotheorieȱ hatȱ zweiȱ aufeinanderȱ folgendeȱ undȱ aufbauendeȱ Ausformungenȱ erlebt.ȱ Sieȱ wurdeȱ inȱ denȱ 1950erȱ Jahrenȱ durchȱ Markowitzȱ begründetȱ undȱ wiesȱ einenȱ deutlichȱkapitalmarkttheoretischenȱBezugȱauf.ȱInȱdenȱ1970erȱJahrenȱwurdeȱdurchȱdieȱ BostonȱConsultingȱGroupȱ(BCG)ȱundȱspäterȱauchȱdurchȱandereȱBeratungsgesellschafȬ tenȱeinȱBezugȱderȱPortfoliotheorieȱzurȱstrategischenȱUnternehmensführungȱhergestellt.ȱ Beideȱ Strömungenȱ dientenȱ undȱ dienenȱ derȱ Erklärungȱ vonȱ Entscheidungenȱ überȱ dieȱ Unternehmensdimensionierungȱ undȱ damitȱ vorȱ allemȱ überȱ UnternehmensakquisitioȬ nen.ȱȱ

3.3.1.1

Portfoliotheorie von Markowitz

RisikoartenȱundȱderenȱReduzierungsmöglichkeitenȱ Dasȱ Stichwortȱ Risikostreuungȱ undȱ Diversifikationȱ warȱ insbesondereȱ inȱ denȱ 1970erȱ Jahrenȱ dieȱ theoretischeȱ Induzierungȱ fürȱ dieȱ aufkommendenȱ Mischkonzerneȱ undȱ entȬ sprechendeȱ Akquisitionsstrategien.ȱ Inȱ demȱ inȱ derȱ Kapitalmarkttheorieȱ Mitteȱ derȱ 1960erȱJahreȱvonȱWilliamȱSharpeȱ(1964),ȱJohnȱLintnerȱ(1965)ȱundȱJackȱTreynorȱentwiȬ ckeltenȱCapitalȱAssetȱPricingȱModelȱ(CAPM)ȱwirdȱunterȱderȱAnnahmeȱderȱRisikoaversiȬ onȱderȱAkteureȱdieȱBeziehungȱzwischenȱdemȱErtragȱundȱdemȱRisikoȱanalysierbar.ȱDerȱ Grundgedanke,ȱderȱdiesemȱModellȱunterliegt,ȱistȱdieȱPortfoliotheorieȱvonȱHarryȱMarȬ kowitzȱausȱdemȱJahreȱ1952.ȱNachȱdiesemȱAnsatzȱistȱ–ȱvereinfachendȱzusammengefasstȱ –ȱdieȱAnlagenstreuungȱaufȱmehrereȱInvestitionenȱvorteilhaft,ȱdaȱsieȱzuȱeinerȱRisikoreȬ duzierungȱ desȱ gesamtenȱ Portfoliosȱ beiträgt.ȱ Risikoȱ wirdȱ dabeiȱ üblicherweiseȱ inȱ derȱ PortfoliotheorieȱalsȱVarianzȱ(²)ȱoderȱalsȱStandardabweichungȱ()ȱderȱerwartetenȱRenȬ ditenȱgemessen.ȱDasȱRisikoȱlässtȱsich,ȱwieȱausȱderȱunterenȱAbbildungȱersichtlich,ȱhinȬ sichtlichȱderȱDiversifizierbarkeitȱdifferenzieren:ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

141ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Abbildungȱ3Ȭ3:ȱ

RisikoartenȱinȱderȱPortfoliotheorieȱ(vgl.ȱBrealey/Myersȱ1991,ȱS.ȱ139)ȱ

des Portfolio unique risk unsystematisches Risiko (diversifizierbar)

Hier wird das Phänomen beschrieben, dass die Portfoliovarianz nicht dem Durchschnitt der Varianzen der einzelnen Bestandteile entspricht. Diversifikation senkt die Varianz!

market risk systematisches Risiko (nicht diversifizierbar)

Dieses Risiko, das durch Diversifikation reduziert werden kann, nennt man unsystematisches Risiko. Das Risiko, das nicht diversifiziert werden kann (Streiks, neue Wettbewerber, Managementfehler, Innovationen) nennt man Marktrisiko oder systematisches Risiko.ȱ

Anzahl der Investitionen

ȱ BeiȱeinemȱgewogenenȱarithmetischenȱMittelȱderȱerwartetenȱErträgeȱderȱEinzelinvestiȬ tionenȱkannȱdieȱPortfoliovarianzȱunterȱdasȱDurchschnittsrisikoȱderȱEinzelinvestitionenȱ gesenktȱ werden.ȱ Somitȱ kannȱ durchȱ Diversifikationȱ entwederȱ beiȱ gleicherȱ erwarteterȱ RenditeȱdasȱRisikoȱgesenktȱwerdenȱoderȱaberȱbeiȱgleichemȱRisikoȱdieȱerwarteteȱRendiȬ teȱerhöhtȱwerden.ȱȱDieseȱReduzierungȱdesȱRisikosȱlässtȱsichȱamȱFallȱzweierȱInvestitioȬ nenȱanhandȱfolgenderȱMatrixȱmathematischȱherleiten:ȱ ȱ

Abbildungȱ3Ȭ4:ȱ

BestimmungȱderȱPortfoliovarianzȱ Investition 1

Investition 2

Investition 1

x1²1²

x1x212 = x1x2p1212

Investition 2

x1x212 = x1x2p1212

x2²2²

Notation: xi

= Anteil der Investition i am Gesamtportfolio i = Standardabweichung von Investition i 12 = p12 1 2 = Kovarianz der Investitionen i i² = Varianz von Investition i p12 = Korrelationskoeffizient p² = Portfoliovarianz

Bei Berechnung dieser Matrix erhält man als Summe die Portfoliovarianz = x1²1² + x2²1² + 2(x1x2p1212) = p²

ȱ Fürȱ denȱ Fall,ȱ dassȱ dieȱ Erträgeȱ derȱ beidenȱ Investitionenȱ unvollständigȱ bzw.ȱ negativȱ korreliertȱsind,ȱergebenȱsichȱdurchȱdieȱNegativitätȱdesȱletztenȱTermsȱdieȱReduzierunȬ genȱ derȱ (PortfolioȬ)Varianzȱ unterhalbȱ desȱ arithmetischenȱ Mittels.ȱ Dieȱ beidenȱ grauȱ unterlegtenȱFelderȱ inȱ derȱ obigenȱ Matrixȱ sindȱ maßgeblichȱfürȱ dieȱVarianzreduzierungȱ verantwortlich.ȱFürȱdieȱMessungȱdesȱBeitragesȱeinerȱzusätzlichenȱInvestitionȱzuȱeinemȱ bereitsȱ bestehendenȱ („wohlȬdiversifizierten“)ȱ Portfolioȱ istȱ eineȱ isolierteȱ Betrachtungȱ

142ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

derȱ neuenȱ Investitionȱ ausȱ denȱ Gründenȱ derȱ Kovarianzȱ nichtȱ sinnvoll,ȱ daȱ auchȱ eineȱ negativeȱbzw.ȱunterhalbȱderȱPortfoliorenditeȱrentierendeȱInvestitionsmöglichkeitȱeinenȱ positivenȱ Beitragȱ zurȱ Risikoreduzierungȱ erbringenȱ kann.ȱ Esȱ bedarfȱ einesȱ Maßesȱ fürȱ dasȱmarketȱrisk;ȱ d.h.ȱ esȱ istȱdieȱSensitivitätȱ derȱneuenȱ Investitionsmöglichkeitȱinȱ Bezugȱ aufȱ Marktänderungenȱ zuȱ bestimmen.ȱ Diesesȱ Sensitivitätsmaßȱ heißtȱ Betaȱ ().ȱ Betaȱ beȬ stimmtȱsichȱinȱderȱRegelȱmathematischȱdurchȱlineareȱRegressionȱderȱVergangenheitsȬ renditenȱ derȱ spezifischenȱ Investitionȱ undȱ denȱ Vergangenheitsrenditenȱ bestimmterȱ Aktienindizesȱ (vgl.ȱ Brealey/Myersȱ 1991,ȱ S.184ȱ –ȱ 185ȱ undȱ Coenenberg/Sautterȱ 1992,ȱ S.ȱ212f.).ȱAusȱderȱobenȱangeführtenȱFormelȱzurȱBestimmungȱderȱPortfoliovarianzȱlässtȱ sichȱdasȱBetaȱvonȱiȱwieȱfolgtȱbestimmen:ȱ ȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱ E i

V im 2 Vm

Ko var ianz von i und m Varianz des Marktertrages

ȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱ(i = neue Investition, m = Markt)

AktienȱmitȱeinemȱBetaȱgrößerȱalsȱ1ȱverstärkenȱdemzufolgeȱdieȱBewegungenȱdesȱMarkȬ tes.ȱ Aktien,ȱ dieȱ einȱ Betaȱ zwischenȱ nullȱ undȱ einsȱ aufweisen,ȱ tendierenȱ inȱ dieȱ gleicheȱ RichtungȱwieȱderȱMarktȱaberȱinȱeinerȱgeringerenȱStärke.ȱManȱkannȱsichȱȱalsȱdieȱSteiȬ gungȱ eineȱ Funktionȱ vorstellen,ȱ inȱ derȱ derȱ individuelleȱ Kapitalertragȱ inȱAbhängigkeitȱ vonȱ demȱ Marktertragȱ angegebenȱ wird.ȱ Gemäßȱ dieserȱ Formelȱ lassenȱ sichȱ folgendeȱ Aussagenȱtreffen:ȱ = 1 (Korrelationskoeffizient 1): Portfoliovarianz ist gleich der Varianz des Marktes > 1 bzw. < 1:

Portfoliovarianz beträgt das -fache der Varianz des Marktes

AnwendungȱderȱPortfoliotheorieȱfürȱdieȱstrategischeȱUnternehmensplanungȱ DieȱinȱderȱUnternehmenspraxisȱentwickelteȱundȱintuitivȱüberzeugendeȱIdee,ȱnachȱderȱ dieȱ Zusammensetzungȱ einesȱ Unternehmensportfoliosȱ aufȱ unterschiedlicheȱ KonjunkȬ turzyklenȱinȱverschiedenenȱBranchenȱabzieltȱundȱsomitȱaufȱeineȱGlättungȱderȱGesamtȬ ertragssituation,ȱwirdȱmitȱderȱPortfoliotheorieȱnichtȱvollständigȱunterstützt.ȱEsȱwurdeȱ zwarȱmitȱMarkowitzȱgezeigt,ȱdassȱDiversifikationȱRisikoȱreduziert,ȱaberȱbeiȱ(börsennoȬ tierten)ȱUnternehmenȱgibtȱesȱzumindestȱzweiȱKategorienȱvonȱInvestoren:ȱdenȱInvestorȱ aufȱUnternehmensebeneȱundȱdenȱprivatenȱbzw.ȱinstitutionellenȱFinanzinvestor.ȱȱ SoȱstelltȱsichȱinsbesondereȱfürȱLetzterenȱaberȱauchȱfürȱdenȱKäuferȱeinesȱdiversifiziertenȱ UnternehmensȱdieȱFrage:ȱIstȱeinȱdiversifiziertesȱUnternehmenȱmehrȱwertȱalsȱeinȱnichtȱ diversifiziertes?ȱ (vgl.ȱ Brealey/Myersȱ 1991,ȱ S.ȱ148).ȱ Damitȱ wirdȱ dieȱ Frageȱ nachȱ demȱ vorherrschendenȱ Prinzipȱ derȱ Wertadditivitätȱ einzelnerȱ Investitionsprojekteȱ gestellt.ȱ WennȱdieȱdiversifizierteȱFirmaȱinteressanterȱwäre,ȱdannȱwürdeȱderȱWertȱeinesȱdiversiȬ fiziertenȱPaketesȱgrößerȱseinȱalsȱdieȱSummeȱseinerȱTeile.ȱDannȱwürdenȱdieȱEinzelwerteȱ nichtȱlängerȱzuȱaddierenȱsein,ȱwieȱesȱdasȱPresentȱValueȬKonzeptȱnahelegt.ȱDieȱArgumenȬ tationȱ beiȱ denȱ Vertreternȱ desȱ Portfoliomodellsȱ läuftȱ überȱ dieȱ Figurȱ derȱ Duplizierungȱ derȱdiversifizierendenȱUnternehmensentscheidungenȱdurchȱprivateȱbzw.ȱinstitutionelȬ leȱAnleger.ȱȱ

143ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

WennȱprivateȱInvestorenȱalsoȱihrȱeigenesȱDepotȱdiversifizierenȱkönnen,ȱwerdenȱsieȱfürȱ eineȱbereitsȱdiversifizierteȱFirmaȱkeineȱgesonderteȱPrämieȱzahlen.ȱSieȱkönnenȱmitȱihrenȱ AnteilenȱdieȱDiversifikationȱdesȱunsystematischenȱRisikosȱselbstȱerzeugen.ȱInȱLändernȱ mitȱ kompetitivenȱ Kapitalmärktenȱ wirdȱ demnachȱ dieȱ Diversifikationȱ nichtȱ denȱ Wertȱ erhöhenȱ oderȱ senken,ȱ soȱ dassȱ derȱAdditionsgedankeȱ desȱ Presentȱ ValueȬKonzeptesȱ weiȬ terhinȱ Bestandȱ hat.ȱ Dieȱ zugrundeȱ liegendenȱ Annahmenȱ derȱ neoklassischenȱ KapitalȬ marktperzeptionȱ mitȱ vollständigerȱ Information,ȱ Absenzȱ vonȱ Steuervorteilenȱ beiȱ VerȬ lustausgleichȱ lassenȱ Unternehmensübernahmenȱ imȱ Hinblickȱ aufȱ dieȱ Diversifikationȱ undȱsomitȱeineȱRisikovermeidungȱaufȱUnternehmensebeneȱalsȱunnötigȱerscheinen,ȱdaȱ sieȱ vonȱ denȱ Anlegernȱ dupliziertȱ undȱ nichtȱ durchȱ entsprechendeȱ Prämienȱ aufȱ demȱ Kapitalmarktȱ honoriertȱ werden.ȱ Dieseȱ Annahmenȱ sindȱ empirischȱ leichtȱ zuȱ falsifizieȬ ren.ȱȱ Dieȱ systematischenȱ Informationsasymmetrienȱ zwischenȱ Unternehmenȱ undȱ Anlegernȱ undȱdieȱzumȱTeilȱvorliegendeȱExistenzȱvonȱSteuervorteilenȱbeiȱUnternehmenszusamȬ menschlüssenȱ lassenȱ einȱ Risikomanagementȱ durchȱ Diversifikationȱ nichtȱ obsoletȱ erȬ scheinen,ȱ wieȱ diesȱ beiȱ derȱ „reinenȱ Kapitalmarkttheorie“ȱ naheȱ gelegtȱ wirdȱ (vgl.ȱ zuȱ MarktunvollkommenheitenȱPorterȱ1992,ȱS.ȱ438ff.ȱundȱPausenbergerȱ1993,ȱS.ȱ4445).ȱȱ DieserȱZusammenhangȱwirdȱhäufigȱauchȱalsȱ„Informationshypothese“ȱbezeichnet.ȱSieȱ basiertȱ aufȱ denȱ vonȱ Robertsȱ undȱ späterȱ vonȱ Famaȱ differenziertenȱ dreiȱ Formenȱ derȱ InformationseffizienzȱvonȱKapitalmärktenȱinȱeineȱ„weak“,ȱeineȱ„semiȱstrong“ȱundȱeineȱ „strongȱ formȱ ofȱ efficiency“ȱ undȱ siehtȱ einȱ weiteresȱ Motivȱ fürȱ Fusionenȱ darin,ȱ „dassȱ derȱ Marktȱ fürȱ Informationenȱ überȱ dasȱ zuȱ erwerbendeȱ Unternehmenȱ unvollständigȱ ist“ȱ (Huemerȱ1991,ȱS.ȱ21).ȱSomitȱistȱdieȱunvollkommeneȱInformationȱkonstitutivȱfürȱUnterȬ nehmensakquisitionenȱbzw.ȱȬkooperationen.ȱ

3.3.1.2

Portfolioanalyse: Die Marktanteils-Marktwachstums-Matrix

DieȱexpliziteȱkapitalmarkttheoretischeȱPortfoliotheorieȱkannȱalsȱGrundlageȱfürȱPortfoȬ liokonzepteȱ derȱ strategischenȱ Unternehmensführungȱ angesehenȱ werden.ȱ Hierbeiȱ besitztȱdieȱinȱdenȱweiterenȱJahrenȱdurchȱMcKinseyȱundȱArthurȱD.ȱLittleȱimmerȱmehrȱ verfeinerteȱ MarktanteilsȬMarktwachstumsȬMatrixȱ vonȱ derȱ Bostonȱ Consultingȱ Groupȱ bisȱheuteȱhoheȱRelevanzȱinȱderȱstrategischenȱUnternehmensplanung.ȱDieseȱHeuristikȱ stelltȱ eineȱ Methodeȱ zurȱ Durchführungȱ einerȱ strategischenȱ Unternehmensanalyseȱ dar,ȱ d.h.ȱ sieȱ gibtȱ durchȱ dieȱ Beschreibungȱ einerȱ zielgerichteten,ȱ explizitenȱ Vorgehensweiseȱ durchȱ Normstrategienȱ eineȱ systematischeȱ VerfahrensȬȱ undȱ Prozessvorschriftȱ fürȱ dieȱ ErstellungȱundȱBeurteilungȱeinesȱUnternehmensportfoliosȱvorȱ(vgl.ȱauchȱMautheȱ1984,ȱ S.ȱ226).ȱ Zielȱ istȱ es,ȱ bestimmteȱ Marktpositionenȱ zuȱ erreichenȱ bzw.ȱ zuȱ haltenȱ sowieȱ imȱ RahmenȱdesȱverfügbarenȱFinanzierungspotentialsȱzuȱverbleiben.ȱ

ȱ

144ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

LernkurvenkonzeptȱundȱProduktlebenszyklusȱ Denȱ theoretischenȱ Bezugsrahmenȱ stellenȱ dasȱ LernȬȱ oderȱ ErfahrungskurvenȬKonzeptȱ sowieȱ dasȱ Produktlebenszykluskonzeptȱ dar,ȱ derenȱ Entwicklungȱ beideȱ derȱ UnternehȬ mensberatungȱ BCGȱ zugeschriebenȱ werden.ȱ Dasȱ Lernkurvenkonzeptȱ nimmtȱ beiȱ einerȱ Verdopplungȱ derȱ imȱ Zeitablaufȱ kumuliertenȱ Produktmengeȱ eineȱ Reduzierungȱ derȱ Stückkostenȱ umȱ 20ȱ bisȱ 30ȱ Prozentȱ an.ȱ Dieȱ nebenȱ denȱ Skaleneffektenȱ entstehendenȱ Lernprozesseȱ undȱ technologieinduziertenȱ Rationalisierungspotentialeȱ sindȱ dafürȱ hauptverantwortlich.ȱ

Abbildungȱ3Ȭ5:ȱ

ErfahrungskurveȱundȱKostensenkungspotentialeȱ

Stückkosten 400 350

Stückkosten

300 250 200 150 100 50 0 10

30

50

70

90

110

130

150

170

190

210

230

250

kumulierte Produktionsmenge

ȱ

Quelle: Eigene Darstellung, Reduzierung um ca. 20% bei Verdopplung der kumulierten Produktionsmenge

DasȱbekannteȱProduktlebenszykluskonzeptȱsiehtȱeineȱUnterteilungȱinȱvierȱPhasenȱvor:ȱ (I)ȱ Einführung,ȱ (II)ȱ Wachstumȱ mitȱ negativemȱ Einflussȱ aufȱ denȱ Returnȱ onȱ Investmentȱ (ROI),ȱCashȱFlow,ȱ(III)ȱReifeȱsowieȱ(IV)ȱSättigungȱmitȱpositivemȱEinflussȱaufȱROIȱundȱ CashȱFlow.ȱȱ Abbildungȱ3Ȭ6:ȱ

IdealtypischerȱProduktlebenszyklusȱ

Absatz Erfolg (DB) Netto-Cash-Flow

Einführung

Wachstum

Reife

Sättigung

Quelle: Eigene Darstellung

145ȱ

3.3

Ausgangspunktȱ stelltȱdabeiȱdieȱentscheidendeȱKomplexitätsreduktionȱdesȱMarkterfolȬ gesȱ–ȱimȱVerständnisȱdesȱReturnȱonȱInvestmentȱ(ROI),ȱvonȱDeckungsbeiträgenȱbzw.ȱvonȱ CashȱFlowȬGrößenȱ–ȱeinerȱUnternehmungȱaufȱzweiȱFaktorenȱdar:ȱDieȱzumindestȱparȬ tiellȱ endogenȱ beeinflussbarenȱ Größenȱ wieȱ Marktanteilȱ einerseitsȱ undȱ dieȱ exogenenȱ Größenȱ wieȱ dasȱ Marktwachstumȱ andererseits.ȱ Untrennbarȱ mitȱ derȱ Portfolioanalyseȱ verbunden,ȱistȱderȱGedankeȱderȱStrategischenȱGeschäftseinheitenȱ(SGE).ȱErȱwirdȱauchȱ inȱ derȱ folgendenȱ Diskussionȱ derȱ strategischenȱ Konzepteȱ immerȱ prominentȱ diskutiertȱ werden.ȱDanachȱmussȱeineȱEigenständigkeitȱundȱUnabhängigkeitȱvonȱanderenȱUnterȬ nehmensbereichenȱhinsichtlichȱderȱMarktaufgabe,ȱderȱEntscheidungenȱundȱStrategieȬ setzungȱgegebenȱsein.ȱBeiȱderȱKapitalallokationȱhingegenȱsindȱisolierendeȱBetrachtunȬ genȱgemäßȱdemȱPortfoliogedankenȱbeiȱMarkowitzȱzuȱvermeiden.ȱ ȱ

ZusammenhangȱvonȱProduktlebenszyklusȱundȱErfahrungskurvenkonzeptȱ InȱderȱfolgendenȱAbbildungȱistȱderȱZusammenhangȱderȱbeidenȱgezeigtenȱKonzepteȱinȱ dieȱVierȬFelderȬMatrixȱvonȱBCGȱdargestellt.ȱDieȱbeidenȱDimensionenȱderȱMatrixȱsindȱ zumȱeinenȱderȱrelativeȱMarktanteil,ȱderȱannahmegemäßȱpositivȱmitȱdemȱROIȱkorreliertȱ undȱ sichȱ ausȱ demȱ Verhältnisȱ derȱ eigenenȱ AbsatzȬȱ oderȱ Umsatzzahlenȱ zumȱ größtenȱ Konkurrentenȱergibt.ȱDieȱ andereȱ Dimensionȱ stelltȱaufȱ dasȱMarktwachstumȱab,ȱ dasȱ anȬ nahmegemäßȱ negativȱ mitȱ demȱ Finanzmittelbedarfȱ korreliert,ȱ undȱ sichȱ ausȱ demȱ VerȬ hältnisȱdesȱzukünftigȱprognostiziertenȱzumȱaktuellenȱMarktvolumenȱermittelt.ȱȱ

Abbildungȱ3Ȭ7:ȱ

VierȬFelderȬMatrixȱvonȱBCGȱmitȱNormstrategienȱ LEBENSZYKLUS

Absatzmenge

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

ERFAHRUNGSKURVE

Zyklusphasen

MARKTWACHSTUM RELATIVER MARKTANTEIL

kumulierte Menge Stückkosten

Quelle: Eigene Darstellung

146ȱ

STARS

CASH COWS

• Fördern • Investieren

• Position halten • Ernten

QUESTION MARKS ?

• Selektiv Vorgehen ?

? ??

DOGS

• Desinvestieren ? • Liquidieren

ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Darausȱwirdȱableitbar,ȱdassȱdasȱModellȱfürȱdieȱInnenfinanzierungȱeinȱausgeglichenesȱ PortfolioȱderȱunterschiedlichenȱInvestitionsbedarfeȱundȱderȱunterschiedlichenȱBeiträgeȱ fürȱdieȱ(ÜberschussȬ)Liquiditätȱanrät.ȱȱ ȱ

WeiterentwicklungenȱdurchȱMcKinseyȱundȱArthurȱD.ȱLittleȱ WeiterentwicklungenȱwurdenȱvonȱanderenȱStrategieberaternȱvorgenommen.ȱSoȱhabenȱ dieȱBeraterȱvonȱMcKinseyȱeineȱNeunfeldermatrixȱmitȱausdifferenziertenȱDimensionenȱ entwickelt.ȱDieȱDimensionȱMarktwachstumȱwirdȱdurchȱMarktattraktivitätȱersetzt,ȱbeiȱderȱ nebenȱ Marktgrößeȱ undȱ Ȭwachstumȱ auchȱ dieȱ Marktqualitätȱ (Rentabilitätȱ derȱ Branche,ȱ Investitionsintensität,ȱ Markteintrittsbarrieren,ȱ Substitutionsgefahrȱ etc.)ȱ sowieȱ dieȱ Umweltsituationȱ mitȱ einbezogenȱ wird.ȱ Dieȱ Dimensionȱ Marktanteilȱ wirdȱ inȱ relativeȱ Wettbewerbsvorteileȱverändert,ȱwomitȱdieȱrelativeȱMarktpositionȱ(Marktanteil,ȱRentabiȬ lität,ȱ Finanzkraftȱ etc.)ȱ undȱ dasȱ relativeȱ ProduktionsȬȱ undȱ F&EȬPotentialȱ einbezogenȱ wird.ȱDieȱinȱjeweilsȱdreiȱBewertungsstärkenȱaufgeteiltenȱDimensionenȱlegenȱnunȱdiffeȬ renziertereȱNormstrategienȱnahe.ȱ

hoch mittel niedrig

MARKTATTRAKTIVITÄT

Abbildungȱ3Ȭ8:ȱ

NeunȬFelderȬMatrixȱvonȱMcKinseyȱmitȱdifferenziertenȱNormstrategienȱ SELEKTION

INVESTITION/ WACHSTUM

INVESTITION/ WACHSTUM

Nachwuchs

Aufsteiger

Stars

DESINVESTITION

SELEKTION

INVESTITION/ WACHSTUM

Sorgenkinder

Übergangskandidaten

Renner

DESINVESTITION

DESINVESTITION

SELEKTION

Schrott

Absteiger

Cash-Bringer

niedrig

mittel

hoch

RELATIVE WETTBEWERBSVORTEILE

ȱ Quelle: Eigene Darstellung, vgl. z.B. Heinen 1991, S. 670

147ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

3.3.1.3

Anwendungen und kritische Würdigung der Portfolioanalyse für den M&A-Bereich

DieȱPortfolioanalyseȱermöglichtȱeineȱVisualisierungȱderȱIstȬȱundȱSollȬSituationȱeinzelȬ nerȱGeschäftsbereicheȱinȱeinemȱUnternehmenȱundȱstelltȱsomitȱerstmaligȱeineȱdifferenȬ zierteȱ Betrachtungȱ imȱ Hinblickȱ aufȱ dieȱ ErtragsȬȱ undȱ Finanzierungsrelevanzȱ dar.ȱ WeiȬ terhinȱ bietetȱ sieȱ anhandȱ derȱ Normstrategienȱ konkreteȱ Maßnahmenȱ zurȱ Realisierungȱ an.ȱ Esȱ könnenȱ somitȱ bestimmteȱ SGEsȱ desinvestiertȱ werdenȱ bzw.ȱ fremdeȱ SGEsȱ zurȱ OptimierungȱdesȱeigenenȱPortfoliosȱgekauftȱwerden.ȱHierbeiȱistȱdieȱBerücksichtigungȱ derȱ Finanzierungsbedarfe,ȱ derȱ Liquiditätssituationȱ undȱ derȱ Rentabilitätȱ idealtypischȱ simultanȱ vorgesehen.ȱ Weiterhinȱ wirdȱ derȱ Versuchȱ desȱ ZyklenȬȱ undȱ Risikoausgleichsȱ unternommen,ȱ d.h.ȱ esȱ werdenȱ unterschiedlicheȱ Konjunkturzyklenȱ alsȱ Instrumentȱ fürȱ dieȱErtragsverstetigungȱgenutzt.ȱAuchȱdieȱVerbesserungȱderȱinternenȱKommunikationȱ durchȱ eineȱ plakativeȱ undȱ einheitlicheȱ Heuristikȱ kannȱ zunächstȱ alsȱ Vorteilȱ gewertetȱ werden.ȱȱ Insgesamtȱ istȱ jedochȱ dieȱ Bewertungsproblematikȱ beiȱ derȱ jeweiligenȱ Positionierungȱ innerhalbȱderȱMatrixȱnichtȱunerheblich.ȱSoȱistȱderȱidealtypischeȱVerlaufȱderȱProduktleȬ benszykluskurveȱempirischȱnurȱseltenȱgegeben,ȱundȱauchȱdieȱdieȱAchsenȱbestimmenȬ denȱMarktanteileȱundȱMarktwachstumsgrößenȱunterliegenȱeinerȱinȱderȱRegelȱsubjektiȬ venȱ Marktdefinitionȱ (vgl.ȱ zurȱ Marktdefinitionsheuristikȱ Abbelȱ 1980).ȱ Dieȱ UnternehȬ menssegmentierungȱ inȱ dieȱ SGEsȱ lässtȱ nebenȱ denȱ Abgrenzungsschwierigkeitenȱ auchȱ keineȱMöglichkeitȱderȱErfassungȱvonȱVerbundeffektenȱzu.ȱDieseȱKritikȱwirdȱbeispielsȬ weiseȱvonȱPorterȱundȱspäterȱvonȱPrahaladȱundȱHamelȱausgeführt,ȱdieȱdieȱNotwendigȬ keitȱvonȱHorizontalstrategienȱbzw.ȱdieȱEntwicklungȱvonȱKernkompetenzenȱdurchȱeineȱ derartigȱ aufgebauteȱ Organisationȱ nichtȱ zulässtȱ bzw.ȱ vorhandeneȱ zerstörtȱ (vgl.ȱ Porterȱ 1992ȱundȱPrahalad/Hamelȱ1990ȱundȱdieȱfolgendenȱAusführungen).ȱȱ AberȱauchȱbeiȱderȱErfassungȱundȱZurechnungȱvonȱGemeinkostenblöckenȱistȱeineȱvorȬ sichtigeȱAnwendungȱderȱNormstrategienȱanzuraten,ȱdaȱdieȱmengenmäßgȱamȱhäufigsȬ tenȱ anzutreffendenȱ dogsȱ empirischȱ auchȱ ihreȱ Ergebnisbeiträgeȱ bringenȱ (vgl.ȱ Mautheȱ 1984,ȱ S.ȱ309ff.).ȱ Bruppacherȱ unterscheidetȱ beiȱ derȱ Portfolioanalyseȱ imȱ Rahmenȱ desȱ Unternehmensverkaufsȱ daherȱ beiȱ Bereichenȱ mitȱ niedrigeremȱ Marktwachstumȱ undȱ relativenȱMarktanteilȱ(dogs)ȱzwischenȱnochȱzuȱhaltendenȱAuslaufproduktenȱ(cashȱtraps)ȱ undȱ richtigenȱ Desinvestitionsbereichenȱ (Bruppacherȱ 1990,ȱ S.ȱ274).ȱ Dieseȱ Problematikȱ machtȱ dieȱ Schwierigkeitenȱ mitȱ denȱ generalisierendenȱ Normstrategienȱ deutlichȱ (vgl.ȱ dazuȱ auchȱ Heinenȱ 1991,ȱ S.ȱ672).ȱ Normstrategienȱ werdenȱ heuteȱ vielfachȱ inȱ großenȱ Mischkonzernenȱ–ȱnachȱdemȱVorbildȱvonȱGeneralȱElectricȱ–ȱselbstȱgeneriert:ȱBeiȱManȬ nesmannȱ beispielsweiseȱ galtenȱ seinerseitsȱ zweiȱ Kriterienȱ fürȱ dieȱ PortfolioentscheiȬ dung:ȱ (1)ȱ Einerȱ derȱ dreiȱ Größtenȱ inȱ derȱ Branche,ȱ undȱ (2)ȱ Mindestumsatzȱ vonȱ zweiȱ MilliardenȱDM.ȱBeiȱHoechstȱwirdȱeineȱähnlicheȱVorgehensweiseȱgewählt.ȱWennȱsieȱinȱ ihrenȱ einzelnenȱ Spartenȱ nichtȱ zuȱ denȱ weltweitȱ dreiȱ größtenȱ Unternehmenȱ gehören,ȱ wirdȱ desinvestiertȱ (Dormann,ȱ zitiertȱ inȱ Schloteȱ 1996).ȱ Weiterhinȱ istȱ auffällig,ȱ dassȱ fürȱ dieȱ häufigȱ zusammenȱ genanntenȱ Konzepteȱ derȱ PortfolioȬAnalyseȱ undȱ derȱ MaximieȬ

148ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

rungȱ desȱ Shareholderȱ Valueȱ nichtȱ unbedingtȱ eineȱ Kompatibilitätȱ ausȱ derȱ Perspektiveȱ derȱ Anlegerȱ angenommenȱ werdenȱ kann:ȱ „Theȱ emphasisȱ onȱ growthȱ and/orȱ portfolioȱ balanceȱ mayȱ beȱ inconsistentȱ withȱ maximizationȱ ofȱ shareholderȱ value.“ȱ (WesȬ ton/Chung/Hoagȱ1990,ȱS.ȱ67)ȱȱ SomitȱistȱderȱRekursȱaufȱderartigeȱStrategieansätzeȱaufȱdieȱfürȱdenȱAktionärȱwesentliȬ cheȱ Unterscheidungȱ derȱ Unternehmenspolitikȱ „Rhetorikȱ versusȱ fundierteȱ KonzeptioȬ nalität“ȱ zuȱ überprüfen.ȱ Dieȱ intransparenteȱ Quersubventionierungȱ mitȱ demȱ strategiȬ schenȱInstrumentȱderȱPortfoliotechnikȱundȱdemȱmetaphysischenȱPrinzipȱHoffnungȱistȱ immerȱ nochȱ einesȱ derȱ schlagkräftigstenȱArgumente,ȱ dasȱ demȱ Shareholderȱ Valueȱ entȬ gegenzustehenȱ scheint.ȱ Dieȱ plausibleȱ ökonomischeȱ Begründungȱ derȱ Diversifikationȱ dürfteȱwohlȱauchȱdieȱprioritäreȱAufgabeȱderȱInvestorȱRelationsȬAbteilungenȱbleiben.ȱ

3.3.1.4

Renaissance des Portfolioansatzes: Patching

DasȱPendelȱderȱManagementphilosophieȱschlägtȱzurück:ȱWährendȱinȱdenȱ1990erȱJahȬ renȱ dieȱ Fokussierungȱ aufȱ einȱ Geschäftsbereichȱ bzw.ȱ aufȱ dieȱ Kernkompetenzȱ (sieheȱ dazuȱ denȱ Abschnittȱ 3.3.3)ȱ imȱ Vordergrundȱ steht,ȱ scheintȱ sichȱ nunȱ eineȱ Renaissanceȱ anzukündigenȱ –ȱ zumindestȱ rhetorisch.ȱ Kathleinȱ M.ȱ Eisenhardtȱ undȱ Shonaȱ L.ȱ Brownȱ habenȱdazuȱ1999ȱeinenȱerstenȱAnsatzȱvorgestellt;ȱBostonȱConsultingȱimȱJahrȱ2006ȱeinenȱ eigenenȱConglomerateȱReport.ȱȱ Eisenhardtȱ undȱ Brownȱ habenȱ dasȱ aktiveȱ Portfoliomanagementȱ einesȱ Unternehmensȱ unterȱ demȱ Konzeptnamenȱ Patchingȱ einzuführenȱ versucht.ȱ Patchingȱ wirdȱ dabeiȱ alsȱ strategischerȱ Prozessȱ verstanden,ȱ mitȱ demȱ Unternehmenȱ routinemäßigȱ „remapȱ busiȬ nessesȱ toȱ changingȱ marketȱ opportunities.ȱ Itȱ canȱ takeȱ theȱ formȱ ofȱ adding,ȱ splitting,ȱ transferring,ȱ exiting,ȱ orȱ combiningȱ chunksȱ ofȱ businesses”ȱ (Eisenhardtȱ /ȱ Brownȱ 1999,ȱ S.ȱ73).ȱ Ohneȱ explizitenȱ Bezugȱ zuȱ Unternehmenskäufenȱ gehenȱ dieȱ beidenȱAutorinnenȱ aufȱeineȱneueȱFormȱderȱstrategischen,ȱschnellenȱReorganisationȱdurchȱRekombination,ȱȱ NeuzusammensetzungȱoderȱAuflösungȱvonȱGeschäftsbereichenȱein.ȱȱ ÄhnlicheȱÜberlegungenȱhabenȱauchȱJayȱP.ȱBrandimarte,ȱWilliamȱC.ȱFallonȱundȱRobertȱ S.ȱMcNishȱ vonȱ McKinseyȱ imȱ Jahrȱ 2001ȱ angestellt:ȱ Sieȱ versuchenȱ eineȱ Emulationȱ derȱ Dynamikȱ vonȱ Kapitalmärktenȱ innerhalbȱ desȱ Konzerns.ȱ Unternehmenȱ stellenȱ mitȱ derȱ Entwicklungȱ einesȱ ausgeglichenenȱ M&AȬProgrammsȱ aktivȱ Kapitalȱ zurȱ Akquisitionȱ neuerȱ Geschäftsbereicheȱ bereit,ȱ fördernȱ derenȱ Wachstumȱ undȱ veräußernȱ diesesȱ schließlichȱ wieder.ȱ Mitȱ dieserȱ transaktionsreichenȱ Methodeȱ könnenȱ Unternehmenȱ ihrenȱAnteilseignernȱgrößereȱErlöseȱgenerierenȱalsȱmitȱpassiverenȱStrategien.ȱDieȱAuȬ torenȱgehenȱaufȱBasisȱeinerȱeigenenȱAnalyseȱvonȱca.ȱ30ȱProzentȱOutperformanceȱaus.ȱȱ Grundsätzlichȱ stelltȱ sichȱ bisȱ heuteȱ dieȱ immerwährendeȱ Frage,ȱ obȱ aufgrundȱ vonȱ verȬ bessertenȱ Methodenȱ zumȱ Managementȱ vonȱ Komplexitätȱ einesȱ diversifiziertenȱ UnterȬ nehmens,ȱ einȱ eindeutigerȱ Zusammenhangȱ zwischenȱ Diversifikationsgradȱ undȱ UnterȬ nehmenserfolgȱbesteht.ȱInsbesondereȱ–ȱweilȱtrotzȱderȱverbreitetenȱKapitalmarkttheorieȱ undȱtrotzȱallerȱFokussierungsaktivitätenȱ–ȱdieȱmeistenȱderȱgrößerenȱUnternehmenȱsehrȱ

149ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

wohlȱ breitȱ diversifiziertȱ sind.ȱ Hierzuȱ hatȱ derȱ Conglomerateȱ Reportȱ 2006ȱ derȱ UnternehȬ mensberatungȱBostonȱConsultingȱGroupȱaufȱBasisȱvonȱ300ȱderȱgrößtenȱdiversifiziertenȱ UnternehmenȱweltweitȱeinerseitsȱundȱfokussiertenȱUnternehmenȱinȱUSA,ȱEuropaȱundȱ AsienȱandererseitsȱeinigeȱErgebnisseȱanzubieten:ȱȱ Dieȱ landläufigȱ verbreiteteȱ Annahme,ȱ dassȱ diversifizierteȱ Unternehmenȱ systematischȱ eineȱ geringereȱ Performanceȱ imȱ Vergleichȱ mitȱ fokussiertenȱ Unternehmenȱ aufweisen,ȱ lässtȱ sichȱ ausȱ dieserȱ Analyseȱ nichtȱ bestätigen.ȱ Damitȱ wirdȱ dasȱ Ergebnisȱ desȱ erstenȱ Berichtsȱ ausȱ demȱ Jahrȱ 2002ȱ bestätigt:ȱ 52ȱ Prozentȱ derȱ untersuchtenȱ Unternehmenȱ mitȱ mehrerenȱ Geschäftsfeldernȱ könnenȱ einenȱ mitunterȱ deutlichȱ höherenȱ relativenȱ Totalȱ Shareholderȱ Returnȱ (TSR)ȱ ausweisen,ȱ alsȱ derȱ amȱAktienmarktȱ durchschnittlichȱ erzielteȱ TSRȱ –ȱ undȱ auchȱ vonȱ 57ȱ Prozentȱ derȱ verglichenenȱ fokussiertenȱ Unternehmen.ȱ UmgeȬ kehrtȱkonnteȱnichtȱbelegtȱwerden,ȱdassȱdasȱZerschlagenȱeinesȱdiversifiziertenȱPortfoliȬ osȱdenȱTSRȱverbessert.ȱNurȱbeiȱdreiȱvonȱachtȱuntersuchtenȱFällenȱderȱRestrukturierungȱ bzw.ȱdesȱDesinvestmentsȱvonȱeuropäischenȱPortfolioȬUnternehmenȱwarȱdiesȱderȱFall.ȱ Esȱ bestehtȱ vielmehrȱ eineȱ relativȱ hoheȱ Wahrscheinlichkeit,ȱ dassȱ mitȱ diesenȱ FokussieȬ rungsmaßnahmenȱ Unternehmenswerteȱ vernichtetȱ wurden.ȱ Voraussetzungȱ fürȱ erfolgȬ reicheȱFokussierungsstrategienȱistȱeineȱklarȱkommunizierteȱaktiveȱWachstumslogikȱbeiȱ derȱFokussierung.ȱInȱEuropaȱwerdenȱdiversifizierteȱUnternehmenȱnochȱimmerȱstärkerȱ mitȱ einemȱ Conglomerateȱ Discount,ȱ alsoȱ einemȱ Abschlagȱ beiȱ derȱ UnternehmensbewerȬ tungȱ imȱ Vergleichȱ zurȱ reinȱ summativenȱ Bewertung,ȱ belegt,ȱ alsȱ inȱ denȱ USAȱ oderȱ inȱ Asien.ȱ Dieȱ erfolgreichstenȱ diversifiziertenȱ Unternehmenȱ bedienenȱ sichȱ insbesondereȱ folgenȬ derȱ fünfȱ Wertsteigerungshebel:ȱ Effizienteȱ interneȱ Kapitalallokation,ȱ Verfolgenȱ einerȱ klarenȱundȱkonsistentenȱPortfolioȬStrategie,ȱImplementierungȱeinerȱmöglichstȱschlanȬ kenȱ Organisationsstruktur,ȱ Verfolgenȱ wenigerȱ ausgewählterȱ undȱ durchȱ denȱ CEOȱ geȬ triebener,ȱ geschäftsbereichsübergreifenderȱ strategischerȱ Initiativen,ȱ systematischeȱ Managemententwicklungȱ undȱ geschäftsbereichsübergreifenderȱ Transferȱ vonȱ ManaȬ gementfähigkeiten.ȱȱ

150ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Abbildungȱ3Ȭ9:ȱ ȱ

OutperfomanceȱvonȱKonglomeratenȱgegenüberȱfokussiertenȱFirmenȱȱ Quelle:ȱBCGȱ„ConglomeratesȱReportsȱ2002“ȱ

ȱ

Auchȱ wennȱ dieȱ damalsȱ gezeigtenȱ Unternehmenserfolgeȱ sichȱ inȱ denȱ nachfolgendenȱ Jahrenȱ auflösten,ȱ musstenȱ zusammenfassendȱ –ȱ undȱ dasȱ inȱ Übereinstimmungȱ mitȱ EiȬ senhardtȱundȱBrownȱsowieȱmitȱBrandimarte,ȱFallonȱundȱMcNishȱ–ȱkonstatiertȱwerden,ȱ dassȱdieȱFrageȱnachȱdemȱoptimalenȱDiversifikationsgradȱnichtȱeindeutigȱbeantwortetȱ werdenȱkann,ȱdaȱfürȱdenȱErfolgȱdieȱKompetenzȱundȱProfessionalitätȱimȱaktivenȱPortfoȬ lioȬManagementȱeinesȱdiversifiziertenȱUnternehmensȱausschlaggebendȱist.ȱȱ

3.3.2

Porters wettbewerbstheoretischer Beitrag

Porterȱ hatȱ seitȱ Endeȱ derȱ 70erȱ Jahreȱ wesentlicheȱ Beiträgeȱ zurȱ strategischenȱ UnternehȬ mensführungȱgeleistetȱ(vgl.ȱvorȱallemȱPorterȱ1987,ȱ1990,ȱ1991,ȱ1992,ȱ1996).ȱSeineȱHeuȬ ristikȱbasiertȱaufȱeinemȱwettbewerbstheoretischenȱZugangȱderȱUnternehmensstrategie.ȱ DerȱhierȱinȱseinenȱGrundzügenȱnurȱkurzȱskizzierbareȱAnsatzȱderȱStrategieentwicklungȱ lässtȱsichȱvereinfachendȱmitȱdreiȱGrundaussagenȱdarstellen:ȱȱ ƒ

AuswahlȱeinerȱattraktivenȱIndustrieȱ

ƒ

EntwicklungȱvonȱWettbewerbsvorteilenȱdurchȱKostenführerschaftȱȱ oderȱDifferenzierungȱ

ƒ

KonfigurationȱeinerȱeffizientenȱWertketteȱ

NachȱeinerȱkurzenȱDarstellungȱderȱGrundkonzeptionȱ(Punktȱ3.3.2.1ȱȬȱ3.3.2.3)ȱwirdȱderȱ BezugȱzurȱThematikȱderȱAkquisitionȱundȱKooperationȱmittelsȱderȱstrategischenȱAnalyȬ seȱ vonȱ vertikalerȱ Integration,ȱ desȱ Markteintrittesȱ durchȱ Akquisitionenȱ sowieȱ durchȱ VerflechtungenȱundȱHorizontalstrategienȱhergestellt.ȱ

151ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

3.3.2.1

Auswahl einer attraktiven Industrie

Eineȱ attraktiveȱ Brancheȱ istȱ nachȱ Portersȱ Strukturanalyseȱ vonȱ Branchenȱ (1992,ȱ S.ȱ25ȱ –ȱ 61)ȱ undȱ derȱ brancheninternenȱStrukturanalyseȱ (1992,ȱS.ȱ173ȱ –ȱ207)ȱeine,ȱinȱderȱ„entryȱ barriersȱareȱhigh,ȱsuppliersȱandȱbuyersȱhaveȱonlyȱmodestȱbargainingȱpower,ȱsubstituteȱ productsȱorȱservicesȱareȱfew,ȱandȱtheȱrivalryȱamongȱcompetitorsȱisȱstable.ȱAnȱunattracȬ tiveȱ industryȱ likeȱ steelȱ willȱ haveȱ structuralȱ flaws,ȱ includingȱ aȱ plethoraȱ ofȱ substituteȱ materials,ȱ powerfulȱ andȱ priceȬsensitiveȱ buyers,ȱ andȱ excessiveȱ rivalryȱ causedȱ byȱ highȱ fixedȱ costsȱ andȱ aȱ largeȱ groupȱ ofȱ competitors,ȱ manyȱ ofȱ whomȱ areȱ stateȱ supported.“ȱ (Porterȱ1987,ȱS.ȱ46).ȱȱ Dieseȱ Bestimmungȱ kannȱ anhandȱ seinerȱ fünfȱ Triebkräfteȱ desȱ Branchenwettbewerbsȱ vorgenommenȱwerden:ȱ

Abbildungȱ3Ȭ10:ȱ DasȱFiveȬForcesȬModell:ȱTriebkräfteȱdesȱBranchenwettbewerbsȱ Potentielle neue Konkurrenten

Bedrohung durch die Konkurrenten

Wettbewerber in der Branche Verhandlungsstärke der Lieferanten

Verhandlungsstärke der Abnehmer

Lieferanten

Abnehmer Rivalität unter den bestehenden Unternehmen

Bedrohung durch Ersatzprodukte und -dienste

Ersatzprodukte

ȱ

Quelle: Porter 1992, S. 26ȱ

WeiterhinȱkannȱmitȱPorterȱeineȱAnalyseȱderȱRentabilitätȱvonȱBranchenȱanhandȱderȱEinȬȱ undȱAustrittsbarrierenȱvorgenommenȱwerden:ȱ

152ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Abbildungȱ3Ȭ11:ȱ EinȬȱundȱAustrittsbarrierenȱ Austrittsbarrieren

Niedrig Eintrittsbarrieren Hoch

Niedrig

Hoch

Niedrige, stabile

Niedrige, unsichere

Erträge

Erträge

Hohe, stabile

Hohe, unsichere

Erträge

Erträge

ȱ Quelle: Porter, 1992, S. 48

Insbesondereȱ hinsichtlichȱ derȱ Markteintrittsbarrierenȱ gabȱ esȱ anschließendȱ verstärkteȱ Diskussionen,ȱ daȱ geradeȱ inȱ Branchenȱ mitȱ hohenȱ Eintrittsbarrierenȱ empirischȱ hoheȱ Markteintritteȱverzeichnetȱwurden.ȱSoȱkannȱvermutetȱwerden,ȱdassȱerstȱderȱVergleichȱ vonȱ Barrierenȱ einerseitsȱ undȱ denȱ genauȱ darausȱ entstehendenȱ Anreizen,ȱ denȱ „enticeȬ mentȱtoȱenter“ȱandererseits,ȱdenȱAusschlagȱüberȱEintrittswahrscheinlichkeitenȱgibt.ȱȱȱ

3.3.2.2

Entwicklung von Wettbewerbsvorteilen durch Kostenführerschaft oder Differenzierung

PorterȱschlägtȱdreiȱgrundlegendeȱStrategienȱzurȱGenerierungȱvonȱWettbewerbsvorteiȬ lenȱvor.ȱSieȱbeziehenȱsichȱgrundsätzlichȱaufȱdenȱbzw.ȱdieȱjeweiligenȱWettbewerber:ȱ

Abbildungȱ3Ȭ12:ȱ WettbewerbsstrategienȱnachȱPorterȱ

Strategischer Vorteil

Branchenweit

Singularität aus der Sicht des Käufers

Kostenvorsprung

Differenzierung

Kostenführerschaft

Strategisches Zielobjekt Beschränkung auf ein Segment

Konzentration auf Schwerpunkte

Quelle: Porter 1992, S. 67

153ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

DieȱStrategieȱderȱKostenführerschaftȱbasiertȱaufȱdemȱLernkurvenkonzeptȱsowieȱdenȱecoȬ nomiesȱofȱscale.ȱEsȱwirdȱfürȱdieȱAusnutzungȱdieserȱEffekteȱeinȱhoherȱMarktanteilȱerforȬ derlichȱ sein,ȱ wobeiȱ derȱ Zusammenhangȱ vonȱ Marktanteilȱ undȱ Kostenminimierungȱ häufigȱeinȱwechselseitigerȱist.ȱDieseȱStrategieȱderȱKostenführerschaftȱkannȱaufȱDauerȱ nurȱvonȱeinemȱWettbewerberȱderȱBrancheȱmitȱAussichtȱaufȱErfolgȱverfolgtȱwerden.ȱDieȱ Differenzierungsstrategieȱ bedeutetȱ hingegenȱ eineȱAbhebungȱ desȱ LeistungsȬȱ undȱ QualiȬ tätsniveausȱ vonȱ derȱ Konkurrenz.ȱ „Differenzierungȱ kannȱ unterȱ Umständenȱ einenȱ hoȬ henȱ Marktanteilȱ ausschließen.“ȱ (Porterȱ 1992,ȱ S.ȱ66)ȱ Dieȱ Konzentrationȱ aufȱ Marktnischenȱ istȱdieȱVerfolgungȱeinerȱderȱbeidenȱanderenȱStrategietypenȱoderȱeinȱMix.ȱVorrangigȱistȱ dieȱFokussierungȱaufȱeinȱengesȱBranchenziel,ȱd.h.ȱaufȱeineȱbestimmte,ȱengȱabgegrenzteȱ Abnehmergruppe.ȱDerȱbereitsȱangedeuteteȱZusammenhangȱvonȱMarktanteil,ȱRentabiȬ litätȱundȱStrategietypȱkannȱmitȱfolgenderȱAbbildungȱveranschaulichtȱwerden:ȱ

Abbildungȱ3Ȭ13:ȱ Strategietyp,ȱMarktanteilȱundȱRentabilitätȱ ROI

Marktanteil Differenzierung

Kostenführerschaft

ȱ Quelle: Modifizierte Darstellung nach Porter 1992, S. 73

3.3.2.3

Konfiguration einer effizienten Wertkette

Inȱ seinemȱ Buchȱ Wettbewerbsvorteileȱ hatȱ Porterȱ dasȱ Modellȱ derȱ Wertketteȱ eingeführtȱ (1996,ȱ S.ȱ59ȱ –ȱ 92).ȱ Alleȱ Tätigkeitenȱ derȱ Herstellung,ȱ desȱ Vertriebesȱ undȱ derȱ AusliefeȬ rungȱlassenȱsichȱinȱeinerȱsolchenȱWertketteȱwieȱfolgtȱdarstellen:ȱ

154ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Abbildungȱ3Ȭ14:ȱ ModellȱderȱWertketteȱ

Unterstützende Tätigkeiten

Controlling Finanzwirtschaft Technologie Forschung und Entwicklung

Eingangslogistik

Marketing Ausgangs- Kundendienst & logistik Vertrieb After Sales

INNS PANN E

Operationen

Beschaffung

GEW

Primäre Tätigkeiten

E PANN INNS

Personalwirtschaft

GEW

Unternehmensinfrastruktur (Führung und Organisation)

ȱ

Quelle: Modifizierte Darstellung nach Porter 1996, S. 62

DieȱunterstützendenȱAktivitätenȱdienenȱderȱAufrechterhaltungȱderȱprimärenȱAktivitäȬ ten.ȱDieȱWertketteȱeinesȱUnternehmensȱistȱinȱeinȱumfassendesȱSystemȱvonȱWertkettenȱ eingebettet.ȱInsbesondereȱhierȱistȱimȱRahmenȱderȱvertikalenȱIntegrationȱdieȱKonfiguraȬ tionȱ derȱ eigenenȱ Wertketteȱ undȱ damitȱ verbundenȱ eineȱ effizienteȱ Einbettungȱ inȱ dasȱ WertkettensystemȱzurȱGenerierungȱvonȱWettbewerbsvorteilenȱerforderlich.ȱȱ

Abbildungȱ3Ȭ15:ȱ DasȱWertsystemȱ

ȱȱȱȱȱȱȱLieferantenwertketten

Eingangslogistik

Operationen

Marketing & Vertrieb

Ausgangslogistik

Kundendienst

Wertkette des Unternehmens

Controlling Technologieentwicklung Beschaffung

Eingangslogistik

Operationen

Marketing & Vertrieb

Ausgangslogistik

Kundendienst

Vertriebskanalwertketten

UNTERSTÜTZENDE TÄTIGKEITEN

UNTERSTÜTZENDE TÄTIGKEITEN

Kapitalwirtschaft

PRIMÄRE TÄTIGKEITEN

Kundendienst

Beschaffung

PRIMÄRE TÄTIGKEITEN

Ausgangslogistik

Technologieentwicklung

Personalwirtschaft

Unternehmensinfrastruktur (Führung und Organisation) Personalwirtschaft Kapitalwirtschaft Controlling Technologieentwicklung Beschaffung

Eingangslogistik

Operationen

Marketing & Vertrieb

Ausgangslogistik

GE WIN NS PA NN E

Marketing & Vertrieb

Controlling

Unternehmensinfrastruktur (Führung und Organisation)

GE WIN NS PA NN E

Operationen

Kapitalwirtschaft

GE WIN NS PA NN E

Eingangslogistik

UNTERSTÜTZENDE TÄTIGKEITEN

Beschaffung

PRIMÄRE TÄTIGKEITEN

Technologieentwicklung

Personalwirtschaft

E NN PA NS WIN GE

Controlling

Unternehmensinfrastruktur (Führung und Organisation)

E NN PA NS WIN GE

Kapitalwirtschaft

E NN PA NS WIN GE

Personalwirtschaft

GE WIN NS PA NN E

PRIMÄRE TÄTIGKEITEN

Unternehmensinfrastruktur (Führung und Organisation)

E NN PA NS WIN GE

UNTERSTÜTZENDE TÄTIGKEITEN

ȱ

Kundendienst

ȱ Abnehmerwertketteȱ

Quelle: Vgl. Darstellung Porter 1996, S. 60

155ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

3.3.2.4

Vertikale Integration, Verflechtung, Horizontalstrategie, Diversifikation

DieȱstrategischeȱAnalyseȱderȱvertikalenȱIntegrationȱ Porterȱ verstehtȱ unterȱ derȱ vertikalenȱ Integrationȱ „dieȱ Kombinationȱ vonȱ technologischȱ eigenständigenȱ ProduktionsȬ,ȱ VertriebsȬ,ȱ VerkaufsȬȱ und/oderȱ anderenȱ ökonomischenȱ ProzessenȱinnerhalbȱeinesȱUnternehmens“ȱ(Porterȱ1992,ȱS.ȱ375).ȱErȱdiskutiertȱdenȱNutȬ zenȱundȱdieȱKostenȱeinerȱvertikalenȱIntegrationȱunterȱderȱPrämisse,ȱdassȱeinȱeffizientesȱ Mindestvolumenȱ –ȱ d.h.ȱ dieȱ Ausnutzungȱ sämtlicherȱ Betriebsgrößenersparnisseȱ –ȱ vorȬ liegt.ȱȱ Tabelleȱ3Ȭ2:ȱ

VorteileȱundȱNachteileȱderȱvertikalenȱIntegrationȱ

Vorteile

Nachteile

„

Einsparungen durch Integration, z.B. kombinierter Einsatz von unterschiedlichen Produktionsprozessen bei vorhandenen Kapazitäten, durch Kontroll- und Koordinationskostensenkung oder Einsparungen bei langfristigen Geschäftsbeziehungen,

„

Erhöhter operating leverage, d.h. Geschäftsrisikoerhöhung durch zunehmenden Fixkostenanteil,

„

Geringere Flexibilität beim Wechsel von Geschäftspartnern,

„

Höheres allgemeines Niveau der Austrittsbarrieren,

„

Anschluss an Technologien,

„

Bedarf an Kapitalinvestitionen,

„

Sicherung der Versorgung und/oder Absatz,

„

„

Verbesserte Fähigkeit zu Differenzierung (z.B. bei Vorwärtsintegration: hochwertiger Service),

Versperrter Zugang zur Forschung oder zum Knowhow von Kunden oder Lieferanten,

„

Ausgleich von Kapazitäten bei Gefahr des Ungleichgewichts (z.B. bei Überkapazitäten ggf. Verkauf an Konkurrenten),

„

Verminderte Anreize durch fehlenden Wettbewerb,

„

Unterschiedliche Führungsanforderungen bei Produktions- und Verarbeitungsprozessen.

„

Erhöhung von Eintritts-/Mobilitätsbarrieren,

„

Eintritt in ein rentableres Geschäft in der Gesamtwertkette, und

„

Schutz gegen Marktausschluss. ȱ

ȱ

Quelle: Eigene Aufstellung nach Gliederung von Kapitel 14, Porter 1992, S. 378 – 386 und 386 – 392

ȱ PorterȱführtȱimȱAnschlussȱdaranȱdieȱpartielleȱIntegrationȱan,ȱunterȱderȱ„eineȱabgestufte,ȱ teilweiseȱ(VorwärtsȬȱundȱRückwärts)ȬIntegrationȱzuȱverstehenȱ[ist],ȱbeiȱderȱdasȱUnterȬ nehmenȱdenȱRestȱseinesȱBedarfsȱaufȱdemȱfreienȱMarktȱbefriedigt“ȱ(ebd.,ȱS.ȱ398).ȱSomitȱ ergebenȱ sichȱ einigeȱ Milderungenȱ derȱ Nachteile,ȱ wieȱ beispielsweiseȱ dasȱ AusgleichsȬ problemȱ derȱ Kapazitätenȱ undȱ dieȱ Fixkostenintensität.ȱ Eineȱ weitereȱ Zwischenformȱ beschreibtȱ erȱ mitȱ demȱ Begriffȱ derȱ QuasiȬIntegration.ȱ Darunterȱ verstehtȱ Porterȱ „eineȱ Beziehungȱ zwischenȱ vertikalȱ verbundenenȱ Geschäften,ȱ dieȱ zwischenȱ langfristigenȱ Verträgenȱ undȱ vollemȱ Eigentumȱ liegen“ȱ (ebd.,ȱ S.ȱ400).ȱ Konkreteȱ Formenȱ wärenȱ beiȬ spielsweiseȱMinderheitsbeteiligungen,ȱexklusiveȱ Geschäftsvereinbarungen,ȱkooperatiȬ veȱF&E,ȱspezialisierteȱLogistikeinrichtungen.ȱȱ ȱ

156ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

VerflechtungenȱzwischenȱUnternehmenseinheiten:ȱDieȱHorizontalstrategieȱ Inȱseinemȱ1985ȱerschienenenȱBuchȱWettbewerbsvorteileȱ(Porterȱ1996)ȱlegtȱerȱdieȱfürȱdieȱ strategischeȱ Planungȱ diversifizierterȱ Unternehmenȱ grundlegendeȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ derȱ Strategieȱ derȱ Unternehmenseinheitenȱ (SGEs)ȱ undȱ derȱ Strategieȱ desȱ GeȬ samtunternehmensȱdar.ȱWährendȱdieȱersteȱstrategischeȱEbeneȱderȱSGEsȱaufȱdieȱErlanȬ gungȱ vonȱ Wettbewerbsvorteilenȱ inȱ Geschäftsfeldernȱ abzielt,ȱ gehtȱ esȱ aufȱ derȱ darüberȱ liegendenȱEbeneȱumȱdieȱKonzernstrategie.ȱEineȱguteȱKonzernstrategieȱsollteȱdemnachȱ einenȱ Mehrwertȱ überȱ dieȱ Summeȱ derȱ einzelnenȱ Teileȱ (SGEs)ȱ hinausȱ bewirken:ȱ Sieȱ sollteȱ Synergienȱ imȱ Unternehmenȱ erzielen.ȱ Wennȱ diesȱ nichtȱ geleistetȱ wird,ȱ istȱ einȱ diȬ versifiziertesȱUnternehmenȱauchȱnachȱPortersȱAnsichtȱnichts,ȱwasȱeineȱInvestmentgeȬ sellschaftȱnichtȱauchȱerreichenȱkönnte.ȱȱ Aufȱ dieȱ breiteȱ Kritikȱ anȱ derȱ Synergiehypotheseȱ reagierendȱ (vgl.ȱ hierzuȱ ausführlichȱ Punktȱ3.4.1,ȱS.ȱ167f.),ȱsiehtȱPorterȱdieȱAbkehrȱvonȱihrȱnurȱinȱdemȱFehlenȱeinesȱInstruȬ mentariumsȱderȱAnalyseȱundȱImplementierungȱvonȱSynergienȱbegründet.ȱDieȱkonzepȬ tionelleȱ Grundüberlegungȱ selbstȱ seiȱ aberȱ sinnvoll.ȱ Soȱ siehtȱ erȱ inȱ denȱ Verflechtungenȱ zwischenȱunterschiedlichen,ȱaberȱverwandtenȱGeschäftsbereichenȱ„greifbareȱMöglichȬ keitenȱzurȱKostensenkungȱoderȱweiterenȱDifferenzierungȱbeiȱpraktischȱjederȱAktivitätȱ inȱ derȱ Wertkette“ȱ (Porterȱ 1996,ȱ S.ȱ406).ȱ Erȱ betrachtetȱ inȱ diesemȱ Zusammenhangȱ dieȱ bereichsübergreifendeȱ Horizontalstrategieȱ alsȱ wichtigstenȱ Punktȱ aufȱ derȱ strategischenȱ Tagesordnungȱ einesȱ diversifiziertenȱ Unternehmens.ȱ Eineȱ Horizontalstrategieȱ wirdȱ definiertȱ alsȱ „eineȱ koordinierteȱ Gesamtheitȱ vonȱ Zielenȱ undȱ Grundsätzen,ȱ dieȱ unterȬ schiedliche,ȱ aberȱ miteinanderȱ verflochteneȱ Unternehmenseinheitenȱ umfassen“ȱ (ebd.ȱ S.ȱ407).ȱDamitȱpositioniertȱerȱsichȱgegenȱdieȱPortfoliostrategieȱundȱbegründetȱdieȱHoriȬ zontalstrategieȱalsȱKernȱderȱStrategieȱfürȱdiversifizierteȱUnternehmen.ȱȱ

Tabelleȱ3Ȭ3:ȱ

GründeȱfürȱdieȱBedeutungȱderȱHorizontalstrategieȱ

ƒ

Veränderung der Diversifikationsphilosophie zu verwandter Diversifikation,

ƒ

Verlagerung des Schwerpunkts von Wachstum zur Leistung,

ƒ

Technologischer Wandel („flexible Automatisierung“, Informationsmanagement, hier: GroupWare, Intranets, Warenwirtschaftssystem etc.), Zunahme des Mehrpunktwettbewerbs (Unternehmen konkurrieren miteinander in mehreren Produktbereichen auf mehreren Märkten).

Quelle: Eigene Aufstellung nach Porter 1996, S. 408 – 412

Esȱ werdenȱ dreiȱ Typenȱ möglicherȱ Verflechtungenȱ zwischenȱ Unternehmenseinheitenȱ unterschieden,ȱdieȱgleichzeitigȱauftretenȱkönnen:ȱ ȱ

157ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Tabelleȱ3Ȭ4:ȱ

CharakterisierungenȱderȱdreiȱVerflechtungstypenȱ

MATERIELLE VERFLECHTUNG

IMMATERIELLE VERFLECHTUNG

KONKURRENTENVERFLECHTUNG

Definition

Definition

Definition

Gemeinsame Durchführung von Aktivitäten in der Wertkette mit verwandten Unternehmenseinheiten

Transfer von Mangement-Knowhow zwischen getrennten Wertketten

Realisierung der Strategietypen

(Beispiele: Marketingtransfer, gemeinsame Abnehmergruppen)

Zwangsläufige Verbindung von Mehrpunktkonkurrenten, da Maßnahmen in einem Bereich Implikationen für andere Bereiche haben. Wettbewerbsposition

1. Kostenführerschaft Hoch

Prozentualer Anteil der Wertaktivität an Betriebskosten oder Anlagen

Potentiell wichtig, wenn sich das Kostenverhalten ändert

Unwichtige Verflechtungen Niedrig

Strategische Verflechtungen

Potentiell wichtig, wenn sich die Kostenstruktur ändert

Erkennung

Wettbewerbsvorteile und

Immaterielle Verflechtungen entstehen aus einer typbedingten Ähnlichkeit zwischen Unternehmenseinheiten:

-position eines Mehrpunktkonkurrenten ist eher Funktion seiner Gesamtposition in einer Gruppe verwandter Branchen als seines Marktanteils der einzelnen Branchen.

„ „ „

Niedrig

Hoch Empfindlichkeit der Wertaktivität gegenüber Betriebsgröße, Lernen oder Kapazitätsauslastung

„

Gleicher Strategietyp, Gleicher Abnehmertyp, Ähnlicher Aufbau der Wertkette, Ähnliche wichtige Wertaktivitäten.

2. Differenzierung

Voraussetzung der immateriellen Verflechtung

Systemlösungen, Produktkompatibilität, Standardisierungen, nur ein Ansprechpartner beim Kundendienst etc.

Die zu ermittelnden Ähnlichkeiten der Wertaktivitäten müssen eine Relevanz für den Wettbewerb darstellen.

Kosten der materiellen Verflechtung

Scheiterndes Synergiekonzept

(1) Koordinierungskosten sowie (2) Kompromisskosten und (3) Inflexibilitätskosten (d.h. Reaktionsgeschwindigkeit, Austrittsbarrieren)

Die Schwierigkeit der Erkennung ist einer der wesentlichen Gründe für die Enttäuschung über das Synergiekonzept

Formen materieller Verflechtungen 1. 2. 3. 4. 5.

Strategische Implikation Konkurrentenanalyse muss das gesamte Portfolio der Unternehmenseinheiten des Konkurrenten umfassen, anstatt der isolierten Betrachtung. Erkennung von potentiellen Konkurrenten Unternehmen, für die jeweilige Branche „

„

ein logisches Mittel zur Bildung oder zum Ausbau wichtiger Verflechtungen ist, eine notwendige Erweiterung ist, um den Verflechtungen der Konkurrenten entsprechen zu können.

Produktionsverflechtung Beschaffungsverflechtung Technologische Verflechtung Infrastrukturverflechtung Marktverflechtungen

Quelle: Eigene Aufstellung nach Porter 1996, S. 413 – 460

Demnachȱ kannȱ dieȱ Synergieȱ nachȱ Porterȱ ausȱ dreiȱ rechtȱ unterschiedlichenȱ Konzeptenȱ begründetȱ werden.ȱ Beiȱ derȱ Einschätzungȱ gehtȱ Porterȱ davonȱ aus,ȱ dassȱ dieȱ häufigsteȱ FormȱdesȱintuitivenȱGebrauchsȱdesȱSynergiekonzeptesȱbeiȱderȱimmateriellenȱVerflechȬ tungȱzuȱsuchenȱist.ȱGeradeȱdieseȱFormȱistȱjedochȱdieȱkurzlebigsteȱundȱinȱderȱRegelȱdieȱ unsichersteȱ hinsichtlichȱ derȱ Generierungȱ vonȱ Wettbewerbsvorteilenȱ (vgl.ȱ Porterȱ 1996,ȱ S.ȱ415).ȱȱ

158ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Diversifikationsstrategienȱȱ ȱ

Eineȱ verflechtungsorientierteȱ Diversifikationȱ istȱ nachȱ Porterȱ „eineȱ Diversifikationsform,ȱ beiȱ derȱ dieȱ Wettbewerbsvorteileȱ inȱ denȱ vorhandenenȱ Branchenȱ mitȱ größererȱ WahrȬ scheinlichkeitȱzunehmenȱoderȱdauerhafteȱWettbewerbsvorteileȱinȱneuenȱBranchenȱsichȱ erreichenȱlassen“ȱ(Porterȱ1996,ȱS.ȱ474).ȱPorterȱsiehtȱdieȱNutzungȱderȱVerflechtungsmögȬ lichkeitenȱ undȱ damitȱ denȱ Gewinnȱ derȱ Diversifikationȱ durchȱ zweiȱ Wegeȱ realisiert:ȱ (1)ȱ durchȱ interneȱ Entwicklungȱ und/oderȱ (2)ȱ durchȱ Kauf.ȱ Dieȱ Akquisitionȱ diskutiertȱ erȱ explizitȱ alsȱ Optionȱ desȱ kostengünstigerenȱ Überwindensȱ vonȱ Markteintrittsbarrierenȱ (Porterȱ1992,ȱS.ȱ436ȱff.).ȱAuchȱhierȱsindȱdieȱVerflechtungenȱmaßgeblich:ȱ„WoȱVerflechȬ tungenȱvorhandenȱsind,ȱwirdȱderȱEintrittȱdurchȱdenȱErwerbȱeinesȱanderenȱUnternehȬ mensȱ leichter,ȱ daȱ esȱ fürȱ denȱ Käuferȱ größerenȱ Wertȱ hatȱ alsȱ fürȱ seineȱ augenblicklichenȱ Besitzerȱ oderȱ andereȱ Kaufinteressentenȱ ohneȱ ähnlicheȱ Verflechtungen“ȱ (Porterȱ 1996,ȱ S.ȱ475)ȱ.ȱ DieȱzweiȱbeschriebenenȱWegeȱzurȱDiversifikationsstrategieȱsindȱalso,ȱ„nachȱBranchenȱ mitȱattraktiverȱStrukturȱundȱVerflechtungenȱzuȱsuchen,ȱdieȱdemȱUnternehmenȱinȱdieȬ senȱBranchenȱWettbewerbsvorteileȱverschaffen“ȱ(Porterȱ1996,ȱS.ȱ475;ȱHervorhebungȱimȱ Original).ȱ Hierbeiȱ sindȱ vorȱ allemȱ dieȱ MarktȬ,ȱ ProduktionsȬȱ undȱ technologischenȱ VerȬ flechtungenȱ wesentlich.ȱ Demȱ Wegȱ derȱ internenȱ Entwicklungȱ gibtȱ erȱ aberȱ anȱ andererȱ StelleȱeindeutigȱdenȱVorzug.ȱBegründetȱwirdȱdiesȱmitȱderȱErfordernisȱderȱvonȱihmȱsoȱ bezeichnetenȱHorizontalenȱOrganisation,ȱdieȱdieȱMechanismenȱderȱvertikalenȱorganisaȬ tionalenȱ Steuerungȱ überlagertȱ undȱ sicherstellenȱ soll,ȱ dassȱ dieȱ wettbewerbsrelevantenȱ Verflechtungenȱ genutztȱ werden.ȱ Somitȱ stehtȱ dieȱ organisatorischeȱ Integrationȱ derȱAkȬ quisitionenȱmitȱhoherȱWahrscheinlichkeitȱimȱHintertreffenȱgegenüberȱeinerȱ„gewachȬ senen“ȱStrukturȱ beiȱ derȱ internenȱEntwicklung:ȱ„BeiȱUnternehmensübernahmenȱ istȱ esȱ andererseitsȱerforderlich,ȱVerflechtungenȱmitȱeinerȱbislangȱeigenständigenȱOrganisatiȬ onȱzuȱschmiedenȱ–ȱwelcheȱWiderständeȱdamitȱauchȱverbundenȱseinȱmögen.ȱDerȱUnȬ ternehmenserwerbȱhatȱauchȱdenȱNachteil,ȱdassȱStrategiekompromisseȱzugunstenȱvonȱ Verflechtungsmöglichkeitenȱerforderlichȱwerden.“ȱ(Porterȱ1996,ȱS.ȱ515).ȱ Erȱ empfiehlt,ȱ „dassȱ Unternehmenȱ beiȱ derȱ Entscheidungȱ zwischenȱ Erwerbȱ undȱ interȬ nemȱ Brancheneintrittȱ eineȱ strengeȱ Prüfungȱ anstellenȱ sollten,ȱ undȱ dassȱ beiȱ derȱ Sucheȱ nachȱ zumȱ Erwerbȱ geeignetenȱ Unternehmenȱ dieȱ Frageȱ derȱ horizontalenȱ Strategieȱ imȱ Vordergrundȱstehenȱsollte“ȱ(Porterȱebd.).ȱȱ Dieȱ Portfolioanalyse,ȱ beiȱ Porterȱ einȱ „engȱ umrissenesȱ Instrumentarium,ȱ mitȱ dessenȱ Hilfeȱ einȱ differenzierterȱ Konzernȱ einȱ finanziellȱ ausgeglichenesȱ Portfolioȱ erreichenȱ könnenȱ soll“ȱ (Porterȱ 1996,ȱ S.ȱ481),ȱ istȱ beiȱ derȱ Diversifikationsstrategieȱ nachȱ Portersȱ EinschätzungȱdieȱschlechtereȱWahl.ȱDieȱBegründungȱfürȱdieȱeingangsȱbereitsȱerwähnteȱ KontrapositionȱPortersȱzurȱPortfolioanalyseȱliegtȱinȱderȱvonȱihmȱanhandȱderȱVerflechȬ tungenȱgezeigtenȱInterdependenzȱderȱEntscheidungenȱüberȱderȱmittelsȱderȱNormstraȬ tegienȱ festgelegtenȱ Investitionenȱ undȱ Desinvestitionenȱ einzelnerȱ SGEs.ȱ Porterȱ siehtȱ dreiȱTestsȱfürȱdieȱDiversifikationsstrategieȱalsȱunverzichtbarȱanȱ(1987,ȱS.ȱ46):ȱȱ

159ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Tabelleȱ3Ȭ5:ȱ

DreiȱunverzichtbareȱDiversifikationstestsȱ

ƒ

Der Attraktivitätstest: Die ausgewählten Branchen müssen eine durch die Branchenstrukturanalyse ermittelte Attraktivität aufweisen oder von dem Käufer attraktiv gestaltet werden können.

ƒ

Der Eintrittskostentest: Die Eintrittskosten dürfen nicht höher sein als der Barwert der zukünftigen Erträge.

ƒ

Der Synergietest: Die neuen Geschäftseinheiten müssen aus der Verbindung zu dem Konzern Wettbewerbsvorteile schöpfen und umgekehrt.

Quelle: Porter 1987, S. 46

ȱ Konzernstrategienȱȱ Inȱ seinemȱ Aufsatzȱ „Fromȱ Competitiveȱ Advantageȱ toȱ Corporateȱ Strategy“ȱ ausȱ demȱ Jahreȱ 1987ȱ beschreibtȱ erȱ vierȱ unterschiedlicheȱ Konzernstrategien,ȱ dieȱ imȱ Folgendenȱ aufgeführtȱwerden:ȱ

Tabelleȱ3Ȭ6:ȱ

KonzepteȱderȱKonzernstratgienȱnachȱPorterȱ Portfoliomanagement

Strategische Voraussetzungen

Kompetenz im Auffinden von unterbewerteten Unternehmen. Bereitschaft der Desinvestition von Verlustbringern. Begrenzung des Branchenspektrums (wegen Management-Know-how). Unterentwickelte Kapitalmärkte oder Firmen in Privatbesitz.

160ȱ

Restructuring Kompetenz im Auffinden von sanierungsfähigen Unternehmen. Bereitschaft und Fähigkeit der fundamentalen Neugestaltung von übernommenen Firmen. Strukturelle Gemeinsamkeit der Einheiten. Bereitschaft der Desinvestition zwecks Verlustbegrenzung. Verkauf bei gelungenem turn-around.

Transferring skills Wissens- und Erfahrungsvorsprung bei Aktivitäten der Wertkette mit Bedeutung für die Wettbewerbsvorteile Fähigkeit des anhaltenden Knowhow-Transfers zwischen den Einheiten. Akquisition von beachheads (Brückenköpfen) in neuen Geschäftsfeldern.

Sharing activities Gemeinsame Ausübung der Wertkettenaktivitäten mit den neuen Geschäftseinheiten. Nutzen der Aufgabenzentralisierung überwiegt die Kosten der Diversifikation. Neugründungen und Akquisitionen sind gleichberechtigte Instrumente der Diversifikation. Überwindung von organisationalen Widerstände gegen die Zusammenarbeit.

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Organisatorische Voraussetzungen

Autonome Geschäftseinheiten.

Autonome Geschäftseinheiten.

Kleine, günstige Stäbe in der Hauptverwaltung.

Konzernleitung überwacht den turn-around und die strategische Neupositionierung akquirierter Einheiten.

Leistungsanreize anhand der SGEErgebnisse.

Häufig begangene Fehler

Portfoliomanagement in Ländern mit effizienten Kapitalmärkten und einem gut ausgebildeten Pool von professionellen Managern. Branchenstrukturen werden nicht beachtet.

Leistungsanreize anhand der SGEErgebnisse.

Autonome, aber kooperierende Geschäftseinheiten.

SGE werden zur innerbetrieblichen Kooperation ermutigt.

Aufgabe der Konzernleitung: Integration.

Strategische Planung auf SGE, Unternehmensbereich- und Konzernebene.

Expertenteams als Schaltstellen des Know-howTransfers.

Aufgabe der Konzernleitung: Integration.

Leistungsanreize orientieren sich am Ergebnis des Gesamtunternehmens.

Leistungsanreize orientieren sich an den Ergebnissen der Unternehmensbereiche und des Gesamtunternehmens.

Rasches Marktwachstum wird (fälschlicherweise) als hinreichender Indikator für Sanierbarkeit angenommen.

Nicht spezifizierte Gemeinsamkeiten mit dem Stammgeschäft werden als Diversifikationsbasis betrachtet.

Aufgabenzentralisierung um ihrer selbst willen anstatt zum Aufbau von Wettbewerbsvorteilen.

Entschlossenheit oder die Ressourcen, aktiv in das Management einzugreifen, fehlen.

Keine praktikablen Möglichkeiten eines Know-howTransfers vorhanden.

Tatsächlich nur passives Portfoliomanagement.

Unattraktive Branchenstrukturen werden nicht beachtet.

Keine aktive Beteiligung des TopManagements bei der Aufgabenzentralisierung. Unattraktive Branchenstrukturen werden nicht beachtet.

Quelle: Übersetzte Darstellung von Porter 1987, S. 53ȱ

3.3.3

Das Kernkompetenzenkonzept von Prahalad/Hamel

PrahaladȱundȱHamelȱhabenȱmitȱihremȱAufsatzȱTheȱCoreȱCompetencesȱofȱtheȱCorporationȱ (1990)ȱ undȱ ihremȱ nachfolgendenȱ Buchȱ Competingȱ forȱ theȱ Futureȱ (1995)ȱ einenȱ weiterenȱ VorschlagȱderȱDiskussionȱumȱdieȱKonzernstrategieȱhinzugefügt.ȱSieȱversuchenȱanhandȱ derȱ Frageȱ nachȱ denȱ Gründenȱ derȱ sehrȱ unterschiedlichenȱ Entwicklungȱ zweierȱ Firmenȱ (GTEȱundȱNEC)ȱmitȱrelativȱähnlichenȱPortfoliosȱihrȱKonzeptȱderȱKernkompetenzenȱalsȱ Erklärungsmöglichkeitȱ darzustellen.ȱ Dabeiȱ setzenȱ sieȱ ähnlichȱ wieȱ Porterȱ mitȱ einemȱ wettbewerbstheoretischenȱ Zugangȱ an,ȱ verfolgenȱ aberȱ dannȱ vorrangigȱ dieȱ unternehȬ mensinterneȱEntwicklungȱvonȱWettbewerbsvorteilen.ȱAuchȱhierȱistȱdieȱSucheȱnachȱundȱ dieȱ Nutzungȱ vonȱ Synergienȱ zwischenȱ denȱ einzelnenȱ Strategischenȱ Geschäftseinheitenȱ strategischesȱZielȱaufȱderȱKonzernebene.ȱAusȱdiesemȱAnsatzȱkannȱdannȱeineȱAkquisiȬ tionsȬ,ȱDesinvestitionsȬȱundȱKooperationsstrategieȱabgeleitetȱwerden.ȱ ȱ

161ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

3.3.3.1

Das diversifizierte Unternehmen: Die Baum-Organisation

DieȱKernkompetenzenȱalsȱdieȱWurzelȱderȱWettbewerbsvorteileȱverstehenȱdieȱAutorenȱ alsȱ „theȱ collectiveȱ learningȱ inȱ theȱ organization,ȱ especiallyȱ howȱ toȱ coordinateȱ diverseȱ productionȱskillsȱandȱintegrateȱmultipleȱstreamsȱofȱtechnologies.ȱ[...]ȱCoreȱcompetenceȱ isȱcommunication,ȱinvolvement,ȱandȱaȱdeepȱcommitmentȱtoȱworkingȱacrossȱorganizaȬ tionalȱboundaries“ȱ(Prahalad/Hamelȱ1990,ȱS.ȱ82ȱundȱ83).ȱ Mitȱdiesemȱ–ȱnochȱrechtȱunscharfenȱ–ȱBegriffȱgrenzenȱsieȱsichȱexplizitȱgegenȱdieȱVerȬ wandtschaftȱmitȱdenȱTheorienȱderȱeconomiesȱofȱscaleȱundȱscopeȱab.ȱSieȱsehenȱmitȱihremȱ Konzeptȱ derȱ Kernkompetenzenȱ eineȱ überȱ dieȱ vertikaleȱ Integrationȱ hinaus^gehendeȱ Möglichkeit,ȱlangfristigȱWettbewerbsvorteileȱzuȱgenerieren,ȱ„fromȱtheȱabilityȱtoȱbuild,ȱ atȱ lowerȱ costȱ andȱ moreȱ speedilyȱ thanȱ competitors,ȱ theȱ coreȱ competenciesȱ toȱ spawnȱ unanticipatedȱproducts“ȱ(ebd,ȱS.ȱ81).ȱDenȱUrsprungȱderȱlangfristigenȱWettbewerbsvorȬ teileȱsehenȱsieȱ–ȱentgegenȱderȱinȱderȱRegelȱnurȱkurzfristigȱgreifendenȱVerbesserungȱderȱ Preis/LeistungsȬRelationȱ –ȱ inȱ derȱ Managementfähigkeit,ȱ dieȱ unternehmensweitenȱ TechnologienȱundȱProduktionsfertigkeitenȱinȱKompetenzenȱzuȱkonsolidieren,ȱdieȱeineȱ schnelleȱAnpassungsfähigkeitȱanȱneueȱChancenȱundȱRisikenȱermöglichen.ȱDamitȱwerȬ denȱParallelenȱzuȱdemȱVerflechtungsansatzȱvonȱPorterȱoffenbar.ȱDieȱKernkompetenzenȱ werdenȱzuȱeinemȱKristallisationspunkt,ȱderȱeineȱKohärenzȱundȱeineȱHarmonisierungȱ derȱverschiedenenȱTechnologienȱundȱGeschäftsbereicheȱherstellenȱsoll.ȱMitȱderȱTermiȬ nologieȱ Portersȱ kannȱ dieserȱAnsatzȱ alsȱ einȱ Versuchȱ derȱ Generierungȱ vonȱ integriertenȱ WertkettenȱundȱderȱHorizontalenȱOrganisationȱangesehenȱwerden.ȱȱ PrahaladȱundȱHamelȱgebenȱdreiȱIdentifikationstestsȱfürȱdieseȱunternehmensoriginärenȱ Kernkompetenzenȱan,ȱdieȱaufgrundȱihrerȱUnschärfeȱderȱweiterenȱDiskussionȱvielȱStoffȱ gaben:ȱ ȱ Tabelleȱ3Ȭ7:ȱ

DreiȱIdentifikationstestsȱfürȱKernkompetenzenȱ

„

Marktzugangspotential: Kernkompetenzen ermöglichen einen potentiellen Zugang zu einer großen Vielfalt von Märkten.

„

Substantieller Kundennutzen: Die Endprodukte müssen einen signifikant wahrnehmbaren Kundennutzen aufweisen.

„

Imitationsschutz: Für die Wettbewerber sollte es schwierig sein, die eigenen Kernkompetenzen zu imitieren.

Quelle: Prahalad/Hamel 1990 , S. 83 – 84

ȱ Prahaladȱ undȱ Hamelȱ bietenȱ eineȱ Organisationsformȱ an:ȱ Dieȱ Baumorganisationȱ alsȱ „hierarchyȱ ofȱ coreȱ competencies,ȱ coreȱ products,ȱ andȱ marketȬfocusedȱ businessȱ units“ȱ (ebd.ȱS.ȱ91):ȱ ȱ

162ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Abbildungȱ3Ȭ16:ȱ BaumorganisationȱdesȱKernkompetenzenkonzeptsȱ End Products 1

2

3

Business 1

4

5

6

Business 2

7

8

9

Business 3

10

11

12

Business 4

Core Product 2

Core Product 1

Competence 1

Competence 2

Competence 3

Competence 4

Quelle: Prahalad/Hamel 1990, S. 81

DieȱWettbewerbsanalyseȱdarfȱhierȱnichtȱaufȱderȱEbeneȱderȱEndprodukteȱverbleiben,ȱdaȱ dieȱStärkeȱeinesȱBaumesȱ–ȱmitȱdiesemȱBildȱgesprochenȱ–ȱnichtȱinȱdessenȱBlättern,ȱsonȬ dernȱ inȱ denȱ Wurzelnȱ steckt.ȱ Esȱ istȱ fürȱ dieȱ beidenȱ Autorenȱ entscheidend,ȱ zwischenȱ diesenȱdreiȱEbenenȱderȱKernkompetenzen,ȱderȱKernȬȱundȱEndprodukteȱzuȱunterscheiȬ den,ȱdaȱderȱglobaleȱWettbewerbȱinȱjedemȱLevelȱmitȱseinenȱeigenenȱRegelnȱspieltȱ(ebd.,ȱ S.ȱ85).ȱAufȱ derȱ Ebeneȱ derȱ Kernkompetenzenȱ wäreȱ dasȱ Zielȱ derȱAufbauȱ derȱ WeltführerȬ schaftȱimȱDesignȱundȱinȱderȱEntwicklungȱvonȱbestimmtenȱKlassenȱvonȱProduktfunktiȬ onalitäten;ȱ aufȱ derȱ Ebeneȱ derȱ Kernprodukteȱ istȱ dasȱ nachhaltigeȱ Strebenȱ derȱ MaximieȬ rungȱdesȱProduktionsanteilsȱvorrangig.ȱAufȱderȱEbeneȱderȱEndprodukteȱwirdȱhingegenȱ mitȱ verbessertenȱ Produkteigenschaftenȱ undȱ überȱ dasȱ Preis/LeistungsȬVerhältnisȱ konȬ kurriert.ȱ

163ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Abbildungȱ3Ȭ17:ȱ KompetenzȬProduktȬMatrixȱvonȱHamelȱundȱPrahaladȱ Markt Bestehend

Neu

HERAUSRAGENDE POSITION

Neu

Welche neuen Kernkompetenzen müssen wir aufbauen, um unsere Exklusivposition in unseren derzeitigen Märkten zu schützen und auszubauen?

MEGA-CHANCEN

Welche neuen Kernkompetenzen müßten wir aufbauen, um an den spannendsten Märkten der Zukunft teilnehmen zu können?

Kernkompetenz

Bestehend

LÜCKEN FÜLLEN

WEISSE FLECKEN

Welche Chancen haben wir, unsere Position auf den bestehenden Märkten zu verbessern, indem wir unsere bestehenden Kernkompetenzen besser nutzen und ausschöpfen?

Welche neuen Produkte oder Dienstleistungen könnten wir schaffen, indem wir unsere derzeitigen Kernkompetenzen in kreativer Weise neu einsetzen oder anders kombinieren?

Quelle: Hamel/Prahalad 1995, S. 341

SieȱbietenȱinȱihremȱBuchȱWettlaufȱumȱdieȱZukunftȱeineȱKompetenzȬProduktȬMatrixȱan,ȱ dieȱvonȱihnenȱalsȱhilfreichȱangesehenȱwird,ȱ„wennȱesȱdarumȱgeht,ȱspezifischeȱZieleȱfürȱ Akquisitionȱ undȱ Einsatzȱ vonȱ Kompetenzenȱ festzulegen“ȱ (Hamel/Prahaladȱ 1995,ȱ S.ȱ341).ȱȱ

3.3.3.2

Kernkompetenzen, Geschäftseinheiten

Organisation

und

die

strategischen

Eineȱ angeführteȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ erfolgreichenȱ undȱ nichtȱ erfolgreichenȱ UnȬ ternehmenȱistȱdieȱzwischenȱ„aȱportfolioȱofȱcompetenciesȱversusȱaȱportfolioȱofȱbusinesȬ ses“ȱ(Prahalad/Hamelȱ1990,ȱS.ȱ81).ȱDieȱkritischeȱSichtweiseȱgegenüberȱdenȱSGEsȱwirdȱ vonȱPrahaladȱundȱHamelȱinȱderȱaufȱdasȱheutigeȱGeschäftȱbeschränktenȱOrientierungȱ undȱ inȱ einerȱ sankrosantenȱ Ressourcenautonomieȱ mitȱ deutlichenȱ EigentumsansprüȬ chenȱ gesehen.ȱ DreiȱArgumenteȱ werdenȱ gegenȱ dieȱ Logikȱ derȱ Strategischenȱ GeschäftsȬ einheitenȱangeführt:ȱ

164ȱ

Erklärungsansätze der Strategiediskussion

Tabelleȱ3Ȭ8:ȱȱȱȱȱȱArgumenteȱgegenȱStrategischeȱGeschäftseinheitenȱ ƒ

Underinvestment in Developing Core Competencies and Core Products: Wenn die Organisation als eine Vielzahl von SGEs aufgefasst wird, fehlt häufig die Verantwortlichkeit für die Aufrechterhaltung bestimmter Kernprodukte und es besteht eine Tendenz der Unterinvestition.

ƒ

Imprisoned Ressources: Eine kompetitive Kapitalallokation wird entgegen des Wettbewerbs um die Schlüsselpersonen akzeptiert, d.h. Kompetenzträger in einer SGE werden in der Regel nicht „verliehen“, um neue Möglichkeiten zu verfolgen; dadurch fehlt der Know-how-Transfer.

ƒ

Bounded Innovation: Einzelne SGEs verfolgen ausschließlich die naheliegenden Innovationsmöglichkeiten – marginale Eigenschaftsausweitungen des Produktes und geographische Expansion. Hybride Möglichkeiten können nur entstehen, wenn die Kernkompetenzen durch Integration entdeckt und verfolgt werden.

Quelle: Eigene Darstellung nach Prahalad/Hamel 1990, S. 88 – 89 ȱ

Sieȱ hebenȱ dieȱ wichtigeȱ Funktionȱ derȱ Konzernstrategieȱ heraus,ȱ dieȱ eineȱ eigeneȱ WertȬ schöpfungsfunktionȱ aufweisenȱ muss:ȱ „Wennȱ dieȱ einzelnenȱ Unternehmenseinheitenȱ völligȱ unabhängigeȱ strategischeȱ Zieleȱ verfolgen,ȱ bleibenȱ ‘weißeȱ Flecken’ȱ ungenutzt,ȱ bröckelnȱbestehendeȱKernkompetenzenȱabȱundȱbrechenȱdieȱF&EȬȱundȱMarkenbudgetsȱ auseinander“ȱ (Hamel/Prahaladȱ 1995,ȱ S.ȱ426).ȱ Dieȱ dichotomȱ gedachtenȱ DezentralisieȬ rungsȬȱ undȱ Zentralisierungsstrategienȱ giltȱ esȱ ihrerȱAnsichtȱ nachȱ zuȱ überwinden,ȱ umȱ solcheȱbranchenübergreifendenȱChancenȱzuȱrealisieren.ȱȱ

3.3.3.3

Kernkompetenzen und Kooperation bzw. Akquisition von Unternehmen

Dieȱ Herausforderungȱ bestehtȱ darinȱ dieȱ beiȱ Prahaladȱ undȱ Hamelȱ breitȱ ausgeführtenȱ DichotomienȱzwischenȱKonzernȱundȱGeschäftseinheiten,ȱZentralisierungȱundȱDezentȬ ralisierung,ȱ Bürokratieȱ undȱ Empowerment,ȱ Kloneȱ undȱ Renegatenȱ bzw.ȱ TechnologiebeȬ zugȱundȱKundenorientierungȱebensoȱauszuschaltenȱwieȱdenȱinȱdieserȱArbeitȱnunȱbeȬ reitsȱ vielfältigȱ diskutiertenȱ Gegensatzȱ zwischenȱ Diversifizierungȱ undȱ Kerngeschäft.ȱ Dieseȱ Überwindungȱ sehenȱ sieȱ inȱ derȱ WachstumsȬȱ undȱ Diversifikationsausrichtungȱ „rundȱ umȱ Kernkompetenzen“ȱ (Hamel/Prahaladȱ 1995,ȱ S.ȱ433).ȱ Dasȱ „Bindegewebe“ȱ stellenȱdieȱKernkompetenzenȱdar.ȱAnȱihnenȱsollȱdieȱFundierungȱfürȱdieȱAkquisitionsȬȱ undȱ Kooperationsstrategieȱ erfolgen.ȱ Kernkompetenzenȱ sindȱ inȱ einemȱ engenȱ ZusamȬ menhangȱzurȱAuslagerungȱvonȱAktivitätenȱ(Outsourcing),ȱzumȱAufbauȱvonȱAllianzenȱ undȱ zuȱ InvestitionsȬȱ undȱ Desinvestitionsentscheidungenȱ zuȱ sehen.ȱ Soȱ istȱ erstȱ nachȱ einerȱ erfolgtenȱ Definitionȱ derȱ Kernkompetenzenȱ undȱ derenȱ anschließenderȱ AusrichȬ tungȱ eineȱ fundierteȱ Entscheidungȱ hinsichtlichȱ derȱ vertikalenȱ Integrationȱ undȱ demȱ AufbauȱvonȱAllianzenȱsowieȱvonȱAkquisitionsentscheidungenȱmöglich.ȱBeiȱUnkenntȬ nisȱderȱKernkompetenzenȱwerdenȱbestimmteȱProzesseȱausȱvorrangigȱkostensenkendenȱ Motivenȱ entwederȱ nichtȱentsprechendȱinvestivȱbedachtȱoderȱ imȱ RahmenȱvonȱFremdȬ fertigungȱbezogen.ȱ„OutsourcingȱcanȱprovideȱaȱshortcutȱtoȱaȱmoreȱcompetitiveȱprodȬ uct,ȱ butȱ itȱ typicallyȱ contributesȱ littleȱ toȱ buildingȱ theȱ peopleȱ embodiedȱ skillsȱ thatȱ areȱ neededȱtoȱsustainȱproductȱleadership.“ȱ(ebd.,ȱS.ȱ84)ȱDieȱEntwicklungȱderȱeigenenȱProȬ

165ȱ

3.3

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

duktionsanlagenȱ kannȱ alsȱ einȱ weitererȱ Grundȱ gesehenȱ werden,ȱ spezifischesȱ KnowȬ howȱ ausȱ Wettbewerbsüberlegungenȱ inȱ Eigenentwicklungȱ zuȱ generierenȱ undȱ soȱ denȱ erwähntenȱ Imitationsschutzȱ fürȱ dieȱ Kernkompetenzenȱ zuȱ erreichen.ȱ Soȱ werdenȱ beiȬ spielweiseȱ inȱ Japanȱ Fertigungsanlagenȱ einzelnerȱ Herstellerȱ undȱ Zuliefererȱ entgegenȱ reinerȱKostengesichtspunkteȱinȱEigenentwicklungȱundȱȬproduktionȱhergestellt.ȱȱ Beiȱ NECȱ wurdeȱ 1987ȱ mitȱ einerȱ Vielzahlȱ vonȱ Strategischenȱ Allianzenȱ fürȱ dasȱ zuvorȱ definierteȱKernproduktȱ„Halbleiter“ȱaufȱeinenȱschnellenȱKompetenzaufbauȱundȱniedȬ rigeȱKostenȱabgezielt.ȱEsȱgingȱhierbeiȱinȱersterȱLinieȱumȱdasȱLernenȱundȱdieȱInternaliȬ sierungȱ vonȱ Fähigkeitenȱ undȱ Fertigkeitenȱ derȱ anderenȱ Partnerunternehmen.ȱ Derartȱ intelligenteȱ Allianzenȱ undȱ strategischesȱ Sourcingȱ lassenȱ sichȱ aberȱ nachȱ derȱ Meinungȱ derȱAutorenȱ nurȱ nachȱ einerȱ deutlichȱ kommuniziertenȱ Entscheidungȱ überȱ dieȱArtȱ derȱ Kompetenzenȱ ermöglichen,ȱ dieȱ zurȱ Weltführerschaftȱ aufgebautȱ werdenȱ sollen.ȱ Auchȱ istȱ beiȱ unklarerȱ Definitionȱ vonȱ Kernkompetenzenȱ immerȱ dieȱ Gefahrȱ zuȱ sehen,ȱ dassȱ unbeabsichtigtȱ spezifischesȱ Wissenȱ transferiertȱ wird.ȱAkquisitionenȱ solltenȱ deswegenȱ aufȱzuvorȱidentifizierteȱtechnologischeȱLückenȱundȱspezifizierteȱKomponentenȱfokusȬ siertȱwerden,ȱumȱeinenȱgezieltenȱAusbauȱderȱKernkompetenzenȱvoranzutreiben.ȱSomitȱ kannȱfestgehaltenȱwerden,ȱdassȱhierȱdieȱÜberlegungȱdesȱShareholderȱValueȱnichtȱunȬ mittelbarȱzuȱgreifenȱscheint.ȱDennȱmitȱdenȱzwischenȱdenȱSGEsȱliegendenȱVerbundefȬ fektenȱundȱderȱnichtȱinȱallenȱBereichenȱgenauȱzuȱleistendenȱKostenschlüsselungȱkönȬ nenȱ ausȱ diesemȱ Konzeptverständnisȱ herausȱ auchȱ Unternehmensbereiche,ȱ dieȱ unterȬ halbȱ ihrerȱ Kapitalkostenȱ rentierenȱ fürȱ dieȱ Generierungȱ vonȱ Kernkompetenzenȱ undȱ somitȱ fürȱ dieȱ nachhaltigeȱ Wettbewerbspositionȱ unabdingbarȱ sein.ȱ Desinvestitionenȱ dürfenȱ daherȱ nichtȱ eindeutigȱ favorisiertȱ werden.ȱ Einȱ intelligentesȱ Wertmanagementȱ müssteȱdiesȱabbildenȱkönnen.ȱ

3.3.3.4

Kritische Würdigung des Konzeptes der Kernkompetenzen

Zusammenfassendȱ kannȱ gesagtȱ werden,ȱ dassȱ mitȱ demȱ vorgestelltenȱ Konzeptȱ keineȱ Entscheidungȱ überȱ eineȱ spezifischeȱ Strategieȱ präjudiziertȱ wird,ȱ sondernȱ lediglichȱ dieȱ BetrachtungȱderȱeigenenȱKonzernȬȱundȱProduktstrategieȱundȱsomitȱletztlichȱdieȱ„wurȬ zelnden“ȱ Kernkompetenzenȱ inȱ denȱFokusȱ gerücktȱwerden.ȱDieseȱ stehenȱ dannȱ alsȱeinȱ SelektionskriteriumȱfürȱAllianzenȱundȱAkquisitionenȱzurȱVerfügung.ȱDieȱzumȱgrößtenȱ TeilȱrechtȱwillkürlichenȱSegmentierungenȱvonȱOrganisationenȱkönnenȱmitȱdemȱintegȬ rierendenȱKonzeptȱderȱKernkompetenzenȱüberdachtȱwerdenȱundȱRaumȱfürȱmöglicheȱ grenzüberschreitendeȱInnovationenȱschaffen.ȱEsȱfehltȱ–ȱtrotzȱderȱExemplifizierungȱdesȱ inȱderȱdamaligenȱZeitȱsoȱhäufigȱangeführtenȱVergleichesȱdesȱwestlichenȱmitȱdemȱasiaȬ tischenȱManagementȱ(GTEȱundȱNEC)ȱanȱeinerȱklarenȱVorstellung,ȱwasȱdieȱKernkomȬ petenzausrichtungȱ aufȱ derȱ organisationalenȱ Ebeneȱ konkretȱ bedeutetȱ undȱ wieȱ dieȱ InȬ tegrationsleistungȱaufȱKonzernebeneȱerreichtȱwerdenȱsoll.ȱDennochȱbleibtȱdieȱHeurisȬ tikȱaufgrundȱderȱDifferenzȱzurȱbisherigenȱStrategiepraxisȱeinȱGewinn,ȱselbstȱwennȱdieȱ Originalitätȱ aufgrundȱ derȱ inȱ einigenȱ Punktenȱ PortersȱArgumentationȱ rechtȱ ähnlichenȱ Modellierungȱbezweifeltȱwerdenȱkann.ȱInȱderȱPraxisȱhatȱsichȱdasȱKonzeptȱinsbesondeȬ

166ȱ

Abschließende und zusammenfassende Bemerkungen

reȱ beiȱ breitȱ diversifiziertenȱ Mischkonzernenȱ durchgesetzt.ȱ Insbesondereȱ derȱ Begriffȱ derȱKernkompetenzȱ–ȱimȱGegensatzȱzuȱdemȱKonzeptȱ–ȱfehltȱinȱkeinemȱaktuellenȱAufȬ satzȱzumȱThemaȱRestrukturierungȱundȱMergersȱ&ȱAcquisitions.ȱDennochȱistȱauchȱhierȱ wiederȱ eineȱ deutlicheȱ Inkompatibilitätȱ derȱ strategischenȱ Konzepteȱ derȱ Coreȱ CompeȬ tencies,ȱ desȱ Portfoliomanagementsȱ undȱ desȱ Shareholderȱ Valueȱ zuȱ vermuten.ȱ Genauȱ diesȱ wirdȱ aberȱ inȱ derȱ Praxisȱ häufigȱ unbeachtetȱ gelassen,ȱ undȱ soȱ stehtȱ weiterhinȱ zuȱ vermuten,ȱdassȱvieleȱderȱBegriffeȱzuȱWorthülsenȱeinerȱexȱpostȬRationalisierungȱunspeȬ zifischerȱUnternehmensstrategienȱverkommen.ȱ

3.4

Abschließende und zusammenfassende Bemerkungen

EsȱwurdeȱmitȱdiesemȱAbschnittȱaufȱrechtȱbreiterȱBasisȱversucht,ȱdieȱunterschiedlichenȱ theoretischenȱ Erklärungsansätzeȱ undȱ Argumentationenȱ derȱ Strategiediskussionȱ derȱ letztenȱ dreiȱ Jahrzehnteȱ fürȱ Allianzen,ȱ Fusionenȱ undȱ Akquisitionenȱ aufzunehmen.ȱ Inȱ diesemȱ Abschnittȱ wurdeȱ anhandȱ derȱ einzelnenȱ Konzepteȱ dieȱ Gründeȱ fürȱ UnternehȬ menskonzentrationenȱundȱȬkooperationenȱdiskutiert.ȱZweiȱsichȱdurchȱweiteȱTeileȱderȱ zurückliegendenȱ Diskussionȱ ziehendeȱ Konzepteȱ stellenȱ zumȱ einenȱ dieȱ SynergieȬ Hypotheseȱ undȱ zumȱ anderenȱ dieȱ Entscheidungȱ zwischenȱ internemȱ undȱ externemȱ Wachstumȱdar.ȱZuȱdiesenȱbeidenȱAspektenȱsollenȱnochȱeinigeȱÜberlegungenȱangefügtȱ werden.ȱ

3.4.1

Die Synergie-Hypothese

Derȱ Synergiebegriffȱ istȱ sicherlichȱ einerȱ derȱ häufigȱ verwendetenȱ beiȱ derȱ Begründungȱ vonȱAkquisitionenȱundȱKooperationenȱinȱderȱPraxis.ȱTheoretischȱhingegenȱistȱerȱkomȬ plexerȱ undȱ seiȱ anhandȱ seinesȱ naturwissenschaftlichenȱ Ursprungsȱ eingeführt,ȱ derȱ inȱ griechischerȱ Bedeutungȱ dasȱ „Zusammenwirken“ȱ vonȱ Substanzenȱ mitȱ überadditivemȱ Resultatȱ beschreibt.ȱ Insbesondereȱ Ansoffȱ hatȱ denȱ Begriffȱ alsȱ Verbundwirkungȱ durchȱ dasȱZusammenwirkenȱderȱeinzelnenȱGeschäftsbereicheȱinȱdieȱWirtschaftswissenschafȬ tenȱ eingeführtȱ (Ansoffȱ 1966).ȱ Ähnlichȱ sehenȱ Jensenȱ undȱ Rubackȱ inȱ Bezugȱ aufȱ dieȱ Akquisition,ȱ dassȱ „someȱ ofȱ theȱ gainsȱ areȱ alsoȱ likelyȱ toȱ resultȱ fromȱ [...]ȱ synergiesȱ inȱ combiningȱindependentȱorganizations“ȱ(Jensen/Rubackȱ1983,ȱS.ȱ25).ȱDasȱSynergiekonȬ zeptȱ bestehtȱ nachȱ ihrerȱ Einschätzungȱ inȱ derȱ „potentialȱ reductionȱ inȱ productionȱ orȱ distributionȱ costs“,ȱ dieȱ durchȱ denȱ Zusammenschlussȱ realisiertȱ werdenȱ könnenȱ (ebd.,ȱ S.ȱ23).ȱ Dieȱ SynergieȬHypotheseȱ imȱ Rahmenȱ vonȱ Akquisitionenȱ undȱ Kooperationenȱ konnteȱ inȱ diesemȱ Abschnittȱ inhaltlichȱ rechtȱ unterschiedlichȱ gefasstȱ werden:ȱ Soȱ wirdȱ dieȱSynergieȱbeiȱdenȱTheorienȱderȱeconomiesȱofȱscaleȱundȱscopeȱimȱHinblickȱaufȱgrößenȬȱ bzw.ȱ produktionsumfangsbedingteȱ Degressionȱ derȱ ProduktionsȬȱ undȱ Vertriebskostenȱ

167ȱ

3.4

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

interpretierbar.ȱWeiterhinȱkonnteȱderȱSynergieeffektȱbeiȱeinerȱAkquisitionȱimȱRahmenȱ derȱPortfoliotheorieȱinȱderȱRisikominimierungȱundȱderȱVerstetigungȱderȱErtragssituaȬ tionȱsowieȱinȱeinerȱstabilerenȱInnenfinanzierungȱgesehenȱwerden.ȱBeiȱPorterȱspielt,ȱwieȱ gezeigt,ȱdieȱSynergieȱdieȱentscheidendeȱRolle,ȱdieȱbeiȱihmȱinsbesondereȱdurchȱdieȱdreiȱ Verflechtungstypenȱ vonȱ Wertaktivitätenȱ derȱ Generierungȱ vonȱ Wettbewerbsvorteilenȱ hinsichtlichȱderȱKostenführerschaftsȬȱundȱderȱDifferenzierungsstrategienȱdient.ȱDabeiȱ sindȱVerflechtungenȱprinzipiellȱbeiȱsämtlichenȱunterstützendenȱundȱprimärenȱAktiviȬ tätenȱ denkbar.ȱ Beiȱ Prahaladȱ undȱ Hamelȱ schließlichȱ wäreȱ manȱ beinaheȱ geneigt,ȱ denȱ Kernkompetenzbegriffȱ alsȱ integrierendeȱ undȱ SGEȬübergreifendeȱ Konzernstrategieȱ synonymȱ zumȱ Synergiebegriffȱ zuȱ setzen.ȱ Erstȱ durchȱ dieȱ potentielleȱAusnutzungȱ vonȱ identifiziertenȱ Synergienȱ wirdȱ eineȱ kommunizierbareȱ Strategieȱ fürȱ UnternehmensȬ übernahmenȱ undȱ somitȱ letztlichȱ auchȱ fürȱ dieȱAufgelderȱ geliefert,ȱ dieȱ dieȱ Vermutungȱ derȱ Vergrößerungȱ desȱ Machteinflussesȱ derȱ übernehmendenȱ Managerȱ inȱ denȱ HinterȬ grundȱtretenȱließen.ȱȱ Derȱ bisherȱ wahrscheinlichȱ tragfähigsteȱ Erklärungsansatzȱ derȱ Synergieȱ hatȱ mitȱ demȱ bereitsȱangeführtenȱAufsatzȱvonȱAnslingerȱundȱCopelandȱ(1996)ȱmitȱseinerȱdarinȱexpȬ liziertenȱundȱempirischȱüberprüftenȱOptionȱderȱnonsynergisticȱacquisitionsȱdurchȱLBOȬ FirmenȱzumindestȱeineȱRelativierungȱgefunden.ȱHierȱwurdenȱnichtȱdieȱakquirierendenȱ IndustrieȬȱundȱDienstleistungsunternehmenȱanalysiert,ȱsondernȱdieȱLeveragedȱBuyoutȱ Firmsȱ(LBOȬFirmen),ȱdieȱimȱjährlichenȱDurchschnittȱderȱletztenȱ10ȱJahreȱmitȱ35%ȱtotalȱ returnȱ rundȱ 17ȱ Prozentpunkteȱ höherȱ rentiertenȱ alsȱ dieȱ Unternehmensakquisiteureȱ (ebd.,ȱ S.ȱ127):ȱ „Theȱ commonȱ wisdomȱ onȱ succesfulȱ corporateȱ acquisitionsȱ isȱ shortȱ andȱ simple:ȱ Makeȱ themȱ smallȱ andȱ makeȱ themȱ synergistic.“ȱ (ebd.,ȱ S.ȱ126)ȱ Aberȱ ihrȱ überȱ mehrereȱJahreȱlaufendesȱForschungsprojektȱzeigte,ȱ„thatȱcompaniesȱcanȱpursueȱaȱnonȬ synergisticȱstrategyȱprofitable“ȱ(ebd.,ȱS.ȱ126).ȱHierȱscheintȱdieȱSynergieȬHypotheseȱderȱ MarketȱforȱCorporateȱControlȬHypotheseȱzuȱweichen,ȱnachȱderȱesȱumȱeineȱgezielteȱSucheȱ nachȱÜbernahmekandidatenȱgeht,ȱdieȱeinȱineffizientesȱManagementȱaufweisen.ȱDieseȱ Theseȱ wäreȱ damitȱ zuȱ unterstützen,ȱ dassȱ Anslingerȱ undȱ Copelandȱ einȱ langesȱ Kapitelȱ demȱRewardȬSystemȱimȱRahmenȱdesȱPostȱMergerȬManagementsȱgewidmetȱhaben.ȱUmȱ einȱ ineffizientesȱ Unternehmenȱ effizientȱ zuȱ gestalten,ȱ bedarfȱ esȱ fürȱ dieȱ Realisierungȱ einerȱErgebnissteigerungȱnachȱdieserȱAnalyseȱzunächstȱkeinerȱentsprechendenȱSynerȬ gienȱ mitȱ anderenȱ Firmen.ȱ Damitȱ wäreȱ aufȱ einȱ weiteresȱ Phänomenȱ inȱ diesemȱ ZusamȬ menhangȱverwiesen.ȱDieȱKollegenȱvonȱAnslingerȱundȱCopelandȱbeiȱMcKinseyȱhabenȱ inȱ einerȱ Untersuchungȱ 1988ȱ herausgefunden,ȱ dassȱ nurȱ 15%ȱ derȱ imȱ S&Pȱ 400ȱ Indexȱ erfasstenȱ Gesellschaftenȱ ihreȱ Kapitalkostenȱ imȱ 10ȬJahresdurchschnittȱ erwirtschaftetenȱ (vgl.ȱGluckȱ1988,ȱS.ȱ10).ȱȱ Erschließbareȱ Synergienȱ durchȱ Akquisitionenȱ könnenȱ entwederȱ funktionalȱ differenȬ ziertȱ werdenȱ (vgl.ȱ Paprottkaȱ 1996,ȱ S.ȱ77f.)ȱ oderȱ ausȱ derȱ Sichtȱ desȱ potentiellenȱ ErwerȬ bers:ȱ

168ȱ

Abschließende und zusammenfassende Bemerkungen

Tabelleȱ3Ȭ9:ȱ

SynergiekategorienȱausȱSichtȱdesȱErwerbersȱ

„

Universelle Synergien: Von jedem Erwerber erzielbare Synergien, die vor allem im Verwaltungsbereich des Unternehmens und anderen einer synergetischen Nutzung leicht zugänglichen Bereiche bzw. Systeme liegen.

„

Endemische Synergien: Sind nur von einem Teil der Erwerber durch Bereinigung von Doppelaktivitäten erschließbar.

„

Einzigartige Synergien: Nur ein spezieller Käufer bringt die Fähigkeiten mit, Synergien zu generieren und auszunutzen. Der Kaufpreis liegt häufig unter dem Wert, den das Unternehmen für den Erwerber darstellt.

Quelle: Eigene Darstellung nach Pursche 1989, in: Huemer 1991, S. 209

Tabelleȱ3Ȭ10:ȱ

SynergieȬKonzeptȱausȱfunktionalerȱPerspektiveȱ(eigeneȱÜbersicht)ȱ

Funktionale Orientierung

Wertkettenorientierung

Spezifität

Allgemeine Synergietypen Kostensynergien (economies of scale and scope) Wachstumssynergien Finanz- und Steuersynergien Zeitsynergien (economies of speed)

Synergie durch totale Addition: Identische Wertschöpfungsketten von Käufer und Verkäufer. Hier ist ein aktives Synergiemanagement unerlässlich. (Gleichartigkeit)

Universelle Synergien: Von jedem Erwerber erzielbare Synergien, die vor allem im Verwaltungsbereich des Unternehmens und anderen einer synergetischen Nutzung leicht zugänglichen Bereichen bzw. Systemen liegen.

Spezifisch funktionale Synergien Administration Beschaffung Marketing/Vertrieb Produktion Technologie Management Human Resources Corporate Finance Logistik IT-Entwicklung/Investitionen

Synergie durch Stärkung: Elemente der Wertschöpfungskette der akquirierten Unternehmen verstärken die Wettbewerbsposition des Käufers (gewisse Gleichartigkeit).

Endemische Synergien: Sind nur von einem Teil der Erwerber durch Bereinigung von Doppelaktivitäten erschließbar.

Synergie durch Transfer: Die zwei Wertschöpfungsketten sind verschieden. Bestimmte Teile der Wertschöpfungskette sind wechselseitig auf das andere Unternehmen übertragbar (gewisse Komplementarität).

Einzigartige Synergien: Nur ein spezieller Käufer bringt die Fähigkeiten mit, Synergien zu generieren und auszunutzen. Der Kaufpreis liegt häufig unter dem Wert, den das Unternehmen für den Erwerber darstellt.

Zugangssynergien ƒ Beziehungen (Kunden/Zulieferer/Politik) ƒ Wissen (Patente, Muster etc.) ƒ Märkte (Internationalisierung) ƒ Standards

Synergie durch Zusatz: Die beiden Wertschöpfungsketten sind vollkommen unverwandt. Durch Konvergenz der beiden Wertschöpfungsketten lassen sich Synergien erzielen (Komplementarität).

ȱ

169ȱ

3.4

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

3.4.2

Optionen der Unternehmensentwicklung – Internes oder externes Wachstum

EinȱweitererȱAspektȱinȱderȱskizziertenȱDiskussionȱbehandelteȱdieȱbeidenȱExpansionsȬȱ bzw.ȱ Diversifikationsstrategienȱ ausȱ einemȱ internenȱ Wachstumȱ oderȱ externenȱ WachsȬ tumȱheraus.ȱGomezȱundȱWeberȱ(1989)ȱbietenȱhierȱeineȱMatrixȱmitȱdenȱMöglichkeitenȱ derȱUnternehmensentwicklungȱan:ȱȱ

Abbildungȱ3Ȭ18:ȱ OptionenȱderȱUnternehmensentwicklungȱ Expansion

Diversifikation

(Angestammte Produkte/Märkte)

(Neue Produkte/Märkte)

Internes Wachstum

„

Marktdurchdringung

„ „

Produktentwicklung Marktentwicklung

Externes Wachstum

„ „ „

Franchise Joint Ventures Akquisition

„ „ „ „

Lizenzen Beteiligung Joint Ventures Akquisition

Quelle: Gomez/Weber 1989, S. 15

Weston/Chung/Hoagȱ(1990)ȱbietenȱeineȱVielzahlȱvonȱGründenȱfürȱeinȱexternesȱWachsȬ tumȱ an.ȱ Beiȱ nurȱ geringerȱAusprägungȱ dieserȱ Merkmaleȱ istȱ eineȱ interneȱ Entwicklungȱ vorzuziehen.ȱ

Tabelleȱ3Ȭ11:ȱ ƒ

GründeȱfürȱexternesȱWachstumȱ

Some goals and objectives may be achieved more speedily through an external acquisition („to buy time“).

ƒ ƒ

The cost of building an organization internally may exceed the cost of acquisition. There are many fewer risks, lower costs, or shorter time requirements involved in achieving an economically feasible market share by the external route.

ƒ

Others firms may not be utilizing their assets or managements as effectively as they could be utilized by the acquiring firm.

ƒ

There may be tax advantages.

ƒ

There may be opportunities to complement the capabilities of other firms.

Quelle: Darstellung angelehnt an Weston/Chung/Hoag 1990, S. 74 ȱ

ȱ

170ȱ

Abschließende und zusammenfassende Bemerkungen

Beiȱ einerȱ Gegenüberstellungȱ derȱ Gründeȱ fürȱ internesȱ undȱ externesȱ Wachstumȱ wirdȱ ersichtlich,ȱdassȱdieseȱEntscheidungȱeinerȱsorgfältigenȱAbstimmungȱaufȱdieȱfinanzielleȱ undȱstrategischeȱAusrichtungȱderȱUnternehmungȱbedarf.ȱ

Tabelleȱ3Ȭ12:ȱ

GründeȱfürȱexternesȱundȱinternesȱWachstumȱ

Gründe für Externes Wachstum und

für Internes Wachstum

„

„

Grundsätzlich, wenn Gründe für externes Wachstum nicht vorliegen

„

Entwicklung eines passgenauen Objektes hinsichtlich der Standortwahl, dem Personal, der Produktstruktur, der Organisation

„

Verminderung von Risiken (Vertragsrisiken, Altlastenrisiken)

„

Schnellere Erreichung strategischer Ziele durch Unternehmensakquisitionen (Zeitfaktor relevant bei sich beschleunigenden Produktlebenszyklen, Amortisierung der F&E-Kosten etc.) Synergiepotentiale schneller nutzbar

„

Überwindung von Markteintrittsbarrieren

„

Verminderung des Innovationsrisikos bei „First Mover-Strategie“ durch Aufkauf vorhandener Erfolge, Märkte bzw. Marktanteile des Akquisitionsobjektes

„

Technologievorsprünge des Akquisitionsobjektes

„

Übernahme der vorhandenen Kapazitäten, so dass die Gesamtkapazität auf dem Markt konstant bleibt und somit keine Wettbewerbsverschärfung eintritt

„

Wettbewerbsberuhigung durch den Aufkauf von Konkurrenten (mit ggf. Stillegung der Kapazitäten)

„

„

Einflusssicherung des Managements

„

Integrationsprobleme und die damit verbundenen Kosten entstehen in vermindertem Maße

„

Finanzierung der Eigenentwicklung kann nach Mittelverfügbarkeit erfolgen, d.h. Aufbau richtet sich nach der Mittelverfügbarkeit, Imagesicherung

„

Angst vor Fehlakquisitionen

„

Imitationsschutz durch Eigenentwicklung

keine Rekrutierung von entsprechend qualifiziertem Personal für Eigenentwicklung

Quelle: Eigene Aufstellung

Esȱ konnteȱ gezeigtȱ werden,ȱ wieȱ vielfältigȱ dieȱ Erklärungsansätzeȱ zuȱ UnternehmensȬ übernahmenȱ undȱ Ȭkooperationenȱ ausfallenȱ undȱ wieȱ unterschiedlichȱ dieȱ jeweiligenȱ Argumentationenȱsind.ȱInȱderȱfolgendenȱÜbersichtȱwirdȱzusammenfassendȱeinȱidealȬ typischerȱAblaufȱeinerȱExpansionsȬȱbzw.ȱDiversifikationsentscheidungȱmitȱdenȱeinzelȬ nenȱ vorzunehmendenȱ Analysenȱ skizziert.ȱ Dieȱ Optionenȱ derȱ Umsetzungȱ werdenȱ mitȱ demȱhierȱrelevantenȱexternenȱWachstumȱdurchȱKooperationenȱundȱAkquisitionenȱvonȱ Unternehmenȱausführlichȱbeschrieben.ȱ

171ȱ

3.4

3.4.3

Übersicht über die strategische Expansions- oder Diversifikationsentscheidung

Abbildungȱ3Ȭ19:ȱ IdealtypischeȱPhasenȱderȱExpansionsȬȱundȱDiversifikationsentscheidungȱ

PHASE 2:STRATEGIEENTWICKLUNG

PHASE 1: ANALYSE

STRATEGISCHE UNTERNEHMENSPLANUNG

PHASE 3: IMPLEMENTIERUNG

3

Theorien zu Unternehmensübernahmen

Unternehmensanalyse

Wettbewerbsanalyse

Umweltanalyse

Analyse der Stärken, Schwächen und der Kernkompetenzen des Unternehmens

Analyse der Triebkräfte des Branchenwettbewerbs sowie der Ein- und Austrittsbarrieren

und -prognose der Chancen und Risiken für das Unternehmen

Gap-Analyse Strategische Potentiale und Lücken Kernkompetenzentest

Diversifikationstest

Portfoliotest

Economies-Test

• Marktzugangspotential • Substantieller Kundennutzen • Imitationsschutz • SGE-Test

• Attraktivitätstest • Eintrittskostentest • Synergietest

• Risikotest, z.B.Beta • Produktlebenszyklus • Erfahrungskurve • Marktwachstumsund -anteilstest

• economies of scale • economies of scope • economies of agglomeration • economies of bureaucracy

Festlegung der Strategischen Ziele

Expansion

Implementierungsüberlegungen Internes Wachstum durch Eigenentwicklung Neugründung

Quelle: Eigene Darstellung

172ȱ

Diversifikation

Ausbau

Externes Wachstum durch Akquisition und Kooperation Joint Strategische Beteiligung, Ventures Kauf, Fusion Allianzen

Einleitung

4

4.1

Unternehmenskooperationen

Einleitung

UnternehmensakquisitionenȱundȱȬkooperationenȱsindȱzweiȱGrundformenȱderȱinterorȬ ganisationalenȱZusammenarbeit.ȱInȱdenȱ1990erȱJahrenȱwarenȱPraktikerȱwieȱauchȱWisȬ senschaftlerȱ vonȱ demȱ Kooperationsgedankenȱ offenkundigȱ sehrȱ angetan,ȱ wieȱ zweiȱ Autorenȱ inȱ einemȱ jüngstȱ erschienenenȱ PraktikerȬHandbuchȱ ausführen:ȱ „Allianzenȱ habenȱsichȱalsȱwichtiges,ȱwennȱnichtȱgarȱalsȱdasȱwichtigsteȱInstrumentȱunternehmeriȬ scherȱZieleȱetabliert.“ȱ(Kringsȱ/ȱBaertlȱ2006,ȱS.ȱ380).ȱȱ Trotzȱeinerȱ–ȱwieȱspäterȱnochȱauszuführenȱistȱ–ȱsehrȱschwachenȱDatenbasisȱfürȱUnterȬ nehmenskooperationenȱ allgemeinȱ wirdȱ einhelligȱ davonȱ ausgegangen,ȱ dassȱ einȱ deutȬ lichȱsteigenderȱAnteilȱderȱUmsätzeȱdirektȱaufȱUnternehmenskooperationenȱzurückzuȬ führenȱist.ȱAktuelleȱStudienȱschätzenȱdenȱKooperationsanteilȱamȱUmsatz,ȱanȱdenȱAsȬ setsȱundȱdemȱGewinnȱaufȱ15ȱbisȱ20ȱProzentȱdesȱGesamtumsatzesȱ(vgl.ȱErnstȱ/ȱBamfordȱ 2005,ȱS.ȱ133ff.).ȱNachȱeinerȱStudieȱderȱBostonȱConsultingȱGroupȱlassenȱsichȱ35ȱProzentȱ derȱ globalenȱ Unternehmensumsätzeȱ ausȱ demȱ Jahrȱ 2002ȱ direktȱ aufȱAllianzenȱ zurückȬ führen.ȱImȱJahrȱ1980ȱwarenȱdiesȱlediglichȱ2ȱProzentȱ(Cools/Roos 2005,ȱS.ȱ6).ȱȱ InteressantȱhingegenȱdasȱErgebnisȱeinerȱBefragungȱvonȱ200ȱUSȬamerikanischenȱUnterȬ nehmen,ȱdieȱvonȱJeffreyȱH.ȱDyer,ȱPrashantȱKaleȱundȱHarbirȱSinghȱimȱJahrȱ2004ȱvorgeȬ stelltȱwurden:ȱ82ȱProzentȱderȱbefragtenȱVorstandsvorsitzendenȱsahenȱtatsächlichȱbeideȱ Typenȱ alsȱ gleichwertigeȱ Strategiemittelȱ fürȱ dasȱ Unternehmenswachstumȱ an,ȱ aberȱ 76ȱ Prozentȱ habenȱ beiȱ einerȱ Wachstumsstrategieȱ dieȱ Unternehmenskooperationȱ zuȱ einerȱ Akquisitionȱnichtȱalternativȱgeprüftȱ(Dyerȱetȱal.ȱ2004,ȱS.ȱ110).ȱNurȱ14ȱProzentȱderȱUnȬ ternehmenȱ habenȱ einȱ entsprechendesȱ Instrumentȱ mitȱ demȱ sieȱ nachȱ definiertenȱ KriteȬ rienȱdieseȱ„makeȱorȱcoȬoperate“ȬEntscheidungȱüberhauptȱtreffenȱkönnten.ȱȱ Grundȱgenug,ȱinȱdiesemȱKapitelȱzunächstȱdieȱverschiedenenȱKooperationsformenȱvonȱ UnternehmenȱvorzustellenȱundȱdannȱsichȱdieȱbestehendenȱDatenȱgenauerȱzuȱprüfenȱ–ȱ immerȱinȱBezugȱzuȱdenȱUnterschiedenȱzuȱdenȱAkquisitionen.ȱȱ Mittlerweileȱ istȱ einȱweitesȱFeldȱ vonȱ KooperationsformenȱimȱVerständnisȱvonȱInterorȬ ganisationsbeziehungenȱ entstanden,ȱ dieȱ zumȱ Teilȱ eigeneȱ theoretischeȱ Basierungenȱ hervorgebrachtȱ habenȱ undȱ insbesondereȱ imȱ Rahmenȱ derȱ Netzwerkanalyseȱ undȱ Ȭ theorieȱeinenȱneuenȱKristallisationspunktȱgefundenȱhabenȱ(vgl.ȱfürȱeinenȱbetriebswirtȬ schaftlichenȱ Überblickȱ einführendȱ Sydowȱ 1992).ȱ Soȱ lassenȱ sichȱ Formenȱ findenȱ wieȱ

173ȱ

4.1

4

Unternehmenskooperationen

Regionaleȱ Netzwerkeȱ bzw.ȱ Industrialȱ Districtsȱ (z.B.ȱ Bruscoȱ 1982),ȱ Hollowȱ Organizationsȱ (vgl.ȱ Businessȱ Weekȱ Oktoberȱ 1993),ȱ Strategischeȱ Netzwerkeȱ (z.B.ȱ Jarilloȱ 1988;ȱ Sydowȱ 1992),ȱ Brandȱ Networkȱ Companiesȱ (z.B.ȱ Lindenȱ 1997),ȱ Cyberȱ Corporationȱ (Martinȱ 1997),ȱ Valueȱ Addingȱ Partnershipsȱ (Johnston/Lawrenceȱ 1988),ȱ Interorganizationalȱ Fieldsȱ (DiMagȬ gio/Powellȱ1983),ȱOrganisationaleȱPopulationenȱ(Hannan/Freemanȱ1977),ȱOrganisationaleȱ Föderationenȱ (Pfeffer/Salancikȱ 1978),ȱ Symbiosenȱ (Picot/Reichwald/Wigandȱ 1996),ȱ Clansȱ (Ouchiȱ 1980),ȱ QuasiȬUnternehmungenȱ (Ecclesȱ 1981),ȱ HybridȬOrganisationenȱ (Powellȱ 1990),ȱ Dynamischeȱ Netzwerkeȱ (Snow/Miles/Colemanȱ 1992),ȱ Virtuelleȱ Unternehmenȱ (z.B.ȱ Davidow/Maloneȱ1993,ȱLittmann/Jansenȱ2000)ȱbisȱhinȱzuȱSchwärmenȱ(Bonabeau/Meyerȱ 2001).ȱȱ Inȱ derȱ betriebswirtschaftlichenȱ Literaturȱ sindȱ dieȱ eingeführtenȱ Unterscheidungenȱ gegenüberȱdenȱorganisationsȬȱundȱnetzwerktheoretischenȱAnalysenȱleichterȱeingängig:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ1:ȱ ȱ

BetriebswirtschaftlichesȱSpektrumȱderȱInterorganisationsbeziehungȱ–ȱȱ vonȱgewöhnlicherȱKaufbeziehungȱüberȱAllianzenȱundȱM&Aȱ

ȱ Quelle: Boston Consulting Group 2005, S. 8.

ȱ Inȱ diesemȱAbschnittȱ werdenȱ dieȱ empirischȱ häufigstenȱ Formenȱ derȱ UnternehmenskoȬ operationȱ inȱ einerȱ praxisorientiertenȱ Weiseȱ behandeltȱ werden:ȱ Jointȱ Venturesȱ undȱ Strategischeȱ Allianzen.ȱ Damitȱ sindȱ aberȱ auchȱ fürȱ vieleȱ derȱ genanntenȱ Formenȱ derȱ Unternehmenskooperationenȱ anhandȱ derȱ einzelnenȱ Phasenȱ wichtigeȱ Aspekteȱ angeȬ sprochen.ȱBeiȱderȱBetrachtungȱdieserȱzweiȱFormenȱwirdȱ zunächstȱdieȱ Notwendigkeitȱ derȱ genauenȱ analytischenȱ Trennungȱ zwischenȱ Jointȱ Venturesȱ undȱ derȱ Strategischenȱ Allianzȱ deutlich.ȱ Inȱ vielenȱ Publikationenȱ werdenȱ dieȱ beidenȱ Kooperationsformenȱ häufigȱidentischȱbehandelt.ȱȱ Beiȱ derartȱ unklarerȱ Begriffshierarchieȱ wirdȱ inȱ dieserȱArbeitȱ derȱ Wegȱ beschritten,ȱ zuȬ nächstȱdieȱJointȱVenturesȱmitȱihrenȱSpezifikaȱkurzȱisoliertȱzuȱbehandeln,ȱumȱanschlieȬ ßendȱgemeinsameȱPunkteȱzusammenȱmitȱdenȱStrategischenȱAllianzenȱzuȱdiskutieren.ȱ

174ȱ

Kooperationsbegriffe

Bleicherȱ weistȱ imȱ Einklangȱ mitȱ derȱ hierȱ gewähltenȱ Vorgehensweiseȱ daraufȱ hin,ȱ dassȱ dieȱJointȱVenturesȱalsȱ„eigenständigeȱVarianteȱunternehmerischerȱZukunftsgestaltung“ȱ nebenȱStrategischenȱAllianzenȱstehenȱ(Bleicherȱ1992,ȱS.ȱ268):ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ2:ȱ

JointȱVenturesȱundȱStrategischeȱAllianzenȱimȱVergleichȱ

Joint Ventures

Strategische Allianzen

„

Zur Erreichung vorrangig operativer Ziele,

„

Zur Erreichung strategischer Erfolgspositionen,

„

in einer institutionalisierten Form (d.h. eigene

„

mit geringerem Institutionalisierungsgrad (d.h.

Rechtspersönlichkeit, Unternehmensgründung),

„

zeitlich i.d.R. unbegrenzt.

keiner eigener Rechtspersönlichkeit),

„

zeitlich i.d. R. begrenzt.

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. auch Bleicher 1992, S. 268

4.2

Kooperationsbegriffe

DerȱBegriffȱderȱKooperationȱwirdȱimȱAlltagsgebrauchȱnurȱrechtȱvageȱumrissenȱ(vgl.ȱzuȱ theoretischenȱundȱbetriebswirtschaftlichenȱGrundlagenȱvorȱallemȱAxelrodȱ1988ȱ(spielȬ theoretisch),ȱ Jansenȱ 2000ȱ (soziologischȬsystemtheoretisch)ȱ undȱ aktuellȱ ausȱ betriebsȬ wirtschaftlicherȱPerspektiveȱChild/Faulkner/Tallmanȱ2005).ȱȱ Dabeiȱ wirdȱ häufigȱ dieȱ innerbetrieblicheȱ wieȱ auchȱ zwischenbetrieblicheȱ Kooperationȱ alsȱeineȱZusammenarbeit,ȱimȱSinneȱeinesȱKoȬOperierensȱverstanden.ȱHierȱwollenȱwirȱ lediglichȱ dieȱ interorganisationale,ȱ d.h.ȱ dieȱ zwischenbetrieblicheȱ Kooperationȱ behanȬ deln.ȱZunächstȱwirdȱdaherȱdieȱBestimmungȱdesȱKooperationsbegriffesȱvorgenommen,ȱ bevorȱ dieȱ Begriffeȱ desȱ Jointȱ Venturesȱ bzw.ȱ derȱ Strategischenȱ Allianzȱ entwickeltȱ undȱ ausführlichȱvorgestelltȱwerden.ȱEsȱsollenȱhierȱverschiedeneȱPerspektivenȱderȱEntwickȬ lungȱ desȱ Kooperationsbegriffsȱ verfolgtȱ werden.ȱ Imȱ Abschnittȱ 3.2.3,ȱ S.ȱ136ff.ȱ wurdeȱ bereitsȱ anhandȱ derȱ Transaktionskostenökonomikȱ aufȱ dieȱ Unterscheidungȱ vonȱ Markt,ȱ Hierarchieȱ undȱ denȱ soȱ genanntenȱ hybridenȱ Kooperationsformenȱ hingewiesen.ȱ Dieȱ PositionierungȱderȱKooperationȱinȱdasȱKontinuumȱzwischenȱdenȱExtremenȱderȱpreisȬ vermitteltenȱKoordinationȱderȱMärkteȱaufȱderȱeinenȱSeiteȱundȱderȱdurchȱAnweisungenȱ vermitteltenȱAllokationsentscheidungenȱinȱderȱHierarchieȱaufȱderȱanderenȱSeiteȱstelltȱ dieȱüblicheȱVorgehensweiseȱdarȱ(vgl.ȱSydowȱ1992;ȱsieheȱaberȱauchȱzurȱKritik:ȱGranoȬ vetterȱ1986,ȱPowellȱ1996ȱoderȱTeubnerȱ1992).ȱȱ

175ȱ

4.2

4

Unternehmenskooperationen

4.2.1

Gesetzliche Definition

EineȱgesetzlicheȱDefinitionȱdesȱKooperationsbegriffesȱliegtȱimȱengerenȱSinneȱnichtȱvor.ȱ Inȱ deutschenȱ Gesetzenȱ wirdȱ derȱ Kooperationsbegriffȱ nurȱ imȱ „Gesetzȱ gegenȱ WettbeȬ werbsbeschränkungenȱ (GWB)“ȱ verwendetȱ (Schönfelder,ȱ Nr.ȱ 74)ȱ –ȱ dasȱ soȱ genannteȱ Kartellrecht.ȱDasȱGesetzȱenthältȱRegelungen,ȱdieȱdemȱZweckȱdienen,ȱwettbewerbsbeȬ schränkendeȱUmständeȱzuȱbeseitigen.ȱZuȱdiesenȱUmständenȱzählenȱvorȱallemȱKartelle.ȱ DieserȱnegativȱbehafteteȱBegriffȱ„Kartell“ȱstehtȱgegenüberȱdemȱpositivȱbesetztenȱBegȬ riffȱderȱ„Kooperation“.ȱDasȱGesetzȱhingegenȱverwendetȱtrotzȱallerȱSchattierungenȱundȱ ModewellenȱnachȱwieȱvorȱdenȱursprünglichenȱBegriffȱ„Kartell“.ȱ AnȱderȱSpitzeȱdesȱGWBȱstehtȱinȱ§ȱ1ȱdasȱgrundsätzlicheȱKartellverbot.ȱMitȱderȱNeufasȬ sungȱ vomȱ 15.ȱ Juliȱ 2005ȱ sindȱ wesentlicheȱ Änderungenȱ vorgenommenȱ worden:ȱ ȱ HierȬ nachȱsindȱverbotenȱVereinbarungenȱzwischenȱUnternehmen,ȱBeschlüsseȱvonȱUnternehmensȬ vereinigungenȱ undȱ aufeinanderȱ abgestimmteȱ Verhaltensweisen,ȱ dieȱ eineȱ Verhinderung,ȱ Einschränkungȱ oderȱ Verfälschungȱ desȱ Wettbewerbsȱ bezweckenȱ (subjektiv)ȱ oderȱ beȬ wirkenȱ (objektiv).ȱ Inȱ §ȱ 2ȱ sindȱ dieȱ „freigestelltenȱ Vereinbarungen“ȱ aufgeführt:ȱ „Vomȱ Verbotȱ desȱ §ȱ 1ȱ freigestelltȱ sindȱ Vereinbarungenȱ zwischenȱ Unternehmen,ȱ Beschlüsseȱ vonȱ Unternehmensvereinigungenȱ oderȱ aufeinanderȱ abgestimmteȱ Verhaltensweisen,ȱ dieȱ unterȱ angemessenerȱ Beteiligungȱ derȱ Verbraucherȱ anȱ demȱ entstehendenȱ Gewinnȱ zurȱVerbesserungȱderȱWarenerzeugungȱoderȱȬverteilungȱoderȱzurȱFörderungȱdesȱtechȬ nischenȱoderȱwirtschaftlichenȱFortschrittsȱbeitragen,ȱohneȱdassȱdenȱbeteiligtenȱUnterȬ nehmenȱ Beschränkungenȱ auferlegtȱ werden,ȱ dieȱ fürȱ dieȱ Verwirklichungȱ dieserȱ Zieleȱ nichtȱ unerlässlichȱ sindȱ oderȱ Möglichkeitenȱ eröffnetȱ werden,ȱ fürȱ einenȱ wesentlichenȱ TeilȱderȱbetreffendenȱWarenȱdenȱWettbewerbȱauszuschalten.“ȱ(§ȱ2ȱAbs.ȱ1ȱGWB).ȱȱ Inȱ §ȱ 3ȱ Abs.ȱ 1ȱ sindȱ dieȱ soȱ genanntenȱ „Mittelstandskartelle“ȱ alsȱ ebenfallsȱ freigestellteȱ Vereinbarungenȱ ausgeführt:ȱ Vereinbarungenȱ zwischenȱ miteinanderȱ imȱ Wettbewerbȱ stehendenȱ Unternehmenȱ undȱ Beschlüsseȱ vonȱ Unternehmensvereinigungen,ȱ dieȱ dieȱ Rationalisierungȱ wirtschaftlicherȱ Vorgängeȱ durchȱ zwischenbetrieblicheȱ Zusammenarbeitȱ zumȱ Gegenstandȱ haben,ȱ erfüllenȱ dieȱ Voraussetzungenȱ desȱ §ȱ 2ȱAbs.ȱ 1,ȱ wennȱ dadurchȱ derȱWettbewerbȱaufȱdemȱMarktȱnichtȱwesentlichȱbeeinträchtigtȱwirdȱundȱdieȱVereinbaȬ rungȱ oderȱ derȱ Beschlussȱ dazuȱ dient,ȱ dieȱ Wettbewerbsfähigkeitȱ kleinerȱ oderȱ mittlererȱ Unternehmenȱzuȱverbessern.ȱȱ

4.2.2

Betriebswirtschaftliche Begriffsbildung

Derȱ Kooperationsbegriffȱ wurdeȱ inȱ derȱ Betriebswirtschaftslehreȱ vielfältigȱ diskutiertȱ undȱdefiniert.ȱOhneȱdieȱunzähligenȱBeiträgeȱimȱEinzelnenȱauszuführenȱ–ȱdieȱinȱvielenȱ Dissertationenȱ bereitsȱ zusammenfassendȱ dargestelltȱ wordenȱ sindȱ (z.B.ȱ RupprechtȬ Däullaryȱ 1994;ȱ Wurcheȱ 1994;ȱ Vornhusenȱ 1994;ȱ Schallenbergȱ 1995)ȱ –ȱ sollenȱ hierȱ gleichȱ dieȱkonstitutivenȱMerkmaleȱzusammengeführtȱwerden.ȱȱ

176ȱ

Kooperationsbegriffe

Abbildungȱȱ4Ȭ3:ȱ KonstitutiveȱMerkmaleȱeinesȱKooperationsverständnissesȱ 1.

Abstimmung (Koordination) und gemeinsame Erfüllung von Teilaufgaben,

2.

rechtlich und – außerhalb des Aufgabengebietes der Kooperation – auch wirtschaftlich selbständige

3.

Vorliegen einer vertraglichen Vereinbarung (d.h. Ausschluß von „stillschweigenden Übereinkünften“),

4.

Entstehung auf freiwilliger Basis (d.h. Ausschluß von Pflichtmitgliedschaften in Verbänden),

Unternehmen,

5.

rechtliche Zulässigkeit (d.h. „freigestellte Vereinbarungen“ gem. § 2 Abs. 1 GWB),

6.

Verfolgung eines gemeinsamen Zieles, und

7.

im Vergleich zum Alleingang höhere Zielerreichung.

ȱ

Quelle: Eigene Aufstellung, vgl. z.B. Wöhe 1993, S. 403 ff.; Vornhusen 1994, S. 27ff.; Schallenberg 1995, S. 9

4.2.3

Operationales Begriffsverständnis der Kooperation für die vorliegende Arbeit

Alsȱ Ausgangspositionȱ kannȱ einȱ Begriffsverständnisȱ derȱ Unternehmenskooperationȱ vorgestelltȱ werden,ȱ dasȱ eineȱ vergleichsweiseȱ üblicheȱ Konkretisierungȱ derȱ obigenȱ Merkmaleȱ 1.ȱ –ȱ 4.ȱ darstellt:ȱ „Derȱ Begriffȱ ‘Unternehmenskooperation’ȱ bezeichnetȱ [...]ȱ jedeȱ Zusammenarbeitȱ zwischenȱ rechtlichȱ undȱ wirtschaftlichȱ selbständigenȱ UnternehȬ men,ȱ dieȱ derȱ Förderungȱ einesȱ gemeinsamenȱ Zielesȱ dientȱ undȱ durchȱ wechselseitigeȱ Abstimmungȱ (Koordination)ȱ oderȱ gemeinsameȱ Erfüllungȱ vonȱ Teilaufgabenȱ erfolgt.ȱ DieȱFörderungȱdesȱgemeinsamenȱZielesȱmussȱaufȱfreiwilligerȱBasisȱvertraglichȱvereinȬ bartȱsein.“ȱ(Vornhusenȱ1994,ȱS.ȱ29ȱ–ȱ30).ȱ DemgegenüberȱwirdȱabweichendȱinȱdieserȱArbeitȱdasȱ„gemeinsameȱZiel“ȱundȱdieȱ„verȬ traglicheȱ Basis“ȱ nichtȱ alsȱ konstitutivȱ fürȱ eineȱ Kooperationȱ angenommen.ȱ Soȱ werdenȱ zumȱ einenȱ typischerweiseȱ auchȱ Kooperationenȱ mitȱ gänzlichȱ unterschiedlichenȱ ZielȬ stellungenȱ derȱ Kooperationspartnerȱ eingegangen.ȱ Dasȱ istȱ dannȱ derȱ Fall,ȱ wennȱ dieȱ jeweiligenȱKooperationspartnerȱinȱeinerȱKooperationȱvonȱdenȱKompetenzenȱundȱResȬ sourcenȱ desȱAnderenȱ profitierenȱ wollen,ȱ dieȱ aberȱ nichtȱ demȱ gleichenȱ Zielȱ unterstelltȱ sind.ȱ Damitȱ istȱ dieȱ Kooperationȱ zunächstȱ zielunabhängig,ȱ wennȱ dieȱ KooperationsȬ partnerȱ inȱ derȱ Kooperationȱ ihreȱ spezifischenȱ Zieleȱ alsȱ realisiertȱ ansehenȱ (vgl.ȱ alsȱ einȱ Beispielȱ fürȱ dieȱ unterschiedlichenȱ Zielvorstellungenȱ inȱ einerȱ Kooperationȱ dasȱ Projektȱ NUMMIȱimȱPunktȱ4.3.3.2).ȱEsȱmussȱalsoȱlediglichȱeineȱZielkompatibilitätȱangenommenȱ werden.ȱȱ Zumȱ anderenȱ sindȱ Kooperationenȱ nachȱ derȱ hierȱ vertretendenȱ Positionȱ nichtȱ aufȱ verȬ traglicheȱ Fixierungȱ oderȱ andereȱ Formenȱ derȱ Institutionalisierungȱ beschränkt.ȱ Dieȱ unterschiedlichenȱ Institutionalisierungsgradeȱ stellenȱ vielmehrȱ einȱ UnterscheidungsȬ kriteriumȱ fürȱ Kooperationsformenȱ dar.ȱ Nichtȱ vertraglicheȱ Kooperationsformenȱ werȬ denȱseitȱca.ȱ10ȱJahrenȱmitȱdenȱVirtuellenȱUnternehmenȱdiskutiert,ȱdieȱausȱeinerȱvertrauȬ

177ȱ

4.2

4

Unternehmenskooperationen

ensbasiertenȱ undȱ geradeȱ nichtȬvertraglichenȱ Zusammenarbeitȱ geschwindigkeitsbeȬ dingteȱWettbewerbsvorteileȱerzielenȱ(vgl.ȱJansenȱ1998;ȱScholzȱ1994;ȱSydowȱ1996).ȱȱ DieȱwirtschaftlicheȱSelbständigkeitȱwirdȱalsȱVoraussetzungȱfürȱeineȱreineȱKooperationȱ anerkannt.ȱDabeiȱistȱgegenüberȱmarktlichenȱBeziehungenȱeineȱReziprozitätȱundȱInterȬ dependenzȱderȱBeziehungȱvorliegend.ȱWährendȱdieȱPrüfungȱderȱrechtlichenȱSelbstänȬ digkeitȱaufgrundȱdesȱFeststellensȱeinerȱeigenenȱRechtspersönlichkeitȱunproblematischȱ ist,ȱstelltȱsichȱdieȱPrüfungȱderȱwirtschaftlichenȱSelbständigkeitȱalsȱwesentlichȱschwieriȬ gerȱdar.ȱEsȱwurdeȱbisherȱdavonȱausgegangen,ȱdassȱdieȱwirtschaftlicheȱSelbständigkeitȱ dannȱvorliegt,ȱwennȱsichȱdieȱKooperationȱnurȱaufȱeinenȱTeilbereichȱderȱGesamtaufgaȬ beȱbezieht.ȱDieȱEntscheidungsfreiheitȱhinsichtlichȱderȱAufnahmeȱundȱBeendigungȱderȱ KooperationsbeziehungȱstelltȱnachȱderȱhierȱvertretenenȱPositionȱdasȱzentraleȱMerkmalȱ derȱwirtschaftlichenȱSelbständigkeitȱdar.ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ4:ȱ

BegriffsdefinitionȱderȱUnternehmenskooperationȱfürȱdieseȱArbeitȱ

1.

Zusammenarbeit zwischen rechtlich und wirtschaftlich selbständigen Unternehmen,

2.

Durch wechselseitige Abstimmung (Ko-ordination) und / oder gemeinsame Erfüllung (Ko-operation) von

3.

die auf freiwilligem Entschluß aller Kooperationspartner beruht,

4.

zur Verfolgung von gemeinsamen Zielen und/oder verschiedenen, aber miteinander kompatiblen Zielen

5.

mit einer im Vergleich zum alleinigen Vorgehen höheren Zielerreichung.

(Teil-)Aufgaben,

der Kooperationspartner,

Quelle: Eigene Darstellung

4.3

Joint Ventures

InȱdiesemȱAbschnittȱwerdenȱzunächstȱkurzȱBegriffe,ȱFormen,ȱMotive,ȱBeispieleȱsowieȱ Erfolgsbewertungsmodelleȱ vonȱ Jointȱ Venturesȱ behandelt.ȱ Esȱ folgtȱ eineȱ Übersichtȱ vonȱ vierȱidealtypischenȱPhasenȱeinesȱJointȱVentures,ȱwobeiȱdieȱwesentlichenȱAspekteȱ–ȱwieȱ einleitendȱ angemerktȱ –ȱ imȱAbschnittȱ 4.4ȱ derȱ StrategischenȱAllianzenȱ ausgeführtȱ werȬ den.ȱImȱPunktȱ4.3.7ȱwerdenȱdieȱSpezifikaȱderȱJointȱVentureȬGründungȱdiskutiert.ȱȱ

178ȱ

Joint Ventures

4.3.1

Formen der Joint Ventures

Abbildungȱ4Ȭ5:ȱ

DifferenzierungȱvonȱKooperationsformenȱ Häufige Kooperationsformen

Gemeinschaftsunternehmen

Equity Joint Ventures

Internationale Gemeinschaftsunternehmen Joint Ventures

Kooperation ohne Zentralmanagement - Strategische Allianzen - Managementverträge - Lizenzen

Contractual Joint Ventures

ȱ Quelle: Eigene Darstellung, vgl. auch Schallenberg 1995, S. 13, Vornhusen 1994, S. 33 ȱ

Inȱ ersterȱ Annäherungȱ kannȱ manȱ eineȱ folgendeȱ Aufgliederungȱ dieserȱ KooperationsȬ formenȱskizzieren,ȱwobeiȱdieȱdeutschenȱGemeinschaftsunternehmenȱundȱdieȱinternaȬ tionaleȱAusprägungȱdesȱJointȱVenturesȱdieȱzentralenȱFormenȱdiesesȱAbschnittesȱsind:ȱ Eineȱ Unternehmenskooperationȱ wirdȱ dannȱ alsȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ bezeichȬ net,ȱwennȱsieȱ(1)ȱeineȱeigeneȱRechtspersönlichkeitȱaufweist,ȱ(2)ȱimȱEigentumȱvonȱzweiȱ oderȱmehrȱ(inȱderȱRegelȱnichtȱmehrȱalsȱfünf)ȱrechtlichȱundȱwirtschaftlichȱselbständigenȱ Partnerunternehmenȱ steht,ȱ (3)ȱ vonȱ denenȱ inȱ derȱ Regelȱ mindestensȱ zweiȱ aktivȱ anȱ derȱ FührungȱdesȱUnternehmensȱteilnehmen.ȱDerȱBegriffȱdesȱJointȱVentureȱwurdeȱausȱderȱ internationalenȱ Betriebswirtschaftslehreȱ eingeführt.ȱ Dasȱ Jointȱ Ventureȱ istȱ inȱ vielenȱ Publikationenȱderȱ1990erȱJahrenȱvonȱdemȱinȱderȱdeutschenȱRechtssprechungȱüblichenȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ hinsichtlichȱ derȱ internationalenȱ Herkunftȱ derȱ Partnerȱ unterschiedenȱwordenȱ(Wöheȱ1993,ȱS.ȱ403ȱundȱS.ȱ1227,ȱVornhusenȱ1994,ȱS.ȱ33).ȱȱ InȱderȱangelsächsischenȱLiteraturȱwirdȱderȱJointȱVentureȬBegriffȱmitunterȱalsȱOberbegȬ riffȱ fürȱ jedwedeȱ Artȱ derȱ Kooperationȱ eingesetztȱ (vgl.ȱ Weston/Chung/Hoagȱ 1990,ȱ S.ȱ331).ȱ Inȱ diesemȱ Fallȱ wirdȱ eineȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ Equityȱ Jointȱ Ventureȱ undȱ demȱContractualȱJointȱVentureȱgetroffen.ȱBeiȱeinemȱEquityȱJointȱVentureȱistȱdieȱKooperaȬ tionseinheitȱeinȱweiteresȱrechtlichȱselbständigesȱUnternehmen,ȱalsȱdessenȱGesellschafȬ terȱ dieȱ Partnerunternehmenȱ auftretenȱ (Schallenbergȱ 1995,ȱ S.ȱ12).ȱ Diesȱ entsprichtȱ demȱ deutschenȱ Verständnisȱ desȱ Gemeinschaftsunternehmens.ȱAlsȱ Contractualȱ Jointȱ Ventureȱ hingegenȱ werdenȱ alleȱ Kooperationsformenȱ bezeichnet,ȱ „inȱ denenȱ esȱ nichtȱ zurȱ NeuȬ gründungȱeinerȱrechtlichenȱEinheitȱkommt“ȱ(Vornhusenȱ1994,ȱS.ȱ36).ȱHierbeiȱgehtȱesȱinȱ derȱ Regelȱ lediglichȱ umȱ eineȱ Ressourcenpoolung.ȱAlsȱAlternativeȱ zuȱ einemȱ Jointȱ VenȬ tureȱ imȱ Rahmenȱ vonȱ horizontalenȱ Kooperationenȱ wirdȱ häufigȱ derȱ Abschlussȱ einesȱ 179ȱ

4.3

4

Unternehmenskooperationen

reinenȱ Managementvertragesȱ angeführtȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Schallenbergȱ 1995,ȱ S.ȱ12).ȱ Esȱ wirdȱ damitȱaufȱdieȱBildungȱeinesȱZentralmanagementsȱverzichtetȱundȱdieȱAufgabenȱwerdenȱ inȱ direktemȱ Kontaktȱ zueinanderȱ durchȱ dieȱ Zusammenarbeitȱ derȱ einzelnenȱ Bereicheȱ undȱStellenȱderȱbeteiligtenȱUnternehmenȱerledigt.ȱȱ EinȱpraktikablesȱModellȱfürȱJointȱVentureȱhatȱ–ȱstarkȱvereinfachtȱ–ȱfolgendeȱLogik:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ6:ȱ

BetriebswirtschaftlicheȱJointȱVentureȬKonfigurationȱ

ƒ

Die Muttergesellschaften sind die konstituierenden Teile. Die dritte neugegründete Firma ist das daraus entstehende Ganze.

ƒ

Das neue Ganze ist kleiner als die Teile, aus denen es sich zusammensetzt.

ƒ

Das neue Ganze passt in die vorhandene Branche. Es dient der Übernahme von Aufgaben, die zu groß bzw. zu risikoreich für einen allein sind.

ƒ

Die neue Firma kann wegen eines unabhängigen Geschäftsvorteils gebildet werden, der mit den Zielen der Muttergesellschaft nichts zu tun hat.

ƒ

Die neue Firma kann von Firmen jeder Größenordnung gebildet werden.

ƒ

Die neue Firma betont die Bedeutung der Teile, d.h. der Eltern.

Quelle: Modifizierte Darstellung nach Steinöcker 1993, S. 14

ȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ könnenȱ weiterhinȱ inȱ VollfunktionsȬȱ undȱ TeilfunktionsȬ GemeinschaftsunternehmenȱnachȱderȱÜbernahmeȱderȱFunktionenȱinȱderȱselbständigenȱ wirtschaftlichenȱ Einheitȱ unterschiedenȱ werden.ȱ VollfunktionsȬGemeinschaftsȬ unternehmenȱsindȱaufȱDauerȱangelegte,ȱüberȱbloßeȱHilfsfunktionenȱfürȱdieȱMutterunȬ ternehmenȱhinausgehendeȱUnternehmenȱmitȱeigenemȱMarktzugang.ȱȱȱ Daraufȱ aufbauendȱ kannȱ nachȱ derȱ Anwendungȱ derȱ einzelnenȱ Gesetzesgrundlagenȱ inȱ (1)ȱ konzentrative,ȱ (2)ȱ kooperativȱ strukturelleȱ undȱ (3)ȱ reinȱ kooperativeȱ Jointȱ Venturesȱ differenziertȱ werdenȱ (Montagȱ 1998,ȱ S.ȱ733f.ȱ undȱ 797f.).ȱ Dabeiȱ fallenȱ konzentrativeȱ Gemeinschaftsunternehmenȱȱ (seitȱdemȱ 1.ȱMärzȱ1998)ȱ alsȱZusammenschlussȱunterȱdieȱ Verordnungȱ überȱ dieȱ Kontrolleȱ fürȱ Zusammenschlüsseȱ oderȱ FusionskontrollverordȬ nungȱ (FKVO),ȱ währendȱ kooperativeȱ undȱ strukturelleȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ sowohlȱ unterȱ Fusionskontrolleȱ alsȱ auchȱ unterȱ dasȱ europäischeȱ Kartellrechtȱ (hierȱ EG)ȱ fallen.ȱ VollfunktionsȬGemeinschaftsunternehmenȱ sindȱ dabeiȱ konzentrativeȱ undȱ TeilȬ funktionsȬGemeinschaftsunternehmenȱ kooperativeȱ Unternehmen.ȱ Unterȱ dieȱ struktuȬ rellȬkooperativenȱ Gemeinschaftsunternehmenȱfallenȱ alleȱ Unternehmen,ȱ„derenȱSchafȬ fungȱ weitgehendeȱ Veränderungenȱ inȱ derȱ Strukturȱ –ȱ vorȱ allemȱ inȱ denȱ Bereichenȱ ProȬ duktionȱundȱAbsatzȱ–ȱderȱbeteiligtenȱUnternehmenȱbewirkt“ȱ(Montagȱ1998,ȱS.ȱ797).ȱȱȱ

180ȱ

Joint Ventures

4.3.2

Motive für Joint Ventures

DieȱMotiveȱfürȱdasȱEingehenȱvonȱJointȱVenturesȱkönnenȱvorȱallemȱmitȱdenȱpotentiellenȱ Vorteilenȱ desȱ komplexenȱ Lernensȱ zwischenȱ Organisationenȱ sowieȱ derȱ RisikoreduzieȬ rungȱ beiȱ einerȱ internationalenȱAusrichtungȱ angegebenȱ werdenȱ –ȱ insbesondereȱ durchȱ dieȱspezifischenȱMarktkenntnisseȱmitȱdenȱentsprechendenȱwirtschaftlichenȱundȱpolitiȬ schenȱKontakten.ȱSoȱkonnteȱdieȱEntwicklungȱdesȱMarkteintrittesȱausländischerȱFirmenȱ inȱ asiatischenȱ Ländernȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ erklärtȱ werden,ȱ wieȱ beispielsweiseȱ Endeȱ derȱ 1990erȱ inȱ Chinaȱ mitȱ damalsȱ knappȱ 250ȱ 000ȱ ausländischenȱ Jointȱ Venturesȱ undȱ einemȱ Investitionsvolumenȱ vonȱ 100ȱ Milliardenȱ Dollarȱ (vgl.ȱ zurȱ Internationalisierungȱ Picotȱ 1998,ȱTeilȱIX;ȱsowieȱzurȱaktuellenȱEntwicklungȱderȱAuflösungȱvonȱJointȱVenturesȱHoffȬ ritzȱ1998).ȱȱ Einenȱ weiterenȱAspektȱ stellenȱ möglicheȱ Steuerersparnisseȱ dar,ȱ dieȱ entstehenȱ können,ȱ wennȱ Patenteȱ oderȱ lizensierbareȱ Technologienȱ inȱ einȱ Jointȱ Ventureȱ eingebrachtȱ werȬ den.ȱ Weston,ȱ Chungȱ undȱ Hoagȱ führenȱ weitereȱ Motiveȱ zurȱ Gründungȱ vonȱ Jointȱ VenȬ turesȱan:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ7:ȱ ƒ

MotiveȱfürȱJointȱVenturesȱ

To augment insufficient financial or technical ability to enter a particular line of business.

ƒ

To share technology and/or generic management skills in organization, planning, and control.

ƒ

To diversify risk.

ƒ

To obtain distribution channels or raw materials supply.

ƒ

To achieve economies of scale.

ƒ

To extend activities with smaller investment than if done independently.

ƒ

To take advantage of favorable tax treatment or political incentives (particulary in foreign ventures).“

Quelle: Weston/Chung/Hoag 1990, S. 332

ȱ EinȱJointȱVentureȱsollteȱausȱderȱspezifischenȱKonfigurationȱderȱUnternehmenskooperaȬ tionȱherausȱ(1)ȱfürȱgemeinsameȱProduktionsaktivitäten,ȱdieȱnurȱeinenȱbegrenztenȱAnȬ teilȱ derȱ Unternehmensaktivaȱ ausmachen,ȱ (2)ȱ fürȱ Produkte,ȱ dieȱeineȱ begrenzteȱ GaranȬ tiedauerȱbesitzenȱundȱ(3)ȱfürȱeineȱProduktion,ȱdieȱnurȱfürȱeinenȱbegrenztenȱZeitraumȱ vorgesehenȱist,ȱeingesetztȱwerden.ȱȱ Sieȱdienenȱdabeiȱ(4)ȱderȱTeilungȱvonȱKostenȱundȱRisikenȱbeimȱEintrittȱinȱneueȱMärkteȱ undȱ beiȱ derȱ Entwicklungȱ neuerȱ Technologienȱ (hierȱ z.B.ȱ dieȱ Halbleiterbranche,ȱ dieȱ ChemieȬȱ undȱ Petroindustrie).ȱ Jointȱ Venturesȱ könnenȱ (5)ȱ auchȱ zurȱ Reduzierungȱ vonȱ Investmentsȱ undȱ Engagementsȱ inȱ Bereichenȱ derȱ Wertschöpfungsketteȱ beitragen,ȱ dieȱ nichtȱ zumȱ Kerngeschäftȱ gehörenȱ (imȱ Sinneȱ einesȱ Outsourcingsȱ oderȱ Offshorings).ȱ WeiterhinȱsindȱJointȱVenturesȱ(6)ȱKooperationsstrukturenȱvorȱallemȱvonȱkomplemenȬȱ ȱ

181ȱ

4.3

4

Unternehmenskooperationen

tärenȱ Geschäftsbereichenȱ (z.B.ȱ Kombinationȱ vonȱ spezialisierterȱ HardȬȱ undȱ Softwareȱ zurȱBiotechȬForschungȱvonȱIBM,ȱMonsantoȱundȱAppliedȱBiosystems)ȱ(vgl.ȱzuȱweiterenȱ BeispielenȱErnstȱ/ȱHalevyȱ2004).ȱ

4.3.3

Beispiele für Joint Ventures

4.3.3.1

Beispiele und Ziele von internationalen Joint Ventures

ÜberȱJointȱVenturesȱbestehtȱeinȱnochȱweitausȱgrößeresȱDatenproblemȱalsȱimȱVergleichȱ mitȱ denȱ eingangsȱ beschriebenenȱ Zahlenȱ zuȱ Fusionenȱ undȱ Akquisitionen.ȱ Soȱ nimmtȱ zwarȱ dasȱ Bundeskartellamtȱ entsprechendeȱ Zahlenȱ zurȱ Entwicklungȱ derȱ GemeinȬ schaftsunternehmenȱinȱseinemȱTätigkeitsberichtȱauf,ȱaberȱesȱwirdȱexplizitȱdaraufȱhinȬ gewiesen,ȱdassȱdieȱVeröffentlichungȱnichtsȱüberȱdieȱVollständigkeitȱderȱAnmeldungenȱ besagtȱ (http://dip.bundestag.de/btd/16/057/1605710.pdf,ȱ hier:ȱ VierterȱAbschnitt,ȱ ȱ Teilȱ 1,ȱ4).ȱ ImȱAbschnittȱ 4.4.3ȱ werdenȱ dieȱ absolutenȱ undȱ relativenȱ Zahlenȱ vonȱ Jointȱ Venturesȱ zuȱ Strategischenȱ Allianzenȱ undȱ auchȱ Akquisitionenȱ dargestellt.ȱ Folgendȱ stehenȱ einigeȱ illustrativeȱBeispiele:ȱȱ

ȱAbbildungȱ4Ȭ8:ȱ JointȱVenturesȱseitȱ1996ȱ(z.T.ȱwiederȱaufgelöst)ȱ Partnerunternehmen

Produkte

Strategische Ziele

Ericsson, Nokia, Motorola, Psion

Mobiltechnologie

gemeinsame Standards für Smart Phones

France Telecom / MobilCom AG

Telekommunikation

Erwerb Lizenz für Universal Mobile Telecommunications System (UMTS) (aufgelöst)

Cisco Systems Inc. / Cap Gemini SA

Internet

Beratung und Netzwerkprovider für Internetdienstleistungen

P&O / Nedlloyd

Logistik (Containerschiffe)

Kostensenkung (dann fusioniert und heute: Mærsk Line)

P&O / Stena

Fährbetriebe

Wettbewerb gegen Eurotunnel (später Fusion)

Sharp / Sony

LCD-Flachbildschirme für TV

Gemeinsame F&E

Rolls-Royce / Northern Electric

Energieerzeugung

Erhöhung der Leistung

British Aerospace / Lockheed

Rüstung

Gemeinsame Entwicklung für britisches und amerikanisches Militär

PowerGen / Siemens

Turbinentechnologie

Aufbau eines gemeinsamen Entwicklungs- und Testzentrum

GEC / Finmeccania

Rüstung

Radar- und Steuerungssysteme

182ȱ

Joint Ventures

Coca Cola / Procter & Gamble

Getränke

Kostenreduktion (wieder aufgelöst)

NTT / Docomo

Internettechnologie

Konvergenz Technologie und Inhalte

Siemens / Fujitsu

Computer

Skalierung des Geschäfts in Europa

Schörghuber Stiftung / Heineken International

Brauerei

Verbund von Paulaner, Kulmbacher, Karlsberg sowie der Südwest-Gruppe zur Brau Holding International (BHI)

DaimlerChrylser, Ford, GM

Automotive

Gemeinsame Beschaffungsplattform covisint.com

Deutsche Post / Yamato

Direktmarketing-Dienstleistungen

Marktentwicklung in Japan

Quelle: Eigene Recherchen (vgl. z.B. Hewitt 1997, S. 2 – 4, Dyer et al. 2004).

4.3.3.2

Praxisbeispiel 1: NUMMI von GM und Toyota

DasȱJointȱVentureȱzwischenȱToyotaȱundȱGeneralȱMotorsȱ(NUMMI)ȱwurdeȱimȱDezemberȱ 1983ȱ vonȱ derȱ Federalȱ Tradeȱ Commissionȱ (FTC)ȱ genehmigt.ȱ Esȱ sahȱ eineȱ Produktionȱ vonȱ KleinwagenȱinȱFremont/Kalifornienȱvor.ȱDieȱMotiveȱfürȱdieȱKooperationȱlagenȱbeiȱGMȱ imȱ Wesentlichenȱ inȱ derȱ Erlangungȱ vonȱ Produktionserfahrungenȱ imȱ KleinwagensegȬ mentȱsowieȱinȱderȱSteigerungȱderȱKosteneffizienzȱimȱProduktionsbereich.ȱFürȱToyotaȱ hingegenȱ warȱ diesȱ derȱ Versuch,ȱ Produktionsmethodenȱ inȱ einemȱ gänzlichȱ anderenȱ institutionellenȱUmfeldȱkennenȱzuȱlernen,ȱinsbesondereȱwasȱdieȱimȱVergleichȱzuȱJapanȱ unterschiedlichenȱ Arbeitsbedingungenȱ undȱ Zuliefererbeziehungenȱ anging.ȱ Dieȱ GeȬ nehmigungȱ durchȱ dasȱ FTCȱ warȱ anȱ detaillierteȱ Auflagenȱ geknüpft.ȱ Soȱ wurdeȱ eineȱ Mengenbeschränkungȱ fürȱ dasȱ zuȱ produzierendeȱ Modellȱ vonȱ 25ȱ 000ȱ Stückȱ proȱ Jahrȱ festgesetztȱ undȱ eineȱ Zeitbeschränkungȱ desȱ Bestandesȱ vonȱ längstensȱ 12ȱ Jahren.ȱ Trotzȱ dieserȱ Auflagenȱ wurdeȱ vonȱ vielenȱ Seitenȱ Kritikȱ anȱ derȱ Kooperationȱ laut.ȱ Dieȱ Kritikȱ zielteȱaufȱeinenȱKonzentrationsaspektȱab.ȱBeiȱdiesenȱinȱderȱRegelȱvonȱdenȱWettbewerȬ bernȱ vorgebrachtenȱ Einwändenȱ spieltenȱ allerdingsȱ dieȱ Marktdefinitionenȱ eineȱ entȬ scheidendeȱRolle.ȱAndereȱZielrichtungenȱderȱKritikȱwiesenȱaufȱmöglicheȱPreisabspraȬ chenȱ zwischenȱ GMȱ undȱ Toyotaȱ hin.ȱ Auchȱ hierȱ lagȱ nachȱ verschiedenerȱ Einschätzungȱ vielerȱ Beobachterȱ aufgrundȱ einerȱ hohenȱ Kreuzelastizitätȱ derȱ Nachfrageȱ undȱ starkȱ divergierendenȱ Kostenstrukturenȱ derȱ einzelnenȱ Modelleȱ unterschiedlicherȱ Herstellerȱ keineȱernsthafteȱGefahrȱimȱSinneȱvonȱWettbewerbseinschränkungenȱvor.ȱInsbesondereȱ dieȱ Wettbewerbswirkungenȱ wurdenȱ inȱ derȱ früherenȱ Literaturȱ zuȱ denȱ Jointȱ Venturesȱ verstärktȱdiskutiert.ȱEsȱgabȱunzähligeȱAnalysen,ȱdieȱdieȱWettbewerbsbeschränkungenȱ belegenȱsolltenȱ(vgl.ȱz.B.ȱdieȱZusammenfassungȱundȱdieȱkritischeȱBetrachtungȱderartiȬ gerȱAnalysenȱinȱWestonȱ/ȱChungȱ/ȱHoagȱ1990,ȱS.ȱ347ȱ–ȱ349).ȱ

183ȱ

4.3

4

Unternehmenskooperationen

4.3.3.3

Praxisbeispiel 2: Deutsche Post und Yamato Holdings

DasȱJointȱVentureȱderȱDeutscheȱPostȱWorldȱNetȱ–ȱgenauerȱdieȱverantwortlicheȱEinheitȱ fürȱdasȱinternationaleȱBriefgeschäftȱDHLȱGlobalȱMailȱ–mitȱderȱYamatoȱHoldingsȱinȱJapanȱ wurdeȱ amȱ 10.ȱ Märzȱ 2006ȱ vereinbart.ȱ Dasȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ warȱ dasȱ Ersteȱ seinerȱ Artȱ inȱ Japanȱ undȱ bietetȱ einȱ vollständigesȱ Angebotȱ vonȱ DirektmarketingȬ Dienstleistungenȱan.ȱDabeiȱhältȱDHLȱGlobalȱMailȱ49ȱProzentȱundȱYamatoȱHoldingsȱ51ȱ ProzentȱderȱAnteile.ȱZielȱfürȱdieȱDeutscheȱPostȱWorldȱNetȱwarȱes,ȱdenȱEinstiegȱinȱdenȱ japanischenȱ Briefmarktȱ –ȱ denȱ zweitgrößtenȱ Briefmarktȱ derȱ Weltȱ –ȱ zuȱ realisieren,ȱ aufȱ demȱbisȱzuȱdiesemȱZeitpunktȱnochȱkeinȱausländischerȱMitbewerberȱvertretenȱwar.ȱDieȱ DeutscheȱPostȱWorldȱNetȱundȱYamatoȱkooperiertenȱbereitsȱseitȱdemȱJahrȱ2004ȱimȱBeȬ reichȱderȱinternationalenȱBriefzustellung.ȱȱ Yamatoȱ istȱ einerȱ derȱ führendenȱ privatenȱ Dienstleisterȱ fürȱ dieȱ BriefȬȱ undȱ PaketzustelȬ lungȱinȱJapanȱmitȱeinerȱbreitȱgestreutenȱGesellschafterstrukturȱundȱeinemȱUmsatzȱvonȱ fastȱ8ȱMilliardenȱEuro.ȱDerȱjapanischeȱBriefmarktȱwiesȱimȱJahrȱ2006ȱeinȱVolumenȱvonȱ rundȱ 13ȱ Milliardenȱ Euroȱ auf.ȱ Dieȱ Bereicheȱ ȈNonȬCorrespondenceȈȱ undȱ DirektmarkeȬ tingȱ sindȱ fürȱ denȱ Wettbewerbȱ frei.ȱ Dasȱ Marktsegmentȱ ȈNonȬCorrespondenceȈȱ hatȱ einenȱ Umfangȱ vonȱ knappȱ 4ȱ Milliardenȱ Euro.ȱ Weiteresȱ Marktpotentialȱ imȱ Bereichȱ DiȬ rektmarketingȱwurdeȱvonȱdenȱJointȱVentureȬPartnernȱinȱHöheȱvonȱrundȱ7ȱMilliardenȱ Euroȱ prognostiziert.ȱ Zielȱ istȱ esȱ mitȱ demȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ nationalenȱ undȱ internationalenȱKundenȱinȱJapanȱDirektmarketingȱLösungenȱausȱeinerȱHandȱanzubieȬ ten.ȱ Dieȱ Dienstleistungenȱ reichenȱ vonȱ derȱ Planungȱ einerȱ DirektmarketingȬKampagneȱ einschließlichȱ Adressmanagementȱ überȱ dieȱ Produktionȱ vonȱ DirektmarketingsendunȬ genȱundȱdieȱZustellungȱinȱJapanȱbisȱhinȱzurȱResonanzȬAuswertung.ȱȱ

4.3.4

Erfolgsbewertung: Methoden und ihre Probleme

„Alliancesȱ tendȱ toȱ beȱ runȱ byȱ intuitionȱ andȱ withȱ incompleteȱ information.“ȱ Soȱ dasȱ abȬ schließendeȱ Urteilȱ nachȱ einerȱAnalyseȱ vonȱ überȱ 500ȱ Unternehmen,ȱ dieȱ Jointȱ Ventureȱ undȱandereȱKooperationenȱeingegangenȱsind.ȱJamesȱBamfordȱundȱDavidȱErnstȱhabenȱ inȱ nurȱ jederȱ viertenȱ Kooperationȱ einȱ Erfolgsmessungsinstrumentariumȱ vorfindenȱ könnenȱ (Bamford/Ernstȱ 2002).ȱ Dreiȱ Jahreȱ späterȱ veröffentlichtenȱ dieȱ Autorenȱ einenȱ BeitragȱzurȱRestrukturierungȱvonȱJointȱVentureȱ–ȱnichtȱaufgrundȱderȱzuȱgeringenȱStaȬ bilitätȱ derȱ Kooperation,ȱ sondernȱ aufgrundȱ derȱ zuȱ hohenȱ Stabilitätȱ (Ernst/Bamfordȱ 2005).ȱ Voraussetzungȱ dafürȱ seiȱ aberȱ eineȱ entsprechendeȱ Analyseȱ derȱ tatsächlichenȱ LeistungȱdesȱJointȱVenture.ȱȱ DemȱManagementȱeinesȱJointȱVentureȱkommtȱalsoȱeineȱbesondereȱBedeutungȱzu.ȱDenȱ Chancenȱ einesȱ Jointȱ Venturesȱ stehenȱ nichtȱ unbeträchtlicheȱ konfigurationsinhärenteȱ Risikenȱ gegenüberȱ (vgl.ȱ dazuȱ ausführlichȱ Punktȱ 4.5.5).ȱ Insbesondereȱ aufgrundȱ derȱ kapitalgestütztenȱ Zusammenarbeitȱ mehrererȱ Unternehmenȱ entstehtȱ dieȱ NotwendigȬ keitȱ derȱ gemeinschaftlichenȱ Entscheidungsfindung.ȱ Diesȱ führtȱ zuȱ einerȱ „erheblichenȱ

184ȱ

Joint Ventures

Komplexitätȱ derȱ Führung“ȱ (Oesterleȱ 1995,ȱ S.ȱ988).ȱ Esȱ stehtȱ zuȱ befürchten,ȱ dassȱ vieleȱ derȱGründeȱvonȱvorzeitigenȱRückzügenȱausȱJointȱVenturesȱoderȱspäterenȱÜbernahmenȱ einesȱderȱTeileȱinȱdenȱUnsicherheitenȱundȱInkonsequenzenȱderȱbeteiligtenȱPartnerȱzuȱ suchenȱ sind.ȱ Studienȱ zufolgeȱ existiertenȱ imȱ Durchschnittȱ Jointȱ Venturesȱ nurȱ halbȱ soȱ lange,ȱ wieȱ sieȱ vertragsmäßigȱ vorgesehenȱ waren.ȱAlsȱ einȱ wesentlicherȱ Grundȱ werdenȱ Managementschwierigkeitenȱangeführtȱ(vgl.ȱauchȱWeston/Chung/Hoagȱ1990,ȱS.ȱ326).ȱ InȱunabhängigȱvoneinanderȱdurchgeführtenȱAnalysenȱderȱBeratungshäuserȱMcKinseyȱ sowieȱCoopersȱ&ȱLybrandȱbliebenȱinȱdenȱ1980erȱJahrenȱ70ȱProzentȱderȱJointȱVenturesȱ hinterȱ denȱ Erwartungenȱ zurückȱ oderȱ wurdenȱ aufgelöstȱ (vgl.ȱ hierzuȱ Businessȱ Weekȱ 21.7.1986).ȱ Dieseȱ Zahlȱ scheintȱ sichȱ stabilisiertȱ zuȱ haben,ȱ wieȱ dieȱ fastȱ zwanzigȱ Jahreȱ späterȱ veröffentlichenȱ NachfolgeȬStudieȱ vonȱ McKinseyȱ ergabȱ (Ernst/Bamfordȱ 2005,ȱ S.ȱ133).ȱȱ DaherȱwerdenȱimȱFolgendenȱbereitsȱanȱdieserȱStelleȱspezifischeȱErfolgsbewertungsmeȬ thodenȱfürȱJointȱVenturesȱausgeführt.ȱEmpirischeȱAnalysenȱfürȱdieȱStrategischenȱAlliȬ anzenȱundȱJointȱVenturesȱwerdenȱimȱPunktȱ4.5.6.1ȱdargestellt.ȱ

4.3.4.1

Quantitative Bewertungsmethoden

Ausȱ reinȱ quantitativenȱ Bewertungsmethodenȱ wirdȱ anhandȱ vonȱ Größenȱ wieȱ demȱ ReȬ turnȱ onȱ Investmentȱ undȱ demȱ Unternehmenswachstumȱ schnellȱ einȱ Defizitȱ dieserȱ Formȱ derȱErfolgsbewertungȱableitbar.ȱAufgrundȱderȱManagementkomplexitätȱdurchȱeineȱimȱ Vergleichȱ zuȱ einerȱ Einzelunternehmungȱ verstärktȱ vorliegendeȱ Interessenpluralitätȱ wirdȱintuitivȱplausibel.ȱȱAusȱempirischenȱAnalysenȱderȱJointȱVenturesȱvonȱFortuneȱ500ȱ Unternehmenȱ inȱ denȱ 1990erȱ Jahren,ȱ dieȱ derȱ Diversifikationȱ inȱ neueȱ Geschäftsfelderȱ dienen,ȱ inȱ denenȱ bislangȱ keinerleiȱ Erfahrungenȱ vorliegen,ȱ wirdȱ eineȱ mittlereȱAnlaufȬ zeitȱvonȱsiebenȱbisȱachtȱJahrenȱerkennbar,ȱbisȱersteȱpositiveȱCashȱFlowsȱgeneriertȱwerȬ denȱkönnenȱ(vgl.ȱOesterleȱ1995,ȱS.ȱ991).ȱȱ

4.3.4.2

Stabilitäts- und managementbezogene Bewertungskriterien

InȱdenȱvergangenenȱJahrenȱwurdenȱzunehmendȱqualitativeȱDimensionenȱderȱErfolgsȬ bewertungȱ herangezogen.ȱ Nebenȱ derȱ Bewertungȱ überȱ Gewinnȱ undȱ UnternehmensȬ wachstumȱ wurdenȱ Kriterienȱ wieȱ Stabilitätȱ undȱ Perzeptionȱ desȱ Managementsȱ analyȬ siertȱ(vgl.ȱz.B.ȱzurȱDauer,ȱIntensität,ȱSymmetrieȱvonȱKooperationsbeziehungenȱbereitsȱ Wurcheȱ1994).ȱAlsȱIndikatorȱfürȱstabilitätsbezogeneȱBewertungsansätzeȱwirdȱdieȱ„StaȬ bilitätȱ bzw.ȱ derenȱ Mangelȱ überȱ dieȱ Zeitdauerȱ bisȱ zurȱ Liquidationȱ desȱ Jointȱ Ventures,ȱ dessenȱÜbernahmeȱdurchȱlediglichȱeinȱUnternehmenȱbzw.ȱdenȱWechselȱvonȱbeteiligtenȱ Unternehmenȱ oderȱ dieȱ Neuverhandlungȱ vonȱ Jointȱ VentureȬVerträgen“ȱ betrachtetȱ (Oesterleȱ 1995,ȱ S.ȱ992).ȱ Beiȱ denȱAnsätzenȱ derȱ Erfolgsbewertungȱ durchȱ dieȱ Perzeptionȱ desȱ Managementsȱ werdenȱ Einschätzungenȱ bezüglichȱ derȱ Bereitschaftȱ zurȱ WiederhoȬȱ ȱ

185ȱ

4.3

4

Unternehmenskooperationen

lungȱderȱDirektinvestitionȱdesȱinvolviertenȱJointȱVentureȬManagementsȱsowieȱderȱderȱ Partnerunternehmenȱabgerufen.ȱEntsprechendeȱAnsätzeȱsindȱauchȱbeiȱderȱBewertungȱ vonȱAkquisitionenȱvorzufinden.ȱ

4.3.4.3

Bewertung über das „Input-Output-Kontinuum”

AndersonȱschlägtȱfürȱeinȱJointȱVentureȱeinȱspezifischesȱInputȬOutputȬKontinuumȱvor.ȱ InȱeinerȱMatrixȱsollȱüberȱdieȱAufspaltungȱdesȱErfolgsbegriffsȱinȱEffizienzȱundȱEffektiviȬ tätȱ eineȱ Erfassungȱ sowieȱ eineȱ nachfolgendeȱAbleitungȱ vonȱ Handlungsempfehlungenȱ ermöglichtȱwerden.ȱ

Abbildungȱ4Ȭ9:ȱ

JointȱVentureȬorientiertesȱInȬȱundȱOutputȬKontinuumȱ Input Determinanten der Joint VentureFunktionsfähigkeit

längerfristige Orientierung

Harmonie zwischen den Partnern Arbeitszufriedenheit „ Zugang zu finanziellen Ressourcen „ Anpassungsfähigkeit „ Innovationsfähigkeit „ „

Grad der erzielten Lernerfolge „ unbekannte Marktverhältnisse „ unbekannte Technologien

Vermarktungsfähigkeit der produzierten Leistungen „ „

relative Qualität der Leistungen relativer Preis

marketingbezogene Erfolgsgrößen „ „

Marktanteil Grad der Kundenzufriedenheit

finanzielle Erfolgsgrößen „ „

Gewinn CF

Output

kurzfristige Orientierung

Quelle: Anderson 1990, in: Oesterle 1995, S. 997.

WelcheȱderȱaufgeführtenȱKriterienȱfürȱdasȱJointȱVentureȱamȱsinnvollstenȱerscheinen,ȱistȱ situationsspezifischȱ zuȱ formulieren.ȱ Inȱ derȱ folgendenȱ Matrixȱ werdenȱ dieȱ verschiedeȬ nenȱ Erscheinungsformenȱ vonȱ Jointȱ Venturesȱ undȱ dieȱ entsprechendenȱ Kriterienȱ undȱ Verfahrenȱ zurȱ Erfolgsbewertungȱ anhandȱ derȱ Transparenzȱ desȱ LeistungserstellungsȬ prozessesȱ einerseitsȱ undȱ desȱ Gradesȱ derȱ Vollständigkeitȱ undȱ Genauigkeitȱ derȱ ErfasȬ sungȱvonȱOutputkriterienȱandererseitsȱzusammengeführt.ȱȱ

186ȱ

Joint Ventures

Abbildungȱ4Ȭ10:ȱ WahlȱvonȱKriterienȱundȱVerfahrenȱderȱJointȱVentureȬErfolgsbewertungȱ

ȱ ȱȱȱȱ

Transparenz des Leistungserstellungsprozesses gering hoch

Joint Ventures, „ „ „ „

deren Produkte sich in der Anfangsphase des Lebenszyklus befinden die sich aus der Sicht der Muttergesellschaft auf neuen Märkten tätig sind die F&E Joint Ventures sind die zur Sondierung zukünftiger Geschäftsfelder der Muttergesellschaft gegründet wurden

gering Grad der Vollständigkeit und Genauigkeit mit dem Outputkriterien erfaßt werden können

„

„ „ „

hoch

„

„ „

In Branchen tätig sind, die nicht von bestimmten, unternehmensspezifischen Strategien dominiert werden in Branchen mit typischerweise kurzen Produktlebenszyklus tätig sind primär dem Ziel der Kostensenkung dienen

starke Gewichtung outputorientierter Erfolgskriterien geringe Gewichtung inputorientierter Erfolgskriterien

aus der Sicht der Muttergesellschaft in zwar neuen, aber nicht völlig fremden Gebieten tätig sind ungewissem Wettbewerb sowie niedrigeren Markteintrittschranken ausgesetzt sind den Erwerb von Wissen zum Ziel haben der Verringerung des Wettbewerbs dienen

starke Gewichtung inputorientierter Erfolgskriterien geringe Gewichtung outputorientierter Erfolgskriterien

Erfolgsbewertung stützt sich auf informelle und implizite Beurteilungen Joint Ventures, die in einer informationsreichen Umgebung operieren

ȱ

Joint Ventures, die in einer informationsarmen Umgebung operieren

Joint Ventures, „ „

„

„

die sich bereits in einer Stabilisierungsphase befinden die sich aus der Sicht der Muttergesellschaft ähnliche Produkte oder Leistungen erstellen bzw. in verwandten Märkten tätig sind die bekannten Wettbewerbsfaktoren gegenüberstehen und den Schutz hoher Markteintrittsbarrieren genießen die aus der der Muttergesellschaft Ziele mit Standardcharakter verfolgen und konventionelle Produktionsmethoden verwendenden

Erzielung valider Meßwerte sowohl durch input- als auch outputorientierte Kriterien Bevorzugung der kostengünstigeren Alternativen

ȱ

Quelle:ȱDarstellungȱnachȱOuchiȱ1979ȱundȱAndersonȱ1990,ȱin:ȱOesterleȱ1995,ȱS.ȱ998ȱ–ȱ999.ȱ

4.3.4.4

Balanced Scorecards für Kooperationen

JimȱBamfordȱundȱDavidȱErnstȱhabenȱimȱJahrȱ2000ȱeineȱBalancedȱScorecardȬLogikȱvorȬ gestellt,ȱ dieȱ aufȱ Basisȱ desȱ Unternehmensȱ Siebelȱ Systemsȱ entwickeltȱ wordenȱ istȱ (BamȬ ford/Ernstȱ2002a):ȱȱ ȱ ȱ

187ȱ

4.3

4

Unternehmenskooperationen

Abbildungȱ4Ȭ11:ȱ AllianceȱScorecardȱzurȱErfolgsbewertungȱamȱBeispielȱSiebelȱSystemȱ ȱ

Financial fitness Metrics such as sales revenues, cash flow, net income, return on investment, and the expected net present value of an alliance measure its financial fitness. Most alliances should also monitor progress in meeting their most important financial goals: reducing overlapping costs, achieving purchasing discounts, or increasing revenues. In addition, financial fitness can include partner-specific metrics such as transfer-pricing revenues and sales of related products by the parent companies. Many alliances are formed to generate future options rather than immediate returns. In this case, executives should track a deal's option value, which can change as a result of technical progress or external market conditions, and monitor cash outlays against expected returns. Strategic fitness Nonfinancial metrics such as market share, new-product launches, and customer loyalty can help executives measure the strategic fitness of a deal; other metrics could, for example, track the competitive positioning and access to new customers or technologies resulting from it. Operational fitness The number of customers visited and staff members recruited, the quality of products, and manufacturing throughput are examples of operational-fitness metrics, which call for explicit goals linked to the performance reviews and compensation of individuals. Relationship fitness Questions such as the cultural fit and trust between partners, the speed and clarity of their decision making, the effectiveness of their interventions when problems arise, and the adequacy with which they define and deliver their contributions all fall under the heading of relationship fitness. Siebel Systems developed a sophisticated partner-satisfaction survey, sent each quarter to key managers of alliance partners, that contains more than 80 questions about issues such as alliance management and partners' loyalty to Siebel. Quelle: Darstellung nach Bamford / Ernst 2002 a.

ȱ DieȱKontrolleȱvonȱZielerreichungenȱundȱletztlichȱdesȱErfolgsȱeinesȱJointȱVentureȱ–ȱdasȱ Gleicheȱ giltȱ fürȱ Strategischeȱ Allianzenȱ –ȱ bleibtȱ aberȱ grundsätzlichȱ einȱ offenesȱ ForȬ schungsfeld,ȱwieȱauchȱȱdasȱInstitutȱfürȱGenossenschaftswesenȱanȱderȱUniversitätȱMünȬ sterȱimȱJahrȱ2008ȱfürȱseinȱeigenesȱForschungsprofilȱbetont.ȱ

4.3.5

Konsolidierung von Joint Ventures im Konzernabschluss

Vonȱ besondererȱ Beachtungȱ fürȱ einȱ Jointȱ Ventureȱ istȱ dieȱ Konsolidierungȱ inȱ denȱ KonȬ zernabschlussȱ derȱ Muttergesellschaften.ȱ Dieȱ folgendeȱ Übersichtȱ veranschaulichtȱ dieȱ verschiedenenȱ Stufen,ȱ dieȱ dasȱ Handelsgesetzbuchȱ vorsieht.ȱ Dieȱ Internationalȱ Financialȱ ReportingȱStandardsȱ(IFRS)ȱalsȱinternationaleȱRechnungslegungsvorschriftenȱsehenȱüberȱ dieȱ Internationalȱ Accountingȱ Standardsȱ (IAS)ȱ entsprechendeȱ Regelungenȱ vorȱ (hierȱ vorȱ allemȱIASȱ28ȱundȱ31).ȱȱ ȱ

188ȱ

Joint Ventures

Abbildungȱ4Ȭ12:ȱ KonsolidierungskreiseȱbeimȱKonzernabschlussȱ(KA)ȱnachȱHGBȱ

ȱ

ȱ

Quelle: Ballwieser 2007.

ȱ BeiȱGemeinschaftsunternehmenȱkönnenȱgrundsätzlichȱzweiȱBewertungsansätzeȱerfolȬ gen:ȱ(1)ȱdieȱanteilsmäßigeȱQuotenȬKapitalkonsolidierungȱundȱ(2)ȱdieȱEquityȬMethode.ȱ (1)ȱBeiȱGemeinschaftsunternehmenȱmitȱeinerȱgemeinsamenȱFührungȱmitȱeinemȱandeȬ renȱPartnerȱwirdȱgemäßȱ§ȱ310ȱHGBȱeineȱanteilsmäßigeȱKapitalkonsolidierungȱentspreȬ chendȱ derȱ Beteiligungshöheȱ desȱ Konzernunternehmensȱ möglich.ȱ Gemeinsameȱ FühȬ rungȱ schließtȱ eineȱ „gemeinschaftlicheȱ einheitlicheȱ Leitung“ȱ aus.ȱ Inȱ diesemȱ Fallȱ beȬ stündeȱ zwischenȱ jedemȱ Gesellschafterunternehmenȱ undȱ demȱ Jointȱ Ventureȱ einȱ „MutterȬTochterȬVerhältnis“ȱundȱdamitȱdieȱgrundsätzlicheȱVollkonsolidierungspflicht.ȱ Dieȱ anteilsmäßigeȱ (QuotenȬ)Kapitalkonsolidierungȱ entsprichtȱ inhaltlichȱ weitgehendȱ derȱVollkonsolidierungȱ–ȱjedochȱmitȱdemȱUnterschied,ȱdassȱnurȱdieȱanteiligenȱVermöȬ genswerteȱ undȱ Schuldenȱ inȱ dieȱ Konzernbilanzȱ übernommenȱ werden.ȱ Unterȱ QuotenȬ konsolidierungȱ verstehtȱ manȱ dannȱ dieȱ nurȱ inȱ Höheȱ derȱ Beteiligungsquoteȱ anteiligeȱ EinbeziehungȱeinesȱGemeinschaftsunternehmensȱbzw.ȱseinerȱVermögensgegenstände,ȱ Schulden,ȱ Erträgeȱ undȱ Aufwendungenȱ inȱ denȱ Summenabschlussȱ sowieȱ dieȱ entspreȬ chendeȱ anteiligeȱ Eliminierungȱ konzerninternerȱ Beziehungen.ȱ Dieserȱ Tatbestandȱ hatȱ sichȱ begrifflichȱ alsȱ Quotenkapitalkonsolidierungȱ etabliert.ȱ Weiterhinȱ wirdȱ derȱ Begriffȱ „Quotaleȱ Schuldenkonsolidierung“ȱ verwendet,ȱ wennȱ inȱ dieȱ Schuldenkonsolidierungȱ einzubeziehendeȱ Positionenȱ inȱ derȱ Bilanzȱ desȱ Gemeinschaftsunternehmensȱ inȱ Höheȱ desȱBeteiligungsanteilsȱmitȱdenȱentsprechendenȱForderungenȱundȱSchuldenȱdesȱKonȬ zernsȱverrechnetȱwerden.ȱDiesȱgiltȱanalogȱfürȱdieȱjointlyȱcontrolledȱentitiesȱnachȱIASȱ31.ȱ

189ȱ

4.3

4

Unternehmenskooperationen

(2)ȱ Beiȱ assoziiertenȱ Unternehmenȱ istȱ dieȱ EquityȬMethodeȱ anzuwendenȱ (§§ȱ 311,ȱ 312ȱ HGB).ȱEinȱassoziiertesȱUnternehmenȱliegtȱnachȱ§ȱ311ȱIȱHGBȱdannȱvor,ȱwennȱeinȱinȱdenȱ Konzernabschlußȱ einbezogenesȱ Unternehmenȱ einenȱ maßgeblichenȱ Einflussȱ aufȱ dieȱ GeschäftsȬȱ undȱ Finanzpolitikȱ einesȱ nichtȱ inȱ denȱ Konzernabschlussȱ einbezogenenȱ UnȬ ternehmensȱ(assoziiertesȱUnternehmen)ȱausübt,ȱanȱdemȱesȱeineȱBeteiligungȱnachȱ§ȱ271ȱ Abs.ȱ1ȱHGBȱhält.ȱEinȱmaßgeblicherȱEinflussȱwirdȱnachȱ§ȱ311ȱIȱSatzȱ2ȱHGBȱbeiȱVerfügungȱ überȱmindestensȱ20ȱProzentȱderȱStimmrechteȱvermutetȱundȱistȱeineȱschwächereȱFormȱ desȱdieȱKonzernvermutungȱbegründendenȱ„beherrschendenȱEinflusses“.ȱDieȱBewertungȱ derȱassoziiertenȱUnternehmenȱerfolgtȱnachȱ§ȱ312ȱHGBȱgemäßȱderȱEquityȬMethode.ȱBeiȱ derȱEquityȬMethodeȱwerdenȱandersȱalsȱbeiȱderȱVollȬȱoderȱQuotenkonsolidierungȱkeineȱ Vermögensgegenstände,ȱ Schulden,ȱ Erträgeȱ undȱ Aufwendungenȱ inȱ denȱ KonzernabȬ schlussȱeinbezogen,ȱsondernȱesȱerfolgtȱeineȱbesondereȱFormȱderȱBeteiligungsbilanzieȬ rung,ȱ beiȱ derȱ derȱ Beteiligungsbuchwertȱ entsprechendȱ derȱ Eigenkapitalentwicklungȱ desȱBeteiligungsunternehmensȱfortgeschriebenȱwird.ȱ„BeiȱderȱEquityȬMethodeȱwerdenȱ einerseitsȱ dieȱ imȱ Beteiligungswertȱ enthaltenenȱ stillenȱ Reservenȱ gesondertȱ erfasstȱ undȱ fortgeschrieben,ȱ sowieȱ andererseitsȱ dieȱ erfolgswirksamenȱ Vermögensänderungenȱ desȱ assoziiertenȱ Unternehmensȱ inȱ derȱ Periodeȱ ihrerȱ Entstehungȱ mitȱ demȱ Wertansatzȱ derȱ Beteiligungȱ verrechnet.ȱ Dadurchȱ erfolgtȱ eineȱ zeitkongruenteȱ Vereinnahmungȱ derȱ BeȬ teiligungserträge,ȱsoȱdassȱderȱBeteiligungswertȱkeineȱstillenȱReservenȱausȱderȱGewinnȬ thesaurierungȱ desȱ assoziiertenȱ Unternehmensȱ enthält.“ȱ (Heinenȱ 1991,ȱ S.ȱ1496).ȱ Diesȱ giltȱnachȱIFRSȱanalogȱgemäßȱIASȱ28.ȱ

190ȱ

Joint Ventures

Abbildungȱ4Ȭ13:ȱ BewertungsansätzeȱbeiȱassoziertenȱUnternehmenȱ Ansatz der Beteiligung an einem assoziierten Unternehmen BUCHWERTMETHODE

KAPITALANTEILSMETHODE

anteiliges buchmäßiges Eigenkapital bei Erstbewertung + anteilige stille Reserven bei Erstbewertung

Bilanzausweis der Beteiligung bei Erstbewertung

= anteiliges Eigenkapital zu Zeitwerten

Bilanzausweis der Beteiligung bei Erstbewertung

- kumulierte Abschreibungen auf stille Reserven +kumulierte anteilige Jahresüberschüsse - kumulierte Jahresfehlbeträge - kumulierte Gewinnausschüttungen +kumulierte Kapitalzuführungen - kumulierte Kapitalrückzahlungen

Bilanzausweis der Beteiligung bei Folgebewertung

= anteiliges Eigenkapital der Folgeperiode

Bilanzausweis der Beteiligung bei Folgebewertung

gesonderter Ausweis bei Erstbewertung

Geschäftswert im Zeitpunkt der Erstbewertung

Unterschiedsbetrag bei Erstbewertung

- kumulierte Abschreibungen auf Geschäftswert

gesonderter Ausweis bei Folgebewertung

= Buchwert des Geschäftswertes der Folgeperiode

ȱ

Quelle: Heinen/Kupsch in Heinen 1991, S. 1498

4.3.6

Vier idealtypische Phasen eines Joint Ventures

EsȱwerdenȱimȱFolgendenȱvierȱüberlappendeȱPhasenȱeinerȱJointȱVentureȬGründungȱalsȱ Übersichtȱvorgestellt:ȱ(1)ȱdieȱstrategischeȱAnalysephase,ȱ(2)ȱdieȱPhaseȱderȱPartnerwahlȱ sowieȱ (3)ȱ dieȱ Konfigurationsphaseȱ undȱ (4)ȱ dieȱ desȱ Managements.ȱAufgrundȱ derȱ GeȬ meinsamkeitenȱ mitȱ derȱ StrategischenȱAllianzȱ werdenȱ dieseȱ einzelnenȱ Phasenȱ imȱAbȬ schnittȱ4.5ȱsowieȱdenȱanschließendenȱAbschnittenȱausführlichȱentwickelt.ȱȱ

191ȱ

4.3

Abbildungȱ4Ȭ14:ȱ DieȱvierȱPhasenȱeinesȱJointȱVenturesȱ

Strategische Analyse Analyse der eigenen Position:

- zum marktlichen Bezug - zur Eigenfertigung - zu anderen Kooperationsformen

Beurteilung des Wertsteigerungspotentials - Chancen/Risiken, Wertgeneratoren - Vergleich zur Akquisition, Strategischen Allianzen, Neugründung, Lizenzen etc.

Phase II

- Stärken und strategische Lücken - Nutzenpotentiale - Kernkompetenzen - Gap-Analyse

Analyse des Kooperationspotentials im Vergleich

Strategischer Fit:

Phase III

Phase I

ȱ

Bestimmung des Kooperationsfeldes:

Phase IV

4

Unternehmenskooperationen

Koordination und Steuerung:

Kultur- und Konfliktmanagement:

Lernen und Anpassung:

- Gremien (GF, AR, etc.) - Besetzung - Berichtswesen - Managementbesetzung - Aufgabenkoordination

- neue Managementfähigkeiten - Konsens- und Krisenmanagement - Moderation, Vermittlung - Schiedsverfahren, Machteingriff

- Anpassung der Prozesse und Strukturen - Organisationales Lernen, KVP - Informationsmanagement - Erfolgskontrolle

Partnerprofil und Fit-Analyse Kultureller Fit:

- Übereinstimmung der strategischen Zielsetzung - Businessplanharmonie - Wettbewerbsproblematik Mutterunternehmen und JV - gleicher Planungshorizont

- Kompatibilität der Unternehmenskulturen - Widerstände bei Einrichtung eines Joint Ventures - Kommunikations- und Entscheidungsstrukturen

Wettbewerbsrechtliche Implikationen: - Wettbewerbs- und Kartellrecht - Fusionskontrollverordnung - EG-Vertrag resp. GWB - Ausnahmeregelungen

Konfiguration des Joint Ventures Bestimmung der Verflechtungsintensität:

Vorvertragliche und vertragliche Schritte:

- Richtung (horizontal, vertikal oder lateral) - Funktion (funktional- oder produktbezogen) - Ziel (Markteintritt etc.)

- zeitlicher Horizont - Ressourcenzuordnung - Beteiligungsverhältnisse - Auflösungsbedingungen - Formalisierungsgrad

- Confidentiality Agreement - Letter of Intent, Due Diligence - Rechtsform - Kartellrecht (EU, national) - Vertrag

Management des Joint Ventures

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. auch Bronder/Pritzl 1992, S.18

4.3.7

Spezifische Schritte der Joint Venture-Gründung

DurchȱdieȱeigeneȱFirmengründungȱundȱdieȱdamitȱverbundenenȱInvestitionenȱwirdȱimȱ Gegensatzȱ zuȱ Strategischenȱ Allianzenȱ beiȱ Jointȱ Venturesȱ besonderesȱ Augenmerkȱ aufȱ denȱvorvertraglichenȱVerhandlungsprozess,ȱd.h.ȱdieȱKonfigurationsphase,ȱgelegtȱwerȬ denȱmüssen.ȱFürȱinternationaleȱJointȱVenturesȱdientȱdieȱfolgendeȱÜbersichtȱzurȱStrukȬ turierungȱ derȱ vorvertraglichenȱ undȱ vertraglichenȱ Verhandlungsphase.ȱ Wieȱ ausȱ derȱ rechtenȱ Spalteȱ ersichtlich,ȱ werdenȱ fürȱ einigeȱ Punkteȱ diesesȱ Aktionsplansȱ weiterfühȬ rendeȱErklärungenȱanȱandererȱStelleȱ(beiȱdenȱStrategischenȱAllianzenȱundȱdenȱAkquiȬ sitionen)ȱgemacht.ȱ ȱ

192ȱ

Joint Ventures

Abbildungȱ4Ȭ15:ȱ WesentlicheȱSchritteȱbeiȱderȱGründungȱeinesȱJointȱVenturesȱ Initial documents -

Confidentiality Agreement /Information Exchange Agreement Memorandum of Understanding

Structure / Commercial issues

Vgl. Punkte 5.3.3, S. 269ff.

-

Vgl. Punkt S. 209f.

4.5.1.2,

Vgl. Punkt S. 229f.

4.5.5.1,

-

Identify activities and companies to be contributed by each party Decide basis for valuation Agree form and procedure of any financial audit / Review to be undertaken post-Completion Decide legal form of Joint Venture Decide location of Joint Venture Company and any supporting tax structures Decide legal method of merger (e.g. transfer of subsidaries or transfer of assets) Decide principal features of management structure (role of board, representation/ quorum, casting vote etc.) Decide capital structure and debt/equity ratio Establish whether common accounting principles for Joint Venture Company need to be agreed Identify entities to participate in Joint Venture Company as shareholders Agree preliminary announcement / press release

Due Diligence -

Financial/commercial/tax due diligence to be undertaken Legal due diligence to be undertaken Environmental review or audit

Reorganisation / Preparation -

Establish steps required for any preliminary reorganisation of business/subsidiaries of each venturer to be contributed Contracts and other assets: identify any party consents required for transfers of material assets or contracts Properties / Intellectual properties: identify and establish arrangements for transfer/lease/licences of properties Employees: identify and arrange transfers of employees to Joint Ventures or relevant subsidaries Pension: establish pension position and proposals for ongoing arrangements Guaranties/indemnities: identify any guarantees or indemnities given by parents which are to be replaced

Vgl. Punkt 5.3.3.5, S. 275 und den Anhang, S. 343f.

ȱ

Regulatory approvals and other third party consents -

-

Identify all required notifications, filings, consents of competition or other regulatory authorities including: EC Commission / EC Merger Regulation, Office of Fair Trading (UK) under Fair Trading Act 1973 etc. Identify consents required from major customer and/or suppliers Identify material tax consequences and clearances required Establish need for any consents under debenture trust deeds or from lenders under any other financing instruments

Vgl. Punkt 4.5.3, S. 218f.

Settle principal legal documentation (in draft) -

-

-

Intra-Group Transfer Agreements relating to preliminary reorganisations Framework Agreement covering inter alia: contribution of relevant companies and/or businesses, appropriate warranties and indemnities, valuation/audit procedures, conditions precedent, conduct prior to completion. Shareholders Agreement covering inter alia: board representation, reserved matters for shareholders, dividend policy, transfer restriction, dispute resolution, termination/break-up Business Plan

193ȱ

4.3

4

Unternehmenskooperationen

Signing -

Board approvals and authorisations confirmed Signing of Framework Agreement Approval of agreed Shareholder Agreements, Business Plan etc. Announcement / Press Release

Pre-Completion -

Notification to EC Comission (Form CO) Formation of Joint Venture Company and adoption of Memorandum and Articles of Association Confirm all fundamental consents and clearances obtained including EC Commission Confirm no regulatory action outstanding Confirm all other conditions precedent satisfied Confirm any necessary board authorisations obtained

Completion -

Transfer shares by each co-venturer to Joint Venture Company in specified subsidiaries Issues of shares by Joint Venture Company to each venturer in specified numbers Signature of: Shareholders Agreement, Licence Agreements and any other ancillary contracts Appointment of members of board of Joint Venture by the co-ventures Board meeting to adopt Business Plan

Vgl. auch Punkt 5.4, S. 318f.

ȱ

Post-Completion actions -

Appointment of new directors of relevant subsidiaries Post-Completion financial audit/review: prepare completion balance sheets and agree any equalisation adjustments.

ȱ

Quelle: Zusammenfassende Aufstellung nach Hewitt 1998, S. 12 – 17

Esȱ sollteȱ hierfürȱ einȱ gesonderterȱ Aktionsplanȱ erstelltȱ werden,ȱ derȱ dieȱ erforderlichenȱ Dokumenteȱ aufnimmtȱ undȱ dieȱ Verantwortlichkeitenȱ fürȱ dieȱ Erstellung,ȱ WeiterreiȬ chungȱundȱdenȱNachhaltȱfürȱdieȱUnterzeichnungȱklärt.ȱ

194ȱ

Strategische Allianzen

4.4

Strategische Allianzen

4.4.1

Einleitung

4.4.1.1

Begriffliche Diskussion und ihre Kritik

ȱ EsȱgabȱwohlȱzuȱBeginnȱderȱ1990erȱJahreȱnurȱwenigeȱähnlichȱfaszinierendeȱThemen,ȱdieȱ soȱeuphorisch,ȱkontroversȱundȱquerȱdurchȱalleȱUnternehmen,ȱdurchȱWissenschaftȱundȱ Wirtschaftspolitikȱ diskutiertȱ wurden,ȱ wieȱ dasȱ derȱ StrategischenȱAllianzȱ (vgl.ȱ dieȱ hierȱ zitierteȱLiteraturȱundȱdieȱvielenȱSonderausgabenȱvonȱWirtschaftszeitschriften,ȱz.B.ȱdasȱ SonderheftȱderȱZeitschriftȱfürȱbetriebswirtschaftlicheȱForschungȱ(zfbf),ȱBackhaus/Piltzȱ 1990).ȱ Dieȱ Faszinationȱ derȱ interorganisationalenȱ Kooperationȱ alsȱAlternativeȱ zurȱAkȬ quisitionȱziehtȱsichȱauchȱdurchȱdieȱaktuelleȱDiskussionȱderȱNetzwerktheorieȱ(vgl.ȱfürȱ Deutschlandȱ z.B.ȱ Sydowȱ 1992ȱ undȱ Sydow/Windelerȱ 1994)ȱ undȱ schlägtȱ sichȱ jüngstȱ inȱ demȱ produktbezogenenȱ undȱ organisatorischenȱ Virtualitätsgedankenȱ niederȱ (DaviȬ dow/Maloneȱ 1993;ȱ Scholzȱ 1994;ȱ Kleinȱ 1994;ȱ Littmann/Jansenȱ 2000),ȱ soȱ dassȱ sichȱ dieseȱ Kooperationsformȱ zuȱ einemȱ dominantenȱ Konzeptȱ imȱ Umgangȱ mitȱ denȱ verändertenȱ Umweltbedingungenȱentwickeltȱzuȱhabenȱscheint.ȱȱ YvesȱDozȱsieht,ȱbedingtȱdurchȱ„denȱwettbewerbsbedingtenȱRestrukturierungsprozessȱ inȱ Europa,ȱ denȱ ,harten’ȱ Wegȱ überȱ Unternehmenskäufeȱ undȱ Ȭzusammenführungenȱ mehrȱ undȱ mehrȱ durchȱ denȱ ,weichen’ȱ Wegȱ derȱ Strategischenȱ Allianzenȱ ersetzt“ȱ (Dozȱ 1992,ȱS.ȱ47).ȱȱ Dieseȱ Euphorienȱ giltȱ esȱ sorgsamȱ zuȱ prüfenȱ –ȱ gutȱ 15ȱ Jahreȱ nachȱ derȱ wissenschaftlichȱ verstärktenȱ Diskussionȱ undȱ einemȱ wohlȱ alsȱ starkȱ wachsendȱ anzusehendenȱ M&AȬ Markt.ȱ BeiȱallerȱBegeisterungȱinȱderȱPraxisȱfehlteȱhingegenȱlangeȱZeitȱdieȱbegrifflicheȱSchärfeȱ inȱ derȱ Diskussion.ȱ Dasȱ Bundeskartellamtȱ definierteȱ dieȱ Strategischeȱ Allianzȱ fürȱ eineȱ Sitzungȱ desȱ Arbeitskreisesȱ Kartellrechtȱ imȱ Jahrȱ 1991ȱ alsȱ „Kooperationenȱ zwischenȱ zweiȱ oderȱmehrerenȱmultinationalenȱUnternehmenȱinȱdemselbenȱWirtschaftszweigȱoderȱinȱTechnoloȬ giefeldernȱ mitȱ demȱ Ziel,ȱ ihreȱ Wettbewerbspositionȱ zuȱ stärkenȱ oderȱ abzusichern.“ȱ (vgl.ȱ BackȬ haus/Piltzȱ1990,ȱS.ȱ2;ȱAlbachȱ1992,ȱS.ȱ664).ȱȱ ÄhnlichȱwirdȱderȱBegriffȱvonȱBronderȱundȱPritzlȱeingeführt:ȱEineȱStrategischeȱAllianzȱ liegtȱ dannȱ vor,ȱ „wennȱ Wertschöpfungsaktivitätenȱ zwischenȱ mindestensȱ zweiȱ Unternehmenȱ unterȱVerfolgungȱkompatiblerȱZieleȱzuȱeinerȱArtȱKompetenzgeflechtȱverknüpftȱwerden,ȱdasȱzurȱ Erhaltungȱund/oderȱErzielungȱbedeutenderȱWettbewerbsvorteileȱdient.“ȱ(Bronder/Pritzlȱ1992,ȱ S.ȱ17).ȱ

195ȱ

4.4

4

Unternehmenskooperationen

EineȱweitereȱbegrifflicheȱHerangehensweiseȱsiehtȱdementsprechendȱeineȱ(1)ȱKooperaȬ tionȱzwischenȱ(2)ȱGroßunternehmenȱzurȱErreichungȱund/oderȱErhaltungȱ(3)ȱgeschäftsȬ feldbezogenerȱ(4)ȱWettbewerbsvorteileȱalsȱkonstitutiveȱMerkmaleȱan.ȱ(vgl.ȱauchȱVornȬ husenȱ1994,ȱS.ȱ36).ȱȱ Somitȱ sollȱ eineȱ Abgrenzungȱ gegenüberȱ mittelständischenȱ Unternehmenȱ undȱ denȱ inȬ ternationalenȱ Jointȱ Venturesȱ mitȱ lokalenȱ Partnernȱ vorgenommenȱ werden,ȱ dieȱ inȱ derȱ folgendenȱ Auseinandersetzungȱ imȱ Punktȱ derȱ mittelständischenȱ Kooperationȱ nichtȱ übernommenȱ wird.ȱ Dasȱ Definitionsmerkmalȱ (1)ȱ Kooperationȱ beziehtȱ sichȱ aufȱ dieȱ AbȬ grenzungȱzurȱAkquisition.ȱDieȱBeschränkungȱaufȱKooperationenȱzwischenȱ(2)ȱGroßunȬ ternehmenȱ(1ȱMilliardenȱEuroȱUmsatz)ȱerscheintȱtheoretischȱundȱempirischȱnichtȱsinnȬ voll,ȱ daȱ geradeȱ auchȱ kapitalschwacheȱ mittelständischeȱ Unternehmenȱ Allianzpartnerȱ seinȱ könnenȱ undȱ darausȱ Weltmarktführerschaftenȱ generierenȱ (vgl.ȱ dieȱ UntersuchunȬ genȱ vonȱ Simonȱ 1996;ȱ Dozȱ 1992).ȱ Dieȱ Definitionsmerkmaleȱ (3)ȱ undȱ (4)ȱ zielenȱ aufȱ dasȱ StrategischeȱderȱKooperationsformȱhin:ȱStrategischeȱAllianzenȱwerdenȱnachȱderȱletzteȬ renȱ Definitionȱalsȱ solcheȱ angesehen,ȱ „dieȱ nichtȱderȱ Erreichungȱ vonȱ operativenȱZielenȱ dienen,ȱsondernȱdemȱAufbauȱvonȱländerübergreifendenȱWettbewerbsvorteilenȱfürȱeinȱ gesamtesȱGeschäftsfeld“ȱdienenȱ(Vornhusenȱ1994,ȱS.ȱ36).ȱȱ Imȱ Hinblickȱ aufȱ dieȱ Porterschenȱ Strategietypenȱ wirdȱ inȱ derȱ Literaturȱ häufigȱ aufȱ dieȱ Erlangungȱ einerȱ Kostenführerschaftsstrategieȱ durchȱ strategischeȱ Allianzenȱ referiertȱ (vgl.ȱ Schäferȱ 1994,ȱ S.ȱ690ȱ undȱ Vornhusenȱ 1994,ȱ S.ȱ38).ȱAuchȱ hierȱ istȱ empirisch,ȱ insbeȬ sondereȱimȱRahmenȱderȱDiskussionȱderȱInformationsȬȱundȱKommunikationstechnoloȬ gien,ȱdieȱEinengungȱaufȱdieȱKostenführerschaftȱnichtȱaufrechtzuerhalten,ȱdaȱinsbesonȬ dereȱdurchȱinformationelleȱMehrwertdiensteȱklareȱDifferenzierungsstrategienȱmöglichȱ werden.ȱAusȱderȱvertikalenȱKooperationȱ(hierȱvorȱallemȱimȱZusammenhangȱderȱinteȬ grativenȱ Optimierungȱ derȱ Gesamtwertkette,ȱ d.h.ȱ derȱ Schnittstellenȱ vomȱ Lieferantenȱ zumȱ Herstellerȱ bisȱ zumȱ Handelȱ undȱ Endkonsumenten)ȱ sindȱ erheblicheȱ DifferenzieȬ rungsmerkmaleȱausȱKundensichtȱzuȱerzielen.ȱBeispieleȱkönnenȱhierȱmitȱKonzeptenȱderȱ Systemlieferanten,ȱ desȱ Efficientȱ Consumerȱ Responseȱ (ECR),ȱ derȱ auftragsgesteuertenȱ Produktion,ȱ demȱ Massȱ Customization,ȱ derȱ JustȬinȬTimeȱ Logistik,ȱ denȱ Kundenbeiräten,ȱ derȱEinbeziehungȱvonȱKundenȱinȱdieȱF&EȬProzesseȱsowieȱdemȱTargetȱCostingȱvielfältigȱ angeführtȱwerden.ȱȱ AuchȱimȱRahmenȱderȱKooperationsrichtungȱgehenȱdieȱDefinitionenȱweitȱauseinander.ȱ SoȱsehenȱbeispielsweiseȱBackhaus/Piltz,ȱdassȱ„eineȱKooperationȱzwischenȱZulieferernȱ undȱAbnehmernȱ [...]ȱ daherȱ nichtȱ alsȱ strategischeȱAllianzȱ identifiziertȱ werdenȱ [kann],ȱ daȱsichȱhierȱdasȱZielȱderȱKooperierendenȱaufȱeineȱVerbesserungȱderȱWettbewerbsposiȬ tionȱinȱunterschiedlichenȱstrategischenȱGeschäftsfeldernȱ(SGF)ȱbezieht“ȱ(1990,ȱS.ȱ3).ȱInȱ anderenȱVeröffentlichungenȱhingegenȱwirdȱinsbesondereȱdieȱBedeutungȱderȱvertikalenȱ Ausrichtungȱ hervorgehobenȱ (soȱ genannteȱ Valueȱ Addedȱ Partnerships)ȱ undȱ anhandȱ derȱ Transaktionskostenökonomieȱ dieȱ Funktionsinternalisierungȱ bzw.ȱ Ȭexternalisierungȱ mittelsȱ „vertikalenȱ Arrangementsȱ strategischerȱ Netzwerke“ȱ erläutertȱ (vgl.ȱ Schäferȱ 1994,ȱ S.ȱ688).ȱ Somitȱ wärenȱ Aussagenȱ sowohlȱ fürȱ horizontale,ȱ vertikaleȱ undȱ lateraleȱ

196ȱ

Strategische Allianzen

Allianzenȱ möglich.ȱ Derȱ Begriffȱ besitztȱ dennochȱ keinenȱ originärȱ wissenschaftlichenȱ Ursprung,ȱ sondernȱ hatȱ sichȱ eherȱ inȱ einerȱ praktischȱ ausgerichtetenȱ Diskussionȱ inȱAbȬ grenzungȱzuȱdenȱmitunterȱsynonymenȱTerminiȱwieȱGlobalȱStrategicȱPartnershipȱ(Kanterȱ 1994,ȱBleeke/Ernstȱ1995,ȱMüllerȬStewensȱ1993),ȱKoalitionȱ(Porterȱ1989)ȱoderȱCompetitiveȱ Allianceȱentwickelt.ȱȱ Währendȱ fürȱ einȱ (EquityȬ)ȱ Jointȱ Ventureȱ dieȱ Kooperationsformȱ mitȱ derȱ Gründungȱ einesȱ neuenȱ (GemeinschaftsȬ)Unternehmensȱ konstitutivȱ ist,ȱ wirdȱ inȱ derȱ hierȱ vorlieȬ gendenȱ Arbeitȱ dieȱ Strategischeȱ Allianzȱ alsȱ eineȱ Kooperationsformȱ definiert,ȱ beiȱ derȱ nichtȱdieȱNeugründung,ȱsondernȱdieȱVernetzungȱjeglicherȱBindungsrichtungȱimȱVorȬ dergrundȱ steht.ȱ Dieseȱ rechtȱ weiteȱ Auffassungȱ mitȱ demȱ Opferȱ derȱ genauenȱ analytiȬ schenȱKategorisierungȱbesitztȱeineȱweitausȱhöhereȱAdäquanzȱderȱempirischȱbeobachtȬ barenȱErscheinungsformenȱnebenȱdemȱklassischenȱJointȱVenture.ȱ

4.4.1.2

Reformulierte Definition als Diskussionsvorschlag

EsȱwirdȱhierȱeineȱDefinitionȱvorgeschlagen,ȱdieȱdenȱobenȱausgeführtenȱKritikenȱanȱdenȱ bisherȱ eingeführtenȱ Definitionenȱ Rechnungȱ trägtȱ undȱ eineȱ Öffnungȱ hinsichtlichȱ derȱ sichȱ abzeichnendenȱ Entwicklungenȱ zuȱ Virtuellenȱ Unternehmungenȱ darstelltȱ (vgl.ȱ zuȱ denȱAbgrenzungenȱinsbesondereȱScholzȱ1994,ȱLittmann/Jansenȱ2000ȱundȱJansenȱ1998):ȱ

Abbildungȱ4Ȭ16:ȱ DefinitionsversuchȱderȱStrategischenȱAllianzȱ Eine Strategische Allianz stellt eine auf die (1)

Generierung und/oder den Ausbau von Wettbewerbsvorteilen zielende

(2)

Kooperationsform jedweder Bindungsrichtung von rechtlich unabhängigen und wirtschaftlich prinzipiell ebenfalls unabhängigen Organisationen mit einem niedrigeren Institutionalisierungsgrad dar, die die

(3)

vornehmlich strategisch ausgerichteten und inhaltlich begrenzten Aktivitäten im Spannungsfeld zwischen Markt und Organisation in einem

(4)

relativ stabilen Umfeld, eher langfristigen, aber dennoch zumeist begrenzten Zeithorizont

(5)

gemeinschaftlich und/oder in gegenseitiger Abstimmung ausführen, und dabei die

(6)

jeweiligen Kernkompetenzen berücksichtigen und vernetzen.

Ohneȱ aufȱ alleȱ Merkmaleȱ einzugehenȱ –ȱ einigesȱ wurdeȱ bereitsȱ hinreichendȱ erläutertȱ –ȱ bleibenȱeinigeȱPunkteȱerklärungsbedürftig:ȱ (1)ȱȱ

MitȱderȱStrategischenȱAllianzȱalsȱ„KooperationsformȱjedwederȱBindungsrichȬ tungȱvonȱrechtlichȱunabhängigenȱundȱwirtschaftlichȱprinzipiellȱebenfallsȱunȬ abhängigenȱ Organisationen“ȱ wirdȱ zumȱ einenȱ dieȱ obenȱ erwähnteȱ EinschränȬ kungȱ aufȱ dieȱ horizontaleȱ Ausrichtungȱ aufgehoben,ȱ wobeiȱ allerdingsȱ nichtȱ bestrittenȱwerdenȱsoll,ȱdassȱsieȱdieȱhäufigsteȱErscheinungsformȱdarstellt.ȱZumȱ anderenȱ sollenȱ Allianzenȱ nichtȱ nurȱ aufȱ Unternehmenȱ beschränktȱ werden,ȱ sondernȱ auchȱ andereȱ organisierteȱ Institutionenȱ wieȱ Verbände,ȱ Vereine,ȱ UniȬ

197ȱ

4.4

4

Unternehmenskooperationen

versitätenȱundȱsämtlicheȱanderenȱStakeholderȱinȱdieȱKooperationsverflechtungȱ aufnehmen.ȱ Hierbeiȱ wäreȱ sogarȱ eineȱ Erweiterungȱ hinsichtlichȱ derȱAllianzieȬ rungȱ mitȱ nichtȱ organisiertenȱ Kundenȱ denkbar.ȱ Dieseȱ sicherlichȱ inȱ Zukunftȱ häufigerȱ auftretendenȱ Kooperationenȱ unterȱ demȱ Aspektȱ derȱ Generierungȱ und/oderȱdemȱAusbauȱvonȱWettbewerbsvorteilenȱsindȱimȱBereichȱdesȱIssueȬ ManagementsȱundȱderȱstrategischenȱFrühwarnungȱvonȱBedeutung.ȱDieȱprinȬ zipiellȱwirtschaftlichȱunabhängigeȱPositionȱderȱkooperierendenȱUnternehmenȱ wirdȱ lediglichȱ durchȱ dieȱ Einschränkungȱ derȱ Entscheidungsspielräumeȱ limiȬ tiert,ȱdieȱfreiwilligȱundȱimȱTauschȱmitȱstrategischenȱVorteilenȱausȱderȱKoopeȬ rationȱeingegangenȱwird.ȱDerȱAspektȱdesȱ„niedrigerenȱInstitutionalisierungsȬ grad“ȱsollȱeineȱAbgrenzungȱzumȱJointȱVentureȱleisten,ȱdasȱinȱderȱRegelȱdurchȱ eineȱ eigeneȱ Rechtspersönlichkeitȱ einenȱ hohenȱ Gradȱ derȱ Institutionalisierungȱ aufweist.ȱ (2)ȱȱ

Dieȱ„vornehmlichȱstrategischȱausgerichtetenȱundȱinhaltlichȱbegrenztenȱAktiȬ vitätenȱimȱSpannungsfeldȱzwischenȱMarktȱundȱOrganisation“ȱsehenȱkeineȱeiȬ geneȱOrganisationsformȱimȱengenȱSinneȱfürȱdieȱStrategischeȱAllianzȱvor.ȱNurȱ soȱ istȱ dieȱ Hybridformȱ imȱ Sinneȱ einerȱ Zwischenlösungȱ vonȱ marktlichenȱ undȱ hierarchischȬorganisatorischenȱ Beziehungenȱ zuȱ verstehen.ȱ Weiterȱ gedachtȱ kannȱdiesȱalsȱeineȱVermarktlichungȱorganisatorischerȱBeziehungenȱundȱeineȱHieȬ rarchisierungȱderȱmarktlichenȱBeziehungȱverstandenȱwerdenȱ(vgl.ȱzuȱdiesemȱGeȬ dankeȱauchȱSydowȱ1992).ȱAusȱdiesemȱGrundȱwerdenȱStrategischeȱAllianzenȱ vielfachȱalsȱVorstufeȱundȱTestphaseȱfürȱspätereȱAkquisitionen,ȱFusionenȱoderȱ JointȱVenturesȱgesehen.ȱȱ

(3)ȱ

StrategischeȱAllianzenȱ bewegenȱ sichȱ inȱ einemȱ „relativȱ stabilenȱ Umfeldȱ eherȱ langfristigen,ȱ aberȱ dennochȱ zumeistȱ begrenztenȱ Zeithorizont“.ȱ Demzufolgeȱ istȱ dieȱ Strategischeȱ Allianzȱ nachȱ Meinungȱ vielerȱ Autoren,ȱ dieȱ sichȱ mitȱ derȱ vergleichendenȱAnalyseȱderȱKooperationsformenȱauseinandersetzen,ȱeineȱErȬ scheinung,ȱ dieȱ sichȱ inȱ einemȱ stabilenȱ Entwicklungsfokusȱ bewegtȱ undȱ somitȱ auchȱrelativȱstabileȱBeziehungsmusterȱaufweistȱ(Sydowȱ1992,ȱS.ȱ82;ȱZimmerȬ mannȱ1996,ȱS.2;ȱBleicherȱ1996,ȱS.ȱ13;ȱScholzȱ1994,ȱS.ȱ14).ȱÄhnlichȱargumentieȬ renȱPicot,ȱReichwaldȱundȱWigandȱhinsichtlichȱderȱtransaktionskostentheoreȬ tischenȱKonzepteȱderȱSpezifitätȱundȱVeränderlichkeitȱaufgliedern:ȱDieȱStrateȬ gischeȱAllianzȱ istȱ aufgrundȱ derȱ langfristigenȱ undȱ nachhaltigenȱ strategischenȱ Ausrichtungȱ mitȱ einerȱ niedrigerenȱ Veränderlichkeitȱ konzipiert.ȱ Dieȱ Formenȱ desȱ Netzwerkunternehmensȱ undȱ derȱ Virtuellenȱ Unternehmungȱ hingegenȱ werdenȱ durchȱ eineȱ hoheȱ Veränderlichkeitȱ gekennzeichnetȱ (vgl.ȱ Picotȱ etȱ al.ȱ 1996,ȱ S.ȱ13).ȱ Insbesondereȱ hinsichtlichȱ derȱ hohenȱ kulturellenȱAnforderungenȱ undȱderȱsystematischenȱSchwächeȱbeiȱKooperationsformenȱmitȱhoherȱSpezifiȬ tätȱ undȱ Veränderlichkeitȱ (Problemeȱ entstehenȱ insbesondereȱ aufgrundȱ derȱ Pflegeȱ vonȱ latentenȱ Beziehungenȱ undȱ derȱ Vertrauensproblematik)ȱ sindȱ StraȬ tegischeȱAllianzenȱweitausȱhäufigerȱanzutreffenȱalsȱdieȱsichȱeherȱinȱderȱwisȬ

198ȱ

Strategische Allianzen

senschaftlichenȱ Diskussionȱ befindlichenȱ Konzepteȱ derȱ dynamischenȱ VernetȬ zungȱundȱderȱVirtualisierung.ȱ (4)ȱȱ

4.4.2

Dieȱ Berücksichtigungȱ derȱ jeweiligenȱ Kernkompetenzenȱ sollȱ komplementäreȱ Ressourcen,ȱFähigkeiten,ȱstrategischeȱAktiva,ȱaberȱauchȱgleichartigeȱRessourȬ cenȱ(durchȱderenȱBündelungȱeinȱSynergieeffektȱerzieltȱwerdenȱsoll)ȱeinschlieȬ ßenȱ(vgl.ȱRallȱ1993,ȱS.ȱ33).ȱ

Weitere verwandte Konzepte

Albachȱ stellteȱ mitȱ derȱ Strategischenȱ Familieȱ einȱ weiteresȱ theoretischesȱ Konzeptȱ vorȱ undȱ erläuterteȱ denȱ Zusammenhangȱ mitȱ denȱ Strategischenȱ Gruppenȱ (Albachȱ 1992).ȱ DiesȱkannȱalsȱeineȱdeutscheȱAdaptionȱderȱasiatischen,ȱvorrangigȱjapanischenȱKonzepteȱ derȱ 1970erȱ undȱ 1980erȱ Jahreȱ angesehenȱ werden,ȱ dieȱ aufȱ ähnlichenȱ Logikenȱ wieȱ derȱ regionalwissenschaftlicheȱNetzwerkanalyseȱberuhenȱ(hierȱfrühȱBruscoȱ1982).ȱ ȱ

StrategischeȱGruppenȱ DerȱBegriffȱderȱStrategischenȱGruppeȱwirdȱvonȱPorterȱdefiniertȱalsȱeineȱ„Gruppeȱderȱ UnternehmenȱinȱeinerȱBranche,ȱdieȱdieselbeȱoderȱeineȱähnlicheȱStrategieȱentsprechendȱ denȱstrategischenȱDimensionenȱ(Lieferanten,ȱAbnehmer,ȱaktuellerȱWettbewerb,ȱpotenȬ tiellerȱWettbewerb,ȱErsatzprodukte)ȱverfolgen.ȱEineȱBrancheȱkönnteȱeineȱeinzigeȱstraȬ tegischeȱ Gruppeȱ sein,ȱ wennȱ alleȱ Unternehmenȱ imȱ Wesentlichenȱ dieȱ gleicheȱ Strategieȱ verfolgten.ȱImȱanderenȱExtremfallȱkönnteȱjedesȱUnternehmenȱeineȱeigeneȱstrategischeȱ Gruppe’ȱbilden.ȱZwischenȱdenȱstrategischenȱGruppenȱinnerhalbȱeinerȱBrancheȱgibtȱesȱ Mobilitätsbarrieren.ȱMobilitätsbarrierenȱbeȬȱoderȱverhindernȱdenȱWechselȱderȱstrategiȬ schenȱ Positionȱ vonȱ einerȱ strategischenȱ Gruppeȱ inȱ eineȱ andere.“ȱ (Porterȱ 1992,ȱ S.ȱ177)ȱ Damitȱ wirdȱ einȱ Rekursȱ aufȱ dasȱ bereitsȱ erläuterteȱ Paradigmaȱ derȱ Industrieökonomikȱ „Structureȱ Conductȱ Performance“ȱ genommen.ȱ Porterȱ hebtȱ hierȱ aufȱ dasȱ gleichgerichteteȱ strategischeȱ Verhaltenȱ innerhalbȱ einerȱ Strategischenȱ Gruppeȱ ab,ȱ dasȱ innerhalbȱ derselȬ benȱ Strategischenȱ Gruppeȱ eineȱ hoheȱ undȱ zwischenȱ Strategischenȱ Gruppenȱ aufgrundȱ derȱ Mobilitätsbarrierenȱ verminderteȱ Wettbewerbsintensitätȱ induziertȱ (vgl.ȱ auchȱ AlȬ bachȱ 1992,ȱ S.ȱ655).ȱ Dasȱ identischeȱ Verhaltenȱ erklärtȱAlbachȱ mitȱ bewährtenȱ Strategienȱ imȱWettbewerb,ȱdieȱsichȱdurchȱKundenbewertungȱmittelsȱderȱzweiȱDimensionenȱProȬ duktnutzenȱundȱProduktkostenȱherauskristallisieren.ȱȱ ȱ ȱ

199ȱ

4.4

hoch

Abbildungȱ4Ȭ17:ȱ StrategischeȱGruppenȱundȱWettbewerbsstrategienȱ Differenzierung Qualitätswettbewerb

LEGENDE strat.Gruppen

ROLLS ROYCE

Produktnutzen

DAIMLER BENZ BMW AUDI JAPANER

VW PEUGOT

FIAT

CITROEN

niedrig

4

Unternehmenskooperationen

LADA

Kostenführerschaft Preiswettbewerb

hoch

Produktionskosten niedrig

Quelle: Darstellung nach Gilbert 1983, in: Albach 1992, S. 666ȱ

Bereitsȱ dieseȱ anhandȱ derȱ Automobilindustrieȱ vorgenommeneȱ Einteilungȱ ausȱ demȱ Jahreȱ1983ȱ(!)ȱzeigt,ȱdassȱaufgrundȱvonȱneuȱhinzugekommenenȱFahrzeugklassenȱ(FunȬ Cars,ȱ Vansȱ etc.)ȱ einerseitsȱ undȱ derȱ breiterenȱ Klassenbreiteȱ derȱ einzelnenȱ Herstellerȱ (Oberklasseȱ undȱ Luxusklasseȱ beiȱ VW,ȱ untereȱ Mittelklasseȱ beiȱ Audiȱ undȱ Mercedes)ȱ sowieȱ einemȱ wesentlichȱ differenziertenȱ Produktnutzenȱ andererseitsȱ keineȱ stabilenȱ Zuordnungenȱ getroffenȱ werdenȱ können.ȱ Dieseȱ Heuristikȱ bedarfȱ alsoȱ einerȱ dynamiȬ schenȱSorgfalt.ȱGeradeȱdieȱWanderungenȱvonȱKäufergruppenȱundȱdieȱVeränderungenȱ vonȱ Produktenȱ beiȱ Mitbewerbernȱ könnenȱ falscheȱ Strategieüberlegungenȱ aufgrundȱ einerȱangenommenenȱIdentitätȱderȱstrategischenȱVorgehensweiseȱinnerhalbȱderȱGrupȬ peȱentstehenȱlassen.ȱ

StrategischeȱFamilienȱ Dieȱ Familienmetapherȱ besitztȱ insbesondereȱ inȱ derȱ japanischenȱ Kulturȱ eineȱ weitȱ reiȬ chendeȱBedeutung.ȱDieȱkonstitutiveȱUnterscheidungȱistȱdieȱzwischenȱ„innerhalb“ȱundȱ „außerhalb“ȱ (uchiȱ undȱ soto).ȱ Sieȱ ziehtȱ sichȱ vonȱ derȱ Beschreibungȱ desȱ eigenenȱ Hausesȱ überȱdieȱFirmaȱbisȱhinȱzurȱNationȱdurch.ȱEsȱhattenȱsichȱsoȱgenannteȱzaibatsuȱgebildetȱ (dieȱ vierȱ größtenȱ warenȱ Mitsui,ȱ Mitsubishi,ȱ Sumitomoȱ undȱ Yasuda),ȱ dieȱ zumȱ KriegsȬ endeȱ durchȱ dasȱ 1947ȱ erlasseneȱ AntiȬTrustȬGesetzȱ zerschlagenȱ wurden.ȱ Derȱ Nameȱ zaibatsuȱsetztȱsichȱzusammenȱausȱzaiȱfürȱWert,ȱGeld,ȱKapitalȱundȱbatsuȱfürȱGruppe.ȱEsȱ handelteȱ sichȱ umȱ großeȱ Konzerneȱ oderȱ Firmengruppen,ȱ dieȱ eineȱ pyramidenartigeȱ Strukturȱaufwiesen.ȱAnȱderenȱSpitzeȱstandȱinȱderȱRegelȱeineȱHoldingȬGesellschaft,ȱdieȱ einerȱwohlhabendenȱjapanischenȱFamilieȱgehörte.ȱDieseȱHoldingȬGesellschaftȱkontrolȬ lierteȱundȱsteuerteȱeineȱReiheȱweitererȱFirmen,ȱdieȱwiederumȱihrerseitsȱTochtergesellȬ schaftenȱ oderȱ zugehörigeȱ kleinereȱ Unternehmenȱ steuerten.ȱ Endeȱ desȱ Zweitenȱ WeltȬ

200ȱ

Strategische Allianzen

kriegesȱ brachtenȱ dieȱ zaibatsuȱ etwaȱ einȱ Viertelȱ desȱ gesamtenȱ einbezahltenȱ Kapitalsȱ JaȬ pansȱ auf.ȱ Jederȱ dieserȱ zaibatsuȱ gehörteȱ eineȱ Bank,ȱ eineȱ Versicherungsgesellschaft,ȱ einȱ marktbeherrschendesȱ Produktionsunternehmenȱ undȱ einȱ Handelsunternehmenȱ an.ȱ ZaibatsuȱagiertenȱinȱunterschiedlichenȱWirtschaftsbereichenȱ undȱwarenȱhauptsächlichȱ durchȱ untereinanderȱbestehendeȱBeteiligungen,ȱgemeinsameȱVorstandsmitgliedschafȬ tenȱsowieȱpräferierteȱGeschäftsbereicheȱmiteinanderȱverbunden.ȱDieseȱalten,ȱpersönliȬ chenȱBeziehungenȱzwischenȱdenȱreichenȱFamilienȱhingegenȱbestandenȱüberȱdasȱEndeȱ desȱWeltkriegesȱhinausȱweiterȱundȱwurdenȱinȱdenȱsoȱgenanntenȱshachoȱkaisȱ(PräsidenȬ tenclubs)ȱ gepflegt.ȱ Dieȱ inȱ denȱ kaisȱ repräsentiertenȱ Unternehmenȱ stellenȱ auchȱ heuteȱ nochȱdenȱKernȱderȱwirtschaftlichenȱAktivitätenȱdar.ȱInȱdenȱ80erȱundȱ90erȱJahrenȱwurȬ deȱ–ȱwennȱüberȱdieȱ„NipponȱAG“ȱberichtetȱwurdeȱ–ȱniemalsȱdasȱPhänomenȱderȱkeiretȬ suȱ ausgelassen.ȱ Beiȱ keiretsusȱ handeltȱ esȱ sichȱ umȱ breiteȱ Kooperationsnetzwerke,ȱ dieȱ formalȱ nichtȱ entsprechendȱ geregeltȱ sindȱ undȱ dennochȱ überȱ eineȱ beträchtlicheȱ PerȬ sistenzȱverfügen.ȱKeiretsuȱsindȱsomitȱdieȱNachfolgekooperationenȱderȱzaibatsu.ȱȱ Esȱ lassenȱ sichȱ horizontale,ȱ vertikaleȱ undȱ distributiveȱ keiretsuȱ unterscheidenȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Streib/Ellersȱ 1994).ȱ Horizontaleȱ keiretsu,ȱ auchȱ kinyuȱ keiretsuȱ oderȱ financialȱ gurûpuȱ geȬ nannt,ȱ könnenȱ alsȱ dieȱ direktenȱ Nachfolgerȱ derȱ zaibatsuȱ aufgefasstȱ werden.ȱ Jederȱ derȱ insgesamtȱsechsȱinȱJapanȱgehörtȱeineȱStadtȬBank,ȱeineȱehemaligeȱzaibatsuȱBankȱ(MitsuȬ bishi,ȱ Mitsuiȱ oderȱ Sumitomo)ȱ oderȱ dieȱ Fuyo,ȱ dieȱ Sanwaȱ oderȱ dieȱ DaiȬichiȱ Kangyoȱ Bank.ȱNebenȱdenȱBankenȱgehörenȱdenȱkinyuȱkeiretsuȱca.ȱ25ȱbisȱ50ȱUnternehmenȱan,ȱdieȱ gleichzeitigȱinȱmehrerenȱkinyuȱkeiretsusȱMitgliedȱseinȱkönnen.ȱWeiterhinȱistȱmindestensȱ einȱ Generalhandelshaus,ȱ soȱ genannteȱ sogoȱ shosha,ȱ Familienmitglied,ȱ dasȱ inȱ manchenȱ VerbundgruppenȱalsȱstrategischesȱZentrumȱfungiertȱundȱ„steuertȱalsȱsolchesȱdieȱProȬ duktentwicklung,ȱ beauftragtȱ Produzentenȱ mitȱ derȱ Herstellung,ȱ stelltȱ notwendigeȱ Informationenȱbereit,ȱerschließtȱRessourcen,ȱbietetȱorganisatorischeȱUnterstützungȱbeiȱ Unternehmensgründungenȱ undȱ Großprojekten,ȱ organisiertȱ denȱ Technologietransferȱ undȱ vertreibtȱ dieȱ Endprodukte“ȱ (Sydowȱ 1992,ȱ S.ȱ39).ȱ Inȱ regelmäßigenȱ Abständenȱ kommenȱdieȱPräsidentenȱderȱMitgliedsunternehmenȱundȱȬbankenȱinȱinformellenȱTrefȬ fenȱ zurȱ Sicherungȱ einerȱ koordiniertenȱ undȱ aufeinanderȱ abgestimmtenȱ Politikȱ zusamȬ men.ȱ 1992ȱ machtenȱ ihreȱ Absätzeȱ kumuliertȱ ca.ȱ 16ȱ Prozentȱ desȱ Gesamtabsatzesȱ allerȱ nationalenȱUnternehmenȱausȱ(Sydowȱ1992,ȱS.ȱ39).ȱWennȱauchȱfälschlicherweiseȱhäufigȱ eineȱKapitalverbindungȱangenommenȱwurde,ȱbeträgtȱderȱAnteilȱtatsächlichȱnurȱ3ȱbisȱ5ȱ Prozentȱ(vgl.ȱOhmaeȱ1990).ȱEsȱistȱsomitȱinȱderȱRegelȱauchȱmehrȱalsȱeineȱvertikaleȱIntegȬ ration,ȱ sondernȱ eineȱ Netzkonstruktionȱ partnerschaftlicherȱ Zusammenarbeit,ȱ dieȱ sichȱ häufigȱ umȱ einȱ globalȱ agierendesȱ Unternehmenȱ spinntȱ (z.B.ȱ Toyota,ȱ Honda,ȱ Nissan,ȱ Matsushitaȱetc.).ȱInȱJapanȱscheintȱseitȱBeginnȱderȱ1990erȱJahreȱdieseȱkooperativeȱFormȱ aufgrundȱ derȱ kudokaȱ (derȱ industriellenȱ Aushöhlungȱ durchȱ währungsbedingteȱ ErhöȬ hungȱ desȱ Auslandsfertigungsanteils)ȱ anȱ Bedeutungȱ zuȱ verlieren.ȱ Häufigȱ warenȱ dieȱ japanischenȱHerstellerȱimȱAuslandȱzumȱBezugȱausländischerȱVorprodukteȱperȱAuflageȱ verpflichtetȱ(sog.ȱlocalȱ content),ȱsoȱdassȱKapazitätenȱderȱZulieferindustrieȱfreiȱwurdenȱ undȱdieȱfamiliärenȱBeziehungenȱüberdachtȱwurden.ȱȱȱ

201ȱ

4.4

4

Unternehmenskooperationen

4.4.3

Empirische Relevanz von Strategischen Allianzen

4.4.3.1

Anzahl der weltweiten Allianzen im historischen Vergleich

Dieȱ Datenlageȱ vonȱ Strategischenȱ Allianzenȱ istȱ alsȱ nichtȱ belastbarȱ anzusetzen.ȱ BesteȬ hendeȱ Datenȱ kommenȱ nahezuȱ durchgängigȱ durchȱ großzahligeȱ Befragungenȱ globalȱ tätigerȱ Unternehmensberatungenȱ inȱ Verbindungȱ mitȱ Unternehmensdatenanbieternȱ wieȱ Thomsonȱ Financials.ȱ Dieȱ hierȱ recherchiertenȱ –ȱ undȱ zumȱ Teilȱ widersprüchlichenȱ –ȱ DatenȱsindȱdieȱjeweilsȱaktuellstenȱundȱerlaubenȱlediglichȱTendenzaussagen.ȱȱȱ Inȱeinemȱ2004ȱvorgelegtenȱAufsatzȱverweisenȱJeffreyȱH.ȱDyer,ȱPrashantȱKaleȱundȱHarȬ birȱ Singhȱ aufȱ Erhebungen,ȱ dieȱ imȱ Zeitraumȱ vonȱ 1996ȱ bisȱ 2001ȱ alleinȱ fürȱ USȬ amerikanischeȱUnternehmenȱ74ȱ000ȱAkquisitionenȱundȱ57ȱ000ȱAllianzenȱgezähltȱhabenȱ wollen.ȱ Imȱ Jahrȱ 2000ȱ seienȱ esȱ 12ȱ 460ȱ Akquisitionenȱ undȱ 10ȱ 349ȱ Allianzenȱ gewesen.ȱ DannȱseiȱnachȱeinerȱVerlangsamungȱimȱJahrȱ2002ȱeineȱErholungȱimȱJahrȱ2003ȱzuȱverȬ zeichnenȱ gewesenȱ –ȱ aufȱ nunmehrȱ 8ȱ 385ȱ Akquisitionenȱ undȱ 5ȱ 789ȱ Allianzenȱ (DyȬ er/Kale/Singh,ȱ 2004,ȱ ȱ S.ȱ109ff.).ȱ Dieseȱ Zahlenȱ lassenȱ sichȱ inȱ anderenȱ Studienȱ soȱ nichtȱ verproben.ȱ Imȱ Folgendenȱ werdenȱ Datenȱ einerȱ Erhebungȱ derȱ Bostonȱ Consultingȱ Groupȱ ausȱdemȱJahrȱ20004ȱvorgestellt,ȱdieȱsichȱmitȱDatenȱvonȱThomsonȱFinancialsȱzumindestȱ plausiblerȱverprobenȱließen.ȱ

Abbildungȱ4Ȭ18:ȱ AbsoluteȱEntwicklungȱȬȱAllianzenȱundȱAkquisitionenȱweltweitȱ1988ȱȬȱ2004ȱ

ȱ Quelle: Cools / Roos 2005, S. 12.

ȱ

202ȱ

Strategische Allianzen

AnhandȱdieserȱDarstellungȱzeigtȱsichȱeinȱGegentrendȱzurȱbegeistertenȱDiskussion:ȱDieȱ AnzahlȱderȱAllianzenȱistȱimȱJahrȱ2004ȱdieȱniedrigsteȱseitȱ1989ȱ–ȱundȱkannȱnichtȱalsȱeineȱ substitutiveȱMaßnahmeȱzuȱAkquisitionenȱgesehenȱwerden.ȱȱ VergleichtȱmanȱdieȱrelativenȱAnteile,ȱdannȱwirdȱdeutlich,ȱdassȱdieȱDominanzȱderȱAkȬ quisitionȱnichtȱkonjunkturabhängigȱverläuft.ȱDieȱAkquisitionenȱsindȱauchȱinȱderȱNachȬ folgeȱ desȱ letztenȱ Börseneinbruchsȱ imȱ Jahrȱ 2001ȱ nochȱ weiterȱ relationalȱ angestiegen,ȱ währendȱ dieȱ Jointȱ Venturesȱ sichȱ nahezuȱ marginalisiertȱ habenȱ undȱ keinerleiȱ Rolleȱ zuȱ spielenȱscheinen.ȱDieȱStrategischenȱAllianzenȱhabenȱsichȱaufȱdasȱAusgangsniveauȱderȱ beginnendenȱ1990erȱJahreȱzurückentwickelt.ȱȱ VergleichtȱmanȱdieȱkooperativenȱFormenȱdirekt,ȱdannȱfälltȱauf,ȱdassȱdieȱJointȱVenturesȱ lediglichȱ Mitteȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ dieȱ Strategischenȱ Allianzenȱ übertroffenȱ habenȱ undȱ nunmehrȱnichtȱmehrȱalsȱ10ȱProzentȱallerȱKooperationenȱausmachen.ȱ

Abbildungȱ4Ȭ19:ȱ RelativeȱEntwicklungȱȱ–ȱJointȱVentures,ȱAllianzen,ȱAkquisitionenȱweltweitȱȱ ȱ inȱProzent,ȱ1988ȱȬȱ2004ȱ

ȱ

Quelle: Cools / Roos 2005, Ebd.

ȱ

4.4.3.2

Entwicklung aus Branchenperspektive

Bestimmteȱ Branchenȱ sindȱ überproportionalȱ überȱ Allianzenȱ verflochten.ȱ Soȱ warenȱ inȱ denȱ 1980erȱ Jahrenȱ insbesondereȱ dieȱ ElektronikȬ,ȱ dieȱ AutomobilȬȱ undȱ dieȱ AerospaceȬ

203ȱ

4.4

4

Unternehmenskooperationen

Industrieȱzuȱnennenȱ(vgl.ȱDozȱ1992,ȱS.ȱ50ȱ–ȱ54).ȱInȱdenȱ1990erȱJahrenȱwurdenȱmitȱzuȬ nehmenderȱ Liberalisierungȱ derȱ TelekommunikationsȬȱ undȱ Strommärkteȱ dieseȱ BranȬ chenȱHauptfeldȱfürȱStrategischeȱAllianzen.ȱAuchȱinȱderȱElektronikindustrie,ȱz.B.ȱinȱderȱ Halbleiterentwicklungȱ undȱ Ȭproduktionȱ sowieȱ imȱ Bereichȱ derȱ Computer,ȱ wurdenȱ Allianzenȱalsȱunausweichlichȱangesehen.ȱInȱderȱAviationȬIndustryȱfandenȱinsbesondeȬ reȱimȱRahmenȱderȱzivilenȱLuftfahrtȱfastȱalleȱAktivitätenȱinnerhalbȱvonȱAllianzenȱstattȱ (inȱDeutschlandȱwarȱdiesȱmitȱüberȱ30ȱProzentȱdasȱgrößteȱKooperationsfeld).ȱEsȱhabenȱ sichȱStrategischeȱGruppenȱgebildetȱ(StarȱAllianceȱoderȱehemalsȱRollsȱRoyceȱundȱBMWȱ oderȱPrattȱ&ȱWhitneyȱundȱMTU).ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ20:ȱ AbsoluteȱEntwicklungȱȱderȱAllianzenȱnachȱIndustriesektorenȱ–ȱ1988ȱȬȱ2004ȱ ȱ

ȱ Quelle: Cools / Roos 2005, S. 14.

ȱ AuffälligȱsindȱhierbeiȱdreiȱAspekte:ȱEinerseitsȱderȱnachhaltigeȱ–ȱabsoluteȱwieȱrelativeȱ–ȱ RückgangȱderȱIndustrieallianzen.ȱAndererseitsȱderȱrelativeȱhoheȱAnteilȱderȱKooperatiȬ onenȱ imȱ Bereichȱ derȱ ITȬBranche.ȱ Imȱ Jahrȱ 2000ȱ machteȱ dieserȱ alleinȱ 51ȱ Prozentȱ allerȱ weltweitenȱKooperationenȱaus.ȱDerȱnachhaltigsteȱWachstumstreiberȱbeiȱdenȱAllianzenȱ warȱjedochȱderȱDienstleistungsbereichȱmitȱeinemȱWachstumȱvonȱeinemȱaufȱ27ȱProzentȱ beimȱrelativenȱAnteil.ȱ

204ȱ

Strategische Allianzen

4.4.3.3

Entwicklung aus geographischer Perspektive

BeiȱderȱBetrachtungȱderȱregionalenȱVerteilungȱzeigtȱsichȱdieȱgewohnteȱTriadeȱderȱUSA,ȱ EuropaȱundȱdemȱasiatischȬpazifischenȱRaum.ȱDieȱEntwicklungȱinȱdenȱUSAȱistȱalsȱsehrȱ volatilȱzuȱbeschreiben.ȱImȱZugeȱderȱNewȱEconomyȱKriseȱwarȱeinȱdrastischerȱEinbruchȱ derȱ Allianzenanzahlȱ zuȱ verzeichnen,ȱ währendȱ dieȱ asiatischeȱ Regionȱ sichȱ nachȱ eherȱ schwerfälligemȱ Startȱ inȱ derȱ BoomȬZeitȱ derȱ 1990erȱ Jahrenȱ nunȱ imȱ Wachstumstrendȱ befindetȱundȱEuropaȱinȱdenȱvergangenenȱJahrenȱzumȱSchlusslichtȱwurde.ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ21:ȱ GeographischeȱEntwicklungȱvonȱAllianzenȱ–ȱ1988ȱȬȱ2004ȱȱ

Quelle: Cools / Roos 2005, S. 13. Ausschluß von allen Allianzen aus Afrika und dem mittleren Ostenȱ

4.4.3.4

Entwicklung aus funktionaler Perspektive

DieȱBostonȱConsultingȱGroupȱschlägtȱeineȱgrundsätzlicheȱUnterscheidungȱvonȱAllianȬ zenȱnachȱdemȱWettbewerbsgradȱderȱKooperationspartnerȱeinerseitsȱundȱderȱBreiteȱderȱ Kooperationsaktivitätenȱ andererseitsȱ vor,ȱ dieȱ instruktivȱ fürȱ eineȱ Differenzierungȱ vonȱ Allianzformenȱ ausȱ funktionalerȱ Perspektiveȱ sindȱ (vgl.ȱ aberȱ auchȱ dieȱ tieferȱ gehendeȱ Analyseȱ vonȱ verschiedenenȱ Formenȱ derȱ CoȬopetitionȬModelle,ȱ alsoȱ Kooperationenȱ zwischenȱWettbewerbernȱbeiȱJansenȱ2000,ȱS.ȱ49f.):ȱȱ ȱ

205ȱ

4.4

4

Unternehmenskooperationen

Abbildungȱ4Ȭ22:ȱ EntwicklungȱausȱfunktionalenȱPerspektivenȱȱ Allianztyp

Betriebswirtschaftliche Funktionen | Beispiele

Relativer Anteil

Standard-Entwicklung in Prozessen, Ressoucenteilung durch gemeinsames Outsourcing z.B. von IT, Lizensierungsverfahren in der PharmaIndustrie

12 %

Produktion, Forschung & Entwicklung (bei konvergenten Technologien oder Services), Vertrieb,

53 %

Beschaffung, gemeinsame F&E etc.

27 %

Vor allem Beschaffung und Vertrieb (z.B. multi-carrier-Allianzen)

8%

Experten-Allianzen Zwischen Nicht-Wettbewerber zur Teilung von Entwicklung von spezifischen Kenntnisse und Fähigkeiten in einem breitem Spektrum von Funktionen

Neugeschäfts-Allianzen Partnerschaften zwischen Nicht-Wettbewerber, die ein neues Geschäftsfeld bzw. einen neuen Markt entwickeln wollen

Coopetition-Allianzen Partnerschaften zwischen Wettbewerbern zur Erreichung einer kritischen Masse und der Erzielung von Skalenerträgen bzw. Netzwerkeffekten M&A-ähnliche Allianzen Partnerschaften von Wettbewerbern, die eine vollständige Integration wünschen, diese aber aus regulatorischen Gründen und durch Kapitalmarktbedingungen nicht können.

DieȱBereicheȱderȱProduktionȱsowieȱderȱForschungȱundȱEntwicklungȱwarenȱdieȱzentraȬ lenȱ Funktionsbereicheȱ derȱ Strategischenȱ Allianzenȱ inȱ denȱ 1980erȱ Jahren,ȱ soȱ warenȱ damalsȱ insbesondereȱ marketingorientierteȱ Allianzenȱ mitȱ gleichenȱ Vertriebskanälenȱ seltenȱanzutreffen,ȱdaȱdieȱgemeinschaftlichȱproduziertenȱProdukteȱinȱderȱRegelȱseparatȱ undȱimȱWettbewerbȱzueinanderȱvermarktetȱwerdenȱ(vgl.ȱDozȱ1992,ȱS.ȱ57).ȱHeuteȱhabenȱ sichȱdieȱfunktionalenȱBereicheȱaufȱalleȱWertschöpfungsstufenȱerweitert,ȱwieȱIndustrienȱ derȱITȬBrancheȱaberȱauchȱderȱLuftfahrtȱzeigen.ȱȱ Dennochȱ zeigtȱ sichȱ ausȱ denȱ relativenȱ Anteilen,ȱ dassȱ Allianzenȱ insbesondereȱ zurȱ geȬ meinsamenȱ GeschäftsfeldȬȱ undȱ Markterschließungȱ eingesetztȱ werdenȱ –ȱ alsoȱ WachsȬ tumsȬȱundȱkeineȱRationalisierungsmaßnahmenȱsind.ȱȱ

4.5

Lebenszyklus der Kooperation

Analogȱ zuȱ derȱ Übersichtȱ beimȱ Jointȱ Ventureȱ werdenȱ vierȱ Phasenȱ einerȱ Strategischenȱ Allianzȱ inȱ denȱ folgendenȱAbschnittenȱ vorgestellt.ȱ Dieȱ nachstehendeȱAbbildungȱ dientȱ

206ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

somitȱquasiȱalsȱdetaillierteȱInhaltsangabeȱderȱeinzelnenȱSchritteȱeinerȱinterorganisatioȬ nalenȱ Kooperationȱ inȱ einemȱ idealtypischenȱ Lebenszyklus.ȱ Esȱ seiȱ explizitȱ daraufȱ hingeȬ wiesen,ȱ dassȱ dieȱ Betrachtungȱ derȱ Auflösungȱ inȱ keineȱ eigeneȱ Phaseȱ aufgenommenȱ wordenȱ ist.ȱ Diesȱ wäreȱ sicherlichȱ bedenkenswert,ȱ daȱ Kooperationsformenȱ niedrigerȱ Institutionalisierungsgradeȱ mehrȱ vomȱ Endeȱ alsȱ vonȱ derȱ Entstehungȱ gedachtȱ werdenȱ sollten.ȱ Beiȱ derȱ kooperationsvertraglichenȱ Betrachtungȱ werdenȱ Angabenȱ überȱ RegeȬ lungsbestandteileȱ fürȱ dieȱ Auflösungȱ gemacht.ȱ Weiterhinȱ istȱ esȱ wichtigȱ zuȱ betonen,ȱ dassȱdieȱdifferenziertenȱPhasenȱinȱderȱPraxisȱintegrativȱundȱiterativȱzuȱbetrachtenȱsind.ȱ

Strategische Analyse des Kooperationspotentials Analyse der eigenen Position: - Stärken und strategische Lücken - Nutzenpotentiale - Kernkompetenzen - Gap-Analyse

Analyse des Kooperationspotentials im Vergleich

- zum marktlichen Bezug - zur Eigenfertigung - zu anderen Kooperationsformen

Beurteilung des Wertsteigerungspotentials - Chancen/Risiken, Wertgeneratoren - Vergleich zur Akquisition, Joint Ventures, Lizenzen etc.

Partnerprofil und -suche Strategischer, organisatorischer und kultureller Fit:

Wettbewerbsrechtliche Implikationen:

- komplementäre Kompetenzen - komplementäre Produktion - Prozesse, Systeme, Marken und Technologien - Eigendynamisierung

- Wettbewerbs- und Kartellrecht - Fusionskontrollverordnung - EG-Vertrag resp. GWB - Ausnahmeregelungen

Phase III

- Partnerprofile in drei Analyseebenen

Bestimmung der Synergiepotentiale:

Bestimmung des Kooperationsfeldes:

Phase IV

Phase II

Phase I

Abbildungȱ4Ȭ23:ȱ DieȱvierȱidealtypischenȱPhasenȱderȱStrategischenȱAllianzȱ

Koordination und Steuerung:

Kultur- und Konfliktmanagement:

Lernen und Anpassung:

- Gremien - Besetzung - Berichtswesen - Aufgabenkoordination

- neue Managementfähigkeiten - Konsens- und Krisenmanagement - Moderation, Vermittlung - Schiedsverfahren, Machteingriff

- Anpassung der Prozesse und Strukturen - Organisationales Lernen, KVP - Informationsmanagement - Erfolgskontrolle

Konfiguration der Strategischen Allianz Bestimmung der Bindungsintensität:

Kooperationsvertragliche Regelungen:

- Richtung (horizontal, vertikal oder lateral) - Wertschöpfungsaktivitäten - regionale Ausrichtung

- zeitlicher Horizont - Ressourcenzuordnung - Beteiligungsverhältnisse - Formalisierungsgrad

- Kooperationsvertrag - Haftung/Gewinnverteilung - Auflösungsregelungen

Management der Strategischen Allianz

ȱ ȱ

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Bronder/Pritzl 1992, S.18 ȱ

207ȱ

4.5

Phase I

4.5.1

Analyse des Kooperationspotentials Strategische Analyse des Kooperationspotentials

Analyse der eigenen Position:

Analyse des Kooperationspotentials im Vergleich

- Stärken und strategische Lücken - Nutzenpotentiale - Kernkompetenzen - Gap-Analyse

Beurteilung des Wertsteigerungspotentials - Chancen/Risiken, Wertgeneratoren - Vergleich zur Akquisition, Joint Ventures, Lizenzen etc.

- zum marktlichen Bezug - zur Eigenfertigung - zu anderen Kooperationsformen

Esȱ wirdȱ imȱ Folgendenȱ direktȱ mitȱ demȱ zweitenȱ Punktȱ derȱ Analyseȱ derȱ Motiveȱ undȱ Zielsetzungenȱbegonnen,ȱdaȱdemȱerstenȱPunktȱderȱUnternehmensȬȱundȱWettbewerbsȬ analyseȱbereitsȱimȱAbschnittȱ3.3ȱausreichendȱAufmerksamkeitȱgewidmetȱwurde.ȱȱ

4.5.1.1

Motive und Zielsetzungen

BeiȱdenȱMotivenȱfürȱStrategischeȱAllianzenȱgibtȱesȱeineȱVielzahl,ȱdieȱimȱFolgendenȱinȱ Gruppenȱ gemeinsamȱ mitȱ denȱ jeweiligenȱ unternehmerischenȱ Optionenȱ vorgestelltȱ werdenȱsollen.ȱEsȱlassenȱsichȱzumindestȱsiebenȱMotivgruppenȱunterscheiden:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ24:ȱ ÜbersichtȱderȱMotiveȱundȱOptionenȱstrategischerȱAllianzenȱ

Anforderungen und abgeleitete Motive

Technologie- und Ressourcenzugang

Optionen

4

Unternehmenskooperationen

„ „ „

Technologiezugang F&E Kooperationen Knappe Human- und Finanzressourcen

Zeitersparnis

Kürzere Produktund F&E Zyklen Schnelleres time to market „ Sofortige globale Verfügbarkeit von Produkten „ Risikominimierung von F&E Projekten „

„

horizontal

Kostenreduktion

Verschiebung der Kostenstrukturen zu variablen Kosten „ Skaleneffekte „ Lernkurveneffekte „ Kapazitätenmanagement „

Globalisierung lokale Präsenz nationale Kulturberücksichtigung „ verändertes Nachfrageverhalten „ Blockade von Wettbewerber „ Umgehen von Handelshemmnissen „ Wettbewerbsverminderung „ „ „

vertikal

Management-Vertrag

Vertriebsallianzen

Marktzutritt und -ausdehnung

Fertigungsallianzen

Spekulation

Test für eine spätere Akquisition bzw. Fusion „ Vorstufe eines hostile takeovers „ rhetorisches Signal an Wettbewerber und Aktionäre „

Systemkompetenz

Nachfrage nach Systemlösungen Erhöhte Gewinnmarge „ Markt- und Technologiekonvergenz „ Standardgenerierung

F&E Allianzen

„

„

„

strategische Familien

Joint Venture

Logistikallianzen

Multifunktionsallianzen

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. Müller-Stewens 1992, Schäfer 1994, Michel 1994, Bronder 1993

208ȱ

Gegenseitiges Lernen Bei internationalen Allianzen Berücksichtigung von kulturellen Unterschieden „ Bei Akquisitionen Gefahr des Abwanderns von Kompetenzträgern

„

lateral

cross sharing

Know-how Vorteile

Lebenszyklus der Kooperation

4.5.1.2

Wertsteigerungspotential einer Kooperationsstrategie

ShareholderȱValueȱAnalysisȱ Nebenȱ denȱ obenȱ genanntenȱ Motivgruppenȱ istȱ inȱ derȱ langfristigenȱ Perspektiveȱ dieȱ Wertsteigerungȱ fürȱ alleȱ kooperierendenȱ Unternehmenȱ dominantesȱ Kriteriumȱ fürȱ dieȱ StabilitätȱderȱAllianz.ȱDiesemȱKapitelȱderȱStrategischenȱAllianzenȱwirdȱdaherȱmittlerȬ weileȱ inȱ derȱ Literaturȱ auchȱ zunehmendȱ Rechnungȱ getragenȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Bronderȱ 1993;ȱ Michelȱ1994;ȱMirowȱ1994;ȱBleeke/Ernstȱ1995;ȱBamford/Ernstȱ2002,ȱChildȱetȱal.ȱ2005).ȱImȱ Rahmenȱ derȱShareholderȱ ValueȬDiskussionȱ desȱ vergangenenȱJahrzehntsȱistȱ esȱ erforderȬ lich,ȱeineȱRenditeȱaufȱdieȱInvestitionȱzuȱerwirtschaften,ȱdieȱzumindestȱdieȱKapitalkosȬ tenȱ decktȱ (vgl.ȱ Copeland/Koller/Murrinȱ 1993;ȱ Rappaportȱ 1995;ȱ Lewisȱ 1995).ȱ Daȱ derȱ AspektȱderȱUnternehmensbewertungȱundȱsomitȱauchȱdieȱBestimmungȱderȱWertsteigeȬ rungȱimȱPunktȱ(vgl.ȱAbschnittȱ5.3.4,ȱS.ȱ278)ȱbeiȱderȱUnternehmensakquisitionȱausführȬ lichȱbehandeltȱwird,ȱsollȱhierȱlediglichȱdieȱzugrundeȱliegendeȱLogikȱdargelegtȱwerden.ȱ Eineȱ zentraleȱ Größeȱ imȱ Rahmenȱ derȱ Shareholderȱ Valueȱ Analysisȱ stelltȱ derȱ bereitsȱ mitȱ MichaelȱJensenȱeingeführteȱFreeȱCashȱFlowȱdar.ȱEsȱgibtȱkeineȱeindeutigeȱundȱvonȱallenȱ akzeptierteȱDefinition.ȱDieȱBestimmungȱdesȱsoȱgenanntenȱFreeȱCashȱFlowsȱwirdȱhierȱ wieȱfolgtȱvorgenommen:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ25:ȱ HerkunftȱundȱVerwendungȱdesȱCashȱFlowsȱ ȱ

betriebliche Auszahlungen Ersatzinvestitionen Steuerzahlungen Erweiterungsinvestitionen Zinszahlungen Dividenden

Betriebliche Einzahlungen

Kapitalherabsetzungen

Operating Cash Flow

Netto Cash Flow

Free Cash Flow

Zunahme liquider Mittel

ȱ

ȱ

ȱ

Quelle: Darstellung nach Bühner 1994, S. 15ȱ

209ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

Abbildungȱ4Ȭ26:ȱ VierȱSchritteȱderȱShareholderȱValueȱAnalysisȱ 1.

Prognose des zukünftig zu erwartenden Free Cash Flows. Dies erfolgt über einen zu überschauenden Planungshorizont (z.B. fünf Jahre).

2.

Ermittlung der Kapitalkosten. Bestimmung der Risikoprämie (z.B. über CAPM) und der steuerverminderten Fremdkapitalkosten.

3.

Abdiskontierung der Free Cash Flows mit dem Kapitalkostensatz (z.B. den gewogenen durchschnittlichen Kapitalkosten) auf den Gegenwartswert.

4.

Bestimmung des Residualwertes, der sich aus der Berücksichtigung der Free Cash Flows nach der Planungsperiode (also z.B. nach 5 Jahren) ergibt, wird bei Rappaport in einer ewigen Rente angegeben. Die Rendite deckt durch den Wettbewerb genau noch die Kapitalkosten.

ȱ ȱ

Dieȱ Methodeȱ zurȱ Analyseȱ undȱ Ermittlungȱ vonȱ Wertsteigerungspotentialenȱ kannȱ mitȱ folgendenȱ Schrittenȱ anhandȱ desȱ Konzeptesȱ vonȱ Rappaportȱ (1995)ȱ grobȱ beschriebenȱ werden.ȱ Derȱ Unternehmenswertȱ setztȱ sichȱ entsprechendȱ dieserȱ Methodikȱ ausȱ denȱ folgendenȱdreiȱGrundkomponentenȱzusammen:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ27:ȱ KomponentenȱdesȱUnternehmenswertesȱ 1.

Gegenwartswert des betrieblichen Cash Flows während der Prognoseperiode

2.

Residualwert, der den Gegenwartswert eines Geschäftes für den Zeitraum nach der Prognoseperiode repräsentiert.

3.

Gegenwartswert der börsenfähigen Wertpapiere und anderer Investitionen, die sich liquidieren lassen, für den eigentlichen Geschäftsbetrieb jedoch nicht notwendig sind.

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. auch Rappaport 1995, S. 53ff. ȱ ȱ

DerȱShareholderȱValueȱwäreȱdannȱalsȱderȱUnternehmenswertȱabzüglichȱdesȱFremdkaȬ pitalsȱzuȱverstehen.ȱRappaportȱunterscheidetȱimȱRahmenȱderȱWertsteigerungsanalyseȱ zwischenȱverschiedenenȱWertgeneratorenȱ(soȱgenanntenȱValueȱDrivern):ȱ ȱ ȱ ȱ

210ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

Abbildungȱ4Ȭ28:ȱ ValueȱDriversȱnachȱRappaportȱ Wachstumsrate der Umsätze

Verhältnis des Neuumsatzes zum Altumsatz.

Betriebliche Gewinnmarge

Verhältnis zwischen dem Betriebsgewinn vor Zinsen und Steuern (bei dem auch die unbaren Aufwendungen abgezogen werden) und Umsatz.

Gewinnsteuersatz

Steuern auf den Betriebsgewinn eines Steuerjahres, die entweder in Raten während des Jahres gezahlt werden oder am Jahresende als Verbindlichkeit erscheinen.

Investitionen in Umlaufvermögen

Nettoinvestitionen in Debitoren-, Lager- und Lagerbestände und in Rückstellungen, die für die Stützung des Umsatzwachstums erforderlich sind .

Investitionen in Anlagevermögen

Anlageinvestitionen, die den Abschreibungsaufwand übersteigen.

Kapitalkosten

Gewogenes Mittel der Kosten von Fremd- und Eigenkapital.ȱȱ Fremdkapitalkosten:ȱKosten des neuen FK sind ausschlaggebend und nicht die Kosten des bereits geschuldeten FK (sunk costs). Da die FK-Zinsen steuerlich abzugsfähig sind, entspricht die Rendite, die auf FK gezahlt wird, den Fremdkapitalkosten nach Steuern. Eigenkapitalkosten = Risikofreier Zinssatz + Risikoprämie Risikoprämie = ( erwartete Marktrendite – risikofreier Zinssatz) = ( rm – rf) Eigenkapitalkosten = rf + ( rm – rf)

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. Rappaport 1995, S. 101 – 102

WertorientierteȱStrategieplanungȱ Bronderȱ versuchtȱ dieȱ kooperationsspezifischenȱ Zieleȱ genauȱ mitȱ derartigenȱ WerttreiȬ bernȱinȱBeziehungȱzuȱsetzen.ȱEsȱgehtȱsomitȱumȱeineȱquantitativeȱBewertungȱvonȱ(KooȬ perationsȬ)Strategienȱ undȱ somitȱ auchȱ umȱ ihreȱ Vergleichbarkeitȱ (Bronderȱ 1993,ȱ S.ȱ44Ȭ 46).ȱ Dieserȱ Aspektȱ wirdȱ imȱ Rahmenȱ desȱ „Wertorientiertenȱ Managements“ȱ auchȱ alsȱ mikropolitischeȱ Steuerungsoptionȱ z.B.ȱ beiȱ derȱ Kapitalallokationȱ aufȱ Holdingebeneȱ eingesetztȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Bühnerȱ 1994;ȱ Lewisȱ 1995;ȱ Stelterȱ 1996).ȱ Beiȱ derȱ Bewertungȱ derȱ StrategischenȱAllianzenȱundȱinsbesondereȱbeiȱEquityȬKooperationenȱistȱderȱwertminȬ derndeȱ Einflussȱ derȱ Koordinationskostenȱ undȱ Transaktionskostenȱ zuȱ beachtenȱ (vgl.ȱ Bronderȱ 1993,ȱ S.ȱ46).ȱAufgrundȱ derȱAnbahnungsȬ,ȱ VereinbarungsȬ,ȱ KontrollȬȱ undȱAnȬ passungskostenȱ mussȱ zwischenȱ einerȱ Bruttowertsteigerungȱ undȱ einerȱ NettowertsteiȬ gerungȱ unterschiedenȱ werden.ȱ Dochȱ genauȱ dieȱ Operationalisierungȱ dieserȱ KostenarȬ tenȱ undȱ somitȱ derȱ Differenzȱ zwischenȱ BruttoȬȱ undȱ Nettoeffektȱ bereitetȱ inȱ derȱ Praxisȱ erheblicheȱSchwierigkeiten.ȱPorterȱführtȱdieseȱProblematikȱunterȱdemȱBegriffȱderȱKomȬ plexitätskosten,ȱdieȱfürȱihnȱnebenȱKoordinierungskostenȱauchȱKompromissȬȱundȱInfleȬ

211ȱ

4.5

xibilitätskostenȱbedeuten.ȱNachfolgendȱsollȱeineȱÜbersichtȱvorgestelltȱwerden,ȱdieȱdieȱ obenȱ ausgeführtenȱ Punkteȱ derȱ wertorientiertenȱ Strategieplanungȱ fürȱ Kooperationen,ȱ alsoȱ insbesondereȱ derȱ Strategieziele,ȱ derȱ Motive,ȱ derȱ Werttreiberȱ etc.ȱ aufzunehmenȱ versucht.ȱ

StrategieWettbewerbsformulierung analyse

Abbildungȱ4Ȭ29:ȱ WertorientierteȱStrategieplanungȱderȱKooperationȱ

Strategiebewertung

4

Unternehmenskooperationen

Branchenattraktivität • Lieferantenmacht • Nachfragemacht • Neue Konkurrenten • Substitute • Aktuelle Konkurrenz

Wettbewerbsposition • Branchensegmentierung • Beurteilung des Segments • Position innerhalb eines Segments

Wettbewerbsvorteile • Wertkettenanalyse • Kostenführerschaft • Differenzierung

Koordinationskosten • Anbahnungs-, • Vereinbarungs-, • Kontroll-, • Anpassungskosten

Wertgeneratoren • Umsatzwachstum • Wachstumsdauer • Umsatzrentabilität • Steuerrate • Kapitalkosten • Investitionen

Strategiewerte • Wertsteigernde Performance • Sensitivität • Dominanz einzelner Wertgeneratoren

Motive/Zielsetzungen • Markt- und Ressourcenzugang • Zeitersparnis, Kostenreduktion • Spekulation/Systemkompetenz

ȱ

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. auch Rappaport 1995, Michel 1994, Bronder 1993

Dieȱ Wertsteigerungspotentialeȱ könnenȱ demnachȱ inȱ kooperationsinduziertenȱ internenȱ Verbesserungenȱ undȱ Restrukturierungenȱ erzieltȱ werden,ȱ dieȱ imȱ Alleingangȱ mitȱ etliȬ chenȱ Schwierigkeitenȱ zuȱ erreichenȱ wärenȱ (z.B.ȱ Bereinigungȱ derȱ Vertriebsstruktur,ȱ Kapazitätsanpassungen)ȱbzw.ȱinȱkooperationsinduziertenȱexternenȱVerbesserungenȱwieȱ z.B.ȱAbsatzsteigerungȱoderȱderȱWettbewerbspositionȱliegen.ȱEsȱwäreȱsomitȱ–ȱwieȱdurchȱ dieȱ Koordinationskostenȱ angedeutetȱ –ȱ eineȱ Gegenüberstellungȱ mitȱ eventuellenȱ WertȬ minderungspotentialenȱ erforderlich,ȱ dieȱ durchȱ kooperationsinduzierteȱ Nachteileȱ undȱ Risikoveränderungenȱentstehen.ȱȱ

212ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

4.5.1.3

Anwendungsprobleme der Shareholder Value Analysis bei Kooperationsstrategien

AnknüpfendȱanȱdieȱdargestellteȱProblematikȱderȱOperationalisierungȱvonȱKoordinatiȬ onskostenȱ undȱ Zielsetzungseffektenȱ aufȱ dieȱ Wertgeneratorenȱ solltenȱ dieȱ AnwenȬ dungsproblemeȱ diskutiertȱ werden.ȱ Bronderȱ diskutiertȱ folgendeȱ Problemkategorienȱ insbesondereȱfürȱJointȱVenturesȱundȱStrategischeȱAllianzen:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ30:ȱ AnwendungsproblemeȱderȱShareholderȱValueȬAnalysisȱ „

Informationsproblem: Erfordernis von tieferer Detaillierung. Allerdings Gefahr der Illusion einer QuasiGenauigkeit. Komplexität der Entscheidungssituation wird durch Quantifizierung wegdefiniert. Vorhandene Geschäftsfelder sind systematisch aufgrund der höheren Planungssicherheit bevorzugt. In der Regel Vernachlässigung von Lerneffekten durch Investitionen in neue Technologien und Kooperationen.

„

Restwertproblem: 60 – 90% des Wertsteigerungspotentials liegen empirisch in dem Zeitraum nach dem Planungshorizont und sind somit entsprechend unsicher für eine gegenwärtige Analyse. Das Konzept der ewigen Rente mit der Entsprechung von Rendite und Kapitalkosten ist eine analytische Abstraktion mit der impliziten Annahme, dass Investitionen ausschließlich Ersatzinvestitionen sind, die sich durch die Abschreibungen finanzieren lassen.

„

Risikoprämienproblem: Zur Bestimmung der Risikoprämie werden nach der CAPM-Methode aus Regressionen vergangenheitsbezogener Daten Beta-Faktoren ermittelt und entsprechend extrapoliert. Aufgrund von Veränderungen der Branchenattraktivität und der Wettbewerbsposition kann keine Konstanz des Risikoniveaus für den Betrachtungszeitraum angenommen werden.

„

Segmentierungsproblematik: Die Vornahme von Segmentierungen in Strategische Geschäftseinheiten (SGE) ist für die Bewertung von Strategischen Allianzen und Joint Ventures unerlässlich. Dennoch ist es schwierig, konkrete Beta-Faktoren für die einzelnen Geschäftsbereiche zu ermitteln und die Risikoprämien dementsprechend anzupassen.

Quelle: Eigene Aufstellung in Anlehnung an Bronder 1993, S. 47-49 ȱ

BerücksichtigungȱdesȱOptionscharaktersȱbeiȱStrategiebewertungenȱ Ausȱ denȱ skizziertenȱ Anwendungsproblemenȱ derȱ Shareholderȱ Valueȱ Analysisȱ istȱ derȱ Optionscharakterȱ vonȱ strategischenȱ Kooperationenȱ inȱ derȱ soȱ genanntenȱ Realȱ Optionȱ TheoryȱeineȱAlternativeȱzurȱStrategiebewertung.ȱInsbesondereȱdieȱRisikoprämienprobȬ lematikȱwirdȱbeiȱInvestitionenȱinȱeinemȱUmfeldȱmitȱhoherȱtechnologischerȱundȱwettȬ bewerblicherȱDynamikȱunterȱUmständenȱsoȱgravierend,ȱdassȱdieȱVorgehensweise,ȱdieȱ zurȱ Bewertungȱ vonȱ KaufȬȱ undȱ Verkaufsoptionenȱ aufȱ denȱ Kapitalmärktenȱ herangezoȬ genȱwird,ȱbessereȱErgebnisseȱerzieltȱ(vgl.ȱz.B.ȱCopeland/Koller/Murrinȱ1993,ȱS.ȱ345ȱff.ȱ undȱ Myersȱ 1984;ȱ Herterȱ 1992,ȱ S.ȱ320).ȱ Insofernȱ wäreȱ derȱ Wertȱ derȱ Investitionȱ alsȱ dieȱ SummeȱdesȱKapitalwertesȱundȱdesȱOptionswertesȱzuȱverstehen.ȱOhneȱaufȱdieȱOptionsȬ bewertungstheorieȱ imȱ Einzelnenȱ eingehenȱ zuȱ wollenȱ (vgl.ȱ hierzuȱ z.B.ȱ Elton/Gruberȱ 1995ȱmitȱderȱEinführungȱinȱdieȱBinomialmethodeȱundȱderȱBlack/ScholesȬFormel),ȱsollȱ dieȱ zugrundeȱ liegendeȱ Logikȱ zuȱ einerȱ Erklärungȱ herangezogenȱ werden,ȱ wieȱ esȱ zuȱ großenȱUnterschiedenȱzwischenȱdenȱMarktȬȱundȱdenȱSubstanzwertenȱkommenȱkann.ȱ Soȱ hatȱdieseȱ vergleichsweiseȱ komplexeȱ Methodeȱ insbesondereȱ inȱ derȱ Newȱ EconomoȬ

213ȱ

4.5

myȬPhaseȱ ihreȱ Durchsetzungȱ gefunden.ȱ Dementsprechendȱ sindȱ esȱ dennȱ auchȱ häufigȱ nichtȬfinanzielleȱBewertungenȱvonȱOptionen,ȱdieȱvorgenommenȱwerden:ȱz.B.ȱdieȱOpȬ tionȱdesȱAbbruchsȱoderȱdesȱVerkaufsȱ(FlexibilitätȱalsȱVerkaufsoption),ȱdieȱOptionȱderȱ Verzögerungȱbzw.ȱdesȱLernensȱ(JointȱVentureȱalsȱKaufoptionȱfürȱeineȱverzögerteȱEntȬ scheidungȱeinesȱMarkteintritts),ȱdieȱOptionȱderȱErweiterungȱ(KaufoptionȱdurchȱpotenȬ tielleȱ Produktausweitungenȱ beiȱ eingeführterȱ Marke)ȱ oderȱ dieȱ Optionȱ desȱ Wechselsȱ (Lieferantenwechsel,ȱ Produktfertigungȱ inȱ unterschiedlichenȱ Werkenȱ etc.)ȱ (vgl.ȱ Herterȱ 1992,ȱS.ȱ324ȱ–ȱ326).ȱȱ Nachȱ derȱ Identifikationȱ vonȱ Optionenȱ sindȱ dieȱ Faktorenȱ zuȱ berücksichtigen,ȱ dieȱ unȬ mittelbarenȱ Einflussȱ aufȱ denȱ Wertȱ einerȱ Optionȱ besitzen.ȱ Hierȱ sindȱ insbesondereȱ dieȱ Laufzeit,ȱdasȱRisikoȱderȱInvestitionsentscheidung,ȱdieȱVerbesserungȱderȱInformationsȬ basis,ȱdieȱHöheȱderȱKapitalkostenȱundȱdieȱExklusivitätȱdesȱOptionsrechtesȱzuȱnennen.ȱ Daȱ dieȱ qualitativeȱ Bewertungȱ systematischȱ subjektivenȱ Kriterienȱ ausgesetztȱ ist,ȱ kannȱ hierȱeineȱValidierungȱüberȱdieȱDelphitechnikȱoderȱandereȱExpertensystemeȱerfolgen.ȱȱ

4.5.2 Phase II

4

Unternehmenskooperationen

ȱ

Partnerprofil und -suche Partnerprofil und -suche

Strategischer, organisatorischer und kultureller Fit: - Partnerprofile in drei Analyseebenen

Bestimmung der Synergiepotentiale:

Wettbewerbsrechtliche Implikationen:

- komplementäre Kompetenzen - komplementäre Produktion - Prozesse, Systeme, Marken und Technologien - Eigendynamisierung

- Wettbewerbs- und Kartellrecht - Fusionskontrollverordnung - EG-Vertrag resp. GWB - Ausnahmeregelungen

Dieȱ Prozesseȱ derȱ Partnersucheȱ erfolgenȱ inȱ derȱ Regelȱ überȱ persönlicheȱ Kontakte,ȱ KoȬ operationsdatenbanken,ȱ Kooperationsbörsenȱ undȱ Beratungen.ȱ Insbesondereȱ fürȱ denȱ Fall,ȱ dassȱ keineȱ persönlichenȱ Kontakteȱ bestehenȱ undȱ derȱ potentielleȱ Partnerȱ bereitsȱ überȱ längereȱ Zeitȱ bekanntȱ ist,ȱ bedarfȱ esȱ fürȱ dieȱ Partnerselektionȱ einerȱ Analyseȱ desȱ Partnerprofils.ȱ Esȱ stelltȱ sichȱ alsoȱ imȱ Zusammenhangȱ mitȱ derȱ Realisierungȱ vonȱ WertȬ steigerungspotentialenȱ dieȱ Frageȱ nachȱ demȱ geeignetenȱ Partner.ȱ Beiȱ derȱ WertsteigeȬ rungsanalyseȱgiltȱes,ȱdieȱinternationalȱabweichendenȱSteuerȬ,ȱWechselkursȬ,ȱInflationsȬȱ undȱ Transferpreisbedingungenȱ zuȱ berücksichtigen,ȱ daȱ dieseȱ beiȱ Partnernȱ ausȱ unterȬ schiedlichenȱHerkunftsländernȱauseinanderȱlaufendeȱMotivationenȱinduzierenȱkönnenȱ (vgl.ȱMichelȱ1994,ȱS.ȱ26;ȱPicotȱ1998,ȱTeilȱIX).ȱInȱdieserȱPhaseȱwerdenȱdaherȱdreiȱAnalyȬ seebenenȱ desȱ „Fits“,ȱ d.h.ȱ desȱ Zusammenpassens,ȱ diskutiert.ȱ Weiterhinȱ müssenȱ wettȬ bewerbsrechtlicheȱ Implikationenȱ untersuchtȱ werden.ȱ Imȱ letztenȱ Punktȱ werdenȱ dieȱ kooperationsvertraglichenȱRahmenbedingungenȱundȱVerhandlungenȱdargestellt.ȱ ȱ

214ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

4.5.2.1

Typisierung der Strategischen Allianzen nach Kooperationssymmetrie

Zurȱ Typisierungȱ vonȱ StrategischenȱAllianzenȱ gibtȱ esȱ wesentlichȱ wenigerȱ Hinweiseȱ inȱ derȱ Literaturȱ alsȱ zuȱ denȱ Motivenȱ undȱ Zielsetzungen.ȱ Bleeke/Ernstȱ (1995),ȱ Harriganȱ (1988)ȱ undȱ Sigleȱ (1994)ȱ habenȱ Typisierungenȱ vorgeschlagen:ȱ Währendȱ manȱ beiȱ Sigleȱ eineȱ zielȬȱ bzw.ȱ motivbezogeneȱ Typisierungȱ mitȱ entsprechendenȱ Beispielenȱ ausȱ demȱ MannesmannȬKonzernȱ findet,ȱ nehmenȱ Harriganȱ sowieȱ Bleekeȱ undȱ Ernstȱ eineȱ UnterȬ scheidungȱ zwischenȱ verschiedenenȱ SymmetrieȬȱ bzw.ȱAsymmetriekonstellationenȱ vor,ȱ dieȱhierȱvorgestelltȱwerdenȱsollȱ(sieheȱauchȱdenȱfolgendenȱAbschnittȱzuȱPartnerprofiȬ len).ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ31:ȱ TypisierungȱvonȱAllianzenȱhinsichtlichȱderȱPartnersymmetrieȱ „

Absprachen zwischen Wettbewerbern in den Kerngeschäften. Nur kurze Lebensdauer der Kooperation von zwei starken Wettbewerbern, die zumeist in der Auflösung, dem Kauf durch einen Partner oder einer Fusion enden.

„

Zwei schwache Firmen zur Schaffung einer gestärkteren Wettbewerbsposition. Auch hier führt diese Allianz zumeist zu einer weiteren Schwächung der Partner und endet in der schnellen Auflösung oder in dem Kauf durch Dritte nach spätestens fünf Jahren.

„

Getarnter Kauf. Eine Partnerschaft von einem starken und einem schwachen Partner, der ein potentieller Wettbewerber werden könnte, dient zur Erhaltung der Schwäche des einen Partners und zum getarnten Kauf auf Raten durch den starken Partner. Die Zusammenarbeit überdauert nur selten fünf Jahre und endet in der Regel in der Akquisition durch den stärken Partner.

„

Zwei starke Partner und die Evolution des Kaufes. Zwei zu Beginn starke Partner nehmen eine Partnerschaft auf. Durch evolutive Veränderung der Verhandlungsmacht kommt es langsam zu einem Aufkauf der einen Firma durch die andere. Empirisch lässt sich dies nach sieben Jahren belegen.

„

Allianz von Partnern mit komplementären Kompetenzen. Die Stärke der beiden Partner wird genutzt und gestärkt. Die beidseitig nutzenbringende Partnerschaft dauert mehr als sieben Jahre an.

Quelle: Aufstellung nach Bleeke/Ernst 1995, S. 103 ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

4.5.2.2

Partnerprofile anhand des Strategie-, Organisations- und Kulturfits

Strategiefitȱ EsȱwirdȱinȱderȱRegelȱdaraufȱhingewiesen,ȱdassȱesȱeinerȱ„HarmonisierungȱzumȱStrateȬ giefit“ȱ bedarf,ȱ umȱ langfristigeȱ undȱ beidseitigeȱ Wertsteigerungspotentialeȱ zuȱ erzielenȱ (Bleicherȱ 1992,ȱ S.ȱ271;ȱ Bronderȱ 1993,ȱ S.ȱ85).ȱ Dabeiȱ gehtȱ esȱ vorrangigȱ umȱ dieȱ „AbstimȬ mungȱunternehmenspolitischerȱMissionenȱundȱstrategischerȱProgramme“ȱinȱderȱbeidȬ seitigenȱAusrichtungȱderȱKonfigurationȱderȱKooperation.ȱȱ ȱ

215ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

Organisationsfitȱ Insbesondereȱ beiȱ Bleicherȱ tauchtȱ derȱ strukturelleȱ Fitȱ alsȱ einȱ weiteresȱ Kriteriumȱ desȱ Partnerprofilsȱ auf.ȱ Darunterȱ sindȱ Kompatibilitätenȱ hinsichtlichȱ derȱ PlanungsȬȱ undȱ Kontrollsysteme,ȱ derȱ Informationssystemeȱ undȱ derȱ PersonalȬȱ undȱ Anreizsystemeȱ zuȱ fassen.ȱEsȱgehtȱdabeiȱinsbesondereȱumȱdieȱBedeutungȱeinesȱeinheitlichenȱBerichtsweȬ sens,ȱ einesȱ koordiniertenȱ Recruitingsȱ sowieȱ einesȱ abgestimmtenȱ BeurteilungsȬȱ undȱ Anreizsystems.ȱ Unklarȱ bleibtȱ hierbeiȱ jedochȱ zunächst,ȱ inwieweitȱ dieȱ möglicherweiseȱ imȱVorfeldȱrechtȱheterogenȱausgestaltetenȱSystemeȱderȱeinzelnenȱPartnerȱinȱihrerȱDifȬ ferenzȱfruchtbarȱgemachtȱwerdenȱbzw.ȱinwieweitȱdasȱDurchsetzungsvermögenȱeinzelȬ nerȱPartnerȱhierȱdasȱinterorganisationaleȱLernenȱundȱdieȱReflexionȱderȱeigenenȱStrukȬ turenȱermöglichtȱoderȱverhindert.ȱ ȱ

Kulturfitȱ DemȱkulturellenȱAspektȱeinerȱKooperationȱwirdȱinȱderȱaktuellenȱDiskussionȱvielȱPlatzȱ eingeräumtȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Kanterȱ 1994;ȱ Bronderȱ 1993;ȱ Bleicherȱ 1992).ȱ Nichtȱ seltenȱ werdenȱ dieȱ kulturellenȱ Kompatibilitätenȱ alsȱ derȱ entscheidendeȱ Erfolgsfaktorȱ genanntȱ (z.B.ȱ Schäferȱ 1994;ȱ Backhaus/Piltzȱ 1990).ȱ Kompatibilitätȱ heißtȱ inȱ diesemȱ Zusammenhangȱ aberȱnichtȱunmittelbarȱIdentität;ȱesȱkannȱvielmehrȱauchȱeineȱHeterogenitätȱvonȱUnterȬ nehmenskulturenȱ zielförderndȱ wirken.ȱ Derȱ Begriffȱ Unternehmenskulturȱ wirdȱ inȱ derȱ LiteraturȱnurȱseltenȱhinsichtlichȱseinerȱFunktionalitätȱundȱseinerȱEntstehungȱexpliziert.ȱ Dennochȱ istȱ auffällig,ȱ dassȱ relativȱ einhelligȱ dieȱ Gestaltbarkeitȱ undȱ somitȱ dieȱ InstruȬ mentalisierungȱ vonȱ Kulturenȱ fürȱ dieȱ Integrationsleistungȱ angenommenȱ wird,ȱ undȱ dieseȱ imȱ Rahmenȱ vonȱAnalysenȱbereitsȱ imȱVorfeldȱ zuȱantizipierenȱsei.ȱ Derȱkulturelleȱ Fitȱ wirdȱ häufigȱ durchȱ Positionierungenȱ inȱ Dichotomienȱ ermittelt.ȱ Dieseȱ Dichotomienȱ sindȱ etwaȱ individuelleȱ vs.ȱ kollektiveȱ Kulturprägung,ȱ Offenheitȱ undȱ UmweltorientieȬ rungȱ vs.ȱ Geschlossenheitȱ undȱ Binnenorientierungȱ oderȱ KostenȬȱ vs.ȱ NutzenorientieȬ rungȱ (vgl.ȱ Bleicherȱ 1992,ȱ S.ȱ282).ȱ Bleicherȱ zeigtȱ dreiȱ Szenarienȱ derȱ Kulturentwicklungȱ auf:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ32:ȱ DieȱdreiȱSzenarienȱderȱKulturentwicklungȱinȱKooperationenȱ „

Kulturübernahme. Dominanz und Durchsetzung einer Partnerkultur. Möglichkeit des Kippens durch Misstrauen und Missverständnis.

„

Kulturpluralismus. Es werden verschiedene Kulturen zugelassen. Als Subkultur-Split wird der Zusammenhang umschrieben, wenn es zu einem Kulturkampf an Schnittstellen kommt, an denen unterschiedliche Kulturen, die die Partner in einzelnen Bereichen einbringen, kollidieren.

„

Kulturassimilation. Entwicklung eines eigenen, selbständigen Kulturprofils.

Quelle: Darstellung nach Bleicher 1992, S. 283, vgl. auch Bronder 1993, S. 91 ȱ

216ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

Dieseȱ analytischenȱ Unterscheidungenȱ könnenȱ mitȱ unzähligenȱ Beispielenȱ hinsichtlichȱ derȱ empirischenȱ Schwierigkeitenȱ illustriertȱ werden.ȱ Soȱ wirdȱ z.B.ȱ beiȱ derȱ BoschȬ SiemensȬHaushaltsgeräteȱ GmbHȱ Wertȱ aufȱ Kulturassimilationȱ undȱ Kulturpluralismusȱ gelegtȱ(vgl.ȱBronderȱ1992).ȱEsȱließȱsichȱaberȱerkennen,ȱdassȱbereitsȱbeiȱGründungȱeineȱ rechtȱähnlicheȱKulturȱinȱdenȱbeidenȱUnternehmenȱbestandȱ(dasȱSelbstverständnisȱüberȱ dieȱGründerväter,ȱdieȱTechnologieführerschaft,ȱdasȱInnovationsstreben,ȱhöchsteȱQualiȬ tätsstandardsȱetc.).ȱȱ

Partnerprofileȱȱ Esȱ lassenȱ sichȱ –ȱ inȱ derȱ Logikȱ derȱ vorhergehendenȱAusführungenȱ verbleibendȱ –ȱ PartȬ nerprofileȱ hinsichtlichȱ derȱ dreiȱ FitȬEbenenȱ bilden,ȱ dieȱ mitȱ denȱ unterschiedlichstenȱ GegensätzenȱarbeitenȱundȱanhandȱeinerȱPositionierungȱeineȱAussageȱerlauben,ȱinwieȬ weitȱdieȱKooperationȱderȱRealisierungȱdesȱKooperationszweckesȱdientȱundȱsichȱsomitȱ letztlichȱ wertsteigerndȱ auswirkt.ȱ Partnerprofileȱ sindȱ aufȱ dieȱ fürȱ denȱ KooperationsȬ zweckȱabgestimmtenȱundȱentscheidendenȱKonfigurationsmerkmaleȱauszurichten.ȱȱ InȱderȱfolgendenȱAbbildungȱsollȱeinȱVorschlagȱfürȱalleȱdreiȱvorgestelltenȱEbenenȱdarȬ gestelltȱwerden,ȱwobeiȱdieȱFrageȱderȱHomogenitätȱbzw.ȱHeterogenitätȱ–ȱoderȱinȱBleiȬ chersȱTerminologie:ȱKulturübernahme,ȱȬpluralismusȱoderȱȬassimilationȱ–ȱvonȱPartnerȬ profilenȱ unbeantwortetȱ bleibenȱ mussȱ undȱ quasiȱ alsȱ „MetaȬFit“ȱ inȱ derȱ Entscheidungȱ derȱbeteiligtenȱPartnerȱverbleibt.ȱ

Abbildungȱ4Ȭ33:ȱ FiktivesȱPartnerprofilȱaufȱdreiȱAnalyseebenenȱ Strategischer Fit Übereinstimmung Mission strategischer Programme Bindungsintensität

Offenheit- und Umweltorientierung

Planungs- und Kontrollsysteme

Innovationsstreben

it

Managementsystemkompatibilität

an

is

at

Personal- und Anreizsysteme

O rg

it rF lle re tu

or

l Ku

is ch er F

Produkt- und Regionalprogramme

Quelle: Eigene Darstellung

217ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

Bleicherȱ (1992,ȱ S.ȱ291Ȭ292)ȱ undȱ Andreyȱ (1992)ȱ arbeitenȱ mitȱ ähnlichenȱ Profilanalysen.ȱ SieȱsehenȱaberȱdieȱKongruenzȱalsȱwesentlicheȱZielrichtungȱimȱSinneȱeinerȱgeringerenȱ Beanspruchungȱ derȱ Managementkapazitäten.ȱ Beiȱ gleichenȱ Profilenȱ wärenȱ dementȬ sprechendȱkeineȱwesentlichenȱManagementleistungenȱerforderlich,ȱwährendȱbeiȱeinerȱ Inkongruenzȱdieȱ „Größeȱ derȱAsymmetrie“ȱ (Bleicherȱ 1992,ȱ S.ȱ290)ȱ zunimmt.ȱ Zunächstȱ bleibtȱaberȱunklar,ȱwelchesȱUnternehmenȱalsȱReferenzȱfürȱdasȱandereȱdienenȱsoll.ȱDieȱ Analyseȱ derȱ Partnerȱ undȱ ihrerȱ Asymmetrieȱ sollteȱ nichtȱ unmittelbarȱ dieȱ Bedarfeȱ anȱ Führungskapazitäten,ȱsondernȱauchȱalsȱeineȱMöglichkeitȱReflektionȱderȱeigenenȱOrgaȬ nisationȱ undȱ fürȱ Innovationȱ verstandenȱ werden.ȱ Unbestrittenȱ kannȱ eineȱ kulturelleȱ Inkongruenzȱ denȱ Erfolgȱ undȱ dieȱ Stabilitätȱ einerȱAllianzȱ gefährden,ȱ dennochȱ wirdȱ esȱ ebensoȱ Problemeȱ erzeugen,ȱ wennȱ eineȱ Unternehmenskulturȱ alsȱ HomogenisierungsȬ mittelȱinstrumentalisiertȱwird,ȱumȱeineȱeinheitlicheȱPositionȱzuȱentwickeln.ȱȱ DieȱEntwicklungȱinȱdieȱRichtungȱderȱFunktionalitätȱvonȱkulturellerȱHeterogenitätȱwirdȱ mitȱsoȱgenanntenȱ„StretchȬKonzepten“ȱdiskutiert.ȱDanachȱstehenȱdieȱ„DehnungsmögȬ lichkeiten“ȱ derȱ heterogenenȱ Partnerȱ hinsichtlichȱ derȱ geradeȱ nochȱ möglichenȱ ZusamȬ menarbeitȱeinerseitsȱundȱeinerȱgeradeȱnochȱausreichendenȱHeterogenitätȱandererseitsȱ imȱVordergrundȱ(vgl.ȱauchȱHamel/Prahaladȱ1993).ȱȱ

4.5.3

Wettbewerbsrechtliche Implikationen der Partnerwahl

ȱ

Sicherungȱdesȱ„WettbewerbsȱalsȱEntdeckungsverfahren“ȱ Dieȱ Sicherungȱ desȱ „Wettbewerbsȱ alsȱ Entdeckungsverfahren“ȱ (Hayekȱ 1969)ȱ stehtȱ beiȱ denȱ wettbewerbspolitischenȱ Betrachtungenȱ imȱ Vordergrund.ȱ Strategischeȱ Allianzenȱ werdenȱ nichtȱ seltenȱ inȱ unmittelbarerȱ Näheȱ zuȱ denȱ alsȱ wettbewerbsschädlichȱ erachteȬ tenȱ Kartellenȱ undȱ Absprachenȱ gesehen.ȱ Derȱ ehemalige,ȱ langjährigeȱ Vorsitzendeȱ desȱ Bundeskartellamtesȱ Kartteȱ sprichtȱ vonȱ einemȱ „privatwirtschaftlichenȱ ProtektionisȬ mus“ȱoderȱvonȱderȱ„globalenȱInteressenkoordinierungȱderȱGroßkonzerne“.ȱDabeiȱzieltȱ dieȱ Kritikȱ insbesondereȱ gegenȱ horizontaleȱ Kooperationen.ȱ Hierbeiȱ istȱ esȱ aberȱ wichtigȱ aufȱ derȱ makropolitischenȱ Ebeneȱ ȱ zwischenȱ nationalerȱ undȱ internationalerȱ WettbeȬ werbsfähigkeitȱ zuȱ unterscheidenȱ –ȱ wieȱ diesȱ bereitsȱ inȱ Kapitalȱ 1ȱ erfolgteȱ –,ȱ undȱ dieȱ Unausweichlichkeitȱ desȱ tradeȬoffsȱ zuȱ akzeptieren.ȱ Beiȱ derȱ Partnerwahlȱ sindȱ solcheȱ wettbewerbsrechtlichenȱ undȱ Ȭpolitischenȱ Implikationenȱ imȱ Vorfeldȱ sorgfältigȱ zuȱ prüȬ fen,ȱumȱetwaigeȱnachträglicheȱKomplikationenȱzuȱvermeiden.ȱ

WettbewerbsrechtlicheȱGrundlagenȱinȱEuropaȱundȱDeutschlandȱ Bronderȱ beschreibtȱStrategischeȱAllianzenȱausȱ wettbewerbsrechtlicherȱ Perspektiveȱalsȱ Zwitter,ȱ daȱ sieȱ durchȱ dieȱ kartellrechtlichenȱ Systematikenȱ nurȱ schwerȱ erfassbarȱ sind.ȱ

218ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

„Dieȱ üblicheȱ Kartellrechtssystemeȱ unterscheidenȱ nurȱ zwischenȱ Zusammenschlüssenȱ einerseitsȱ undȱ einerȱ Verhaltenskoordinierungȱ zwischenȱ Wettbewerbernȱ andererseits“ȱ (Bronderȱ1993,ȱS.ȱ94).ȱDieseȱZwitterstellungȱmachtȱsomitȱeineȱzweifacheȱÜberprüfungȱ notwendig.ȱDieseȱÜberprüfungȱwirdȱweiterhinȱdurchȱdieȱRegelungenȱsowohlȱaufȱderȱ nationalenȱalsȱauchȱaufȱderȱeuropäischenȱEbeneȱkomplexer,ȱsoȱdassȱinȱvielenȱFragestelȬ lungenȱ eineȱ externeȱ juristischeȱ Beratungȱ unausweichlichȱ wird.ȱ Dieȱ Schwierigkeitȱ derȱ räumlichȱ begrenztenȱ rechtlichenȱ Souveränitätȱ beiȱ internationalenȱ Allianzenȱ istȱ nachȱ Meinungȱ desȱ Kartellamtesȱ auchȱ imȱ europäischenȱ Rechtȱ nochȱ nichtȱ hinreichendȱ gereȬ gelt,ȱ soȱ dassȱ dieȱ inȱ derȱ bereitsȱ 1948ȱ verabschiedetenȱ „HavannaȬCharta“ȱ geforderteȱ Weltkartellbehördeȱ zumȱ Schutzȱ desȱ internationalenȱ Wettbewerbsȱ ihreȱAktualitätȱ undȱ Notwendigkeitȱ nachȱ Ansichtȱ vielerȱ nichtȱ verlorenȱ hatȱ (vgl.ȱ MüllerȬStewensȱ 1993,ȱ S.ȱ4074;ȱdeȱWeckȱ1998,ȱS.ȱ1ȱundȱdieȱEntgegnungȱvonȱWeizsäckerȱ1998,ȱin:ȱBehrensȱ1998,ȱ S.ȱ56).ȱȱ ErgänzendȱzuȱdenȱAusführungenȱimȱAbschnittȱ2.3werdenȱhierȱnurȱkurzeȱAusführunȬ genȱ zuȱ derȱ europarechtlichenȱ sowieȱ zurȱ nationalȱ wettbewerbsrechtlichenȱ Prüfungȱ folgenȱ (vgl.ȱ hierȱ dieȱ Informationenȱ zumȱ Europäischenȱ KartellȬȱ undȱ Wettbewerbsrechtȱ beimȱ Bundeskartellamtȱ bzw.ȱ beimȱ Bundeswirtschaftsministeriumȱ (BMWi)ȱ sowieȱ dieȱ dortiȬ genȱ Downloadsȱ derȱ imȱ Folgendenȱ angeführtenȱ Verordnungenȱ –ȱ insbesondereȱ dieȱ Kartellverfahrensverordnungȱ sowieȱ dieȱ Fusionskontrollverordnungȱ http://www.ȱ bmwi.de/BMWi/Navigation/Wirtschaft/Wirtschaftspolitik/wettbewerbspolitik,did=162 820.html)ȱ[25.12.2007]):ȱȱ ȱ

DerȱEGȬVertragȱȱ DieȱWettbewerbsregelnȱdesȱEGȬVertragsȱ(Art.ȱ81Ȭ89ȱEG)ȱsindȱdieȱwesentlicheȱSäuleȱdesȱ ȈSystems,ȱ dasȱ denȱ Wettbewerbȱ innerhalbȱ desȱ Binnenmarktsȱ vorȱ Verfälschungenȱ schütztȈȱ(Art.ȱ3ȱAbs.ȱ1ȱlit.ȱg)ȱEG).ȱZielȱderȱEGȬWettbewerbsregelnȱistȱdabeiȱdieȱSteigeȬ rungȱderȱVerbraucherwohlfahrtȱdurchȱdenȱSchutzȱdesȱWettbewerbs,ȱderȱfürȱgünstigereȱ Preiseȱ undȱ innovativereȱ Produkteȱ sorgt.ȱ Art.ȱ 81ȱ EGȱ verbietetȱ Vereinbarungen,ȱ BeȬ schlüsseȱ oderȱ aufeinanderȱ abgestimmteȱ Verhaltensweisen,ȱ dieȱ denȱ Wettbewerbȱ beȬ schränken.ȱȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

219ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

Abbildungȱ4Ȭ34:ȱ Art.ȱ81ȱundȱ82ȱdesȱEGȬVertragesȱȱ Art. 81 EG (1) Mit dem Gemeinsamen Markt unvereinbar und verboten sind alle Vereinbarungen zwischen Unternehmen, Beschlüsse von Unternehmensvereinigungen und aufeinander abgestimmte Verhaltensweisen, welche den Handel zwischen Mitgliedstaaten zu beeinträchtigen geeignet sind und eine Verhinderung, Einschränkung oder Verfälschung des Wettbewerbs innerhalb des Gemeinsamen Marktes bezwecken oder bewirken, insbesondere a) die unmittelbare oder mittelbare Festsetzung der An- oder Verkaufspreise oder sonstiger Geschäftsbedingungen; b) die Einschränkung oder Kontrolle der Erzeugung, des Absatzes, der technischen Entwicklung oder der Investitionen; c) die Aufteilung der Märkte oder Versorgungsquellen; d) die Anwendung unterschiedlicher Bedingungen bei gleichwertigen Leistungen gegenüber Handelspartnern, wodurch diese im Wettbewerb benachteiligt werden; e) die an den Abschluss von Verträgen geknüpfte Bedingung, dass die Vertragspartner zusätzliche Leistungen annehmen, die weder sachlich noch nach Handelsbrauch in Beziehung zum Vertragsgegenstand stehen. (2) Die nach diesem Artikel verbotenen Vereinbarungen oder Beschlüsse sind nichtig. (3) Die Bestimmungen des Absatzes 1 können für nicht anwendbar erklärt werden auf - Vereinbarungen oder Gruppen von Vereinbarungen zwischen Unternehmen, - Beschlüsse oder Gruppen von Beschlüssen von Unternehmensvereinigungen, - aufeinander abgestimmte Verhaltensweisen oder Gruppen von solchen, die unter angemessener Beteiligung der Verbraucher an dem entstehenden Gewinn zur Verbesserung der Warenerzeugung oder -verteilung oder zur Förderung des technischen oder wirtschaftlichen Fortschritts beitragen, ohne dass den beteiligten Unternehmen a) Beschränkungen auferlegt werden, die für die Verwirklichung dieser Ziele nicht unerlässlich sind, oder b) Möglichkeiten eröffnet werden, für einen wesentlichen Teil der betreffenden Waren den Wettbewerb auszuschalten. Art. 82 Mit dem Gemeinsamen Markt unvereinbar und verboten ist die missbräuchliche Ausnutzung einer beherrschenden Stellung auf dem Gemeinsamen Markt oder auf einem Wesentlichen Teil desselben durch ein oder mehrere Unternehmen, soweit dies dazu führen kann, den Handel zwischen Mitgliedstaaten zu beeinträchtigen. Dieser Missbrauch kann insbesondere in folgendem bestehen: a) der unmittelbaren oder mittelbaren Erzwingung von unangemessenen Einkaufs- oder Verkaufspreisen oder sonstigen Geschäftsbedingungen; b) der Einschränkung der Erzeugung, des Absatzes oder der technischen Entwicklung zum Schaden der Verbraucher; c) der Anwendung unterschiedlicher Bedingungen bei gleichwertigen Leistungen gegenüber Handelspartnern, wodurch diese im Wettbewerb benachteiligt werden; d) der an den Abschluss von Verträgen geknüpften Bedingung, dass die Vertragspartner zusätzliche Leistungen annehmen, die weder sachlich noch nach Handelsbrauch in Beziehung zum Vertragsgegenstand stehen.

ȱ DieȱEuropäischeȱKommissionȱ widmetȱ sichȱzumȱeinenȱ schwerpunktmäßigȱ derȱVerfolȬ gungȱ vonȱAbsprachenȱ zwischenȱ Wettbewerbern,ȱ dieȱ ihreȱ Preiseȱ abstimmen,ȱ gemeinȬ samȱ denȱ Absatzȱ beschränkenȱ oderȱ dieȱ Märkteȱ bzw.ȱ Kundenȱ untereinanderȱ aufteilenȱ (Kartelle).ȱDieȱEuropäischeȱKommissionȱkannȱhierbeiȱBußgelderȱverhängen,ȱdieȱbisȱzuȱ 10ȱProzentȱdesȱweltweitenȱUmsatzesȱderȱbeteiligtenȱUnternehmenȱerreichenȱkönnen.ȱȱ KooperationsvereinbarungenȱzwischenȱUnternehmenȱinȱanderenȱBereichenȱ–ȱwieȱz.B.ȱ überȱdieȱgemeinsameȱEntwicklungȱoderȱdenȱVertriebȱvonȱProdukten,ȱüberȱgemeinsaȬ meȱForschungȱoderȱüberȱbestimmteȱVertriebswegeȱ–ȱkönnenȱebenfallsȱWettbewerbsbeȬ

220ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

schränkungenȱimȱSinneȱdesȱArt.ȱ81ȱAbs.ȱ1ȱEGȬVertragȱdarstellenȱundȱdamitȱverbotenȱ undȱ nichtigȱ sein.ȱ Inȱ vielenȱ Fällenȱ ermöglichenȱ aberȱ geradeȱ bestimmteȱ KooperationsȬ formenȱ denȱ beteiligtenȱ Unternehmenȱ denȱ Eintrittȱ undȱ dasȱ Bestehenȱ aufȱ demȱ Markt.ȱ DeshalbȱsiehtȱArt.ȱ81ȱAbs.ȱ3ȱEGȱeineȱFreistellungȱvomȱKartellverbotȱvor,ȱwennȱ (1)ȱderȱVerbraucherȱanȱdemȱentstehendenȱGewinnȱangemessenȱbeteiligtȱwird,ȱȱ (2)ȱdieȱWarenerzeugungȱoderȱȬverteilungȱverbessertȱwirdȱoderȱȱ (3)ȱderȱtechnischeȱoderȱwirtschaftlicheȱFortschrittȱgefördertȱwirdȱundȱȱ (4)ȱkeineȱMarktbeherrschungȱentsteht.ȱ ȱ VOȱ1/2003ȱ(Kartellverfahrensverordnung)ȱundȱVOȱ139/2004ȱ(FKVO)ȱ Amȱ16.ȱDezemberȱ2002ȱhatȱderȱRatȱderȱEuropäischenȱUnionȱdieȱneueȱDurchführungsȬ verordnungȱzuȱdenȱArtikelnȱ81ȱundȱ82ȱEGȱ(VOȱ1/2003)ȱeinstimmigȱverabschiedet,ȱdieȱ mitȱWirkungȱvomȱ1.ȱMaiȱ2004ȱinȱKraftȱgetretenȱist.ȱBisȱzumȱInkrafttretenȱdieserȱneuenȱ Kartellverfahrensverordnungȱ erfolgteȱ dieȱ Freistellungȱ grundsätzlichȱ inȱ Formȱ einerȱ Einzelfallgenehmigungȱ durchȱ dieȱ Europäischeȱ Kommission.ȱ Dieȱ neueȱ KartellverfahȬ rensverordnungȱ ermöglichteȱ einenȱ grundlegendenȱ Systemwechsel.ȱDieȱ bislangȱbesteȬ hendeȱgrundsätzlicheȱAnmeldeȬȱundȱGenehmigungspflichtȱfürȱwettbewerbsbeschränȬ kendeȱ Vereinbarungenȱ imȱ Sinneȱ desȱArt.ȱ 81ȱAbs.ȱ 1ȱ EGȱ istȱ inȱ einȱ Systemȱ derȱ LegalausȬ nahmeȱ überführtȱ worden.ȱ Damitȱ geltenȱ alleȱ wettbewerbsbeschränkendenȱ VereinȬ barungenȱnachȱArt.ȱ81ȱAbs.ȱ1ȱEGȱohneȱweiteresȱalsȱfreigestelltȱgelten,ȱwennȱsieȱdieȱobenȱ genanntenȱVoraussetzungenȱdesȱArt.ȱ81ȱAbs.ȱ3ȱEGȱerfüllen.ȱObȱdieseȱVoraussetzungenȱ erfülltȱsind,ȱkönnenȱ–ȱetwaȱaufȱeineȱBeschwerdeȱoderȱeineȱKlageȱeinesȱWettbewerbersȱ hinȱ –ȱ auchȱ dieȱ nationalenȱ WettbewerbsbehördenȱoderȱGerichteȱprüfen.ȱ Dasȱbisherigeȱ FreistellungsmonopolȱderȱEuropäischenȱKommissionȱentfällt.ȱ EinȱweitererȱAnwendungsbereichȱdesȱeuropäischenȱWettbewerbsrechtsȱistȱdasȱVerbotȱ derȱmissbräuchlichenȱAusnutzungȱeinerȱmarktbeherrschendenȱStellung.ȱWährendȱsichȱ Art.ȱ 81ȱ EGȱ mitȱ Vereinbarungen,ȱ Beschlüssenȱ undȱ abgestimmtenȱ Verhaltensweisenȱ beschäftigt,ȱbefasstȱsichȱArt.ȱ82ȱEGȱmitȱeinseitigenȱMaßnahmenȱmarktbeherrschenderȱ Unternehmen.ȱ Art.ȱ 82ȱ EGȱ wendetȱ sichȱ nichtȱ gegenȱ dieȱ marktbeherrschendeȱ Stellungȱ alsȱsolche,ȱsondernȱbegrenztȱdieȱwirtschaftlicheȱHandlungsfreiheitȱmarktbeherrschenȬ derȱ Unternehmenȱ insoweit,ȱ alsȱ dieseȱ ihreȱ Stellungȱ nichtȱ missbräuchlichȱ ausnutzenȱ dürfen.ȱ Ergänztȱ wurdenȱ dieȱ Wettbewerbsregelnȱ desȱ EGȬVertragesȱ durchȱ dieȱ „VOȱ 139/2004ȱ überȱ dieȱ Kontrolleȱ vonȱ Unternehmenszusammenschlüssen“ȱ (FKVO)ȱ (vgl.ȱ hierzuȱAbschnittȱ2.3.1.2).ȱȱ Nachdemȱ inȱ denȱ vergangenenȱ Jahrenȱ insbesondereȱ Art.ȱ 81ȱ EGȱ undȱ dieȱ FusionskonȬ trollverordnungȱ imȱ Zentrumȱ desȱ Reforminteressesȱ derȱ Europäischenȱ Kommissionȱ standen,ȱwidmetȱsichȱdieȱEuropäischeȱKommissionȱseitȱ2005ȱeinerȱumfassendenȱÜberȬ prüfungȱ derȱ bisherigenȱAnwendungspraxisȱ vonȱArt.ȱ 82ȱ EG.ȱ Zielȱ dieserȱ Überprüfungȱ sollȱ esȱ sein,ȱ dieȱ ökonomischenȱ Grundlagen,ȱ dieȱ demȱ Verbotȱ desȱ Missbrauchsȱ einerȱ marktbeherrschendenȱStellungȱzugrundeȱliegen,ȱgenauerȱzuȱerfassenȱundȱbeiȱderȱAnȬ

221ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

wendungȱdesȱArt.ȱ82ȱEGȱaufȱverschiedeneȱVerhaltensweisen,ȱwieȱz.B.ȱRabattstrategienȱ oderȱKopplungsangebote,ȱstärkerȱzuȱberücksichtigen.ȱ EineȱabschließendeȱÜbersichtȱüberȱdieȱeuropäischenȱundȱnationalenȱPrüfungenȱbeiȱderȱ GründungȱeinesȱGemeinschaftsunternehmensȱistȱinȱderȱfolgenȱAbbildungȱzusammenȬ gefasst.ȱ Dazuȱ einigeȱ Anmerkungenȱ (vgl.ȱ auchȱ Krebstȱ 2007,ȱ S.ȱ2Ȭ6):ȱ Zunächstȱ istȱ dieȱ gemeinschaftsweiteȱBedeutungȱnachȱArt.ȱ1ȱAbs.ȱ2,ȱ3ȱFKVOȱzuȱprüfen,ȱwomitȱsichȱdieȱ exklusiveȱ Anwendbarkeitȱ derȱ europäischenȱ Fusionskontrolleȱ oderȱ derȱ nationalenȱ Fusionskontrollvorschriftenȱ entscheidet.ȱ Imȱ positivenȱ Falleȱ wirdȱ beiȱ VollfunktionsȬ Gemeinschaftsunternehmenȱ (Unternehmungenȱ mitȱ eigenemȱ Marktzugang,ȱ selbstänȬ digesȱTragenȱderȱwirtschaftlichenȱRisiken,ȱselbständigesȱEntscheidenȱüberȱMarketingȬ politiken,ȱ nichtȱ bedingtȱ vorliegendeȱ Lieferbeziehungenȱ mitȱ denȱ Mutterunternehmenȱ sowieȱ eineȱ Dauerhaftigkeitȱ (beiȱ ca.ȱ siebenȱ Jahren)ȱ dieȱ FKVOȱ anwendbar.ȱ Esȱ istȱ dannȱ nachȱArt.ȱ81ȱEGȱi.V.m.ȱArtȱ2ȱAbs.ȱ4,ȱ5ȱFKVOȱzuȱprüfen,ȱobȱKoordinierungseffekte,ȱsoȱ genannteȱGruppeneffekte,ȱoderȱSpillȬOverȬEffekteȱvorliegen.ȱLiegenȱdieȱEigenschaftenȱ einesȱVollfunktionsȬGemeinschaftsunternehmensȱnichtȱvor,ȱgeltenȱdieȱnationalenȱFusiȬ onskontrollvorschriftenȱ (§§ȱ 35ȱ ff.ȱ GWB)ȱ beiȱ konzentrativenȱ GemeinschaftsunternehȬ menȱsowieȱbeiȱkooperativenȱdieȱKartellvorschriftenȱmitȱdenȱKartelldurchführungsverȬ ordnungenȱ(Art.ȱ81ȱEGȱi.V.m.ȱVOȱ1/2003)ȱbzw.ȱbeiȱfehlenderȱZwischenstaatlichkeitȱ§ȱ1ȱ GWBȱentsprechend.ȱBeiȱdenȱkonzentrativenȱGemeinschaftsunternehmenȱwirdȱüberȱ§§ȱ 37ȱundȱ36ȱderȱZusammenschlussȱundȱdieȱmarktbeherrschendeȱStellungȱgeprüft.ȱ

222ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

Abbildungȱ4Ȭ35:ȱ PrüfungsschemaȱbeiȱGründungȱeinesȱGemeinschaftsunternehmensȱ(GU)ȱȱ

ȱ ȱ

Quelle:ȱKrebsȱ2007,ȱS.ȱ1.ȱ ȱ ȱ

223ȱ

4.5

4.5.4 Phase III

4

Unternehmenskooperationen

Konfiguration der Strategischen Allianz Konfiguration der Strategischen Allianz

Bestimmung des Kooperationsfeldes:

Bestimmung der Bindungsintensität:

Kooperationsvertragliche Regelungen:

- Richtung (horizontal, vertikal oder lateral) - Wertschöpfungsaktivitäten - regionale Ausrichtung

- zeitlicher Horizont - Ressourcenzuordnung - Beteiligungsverhältnisse - Formalisierungsgrad

- Kooperationsvertrag - Haftung/Gewinnverteilung - Auflösungsregelungen

ȱ

Nachȱ derȱ strategischenȱ Analyseȱ derȱ Kooperationspotentialeȱ undȱ derȱ Partnerwahlȱ kommtȱderȱKonfigurationȱderȱAllianzȱentscheidendeȱBedeutungȱfürȱdenȱErfolgȱzu.ȱEsȱ lassenȱ sichȱ mitȱ derȱ Bestimmungȱ desȱ Kooperationsfeldesȱ undȱ derȱ Bindungsintensitätȱ zweiȱ großeȱ Gestaltungsbereicheȱ identifizieren.ȱ Diesenȱ sollȱ imȱ Folgendenȱ nachgeganȬ genȱwerden. ȱȱȱ

4.5.4.1

Bestimmung des Kooperationsfeldes

Bindungsrichtungȱ

Abbildungȱ4Ȭ36:ȱ Bindungsrichtungenȱ

Kunde

LA

TE

RA

L

VERTIKAL

Branchenfremde Wettbewerber

Branchenwettbewerber

HORIZONTAL

Branchenwettbewerber

Branchenfremde Wettbewerber Lieferant

Quelle: Bronder 1993, S. 66

Wertschöpfungsaktivitätenȱ Kooperationenȱ könnenȱ dieȱ gesamteȱ Wertschöpfungsketteȱ derȱ Partnerȱ oderȱ (üblicherȬ weise)ȱ ausgewählteȱ Teilaktivitätenȱ umfassen.ȱ Auchȱ hierȱ wirdȱ dieȱ Konfigurationȱ hinȬ sichtlichȱ desȱAktivitätenumfangsȱ vonȱ derȱ Zielformulierungȱ derȱAllianzȱ abhängen.ȱ Esȱ lassenȱ sichȱ zunehmendȱ auchȱ Kooperationenȱ inȱ denȱ unterstützendenȱ Aktivitätenȱ erȬ kennen.ȱȱ

224ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

RegionaleȱAusrichtungȱ Dieȱ regionaleȱAusrichtungȱ istȱ wesentlichȱ vonȱ derȱ Strategieȱ geprägtȱ –ȱ beiȱ KooperatioȬ nenȱimȱProduktionsbereichȱistȱregionaleȱNäheȱentscheidend,ȱbeiȱneuenȱGeschäftsmoȬ dellenȱ wiederumȱ weniger.ȱ Fürȱ eineȱ regionaleȱ Markteintrittstrategieȱ imȱ Zugeȱ einerȱ Internationalisierungȱ hingegenȱ sindȱ grenzüberschreitendeȱ Allianzenȱ angezeigt.ȱ Esȱ wurdeȱinȱderȱSkizzierungȱderȱAusgangsituationȱimȱEingangskapitelȱüberȱdieȱNotwenȬ digkeitȱderȱAmortisierungȱvonȱhohenȱEntwicklungskostenȱundȱInvestitionenȱsowieȱdieȱ globaleȱ Reichweiteȱ angesprochen.ȱ Empirischȱ lässtȱ sichȱ zeigen,ȱ dassȱ beiȱ geringerȱ geoȬ graphischerȱ Überlappungȱ dieȱ Erfolgsaussichtenȱ besserȱ zuȱ seinȱ scheinenȱ (vgl.ȱ dieȱ ErȬ gebnisseȱ derȱ empirischenȱ Untersuchungenȱ hinsichtlichȱ derȱ geographischenȱ ÜberlapȬ pungenȱbeiȱBleeke/Ernstȱ1991ȱundȱPunktȱ4.5.6.1).ȱ

4.5.4.2

Bindungsintensität

Beiȱ derȱ Bestimmungȱ derȱ Bindungsintensitätȱ sindȱ insbesondereȱ dreiȱ Faktorenȱ zuȱ beȬ rücksichtigen,ȱdieȱinȱderȱfolgendenȱÜbersichtȱzusammengeführtȱwerden:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ37:ȱ BindungsintensitätȱeinerȱStrategischenȱAllianzȱ Zeithorizont Ressourcenzuordnung

Gepoolt

Langfristig

Getrennt Niedrig

Kurzfristig

Hoch

Formalisierungsgrad

ȱ

Quelle: Bronder/Pritzl 1992, S. 34

DieȱIntensitätȱderȱAllianzȱistȱkooperationsspezifischȱzuȱsystematisieren.ȱDieȱPositionieȬ rungȱ innerhalbȱ diesesȱ Kreisesȱ kannȱ fürȱ dieȱ Partnerprofilbildungȱ verwendetȱ werdenȱ undȱ gibtȱ weiterhinȱAuskunftȱ überȱ denȱAutonomieȬȱ bzw.ȱAbhängigkeitsgradȱ derȱ KoȬ operationspartner.ȱ

ZeitlicherȱHorizontȱ Imȱ Rahmenȱ derȱ Wertsteigerungȱ müssenȱ Analysenȱ überȱ dieȱ freienȱ Cashȱ FlowȬ Entwicklungenȱ angefertigtȱ werden.ȱ Dieseȱ sindȱ vonȱ denȱ Zielenȱ derȱAllianzȱ abhängig.ȱ

225ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

ProjektbezogeneȱAllianzenȱ mitȱ demȱ Zielȱ desȱ KnowȬhowȬVorteilsȱ sindȱ zeitlichȱ kürzerȱ terminiertȱ (sieheȱ beispielsweiseȱdasȱ grauȱ unterlegteȱProfil),ȱwährendȱfürȱ dasȱZielȱderȱ Kostenreduktionȱ imȱ Produktionsbereichȱ eineȱ längereȱ Zusammenarbeitȱ erfolgtȱ (vgl.ȱ dazuȱBronderȱ1993,ȱS.ȱ76).ȱȱ

Ressourcenzuordnungȱ Beiȱ derȱ Ressourcenzuordnungȱ mussȱ zwischenȱ zweiȱ Alternativenȱ unterschiedenȱ werȬ denȱ(Bronderȱ1993):ȱ(1)ȱDieȱArbeitsteilungȱerfolgtȱinȱverschiedenenȱWertschöpfungsakȬ tivitätenȱderȱeinzelnenȱKooperationspartner,ȱd.h.ȱz.B.ȱdurchȱLizensierungȱvonȱTechnoȬ logien,ȱ dieȱ inȱ dieȱ Produktionȱ desȱ Partnerunternehmensȱ einfließen.ȱ ȱ (2)ȱ Gemeinsameȱ DurchführungȱvonȱWertschöpfungsaktivitäten,ȱdieȱmitȱeinemȱeigenständigenȱRessourȬ cenpoolȱausgestattetȱwerden,ȱz.B.ȱbeiȱF&EȬKooperationen.ȱ

Formalisierungsgradȱ BeiȱdemȱFormalisierungsgradȱistȱeineȱPassungȱzuȱdemȱhierȱeingeführtenȱInstitutionaliȬ sierungsgradȱerkennbar.ȱDabeiȱsindȱinsbesondereȱdieȱAusrichtungȱderȱOrganisationsȬ struktur,ȱ dieȱ Vertragsgestaltungȱ undȱ dieȱAusrichtungȱderȱ Rechtsformȱ zuȱ nennen.ȱBeiȱ derȱ Ausrichtungȱ derȱ Organisationsstrukturȱ wirdȱ berücksichtigt,ȱ obȱ dieȱ Realisierungȱ vonȱKooperationsvorhabenȱeineȱSpezialisierungȱderȱAktivitätenȱundȱeineȱZuordnungȱ zuȱbestimmtenȱStellenȱerforderlichȱmacht,ȱoderȱobȱkooperationsspezifischeȱAblaufrouȬ tinenȱ entwickeltȱ undȱ organisatorischȱ umgesetztȱ werdenȱ müssenȱ (vgl.ȱ Bronderȱ 1993,ȱ S.ȱ77).ȱ Beiȱ derȱ Rechtsformȱ wurdeȱ bereitsȱ imȱAbschnittȱ derȱ Jointȱ Venturesȱ aufȱ dieȱ KoȬ operationsformenȱundȱderenȱUnterscheidungȱzwischenȱManagementȬȱbzw.ȱLizenzverȬ trägenȱ (Contractualȱ Jointȱ Venturesȱ undȱ Equityȱ Jointȱ Ventures)ȱ mitȱ unterschiedlichenȱ Mehrheitsverhältnissenȱ undȱ denȱ wechselseitigenȱ Beteiligungenȱ (crossȱ sharing)ȱ hingeȬ wiesen.ȱ

Multiplikationsanalyseȱ Dasȱ Netzwerkmanagementȱ wirdȱ zunehmendȱ selbstȱ zuȱ einerȱ derȱ entscheidendenȱ Kernkompetenzen,ȱdieȱsichȱUnternehmenȱfürȱdasȱnächsteȱJahrhundertȱaneignenȱmüsȬ senȱ (soȱ auchȱ Sydowȱ 1992).ȱ Soȱ wäreȱ dasȱ Führenȱ vonȱ einerȱ Vielzahlȱ vonȱ Strategischenȱ Allianzenȱ auchȱ unterȱ demȱ Aspektȱ derȱ Kompetenzentwicklungȱ zuȱ betrachten.ȱ Dieȱ NetzwerkstrategieȱwurdeȱzunächstȱinȱdemȱBüromaschineneinzelhandelȱmitȱ51%ȱBeteiȬ ligungenȱ beiȱ überȱ 60ȱ Firmenȱ unterȱ Beibehaltungȱ desȱ derzeitigenȱ Managementsȱ überȱ mengenbedingteȱ Einkaufsvergünstigungenȱ realisiert.ȱ Dieseȱ Kernkompetenzȱ derȱ VerȬ netzungȱwurdeȱaufȱdieȱTextilindustrieȱ(Loden)ȱausgeweitetȱundȱinȱdenȱBereichenȱFasȬ sadenbau,ȱ Spielwaren,ȱ Sanitärtechnikȱ undȱ Blasinstrumenteȱ ebenfallsȱ erprobt.ȱAndereȱ BeispieleȱsindȱdieȱMünchnerȱM.A.X.ȱAGȱoderȱdieȱAugustaȱAG,ȱdieȱertragsstarkeȱMitȬ telständlerȱ unterȱ derȱ Voraussetzungȱ kaufen,ȱ dassȱ dieȱ bisherigenȱ Unternehmerȱ zweiȱ JahreȱimȱManagementȱbleiben.ȱ

226ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

4.5.4.3

Verbindung der Konfigurationsmerkmale mit den Werttreibern

DieȱKonfigurationȱderȱAllianzȱhängtȱimȱWesentlichenȱvonȱderȱinȱderȱPhaseȱderȱstrateȬ gischenȱ Kooperationspotentialeȱ erarbeitetenȱ Zielformulierungȱ ab.ȱ Soȱ würdenȱ beiȬ spielsweiseȱimȱRahmenȱeinerȱLebenszyklusanalyseȱbeiȱeinemȱWachstumsunternehmenȱ imȱ Wesentlichenȱ vertriebsȬȱ undȱ marketingorientierteȱ Kooperationsfelderȱ konfiguriertȱ werden,ȱwährendȱbeiȱUnternehmenȱimȱReifestadiumȱdieȱF&EȬKooperationenȱeinȱdeutȬ licheresȱGewichtȱerhielten.ȱWeiterhinȱmüssenȱanhandȱeinerȱimȱFolgendenȱvorgeschlaȬ genenȱKonfigurationsmerkmalȬWerttreiberȬMatrixȱdieȱWertsteigerungswirkungenȱdenȱ einzelnenȱKonfigurationsmöglichkeitenȱgegenübergestelltȱwerden:ȱȱ

++

Formalisierungsgrad

+

Zeitlicher Horizont

Regionale Ausrichtung

+

Bindungsintensität Ressourcenzuordnung

Wertschöpfungsaktivitäten

WERTGENERATOREN

Kooperationsfeld

Bindungsrichtung

KONFIGURATIONSMERKMALE

Abbildungȱ4Ȭ38:ȱ KonfigurationswirkungenȱimȱHinblickȱaufȱdieȱWertsteigerungȱ

Umsatzwachstum Wachstumsdauer Gewinnmarge Investitionen Kapitalkosten Bewertung

++

+++

+++

ȱ

Intensitätsausprägung je nach Größe des Kreises Quelle: Eigene Darstellung

4.5.4.4

Kooperationsvertragliche Regelungen

EinȱKooperationsvertragȱwirdȱalsȱeinȱrechtlichȱanerkannterȱBusinessȱPlanȱverstanden,ȱ derȱdieȱwesentlichenȱVereinbarungenȱundȱZielsetzungenȱeinesȱKooperationsgeschäftesȱ enthält.ȱBeiȱderȱKonfigurationȱderȱAllianzȱwurdeȱvonȱdemȱFormalisierungsgradȱbzw.ȱ demȱInstitutionalisierungsgradȱgesprochen,ȱderȱsichȱhierȱnachȱderȱTiefeȱderȱvertragliȬ chenȱRegelungȱrichtet.ȱEsȱkönnenȱanȱdieserȱStelleȱaufgrundȱderȱsituationsspezifischenȱ KooperationszieleȱnurȱMindestinhalteȱvonȱKooperationsverträgenȱangegebenȱwerden.ȱ Dabeiȱ scheintȱ sichȱ herauszustellen,ȱ dassȱ auchȱ sehrȱ detaillierteȱ undȱ sorgfältigȱ abgeȬ

227ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

stimmteȱ Eventualregelungenȱ nichtȱ unmittelbarȱ positivȱ mitȱ demȱ Erfolgȱ derȱ Allianzȱ korrelieren.ȱ Auchȱ hierȱ istȱ derȱ kulturelleȱ Aspektȱ entscheidend,ȱ daȱ eineȱ vertrauensbaȬ sierteȱKooperationȱstärkerȱvonȱRegelungenȱderȱohnehinȱnurȱschwerȱzuȱantizipierendenȱ EreignisseȱimȱZeitverlaufȱabsehenȱundȱsituativeȱLösungenȱerarbeitenȱkann.ȱȱ Nachȱ andererȱ Meinungȱ hingegenȱ istȱ derȱ Vertragȱ erstȱ dieȱ Grundlageȱ fürȱ dieȱ vertrauȬ ensbasierteȱZusammenarbeit.ȱTrotzȱdesȱevolutionärenȱCharaktersȱsollteȱeineȱDefinitionȱ desȱKooperationsfeldesȱvorgenommenȱwerden,ȱinȱderȱdieȱzeitlicheȱDauerȱundȱSzenaȬ rioanalysenȱ fürȱ dieȱ angestrebtenȱ Wertsteigerungenȱ aufgeführtȱ seinȱ sollten.ȱ Weiterhinȱ istȱ dieȱ Aufnahmeȱ derȱ Rechtsformȱ (beiȱ Jointȱ Venture),ȱ derȱ Haftungsverhältnisseȱ zwiȬ schenȱ denȱ Kooperationspartnernȱ undȱ dieȱ Höheȱ derȱ Kapitalbeteiligungenȱ (beiȱ Equityȱ JointȱVentures)ȱebensoȱzwingendȱwieȱRegelungenȱüberȱdieȱGewinnverwendungȱ(TheȬ saurierung,ȱGewinnverteilungȱetc.).ȱȱ AuchȱdieȱZusammensetzungȱderȱwichtigstenȱGremienȱwirdȱimȱVorfeldȱzuȱdiskutierenȱ undȱ entsprechendȱ vertraglichȱ festzuhaltenȱ seinȱ (geschäftsführendeȱ Organeȱ undȱAufȬ sichtsrat).ȱ Esȱ könnenȱ inȱ bestimmtenȱ Fällenȱ Exklusivitätsvereinbarungenȱ schriftlichȱ fixiertȱwerden.ȱBleekeȱundȱErnstȱweisenȱaufȱdieȱNotwendigkeitȱhin,ȱdieȱAllianzȱnichtȱ nurȱ vonȱ derȱ Aufbauphase,ȱ sondernȱ auchȱ vonȱ derȱ Beendigungȱ herȱ zuȱ denkenȱ (BleeȬ ke/Ernstȱ1995).ȱDiesemȱPunktȱkommtȱeineȱwesentlicheȱBedeutungȱzu,ȱdaȱeinȱmöglicherȱ SchadenȱfürȱnurȱeineȱVertragsseiteȱimȱAuflösungsfallȱdeutlicheȱAuswirkungenȱaufȱdasȱ VerhaltenȱwährendȱderȱAllianzȱhat.ȱȱ Esȱ sindȱ demzufolgeȱ Regelungenȱ fürȱ dieȱ Auflösungȱ derȱ Kooperationȱ undȱ dieȱ VorgeȬ hensweiseȱ beiȱ Veränderungenȱ inȱ denȱ Beziehungenȱ zuȱ denȱ Muttergesellschaftenȱ bzw.ȱ beiȱ deutlichenȱ Verschiebungenȱ derȱ Partnerprofileȱ aufzunehmen.ȱ Dieȱ folgendeȱAuflisȬ tungȱ gibtȱ einenȱ Überblickȱ überȱ dieȱ typischenȱ Vertragselemente,ȱ dieȱ imȱ Wesentlichenȱ dieȱPunkteȱfürȱeineȱJointȱVentureȬKonfigurationȱaufnehmen.ȱ ȱ Abbildungȱ4Ȭ39:ȱ PunkteȱeinesȱKooperationsvertragesȱ(Fokus:ȱJointȱVenture)ȱ ƒ

Name und Sitz der Kooperation (für Joint Venture)

ƒ

Zielregelung:

Zweck der Kooperation/Beginn/Dauer

ƒ

Beitragsregelung:

Beiträge/Einlagen/Stammkapital

ƒ

Organisationsregelung:

Rechte und Pflichten der Partner, Leistungsumfang der Kooperation, Koordinationsstruktur (Geschäftsführung und Vertretung, Rechnungslegung, Entscheidungs- und Kommunikationsstrukturen, Informationsund Kontrollrechte

ƒ

Ergebnisregelung:

Gewinn- und Verlustbeteiligung, Verwertung von Schutzrechten, Inventionen

ƒ

Vertrauensregelung:

Wettbewerbsverbot, Geheimhaltung, Vertragsstrafen

ƒ

Auflösungsregeln:

Ausschluss und Ausscheiden eines Gesellschafters, Abfindung

ƒ

Konfliktregelung:

Schiedsgericht

ƒ

Anlagen:

Businessplan für die nächsten drei bis fünf Jahre

Quelle: Darstellung nach Staudt et al. 1992, S. 146.

228ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

Phase IV

4.5.5

Management der Strategischen Allianz Management der Strategischen Allianz

Koordination und Steuerung:

Kultur- und Konfliktmanagement:

Lernen und Anpassung:

- Gremien - Besetzung - Berichtswesen - Aufgabenkoordination

- neue Managementfähigkeiten - Konsens- und Krisenmanagement - Moderation, Vermittlung - Schiedsverfahren, Machteingriff

- Anpassung der Prozesse und Strukturen - Organisationales Lernen, KVP - Informationsmanagement - Erfolgskontrolle

ȱ

UnterȱdemȱManagementȱvonȱStrategischenȱAllianzenȱsollenȱhierȱausgewählteȱPunkteȱ verstandenȱ werden,ȱ dieȱ dieȱ Koordinationȱ undȱ Steuerungȱ vonȱAllianzen,ȱ dasȱ KulturȬȱ undȱ Kommunikationsmanagementȱ sowieȱ dasȱ (präventive)ȱ Konfliktmanagementȱ umȬ fassen.ȱ Letztlichȱ kannȱ sichȱ trotzȱ allerȱ gutenȱ AnalyseȬȱ undȱ Vorbereitungsarbeitȱ derȱ vorhergehendenȱPhasenȱeineȱWertminderungȱdurchȱSchwierigkeitenȱimȱManagementȱ derȱAllianzȱergebenȱ(vgl.ȱauchȱBamfordȱ/ȱErnstȱ/ȱFubiniȱ2004,ȱS.ȱ90ff).ȱAusgangspunktȱ istȱ eineȱ deutlichȱ stärkereȱ ManagementȬKomplexitätȱ durchȱ dieȱ interorganisationaleȱ KooperationsebeneȱeinerseitsȱundȱdieȱEbeneȱderȱdarüberȱliegendenȱMuttergesellschafȬ tenȱ–ȱinsbesondereȱinȱinternationalen,ȱgrenzüberschreitendenȱKooperationen.ȱSeitȱdenȱ 1990erȱJahrenȱistȱdieȱForschungȱsehrȱdifferenziertȱ–ȱmitȱstarkenȱFokusȱaufȱdasȱPersoȬ nalmanagementȱsowieȱFragenȱderȱKultur.ȱHierȱkönnenȱnurȱwenigeȱAusschnitteȱdiesesȱ komplexenȱundȱnochȱinȱEntwicklungȱbefindlichenȱForschungsfeldesȱgezeigtȱwerden.ȱ

4.5.5.1

Koordination und Steuerung – und deren Erfolg

Währendȱ esȱ beiȱ derȱ Koordinationȱ undȱ Steuerungȱ vonȱ Strategischenȱ Allianzenȱ nurȱ bedingtȱ belastbareȱ Forschungsbeiträgeȱ gibtȱ (vgl.ȱ aberȱ Reuer/Ariñoȱ 2007ȱ ,ȱ sindȱ dieȱ wenigenȱ ausȱ evolutionsökonomischerȱAnalyseȱ Zollo/Reuer/Singhȱ 2002)ȱ einführendenȱ BemerkungenȱimȱWesentlichenȱaufȱJointȱVentureȬStrukturenȱbeschränkt.ȱDabeiȱgibtȱesȱ unterschiedlicheȱModelleȱwieȱdieȱKoordinationȱderȱKooperationȱerfolgenȱkann.ȱUnterȬ schiedenȱ werdenȱ mussȱ hinsichtlichȱ derȱ jeweiligenȱ Koordinationsebeneȱ (1)ȱ innerhalbȱ desȱKooperationsfeldes,ȱ(2)ȱzwischenȱdenȱMuttergesellschaftenȱundȱ(3)ȱvonȱdenȱMutȬ tergesellschaftenȱ zumȱ gegründetenȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ imȱ Falleȱ desȱ Jointȱ Ventures.ȱImȱFolgendenȱwerdenȱverschiedeneȱAnsätzeȱaufgeführt.ȱHierbeiȱistȱwiederȬ umȱ derȱ beiȱ derȱ Konfigurationȱ diskutierteȱ Formalisierungsgradȱ entscheidend,ȱ inwieȬ weitȱ beispielsweiseȱ bestimmteȱ Repräsentationsgremienȱ oderȱ bestimmteȱ ArbeitsausȬ schüsseȱ oderȱ „Gesellschafterdelegationen“ȱ (wieȱ z.B.ȱ beiȱ BoschȬSiemensȬHaushaltsȬ geräte)ȱ institutionalisiertȱ werden,ȱ wieȱ dasȱ imȱ Fallȱ desȱ Jointȱ Ventureȱ häufigerȱ anzutreffenȱist.ȱWiederumȱabhängigȱvonȱdemȱInstitutionalisierungsȬȱbzw.ȱFormalisieȬ rungsgradȱ wirdȱ dieȱ Abstimmungȱ derȱ InformationsmanagementȬSystemeȱ sowieȱ desȱ ControllingsȱundȱdesȱBerichtswesensȱnotwendigȱwerden.ȱȱ

229ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

Abbildungȱ4Ȭ40:ȱ MöglicheȱKoordinationsstrukturenȱvonȱJointȱVenturesȱȱ Nationale Joint Ventures Repräsentationsebene Partner 1: Sektorleiter Partner 2: Manager

Internationale Joint Ventures Repräsentationsebene Partner 1: Sektorleiter Partner 2: Manager

Aufsichtsgremium

Aufsichtsgremium

Partner 1: Sektorleiter Bereichsleiter Leiter Finanzen

Partner 1: Regionalleiter Bereichsleiter Leiter Finanzen

Partner 2: 3 Manager

Partner 2: 3 Manager

Arbeitsausschuß Gesellschafterdelegation

Arbeitsausschuß Gesellschafterdelegation

Partner 1: Bereichsleiter

Partner 1: Bereichsleiter

Partner 2: 2 Manager

Partner 2:Regionalleiter

Geschäftsführung

Geschäftsführung

Partner 1: Betriebswirtschaft

Partner 1: General Manager R 1

Partner 2: Vertrieb, Technik

Partner 2: General Manager R 3

Geschäftsführung Geschäftsführung Geschäftsführung

LEGENDE nicht formalisiert oder u.U. nicht vorgesehen

Region 1 Partner 1: General Manager

Region 2 Partner 1: General Manager

Region 3 Partner 2: General Manager

ȱ

Quelle: Eigene Darstellung; vgl. auch Vornhusen 1994, S. 221 – 226

EinȱȱbesondererȱAspektȱderȱSteuerungȱundȱKoordinationȱbeziehtȱsichȱaufȱdieȱEntwickȬ lungȱ derȱ Fähigkeit,ȱ dasȱ inȱ derȱAllianzȱ erarbeiteteȱ KnowȬhowȱ aufȱ dieȱ Organisationenȱ derȱMuttergesellschaftenȱzuȱübertragenȱundȱsomitȱeinenȱdoppeltenȱProzessȱdesȱinstiȬ tutionellenȱLernensȱzuȱinitiierenȱ(vgl.ȱfürȱvieleȱPrangeȱetȱal.ȱ1996;ȱRallȱ1993,ȱS.ȱ45ȱundȱ Parise/Hendersonȱ2001).ȱ Zollo,ȱ Reuerȱ undȱ Singhȱ habenȱ imȱ Jahrȱ 2002ȱ eineȱ Analyseȱ überȱ „interorganisationaleȱ Routinen“ȱ vorgelegt.ȱAufȱ Basisȱ einesȱ evolutionsökonomischenȱArgumentationsansatȬ zesȱuntersuchtenȱsieȱmitȱeinemȱSampleȱvonȱ145ȱBiotechnologieȬAllianzenȱobȱundȱwieȱ RoutineprozesseȱaufȱderȱEbeneȱderȱKooperationspartnerȱdieȱPerformanceȱderȱGesamtȬ kooperationȱ beeinflussen.ȱ Interorganisationaleȱ Routinenȱ wardenȱ definiertȱ „asȱ stableȱ pattemsȱ ofȱ interactionȱ amongȱ twoȱ firmsȱ developedȱ andȱ refinedȱ inȱ theȱ courseȱ ofȱ reȬ peatedȱ collaborations”ȱ (ebd,ȱ S.ȱ701).ȱ Dabeiȱ wirdȱ angenommen,ȱ dassȱ (1)ȱ partnerȬ spezifische,ȱ (2)ȱ technologieȬspezifischeȱ undȱ (2)ȱ allgemeineȱ Erfahrungȱ sichȱ inȱ einerȱ Weiseȱ aufȱ derȱ Partnerebeneȱ akkumulieren,ȱ dassȱ dieseȱ einenȱ hohenȱ Einflussȱ daraufȱ haben,ȱ welcheȱ Ergebnisseȱ dieȱAllianzȱ imȱ Bereichȱ derȱ Wissensakkumulation,ȱ derȱ EntȬ wicklungȱ neuerȱ Wachstumsmöglichkeitenȱ undȱ derȱ allgemeineȱ strategischeȱ ZielerreiȬ chungsgrad.ȱ Dabeiȱ wurdenȱ ebensoȱ dieȱ „govenanceȱ designs”ȱ berücksichtigt,ȱ dieȱ dieȱ Effektivitätȱ interorganisationalenȱ Routineprozesseȱ beeinflussen.ȱ Dieȱ Ergebnisseȱ ausȱ demȱSampleȱsindȱdeutlich:ȱausschließlichȱdieȱpartnerȬspezifischenȱErfahrungenȱweisenȱ

230ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

einenȱpositivenȱEinflussȱaufȱdenȱErfolgȱderȱAllianzȱaufȱ–ȱ„thisȱeffectȱisȱstrongerȱinȱtheȱ absenceȱofȱequityȬbasedȱgovernanceȱmechanisms“.ȱDamitȱwirdȱfürȱdieȱAUtorenȱdeutȬ lich,ȱ dassȱ dieȱ interorganisationalenȱ KoordinationsȬȱ andȱ Kooperationsroutinenȱ dieȱ Effektivitätȱdeutlichȱsteigern.ȱ StevenȱWhiteȱnimmtȱimȱJahrȱ2005ȱinȱNachfolgeȱvonȱOliverȱWilliamsonȱeineȱinstitutioȬ nenökonomischeȱ Analyseȱ vonȱ Kooperationskostenȱ vor,ȱ umȱ (1)ȱ dieȱ Wahlȱ zwischenȱ GovernanceȬFormenȱ (Markt,ȱ Hierachieȱ oderȱ Hybrid)ȱ vorzunehmenȱ undȱ (2)ȱ dieȱ Wahlȱ derȱStrukturȱbzw.ȱderȱRestrukturierungȱeinerȱspezifischenȱAllianzȱzuȱbestimmenȱ(WhiȬ teȱ2005).ȱErȱdefiniertȱdabeiȱ„cooperationȱcostsȱasȱthoseȱincurredȱbyȱaȱfirmȱtoȱestablishȱ andȱmaintainȱanȱinterorganizationalȱinterfaceȱandȱmakeȱadjustmentsȱinȱtheȱprocessȱofȱ undertakingȱ aȱ collaborativeȱactivity.ȱ Theseȱareȱinȱ additionȱ toȱtheȱcostsȱofȱ controlȱthatȱ haveȱdominatedȱcomparativeȱgovernanceȱandȱallianceȱresearch,ȱespeciallyȱquantitativeȱ studies.”ȱ(Ebd.ȱS.ȱ1383).ȱȱ Erȱ weistȱ daraufȱ hin,ȱ dassȱ dieȱ Kostenȱ jederȱ Steuerungsformȱ qualitativȱ unterschiedlichȱ sind.ȱDazuȱentwickeltȱerȱeinȱModell,ȱdassȱdieȱKoordination,ȱdieȱKommunikation,ȱdieȱ GeneseȱundȱPflegeȱvonȱeffektivenȱinterorganizationalenȱBeziehungenȱaufzeigt.ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ41:ȱ Kooperationskostenȱȱ

ȱ Quelle: White 2005, S. 1378

ȱ Diesesȱ Modellȱ derȱ Kooperationskostenbestimmungȱ wirdȱ alsȱ einȱ subjektivesȱ Modellȱ gesehen,ȱinȱdenenȱunterschiedlicheȱEinschätzungenȱvorliegenȱkönnen.ȱ ȱ

231ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

4.5.5.2

Kultur- und Kommunikationsmanagement

Dasȱ Managementȱ vonȱ StrategischenȱAllianzenȱ undȱ vonȱ vernetztenȱ UnternehmenskoȬ operationenȱsiehtȱeineȱdeutlicheȱErweiterungȱderȱbisherigenȱFührungsȬȱundȱManageȬ mentaufgabenȱ vor.ȱ Mitȱ Sydowȱ kannȱ aufȱ vierȱ (zusätzliche)ȱ Managementfunktionenȱ hingewiesenȱwerden:ȱSelektionȱvonȱStrategischenȱAllianzenȱ(Partnerwahl),ȱRegulationȱ derȱ Beziehungenȱ undȱ Aktivitäten,ȱ Allokationȱ vonȱ Funktionenȱ undȱ Ressourcenȱ undȱ Evaluationȱ vonȱ Beziehungenȱ undȱ Aktivitätenȱ (Sydowȱ 1996,ȱ S.ȱ12;ȱ Sydow/Windelerȱ 1994,ȱS.ȱ7).ȱ Abbildungȱ4Ȭ42:ȱ ZusätzlicheȱManagementfunktionenȱdurchȱStrategischeȱAllianzenȱundȱ Unternehmenskooperationenȱ Reproduktion der Interorganisationsbeziehungen

Grundprobleme

Managementfunktionen Selektion

„ „ „ „ „ „

Regulation

„ „ „ „ „ „ „ „

Allokation

„ „ „ „ „

Evaluation

„ „ „ „ „ „

Bezugsquellenanalyse, Vergleich alternativer Distributionskanäle, Stärken/Schwächen-Analyse der Strategie-, Struktur- und der Kulturebene sowie wettbewerbsrechtliche Analyse der Kooperationspartner, Redundanzbestimmung im Netzwerk, Physische Größe oder virtuelle Größe. ... Vertragsgestaltung, Einrichtung interorganisationaler Gremien, Überbetriebliches Projektmanagement, Festlegung von Abstimmungs- und Konfliktlösungsprozeduren, Unternehmensübergreifende Feedback-Prozesse, Implementierung eines übergreifenden Informationssystems, Organisation der Selbstorganisation. ... Verteilung von Aufgaben, Wissen, Technik, Kapital- und Human Resource-Allokation, Organisation von Unterstützungsleistungen, Verteilung des Netzwerkerfolgs. ... Lieferantenbewertungsverfahren (und -entwicklungsprogramme), Betriebsübergreifende Durchlaufzeitenanalyse, Netzwerkbezogene Kosten-/Nutzenrechnung, Analyse des gesamten Wertkettensystems, Transaktionskostenrechnung. ...

Quelle: Modifizierte Darstellung nach Sydow/Windeler 1994, S. 7

ȱ DamitȱwirdȱAbstandȱvonȱdirektenȱInterventionenȱgenommenȱundȱsichȱeinerȱeherȱkonȬ textorientiertenȱ Steuerungȱ zugewandtȱ (vgl.ȱ Willkeȱ 1989ȱ oderȱ auchȱ Bronderȱ 1993,ȱ S.ȱ109).ȱVernetzteȱBeziehungenȱundȱAllianzenȱzeichnenȱsichȱinsbesondereȱdurchȱeinenȱ offenerenȱ Informationsaustausch,ȱ durchȱ einȱ reduziertesȱ Maßȱ anȱ direkterȱ Kontrolle,ȱ durchȱ einȱ höheresȱ Maßȱ anȱ Autonomieȱ undȱ gleichzeitigȱ durchȱ verstärkteȱ Toleranzȱ gegenüberȱEinflussnahmeversuchenȱausȱ(Sydowȱ1996,ȱS.ȱ11).ȱImȱRahmenȱderȱPartnerȬ

232ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

wahlȱwurdenȱbereitsȱdieȱUnterscheidungenȱimȱUmgangȱmitȱdenȱUnternehmenskultuȬ renȱ beschrieben.ȱ Esȱ wäreȱ imȱ Sinneȱ einesȱ steuerungsoptimistischenȱ KulturmanageȬ mentsȱ dieȱAufgabe,ȱ anhandȱ derȱ Profileȱ dieȱ Strategienȱ derȱAssimilation,ȱ desȱ PluralisȬ musȱ oderȱ derȱ Übernahmeȱ zuȱ verfolgen.ȱ Eineȱ ebensoȱ wichtigeȱ Aufgabeȱ kommtȱ demȱ Kommunikationsmanagementȱ zu.ȱ Dieȱ vierȱ Funktionen,ȱ dieȱ esȱ dabeiȱ zuȱ berücksichtiȬ genȱgilt,ȱsindȱdieȱSteuerungsfunktionȱ(topȬdown:ȱAnweisung,ȱFeedȱBack),ȱdieȱInformatiȬ onsfunktionȱ(bottomȬup:ȱUngewißheitabsorption),ȱSozialisierungsfunktionȱ(Vermittlungȱ derȱCorporateȱIdentity)ȱundȱdieȱKoordinationsfunktionȱ(Abstimmung,ȱControlling).ȱDabeiȱ kannȱesȱtrotzȱeinerȱeinheitlichenȱAuffassungȱüberȱdieȱZielsetzungȱundȱderenȱRealisieȬ rungȱ zuȱ nichtȱ unerheblichenȱ Schwierigkeitenȱ führen,ȱ wennȱ sichȱ dieȱAuseinandersetȬ zungȱnurȱaufȱeineȱquantitativȬfaktenbezogeneȱKommunikationȱbeziehtȱundȱdieȱqualiȬ tativȬsymbolischeȱKommunikationȱvernachlässigtȱwird.ȱȱ LungȬTanȱ Luȱ ausȱ Taiwanȱ hatȱ imȱ Jahrȱ 2006ȱ einenȱ Analyserahmenȱ fürȱ internationaleȱ Jointȱ Venturesȱ vorgeschlagen,ȱ derȱ insbesondereȱdieȱ Kulturthemenȱ aufgreiftȱ (Luȱ 2006,ȱ 192ff.).ȱDabeiȱ werdenȱdenȱ kulturellenȱFaktorenȱeinȱsignifikanterȱEinflussȱ aufȱ dieȱ MaȬ nagementstileȱderȱManagerȱvonȱinternationalenȱJointȱVenturesȱundȱderenȱErfolg.ȱDaȬ beiȱwirdȱunterȱBezugnahmeȱȱbisherigerȱForschungȱinsbesondereȱaufȱdieȱverschiedenenȱ Formenȱ vonȱ Rollenstressȱ hingewiesen:ȱ (1)ȱ Rollenkonflikte,ȱ (2)ȱ Rollenambiguitätȱ undȱ (3)ȱ Rollenüberladung.ȱ Währendȱ Rollenkonflikteȱ aufȱ Inkompatibilitätenȱ zwischenȱ denȱ Erwartungenȱ derȱ Parteienȱ bzw.ȱ zwischenȱ denȱ Einzelrollenȱ zurückzuführenȱ sind,ȱ beȬ ziehtȱ sichȱ dieȱ Rollenambiguitätȱ aufȱ denȱ Informationsmangel,ȱ umȱ eineȱ Rolleȱ richtigȱ auszufüllen.ȱDieȱRollenüberladungȱbeziehtȱsichȱaufȱPersonen,ȱdieȱnichtȱdieȱnotwendiȬ genȱRessourcenȱumȱVerpflichtungen,ȱVerabredungenȱetc.ȱeinzuhalten.ȱRollenambiguiȬ tätȱ trittȱ insbesondereȱ dannȱ auf,ȱ wennȱ dieȱ beidenȱ Muttergesellschaftenȱ eherȱ symmetȬ rischȱagieren.ȱRollenstressȱwirdȱinnerhalbȱunterschiedlichȱempfunden.ȱErȱdifferiertȱinȱ LändernȱanhandȱderȱKulturdimensionen:ȱ“powerȱdistanceȱandȱcollectivismȱareȱnegatiȬ velyȱrelatedȱtoȱroleȱambiguityȱandȱpositivelyȱrelatedȱtoȱroleȱoverload.”ȱ(ebd.).ȱ MItȱBezugȱaufȱCooperȱandȱCartwrightȱ(1994)ȱwirdȱStressȱinsbesondereȱinȱOrganisatioȬ nenȱ mitȱ hoherȱ Diversitätȱ inȱ denȱ Managementstilenȱ empfunden.ȱ Dabeiȱ bestehtȱ eineȱ negativeȱBeziehungȱzwischenȱeinerȱFormalisierungȱvonȱKontrolleȱundȱRollenambiguiȬ tätȱwieȱauchȱRollenkonflikten.ȱ

4.5.5.3

Konfliktmanagement

Demȱ Konfliktmanagementȱ wirdȱ nichtȱ nurȱ aufȱ individuellerȱ Ebeneȱ (deȱ Bonoȱ 1987),ȱ sondernȱ zunehmendȱ auchȱ aufȱ organisationalerȱ Ebeneȱ mehrȱ Bedeutungȱ beigemessenȱ (Sydowȱ1992,ȱ1994,ȱ1996;ȱBronderȱ1993;ȱBleicherȱ1992).ȱInȱverschiedenenȱStudienȱsindȱ dieȱ ProblemȬȱ undȱ Konfliktfelderȱ herausgearbeitetȱ wordenȱ (vgl.ȱ zuȱ denȱ Ergebnissenȱ Punktȱ4.5.6ȱvgl.ȱaberȱauchȱ Park/Ungsonȱ2001).ȱEinzelneȱProblemȬȱundȱKonfliktfelderȱ sindȱinȱderȱfolgendenȱÜbersichtȱzusammengefasst:ȱ

233ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

Abbildungȱ4Ȭ43:ȱ ProblemȬȱundȱKonfliktfelderȱbeiȱKooperationenȱ ƒ

Sharing management. Durch die Abstimmung beider beteiligten Unternehmen verlangsamen sich Entscheidungsabläufe und erfordern eine vorsichtigere Kompromisshaltung.

ƒ

Differences in culture. Starke Differenzen in nationalen Kulturen und Unternehmenskulturen beeinflussen die Geschwindigkeit und die Harmonie in der Kooperation.

ƒ

Usurping of technology. Angst vor Ausnutzung der Kooperation durch die Aneignung von Technolo-

ƒ

Different commercial objectives. Deutliche Zielabweichungen bzw. Zielinkompatibilitäten erschweren

gien oder durch Marktzugang mit anschließendem Wettbewerb unterhalb der Kooperationspartner.

die Zusammenarbeit. ƒ

Who’s in charge? Unklarheit über die Verantwortlichkeiten für bestimmte Prozesse zwischen den direk-

ƒ

Extra management time. Erhöhte Kommunikations-, Beratungs- und Organisationsbedarfe zwischen

ten Kooperationspartnern sowie zwischen den Muttergesellschaften.

den Partnern binden Managementressourcen, die häufig nicht eingeplant wurden. ƒ

Lengthy and costly negotiation. Die längeren Verhandlungsprozesse und das sich langsam aufbauende Vertrauen können insbesondere in den ersten Monaten und Jahren die Zielerreichung deutlich nach hinten verschieben und kostentreibend wirken.

ƒ

Exit. Die Auflösung der Kooperation ist vielfach verlockender als die weitere Kompromissschließung. Aber auch in der Auflösungsphase der Kooperation sind bei entsprechend fehlender Regelung im Vorfeld deutliche Spannungen zu beobachten.

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. Hewitt 1997, S. 5 – 6

DasȱKonfliktmanagementȱistȱdemzufolgeȱabhängigȱvonȱdenȱKonfliktmustern,ȱdieȱsichȱ aufȱ allenȱ dreiȱ vorgestelltenȱ Analyseebenenȱ derȱ Partnerwahlȱ einstellenȱ können.ȱ Manȱ sprichtȱ deswegenȱ häufigȱ auchȱ vonȱ denȱ strategischen,ȱ strukturellenȱ undȱ kulturellenȱ „Misfits“.ȱ Esȱ könnenȱ weiterhinȱ Schnittstellenproblemeȱ entstehen,ȱ dieȱ z.B.ȱ beimȱ Jointȱ Ventureȱ aufȱ derȱ Ebeneȱ vonȱ Muttergesellschaftȱ zumȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ aufȬ tretenȱ oderȱ aberȱ alsȱ Rivalitätȱ innerhalbȱ derȱ Kooperationȱ (Park/Ungsonȱ 2001).ȱ Esȱ istȱ somitȱ ratsam,ȱ dassȱ eineȱ proaktiveȱ bzw.ȱ präventiveȱ Konflikthandhabungȱ eingeführtȱ wird,ȱ dieȱ dasȱ Konfliktmanagementȱ bereitsȱ aufȱ niedrigerenȱ Eskalationsstufenȱ ermögȬ licht.ȱȱ Dazuȱ bedarfȱ esȱ einerȱ Reflektionȱ derȱ SteuerungsȬȱ undȱ Koordinationsleistungenȱ sowieȱ desȱKulturȬȱundȱKommunikationsmanagements.ȱDieȱvierȱStufenȱeinerȱBegegnungȱvonȱ Konfliktenȱ könnenȱ mitȱ (1)ȱ Moderation,ȱ (2)ȱ Vermittlung,ȱ (3)ȱ Schiedsverfahrenȱ undȱ (4)ȱ Machteingriffȱangegebenȱwerden.ȱEsȱistȱaufȱderȱeinenȱSeiteȱsinnvoll,ȱdenȱKonfliktȱaufȱ derȱmöglichstȱniedrigstenȱStufeȱzuȱdeeskalieren,ȱdennochȱsollteȱauchȱaufȱdieȱevolutiveȱ Kraftȱ desȱ Dissensesȱ hingewiesenȱ werden,ȱ derȱ dasȱ Potentialȱ besitzt,ȱ bestimmteȱ ProbȬ lembereicheȱtiefgreifenderȱanzugehenȱalsȱeinȱsituativesȱEingreifen.ȱȱ

234ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

KonfliktmanagementȱimȱinterkulturellenȱKontextȱbeiȱJointȱVenturesȱȱ InȱderȱzuvorȱangesprochenȱAnalyseȱvonȱLungȬTanȱLuȱwirdȱangenommen,ȱdassȱKulturȬ faktorenȱ einenȱ signifikantenȱ Einflussȱ aufȱ dieȱ Artȱ derȱ Konfliktlösungsstrategienȱ derȱ ManagerȱvonȱInternationalenȱJointȱVenturesȱhabenȱundȱdamitȱwiederumȱdenȱorganiȬ sationalenȱ Erfolgȱ beeinflussenȱ (Luȱ 2006).ȱ Inȱ einerȱ weiterenȱAnalyseȱ hatȱ LungȬTanȱ Luȱ eineȱ Befragungȱ vonȱ 94ȱ Managernȱ inȱ amerikanischȬchinesischeȱ Jointȱ Venturesȱ (35ȱ USȬ Managernȱandȱ59ȱChinesischenȱManagern)ȱdurchgeführtȱ(Luȱ2007,ȱS.ȱ230ȱ–ȱ243).ȱ Dieȱ Auswirkungenȱ vonȱ Nationalkulturenȱ aufȱ dieȱ Konfliktlösungsstrategienȱ undȱ derȱ Erfolgȱ inȱ Internationalenȱ Jointȱ Venturesȱ istȱ vergleichsweiseȱ komplexȱ zuȱ ermitteln.ȱ Inȱ derȱempirischenȱAnalyseȱkonnteȱdieȱTheseȱdesȱEinflussesȱsignifikantȱbestätigtȱwerden.ȱ Holtȱ undȱ DeVoreȱ (2005)ȱ habenȱ inȱ einerȱ MetaȬStudieȱ vonȱ 36ȱ empirischenȱ Studienȱ –ȱ wenigȱüberraschendȱ–ȱherausgefunden,ȱdassȱ„individualistischeȱKulturen“ȱeinenȱoffeȬ nenȱ Konfliktȱ bevorzugen,ȱ währendȱ „kollektivistischeȱ Kulturen“ȱ eherȱ zurückhaltend,ȱ kompromissbereitȱundȱproblemlösungsorientiertȱseien.ȱInteressantesȱErgebnisȱausȱderȱ Analyseȱ vonȱ Luȱ (2007):ȱ esȱ wurdeȱ keineȱ Unterstützungȱ fürȱ dieȱ intuitiveȱ Theseȱ gefunȬ den,ȱnachȱderȱeineȱkulturelleȱÄhnlichkeitȱ(culturalȱfit)ȱmitȱdemȱErfolgȱdesȱJointȱVentureȱ korreliertȱ(vgl.ȱfürȱM&AȱauchȱMorosiniȱ1998ȱundȱJansenȱ2004).ȱȱ

4.5.5.4

Fazit: Nichttriviales Kooperationsmanagement

Inȱ diesemȱ nurȱ knappenȱ Abrissȱ desȱ idealtypischenȱ Phasenmodellsȱ desȱ KooperationsȬ managementsȱ wirdȱ schnellȱ ersichtlich,ȱ dassȱ esȱ sichȱ hierbeiȱ umȱ eineȱ komplexeȱ ManaȬ gementȬHerausforderungȱhandelt.ȱDieȱMisserfolgsquotenȱsindȱ–ȱwieȱimȱnächstenȱAbȬ schnittȱgezeigtȱwirdȱ–ȱdaherȱauchȱvergleichsweiseȱhoch.ȱGenauȱdasȱverlocktȱdieȱManaȬ gementphilosophieȱ natürlichȱ zumȱ Gegenteil:ȱ Jonathanȱ Hughesȱ undȱ Jeffȱ Weissȱ habenȱ Endeȱ2007ȱ„SimpleȱRulesȱforȱMakingȱAlliancesȱWork“ȱveröffentlicht,ȱdieȱsichȱtatsächȬ lichȱsimpelȱlesen,ȱaberȱvermutlichȱwerdenȱdieseȱArtikelȱauchȱnochȱinȱzehnȱJahrenȱimȱ HarvardȱȱBusinessȱReviewȱzuȱlesenȱseinȱ(müssen):ȱȱ Principleȱ1:ȱȱ

Focusȱ lessȱ onȱ definingȱ theȱ businessȱ planȱ andȱ moreȱ onȱ howȱ youȇllȱ workȱtogether.ȱȱ

Principleȱ2:ȱȱȱ

Developȱmetricsȱpeggedȱnotȱonlyȱtoȱallianceȱgoalsȱbutȱalsoȱtoȱallianceȱ progress.ȱȱ

Principleȱ3ȱȱ

Insteadȱ ofȱ tryingȱ toȱ eliminateȱ differences,ȱ leverageȱ themȱ toȱ createȱ value.ȱȱ

Principleȱ4:ȱ

Goȱbeyondȱformalȱgovernanceȱstructuresȱtoȱencourageȱcollaborativeȱ behavior.ȱȱ

Principleȱ5:ȱȱ

SpendȱasȱmuchȱtimeȱonȱmanagingȱinternalȱstakeholdersȱasȱonȱmanȬ agingȱtheȱrelationshipȱwithȱyourȱpartner.ȱȱ

ȱ

235ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

4.5.6

Erfolgsstudien

4.5.6.1

Effizienzbewertung von Strategischen Allianzen und Joint Ventures

Esȱ sindȱ seitȱ denȱ 1970erȱ Jahrenȱ bisȱ heuteȱ vielfältigeȱ empirischeȱ Untersuchungenȱ überȱ denȱErfolgȱundȱdieȱEffizienzȱvonȱStrategischenȱAllianzenȱundȱJointȱVenturesȱdurchgeȬ führtȱwordenȱ(fürȱvieleȱPorterȱ1987;ȱKogutȱ1988;ȱHarriganȱ1988;ȱBleeke/Ernstȱ1991;ȱRallȱ 1993;ȱ Dyer/Kale/Singhȱ 2004;ȱ Cools/Roosȱ 2005;ȱ Ernst/Bamfordȱ 2005).ȱ Derȱ Misserfolgȱ einerȱ Kooperationȱ wirdȱ dabeiȱ insbesondereȱ inȱ derȱAuflösung,ȱ demȱAufkaufȱ derȱ KoȬ operationȱ durchȱ einenȱ derȱ Partnerȱ oderȱ einenȱ Drittenȱ oderȱ durchȱ schlechteȱ operativeȱ Entwicklungȱgesehen.ȱȱ

Erfolgsstudienȱausȱdenȱ1980erȱundȱ1990erȱJahrenȱ Inȱdenȱ1980erȱJahrenȱwurdenȱMortalitätsuntersuchungenȱdurchgeführt,ȱdieȱnachȱzeitȬ licherȱundȱfunktionalerȱPerspektive,ȱnachȱBranchenȱundȱnachȱLändernȱdetailliertȱaufȬ geschlüsseltȱwurdenȱ(z.b.ȱKogutȱ1988,ȱS.ȱ40ff.).ȱEineȱUntersuchungȱvonȱ148ȱJointȱVenȬ turesȱ ausȱ denȱ 1980erȱ Jahrenȱ zeigteȱ dieȱ höchstenȱ Instabilitätsratenȱ vonȱ Jointȱ Venturesȱ nachȱ fünfȱ bzw.ȱ sechsȱ Jahrenȱ mitȱ anschließenderȱ Auflösungȱ bzw.ȱ mitȱ einemȱ Aufkaufȱ durchȱeinenȱderȱPartnerȱoderȱeinenȱDrittenȱ(Kogutȱ1988,ȱS.ȱ40).ȱȱ WeiterhinȱwurdeȱbeiȱderȱfunktionalenȱBetrachtungȱfestgestellt,ȱdassȱKooperationenȱimȱ Bereichȱ derȱ Finanzdienstleistungenȱ undȱ derȱ Produktionȱ wesentlichȱ stabilerȱ verliefen,ȱ alsȱ solcheȱ inȱ denȱ Bereichenȱ Marketing,ȱ Vertriebȱ undȱ ȱ Kundenservice.ȱ Kooperationenȱ imȱ Bereichȱ derȱ Forschungȱ undȱ Entwicklungȱ sindȱ zwarȱ rechtȱ stabil,ȱ weisenȱ aberȱ eineȱ deutlicheȱTendenzȱzurȱÜbernahmeȱdesȱJointȱVenturesȱaufȱ(vgl.ȱebenfallsȱKogutȱ1988).ȱ Beiȱ derȱ Industrieperspektiveȱ konntenȱ keineȱ signifikantenȱ Ergebnisseȱ analysiertȱ werȬ den,ȱdennochȱwarȱeineȱhöhereȱMortalitätsrateȱbeiȱJointȱVenturesȱimȱBereichȱderȱDienstȬ leistungenȱzuȱbeobachtenȱ(ebd.,ȱS.ȱ42).ȱȱ BeiȱdenȱLänderbetrachtungenȱkannȱesȱaufgrundȱunterschiedlicherȱGrundgesamtheitenȱ inȱdenȱjeweiligenȱLändernȱauchȱnurȱzuȱTendenzaussagenȱkommen.ȱDanachȱistȱauffälȬ lig,ȱdassȱMalaysia,ȱNiederlande,ȱDeutschland,ȱKanadaȱundȱJapanȱdeutlicheȱniedrigereȱ AuflösungsȬȱ bzw.ȱ Verkaufsquotenȱ aufweisenȱ alsȱ beispielsweiseȱ Frankreich,ȱ Schweiz,ȱ USA,ȱGroßbritannienȱundȱSkandinavienȱ(vgl.ȱebd.,ȱS.ȱ43)ȱ Harriganȱ untersuchteȱ Strategischeȱ Allianzenȱ hinsichtlichȱ desȱ Zusammenhangsȱ vonȱ Bindungsrichtungȱ undȱ Erfolgȱ bzw.ȱ Stabilitätȱ derȱ Kooperation.ȱ Dabeiȱ wurdeȱ deutlich,ȱ dassȱhorizontaleȱBindungenȱaufȱderȱeinenȱSeiteȱundȱengeȱProduktȬ,ȱTechnologieȬȱoderȱ Marktgemeinsamkeitenȱ aufȱ derȱ anderenȱ Seiteȱ positivȱ mitȱ demȱ Erfolgȱ korrelierten,ȱ währendȱbeiȱvertikalenȱKooperationenȱkeinȱentsprechenderȱEffektȱzuȱverzeichnenȱwarȱȱ ȱ ȱ

236ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

(vgl.ȱ Harriganȱ 1988,ȱ S.ȱ59ff.).ȱ Weiterhinȱ wurdeȱ herausgefunden,ȱ dassȱ Kooperationenȱ mitȱähnlichenȱBilanzgrößenȱundȱbestehendenȱKooperationserfahrungenȱlängerȱwährȬ tenȱ(ebd.,ȱS.ȱ68ff.).ȱ Bleekeȱ undȱ Ernstȱ stelltenȱ inȱ ihrenȱ Untersuchungenȱ fest,ȱ dassȱ imȱ Gegensatzȱ zuȱ denȱ Akquisitionenȱ geographischeȱ Überlappungenȱ (marktbezogen)ȱ fürȱ denȱ Erfolgȱ vonȱ StrategischenȱAllianzenȱeherȱhinderlichȱsindȱ(Bleeke/Ernstȱ1991).ȱWeiterhinȱwurdeȱderȱ ErfolgȱbeiȱunterschiedlichenȱAufteilungenȱdesȱEigenkapitalsȱbeiȱJointȱVenturesȱanalyȬ siert.ȱ Derȱ Erfolgȱ (inȱ derȱ Regelȱ alsȱ Deckungȱ derȱ Kapitalkostenȱ und/oderȱ alsȱ strategiȬ scherȱ Zielerreichungsgradȱ definiert)ȱ istȱ signifikantȱ mitȱ derȱ paritätischenȱ Aufteilungȱ korreliert.ȱȱ WeiterhinȱstelltenȱBleekeȱundȱErnstȱfest,ȱdassȱbeiȱ78ȱProzentȱderȱuntersuchtenȱStrategiȬ schenȱAllianzenȱeineȱspätereȱÜbernahmeȱdurchȱeinenȱderȱPartnerȱerfolgte,ȱwährendȱinȱ nurȱ 5ȱ Prozentȱ derȱ Fälleȱ eineȱ Übernahmeȱ durchȱ einenȱ Drittenȱ vorlag.ȱ 17ȱ Prozentȱ derȱ Allianzenȱwurdenȱhingegenȱaufgelöst.ȱȱ PorterȱstelltȱinȱseinenȱUntersuchungenȱfest,ȱdassȱ48,9ȱProzentȱderȱzwischenȱ1975ȱundȱ 1986ȱeingegangenenȱJointȱVenturesȱbereitsȱ1987ȱwiederȱaufgelöstȱwurdenȱ(Porterȱ1987,ȱ S.ȱ45).ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ44:ȱ Erfolgsquotenȱvonȱ...ȱ ... Strategischen Allianzen bei geographischen Überlappungen

100% = 37 Mißerfolg beider Partner

100% = 8

24 37

Gemischt

Joint Ventures bei unterschiedlichen Kapitalaufteilungen

100% = 20

100% = 13

30 61

14 10

38

Erfolg beider Partner

8

62

60 31

25

geringe geographische Überlappung

moderate oder hohe Überlappung

paritätischer Anteil am EK

ungleiche Anteile am EK

ȱ

Quelle: Bleeke/Ernst 1991, S. 128 und S. 133

237ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

EineȱStudieȱmitȱ880ȱJointȱVenturesȱundȱStrategischenȱAllianzenȱvonȱHarriganȱausȱdemȱ Jahreȱ1988ȱkonnteȱbeiȱnurȱ45ȱProzentȱdieserȱKooperationenȱeineȱerfolgreicheȱEntwickȬ lungȱ feststellen,ȱ wobeiȱ nurȱ 60ȱ Prozentȱ längerȱ alsȱ vierȱ Jahreȱ undȱ lediglichȱ 14ȱ Prozentȱ längerȱalsȱzehnȱJahreȱwährten.ȱÄhnlicheȱErgebnisseȱumȱdieȱ„magischen“ȱ50ȱProzentȱȱȬȱ wasȱeinemȱfairenȱSpielȱentsprächeȱ–ȱzeigenȱauchȱdieȱStudienȱvonȱMcKinseyȱausȱdemȱ Jahreȱ 1993ȱ (vgl.ȱ zuȱ denȱ Studienȱ auchȱ Hewittȱ 1997,ȱ S.ȱ5).ȱ Rallȱ (1993)ȱ gehtȱ beiȱ seinenȱ UntersuchungenȱaufȱdieȱKomplementaritätȱderȱPartnerȱeinȱundȱführtȱProduktȬMarktȬ KombinationenȱundȱderenȱErfolgswahrscheinlichkeitȱan:ȱ

Abbildungȱ4Ȭ45:ȱ ErfolgsquotenȱvonȱJointȱVenturesȱȱ ȱ beiȱunterschiedlichenȱProduktȬMarktȬKombinationenȱ 100% = 25

100% = 5

100% = 16

100% = 4

31

36 Mißerfolg beider Partner

Gemischt

19

12 100

Erfolg beider Partner

50

52

Alle Fälle

100

Partner mit spezi- Ein Partner mit fischen Stärken Produkt, ein Partin Produkten ner mit Distribuund Regionen tionsnetz

Konkurrierende Produkte, ein Distributionsnetz

ȱ

Quelle: Rall 1993, S. 39

Erfolgsstudienȱausȱdenȱ2000erȱJahrenȱ Undȱauchȱinȱ2000erȱJahrenȱbleibenȱdieȱ(Miss)Erfolgsquotenȱstabil.ȱSoȱwurdeȱnachȱeinerȱ AnalyseȱvonȱErnstȱundȱBamfordȱausȱdemȱJahrȱ2004ȱzwarȱeinigeȱsehrȱerfolgreicheȱAlliȬ anzenȱwieȱAirbus,ȱCingular,ȱVisaȱInternationalȱerhoben,ȱdieȱMehrzahlȱindessenȱverliefȱ nichtȱsonderlichȱglorreich:ȱDieȱErfolgsrateȱvonȱAllianzenȱliegtȱauchȱhierȱbeiȱ50ȱProzentȱ undȱdieȱdurchschnittlicheȱLebensspanneȱeinesȱJointȱVentureȱbeträgtȱzwischenȱfünfȱbisȱ siebenȱJahren.ȱMehrȱalsȱ70ȱProzentȱhabenȱfürȱdieȱMuttergesellschaftenȱrelevanteȱAlliȬ anzen,ȱ dieȱ „underperformen“ȱ undȱ einerȱ Restrukturierungȱ bedürfen.ȱ Dieȱ Ergebnisseȱ zeigen,ȱdassȱUnternehmen,ȱdieȱihreȱAllianzenȱrestrukturieren,ȱeineȱErfolgsrateȱvonȱ79ȱ Prozentȱ haben,ȱ wohingegenȱ Gemeinschaftsunternehmen,ȱ dieȱ unverändertȱ bleibenȱ lediglichȱeineȱvonȱ33%ȱaufweisenȱ(ebd.,ȱS.ȱ133).ȱ

238ȱ

Lebenszyklus der Kooperation

InȱeinerȱAnalyseȱvonȱDyer,ȱKaleȱundȱSinghȱausȱdemȱJahrȱ2004ȱzeigte,ȱdassȱgemessenȱ amȱ Shareholderȱ Valueȱ dieȱ meistenȱ Akquisitionenȱ undȱ Allianzenȱ scheitern:ȱ bisȱ zuȱ 55ȱ ProzentȱderȱAllianzenȱscheiternȱfrühzeitigȱ–ȱmitȱfinanziellenȱEinbußenȱfürȱbeideȱBeteiȬ ligten.ȱVonȱdenȱ1ȱ592ȱuntersuchtenȱAllianzenȱ200ȱUSȬamerikanischerȱUnternehmenȱimȱ Zeitraumȱscheitertenȱ48ȱProzentȱbereitsȱinnerhalbȱwenigerȱalsȱ24ȱMonaten.ȱȱ CoolsȱundȱRoosȱhabenȱinȱderȱimȱAbschnittȱ4.4.3.4ȱeingeführtenȱTypologieȱvonȱExperȬ tenȬ,ȱ NeugschäftsȬ,ȱ KooperationsȬȱ undȱ M&AȬähnlichenȱ Kooperationenȱ folgendeȱ ErȬ folgsentwicklungȱfeststellenȱkönnen:ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ46:ȱ ErfolgsquotenȱvonȱJointȱVenturesȱȬȱTypologievergleichȱ

Quelle: Cools / Roos 2005, S. 16.

ȱȱ

ȱ

ȱ Ausȱ derȱ Analyseȱ lässtȱ sichȱ zeigen,ȱ dassȱ dieȱ ExpertenȬAllianzenȱ inȱ 67ȱ Prozentȱ einenȱ überdurchschnittlichȱ positivenȱ Aktienmarkteffektȱ beiȱ Ankündigungȱ derȱ Kooperationȱ beiȱ denȱ Muttergesellschaftenȱ habenȱ –ȱ imȱ Vergleichȱ zuȱ denȱ anderenȱ AllianzȬFormenȱ mitȱ durchschnittlichȱ einemȱ knappenȱ Drittel.ȱ Währendȱ dieȱ NeugeschäftsȬAllianzenȱ zwarȱ amȱ häufigstenȱ eingegangenȱ werden,ȱ realisierenȱ sieȱ qualitativȱ ihreȱ Erwartungenȱ kaum.ȱȱ

239ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

4.5.7

Erfolgsstudien von Kooperationen im Vergleich zu Akquisitionen

AufgrundȱderȱniedrigerenȱKostenȱundȱdesȱgeringerenȱRisikosȱkönnteȱzunächstȱangeȬ nommenȱwerden,ȱdassȱAllianzenȱklareȱVorteileȱimȱVergleichȱzuȱAkquisitionenȱaufweiȬ senȱ(vgl.ȱErnst/Bamfordȱ2000;ȱDyer/Kale/Singhȱ2004;ȱWang/Zajacȱ2007).ȱȱ UntersuchungenȱweisenȱallerdingsȱkeineȱentsprechendeȱklareȱUnterstützungȱfürȱdieseȱ Theseȱauf.ȱFürȱdieȱtheoretischeȱAnalyseȱderȱkomparativenȱÜberlegenheitȱvonȱKooperaȬ tionenȱ gegenüberȱ Akquisitionenȱ führtȱ Schallenbergȱ eineȱ Analyseȱ vonȱ AkquisitionsȬȱ undȱ Kooperationsentscheidungenȱ amȱ Beispielȱ derȱ Textilwirtschaftȱ mitȱ insgesamtȱ 12ȱ EntscheidungsȬEinflussgrößenȱanȱ(vgl.ȱSchallenbergȱ1995,ȱKapitelȱD).ȱȱ Demzufolgeȱ könnenȱ nebenȱ derȱ angeführtenȱ Symmetrielogikȱ lediglichȱ einigeȱ dieserȱ Argumenteȱ fürȱ dieȱ komparativeȱ Unterlegenheitȱ derȱ Kooperationȱ herangezogenȱ werȬ den:ȱEineȱKooperationȱistȱderȱAkquisitionȱdannȱunterlegen,ȱwennȱ(1)ȱeineȱhoheȱSpeziȬ fitätȱ derȱ Investitionȱ vorliegt,ȱ (2)ȱ nurȱ einȱ geringesȱ Sanktionspotentialȱ besteht,ȱ (3)ȱ dieȱ MöglichkeitȱeinesȱleichtenȱWissenstransfersȱbesteht,ȱ(4)ȱhäufigeȱstrategischeȱEntscheiȬ dungenȱ bedingtȱ durchȱ eineȱ dynamischeȱ Umweltȱ notwendigȱ werdenȱ undȱ (5)ȱ nurȱ geȬ ringfügigeȱBedarfsschwankungenȱauftreten.ȱ

Vergleichsstudienȱausȱdenȱ1990erȱJahrenȱ Eineȱ Untersuchungȱ vonȱ Bleeke/BullȬLarsen/Ernstȱ (1992)ȱ belegt,ȱ dassȱ dieȱ Erfolgsquoteȱ beiȱinternationalenȱAllianzenȱmitȱ53ȱProzentȱdeutlichȱgeringerȱausfälltȱalsȱbeiȱinternaȬ tionalenȱAkquisitionsprogrammenȱmitȱbisȱzuȱ62ȱProzent.ȱ Abbildungȱ4Ȭ47:ȱ VergleichȱderȱErfolgsquoten:ȱAllianzȱvs.ȱAkquisitionȱ 100% = 49

100% = 28

33 Mißerfolg beider Partner

Mißerfolg für Käufer

43

100% = 32

38

100% = 52

Mißerfolg für Käufer

75 Gemischt

14

Erfolg beider Partner

53

57

62

Erfolg für Käufer

Erfolg für Käufer

25 Internationale Allianzen

ȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱ

Internationale Internationale Akquisitions- Akquisitionen programme *

Inländische Akquisitionsprogramme

ȱ

Quelle: Bleeke/Bull-Larsen/Ernst 1992, S. 108 (* 28 Programme mit 319 Abschlüssen)

240ȱ

ȱȱ

Lebenszyklus der Kooperation

Vergleichsstudienȱausȱdenȱ2000erȱJahrenȱ InȱeinerȱStudieȱvonȱMcKinseyȱausȱdemȱJahrȱ2000ȱwurdenȱ982ȱTransaktionenȱundȱAlliȬ anzenȱ analysiert.ȱ Dabeiȱ wurdenȱ vierȱ unterschiedlicheȱ Kategorienȱ aufgemacht:ȱ (1)ȱ HighȬTechȬBranche,ȱ(2)ȱMedienȬBranche,ȱ(3)ȱNeugeschäftȱundȱ(4)ȱAltgeschäft.ȱȱ

Abbildungȱ4Ȭ48:ȱ VergleichȱderȱErfolgsquoten:ȱAllianzȱvs.ȱAkquisitionȱ

ȱȱ

ȱ

ȱȱ

ȱ

ȱ

Quelle: Bamford / Ernst 2000.

AbstrakterȱVergleich:ȱEntscheidungȱ„cooperateȱorȱbuy“ȱȱ Untersuchungenȱ zuȱ denȱ abstraktenȱ Merkmalenȱ vonȱ Kooperationenȱ undȱ AkquisitioȬ nen,ȱdieȱfürȱNormstrategienȱherangezogenȱwerdenȱkönnen,ȱgibtȱesȱzahlreichȱ(vgl.ȱfürȱ vieleȱ Ernst/Bamfordȱ 2000;ȱ Dyer/Kale/Singhȱ 2004;ȱ Cools/Roosȱ 2005;ȱ Wang/Zajacȱ 2007).ȱ Zweiȱsollenȱhierȱillustrativȱangeführtȱwerden:ȱ

241ȱ

4.5

4

Unternehmenskooperationen

Abbildungȱ4Ȭ49:ȱ AbstrakterȱVergleichȱAllianzȱvs.ȱAkquisitionȱ

ȱ Quelle: Cools/ Roos 2005, S. 9.

Abbildungȱ4Ȭ50:ȱ Empfehlungen:ȱAllianzȱoderȱAkquisitionȱ

ȱ Quelle: Dyer et al. 2004, S. 114.

242ȱ

Ausblick: Die Zukunft der Kooperation

4.6

Ausblick: Die Zukunft der Kooperation

Wieȱ inȱ derȱ empirischenȱ Relevanzȱ gezeigt,ȱ habenȱ vorȱ allemȱ dieȱ Jointȱ Ventures,ȱ aberȱ auchȱdieȱStrategischenȱAllianzenȱdeutlichȱgegenüberȱdenȱM&Asȱverloren.ȱWieȱwerdenȱ dieȱkommendenȱJahreȱaussehen?ȱAllerȱVoraussichtȱwirdȱsichȱ–ȱmitȱkürzerenȱZyklenȱ–ȱ dieȱ Konsolidierungstendenzȱ derȱ verschiedenenȱ etabliertenȱ Branchenȱ imȱ Zugeȱ vonȱ Akquisitionenȱ undȱ Desinvestitionenȱ fortsetzen.ȱ Dennochȱ zeigtȱ sichȱ auch,ȱ dassȱ dieȱ dyadischenȱ Allianzierungenȱ ebenfallsȱ komplexerȱ werdenȱ undȱ dieȱ NetzwerkarrangeȬ mentsȱ zunehmen,ȱ dieȱ aufȱ mehrdimensionalen,ȱ reziprozitären,ȱ dynamischenȱ BezieȬ hungsnetzwerkenȱ ȱ aufsetzenȱ (vgl.ȱ dazuȱ auchȱ Littmann/Jansenȱ 2000ȱ undȱ Jansenȱ 2000ȱ undȱdieȱdortȱzitierteȱLiteratur).ȱȱ EineȱinstruktiveȱempirischeȱAnalyseȱzuȱdemȱPhänomenȱderȱsoȱgenanntenȱ„multipartnerȱ alliances“ȱistȱvonȱDovevȱLavie,ȱChristophȱLechnerȱundȱHarbirȱSinghȱimȱJahrȱ2007ȱvorȬ gelegtȱwordenȱ(2007,ȱS.ȱ578–604).ȱInȱdenȱvergangenenȱJahrenȱhabenȱdieseȱ“multipartȬ nerȱalliances”ȱstärkerȱanȱPopularitätȱgewonnenȱ–ȱspeziellȱinȱderȱHighȱTechȬIndustrie.ȱ Eineȱ“multipartnerȱalliance”ȱwirdȱdabeiȱdefiniertȱalsȱ“aȱcollective,ȱvoluntaryȱorganizaȬ tionalȱassociationȱthatȱinteractivelyȱengagesȱitsȱmultipleȱmembersȱinȱmultilateralȱvalueȱ chainȱactivities,ȱsuchȱasȱcollaborativeȱresearch,ȱdevelopment,ȱsourcing,ȱproduction,ȱorȱ marketingȱofȱtechnologies,ȱproducts,ȱorȱservices.ȱFormsȱincludeȱR&Dȱconsortia,ȱofficialȱ andȱ deȱ factoȱ standardȬcomarketingȱ arrangements,ȱ andȱ industryȱ constellations.ȱ […]ȱ However,ȱ aȱ multipartnerȱ allianceȱ isȱ notȱ aȱ collectionȱ ofȱ independentȱ dyadicȱ alliancesȱ amongȱaȱgroupȱofȱfirms,ȱnorȱcanȱitȱbeȱconsideredȱaȱnetworkȱofȱpartnersȱthatȱmaintainȱ directȱtiesȱtoȱaȱsingleȱfocalȱfirm.”ȱDamitȱwirdȱdieȱForschungslinieȱvonȱdenȱdyadischenȱ –ȱalsoȱzwischenȱzweiȱPartnernȱvereinbartenȱ–ȱAllianzenȱausgeweitetȱaufȱeinȱNetzwerkȱ vonȱmultiplen,ȱmitȱeinanderȱverbundenenȱdyadischenȱAllianzen.ȱȱ EinȱBeispielȱhierfürȱistȱdieȱEntwicklungȱderȱ„WiȬFiȱAlliance“ȱ(„WiȬFi”ȱstehtȱfürȱ„wireȬ lessȱfidelity”),ȱdasȱalsȱ“multipartnerȱalliance”ȱ1999ȱmitȱdemȱZweck,ȱdieȱInteroperabilitätȱ derȱ WLANȬȱ Produkteȱ (wirelessȱ localȱ areaȱ network)ȱ undȱ derenȱ Vermarktungȱ zuȱ koordiȬ nieren,ȱ gegründetȱ wurde.ȱ Imȱ Jahrȱ 2004ȱ hatȱ dieȱ WiȬFiȬAllianzȱ denȱ “IEEEȱ 802.11ȱ StanȬ dard”ȱalsȱeinenȱdeȱfactoȱIndustrieȱStandardȱetabliert.ȱDabeiȱhatȱdieȱWiȬFiȱAllianzȱmitȱ derȱ Möglichkeitȱ desȱ freiwilligenȱ Einstiegsȱ wieȱAusstiegsȱ ȱ erhaltenȱ eineȱ großeȱAnzahlȱ vonȱPartnerȱgewinnenȱkönnen.ȱȱ InȱderȱAnalyseȱwurdeȱeineȱHeterogenitätȱdesȱNutzensȱinnerhalbȱdesȱNetzwerksȱdeutȬ lich.ȱ DasȱAusmaßȱ desȱ einzelorganisationalenȱ Engagementsȱ innerhalbȱ derȱAllianzȱ hatȱ dieȱReputationȱsowieȱdenȱMarkterfolgȱerhöht,ȱaberȱdieȱProduktivitätȱgesenkt.ȱDagegenȱ hatȱ dieȱ gleichzeitigeȱ Teilnahmeȱ inȱ konkurrierendenȱ Allianzenȱ dieȱ Produktivitätȱ undȱ Markterfolgȱerhöht.ȱBezogenȱaufȱdenȱBeitrittszeitpunktȱgabȱesȱBelege,ȱdassȱfrüheȱwieȱ späteȱAllianzeintritteȱdieȱhöchsteȱProduktivitätȱaufweisenȱ(Dovev/Lechner/Singhȱ2007,ȱ S.ȱ595).ȱ Dieseȱ „multipartnerȱ alliances“ȱ –ȱ insbesondereȱ zurȱ Standardgeneseȱ –ȱ werdenȱ inȱ jungenȱundȱwachsendenȱBranchenȱallerȱVoraussichtȱauchȱweiterhinȱdenȱAkquisitionenȱ überlegenȱsein.ȱȱ

243ȱ

4.6

Einleitung

5

5.1

Unternehmensakquisition

Einleitung

InȱderȱvorangegangenenȱAuseinandersetzungȱwurdenȱbereitsȱeinigeȱGrundlagenȱundȱ BeschreibungenȱfürȱdieȱAkquisitionȱvonȱUnternehmenȱerörtert:ȱDerȱMarktȱfürȱUnterȬ nehmenȱ wurdeȱ mitȱ seinenȱ Akteurenȱ undȱ seinenȱ aktuellenȱ Entwicklungenȱ skizziertȱ (Abschnittȱ1.4,ȱS.ȱ45ff.),ȱdieȱBegriffsbestimmungȱvonȱM&Aȱ(Abschnittȱ2.1,ȱS.ȱ91f.)ȱsowieȱ eineȱ Übersichtȱ derȱ Konzentrationsformenȱ (Abschnittȱ 2.2,ȱ S.ȱ95f.)ȱ wurdeȱ ausgeführt.ȱ Weiterhinȱ wurdenȱ Übernahmetechnikenȱ undȱ Finanzierungsinstrumenteȱ (Punktȱ 2.2.3,ȱ S.ȱ99f.)ȱdiskutiertȱundȱüberdiesȱdieȱderȱUnternehmensakquisitionȱzugrundeȱliegendenȱ Theorien,ȱMotiveȱundȱStrategierichtungenȱ(Kapitelȱ3,ȱS.ȱ129f.)ȱvorgestellt.ȱȱ ImȱFolgendenȱwirdȱdasȱManagementȱvonȱUnternehmenskäufenȱbeiȱderȱBeschreibungȱ undȱ Diskussionȱ derȱ Unternehmensübernahmeȱ regelmäßigȱ ausȱ derȱ Perspektiveȱ desȱ Käufersȱ argumentiert.ȱ Verkaufsspezifischeȱ Phänomeneȱ werdenȱ dabeiȱ gesondertȱ marȬ kiert.ȱ

5.1.1

Bestimmung des Erwerbsobjektes

UntersuchungsgegenständeȱdieserȱEinführungȱsindȱderȱErwerbȱvonȱUnternehmungenȱ undȱ Beteiligungenȱ vonȱ Unternehmenȱ sowieȱ dieȱ Vorgängeȱ desȱ Inhaberwechsels.ȱ Derȱ UnternehmensbegriffȱerscheintȱaufgrundȱderȱVielfaltȱvonȱwirtschaftlichen,ȱrechtlichenȱ undȱsozialenȱBetrachtungsperspektivenȱsystematischȱnichtȱeindeutigȱdefinierbarȱ(vgl.ȱ z.B.ȱPicotȱ1998,ȱS.ȱ16).ȱEsȱkannȱhierȱalsoȱnurȱeineȱdemȱZweckȱderȱAkquisitionȱadäquateȱ Definitionȱ vonȱ Unternehmenȱ angebotenȱ werden,ȱ dieȱ allerdingsȱ insbesondereȱ fürȱ dieȱ PhaseȱnachȱderȱeigentlichenȱTransaktionȱ(dieȱalsȱ„Vernetzungsphase“ȱeingeführtȱwerȬ denȱ wird)ȱ eineȱ deutlicheȱ Verkürzungȱ darstellt:ȱ Soȱ kannȱ dasȱ Unternehmenȱ „alsȱ GeȬ samtheitȱ vonȱ materiellenȱ undȱ immateriellenȱ Rechtsgüternȱ undȱ Wertenȱ verstandenȱ werden,ȱdieȱinȱeinerȱOrganisationȱzusammengefasstȱundȱinȱeinemȱeinheitlichenȱwirtȬ schaftlichenȱZweckȱdienstbarȱgemachtȱsind“ȱ(Höltersȱ1989,ȱS.ȱ2).ȱEineȱähnlicheȱDefiniȬ tionȱ wirdȱ vomȱ Wirtschaftsprüferhandbuchȱ (1985/1986,ȱ S.ȱ1074)ȱ geliefert:ȱ „Dasȱ UnterȬ nehmenȱ alsȱ wirtschaftlicheȱ Einheitȱ istȱ eineȱ Zusammenfassungȱ vonȱ Sachen,ȱ Rechtenȱ undȱ Personen,ȱ ausgerichtetȱ aufȱ einȱ wirtschaftlichesȱ Ziel,ȱ eingebettetȱ inȱ einȱ Umfeldȱ (Markt/Volkswirtschaft)ȱundȱgeführtȱvonȱeinerȱPersonȱoderȱPersonengruppe.“ȱȱ

245ȱ

5.1

5

Unternehmensakquisition

Derȱ Unternehmensträgerȱ alsȱ natürliche,ȱ juristischeȱ Personȱ oderȱ alsȱ quasiȬjuristischeȱ Personenvereinigungȱ istȱ derȱ Inhaberȱ sämtlicherȱ positiverȱ undȱ negativerȱ VermögensȬ werte.ȱ Dieȱ Unterscheidungȱ vonȱ Unternehmensträgernȱ istȱ fürȱ dieȱ Übertragungȱ notȬ wendig.ȱ Istȱ beiȱ einerȱ natürlichenȱ Personȱ derȱ Erwerbȱ durchȱ Übertragungȱ vonȱ VermöȬ gensbestandteilenȱ möglich,ȱ soȱ könnenȱ beiȱ juristischenȱ Personenȱ undȱ handelsrechtliȬ chenȱ Personenvereinigungenȱ mitȱ Quasirechtsfähigkeitȱ zusätzlichȱ Beteiligungenȱ übertragenȱ werden.ȱ Beiȱ einemȱ völligenȱ Wechselȱ desȱ Unternehmensträgers,ȱ d.h.ȱ derȱ ÜbertragungȱsämtlicherȱAnteileȱwirdȱdannȱvonȱeinemȱUnternehmenskaufȱgesprochen.ȱ Betrachtetȱ manȱ dieȱ unternehmerischeȱ Einflussnahmeȱ alsȱ konstitutivesȱ Merkmal,ȱ istȱ bereitsȱeinȱAnteilserwerbȱvonȱinȱderȱRegelȱüberȱ75ȱProzentȱderȱAnteileȱalsȱeineȱVeräuȬ ßerungȱ aufzufassen.ȱ Derȱ Erwerbȱ kannȱ demzufolgeȱ überȱ verschiedeneȱ Einflussstufenȱ differenziertȱ werdenȱ (vgl.ȱ auchȱ §ȱ 16ȱAbs.ȱ 1ȱAktG):ȱ „Gehörtȱ dieȱ Mehrheitȱ derȱAnteileȱ einesȱ rechtlichȱ selbständigenȱ Unternehmensȱ einemȱ anderenȱ Unternehmenȱ oderȱ stehtȱ einemȱ anderenȱ Unternehmenȱ dieȱ Mehrheitȱ derȱ Stimmrechteȱ zuȱ (MehrheitsbeteiliȬ gung),ȱ soȱ istȱ dasȱ Unternehmenȱ einȱ inȱ Mehrheitsbesitzȱ stehendesȱ Unternehmen,ȱ dasȱ andereȱUnternehmenȱeinȱanȱihmȱmitȱMehrheitȱbeteiligtesȱUnternehmen.“ȱ

5.1.2

Verschiedene Erwerbswege

Esȱ lassenȱ sichȱ grundsätzlichȱ dreiȱ Wegeȱ desȱ Erwerbsȱ vonȱ Unternehmenȱ undȱ BeteiliȬ gungenȱunterscheidenȱ(vgl.ȱHöltersȱ1989,ȱS.ȱ6ff.): 1. BeiȱAktiengesellschaftenȱentwederȱdurchȱKäufeȱderȱAktienȱüberȱdieȱBörseȱmitȱderȱ GefahrȱderȱschnellenȱKurssteigerungȱoderȱ–ȱüblicherȱ–ȱdurchȱPaketkäufe.ȱ 2. ErwerbȱdurchȱgesellschaftsrechtlicheȱAuseinandersetzungȱoderȱdurchȱErbgang.ȱ 3. ErwerbsvorgängeȱdurchȱVerhandlungenȱundȱanschließendeȱvertraglicheȱVereinbaȬ rungȱmitȱdemȱbisherigenȱUnternehmensträger.ȱȱ DieȱfolgendeȱAbbildungȱnimmtȱdieȱverschiedenenȱErwerbswegeȱausȱeinerȱKäuferȬȱundȱ Verkäuferperspektiveȱundȱ–initiativeȱauf:ȱ

246ȱ

Einleitung

Abbildungȱ5Ȭ1:ȱ

ErwerbswegeȱbeiȱAkquisitionenȱ

Käuferinitiative

Verkäuferinitiative

Auktionsverfahren

Öffentliche Auktion

Exklusivverhandlung

Kontrollierte Auktion

Kontaktaufnahme mit dem Management des Target

Gesprächsbereitschaft

Keine Gesprächsbereitschaft

Aufgabe

Kauf von Anteilen über die Börse

Kauf von Paketen

Hostile-takeoverVersuch

Öffentliches Übernahmeangebot

ȱ ȱ

Quelle: Berens/Mertes/Strauch 1997, S. 31

Grundsätzlichȱ könnenȱ Akquisitionenȱ vonȱ Unternehmenȱ aufȱ zweiȱ Wegenȱ vorgenomȬ menȱwerden.ȱDiesȱkannȱdurchȱeinenȱVermögenserwerbȱderȱzumȱUnternehmenȱgehörenȬ denȱ Sachenȱ undȱ Rechteȱ erfolgenȱ (soȱ genannterȱ Assetȱ Deal)ȱ oderȱ durchȱ denȱ KapitalanȬ teilserwerbȱderȱgesellschaftsrechtlichenȱBeteiligungȱ(soȱgenannterȱShareȱDeal)ȱerfolgen.ȱ

5.1.2.1

Asset Deal

BeimȱAssetȱDealȱwirdȱeineȱÜbertragungȱallerȱWirtschaftsgüter,ȱd.h.ȱallerȱ(wesentlichen)ȱ AktivaȱundȱPassiva,ȱvorgenommenȱundȱstelltȱalsȱKaufȱdurchȱSingularsukzessionȱeinenȱ Sachkaufȱ nachȱ §433ȱ Iȱ Satzȱ 1ȱ BGBȱ darȱ (vgl.ȱ Picotȱ 1998,ȱ S.ȱ27).ȱ BeimȱAssetȱ Dealȱ werdenȱ dieȱ entsprechendenȱAktivaȬȱ bzw.ȱ PassivaȬPositionenȱ inȱ derȱ Bilanzȱ desȱ Käufersȱ bilanȬ ziert.ȱ Fürȱ denȱ Fall,ȱ dassȱ derȱ Kaufpreisȱ dieȱ Differenzȱ derȱ Zeitwerteȱ vonȱ Aktivaȱ undȱ Verbindlichkeitenȱ übersteigt,ȱ kannȱ dieserȱ entstehendeȱ Mehrwertȱ alsȱ Goodwillȱ ausgeȬ wiesenȱ werdenȱ undȱ mussȱ dannȱ entsprechendȱ abgeschriebenȱ werden.ȱ Eineȱ gängigeȱ Konstruktionȱ beiȱ dieserȱ Formȱ derȱ Übernahmeȱ istȱ dieȱ Gründungȱ einerȱ MuttergesellȬ schaftȱ–ȱinȱderȱRegelȱalsȱGmbHȱ–,ȱdieȱdieȱVermögensȬȱundȱVerbindlichkeitspositionenȱ aufnimmtȱundȱentsprechendȱdieȱKaufpreiszahlungȱfremdȬȱoderȱeigenfinanziertȱanȱdenȱ Verkäuferȱvornimmt.ȱȱ ȱ ȱ

247ȱ

5.1

5

Unternehmensakquisition

5.1.2.2

Share Deal

BeimȱShareȱDealȱerfolgtȱderȱKaufȱdurchȱeineȱÜbertragungȱdesȱRechtsträgersȱimȱWegeȱ desȱ AnteilsȬȱ bzw.ȱ desȱ Beteiligungserwerbsȱ (vgl.ȱ Picotȱ 1998,ȱ S.ȱ27f.).ȱ Dabeiȱ stelltȱ dieȱ gesellschaftsrechtlicheȱBeteiligungȱdenȱrechtlichenȱKaufgegenstandȱdarȱundȱdieȱIdentiȬ tätȱdesȱübernommenenȱUnternehmensȱbleibtȱbestehen.ȱDamitȱistȱeinȱRechtskaufȱnachȱ§ȱ 433ȱ Abs.ȱ 1ȱ Satzȱ 2ȱ BGBȱ vorliegend.ȱ Darüberȱ hinausȱ liegtȱ einȱ Sachkaufȱ nurȱ dannȱ vor,ȱ wennȱdasȱMitgliedschaftsrechtȱdurchȱdieȱBeteiligungȱwieȱimȱFallȱderȱAktieȱbeinhaltetȱ ist.ȱDieȱBilanzierungȱdesȱKapitalanteilserwerbsȱwirdȱimȱAnlagevermögenȱbeimȱPunktȱ IIIȱFinanzanlagenȱunterȱBeteiligungenȱvorgenommenȱ(§ȱ271ȱAbs.ȱ1ȱHGB).ȱDabeiȱwirdȱ einȱüberȱdenȱAnschaffungskostenȱliegenderȱKaufpreisȱzumȱWertȱderȱBeteiligungȱhinȬ zugerechnetȱ undȱ darfȱ nichtȱ entsprechendȱ derȱ Vorgehensweiseȱ beimȱ Assetȱ Dealȱ alsȱ Goodwillȱaktiviertȱundȱabgeschriebenȱwerdenȱ(vgl.ȱBetschȱetȱal.ȱ1998,ȱS.ȱ342).ȱȱ

5.1.2.3

Interessendivergenz von Verkäufer und Käufer

BeiȱderȱWahlȱderȱDealkonstruktionȱergebenȱsichȱsystematischeȱPräferenzunterschiedeȱ zwischenȱVerkäuferȱundȱKäufer.ȱWährendȱderȱVerkäuferȱvorȱallemȱaufgrundȱderȱHafȬ tungsproblematikȱdenȱShareȱDealȱbevorzugt,ȱdaȱmitȱdenȱGesellschaftsanteilenȱdieȱVerȬ bindlichkeitenȱ vollständigȱ übergehen,ȱ präferiertȱ derȱ Käuferȱ insbesondereȱ aufgrundȱ derȱAbschreibungsmöglichkeitenȱeinzelnerȱAktivaȱsowieȱdesȱaktiviertenȱGoodwillȱdenȱ AssetȱDeal.ȱȱ

5.1.2.4

Kombinations- und Umwandlungsmodelle

InȱderȱPraxisȱwurdenȱaufgrundȱderȱInteressendivergenzȱKombinationsȬȱundȱUmwandȬ lungsmodelleȱ entwickeltȱ (vgl.ȱ Betschȱ etȱ al.ȱ 1998,ȱ S.ȱ343f.ȱ undȱ Eilers/Nowackȱ 1998,ȱ S.ȱ663f.ȱundȱ671f.).ȱDasȱKombinationsmodellȱsiehtȱeineȱNeugründungȱeinerȱMuttergesellȬ schaftȱvor,ȱdieȱzunächstȱdieȱKapitalanteileȱundȱinȱderȱFolgeȱdieȱAktivaȱzumȱVerkehrsȬ wertȱerwirbt.ȱDieȱstillenȱReservenȱsindȱdannȱaktivierbarȱundȱabschreibbar.ȱDerȱVeräuȬ ßerungsgewinnȱ wirdȱ dannȱ anȱ dieȱ Muttergesellschaftȱ ausgeschüttetȱ undȱ inȱ derȱ gleiȬ chenȱ Höheȱ eineȱ Abschreibungȱ aufȱ dieȱ Beteiligungȱ vorgenommen,ȱ dieȱ entsprechendȱ derȱVeräußerungsgewinnausschüttungȱwertminderndȱwirkt.ȱBeimȱUmwandlungsmodellȱ istȱ dieȱ Gründungȱ einerȱ Käufergesellschaftȱ alsȱ Personengesellschaftȱ vorgesehen,ȱ dieȱ zunächstȱdieȱAnteileȱderȱZielgesellschaftȱübernimmtȱundȱdannȱdieseȱaufȱdieȱErwerbsȬ gesellschaftȱverschmilzt.ȱEineȱUmwandlungȱderȱErwerbsgesellschaftȱzuȱeinerȱKapitalȬ gesellschaftȱ istȱ nachfolgendȱ möglich.ȱ Motiveȱ fürȱ dieseȱ Vorgehensweisenȱ liegenȱ inȱ steuerlichenȱErsparnissenȱ(vgl.ȱdazuȱausführlichȱEilers/Nowackȱ1998).ȱȱ

248ȱ

Einleitung

5.1.3

Das Phasenmodell einer Akquisition im Überblick

Imȱ Folgendenȱ sollȱ dieȱ Betrachtungȱ derȱ Unternehmensakquisitionȱ entsprechendȱ derȱ VorgehensweiseȱbeiȱdenȱStrategischenȱAllianzenȱanhandȱeinesȱidealtypischenȱPhasen– Modellsȱerfolgen.ȱInȱdieserȱArbeitȱwerdenȱdreiȱPhasenȱderȱAkquisitionȱmitȱihrenȱjeweiȬ ligenȱProzessenȱvorgestellt,ȱdieȱalleȱwesentlichenȱPunkteȱvonȱderȱStrategieentwicklungȱ desȱAkquisiteursȱüberȱdieȱTransaktionȱbisȱzurȱorganisatorischenȱVernetzungȱundȱdemȱ postȱ mergerȱ auditȱ beinhaltenȱ (vgl.ȱ andereȱ Darstellungenȱ inȱ Jungȱ 1983;ȱ Brandȱ 1985;ȱ Storckȱ 1993,ȱ S.ȱ104;ȱ Sudarsanamȱ 1995;ȱ Hookeȱ 1997;ȱ Picotȱ 1998,ȱ S.ȱ10f.,ȱ Lucks/Mecklȱ 2002,ȱdieȱinȱderȱRegelȱnurȱTeilabschnitteȱaufnehmen,ȱoderȱdieȱHandbücherȱPicotȱ2003ȱ undȱWirtzȱ2006).ȱWieȱbeiȱderȱdetailliertenȱAusführungȱderȱeinzelnenȱPhasenȱdeutlichȱ wird,ȱsindȱdieȱhierȱvisuellȱundȱanalytischȱdifferenziertenȱPhasenȱmitȱihrenȱProzessenȱ integrativȱundȱiterativȱzuȱsehenȱundȱentsprechenȱdaherȱgeradeȱnichtȱeinerȱchronologiȬ schenȱ Reihenfolge.ȱ Dieȱ etabliertenȱ Begriffeȱ „PreȬMerger“ȱ undȱ „PostȬMerger“ȱ sindȱ daherȱ inȱ Anführungsstricheȱ zuȱ setzen,ȱ daȱ wederȱ dieȱ Chronologieȱ stimmt,ȱ nochȱ dieȱ Fusionȱalleinȱzuȱuntersuchenȱsteht,ȱsondernȱauchȱdieȱAkquisition.ȱȱ

Phase I Phase II Phase III

Abbildungȱ5Ȭ2:ȱ

DieȱdreiȱidealtypischenȱPhasenȱeinerȱAkquisitionȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase („Pre Merger“) Unternehmensanalyse („self due diligence“)

Wettbewerbs- und Akquisitionsumfeldanalyse

Analyse der Motive und Zielsetzungen mit Strategiekonzeption

- Analyse Unternehmensziele und -potentiale - Analyse strategischer Potentiale und Lücken - Strategische Bilanz

- Umweltanalyse und -prognose - Analyse des Akquisitionsumfeldes (Länder/Märkte/Geschäftsfelder)

- Motive und Zielsetzungen - Abwägung Allianz vs. Akquisition - Akquisitionskriterien - Akquisitionsstrategie (Team, Meilensteine)

Kontakt-, Verhandlungsaufnahme und Bietung

Unternehmensbewertung, Kaufpreisfindung und Finanzierungsformen

- Einbeziehung von M&A-Diensten - Vorauswahl (Screening) - Kontaktsuche - Erstsondierung - Verhandlungsaufnahme - Bietungsverfahren

Due Diligence, wettbewerbsrechtliche Prüfung und Vertragsverhandlung

- Financial Forecasts - Desktop Due Diligence - Unternehmensbewertung - Preisabsicherung/Garantien/ Gewährleistungen - Finanzierungsalternativen

- Confidentiality Agreement / LOI - Eröffnung Data Room - Due Diligence-Formen - Memorandum of Understanding - kartellrechtliche Prüfung - Closing

Transaktionsphase

Vernetzungsphase („Post Merger“) Post Merger Planung - Planung des Integrationsprozesses - Integrationspotentialanalyse - Integrationsverbote und -notwendigkeiten im Hinblick auf die Strategie

Vernetzungsmaßnahmen auf sechs Ebenen

Erfolgskontrolle (post merger audit)

- organisatorische Vernetzung - strategische Vernetzung - administrative Vernetzung - operative Vernetzung - kulturelle Integration - externe Vernetzung

- Wirtschaftlichkeitsnachrechnungen (Akquisitionscontrolling) - Realisierung der Synergien (Goodwill-Amortisationsrechnung) - Prozeßcontrolling - Integrationskosten - Balanced Scorecard

Quelle: Eigene Darstellungȱ

249ȱ

5.1

5.2

Phase I

5

Unternehmensakquisition

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase Strategische Analyse- und Konzeptionsphase („Pre Merger“) Unternehmensanalyse („self due diligence“)

Wettbewerbs- und Akquisitionsumfeldanalyse

Analyse der Motive und Zielsetzungen mit Strategiekonzeption

- Analyse Unternehmensziele und -potentiale - Analyse strategischer Potentiale und Lücken - Strategische Bilanz

- Umweltanalyse und -prognose - Analyse des Akquisitionsumfeldes (Länder/Märkte/Geschäftsfelder)

- Motive und Zielsetzungen - Abwägung Allianz vs. Akquisition - Akquisitionskriterien - Akquisitionsstrategie (Team, Meilensteine)

ȱ M&Aȱ sindȱ Ergebnisseȱ vonȱ Zufällenȱ undȱ Opportunitätenȱ (angebotsgetrieben)ȱ oderȱ durchȱsorgfältigeȱPlanungȱundȱAnalyseȱ(nachfragegetrieben)ȱzustandeȱgekommen.ȱDieȱ folgendenȱAusführungenȱsindȱdaherȱalsȱeineȱÜbersichtȱüberȱInstrumenteȱfürȱdieȱAnaȬ lyseȱundȱStrategiekonzeptionȱzuȱverstehen.ȱNichtȱseltenȱwirdȱgenauȱdiesȱalsȱwesentliȬ chesȱKriteriumȱfürȱerfolgreicheȱTransaktionenȱangeführtȱundȱdennochȱerweckenȱvieleȱ DealsȱeherȱdenȱAnscheinȱeinerȱangebotsgetriebenȱLogikȱ–ȱohneȱentsprechendeȱflankieȬ rendeȱMaßnahmen.ȱȱ Vorȱ jederȱ Entscheidung,ȱ dieȱ dieȱ zukünftigeȱ Unternehmensausrichtungȱ betrifft,ȱ sollteȱ idealerȱ Weiseȱ eineȱ ausführlicheȱAnalyseȱ desȱ eigenenȱ Unternehmensȱ undȱ seinerȱ UmȬ weltȱ erfolgen.ȱ Diesȱ giltȱ insbesondereȱ fürȱ investitionsintensiveȱ Wachstumsstrategien.ȱ Durchȱ entsprechendeȱ Analysenȱ lässtȱ sichȱ ȱ abschließendȱ derȱ M&AȬBedarfȱ ermitteln,ȱ welcherȱdamitȱdieȱVorbereitungȱfürȱdieȱweiterenȱAkquisitionsphasenȱeinleitet.ȱInȱKapiȬ telȱ 3ȱ wurdeȱ bereitsȱ dieȱ strategischeȱ ExpansionsȬȱ undȱ Diversifikationsanalyseȱ nachgeȬ zeichnet.ȱ Inȱ denȱ folgendenȱ Punktenȱ werdenȱ dieseȱAnalyseinstrumenteȱ nunȱ konkretiȬ siert.ȱ

5.2.1

Analyse der Unternehmensziele und -potentiale

DieȱUnternehmenszieleȱundȱȬpotentialeȱsowieȱderȱUnternehmenszweckȱsolltenȱinsbeȬ sondereȱ beiȱ derȱ Planungȱ einerȱ Wachstumsstrategieȱ einerȱ detailliertenȱAnalyseȱ unterȬ zogenȱwerden.ȱDabeiȱspielenȱStärkenȬ/SchwächenȬAnalysen,ȱErfolgsfaktorenanalysen,ȱ Diversifikationstests,ȱKernkompetenzdefinitionen,ȱPortfoliotestsȱundȱTestsȱderȱ„econoȬ miesȱofȱ…ȬTypen“ȱfürȱeineȱlangfristigȱundȱnachhaltigȱausgerichteteȱUnternehmenspoliȬ tikȱeineȱzentraleȱRolle.ȱEinȱerstesȱDiagnoseinstrumentȱkannȱinȱderȱWertschöpfungsketȬ tenȬAnalyseȱgesehenȱwerden,ȱdieȱmitȱeinerȱStärkenȬSchwächenȬAnalyseȱverbundenȱist:ȱ

250ȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase

Abbildungȱ5Ȭ3:ȱ

WertkettenanalyseȱmittelsȱeinesȱStärkenȬ/Schwächenprofilsȱ

Wertschöpfungskette

Funktionen --

Engineering

• Forschung • Entwicklung • Konstruktion

Beschaffung

• Bedarfsplanung • Einkauf • Wareneingang

Produktion

• • • • •

Arbeitsvorbereitung Produktionsplanung Fertigung Qualitätssicherung Materialwirtschaft

• • • • • • • • •

Marktforschung Verkauf Kundendienst PR und Werbung Finanzbuchhaltung Kosten- und Leistungsrechnung Anlagewirtschaft Cash-Management Controlling/Planung

• • • • • • • •

Personal-Planung Recruitment Verwaltung Entwicklung Sozialwesen Planung Anwendungsentwicklung Rechenzentrum

Marketing

Finanz- und Rechnungswesen

Personal

Informatik

Stärken-/Schwächenprofil o +

++

Quelle: Darstellung nach Clever 1993, S. 127

Beiȱ derȱ Strategieformulierungȱ mussȱ entsprechendȱ derȱ erfolgtenȱ Auseinandersetzungȱ zwischenȱ derȱ KonzernȬȱ oderȱ Holdingstrategieȱ einerseitsȱ undȱ derȱ GeschäftsbereichsȬ strategieȱandererseitsȱunterschiedenȱwerden.ȱDemnachȱsindȱbeiȱaufȱGeschäftsbereichsȬ ebeneȱ eindeutigȱ erscheinendenȱ Strategienȱ weitereȱ Analysenȱ aufȱ derȱ Konzernebeneȱ durchȱ entsprechendeȱ Portfoliotestsȱ notwendig.ȱ Einȱ weiteresȱ Instrumentȱ fürȱ denȱAufȬ bauȱeinesȱneuenȱGeschäftsbereichesȱ(entwederȱdurchȱGründungȱoderȱdurchȱAkquisitiȬ on)ȱ istȱ derȱ Businessȱ Plan,ȱ derȱ zurȱ Formulierungȱ einerȱ Gesamtstrategieȱ desȱ ManageȬ mentsȱ dientȱ undȱ dieȱ kurzȬȱ undȱ mittelfristigeȱ Überprüfungȱ derȱ Strategierealisierungȱ ermöglicht.ȱ Wesentlicheȱ Elementeȱ sindȱ inȱ folgenderȱ Übersichtȱ inȱ verkürzterȱ Formȱ aufgestelltȱ(vgl.ȱmitȱandererȱSystematikȱHumpertȱ1985,ȱS.ȱ34ff.):ȱ ȱ

251ȱ

5.2

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ4:ȱ 1.

2.

3. 4.

5.

6. 7. 8. 9. 10.

11. 12.

13.

BeispielȱfürȱeineȱBusinessȱPlanȬAnalyseȱ

Unternehmen, Geschäftstätigkeit, Produkte und Entwicklungsmöglichkeiten Firmengeschichte und Entwicklungsstand, Geschäftstätigkeit, Märkte, in denen das Unternehmen aktiv ist, Produkte der Vergangenheit und Zukunft, Entwicklungsmöglichkeiten Geschäftsleitung und Beirat Lebensläufe, Zeit der Zusammenarbeit, Management im Unterschied zum Wettbewerber, Gehälter, Gewinnbeteiligungen, sonst. Vergütungen, sonst. Verpflichtungen der Manager und Beiräte (Aufsichtsratsposten, etc.) Ziele der Geschäftsführung, Strategie und Zeitplan der Umsetzung Formulierung der strategischen Zielsetzung, der neuen Märkte und Produkte mit Umsetzungsplanung Wettbewerbsvorteile Faktoren, die die Ertragsspanne und Marktanteile erhöhen, Markteintrittsbarrieren (Patente, Lizenzen, Handelshemmnisse, Know-how, technischer Vorsprung, kontinuierliche Produktentwicklung, Copyrights, Warenzeichen, Gebrauchs- und Geschmacksmuster, Partnerunternehmen (Allianzen), Markenidentität und -loyalität, günstige Fertigungskosten, Zulassungen bei Gesundheitsbehörden oder ähnlichen Institutionen), Marktaustrittsbarrieren Markt Nachfrage: Gesamtgröße des Marktes früher, heute und zukünftig; Angebot: Wettbewerber früher, heute und zukünftig (direkt und indirekt), Marktanteile der Wettbewerber, Größe, Wachstumsraten, Rentabilität und Finanzlage der einzelnen Wettbewerber; Marktstudie: allgemeine und spezifische Marktentwicklung für entwickelte und zu entwickelnde Produkte Preiselastizität der Nachfrage, Kundeneinschätzung der eigenen Produkte und der Konkurrenzprodukte Hauptrisiken und Krisenpläne Geplante Marktanteile des Unternehmens aus Punkten 3-6 abgeleitet Geschäftserfolge früher, heute und zukünftig Gewinn und Verlust, Bilanzen, Cash Flow, Netto-Barliquidität, Eigenkapitalrentabilität, Umsatzrentabilität Marketing Preise, Werbung, Verkaufsförderung, Vertrieb und Service Fertigung und Produktion Standort, technische Ausstattung, angewandte Produktionsprozesse, Eigenfertigungsanteil, Auslandsfertigung, Automatisierungsgrad, Rohstoffbezug Personal Weiterbildungen, Betriebsklima, Lohnpolitik, Gruppenarbeit, Verbesserungsvorschläge, Sozialleistungen Finanzierungsbedarf Kapitalstruktur, Eigentumsverhältnisse, gewünschte Eigenkapitalfinanzierung, Leverage, Mittelverwendung Investitionsplanung

Quelle: Eigene Aufstellung

Weiterhinȱ istȱ esȱ notwendig,ȱ dieȱ Kernkompetenzenȱ desȱ Unternehmensȱ auszuloten,ȱ daȱ sieȱ –ȱ wieȱ imȱ Abschnittȱ 3.3.3ȱ (S.ȱ161f.)ȱ mitȱ Prahaladȱ undȱ Hamelȱ diskutiertȱ –ȱ entspreȬ chendeȱGradmesserȱfürȱdieȱweitereȱAusrichtungȱimȱHinblickȱaufȱeineȱDiversifikationȱ oderȱ Expansionȱ oderȱ aberȱ imȱ Rahmenȱ derȱ vertikalenȱ Integrationȱ undȱ Desintegrationȱ darstellen.ȱ Inȱ einigenȱ Publikationenȱ wirdȱ auchȱ vonȱ derȱ internenȱ Potentialanalyseȱ geȬ sprochenȱ(vgl.ȱbeispielsweiseȱSteinöckerȱ1993,ȱS.ȱ24).ȱȱ Dieseȱ Untersuchungȱ sollȱ Fragestellungenȱ beantworten,ȱ inwieweitȱ dasȱ vorhandeneȱ Potentialȱ ausreicht,ȱ umȱ aufȱ neuenȱ Märktenȱ tätigȱ zuȱ werdenȱ undȱ durchȱ welcheȱ branȬ chenspezifischenȱ Bedingungenȱ dieseȱ Potentialeȱ eingeschränktȱ oderȱ erweitertȱ werden.ȱ DieseȱPotentialbereicheȱwerdenȱunterȱAngabeȱderȱImplikationenȱfürȱdieȱBereicheȱMarȬ keting,ȱ Technologie,ȱ Mitarbeiterȱ undȱ Finanzenȱ definiert.ȱ Esȱ stehtȱ zuȱ vermuten,ȱ dassȱȱ ȱ

252ȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase

dieseȱ funktionalȱ gedachteȱ Potentialanalyseȱ inȱ vielenȱ Fällenȱ zuȱ kurzȱ greift.ȱ Inȱ einerȱ prozessualenȱSichtȱkönnenȱgeradeȱVerknüpfungenȱeinzelnerȱFunktionsbereicheȱvölligȱ vielfachȱneueȱPotentialbereicheȱeröffnen.ȱȱ

5.2.2

Analyse der unternehmerischen Umwelt

Wurdeȱ beiȱ derȱ Unternehmensanalyseȱ derȱ Fokusȱ aufȱ dieȱ Stärkenȱ undȱSchwächen,ȱ aufȱ dieȱDefinitionȱundȱBeurteilungȱderȱeigenenȱKernkompetenzenȱsowieȱaufȱbeeinflussbaȬ reȱ interneȱ Potentialeȱ gerichtet,ȱ wirdȱ beiȱ derȱ Umweltanalyseȱ insbesondereȱ aufȱ dieȱ Chancenȱ undȱ Risikenȱ fürȱ dieȱ eigeneȱ Unternehmungȱ undȱ seineȱ Projekteȱ durchȱ dieȱ Umwelt,ȱd.h.ȱdurchȱdieȱStakeholderȱausȱWirtschaft,ȱGesellschaftȱundȱPolitik,ȱgeachtet.ȱ HierbeiȱkommtȱesȱvorrangigȱaufȱdieȱUmweltperzeptionȱan,ȱinwieweitȱdieȱUmweltanaȬ lyseȱ dieȱ fürȱ dieȱ Unternehmungȱ relevantenȱ Umweltveränderungenȱ antizipiertȱ undȱ aufnimmt.ȱ Leiderȱ bestimmtȱ sichȱ dieȱ Relevanzȱ systematischȱ imȱ Nachhinein.ȱ UmweltȬ veränderungenȱ kündigenȱ sichȱ nachȱ denȱ Theorienȱ derȱ Strategischenȱ Frühaufklärungȱ durchȱschwacheȱSignaleȱanȱundȱmüssenȱdaherȱfrühzeitigȱerkanntȱundȱverarbeitetȱwerȬ den,ȱumȱeineȱangepassteȱstrategischeȱReaktionȱzuȱermöglichen;ȱsoȱdieȱForderungȱvonȱ Ansoffȱ (vgl.ȱ Ansoffȱ 1976ȱ aberȱ auchȱ Bea/Haasȱ 1994ȱ sowieȱ Hahn/Krystekȱ 1979,ȱ S.ȱ76).ȱ DieseȱnotwendigerweiseȱfunktionsübergreifendeȱSensibilitätȱinȱderȱWahrnehmungȱvonȱ schwachenȱ Signalenȱ wirdȱ zumȱ entscheidendenȱ Erfolgsfaktor.ȱ Welcheȱ derȱ schwachenȱ Signaleȱ mittelsȱ desȱ unternehmensspezifischenȱ strategicȱ radarȱ beobachtetȱ werden,ȱ istȱ vonȱ Fallȱ zuȱ Fallȱ verschieden.ȱ Gemeinsamȱ istȱ derȱ Vorgehensweiseȱ aberȱ eineȱ Abkehrȱ vomȱ reaktivenȱ Krisenmanagementȱ (mitȱ derȱ nurȱ nochȱ zuȱ konstatierendenȱ Existenzȱ einerȱKrise)ȱhinȱzuȱeinerȱproaktivenȱUmgangsweiseȱmitȱseinerȱUmwelt.ȱȱ DerȱUmgangȱmitȱseinerȱUmweltȱlässtȱsichȱtheoretischȱinȱeinerȱAdaptionsstrategieȱundȱ einerȱ ManipulationsȬȱ oderȱ Gestaltungsstrategieȱ differenzieren.ȱ Währendȱ traditionellȱ (nichtȱzuletztȱausȱdemȱneoklassischenȱParadigmaȱheraus)ȱeineȱAdaptionsȬȱoderȱAnpasȬ serstrategieȱ vorherrschte,ȱ wirdȱ zunehmendȱ dieȱ jeweiligeȱ komparativeȱ Überlegenheitȱ dieserȱ Strategienȱ diskutiertȱ (vgl.ȱ hierzuȱ Hagelȱ 1996,ȱ S.ȱ8f.).ȱ Derartigeȱ Überlegungenȱ sindȱdasȱklassischeȱFeldȱderȱSpieltheorieȱ(Axelrodȱ1988)ȱundȱwurdenȱauchȱinȱderȱaktuȬ ellenȱ spieltheoretischenȱ Strategiediskussionȱ aufgenommen.ȱ Beiȱ letztererȱ wirdȱ eineȱ beidseitigȱNutzenȱbringendeȱManipulationȱundȱÄnderungȱderȱ(BranchenȬ)ȱSpielregelnȱ alsȱ eineȱ kooperativeȱ Gestaltungsmöglichkeitȱ desȱ Wettbewerbsȱ angesehenȱ (vgl.ȱ BranȬ denburger/Nalebuffȱ1995).ȱȱ Fürȱ denȱ Aufbauȱ einesȱ neuenȱ Geschäftsbereichesȱ wirdȱ hingegenȱ eineȱ komplexere,ȱ punktuelleȱ Umweltanalyseȱ erforderlich.ȱ Häufigȱ wirdȱ vorgeschlagen,ȱ anhandȱ derȱ Schnittstellenȱ zurȱ Umweltȱ dieȱ Umweltȱ aufȱ dieȱ entscheidendenȱ InputȬȱ undȱ OutputȬ märkteȱ zuȱ analysieren,ȱ insbesondereȱ hinsichtlichȱ desȱ Kapitalmarktes,ȱ derȱ BeschafȬ fungsȬȱundȱAbsatzmärkteȱundȱderȱArbeitsmärkteȱ(vgl.ȱz.B.ȱStorckȱ1993,ȱS.ȱ69).ȱEsȱsollȱ hierȱeinȱVorgehenȱangeregtȱwerden,ȱwelchesȱeinȱdreistufigesȱAnalysemodellȱvorsieht:ȱȱ

253ȱ

5.2

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ5:ȱ

DreistufigesȱUmweltanalysemodellȱ

1.

Analyse und Prognose der Bereiche Politik, Gesellschaft, Wirtschaft und Technologieȱ  Internationale und nationale Wirtschaftspolitik, politische Stabilität innerhalb der Länder  Ordnungsrechtliche Eingriffe in die Wirtschaft,  Umweltschutzbestimmungen, Bevölkerungswachstum, Arbeitskräfte, rechtliche Veränderungen,  Konjunkturzyklen, Pro-Kopf-Einkommen, Einkommensverteilung, Inflationstendenzen, Währungskursschwankungen, Rohstoff- und Energiepreise, emerging markets,  Technologieentwicklungslinien,  Rechtliche Stabilität,  Logistische, verkehrstechnische und informationstechnologische Infrastruktur,  Attraktivität des Kapitalmarktes.

2.

Branchenanalyse  Produktnachfrage und Entwicklung,  Marktlebenszyklus, -dimension, -wachstum, -dynamik,  Kapitalintensität, Fixkostenstruktur, Marktsegmentierung, Vertriebskanäle,  Wettbewerbssituation: Anzahl, Größe, Finanzkraft, Führungssysteme der qualifizierten Anbieter.

3.

Stellung des Unternehmens in der Branche  Determinanten der Konkurrenzintensität,  Determinanten der Markteintritts- und -austrittsbarrieren,,  Determinanten der Substitutionsgefahr,  Determinanten der Lieferanten- und Abnehmermacht,  Kostensituation: Standorte, Effektivität und Effizienz der Produktions- und Vetriebsaktivitäten, spezifische und relative Kostenvorteile,  Spezifische Wettbewerbsfaktoren: relative Finanzstärke, relative Markenpositionierung, Differenzierungsmerkmale.

Quelle: Modifizierte Aufstellung nach Pümpin 1980; in: Steinöcker 1993, S. 20.

5.2.3

Analyse der strategischen Potentiale und Lücken: Strategische Bilanz und Analyse der M&A-Bedarfe

Dieȱbereitsȱangeführteȱ interneȱ Potentialanalyseȱ dientȱalsȱBasisȱ fürȱ eineȱ anschließendeȱ Analyseȱ derȱ Lückenȱ (oderȱ GapȬAnalyse)ȱ zwischenȱ derȱ analysiertenȱ IstȬSituationȱ undȱ denȱoperativenȱundȱvorȱallemȱimȱHinblickȱaufȱdieȱUmweltanalyseȱalsȱrealistischȱangeȬ sehenenȱ strategischenȱ Zielsetzungen.ȱ Dieseȱ identifiziertenȱ Lückenȱ geltenȱ dannȱ alsȱ Ausgangspunktȱ fürȱ weitereȱ Entscheidungenȱ bezüglichȱ derȱ Wachstumsstrategie.ȱ Esȱ wirdȱanhandȱderȱtypischerweiseȱwieȱfolgtȱaussehendenȱgrafischenȱVisualisierungȱdieȱ Bestimmungȱ derȱ Lückenȱ überȱ Erfolgskriterienȱ wieȱ z.B.ȱ ROI,ȱ Gewinnȱ oderȱ Umsatzȱ vorgenommen:ȱ

254ȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase

Zielgröße

ROI, Gewinn,Umsatz

Abbildungȱ5Ȭ6:ȱ

GapȬAnalyse:ȱStrategischeȱundȱoperationaleȱLückenȱ

Zielwert Entwicklungsplan

ungedeckte strategische Lücke

(Neugeschäft) laufende Projekte

Operationaler Plan

gedeckte operationale Lücke

(Basisgeschäft)

Planungshorizont

ȱ

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. ähnlich Heinen 1991:

Dabeiȱ wirdȱ zwischenȱ operativenȱ undȱ strategischenȱ Lückenȱ unterschieden.ȱ Währendȱ beiȱderȱoperativenȱLückeȱeineȱSchließungȱunterȱBeibehaltungȱderȱProdukteȱundȱMärkȬ teȱmöglichȱist,ȱwerdenȱzurȱSchließungȱderȱstrategischenȱLückenȱneueȱProduktentwickȬ lungenȱ undȱ Markterschließungenȱ notwendig.ȱ Dieȱ Strategischeȱ Bilanzȱ wirdȱ alsȱ einȱ Instrumentȱ zurȱ Identifizierungȱ derȱ strategischenȱ Lückenȱ undȱ Engpässeȱ verwendet.ȱ Dabeiȱ gehtȱ esȱ umȱ eineȱ Gegenüberstellungȱ derȱ Faktorenȱ Kapital,ȱ Material,ȱ Personal,ȱ AbsatzȱundȱKnowȬhowȱ(vgl.ȱMannȱ1987,ȱS.ȱ47ff.).ȱAufȱderȱAktivseiteȱwerdenȱdieȱposiȬ tivenȱ Effekte,ȱ aufȱ derȱ Passivseiteȱ entsprechendȱ dieȱ negativenȱ Effekteȱ derȱ einzelnenȱ FaktorenȱinȱRelationȱzumȱWettbewerbȱgebucht.ȱȱ Dieȱ Passivseiteȱ weistȱ demnachȱ dieȱ strategischenȱ Engpässeȱ aus.ȱ Esȱ stelltȱ sichȱ nunȱ dieȱ Frage,ȱ inwieweitȱ dieȱ Schließungȱ derȱ strategischenȱ Lückeȱ undȱ derȱ „Bilanzausgleich“ȱ durchȱMaßnahmenȱderȱExpansion,ȱderȱDiversifikation,ȱderȱMarktdurchdringungȱoderȱ derȱInnovationȱerreichtȱwerdenȱkann.ȱPrinzipiellȱsindȱzurȱSchließungȱmehrereȱHandȬ lungsoptionenȱmöglich.ȱBasierendȱaufȱdenȱausgeführtenȱAnalysenȱkannȱderȱjeweiligeȱ AkquisitionsȬBedarfȱbestimmtȱwerden:ȱȱ ȱ

255ȱ

5.2

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ7:ȱ

IdentifizierungȱvonȱAkquisitionsȬBedarfenȱ

Strategische Bilanz

Handlungsoptionen

wettbewerbsbezogenes Stärken-/Schwächen-Profil

Schließung der Strategischen Lücken

Aus der strategischen Zielsetzung abgeleitete Kriterien, z.B.

Aktiva

Bewertung durch Unternehmens- und Umweltanalysen

interne marktl. Koope- AkquisiMaß- Fremd- ration tionsnahmen bezug Bedarfe

Passiva

Marktposition FuE Know how Produkt Breite Vertriebssystem Kapazitäten Standort Marken Image Kapitalstärke Verhandlungsmacht bei Lieferanten Logistik

Quelle: Eigene Darstellungȱ

5.2.4

Analyse des Akquisitionsumfeldes

FürȱdenȱFall,ȱdassȱinȱderȱAkquisitionȱdieȱrichtigeȱMaßnahmeȱzurȱSchließungȱderȱStraȬ tegischenȱ Lückenȱ gesehenȱwird,ȱistȱderȱnächsteȱSchrittȱdieȱAnalyseȱ desȱAkquisitionsȬ umfeldes.ȱ Dieseȱ Analyseȱ istȱ insbesondereȱ fürȱ dieȱ Zielsetzungȱ desȱ Markteintrittsȱ unȬ verzichtbar.ȱ Esȱ lassenȱ sichȱ dreiȱ Analyseebenenȱ desȱ Akquisitionsumfeldesȱ identifizieȬ ren:ȱ Dieȱ länderorientierteȱ Analyse,ȱ dieȱ marktorientierteȱ Analyseȱ undȱ dieȱ geschäftsfeldorientierteȱAnalyseȱ(vgl.ȱz.B.ȱSteinöckerȱ1993,ȱS.ȱ34f.).ȱ

5.2.4.1

Die länderorientierte Analyse

Dieȱ länderspezifischeȱ Analyseȱ wäreȱ vorȱ demȱ Hintergrundȱ zuȱ betrachten,ȱ inwieweitȱ dasȱLandȱalsȱAbsatzȬȱoderȱalsȱProduktionsstandortȱinteressantȱwird.ȱEsȱbestehtȱunabȬ hängigȱ vonȱ derȱ strategischenȱ Zielsetzungȱ inȱ jedemȱ Fallȱ Klärungsbedarfȱ hinsichtlichȱ derȱnationalenȱGesetzgebungen,ȱderȱInfrastrukturenȱsowieȱderȱkulturellenȱDifferenzenȱ undȱ ihrerȱ Konsequenzenȱ aufȱ dieȱ Verhandlung,ȱ Transaktionȱ undȱ Integration.ȱ Dieseȱ WettbewerbsanalyseȱderȱpolitischenȱundȱwirtschaftlichenȱSystemeȱdientȱletztlichȱdazu,ȱ dieȱAkquisitionskandidatenȱregionalȱzuȱbeschränken.ȱ

256ȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase

5.2.4.2

Die marktorientierte Analyse

WennȱeineȱregionaleȱEingrenzungȱerreichtȱwurde,ȱerfolgtȱeineȱmarktorientierteȱAnalyȬ se,ȱ dieȱ vorȱ allemȱ denȱ AktienȬȱ undȱ Kapitalmarktȱ betrifft.ȱ Weitereȱ Analysenȱ könnenȱ hinsichtlichȱderȱFinanzierungsmöglichkeitenȱderȱAkquisition,ȱderȱökonomischenȱSituȬ ationȱ (Realzinsniveau,ȱ Zahlungsbilanzȱ etc.)ȱ undȱ derȱ Gesetzgebungȱ (Steuergesetze,ȱ Wettbewerbsrechtȱetc.)ȱnotwendigȱwerden.ȱDieȱAktionärsstrukturenȱundȱdieȱFinanzieȬ rungsgemeinschaftenȱwieȱauchȱdieȱgesellschaftlicheȱAkzeptanzȱderȱÜbernahmeȱ(insbeȬ sondereȱbeiȱfeindlichenȱÜbernahme)ȱsolltenȱentsprechendȱbetrachtetȱwerden.ȱ

5.2.4.3

Die geschäftsfeldorientierte Analyse

Imȱ Rahmenȱ derȱ geschäftsfeldorientiertenȱ Analyseȱ wirdȱ dasȱ Akquisitionsverhaltenȱ hinsichtlichȱ derȱ Geschäftsfelderȱ untersucht.ȱ Soȱ wurdenȱ inȱ Deutschlandȱ insbesondereȱ dieȱFinanzdienstleister,ȱdieȱDienstleister,ȱChemie/Pharma,ȱITȱundȱMedien,ȱdieȱEnergieȬ /Entsorgungswirtschaftȱ Zieleȱ vonȱ Übernahmenȱ (vgl.ȱ 1.4.7.4,ȱ S.ȱ75).ȱ Diesȱ lässtȱ bereitsȱ ersteȱHinweiseȱaufȱdieȱÜbernahmeprämienȱinȱderȱBrancheȱzu.ȱȱ

5.2.5

Formulierung der Akquisitionsstrategie

ImȱAnschlussȱanȱdieȱnochȱabstrakteȱAnalyseheuristikȱistȱdieȱFormulierungȱderȱAkquiȬ sitionsstrategieȱmittelsȱderȱMotiveȱundȱZielsetzungenȱderȱAkquisitionȱundȱdenȱdarausȱ ableitbarenȱ Akquisitionskriterienȱ vorzunehmen.ȱ Einȱ Instrumentȱ dafürȱ stelltȱ dieȱ AnȬ soffscheȱ ProduktȬ/MarktȬKombinationȱ dar,ȱ dieȱ vielfachȱ derȱ Akquisitionsstrategieȱ zugȬ rundeȱ gelegtȱ wird.ȱ Durchȱ dieȱ Differenzierungȱ vonȱ Märktenȱ inȱ wachsendeȱ undȱ schrumpfendeȱ Märkteȱ werdenȱ unterschiedlicheȱ Überlebensstrategienȱ bedeutsam:ȱ Beiȱ schrumpfendenȱ Märktenȱ kannȱ eineȱ gezielteȱ Nischenpolitik,ȱ eineȱ Restrukturierungȱ oderȱ derȱ frühzeitigeȱ Verkaufȱ vonȱ Unternehmenȱ oderȱ Unternehmensteilenȱ vorteilhaftȱ sein.ȱ Beiȱ wachsendenȱ Märktenȱ hingegenȱ ergebenȱ sichȱ unterschiedlicheȱ strategischeȱ Optionen:ȱ

Abbildungȱ5Ȭ8:ȱ

MarktstrategienȱnachȱderȱProduktȬ/MarktȬMatrixȱ gegenwärtig

neu

gegenwärtig

KONSERVATION, MARKTDURCHDRINGUNG

EXPANSION, MARKTENTWICKLUNG

neu

INNOVATION, PRODUKTENTWICKLUNG

DIVERSIFIKATION

MARKT

ȱ PRODUKT

Quelle: Modifizierte Darstellung nach Ansoff 1966, S. 132

257ȱ

5.2

5

Unternehmensakquisition

5.2.5.1

Komparative Analyse „Akquisition vs. Kooperation“

DieȱAkquisitionȱalsȱstrategischeȱOffensiveȱistȱaufȱderȱeinenȱSeiteȱgekennzeichnetȱdurchȱ dasȱ höchsteȱ Maßȱ anȱ Handlungsfreiheitȱ imȱ Vergleichȱ zuȱ eherȱ kompromissbelegtenȱ Kooperationsformenȱ wieȱ StrategischeȱAllianzenȱ undȱ Jointȱ Ventures.ȱAufȱ derȱ anderenȱ Seiteȱ entstehtȱ einȱ höheresȱ Maßȱ anȱ Unsicherheitȱ undȱ Risikoȱ durchȱ dieȱAlleinübernahȬ me.ȱ Inȱ derȱ folgendenȱ Übersichtȱ sindȱ einigeȱ VorȬȱ undȱ Nachteileȱ vonȱ Akquisitionenȱ aufgeführtȱ (vgl.ȱ Bühnerȱ 1990b;ȱ Schallenbergȱ 1995;ȱ Ernst/Bamfordȱ 2000;ȱ DyȬ er/Kale/Singhȱ 2004;ȱ Cools/Roosȱ 2005;ȱ Wang/Zajacȱ 2007ȱ sowieȱ dieȱ Studienȱ inȱ Punktȱ 4.5.6):ȱ

Abbildungȱ5Ȭ9:ȱ

KomparativeȱVorteileȱ....ȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱundȱNachteileȱvonȱAkquisitionenȱ

Zeitlicher Vorteil

Spezifitätsnachteil

„

„

„

Schnelle und umfassende Vergrößerung von Marktanteilen, Rasche Erschließung von neuen Tätigkeitsbereichen bzw. Vordringen in neue (ausländische) Märkte.

Kostenvorteil „ „

„ „

FuE-Risiko „

Gleichzeitige Übernahme von materiellen und immateriellen Gütern wie Patente, Lizenzen, Markennamen, Goodwill, Kundenkartei etc., Eventuelle Veräußerungsgewinne, die den Kaufpreis bei Zerschlagung oder Weiterveräußerung übersteigen.

Beruhigung des Wettbewerbs Kein Aufbau von neuen Kapazitäten in der Branche wie bei Neugründung oder Joint Venture (insbesondere ein Vorteil bei schrumpfenden Märkten).

Höheres Fehlschlagungsrisiko bei Produkt- und Prozessinnovationen.

Flexibilität „ „

Beibehaltung der Marktstruktur „ „

Aufbau einer erhöhten Spezifität bei Akquisitionen, Erhöhung der Marktaustrittsbarrieren, Höhere Fixkostenintensität als in Kooperationen.

Schlechtere Anpassung an Umweltturbulenzen als Kooperationen, Niedrige Kapazitätenflexibilität bei Bedarfsschwankungen.

Integrationsproblematik „ „ „

Höhere Integrationskosten, Höheres Integrationsrisiko, Häufiger Weggang von guten Führungskräften.

Quelle: Eigene Aufstellung

5.2.5.2

Motive

Inȱ derȱ Literaturȱ lassenȱ sichȱ vielfältigeȱ Motiveȱ fürȱ Akquisitionenȱ finden.ȱ CopeȬ land/WestonȱbietenȱfünfȱMotivgruppenȱan:ȱ„Efficiency,ȱInformation,ȱAgencyȱproblems,ȱ Marketȱ power,ȱ Taxes“ȱ (Copeland/Westonȱ 1988,ȱ S.ȱ683Ȭ690).ȱ Brealeyȱ undȱ Myersȱ sehenȱ folgendeȱMotivgruppen:ȱ„SensibleȱMotivesȱforȱMergers:ȱEconomiesȱofȱScale,ȱEconomiesȱ ofȱ Verticalȱ Integration,ȱ Combiningȱ Complementaryȱ Resources,ȱ Unusedȱ Taxȱ Shields,ȱ UseȱforȱSurplusȱFunds,ȱEliminatingȱInefficiencies.ȱDubiousȱReasonsȱforȱMergers:ȱDiversiȬ fication,ȱBootstrapȱGameȱ(EarningȱperȱShare),ȱLowerȱFinancingȱCost.“ȱ(Brealey/Myersȱ 1991,ȱ S.ȱ808ȱ –ȱ 828).ȱ Eineȱ weitereȱ Klassifizierungȱ nimmtȱ Bühnerȱ mitȱ denȱ dreiȱ MotivȬ

258ȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase

gruppenȱ vor:ȱ (1)ȱ Realeȱ Zusammenschlussmotive,ȱ (2)ȱ spekulativeȱ ZusammenschlussȬ motiveȱundȱ(3)ȱManagementmotiveȱ(Bühnerȱ1990b,ȱS.ȱ5Ȭ21).ȱȱ Inȱ derȱ folgendenȱAuflistungȱ derȱ Motiveȱ –ȱ ergänzendȱ Kapitelȱ 3ȱ –ȱ wirdȱ hierȱ eineȱ absȬ trakteȱ Gliederungȱ vorgenommenȱ undȱ entsprechendȱ umȱ weitergehendeȱ Aspekteȱ erȬ gänzt,ȱ dieȱ zumȱ Teilȱ bereitsȱ beiȱ denȱ Allianzenȱ undȱ denȱ Theorienȱ zuȱ UnternehmensȬ übernahmenȱbehandeltȱwurden.ȱ

Abbildungȱ5Ȭ10:ȱ MotiveȱfürȱUnternehmensakquisitionenȱ (1) REALE MOTIVE Synergien 1. Erhöhung der Marktmacht und des Marktanteils (PIMS: hohe Korrelation mit ROI; Porter: U-Kurve)  Erhöhung der Markteintrittsbarrieren: (1) Strukturelle (economies of scale: MES als optimale Betriebsgröße, Patentschutz, natürliche Monopole, netzbedingte Fixkosten) und (2) strategische Markteintrittsbarrieren (Limitpreis; Überkapazitäten, F&E-Aufwendungen, Strategische Familien, Netzwerk mit Zulieferern und Kunden, Markenaufbau entfällt),  Senkung der Marktaustrittsbarrieren: Bei größeren Kapazitäten bessere Auslastung der marktspezifischen Produktionsanlagen als die Konkurrenz. 2. Kostenreduktionen  Economies of scale und scope,  Erfahrungskurveneffekte,  Bei konglomeralen Zusammenschlüssen: Systemlösungen durch komplementäre Ressourcen nutzung,  Gemeinkostenersparnisse: Beseitigung von Doppelarbeiten etc. 2. Zeitgewinn 3. Internationalisierung 4. Markt- und Ressourcenzugang 5. Systemkompetenz 6. Wettbewerbsberuhigung 7. Standardgenerierung Verbesserte Managementleistung durch den Market for Corporate Control Steuervorteile: Übernahme des Verlustvortrages der zu übernehmenden Unternehmung. (2) SPEKULATIVE MOTIVE Unterbewertung, d.h. der Marktpreis liegt unterhalb des realen Wertes eines Kaufobjektes 1. Marktunvollkommenheiten (Economic Disturbance Theory): Korrelation Aktienpreis und Übernahme, 2. Informationsasymmetrie: Kurssteigerung bei Unternehmenskauf (Option und neue Unternehmensbewertung). Gewinnträchtige Veräußerung der Einzelteile

(3) MANAGEMENTMOTIVE Agency-Konflikt durch Abstraktion der Geschäftsführung von dem Eigentum: 1. Macht- und Prestigedenken: (1) Größenmaximierung-Hypothese: Vergütungssysteme häufig an Umsatz bzw. Marktanteil gemessen, (2) im Zusammenhang mit der Selbstüberschätzung i.S. der Hybris-Hypothese (Roll), 2. Free Cash Flow: Jensens Überlegung der Einbehaltung von Free Cash Flow zur Verstetigung der Gewinnsituation, Verwendung von hohen freien liquiden Mitteln in diversifizierende Akquisitionen zur Einflussvergrößerung statt Ausschüttung an Eigentümer Sammeln von Akquisitionserfahrungen als eigener Kompetenzaufbau Quelle:

Eigene Aufstellung nach Bühner 1990b, S. 5–21; Steinöcker 1993, S. 41– 42; Brealey/Myers 1991, S. 808 – 828; Copeland/Weston 1988, S. 683-709; Jensen 1986a, S. 323f.; Hess 1989, S. 34-35; Huemer 1991, S. 15-68; Roll 1986, vgl. theoriegetrieben Jansen 2004, S. 84.

259ȱ

5.2

5

Unternehmensakquisition

5.2.5.3

Käuferseitige Identifikation potentieller Verkäufer: Akquisitionskriterien

WeiterhinȱeinenȱnachfrageorientiertenȱM&AȬAnsatzȱunterstellt,ȱwirdȱdieȱFrageȱaufgeȬ worfen,ȱ welchesȱ Unternehmenȱ alsȱ potentiellesȱ Zielunternehmenȱ(target)ȱdienenȱ kann.ȱ Diesȱ lässtȱ sichȱ aufȱ zweierleiȱ Weiseȱ beantworten:ȱ eines,ȱ dasȱ zumȱ Käuferȱ passt,ȱ undȱ eines,ȱdassȱselbstȱalsȱVerkäuferȱüberhauptȱinȱFrageȱkommt.ȱWährendȱimȱerstenȱFallȱdieȱ AkquisitionskriterienȱkäuferseitigȱüberȱeinenȱpotentiellenȱVerkäuferȱdefiniertȱwerden,ȱ istȱesȱimȱzweitenȱFallȱeineȱmarktseitigeȱDefinition.ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ11:ȱ BeispielȱfürȱeinȱAkquisitionsprofilȱ „

Größenordnung: 50 bis 300 Millionen Dollar, größere Akquisitionen möglich, wenn Geschäftsbereiche ohne nennenswerte Probleme abgestoßen werden können,

„

Art der Übernahme: Transaktion sollte möglichst auf freundlichem Wege erfolgen, wegen der Verminderung organisatorischer Widerstände, kultureller Probleme und Personalfluktuation,

„

Produktportfolio: 50% der neu hinzukommenden Produkte sollten einen Marktanteil von zumindest 30% im Zielmarkt aufweisen,

„

Voraussetzungen: Gute Kapitalstruktur und konstante Ergebnisse (ansonsten Sanierungsfall),

„

Wertschöpfung des Neugeschäftes: Eine Bruttogewinnspanne von 70% und höher,

„

Umwelt: Keine Umweltprobleme, Altlasten und Sanierungspflichten,

„

Technologiekompetenz: Wichtiges Kriterium für weitere Entwicklung der Geschäftsbereiche und Produkte,

„

Zeitmanagement: Zügige Abwicklung der Transaktion und Integration,

„

Kostenmanagement: Berücksichtigung aller Akquisitionskosten (neben dem Kaufpreis vor allem die Integrationskosten),

„

Integrationswahrscheinlichkeit: Gute Chancen der Integration sowohl auf der Geschäftsführungsebene als auch auf der Gesamtorganisationsebene.

Quelle: Eigene Aufstellung

5.2.5.4

Marktseitige Identifikation potentieller Verkäufer: Akquisitionschancen

Inȱ derȱ Forschungȱ bestehenȱ zahlreicheȱ Versuche,ȱ entsprechendeȱ Zielunternehmenȱ beȬ reitsȱimȱVorfeldȱzuȱerkennen.ȱDasȱAufspürenȱvonȱpotentiellenȱVerkäufernȱistȱeinȱMarktȱ fürȱdieȱDienstleister,ȱȱaberȱauchȱeineȱAufgabeȱderȱkaufwilligenȱUnternehmenȱselbst.ȱInȱ jedemȱ kostetȱ dieȱ Identifikationȱ vonȱ Verkäufernȱ Geldȱ undȱ vonȱ derȱ entsprechendenȱ Forschungȱwirdȱsichȱversprochen,ȱeineȱbelastbareȱPrognoseȱvonȱwertsteigerndenȱZielȬ unternehmenȱvornehmenȱzuȱlassen.ȱȱ BrentȱW.ȱAmbroseȱundȱWilliamȱMegginsonȱhabenȱdazuȱ1992ȱeineȱStudieȱüberȱTransakȬ tionenȱ inȱ denȱ 1980ernȱ vorgelegt,ȱ dieȱ dieȱ ÜbernahmeȬWahrscheinlichkeitȱ beiȱ BerückȬ sichtigungȱvonȱ(1)ȱȱUnternehmensaktionärenȱundȱ(2)ȱvonȱinstitutionellenȱAnlegern,ȱ(3)ȱ vonȱ Abwehrmaßnahmenȱ undȱ (4)ȱ AktivaȬStrukturȱ untersucht.ȱ Dieȱ Ergebnisseȱ warenȱ

260ȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase

eindeutig:ȱEsȱliegtȱeineȱpositiveȱKorrelationȱvonȱÜbernahmeangebotenȱmitȱdemȱWertȱ derȱ materiellenȱ Anlagevermögenȱ vorȱ undȱ eineȱ negativeȱ Korrelationȱ bezogenȱ aufȱ dieȱ Firmengrößeȱ sowieȱ dieȱ Nettoveränderungȱ beiȱ institutionellenȱAnlegern.ȱ Imȱ Hinblickȱ aufȱdieȱAbwehrȱvonȱfeindlichenȱÜbernahmenȱwarȱdieȱGenehmigungȱvonȱVorzugsaktiȬ enȱ dasȱ einzigeȱ Abwehrinstrument,ȱ welchesȱ negativȱ mitȱ derȱ ÜbernahmewahrscheinȬ lichkeitȱkorrelierte.ȱDabeiȱhabenȱpotentielleȱtargetsȱeinenȱsignifikantȱniedrigerenȱAnteilȱ anȱUnternehmensaktionärenȱalsȱnonȬtargets.ȱȱ EmeryȱA.ȱ Trahanȱ führteȱ 1993ȱ eineȱ Vergleichsanalyseȱ vonȱ finanziellenȱ Charakteristikaȱ vonȱtargetsȱundȱnonȬtargetsȱdurch.ȱDieȱErgebnisseȱbelegen,ȱdassȱvorȱallemȱdieȱFirmenȬ größeȱundȱdieȱCashȱFlowȬAuszahlungȱinȱFormȱvonȱDividendenȱpositiveȱAuswirkungenȱ aufȱ dieȱ Übernahmeentscheidungȱ haben.ȱ Einȱ geringerȱ Verschuldungsgradȱ undȱ dieȱ bisherigeȱManagementperformanceȱsindȱzudemȱmitȱpositivenȱAnkündigungseffektenȱ anȱderȱBörseȱversehenȱgewesen.ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ12:ȱ ȱCharakteristikaȱvonȱȱKäuferȬȱundȱVerkäuferunternehmenȱȱ ȱ

1. Financial Synergies Hypothesis:

Firms with unused debt capacity are more likely to acquire other firms to realize the benefits of increased leverage. 2. Firm-Size-Hypothesis: Large firms are more likely to acquire other firms. 3. Superior Management Hypothesis Firms with superior management are more likely to acquire other firms. 4. Cash-Flow Payout Hypothesis: Firms with a history of paying out cash flows to shareholders are more likely to acquire other firms. 5. Firm-Growth Hypothesis: Firms with a history of low growth are more likely to acquire other firms in order to increase future growth. Quelle: Trahan 1993ȱ

Markȱ L.ȱ Mitchellȱ undȱ Kennethȱ Lehnȱ habenȱ 1990ȱ eineȱ weitereȱ interessanteȱ Studieȱ mitȱ folgenderȱFrageȱ vorgelegt:ȱ ,,Doȱ Badȱ BiddersȱBecomeȱ Goodȱ Targets?“.ȱDabeiȱwirdȱdieȱ heuteȱmehrȱdennȱjeȱvirulenteȱFrageȱgestellt,ȱobȱschlechterȱKäuferȱzuȱgutenȱVerkäufernȱ werden.ȱSieȱkonntenȱempirischȱbelegen,ȱdassȱUnternehmenȱzuȱZielunternehmenȱwerȬ den,ȱ dieȱ Akquisitionenȱ vornehmen,ȱ welcheȱ denȱ EigenkapitalȬWertȱ gesenktȱ haben.ȱ UmgekehrtȱwerdenȱUnternehmen,ȱdieȱwertsteigerndeȱAkquisitionenȱvornehmen,ȱnichtȱ zuȱZielunternehmenȱ(goodȱbidders).ȱȱ EsȱgibtȱaberȱauchȱkritischeȱStimmenȱzuȱderȱPrognosequalität,ȱz.B.ȱvonȱKrishnaȱPalepu.ȱ Inȱ einerȱ Analyseȱ vonȱ 1986ȱ wurdenȱ keineȱ signifikantenȱ Charakteristikaȱ gefunden,ȱ leȬ diglichȱ dieȱ relativeȱ Unternehmensgrößeȱ bzw.ȱ hier:ȱȱUnternehmenskleinheitȱzumȱKäuferȱimȱ relevantenȱ Märktenȱ warȱ einȱ signifikantesȱ Merkmalȱ fürȱ einȱ Zielunternehmen.ȱ Inȱ derȱ Kapitalmarkttheorieȱwirdȱdiesȱalsȱsizeȱeffectȱverhandelt:ȱBislangȱwurdeȱdieserȱGrößenȬ effektȱ inȱ derȱ Kapitalmarkttheorieȱ vorȱ allemȱ daraufhinȱ untersucht,ȱ inwieweitȱ (1)ȱ einȱ Zusammenhangȱ zwischenȱ Höheȱ derȱ Marktkapitalisierungȱ undȱ Renditeȱ besteht,ȱ (2)ȱ eineȱ höhereȱ Übernahmewahrscheinlichkeitȱ beiȱ relativȱ zurȱ Gesamtbrancheȱ kleinenȱ

261ȱ

5.2

5

Unternehmensakquisition

Unternehmenȱ vorliegtȱ undȱ (3)ȱ Wachstumsratenȱ sichȱ inȱAbhängigkeitȱ vonȱ derȱ UnterȬ nehmensgrößeȱentwickeln.ȱ SoȱwirdȱdieȱrelativeȱUnternehmensgrößeȱinȱvielenȱStudienȱalsȱdasȱeinzigeȱsignifikanteȱ Kriteriumȱ fürȱ dieȱ Übernahmewahrscheinlichkeitȱ angeführt,ȱ d.h.ȱ dieȱ Kapitalstrukturȱ (financialȱ synergyȬhypothesis),ȱ ManagementȬQualitätȱ (superiorȱ managementȬhypothesis),ȱ dieȱDividendenausschüttungspolitikȱ(cashȱflowȱpayoutȬhypothesis)ȱoderȱdieȱWachstumsȬ rateȱ(firmȱgrowthȬhypothesis)ȱhabenȱkeineȱentsprechendeȱAussagekraft.ȱȱ FolgtȱmanȱdiesenȱAnalysen,ȱdannȱsindȱdieȱMegaȬMergerȱ–ȱalsoȱGroßtransaktionenȱunterȱ Gleichenȱ–ȱimȱengerenȱSinneȱnichtȱzielführend.ȱȱ

5.2.5.5

Zusammenfassende Heuristik zur M&A-Strategie-Analyse

Esȱ zeigtȱ sichȱ inȱ Untersuchungenȱ seitȱ denȱ 1970erȱ Jahrenȱ deutlich,ȱ dassȱ eineȱ positiveȱ KorrelationȱzwischenȱPlanungȱundȱErfolgȱbesteht:ȱ„AkquisitionenȱmitȱschriftlichȱvorȬ formulierterȱStrategieȱsindȱökonomischȱerfolgreicherȱalsȱsolcheȱohneȱStrategie“ȱ(Möllerȱ 1973,ȱ zitiertȱ inȱ Huemerȱ 1991,ȱ S.ȱ185;ȱ vgl.ȱ auchȱ dieȱ dortȱ genanntenȱ Untersuchungen).ȱ Entsprechendȱ derȱ Unternehmensplanungȱ sollteȱ eineȱ Methodikȱ derȱ AkquisitionsplaȬ nungȱentwickeltȱwerden.ȱȱ Dieȱ abschließendeȱ Übersichtȱ versuchtȱ dieȱ besprochenenȱ Analysenformenȱ aufzugreiȬ fen,ȱundȱdieȱentsprechendenȱEntscheidungsalternativenȱaufzuzeigen:ȱȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

262ȱ

Strategische Analyse- und Konzeptionsphase

Abbildungȱ5Ȭ13:ȱ ȱM&AȱausȱSichtȱderȱStrategischenȱUnternehmensplanungȱȱ ȱ

PHASE 3: IMPLEMENTIERUNG

PHASE 2:STRATEGIEENTWICKLUNG

PHASE 1: ANALYSE

STRATEGISCHE UNTERNEHMENSPLANUNG

Unternehmensanalyse

Wettbewerbsanalyse

Umweltanalyse

Analyse der Stärken, Schwächen und der Kernkompetenzen des Unternehmens

Analyse der Triebkräfte des Branchenwettbewerbs sowie der Ein- und Austrittsbarrieren

und -prognose der Chancen und Risiken für das Unternehmen

Gap-Analyse Strategische Potentiale und Lücken Kernkompetenzentest

Diversifikationstest

Portfoliotest

Economies-Test

• Marktzugangspotential • Substantieller Kundennutzen • Imitationsschutz • SGE-Test

• Attraktivitätstest • Eintrittskostentest • Synergietest

• Risikotest, z.B.Beta • Produktlebenszyklus • Erfahrungskurve • Marktwachstumsund -anteilstest

• economies of scale • economies of scope • economies of agglomeration • economies of bureaucracy

Festlegung der Strategischen Ziele

Expansion

Diversifikation

Implementierungsüberlegungen Internes Wachstum durch Eigenentwicklung Neugründung

Quelle: Eigene Übersicht.

Ausbau

Externes Wachstum durch Akquisition und Kooperation Joint Strategische Beteiligung, Ventures Kauf, Fusion Allianzen

ȱ

263ȱ

5.2

5

Unternehmensakquisition

5.2.6

Entwicklung von Akquisitionsstrategien: Akquisitionsplanung und -kontrolle

Aufȱ Basisȱ derȱAnalysenȱ erfolgtȱ nunȱ dieȱ Verfassungȱ einerȱ Unternehmensstrategie,ȱ dieȱ dannȱ geschäftsbereichsspezifischȱ detaillierterȱ aufgefächertȱ werdenȱ kann.ȱ Zurȱ FormuȬ lierungȱ sollteȱ dieȱ Szenariotechnikȱmitȱ Extremstrategienȱ(LiquidationsȬȱvs.ȱSprungstrateȬ gien)ȱangewendetȱwerden,ȱdieȱmittelsȱderȱVariationȱderȱAnnahmenȱSensitivitätsanalyȬ senȱ ermöglichen.ȱ Dieseȱ Strategieȱ sollte,ȱ entsprechendȱ demȱ angesprochenenȱ Businessȱ Plan,ȱAngabenȱ überȱ Leistungsprogramm,ȱ überȱ zuȱ bearbeitendeȱ Märkte,ȱ überȱ WachsȬ tumsȬ,ȱInnovationsȬ,ȱMarketingȬ,ȱPersonalȬȱundȱBeschaffungspolitikȱetc.ȱenthalten.ȱȱ DanachȱerfolgtȱinȱderȱGeschäftsstrategieȱeineȱKonkretisierungȱimȱHinblickȱaufȱdieȱ(1)ȱ Leitideeȱ undȱ dieȱ aufzubauendenȱ Erfolgspotentiale,ȱ (2)ȱ dieȱ Marktzieleȱ (KonkurrenzȬ strategie,ȱ Marktanteile),ȱ (3)ȱ dieȱ Produktzieleȱ (Wachstum,ȱ Innovation)ȱ undȱ (4)ȱ denȱ MarketingȬMixȱ(Preispolitik,ȱDistribution,ȱWerbungȱetc.).ȱȱ Inȱ einemȱ weiterenȱ Schrittȱ werdenȱ dannȱ funktionaleȱ Strategienȱ zurȱ Verfeinerungȱ undȱ Ausgestaltungȱ derȱ Grundstrategieȱ sowieȱ zurȱ Harmonisierungȱ derȱ unterschiedlichenȱ Konzepteȱ derȱ einzelnenȱ Geschäftsstrategienȱ entwickelt.ȱ Eineȱ Akquisitionsstrategieȱ sollteȱ nachȱ derȱ schriftlichenȱ Formulierungȱ derȱ strategischenȱ Zielrichtungȱ (z.B.ȱ Markteintritt)ȱ dieȱ Projektierungȱ vornehmen.ȱ Esȱ istȱ eineȱ Planungȱ desȱ Prozessesȱ zuȱ erarbeiten,ȱ dieȱ dieȱ einzelnenȱ Phasenȱ desȱAkquisitionsprozessesȱ mitȱ einemȱ zeitlichen,ȱ personellenȱundȱeinemȱbudgetärenȱRahmenȱversieht.ȱEsȱsollteȱdabeiȱz.B.ȱdieȱBesetzungȱ einesȱ entsprechendenȱ Akquisitionsteamsȱ mitȱ entsprechendenȱ Kompetenzregelungenȱ undȱHandhabungȱderȱInformationspolitikȱsowieȱeineȱMeilensteinformulierungȱvorgeȬ nommenȱwerden.ȱȱ BereitsȱbegleitendȱzurȱFormulierungȱeinerȱAkquisitionsstrategieȱundȱzurȱPlanungȱdesȱ Prozessesȱ sollteȱ einȱAkquisitionscontrollingȱ aufgebautȱ werdenȱ (vgl.ȱ ausführlicherȱ imȱ Punktȱ 5.4.6,ȱ S.ȱ330),ȱ dassȱ Prozessabhängigȱ unterschiedlicheȱ Aufgabenȱ wahrnimmt.ȱ DabeiȱgehtȱesȱumȱdieȱEinschätzungȱderȱGesamtkostenȱderȱAkquisitionȱundȱdasȱErkenȬ nenȱ derȱ strategischenȱ Risikenȱ (Abwehrmechanismenȱ beiȱ feindlichenȱ Übernahmenȱ bzw.ȱimȱNachfeldȱVergeltungsattackenȱdurchȱKonkurrenten).ȱEsȱsollteȱweiterhinȱfestȬ gelegtȱ werden,ȱ inwieweit,ȱ wannȱ undȱ zuȱ welchemȱ Zweckȱ M&AȬDienstleisterȱ inȱ dieȱ Prozesseȱ integriertȱ werden.ȱ Derȱ Prozessȱ derȱAkquisitionsplanungȱ undȱ dieȱ mitlaufenȬ denȱControllingaufgabenȱsindȱinȱderȱfolgendenȱÜbersichtȱskizziert.ȱ

264ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Durchführungskontrolle Prämissenkontrolle Strategisches Controlling

9. Integration

8. Finanzierung

7. Verhandlungen

6. Auslese

5. Kontaktsuche

4. Vorauswahl

3. Kandidatensuche

2. Projektierung

1. Strategie

Stufen des Akquisitionsprozesses

Abbildungȱ5Ȭ14:ȱ AkquisitionsplanungȱundȱȬcontrollingȱ

Zeit

Abschlusskontrolle

Hinzuziehung von externe Berater Interne und externe Potentialanalyse Akquisitionsumfeldanalyse

ȱ

Quelle: Modifizierte Darstellung nach der Integrationsplanung der West LB

5.3

Transaktionsphase einer Akquisition

Phase II

ȱ

Transaktionsphase Kontakt-, Verhandlungsaufnahme und Bietung

Unternehmensbewertung, Kaufpreisfindung und Finanzierungsformen

- Einbeziehung von M&A-Diensten - Vorauswahl (Screening) - Kontaktsuche - Erstsondierung - Verhandlungsaufnahme - Bietungsverfahren

Due Diligence, wettbewerbsrechtliche Prüfung und Vertragsverhandlung

- Financial Forecasts - Desktop Due Diligence - Unternehmensbewertung - Preisabsicherung/Garantien/ Gewährleistungen - Finanzierungsalternativen

- Confidentiality Agreement / LOI - Eröffnung Data Room - Due Diligence-Formen - Memorandum of Understanding - kartellrechtliche Prüfung - Closing

ȱ

5.3.1

Kontaktsuche und -aufnahmephase

EineȱSystematisierungȱvonȱErstkontaktenȱistȱbeiȱAkquisitionenȱebensoȱschwerȱzuȱleisȬ tenȱwieȱbeiȱKooperationen.ȱSoȱkönnenȱbeimȱangebotsorientiertenȱZugangȱzumȱeinenȱdemȱ Kaufinteressentenȱ bereitsȱ einigeȱ Verkaufsangeboteȱ vorliegen,ȱ dieȱ aberȱ auchȱ demȱ Zweckȱ desȱ Marktwerttestsȱ dienenȱ könnenȱ undȱ daherȱ keineȱ ernsthaftenȱ VerkaufsabȬ

265ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

sichtenȱdarstellenȱmüssen.ȱZumȱanderenȱkönnenȱinformelleȱKontakteȱzuȱGeschäftsfühȬ rungsebenenȱ andererȱ Unternehmen,ȱ Kunden,ȱ Lieferantenȱ bestehen.ȱ Weiterhinȱ kannȱ dieȱ Einbeziehungȱ vonȱ Maklern,ȱ Wirtschaftsprüfernȱ undȱ Unternehmensberatungenȱ Informationenȱ überȱ denȱ ansonstenȱ aufgrundȱ derȱ Diskretionsanforderungenȱ eherȱ inȬ transparentenȱMarktȱfürȱUnternehmenȱundȱBeteiligungenȱgewonnenȱwerden.ȱMittlerȬ weileȱ spielenȱ auchȱ Investmentbankenȱ einenȱ aktivenȱ Partȱ inȱ dieserȱ Phase,ȱ indemȱ sieȱ FirmenȱÜbernahmenȱundȱFusionenȱnahelegen.ȱȱ Beimȱ nachfrageorientiertenȱ Zugangȱ wirdȱ eineȱ Suchphaseȱ notwendig,ȱ häufigȱ auchȱ alsȱ Strategicȱ Screeningȱ bezeichnet.ȱ Hierȱ mussȱ mitȱ demȱ Paradoxȱ umgegangenȱ werden,ȱ fürȱ dieȱ Akquisitionȱ notwendigeȱ Informationenȱ überȱ KaufȬȱ undȱ Verkaufskandidatenȱ zuȱ erhalten,ȱ dieȱ aufȱ demȱ anonymisiertenȱ M&AȬMarktȱ systematischȱ nichtȱ zuȱ erhaltenȱ sind,ȱdaȱdiesȱzumȱeinenȱfürȱdenȱKäuferȱpreissteigerndȱwirkenȱkönnteȱundȱzumȱandeȬ renȱ negativeȱ Konsequenzenȱ vorȱ allemȱ fürȱ denȱ Verkäuferȱ mitȱ sichȱ bringenȱ könnte.ȱ Esȱ sollteȱ weiterhinȱ eineȱ Listeȱ vonȱ Unternehmenȱ angefertigtȱ werden,ȱ dieȱ aufȱ keinenȱ Fallȱ angesprochenȱ werdenȱ dürfen.ȱ Dennȱ beiȱ Kenntnisȱ derȱ eigenenȱ Akquisitionsstrategieȱ durchȱ Konkurrenzunternehmenȱ kannȱ sichȱ dieȱ Planungȱ schnellȱ zerschlagenȱ bzw.ȱ derȱ KaufpreisȱerheblichȱverteuernȱundȱdieȱKalkulationȱsomitȱobsoletȱmachen.ȱȱ DieȱSucheȱkannȱsowohlȱmittelsȱexternerȱalsȱauchȱinternerȱDatenbankenȱerfolgen,ȱwennȱ keineȱ entsprechendenȱ Datenȱ überȱ Zulieferer,ȱ Kunden,ȱ Wettbewerberȱ imȱ eigenenȱ UnȬ ternehmenȱ verfügbarȱ sind.ȱ Informationenȱ ausȱ externenȱ Datenbankenȱ könnenȱ überȱ bestimmteȱ Suchkriterienȱ wieȱ Unternehmensgröße,ȱ Bindungsrichtungȱ undȱ regionaleȱ Ausrichtungȱ entsprechendȱ eingegrenztȱ werden.ȱ Unternehmensberatungenȱ bzw.ȱ aufȱ dasȱM&AȬGeschäftȱspezialisierteȱFinanzȬȱundȱBeratungsdienstleisterȱsindȱinsbesondeȬ reȱhierȱwesentlicheȱ Unterstützer.ȱEsȱ kannȱ inȱmanchenȱFällenȱaufgrundȱderȱ häufigȱerȬ folgsȬ,ȱd.h.ȱtransaktionsabhängigenȱZahlungȱsogarȱsinnvollȱerscheinen,ȱmehrereȱBeraȬ terȱzuȱbeauftragenȱ–ȱsofernȱdasȱvertraglichȱgestaltbarȱist.ȱZunächstȱsollteȱaberȱentspreȬ chendȱ derȱ Analytikȱ derȱ PartnerprofilȬBildung,ȱ dieȱ beiȱ denȱ Strategischenȱ Allianzenȱ vorgestelltȱ wurde,ȱ einȱAnforderungprofilȱ fürȱAkquisitionskandidatenȱ erstelltȱ werdenȱ (vgl.ȱPunktȱ4.5.2.2,ȱS.ȱ215).ȱHierzuȱbietenȱsichȱdieȱgezeigtenȱRadarȬDiagrammeȱebensoȱ wieȱ dieȱ WertschöpfungskettenȬAnalyseȱ undȱ dieȱ Strategischeȱ Bilanzȱ an.ȱ Ausȱ diesenȱ AnalysenȱkönnenȱEngpassfaktoren,ȱSynergiepotentialeȱundȱderȱstrategische,ȱorganisaȬ torischeȱundȱkulturelleȱFitȱabgeleitetȱwerden.ȱȱ

266ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Abbildungȱ5Ȭ15:ȱ QuellenȱfürȱeinȱAnforderungsprofilȱfürȱAkquisitionskandidatenȱ Akquisitionskandidat

Strategischer Fit

eigenes Unternehmen Übereinstimmung Mission strategischer Programme

Offenheit- und Umweltorientierung

Managementsystemkompatibilität

it rF lle re ltu Ku

Personal- und Anreizsysteme

O rg an isa to ris ch er Fi t

Planungs- und Kontrollsysteme

Innovationsstreben

Engineering

• Bedarfsplanung • Einkauf • Wareneingang

Produktion

• • • • •

Arbeitsvorbereitung Produktionsplanung Fertigung Qualitätssicherung Materialwirtschaft

• • • • • • • • •

Marktforschung Verkauf Kundendienst PR und Werbung Finanzbuchhaltung Kosten- und Leitsungsrechnung Anlagewirtschaft Cash-Management Controlling/Planung

• • • • • • • •

Personal-Planung Recruitment Verwaltung Entwicklung Sozialwesen Planung Anwendungsentwicklung Rechenzentrum

Marketing

Finanz- und Rechnungswesen

Personal

Aktiva

Passiva

Akquisitionsstrategie

Eigenes Unternehmen --

Beschaffung

Informatik

Strategische Bilanz

Funktionen

• Forschung • Entwicklung • Konstruktion

Bindungsintensität

Produkt- und Regionalprogramme

Stärken-/Schwächenprofil

Wertschöpfungskette

-

o

+

++

Stärken-/Schwächenprofil Akquisitionskandidat --

-

o

+

++

Synergiepotentiale

Schwächenausgleich

Ausnutzen von Personalressourcen

Liste von nicht anzusprechenden Firmen

Anforderungsprofil für Akquisitionskandidaten

Finanzplanung + _ 12345645634736

ȱ

ȱ

Quelle: Eigene Darstellung

Inȱ einerȱ Forschungsstudieȱ wurdeȱeineȱ Vorgehensweiseȱfürȱ amerikanischeȱAkquisitioȬ nenȱvorgestellt,ȱdieȱdieȱSchritteȱbisȱzurȱKontaktaufnahmeȱdetailliertȱdarstellt:ȱ

267ȱ

5.3

Abbildungȱ5Ȭ16:ȱ DerȱAuswahltrichterȱ Management Akquisitionskriterien und -strategie

Akquisitionsteam Mitarbeiter, Vorstände, Experten, Berater

Datenbanken: Compustat, Disclosure Dun & Brandstreet, M&A Database ... Literaturrecherchen, Expertenerfahrung

Anforderungsprofil

Privatunternehmen Datenbanken: Dialog, D&B Quest, Datastar, Nexus D&B, M&A Database ... Literaturrecherchen, persönliche Kontakte

Z un e

Strategic Screening I Vorauswahl: Liste möglicher Kandidaten

n hme

Prioritätensetzung nach Anforderungsprofil

der I

Auslese: Screening II Resultat: Liste möglicher Kandidaten von max. 10 - 12 potentiellen Unternehmen

nform

Kandidatenanalyse

sbed ation

Detallierte Analyse nach Schwerpunkten (Anteilseigener, Produktions- und Kundenstruktur, ...)

Analysen für Vorverhandlungen Wettbewerbsanalyse nach Stärken und Schwächen, (Feasibility-Studie für die mögliche Transaktion)

arf

Entscheidungsfindung Spezifische Strategieformulierung für die ausgewählten Kandidaten

l

Börsenorientierte Unternehmen

Abn ehm ende Unte rneh men sanz ah

5

Unternehmensakquisition

Kontaktsuche ȱ ȱ

Quelle: Modifizierte Darstellung ähnlich der IMC Business Communications 1990, in: Steinöcker 1993.

5.3.2

Verhandlungsphase

5.3.2.1

Kontaktpersonenkreis und spezifische Ansprache

Dieȱ geeignete,ȱ d.h.ȱ autorisierteȱ Ansprechpersonȱ istȱ jeȱ nachȱ Zielunternehmenȱ unterȬ schiedlichȱ zuȱ bestimmen.ȱ Fürȱ kleine,ȱ eigentümerbezogeneȱ Privatunternehmungenȱ sindȱ dieȱ Eigentümerȱ bzw.ȱ dieȱ Gesellschafterȱ entsprechendeȱ Kontaktpersonen.ȱ Beiȱ Unternehmensbereichenȱ einerȱ mittlerenȱ bzw.ȱ großenȱ Unternehmungȱ (mitȱ ProfitȬ Center,ȱSpartenȱbzw.ȱTochtergesellschaftenȱvonȱKonzernen)ȱkannȱauchȱdieȱGeschäftsȬ führungȱ oderȱ dieȱ ProfitȬCenterȬLeiterȱ fürȱ einenȱ Erstkontaktȱ dienen.ȱ Beiȱ mittlerenȱ bisȱ großenȱ börsennotiertenȱ Unternehmenȱ wendetȱ manȱ sichȱ adäquaterweiseȱ zunächstȱ anȱ dieȱ Geschäftsführungȱ undȱ denȱ erweitertenȱ Führungskreis.ȱ Diesȱ bezeichnetȱ manȱ alsȱ eineȱ indirekte,ȱ unechteȱ Ansprache.ȱ Alleȱ theoretischenȱ Formenȱ derȱ Kontaktaufnahmeȱ sindȱimȱFolgendenȱaufgezeigt:ȱ

268ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Abbildungȱ5Ȭ17:ȱ FormenȱderȱKontaktsucheȱundȱȬaufnahmeȱ

Kontaktsuche und -aufnahme Unmittelbare Ansprache

Mittelbare Ansprache z.B. durch Anzeige / Intermediärer Dienstleister

Direkte, echte Ansprache

Indirekte, unechte Ansprache

Ansprache der Anteilseigner

Ansprache der Geschäftsführung

ȱ

Quelle: Eigene Darstellung

5.3.2.2

Bedingungen für Verhandlungsbereitschaft

Fürȱ dasȱ Erreichenȱ einerȱ Verhandlungsbereitschaftȱ desȱ zuȱ akquirierendenȱ UnternehȬ mensȱsindȱbestimmteȱRahmenbedingungenȱzuȱbeachten,ȱdieȱdenȱErfolgȱdeutlichȱbeeinȬ flussen.ȱDiesȱbetrifftȱinȱersterȱLinieȱeineȱabsoluteȱDiskretionȱhinsichtlichȱderȱExternen.ȱ Soȱ istȱ einȱ möglichstȱ kleinerȱ Führungskreisȱ inȱ dieȱ Vorverhandlungenȱ zuȱ involvieren.ȱ Weiterhinȱ sollteȱ eineȱ gewisseȱ Flexibilitätȱ hinsichtlichȱ Ort,ȱ Zeitȱ undȱ TeamzusammenȬ stellungȱgegenüberȱderȱZielgesellschaftȱbewiesenȱwerden,ȱumȱdenȱAnforderungenȱfürȱ eineȱ angenehmeȱ Gesprächsatmosphäreȱ gerechtȱ zuȱ werden.ȱ Weiterhinȱ solltenȱ dieȱ beȬ reitsȱangesprochenenȱsaisonalenȱSchwankungenȱdesȱMarktesȱfürȱUnternehmenȱbeachȬ tetȱwerden.ȱSoȱwirdȱvorrangigȱimȱ4.ȱQuartalȱsowieȱzuȱdenȱZeitenȱderȱBilanzvorlageȱinȱ denȱ Monatenȱ Märzȱ undȱAprilȱ mitȱ einerȱ Bereitschaftȱ zuȱ unternehmerischenȱ VerändeȬ rungenȱ zuȱ rechnenȱ sein,ȱ zumalȱ eineȱ aktuelleȱ Datenbasisȱ bestehtȱ undȱ somitȱ eineȱ funȬ dierteȱReaktionȱanzunehmenȱist.ȱAlsȱGesamtzeithorizontȱfürȱdenȱAkquisitionsprozessȱ bisȱzumȱVertragsabschlussȱ(soȱgenanntesȱclosing)ȱsolltenȱneunȱMonateȱnichtȱüberschritȬ tenȱ werden,ȱ daȱ ansonstenȱ zumȱ einenȱ dieȱ Ernsthaftigkeitȱ derȱ Verhandlungȱ inȱ Frageȱ gestelltȱistȱundȱzumȱanderenȱauchȱdieȱDatenbasisȱentsprechendȱveraltetȱist.ȱȱ

5.3.3

Die vorvertragliche Verhandlungsphase

Dieȱ vorvertraglicheȱ Verhandlungsphaseȱ dientȱ insbesondereȱ derȱ Vorbereitungȱ undȱ Klärungȱ derȱ Kaufpreisermittlungȱ undȱ derȱ Gewährleistungsansprüche.ȱ Daherȱ birgtȱ genauȱ dieseȱ Phaseȱ vielfältigeȱ Interessendivergenzenȱ zwischenȱ demȱ Käuferȱ undȱ demȱ Verkäufer.ȱ Dabeiȱ istȱ insbesondereȱ eineȱ Informationsasymmetrieȱ hinsichtlichȱ desȱ ZielȬ unternehmensȱ bedeutsam.ȱ Imȱ Folgendenȱ werdenȱ dieȱ einzelnenȱ Phasenȱ derȱ VerhandȬ lungȱ mitȱ denȱ Zielenȱ derȱ Käuferȱ undȱ Verkäuferȱ dargestellt,ȱ worausȱ ersichtlichȱ wird,ȱ dassȱ Verhandlungsschwierigkeitenȱ mitȱ zunehmenderȱ Konkretisierungȱ wahrscheinliȬ cherȱwerden.ȱȱ

269ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ18:ȱ InteressendivergenzenȱinȱderȱVerhandlungsphaseȱȱ Ziele des Käufers

Verhandlungsschwierigkeit

Ziele des Verkäufers

gering

- Übereinstimmung in den wichtigen Punkten - Sammeln von Informationen - Vertrauensbildung

- Übereinstimmung in den wichtigen Punkten - Sammeln von Informationen - Vertrauensbildung

Entscheidung über Zusammenarbeit oder Abbruch

Entscheidung über Zusammenarbeit oder Abbruch

- Generieren zusätzlichen Infomaterials - Preisvorstellung - Post-Merger-Plan - Zustimmung über Struktur des Deals - Übereinstimmung in Preis- und Verfahrensfragen - Eingrenzen von Garantien für die Zukunft der Gesellschaft

- Zurückhaltung spezieller Infomationen - Angebotslegung - Post-Merger-Plan - Zustimmung über Struktur des Deals - Übereinstimmung in Preis- und Verfahrensfragen - Ringen um Zugeständnisse für die Firma, das Personal

höher

Vertragliche Gestaltung

Vertragliche Gestaltung

- Konzept des Kaufvertrages - Forderung nach strengen Garantien und Sicherheiten - Suche:Zahlungsmodalitäten zur Steuerminimierung - Forderung nach Preisreduktion, wenn in späterer Folge versteckte Probleme auftauchen

- Kontrolle über Kaufkonzept - Minimierung von Garantien jedweder Art - Suche:Zahlungsmodalitäten zur Steuerminimierung - Preisgrenze sollte von Beginn an bis zum Ende nahezu unverändert werden

VERTRAGSABSCHLUSS

Quelle: Modifizierte Darstellung nach IMC Business Communications, in: Steinöcker 1993, S. 69

Umȱdieseȱz.T.ȱbeträchtlichenȱProblemeȱderȱInteressendivergenzenȱundȱderȱGeheimhalȬ tungȱ vonȱ sensiblenȱ Datenȱ überȱ dasȱ Zielunternehmenȱ aufzunehmen,ȱ wurdenȱ inȱ derȱ PraxisȱeinigeȱInstrumenteȱentwickelt,ȱdieȱdieseȱvorvertraglichenȱVerhandlungsprozesȬ seȱ einfacherȱ undȱ sichererȱ gestaltenȱ sollen.ȱ Inȱ derȱ folgendenȱ Aufstellungȱ werdenȱ dieȱ einzelnenȱSchritteȱdesȱUnternehmenskaufesȱbisȱzurȱletztendlichenȱVertragsgestaltungȱ mitȱdenȱerforderlichenȱDokumentenȱundȱVereinbarungenȱaufgeführt.ȱDaȱfürȱdieȱDarȬ stellungȱ vieleȱ derȱ inȱ derȱ Praxisȱ vorkommendenȱ Dokumenteȱ undȱ Schritteȱ aufgenomȬ menȱ werdenȱ sollen,ȱ mussȱ vonȱ einemȱ geschlossenen,ȱ chronologischȱ konsistentenȱ VerȬ laufȱabstrahiertȱwerden.ȱ ȱ ȱ ȱ

270ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Abbildungȱ5Ȭ19:ȱ IdealtypischerȱVerlaufȱderȱvorvertraglichenȱPhaseȱeinerȱAkquisitionȱ Woche 1

Erste Kontaktaufnahme mit Akquisitionspartner Confidentiality Agreement / Statements of Non-Disclosure

Woche 3

Erhalt des ersten Unternehmensprofils

Woche 8

Abgabe des Letter of Intent

Woche 8

Bei Bietungsverfahren: Ausgabe der Anweisungen für das Bietungsverfahren (first round bidding instructions) und Abgabe von vorläufigen unverbindlichen Geboten (first unbinding bids)

Woche 9

Managementpräsentation

Woche 9

Bei Bietungsverfahren: Entscheidung des Verkäufers über die Aufnahme in das abschließende Bietungsverfahren (final round bidding)

Woche 10

Verhandlungsbeginn und Vorbereitung eines Daten-Raums (data room) durch den Verkäufer

Woche 10

Festlegung der rules of data room procedure

Woche 12 – 20

Durchführung der verschiedenen Due Diligence-Formen

Woche 12

Vereinbarung eines Memorandum of Understanding

Woche 20

Erhalt des ersten Vertragsentwurfs

Woche 25

Abgabe des endgültigen Angebotes

Woche 27 - 36

Letzte Detailverhandlungen und Vertragsformulierung

Woche 36

Unterzeichnung des Vertrages

Woche 38

Closing

Quelle: Eigene Darstellung

Inȱ denȱ folgendenȱ Punktenȱ werdenȱ zuȱ ausgewähltenȱ Schrittenȱ derȱ hierȱ skizziertenȱ vorvertraglichenȱVerhandlungsphaseȱausführlicheȱBeschreibungenȱfolgen.ȱȱ

5.3.3.1

Pflichten der Verhandlungspartner

Dieȱ Haftungȱ ausȱ Verschuldenȱ beiȱ Vertragsverhandlungen,ȱ dasȱ soȱ genannteȱ RechtsinȬ stitutȱculpaȱinȱcontrahendo,ȱgiltȱauchȱfürȱdenȱUnternehmenskaufȱundȱbegründetȱbereitsȱ beiȱEintrittȱinȱdieȱVertragsverhandlungenȱvielfältigeȱVerpflichtungenȱfürȱdieȱTransakȬ tionspartner.ȱDieȱVerletzungȱdieserȱVerpflichtungenȱdurchȱfahrlässigesȱoderȱvorsätzliȬ chesȱVerhaltenȱkannȱunabhängigȱvomȱeventuellenȱAbschlussȱdesȱVertragesȱSchadensȬ ersatzansprücheȱwegenȱVerschuldensȱbeiȱVertragsanbahnungȱmitȱsichȱbringen.ȱDerarȬ tigeȱ Pflichtenȱ sindȱ beispielsweiseȱ dieȱ redlicheȱ Verhandlungsführung,ȱ d.h.ȱ esȱ darfȱ zuȱ keinemȱ plötzlichenȱ Verhandlungsabbruchȱ ohneȱ entsprechendenȱ Grundȱ kommen,ȱ wennȱ derȱ Partnerȱ besonderesȱ Vertrauenȱ inȱ denȱ bevorstehendenȱ Vertragsabschlussȱ

271ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

gehabtȱhat.ȱBeimȱUnternehmenskaufȱistȱesȱfürȱjedenȱVerhandlungspartnerȱgrundsätzȬ lichȱ möglich,ȱ ohneȱ jeglicheȱ rechtlicheȱ Konsequenzenȱ vonȱ einemȱ Vertragsabschlussȱ Abstandȱzuȱnehmen.ȱȱ InȱzweiȱFällenȱistȱjedochȱdasȱVerschuldenȱbeiȱVertragsverhandlungenȱvorliegendȱ(vgl.ȱ auchȱ Picotȱ 1998,ȱ S.ȱ59):ȱ Zumȱ einenȱ durchȱ einenȱ Verstoßȱ gegenȱ vorvertraglicheȱ SorgȬ faltspflichtenȱdurchȱdasȱfälschlicheȱWeckenȱvonȱVertrauenȱaufȱVertragsabschlussȱundȱ zumȱanderenȱ durchȱeinȱ vorwerfbaresȱVerhalten,ȱdasȱ auchȱschuldlosȱ verursachteȱ VerȬ trauenȱzuȱenttäuschen.ȱȱ ImȱdeutschenȱRechtskreisȱbestehtȱentgegenȱdemȱamerikanischenȱRechtȱkeineȱErkundiȬ gungspflichtȱ seitensȱ desȱ Käufers,ȱ aberȱ entsprechendȱ auchȱ keineȱ generelleȱ OffenbaȬ rungspflichtȱ seitensȱ desȱ Verkäufers.ȱAllerdingsȱ bestehtȱ dannȱ eineȱ Offenbarungspflicht,ȱ „wennȱ dasȱ Verschweigenȱ derȱ Tatsacheȱ gegenȱ Treuȱ undȱ Glaubenȱ verstoßenȱ würde“ȱ (ausȱ §ȱ 242ȱ BGBȱ undȱ BGH,ȱ LMȱ Nr.ȱ10ȱ inȱ 1989,ȱ S.ȱ382).ȱ DieȱRechtssprechungȱdesȱ BGHȱ siehtȱmitȱzunehmenderȱTendenzȱeineȱvorvertraglicheȱOffenlegungspflichtȱdesȱVerkäuȬ fers,ȱinsbesondereȱinȱFällen,ȱinȱdenenȱdemȱVerkäuferȱbekanntȱist,ȱdassȱderȱKäuferȱaufȱ bestimmteȱInformationenȱgroßenȱWertȱlegt.ȱȱ Allerdingsȱ fallenȱ fahrlässigeȱ Falschangabenȱ oderȱ Nichtangabenȱ desȱ Verkäufersȱ überȱ bestimmteȱEigenschaftenȱderȱSacheȱbeimȱAssetȱDealȱnichtȱunterȱculpaȱinȱcontrahendo,ȱdaȱ dieȱRegelungenȱderȱSachmängelhaftungȱausȱ§ȱ459ȱAbs.ȱ1ȱundȱ2ȱBGBȱgreifenȱ(vgl.ȱdazuȱ Punktȱ 5.3.5.3,ȱ S.ȱ316).ȱ ȱ Jeȱ nachȱ Höheȱ derȱ übernommenenȱ Beteiligungȱ kannȱ derȱ Shareȱ Dealȱ wirtschaftlichȱ auchȱ alsȱ Kaufȱ desȱ inȱ derȱ Gesellschaftȱ betriebenenȱ Unternehmenȱ verstandenȱwerden,ȱsoȱdassȱderȱAnteilskaufȱdannȱrechtlichȱwieȱeinȱSachkaufȱbehandeltȱ wirdȱ–ȱmitȱderȱAnwendbarkeitȱderȱSachmängelhaftung.ȱ

5.3.3.2

Die Geheimhaltungspflicht: „Confidentiality Agreement“

EineȱweitereȱPflichtȱistȱdieȱGeheimhaltungspflicht.ȱHiermitȱwirdȱdemȱInteresseȱ–ȱinsbeȬ sondereȱgegenüberȱdemȱVerkäuferȱ–ȱRechnungȱgetragen,ȱdassȱdieȱVerkaufsabsichtȱnurȱ einemȱ kleinenȱ Kreisȱ bekanntȱ wird,ȱ umȱ einenȱ möglichenȱ Reputationsverlustȱ sowieȱ empfindlichenȱökonomischenȱVerlustenȱentgegenzuwirken.ȱSoȱkannȱeineȱIndiskretionȱ imȱVorfeldȱbereitsȱfataleȱWirkungenȱhaben,ȱdaȱKunden,ȱLieferanten,ȱBankenȱundȱanȬ dereȱ Stakeholderȱ bereitsȱ Risikoaufschlägeȱ nehmenȱ bzw.ȱ sichȱ Abverkäufeȱ reduzieren,ȱ daȱsichȱdieȱGarantieȬȱundȱErsatzteilfrageȱstellt.ȱȱAberȱauchȱfürȱdieȱKäuferȱentstehenȱ–ȱ wieȱbereitsȱangedeutetȱ–ȱvielfältigeȱRisiken.ȱSemlerȱschlägtȱvor,ȱ„angesichtsȱderȱZweiȬ felȱüberȱGrundȱundȱUmfangȱderȱgesetzlichenȱPflichtȱzuȱVertraulichkeitȱundȱNichtbeȬ nutzungȱ gewonnenerȱ Erkenntnisse“ȱ eineȱ vertraglicheȱ Regelungȱ zuȱ erwägenȱ (Semlerȱ 1989,ȱS.ȱ381).ȱȱ EineȱsolcheȱvertraglicheȱRegelungȱwurdeȱinȱderȱPraxisȱmitȱdemȱBegriffȱConfidentialityȱ Agreementȱ oderȱ Statementȱ ofȱ NonȬDisclosureȱ belegt.ȱ Inȱ diesenȱ Vereinbarungenȱ wirdȱ geregelt,ȱunterȱwelchenȱUmständen,ȱwann,ȱwelcheȱInformationenȱanȱwenȱweitergegeȬ benȱ werdenȱ dürfen.ȱ Dieȱ Konsequenzenȱ ausȱ diesenȱ Vereinbarungenȱ sindȱ durchȱ eineȱ

272ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

formalisierteȱ Verpflichtungȱ eherȱ psychologischerȱ dennȱ rechtlicherȱ Natur,ȱ daȱ imȱ DisȬ sensfallȱzumȱeinenȱderȱVerletzungsnachweisȱnurȱschwerȱzuȱerbringenȱistȱundȱsichȱzumȱ anderenȱdieȱSchadensmessungȱnichtȱentsprechendȱeinfachȱgestaltet.ȱDerȱdurchȱInforȬ mationsabflussȱentstandeneȱSchadenseintrittȱwirdȱdarüberȱhinausȱauchȱnurȱschwerlichȱ gutzumachenȱ sein.ȱ Auchȱ dieȱ häufigȱ eingeführtenȱ Vertragsstrafenȱ machenȱ nichtȱ denȱ Verletzungsnachweisȱüberflüssig,ȱsondernȱlediglichȱdenȱSchadensnachweisȱ(vgl.ȱdazuȱ §ȱ340ȱBGB).ȱ

Abbildungȱ5Ȭ20:ȱ ConfidentialityȱAgreementȱ This Confidentiality Agreement is made by and between __________________________________ and __________________________________ The parties may consider it beneficial to exchange information including, but not limited to, technical data, patented designs, trade secrets, specifications, customers, processes, plant facilities, business policies and organization (hereinafter „information“) which the disclosing party considers confidential or proprietary. In order to protect the confidentiality of such information, the parties agree as follows: 1. 2. 3. a.

4.

5.

If the information is provided in tangible form, the disclosure party shall clearly mark the information as confidential or proprietary. If the information is provided orally, it will be considered proprietary and confidential if the disclosing party clearly states that it is proprietary. The receiving party shall treat the information as follows: The receiving party shall restrict disclosure of the information to those employees or corporate officers with a need to know. b. The receiving party shall use the information only for the purpose of evaluation, and shall not obtain any rights by license or otherwise in or to the information as a result of disclosure hereunder. c. Each person to whom the receiving party disclosure any details of the information shall, before the disclosure takes place, be advised that such information is confidential and that it may not be disclosed or used other than for the purpose of evaluation. d. The receiving party shall use all reasonable efforts, including efforts fully commensurate with those employed by the receiving party for the protection of its own confidential information, to protect the information disclosed by the other party under this agreement. The receiving party, upon request of the disclosing party and within seven days of such request, shall return all documents and tangible items of information received from the disclosing party and shall certify in a written instruments signed by an officier that all facsimiles have been destroyed. This agreement shall be effective on the date designated above and shall continue until terminated in writing by either party. The obligation to protect the confidentiality of information received prior to such termination shall survive the termination on the agreement, for a period of two years.

ȱ

Quelle: Nach einem Muster der Mannesmann AG

5.3.3.3

Die Absichtserklärung: „Letter of Intent“ (LoI)

ImȱRahmenȱderȱvorvertraglichenȱPhaseȱwerdenȱhäufigȱZwischenergebnisseȱüberȱTeilȬ komplexeȱschriftlichȱfestgehalten.ȱDiesesȱVorgehenȱbezeichnetȱmanȱalsȱPunktation,ȱdieȱ allerdingsȱdieȱParteienȱvorȱdemȱendgültigenȱVertragsabschlußȱimȱZweifelȱnichtȱbindenȱ (vgl.ȱ§154ȱAbs.ȱ1ȱSatzȱ2ȱBGB).ȱDasȱausȱdemȱangelsächsischenȱRechtskreisȱstammendeȱ undȱmittlerweileȱauchȱinȱDeutschlandȱbewährteȱPrinzipȱdesȱformlosenȱLetterȱofȱIntentȱ kannȱ alsȱ eineȱ weitereȱ Fixierungȱ derȱ bisherigenȱ Verhandlungsergebnisseȱ verstandenȱ werden.ȱ Derȱ Letterȱ ofȱ Intentȱ setztȱ eineȱ grundsätzlicheȱ Einigungȱ derȱ beidenȱ Parteienȱ

273ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

vorausȱundȱlegtȱdieseȱinȱschriftlicherȱFormȱniederȱ–ȱverbundenȱmitȱdenȱwesentlichenȱ EinzelheitenȱderȱTransaktionȱsowieȱdemȱweiterenȱVorgehen.ȱDieȱ„grundsätzlicheȱEiniȬ gung“ȱistȱnachȱ§§ȱ133,ȱ157ȱBGBȱderȱParteiwillen,ȱderȱimȱLetterȱofȱIntentȱenthaltenȱseinȱ sollte.ȱDamitȱ istȱeinȱRahmenȱderȱmöglichenȱAkquisitionȱabgestecktȱundȱalsȱAbsichtsȬ erklärungȱdokumentiert.ȱȱ InȱderȱRegelȱwerdenȱauchȱhierȱweitereȱGeheimhaltungsȬȱundȱVertraulichkeitsregelunȬ genȱaufgenommenȱsowieȱdieȱVerpflichtungȱdesȱVerkäufers,ȱbisȱzuȱeinemȱbestimmtenȱ Zeitpunktȱ nachȱ derȱ Dueȱ Diligenceȱ (vgl.ȱ Punktȱ 5.3.3.5)ȱ keinerleiȱ verdeckteȱ Gesprächeȱ oderȱVerhandlungenȱmitȱDrittenȱaufzunehmen.ȱAberȱauchȱderȱLetterȱofȱIntentȱlöstȱkeiȬ nenȱ rechtsgeschäftlichenȱ Bindungswillenȱ einerȱ Parteiȱ aus,ȱ sondernȱ besitztȱ eherȱ „verȬ handlungstaktischeȱBedeutung“,ȱdaȱrechtlicheȱBindungenȱnurȱausȱdemȱRechtsinstitutȱ desȱVerschuldensȱbeiȱVertragsverhandlungenȱ(culpaȱinȱcontrahendo)ȱentstehenȱundȱdasȱ Abweichenȱ vonȱ demȱ Letterȱ ofȱ Intentȱ ohneȱ einenȱ triftigenȱ Grundȱ eineȱ VertrauenshafȬ tungȱauslösenȱkannȱ(vgl.ȱPicotȱ1998,ȱS.ȱ31).ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ21:ȱ WesentlicheȱElementeȱeinesȱLetterȱofȱIntentȱ ƒ ƒ ƒ ƒ ƒ ƒ

ƒ ƒ ƒ ƒ ƒ

Genaue Definition des Transaktionsobjektes, Namen der Vertragspartner, Transaktionsform (share deal, asset deal etc.), Absichtserklärung der Parteien, unter welchen Voraussetzungen die Verhandlungs- und Transaktionsphase ablaufen soll, Verpflichtung des Verkäufers, dem Käufer auf Basis des Letter of Intent eine Due Diligence zu ermöglichen, Verpflichtung des Verkäufers in einer bestimmten Zeitspanne mit anderen Kaufinteressenten keine Verhandlungen zu führen (Exklusivitätsvereinbarung) bzw. Bestimmung über die Möglichkeit von Verhandlungen mit anderen Kaufinteressenten, Vertraulichkeitserklärung, Eventuell: Vereinbarung einer Feasibility Study oder eines gemeinsamen „joint business plan“, Bestimmung über Außerkrafttreten des Letter of Intent bei Nichteinhalten einer bestimmten Frist bzw. wenn keine einvernehmliche Verlängerung erfolgt, Vorbehalt bei eventuell erforderlichen Zustimmungen bestimmter Gesellschaftsorgane, Auf Wunsch: Ausschluss von Bindungs- und Haftungswirkungen bei Scheitern der Verhandlungen.

Quelle: Eigene Darstellungȱ

5.3.3.4

Memorandum of Understanding

ErgänzendȱzumȱLetterȱofȱIntentȱhatȱsichȱinȱderȱPraxisȱeinȱweiteresȱInstrumentȱdurchgeȬ setzt,ȱ dasȱ fürȱ einigeȱ Industrieunternehmenȱ alsȱ eineȱArtȱ „Bibelȱ fürȱ dieȱ nachfolgendenȱ Vertragsverhandlungen“ȱ gilt:ȱ Dasȱ Memorandumȱ ofȱ Understandingȱ (MoU)ȱ (vgl.ȱ Thomaȱ 1998,ȱ S.ȱ17f.).ȱ Währendȱ dasȱ MoUȱ inȱ derȱ Literaturȱ häufigȱ synonymȱ mitȱ demȱ Letterȱ ofȱ Intentȱ verwendetȱ wirdȱ (vgl.ȱ Berens/Mertes/Strauchȱ 1997,ȱ S.ȱ54),ȱ bildetȱ esȱ sichȱ inȱ derȱ

274ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Praxisȱzuȱeinemȱdetaillierteren,ȱvorvertragsähnlichenȱInstrumentȱaus,ȱdasȱalleȱwesentȬ lichenȱ finanziellen,ȱ konzeptionellen,ȱ rechtlichenȱ undȱ steuerlichenȱ Punkteȱ aufnehmenȱ soll.ȱDerȱVorteil,ȱdenȱdiesesȱInstrumentȱaufweist,ȱliegtȱzweifelsohneȱinȱderȱkonzeptioȬ nellȱ aufȱ VorstandsȬȱ undȱ Geschäftsführungsebeneȱ nochȱ gutȱ kommunizierbarenȱ Formȱ vonȱzehnȱbisȱmaximalȱ20ȱSeitenȱ–ȱimȱVergleichȱzuȱeinemȱVertragswerkȱmitȱmehrerenȱ 100ȱ Seitenȱ Umfang.ȱ Allerdingsȱ istȱ inȱ diesemȱ Stadiumȱ eineȱ Schadensersatzregelungȱ vorliegendȱ sowieȱ einȱ relativȱ festerȱAblaufȱ derȱ weiterenȱ Schritteȱ vereinbart.ȱ Dabeiȱ beȬ stehtȱdieȱwesentlicheȱFunktionȱnebenȱderȱAblauffestlegungȱvorȱallemȱinȱderȱTrennungȱ derȱPunkte,ȱüberȱdieȱbereitsȱeineȱEinigungȱerzieltȱwurdeȱundȱdenen,ȱdieȱeinerȱKlärungȱ imȱ weiterenȱ (Dueȱ DiligenceȬ)Prozessȱ bedürfenȱ –ȱ soȱ genannteȱ subjectsȱ toȱ satisfyingȱ dueȱ diligenceȱ procedures.ȱ Auchȱ fürȱ dasȱ Memorandumȱ ofȱ Understandingȱ sollȱ folgendȱ inȱ einerȱ ÜbersichtȱdieȱwesentlichenȱElementeȱaufgeführtȱwerden:ȱ

Abbildungȱ5Ȭ22:ȱ WesentlicheȱElementeȱeinesȱMemorandumȱofȱUnderstandingȱ ƒ

Parteien des Vertrages: Verpflichtungen, die den Parteien und Dritten durch den Vertrag auferlegt werden,

ƒ

Präambel: Beschreibung der Transaktion einschließlich des Kaufobjektes,

ƒ

Definition des Kaufgegenstandes: Beschreibung der Aktien bzw. Geschäftsanteile, Abtretung des Gewinnbezugsrechts,

ƒ

Kaufpreis: Höhe, Währung, Wechselkurs- und Kaufpreisanpassungen (z.B. wegen Dividendenverrechnung und Eigenkapitalgarantie),

ƒ

Closing Accounts: Rechnungslegung nach HGB, International Accounting Standards (IAS); Einbezug von Wirtschaftsprüfern bei Bilanz bzw. Review sowie Schlichtung in offenen und strittigen Punkten,

ƒ

Gewährleistungen: Uneingeschränkte Übertragbarkeit; Auflistung von Beteiligungen, Fertigungsstätten etc.; Bilanz- und Eigenkapitalgarantie; Grundstücke (keine Sanierungen); keine anhängigen oder drohenden Gerichtsverfahren,

ƒ

Freistellungen von Risiken aus Steuern, Zöllen, Sozialversicherungen und anderen öffentlichen Abgaben; Produkthaftung für vor dem Closing gefertigte Produkte; nicht voll dotierte Pensionsrückstellungen; Bodenkontamination und ähnliche Risiken,

ƒ

Voraussetzungen der Transaktion: Zustimmung der Kartellbehörden; Gewährleistungen,

ƒ

Closing: Festlegung des Termins; Festlegung des Verfahrens, für den Fall, dass die Kartellbehörden nicht oder noch nicht zugestimmt haben,

ƒ

Verfahren bei Vorliegen von Gewährleistungsansprüchen und Verjährung: Wahlrecht zwischen Wiederherstellung oder Kaufpreisminderung; Verfahren zur Abwicklung von Gewährleistungsansprüchen und Steuernachzahlungen; Verjährungsfristen und ggf. Verlängerungen,

ƒ

Wettbewerbsbeschränkende Geheimhaltung: Wettbewerbsbeschränkung des Verkäufers; Geheimhaltung von Geschäftsgeheimnissen.

Quelle: Zusammenfassende Darstellung von Thoma 1998, S. 31 – 35

5.3.3.5

Die sorgfältige Prüfung: Due Diligence

Dieȱ nächsteȱ undȱ vielfachȱ zentralsteȱ Phaseȱ derȱ Überwindungȱ vonȱ systematischenȱ InȬ formationsasymmetrienȱ imȱ Rahmenȱ derȱ vorvertraglichenȱ Verhandlungsphaseȱ istȱ dieȱ derȱDueȱDiligenceȱ–ȱauchȱPreȱAcquisitionȱAuditȱgenanntȱ(vgl.ȱzurȱHerkunftȱausȱdemȱUSȬ

275ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

amerikanischenȱ KapitalmarktȬȱ undȱ Anlagerechtȱ sowieȱ zurȱ Begriffsbildungȱ BeȬ rens/Strauchȱ1997,ȱS.ȱ6ff.).ȱȱ DamitȱistȱbegrifflichȱeineȱUntersuchungȱmitȱ„gebührenderȱundȱimȱVerkehrȱerforderliȬ cherȱSorgfalt“ȱgemeint.ȱWährendȱinȱDeutschlandȱlangeȱZeitȱderȱVersuchȱvorherrschte,ȱ RisikenȱdesȱUnternehmenskaufsȱausȱInformationslückenȱausschließlichȱmitȱGarantienȱ vertraglichȱzuȱregeln,ȱhatȱsichȱinȱdenȱ1990erȱJahrenȱauchȱhierȱdasȱausȱdemȱangelsächsiȬ schenȱ Raumȱ stammendeȱ Konzeptȱ derȱ Dueȱ Diligenceȱ durchgesetzt.ȱ Imȱ Gegensatzȱ zuȱ demȱ USȬamerikanischenȱ Rechtȱ istȱ dieȱ rechtlicheȱ Bewertungȱ diesesȱ Vorgangsȱ inȱ derȱ deutschenȱRechtssprechungȱnochȱweitgehendȱungeklärtȱ(Picotȱ1998,ȱS.ȱ35).ȱBeiȱderȱDueȱ Diligenceȱ stehtȱ dieȱ gründlicheȱ Prüfungȱ desȱ Akquisitionsobjektesȱ imȱ Vordergrund,ȱ durchȱ dieȱ derȱ Käuferȱ dieȱ nachträglichenȱ vertraglichenȱAnpassungenȱ undȱ dieȱ darausȱ resultierendenȱ Konflikte,ȱ dieȱ mitȱ einemȱ „Kaufȱ nachȱ demȱ Prinzipȱ ‘wieȱ besehen’“ȱ verȬ bundenȱsind,ȱvermeidetȱ(vgl.ȱFunkȱ1995,ȱS.ȱ502).ȱȱ Dieȱ Funktionenȱ derȱ Dueȱ Diligenceȱ lassenȱ sichȱ daherȱ wieȱ folgtȱ sehen:ȱ (1)ȱ Beschaffungȱ undȱ Bewertungȱ relevanterȱ Informationenȱ überȱ dasȱ Kaufobjektȱ undȱ damitȱ überȱ dieȱ Unternehmensbewertung,ȱ(2)ȱEinschätzungȱderȱerforderlichenȱGarantienȱundȱGewährȬ leistungenȱausȱdenȱidentifiziertenȱRisikopositionenȱundȱ(3)ȱDokumentationȱfürȱspätereȱ BeweiszweckeȱüberȱdieȱInformationstransparenzȱzumȱZeitpunktȱdesȱKaufes.ȱȱ FürȱdenȱDueȱDiligenceȬProzessȱsindȱjeȱnachȱArtȱundȱAnlassȱbestimmteȱVorgehensweiȬ senȱzuȱbeobachten.ȱSoȱhatȱsichȱz.B.ȱbeiȱinternationalenȱAkquisitionenȱdieȱEinrichtungȱ einesȱ dataȱ roomsȱ durchgesetzt,ȱ derȱ durchȱ denȱ Verkäuferȱ auchȱ außerhalbȱ desȱ eigenenȱ Unternehmensȱeingerichtetȱwerdenȱkannȱ–ȱz.B.ȱbeiȱeinemȱM&AȬDienstleister.ȱSoȱwerȬ denȱ demȱ Käuferȱ fürȱ einenȱ bestimmten,ȱ inȱ derȱ Regelȱ sehrȱ knappȱ bemessenȱ Zeitraumȱ vonȱ wenigenȱ Tagenȱ einenȱ begrenztenȱ Beteiligtenkreis,ȱ alleȱ relevantenȱ Datenȱ zurȱ VerȬ fügungȱgestellt.ȱȱ EsȱlassenȱsichȱverschiedeneȱFormenȱunterscheiden:ȱSoȱkönnenȱwirtschaftliche,ȱbilanzielle,ȱ rechtliche,ȱsteuerliche,ȱHumanȱResourceȱundȱUmweltȱDueȱDiligenceȱdurchgeführtȱwerden,ȱ dieȱsichȱhäufigȱinȱTeilbereichenȱüberschneiden,ȱauchȱweilȱbisherȱkaumȱAbstimmungenȱ derȱ einzelnenȱ Dueȱ DiligenceȬTeamsȱ unternommenȱ werden.ȱ Weiterhinȱ wirdȱ vonȱ einerȱ intensivenȱDueȱDiligenceȱvorȱOrtȱeineȱsoȱgenannteȱDeskȱDueȱDiligenceȱunterschieden,ȱ dieȱ aufȱ öffentlichȱ zugänglichenȱ Datenȱ beruhtȱ undȱ „amȱ Schreibtisch“ȱ vorȱ demȱ MemoȬ randumȱofȱUnderstandingȱdurchgeführtȱwird.ȱȱ BeiȱderȱwirtschaftlichenȱundȱbilanziellenȱDueȱDiligenceȱstehenȱvorrangigȱdieȱErtragsȬȱundȱ Finanzierungssituation,ȱ dieȱ MarktȬȱ undȱ Managementrisikenȱ (letztereȱ werdenȱ z.T.ȱ mitȱ demȱPersonalȱauchȱinȱgetrenntenȱHumanȱResourceȱDueȱDiligenceȱaufgenommen)ȱsowieȱ dieȱDatenȱausȱBilanz,ȱdemȱRechnungswesenȱundȱControllingȱimȱZentrumȱderȱAnalyseȱ (sieheȱChecklisteȱimȱAnhangȱS.343).ȱȱ BeiȱderȱrechtlichenȱDueȱDiligenceȱgehtȱesȱinsbesondereȱumȱdieȱErmittlungȱvonȱGrundlaȬ genȱ fürȱ einenȱ vertraglichenȱ Gewährleistungskatalog.ȱ Dabeiȱ solltenȱ konkretȱ dieȱ GeȬ währleistungsvoraussetzungen,ȱ derȱ Gewährleistungsumfangȱ (Zusicherungen,ȱ GaranȬ

276ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

tien),ȱ dieȱ Rechtsfolgenȱ derȱ Verletzungȱ (Schadensersatz,ȱ Kaufpreisminderung,ȱ RückȬ tritt),ȱ dieȱ Verjährungȱ undȱ dieȱ Anspruchssicherungȱ (Garantie,ȱ Rückbehalt)ȱ inȱ denȱ Hauptvertragȱaufgenommenȱwerdenȱ(sieheȱChecklisteȱimȱAnhang,ȱS.ȱ346).ȱȱ BeiȱderȱsteuerlichenȱDueȱDiligenceȱsindȱfürȱdenȱKäuferȱKenntnisseȱüberȱdieȱsteuerlicheȱ SituationȱundȱdieȱAbschätzungȱderȱsteuerlichenȱRisikenȱ–ȱundȱfürȱdenȱVerkäuferȱeineȱ steuerbegünstigteȱVeräußerungȱdesȱUnternehmensȱnachȱ§§ȱ16,ȱ17ȱi.V.m.ȱ34ȱAbs.ȱ1ȱEstGȱ undȱ eineȱ möglichstȱ vollständigeȱ Trennungȱ vomȱ unternehmerischenȱ Engagementȱ weȬ sentlich.ȱDabeiȱgehtȱesȱvorȱallemȱumȱverdeckteȱGewinnausschüttungen,ȱumȱdieȱFrageȱ desȱ Verlustabzugesȱ undȱ desȱ Übergangsȱ (einschließlichȱ derȱ Änderungenȱ durchȱ dasȱ Gesetzȱ zurȱ Fortsetzungȱ derȱ Unternehmenssteuerreform),ȱ Formwechselmodelle,ȱ VerȬ kehrssteuernȱ (GrunderwerbsȬ,ȱ SchenkungsȬȱ undȱ Umsatzsteuern)ȱ undȱ GewährleisȬ tungsregelnȱ(sieheȱChecklisteȱimȱAnhang,ȱS.ȱ347).ȱȱ Inȱ derȱ folgendenȱ Abbildungȱ wirdȱ anhandȱ desȱ Expertensystemsȱ derȱ BASFȱ einȱ ÜberȬ blickȱüberȱdieȱBeteiligtenȱdesȱDueȱDiligenceȬProzessesȱgegeben:ȱ

Abbildungȱ5Ȭ23:ȱ BeteiligteȱimȱmehrschichtigenȱExpertensystemȱbeimȱDueȱDiligenceȱProzessȱ

Externer Expertenkreis

externe technische Gutachten

ImmobilienGutachter

F&E

Controlling / Strategische Planung

Recht Steuern Finanzen

Marketing / Vertrieb

Produktion

Interner Expertenkreis

externe Anwälte, Spezialanwälte

externe Marktstudien

Operativer Bereich Recht Steuern Finanzen

Wirtschaftsprüfer

Rechnungswesen

Steuerberater

Umwelt

Umwelt Consultants

Verhandlungsteam

Personal / Sozialwesen

Technik EDV

Versicherungsmathematiker

Unternehmensberater Investmentbanks

ȱ

ȱ

ȱ

Quelle: Darstellung nach dem Expertensystem von BASF nach Kinast 1991, S. 36.ȱ

277ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

5.3.4

Unternehmensbewertungsverfahren und Kaufpreisermittlung

5.3.4.1

Allgemeine Einführung in die Problematik der Unternehmensbewertung

Derȱ Bewertungȱ desȱ Akquisitionsobjektesȱ kommtȱ eineȱ wichtigeȱ Bedeutungȱ fürȱ dieȱ Kaufpreisfindungȱzu.ȱObȱesȱdabeiȱumȱdasȱFindenȱeinesȱrichtigenȱKaufpreisesȱgehtȱoderȱ umȱ dieȱ interessengeleiteteȱ Festsetzung,ȱ darüberȱ bestehenȱ seitȱ denȱ 1980erȱ Jahrenȱ insbeȬ sondereȱbeiȱdenȱWirtschaftsprüfernȱerheblicheȱKontroversen.ȱȱ KennzeichnendȱfürȱdieseȱkontroverseȱDiskussionȱistȱdieȱArbeitȱdesȱInstitutsȱderȱWirtȬ schaftsprüferȱ inȱ Deutschlandȱ e.V.ȱ (IDW),ȱ derȱ dieȱ Arbeitȱ derȱ Wirtschaftsprüferȱ undȱ Wirtschaftsprüfungsgesellschaftenȱ fördertȱ undȱ unterstütztȱ undȱ ca.ȱ 87ȱProzentȱ derȱ WirtschaftsprüferȱinȱDeutschlandȱvereint.ȱImȱJahrȱ1983ȱwurdeȱdieȱeinflussreicheȱStelȬ lungnahmeȱ 2/1983ȱ desȱ Hauptausschussesȱ desȱ Institutsȱ derȱ Wirtschaftsprüfer,ȱ kurz:ȱ HFAȱ 2/1983ȱ verabschiedetȱ (vgl.ȱ Dieȱ Wirtschaftsprüfungȱ 1993,ȱ S.ȱ549ȱ ff.).ȱAmȱ 28.ȱ Juniȱ 2000ȱwurdeȱderȱsoȱgenannteȱIDWȱStandardȱverabschiedet,ȱderȱdieȱgutȱ17jährigeȱ„StelȬ lungnahmeȱHFAȱ2/1983:ȱGrundsätzeȱzurȱDurchführungȱvonȱUnternehmensbewertunȬ ȱ gen“ ȱ sowieȱ dieȱ „Stellungnahmeȱ HFAȱ 6/1997:ȱ Besonderheitenȱ derȱ Bewertungȱ kleinerȱ undȱmittlererȱUnternehmen“ȱersetzt.ȱDieserȱIDWȱStandardȱlegtȱvorȱdemȱHintergrundȱ derȱinȱTheorie,ȱPraxisȱundȱRechtsprechungȱentwickeltenȱStandpunkteȱdieȱGrundsätzeȱ dar,ȱnachȱdenenȱWirtschaftsprüferȱUnternehmenȱbewerten.ȱDieȱAusführungenȱstellenȱ wesentlicheȱallgemeineȱGrundsätzeȱdar.ȱȱ FürȱHöltersȱistȱ„dieȱFestlegungȱdesȱKaufpreisesȱ[...]ȱeineȱderȱwichtigstenȱ–ȱwennȱnichtȱ dieȱ wichtigsteȱ –ȱ Maßnahmeȱ beimȱ Kaufȱ einesȱ Unternehmensȱ oderȱ eineȱ Beteiligung“ȱ (Höltersȱ 1989,ȱ S.ȱ23).ȱ Dennochȱ mussȱ bereitsȱ hierȱ betontȱ werden,ȱ dassȱ nichtȱ etwaȱ dieȱ Bewertungsverfahrenȱ–ȱauchȱnichtȱinȱihrenȱkomplexerenȱFormenȱ–ȱirgendwelcheȱnenȬ nenswertenȱ Problemeȱ bereiten,ȱ sondernȱ dieȱ Daten,ȱ dieȱ inȱ denȱ Bewertungsprozessȱ einfließenȱvonȱentscheidenderȱBedeutungȱsind.ȱȱ ObjektbezogenerȱWertȱdesȱUnternehmensȱ„wieȱesȱstehtȱundȱliegt“ȱ DerȱWertbegriffȱspieltȱsowohlȱinȱderȱPhilosophieȱalsȱauchȱimȱRecht,ȱinȱderȱMathematikȱ undȱnichtȱzuletztȱinȱderȱWirtschaftȱeineȱwichtigeȱRolle.ȱDerȱUnternehmenswertȱkannȱ allenȱ Mißverständnissenȱ zuwiderȱ ausschließlichȱ alsȱ wirtschaftlicherȱ Wertȱ verstandenȱ werden.ȱ Bestimmungsfaktorenȱ sindȱ fürȱ denȱ Unternehmenswertȱ wieȱ fürȱ jedesȱ andereȱ Wirtschaftsgutȱ auchȱ derȱ Nutzen,ȱ denȱ diesesȱ Gutȱ zurȱ Bedarfsdeckungȱ generiertȱ undȱ derȱGradȱderȱKnappheit,ȱderȱsichȱimȱVerhältnisȱzumȱBedarfȱergibtȱundȱsomitȱeinȱgeȬ sellschaftlichȱvermittelterȱist.ȱȱ Inȱ derȱ Rechtssprechungȱ hingegenȱ herrschteȱ bisweilenȱ nochȱ dieȱAuffassungȱ desȱ „norȬ malen“ȱ oderȱ „gemeinen“ȱ Wertes,ȱ ausȱ derȱ sichȱ dieȱ Forderungȱ ergab,ȱ einenȱ „objektiven“ȱ Unternehmenswertȱ zuȱ ermitteln.ȱ „Dochȱ auchȱ inȱ derȱ Rechtswissenschaftȱ istȱ anerkannt,ȱ

278ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

dassȱ Wertȱ keineȱ demȱ Gegenstandȱ objektivȱ anhaftendeȱ Eigenschaftȱ ist;ȱ derȱ Wertȱ wirdȱ bestimmtȱdurchȱdieȱBeziehungȱeinerȱbestimmtenȱPersonȱzurȱSache,ȱdurchȱdieȱäußerenȱ Umständeȱundȱdurchȱ(moralethische)ȱKonventionen“ȱ(Fischerȱ1989,ȱS.ȱ54).ȱȱ Auchȱ inȱ derȱ Wirtschaftswissenschaftȱ spieltenȱ dogmengeschichtlichȱ dieȱ objektivistiȬ schenȱWerttheorienȱeineȱwesentlicheȱRolle.ȱSieȱwurdenȱalsȱKostenwerttheorienȱbekanntȱ undȱ basiertenȱ aufȱ demȱ Tauschwertȱ (undȱ nichtȱ aufȱ demȱ Gebrauchswert)ȱ undȱ erklärtenȱ diesenȱmitȱdenȱzurȱHerstellungȱderȱGüterȱaufgewendetenȱKostenȱ(ReproduktionskosȬ ten).ȱ Sowohlȱ derȱ Produktionskostentheorieȱ derȱ Prägungȱ vonȱ Adamȱ Smithȱ alsȱ auchȱ derȱ Arbeitswerttheorieȱ vonȱ Davidȱ Ricardoȱsowieȱ demȱ Gedankenȱderȱ„geronnenenȱArbeitsȬ zeit“ȱ vonȱ Karlȱ Marxȱ liegtȱ dieseȱ Grundfigurȱ derȱ objektbezogenenȱ Wertermittlungȱ zugrunde.ȱFürȱdenȱUnternehmenswertȱbedeutetȱdieserȱAnsatz,ȱdassȱsichȱderȱWertȱdesȱ Unternehmensȱ ausȱ seinerȱ „Substanz“ȱ herleitenȱ lässt.ȱ Substanzwerteȱ lassenȱ sichȱ ausȱ KäuferȬȱundȱVerkäufersichtȱalsȱRekonstruktionswertȱbzw.ȱLiquidationswertȱermittelnȱ(vgl.ȱ auchȱ Coenenberg/Schultzeȱ 2006,ȱ S.ȱ477).ȱ Diesȱ würdeȱ derȱ Figurȱ entsprechen,ȱ dassȱ dasȱ GanzeȱsovielȱwertȱistȱwieȱdieȱSummeȱderȱEinzelteileȱ(i.S.ȱeinesȱKostenadditionsprinzip).ȱ Dieȱ aufȱ diesenȱAnnahmenȱ basierendenȱ Methodenȱ bezeichnetȱ manȱ deswegenȱ alsȱ EinȬ zelbewertungsverfahren,ȱ daȱ manȱ dieȱ Summeȱ derȱ einzelnenȱ SubstanzȬȱ bzw.ȱ LiquidatiȬ onswerteȱ gleichȱ denȱ Reproduktionskostenȱ einerȱ Unternehmungȱ ansieht.ȱ Dabeiȱ sindȱ wesentlicheȱ Positionenȱ desȱ Unternehmenswertesȱ ausgeblendet;ȱ insbesondereȱ dieȱ imȬ materiellenȱVermögensgegenstände,ȱdieȱnichtȱausȱderȱBilanzȱersichtlichȱsind.ȱ SubjektbezogenerȱWert:ȱDerȱsubjektiveȱWertȱ Dieȱ subjektivistischenȱ Werttheorienȱ derȱ Wirtschaftswissenschaftȱ leitenȱ denȱ Wertȱ desȱ GutesȱausȱseinemȱGebrauchswertȱab.ȱHierȱstehtȱdieȱNutzenbetrachtungȱ(oderȱwieȱbeiȱ demȱ Begründerȱ dieserȱ Überlegung,ȱ Julesȱ Dupuit,ȱ genannt:ȱ dieȱ Nützlichkeit)ȱ imȱ VorȬ dergrund,ȱ dieȱihreȱweitereȱAusprägungȱinȱ derȱ vonȱMengerȱundȱ Gossenȱbegründetenȱ Grenznutzenschuleȱ fand.ȱ Damitȱ wirdȱ beiȱ derȱ Bewertungȱ einesȱ Unternehmensȱ nichtȱ dasȱ investierteȱ Kapitalȱ berücksichtigt,ȱ sondernȱ derȱ Nutzen,ȱ derȱ durchȱ denȱ Kaufȱ fürȱ denȱ Erwerberȱ entsteht.ȱ Damitȱ sindȱ imȱ Regelfallȱ dieȱ Zahlungsströmeȱ gemeint.ȱ Dieȱ moderneȱWerttheorieȱhingegenȱversuchtȱdieseȱbeidenȱdichotomenȱWertbestimmungsȬ theorienȱmittelsȱeinesȱGleichgewichtsansatzesȱzuȱvermitteln,ȱinȱdemȱsieȱdieȱHöheȱdesȱ TauschwertesȱausȱdemȱfunktionalenȱZusammenhangȱzwischenȱAngebotȱundȱNachfraȬ geȱ bestimmt.ȱ Wesentlichȱ inȱ diesemȱ Gedankenkonzeptȱ istȱ dieȱ Vermittlungȱ desȱ Wertesȱ überȱdieȱInformationȱ–ȱimȱSinneȱeinesȱzweckorientiertenȱWissensȱ–ȱalsȱVoraussetzungȱ fürȱ dasȱ Erkennenȱ derȱ wertrelevantenȱ Merkmale.ȱ Dieȱ Unternehmensbewertungȱ istȱ demnachȱdannȱoptimal,ȱwennȱeineȱneoklassischȱvollkommeneȱInformationȱvorliegt.ȱȱ DieȱDichotomieȱundȱihrȱAuflösungsversuchȱȱ Dieȱ theoretischenȱ Grundlagenȱ derȱ Unternehmensbewertungȱ sindȱ inȱ denȱ 70erȱ Jahrenȱ starkȱdiskutiertȱundȱausgearbeitetȱworden,ȱsoȱdassȱheuteȱvonȱgesichertenȱ„GrundsätȬ zenȱ ordnungsgemäßerȱ Unternehmensbewertung“ȱ ausgegangenȱ wirdȱ (vgl.ȱ Moxterȱ 1983).ȱ Dennochȱ stößtȱ dieȱ Praxisȱ immerȱ wiederȱ aufȱ Schwierigkeiten,ȱ dieȱ nichtȱ nurȱ inȱ demȱTatbestandȱbegründetȱseinȱkönnen,ȱdassȱesȱsichȱbeiȱUnternehmenȱumȱ„komplexeȱ Gebilde“ȱhandeltȱ(Fischerȱ1989,ȱS.ȱ51).ȱUnstrittigȱjedochȱistȱmitȱSchildbachȱmittlerweile,ȱ

279ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

dassȱderȱ„WertȱdesȱUnternehmensȱeineȱSubjektȬObjektȬRelationȱ[ist],ȱdieȱabhängtȱvonȱ derȱPerson,ȱfürȱdieȱdasȱUnternehmenȱbewertetȱwird“ȱ(Schildbachȱ1995,ȱS.ȱ620).ȱErȱführtȱ weiterhinȱdieȱZielabhängigkeitȱundȱdieȱAbhängigkeitȱderȱUnternehmenspolitikȱfürȱdieȱ Unternehmensbewertungȱan.ȱWeiterhinȱwirdȱvonȱeinerȱÜberwindungȱdesȱGegensatzesȱ gesprochen,ȱ wennȱ Begriffeȱ wieȱ derȱ desȱ „Entscheidungswertesȱ (derȱ KaufpreisȬȱ bzw.ȱ VerȬ kaufspreisfindung)“ȱ undȱ derȱ desȱ „Schiedswertesȱ (Arbitriumwertȱ inȱ derȱ VermittlungsfunktiȬ on)“ȱ eingeführtȱ werdenȱ (vgl.ȱ Fischerȱ 1989,ȱ S.ȱ56).ȱ Abschließendȱ zuȱ dieserȱ vergleichsȬ weiseȱakademischenȱDiskussionȱmitȱpraktischerȱRelevanzȱsollenȱ–ȱbevorȱdieȱeinzelnenȱ Bewertungsansätzeȱdetailliertȱvorgestelltȱwerdenȱ–ȱdreiȱZitateȱstehen,ȱdieȱeineȱgewisseȱ TendenzȱzurȱheutigenȱSichtȱrepräsentieren:ȱȱ „Jedeȱ Bewertungȱ hatȱ einenȱ Bewertungsanlassȱ undȱ einenȱ damitȱ verbundenenȱ BewerȬ tungszweck.ȱ Anlassȱ undȱ Zweckȱ beeinflussenȱ Artȱ undȱ Weiseȱ derȱ Bewertung.ȱ BewerȬ tungsanlässeȱ könnenȱ sein:ȱ Kauf,ȱ Verkauf,ȱ Aufnahmeȱ oderȱ Auszahlungȱ einesȱ GesellȬ schafters,ȱaberȱauchȱErmittlungȱvonȱVerpflichtungenȱaufȱderȱGesellschafterebeneȱwie:ȱ Berechnungȱ desȱ Zugewinnausgleiches,ȱ desȱ Pflichtteilsanspruches,ȱ desȱ ErbersatzausȬ gleichsanspruches.ȱ [...]ȱ Jederȱ dieserȱAnlässeȱ bestimmtȱ denȱ Bewertungszweck:ȱ ErmittȬ lungȱ vonȱ Grenzpreisen,ȱ fairenȱ Einigungspreisenȱ oderȱ Entschädigungspreisen.“ȱ (FiȬ scherȱ1989,ȱS.ȱ57).ȱ „WertȱspiegeltȱimmerȱdieȱErwartungenȱderȱ(potentiellen)ȱAnteilseignerȱhinsichtlichȱderȱ zukünftigenȱErträgeȱwider.ȱDieseȱErwartungenȱwerdenȱhauptsächlichȱvonȱzweiȱFaktoȬ renȱ geprägt:ȱ vonȱ derȱ Einschätzungȱ derȱ wirtschaftlichenȱ Rahmenlageȱ undȱ vonȱ derȱ Fähigkeitȱ desȱ Unternehmens,ȱ inȱ diesemȱ Umfeldȱ Erträgeȱ zuȱ erzielen.ȱ Diesȱ bedeutet,ȱ dassȱ Wertȱ prinzipiellȱ eineȱ subjektiveȱ Größeȱ istȱ undȱ sichȱ imȱ Zeitablaufȱ ändert.ȱ Denȱ objektiven,ȱ dauerhaftȱ gültigenȱ Wertȱ gibtȱ esȱ nicht,ȱ wederȱ fürȱ Unternehmenȱ nochȱ fürȱ andereȱmaterielleȱoderȱimmaterielleȱDinge“ȱ(Lewisȱ1994,ȱS.ȱ28).ȱ DasȱVerhältnisȱzwischenȱ„Wert“ȱundȱ„Preis“ȱ AlsȱPreisȱwirdȱderȱinȱGeldeinheitenȱausgedrückteȱGegenwertȱverstanden,ȱderȱfürȱdieȱ Erlangungȱ einesȱ wirtschaftlichenȱ Gutesȱ hingegebenȱ wirdȱ undȱ alsȱ „bezahlterȱ Wert“ȱ bezeichnetȱ werdenȱ kann.ȱ Dieȱ Preisfindungȱ wirdȱ inȱ derȱ Wirtschaftswissenschaftȱ übliȬ cherweiseȱgleichgewichtstheoretischȱalsȱfunktionalerȱZusammenhangȱzwischenȱAngeȬ botȱ undȱ Nachfrageȱ verstanden.ȱ Dieseȱ Überlegungȱ aufȱ denȱ Marktȱ fürȱ Unternehmenȱ undȱBeteiligungenȱangewendetȱerscheintȱinȱvielenȱFällenȱproblematisch,ȱdaȱerstensȱaufȱ diesemȱMarktȱkeineȱhomogenenȱGüterȱgehandeltȱwerdenȱundȱzweitensȱAnbieterȱundȱ NachfragerȱEinflussȱaufȱdenȱPreisȱhaben.ȱDamitȱkönnenȱFälleȱvonȱstarkenȱAsymmetȬ rienȱhinsichtlichȱdesȱVerhältnissesȱvonȱAngebotȱundȱNachfrageȱauftreten.ȱDiesȱkannȱinȱ derȱKonsequenzȱzuȱeinerȱmitunterȱdeutlichenȱAbweichungȱdesȱPreisesȱvomȱWertȱfühȬ ren.ȱ „Aufȱ demȱ ‘UnternehmensȬȱ undȱ Beteiligungsmarkt’ȱ gibtȱ esȱ inȱ derȱ Regelȱ keinȱ Gleichgewicht.ȱ Jeȱ nachȱ Konjunkturȱ undȱ allgemeinwirtschaftlicherȱ Situationȱ überwieȬ genȱentwederȱAngebotȱoderȱNachfrage“ȱ(Fischerȱ1989,ȱS.ȱ61).ȱȱ ȱ

280ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

NotwendigeȱVorarbeitenȱeinerȱUnternehmensbewertungȱ Fischerȱ unterscheidetȱ beiȱ denȱ Vorarbeitenȱ einerȱ Unternehmensbewertungȱ zwischenȱ derȱNotwendigkeitȱeinerȱmöglichstȱvollständigenȱInformationȱundȱderȱeinerȱPrognoseȱ überȱzukünftigeȱEntwicklungen.ȱDieȱausgeführtenȱDueȱDiligenceȬProzesseȱsollenȱhierȬ beiȱHilfestellungȱbieten.ȱDieȱPrognoseȱüberȱdieȱZukunftȱdesȱUnternehmensȱbekommtȱ beiȱ derȱ Ertragswertermittlungȱ eineȱ zentraleȱ Bedeutung.ȱ Vergangenheitsorientierteȱ BuchhaltungȱundȱanderesȱZahlenmaterialȱkannȱhierȱallenfallsȱnochȱalsȱeineȱHilfsgrößeȱ fürȱ dieȱ Schätzungȱ fungieren.ȱ Dieȱ einzelnenȱ Prognosemethodenȱ arbeitenȱ allesamtȱ mitȱ demȱ Versuch,ȱ dieȱ bekanntenȱ Datenȱ mitȱ wirtschaftlichenȱ Gesetzmäßigkeitenȱ undȱ PlaȬ nungsdatenȱ zuȱ verknüpfen.ȱ Inȱ derȱ Unternehmensbewertungspraxisȱ derȱ WirtschaftsȬ prüferȱhatȱsichȱdieȱMethodeȱnachȱdenȱGrundsätzenȱderȱWirtschaftsprüferȱetabliert,ȱdieȱ demȱErtragswertverfahrenȱentspricht:ȱ ObjektivierterȱundȱsubjektiverȱUnternehmenswertȱ Dieȱ bereitsȱ eingeführteȱ Unterscheidungȱ zwischenȱ demȱ objektivenȱ undȱ demȱ subjektiȬ venȱ Unternehmenswertȱ wirdȱ beiȱ denȱ einzelnenȱ Bewertungsansätzenȱ relevant.ȱ Daherȱ sollȱdieȱUnterscheidungȱzwischenȱeinemȱobjektiviertenȱundȱeinemȱsubjektivenȱUnterȬ nehmenswertȱ anhandȱ derȱ „Grundsätzeȱ zurȱ Durchführungȱ vonȱ UnternehmensbewerȬ tungen“ȱverdeutlichtȱwerden:ȱ Währendȱ beiȱ demȱ objektiviertenȱ Bewertungsverfahrenȱ Interpretationsspielräumeȱ eingeschränktȱ werdenȱ sollen,ȱ damitȱ dieȱ Wahrscheinlichkeitȱ derȱ Konsensbildungȱ erȬ höhtȱwird,ȱwerdenȱbeiȱdemȱsubjektivenȱEntscheidungswertȱstrategischeȱundȱsynergieȬ orientierteȱEffekteȱzusätzlichȱberücksichtigt.ȱDieȱVielfaltȱderȱUnternehmensbewertungȱ reichtȱdemnachȱvonȱdemȱobjektiviertenȱWertȱ„wieȱesȱstehtȱundȱliegt“ȱ(Schildbachȱ1995,ȱ S.ȱ620ff.)ȱbisȱzuȱeinemȱvomȱErwerberȱgänzlichȱumgestaltetenȱUnternehmenȱ„inȱeinemȱ neuenȱ Konzept“.ȱ Dieȱ Positionȱ zumȱ objektiviertenȱ Wertȱ beiȱ einerȱ vonȱ derȱ UnternehȬ menspolitikȱ unabhängigenȱ (trotzȱ InhaberȬȱ bzw.ȱ Gesellschafterwechselȱ alsȱ konstantȱ angesehenen)ȱBewertungȱistȱeindeutig:ȱ„DerȱobjektivierteȱWertȱmitȱseinerȱVorstellungȱ vonȱeinemȱ‘perpetuumȱmobile’ȱvergleichbaren,ȱverselbständigten,ȱohneȱManagementȬ eingriffeȱ vonȱ selbstȱ eintretendenȱ Ertragskraftȱ spiegeltȱ diesenȱ Marktpreisȱ allenfallsȱ wider.“ȱ(Schildbachȱ1995,ȱS.ȱ631)ȱEsȱlassenȱsichȱsystematischeȱUnterschiedeȱdesȱsubjekȬ tivenȱ imȱ Vergleichȱ zumȱ objektivenȱ Unternehmenswertȱ erkennen,ȱ dieȱ inȱ folgenderȱ Übersichtȱaufgezeigtȱwerden:ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

281ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ24:ȱ ZusätzlicheȱEinflussfaktorenȱdesȱ„subjektivenȱUnternehmenswertes“ȱȱ „ „ „ „ „ „

Auswirkungen von erzielbaren Synergieeffekten zwischen akquirierendem und akquiriertem Unternehmen einerseits (durch materielle und immaterielle Verflechtung) und den Integrationskosten andererseits Änderungen des Fortführungskonzeptes (Investitionen, neue Geschäftsfelder, Sanierungsmaßnahmen) Steuerliche, rechtliche und finanztechnische Variationen bei Akquisition M&A-marktspezifische Faktoren (z.B. Kauf- und Verkaufszwänge, aktuelle Angebots/Nachfrageentwicklungen) Individuelle Risikoneigungen oder Zukunftserwartungen der Beteiligten Alternative Anlagemöglichkeiten der Beteiligten

* im Vergleich zu der Ermittlung des „Objektiven Unternehmenswertes“ Quelle: Eigene Darstellung

Abschließendȱbleibtȱfestzuhalten,ȱdassȱnachȱgutȱ20ȱJahrenȱintensiverȱDiskussionȱnunȬ mehrȱ einȱ weitgehenderȱ Konsensȱ beiȱ derȱ Unternehmensbewertungȱ fürȱ Deutschlandȱ vorzufindenȱist,ȱderȱmitȱdemȱIDWȱStandardȱwieȱfolgtȱgefasstȱwurde:ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ25:ȱ InhaltȱdesȱUnternehmenswertesȱnachȱIDWȱStandardȱ(2.1)ȱ28.6.2000ȱ ȱ EigeneȱHervorhebungenȱȱ Der Wert eines Unternehmens bestimmt sich unter der Voraussetzung ausschließlich finanzieller Ziele durch den Barwert der mit dem Eigentum an dem Unternehmen verbundenen Nettozuflüsse an die Unternehmenseigner (Nettoeinnahmen der Unternehmenseigner). Demnach wird der Wert des Unternehmens allein aus seiner Eigenschaft abgeleitet, finanzielle Überschüsse für die Unternehmenseigner zu erwirtschaften. Dieser Wert ergibt sich grundsätzlich aufgrund der finanziellen Überschüsse, die bei Fortführung des Unternehmens und Veräußerung etwaigen nicht betriebsnotwendigen Vermögens erwirtschaftet werden (Zukunftserfolgswert). Nur für den Fall, dass der Barwert der finanziellen Überschüsse, die sich bei Liquidation des gesamten Unternehmens ergeben (Liquidationswert), den Fortführungswert übersteigt, kommt der Liquidationswert als Unternehmenswert in Betracht. Dagegen kommt dem Substanzwert bei der Ermittlung des Unternehmenswerts keine eigenständige Bedeutung zu. Der Unternehmenswert kann als Zukunftserfolgswert nach dem Ertragswertverfahren oder nach den Discounted Cash Flow-Verfahren ermittelt werden.

5.3.4.2

Übersicht über den Prozess der Unternehmensbewertung und der Kaufpreisermittlung

Dieȱ folgendeȱ Übersichtȱ verdeutlichtȱ denȱ Prozessȱ derȱ Unternehmensbewertungȱ undȱ derȱ Kaufpreisermittlungȱ undȱ gibtȱ gleichzeitigȱ einenȱ Überblickȱ überȱ dieȱ BewertungsȬ verfahren.ȱ Dabeiȱ wirdȱ deutlich,ȱ dassȱ hierȱ inȱ jedemȱ Prozessschrittȱ hochkontingenteȱ Annahmenȱgetroffenȱwerdenȱmüssen,ȱundȱsomitȱdieȱskizzierteȱPhaseȱderȱDueȱDiligenȬ ceȱfürȱdieȱQualitätȱundȱValiditätȱderȱgesamtenȱBewertungȱhauptverantwortlichȱist.ȱ

282ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Abbildungȱ5Ȭ26:ȱ ÜbersichtȱüberȱdenȱBewertungsȬȱundȱKaufpreisermittlungsprozessȱ

Verkaufpreis des Verkäufers

Ergebnisse der einzelnen Due Diligence Interne Bewertung Substanzwert

Ertragswert Discounted Cash Flow

Standalone Value

Public Market Analyse

5.3.4.3

+

„Greed and Fear“

...

Synergien

-

Integrationskosten

=

Kaufpreis für Käufer

Merger Market Analyse

Übersicht und Akzeptanz der Bewertungsverfahren

Anhandȱ derȱ folgendenȱ Übersichtȱ derȱ einzelnenȱ Bewertungsverfahrenȱ sollenȱ dieȱ einȬ zelnenȱ Verfahrenȱ inȱ ihrerȱ Konzeptionȱ erläutertȱ undȱ inȱ Beispielrechnungenȱ exemplifiȬ ziertȱ werden.ȱ Dabeiȱ kannȱ allerdingsȱ inȱ diesemȱ einführendenȱ Rahmenȱ nichtȱ aufȱ alleȱ Besonderheitenȱ eingegangenȱ werden.ȱInȱ denȱBeispielrechnungenȱwerdenȱzuȱdenȱ einȬ zelnenȱ Methodenȱ Unternehmensbewertungenȱ anhandȱ einesȱ fiktivenȱ Zahlenmaterialsȱ vorgenommen,ȱ dieȱ annahmegemäßȱ aufȱ derȱ Datenbasisȱ desȱ gleichenȱ Unternehmensȱ beruhen.ȱ Damitȱ kannȱ amȱ Endeȱ dieserȱ Auseinandersetzungȱ auchȱ einȱ Gefühlȱ fürȱ dieȱ UnterschiedlichkeitȱderȱErgebnisseȱdurchȱeinenȱquantitativenȱVergleichȱentstehen.ȱȱ Inȱdenȱ1990erȱJahrenȱzeigenȱdieȱStudienȱüberȱdieȱAnwendungȱderȱVerfahrenȱeineȱdeutȬ licheȱTendenzȱzuȱdenȱDiscountedȱCashȱFlowȬMethodenȱ(DCF).ȱInȱeinerȱStudieȱvonȱC&L,ȱ CorporateȱFinanceȱaufȱderȱBasisȱvonȱ2ȱ000ȱTransaktionenȱausȱdemȱJahreȱ1994ȱwurdenȱ inȱ Großbritannienȱ inȱ 80ȱ Prozentȱ undȱ inȱ denȱ USAȱ inȱ 75ȱ Prozentȱ derȱBewertungenȱdieȱ DCFȬMethodenȱangewendet,ȱaufȱdemȱzweitenȱPlatzȱlagȱdieȱmitȱdemȱErtragswertȱverȬ gleichbareȱMethodeȱderȱCapitalisedȱEarningsȱmitȱ38ȱProzentȱinȱGroßbritannienȱundȱmitȱ 45ȱProzentȱinȱdenȱUSA.ȱDeutschlandȱtatȱsichȱbeiȱderȱUmstellungȱderȱBewertungsverȬ fahrenȱhingegenȱausgesprochenȱschwer.ȱSoȱwurdeȱnochȱMitteȱderȱ1990erȱJahreȱlediglichȱ zuȱ 43ȱ Prozentȱ dieȱ DCFȬMethodeȱ undȱ zuȱ 65ȱ Prozentȱ dieȱ Ertragswertmethodeȱ eingeȬ setzt.ȱDamitȱstandȱDeutschlandȱamȱEndeȱderȱinternationalenȱListungȱbeiȱderȱinternatiȬ onalenȱ Anwendungȱ modernerȱ Unternehmensbewertungsverfahrenȱ (MehrfachnenȬ nungenȱmöglich;ȱvgl.ȱhierzuȱBallwieserȱ1998;ȱWesnerȱo.J.).ȱSeitȱEndeȱderȱ1990erȱJahreȱ hatȱ sichȱ jedochȱ eineȱ deutlicheȱ Akzeptanzsteigerungȱ ergebenȱ –ȱ auchȱ durchȱ denȱ DIWȱ Standard.ȱȱ

283ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Fürȱ dieȱ weitereȱ Entwicklungȱ undȱ Veröffentlichungȱ vonȱ internationalȱ anerkanntenȱ Bewertungsstandardsȱ sowieȱ dieȱ Formulierungȱ vonȱ Verfahrensanweisungenȱ beiȱ derȱ Durchführungȱ vonȱ Bewertungenȱ vonȱ Vermögensgegenständenȱ jeglicherȱ Artȱ zumȱ Zweckeȱ derȱ Rechnungslegungȱ wurdeȱ dasȱ Internationalȱ Valuationȱ Standardsȱ Committeeȱ (IVSC)ȱgegründet.ȱȱWeiterhinȱistȱdasȱIVSCȱumȱeineȱHarmonisierungȱvonȱBewertungsȬ standardsȱunterschiedlicherȱLänderȱbemüht.ȱDieȱOrganisationȱwurdeȱ1981ȱdurchȱeineȱ VereinbarungȱvonȱnationalenȱVereinigungenȱgegründet.ȱInzwischenȱsindȱüberȱ50ȱLänȬ derȱ imȱ IVSCȱ repräsentiert.ȱ Dasȱ IVSCȱ wurdeȱ 2004ȱ inȱ denȱ USAȱ alsȱ „notȬforȬprofitȬ Organisation“ȱ eingetragen.ȱ Dieȱ Verwaltungȱ arbeitetȱ ausȱ London.ȱ Esȱ istȱ einȱ Mitgliedȱ derȱVereintenȱNationen.ȱDieȱZusammenstellungȱerfolgtȱmitȱdenȱinternationalenȱOrgaȬ nisationenȱwieȱderȱWeltbank,ȱdemȱInternationalenȱWährungsfonds,ȱderȱEuropäischenȱ Kommissionȱ undȱ demȱ Internationalȱ Accountingȱ Standardsȱ Boardȱ (IASB).ȱ Dasȱ IVSCȱ gibtȱ seitȱ 1985ȱ dieȱ Internationalȱ Valuationȱ Standardsȱ (IVS)ȱ herausȱ (7.ȱAuflageȱ inȱ 2005).ȱ Dieseȱ beinhaltenȱGrundsätzeȱzurȱBewertungȱvonȱGrundbesitz,ȱtechnischenȱAnlagen,ȱUnterȬ nehmen,ȱ immateriellenȱ Vermögensgegenständenȱ undȱ Grundbesitzȱ inȱ derȱ RohstoffinȬ dustrie.ȱ

Abbildungȱ5Ȭ27:ȱ ÜbersichtȱüberȱanalytischeȱundȱvergleichsorientierteȱBewertungsmethodenȱ

Verfahren zur Unternehmensbewertung

Einzelwertmethoden z.B.Substanzwert

Gesamtwertmethoden

Public Market

Merger Market

Börsenwert

„Comparative Company Approach“

Ertragswert

Kombinationsmethoden

Multiplikatorenmodelle

Discounted Cash FlowMethoden

Real Options

Equity Approach

Entity Approach

Praktikerformel

Basis Börsenfaktor

Übergewinn-Methode

Basis EBIT/EBDIT

Stuttgarter Verfahren Realisierter Ertragswert

„Multiple for Comparables“

WACC-Methode

APV-Methode Rappaport

McKinsey

(Earn out-Verfahren)

BCG-Ansatz

Stern/Stewart

Quelle: Eigene Darstellungȱ

284ȱ

ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

5.3.4.4

Die Einzelwertmethoden: Der Substanz- und Liquidationswert

DerȱSubstanzwertȱistȱkeinȱeindeutigȱdefinierterȱBegriffȱundȱhatȱeherȱinȱderȱPraxisȱseineȱ Fundierungȱ gefunden.ȱ Daȱ hierȱ dieȱ Werteȱ derȱ einzelnenȱ Teile,ȱ dieȱ demȱ Unternehmenȱ dienenȱundȱimȱwirtschaftlichenȱEigentumȱstehen,ȱaddiertȱwerdenȱundȱdieȱeinzelnȱzuȱ bewertendenȱ Verbindlichkeitenȱ undȱ Verpflichtungenȱ davonȱ inȱ Abzugȱ gebrachtȱ werȬ den,ȱwirdȱdieserȱAnsatzȱauchȱalsȱ„Einzelwertmethode“ȱbezeichnet.ȱEsȱbleibtȱallerdingsȱ ungeklärt,ȱwelcherȱWertȱfürȱdieȱeinzelnenȱPositionenȱanzusetzenȱist:ȱderȱVerkehrswert,ȱ derȱMarktwert,ȱderȱZeitwert,ȱderȱTageswert,ȱderȱgemeineȱWertȱoderȱderȱTeilwert.ȱDaȱ beiȱallenȱVermögensgegenständenȱgrundsätzlichȱzweiȱMärkteȱbetroffenȱsind,ȱbleibtȱesȱ systematischȱ unklar,ȱ welcherȱ Marktwertȱ oderȱ welcherȱ Verkehrswertȱ nunȱ relevantȱ wird.ȱBeiȱderȱEinzelbewertungȱkönnenȱdieȱBegriffeȱ„Reproduktionswert“,ȱ„EinzelverȬ äußerungswert“ȱundȱ„Liquidationswert“ȱverwendetȱwerden:ȱȱ Derȱ Reproduktionswertȱ gehtȱ vomȱ Goingȱ ConcernȬPrinzipȱ ausȱ undȱ setztȱ dieȱ aktuellenȱ AnschaffungsȬȱoderȱHerstellungskostenȱan.ȱDerȱReproduktionswertȱkannȱweiterhinȱinȱ einenȱ TeilȬReproduktionswertȱ undȱ einenȱ VollȬReproduktionswertȱ unterschiedenȱ werȬ den.ȱWährendȱbeimȱTeilȬReproduktionswertȱdieȱmateriellȱvorhandenenȱVermögensgeȬ genständeȱ mitȱ ihrenȱ Wiederbeschaffungskostenȱ angesetztȱ werden,ȱ sindȱ beimȱ VollȬ ReproduktionswertȱauchȱdieȱAufwendungenȱfürȱdieȱOrganisation,ȱderȱAusbildungȱderȱ Mitarbeiter,ȱ derȱ Entwicklungȱ desȱ KnowȬhow,ȱ derȱ Vertriebsstruktur,ȱ WerbemaßnahȬ menȱetc.ȱenthalten.ȱȱ Einzelveräußerungswerteȱ basierenȱ aufȱ derȱ Annahme,ȱ dassȱ einzelneȱ Anlagen,ȱ Gebäudeȱ oderȱ Teilbereicheȱ veräußertȱ werdenȱ können,ȱ ohneȱ dassȱ esȱ zurȱ Gesamtauflösungȱ kommt.ȱAlsȱGrundlageȱwerdenȱdieȱWiederbeschaffungswerteȱgenommen.ȱȱ DerȱLiquidationswertȱhingegenȱsetztȱdieȱAuflösungȱdesȱUnternehmensȱvoraus.ȱHierbeiȱ werdenȱ vonȱ demȱ Verkaufserlösȱ dieȱ Verbindlichkeitenȱ undȱ sonstigenȱ Verpflichtungenȱ abgezogenȱ undȱ dieȱ Differenzȱ aufȱ denȱ Barwertȱ abgezinst.ȱ Dieserȱ Wertȱ definiertȱ dieȱ absoluteȱPreisuntergrenzeȱalsȱpotentiellenȱMarktpreisȱbeiȱZerschlagung.ȱȱ DerȱSubstanzwertȱwirdȱinȱdieserȱTerminologieȱamȱehestenȱalsȱTeilȬReproduktionswertȱ interpretiertȱ undȱ entsprichtȱ derȱ Summeȱ derȱ ZeitȬȱ undȱ Wiederbeschaffungswerteȱ derȱ bilanzierungsfähigenȱ Vermögensteileȱ zumȱ Bewertungszeitpunkt,ȱ abzüglichȱ derȱ entȬ sprechendȱ demȱ Lebensalterȱ eintretendenȱ Wertminderungenȱ derȱ abnutzbarenȱ VermöȬ gensteileȱundȱderȱSchuldenȱdesȱUnternehmens.ȱDerȱinȱderȱtheoretischenȱAuseinanderȬ setzungȱ überwiegendȱ kritischȱ betrachteteȱ Bewertungsansatzȱ weistȱ dieȱ bereitsȱ inȱ derȱ Diskussionȱ desȱ objektivenȱ Wertesȱ angesprochenenȱ Nachteileȱ auf,ȱ daȱ erȱ keineȱ ZuȬ kunftsbezogenheitȱsowieȱkeineȱMöglichkeitȱderȱEinbeziehungȱvonȱnichtȱbilanzierungsȬ fähigenȱ Wertenȱ wieȱ Humankapital,ȱ Image,ȱ Marke,ȱ Managementqualität,ȱ OrganisatiȬ onsstrukturen,ȱKontaktenȱetc.ȱzulässt.ȱ ȱ

285ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Vermögenswerte laut Bilanz

90 000 Euro

Aufwertung Grundstücke

5 000 Euro

Aufwertung Maschinen

2 000 Euro

Forderungsrisiko

. /.4 000 Euro

Abwertung Vorräte

. /.2 000 Euro

Brutto-Substanzwert

91 000 Euro

Schulden laut Bilanz

. /. 30 000 Euro

Bildung Pensionsrückstellung

. /. 1 000 Euro

Rückstellung Drohverluste

. /. 2 000 Euro

Bildung latenter Steuern (z.B. 50% auf 3.000)

. /. 1 500 Euro

Netto-Substanzwert

56 500 Euro

Beispielrechnung 1: Ermittlung des Substanzwertes

5.3.4.5

Die Gesamtwertmethoden: Der Ertragswert

WährendȱbeiȱdenȱEinzelwertmethodenȱdieȱgegenwärtigenȱVermögensȬȱundȱSchuldenȬ positionenȱeinzelnȱerfasstȱundȱbewertetȱwerden,ȱistȱbeiȱdenȱGesamtwertmethodenȱdieȱ BewertungȱaufȱdieȱzukünftigenȱErträgeȱausgerichtet.ȱDemnachȱwirdȱbeimȱErtragswertȱ nichtȱ mehrȱ dasȱ physischeȱ Unternehmenȱ „reproduziert“,ȱ sondernȱ dieȱ zukünftigeȱ ErȬ tragssituation.ȱDieȱAusrichtungȱaufȱErträgeȱnimmtȱdieȱGenerierungȱausȱdemȱgesamtenȱ Faktorengefügeȱan.ȱDasȱUnternehmenȱkannȱdemnachȱmehrȱoderȱwenigerȱwertȱseinȱalsȱ dieȱSummeȱderȱTeile.ȱAlsȱErtragswertȱwirdȱdemnachȱderȱBarwertȱderȱzukünftigenȱErträȬ ge,ȱd.h.ȱGewinnergebnisseȱdesȱUnternehmensȱverstanden.ȱȱ EsȱlassenȱsichȱzweiȱMethodenȱderȱBewertungȱunterscheiden:ȱ(1)ȱDieȱpauschaleȱMethodeȱ gehtȱ vonȱ denȱ Ergebnissenȱ derȱ Vergangenheitȱ undȱ derȱ Gegenwartȱ aus,ȱ wobeiȱ derȱ Durchschnittȱ dieserȱ Ergebnisseȱ alsȱ nachhaltigerȱ Zukunftsertragȱ unterstelltȱ wird.ȱ (2)ȱ DieȱanalytischeȱMethodeȱentnimmtȱdieȱzukünftigenȱErgebnisseȱausȱeinerȱPlanrechnung,ȱ dieȱ nachȱ denȱ heutigenȱ Erkenntnissenȱ fürȱ dieȱ zukünftigenȱ Jahreȱ erstelltȱ wird.ȱ Manȱ kannȱalsȱAusgangspunktȱfürȱdieȱBestimmungȱdesȱErtragswertesȱunterschiedlicheȱRefeȬ renzwerteȱverwenden.ȱReferenzwerteȱkönnenȱIstȬErgebnisseȱderȱVergangenheit,ȱPlanȬ ergebnisseȱ oderȱ Kombinationenȱ vonȱ IstȬȱ undȱ Planwertenȱ sein.ȱ Sinnvollerweiseȱ sindȱ zurȱ besserenȱ Einschätzungȱ derȱ aktuellenȱ Planzahlen,ȱ dieȱ Planzahlenȱ derȱ VergangenȬ heitȱmitȱdenȱAbweichungenȱzuȱdenȱentsprechendenȱdamaligenȱIstȬZahlenȱheranzuzieȬ hen,ȱumȱeinenȱEinblickȱinȱdieȱPlanungskompetenzȱdesȱUnternehmensȱzuȱbekommen.ȱ Inȱ derȱPraxisȱwerdenȱ Methodenȱ verwendet,ȱ dieȱ dieȱ extremenȱ Jahresergebnisseȱdurchȱ unterschiedlicheȱGewichtungenȱharmonisieren.ȱErträgeȱausȱderȱLiquidationȱdesȱnichtȱ betriebsnotwendigenȱ Vermögensȱ oderȱ Aufwendungenȱ derȱ nichtȱ betriebsbedingtenȱ Passivpostenȱsindȱgesondertȱzuȱbewerten.ȱȱ

286ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Nichtȱ betriebsnotwendigeȱ Vermögensteileȱ sindȱ alleȱ Vermögensteile,ȱ dieȱ freiȱ veräußertȱ werdenȱ können,ȱ ohneȱ dassȱ davonȱ dieȱ eigentlicheȱ Unternehmensaufgabeȱ undȱ ohneȱ dassȱdadurchȱdasȱReferenzergebnisȱinȱseinenȱeigentlichenȱGrundlagenȱVeränderungenȱ erfahrenȱ würde.ȱ Entscheidendȱ beiȱ derȱ Unternehmenswertermittlungȱ alsȱ Barwertȱ derȱ zukünftigenȱ Erträgeȱ istȱ derȱ Kalkulationszinsfußȱ fürȱ dieȱ Abdiskontierungȱ derȱ inȱ derȱ RegelȱalsȱDurchschnittsgrößeȱangenommenenȱnachhaltigenȱErträge.ȱȱ DerȱDiskontfaktorȱbestimmtȱsichȱdabeiȱausȱdreiȱQuellen:ȱ(1)ȱausȱdemȱRealzinsȱ(wohinȬ gegenȱinȱderȱPraxisȱderȱNominalzinsȱpräferiertȱwird),ȱ(2)ȱausȱdemȱZuschlagȱfürȱallgeȬ meinesȱ Unternehmerrisikoȱ undȱ (3)ȱ ausȱ demȱ Zuschlagȱ fürȱ fehlendeȱ Fungibilitätȱ alsȱ DifferenzȱzwischenȱdemȱNettozinsȱeinerȱkurzenȱTermingeldeinlageȱundȱeinerȱlangfrisȬ tigenȱAnleihe.ȱȱ ȱ

Ergebnis lt. GuV vor Ertragssteuern

Ist 2007

Stillegungsaufwand eines Betriebsbereiches Verwaltungsumlage an Muttergesellschaft Mehrabschreibung Pensionsrückstellung Bereinigungsposten Referenzergebnis vor Steuern Steuern vom Einkommen und Ertrag lt. GuV latente Steuern

5 000 Euro 4 000 Euro ./. 200 Euro ./.1 000 Euro

10 200 Euro

7 800 Euro 18 000 Euro ./. 4 000 Euro . /. 3 900 Euro

. /. 7 900 Euro

Referenzergebnis nach Steuern

10 100 Euro

1. Referenzergebnis als Kombination

Ist 2007 Ist 2006 Plan 2008 Plan 2009 Plan 2010 Referenzergebnis: 160 200 9

Ergebnis

Gewichtung

12 900 Euro 10 100 Euro 18 000 Euro 20 200 Euro 29 900 Euro

2 1 3 2 1 9

25 800 Euro 10 100 Euro 54 000 Euro 40 400 Euro 29 900 Euro 160 200 Euro

17 800 Euro

2. Kaufmännische Ertragswertermittlung (pauschale Methode) Ertragswert

Re ferenzergebnis˜100 Kalkulationszinsfuß

17 800 ˜100 12,5

= 142

400 Euro

Beispielrechnung 2: Ermittlung des Ertragswertes

ȱ Dieȱ obigeȱ Berechnungȱ wurdeȱ nachȱ derȱ kaufmännischenȱ Kapitalisierungsformelȱ vorȬ genommen,ȱdieȱeineȱunbegrenzteȱLebensdauerȱunterstellt.ȱFürȱdenȱFall,ȱdassȱmanȱdieȱ Lebensdauerȱ–ȱauchȱausȱPlanungsgründenȱ–ȱalsȱendlichȱansieht,ȱwirdȱinȱderȱRegelȱamȱ Endeȱ derȱ Lebenszeitȱ einȱ Liquidationswertȱ angesetztȱ undȱ wieȱ dieȱ einzelnenȱ Gewinneȱ abdiskontiert:ȱ

287ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

T

Ertragswert

¦

Gewinnt

t 1

(1  i)t



Liquidationswert (1  i)T

ȱȱ

ȱȱȱȱȱȱȱȱ

(i = Diskontfaktor)

Wieȱ inȱ demȱ obigenȱ Beispielȱ ersichtlich,ȱ istȱ inȱ vielenȱ Branchenȱ nurȱ einȱ PlanungshoriȬ zontȱ vonȱ dreiȱ bisȱ fünfȱ Jahrenȱ realistischerweiseȱ überschaubar.ȱ Danachȱ könntenȱ nachȱ demȱ soȱ genanntenȱ Mehrwertigkeitsprinzipȱ üblicherweiseȱ dreiȱ Szenarienȱ erstelltȱ werȬ den.ȱ Dieȱ Schwierigkeitȱ beiȱ Unternehmensbewertungenȱ ergibtȱ sichȱ allerdingsȱ ausȱ derȱ Tatsache,ȱdassȱlediglichȱeinȱPreisȱgesuchtȱwird.ȱDiesȱbedeutetȱauchȱbeiȱMittlungȱüberȱ Wahrscheinlichkeitenȱ letztlichȱ eineȱ Entscheidungȱ desȱ Bewerters.ȱ Kritikenȱ anȱ derȱ ErȬ tragswertmethodeȱ basierenȱ imȱ Wesentlichenȱ aufȱ derȱ fehlendenȱ Fundierungȱ desȱ DisȬ kontfaktorsȱsowieȱaufȱderȱVerwendungȱvonȱErträgenȱstattȱvonȱCashȱFlows.ȱDieseȱinȱderȱ Kritikȱ z.T.ȱ überbetontenȱ Punkteȱ sindȱ durchȱ dieȱ zweiteȱ Formȱ derȱ GesamtbewertungsȬ methoden,ȱdasȱDiscountedȱCashȱFlowȬVerfahrenȱberücksichtigt.ȱ

5.3.4.6

Kombinationsmethoden

DieȱKombinationsmethodenȱlassenȱsichȱinȱdieȱPraktikerformelȱ(auchȱMittelwertmethodeȱ genannt),ȱ dieȱ Übergewinnmethodeȱ Punktȱ 2.3.3.2)ȱ undȱ dasȱ Stuttgarterȱ Verfahrenȱ (2.3.3.3)ȱ differenzieren.ȱWeiterhinȱwirdȱinȱAnlehnungȱanȱdieȱPraktikerformelȱdieȱMethodeȱdesȱ „realisiertenȱErtragswertes“ȱ–ȱauchȱEarnȱoutȬVerfahrenȱgenanntȱ–ȱvorgestellt.ȱAlleȱdieseȱ Methodenȱ ermittelnȱ denȱ Unternehmenswertȱ aufȱ derȱ Basisȱ desȱ SubstanzȬȱ undȱ desȱ ErȬ tragswertes.ȱ Praktikerformelȱ Dieȱ auchȱ alsȱ Mittelwertmethodeȱ oderȱ Berlinerȱ bzw.ȱ Schweizerȱ Methodeȱ bezeichneteȱ Praktikerformelȱ istȱ ironischerweiseȱ erstmaligȱ inȱ Schmalenbachsȱ Auseinandersetzungȱ mitȱderȱdynamischenȱBilanzȱzuȱfinden.ȱSieȱermitteltȱdenȱUnternehmenswertȱausȱdemȱ Teilreproduktionswertȱ (imȱ Verständnisȱ desȱ üblicherweiseȱ verwendetenȱ SubstanzwerȬ tes)ȱ undȱ demȱ Ertragswert.ȱ Damitȱ wirdȱ angenommen,ȱ dassȱ sowohlȱ eineȱ EinzelbewerȬ tungȱalsȱauchȱeineȱGesamtbewertungȱdurchgeführtȱwerdenȱmuss.ȱEsȱsindȱinȱderȱPraxisȱ unterschiedlichsteȱSpielartenȱzuȱfinden,ȱdieȱdurchȱfolgendeȱFormelbeispieleȱangedeuȬ tetȱwerdenȱsollen:ȱȱ Unternehmenswertermittlung nach Praktikerformeln (1) Unternehme nswert

(2)

Subs tan zwert  Ertragswert 2

oder

Subs tan zwert  2˜Ertragswert 3

Bei Formel (1) Unternehmenswert

56 500  142 400 2

=

Bei Formel (2) Unternehmenswert

56 500  ( 2 ˜ 142 400 ) 3

= 113 767 Euro

99 450 Euro

Beispielrechnung 3: Ermittlung nach Praktikerformeln (auf Basis der zuvor ermittelten Werte)

288ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Mitȱ diesemȱ Vorgehenȱ sollȱ einerȱ deutlichenȱ Diskrepanzȱ zwischenȱ Substanzwertȱ undȱ Ertragswertȱ entgegengewirktȱ werden.ȱ Diesȱ kannȱ z.B.ȱ beiȱ einemȱ Unternehmenȱ mitȱ hoherȱErtragskraftȱundȱinȱRelationȱdazuȱrechtȱgeringemȱSubstanzwertȱebensoȱderȱFallȱ sein,ȱ wieȱ beiȱ einemȱ Unternehmen,ȱ dasȱ einenȱ hohenȱ Substanzwertȱ mitȱ geringemȱ ErȬ tragswertȱ aufweist.ȱ Insbesondereȱ beiȱ einemȱ deutlichȱ höherenȱ Ertragswertȱ erfolgtȱ durchȱ dieseȱ Methodeȱ eineȱ vonȱ Schmalenbachȱ intendierteȱ Relativierungȱ durchȱ denȱ Substanzwert,ȱ daȱ gemäßȱ derȱ vollkommenenȱ Konkurrenzȱ dieȱ Erträgeȱ sinkenȱ werden.ȱ Inȱ derȱ Praxisȱ istȱ dieȱ daherȱ nichtȱ zuȱ Unrechtȱ soȱ bezeichneteȱ Praktikerformelȱ vielfältigȱ angewendetȱ wordenȱ undȱ wirdȱ auchȱ inȱ derȱ Rechtssprechungȱ alsȱ Schiedswertȱ eingeȬ setzt.ȱDennochȱsindȱdieȱEinwändeȱgegenüberȱdemȱSubstanzwertȱundȱdemȱErtragswertȱ weiterhinȱ vorliegendȱ undȱ dasȱ Mittlungsverhältnisȱ selbstȱ trägtȱ zuȱ zusätzlicherȱ Kritikȱ bei.ȱ Übergewinnmethodeȱ Dieȱ Übergewinnmethode,ȱ auchȱ alsȱ U.E.C.ȬVerfahrenȱ bekanntȱ (Unionȱ Européenneȱ desȱ Expertsȱ Compatibles,ȱ Economiquesȱ etȱ Financiers),ȱ basiertȱ aufȱ einemȱ Vergleichȱ derȱ ZuȬ kunftserwartungenȱmitȱdemȱTeilreproduktionswertȱhinsichtlichȱseinerȱVerzinsung.ȱDieȱ U.E.C.ȬKommissionȱ istȱ dieȱ ältesteȱ internationaleȱ Berufsorganisationȱ derȱ WirtschaftsȬ prüferȱ mitȱ Sitzȱ inȱ Paris.ȱ Sieȱ istȱ derȱ internationaleȱ Vorgängerȱ desȱ Institutesȱ derȱ WirtȬ schaftsprüferȱ (IDW)ȱ inȱ Deutschland.ȱ Wennȱ derȱ Zukunftsertragȱ einerȱ „NormalverzinȬ sung“ȱ desȱ Substanzwertesȱ entspricht,ȱ dannȱ entsprichtȱ derȱ Substanzwertȱ auchȱ demȱ Unternehmenswert.ȱ Alsȱ Normalverzinsungȱ kannȱ dasȱ entsprechendeȱ Zinsniveauȱ fürȱ langfristigeȱinländischeȱAnlagenȱangesehenȱwerden.ȱFürȱdenȱFall,ȱdassȱdieȱZukunftsȬ erwartungȱ dieȱ Normalverzinsungȱ übersteigt,ȱ wirdȱ nachȱ dieserȱ Vorgehensweiseȱ derȱ MehrertragȱalsȱÜbergewinnȱbezeichnet.ȱDerȱÜbergewinnȱistȱsomitȱpraktischȱeinȱIndiz,ȱ dassȱsichȱnebenȱdenȱnormalȱrentierendenȱmateriellenȱWertenȱnochȱimmaterielleȱWerteȱ befindenȱmüssen,ȱdieȱwertsteigerndȱwirken.ȱSomitȱistȱderȱSubstanzwertȱalsȱTeilreproȬ duktionswertȱalleinȱkeineȱadäquateȱAbbildungȱfürȱdenȱUnternehmenswert.ȱAnnahmeȬ gemäßȱ sindȱ dieseȱ Übergewinneȱ aufgrundȱ derȱ vollkommenenȱ Konkurrenzȱ mitȱ einemȱ höherenȱ Entwertungsrisikoȱ versehen,ȱ dasȱ sichȱ inȱ einemȱ höheren,ȱ überȱ demȱ NormalȬ zinssatzȱliegendenȱÜbergewinnzinssatzȱbeiȱderȱDiskontierungȱausdrückt.ȱInȱderȱPraxisȱ wirdȱhäufigȱeinȱRisikozuschlagȱvonȱ25ȱbisȱ50ȱProzentȱgewählt.ȱȱ Derȱ Unternehmenswertȱ ließeȱ sichȱ somitȱ alsȱ Substanzwertȱ plusȱ einemȱ kapitalisiertenȱ Übergewinnȱdarstellen.ȱEsȱwerdenȱsowohlȱMethodenȱangewendet,ȱdieȱmitȱeinerȱewiȬ genȱRenteȱrechnenȱalsȱauchȱsoȱgenannteȱÜbergewinnabgeltungenȱoderȱÜbergewinnverrenȬ tungen,ȱdieȱmitȱeinerȱverkürztenȱRentendauerȱdesȱGoodwillȱalsȱDifferenzȱvonȱKaufpreisȱ undȱSubstanzwertȱarbeiten.ȱBeiȱletzteremȱVerfahrenȱwirdȱangenommen,ȱdassȱsichȱdieȱ Erzielungȱ vonȱ Übergewinnenȱ –ȱ inȱ strengerȱ Anwendungȱ derȱ neoklassischenȱ MikroȬ ökonomieȱ alsȱ Produzentenrenteȱ verstandenȱ –ȱ bedingtȱ durchȱ Wettbewerbseffekteȱ nurȱ bisȱ zuȱ einemȱ gewissenȱ Zeitraumȱ realisierenȱ lässt.ȱ Fischerȱ gibtȱ fürȱ subjektbezogeneȱ Übergewinnerzielungsmöglichkeitenȱ (i.S.ȱeinesȱ Goodwill)ȱ einenȱ Zeithorizontȱ vonȱ dreiȱ bisȱfünfȱJahrenȱan,ȱbeiȱobjektbezogenenȱÜbergewinnerzielungsmöglichkeitenȱhingegenȱ einenȱentsprechendȱlängerenȱZeitraumȱvonȱbisȱzuȱachtȱJahrenȱ(Fischerȱ1989,ȱS.ȱ103).ȱȱ

289ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

1.Formel



Unternehmenswert: S  a n E  S ˜a

100



2. Unternehmenswertermittlung Substanzwert (S)

56 500 Euro

Referenzergebnis vor Steuern (E)

17 800 Euro

Nachhaltigkeit der Überrendite (n)

5 Jahre

Kalkulationszinsfuß (a)

10% Kapitalmarktzins + 25% Risikozuschlag

= 12,5% Barwertfaktor der nachschüssigen Rente über fünf Jahre (an)

3,56

U.E.C.-Wert = ȱ56 500 + 3,56 (17 800 – 7 063)

= 94 724 Euro

Beispielrechnung 4. Ermittlung nach Übergewinnmethode (Zeitrente) ȱ

StuttgarterȱVerfahrenȱ DasȱStuttgarterȱVerfahrenȱistȱeinȱsteuerlichesȱSchätzverfahrenȱzurȱBewertungȱnichtnoȬ tierterȱAktienȱ undȱ vonȱAnteilenȱ anȱ Kapitalgesellschaften.ȱAnteileȱ anȱ solchenȱ KapitalȬ gesellschaftenȱ sindȱ nachȱ demȱ Bewertungsgesetzȱ fürȱ steuerlicheȱ Belangeȱ nachȱ demȱ soȱ genanntenȱgemeinenȱWertȱzuȱbewertenȱ(geregeltȱinȱ§11ȱBewG).ȱDasȱStuttgarterȱVerfahȬ renȱistȱinȱdenȱRichtlinienȱR96ȱff.ȱderȱErbschaftsteuerȬRichtlinienȱ(ErbStRȱ2003)ȱgeregelt.ȱ EsȱfindetȱaberȱdarüberȱhinausȱnichtȱnurȱimȱFalleȱderȱErbschaftsbesteuerungȱseineȱAnȬ wendung,ȱsondernȱwirdȱauchȱinȱVerträgenȱoderȱGmbHȬSatzungenȱalsȱBewertungsmeȬ thodeȱ imȱ Rahmenȱ desȱ Steuerrechtsȱ gewählt.ȱ Dasȱ Stuttgarterȱ Verfahrenȱ istȱ nachȱ §ȱ 12ȱ Abs.ȱ2ȱErbStGȱdannȱanzuwenden,ȱwennȱAnteileȱeinerȱnichtȱbörsennotiertenȱKapitalgeȬ sellschaftȱ imȱ Rahmenȱ derȱ Schenkungȱ oderȱ desȱ Erwerbȱ vonȱ Todesȱ wegenȱ übergehenȱ undȱsichȱderenȱWertȱnichtȱausȱAnteilsverkäufenȱergibt,ȱdieȱzeitlichȱnaheȱamȱBesteueȬ rungszeitpunktȱsind.ȱȱ ZunächstȱwirdȱgemäßȱRȱ98ȱErbStRȱ2003ȱderȱVermögenswertȱ(V)ȱeinerȱKapitalgesellschaftȱ alsȱDifferenzȱvonȱVermögenȱundȱSchuldenȱderȱGesellschaftȱdefiniertȱ–ȱausgedrücktȱinȱ Prozentȱ desȱ Stammkapitals.ȱ Dabeiȱ geltenȱ dieȱ Bewertungsvorschriftenȱ desȱ ErbschaftsȬ steuerȬȱundȱSchenkungssteuergesetzesȱsowieȱdesȱBewertungsgesetzes.ȱȱ Rȱ 99ȱ ErbStRȱ 2003ȱ definiertȱ denȱ Ertragshundertsatzȱ (E)ȱ derȱ Gesellschaftȱ alsȱ gewogenesȱ arithmetischesȱMittelȱderȱkalkulatorischenȱEigenkapitalverzinsungenȱderȱvorangeganȬ genenȱ dreiȱ Geschäftsjahre,ȱ wobeiȱ dieȱ Betriebsergebnisse,ȱ d.h.ȱ Gewinneȱ dieserȱ dreiȱ Geschäftsjahreȱ einfach,ȱ doppeltȱ bzw.ȱ dreifachȱ gewogenȱ werden.ȱ Auchȱ dieserȱ Wertȱ wirdȱalsȱProzentsatzȱdesȱNennkapitalsȱausgedrückt.ȱȱ

290ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

SindȱdieȱWerteȱVȱundȱEȱbestimmt,ȱregeltȱRȱ100ȱErbStRȱ2003ȱdasȱeigentlicheȱStuttgarterȱ Verfahren.ȱȱ ȱȱ ȱ

Formel * Hiernach beträgt der Gemeine Wert (X) eines Anteils an der Kapitalgesellschaft, wiederum ausgedrückt in Prozent des Nennkapitals

X = 0,68(V + 5E). Nach dieser Berechnungsgrundlage zahlt der Erwerber aller Anteile an einer Kapitalgesellschaft nicht allein den Vermögenswert V, sondern die auch Gewinne – soweit die erwartete Eigenkapitalrendite 9 Prozent übersteigt. Diese Rendite wird von der Finanzverwaltung als Normalrendite angesehen. Eine weitere Annahmen: der Käufer vergütet die Gewinne der kommenden fünf Jahre und erwartet, dass diese Gewinne dem berechneten Durchschnittsgewinn der vorangegangenen drei Jahre entsprechen. Ausgehend von diesen Überlegungen beträgt der Gemeine Wert laut Stuttgarter Verfahren:

X = V + 5(E - 9X/100). Der Gemeine Wert entspricht dann der Summe aus dem Vermögenswert und dem Fünffachen des Unterschiedsbetrags vom Ertragshundertsatz und einer Verzinsung auf das eingesetzte Eigenkapital X in Höhe von 9 Prozent pro Jahr. Die erste Formel für den Gemeinen Wert ergibt sich aus der zweiten durch Auflösen nach X und Abrundung. * Es erfolgt in diesem Fall aufgrund stark zu konstruierenden Werte keine Rechnung innerhalb des bisherigen Beispiels. Beispielrechnung 5: Formel des Stuttgarter Verfahrens ȱ

KritikpunkteȱanȱdemȱBewertungsverfahrenȱgibtȱesȱvielfältigerȱArt:ȱSoȱbirgtȱderȱinȱdieȬ semȱ Konzeptȱ starkȱ betonteȱAspektȱ desȱ Vermögenswertesȱ Schwierigkeitenȱ inȱ sich,ȱ daȱ dieȱ einzelnenȱ Wirtschaftsgüterȱ mitȱ demȱ Teilwertȱ anzusetzenȱ sind,ȱ derȱ systematischȱ nurȱausȱdemȱEndergebnisȱableitbarȱist.ȱDasȱVerfahrenȱistȱnichtȱkonformȱmitȱdemȱeinȬ schlägigenȱ Standardȱ IDWȱ S1ȱ desȱ Institutsȱ derȱ Wirtschaftsprüfer.ȱ Dasȱ Stuttgarterȱ VerȬ fahrenȱdientȱvorrangigȱfiskalischenȱZweckenȱundȱstelltȱdurchȱtypisierendeȱBerechnungȱ eineȱGleichmäßigkeitȱinȱderȱBesteuerungȱsicher,ȱumȱsoȱdenȱRechtsfriedenȱsicherzustelȬ len.ȱ MethodeȱdesȱrealisiertenȱErtragswertsȱ(EarnȱoutȬMethode)ȱȱ Dieȱ Bestimmungȱ desȱ Unternehmenswertesȱ nachȱ derȱ Methodeȱ desȱ realisiertenȱ ErȬ tragswertesȱläuftȱanalogȱderȱPraktikerformel.ȱSieȱbasiertȱdamitȱauchȱaufȱderȱAbzinsungȱ derȱerwartetenȱZukunftserträgeȱaufȱdenȱBarwert.ȱImȱUnterschiedȱzuȱderȱgewöhnlichenȱ Vorgehensweiseȱ wirdȱ nichtȱ dasȱ prognostizierteȱ Ergebnisȱ alsȱ Grundlageȱ derȱ UnternehȬ mensbewertungȱ genommen,ȱ sondernȱ dasȱ tatsächlichȱ realisierteȱ Jahresergebnisȱ währendȱ einesȱzuȱbestimmendenȱZeitraums.ȱ Derȱ Gedanke,ȱ derȱ hinterȱ diesemȱ contingentȱ priceȱ dealȱ steht,ȱ bedeutetȱ inȱ derȱ KonseȬ quenz,ȱ dassȱ einȱ (GroßȬ)Teilȱ desȱ zumȱ Bewertungszeitraumȱ systematischȱ nochȱ nichtȱ feststehendenȱKaufpreisesȱinȱdiesemȱVerständnisȱdesȱ„realisiertenȱErtragswertes“ȱmitȱ

291ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Vertragsabschlussȱ gezahltȱ wird.ȱ Derȱ Restȱ wirdȱ erstȱ dannȱ fällig,ȱ wennȱ dieȱ Ergebnisseȱ derȱ zukünftigenȱ Referenzjahreȱ feststehen.ȱ Diesȱ erfolgtȱ sinnvollerȱ Weiseȱ dann,ȱ wennȱ neueȱ Produkteȱ undȱ neueȱ Technologienȱ vorȱ derȱ Einführungȱ stehen,ȱ dieȱ erheblicheȱ Auswirkungȱ aufȱ dieȱ zukünftigeȱ Ertragssituationȱ haben.ȱ Esȱ istȱ dabeiȱ eineȱ Kontinuitätȱ derȱGeschäftstätigkeitȱundȱeineȱStandȱaloneȬLösungȱanzunehmen,ȱdaȱbeiȱumfassendenȱ Integrationsvorhaben,ȱ Restrukturierungen,ȱFusionenȱoderȱextremenȱInvestitionsändeȬ rungenȱ dieȱ Vergleichbarkeitȱ nichtȱ zuȱ gewährleistenȱ ist.ȱ Derartigeȱ Argumenteȱ sindȱ schwerwiegendeȱ Einschränkungenȱ bestimmterȱ Übernahmemotiveȱ vorȱ demȱ HinterȬ grundȱ derȱ Corporateȱ ControlȬHypotheseȱ mitȱ derȱ Vermutungȱ einesȱ ineffizientenȱ ManaȬ gements.ȱȱ DieseȱKonzeption,ȱdieȱüberȱdenȱverändertenȱZahlungsmodusȱauchȱbezüglichȱderȱUnȬ ternehmensbewertungȱ Einflussȱ nimmt,ȱ hatȱ zunächstȱ keineȱ Bevorteilungȱ einerȱ MarktȬ seiteȱzurȱFolge,ȱdaȱeinerseitsȱaufȱderȱVerkäuferseiteȱkeinȱRisikoabschlagȱhingenommenȱ werdenȱ muss,ȱ andererseitsȱ aufȱ derȱ Käuferseiteȱ tatsächlichȱ einȱ wertkompatiblerȱ Preisȱ gezahltȱwird.ȱEntsprechendeȱVerzerrungenȱwerdenȱaufgrundȱderȱsystematischȱasymȬ metrischenȱInformationȱüberȱdieȱgegenwärtigeȱSituationȱundȱderȱsystematischȱunvollȬ ständigenȱInformationȱbezüglichȱderȱZukunftȱeingeschränktȱwerden.ȱȱ

5.3.4.7

Faktorenmodelle auf Basis der Gesamtwertverfahren

ErtragswertermittlungȱaufȱBasisȱBörsenfaktorȱ InȱderȱPraxisȱwurdenȱzurȱUnternehmensbewertungȱweiterhinȱsoȱgenannteȱMultiplikaȬ torenmodelleȱ aufȱ derȱ Basisȱ vonȱ Börsenfaktorenȱ entwickelt.ȱ Dabeiȱ werdenȱ unterȱ BeȬ rücksichtigungȱdesȱGewinnsȱproȱAktieȱentsprechendeȱErtragswertermittlungenȱvorgeȬ nommen.ȱ ȱ 1. Formel Ertragswert Börsenfaktor

= Referenzergebnis (nach Steuern) Börsenfaktor = Börsenkurs : Gewinn pro Aktie

2. Unternehmenswertermittlung Referenzergebnis nach Steuern Börsenkurs pro Aktie Gewinn pro Aktie Börsenfaktor (KGV)

10 100 Euro 250 Euro 18 Euro 14

Ertragswert = ȱ10 100 Euro 14

= 141 400 Euro

Beispielrechnung 6. Ermittlung auf Basis Börsenfaktor

ȱ

292ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

MultiplikatorenmodelleȱaufȱderȱBasisȱvonȱEBITȱundȱEBDITȱ MitȱdenȱzweiȱGrößenȱEBITȱ(earningȱbeforeȱinterestȱandȱtax)ȱbzw.ȱEBDITȱ(earningȱbeforeȱ depreciaton,ȱ interest,ȱ andȱ tax)ȱ werdenȱ weitereȱ Basenȱ fürȱ Multiplikationsfaktorenȱ zurȱ Ermittlungȱ einesȱ Unternehmenswertesȱ herangezogen.ȱ Dieȱ Höheȱ desȱ MultiplikationsȬ faktorsȱ variiertȱ überȱ mehrereȱ Faktorenȱ einerȱ Branche;ȱ soȱ sindȱ Zyklenanfälligkeiten,ȱ Volatilitätenȱ derȱ EBITsȱ undȱ EBDITs,ȱ Investitionsaufwendungen,ȱ Markenprodukte,ȱ Eintrittsbarrierenȱ undȱ hoheȱ Wachstumspotentialeȱ beiȱ geringenȱ Kapitalbindungenȱ denkbareȱGründeȱfürȱunterschiedlicheȱMultiplikationsfaktoren.ȱLetztlichȱstellenȱdieseȱ Multiplikatorenmodelleȱ eineȱ Komplexitätsreduktionȱ dar,ȱ dieȱ überȱ dieȱ einfacheȱ wieȱ bestechendeȱ Logikȱ laufen,ȱ wieȱ oftȱ derȱ Käuferȱ denȱ zukünftigenȱ Gewinnȱ alsȱ Preisȱ fürȱ dasȱ Unternehmenȱ zahlenȱ mussȱ (zumȱ Aspektȱ derȱ Komplexitätsreduktionȱ vorȱ allemȱ Ballwieserȱ1990,ȱS.ȱ12ffȱundȱS.ȱ167ff.).ȱȱ Dieȱ Bestimmungȱ derȱ Multiplikatorenȱ läuftȱ teilweiseȱ überȱ denȱ reziprokenȱ Wertȱ desȱ Kalkulationszinssatzes.ȱ Damitȱ wirdȱ demȱ intuitivenȱ Gedankenȱ Rechnungȱ getragen,ȱ dassȱ mitȱ einemȱ zunehmendenȱ Risikoȱ undȱ damitȱ steigendenȱ Kalkulationszinssatzȱ derȱ Multiplikationsfaktorȱabnimmt.ȱFürȱdieȱunterschiedlichenȱMultiplikatorenȱlassenȱsichȱ branchenspezifischeȱ Beispieleȱ finden,ȱ dieȱ inȱ derȱ Regelȱ nachȱ derȱ Unternehmensgrößeȱ variieren.ȱUnternehmenȱmitȱeinemȱUmsatzȱunterȱ20ȱMillionenȱEuroȱbekommenȱhäufigȱ kleinereȱ Multiplikatoren,ȱ währendȱ abȱ 100ȱ Millionenȱ Euroȱ Umsatzȱ dieȱ oberenȱ Werteȱ derȱangegebenenȱSpannenȱerreichtȱwerden.ȱȱ Denkbarȱ wärenȱ beiȱ derȱ vorzunehmendenȱ Berechnungȱ dannȱ folgendeȱ MultiplikatioȬ nen:ȱ ȱ 1. Formel Ertragswert

= a EBIT = b EBDIT

a und b = Multiplikationsfaktoren =

1 , wobei a > b Kalkulatio nszinsfuß

2. Unternehmenswertermittlung a =

1 12,5%*

8

b korrigiert (~ Kalkulationszins von 14,3%)

7

* Zinsniveau, Marktrisiko und Branchenrisiko

EBIT EBDIT

13 500 Euro 15 420 Euro

Ertragswert = 8 13 500 Euro bzw. 7 15 420 Euro

~ 108 000 Euro

Beispielrechnung 7: Ermittlung auf Basis EBIT und EBDIT

ȱ

293ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

KritikpunktȱistȱauchȱhierȱdieȱvorrangigȱvergangenheitsorientierteȱBewertungȱausȱdenȱ Jahresüberschüssen.ȱ Allerdingsȱ istȱ überȱ dieȱ Mittlungȱ vonȱ erwartetenȱ EBITsȱ bzw.ȱ EBȬ DITsȱeinȱZukunftserfolgȱabbildbar.ȱ

5.3.4.8

Faktorenmodelle auf Basis Wachstum, Risiko, Cash FlowStruktur („Multiples for Comparables“)

AuchȱwennȱdieȱMultiplikatorenȱinsbesondereȱvonȱderȱWissenschaftȱundȱauchȱInvestȬ mentbankernȱstarkȱbelächeltȱwerden,ȱlässtȱsichȱbestreiten,ȱdassȱsieȱimȱRahmenȱderȱinȱ derȱ Regelȱ komplexenȱ Verhandlungssituationȱ beiȱ Fusionenȱ einenȱ hohenȱ praktischenȱ Stellenwertȱ aufweisen.ȱ Dieȱ Kritikȱ anȱ herkömmlichenȱ Verfahrenȱ einerseitsȱ undȱ dieȱ praktischeȱRelevanzȱaufȱderȱanderenȱSeiteȱhabenȱeineȱtheoretischeȱWeiterentwicklungȱ zurȱFolgeȱgehabt.ȱ „Theȱintrinsicȱvalueȱofȱaȱcompanyȱ(aȱbusinessȱorȱasset)ȱcannotȱbeȱcalculatedȱorȱestimatedȱpreȬ cisely.ȱ Theȱ valueȱ canȱ beȱ derivedȱ fromȱ aȱ pricingȱ ofȱ aȱ comparableȱ asset,ȱ standardizedȱ usingȱ aȱ commonȱvariableȱsuchȱasȱearnings,ȱcashȬflows,ȱbookȱvalueȱorȱrevenues.ȱ[...]ȱAȱcompanyȱisȱcomȬ parableȱtoȱanotherȱcompanyȱifȱtheȱcashȬflowȱstructure,ȱtheȱgrowthȱandȱriskȱprofileȱareȱcomparaȬ ble”ȱ(Damodaranȱ1996,ȱS.ȱ13).ȱȱ Mitȱ dieserȱIdeeȱwerdenȱnunȱregressierteȱMultiplesȱmöglich,ȱdieȱmitȱbestimmten,ȱzuvorȱ definiertenȱ Kriterienȱ ermitteltȱ werden.ȱ Insbesondereȱ inȱ Wachstumsunternehmen,ȱ woȱ Ertragswertmethodenȱ (anȱ Substanzwerteȱ brauchtȱ anȱ dieserȱ Stelleȱ erstȱ garȱ nichtȱ geȬ dachtȱ zuȱ werden)ȱ keineȱ entsprechendeȱ Anwendungȱ finden,ȱ wurdeȱ esȱ notwendig,ȱ entsprechendeȱWachstumskriterienȱaufzunehmen.ȱDieȱzweiȱwesentlichenȱKonsequenȬ zenȱausȱdiesemȱBewertungsverfahrenȱsind:ȱ(1)ȱMultiplesȱmüssenȱnichtȱmehrȱeineȱBranȬ chenreferenzȱaufweisen,ȱsondernȱkönnenȱnachȱanderenȱMaßstäbenȱinȱeinerȱgenauerȱzuȱ spezifizierendenȱ Vergleichsgruppeȱ gemessenȱ werden.ȱ Damitȱ werdenȱ faireȱ BewertunȬ genȱ auchȱ fürȱ jungeȱ BranchenȬOutperformerȱ möglich.ȱ (2)ȱ Dieȱ Relationȱ zwischenȱ denȱ FundamentaldatenȱundȱdemȱUnternehmenswertȱsindȱnichtȱmehrȱzwangsläufigȱlinear.ȱ (vgl.ȱfürȱeineȱvertiefteȱAnalyseȱbeiȱFreiburg/Timmreckȱ2004,ȱS.ȱ381ff.).ȱȱ

5.3.4.9

Börsenwert

Eineȱ rechtȱ trivialeȱAlternativeȱ fürȱ börsennotierteȱ Unternehmenȱ imȱ Rahmenȱ derȱ KonȬ zeptionenȱ zurȱ Unternehmensbewertungȱ istȱ dieȱ Ermittlungȱ desȱ Börsenwertes.ȱ Hierbeiȱ werdenȱ dieȱ Aktienȱ mitȱ ihremȱ derzeitigenȱ Kursȱ angesetzt.ȱ Problematischȱ kannȱ dieȱ Marktperzeptionȱ desȱ Kapitalmarktesȱ sein.ȱ Esȱ werdenȱ vonȱ Robertsȱ (1967)ȱ undȱ Fama (1970)ȱinȱderȱsoȱgenanntenȱEffizienzmarkttheorieȱdreiȱFormenȱderȱMarkteffizienzȱunȬ terschiedenȱ (vgl.ȱ dazuȱ dieȱ Diskussionȱ beiȱ Brealey/Myersȱ 1991,ȱ S.ȱ295f.;ȱ zurȱ GenerieȬ rungȱ vonȱ Wettbewerbsvorteilenȱ durchȱ dieȱ Nutzungȱ vonȱ Marktineffizienzenȱ CoenenȬ berg/Sautterȱ1992,ȱS.ȱ198ff.):ȱȱ

294ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

DieȱersteȱFormȱliegtȱvor,ȱwennȱdieȱPreiseȱalleȱInformationen,ȱdieȱinȱdenȱvergangenenȱ Preisenȱ enthaltenȱ sind,ȱ widerspiegeln.ȱ Robertsȱ nannteȱ sieȱ dieȱ „weakȱ form“ȱ derȱ EffiȬ zienz.ȱDieȱzweiteȱStufeȱderȱEffizienzȱliegtȱvor,ȱwennȱPreiseȱnichtȱnurȱdieȱvergangenenȱ Preise,ȱ sondernȱ auchȱ alleȱ anderenȱ veröffentlichtenȱ Informationenȱ widerspiegeln.ȱ Erȱ nannteȱ sieȱ dieȱ „semistrongȱ form“.ȱ Dieȱ letzteȱ Formȱ wirdȱ alsȱ starkeȱ Formȱ derȱ Effizienzȱ verstanden.ȱȱ Dieȱ Preiseȱ spiegelnȱ nichtȱ nurȱ dieȱ öffentlichenȱ Informationenȱ wider,ȱ sondernȱ alleȱ InȬ formationen,ȱdieȱdurchȱeineȱfundamentaleȱAnalyseȱderȱUnternehmungȱundȱderȱWirtȬ schaftȱ erhaltenȱ werdenȱ können.ȱ Dieȱ Preiseȱ wärenȱ immerȱ gerechtȱ undȱ keinȱ Investorȱ würdeȱ inȱ derȱ Lageȱ sein,ȱ bessereȱ forecastsȱ derȱAktienkurseȱ zuȱ besitzenȱ alsȱ andere.ȱ Sieȱ wirdȱ alsȱ „strongȱ formȱ ofȱ efficiency“ȱ bezeichnet.ȱ Dieȱ neoklassischeȱ Marktperzeptionȱ derȱ vollständigenȱ Informationȱ allerȱAkteureȱ inȱ ihrenȱ graduellenȱAbstufungenȱ kannȱ auchȱ aufȱ einemȱ derȱ sicherlichȱ amȱ effizientestenȱ organisiertenȱ Märkte,ȱ wieȱ demȱ derȱ Börse,ȱ hinsichtlichȱderȱUnternehmensbewertungȱalsȱzweifelhaftȱbetrachtetȱwerden.ȱDennochȱ werdenȱ inȱ derȱ Praxisȱ derartigeȱ Dealsȱ überȱ tenderȱ offerȱ anȱ dieȱ AltȬAktionäreȱ getätigt.ȱ AuchȱwennȱdiesesȱeinfacheȱVerfahrenȱkritischȱangesehenȱwird,ȱwerdenȱdieȱAktionäreȱ nichtȱunterȱdemȱderzeitigenȱKursȱverkaufen,ȱsoȱdassȱdiesȱzumindestȱeinȱwesentlicherȱ Referenzwertȱist.ȱȱ ȱ 1. Formel Börsenwert = Anzahl der Aktien aktueller Kurs

2. Unternehmenswertermittlung Anzahl der Aktien Börsenkurs

Börsenwert = 500 250

500 250 Euro

= 125 000 Euro

Beispielrechnung 8: Ermittlung des Börsenwertes

5.3.4.10

Merger Market Analysis: Comparative Company Approach

Insbesondereȱ dieȱ Investmentbankenȱ wendenȱ nebenȱ derȱ Börsenbewertungȱ dieȱ Mergerȱ MarketȬAnalysisȱan.ȱVorȱallemȱinȱdenȱUSAȱwerdenȱUnternehmensbewertungenȱhäufigȱ durchȱdenȱ Vergleichȱ vonȱ Ergebnisgrößenȱ desȱ Bewertungsobjektsȱ mitȱ entsprechendenȱ ErgebnisgrößenȱvergleichbarerȱUnternehmenȱbewertet.ȱDerȱGrundȱderȱDominanzȱliegtȱ inȱderȱimȱVergleichȱzuȱDeutschlandȱwesentlichȱgrößerenȱMarktbreiteȱundȱMarkttransȬ parenzȱ desȱ amerikanischenȱ Kapitalmarktes.ȱ Einȱ weitererȱ Grundȱ liegtȱ inȱ derȱ USȬ amerikanischenȱ Rechnungslegung,ȱ dieȱ entsprechendeȱ Informationenȱ weitgehendȱ freiȱ vonȱbilanzpolitischenȱMaßnahmenȱfürȱderartigeȱAnalysenȱbietet.ȱInȱDeutschlandȱsindȱ Informationenȱ lediglichȱ inȱ einigenȱ wenigenȱ Quellenȱ undȱ Datenbankenȱ wieȱ GENIOSȱ undȱDatastarȱsowieȱZeitungenȱwieȱM&AȱReviewȱundȱHandelsblattȱabgelegt.ȱȱ ȱ

295ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

5.3.4.11

Discounted Cash Flow-Methoden

Wieȱ beiȱ derȱ Ermittlungȱ desȱ Ertragswertesȱ imȱ Rahmenȱ derȱ Gesamtwertmethodikȱ erȬ sichtlichȱwurde,ȱbestehtȱeinȱwesentlichesȱProblemȱeinerȱsolchenȱUnternehmensbewerȬ tungȱinȱderȱQuantifizierungȱdesȱRisikosȱundȱseinerȱÜberführungȱinȱeinenȱangemesseȬ nenȱRisikozuschlagȱzumȱKalkulationszinsfuß.ȱȱ WeiterhinȱwurdeȱderȱGewinnȱalsȱBezugsgrößeȱfürȱdieȱDiskontierungȱkritisiert.ȱInsbeȬ sondereȱdieȱkapitalmarkttheoretischeȱFinanzierungstheorieȱhatȱsichȱdieserȱProblematikȱ gewidmet.ȱAllgemeinȱkannȱdieȱDiscountedȱCashȱFlowȬMethodeȱ(DCFȬMethode)ȱalsȱeineȱ Verfeinerungȱ derȱ Ertragswertermittlungȱ durchȱ dieȱ Umstellungȱ vonȱ Gewinnenȱ aufȱ Zahlungsgrößenȱ(FreeȱCashȱFlows)ȱundȱdieȱtheoretischeȱBasierungȱderȱDiskontfaktorenȱ angesehenȱwerden.ȱDieȱbisȱMitteȱderȱ1980erȱJahreȱinȱDeutschlandȱnochȱfastȱunbekannȬ teȱ angelsächsischeȱ Methodikȱ (vgl.ȱ Coenenberg/Sautterȱ 1992,ȱ S.ȱ207)ȱ erlebteȱ insbesonȬ dereȱ Anfangȱ derȱ 1990erȱ Jahreȱ ihrenȱ Durchbruchȱ undȱ stelltȱ einenȱ derȱ wesentlichenȱ operationalisierendenȱAspekteȱderȱShareholderȱValueȬDiskussionȱdar.ȱȱ DieȱGrundheuristikȱlässtȱsichȱanhandȱderȱfolgendenȱbeidenȱGraphikenȱverdeutlichen,ȱ dieȱ dieȱ Unternehmenswertbestimmungȱ inȱ ihrenȱ Bestimmungsgrößenȱ beiȱ derȱ DCFȬ Methodeȱdarstellen:ȱ

Abbildungȱ5Ȭ28:ȱ DasȱWertsteigerungsnetzwerkȱundȱderȱFreeȱCashȱFlowȱ

Ziel

Bew ertungskom ponenten

W ertgeneratoren

Führungsentscheidungen

W ertsteigerung

N etto C ash flow

D auer des W achstum s

Free C ash flow

D iskontierungssätze

W achstum G ewinnm arge Steuerrate

Betrieb

Frem dkapital

N etto-U V und AV

Investitionen

K apitalkosten

Finanzierung

Quelle: Modifizierte Darstellung nach Rappaport 1995, S. 79ff. und Gomez 1989, S. 445

296ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Abbildungȱ5Ȭ29:ȱ DieȱUnternehmenswertbestimmungȱundȱderȱShareholderȱValueȱAnsatzȱȱ

E in z a h lu n g e n

E in z a h lu n g s ü b e rs c h ü s s e

t= n

A k tio n ä rs v e rm ö g e n

(N e tto C a sh flo w s ) in t = 1

A u s z a h lu n g e n B a rw e rt d e s N e tto C a s h flo w s in t = 1

E ig e n k a p ita lk o s te n

G e s a m tk a p ita lk o s te n

t = n

U n te rn e h m e n s w e rt in t = 0

M a rk tw e rt d e s F re m d k a p ita ls

F re m d k a p ita lk o s te n

ȱ Quelle: Bühner 1994, S. 12

Wieȱ ausȱ derȱ obigenȱ Graphikȱ ersichtlich,ȱ stelltȱ derȱ Cashȱ Flowȱ alsȱ Differenzȱ zwischenȱ Einzahlungenȱ undȱ Auszahlungenȱ dieȱ zentraleȱ Steuerungsgrößeȱ inȱ diesemȱ Konzeptȱ dar.ȱDieȱeinzelnenȱCashȱFlowȬBegriffeȱwurdenȱbereitsȱanlässlichȱderȱWertsteigerungsbeȬ trachtungenȱbeiȱdenȱStrategischenȱAllianzenȱvorgestelltȱ(vgl.ȱAbbildungȱ4Ȭ25:ȱ HerȬ kunftȱundȱVerwendungȱdesȱCashȱFlows,ȱS209).ȱ

Abbildungȱ5Ȭ30:ȱ IndirekteȱCashȱFlowȬErmittlungȱȱ Jahresüberschuss + anrechenbare Körperschaftssteuer + Fremdkapitalzinsen - zusätzliche Gewerbesteuerlast auf abzugsfähige Zinsen +/- Abschreibungen/Zuschreibungen +/- Erhöhung/Verringerung Rückstellungen +/- Erhöhung/Verringerung Sonderposten mit Rücklageanteil -/+ Erhöhung/Verringerung des working capitals (Vorräte + Forderungen + geleistete Anzahlungen – Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen – erhaltene Anzahlungen) +/- Erhöhung/Verringerung passiver Rechnungsabgrenzungsposten -/+ Erhöhung/Verringerung aktiver Rechnungsabgrenzungsposten - weiterer zahlungswirksamer Ertrag + weiterer zahlungswirksamer Aufwand Investitionen (inkl. Erhöhung Kasse) = Cash Flow Quelle: Darstellung nach Ballwieser 1998, S. 86

ȱ

297ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Prinzipiellȱ lassenȱ sichȱ dieȱ DCFȬMethodenȱ inȱ einenȱ NettoȬAnsatzȱ (soȱ genannterȱ equityȱ approach),ȱderȱnurȱaufȱdieȱEigenkapitalkostenȱeingehtȱundȱeinenȱBruttoȬAnsatzȱ(soȱgeȬ nannterȱentityȱapproach),ȱderȱdieȱGesamtkapitalkostenȱundȱdamitȱauchȱdieȱFremdkapiȬ talkostenȱ aufnimmt,ȱ differenzierenȱ (vgl.ȱ Copland/Koller/Murrinȱ 1994,ȱ S.ȱ131f.).ȱ Beiȱ demȱvorrangigȱverwendetenȱBruttoȬAnsatzȱsindȱzweiȱVariantenȱinȱderȱDiskussion:ȱȱ ZumȱeinenȱwerdenȱzurȱDiskontierungȱdieȱgewogenenȱdurchschnittlichenȱKapitalkosȬ tenȱ („weightedȱ averageȱ costȱ ofȱ capital“ȱ WACC)ȱ herangezogen,ȱ zumȱ anderenȱ wirdȱ einȱ angepassterȱ Barwertȱ („adjustedȱ presentȱ value“ȱ APV)ȱ verwendet.ȱ Letztereȱ vonȱ Myersȱ 1974ȱ vorgestellteȱ Methodeȱ sollȱ hierȱ nurȱ kurzȱ vorgestelltȱ werden,ȱ daȱ imȱ Wesentlichenȱ dieȱWACCȬMethodeȱAnwendungȱfindet.ȱ ȱ AdjustedȱPresentȱValueȱ(AVP)ȱ Nachȱ derȱ Adjustedȱ Presentȱ ValueȬRegelȱ istȱ derȱ Unternehmenswertȱ gleichȱ demȱ MarktȬ wertȱdesȱEigenkapitals,ȱwelcherȱsichȱausȱderȱSummeȱdesȱMarktwertesȱdesȱUnternehȬ mensȱ beiȱ fiktiverȱ reinerȱ Eigenfinanzierungȱ undȱ demȱ Wertȱ derȱ unternehmenssteuerliȬ chenȱ Vorteileȱ ausȱ anteiligerȱ Fremdfinanzierungȱ abzüglichȱ desȱ Marktwertesȱ desȱ Fremdkapitalsȱ ergibtȱ (vgl.ȱ Brealey/Myersȱ 1991,ȱ S.ȱ458ȱ –ȱ 460).ȱ Damitȱ reagiertȱ derȱAPVȱ aufȱdasȱProblemȱderȱkonstantenȱZielkapitalstrukturȱderȱanderenȱMethoden,ȱdasȱinȱderȱ Praxisȱ nachȱ demȱ Unternehmenskaufȱ durchȱ einenȱ geändertenȱ Verschuldungsgradȱ erheblichȱwird.ȱDieȱMethodeȱweistȱmitȱderȱAnnahmeȱderȱfiktivenȱreinenȱEigenkapitalȬ finanzierungȱselbstȱaberȱdenȱentscheidendenȱMangelȱeinerȱModigliani/MillerȬWeltȱauf,ȱ inȱ derȱ esȱ keinȱ Konkursrisiko,ȱ keineȱ Transaktionskostenȱ undȱ identischeȱ VerschulȬ dungsmöglichkeitenȱvonȱUnternehmenȱundȱInvestorenȱgibt.ȱ Seitȱdenȱ1980erȱJahrenȱhabenȱsichȱunterschiedlicheȱAnsätzeȱimȱRahmenȱderȱShareholderȱ ValueȬDiskussionȱ etabliert,ȱ dieȱ zumȱ größtenȱ Teilȱ vonȱ einzelnenȱ Beratungsfirmenȱ wieȱ McKinseyȱ undȱ derȱ Bostonȱ Consultingȱ Groupȱ ausgingen.ȱ Esȱ sollenȱ imȱ Folgendenȱ vierȱ dieserȱAnsätzeȱmitȱihrenȱKerngedankenȱundȱUnterschiedenȱvorgestelltȱwerden.ȱȱ ȱ

1.ȱRappaportsȱAnsatzȱȱ Dieȱ bereitsȱ einführendȱ vorgestellteȱ Methode,ȱ dieȱ Rappaportȱ fürȱ seinenȱ Ansatzȱ verȬ wendet,ȱistȱdieȱKapitalwertmethode.ȱDamitȱwirdȱbeiȱeinemȱpositivenȱKapitalwertȱeinerȱ Investitionȱ davonȱ ausgegangen,ȱ dassȱ dieȱ Barwertsummeȱ (Netȱ Presentȱ Value)ȱ derȱ Cashȱ Flowsȱ größerȱNullȱ istȱ undȱ damitȱ einenȱ Beitragȱ zurȱ Wertschaffungȱ erwirtschaftet.ȱ Dieȱ BarwertsummeȱwirdȱdurchȱdieȱvonȱRappaportȱsoȱbezeichnetenȱValueȱDriversȱbestimmt.ȱ EsȱwirdȱhierȱaufȱdieȱbereitsȱerfolgteȱErläuterungȱderȱValueȱDriversȱ(Wachstumsrateȱderȱ Umsätze,ȱbetrieblicheȱGewinnmarge,ȱGewinnsteuersatz,ȱInvestitionenȱinȱUmlaufȬȱundȱ Anlagevermögen,ȱ Kapitalkostenȱ undȱ Längeȱ derȱ Prognoseperiode)ȱ imȱ Punktȱ 4.5.1.2ȱ (S.ȱ209f.)ȱ verwiesen.ȱ Derȱ Unternehmenswertȱ setztȱ sichȱ nachȱ Rappaportȱ ausȱ denȱ folȬ gendenȱdreiȱGrundkomponentenȱzusammenȱ(Rappaportȱ1995,ȱS.ȱ53f.):ȱ

298ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

ȱ

(1)

Gegenwartswert der betrieblichen Cash Flows während der Prognoseperiode

(2)

Residualwert, der den Gegenwartswert eines Geschäftes für den Zeitraum nach der Prognoseperiode repräsentiert

(3)

Gegenwartswert der börsenfähigen Wertpapiere und anderer Investitionen, die sich liquidieren lassen, für den eigentlichen Geschäftsbetrieb jedoch unwesentlich sind (so genanntes nicht betriebsnotwendiges Vermögen)

FürȱdieseȱdreiȱGrundkomponentenȱwerdenȱdieȱwesentlichenȱBestimmungsgrößen,ȱa).ȱ mitȱdemȱbetrieblichenȱCashȱFlow,ȱb).ȱdenȱKapitalkostenȱundȱc).ȱmitȱdemȱResidualwertȱ mitȱ ihrenȱ Schätzverfahrenȱ fürȱ derenȱ Extrapolationȱ diskutiertȱ (vgl.ȱ Rappaportȱ 1995,ȱ S.ȱ69f.):ȱ a).ȱBetrieblicherȱCashȱFlowȱ Cash Flow = Einzahlungen – Auszahlungen = [ (Umsatz des Vorjahres) (1 + Wachstumsrate des Umsatzes) (betriebliche Gewinnmarge) (1 – Gewinnsteuersatz) ] – (Zusatzinvestitionen in das Anlage- und Umlaufvermögen)

b).ȱKapitalkostenȱ

DerȱgeeigneteȱSatz,ȱumȱdieȱCashȱFlowȬStrömeȱeinesȱUnternehmensȱzuȱdiskontieren,ȱistȱ fürȱRappaportȱderȱgewogeneȱDurchschnittȱderȱFremdȬȱundȱEigenkapitalkostenȱ(WACC).ȱDieȱ Entscheidungȱ derȱ Kapitalkostenȱ wirdȱ wesentlich,ȱ umȱ dieȱ geradeȱ nochȱ akzeptableȱ Renditeȱ bzw.ȱ denȱ Grenzsatzȱ festzulegen,ȱ denȱ dasȱ Managementȱ vonȱ neuenȱ InvestitiȬ onsvorhabenȱ fordernȱsollte.ȱ Investitionen,ȱdieȱeineȱ Renditeȱerzielen,ȱwelcheȱüberȱdenȱ Kapitalkostenȱ liegt,ȱ werdenȱ demzufolgeȱ Wertȱ schaffen,ȱ währendȱ Investitionenȱ mitȱ einerȱ Renditeȱ unterhalbȱ derȱ Kapitalkostenȱ zuȱ einerȱ Wertvernichtungȱ führen.ȱ Fürȱ dieȱ FremdkapitalkostenbestimmungȱhebtȱRappaportȱdieȱBedeutungȱderȱKostenȱdesȱneuenȱ Fremdkapitalsȱ (FK)ȱ heraus,ȱ weilȱ dieȱ Kostenȱ ehemalsȱ geschuldetenȱ Fremdkapitalsȱ alsȱ sunkȱ costsȱ anzusehenȱ sind.ȱ Daȱ dieȱ Fremdkapitalzinsenȱ steuerlichȱ abzugsfähigȱ sind,ȱ entsprichtȱdieȱRendite,ȱdieȱaufȱdasȱFremdkapitalȱgezahltȱwird,ȱdenȱFremdkapitalkosȬ tenȱ nachȱ Steuern.ȱ Derȱ relevanteȱ Fremdkapitalkostensatzȱ istȱ dieȱ langfristigeȱ Rendite,ȱ d.h.ȱ jeneȱ Verzinsung,ȱ dieȱ derzeitȱ vonȱ denȱ Kreditgebernȱ verlangtȱ wird.ȱ Dieȱ BestimȬ mungȱderȱFremdkapitalkostenȱistȱaufgrundȱderȱMarktmäßigkeitȱderȱKreditaufnahmeȱ nichtȱ schwerȱ zuȱ gewährleisten.ȱ Beiȱ denȱ Eigenkapitalkostenȱ hingegenȱ istȱ dieȱ BestimȬ mungȱschwieriger.ȱDaȱesȱinȱderȱRegelȱkeineȱausdrücklicheȱAbmachungȱmitȱdenȱEigenȬ tümernȱgibt,ȱeineȱbestimmteȱRenditeȱzuȱzahlen,ȱistȱdieȱBestimmungȱderȱEigenkapitalȬ kostenȱ nichtȱ entsprechendȱ derȱ Fremdkapitalkostenȱ durchȱ marktlicheȱ Vorgabenȱ zuȱ erreichen.ȱDieȱEigenkapitalkostenbestimmungȱwirdȱbeiȱRappaportȱaufȱderȱBasisȱdesȱsoȱ genanntenȱCapitalȱAssetȱPricingȬModellȱ(CAPM)ȱvorgenommen.ȱInȱdemȱinȱderȱKapiȬ talmarkttheorieȱMitteȱderȱ1960erȱJahreȱvonȱWilliamȱSharpeȱ(1964),ȱJohnȱLintnerȱ(1965)ȱ undȱ Jackȱ Treynorȱ entwickeltenȱ Capitalȱ Assetȱ Pricingȱ Modelȱ (CAPM)ȱ wirdȱ unterȱ derȱ AnnahmeȱderȱRisikoaversionȱderȱAkteureȱdieȱBeziehungȱzwischenȱErtragȱundȱRisikoȱ analysierbar.ȱ Dasȱ Grundmodellȱ bautȱ aufȱ demȱ vonȱ Harryȱ Markowitzȱ entwickeltenȱ portfoliotheoretischenȱAnsatzȱaufȱ(vgl.ȱ3.3.1.1).ȱDieȱAnnahmenȱinȱderȱGrundkonzeptiȬ onȱsindȱfolgendȱzusammengefasst:ȱ

299ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ31:ȱ AnnahmenȱdesȱCAPMȱȱ 1.

Investoren sind risikoaverse Individuen, die ihren erwarteten Nutzen maximieren möchten.

2.

Investoren sind Preisnehmer und haben homogene Erwartungen über Erträge, die einer Normalverteilung unterliegen.

3.

Es existieren risikofreie Anlagen, so dass Investoren zu dem gleichen Zins Geld aufnehmen und anlegen können.

4.

Die Anzahl der Aktiva sind festgelegt. Alle Aktiva sind marktfähig und perfekt teilbar.

5.

Asset Märkte sind reibungsfrei, Informationen sind kostenlos und gleichzeitig für alle Investoren zugänglich.

6.

Es gibt einen perfekten Kapitalmarkt, also keine Steuern, Regulierungen oder Restriktionen hinsichtlich Short-Positionen.

Esȱ wirdȱ hierȱ dieȱ grundsätzlicheȱ Überlegungȱ desȱ CAPMȱ dargestellt,ȱ ohneȱ dassȱ dieȱ üblichenȱ mathematischeȱ Herleitungenȱ derȱ Wertpapiermarktlinieȱ bzw.ȱ derȱ KapitalȬ marktlinieȱ überȱ dieȱ Portfoliotheorieȱ hierȱ gezeigtȱ werdenȱ sollen.ȱ Esȱ wirdȱ anhandȱ desȱ sicherenȱ Zinsesȱ undȱ derȱ Risikoprämieȱ desȱ Eigenkapitalsȱ dieȱ Bestimmungȱ derȱ EigenȬ kapitalkostenȱ vorgenommen.ȱ Inȱ denȱ 60erȱ Jahrenȱ wurdeȱ vonȱ Sharpe,ȱ Lintnerȱ undȱ Treynorȱ dieȱ Aussageȱ formuliert,ȱ dassȱ inȱ kompetitivenȱ Märktenȱ dieȱ Risikoprämieȱ inȱ direktemȱZusammenhangȱmitȱeinemȱSensitivitätsmaßȱBetaȱ()ȱvariiert:ȱDieȱRisikopräȬ mieȱistȱdemnachȱdieȱmitȱBetaȱmultiplizierteȱDifferenzȱausȱderȱerwartetenȱMarktrenditeȱ undȱdemȱrisikofreienȱZinssatz:ȱ Risikoprämie

Ei rm  rf .ȱ

Betaȱwirdȱdabeiȱwieȱfolgtȱdefiniert:ȱ i

=

Kovarianz von i und m ȱ Vim = Vm2 Varianz des Marktertrages

(i = neue Investition, m = Markt, im = i m p(i,m), p = Korrelationskoeffizient i und m)

Betaȱ()ȱalsȱSensitivitätsmaßȱmisstȱdieȱVeränderungenȱderȱspezifischenȱAnlageȱinȱBeȬ zugȱaufȱdieȱMarktveränderungen.ȱInȱderȱbisherȱverwendetenȱTerminologieȱhandeltȱesȱ sichȱhierbeiȱumȱdasȱsystematischeȱRisikoȱ(vgl.ȱnochmalsȱPunktȱ3.3.1.1,ȱS.ȱ141f.).ȱDieseȱ Überlegungȱ basiertȱ aufȱ derȱ Erkenntnisȱ derȱ Portfoliotheorie,ȱ dassȱ inȱ allenȱ Fällen,ȱ inȱ denenȱkeineȱabsolutȱpositiveȱKorrelationȱ(pȱ=ȱ+1)ȱzwischenȱderȱzuȱbewertendenȱAnlageȱ undȱderȱMarktrenditeȱvorliegt,ȱeineȱisolierteȱBewertungȱnichtȱsinnvollȱist.ȱGrundȱhierȬ fürȱ ist,ȱ dassȱ derȱ zusätzlicheȱ Risikobeitragȱ derȱ neuenȱ Anlageȱ berücksichtigtȱ werdenȱ sollteȱundȱsichȱdurchȱDiversifikationȱdieȱbereitsȱskizzierteȱRisikoreduzierungȱerzielenȱ lässt.ȱUmȱdiesenȱZusammenhangȱauszudrückenȱwirdȱdieȱKovarianzȱderȱAnlagenrenȬ diteȱ mitȱ derȱ Marktrenditeȱ verwendet,ȱ dieȱ inȱ dasȱ Verhältnisȱ zurȱ Marktrenditeȱ gesetztȱ wird.ȱ Zusammengefasstȱ könnenȱ dieȱ Eigenkapitalkostenȱ mitȱ derȱ folgendenȱ Formelȱ bestimmtȱwerden:ȱ

300ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Eigenkapitalkosten = rf + i( rm – rf) (rf = risikoloser Zins, rm = Marktrendite)

Dasȱ Betaȱ wirdȱ beiȱ börsennotiertenȱ Unternehmenȱ durchȱ lineareȱ Regressionȱ zwischenȱ denȱvergangenenȱRenditenȱeinerȱAktieȱundȱdenȱvergangenenȱRenditenȱeinesȱMarktinȬ dizesȱ ermittelt.ȱ Dasȱ Ergebnisȱ istȱ einȱ historischesȱ Beta,ȱ d.h.ȱ eineȱ Berücksichtigungȱ desȱ vergangenenȱ Risikos,ȱ wieȱ esȱ fürȱ dieȱ börsennotiertenȱ Blueȱ Chipsȱ inȱ Tageszeitungenȱ veröffentlichtȱ wird.ȱ Dabeiȱ kannȱ eineȱ Verwendungȱ nurȱ mitȱ derȱ implizitenȱ Annahmeȱ vorgenommenȱ werden,ȱ dassȱ dieȱ Risikoklasseȱ desȱ zuȱ kaufendenȱ Unternehmensȱ sichȱ nachȱ demȱ Kaufȱ nichtȱ ändert.ȱ Diesȱ würdeȱ allerdingsȱ –ȱ dieȱ eherȱ unwahrscheinlicheȱ –ȱ kontinuierlicheȱ Unternehmenspolitikȱ ebensoȱ voraussetzenȱ wieȱ eineȱ gewisseȱ UmweltȬ stabilität.ȱ Eineȱ Schätzungȱ vonȱ Betaȱ kannȱ auchȱ überȱ grundlegendereȱ Merkmaleȱ wieȱ Branchenzugehörigkeit,ȱBilanzkennzahlenȱoderȱErtragssituationȱerfolgen.ȱSoȱerrechnetȱ z.B.ȱBARRAȱInternationalȱunternehmensspezifischȱfundamentaleȱBetas.ȱAndereȱSchätȬ zungenȱ erfolgenȱ überȱ MultifaktorenȬModelle.ȱ Fürȱ Konglomerateȱ werdenȱ häufigȱ BeȬ reichsȬBetasȱ ausȱ derȱ Buchführungȱ erhoben,ȱ soȱ genannteȱ accountingȬbetasȱ (vgl.ȱ Bühnerȱ 1994,ȱS.ȱ25).ȱDieȱValiditätȱdieserȱKennzahlenȱkannȱallerdingsȱaufgrundȱderȱsteuerlichenȱ Verzerrungseffekteȱ bezweifeltȱ werden.ȱ Daherȱ solltenȱ sieȱ ausschließlichȱ ausȱ einemȱ internenȱ Rechnungswesenȱ abgeleitetȱ werden,ȱ dasȱ entsprechendeȱ Bereinigungenȱ vorȬ nimmt.ȱZusätzlicheȱValiditätȱkannȱdurchȱeigeneȱBefragungenȱoderȱExpertenbefragunȬ genȱerzeugtȱwerden.ȱFürȱnichtȱnotierteȱUnternehmenȱergibtȱsichȱnebenȱdenȱaccountingȱ betasȱdieȱAlternativeȱderȱsoȱgenanntenȱAnalogieȬMethode,ȱdieȱeineȱBestimmungȱdurchȱ einȱ gewogenesȱ Mittelȱ vergleichbarerȱ börsennotierterȱ Konkurrenzunternehmenȱ vorȬ nimmtȱ (jeȱ nachȱAusmaßȱ wirdȱ vonȱ pureȱ playȱ betas,ȱ industryȱ betasȱ oderȱ peerȱ groupȱ betasȱ gesprochen).ȱÜberȱdenȱBetaȬFaktorȱundȱseineȱFunktionalitätȱalsȱeineȱSchätzgrößeȱdesȱ UnternehmensrisikosȱgibtȱesȱeineȱweitläufigeȱDiskussionȱ(vgl.ȱaktuelleȱReferenzenȱzuȱ StudienȱbeiȱBühnerȱ1994,ȱS.ȱ26ff.).ȱȱ Ballwieserȱ siehtȱ dieȱ Schwierigkeitȱ –ȱ unabhängigȱ vonȱ denȱ inhärentenȱ Problemen,ȱ dieȱ durchȱdenȱmitunterȱheroischenȱAnnahmekatalogȱundȱdenȱbisherȱnochȱnichtȱaufȱallenȱ Ebenenȱ erfolgtenȱ Modellerweiterungenȱ (vgl.ȱ hierȱ Copeland/Westonȱ 1988,ȱ Chapterȱ 7,ȱ S.ȱ193f.)ȱ Ȭȱ vielmehrȱ inȱ derȱ „Übertragungȱ einesȱ Aktienbewertungsmodells,ȱ beiȱ demȱ manȱ voraussetzenȱ darf,ȱ dassȱ derȱ zuȱ bewertendeȱ Vorteilsstromȱ nurȱ inȱ Grenzenȱ durchȱ denȱ Bewerterȱ beeinflussbarȱ ist.ȱ (((aufȱ dieȱ Unternehmensbewertung,ȱ beiȱ derȱ dieseȱ Prämisseȱ unberechtigtȱerscheint“ȱ(Ballwieserȱ1990,ȱS.ȱ177).ȱ)))FürȱdieȱSchätzungenȱderȱDifferenzȱ zwischenȱMarktrenditeȱundȱdemȱsicherenȱZinsȱ(rmȱ–ȱrf)ȱsindȱvielzahligeȱLängsschnittȬ Studienȱerarbeitetȱworden,ȱdieȱeineȱÜberrenditeȱvonȱfünfȱbisȱsechsȱProzentȱnaheȱlegenȱ (vgl.ȱBallwieserȱ1998,ȱS.ȱ82f.).ȱȱȱ ȱ

c).ȱResidualwertȱ DieȱebenȱbesprochenenȱAbschnitteȱüberȱdenȱbetrieblichenȱCashȱFlowȱundȱdieȱKapitalȬ kostenȱbildenȱbeiȱRappaportȱdieȱBasisȱfürȱdieȱBerechnungȱdesȱdiskontiertenȱCashȱFlowsȱ

301ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

währendȱ derȱ Prognoseperiode.ȱ Derȱ Residualwertȱ oderȱ Terminalȱ Valueȱ hingegenȱ istȱ derȱ Wert,ȱderȱnachȱdemȱPlanungshorizontȱanfällt.ȱDerȱResidualwertȱmachtȱoftȱdenȱgrößtenȱ TeilȱdesȱUnternehmenswertesȱaus.ȱSoȱsindȱbeispielsweiseȱnochȱmoderateȱUnterschiedeȱ inȱ derȱ Tabakindustrieȱ vorliegend,ȱ inȱ derȱ einȱ Residualwertȱ „nur“ȱ 56ȱ Prozentȱ desȱ GeȬ samtwertesȱ ausmacht,ȱ währendȱ erȱ inȱ derȱ Hochtechnologieȱ beiȱ negativenȱ Cashȱ Flowsȱ inȱ derȱ Planungsphaseȱ vonȱ achtȱ Jahrenȱ 125ȱ Prozentȱ beträgtȱ (vgl.ȱ CopeȬ land/Koller/Murrinȱ 1994,ȱ S.ȱ275).ȱ Durchschnittlichȱ beträgtȱ derȱ Restwertȱ 79ȱ Prozentȱ vomȱ Gesamtunternehmenswertȱ inȱ einemȱ vonȱ Rappaportȱ vorgeschlagenenȱ PlanungsȬ zeitraumȱvonȱfünfȱJahrenȱ(ebd.).ȱRappaportȱarbeitetȱmitȱderȱMethodeȱderȱewigenȱRente.ȱ ErȱsetztȱdabeiȱdieȱAnnahme,ȱdassȱUnternehmen,ȱdieȱüberȱdenȱermitteltenȱGesamtkapiȬ talkostensatzȱrentieren,ȱKonkurrenzȱanziehen,ȱderenȱMarkteintrittȱdieȱRenditenȱaufȱeinȱ Mindestniveauȱ bzw.ȱ aufȱ exaktȱ dasȱ Niveauȱ desȱ Kapitalkostensatzesȱ drücken.ȱ Dieȱ MeȬ thodeȱ derȱ ewigenȱ Renteȱ unterstellt,ȱ dassȱ einȱ Geschäftȱ nachȱ derȱ Prognoseperiodeȱ imȱ Durchschnittȱ genauȱ dieȱ Kapitalkostenȱ aufȱ neueȱ Investitionenȱ einspielt.ȱ Diesȱ besagtȱ nicht,ȱ dassȱ alleȱ zukünftigenȱ Cashȱ Flowsȱ gleichȱ sind,ȱ sondernȱ lediglich,ȱ dassȱ sieȱ genauȱ denȱanfallendenȱKapitalkostenȱentsprechenȱwerden.ȱȱ ȱ

Würdigungȱ DieserȱverbreiteteȱAnsatzȱvonȱRappaportȱistȱwohlȱinsbesondereȱaufgrundȱderȱVerwenȬ dungȱ derȱ Valueȱ Driversȱ mitȱ derenȱ Vorzügenȱ ausgesprochenȱ praktikabel:ȱ Bühnerȱ hebtȱ denȱ Aspektȱ derȱ Driversȱ deutlichȱ heraus,ȱ daȱ sieȱ dieȱ „griffigeȱ Aufspaltungȱ derȱ zuȱ beȬ stimmendenȱCashȱFlowsȱinȱjahresabschlußbezogeneȱKennzahlen“ȱvornehmenȱ(Bühnerȱ 1994,ȱ S.ȱ37).ȱ Weiterhinȱ erlaubtȱ dieȱ Beschränkungȱ aufȱ nurȱ fünfȱ Driversȱ übersichtlicheȱ Sensitivitätsanalysen.ȱ Dennochȱ stelltȱ dieȱAnnahmeȱ derȱ ewigenȱ Renteȱ eineȱ KomplexiȬ tätsreduktionȱdar,ȱdieȱauchȱangesichtsȱeinigerȱErweiterungen,ȱwieȱbeispielsweiseȱdenȱ konstantenȱWachstumsratenȱvonȱbetrieblichenȱCashȱFlows,ȱinsbesondereȱaufgrundȱderȱ nichtȱunerheblichenȱAnteileȱdesȱRestwertesȱamȱGesamtwert,ȱproblematischȱbleibt.ȱ

2.ȱDerȱMcKinseyȱAnsatzȱvonȱCopeland/Koller/Murrinȱ DasȱBuchȱ„Valuation“ȱderȱdreiȱAutorenȱCopeland,ȱKollerȱundȱMurrinȱdienteȱjahrelangȱ alsȱ eineȱ interneȱ Orientierungȱ fürȱ Unternehmensbewertungsfragenȱ beiȱ McKinsey.ȱ Sieȱ arbeitenȱinȱweitenȱZügenȱnachȱderȱgleichenȱMethodeȱwieȱderȱvonȱRappaport.ȱImȱUnȬ terschiedȱ zuȱ Rappaportȱ wirdȱ eineȱ retrogradeȱ Ermittlungȱ desȱ relevantenȱ Nettoȱ Cashȱ Flowsȱ ausȱ derȱ Bilanzȱ sowieȱ derȱ GewinnȬȱ undȱ Verlustrechnungȱ vorgenommen.ȱ Derȱ Diskontierungsfaktorȱ istȱ ebenfallsȱ einȱ gewogenerȱ Mittelwertȱ vonȱ FremdȬȱ undȱ EigenȬ kapitalkostenȱnachȱSteuernȱ(WACC).ȱDieȱEigenkapitalkostenbestimmungȱerfolgtȱüberȱ dasȱ CAPMȱ oderȱ dasȱ soȱ genannteȱ Arbitrageȱ Pricingȱ Modelȱ (APM)ȱ alsȱ eineȱ „multifaktoȬ rielleȱVariante“ȱ(vgl.ȱCopeland/Koller/Murrinȱ1993,ȱS.ȱ208ȱbzw.ȱS.ȱ215).ȱȱ

302ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Dieȱ Restwertbestimmung,ȱ dieȱ alsȱ Terminalȱ Valueȱ bzw.ȱ Fortführungswertȱ bezeichnetȱ wirdȱ (Copeland/Koller/Murrinȱ 1993,ȱ S.ȱ223ff.),ȱ kannȱ überȱ mehrereȱ Methodenȱ laufen:ȱ EinerseitsȱüberȱdieȱvonȱRappaportȱangewandteȱAnnuitätenmethodikȱoderȱüberȱdieȱdesȱ LongȱExplicitȱForecast,ȱd.h.ȱderȱSchätzungȱbisȱzuȱeinemȱZeitpunkt,ȱanȱdemȱderȱBarwertȱ desȱ zuletztȱ berücksichtigtenȱ Cashȱ Flowȱ keinenȱ signifikantenȱ Einflussȱ aufȱ denȱ GeȬ samtwertȱbesitzt.ȱDieseȱlangfristigeȱDetailanalyseȱbeziehtȱsichȱaufȱeinenȱZeitraumȱvonȱ 75ȱJahrenȱundȱmehr.ȱHierbeiȱwerdenȱauchȱWachstumsfaktorenȱfürȱdieȱCashȱFlowsȱverȬ wendet,ȱdieȱdasȱWachstumȱmitȱeinerȱkonstantenȱRateȱbeschreiben.ȱFürȱdieȱOperationaȬ lisierungȱ desȱ Planungsverfahrensȱ bietenȱ dieȱ dreiȱ Autorenȱ zweiȱ Werttreiberȱ an:ȱ dieȱ KapitalrenditeȱundȱdieȱInvestitionsrate.ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ32:ȱ ZusammenhangȱvonȱFreeȱCashȱFlowȱundȱwertbestimmendenȱFaktorenȱ

Investiertes Kapital $ 9.640 Kapitalrendite

Operatives Ergebnis nach Steuern $ 1.000

10,4%

Free Cash Flow $ 600

Betrag der NettoNeuinvestionen $ 400

Operatives Ergebnis nach Steuern $ 1.000

1 - Investitionsrate 60%

ȱ

ȱ

ȱ Quelle: Darstellung nach Copeland/Koller/Murrin 1993, S. 143

ȱ DamitȱwirdȱeinȱRückschlussȱaufȱdieȱJahresabschlussrechnungȱmöglich,ȱdieȱdenȱVorteilȱ derȱ Bewertungsmöglichkeitȱ durchȱ externeȱ Analystenȱ sowieȱ dieȱ Gegenrechnungȱ derȱ Cashȱ Flowsȱ ausȱ derȱ finanziellenȱ Sphäreȱ desȱ Unternehmensȱ aufweist.ȱAuchȱ wennȱ wieȱ beiȱRappaportȱeineȱBerücksichtigungȱdesȱWachstumsȱdurchȱNeuinvestitionenȱerfolgt,ȱ bleibtȱdasȱKonzeptȱinȱdiesemȱPunktȱȱhinterȱdemȱgeschlossenenȱAnsatzȱderȱOperationaȬ lisierungȱvonȱWerttreibernȱbeiȱRappaportȱzurückȱ(vgl.ȱBühnerȱ1994,ȱS.ȱ41).ȱȱ ȱ

3.ȱAnsatzȱderȱBostonȱConsultingȱGroupȱ Derȱ Ansatzȱ derȱ Bostonȱ Consultingȱ Groupȱ (BCG)ȱ basiertȱ entgegenȱ derȱ beidenȱ zuvorȱ besprochenenȱ Methodenȱ aufȱeinemȱzweitenȱ Verfahrenȱ derȱ dynamischenȱInvestitionsȬ rechnung:ȱ Derȱ internenȱ Zinsfußmethode.ȱ Beiȱ dieserȱ Methodeȱ wirdȱ eineȱ WertsteigeȬ

303ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

rungȱerzielt,ȱwennȱderȱausȱderȱInvestitionȱresultierendeȱinterneȱZinsfußȱoberhalbȱdemȱ derȱKapitalkostenȱliegt.ȱAlsȱinternerȱZinsfußȱwirdȱderȱsoȱgenannteȱCashȱFlowȱReturnȱonȱ Investmentȱ(CFROI)ȱgenommen.ȱDerȱCFROIȱwirdȱdefiniertȱalsȱ„BruttoȬCashȬFlowȱ[inȱderȱ hierȱverwendetenȱDiktionȱalsȱNettoȱCashȱFlow,ȱalsoȱvorȱZinsenȱundȱnachȱSteuern,ȱ(vgl.ȱ Abbildungȱ 4Ȭ25,ȱ S.ȱ209)],ȱ denȱ einȱ Geschäftȱ relativȱ zuȱ demȱ darinȱ investiertenȱ Kapitalȱ innerhalbȱeinesȱJahresȱerwirtschaftet“ȱ(Lewisȱ1995,ȱS.ȱ40).ȱDerȱCFROIȱistȱdemnachȱeineȱ Messgrößeȱ fürȱ dieȱ wirtschaftlicheȱ Leistungȱ einesȱ Unternehmensȱ inȱ einemȱ GeschäftsȬ jahr.ȱ Erȱ drücktȱ dasȱ Verhältnisȱ derȱ vonȱ einemȱ Unternehmenȱ währendȱ derȱ NutzungsȬ dauerȱerzeugtenȱCashȱFlowsȱzuȱdenȱinflationsbereinigtenȱBruttoinvestitionenȱ(investierȬ tesȱKapital)ȱaus.ȱ

Abbildungȱ5Ȭ33:ȱ BenötigteȱDatenȱzurȱErmittlungȱdesȱCFROIȱ „

Die Brutto Cash Flows: Cash Flow vor Zinsen nach Steuern aus lediglich einem Jahresabschluss und für den Zeitraum der Planungsperiode konstant unterstellt.

„

Die inflationsbereinigte Bruttoinvestitionsbasis (investiertes Kapital): Summe der Wiederbeschaffungswerte sämtlicher im Unternehmen befindlicher Aktiva, abzüglich der nicht verzinslichen Verbindlichkeiten wie Rückstellungen. Auch der Goodwill wird nicht einbezogen.

„

Die Höhe der Kapitalkosten: Sie gelten als Referenz für den internen Verzinsungssatz des CFROI. Es wird kein Berechnungsverfahren expliziert.

„

Die nicht abzuschreibenden Aktiva (Restwert): Nettowert der Bruttoinvestitionsbasis

„

Die Höhe der Kapitalkosten: Sie gelten als Referenz für den internen Verzinsungssatz des CFROI. Es wird kein Berechnungsverfahren expliziert.

„

Die Nutzungsdauer (Planungsperiode): Quotient von Anschaffungskosten und dem jährlichen, linearen Abschreibungsbetrag. Der Cash Flow der letzten Periode der Nutzungsdauer wird um diesen Betrag erhöht.

Quelle: Eigene Aufstellung nach Lewis 1995, S. 40 – 45

Zurȱ Veranschaulichungȱ derȱ Ermittlungȱ desȱ CFROIȱ anhandȱ derȱ einzelnenȱ BestimȬ mungsgrößenȱ sollȱ dieȱ Graphikȱ aufȱ derȱ folgendenȱ Seiteȱ dienen.ȱ Dabeiȱ wirdȱ dieȱ obenȱ abgebildeteȱFormelȱverwendetȱundȱderȱDiskontfaktorȱ(CFROI)ȱbeiȱAnnahmeȱkonstanȬ terȱCashȱFlowsȱsowieȱderȱRestwertȱermittelt.ȱ CharakteristischȱbeiȱdemȱAnsatzȱvonȱBCGȱist,ȱdassȱalsȱBasisȱderȱprognostiziertenȱCashȱ FlowsȱlediglichȱeinȱJahresabschlussȱfungiert.ȱEsȱbestehtȱsomitȱeineȱsystematischeȱGefahrȱ derȱ Ergebnisverzerrungȱ vonȱ projiziertenȱ zukünftigenȱ Cashȱ Flowsȱ beiȱ atypischerȱ GeȬ schäftsentwicklung.ȱ

304ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Abbildungȱ5Ȭ34:ȱ DerȱCFROIȱundȱseineȱBestimmungsgrößenȱ 15

1178 .

·¸ 83 313  ¦ §¨© (1 CFROI )n (1 CFROI)15 ¹

313

n 1

83

Netto-Umlaufvermögen Bruttoinvestment

462

Konzessionen

Brutto-Cash-flows

Restwert

CFROI = 3,1 %

Nutzungsdauer des Anlagevermögens 15 Jahre

Finanzanlagen Aktualisierter Anschaffungswert des Anlagevermögens 716

Sachanlagen kumulierte Abschreibungen Inflationsbereinigung

1.178

ȱ

Quelle: Zusammenfassende Darstellung nach Lewis 1995, S. 45, 51

ȱ WährendȱeineȱInflationierungȱderȱVeränderungȱvonȱWiederbeschaffungspreisenȱRechȬ nungȱ trägt,ȱ wirdȱ derȱ technischeȱ Fortschrittȱ explizitȱ konstantȱ gehalten,ȱ wasȱ diesemȱ Konzeptȱ denȱ Rufȱ einerȱ Anwendbarkeitȱ inȱ ausschließlichȱ reifenȱ Industrienȱ einbringt.ȱ Dieseȱ Kritikȱ wirdȱ durchȱ dieȱ Konstanzȱ derȱ Cashȱ Flowsȱ nochȱ unterstützt,ȱ dennȱ nurȱ inȱ reifenȱIndustrienȱscheintȱdieȱAnnahmeȱkonstanterȱCashȱFlowsȱzumindestȱeinigermaßenȱ plausibelȱzuȱsein.ȱDamitȱbewegtȱsichȱderȱAnsatzȱinȱAbgrenzungȱzuȱRappaport,ȱderȱdieȱ Wachstumsrateȱ systematischȱ mitȱ einbezieht.ȱ Einȱ damitȱ engȱ zusammenhängenderȱ Aspektȱ istȱ dieȱ Ermittlungȱ derȱ Nutzungsdauer,ȱ dieȱ überȱ dieȱ durchschnittlicheȱ lineareȱ Abschreibungsdauerȱdefiniertȱist.ȱȱ InȱeinemȱselbstȱgewähltenȱBeispielȱvonȱLewis/Lehmannȱ(1992,ȱS.ȱ11)ȱentstehenȱerhebliȬ cheȱ Planungshorizonteȱ vonȱ bisȱ zuȱ 16ȱ Jahrenȱ insbesondereȱ durchȱ Grundstückeȱ undȱ Gebäudeȱ fürȱ alleȱ Aktiva.ȱ Dieseȱ Horizonteȱ gestaltenȱ Schätzungenȱ derȱ Cashȱ Flowsȱ inȱ dynamischenȱBranchenȱausgesprochenȱschwierig.ȱSomitȱwirdȱdieȱAnnahmeȱkonstanterȱ Cashȱ Flowsȱ präjudiziert.ȱ DieserȱAnsatzȱ dientȱ inȱ ersterȱ Linieȱ alsȱ Steuerungsinstrumentȱ derȱKapitalressourcenallokationȱaufȱHoldingebeneȱfürȱdieȱstrategischenȱGeschäftseinȬ heiten,ȱdieȱanhandȱderȱstarkȱaggregiertenȱMesszahlȱeineȱeinheitlicheȱKommunikationȱ inȱ derȱ Organisationȱ ermöglichenȱ soll.ȱ Durchȱ dieȱ Normierungȱ desȱ InvestitionsverhalȬ tensȱderȱGeschäftsbereicheȱaufȱdieȱbetrachteteȱPeriodeȱaufgrundȱderȱBerücksichtigungȱ derȱkumuliertenȱAbschreibungenȱwirdȱeineȱVergleichbarkeitȱderȱBereicheȱzuȱerzielenȱ versucht.ȱ Genauȱ dieseȱ Funktionȱ alsȱ vergleichbareȱ Informationsgrundlageȱ wirdȱ vonȱ Bühnerȱbestritten,ȱwennȱdieȱinȱderȱUnternehmenspraxisȱverwendeteȱ„statischeȱVarianȬ 305ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

te“ȱdesȱCFROIȱverfolgtȱwird.ȱDanachȱwirdȱderȱCFROIȱalsȱVerhältnisȱvonȱCashȱFlowsȱ zumȱ eingesetztenȱ Kapitalȱ einerȱ Periodeȱ berechnet.ȱ Somitȱ wirdȱ dieȱ „zeitlicheȱ VerwerȬ fungȱzwischenȱeinerȱInvestitionȱundȱdenȱaufȱdieȱInvestitionȱzurückfließendenȱEinzahȬ lungen“ȱ nichtȱ berücksichtigtȱ (Bühnerȱ 1994,ȱ S.ȱ45).ȱ Dieȱ Aussagefähigkeitȱ dieserȱ statiȬ schenȱKennzahlȱwirdȱdurchȱdieȱMöglichkeitȱderȱManipulationȱvermindert,ȱz.B.ȱdurchȱ Verschiebungenȱ vonȱ Investitionenȱ zwischenȱ Perioden.ȱ Fürȱ dieȱ UnternehmensbewerȬ tungȱspieltȱdieserȱAnsatzȱdaherȱauchȱkeineȱprominenteȱRolle.ȱ

4.ȱDieȱEVA™ȬMethodeȱvonȱStern/Stewartȱ DerȱletzteȱhierȱnurȱskizzenhaftȱvorgestellteȱDCFȬAnsatzȱistȱdieȱMethodik,ȱdieȱJoelȱSternȱ undȱG.ȱBennettȱStewartȱIIIȱvomȱgleichnamigenȱNewȱYorkerȱBeratungshausȱentwickelȬ tenȱ (Stewartȱ 1991).ȱ Sieȱ stelltȱ aufȱ einȱ marktwertorientiertesȱ Residualeinkommenȱ alsȱ DiskriminanzkriteriumȱeinerȱInvestitionȱab.ȱDabeiȱwerdenȱzweiȱKennzahlenȱermittelt:ȱ DerȱEconomicȱValueȱAddedȱundȱderȱMarketȱValueȱAdded.ȱWährendȱdieȱersteȱKennzahlȱdieȱ DifferenzȱzwischenȱoperativenȱGeschäftsergebnisȱundȱKapitalkostenȱdarstellt,ȱgibtȱdieȱ zweiteȱ dieȱ Differenzȱ zwischenȱ demȱ Marktwertȱ einerȱ Gesellschaftȱ undȱ seinemȱ GeȬ schäftswertȱan.ȱȱ ȱ

1.ȱEconomicȱValueȱAddedȱ(EVA)ȱ DieserȱZusammenhangȱlässtȱsichȱanhandȱderȱfolgendenȱFormelȱverdeutlichen:ȱ Economic Value Added = (realisierte Rendite . /. Kapitalkosten) eingesetztes Kapitalȱȱ ȱȱȱȱȱȱȱȱȱȱ(Residualeinkommen)ȱ

FürȱdieȱErmittlungȱsindȱdieȱrealisierteȱRendite,ȱdieȱgefordertenȱKapitalkostenȱundȱdieȱ HöheȱdesȱeingesetztenȱKapitalsȱzuȱbestimmen.ȱDieȱrealisierteȱRenditeȱwirdȱalsȱVerhältȬ nisȱ desȱ operativenȱ Ergebnissesȱ vorȱ Zinsenȱ undȱ Abschreibungenȱ nachȱ Steuernȱ zumȱ eingesetztenȱKapitalȱdefiniert.ȱAuchȱhierbeiȱsindȱwiederȱbilanzpolitischeȱKorrekturenȱ herauszurechnen,ȱsoȱdassȱzumindestȱeineȱCashȱFlowȬähnlicheȱGrößeȱentsteht.ȱDieȱKapiȬ talkostenȱ werdenȱ analogȱ derȱ bisherigenȱ Vorgehensweiseȱ mitȱ demȱ CAPMȱ vorgenomȬ men.ȱ Sieȱ stellenȱ allerdingsȱ eineȱ weitereȱ Methodeȱderȱ quantitativenȱ Schätzungȱ vonȱ Ȭ FaktorenȱzurȱDiskussion:ȱ

Abbildungȱ5Ȭ35:ȱ DieȱvierȱRisikomaßeȱzurȱBestimmungȱderȱKapitalkostenȱ „

Operatives Risikomaß: Volatilität der Ergebnisse in den letzten fünf Jahren durch Standardabweichungen,

„

Strategisches Risikomaß: Einschätzung der Aktionäre über die (Un-)Sicherheit künftiger Ergebnisse, über Profitabilität und Wachstumsraten der Umsätze in einem Zeitraum von fünf Jahren,

„

Risiko des Aktiva-Managements: Bestimmung über das Working Capital, das Alter und die Nutzungsdauer des Anlagevermögens sowie die Kapitalintensität,

„

Risiko resultierend aus der Größe des Unternehmens und der Art der geographischen Diversifikation.

Quelle: Stewart 1991, S. 449f.

306ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

ȱ

Dieȱ Höheȱ desȱ eingesetztenȱ Kapitalsȱ wirdȱ beiȱ Stern/Stewartȱ ausȱ denȱ Aktivapositionenȱ abzüglichȱ derȱ unverzinslichenȱ Verbindlichkeitenȱ ermittelt.ȱ Auchȱ hierȱ giltȱ wiederȱ dieȱ weitestgehendeȱKorrekturvornahmeȱderȱbilanzpolitischenȱVerzerrungen.ȱȱ ȱ

2.ȱMarketȱValueȱAddedȱ(MVA)ȱ Alsȱ Referenzȱ desȱ Economicȱ Valueȱ Addedȱ (EVA)ȱ wirdȱ vonȱ Stewart/Sternȱ eineȱ externeȱ Kennzahlȱ gegenübergestellt:ȱ derȱ Marketȱ Valueȱ Addedȱ (MVA).ȱ Damitȱ sollȱ einȱ Indikatorȱ generiertȱ werden,ȱ derȱ denȱ Mehrwertȱ einerȱ Investitionȱ fürȱ denȱ Eigenkapitalgeberȱ anȬ zeigt.ȱ Dieȱ Berechnungȱ wirdȱ mitȱ demȱ Börsenwertȱ undȱ demȱ ökonomischenȱ Buchwertȱ desȱ Eigenkapitalsȱ vorgenommen.ȱ Unterȱ demȱ ökonomischenȱ Buchwertȱ desȱ Eigenkapitalsȱ subsummierenȱ dieȱ Autorenȱ dasȱ gezeichneteȱ Eigenkapital,ȱ Rücklagenȱ undȱ weitereȱ Größen,ȱinȱdenenȱEigenkapitalȱgebundenȱist,ȱwieȱdenȱGoodwillȱundȱnichtȱaktivierbareȱ Positionenȱ (bestimmteȱ immaterielleȱ Vermögensgegenständeȱ wieȱ Bereicheȱ derȱ F&E).ȱ Dieȱ Summeȱ derȱ Barwerteȱ derȱ zukünftigenȱ EVAsȱ ergibtȱ nachȱ dieserȱ Konzeptionȱ denȱ MVA.ȱ Auchȱ nachȱ dieserȱ Konzeptionȱ sindȱ nurȱ solcheȱ Unternehmenȱ wertschaffend,ȱ derenȱ realisierteȱ Geschäftsergebnisseȱ oberhalbȱ derȱ gefordertenȱ Kapitalkostenȱ liegenȱ undȱ derenȱ Marktwerteȱ (Börsenwertȱ plusȱ Finanzschulden)ȱ oberhalbȱ ihrerȱ GeschäftsȬ vermögenȱliegen.ȱ 5.ȱBeispielȱderȱBerechnungȱanhandȱeinerȱDCFȬMethodeȱ ȱ

1. Formel n 5

Barwert =

¦ (1CF r ) t

t 1

rG

G

t

 RW 5 (1 rG )

rEK ˜ EK rFK ˜ FK  GK GK

Keine Berücksichtigung von Steuern!

CF

= Free Cash Flow (TEURO)

rG

= Gesamtkapitalkosten 12,5%

RW

= Restwert (200 TEURO)

t

= Planungsperiode 1 – n

rEK

= Eigenkapitalkosten

rFK

= Fremdkapitalkosten

FK/GK

= Fremdkapitalanteil (Marktpreise)

EK/GK

= Eigenkapitalanteil (Marktpreise)

307ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

2. Unternehmenswertermittlung

Periode

+

1

Cash Flow 7,30

DiskontFaktor 0,8889

Barwert

2

8,40

0,7901

6,64

13,13

3

9,40

0,7023

6,60

19,73

4

10,50

0,6243

6,56

26,29

5

11,70

0,5549

6,49

32,78

Restwert 5

200,00

0,5549

110,98

143,76

6,49

Kumulierter Barwert 6,49

nicht betriebsnotwendiges Vermögen

6,24

150,00

= Brutto-Unternehmenswert . /. Verzinsliche Verbindlichkeiten

= Unternehmenswert

20,00

130 000 Euro

Beispielrechnung 9: Ermittlung nach DCF-Methode

5.3.4.12

Real Options

VerfolgteȱmanȱdieȱwissenschaftlicheȱDiskussionȱEndeȱderȱ1990erȱJahre,ȱdannȱentstandȱ derȱ Eindruck,ȱ dieȱ Unternehmensbewertungȱ steheȱ vorȱ einemȱ erneutenȱ ParadigmenȬ Wechselȱ(vgl.ȱhierzuȱfürȱeinenȱausführlichenȱÜberblickȱCopelandȱ/ȱAntikarovȱ2001ȱundȱ einenȱaktuellenȱEinstiegȱinȱErnst/Haug/Schmidtȱ2004,ȱS.ȱ397ff.).ȱFestzustellenȱist,ȱdassȱ gegenwärtigȱOptionspreismodelleȱüberwiegendȱinȱspezifischenȱSituationenȱeingesetztȱ werden,ȱ jedochȱ bislangȱ keineswegsȱ dieȱ Standardinstrumenteȱ derȱ UnternehmensbeȬ wertungȱverdrängtȱhaben,ȱsondernȱsichȱvielmehrȱzuȱbelastbarenȱSpezialanwendungenȱȱ entwickeltȱhabenȱ(vgl.ȱauchȱdieȱAusführungenȱzuȱRealȱOptionsȱbeiȱStrategischenȱAlliȬ anzenȱimȱPunktȱ4.5.1.3,ȱS.ȱ213).ȱȱ ObȱundȱwieȱschnellȱsichȱdieȱOptionspreistheorieȱbeiȱderȱpraktischenȱM&AȬBewertungȱ etablierenȱ wird,ȱ hängtȱ insbesondereȱ vonȱ zweiȱ Faktorenȱ ab:ȱ Erstensȱ mussȱ sichȱ inȱ ZuȬ kunftȱ nochȱ empirischȱ erweisen,ȱ inwieweitȱ sichȱ konzeptionelleȱ Vorzügeȱ vonȱ OptionsȬ preismodellenȱgegenüberȱdenȱDCFȬMethodenȱbehaupten,ȱdieȱzuȱsubstantiellȱanderenȱ Einschätzungenȱführenȱkönnen.ȱZweitensȱistȱzuȱfragen,ȱobȱdieȱAnwendungȱvonȱOptiȬ onspreismodellenȱ unterȱ denȱ spezifischenȱ Rahmenbedingungenȱ vonȱ M&AȬTransakȬ tionenȱ praktischȱ möglichȱ undȱ vorȱ allemȱ auchȱ fürȱ Praktikerȱ mitȱ einemȱ vertretbarenȱ Aufwandȱ durchführbarȱ ist.ȱ Fürȱ dieȱ Berechnungȱ vonȱ Optionenȱ werdenȱ inȱ derȱ Regelȱ zweiȱModelleȱherangezogen:ȱ(1)ȱdieȱsoȱgenannteȱBinomialȬMethodeȱundȱ(2)ȱdasȱnobelȬ preisprämierteȱlognormalverteilteȱBlackȬScholesȬModell.ȱȱ

308ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

DieȱpotentiellenȱVorteileȱvonȱOptionspreismodellenȱgegenüberȱDCFȬModellenȱlassenȱ sichȱentsprechendȱihresȱUrsprungsȱinȱzweiȱKategorienȱeinteilen:ȱErstens,ȱdieȱBestimȬ mungȱ vonȱ Unternehmenswertenȱ beiȱ Unsicherheitȱ wirdȱ präzisiert.ȱ Soȱ könnenȱ beiȬ spielsweiseȱ gesellschaftsrechtlicheȱ undȱ steuerlicheȱ Normenȱ genauerȱ abgebildetȱ werȬ den,ȱ undȱ auchȱ dieȱ Flexibilitätȱ derȱ Kapitalgeberȱ undȱ Managerȱ inȱ derȱ UnternehmensȬ führungȱ wirdȱ erfassbar.ȱ Zweitensȱ gehtȱ esȱ beiȱ M&AȬTransaktionenȱ umȱ dieȱ wirtschaftlicheȱ Beurteilungȱ vonȱ Strukturierungsalternativenȱ beiȱ derȱ Formulierungȱ vonȱ Übernahmeverträgenȱ (beispielsweiseȱ Rücktrittsoption).ȱ Imȱ Rahmenȱ derȱ DCFȬ Methodenȱwerden,ȱwieȱgezeigt,ȱerwarteteȱzukünftigeȱCashȬflowsȱmitȱdenȱerwartetenȱ Alternativrenditenȱ (denȱ Kapitalkosten)ȱ diskontiert.ȱ Dieȱ formaleȱ Bestimmungȱ derȱ Erwartungswerteȱ erfordertȱ dieȱ Modellierungȱ vonȱ Umweltzuständenȱ sowieȱ dieȱ ZuȬ ordnungȱ vonȱ Wahrscheinlichkeiten.ȱ Werdenȱ beispielsweiseȱ dieȱ unsicherenȱ Cashȱ FlowsȱdesȱnächstenȱJahresȱjeweilsȱmitȱeinerȱEintrittswahrscheinlichkeitȱvonȱjeweilsȱ1/3ȱ zuȱ100,ȱ50ȱundȱȬ30ȱ(negativ)ȱGeldeinheitenȱerwartet,ȱbeträgtȱderȱErwartungswertȱderȱ CashȱFlowsȱ40ȱGeldeinheiten.ȱVereinfachendȱwirdȱbezüglichȱderȱKapitalkostenȱmeisȬ tensȱ vonȱ einerȱ „quasiȬsicheren“ȱ Alternativrenditeȱ ausgegangen,ȱ dieȱ imȱ Beispielȱ 10ȱ Prozentȱbetragenȱsoll.ȱLiegtȱdieȱdargestellteȱStrukturȱderȱCashȱFlowsȱnunȱnichtȱnurȱinȱ derȱnächstenȱPeriode,ȱsondernȱunbegrenztȱbisȱinȱalleȱEwigkeitȱvor,ȱbeträgtȱderȱUnterȬ nehmenswertȱ400ȱ(40ȱgeteiltȱdurchȱ0,1).ȱ Optionspreismodelleȱ erlaubenȱ dieȱ Berücksichtigungȱ weitererȱ wesentlicherȱ Faktoren,ȱ beispielsweiseȱ gesellschaftsrechtlicheȱ Unterschiedeȱ derȱ Haftungsregelungen.ȱ AufȬ grundȱderȱHaftungsbeschränkungȱundȱbeiȱfehlenderȱ„Nachschusspflicht“ȱfinanziellerȱ RessourcenȱkannȱderȱWertȱdesȱEigenkapitalsȱnurȱpositivȱsein,ȱundȱtatsächlichȱwerdenȱ negativeȱAktienkurseȱ nichtȱ beobachtet.ȱ Erfolgtȱ dieȱ Bewertungȱ –ȱ wieȱ imȱ Rahmenȱ derȱ ErtragswertȬȱ undȱ DCFȬMethodenȱ üblichȱ –ȱ aufȱ Basisȱ derȱ Erwartungswerteȱ vonȱ Cashȱ Flowsȱ undȱ Alternativrenditen,ȱ werdenȱ Umweltzuständeȱ mitȱ negativenȱ UnternehȬ menswertenȱ implizitȱ eingeschlossen.ȱ Hinterȱ derȱ Aussageȱ ȈDerȱ Unternehmenswertȱ beträgtȱ 400Ȉȱ stehenȱ dieȱ potentiellenȱ Erwartungswerteȱ vonȱ 1000,ȱ 500ȱ undȱ minusȱ 300ȱ Geldeinheiten.ȱ Letztererȱ würdeȱ aberȱ niemalsȱ realisiert,ȱ soȱ dassȱ derȱ UnternehmensȬ wertȱdeutlichȱüberȱ400ȱliegenȱmuss.ȱUmȱwievielȱerȱdiesenȱWertȱübersteigt,ȱhängtȱvonȱ derȱLiquidationsoption,ȱdasȱheißt,ȱdemȱRechtȱderȱKapitalgeberȱaufȱUnternehmensauflöȬ sungȱundȱauchȱvomȱKapitalkostensatzȱab.ȱDieȱOptionspreistheorieȱerklärt,ȱwieȱdieserȱ Kapitalkostensatzȱ fürȱ dieȱ modifizierteȱ Verteilungȱ derȱ Cashȱ Flowsȱ zuȱ bestimmenȱ ist.ȱ DieȱNotwendigkeitȱzurȱBestimmungȱvonȱErwartungswertenȱgekappterȱVerteilungenȱ–ȱ sowieȱdenȱdazuȱpassendenȱKapitalkostenȱ–ȱtrittȱinȱvielfältigerȱWeiseȱauf:ȱDividendenȱ könnenȱbeiȱfehlendenȱRücklagenȱnurȱausȱpositivenȱJahresüberschüssenȱgeleistetȱwerȬ den,ȱSteuernȱwerdenȱaufȱBasisȱpositiverȱBemessungsgrundlagenȱermittelt,ȱSteuervorȬ teileȱausȱanteiligerȱFremdfinanzierungȱlassenȱsichȱnurȱbeiȱpositivenȱoperativenȱErgebȬ nissenȱrealisieren.ȱ RealwirtschaftlicheȱHandlungsoptionenȱdesȱManagementsȱkönnenȱebenfallsȱzuȱeinerȱ VeränderungȱderȱCashȱFowȬVerteilungȱführen.ȱHierzuȱgehörtȱbeispielsweiseȱdieȱOptiȬ on,ȱeinenȱGeschäftsbereichȱzuȱveräußern,ȱderȱnichtȱdieȱKapitalkostenȱverdient.ȱȱ

309ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Beispieleȱfürȱsoȱgenannteȱ„Realoptionen“ȱsindȱAbbruchoptionen,ȱVerzögerungsoptioȬ nen,ȱEinschränkungsȬȱundȱErweiterungsoptionen,ȱStufenoptionenȱoderȱErforschungsȬ optionenȱ(vgl.ȱErnstȱetȱal.ȱ2004,ȱS.ȱ399ȱ–ȱ402).ȱDarüberȱhinausȱlassenȱsichȱdieȱOptionenȱ miteinanderȱverknüpfenȱ(soȱgenannteȱcompoundȱoptions).ȱInȱderȱPraxisȱwurdenȱderarȬ tigeȱ Optionspreismodelleȱ inȱ verschiedenenȱ Bereichenȱ bereitsȱ mitȱ Erfolgȱ eingesetztȱ (vgl.ȱHerden/Richterȱ2000):ȱ Ȭ

Beiȱ derȱ Bewertungȱ vonȱ Handlungsalternativenȱ beiȱ derȱ Erschließungȱ vonȱ ReserȬ venȱ inȱ rohstoffnahenȱ Industrien:ȱ Überschreitetȱ beispielsweiseȱ derȱ Ölpreisȱ eineȱ kritischeȱGrenze,ȱlohnenȱsichȱweitereȱExplorationsȬȱoderȱErschließungsvorhaben.ȱ

Ȭ

Beiȱ derȱ Bewertungȱ vonȱ mehrstufigenȱ Investitionsentscheidungen,ȱ zumȱ Beispielȱ erfolgtȱdieȱEinführungȱeinesȱpharmazeutischenȱProduktesȱhäufigȱaufȱBasisȱeinesȱ Optionspreismodells,ȱ beiȱ demȱ nachȱ jedemȱ Entscheidungspunktȱ überȱ denȱ FortȬ gangȱdesȱProjektesȱderȱwirtschaftlicheȱErfolgȱüberprüftȱwird.ȱ

Ȭ

Beiȱ derȱ Bewertungȱ schnellȱ wachsenderȱ Unternehmenȱ mitȱ erheblichemȱ „UpsideȬ PotentialȈȱ hatȱ sichȱ einȱ zweistufigesȱ Verfahrenȱ bewährt,ȱ dasȱ vonȱ Goldmanȱ Sachsȱ etwaȱ imȱ Rahmenȱ derȱ Bewertungȱ vonȱ InternetȬFinanzdienstleisternȱ eingesetztȱ wurde.ȱ Dabeiȱ wurdenȱ dieȱ bereitsȱ bestehendenȱ unternehmerischenȱ Aktivitätenȱ mitȱ demȱ traditionellenȱ DCFȬAnsatzȱ bewertet.ȱ Derȱ Wertȱ ausȱ Erschließungȱ neuerȱ GeschäftsfelderȱwurdeȱmitȱderȱRealoptionstechnikȱermittelt.ȱ

Ȭ

Beiȱ latentȱ insolventenȱ Unternehmenȱ ergebenȱ sichȱ Handlungsoptionenȱ imȱ HinȬ blickȱ aufȱ dieȱ Fortführungȱ desȱ Unternehmens.ȱ Übersteigtȱ derȱ Liquidationswertȱ denȱUnternehmenswertȱbeiȱFortführung,ȱwerdenȱdieȱKapitalgeberȱdieȱAuflösungȱ desȱUnternehmensȱfordern.ȱ

ȱ Generellȱgilt,ȱdassȱderȱWertunterschiedȱzwischenȱDCFȱundȱOptionspreismodellȱumȱsoȱ höherȱausfällt,ȱjeȱgrößerȱdieȱUnsicherheitȱundȱjeȱlängerȱdieȱZeitspanneȱzurȱAusübungȱ derȱ Optionenȱ ist.ȱ Beiȱ Verhandlungenȱ werdenȱ oftmalsȱ spontaneȱ Zugeständnisseȱ geȬ machtȱoderȱGesamtpaketeȱ(GewährleistungȱversusȱKaufpreis)ȱgeschnürt.ȱDieseȱZugeȬ ständnisseȱ werdenȱ meistȱ intuitivȱ undȱ ohneȱ disziplinierteȱ Analyseȱ verhandelt.ȱ OptiȬ onspreismodelleȱ offerierenȱ einenȱ systematischenȱ Ansatzȱ fürȱ rationale,ȱ quantitativeȱ BewertungenȱvonȱVertragsklauseln.ȱMitȱihnenȱlässtȱsichȱbeispielsweiseȱderȱWertȱvonȱ Gewährleistungsgarantienȱ beimȱ Unternehmensverkauf,ȱ welcheȱ derȱ Alteigentümerȱ demȱKäuferȱzugesteht,ȱschätzen.ȱAuchȱdasȱRechtȱeinesȱTeilhabers,ȱeinȱÜbernahmeanȬ gebotȱ fürȱ dasȱ gemeinsamȱ geführteȱ Unternehmenȱ abzugeben,ȱ welchesȱ vonȱ derȱ andeȬ renȱ Parteiȱ entwederȱ akzeptiertȱ oderȱ selbstȱ wahrgenommenȱ werdenȱ muss,ȱ hatȱ ebenȬ fallsȱOptionscharakter.ȱ EinȱweiteresȱBeispielȱistȱderȱWertȱdesȱRechtsȱaufȱRücktrittȱvomȱFusionsvorhaben,ȱdasȱ alsȱAbbruchoptionȱ interpretiertȱ undȱ quantifiziertȱ werdenȱ kannȱ –ȱ insbesondereȱ auchȱ vorȱdemȱHintergrundȱderȱzumȱTeilȱhorrendenȱbreakȱfees.ȱWachstumsoptionenȱspiegelnȱ

310ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

sichȱimȱRechtȱeinerȱspäterenȱAufstockungȱvonȱAnteilenȱzuȱheuteȱbereitsȱfestgelegtenȱ Konditionenȱ wider.ȱ Imȱ anderenȱ Fallȱ ergibtȱ sichȱ eineȱ Desinvestitionsoption,ȱ wennȱ Anteileȱ einesȱ Unternehmensȱ inȱ derȱ Zukunftȱ zuȱ festgelegtenȱ Konditionenȱ verkauftȱ werdenȱkönnen.ȱ DieseȱspezifischenȱRechteȱundȱRisikenȱlassenȱsichȱmitȱOptionspreismodellenȱtranspaȬ rentȱbewertenȱundȱmitȱderȱIntuitionȱabgleichen.ȱDerȱaberȱnochȱweitgehendeȱVerzichtȱ aufȱ dieȱAnwendungȱ vonȱ Optionspreismodellenȱ inȱ derȱ Praxisȱ wirdȱ meistensȱ mitȱ derȱ hohenȱ Komplexitätȱ derȱ Modelle,ȱ Kommunikationsaufwandȱ undȱ Schwierigkeitenȱ beiȱ derȱ Datenbeschaffungȱ begründet.ȱDennochȱ nimmtȱ dasȱ InteresseȱanȱdiesenȱModellenȱ insbesondereȱ jungenȱ Universitätsabsolventenȱ langsamȱ zu.ȱ Optionspreismodelleȱ sindȱ komplexerȱalsȱDCFȬModelle,ȱderȱanalytischeȱAufwandȱundȱdamitȱdieȱAnfälligkeitȱfürȱ Anwendungsfehlerȱ sindȱ höher.ȱ Diesȱ verdeutlichenȱ dieȱ unterschiedlichenȱ LösungsȬ prozeduren,ȱdieȱzurȱBewertungȱvonȱOptionenȱzurȱVerfügungȱstehen.ȱ EinȱWegȱbestehtȱinȱderȱVereinfachungȱdesȱProblems,ȱsoȱdassȱbereitsȱbekannteȱBewerȬ tungsformelnȱangewendetȱwerdenȱkönnen.ȱBeispielsweiseȱkannȱdasȱModellȱvonȱBlackȱ undȱ Scholesȱ eingesetztȱ werden,ȱ umȱ dieȱ beschränkteȱ Haftungȱ vonȱAktiengesellschafȬ tenȱgrobȱzuȱbewerten.ȱ KomplexereȱOptionenȱundȱcompoundedȱoptionsȱlassenȱsichȱinȱdenȱerwähntenȱBinomiȬ nalmodellenȱ abbilden.ȱ Inȱ einerȱ Baumstruktur,ȱ dieȱ mitȱ zunehmenderȱ Planungsdauerȱ weitereȱmöglicheȱUmweltzuständeȱaufnimmt,ȱwerdenȱCashȬflows,ȱAlternativrenditenȱ undȱ Handlungsoptionenȱ vollständigȱ abgebildet.ȱ Mittelsȱ Optimierungsalgorithmenȱ erfolgtȱdannȱdieȱBerechnungȱderȱoptimalenȱAusübungsstrategieȱderȱOptionen.ȱ BereitsȱdieȱAnwendungȱdesȱBlackȬandȬScholesȬModellsȱerfordertȱdenȱUmgangȱmitȱExpoȬ nentialfunktionȱundȱNormalverteilung.ȱDieȱaufwendigerenȱVerfahrenȱsindȱnochȱweniȬ genȱ bekanntȱ undȱ derȱAufwandȱ zurȱ erstmaligenȱ Implementierungȱ istȱ vergleichsweiseȱ hoch.ȱ Beideȱ Aspekteȱ wirkenȱ inȱ Verhandlungenȱ überȱ M&AȬTransaktionenȱ kontraproȬ duktiv.ȱDieȱVerwendungȱvonȱBewertungsmethoden,ȱdieȱnichtȱdemȱStandardȱentspreȬ chen,ȱ undȱ dieȱ vonȱ derȱ Gegenseiteȱ faktischȱ oderȱ ausȱ taktischenȱ Gründenȱ nichtȱ „verȬ standenȈȱwerden,ȱkönnenȱdieȱeigeneȱVerhandlungspositionȱverschlechtern.ȱȱ AuchȱwerdenȱM&AȬTransaktionenȱregelmäßigȱunterȱgroßemȱZeitdruckȱdurchgeführt,ȱ soȱdassȱschnellȱverfügbare,ȱrobusteȱMethodenȱdenȱVorzugȱerhalten.ȱDerȱInformationsȬ bedarfȱvonȱOptionspreismodellenȱliegtȱüberȱdemjenigenȱvonȱDCFȬModellen.ȱDieȱUnȬ sicherheitȱ vonȱ Cashȱ flowsȱ undȱ Alternativrenditenȱ mussȱ inȱ Formȱ vonȱ Verteilungenȱ abgebildetȱ werden.ȱ Verwendetȱ manȱ dieȱ Normalverteilung,ȱ istȱ nebenȱ demȱ ErwarȬ tungswertȱderȱRenditenȱderenȱStandardabweichungȱerforderlich.ȱȱ Hinzuȱkommt,ȱdassȱdieȱHandlungsoptionenȱvonȱManagernȱundȱKapitalgebernȱquantiȬ tativȱ zuȱ präzisierenȱ sind.ȱ Konzeptionelleȱ Vorteileȱ allein,ȱ soȱ überzeugendȱ sieȱ auchȱ imȱ Einzelfallȱseinȱmögen,ȱwerdenȱdenȱOptionspreismodellenȱnichtȱzumȱDurchbruchȱverȬ helfen,ȱdaranȱwerdenȱ wohlȱwissenschaftlicheȱ Beweiseȱundȱ Nobelpreiseȱ nichtȱvielȱänȬ dern.ȱEtwaȱ20ȱJahreȱhatȱderȱÜbergangȱvomȱSubstanzwertȱaufȱdenȱErtragswert,ȱhingeȬ

311ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

genȱbislangȱzehnȱJahreȱvomȱErtragswertȱzumȱDCFȱgedauert.ȱDieȱDiskussionȱumȱOptiȬ onspreismodelleȱinȱderȱPraxisȱhatȱgeradeȱerstȱbegonnen,ȱsoȱdassȱmittelfristigȱeineȱbreiȬ tereȱAnwendungȱnichtȱausgeschlossenȱwerdenȱkann.ȱ

5.3.4.13

Ergebnisübersicht der verschiedenen Methoden zur Unternehmensbewertung

Dieȱ starkȱ vereinfachtenȱ Beispielrechnungenȱ konntenȱ dieȱ Komplexitätȱ vonȱ UnternehȬ mensbewertungenȱ nichtȱ vollständigȱ einfangen,ȱ dennochȱ wurdeȱ anhandȱ derȱ unterȬ schiedlichenȱVerfahrenȱundȱFormenȱdeutlich,ȱdassȱdieȱWerteȱdurchȱdieȱunterschiedliȬ chenȱAnnahmenȱerheblichȱdifferierenȱkönnen.ȱDaherȱwerdenȱbeiȱTransaktionenȱinȱderȱ RegelȱauchȱmehrereȱVerfahrenȱangewendetȱundȱaufȱihreȱAbweichungenȱanalysiert.ȱEsȱ istȱ darüberȱ hinausȱ ratsam,ȱ Szenariorechnungenȱ durchȱ Variationȱ einzelnerȱ Faktorenȱ vorzunehmen,ȱ dieȱ einenȱ optimistischen,ȱ einenȱ mittlerenȱ undȱ einenȱ pessimistischenȱ Fallȱbeinhaltenȱsollten.ȱȱ ȱ Methode

Unternehmenswert

Substanzwert

56 500 Euro

Ertragswert Praktikerformel (SW:EW = 1:1) (SW:EW = 1:2) UEC-Verfahren Börsenfaktor EBIT-Faktor Börsenwert DCF-Wert

142 400 Euro 99 450 Euro 113 767 Euro 94 724 Euro 141 400 Euro 108 000 Euro 120 000 Euro 130 000 Euro

Übersicht über alle Ergebnisse

5.3.4.14

Unterschiedliche Betrachtung aus der Perspektive des Käufers und des Verkäufers

AnhandȱderȱebenȱgezeigtenȱDifferenzenȱderȱUnternehmenwerteȱundȱsomitȱderȱpotenȬ tiellenȱPreiseȱwirdȱverständlich,ȱdassȱzwischenȱKäuferȱundȱVerkäuferȱunterschiedlicheȱ Präferenzenȱ hinsichtlichȱ derȱ Methodikȱ bestehen.ȱ Fürȱ dieȱ Bewertungȱ werdenȱ interesȬ sengeleitetȱ häufigȱ vollkommenȱ unterschiedlicheȱ Schwerpunkteȱ gesetzt.ȱ Diesȱ wäreȱ beispielsweiseȱ anhandȱ derȱ Bewertungȱ vonȱ Synergienȱ (vgl.ȱAbschnittȱ 3.4.1)ȱ festzumaȬ chen:ȱ Istȱ derȱ Käuferȱ nichtȱ daranȱ interessiert,ȱ dieȱ potentiellenȱ Synergienȱ gleichȱ imȱ Kaufpreisȱzuȱberücksichtigen,ȱliegtȱdemȱVerkäuferȱvielȱdaranȱdieȱSynergiewirkungenȱ derȱ Akquisitionȱ zuȱ analysieren.ȱ Insgesamtȱ kannȱ manȱ dieȱ unterschiedlicheȱ HerangeȬ hensweiseȱmitȱderȱVornahmeȱeinerȱSchwachstellenanalyseȱaufȱderȱKäuferseiteȱundȱderȱ

312ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Vornahmeȱ einerȱ Stärkenanalyseȱ aufȱ derȱ Verkäuferseiteȱ umreißenȱ (vgl.ȱ dazuȱ ausführȬ lichȱKochȱ1990).ȱWieȱinȱderȱneuerenȱMikroökonomieȱbeschrieben,ȱführtȱweiterhinȱdieȱ systematischȱ vorherrschendeȱ Informationsasymmetrieȱ zuȱ Lastenȱ desȱ Käufersȱ inȱ derȱ RegelȱzuȱPreisabschlägen,ȱdieȱallenfallsȱmitȱderȱproblembehaftetenȱMethodeȱdesȱrealiȬ siertenȱ Ertragswertesȱ gemildertȱ werdenȱ können.ȱ Weiterhinȱ erfolgtȱ eineȱ BenachteiliȬ gungȱ derȱ Verkäuferȱ durchȱ dieȱ „verkäuferunfreundlicheȱ Praxisȱ derȱ UnternehmensbeȬ wertung“ȱ mitȱ „objektivierten“,ȱ alsoȱ eherȱ amȱ Substanzwertȱ orientiertenȱ PreisvorstelȬ lungenȱ (vgl.ȱ Schildbachȱ 1995,ȱ S.ȱ621f.).ȱ Trotzȱ dieserȱ scheinbarȱ deutlichȱ schlechterenȱ Positionȱ desȱ Verkäufersȱ werdenȱ häufigȱ zuȱ hoheȱ Kaufpreiszahlungenȱ alsȱ Ursacheȱ fürȱ dasȱScheiternȱvonȱUnternehmensakquisitionenȱangeführtȱ(vgl.ȱdieȱUntersuchungenȱimȱ Abschnittȱ 0).ȱ Hierbeiȱ sollteȱ dennochȱ stärkerȱ differenziertȱ werden,ȱ daȱ derȱ Kaufpreisȱ häufigȱ ohneȱ Berücksichtigungȱ derȱ erheblichenȱ Integrationskostenȱ aberȱ unterȱ BezugȬ nahmeȱaufȱzuȱrealisierendeȱSynergiepotentialenȱermitteltȱwird.ȱ

5.3.4.15

Empirische Analysen über den Zusammenhang des Bewertungsverfahrens mit dem Akquisitionserfolg

EsȱgibtȱbislangȱkeineȱumfangreicherenȱempirischenȱAnalysenȱüberȱdieȱKorrelationȱvonȱ derȱWahlȱeinerȱUnternehmensbewertungsmethodikȱundȱdemȱErfolgȱeinerȱAkquisitionȱ inȱ derȱ Literatur.ȱ Bambergerȱ hatȱ inȱ einerȱ derartigȱ ausgerichtetenȱ Untersuchungȱ denȱ Zusammenhangȱ desȱ Einflussesȱ desȱ Ertragswertesȱ einerseitsȱ undȱ demȱ Substanzwertȱ andererseitsȱmitȱdemȱAkquisitionserfolgȱanhandȱvonȱ84ȱFällenȱzuȱanalysierenȱversuchtȱ (vgl.ȱ Bambergerȱ 1993,ȱ S.ȱ281).ȱ Derȱ Erfolgsbegriffȱ wirdȱ mitunterȱ rechtȱ unterschiedlichȱ definiert,ȱ dennochȱ kannȱ nebenȱ derȱ strategischenȱ Zielerreichungȱ vorȱ allemȱ dieȱ wertȬ schaffendeȱ Wirkungȱ derȱ Akquisitionȱ alsȱ einȱ übergeordnetesȱ Zielȱ angenommenȱ werȬ den.ȱ Inȱ diesemȱ Zusammenhangȱ sollȱ zunächstȱ aufȱ dieȱ empirischeȱ Unterstützungȱ derȱ Ertragswertermittlungȱ hingewiesenȱ werden,ȱ dieȱ eineȱ leichtȱ positiveȱ Korrelationȱ vonȱ Akquisitionserfolgȱ undȱ Unternehmensbewertungenȱ unterȱ Verwendungȱ desȱ ErtragsȬ wertverfahrensȱbelegt.ȱDerȱAnteilȱderȱerfolgreichenȱAkquisitionenȱistȱzwarȱnurȱgeringȬ fügigȱ höherȱ (12ȱ Prozentpunkte)ȱ gegenüberȱ denen,ȱ beiȱ denenȱ derȱ Ertragswertȱ keinenȱ entscheidendenȱ Einflussȱ besaß,ȱ dochȱ lässtȱ sichȱ eineȱ Unterstützungȱ imȱ umgekehrtenȱ Fallȱ feststellen:ȱ Dieȱ Erfolgsquoteȱ vonȱAkquisitionenȱ beiȱ denenȱ derȱ Substanzwertȱ keiȬ nenȱ Einflussȱ hat,ȱ istȱ (nahezuȱ signifikant)ȱ höherȱ alsȱ beiȱ denȱ Akquisitionen,ȱ dieȱ denȱ SubstanzwertȱzurȱUnternehmensbewertungȱheranziehenȱ(23ȱProzentpunkte).ȱEsȱwäreȱ fürȱdenȱletztenȱFallȱanzunehmen,ȱdassȱdieȱErfolgsquoteȱdeswegenȱniedrigerȱist,ȱdaȱderȱ Substanzwertȱ insbesondereȱ dannȱ bedeutsamȱ wird,ȱ wennȱ derȱ Ertragswertȱ darunterȱ liegtȱundȱsomitȱfürȱeinenȱungesundenȱZustandȱdesȱUnternehmensȱspricht.ȱAberȱdieseȱ HypotheseȱbestätigteȱsichȱallerdingsȱinȱderȱempirischenȱAnalyseȱnichtȱ(vgl.ȱBambergerȱ 1993,ȱS.ȱ286).ȱȱ

313ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

5.3.5

Vertragliche Phase

Dieȱ Beschreibungȱ derȱ dieȱ Transaktionsphaseȱ abschließendenȱ vertraglichenȱ VerhandȬ lungsphaseȱbeginntȱzunächstȱmitȱdemȱVorvertragȱ–ȱalsȱErgebnisȱderȱvorvertraglichenȱ Verhandlungsphase.ȱ Derȱ Kaufvertragȱ nebstȱ Garantienȱ undȱ Zusicherungenȱ wirdȱ imȱ Weiterenȱbesprochen.ȱDenȱAbschlussȱstelltȱdasȱsoȱgenannteȱClosingȱalsȱÜbergabestichȬ tagȱdar.ȱ

5.3.5.1

Der Vorvertrag

„Derȱ Vorvertragȱ begründetȱ eineȱ Verpflichtungȱ zumȱ Abschlussȱ desȱ Hauptvertrages,ȱ derȱunterȱUmständenȱdeswegenȱnochȱnichtȱvereinbartȱwerdenȱkann,ȱweilȱbestimmte,ȱ vonȱ denȱ Parteienȱ alsȱ klärungsbedürftigȱ angeseheneȱ Punkteȱ nochȱ offenȱ sind“ȱ (Picotȱ 1998,ȱ S.ȱ32).ȱ Derȱ Vorvertragȱ kannȱ daherȱ imȱ Gegensatzȱ zumȱ Letterȱ ofȱ Intentȱ undȱ demȱ Memorandumȱ ofȱ Understandingȱ aufgrundȱ einerȱ wesentlichȱ stärkerenȱ Präzisierungȱ undȱ Bestimmtheitȱ nachȱ BGHȬUrteilenȱ bereitsȱ einenȱ möglichenȱ Schadensersatzanspruchȱ wegenȱ Nichterfüllungȱ desȱ nichtȱ abgeschlossenenȱ Hauptvertragesȱ begründen,ȱ wennȱ sichȱ ausȱ einemȱ Vorvertragȱ alleȱ relevantenȱ Vertragselementeȱ richterlichȱ bestimmenȱ bzw.ȱerschließenȱlassenȱ(§§ȱ315,ȱ315ȱBGBȱundȱBGHȱZIPȱ1989,ȱ1402,ȱ1403).ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ36:ȱ WesentlicheȱElementeȱdesȱVorvertragesȱ „

Präliminarien: 1. Vertragsparteien; 2. Voraussetzungen für den Verkauf: a) Verständigung über den Abschluss eines endgültigen Vertrages und b) Beschaffung aller erforderlichen Genehmigungen von den Regierungsbehörden und anderen Stellen; 3. Genaue Spezifizierung der Anteile bzw. der Gegenstände und Rechte, die übergeben werden sollen.

„

Vertragsinhalt: 1. Übertragung aller Anteile etc. auf den Käufer; 2. Kaufpreis (Höhe, Zahlung nach Abschluss, Bezahlung bar, in Aktien, Wandelschuldverschreibungen oder Schuldverschreibungen).

„

Vereinbarungen zwischen Käufer und Verkäufer über Bedingungen, die im endgültigen Vertrag enthalten sein müssen: 1. Gewährleistungen hinsichtlich der Jahresabschlüsse; 2. Finanzieller Stand, Steuern und sonstige Verbindlichkeiten, Einbringlichkeit der Außenstände; 3. Nachweis des Eigentums an Grundstücken und beweglichem Vermögen; 4. Angaben über etwaige Warenzeichen und sonstige gewerbliche Schutzrechte; 5. Übertragbarkeit aller Verträge; 6. Übliche Wettbewerbsverbotsklausel für die Verkäufer für die Zeit nach dem Ausscheiden.

„

Vereinbarungen zwischen Käufer und Verkäufer über Transaktionen, die bis zum Zeitpunkt des endgültigen Vertragsabschlusses durchgeführt sein müssen: 1. Übertragung von Grundbesitz, der im Eigentum des Verkäufers ist; 2. Fortführung des Unternehmens im ordnungsgemäßen Geschäftsverlauf in der bisherigen Weise; 3. Vorschriften über eventuelle Entnahmen; 4. Übergabe von Unterlagen über Grundbesitz, Verträge (Personal, Berater, Gesellschafter etc.), Vollmachten, rückständige Steuern etc.

„

Vereinbarungen über den Abschluss des endgültigen Vertrages: 1. Vereinbarung über den Zeitraum; 2. Voraussetzungen: Zustimmung: Käufer, Verkäufer, Aufsichtsräte; Bestätigungen: Wirtschaftsprüfer; keine negative Geschäftsentwicklung; keine gesetzlichen Beschränkungen.

Quelle: Darstellung nach Jung 1983, S. 337 – 338

314ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

5.3.5.2

Der Kaufvertrag: das Signing

Währendȱ dieȱvorvertraglicheȱPhaseȱ üblicherweiseȱausführlichȱbeschriebenȱwird,ȱ sindȱ Beiträgeȱ überȱ dieȱ Vertragsgestaltungȱ imȱ Wesentlichenȱ nurȱ inȱ wirtschaftsjuristischenȱ Veröffentlichungenȱ zuȱ finden.ȱ Daȱ dieȱ Unternehmensakquisitionȱ –ȱ wieȱ auchȱ inȱ derȱ rechtlichenȱ Dueȱ Diligenceȱ gezeigtȱ –ȱ eineȱ Vielzahlȱ vonȱ Rechtsgebietenȱ berührtȱ (vgl.ȱ zuȱ denȱ einzelnenȱ Rechtsgebietenȱ desȱ Unternehmenskaufesȱ Picotȱ 1998;ȱ 2003),ȱ lässtȱ sichȱ ähnlichȱderȱamerikanischenȱPraxisȱeineȱdeutlicheȱDetaillierungȱderȱVertragstexteȱauchȱ inȱDeutschlandȱerkennen.ȱÜberraschungenȱundȱvoraussehbareȱRisikenȱmüssenȱdurchȱ ZusicherungenȱundȱGarantienȱbzw.ȱentsprechendeȱVerzichtsvereinbarungenȱmöglichstȱ eindeutigȱ aufȱ dieȱ Vertragspartnerȱ verteiltȱ werden.ȱ Fürȱ dieȱ Wirksamkeitȱ bestehenȱ jeȱ nachȱErwerbswegȱunterschiedlicheȱFormerfordernisseȱanȱdenȱVertrag:ȱWährendȱbeimȱ Assetȱ Dealȱ imȱ Wesentlichenȱ nurȱ beiȱ Erwerbȱ vonȱ Grundstückenȱ undȱ Erbbaurechtenȱ nachȱ§ȱ313ȱBGBȱeineȱnotarielleȱBeurkundungȱerforderlichȱist,ȱsindȱbeimȱShareȱDealȱimȱ FallȱvonȱVerpflichtungenȱzurȱAbtretungȱundȱbeiȱderȱAbtretungȱvonȱGeschäftsanteilenȱ einerȱGmbHȱnachȱ§15ȱIVȱSatzȱ1ȱundȱIIIȱGmbHGȱnotarielleȱBeurkundungenȱimȱInȬȱoderȱ Auslandȱnotwendig.ȱȱ Beimȱ Assetȱ Dealȱ alsȱ Kaufȱ einzelnerȱ Wirtschaftsgüterȱ begründetȱ derȱ Vertragȱ gemäßȱ §ȱ 433ȱAbs.ȱ 1ȱ BGBȱ dieȱ Pflichtȱ desȱ Verkäufers,ȱ demȱ Käuferȱ dieȱ Sacheȱ zuȱ übergebenȱ undȱ ihmȱdasȱEigentumȱanȱderȱSacheȱzuȱverschaffen.ȱWährendȱderȱschuldrechtlicheȱUnterȬ nehmenskaufvertragȱ aufȱ dasȱ Unternehmenȱ alsȱ SachȬȱ undȱ Rechtsgesamtheitȱ bezogenȱ ist,ȱwirdȱbeiȱderȱsachrechtlichenȱVereinbarungȱdasȱUnternehmenȱnichtȱGegenstandȱdesȱ ÜbertragungsvorgangsȱundȱbedarfȱnachȱdemȱGrundsatzȱderȱBestimmtheitȱeinerȱkonkreȬ tenȱBestimmungȱderȱnichtȱbilanziellȱaufgenommenenȱVermögensgegenständeȱwieȱdieȱ Immaterialgüterrechte,ȱ gewerblicheȱ Schutzrechte,ȱ Marken,ȱ Softwareȱ etc.ȱ (vgl.ȱ Picotȱ 1998,ȱS.ȱ39).ȱAufgrundȱderȱnichtȱunerheblichenȱSchwankungenȱdesȱUnternehmenswerȬ tesȱimȱVerlaufȱderȱVerhandlungȱistȱesȱwichtig,ȱdenȱÜbergangsstichtagȱexplizitȱinȱdenȱ Vertragȱ aufzunehmen.ȱ Anȱ diesemȱ Stichtagȱ gehenȱ derȱ Besitz,ȱ dieȱ Nutzungȱ undȱ dieȱ Gefahrȱ derȱ zuȱ übertragendenȱ Gegenständeȱ aufȱ denȱ Käuferȱ über.ȱAuchȱ dieȱ vertragliȬ chenȱ Garantienȱ oderȱ Gewährleistungszusagenȱ sindȱ aufȱ diesenȱ Stichtagȱ zuȱ beziehenȱ (vgl.ȱebd.,ȱS.ȱ48).ȱFragenȱderȱVereinbarungȱderȱNichtauflösungȱstillerȱReservenȱbisȱzumȱ ÜbernahmestichtagȱundȱdieȱKonsultationȱdesȱKäufersȱbeiȱgrößerenȱInvestitionenȱsollteȱ ebenfallsȱaufgenommenȱwerden.ȱȱ Beimȱ Shareȱ Dealȱ hingegenȱ erfolgtȱ derȱ Unternehmenskaufȱ beiȱ Kapitalgesellschaftenȱ durchȱÜbertragungȱderȱGesellschafterbeteiligungenȱvomȱRechtsträgerȱaufȱdenȱKäuferȱ imȱ Verständnisȱ einesȱ Rechtskaufes.ȱ Einȱ Sachkaufȱ liegtȱ imȱ Fallȱ derȱ Verbriefungȱ desȱ Mitgliedschaftsrechtesȱ durchȱ einȱ Wertpapierȱ vor.ȱAnsonstenȱ erfolgtȱ dieȱ Übertragungȱ gemäßȱ§ȱ413ȱBGBȱinȱVerbindungȱmitȱ§ȱ398ȱBGBȱdurchȱAbtretung.ȱȱZusammenfassendȱ werdenȱimȱVertragȱüberȱdieȱbereitsȱimȱVorvertragȱgeregeltenȱAspekteȱhinausȱAngabenȱ undȱZusicherungenȱdesȱVerkäufersȱüberȱzuȱbestimmendeȱTatbeständeȱgemachtȱ(speziȬ fiziertȱausȱderȱDueȱDiligence),ȱumȱHaftungsansprücheȱdurchȱdenȱKäuferȱgeltendȱmaȬ chenȱ zuȱ können.ȱ Weiterhinȱ sindȱ eineȱ Vollständigkeitserklärungȱ desȱ Verkäufersȱ hinȬ sichtlichȱ derȱ geprüftenȱ Abschlüsse,ȱ Mitwirkungsregelungenȱ desȱ Verkäufersȱ bisȱ zurȱ

315ȱ

5.3

5

Unternehmensakquisition

Durchführungȱ desȱ Kaufvertragesȱ sowieȱ Haftungsregelungenȱ undȱ sonstigeȱ Pflichtenȱ desȱVerkäufersȱaufzunehmen.ȱWeitereȱPunkteȱbezüglichȱderȱRücktrittsvereinbarungen,ȱ eventuellerȱ Änderungenȱ undȱ Ergänzungenȱ desȱ Vertragesȱ sowieȱ –ȱ soweitȱ nichtȱ durchȱ denȱ Kaufpreisȱ geklärtȱ –ȱ dieȱ Kostenaufteilungȱ desȱ Vertragesȱ (Notare,ȱ Anwälte,ȱ WirtȬ schaftsprüfer,ȱ Makler,ȱ Verwaltungsgebühren,ȱ Grunderwerbssteuerȱ etc.ȱ sindȱ ebenfallsȱ zuȱ fixierenȱ (vgl.ȱ zuȱ denȱ Vertragselementenȱ Jungȱ 1983,ȱ S.ȱ339ȱ –ȱ 355;ȱ Humpertȱ 1985;ȱ Rädler/Pöllathȱ1982,ȱS.ȱ261ȱ–ȱ262/16ȱ).ȱ

5.3.5.3

Zusicherungen und Garantien (Warranties and Guaranties)

Dieȱ bestehendeȱ Rechtsunsicherheitȱ beiȱ derȱ gesetzlichenȱ Sachmängelhaftungȱ beiȱ UnȬ ternehmenskäufenȱ inȱ derȱ Praxisȱ machtȱ esȱ erforderlich,ȱ dassȱ dieȱ Vertragspartnerȱ dieȱ Grundlagenȱ undȱ Folgenȱ derȱ Mängelhaftungȱ detailliertȱ imȱ Unternehmenskaufvertragȱ regeln.ȱ Diesȱ kannȱ beispielsweiseȱ überȱ Zusicherungenȱ vonȱ Eigenschaftenȱ erfolgen:ȱ „Eineȱ zusicherungsfähigeȱ Eigenschaftȱ imȱ Sinneȱ desȱ §ȱ 459ȱ Abs.ȱ 2ȱ BGBȱ istȱ jedesȱ demȱ KaufgegenstandȱaufȱgewisseȱDauerȱanhaftendeȱMerkmal,ȱdasȱfürȱdenȱGebrauchȱoderȱ ausȱ sonstigenȱ Gründenȱ fürȱ denȱ Käuferȱ erheblichȱ ist.“ȱ (Picotȱ 1998,ȱ S.ȱ56)ȱ Dieseȱ vomȱ Verkäuferȱ zuȱ übernehmendenȱ Gewährleistungspflichtenȱ bildenȱ daherȱ denȱ Hauptteilȱ desȱKaufvertrages.ȱDabeiȱistȱdieȱErtragsfähigkeitȱGegenstandȱeinerȱZusicherung,ȱwobeiȱ derȱ Verkäuferȱ klarlegenȱ muss,ȱ unterȱ welchenȱ Voraussetzungenȱ dieȱ zukünftigenȱ UmȬ sätzeȱundȱErträgeȱzuȱerzielenȱsind.ȱUmsatzȬȱundȱErtragsangabenȱhingegenȱwerdenȱinȱ derȱRechtssprechungȱnichtȱanerkanntȱ(vgl.ȱebd.).ȱAndereȱBeispieleȱfürȱdieȱZusicherungȱ sindȱ derȱ Bestandȱ desȱ Grundeigentumsȱ undȱ derȱ Rufȱ einesȱ Betriebes.ȱ Dieȱ ZusicherunȬ genȱwerdenȱdabeiȱumsoȱumfangreicherȱausfallen,ȱjeȱwenigerȱintensivȱdieȱDueȱDiligenȬ ceȬProzesseȱdurchgeführtȱwordenȱsind.ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ37:ȱ SinnvolleȱZusicherungenȱvomȱVerkäuferȱȱ „

Sämtliche (bekannten) Risiken sind durch entsprechende Rückstellungen berücksichtigt, wobei Passivierungswahlrechte auszunutzen sind.

„

Pensionsrückstellungen sind unter Beachtung der steuerlichen Möglichkeiten dotiert.

„

Die benutzten Vermögensgegenstände stehen im Eigentum der jeweiligen Gesellschaft.

„

Es wird nicht in Rechte Dritter eingegriffen (Patente, Lizenzen).

„

Es bestehen keine behördlichen Auflagen (hinsichtlich der Betriebsstätten und der erzeugten Produkte).

„

Erfüllung von Kundenauflagen (Produkte, Produktion).

„

Die Geschäfte werden bis zum Eigentumsübergang mit der Sorgfalt eines ordentlichen Kaufmanns geführt.

„

Die Unterlagen, die bisher im Laufe der Verhandlungen übergeben wurden, sind korrekt und geben die wirtschaftliche Situation des Unternehmens wieder.

Quelle: Auflistung nach Humpert 1985

316ȱ

Transaktionsphase einer Akquisition

Alsȱ einȱ weiteresȱ Instrumentȱ werdenȱ vielfachȱ Vereinbarungenȱ selbständigerȱ GarantieȬ versprechungenȱgemäßȱ§305ȱBGBȱverwendet.ȱDabeiȱmussȱderȱVerkäuferȱüberȱdieȱgeȬ setzlicheȱGewährleistungȱhinausȱverschuldensunabhängigȱfürȱdasȱVorliegenȱoderȱdenȱ Mangelȱ bestimmterȱ Umständeȱ einstehen.ȱ Dieseȱ Garantieversprechungenȱ müssenȱ zurȱ Wirksamkeitȱ explizitȱ inȱ denȱ Vertragȱ aufgenommenȱ werden.ȱ Unterȱ Garantienȱ sindȱ demzufolgeȱ vertraglicheȱ Regelungenȱ zuȱ verstehen,ȱ nachȱ denenȱ derȱ Verkäuferȱ insbeȬ sondereȱdieȱRichtigkeitȱbestimmterȱWerteȱderȱBilanzȱoderȱdesȱErgebnissesȱgarantiert.ȱ Dieȱ Bedeutungȱ solcherȱ Garantienȱ istȱ beiȱ einerȱ Vertragsformulierungȱ bzw.ȱ demȱ AbȬ schlussȱ aufȱ derȱ Basisȱ vonȱ vorläufigenȱ Datenȱ nichtȱ zuȱ unterschätzen,ȱ zumalȱ wennȱ imȱ AnschlussȱkeineȱPostȱAcquisitionȱDueȱDiligenceȱdurchgeführtȱwerdenȱsoll.ȱȱ FunkȱunterscheidetȱGarantienȱnachȱArtȱundȱUmfangȱinȱBilanzȬȱundȱErgebnisgarantien:ȱ „BilanzgarantienȱimȱweitenȱSinneȱdienenȱderȱAbsicherungȱderȱSubstanzȱbzw.ȱeinzelnerȱ Vermögensgegenständeȱ (einschließlichȱ immateriellerȱ Vermögensgegenstände),ȱ woȬ hingegenȱErgebnisgarantienȱdieȱErtragskraftȱderȱGesellschaftȱabsichernȱsollen“ȱ(Funkȱ 1995,ȱ S.ȱ511).ȱ DieȱAbsicherungenȱ durchȱ Garantienȱ wirkenȱ kaufpreiserhöhend,ȱ daȱ dieȱ Unsicherheitȱ eliminiertȱ wurdeȱ (Einzelheitenȱ zurȱ Absicherungȱ vonȱ Käufernȱ undȱ VerȬ käufernȱundȱderenȱRechtsfolgenȱSemlerȱ1989;ȱPicotȱ1998,ȱS.ȱ65f.).ȱDieȱFrageȱderȱBeweisȬ lastȱ bedarfȱ ebenfallsȱ einerȱ vertraglichenȱ Klärung.ȱ Dieȱ Regelungȱ derȱ Verjährungsfristenȱ beimȱUnternehmenskaufȱerfolgtȱanalogȱderȱVerjährungsfristenȱfürȱdenȱKaufȱbewegliȬ cherȱSachenȱdurchȱ§ȱ477ȱBGB.ȱDanachȱgiltȱeineȱabȱdemȱZeitpunktȱdesȱÜbergangsȱlauȬ fendeȱsechsmonatigeȱVerjährungsfrist,ȱsofernȱderȱVerkäuferȱdenȱMangelȱnichtȱarglistigȱ verschwiegenȱ hat.ȱ Dieseȱ giltȱ nachȱ derȱ Rechtssprechungȱ auchȱ fürȱ zumȱ Unternehmenȱ gehörendeȱGrundstückeȱ(vgl.ȱPicotȱ1998,ȱS.ȱ64).ȱDieȱAnsprücheȱausȱculpaȱinȱcontrahendoȱ (vgl.ȱ Punktȱ 5.3.3.1,ȱ S.ȱ271)ȱ hingegenȱ unterliegenȱ derȱ 30Ȭjährigenȱ Verjährungȱ gemäßȱ §ȱ 195ȱBGB,ȱwennȱsieȱihreȱGrundlageȱnichtȱinȱSachmängelnȱhaben.ȱDieȱVerjährungȱkannȱ aberȱandersȱlautendȱinȱdenȱVerträgenȱvereinbartȱwerden.ȱ DieȱRechtsfolgenȱundȱdieȱHaftungshöheȱbeiȱVerletzungenȱderȱvertraglichȱvereinbartenȱ GarantienȱsindȱinȱderȱRechtssprechungȱanȱinternationaleȱStandardsȱangepasstȱworden.ȱ SoȱwirdȱdieȱRückabwicklungȱdesȱVertragesȱausgeschlossenȱundȱlediglichȱdurchȱSchaȬ densersatzregelungenȱgehandhabt.ȱAuchȱbeiȱderȱHöheȱistȱeineȱBeschränkungȱaufȱeinenȱ bestimmtenȱProzentsatzȱüblicheȱRechtspraxis.ȱȱȱ

5.3.5.4

Der Übergang: das Closing

Dieȱ allgemeineȱ Trennungȱ schuldrechtlicherȱ Verpflichtungsgeschäftenȱ undȱ dinglicherȱ Übertragungenȱ unterscheidetȱ beimȱ Unternehmenskaufȱ dasȱ Signingȱ derȱ Verträgeȱ vorȱ demȱClosingȱalsȱÜbergangȱderȱLeitungsgewaltȱundȱderȱunternehmerischenȱVerantworȬ tungȱzurȱgenauenȱGeschäftsȬȱbzw.ȱGewinnzurechnungȱderȱeinzelnenȱParteien.ȱDerȱausȱ derȱ angloȬamerikanischenȱ Vertragspraxisȱ kommendeȱ Begriffȱ desȱ Closingsȱ wirdȱ inȱ Deutschlandȱ nochȱ uneinheitlichȱ verwendet.ȱ Dabeiȱ kannȱ dasȱ Closingȱ alsȱ ÜbergangsȬ stichtagȱ imȱ Sinneȱ einesȱ inȱ derȱ Regelȱ nachȱ demȱ Vertragsabschlußȱ liegendenȱ „AbȬ wicklungsȬȱ undȱ Zäsurpunkt“ȱ verstandenȱ werdenȱ (vgl.ȱ auchȱ Beisel/Klumppȱ 1996,ȱ S.ȱ139f.;ȱHöltersȱ1996,ȱS.ȱ34f.;ȱPicotȱ1998,ȱS.ȱ100f.).ȱȱ

317ȱ

5.3

Darüberȱ hinausȱ bestehtȱ auchȱ dasȱ Verständnisȱ desȱ Closingsȱ alsȱ zusammenfassendeȱ Umschreibungȱ derȱ anȱ diesemȱ Tagȱ vorzunehmendenȱ Rechtshandlungen.ȱ Darunterȱ fallenȱ Übergabenȱ (Besitzwechsel),ȱ Übertragungenȱ (Eigentumserwerb),ȱ ZugȬumȬZugȬ Abwicklungen,ȱ Übergabenȱ vonȱ Bürgschaftserklärungen,ȱ Feststellungenȱ vonȱ ZwiȬ schenprüfungenȱ undȱ Bilanzen,ȱ zeitlicheȱ Begrenzungenȱ vonȱ Rücktrittsmöglichkeitenȱ undȱ nichtȱ zuletztȱ dieȱ Kaufpreiszahlungenȱ (vgl.ȱ z.B.ȱ Holzapfel/Pöllathȱ 1994).ȱ Damitȱ werdenȱ dieȱ Vorziehungȱ undȱ dieȱ Komplexitätsentlastungȱ derȱ Vertragsunterzeichnungȱ möglich.ȱInȱderȱPhaseȱzwischenȱdemȱSigningȱderȱVerträgeȱundȱdemȱClosingȱwerdenȱdieȱ imȱ Vertragȱ aufgenommenenȱ Klärungsbedarfe,ȱ nebenȱ ausstehendenȱ kartellrechtlicheȱ Genehmigungenȱvorȱallemȱsoȱgenannteȱsubjectsȱtoȱsatisfyingȱdueȱdiligenceȱprocedures,ȱinȱ einerȱpostȱacquisitionȱdueȱdiligenceȱbearbeitet.ȱDarausȱergebenȱsichȱhäufigȱKaufpreiskorȬ rekturen.ȱDasȱClosingȱbekommtȱseineȱBedeutungȱinsbesondereȱbeiȱAssetȱDealsȱundȱbeiȱ TransaktionenȱmitȱamerikanischerȱBeteiligung.ȱDaȱdurchȱdenȱÜbergangsstichtagȱsämtȬ licheȱ Risikenȱ undȱ Nutzungsmöglichkeitenȱ aufȱ denȱ Käuferȱ übergehen,ȱ istȱ esȱ empfehȬ lenswert,ȱ genauȱ festzulegen,ȱ wannȱ (d.h.ȱ auchȱ zuȱ welchemȱ Tageszeitpunkt)ȱ derȱ ÜberȬ gangȱ erfolgtȱ (Beisel/Klumppȱ 1996,ȱ S.ȱ139).ȱ Ausȱ steuerlichenȱ undȱ bilanztechnischenȱ GründenȱwirdȱalsȱÜbergabestichtagȱdasȱEndeȱdesȱGeschäftsjahresȱempfohlen.ȱȱ

5.4 Phase III

5

Unternehmensakquisition

Vernetzungsphase Vernetzungsphase („Post Merger“) Post Merger Planung - Planung des Integrationsprozesses - Integrationspotentialanalyse - Integrationsverbote und -notwendigkeiten im Hinblick auf die Strategie

Vernetzungsmaßnahmen auf sechs Ebenen

Erfolgskontrolle (post merger audit)

- organisatorische Vernetzung - strategische Vernetzung - administrative Vernetzung - operative Vernetzung - kulturelle Integration - externe Vernetzung

- Wirtschaftlichkeitsnachrechnungen (Akquisitionscontrolling) - Realisierung der Synergien (Goodwill-Amortisationsrechnung) - Prozeßcontrolling - Integrationskosten - Balanced Scorecard

ȱ

ȱ Derȱ Integrationȱ vonȱ Akquisitionsobjektenȱ kommtȱ entscheidendeȱ Bedeutungȱ fürȱ denȱ Akquisitionserfolgȱzu.ȱUntersuchungenȱüberȱdasȱScheiternȱvonȱAkquisitionenȱbelegenȱ alsȱ Ursacheȱ vielfachȱ schlechtesȱ Integrationsmanagementȱ (vgl.ȱ Abschnittȱ 0,ȱ S.ȱ336).ȱ Wurdenȱ beiȱ derȱ Formulierungȱ derȱ Akquisitionsstrategieȱ Wertsteigerungspotentialeȱ undȱdieȱRealisierungȱvonȱexternemȱWachstumȱaufgenommenȱundȱbeiȱderȱKaufpreisȬ ermittlungȱ entsprechendeȱ Synergienȱ angerechnet,ȱ werdenȱ dieseȱ Zieleȱ systematischȱ erstȱinȱderȱIntegrationsphaseȱnachhaltigȱrealisiert.ȱ DeswegenȱerscheinenȱzweiȱPunkteȱauffällig:ȱZumȱeinenȱüberrascht,ȱdassȱderȱPhaseȱderȱ Integrationȱinȱ denȱmeistenȱ Beiträgenȱ zuȱ Unternehmenskäufenȱeineȱ nurȱ sehrȱuntergeȬ ordneteȱRolleȱzukommt.ȱZumȱanderenȱistȱdieȱüblicherweiseȱgewählteȱDarstellungȱderȱ IntegrationȱdieȱeinesȱProzesses,ȱderȱnachȱdemȱClosingȱeinsetztȱundȱsichȱimȱWesentliȬ

318ȱ

Vernetzungsphase

chenȱaufȱdieȱWahlȱderȱIntegrationsformȱbeschränkt.ȱAuchȱhierȱwurdeȱderȱPhasenlogikȱ folgendȱ derȱAspektȱ derȱ Integrationȱ anȱ dasȱ Endeȱ gestellt,ȱ obwohlȱ sieȱ hierȱ alsȱ eineȱ beȬ gleitendeȱ Querschnittsaufgabeȱ durchȱ dieȱ dreiȱ genanntenȱ Phasenȱ verstandenȱ wird.ȱ DiesemȱAspektȱwirdȱimȱPunktȱderȱIntegrationsplanungȱRechnungȱgetragen.ȱDerȱfolgenȬ deȱAbschnittȱwirdȱzunächstȱeinenȱIntegrationsbegriffȱentwickeln.ȱEsȱfolgenȱdieȱAspekȬ teȱ desȱ Integrationsmanagementsȱ mitȱ derȱ Planungȱ undȱ Organisationȱ derȱ Integration.ȱ DieȱWahlȱderȱIntegrationsformȱundȱdieȱZielebenenȱderȱIntegrationȱstehenȱinȱdenȱweiȬ terenȱPunktenȱdiesesȱAbschnittesȱzurȱDiskussion.ȱAbschließendȱwirdȱdasȱsoȱgenannteȱ PostȱMergerȱAuditȱundȱdieȱKontrolleȱdesȱIntegrationserfolgesȱbesprochen.ȱ

5.4.1

Integrationsbegriff

DerȱBegriffȱderȱIntegrationȱlässtȱsichȱinȱersterȱNäherungȱetymologischȱausȱdemȱLateiȬ nischenȱ alsȱ integerȱ (ganz,ȱ unversehrt,ȱ vollständig),ȱ integratioȱ (Wiederherstellungȱ einesȱ Ganzen)ȱ oderȱ integrareȱ (vervollständigen)ȱ herleitenȱ (vgl.ȱ Lehmannȱ 1980,ȱ Sp.ȱ 976).ȱ Inȱ derȱ betriebswirtschaftlichenȱ Literaturȱ sindȱ dieȱ Integrationsbegriffeȱ üblicherweiseȱ inȱ derȱ gleichenȱ Logikȱ derȱ Akteursasymmetrieȱ beimȱ Integrationsprozess,ȱ derȱ IntegratiȬ onsmittel,ȱ derȱ Integrationsobjekteȱ undȱ desȱ Integrationszielsȱ konstruiertȱ (vgl.ȱ hierzuȱ Gerpottȱ 1993a,ȱ S.ȱ116).ȱ Gerpottȱ bietetȱ nachȱ derȱAnalyseȱ vonȱ Integrationsbegriffenȱ folȬ gendeȱFassungȱan:ȱIntegrationȱistȱ„derȱhauptsächlichȱvomȱerwerbendenȱUnternehmenȱ (=ȱ Integrationsinitiator)ȱ vorangetriebeneȱ evolutionäreȱ Prozess,ȱ inȱ demȱ primärȱ überȱ InȬ teraktionenȱ (=ȱ Integrationsmittel)ȱ derȱ Mitarbeiterȱ desȱ Akquisitionssubjektesȱ undȱ – objektesȱ immaterielleȱ Fähigkeiten/KnowȬhowȱ beiȱ beidenȱ Unternehmenȱ beeinflusstȱ undȱzwischenȱihnenȱübertragenȱwerdenȱ(=ȱIntegrationsobjektȱI)ȱsowieȱVeränderungenȱinȱ derȱNutzungȱmateriellerȱRessourcenȱzumindestȱbeimȱAkquisitionsobjektȱherbeigeführtȱ werdenȱ(=ȱIntegrationsobjektȱII),ȱumȱdurchȱdieȱAkquisitionȱeröffneteȱPotentialeȱzurȱSteiȬ gerungȱ desȱ Gesamtwertesȱ beiderȱ Unternehmenȱ zuȱ realisierenȱ (=ȱ Integrationsziel)“ȱ (Gerpottȱ1993a,ȱS.ȱ115).ȱȱ DiesemȱVorgehenȱweitgehendȱfolgendȱwirdȱvorgeschlagen,ȱIntegrationȱalsȱeinenȱgraȬ duell,ȱ hinsichtlichȱ seinerȱ Intensitätȱ undȱ Asymmetrieȱ differierenden,ȱ gemeinsamenȱ Prozessȱ derȱ abgestimmtenȱ Koordinationȱ vonȱ Entscheidungenȱ aufȱ denȱ IntegrationsȬ ebenenȱ Strategie,ȱ Organisation/Administration,ȱPersonal,ȱKulturȱ undȱOperationenȱimȱ SinneȱeinerȱinternenȱIntegrationȱundȱalsȱeinenȱparallelȱlaufenden,ȱdieȱinterneȱIntegrationȱ wechselseitigȱ beeinflussendenȱ Prozessȱ derȱ externenȱ Integrationȱ vonȱ Kunden,ȱ ZuliefeȬ rern,ȱ Aktionären,ȱ Analystenȱ undȱ anderenȱ Stakeholdernȱ zuȱ verstehen.ȱ Diesȱ bedeutetȱ fürȱ dieȱ interneȱ Integrationȱ konkretȱ einenȱ gemeinsamenȱ AbstimmungsȬȱ undȱ AnpasȬ sungsprozess,ȱ einenȱ VeränderungsȬȱ undȱ Reorganisationsprozessȱ undȱ einenȱ AufbauȬȱ undȱDiffusionsprozessȱvonȱz.B.ȱManagementȬ,ȱProzessȬ,ȱProduktȬȱundȱKundenȬKnowȬ how.ȱȱ

319ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

Fürȱ dieȱ inȱ Theorieȱ undȱ Praxisȱ vernachlässigteȱ externeȱ Integrationȱ bedeutetȱ dasȱ zumȱ einenȱ eineȱ (zumindestȱ kommunikative)ȱ Integrationȱ derȱAnspruchsgruppenȱ undȱ zumȱ anderenȱ dieȱ Nachhaltigkeitȱ desȱ Kundenfokusȱ inȱ derȱ Integrationsphase.ȱ Damitȱ istȱ dieȱ Funktionalitätȱ desȱ Integrationsbegriffsȱ nichtȱ mehrȱ alleinȱ aufȱ dieȱ UnternehmenseinȬ gliederungȱbeschränkt,ȱsondernȱbeziehtȱsichȱauchȱaufȱdieȱintegrativeȱBerücksichtigungȱ verschiedenerȱ funktionalerȱ undȱ personalerȱ Perspektivenȱ desȱ Integrationsprozessesȱ selbst,ȱ derȱ damitȱ auchȱ dieȱ Kontingenzȱ derȱ üblichenȱ Gestaltungsabsichtȱ (vgl.ȱ Gerpottȱ 1993a,ȱS.ȱ120f.;ȱHaseȱ1996,ȱS.ȱ151f.)ȱdeutlichȱmacht.ȱȱ DennochȱwirdȱfürȱdenȱBegriffȱderȱIntegrationȱdeutlich,ȱdassȱnachȱderȱetymologischenȱ NäherungȱundȱderȱBeschreibungȱdesȱIntegrationsprozessesȱdieserȱnurȱbegrenzteȱQuaȬ litätenȱaufweist.ȱVermutlichȱwäreȱesȱsinnvollȱfürȱdieȱBeschreibungȱdieserȱPhaseȱnebenȱ demȱBegriffȱderȱIntegrationȱauchȱdieȱBegriffeȱderȱAssimilationȱundȱSeparationȱmitzufühȬ ren,ȱ umȱ dieȱ Verlaufsoffenheitȱ undȱ dieȱ Dispositionsmöglichkeitȱ überȱ Intensitätȱ undȱ SymmetrieȱimȱPostȱMergerȬProzessȱzuȱberücksichtigen.ȱNunȱistȱPostȱMergerȱIntegrationȱ (PMI)ȱinȱderȱWissenschaft,ȱBeratungȱsowieȱimȱManagementȱderȱakzeptierteȱKonzeptȬ nameȱ fürȱ dieȱAktivitätenȱ inȱ derȱ nachvertraglichenȱ Phaseȱ einesȱ UnternehmenszusamȬ menschlusses.ȱ Dennochȱ wirdȱ imȱ Folgendenȱ teilweiseȱ derȱ Begriffȱ derȱ Vernetzungȱ beȬ wusstȱverwendet.ȱ

5.4.2

Integrationsmanagement

5.4.2.1

Das 7 K-Modell der Vernetzung

Dieȱ Planungȱ desȱ Integrationsprozessesȱ sollteȱ bereitsȱ beiȱ derȱ Partnerprofilbildungȱ beȬ ginnenȱ undȱ imȱ Rahmenȱ derȱ Akquisitionsstrategieȱ Niederschlagȱ findenȱ (preȱ mergerȱ integration).ȱBeiȱdenȱerstenȱKontaktenȱmitȱdenȱpotentiellenȱZielunternehmenȱmussȱdasȱ Themaȱ derȱ Integrationȱ mitdiskutiertȱ werden,ȱ daȱ esȱ imȱ Rahmenȱ derȱ SynergieerschlieȬ ßungȱ undȱ derȱ Integrationskostenȱ wesentlichenȱ Einflussȱ aufȱ dieȱ Kaufpreisermittlungȱ hat.ȱȱ Kramerȱ schlägtȱ eineȱ Heuristikȱ fürȱ dieȱ Integrationȱ vor,ȱ dieȱ breitȱ rezipiertȱ wordenȱ istȱ undȱalsȱPlanungshilfeȱdienenȱkann:ȱȱ

320ȱ

Vernetzungsphase

Abbildungȱ5Ȭ38:ȱ SiebenȱStufenȱzurȱIntegrationȱ 1. Establish Top-Level Steering Committee 2. Identify Major Issues in the Merger Process x Product Flow, Customer service, x Strategy and structure x Retention of key people x External Relations x Employee moral x Consultants and deadlines 3. Define Strategic Mission and Resources needed 4. Set General Operating Philosophy x Business portfolio x Centralization vs. Decentralization x Relations with stakeholders x Finance strategy 5. Design New Organization x Overall format x Business segments x Business systems 6. Staffing Decisions x Corporate line and staff x Business unit staff x Treatment of people to be let go 7. Strengthening Team Performance x Breaking down barriers x Relationships between members x Communications and leadership

ȱ Quelle: Kramer 1990, S. 87

EineȱumfassendeȱZusammenstellungȱallerȱkritischenȱAspekteȱdesȱPostȱMergerȱManageȬ mentsȱkönnenȱinȱeinemȱ„7ȱKȬModellȱderȱVernetzung“ȱzusammengefasstȱwerden.ȱAlleȱ siebenȱKernelementeȱdesȱFusionsmanagementsȱhabenȱdirektenȱEinflussȱaufȱökonomiȬ scheȱundȱpsychischeȱKostenȱderȱVernetzungȱzweierȱOrganisationen,ȱdieȱ–ȱwieȱbereitsȱ beiȱderȱUnternehmensbewertungȱausgeführtȱ–ȱgegenȱdieȱSynergienȱgerechnetȱwerdenȱ müssen.ȱ Dieȱ Bedeutungȱ derȱ einzelnenȱAufgabenȱderȱ KȬProzesseȱ sowieȱ dieȱ unterstütȬ zendenȱ Instrumenteȱ fürȱ dasȱ Fusionsmanagementȱ werdenȱ derzeitȱ einerȱ empirischenȱ Analyseȱunterzogen,ȱumȱsoȱErfolgsfaktorenȱwieȱauchȱScheiterungsgründeȱzuȱidentifiȬ zierenȱ (vgl.ȱ zurȱ ausführlichenȱ Behandlungȱ desȱ Modellsȱ Jansenȱ 2000aȱ undȱ JanȬ sen/Pohlmannȱ2000,ȱzurȱempirischenȱAnalyseȱJansenȱ2004).ȱȱ EsȱsindȱimȱRahmenȱderȱPlanungȱweiterhinȱEntscheidungenȱüberȱdieȱorganisatorischeȱ VerankerungȱdesȱIntegrationsmanagementsȱ(vgl.ȱ5.4.2.2,ȱS.ȱ323),ȱdieȱBestimmungȱeinesȱ „synergieoptimalenȱ Integrationsgrades“ȱ (Paprottkaȱ 1996,ȱ S.ȱ203f.)ȱ (vgl.ȱ 0,ȱ S.ȱ325),ȱ dieȱ SynchronisierungȱderȱRealisierungȱderȱIntegrationsplanungȱmitȱdenȱeinzelnenȱPhasenȱ derȱAkquisitionȱsowieȱdieȱBestimmungȱderȱIntegrationsmaßnahmenȱundȱ–ebenenȱundȱ derenȱStartzeitpunkt,ȱZeithorizontȱundȱGeschwindigkeitȱ(vgl.ȱ5.4.5,ȱS.ȱ329)ȱnotwendig.ȱ DasȱfolgendeȱBeispielȱeinesȱEnergieversorgersȱzeigtȱdieȱSynchronisierungȱderȱAkquisiȬ tionsphasenȱmitȱdenȱIntegrationsaufgaben.ȱȱ ȱ

321ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ39:ȱ Dasȱ7ȱKȬModellȱderȱIntegrationȱ

Koordination der Vernetzung Planung und Architektur

Kultur

Kontrolle

Kulturelle Differenzen und Kultur des Integrationsprozesses

Audit und Controlling

Ökonomische & psychische Kosten der Vernetzung Einfluß auf das Market Capital, Human Capital, Intellectual Capital und Social Capital

Kernkompetenz und Know-how

Kunden und Ko-Produzenten Externe Integration

Transfer und Genese

Kernbelegschaft Karriere und Fluktuation

Kommunikation Interne und externe Kommunikation Übersetzung, Dialog

ȱ Quelle: Jansen 1999b, 2000a und b, 2004.

Abbildungȱ5Ȭ40:ȱ ProzessschritteȱdesȱIntegrationsmanagementsȱ Marktanalyse, Identifizierung potentieller Kandidaten Strategiedefinition

Grobbewertung, Kontaktbewertung, Vorverhandlungen Letter of Intent, Due Diligence, Definieren von Vorvertrag, Integrationsnotwendigkeiten Closing und Integrationsverboten

Identifizieren von Integrationspotentialen

Konkretisieren von Integrationsaktivitäten

Umsetzung von Integrationsmaßnahmen

Quelle: Schmidt 1998, S. 22

ȱ

322ȱ

ȱ

Vernetzungsphase

Unterȱ demȱAspektȱ desȱ Humanȱ Resourceȱ Managementȱ könnenȱ dannȱ dieȱAktivitätenȱ imȱ PreȬȱ undȱ Postȱ Mergerȱ Managementȱ vorȱ demȱ Hintergrundȱ derȱ Integrationȱ folgendȱ zusammengefasstȱwerden:ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ41:ȱ AktivitätenȱimȱPreȬȱundȱPostȬMergerȱManagementȱ

Quelle: Jansen 2000a, S. 35

5.4.2.2

Cultural Due Diligence

InȱdenȱvergangenenȱJahrenȱhatȱsichȱeinȱArgumentȱinȱdieȱKöpfeȱundȱinȱdieȱBücherȱzumȱ ThemaȱderȱUnternehmensfusionenȱundȱihremȱScheiternȱeingeschrieben:ȱDieȱKulturȱalsȱ wesentlichemȱ Hinderungsgrundȱ fürȱ erfolgreicheȱ Fusionen.ȱ Dasȱ intuitiveȱ Argumentȱ wurdeȱinȱzweiȱunabhängigenȱStudienȱimȱnationalenȱwieȱauchȱimȱinternationalenȱKonȬ textȱwiderlegtȱ(vgl.ȱJansenȱ2000b,ȱc,ȱdȱundȱMorosiniȱ1999).ȱȱ Ohneȱ wirklichȱ dasȱ Konzeptȱ Unternehmenskulturȱ zuȱ analysieren,ȱ soȱ dassȱ eineȱ UnterȬ scheidungȱ zwischenȱ Managementstil,ȱ d.h.ȱ KommunikationsȬ,ȱ EntscheidungsȬȱ undȱ Innovationsritualeȱ undȱ derȱ Unternehmenskulturȱ möglichȱ wird,ȱ wurdeȱ nunȱ vonȱ UnȬ

323ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

ternehmensberaternȱeinȱscheinbarȱneuesȱProduktȱentwickelt:ȱDieȱCulturalȱDueȱDiligenȬ ceȱ (vgl.ȱ dieȱ früheȱ Arbeitȱ vonȱ Jungȱ 1993,ȱ S.ȱ202).ȱ Hierȱ sollenȱ dieȱ Kulturprofileȱ zweierȱ Organisationenȱ übereinanderȱ gelegtȱ werden.ȱ Inȱ derȱ folgendenȱ Darstellungȱ istȱ eineȱ solcheȱIdeeȱvisualisiertȱundȱbereitsȱmitȱderȱkonstruktivistischenȱNotwendigkeitȱverseȬ hen,ȱdassȱbeiȱderȱEinschätzungȱvonȱanderenȱKulturenȱbereitsȱeineȱKulturȱvorliegt,ȱ(vgl.ȱ dieȱDiskussionȱzuȱMetaȬKulturenȱbeiȱdenȱStrategischenȱAllianzen).ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ42:ȱ BeispielȱfürȱeineȱCulturalȱDueȱDiligenceȱ ng

us at n St n/ o v nd te z i -/ i a e z rnt u ns or ik / al a n r ie rie te g an e hm g i o ie t s - ri e rh ler u n un g ei run no at log no e v ch i ne r un ta g so b m l e r l v v e rto r e r e i e ra t d e u n o no n e tie t a m i t s r t e t n s n R i n l n u e ie K o i en In ch Le e h M rie Ko U r i en Ku R i st H o F or Te o Le ru ie nt

ng

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-

stark

Ausprägung

schwach

Fremdeinschätzung

Selbsteinschätzung

Quelle: eigene Darstellung

Mitȱ dieserȱ –ȱ wieȱ auchȱ immerȱ ermitteltenȱ Kurveȱ –ȱ könnenȱ entsprechendeȱ KulturȬ Unterschiedeȱaufgezeigtȱwerden.ȱDasȱProblemȱjedochȱist,ȱdassȱesȱkeineswegsȱklarȱist,ȱ obȱ harmonischeȱ Unternehmenskulturenȱ fürȱ denȱ Erfolgȱ oderȱ denȱ Misserfolgȱ verantȬ wortlichȱ sind.ȱ Esȱ zeigtȱ sichȱ vielmehr,ȱ dassȱ Kulturunterschiedeȱ inȱ wissensbasiertenȱ Branchenȱ durchausȱ förderlichȱ seinȱ können.ȱ Esȱ bestehtȱ alsoȱ größteȱ Vorsichtȱ vonȱ techȬ nokratischenȱLösungenȱzurȱKulturarbeitȱbeiȱFusionen.ȱȱ

5.4.2.3

Organisatorische Verankerung der Integrationsprozesse

MüllerȬStewensȱ undȱ Schreiberȱ habenȱ 1993ȱ anhandȱ einerȱ empirischenȱ Untersuchungȱ eineȱ Typologieȱ vonȱ Vorgehensweisenȱ imȱ Integrationsprozessȱ vorgestelltȱ (MüllerȬ Stewens/ȱ Schreiberȱ 1993,ȱ S.ȱ276ff.;ȱ vgl.ȱ auchȱ Vgl.ȱ ähnlichȱ Thommen/Sauermannȱ 1999,ȱ S.ȱ320).ȱȱ

324ȱ

Vernetzungsphase

Abbildungȱ5Ȭ43:ȱ DreiȱAnsätzeȱderȱorganisatorischenȱVerankerungȱderȱIntegrationsprozesseȱ „

Der Experten-Ansatz: Initiierung des Akquisitionsvorhabens von Konzern- bzw. Geschäftsleitung. Zusammensetzung eines Teams erst in der Phase der Bewertung aus den Bereichen Finanzen, Controlling, Wirtschaftsprüfung und Steuern. Verhandlungsführung übernimmt Konzern- bzw. Geschäftsleitung unter Hinzuziehung von Rechtsbeistand. (Unternehmen bis ca. 5 Mrd. Euro Umsatz und bis zu acht Akquisitionen.)

„

Der Team-Ansatz: Zu Beginn des Prozesses wird ein Team aufgebaut, das sich aus den verschiedenen Fachbereichen Unternehmensplanung, Finanzen, Controlling, Marketing und Technik sowie der Geschäftsführung der betroffenen Unternehmensbereiche zusammensetzt. Partizipativer Führungsstil. (Unternehmen um ca. 5 Mrd. Euro Umsatz und bis zu 14 Akquisitionen.)

„

Der Abteilungs-Ansatz: Institutionalisierung einer ausschließlich mit M&A betrauten Abteilung. Abteilung gemeinsam mit Konzern- bzw. Geschäftsführung an der Initiierung und Suche beteiligt. Die Verhandlungsführung wird ebenfalls von der Abteilung und der Führungsebene unter Hinzuziehung von rechtlichem Beistand durchgeführt. (Unternehmen über 5 Mrd. Euro Umsatz und mehr als 20 Akquisitionen.)

Abbildungȱ5Ȭ44:ȱ DezentralerȱundȱzentralerȱAnsatzȱderȱKoordinationȱdesȱȱ ȱ PostȬMergerȬIntegrationȬManagementsȱȱ

Quelle: eigene Darstellung, vgl. auch Morosini 1999.

5.4.3

Der Integrationsgrad: Wahl des Integrationstyps

Esȱ lassenȱ sichȱ verschiedeneȱ Formenȱ derȱ Integrationȱ nachȱ ihremȱ Integrationsgradȱ unȬ terscheiden.ȱEinerseitsȱlässtȱsichȱmitȱMarksȱundȱMirvisȱeineȱDifferenzierungȱnachȱdenȱ AnforderungenȱanȱdasȱManagementsȱdesȱWandelsȱfürȱdieȱbeteiligtenȱOrganisationenȱ ableitenȱ(1998,ȱS.ȱ72):ȱ

325ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ45:ȱ IntegrationstypologieȱnachȱderȱWandelanforderungȱ

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Marks/Mirvis 1998.

Derȱ Integrationsgradȱ kannȱ unterȱ Erweiterungȱ derȱ Unterscheidungenȱ vonȱ HaspesȬ lagh/Jemisonȱ (1992)ȱ undȱ Foote/Suttieȱ (1991)ȱ nachȱ demȱ Bedarfȱ nachȱ organisatorischerȱ undȱkulturellerȱAutonomieȱbzw.ȱnachȱdemȱGradȱderȱÜberschneidungȱderȱGeschäftsakȬ tivitätenȱ einerseitsȱ undȱ demȱ Bedarfȱ nachȱ strategischenȱ Interdependenzenȱ bzw.ȱ demȱ Gradȱ desȱ Restrukturierungsbedarfesȱ andererseitsȱ bestimmtȱ werden.ȱ Damitȱ wirdȱ dieȱ Wahlȱ desȱ Integrationsgradesȱ undȱ letztlichȱ derȱ Integrationsintensitätȱ vonȱ derȱ strategiȬ schenȱ Zielsetzungȱ abhängigȱ zuȱ machenȱ sein,ȱ d.h.ȱ zurȱ Komplementierung,ȱ Expansionȱ oderȱDiversifikationȱwerdenȱunterschiedlicheȱIntensitätenȱbenötigt.ȱ

Abbildungȱ5Ȭ46:ȱ IntegrationstypologieȱnachȱAutonomieȱundȱInterdependenzȬBedarfenȱȱ Bedarf nach strategischen Interdependenzen

stark Bedarf nach organisatorischer und kultureller Autonomie gering

gering Stand alonePosition Erhaltung

stark partielle Integration Symbiose

Diversifikation

Expansion

Holdingkonstruktion Turnaround

vollkommene Übernahme Absorption

bei schwacher Ertragskraft

Komplementierung

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Haspeslagh/Jemison 1992, S. 174; Foote/Suttie 1991, S. 122

326ȱ

Vernetzungsphase

5.4.3.1

Die Erhaltung: die Stand alone-Position

BeiȱdieserȱFormȱderȱIntegrationȱwirdȱdasȱerworbeneȱUnternehmenȱinȱeinerȱvölligȱunȬ abhängigenȱRechtsformȱgeführt.ȱDieȱrechtlicheȱSelbständigkeitȱwirdȱinȱsolchenȱFällenȱ präferiert,ȱinȱdenenȱUnternehmenszieleȱdivergieren,ȱbestehendeȱMarkennamenȱerhalȬ tenȱbleibenȱundȱVorteileȱausȱderȱKontinuitätȱderȱbisherigenȱManagementȬ,ȱOrganisatiȬ onsȬȱ undȱ Personalpolitikȱ überwiegen.ȱ Beiȱ dieserȱ Lösungȱ stehenȱ dieȱ Synergienȱ nichtȱ unmittelbarȱ imȱ Vordergrund.ȱ Esȱ lassenȱ sichȱ folgendeȱ Vorteileȱ fürȱ eineȱ Standȱ aloneȬ Positionȱ erkennen:ȱ Keineȱ kompliziertenȱ Organisationsänderungen,ȱ leichterȱ zuȱ verfolȬ gendeȱ Strategieumsetzungȱ aufgrundȱ derȱ bestehendenȱ ManagementȬRessourcen,ȱ VerȬ meidungȱeinesȱKulturschocks,ȱSicherheitȱfürȱdieȱVerantwortungsübernahme,ȱdaȱFortȬ setzungȱderȱLeistungsbereitschaftȱeherȱgewährleistetȱwird,ȱbessereȱMöglichkeitenȱderȱ Desinvestitionȱ alsȱ klarȱ abgegrenzte,ȱ abgeschlosseneȱ Unternehmenseinheit,ȱ guteȱ MögȬ lichkeitenȱ fürȱ akquirierendeȱ Firmenȱ ohneȱ entsprechendeȱ Akquisitionserfahrung.ȱ AlȬ lerdingsȱ istȱ fürȱ denȱ Erfolgȱ einesȱ derartigȱ niedrigenȱ Integrationsgradesȱ erforderlich,ȱ dassȱ dasȱ übernommeneȱ Unternehmenȱ unabhängigȱ vonȱ demȱ Gesellschafterwechselȱ weiterȱarbeitetȱwieȱbisher.ȱȱ

5.4.3.2

Die Holding oder der Turnaround

Beiȱ HoldingȬAkquisitionenȱ findetȱ keineȱ Integrationȱ imȱ engerenȱ Sinneȱ statt,ȱ sondernȱ eineȱ Optimierungȱ derȱ Finanzierung,ȱ derȱ RessourcenȬȱ undȱ Personalqualitätȱ sowieȱ derȱ ManagementȬFähigkeitenȱ durchȱ KnowȬhowȬTransfer.ȱ Dazuȱ bedarfȱ esȱ einesȱ integrierȬ tenȱ PlanungsȬ,ȱ KontrollȬȱ undȱ Informationssystems.ȱ Weiterhinȱ sindȱ SynergieerschlieȬ ßungenȱmöglich,ȱdieȱtrotzȱderȱrechtlichenȱSelbständigkeitȱzuȱrealisierenȱsindȱȬȱwieȱz.B.ȱ finanzielleȱ Synergiepotentialeȱ oderȱ EinkaufsȬȱ bzw.ȱ Vertriebssynergien.ȱ Beiȱ TurnȬ aroundȬAkquistionenȱ stehtȱ einȱ RestrukturierungsȬȱ undȱ Sanierungsbedarfȱ imȱ VorderȬ grund.ȱ Dazuȱ wirdȱ inȱ derȱ Regelȱ dieȱ Führungsmannschaftȱ ausgetauscht,ȱ dieȱ FinanzieȬ rungssituationȱ verbessertȱ undȱ deutlicheȱ Kosteneinsparungspotentialeȱ realisiertȱ sowieȱ mitȱeinemȱlängerenȱZeithorizontȱeineȱSynergieerschließungȱversucht.ȱ

5.4.3.3

Die Symbiose: Die partielle Integration

BeiȱderȱpartiellenȱIntegrationȱwirdȱderȱVersuchȱunternommen,ȱdieȱVorteileȱderȱStandȱ aloneȬPositionȱ mitȱ derȱ konsequentenȱ Synergiepotentialausschöpfungȱ zuȱ verbinden.ȱ Insbesondereȱ dieȱ Unternehmensbereicheȱ undȱ Funktionsbereicheȱ desȱ übernommenenȱ Unternehmens,ȱ dieȱ einenȱ deutlichenȱ Bezugȱ zumȱ akquirierendenȱ Unternehmenȱ aufȬ weisen,ȱwerdenȱmitȱdemȱZielȱderȱRealisierungȱvonȱSkaleneffektenȱintegriert.ȱAndere,ȱ insbesondereȱ dieȱ entwederȱ durchȱ Doppelungȱ oderȱ durchȱ fehlendeȱ Kompatibilitätȱ nichtȱ benötigtenȱ Bereicheȱ werdenȱ liquidiert.ȱ Dieseȱ Formȱ derȱ Integrationȱ istȱ häufigȱ inȱ Amerikaȱ anzutreffen.ȱ Hierbeiȱ sindȱ allerdingsȱ Kenntnisseȱ undȱ Erfahrungenȱ mitȱ InȬ tegrationsprozessenȱ notwendig.ȱ Soȱ werdenȱ Standardisierungenȱ vonȱ LogistikȬ,ȱ F&EȬȱ undȱProduktionsprozessenȱebensoȱerforderlichȱwieȱdieȱzurȱRealisierungȱderȱSkalenefȬ

327ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

fekteȱ benötigtenȱ Koordinationsleistungenȱ inȱ denȱ Bereichenȱ ProduktȬ,ȱ MarktȬȱ undȱ Personalentwicklung.ȱ Eineȱ Anpassungȱ derȱ Gehaltsstrukturenȱ undȱ eineȱ HarmonisieȬ rungȱ vonȱ Marketinginstrumentenȱ undȱ Qualitätsstandardsȱ mussȱ ebenfallsȱ geleistetȱ werden.ȱ Damitȱ wirdȱ zusammenfassendȱ gleichzeitigȱ dieȱAufrechterhaltungȱ derȱ GrenȬ zenȱ zwischenȱ denȱ Firmenȱ undȱ ihreȱ Durchlässigkeitȱ notwendigȱ (vgl.ȱ zumȱ „aktivenȱ Grenzmanagement“ȱJansenȱ2004,ȱTeilȱIII,ȱKapitelȱ8).ȱ

5.4.3.4

Die Absorption: Die vollkommene Übernahme

MitȱderȱvollkommenenȱIntegrationȱwirdȱderȱschwierigsteȱundȱlangwierigsteȱIntegratiȬ onsprozessȱangesprochen.ȱDurchȱdieȱZusammenführungȱzweierȱkomplexerȱOrganisaȬ tionenȱinȱeineȱneueȱOrganisationȱwerdenȱProblembereicheȱaufȱdenȱunterschiedlichstenȱ Ebenenȱ eröffnet.ȱ Soȱ sindȱ dieȱ beiȱ derȱ partiellenȱ Integrationȱ erwähntenȱ HarmonisieȬ rungsȬ,ȱ KoordinationsȬȱ undȱ Standardisierungsleistungenȱ nunȱ aufȱ alleȱ organisatoriȬ schenȱ Prozesseȱ zuȱ übertragen.ȱ Dieȱ Kommunikationȱ inȱ dieȱ Organisationenȱ sowieȱ mitȱ Lieferanten,ȱ Kundenȱ undȱ anderenȱ Betroffenenȱ mussȱ umfassend,ȱ professionellȱ undȱ zügigȱ erfolgenȱ undȱ nebenȱ demȱ operativenȱ Tagesgeschäftȱ bewerkstelligtȱ werdenȱ könȬ nen.ȱȱ Zusammenfassendȱ lässtȱ sichȱ sagen,ȱ dassȱ esȱ keinenȱ richtigenȱ Verlaufȱ einesȱ IntegratiȬ onsprozessesȱgibt,ȱsondernȱeinȱeigener,ȱsituativerȱAnsatzȱhinsichtlichȱderȱinternenȱundȱ externenȱEinflussfaktorenȱgefundenȱwerdenȱmuss.ȱ

5.4.4

Bestimmung der Integrationstiefe nach der branchenspezifischen Wertschöpfungstiefe

OrganisatorischeȱImplikationenȱundȱauchȱdieȱIntegrationstiefeȱeinerȱFusionȱlassenȱsichȱ mitunterȱauchȱausȱderȱWertschöpfungsketteȱherausȱableiten.ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

328ȱ

Vernetzungsphase

Abbildungȱ5Ȭ47:ȱ IntegrationstypologieȱnachȱWertschöpfungstiefeȱ e.g. Banking Industry / Telecommunication IT/Networks harm onization brand identities Î low integration depth

C orporaAdministration/IT/ te F inanc e / Tr eas ury

R&D/Finance Info HR/ rma tion T ec hnolog y R es earc h a nd Dev elo pme nt

Primary Activities

MARG IN

e.g. Automotive and Construction Industry Platform concepts (Ford, VW ) Purchasing pooling Joint developm ent (EADS) Î middle to high integration depth

PROF IT

operational

Procure- Operations Mark eting Logistics Customer Servic e front-end & & mentmerger Sales Distribution Operations/R&D Manufacmerger After Manufacturing/ Supply turing Marketing/Sales/ Sales ChainProcurement Distribution Management

GIN MAR

Supporting Activities

back-end merger

H um an Re sou rces

C ontrolling /Ac c ounting

IT PROF

C orpora te Infra struc tur e (L eaders hip und O rg aniz atio n)

e.g. Retailer / Pharmaceuticals / Utility consolidation of branches/ subsidiaries networks (filling station) new brands (Aventis, Novartis) Î middle to high integration depth

Quelle: Jansen 2001.

Hierȱwirdȱauchȱdeutlich,ȱdassȱdiesemȱGedankenȱfolgendȱbereitsȱbestimmteȱBranchenȱ klareȱ Integrationsmusterȱ undȱ damitȱ auchȱ –tiefenȱ aufweisen.ȱ Dieȱ Akquisitionȱ vonȱ ChryslerȱdurchȱDaimlerBenzȱbeispielsweiseȱistȱaufȱderȱIndustrieebeneȱalsȱeinȱoperatioȬ nalȱ mergerȱ zuȱ verstehenȱ –ȱ soȱ auchȱ dieȱ Strategienȱ vonȱ Fordȱ undȱ VWȱ imȱ Bereichȱ derȱ Plattformkonzepte.ȱDaimlerChryslerȱhingegenȱentschiedȱsichȱ–ȱdurchȱeineȱsoȱgenannteȱ markenschützendeȱ „brandȱ bible“ȱ selbstauferlegtȱ –ȱ fürȱ einenȱ backȬendȱ merger.ȱ Dieȱ DesinvestitionȱvonȱChryslerȱkannȱauchȱalsȱReaktionȱinterpretiertȱwerden,ȱdenȱfalschenȱ IntegrationsansatzȱfürȱdieȱBrancheȱgewähltȱzuȱhabenȱ(vgl.ȱJansenȱ2002h).ȱ

5.4.5

Zielebenen der Integration

EsȱlassenȱsichȱbereitsȱausȱdenȱobigenȱPunktenȱbestimmteȱBereicheȱvonȱIntegrationsakȬ tivitätenȱidentifizieren.ȱInȱderȱfolgendenȱÜbersichtȱwerdenȱdieȱZielebenenȱderȱIntegraȬ tionsbemühungenȱ mitȱ einzelnenȱ Maßnahmenȱ aufgeführt.ȱ Nachȱ derȱ PotentialerkenȬ nungȱistȱhierȱdieȱangesprocheneȱPhaseȱderȱȱDefinitionȱvonȱIntegrationsnotwendigkeiȬ tenȱundȱderȱIntegrationsverboteȱzuȱleisten.ȱDieȱeinzelnenȱIntegrationsprozesseȱwerdenȱ nachȱZielebeneȱbeiȱKonzernenȱauchȱdurchȱunterschiedlicheȱManagementebenenȱbearȬ beitetȱundȱbetreut.ȱ

329ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

Abbildungȱ5Ȭ48:ȱ SechsȱZielebenenȱderȱIntegrationȱ ƒ

Strategische Integration: Strategiekomplementarität, Geschäftsfeldintegration (Eingliederung als Profitcenter, Zielvorgaben aus der Portfolioanalyse), Definition gemeinsamer strategischer Neuausrichtung, Absprache über Kunden-, Führungs-, Innovations-, Zukunfts- und Wettbewerbsorientierung,

ƒ

Organisatorische und administrative Integration: Aufbauorganisatorische Integration (Schnittstellen-Klärung), Prozessintegration (Standardisierung von Planungs- und Kontrollabläufen, Harmonisierung vom internen und externen Rechnungswesen, Bilanzrichtlinien), finanztechnische und fiskalische Integration (zentrales Cash Flow-Management, Aufdeckung von stillen Reserven, Kreditlinienmanagement, Risiko- und Anlagemanagement), Controlling Integration (Berichtswesen und Steuerungsinstrumentarium), System-Integration (Harmonisierung und Vernetzung der Informations- und Kommunikationstechnologien), Recht und Steuern

ƒ

Personelle Integration: Führungsstil, Anreizsysteme, Vergütungssysteme, Personalentwicklung, Konfliktbewältigung, Projektmanagement, Sozialisation, Kommunikations- und Entscheidungsstrukturen,

ƒ

Kulturelle Integration: Erhaltung der nationalen und unternehmensspezifischen Kulturen, Assimilation einer eigenständigen Kultur und Identität, Leitlinien, Corporate Identity und Corporate Design, Austausch von Managern und Mitarbeitern,

ƒ

Operative Integration: Konsolidierung von Produktlinien, Produktionstechnologien, Forschungsprojekten, Standorten, Fertigungsstätten, Kostensynergien (Doppelbesetzungen, Auslastungsoptimierung, Zusammenlegung der Serviceleistungen), Integration Einkauf (Zentralisierung, Rahmenverträge, Kernlieferantenselektion, Integration Logistik (Fuhrparkoptimierung, interne Logistik, Optimierung der Logistik- und Vertriebsregionen sowie der Standortpolitik), Integration Vertrieb (Marketing, Kundenklassifizierung, Reorganisation des Vertriebsnetzes), Entscheidung über Fertigungstiefe,

ƒ

Externe Integration: Kommunikation und Einbindung von Analysten, Kunden, Lieferanten, Beratern, anderen Stakeholdern.

Quelle: Eigene Darstellung.

5.4.6

Post Merger Audit und Erfolgskontrolle

AuchȱdemȱSchrittȱdesȱPostȱMergerȱAuditsȱwirdȱsowohlȱinȱTheorieȱalsȱauchȱinȱderȱPraxisȱ nichtȱdieȱerforderlicheȱBedeutungȱbeigemessen.ȱHierȱkannȱnurȱkurzȱaufȱdieȱRelevanzȱ einesȱsolchenȱProzessesȱeingegangenȱwerden,ȱderȱsichȱnichtȱnurȱaufȱeineȱreinȱfinanzȬ wirtschaftlicheȱNachrechnungȱderȱAkquisitionȱbeschränkenȱdarf.ȱNachȱderȱIntegrationȱ undȱspätestensȱnachȱdreiȱJahrenȱsollteȱeineȱsolcheȱAnalyseȱerfolgen.ȱDabeiȱstehenȱhäuȬ figȱ dieȱ wirtschaftlichenȱ undȱ strategischenȱ Zielerreichungsgradeȱ imȱ Vordergrundȱ derȱ Analyse.ȱȱ DabeiȱwerdenȱWertsteigerungsȬȱundȱWertvernichtungsentwicklungen,ȱAuswirkungenȱ aufȱ dasȱ KonzernȬȱ bzw.ȱ Gruppenergebnisȱ undȱdieȱLiquidität,ȱ maximaleȱ RisikopositioȬ nen,ȱ GoodwillȬAmortisationsrechnungenȱ undȱ Kapitalrücklaufzeitenȱ aufgenommenȱ undȱ dieȱ Akquisitionsstrategieȱ undȱ derȱ Jointȱ Businessȱ Planȱ hinsichtlichȱ desȱ RealisieȬ rungsgradesȱ evaluiert.ȱ Dabeiȱ habenȱ sichȱ mittlerweileȱ verschiedeneȱ Kennzahlenȱ undȱ Analyseverfahrenȱ entwickelt.ȱ Soȱ werdenȱ jahresabschlussorientierte,ȱ kapitalmarktoriȬ entierteȱAnalysenȱ vorgenommenȱ undȱ InsiderȬȱ bzw.ȱ Mitarbeiterbefragungenȱ durchgeȬ

330ȱ

Vernetzungsphase

führtȱ oderȱ überȱ Wiederverkäufeȱ Informationenȱ generiertȱ (vgl.ȱ dazuȱ dieȱ folgendenȱ Studienzusammenfassungȱ imȱ Punktȱ 5.5.2,ȱ S.ȱ340).ȱ Weiterhinȱ sindȱ Untersuchungenȱ überȱ Integrationskostenȱ anzustellen,ȱ dieȱ sichȱ überȱ dieȱRestrukturierungsȬ,ȱBeratungsȬȱ undȱ Anpassungskostenȱ (z.B.ȱ imȱ Falleȱ einerȱ Anpassungȱ derȱ ManagementvergütungsȬ systemeȱ beiȱ amerikanischenȱAkquisitionen)ȱ hinausȱ mitȱ Porterȱ (1996a)ȱ alsȱ KoordinatiȬ onsȬ,ȱKompromissȬȱundȱInflexibilitätskostenȱdarstellenȱlassen.ȱDieseȱKostenȱerreichenȱ sehrȱschnellȱhoheȱPositionenȱundȱbedürfenȱdaherȱeinerȱbesonderenȱBeobachtung.ȱȱ Derȱ PostȱMergerȱAuditȱ wirdȱ aberȱüberȱ dieȱ reinȱfinanziellenȱAnalysenȱalsȱeinȱ LernproȬ zessȱ überȱ dieȱ Akquistionsplanungȱ undȱ Ȭrealisierungȱ wieȱ ebenȱ auchȱ hinsichtlichȱ derȱ IntegrationsplanungȱfürȱweitereȱTransaktionenȱwichtig.ȱMitȱeinerȱeigenenȱErfolgsȬȱundȱ MisserfolgsstudieȱerwirbtȱmanȱeineȱAkquisitionskompetenz,ȱdieȱsichȱpositivȱaufȱweiteȬ reȱ Transaktionenȱ auswirkenȱ kann.ȱ Fürȱ einȱ solchesȱ Postȱ Mergerȱ Audit,ȱ dasȱ sowohlȱ dieȱ hardȱ alsȱ auchȱ dieȱ softȱ factorsȱ abbildet,ȱ kannȱ sichȱ eineȱ Anwendungȱ derȱ soȱ genanntenȱ BalancedȱScorecardȱempfehlen,ȱdieȱinȱdenȱvergangenenȱJahrenȱausgehendȱvonȱdenȱGeȬ dankenȱvonȱKaplanȱundȱNortonȱzunehmendȱAkzeptanzȱfandenȱ(Kaplan/Nortonȱ1997).ȱ Hierȱ gehtȱ esȱ umȱ dieȱ Integrationȱ vonȱ vierȱ verschiedenenȱ Perspektiven,ȱ dieȱ inȱ derȱ folȬ gendenȱ Darstellungȱ aufȱ denȱ Prozessȱ angepasstȱ wurde.ȱ Dieȱ einzelnenȱ Perspektivenȱ müssenȱentsprechendȱmitȱeinerȱScorecardȱ–ȱnichtȱzuletztȱaufgrundȱderȱeigenenȱGolferȬ fahrungenȱderȱvonȱdenȱAutorenȱinterviewtenȱIBMȬManagerȱsoȱbenanntȱ–ȱmitȱ(1)ȱZieȬ len,ȱ(2)ȱMaßnahmen,ȱ(3)ȱMessgrößenȱundȱ(4)ȱKorrekturmaßnahmenȱversehenȱwerden.ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ49:ȱ BalancedȱScorecardȱdesȱPostȱMergerȱManagementȱ Financial / commercial Perspective „How do we perform to achieve financial and commercial success or the company and our shareholder?“

Customer- and Public Perspective

Organizational- and Innovation Perspective

„Do we meet the expectations of our customers? How is the public view and potential risk of the merger?“

Strategy Vision Merger Logic

„How do we improve our internal business processes and Post Merger processes and our corporate creativity?“

Employee Perspective „What are the consequences of merger for our staff? Are we an attractive employer in the ´war for talents´?“

ȱ

331ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

ȱ

Quelle: Jansen 2004c, S. 277.

332ȱ

ȱ

Vernetzungsphase

5.4

ȱ Mitȱ demȱ hierȱ vorgeschlagenenȱ 7ȱKȬModellȱ wirdȱ nunȱ eineȱ umfangreichereȱ KontrollȬ möglichkeitȱ geschaffen,ȱ welcheȱ dieȱ Kostenȱ derȱ Vernetzungȱ mitȱ ihrenȱ Wirkungenȱ aufȱ dieȱverschiedenenȱUnternehmenskapitalienȱanalysiert.ȱDabeiȱgehtȱesȱumȱdieȱversteckȬ tenȱ Kosten.ȱ Vonȱ daherȱ erweiternȱ undȱ präzisierenȱ wirȱ dieȱ grundsätzlicheȱ Überlegungȱ derȱ Balancedȱ Scorecardȱ fürȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ hinsichtlichȱ derȱ 7ȬKȬ Dimensionen:ȱ

Abbildungȱ5Ȭ50:ȱ KostenȬȱundȱKennziffernsystemȱȱ Kosten und Kennziffern der Kontrolle

Kosten und Kennziffern der Koordination

Kosten und Kennziffern der Kultur

- Technische Aspekte: Harmonisierungskosten von Soft- und Hardware

- Kosten der Post Merger-Teams und der Parallelorganisation (Produktivitätsverluste) - Umsatz pro indirekten Mitarbeiter - steigende Versicherungsbeiträge - (Rechts-)Beratungskosten

- Interventionen zur Kulturund Identitätsarbeit - Cultural Due Diligence-Vergleiche

- Schulungsaufwand - Mehraufwand durch Analystencoverage - Post Merger Audit (war room)

Kosten und Kennziffern Kunden | Ko-Produzenten

Kosten und Kennziffern des Knowledge-Managements Deduktiv-summarische Bewertung - Tobins Q - Calculated Intangible Value (CIV)

Intellectual Intellectual Capital Capital

Social Social Capital Capital

Human Human Capital Capital

Market Market Capital Capital

Induktiv-analytische Bewertung - Intangible Asset Monitor - Intellectual Capital Navigator Technische Aspekte - Integration der IT-Architektur - Migration der Daten - Schulungen für neue Anwendungen Innovationsaspekte - Patentanzahl und Produkt-Pipeline - F&E-Kostenentwicklung zu Patentanzahl

- Kapitalkostenentwicklung (Banken) (Bonitätsverschlechterung) - Logistik-Kostenentwicklung - Kundenfluktuationsrate (Wanderungsmatrix) - Preis- und Qualitätsentwicklung bei Zulieferern (Rückrufkosten etc.) - Qualfizierung / Training der Zulieferer - Corporate Reputation - Anzahl der fusionsbedingten Kundenbeschwerden - Anzahl der Garantiefälle - Entwicklung der Servicequalität

Kosten und Kennziffern der Kernbelegschaft

Kosten und Kennziffern der Kommunikation

- Fluktuationskosten - Absenzzeiten / Ausfallkosten - Sozialpläne - Weiterbildungsaufwendungen - Anpassung der Gehälter (Harmonisierung der Incentive-Systeme) - Kosten Durchführung der Klimaanalysen (Fusionsbarometer) - Interventionswirksamkeitsanalyse (qualitativer Vergleich) - Kosten für Schwund und Sabotage (Maschinenstillstandszeiten) - Entwicklung der Recruitingkosten pro High Potential

- Interventionen interne Kommunikation (Business TV, Newsletter) - Investor Relations (Internationale Standards) - Fusionsmarketing - Marken(neu)positionierung (Werbeerfolgskontrolle) - Anzahl der positiven Meldungen und Analystenmeinungen (Nutzung des Clipping Dienstes) - Übersetzungsleistungen (Sprache) ȱ

Quelle: Jansen 2004, S. 514.

333ȱ

5

Unternehmensakquisition

5.4.7

Einfluss der Integration auf den Akquisitionserfolg

Imȱ Folgendenȱ werdenȱ einleitendȱ –ȱ eherȱ illustrativȱ alsȱ wissenschaftlichȱ –ȱ dieȱ „siebenȱ verhängnisvollenȱ Illusionenȱ beiȱ derȱ Integration“ȱ vonȱ Fusionenȱ undȱ Akquisitionenȱ aufgeführt:ȱȱ

Abbildungȱ5Ȭ51:ȱ SiebenȱIllusionenȱbeiȱderȱIntegrationȱnachȱMergersȱ&ȱAcquisitionsȱ ƒ

So schnell wie möglich Kosteneinsparungen realisieren: Zu starker Fokus auf kurzfristige Kosteneinsparungen und geringer Fokus auf strategische Integration mit Fokus auf Umsatzwachstum.

ƒ

Ein Zusammenschluss oder eine Übernahme ersetzt organisches Wachstum: Wachstum wird als punktueller Sprung akquiriert, aber nicht als Prozess. Nach Akquisitionen sinken sogar häufig die Wachstumsraten.

ƒ

Best-Practices der beiden Unternehmen übernehmen: Mechanistisches Organisationsmodell als Grundlage für diese Puzzle-Strategie. Bei interdependenten Systemen wird eine Analyse der Prozesse und Arbeitsweisen notwendig, die in eine neue Konzeption für beide Unternehmen münden.

ƒ

Kulturelle Unterschiede zwischen den beiden Partnern sind das größte Problem: Bisher starker Fokus auf die Verschmelzung der unterschiedlichen Unternehmenskulturen. Nun wird über die Abfrage in beiden Unternehmen nach einer erfolgreichen Sollkultur an der Schaffung einer neuen gemeinsamen Kultur gearbeitet.

ƒ

Zuerst legt das Top-Management die Strategie fest und dann die Ausrichtung der Organisation: Eine neue Strategie und die dazugehörigen Umsetzungspläne, die beide Unternehmen miteinander verbinden, soll durch ein neues Führungsteam, das hinter der Strategie und den Maßnahmen steht, umgesetzt werden.

ƒ

Die Fusion wird für unsere Kunden „unsichtbar“ sein: Verletzung des Vertrauens des Kunden und Abwanderungsgefahr. Es ist vielmehr der Nutzen der Transaktion für den Kunden zu kommunizieren.

ƒ

Was bisher gut funktioniert hat, braucht nicht „repariert“ zu werden. Jeder Zusammenschluss verändert die Größe, den Marktwert sowie das interne und externe Umfeld und damit auch die Anforderungen an das bisher gut funktionierende Management und an die organisationale Strukturen.

Quelle: Darstellung nach Davidson/Neumann 1997, S. 3 – 6

5.4.7.1

Integrationsgrad und Akquisitionserfolg

Bambergerȱ unterscheidetȱ analogȱ derȱ hierȱ vorgenommenenȱ Einteilungȱ zwischenȱ dreiȱ Integrationsgradenȱ ȱ (Bambergerȱ 1993,ȱ S.ȱ301ff.).ȱ Erȱ beginntȱ mitȱ derȱ Hypothese,ȱ nachȱ derȱ einȱ positiverȱ Einflussȱ aufȱ denȱAkquisitionserfolgȱ aufgrundȱ derȱ Minimierungȱ vonȱ ReibungsverlustenȱdurchȱeinenȱgeringenȱIntegrationsgradȱzuȱvermutenȱistȱundȱgleichȬ zeitigȱ beiȱ Sanierungsfällenȱ undȱ unausgenutztenȱ Synergienȱ wiederumȱ einȱ negativerȱ EinflussȱderȱschwachenȱIntegrationȱzuȱverzeichnenȱseinȱmüsste.ȱDieȱbereitsȱvorliegenȬ denȱ Studienȱ ergebenȱ bezüglichȱ diesesȱ Zusammenhangsȱ jedochȱ unterschiedlicheȱ ErȬ gebnisse:ȱ Möllerȱ hatȱ 1983ȱ inȱ seinerȱ Untersuchungȱ beiȱ 100ȱ deutschenȱ Akquisitionenȱ folgendeȱKonklusionȱgezogen:ȱ„JeȱstärkerȱdieȱübernommeneȱGesellschaftȱinȱdieȱüberȬ nehmendeȱ integriertȱ wurde,ȱ umsoȱ erfolgreicherȱ warȱ dieȱ Übernahme.“ȱ (Möllerȱ 1983,ȱ S.ȱ256,ȱin:ȱBambergerȱ1993,ȱS.ȱ302)ȱInȱeinerȱanderenȱUntersuchungȱvonȱ129ȱamerikaniȬ

334ȱ

Vernetzungsphase

schenȱAkquisitionenȱzwischenȱ1980ȱundȱ1984ȱvonȱDatta/GrantȱhingegenȱwurdeȱinsbeȬ sondereȱ beiȱ diversifizierendenȱ Akquisitionenȱ einȱ positiverȱ Zusammenhangȱ zwischerȱ schwacherȱIntegrationȱundȱAkquisitionserfolgȱfestgestelltȱ(inȱBambergerȱ1993,ȱS.ȱ302).ȱ Bambergersȱ Analyseȱ konnteȱ hingegenȱ keinenȱ Zusammenhangȱ feststellen,ȱ daȱ alleȱ InȬ tegrationsgradeȱbeiȱdenȱuntersuchtenȱ87ȱAkquisitionenȱeineȱErfolgsquoteȱzwischenȱ56ȱ undȱ67ȱProzentȱaufwiesenȱ(ebd.,ȱS.ȱ303).ȱȱ Inȱ einerȱ eigenenȱ Analyseȱ vonȱ 103ȱ Großtransaktionenȱ mitȱ deutscherȱ Beteiligungȱ derȱ 1990erȱJahreȱwarȱeinȱvergleichsweiseȱhoherȱIntegrationsgradȱbeobachtbarȱ(Jansenȱ2004,ȱ Sȱ 297ff.).ȱ Demzufolgeȱ wärenȱ dieȱ Interdependenzbedarfeȱ sehrȱ hoch,ȱ währendȱ dieȱAuȬ tonomiebedarfeȱsehrȱgeringȱausgeprägtȱsind.ȱMittelständischeȱKäuferȱinȱdemȱSampleȱ hattenȱ eineȱ auffälligȱ andersȱ gerichteteȱ Integrationspolitik:ȱ Dieȱ Integrationstiefeȱ istȱ signifikantȱ niedriger.ȱ Inȱ 38,2ȱProzentȱ derȱ mittelständischenȱ Fälleȱ wurdeȱ entgegenȱ 15ȱProzentȱ beiȱ denȱ Großtransaktionenȱ nurȱ eineȱ Teilintegrationȱ vorgenommen.ȱ Esȱ scheintȱ alsoȱ einȱ überraschenderȱ Größeneffektȱ vorzuliegen:ȱ Jeȱ kleinerȱ dasȱ UnternehȬ men,ȱdestoȱstärkerȱwirdȱaufȱeineȱDezentralisierungȱbeimȱ(externen)ȱWachstumȱgesetzt.ȱ DieȱwissensbasiertenȱZusammenschlüsseȱhabenȱimȱGroßsampleȱeinenȱausgeprägterenȱ Absorptionsansatzȱ –ȱ insbesondereȱ imȱ Vertrieb.ȱ 85,7ȱProzentȱ integriertenȱ hierȱ voll,ȱ währendȱ 27,2ȱProzentȱ derȱ Käuferȱ ausȱ derȱ produzierendenȱ Industrieȱ eineȱ partielleȱ Integrationȱ vornahmen.ȱ Inȱderȱ durchgeführtenȱKorrelationsanalyseȱ ergabȱ sichȱ jedochȱ wederȱ imȱ GesamtȬSampleȱ nochȱ inȱ denȱ EinzelȬSamplesȱ einȱ signifikanterȱ ZusammenȬ hangȱzwischenȱIntegrationstiefeȱundȱBörsenȬȱbzw.ȱUmsatzentwicklungȱ–ȱinȱkeineȱRichȬ tung.ȱ

5.4.7.2

Organisationsänderung und Akquisitionserfolg

Hierbeiȱ wirdȱ derȱ Zusammenhangȱ zwischenȱ Reorganisationȱ desȱ übernommenenȱ UnȬ ternehmensȱ undȱ Akquisitionserfolgȱ untersucht.ȱ Währendȱ vielfachȱ versuchtȱ wurdeȱ –ȱ ohneȱentsprechendeȱempirischeȱUnterstützungȱ–,ȱeineȱVielzahlȱderȱMisserfolgeȱdurchȱ dieȱ Reorganisationȱ zuȱ erklären,ȱ findetȱ sichȱ beiȱ Bambergerȱ einȱ wenigerȱ deutlichesȱ ErȬ gebnis:ȱVonȱdenȱ68ȱFirmenȱwarenȱzwarȱinȱ70ȱProzentȱderȱFälleȱAkquisitionserfolgeȱzuȱ verzeichnen,ȱ wennȱ keineȱ Reorganisationenȱ durchgeführtȱ wurden,ȱ aberȱ auchȱ 58ȱ ProȬ zentȱ ȱ derȱAkquisitionenȱ mitȱ Reorganisationsmaßnahmenȱ warenȱ erfolgreichȱ (BamberȬ gerȱ1993,ȱS.ȱ305).ȱEsȱistȱallerdingsȱdeutlichȱgeworden,ȱdassȱbeiȱmehrȱalsȱeinerȱReorganiȬ sationsmaßnahmeȱdieȱErfolgsquoteȱstarkȱabnimmtȱ(25ȱProzent).ȱȱ

5.4.7.3

Know-how-Übertragung und Akquisitionserfolg

Derȱ vermuteteȱ positiveȱ Zusammenhangȱ zwischenȱ demȱ wechselseitigenȱ KnowȬhowȬ Transferȱ vonȱ Käuferȱ undȱ übernommenenȱ Unternehmenȱ undȱ demȱAkquisitionserfolgȱ wurdeȱ inȱ einerȱ Analyseȱ operationalisiert,ȱ indemȱ derȱ zeitweiseȱ Managementtransferȱ betrachtetȱ wurde.ȱ Erstaunlicherweiseȱ wurdeȱ beiȱ denȱ 86ȱ untersuchtenȱ Akquisitionenȱ mitȱ 74ȱ Prozentȱ deutlichȱ höhereȱ Erfolgsquoteȱ beiȱ fehlendemȱ Transferȱ vonȱ Managernȱ

335ȱ

5.4

5

Unternehmensakquisition

erzielt,ȱ währendȱ beiȱ denȱ Integrationsprozessenȱ mitȱ einemȱ ManagementȬTransferȱ nurȱ 54ȱ Prozentȱ erfolgreichȱ warenȱ (vgl.ȱ Bambergerȱ 1993,ȱ S.ȱ308).ȱ Dieȱ Gründeȱ könnenȱ vielȬ schichtigȱ sein:ȱ Entwederȱ istȱ mitȱ demȱ Austauschȱ vonȱ Managernȱ keineȱ adäquateȱ GeȬ währleistungȱdesȱKnowȬhowȬTranfersȱerreicht,ȱdieȱTheseȱdamitȱtatsächlichȱfalsch,ȱoderȱ aberȱ esȱ liegenȱ Motivationsproblemeȱ beimȱ Managementȱ desȱ übernommenenȱ UnterȬ nehmensȱvor.ȱEsȱkannȱhierȱkeineȱsignifikanteȱAntwortȱgegebenȱwerden.ȱȱ

5.5

Studien über Akquisitionserfolge

Imȱ angelsächsischenȱ undȱ zunehmendȱ auchȱ imȱ deutschsprachigenȱ Raumȱ werdenȱ seitȱ denȱ 1970erȱ Jahrenȱ Untersuchungenȱ bezüglichȱ desȱ Erfolgsȱ vonȱ UnternehmenszusamȬ menschlüssenȱ durchgeführt.ȱ Dabeiȱ werdenȱ durchgängigȱ quantitativeȱ Messzahlenȱ fürȱ denȱ Erfolgȱ mitȱ bestimmtenȱ „technischen“ȱ Charakteristikaȱ desȱ Dealsȱ korreliert.ȱ Sieȱ unterscheidenȱ sichȱ hinsichtlichȱ ihrerȱ Methodikȱ undȱ derȱ Erfolgsdefinitionȱ deutlich,ȱ zeigenȱaberȱinȱderȱTendenzȱähnlichȱalarmierendeȱErgebnisseȱaufȱ(vgl.ȱzuȱdenȱProzedeȬ re,ȱ Problemenȱ undȱ Potentialenȱ vonȱ Erfolgsmessungenȱ ausführlichȱ Jansen/Petersenȱ 2000).ȱȱ Soȱ wurdenȱ Jahresabschlussanalysen,ȱ kapitalmarktorientierteȱ Analysen,ȱ InsiderbefraȬ gungen,ȱWiederverkaufsanalysenȱundȱreineȱErklärungsansätzeȱdurchgeführt:ȱSieȱbeleȬ genȱMisserfolgsratenȱvonȱbisȱzuȱ85ȱProzentȱ(z.B.ȱfürȱBankenȱHayesȱ1998)ȱsowieȱvonȱbisȱ zuȱ 61ȱ Prozentȱ anhandȱ vonȱ Wiederverkäufenȱ (vgl.ȱ Porterȱ 1987ȱ undȱ dieȱ methodischeȱ Entgegnungȱ beiȱ Kaplan/Weißbachȱ 1992).ȱ Einȱ statistischȱ signifikanterȱ Wertverlustȱ vonȱ 10,26Prozentȱ wurdeȱ beiȱ einerȱAnalyseȱ vonȱ NSYE/AMEXȱ Transaktionenȱ fürȱ denȱ ZeitȬ raumȱ vonȱ 1955ȱ bisȱ 1987ȱ inȱ denȱ erstenȱ fünfȱ Jahrenȱ nachȱ derȱ jeweiligenȱ Transaktionȱ festgestelltȱ(Agrawalȱetȱal.ȱ1992).ȱȱ HorizontaleȱZusammenschlüsseȱohneȱProduktausweitungȱführenȱähnlichȱwieȱkongloȬ meraleȱ Zusammenschlüsseȱ zuȱ Rentabilitätseinbußen.ȱ Mergersȱ ofȱ Equals,ȱ d.h.ȱ aktienfiȬ nanzierteȱFusionenȱmitȱeinemȱVerhältnisȱvonȱ50/50ȱbisȱ maximalȱ70/30,ȱscheinenȱnachȱ einerȱ internenȱ Studieȱ vonȱ J.P.ȱ Morganȱ mitȱ einerȱ Erfolgsquoteȱ vonȱ überȱ 60ȱ Prozentȱ leichtȱ besserȱ abzuschneidenȱ alsȱAkquisitionenȱ (Gibbsȱ 1998).ȱ Inȱ jüngerenȱ Studienȱ vonȱ Managementberatungenȱz.B.ȱvonȱArthurȱD.ȱLittle,ȱA.T.ȱKearney,ȱBooz.Allenȱ&ȱHamilȬ ton,ȱMcKinseyȱundȱMercerȱwerdenȱrelativȱübereinstimmendȱMisserfolgsratenȱumȱdieȱ 60ȱ Prozentȱ undȱ unterdurchschnittlicheȱ Renditenȱ fürȱ denȱ Aktionärȱ beiȱ jederȱ zweitenȱ Fusionȱgenannt.ȱȱ EsȱsollȱimȱFolgendenȱeineȱÜbersichtȱüberȱdieȱeinzelnenȱStudienȱgegebenȱwerden,ȱdieȱ nebenȱdenȱErgebnissenȱauchȱdieȱStichprobenumfängeȱundȱdieȱKernaussagenȱderȱUnȬ tersuchungenȱaufnehmenȱsoll.ȱDaȱderȱErfolgsbegriffȱzumȱTeilȱunterschiedlichȱdefiniertȱ istȱ undȱ dieȱ Untersuchungsdesignsȱ differieren,ȱ werdenȱ unterschiedlicheȱ Aspekteȱ beȬȱ ȱ

336ȱ

Studien über Akquisitionserfolge

leuchtet.ȱDieseȱimȱErgebnisȱunterschiedlichen,ȱaberȱvonȱderȱTendenzȱeherȱpessimistiȬ schenȱ Einschätzungenȱ desȱ Erfolgsȱ vonȱ Akquisitionenȱ könnenȱ anhandȱ derȱ vorliegenȬ denȱAnalysenȱzunächstȱaufȱdreiȱKernursachenȱdesȱScheiternsȱfokussiertȱwerden:ȱ

Abbildungȱ5Ȭ52:ȱ DreiȱFelderȱderȱAkquisitionsproblemeȱȱ (1) Überoptimistische Einschätzung der Situation ƒ Überschätzung der Synergiepotentiale ƒ Überhöhter Kaufpreis (Porter 1987) (2) Unzureichender PlanungsProzess ƒ Unzureichende Markt- und Unternehmensanalysen (Porter 1987) ƒ Fehlende Vorbereitung und Planung der einzelnen Phasen einer Akquisition (Müller-Stewens 1992) ƒ Keine Koordination der Teilpläne mit der Konzernstrategie (Porter 1987) (3) Personelle, kulturelle und organisatorische Integrationsprobleme ƒ Unterschätzung der personellen Probleme ƒ Fehlende Integrationsplanung ƒ Nichtberücksichtigung der unterschiedlichen Kulturen sowie Kommunikations- und Entscheidungsverhalten Quelle: Eigene Darstellung

5.5.1

Eigene Erhebung zum Management von Unternehmenszusammenschlüssen

Eineȱ ersteȱ differenzierteȱ Analyseȱ zumȱ Postȱ MergerȬManagementȱ fürȱ denȱ deutschenȱ MarktȱwurdeȱimȱJahrȱ2000ȱvorgelegtȱ(Jansen/Körnerȱ2000,ȱausführlichȱJansenȱ2004).ȱInȱ dieserȱ Analyseȱ sindȱ insgesamtȱ 103ȱ Unternehmenszusammenschlüsseȱ anhandȱ einesȱ ausführlichenȱFragebogensȱuntersuchtȱworden,ȱdieȱzwischenȱ1994ȱundȱ1998ȱvereinbartȱ wurden.ȱVorȱallemȱfolgendeȱFragenȱstandenȱimȱVordergrund:ȱWasȱsindȱdieȱErfolgsfakȬ toren,ȱwasȱsindȱdieȱKardinalfehlerȱbeimȱManagementȱvonȱFusionen?ȱSindȱreinȱnatioȬ naleȱ Fusionenȱ erfolgreicherȱ alsȱ internationale?ȱ Istȱ esȱ besser,ȱ mitȱ einemȱ gleichstarkenȱ PartnerȱzuȱfusionierenȱoderȱeinȱkleineresȱUnternehmenȱzuȱübernehmen?ȱUnd:ȱGibtȱesȱ Unterschiedeȱ imȱ Ergebnisȱ zwischenȱ Dienstleisternȱ undȱ derȱ klassischenȱ Industrie?ȱ WelcheȱRolleȱspieltȱderȱKundeȱbeiȱFusionen?ȱ EinȱerstesȱernüchterndesȱErgebnis:ȱNurȱinȱ44ȱProzentȱderȱFälleȱgelangȱdenȱuntersuchȬ tenȱUnternehmenȱeineȱrelativeȱUmsatzsteigerungȱimȱVergleichȱzurȱBranche,ȱlediglichȱ 24ȱ Prozentȱ derȱ börsennotiertenȱ Studienteilnehmerȱ konnteȱ eineȱ Steigerungȱ ihresȱ BörȬ senwertesȱimȱNachgangȱderȱFusionȱerreichenȱ(Outperformance).ȱDieȱweiterenȱErgebȬ nisseȱimȱÜberblick:ȱȱ (1)ȱDieȱZieleȱvonȱFusionen:ȱSynergienȱbeiȱKostenȱstattȱbeimȱWachstumȱȱ Kostensynergienȱ habenȱ beiȱ denȱ Zielstellungenȱ vonȱ Fusionenȱ deutlichenȱ Vorrangȱ vorȱ gemeinsamemȱ Wachstumȱ undȱ Innovationen.ȱ Zuȱ denȱ dreiȱ entscheidendenȱ strategiȬ schenȱZielenȱderȱUnternehmenszusammenschlüsseȱzähltenȱbeiȱ70ȱProzentȱderȱBefragȬ

337ȱ

5.5

5

Unternehmensakquisition

tenȱdieȱErhöhungȱderȱ(globalen)ȱMarktpräsenz,ȱKostensynergienȱimȱBereichȱderȱLeisȬ tungserstellungȱ(39ȱProzent)ȱundȱimȱBereichȱderȱVermarktungȱ(31ȱProzent).ȱȱ Wachstumssynergienȱ warenȱ nurȱ fürȱ 16ȱ Prozentȱ derȱ analysiertenȱ Unternehmenȱ dasȱ Hauptmotiv,ȱ derȱ Erwerbȱ vonȱ KnowȬhowȱ nurȱ fürȱ 7ȱ Prozentȱ undȱ dieȱ Erhöhungȱ derȱ Innovationskraftȱgarȱnurȱfürȱ4ȱProzent.ȱȱ ȱ(2)ȱDieȱErfolgsfaktoren:ȱSchnelleȱFührungsstrukturȱstattȱKulturȱ EinȱerfolgreichesȱPostȱMergerȱManagementȱzeichnetȱsichȱdurchȱschnelleȱEntscheidunȬ genȱ aus.ȱ Überraschendȱ dabei:ȱ Unternehmenskulturelleȱ Aspekteȱ habenȱ einenȱ eherȱ unbedeutendenȱEinflussȱaufȱdenȱErfolg.ȱUnternehmen,ȱdieȱbereitsȱmehrereȱAkquisitiȬ onenȱ inȱ derȱ gleichenȱ Größenordnungȱ durchgeführtȱ habenȱ undȱ damitȱ überȱ entspreȬ chendeȱFusionserfahrungȱverfügen,ȱmessenȱdemȱThemaȱKulturȱsogarȱeineȱsignifikantȱ geringereȱBedeutungȱbei.ȱFürȱ57ȱProzentȱallerȱBefragtenȱzählteȱnachȱeigenerȱEinschätȬ zungȱdieȱschnelleȱEntscheidungȱüberȱdieȱkünftigeȱFührungsstrukturȱzuȱdenȱwichtigsȬ tenȱAufgaben,ȱbeiȱ47ȱProzentȱdieȱErarbeitungȱeinerȱexternenȱundȱinternenȱKommuniȬ kationsstrategieȱundȱbeiȱ27ȱProzentȱderȱEinsatzȱvonȱIntegrationsteams.ȱImȱHinblickȱaufȱ dieȱerfolgreichenȱZusammenschlüsseȱlassenȱsichȱfolgendeȱFaktorenȱableiten,ȱdieȱeinenȱ signifikantȱpositivenȱEinflussȱaufȱdenȱFusionserfolgȱhaben:ȱȱ ȱ

Abbildungȱ5Ȭ53:ȱ FaktorenȱmitȱsignifikantȱpositivemȱEinflussȱaufȱdenȱFusionserfolgȱ ȱ Jansenȱ2004,ȱS.ȱ206.ȱȱ

ȱ

ȱ(3)ȱDieȱFehler:ȱFehlendeȱMitarbeitereinbindungȱundȱKommunikationȱ Bisherigeȱ Erklärungsansätzeȱ fürȱ dieȱ unverändertȱ hoheȱ Misserfolgsquoteȱ warenȱ eherȱ ausȱEinzelerfahrungenȱabgeleitet,ȱsoȱdassȱaufgrundȱmangelnderȱForschungȱaufȱdiesemȱ wichtigenȱ Bereichȱ stereotypeȱ Erklärungsmusterȱ entstandenȱ sindȱ Ȭȱ wieȱ beispielsweiseȱ „Kulturdifferenzen“,ȱ „schwacheȱ zentraleȱ Managementführung“ȱ oderȱ „fehlendeȱ ProȬ zessgeschwindigkeit“.ȱAllȱ dieseȱ Erklärungsansätzeȱ bestätigenȱ sichȱ interessanterweiseȱ

338ȱ

Studien über Akquisitionserfolge

inȱderȱdurchgeführtenȱStudieȱnicht.ȱFürȱ31%ȱderȱBefragtenȱzählenȱdieȱunzureichendeȱ Einbindungȱ derȱ Mitarbeiter,ȱ fürȱ 27ȱProzentȱeineȱunzureichendeȱKommunikationȱundȱ fürȱjeweilsȱ19ȱProzentȱeineȱschlechteȱPlanungȱdesȱIntegrationsprozessesȱsowieȱeineȱzuȱ starkeȱZentralisierungȱderȱEntscheidungsprozesseȱzuȱdenȱdreiȱgravierendstenȱFehlernȱ vonȱUnternehmenȱimȱRahmenȱdesȱIntegrationsmanagements.ȱ Abbildungȱ5Ȭ54:ȱ FaktorenȱmitȱsignifikantȱnegativenȱEinflussȱaufȱdenȱFusionserfolgȱ ȱ Jansenȱ2004,ȱS.ȱ212.ȱ

(4)ȱDieȱInstrumente:ȱKommunikationȱstattȱKulturȱ VorȱallemȱrichtigeȱKommunikationskonzepte,ȱaberȱauchȱStärkenȬSchwächenȬAnalysenȱ sowieȱ dieȱ Checklistenȱ undȱ Pflichtenhefteȱ wurdenȱ vonȱ denȱ Studienteilnehmernȱ alsȱ zentraleȱInstrumenteȱfürȱeinȱerfolgreichesȱFusionsmanagementȱeingestuft.ȱȱ WeiterhinȱstandenȱPotentialeinschätzungsverfahrenȱfürȱdieȱMitarbeiterȱundȱdaraufȱabgeȬ stimmteȱTrainingssystemeȱhochȱimȱKurs.ȱAuchȱhier:ȱDieȱderzeitȱverstärktȱdiskutierteȱkultuȬ relleȱDueȱDiligenceȱwurdeȱlediglichȱvonȱ2ȱProzentȱalsȱeinȱwichtigesȱInstrumentȱeingestuft.ȱ (5)ȱDifferenzierteȱAnalyse:ȱGleichberechtigteȱundȱinternationaleȱFusionenȱ FusionenȱunterȱgleichstarkenȱPartnernȱsindȱtendenziellȱerfolgreicherȱanȱderȱBörseȱundȱ beimȱUmsatz.ȱDerȱGrund:ȱNahezuȱallenȱAufgabenȱimȱPostȱMergerȱManagementȱwirdȱ beiȱ denȱ „Mergersȱ ofȱ Equals“ȱ eineȱ deutlicheȱ höhereȱ Bedeutungȱ beigemessenȱ –ȱ vorȱ alȬ lemȱ derȱ Integrationsplanung,ȱ demȱ Einsatzȱ vonȱ Integrationsteams,ȱ derȱ Entwicklungȱ vonȱInstrumentenȱzumȱWissenstransferȱundȱdemȱAufbauȱzusätzlicherȱF&E.ȱDieȱIntegȬ rationstiefeȱgleichwertigerȱPartnerȱistȱdabeiȱdeutlichȱhöherȱgewesenȱundȱdieȱIntegratiȬ onsgeschwindigkeitȱsignifikantȱgeringer.ȱ Zusammenschlüsseȱ mitȱ einemȱ internationalenȱ Partnerȱ weisenȱ eineȱ signifikantȱhöhereȱ BörsenwertsteigerungȱgegenüberȱnationalenȱZusammenschlüssenȱauf:ȱWährendȱkeineȱ derȱinternationalenȱFusionenȱeineȱnegativeȱBörsenwertentwicklungȱverzeichnenȱmussȬ te,ȱhabenȱ43ȱProzentȱderȱreinȱnationalenȱZusammenschlüsseȱentsprechendeȱKursrückȬ gängeȱ erlitten.ȱ Derȱ Umsatzȱ entwickelteȱ sichȱ jedochȱ tendenziellȱ leichtȱ schlechterȱ imȱ VergleichȱzuȱdenȱreinȱnationalenȱFusionen.ȱȱ

339ȱ

5.5

5

Unternehmensakquisition

(6)ȱBranchen:ȱDienstleisterȱtendenziellȱbessereȱUmsatzentwicklungȱ Beiȱ 51,9ȱ Prozentȱ derȱ Zusammenschlüsseȱ vonȱ Dienstleisternȱ undȱ Handelȱ stiegenȱ dieȱ UmsätzeȱrelativȱzurȱBranche,ȱgegenüberȱnurȱ40,7ȱProzentȱimȱIndustrieȬȱundȱKonsumȬ gütersektor.ȱGrund:ȱBeiȱihnenȱstehenȱ„Wachstumssynergien“ȱundȱdieȱ„Nutzungȱneuerȱ AbsatzȬ/Vertriebswege“ȱdeutlichȱvorȱdenȱ„Kostensynergien“.ȱDiesȱzeigtȱsichȱauchȱbeiȱ derȱdeutlichȱgeringerenȱTendenzȱzurȱPersonalreduktionȱnachȱderȱFusion.ȱSieȱwähltenȱ wesentlichȱhäufigerȱdenȱZusammenschlussȱmitȱeinemȱgleichwertigenȱPartner.ȱȱ (7)ȱLernendeȱOrganisation:ȱErfahrungȱschütztȱnichtȱvorȱMisserfolgen!ȱȱ Vorherigeȱ Akquisitionserfahrungȱ hatȱ beiȱ denȱ analysiertenȱ Unternehmenȱ keinenȱ EinȬ flussȱaufȱdenȱErfolgȱnachfolgenderȱZusammenschlüsseȱgehabt.ȱ

5.5.2

Überblick über einige Untersuchungen

Abbildungȱ5Ȭ55:ȱ 38ȱErfolgsanalysenȱimȱÜberblickȱ

Autoren

Jahr

Stichprobe

Ergebnisse

Erfolgsdefinition

Ravenscraft/ Scherer (1987)

1950– 1976

95 Zielunternehmen

Pre Merger-Profitabilität des Targets 0,97 Prozentpunkte unter dem Industrieschnitt; Post Merger Profitabilität 3,1 Punkte drunter

Erfolg wird hier als Profitabilität verstanden (= Operatives Ergebnis/Aktiva)

Porter (1987)

1950– 1986

3788 Diversifikationen von 33 Unternehmen in den USA

60 % desinvestiert bei neuen Zielgeschäftsfeldern, 53,3 % desinvestiert bei neuen Zielbranchen

Desinvestitionen als Misserfolg

Agrawal/Jaffe/ Mandelker (1992)

1955– 1987

1164 Transaktionen (alle Transaktionen der NYSE/AMEX)

46,56 % erfolgreich nach einem Jahr, 43,97 % erfolgreich nach vier Jahren, durchschnittlicher Rückgang um 10,26 %

CAR Cumulative Abnormal Return

Ravenscraft/Scherer (1989)

1957– 1977

2732 Transaktionen

Durchschnittliche Verschlechterung der Profitabilität

Outperformance

Jensen/Ruback (1983)

1958– 1981

Auswertung von zahlreichen Event Studies

Durchschnittlich 0 % Steigerung beim Käufer, 20 % beim Verkäufer

Abnormale prozentuale Aktienkursveränderung, 2 Tage- und 1 MonatsZeitraum

Kitching (1967)

1960– 1965

69 Akquisitionen in den USA von 20 Unternehmen

68 % erfolgreich

Managementinterviews

Brockhaus (1975)

1960– 1970

K. A.

20 % erfolgreich

K. A.

Hunt et al. (1987)

1960– 1985

60 Akquisitionen in England

55 % erfolgreich

ȱ

340ȱ

Studien über Akquisitionserfolge

Kitching (1974)

1965– 1970

95 Akquisitionen USA/EU

53 % erfolgreich

Managementinterviews

Ikenberry/ Lakonishok (1993)

1968– 1987

97 Transaktionen

Durchschnittlich negative abnormale Ergebnisse

CAR Cumulative Abnormal Return

Möller (1983)

1970– 1979

100 Akquisitionen in Deutschland

36 % erfolgreich

Kaplan/ Weisbach (1992)

1971– 1982

271 Desinvestitionen bis 1989

44 % desinvestiert, 21 % wegen mangelnder Profitabilität

Asquith/Bruner/ Mullins (1990)

1973– 1983

343 Akquisitionen

41 % erfolgreich, durchschnittlicher Rückgang um 0,85 % beim Käufer

CAR Cumulative Abnormal Return

McKinsey (1987)

K. A.

116 Akquisitionen

23 % erfolgreich

Amortisation innerhalb von 3 Jahren

Bühner (1990a und 1990b)

1973– 1985

110 deutsche Transaktionen

Im zweiten und dritten Jahr nach der Fusion Rentabilitätseinbußen; Jahresabschluss steigt um durchschnittlich 19,38 %; Steuern steigen um 7,82 und Zinsaufwendungen um 1,51 %. Eigenkapital steigt um 34,45 %; Gesamtkapital um 24,76 %. Durchschnittlich keine entsprechende Ertragssteigerung realisiert

Eigen- und Gesamtkapitalrendite vor Steuern 3 Jahre vor und 6 Jahre nach der Übernahme

Banerjee/Owers (1992)

1978– 1987

57 Akquisitionen (von weißen Rittern)

21 % erfolgreich, durchschnittlicher Rückgang um 3,3 % beim Käufer

CAR Cumulative Abnormal Return

Datta/Puia (1995)

1978– 1990

112 große Cross BorderTransaktionen

Durchschnittlich keine Wertsteigerung für Käufer

Healy/Palepu/ Ruback (1990)

1979– 1984

50 größte Fusionen in den USA

Durchschnittlich signifikante Verbesserung des operativen Cash Flows

Branchen-Outperfomance von Cash Flow-Werten

Sirower (1997)

1979– 1990

168 Akquisitionen

35 % erfolgreich, durchschnittlicher Rückgang um 2,3 % beim Käufer

CAR Cumulative Abnormal Return

Morck/Shleifer/ Vishny (1990)

1980– 1987

172 Akquisitionen

37 % erfolgreich, durchschnittlicher Rückgang um 1,78 % beim Käufer

CAR Cumulative Abnormal Return

Bamberger (1993)

1980– 1991

197 Akquisitionen in Deutschland

63 % erfolgreich

Rau/Vermaelen (1998)

1980– 1991

3517 Transaktionen

Durchschnittlich Underperformance von 4 % nach 3 Jahren

Börsenwertentwicklung

Mercer Management Consulting (1997)

1980– 1997

215 Akquisitionen aus den 1980er und 1990er Jahren

37 % erfolgreich bei den 80er Deals und 52 erfolgreich bei den 90er Deals

Aktienrendite nach drei Jahren

Bradley/Desai/Kim (1988)

1981– 1984

52 Akquisitionen

35 % erfolgreich, durchschnittlicher Rückgang um 2,9 % beim Käufer

CAR Cumulative Abnormal Return

Gibbs (J. P. Morgan) (1998)

1985– 1998

29 Mergers of Equals

66 % erfolgreich, durchschnittlich 8,7 % Börsenwertsteigerung nach drei Jahren

BörsenwertOutperformance nach drei Jahren

Mitchell/Holmes (Economist Intelligence Unit) (1996)

1988– 1996

150 Akquisitionen

30 % erfolgreich

Nochmalige Kaufentscheidung (Selbsteinschätzung)

341ȱ

5.5

5

Unternehmensakquisition

Mercer Management Consulting (1995)

1990– 1995

150 Akquisitionen

50 % erfolgreich

Aktienentwicklung nach drei Jahren

Gerds (2000)

1990– 1999

63 kleinere Transaktionen auf Basis der Aussage von Unternehmensberatern

38 % erfolgreich

Integrationserfolg: Integrationseffektivität (Ressourcentransfer materieller und immaterieller Ressourcen) und Integrationseffizienz (Zufriedenheit des Managements Erwerber/Erworbener/Mutter von Beratern abgefragt)

Bain & Company (1998)

1992– 1997

385 Akquisitionen, dabei 60 Frequent Acquirers (Zukauf von 100 % Börsenwert innerhalb von 5 Jahren)

28 % erfolgreich, Outperfomance der Frequent Acquirers mit 27,1 % Kursentwicklung gegenüber 18,8 % bei den Infrequent Acquirers (S&P 500 = 19,7 %)

Jährliche Aktienkursentwicklung

Booz Allen & Hamilton (1999)

1994– 1996

117 Transaktionen

48,7 % erfolgreich

Outperfomance-Maß nach zwei Jahren

McKinsey (1999)

1996– 1998

508 Akquisitionen

27 % erfolgreich für Käufer, 92 % erfolgreich für Verkäufer

Börsenwert in einer Event Study (Erfolg = durchschnittlich Börsenwertanstieg 500 Mio. USD, Misserfolg = durchschnittlich Börsenwertvernichtung 600 Mio. USD

Boston Consulting Group (2000)

1996– 1998

212 grenzüberschreitende Transaktionen in der EU

30 % erfolgreich, 50 % neutral, 20 % nicht erfolgreich

Market Value Added für den Käufer (Event Study)

A. T. Kearney (1997)

K. A.

211 Akquisitionen

37 % erfolgreich, kombinierte Profitabilität der fusionierten US-Unternehmen sank durchschnittlich um 10 %

Profitabilität

Amercian Management Association (1998)

K. A.

K. A.

51 % Gewinnanstieg, 34 % Produktivitätsanstieg, 84 % gesunkene Mitarbeiter-Moral

Habeck et al./A. T. Kearney (1999)

Ende 1990er Jahre

115 Akquisitionen weltweit

42 % erfolgreich

ȱȱȱȱ Eigene Übersicht: Auswahl von 38 empirischen Studien

ȱ

342ȱ

K. A.

6

6.1

Anhang

Grobstruktur einer allgemeinen wirtschaftlichen Due Diligence-Checkliste

I. Produktprogramm / Forschung und Entwicklung / Vertrieb 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9.

Welche Produktgruppen innerhalb des Produktbereichs lassen sich unterscheiden? Welche Prozentsätze der Produktbereiche zu Gesamtumsatz in welchen Produktaltersgruppen? Bestehen Substitutionsmöglichkeiten und wie sehen die Weiterentwicklungschancen aus? Wie ist die Verteilung der Entwicklungskosten der vergangenen Geschäftsjahre? Welche Innovationen stehen vor der Marktfähigkeit und welche mittelfristigen Umsatzziele haben sie? Bestehen FuE-Kooperationen mit anderen Unternehmen und Universitäten? Wie ist der Aufbau der Vertriebsorganisation und welche Vertriebskanäle werden genutzt? Welche Instrumente des Marketing-Mixes werden verwendet und welche von Wettbewerbern? Wie ist die Schnittstelle von Produktentwicklung, Service, Marketing und Vertrieb organisiert?

II. Technik 1. 2. 3. 4. 5.

Welche technische Ausstattung liegt vor (Maschinen, Betriebsausstattung, Flächen und Gebäude)? Wie hoch ist die Fertigungstiefe und wie ist das Kapazitätenmanagement geregelt? Welche Standardisierungsgrade liegen vor, wie hoch ist die Teileanzahl (Modul- oder Plattformkonzepte)? Welche technischen Daten und Statistiken liegen vor (Maschinenstillstandszeiten, Schwundmengen, Produktivitätskennzahlen, Ausschusszahlen)? Wie ist das Qualitätsmanagement organisiert (Zertifikate, Ausschussquoten, Vorschlagswesen)?

III. Organisatorische Grundlagen / Informationsverarbeitung 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10.

Wie ist der organisatorische Aufbau (Organigramm, Zweckentsprechung, Akzeptanz)? Wie ist die Regelung der Verantwortungsbereiche (funktional, divisional, Matrix, Stellenbeschreibungen, Verantwortungsübernahme, Kompetenz- und Vertretungsregeln)? Wie funktioniert das Informationsmanagement (horizontal, top-down, bottom-up, Vertraulichkeit)? Welche Hard- und Software wird eingesetzt und wie hoch sind Investitionsbedarfe (bei Harmonisierung)? Wie sehen Entscheidungs- und Kommunikationsprozesse aus? Wie sieht die Zusammensetzung des Personalstandes aus (nach Geschlecht, Funktionen, Vergütungen) Besteht ein Betriebsrat (Zusammensetzung, Organisationsgrad, Streiks, Aussperrungen)? Welche sozialen Einrichtungen bestehen (Kantine, Unterstützungskasse, Mitarbeiterverpflegung, Urlaub, Sport, Freizeit sowie die Auswirkungen auf die Finanz-, Ertrags- und Vermögenslage)? Beeinträchtigung der organisatorischen Grundlagen durch einen Inhaber- oder Gesellschafterwechsel? Wie sind die finanziellen Auswirkungen der Akquisition (positiv: Synergie und Rationalisierung; negativ: Abfindungen, Sozialplan, Umstellungs- und Reibungsverluste, Doppelbesetzungen und Integrationskosten)?

343ȱ

6

Anhang

III. Markt und Wettbewerb 1. 2. 3. 4.

5. 6. 7.

Wie ist die Marktsituation (Marktanteile, Änderung der Wettbewerbssituation, Umsatzanteil mit neuen Kunden und Produkten und in neuen Märkten, Differenzierungsmerkmale, Image)? Entwicklung der Umsatz- und Eigenkapitalrendite sowie die des Auftragsbestandes und –eingangs? Zusammensetzung des Kundenstamms (Abhängigkeiten, Gefährdung der Kundenbranche, Währungsrisiko)? Zusammensetzung der Lieferanten (Abhängigkeiten, Importanteil, Währungsrisiko, Substitutionsmöglichkeiten, Outsourcingüberlegungen, Potential der Verringerung der Lieferantenanzahl, Systemlösungen)? Wie ist das Sortiment (Produkte, Dienstleistungen, Umsätze, Rohertrag, Deckungsbeitrag pro Produkt)? Wie ist die Standortwahl zu beurteilen (Kunden, Lieferanten, Wettbewerb, Personal, Kosten, Umweltschutz, Infrastruktur)? Wie sehen die gegenwärtigen und zukünftigen Kosten- und Werttreiber aus?

IV. Rechnungswesen / Unternehmensplanung 1. 2. 3. 4. 5.

6. 7.

Besteht ein modernes Rechnungswesen und Investitionsrechnungssystem, das an die Ansprüche des Unternehmens angepaßt ist? Besteht eine interne Kontrolle, ein internes Controlling und eine interne Revision? Erfolgt eine zeitnahe Aufstellung des Jahresabschlusses und wer nimmt die Prüfung vor? Welche Angaben enthält der Anhang (§§284-288 HGB) und der Lagebericht (§289 HGB)? Liegen Planungsrechnungen vor (fünf vergangene Jahresplanungen, mittel- und langfristige Planungen für die Bereiche mit Umsatz, Kosten, F&E, Personal, Cash Flow, Gewinn und Gewinnverwendung ggf. produkt-, betriebs-, sparten-, teilkonzernbezogen )? Besteht ein Liquiditätsplan im Rahmen der Finanzplanung (Reserven, Fakturierung, Skontiausnutzung, Kreditlinien) sowie ein effizientes Cash Management? Bestehen mittelfristige Investitionsplanungen, Cash Flow-Analysen, Planbilanzen und wie ist die Prognoseverlässlichkeit?

V. Auswertung des Jahresabschlusses 1.

Bilanz (in Verbindung mit Anhang und Lagebericht) AKTIVSEITE

     

Geschäfts- und Firmenwert Geleistete Anzahlungen (Gewinn- und Verlusterwartung für die schwebenden Geschäfte) Sachanlagevermögen (Ab- und Zugänge der letzten 10 Jahre, Anlagespiegel) Grundstücke, grundstücksgleiche Rechte (Bauzeichnungen, Grundpfandrechte, Sanierungsbedarf) Anlageverzeichnisse oder Anlagekarteien für technische Anlagen und Maschinen sowie andere BGA Finanzanlagevermögen (Anteile an verbundene Unternehmen, Beteiligungen und Ausleihungen an solche Unternehmen und Konsequenzen auf die Ertragslage des zu bewertenden Unternehmens) Vorratsvermögen (Inventurunterlagen, Rohertragszahlen und Umschlagshäufigkeit, Lagerdauer, Verwendbarkeit, Bewertungsgrundsätze zur Aufdeckung von stillen Reserven) Forderungen aus Lieferungen und Leistungen (Zahlungsmoral, branchenbedingte Besonderheiten) Forderung an verbundene Unternehmen (im Anhang Angabepflicht, Auswirkung auf Liquiditäts-, Ertrags- und Vermögenssituation) Wertberichtigungen (Informationen über Forderungsausfälle der Vergangenheit und latentes Ausfallrisiko) Geldkonten und Wechselobligo (Liquiditätsaussage, Kontokorrentlinien, Sicherheiten, Wechselproteste)

    

PASSIVSEITE

         

344ȱ

Kapital- und Gewinnrücklagen (im Fünf-Jahres-Überblick Aussage über Rücklagepolitik) Verwendbares Eigenkapital (i.S. §§29, 30 KStG, Ausschüttungen aus der Auflösung von Rücklagen im Hinblick auf steuerliche Ent- und Belastung) Sonderposten mit Rücklageanteil (§273 HGB, Ertragssteuern bei Auflösung berücksichtigen) Rückstellungen (Pensionsverpflichtungen, Wahlrecht zur Bildung allgemeiner Aufwandsrückstellungen) Rückstellungen für ungewisse Verbindlichkeiten (Risikoprüfung, Korrektur aus Handelsbilanz) Rückstellungen für drohende Verluste (Verlusterwartungen vs. Gewinnerwartungen, Gegenkontrakte) Rückstellungen für im Geschäftsjahr unterlassene Aufwendungen für Instandhaltung (Auskunft über Erhaltungszustand der Anlagen) Rückstellungen für Abraumbeseitigung Rückstellungen für Gewährleistungen Neuzusagen von Pensionen

Anhang

    

Verbindlichkeiten (Verbindlichkeitenspiegel, Über- oder Untererfüllung der Tilgungsverpflichtungen) Erhaltene Anzahlungen und Teilabrechnungen Verbindlichkeiten gegenüber verbundenen Unternehmen bzw. bei Beteiligungsverhältnis Sonstige Verbindlichkeiten (Sozialpläne, Steuerverbindlichkeiten) Haftungsverhältnisse (Bilanzrichtlinien-Gesetz entweder bilanzierungspflichtig oder unter der Bilanz bzw. im Anhang, problematisch bei Personengesellschaften)

2. Gewinn- und Verlustrechnung       

 ȱ

Umsatzkostenverfahren nach weitestmöglicher Aufteilung (Betriebsbereiche, Produkte, Sparten etc.) Bestandsveränderungen von fertigen und unfertigen Erzeugnissen (Auflösung stiller Reserven) Entwicklung der Aufwendungen für Roh-, Hilfs- und Betriebsstoffe sowie für bezogene Waren Entwicklung der Personalaufwendungen (Nebenkosten, Vergütungen der Gesellschaftsorganmitglieder) Abschreibungen (ergänzend zum Anlagespiegel, Normal- und Sonderabschreibungen) Sonstige betriebliche Aufwendungen und Erträge (Regelmäßigkeit prüfen) Erträge aus Beteiligungen, Wertpapiere und Ausleihungen des Finanzanlagevermögens Prüfung aller Aufwandsarten über die Wirksamkeit für die zukünftige Ertragskraft (Vorleistungen, F&E, Ausbildungs-, Werbe-, Umstellungs- und Erweiterungskosten)ȱ

Quelle: Eigene Aufstellung

345ȱ

6

6

Anhang

6.2

Grobstruktur einer rechtlichen Due DiligenceCheckliste

I.

Gesellschaftliche Prüfung des Kaufobjektes

1. 2. 3. 4. 5. 6.

Anteilsstruktur (Gesellschafterliste, Gründungsurkunde und Urkunden über Kapitalerhöhung) Einbezahlung des Stammkapitals (für rückständige Leistungen ist nach § 16 GmbHG auch der Erwerber haftbar) Kapitalerhöhung (Problem der verdeckten Sacheinlage und der Bareinlagepflicht) Keine Belastungen der Geschäftsanteile Verfügungsbeschränkungen Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträge

II.

Vermögen des Kaufobjektes

1. 2. 3. 4.

Unbewegliche Sachanlagevermögen (beglaubigte Grundbuchauszüge und Bestellungsurkunden) Bewegliche Sachanlagevermögen (Sicherungsrechte, Beteiligungen an anderen Unternehmen und sonstige Vermögensgegenstände) Forderungen Gewerbliche Schutzrechte

III.

Vertragliche Beziehungen des Kaufobjektes

1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9.

Beraterverträge Bürgschaften, Garantieverpflichtungen Miet-, Pacht- und Leasingverträge Vertriebsverträge (Handelsvertreter etc.) Versicherungsverträge (Liste der Verträge mit Deckungssummen, Prämien etc. und mit sämtlichen nicht versicherten Risiken) Unternehmenskaufverträge (Liste der Käufe und Beteiligungen der letzen fünf Jahre) Lieferantenverträge (Liste der 20 größten Lieferanten) Rahmenverträge mit Lieferanten und Kunden Kooperationsverträge

IV.

Arbeitsrechtliche Situation

1. 2. 3. 4. 5. 6.

Anzahl der übernommenen Arbeitnehmer (Liste der Beschäftigten) Betriebsvereinbarungen (Interessenausgleich, Sozialplan) Tarifverträge (Dienstverträge der Vorstände und Geschäftsführer und Mitarbeitern mit Gehältern von mehr als 150 000 Euro, Standardarbeitsverträge) Historie der Beziehungen zur Arbeitnehmerschaft (Streiks und Betriebsstillegungen) Betriebliche Altersvorsorge Prüfberichte der Sozialversicherungsbehörden

V.

Rechtsstreitigkeiten

1. 2. 3.

anhängige und drohende Rechtsstreitigkeiten Produkthaftung Einschränkende Unterlassungserklärungen und gerichtliche wie außergerichtliche Vergleiche

VI.

Genehmigungen und Zuschüsse

1. 2. 3. 4. 5.

Gewerbeanmeldung Baugenehmigungen/Bebauungspläne Imissionsrechtliche Genehmigungen Wasserrechtliche, rundfunkrechtliche und telekommunikationsrechtliche Genehmigungen Investitionszuschüsse und -zulagen

ȱ

Quelle: Zusammenfassende Aufstellung für eine GmbH nach Kirchner 1998, S. 15 – 17 und Anlage 2

346ȱ

Anhang

6.3

Grobstruktur einer steuerlichen Due DiligenceCheckliste

1.

Handelsregisterauszüge und Grundbuchauszüge,

2.

Satzungen und Gesellschaftsverträge,

3.

Übersicht aller Steuersubjekte: Beteiligungsverhältnisse, gesellschaftsrechtliche Struktur, Betriebsstätten

4.

Verträge: mit verbundenen Unternehmen, Gewinnabführungs- und Beherrschungsverträge, Darlehensverträge, Konzernumlageverträge, Management-/Serviceverträge, Leasingverträge, Gesellschafter-/Geschäftsführerverträge,

5.

Jahresabschlüsse: Bilanzen/Gewinn- und Verlustrechnungen, Berechnungen der Steuerrückstellungen, Dividendenbeschlüsse und Ausschüttungsverhalten,

6.

Steuerbescheide bezüglich Ergänzungs- und Sonderbilanzen,

7.

Steuererklärungen: Kopien einschließlich Umsatz- und Lohnsteuer, Kopien der Steuervorauszahlungsbescheide sowie Informationen und ggf. Schriftverkehr zur Abgabe der Erklärungen,

8.

Besondere steuerliche Sachverhalte: Eigenkapitalgliederung, Bescheide über die gesonderte Feststellung von Verlustvorträgen, Auflagen der Finanzbehörden, Mindestbehaltefristen, Übersicht über in Anspruch genommene Vergünstigungen, Teilwertabschreitungen wegen möglichem Wertaufholungsgebot, Schätzung der stillen Reserven, Einheitswerte, Bedarfswerte,

9.

Betriebsprüfung: Betriebsprüfungsberichte, Übersicht bezüglich offener (angekündigter) Punkte aus der vorhergehenden für die folgende Betriebsprüfung, Übersicht über mögliche Effekte aus Betriebsprüfungen bei der Gesellschaft

10.

Rechtsbehelfe: Übersicht über anhängige Rechtsbehelfe/Klageverfahren im steuerlichen Bereich sowie Angaben zum Status

11.

Verbindliche Auskünfte / Anrufungsauskünfte: Kopien der beantragten verbindlichen Auskünfte, Kopien zu Reaktionen der Finanzbehörden, Kopien des sonstigen Schriftverkehrs in Zusammenhang mit den verbindlichen Auskünften/Anrufungsauskünften, Informationen zur Positionierung der Gesellschaft in Abweichung zu einer verbindlichen Auskunft, Kopien der Anfragen von Seiten der Finanzbehörden außerhalb einer Betriebsprüfung

ȱ Quelle: Aufstellung in Anlehnung nach Jamin 1998, S. 30 – 31

347ȱ

6

6

Anhang

6.4

Grobstruktur einer Umwelt Due Diligence-Checkliste

I.

Allgemeine Informationen

1. 2. 3.

Eigene Produkte Produktionsverfahren Eingesetzte Rohstoffe

II.

Wassergefährdung

1. 2. 3. 4. 5.

Lagertanks Lagerstellen für Fässer Rohrleitungsanlagen Umschlagplätze für wassergefährdende Flüssigkeiten Kopien der behördlichen Genehmigungen, Abnahmeprotokolle, Verfügungen

III.

Abwasser/Abwasserrechtliche Genehmigungen

1. 2. 3. 4. 5.

Sanitärwasser (Menge und Lokalisierung der Ableitung) Betriebsabwasser (Menge und Lokalisierung der Ableitung) Regenwasser (Menge und Lokalisierung der Ableitung) Mischabwasser (Menge und Lokalisierung der Ableitung) Kopien der wasserrechtlicher Erlaubnisse und Bewilligungen, Abwassereinleitungsgenehmigungen

IV.

Abfall und Sondermüll

1. 2. 3. 4.

Hausmüll Überwachungsbedürftiger Abfall Besonders überwachungsbedürftiger Abfall Kopien der abfallrechtlichen Genehmigungen

V. 1.

Prüfberichte

des

TÜV,

Grundwasser und Boden

2.

Liste der Entsorgung, Ablagerung, Verarbeitung und Produktion von umweltgefährdenden Stoffen auf dem eigenen Betriebsgelände Untersuchungsberichte bezüglich Grundwasser und Boden

VI.

Imissionen (Lärm/Luft)

1. 2. 3.

Verzeichnis der nach dem Bundes-Immissionsschutzgesetz genehmigungsbedürftigen Anlagen Genehmigungspflichtige Störfallverordnung Kopien der behördlichen Genehmigungen und der Meßergebnisse

VII.

Arbeitsschutz und Umgang mit Gefahrstoffen

1. 2. 3.

Verwendete oder produzierte Gefahrstoffe Asbest Kopien der letzten drei Überprüfungsberichte des Gewerbeaufsichtsamtes und des Besichtigungsberichtes der letzten Betriebsbesichtigung der Berufsgenossenschaft

Quelle: Zusammenfassende Darstellung nach Kirchner 1998

348ȱ

Anhang

Abkürzungsverzeichnis der Zeitschriften ȱȱ ȱ AER

American Economic Review

AJS

American Journal of Sociology

ASQ

Administrative Science Quaterly

ASR

American Sociological Review

BFuP

Betriebswirtschaftliche Forschung und Praxis

DB

Der Betrieb

DBW

Die Betriebswirtschaft

DU

Die Unternehmung

HBR

Harvard Business Review

JFE

Journal of Financial Economics

JoB

Journal of Business

JoF

Journal of Finance

MIR

Management International Review

OD

Organizational Dynamics

SMJ

Strategic Management Journal

WiSt

Wirtschaftswissenschaftliches Studium

WISU

Wirtschaftsstudium

ZfB

Zeitung für Betriebswirtschaft

zfbf

(Schmalenbachs) Zeitung für betriebswirtschaftliche Forschung

349ȱ

6

Literatur

7

Literatur

Abbel,ȱDerekȱF.,ȱDefiningȱtheȱBusiness:ȱTheȱStartingȱPointȱofȱStrategicȱPlanning,ȱEngeȬ woodȱCliffsȱ(NJ),ȱ1980.ȱ Albach,ȱ Horst,ȱ Strategischeȱ Allianzen,ȱ strategischeȱ Gruppenȱ undȱ strategischeȱ FamiliȬ en,ȱin:ȱZfB,ȱ6,ȱ1992,ȱS.ȱ663ȱ–ȱ670.ȱ Akerlof,ȱ Georgeȱ A.ȱ (1970):ȱ Theȱ Marketȱ forȱ Lemonsȱ –ȱ Qualityȱ Uncertaintyȱ andȱ theȱ MarketȱMechanism,ȱin:ȱQuarterlyȱofȱEconomics,ȱ84,ȱS.ȱ488–500.ȱ Andrade,ȱ Gregorȱ /ȱ Mitchell,ȱ Markȱ L.ȱ /ȱ Stafford,ȱ Erik,ȱ Newȱ Evidenceȱ andȱ Perspectiveȱ onȱMergers,ȱin:ȱJournalȱofȱEconomicȱPerspectives,ȱ15,ȱ1,ȱ2001,ȱS.ȱ103–120.ȱ Andrey,ȱ Alain,ȱ Dasȱ Partnerprofilȱ alsȱ Bestandteilȱ derȱ Kooperationsstrategie:ȱ StrategiȬ scheȱ Allianzenȱ beiȱ derȱ Swissair,ȱ in:ȱ Bronder,ȱ Christophȱ /ȱ Pritzl,ȱ Rudolfȱ (Hrsg.):ȱ WegweiserȱfürȱstrategischeȱAllianzen,ȱWiesbaden,ȱ1992,ȱS.ȱ323ȱ–ȱ340.ȱ Anslinger,ȱPatriciaȱL.ȱ/ȱCopeland,ȱThomasȱE.,ȱGrowthȱthroughȱAcquisitions:ȱAȱFreshȱ Look,ȱin:ȱHBR,ȱJanuaryȬFebruaryȱ1996,ȱS.ȱ126ȱ–ȱ135.ȱ Ansoff,ȱH.ȱIgor,ȱManagementȬStrategie,ȱMünchen,ȱ1966.ȱ Ansoff,ȱH.ȱIgor,ȱManagingȱSurpriseȱundȱDiscontinuityȱResponseȱtoȱWeakȱSignals,ȱin:ȱ zfbf,ȱ28,ȱ1976,ȱS.ȱ129ȱ–ȱ152.ȱȱ Auerbach,ȱAlanȱJ.,ȱMergersȱ&ȱAcquisitions,ȱChicago/London,ȱ1988.ȱ Axelrod,ȱRobert,ȱDieȱEvolutionȱderȱKooperation,ȱMünchen,ȱ1988.ȱ Backhaus,ȱKlausȱ/ȱPiltz,ȱKlaus,ȱStrategischeȱAllianzenȱ–ȱeineȱneueȱFormȱkooperativenȱ Wettbewerbs?,ȱ in:ȱ Backhaus,ȱ Klausȱ /ȱ Piltz,ȱ Klausȱ (Hrsg.):ȱ Strategischeȱ Allianzen,ȱ zfbf,ȱSonderheftȱ27/1990,ȱS.ȱ1ȱ–ȱ10.ȱȱ Backhaus,ȱ Klausȱ /ȱ Plinke,ȱ Wulff,ȱ Strategischeȱ Allianzenȱ alsȱ Antwortȱ aufȱ veränderteȱ Wettbewerbsstrukturen,ȱin:ȱBackhaus,ȱKlausȱ/ȱPiltz,ȱKlausȱ(Hrsg.):ȱStrategischeȱAlȬ lianzen,ȱzfbf,ȱSonderheftȱ27/1990,ȱS.ȱ21ȱ–ȱ34.ȱ Baden,ȱKay,ȱZumȱWohleȱderȱAktionäre,ȱin:ȱmanagerȱmagazinȱAprilȱ1996,ȱS.ȱ146ȱ–ȱ157.ȱ Balzli,ȱ Beatȱ /ȱ Pauly,ȱ Christophȱ /ȱ Rosenbach,ȱ Marcelȱ /ȱ Tuma,ȱ Thomas,ȱ Derȱ großeȱ Schlussverkauf,ȱin:ȱDERȱSPIEGEL,ȱ51/2006,ȱS.ȱ64ȱ–ȱ79.ȱȱȱ Bästlein,ȱHannoȱM.,ȱZurȱFeindlichkeitȱöffentlicherȱÜbernahmeangebote,ȱFrankfurtȱamȱ Main,ȱ1997.ȱ Baetge,ȱJörg,ȱAkquisitionȱundȱUnternehmensbewertung,ȱDüsseldorf,ȱ1991.ȱ Bain,ȱJoeȱS.,ȱMonopolyȱandȱOligopolyȱbyȱMergers,ȱAER,ȱMayȱ1950.ȱ

351ȱ

7

7

Literatur

Ballwieser,ȱ Wolfgang,ȱ Unternehmensbewertungȱ undȱ Komplexitätsreduktion,ȱ 3.ȱ AufȬ lage,ȱWiesbaden,ȱ1990.ȱ Ballwieser,ȱ Wolfgang,ȱ Moderneȱ Methodenȱ derȱ Unternehmensbewertung,ȱ VortragsȬ papierȱanläßlichȱderȱKonferenzȱ„PraxisfragenȱdesȱUnternehmenskaufs“ȱdesȱInstituȬ teȱforȱInternationalȱResearchȱinȱOffenbach,ȱ16.6.1998,ȱS.ȱ1ȱ–ȱ24.ȱ Ballwieser,ȱ Wolfgang,ȱ Unternehmensbewertungȱ mitȱ Discountedȱ Cashȱ FlowȬ Verfahren,ȱin:ȱDieȱWirtschaftsprüfung,ȱ51,ȱ3/1998,ȱS.ȱ81ȱ–ȱ92.ȱ Balzer,ȱ Arnoȱ /ȱ Nölting,ȱ Andreas,ȱ Reicheȱ Schlucker,ȱ in:ȱ managerȱ magazinȱ Juniȱ 1998,ȱ S.ȱ66ȱ–ȱ86.ȱ Bamberger,ȱ Burkhard,ȱ Derȱ Erfolgȱ vonȱ Unternehmensakquisitionenȱ inȱ Deutschlandȱ –ȱ EineȱtheoretischeȱundȱempirischeȱUntersuchung,ȱBergischȱGladbach/Köln,ȱ1994.ȱ Bamford,ȱJimȱ/ȱErnst,ȱDavid,ȱMeasuringȱallianceȱperformance,ȱin:ȱTheȱMcKinseyȱQuarȬ terlyȱWebȱexclusiveȱOctoberȱ2002.ȱȱ Bamford,ȱ Jamesȱ /ȱ Ernst,ȱ David,ȱ Managingȱ anȱ allianceȱ portfolio,ȱ in:ȱ Theȱ McKinseyȱ Quarterly,ȱ3/2002a,ȱS.ȱ28ȱ–ȱ39.ȱ Bamford,ȱ Jamesȱ /ȱ Ernst,ȱ David,ȱ Yourȱ alliancesȱ areȱ tooȱ stable,ȱ in:ȱ Harvardȱ Businessȱ Reviewȱ2005,ȱ83ȱ(6),ȱS.ȱ33Ȭ41,ȱ150.ȱ Bamford,ȱJamesȱ/ȱErnst,ȱDavid,ȱFubini,ȱDavidȱG.:ȱWieȱmanȱWeltklasseȱJointȱVentureȱ startet.ȱin:.ȱHarvardȱBusinessȱManager,ȱ26thȱVolume,ȱMayȱ2004ȱ Bär,ȱ Thomas,ȱ Firmenübernahmenȱ –ȱ derenȱ Finanzierungȱ undȱ finanzielleȱ Abwehr,ȱ in:ȱ Siegwart,ȱHansȱetȱal.ȱ(Hrsg.):ȱMergersȱ&ȱAcquisitions,ȱStuttgart/Basel,ȱ1990,ȱS.ȱ155ȱ–ȱ 166.ȱ Bea,ȱFranzȱXaverȱ/ȱHaas,ȱJürgen,ȱMöglichkeitenȱundȱGrenzenȱderȱFrüherkennungȱvonȱ Unternehmenskrisen,ȱin:ȱWiSt,ȱ10,ȱ1994,ȱS.ȱ486ȱ–ȱ491.ȱ Becattani,ȱ G.,ȱ Theȱ Marshallianȱ Industriealȱ Districtȱ asȱ aȱ SocioȬEconomicȱ Notion,ȱ in:ȱ Pyke,ȱ F.ȱ etȱ al.ȱ (Hrsg.)ȱ Industrialȱ Districtsȱ andȱ InterȬFirmȱ CoȬOperationȱ inȱ Italy,ȱ Genf,ȱ1990.ȱ Beck,ȱUlrich,ȱWasȱistȱGlobalisierung?ȱFrankfurtȱamȱMain,ȱ1997.ȱȱ Becker,ȱ Gernot,ȱ Mergersȱ andȱ Acquisitionsȱ alsȱ Instrumentȱ zurȱ Umsetzungȱ vonȱ KonȬ zernstrategien,ȱin:ȱWISU,ȱ3/94,ȱS.ȱ198ȱ–ȱ200ȱ Behrens,ȱBolke,ȱVölligȱneueȱRegeln,ȱin:ȱWirtschaftsWoche,ȱ21,ȱ14.5.1998,ȱS.ȱ50ȱ–ȱ60.ȱ Beisel,ȱWilhelmȱ/ȱKlumpp,ȱHansȬHermann,ȱDerȱUnternehmenskauf,ȱMünchen,ȱ1996.ȱ BenDaniel,ȱDavidȱJ.ȱ/ȱRosenblom,ȱArthurȱH.,ȱTheȱHandbookȱofȱMergersȱandȱAcquisiȬ tions,ȱLondonȱetȱal.,ȱ1990.ȱ BentonȬShort,ȱLisaȱ/ȱPrice,ȱMarieȱD.ȱ/ȱFriedman,ȱSamantha,ȱGlobalizationȱfromȱBelow:ȱ TheȱRankingȱofȱGlobalȱImmigrantȱCities,ȱin:InternationalȱJournalȱofȱUrbanȱandȱReȬ gionalȱResearch,ȱVolumeȱ29.4ȱDecemberȱ2005,ȱS.ȱ945–959.ȱȱ

352ȱ

Literatur

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353ȱ

7

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373ȱ

7

Stichwortverzeichnis

8

Stichwortverzeichnis

A AdjustedȱPresentȱValue .............298ȱ advancedȱfactors .............................4ȱ AgencyȱCosts...............................109ȱ Akquisitionȱ ȬȱAnforderungsprofil..............267ȱ Ȭȱhorizontal.................................74ȱ Ȭȱlateralȱbzw.ȱkonglomerat ......74ȱ ȬȱMotive ....................................259ȱ ȬȱUmfeldanalyse......................256ȱ Ȭȱvertikal .....................................74ȱ Akquisitionȱvs.ȱKooperation.....258ȱ Akquisitionenȱ undȱKooperationenȱ 240ȱ AkquisitionsȬBedarfsanalyse ....256ȱ Akquisitionserfolgȱ ȬȱStudien ...................................336ȱ Akquisitionskriterien .........260,ȱ261ȱ Akquisitionsplanung .................264ȱ Akquisitionsstrategie .................257ȱ AktivesȱGrenzmanagement ........24ȱ Anforderungsprofilȱ vonȱLBOȬKandidaten .............111ȱ Arbeitswerttheorie......................279ȱ AssetȱDeal ....................................247ȱ assoziiertesȱUnternehmen .........190ȱ Außenwirtschaftslehre...................3ȱ Auswahltrichter ..........................268ȱ

B backwardȱintegration ...................74ȱ BalancedȱScorecard.....................331ȱ basicȱfactors .....................................4ȱ Baumorganisation ......................162ȱ BelegschaftsȱBuyouts..................106ȱ

BestimmungȱErwerbsobjekt ..... 245ȱ Betaȱ(Sensitivitätsmaß).............. 143ȱ BewertungsȬȱundȱKaufȬ preisermittlungsprozess........ 283ȱ Bewertungsverfahrenȱ ȬȱÜbersicht ............................... 284ȱ Bindungsrichtung .........................74ȱ Börsenfaktor................................ 292ȱ Börsenwert .................................. 294ȱ Branchenattraktivität................. 152ȱ BranchenintensitätenȱbeimȱM&Aȱ SieheȱbreakȱupȬAnalyse ......... 120ȱ BusinessȱPlan .............................. 251ȱ ȬȱBeispiel .................................. 252ȱ

C CapitalȱAssetȱPricingȱ Model ............................... 141,ȱ299ȱ CashȱflowȬErmittlungȱ Ȭȱindirekt .................................. 297ȱ CenterȱofȱExcellence........................5ȱ CFROI .......................................... 304ȱ Closing......................................... 317ȱ ComparativeȱCompanyȱ Approach ................................. 295ȱ CompetitiveȱAdvantageȱ ofȱNations .....................................4ȱ compoundȱoptions..................... 310ȱ Confidentialityȱ Agreement ....................... 272,ȱ273ȱ conglomerateȱdiscount .................38ȱ contingentȱpriceȱdeal ................. 291ȱ CorporateȱControlȬHypothese . 139ȱ CorporateȱGovernance .................32ȱ CrownȬJewelsȬAbwehr.............. 119ȱ 375ȱ

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Stichwortverzeichnis

culpaȱinȱcontrahendo .................271ȱ CulturalȱDueȱDiligence ..............323ȱ

D dataȱroom.....................................276ȱ Delisting .......................................100ȱ DeskȱDueȱDiligence ....................276ȱ Differenzierungsstrategie..........154ȱ Direktinvestitionen...................9,ȱ12ȱ DiscountedȱCashȱflowȬMethodenȱ Ȭȱadjustedȱpresentȱvalue.........298ȱ ȬȱBruttoȬAnsatz........................298ȱ ȬȱBostonȱConsultingȱGroup ...303ȱ Ȭȱentityȱapproach.....................298ȱ ȬȱEVA™ȬMethode ...................306ȱ Ȭȱequityȱapproach....................298ȱ ȬȱNettoȬAnsatz .........................298ȱ diseconomiesȱofȱbureaucracy......20ȱ Diversifikation ............................141ȱ Ȭȱverflechtungsorientiert ........159ȱ Diversifikationstests...................159ȱ DueȱDiligence ..............................275ȱ ȬȱBeteiligte ................................277ȱ ȬȱCheckliste ......343,ȱ346,ȱ347,ȱ348ȱ ȬȱExpertensystem ....................277ȱ ȬȱFormen ...................................276ȱ ȬȱFunktionen ............................276ȱ ȬȱHumanȱResource ..................276ȱ Ȭȱpostȱacquisition.....................318ȱ Ȭȱrechtliche........................276,ȱ346ȱ Ȭȱsteuerliche......................277,ȱ347ȱ ȬȱUmwelt ..........................276,ȱ348ȱ Ȭȱwirtschaftliche...............276,ȱ343ȱ

E EarnȱoutȬMethode.......................291ȱ EBDIT ...........................................293ȱ EBIT ..............................................293ȱ EconomicȱValueȱAdded.............306ȱ economiesȱofȱagglomeration .........6ȱ economiesȱofȱscale ................11,ȱ135ȱ EfficientȬConsumerȬResponse ....24ȱ

376ȱ

Effizienzmarkttheorie................ 294ȱ einfacheȱIntegration ......................22ȱ Einzelwertmethodenȱ ȬȱEinzelveräußerungswert .... 285ȱ ȬȱLiquidationswert ................. 285ȱ ȬȱReproduktionswert ............. 285ȱ ȬȱSubstanzwert........................ 285ȱ EquityȬMethode ......................... 190ȱ Ertragswertȱ ȬȱanalytischeȱMethode ........... 286ȱ ȬȱpauschaleȱMethode ............. 286ȱ Ȭȱrealisierter ............................. 291ȱ Erwerbswege .............................. 246ȱ EUȬÜbernahmerichtlinie..............16ȱ ewigeȱRente................................. 302ȱ externalȱeconomies .........................6ȱ

F Faktorproportionentheorem .........3ȱ ȬȱNeo..............................................3ȱ Formenȱderȱ Kapitalmarkteffizienz ............ 144ȱ forwardȱintegration ......................74ȱ FreeȱCashȱFlowȬHypothese ...... 139ȱ

G GapȬAnalyse ............................... 255ȱ Garantien..................................... 317ȱ gemeinerȱWert ............................ 290ȱ Gemeinschaftsunternehmenȱ SieheȱJointȱVenturesȱ Ȭȱkonzentrative........................ 180ȱ Ȭȱkooperative ........................... 180ȱ Ȭȱstrukturelle ........................... 180ȱ ȬȱTeilfunktionsȬ ....................... 180ȱ ȬȱVollfunktionsȬ ...................... 180ȱ GesetzȱderȱMassenproduktion. 135ȱ Gesetzȱgegenȱdenȱ unlauterenȱWettbewerb......... 122ȱ globaleȱReichweite ........................12ȱ GoingȱPrivate.............................. 101ȱ GoldenȱParachutes..................... 119ȱ

Stichwortverzeichnis

Goodwill ..............................247,ȱ289ȱ Greenmailing...............................119ȱ Grenzüberschreitendeȱ Transaktionen ............................78ȱ

H HäufigkeitȱvonȱTransaktionen..137ȱ HedgeȱFonds .........2,ȱ44,ȱ54,ȱ82,ȱ115ȱ HorizontaleȱOrganisation..........159ȱ Horizontalstrategie.....................157ȱ HostileȱTakeover.........................114ȱ Hybride ........................................137ȱ HybrideȱFormen ...........................19ȱ HybrisȬHypothese ......................138ȱ

I IMAȱStudie...................................337ȱ industrialȱdistricts...........................6ȱ Industrieökonomik.....................133ȱ Informationshypothese..............144ȱ Integrationȱ ȬȱAbteilungsȬAnsatz ...............325ȱ ȬȱAkquisitionserfolg................334ȱ ȬȱBegriff.....................................319ȱ ȬȱErfolgskontrolle ....................330ȱ ȬȱExpertenȬAnsatz ...................325ȱ ȬȱManagement .........................320ȱ Ȭȱorganisatorischeȱ Verankerung........................324ȱ Ȭȱpartielle ..................................156ȱ ȬȱQuasi ......................................156ȱ Ȭȱ7ȱIllusionen ............................334ȱ Ȭȱ7ȱKȬModellȱ derȱIntegration ............320,ȱ321ȱ Ȭȱ7ȱStufen ..................................321ȱ ȬȱTeamȬAnsatz .........................325ȱ Ȭȱvertikale .................................156ȱ ȬȱZielebenen .............................329ȱ Integrationsformȱ ȬȱAbsorptionȱ(vollkommeneȱ Integration) ..........................328ȱ ȬȱHolding ..................................327ȱ ȬȱStandȬaloneȬPosition............327ȱ

ȬȱSymbioseȱ (partielleȱIntegration) ........ 327ȱ Integrationsgrad......................... 325ȱ Integrationsphase....................... 318ȱ Integrationstiefe ......................... 328ȱ Internalisierung .......................... 137ȱ InvestmentȱBanks..........................57ȱ

J JointȱVenture............................... 178ȱ ȬȱAktionsplan .......................... 193ȱ ȬȱBeispiele ................................ 182ȱ ȬȱContractual ........................... 179ȱ ȬȱEquity .................................... 179ȱ ȬȱErfolgsbewertung ................ 184ȱ ȬȱidealtypischeȱPhasen........... 191ȱ ȬȱInputȬOutputȬKontinuum .. 186ȱ ȬȱMotive ................................... 181ȱ ȬȱQuotenkonsolidierung........ 188ȱ JunkȱBonds .................................. 111ȱ

K Kapitalanteilserwerbȱ SieheȱShareȱDealȱ KapitalbeteiligungsȬȱ gesellschaften .......................... 100ȱ Kapitalkosten...................... 299,ȱ306ȱ Kaufvertrag................................. 315ȱ keiretsu ........................................ 201ȱ Kernkompetenzen................ 19,ȱ161ȱ ȬȱIdentifikationstests .............. 162ȱ ȬȱkritischeȱWürdigung ........... 166ȱ Kohlberg,ȱKravisȱundȱRobertsȱ (KKR)........................................ 112ȱ Kombinationsmethoden ........... 288ȱ Kombinationsmodell ................. 248ȱ komplexeȱIntegration ...................22ȱ Komplexitätskosten ................... 211ȱ KontaktsucheȱundȱȬaufnahme.. 269ȱ Konzentrationsstrategie ............ 154ȱ Konzernvermutung ................... 190ȱ ȱ

377ȱ

8

8

Stichwortverzeichnis

Kooperationsbegriff ...................178ȱ Ȭȱbetriebswirtschaftlicher .......177ȱ Ȭȱgesetzlicher............................176ȱ Kooperationsformen ..................179ȱ Koordinationsformen.................137ȱ Kostenwerttheorien....................279ȱ Kulturentwicklungȱinȱ Kooperationen .........................216ȱ Kulturfit........................................216ȱ

L Lernkurvenkonzept....................145ȱ LetterȱofȱIntent.............................273ȱ ȬȱElemente ................................274ȱ LeverageȱEffekt ...........................107ȱ LeveragedȱBuildȱUp ...................113ȱ LeveragedȱBuyout ......................106ȱ

M M&AȬBeratungsunternehmen....56ȱ makeȬcooperateȬorȬbuyȬ Entscheidung .............................20ȱ makeȬorȬbuyȱEntscheidung.........19ȱ Makler ............................................57ȱ ManagementȱBuyin ....................106ȱ ManagementȱBuyout..................106ȱ MarketȱValueȱAddedȱ(MVA). ...307ȱ MarktȱfürȱM&Aȱ Dienstleistungen .......................58ȱ MarktanteilsȬMarkwachstumsȬ Matrix ...........................................144ȱ MarkteinȬȱundȱ Ȭaustrittsbarrieren ...................152ȱ McKinseyȬAnsatzȱ (Copeland/Koller/Murrin) .....302ȱ Memorandumȱofȱ Understanding.........................274ȱ ȬȱElemente ................................275ȱ MergerȱMarketȱAnalysis............295ȱ ȱ

378ȱ

MezzanineȱFinancing ................ 111ȱ MinimumȱEfficientȱScaleȱ (MES)........................................ 133ȱ Mittelwertmethode .................... 288ȱ Monopolhypothese.................... 133ȱ multiplantȱeconomiesȱofȱscale.. 135ȱ Multiplikatorenmodelle .... 292,ȱ293ȱ

N Netzwerkanalyse ..........................27ȱ Neunfeldermatrixȱ vonȱMcKinsey ......................... 147ȱ nonsynergisticȱacquisitions ...... 168ȱ

O optimaleȱBetriebsgröße ................12ȱ Optionen...................................... 213ȱ Organisationsfit.......................... 216ȱ

P PacȬManȬAbwehr ....................... 119ȱ ParadoxienȱderȱOrganisation ......20ȱ Partnerprofile.............................. 215ȱ PoisonȱPill.................................... 119ȱ Portfolioanalyseȱ ȬȱKritik.............................. 148,ȱ159ȱ Portfoliotheorie .................. 141,ȱ299ȱ ȬȱMarkowitz............................. 141ȱ Portfoliovarianz.......................... 142ȱ PostȱMergerȱAudit ..................... 330ȱ Potentialanalyseȱ Ȭȱinterne.................................... 252ȱ Praktikerformel .......................... 288ȱ PrinzipȱderȱWertadditivität ...... 143ȱ PrivateȱEquity .................... 2,ȱ44,ȱ54,ȱ 82,ȱ100,ȱ102,ȱ105,ȱ106,ȱ115,ȱ130ȱ Produkt/MarktȬMatrix .............. 257ȱ Produktionskostentheorie ........ 279ȱ Produktlebenszykluskonzept .. 145ȱ ȱ ȱ

Stichwortverzeichnis

Prozeßȱderȱstrategischenȱ ExpansionsȬȱundȱ DiversifikationsȬȱ entscheidung............................172ȱ Punktation ...................................273ȱ

Q Quotenkapitalkonsolidierung ..189ȱ

R Rappaport ....................................298ȱ RealȱOptions ................................308ȱ realisierterȱErtragswert ..............291ȱ RealȬOptionȬTheory ...................213ȱ Residualwer.................................301ȱ Residualwert ...............................299ȱ Risikoarten...................................141ȱ RybcynskiȬTheorem .......................4ȱ

S SeniorȱDebts.................................111ȱ ShareȱDeal ....................................248ȱ ShareholderȱValue ........................36ȱ ShareholderȱValueȱAnalysis......209ȱ ȬȱAnwendungsprobleme........213ȱ 7ȱKȬModell ...................................322ȱ Signing..........................................315ȱ Singularsukzession.....................247ȱ specializedȱfactors...........................5ȱ SpezifitätȱvonȱTransaktionen ....137ȱ SpinȬOut .........................................24ȱ SqueezeȱOut...................................17ȱ Staatsfonds.....................................89ȱ StaggeredȱBoard..........................119ȱ StärkenȬ/Schwächenprofil .........251ȱ StatementȱofȱNonȬDisclosure....272ȱ Steuerhypothese..........................138ȱ StiglerȬBainȬDebatte ...................133ȱ StrategicȱScreening .....................266ȱ Strategiebegriff............................129ȱ Strategiefit....................................215ȱ

StrategischeȱAllianzȱ ȬȱBegriff .................................... 195ȱ ȬȱBranchenentwicklung ......... 203ȱ ȬȱErfolgsstudien ...................... 236ȱ ȬȱfunktionaleȱPerspektive...... 205ȱ Ȭȱgeographischeȱ Konzentration..................... 205ȱ ȬȱKoordinationsstrukturen.... 230ȱ ȬȱMotiveȱundȱZielsetzungen . 208ȱ ȬȱProblemȬȱundȱ Konfliktfelder ..................... 234ȱ ȬȱTypisierung .......................... 215ȱ StrategischeȱBilanz ..................... 255ȱ StrategischeȱFamilien................. 200ȱ strategischeȱFrühaufklärung .... 253ȱ StrategischeȱGeschäftseinheitenȱ ȬȱGegenargumente ................. 164ȱ StrategischeȱGruppen ................ 199ȱ StrategischesȱNetzwerk................19ȱ StudieȱȱIMA................................. 337ȱ StuttgarterȱVerfahren ................ 290ȱ subjectsȱtoȱsatisfyingȱ dueȱdiligenceȱprocedures ...... 318ȱ SubordinatedȱDebts ................... 111ȱ Synergiebegriff ........................... 167ȱ SynergieȬHypothese .................. 167ȱ

T TeilfunktionsȬGemeinschaftsȬ unternehmen........................... 180ȱ tenderȱoffer............................ 53,ȱ120ȱ TerminalȱValueȱ SieheȱResidualwertȱ Transaktionskosten.................... 136ȱ Transaktionskostentheorie . 18,ȱ136ȱ TransnationaleȱUnternehmen .......9ȱ Triebkräfteȱdesȱ Branchenwettbewerbs ........... 152ȱ

U U.E.C.ȬVerfahren........................ 289ȱ Übergang..................................... 317ȱ 379ȱ

8

8

Stichwortverzeichnis

Übergewinnmethode .................289ȱ Übergewinnverrentungen.........289ȱ Übernahmerichtlinie ..................120ȱ Umfeldanalyseȱ Ȭȱgeschäftsfeldorientierteȱ Analyse.................................257ȱ ȬȱländerorientierteȱAnalyse ...256ȱ ȬȱmarktorientierteȱAnalyse ....257ȱ Umwandlungsmodell ................248ȱ Umweltanalyse ...........................253ȱ ȬȱdreistufigesȱModell ..............254ȱ Unternehmensbewertungȱ ȬȱAkquisitionserfolg................313ȱ ȬȱVerkäuferperspektive ..........312ȱ Anwendungsstudien..............283ȱ Unternehmenswertȱ ȬȱKomponenten .......................210ȱ Ȭȱobjektiv...................................278ȱ Ȭȱsubjektiv.................................279ȱ ȬȱWertȱundȱPreis ......................280ȱ

V ValueȱDriver ................................211ȱ VentureȱCapitalȬȱ Gesellschaften..........................103ȱ Veränderlichlichkeitȱvonȱ Transaktionen ..........................137ȱ Verflechtungȱ Ȭȱimmaterielle ..........................158ȱ ȬȱKonkurrenten........................158ȱ Ȭȱmaterielle ...............................158ȱ Verflechtungstypen ....................157ȱ Verjährung...................................316ȱ Vermögenserwerbȱ SieheȱAssetȱDealȱ vertikaleȱIntegration...................156ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ ȱ

380ȱ

VertraglicheȱPhase ..................... 314ȱ VirtuelleȱUnternehmen ................24ȱ Vorvertrag................................... 314ȱ ȬȱElemente................................ 314ȱ vorvertraglicheȱ Akquisitionsphase.................. 271ȱ vorvertraglicheȱ Verhandlungsphase ............... 269ȱ

W Wachstumȱ Ȭȱexternes ................................. 170ȱ Ȭȱinternes.................................. 170ȱ weightedȱaverageȱcostȱ ofȱcapital................................... 298ȱ Wertkette ..................................... 154ȱ Wertkettenanalyse ..................... 251ȱ Wertkettensystem ...................... 155ȱ wertorientierteȱ Strategieplanung ............ 211,ȱ212ȱ Wertsteigerungsnetzwerk ........ 296ȱ Wettbewerbsrechtlicheȱ Grundlagen ............................. 218ȱ Wettbewerbsstrategien.............. 153ȱ WhiteȱKnight .............................. 119ȱ Wirtschaftspolitikȱ Ȭȱnationalstaatliche....................15ȱ

Z zaibatsu........................................ 200ȱ Zusicherungen............................ 316ȱ